Corso di finanza e mercati finanziari internazionali

Le operazioni di finanza strutturata

Prof. Vittorio de Pedys

Complex finance activities

Operazioni di finanza strutturata

• Interviene in operazioni di finanziamento caratterizzato da un significativo ricorso alla leva finanziaria e da un "ricorso limitato" nei confronti dei soggetti promotori, derivanti da investimenti, industriali o infrastrutturali, ovvero da acquisizioni di società quotate o non, promosse anche da investitori istituzionali.

• Il finanziamento, anche sotto il profilo contrattuale e delle garanzie, ha una struttura complessa, in grado di ridurre il profilo di rischio in termini accettabili dai mercati finanziari; per la loro entità, tali operazioni sono spesso oggetto di sindacazioni sul mercato.

Pool financing e syndicated loans

• Finanziamenti erogati da un pool di banche organizzati dall’Arranger con le seguenti principali finalità:

- equilibrare il passivo dell’impresa

- finanziare gli investimenti/acquisizioni/etc

- finanziare importi elevati

- ripartire il rischio di credito tra diversi finanziatori

• Finanziamenti gestiti da una banca Capofila (che generalmente partecipa all’operazione con l’importo più elevato rispetto alle altre banche) che si occupa di amministrare il contratto di finanziamento (nel ruolo di Agente) per tutta la durata dello stesso, nell’interesse delle banche partecipanti.

• La beneficiaria del finanziamento avrà quindi un unico interlocutore (Capofila e Agente) che si occuperà di gestire l’operazione nel tempo alla quale partecipano diversi istituti di credito in quote differenziate.

Consulenza((Advisory))

Organizzazione e sottoscrizione del

finanziamento(Arranging)

Sindacazionedel

finanziamento

(Syndication)Servizi

di agenzia(Agent)

Attività di Asseverazion

e e di Pre-Advisory

IMPRESA ed Enti Pubblici BANKS

Attività bancarie

Advisoring, Arranging e Syndication

AdvisoringAdvisoring

SyndicationSyndication •Attività di sindacazione per finanziamenti di importo rilevante da organizzare in pool a breve (working capital) o medio termine (investment/acquisition/project/etc)

•Perfezionamento delle garanzie e della necessaria documentazione contrattuale

•Analisi dello scenario di riferimento e del mercato/cliente•Analisi di fattibilità tecnico-giuridica/economico-finanziaria

•Analisi dei Rischi dell’operazione•Coordinamento eventuali Due Diligence del progetto•Predisposizione Business Plan e Term Sheet Preliminare (condizioni del finanziamento)

•Definizione Information Memorandum •Predisposizione Business Plan, Term Sheet definitivo•Strutturazione documentazione finanziaria•Costituzione di un gruppo di underwriters

ArrangingArranging

Struttura dell’operazione

• Costruzione della matrice preliminare dei rischi di progetto con una prima proposta di allocazione in capo alle controparti commerciali, finanziarie ed assicurative

•Matrice dei Rischi•Matrice dei Rischi

• Due diligence tecnica, legale-fiscale ed assicurativa per un preciso inquadramento del progetto e l’esame delle alternative di allocazione dei rischi•Due Diligence•Due Diligence

• Costruzione del modello matematico che simula l’andamento operativo ed economico finanziario del progetto nel lungo periodo e definizione delle principali sensitivities

•Base Case Preliminare•Base Case Preliminare

• Definizione della strategia di allocazione dei rischi nell’ottica della bancabilità “non recourse”

•Allocazione dei Rischi•Allocazione dei Rischi

• Definizione delle clausole di dettaglio dei Contratti Commerciali• Assistenza nelle principali negoziazioni con le controparti progettuali

•Contratti Commerciali•Contratti Commerciali

• Definizione dei Contratti Finanziari: Contratto di Finanziamento, Contratto di Capitalizzazione, Contratti di Garanzia e Contratti di Hedging

•Contratti Finanziari•Contratti Finanziari

• Assunzione dell’impegno al finanziamento da parte degli Arrangers• Presentazione del progetto ad una pluralità di banche, stipula ed erogazione

•Underwriting e•Sindacazione

•Underwriting e•Sindacazione

•Descrizione della Business Idea

•Descrizione della Business Idea

• Identificazione della domanda di servizio e di utenza da soddisfare• Descrizione della strategia di offerta: tipo di servizio, struttura,organizzazione

Project Financing

• Tecnica di finanziamento per la realizzazione di progetti infrastrutturali (scopo) concesso sulla base della capacità del progetto di generare adeguati cash flow certi nel tempo e garantito dai cespiti del progetto stesso

• Finanziamenti di particolari investimenti infrastrutturali di grandi dimensioni (energia, ambiente, trasporti, etc) strutturati sulla base della previsone dei cash flow generati dalla gestione del progetto

• Finanziamenti sindacati in pool di lungo periodo concessi alla società appositamente costituita (newco) per la costruzione e la gestione del progetto

• Strutturazione subordinata all’analisi approfondita di tutti gli aspetti: market, legali, fiscali, tecnici, assicurativi, economico-finanziari, etc

Project Financing – settori di intervento

• Centrali elettriche• Smaltimento rifiuti• Sistemi idrici• Aeroporti• Porti• Autostrade• Ferrovie

• Metropolitane• Carceri• Uffici pubblici• Caserme• Ospedali• Impianti industriali• Telecomunicazioni

Energia e Energia e GasGas

Energia e Energia e GasGas

RifiutiRifiutiRifiutiRifiuti AcquaAcquaAcquaAcqua TrasportiTrasportiTrasportiTrasporti OspedaliOspedaliOspedaliOspedali CarceriCarceriCarceriCarceri ImpiantiImpiantiindustrialiindustrialiImpiantiImpianti

industrialiindustrialiTLCTLCTLCTLC

Project financing

finanziamento

bancario

BRIDGE

equity

Finanziamento di breve durata (di norma non superiore a 6 mesi) garantito dal pegno sull'intero

capitale sociale sia di NewCo, sia di Target

Parent Company

NewCofinanziamento soci subordinato

capitale sociale

PRIMA FASE

Rispetto delle disposizioni dell'art. 2358 Cod. Civ.

(concetto di "financial assistance")

Struttura usuale di operazione di ACQUISITION FINANCING

Fusione per incorporazione di Target in NewCo

Rispetto delle disposizioni dell'art. 2501 bis Cod. Civ. relativamente alla fusione

SECONDA FASE

finanziamento

bancario

SENIOR

Finanziamento amortizing a medio- lungo termine (5/ 10 anni)

che sostituisce il "BRIDGE" a fronte dell'iscrizione di ipoteche e/ o privilegi sugli assets societari

Target

acquisizione

controllodiretto e/ oindiretto

Acquisition Financing (M&A) – struttura base

Acquisition Financing (M&A)

• Finanziamento di breve durata (di norma non superiore a 6 mesi) garantito dal pegno sull'intero capitale sociale sia di NewCo, sia di Target

• Bridge Loan

• Finanziamento amortizing a medio-lungo termine (5/10 anni) che sostituisce il “Bridge" a fronte dell'iscrizione di ipoteche e/o privilegi sugli assets societari

•Senior Loan

Il finanziamento MezzaninoDEFINIZIONE DI DEBITO MEZZANINO

•Questa posizione intermedia deriva dal fatto di essere, in misura e forme differenti, subordinato al debito senior in sede di:

- rimborso delle quote capitale durante la gestione ordinaria dell’impresa mutuataria

- liquidazione nell’ipotesi di insolvenza dell’emittente

AltoRISCHIO

RENDIMENTO ATTESO

BassoBasso

Alto

*Risk free

DEBITO SENIOR

DEBITO MEZZANINO

*

* CAPITALE DI RISCHIO MEZZANINO

EQUITY

DEBITO

•Il Debito Mezzanino o Capitale Intermedio (Mezzanine Debt o Intermediate Capital) e’ uno strumento di finanziamento che si colloca in una posizione intermedia, in termini di rischio e di costo (rendimento atteso per l’investitore) fra il capitale di debito (senior debt) e il capitale di rischio (equity)

La struttura di un finanziamento Mezzanino: le componenti

(A.) il DEBITO SUBORDINATO:

• presenta la forma di un vero e proprio prestito, caratterizzato da un tasso di interesse fisso o indicizzato a un parametro di mercato (Euribor+spread)

• e’ emesso mediante la tecnica del private placement

(A.) il DEBITO SUBORDINATO:

• presenta la forma di un vero e proprio prestito, caratterizzato da un tasso di interesse fisso o indicizzato a un parametro di mercato (Euribor+spread)

• e’ emesso mediante la tecnica del private placement

(B.) l’ EQUITY KICKER:

• consente all’offerente di debito mezzanino di beneficiare di eventuali apprezzamenti, nel tempo, del valore di mercato del capitale di rischio dell’impresa finanziata

• e’ rappresentato da warrants o pik o opzioni call su titoli rappresentativi del capitale di rischio dell’impresa finanziata

(B.) l’ EQUITY KICKER:

• consente all’offerente di debito mezzanino di beneficiare di eventuali apprezzamenti, nel tempo, del valore di mercato del capitale di rischio dell’impresa finanziata

• e’ rappresentato da warrants o pik o opzioni call su titoli rappresentativi del capitale di rischio dell’impresa finanziata

DEBITO MEZZANINODEBITO MEZZANINO

EQUITY KICKER ( + VEA )EQUITY KICKER ( + VEA )EURIBOR+SPREADEURIBOR+SPREAD

Crescita di Valore nel tempoCrescita di Valore nel tempoRatingRating

interest p.a. (%)

10%

20%

no tax deductibility tax deductibility

economic equity

CSA Mezzanin

ePREPS

secured loan

current account

Step-Up: 15%

debt capital

private

equity

Mezzanino – un vantaggioso sostituto per l’equity

• s• s

Company 1Company 1

Company 2Company 2

Company 3Company 3

Company nCompany n

Company mCompany m

Company lCompany l

MandateMandate

MandateMandate

MandateMandate

MandateMandate

MandateMandate

MandateMandate

Moody‘s, Fitch

JPM, HVB, CS

Single RatingsSingle

Ratings AgreementAgreement Portfolio Rating

Portfolio Rating PlacementPlacement

Investor 1

Investor 2

Investor 3

Private IndivPrivate Indiv

Private IndivPrivate Indiv

Moody‘s RiskCalc, Partner Bank

Bundling to portfolio foundation

special purpose entity

Subordinated

Junior

Senior

Note

PREPS modalità operativa

La “trasformazione” di attività o poste dell’attivo di bilancio

Negli ultimi anni, molte imprese hanno fatto ricorso a svariate tecniche finanziarie (ex. cartolarizzazioni, cessione crediti inesigibili, cessione pro-soluto dei crediti IVA, etc.), al fine di “liberare” risorse finanziarie attualmente impegnate in attività immobilizzate per trasformarle in capitale libero (free capital) e flussi di cassa.

Negli ultimi anni, molte imprese hanno fatto ricorso a svariate tecniche finanziarie (ex. cartolarizzazioni, cessione crediti inesigibili, cessione pro-soluto dei crediti IVA, etc.), al fine di “liberare” risorse finanziarie attualmente impegnate in attività immobilizzate per trasformarle in capitale libero (free capital) e flussi di cassa.

Definizione di cartolarizzazione:

E’ una tecnica finanziaria che consente la trasformazione di attività o poste dell’attivo di bilancio che non hanno la prerogativa di poter circolare sui mercati finanziari, in titoli aventi caratteristiche ben definite in termini di profilo finanziario, rendimento e rischio e negoziabili in modo efficiente sul mercato dei capitali.

Il rimborso di tali titoli e’ garantito dai flussi derivanti dagli attivi sottostanti

Definizione di cartolarizzazione:

E’ una tecnica finanziaria che consente la trasformazione di attività o poste dell’attivo di bilancio che non hanno la prerogativa di poter circolare sui mercati finanziari, in titoli aventi caratteristiche ben definite in termini di profilo finanziario, rendimento e rischio e negoziabili in modo efficiente sul mercato dei capitali.

Il rimborso di tali titoli e’ garantito dai flussi derivanti dagli attivi sottostanti

La “trasformazione” di attività o poste dell’attivo di bilancio

Risultati conseguibili

•Liberare risorse finanziarie attualmente impegnate in attività immobilizzate (ex. under performing assets e attività non liquide) trasformandole in capitale libero (free capitale) e flussi di cassa

•migliorare i ratios patrimoniali

•migliorare gli indici di redditività (P&L securitization)

•riduzione della rischiosità dell'attivo

•riduzione dell'onere patrimoniale imposto dalla vigilanza (banche)

•guadagnare visibilità sul mercato

Risultati conseguibili

•Liberare risorse finanziarie attualmente impegnate in attività immobilizzate (ex. under performing assets e attività non liquide) trasformandole in capitale libero (free capitale) e flussi di cassa

•migliorare i ratios patrimoniali

•migliorare gli indici di redditività (P&L securitization)

•riduzione della rischiosità dell'attivo

•riduzione dell'onere patrimoniale imposto dalla vigilanza (banche)

•guadagnare visibilità sul mercato

Schema della cartolarizzazione

Caratteristiche ideali degli asset

• Trasparenza del grado di rischio

• Stabilità dei flussi di cassa

• Adeguata differenziazione all'interno della categoria di asset (geografica, dimensionale, tipicità del debitore)

• Adeguate garanzie collaterali

• Frequenza di pagamento elevata

• Redditività dei singoli asset

• Volumi e vita residua degli asset

• Standardizzazione degli asset

• Trasparenza del grado di rischio

• Stabilità dei flussi di cassa

• Adeguata differenziazione all'interno della categoria di asset (geografica, dimensionale, tipicità del debitore)

• Adeguate garanzie collaterali

• Frequenza di pagamento elevata

• Redditività dei singoli asset

• Volumi e vita residua degli asset

• Standardizzazione degli asset

Securitization

• Caratteristiche degli attivi da cedere

• Mutui ipotecari, prestiti per il credito al consumo, crediti in sofferenza, crediti concessi alla P.A.;

-possono essere già esistenti oppure futuri (royalties);

-devono avere una vita residua di medio-lungo termine;

-piano di rimborso prevedibile e definito nel tempo;

• Frammentazione del rischio (singole operazioni di importo limitato).

• La legge regola le modalità, i requisiti dei partecipanti e dei crediti ai fini della c.d. cartolarizzazione (Legge n. 130 del 30 aprile 1999 ). Si tratta della possibilità di cedere i propri crediti pecuniari, presenti e futuri, ad una società appositamente costituita, che si occuperà della loro trasformazione in titoli negoziabili sul mercato finanziario.

• La società cessionaria o la società che emette i titoli, se diversa dalla prima, deve avere per oggetto esclusivo la suddetta cartolarizzazione. Per la stessa società, è disposto l'obbligo di tenere il patrimonio relativo a ciascun credito, separato da quello degli altri crediti e da quello societario. E su ciascun patrimonio sono ammesse azioni di rivalsa solo da parte dei creditori acquirenti dei titoli emessi. Inoltre, le somme che tale società riceve dai debitori ceduti, devono essere destinate in via esclusiva al soddisfacimento dei titoli che saranno emessi per finanziare l'acquisto dei crediti e per pagare i costi relativi all'operazione.

CLASSIC SECURITIZATION

Cartolarizzazione indiretta