Important disclosures and certifications are contained from page 17 of this report. www.danskeresearch.com

Investeringsanalyse — generelle markedsforhold

Fokus i den kommende uge

Inflationspresset i USA har formentlig også været lavt i august.

Der er stadig en del uudnyttet kapacitet på arbejdsmarkedet i euroområdet, og det har

sandsynligvis holdt væksten i lønomkostningerne nede i 2. kvartal.

Vi venter, at Bank of England holder renten uændret på 0,25 %.

Det bliver interessant at se de kinesiske industriproduktionstal for august, da el- og

stålproduktionen formentlig vil afspejle opsvinget i kinesisk økonomi over sommeren.

Vi regner med, at inflationen i Danmark og Norge er faldet i august i forhold til juli,

men Sverige har formentlig haft lidt højere inflation i august end måneden før.

Rapporten fra Norges Banks regionale netværk ventes at vise en stigning i den

økonomiske aktivitet, da norsk økonomi er i god gænge.

Makro og finans på tværs

Stærke globale PMI-tal og udskydelse af USA’s gældsproblematik er godt for aktier.

Aftalen om gældsloftet betyder, at dollarknapheden er skudt til hjørne.

En eventuel svækkelse af euro mod dollar bliver begrænset. Eurorenterne stiger næste

år, når markederne begynder at indregne en risikopræmie for en nedtrapning af ECB’s

obligationsopkøb.

Fed begynder at reducere balancen på det kommende møde, men retningen næste år er

usikker, da en række poster i centralbankens ledelse ikke er besat.

Tema

ECB review: Warming up to QE extension in October, 7. september 2017. Se også

videointerview her.

Comment on Riksbank - Policy intact, 7. september 2017.

US: Debt limit fight postponed amid increased Fed uncertainty, 7. september 2017

8. september 2017

Ugefokus

Inflationstal i centrum

Indhold

Fokus i den kommende uge ............................ 2

Makro og finans på tværs ................................ 6

Ugen der gik i Skandinavien........................ 10

Udvalgte analyser fra Danske Bank...... 10

Makroprognose .................................................. 13

Finansprognose .................................................. 14

Kalender uge 37 ................................................ 15

Finansprognose

Kilde: Danske Bank

Følg os på Twitter

@Danske_Research

Lyt til vores podcast

Markedspladsen

Inflationen i USA er stadig under 2 % BoE holder renten i ro, så længe Brexit-

forhandlingerne løber

Kilde: USA’s Arbejdsmarkedsstatistik (BLS) Kilde: Macrobond Financial

Redaktør Jakob Ekholdt Christensen +45 4512 8530 jakc@danskebank.dk

Hovedindikatorer

08-Sep 3M 12M

10yr EUR swap 0.77 0.95 1.20

EUR/USD 121 117 122

ICE Brent oil 55 53 61

08-Sep 6M 12-24M

S&P500 2465 5 -10% 10-15%

2 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Fokus i den kommende uge

Globalt

Der er lagt op til en travl uge på nøgletalsfronten i USA. Tirsdag får vi nyt om

udviklingen i erhvervstilliden blandt de mindre amerikanske virksomheder i august (det

såkaldte NFIB-indeks). Efter at være faldet i et par måneder (om end fra et meget højt

niveau) tog NFIB-indekset et hop til 105,2 i juli. Indekset ligger dermed tæt på niveauet

i januar og peger på stor optimisme blandt de amerikanske virksomheder. Vi regner

imidlertid med, at NFIB er vendt i august og er faldet til 104.5, der dog stadig er et

meget højt niveau. Torsdag får vi inflationstal for august i form af CPI-inflationen (både

den samlede inflation og kerneinflationen). Vi regner med, at inflationstallene vil

tiltrække sig mere opmærksomhed end normalt, idet de vil give den amerikanske

centralbank et sidste indtryk af det underliggende inflationspres i amerikansk økonomi

forud for centralbankmødet den 19.-20. september. Den samlede inflation er faldet i tre

ud af de seneste fem måneder, og inflationen ser ud til at være lav over en bred kam. Vi

regner med, at energi har bidraget med omkring 0,1 procentpoint til den samlede

inflation i august, og at den månedlige kerneinflation er steget 0,1 %. Det betyder

formentlig, at den samlede inflation vil være på 0,2 % opgjort på måneden (1,7 % på

årsbasis, hvilket er uændret i forhold til juli), og at kerneinflationen vil være på 0,1 %

opgjort på måneden (1,5 % på årsbasis mod 1,7 % i juli). Det forventede fald i den

årlige kerneinflation skyldes, at der var en stigning på 0,3 % i den månedlige inflation

i august sidste år, som falder ud af årsberegningen i august i år.

Fredag får vi forbrugertillidstal for september fra University of Michigan samt tal for

udviklingen i detailsalget ekskl. biler og byggematerialer i august og

industriproduktionstal for august. Både forbrugertilliden og erhvervstilliden ligger

stadig på et meget højt niveau, men orkanen Harvey og usikkerheden omkring

amerikansk politik kan have trukket tillidstallene ned. Vi venter derfor et lille fald i

forbrugertilliden til 95,0. Detailsalget ekskl. biler og byggematerialer er gået ned i gear

i de seneste måneder, men kom så tilbage i juli, og vi regner med, at det er vokset 0,3 %

i august. Endelig er industriproduktionen, der normalt er en god indikator for den

økonomiske vækst, accelereret i 2017, og her regner vi med at se en stigning på 0,3 %

i august i forhold til måneden før.

Der er ikke programsat taler af repræsentanter for Federal Reserve i den kommende

uge, da vi nu går ind i ugen før centralbankmødet den 19.-20. september, hvor Fed-

ledelsen ikke udtaler sig om pengepolitikken.

I eurozonen udsendes der tal for beskæftigelsen i 2. kvartal på onsdag. Siden juli 2015

er beskæftigelsen steget 0,3-0,4 % på kvartalsbasis. Vi forventer, at bedringen på

arbejdsmarkedet fortsatte i 2. kvartal som indikeret af stærke beskæftigelsesindeks i

PMI igennem kvartalet. Konkret forventer vi en beskæftigelsesfremgang på 0,4 % på

kvartalsbasis i 2. kvartal.

På onsdag får vi tal for industriproduktionen i eurozonen i juli. I juni faldt

industriproduktionen 0,6 % på månedsbasis efter maj måneds store stigning på 1,2 %.

For juli forventer vi en stigning, som dog i lyset af den uændrede tyske

industriproduktion i juli (offentliggjort torsdag) bliver beskeden. Vores forventning er

0,2 % på månedsbasis.

Inflationen i USA er stadig under 2 %

Kilde: U.S. Bureau of Labor Statistics

Beskæftigelsen fortsætter

fremgangen i 2. kvartal

Kilde: Eurostat, Markit PMI, Macrobond, Danske

Bank

3 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

På fredag offentliggøres lønomkostningerne for eurozonen for 2. kvartal. Som nævnt

ovenfor stiger beskæftigelsen, mens ledigheden fortsætter med at mindske gabet til den

strukturelle ledighed. Lønvæksten er imidlertid stadig moderat som følge af

overskydende kapacitet på arbejdsmarkedet og lav produktivitetsvækst i

servicesektorerne, hvor den største beskæftigelsesfremgang finder sted. Det skal

bemærkes, at de tyske lønninger pr. lønmodtager – ifølge ECB’s beregninger – steg 2,5

% på årsbasis i 2. kvartal, hvilket er uændret i forhold til 1. kvartal trods det stramme

tyske arbejdsmarked. Vi forventer derfor stadig en begrænset lønvækst i de kommende

kvartaler, og at udviklingen i 2. kvartal vil svare til udviklingen i 1. kvartal.

I Storbritannien er den vigtigste begivenhed i næste uge Bank of Englands (BoE)

møde på torsdag. Vi forventer, at centralbanken holder renten uændret på 0,25 % med

en stemmefordeling på 7-2. Det er et af de små møder uden opdateret inflationsrapport

og uden pressekonference, så vi må ty til referatet for at se, om der er ændringer i den

pengepolitiske holdning. Vi forventer ingen ændringer af betydning, da økonomien har

udviklet sig nogenlunde på linje med forventningerne i den seneste inflationsrapport fra

3. august (Bank of England Review: More dovish but still too optimistic on growth),

men banken vil måske komme ind på svækkelsen af pundet. Vi forventer fortsat, at

renten fastholdes, mens Brexit-forhandlingerne pågår, og det er også markedets

forventning.

På nøgletalsfronten får vi forbrugerpriserne for august på tirsdag. Vi skønner, at

forbrugerpriserne steg 0,5 % på månedsbasis (rundet op), hvilket bør være nok til at

sende den årlige forbrugerprisinflation op fra 2,6 % til 2,8 %. På onsdag kommer

arbejdsmarkedsrapporten for juli. Vi forventer, at den årlige vækstrate i de

gennemsnitlige ugelønninger ekskl. bonus (3 mdr. gennemsnit) var uændret på 2,1 %,

men vi ser en risiko for yderligere fald i ledigheden (3 mdr. gennemsnit) til 4,3 % fra

4,4 %, da de månedsbaserede tal i juni og juli lå temmelig lavt (hhv. 4,4 % og 4,2 %).

Når det er sagt, er de månedsbaserede tal meget volatile, som illustreret i grafen til

højre.

I Japan udsendes der på mandag tal for maskinordrerne for juli, og her bliver det

interessant at se, om de er steget efter et svagt 2. kvartal. Erhvervsinvesteringerne har

vist solid udvikling i det seneste år, men indikatorer peger mod en opbremsning i 3.

kvartal, da virksomhederne forventer, at produktionskapaciteten stiger. På fredag

offentliggøres Reuters’ konjunkturrapport Tankan for september, som følger den

japanske centralbanks kvartalsvise større undersøgelse ganske tæt. I august lå

producenttilliden på det højeste niveau i ti år.

Fra Kina får vi augusttal for industriproduktionen, detailsalget og anlægs-

investeringerne på fredag. I sidste måned skuffede industriproduktionen med et fald fra

7,6 % til 6,4 %. Vi tillægger dog ikke tallene den store betydning, da de ikke har været

særlig troværdige i de seneste par år. I modsætning til vores tidligere forventning tror

vi nu, at Kinas økonomi viste fornyet vækst ved sommerens start, som afspejlet i

stigende PMI for fremstillingssektoren og den seneste tids kraftige stigning i

metalpriserne (Kina forbruger 50 % af verdens metalproduktion). Hvad angår

industriproduktionen, har vi særligt fokus på el- og stålproduktionen, da de er bedre

indikatorer for aktiviteten end det samlede tal. Detailsalget har vist en forholdsvis

retningsløs udvikling i de seneste 2-3 år inden for et interval på 10-11 % på årsbasis.

Vi forventer, at dette fortsatte i august. Endelig får vi tal for kreditvæksten (“den

samlede sociale finansiering”) og pengemængden i næste uge. Vi forventer en

fortsættelse af den mere afdæmpede udvikling i kreditvæksten, hvilket peger mod

lavere investeringsvækst fremover og en moderat opbremsning i økonomien.

BoE forholder sig afventende under

Brexit-forhandlingerne

Kilde: Storbritanniens statistiske kontor, Bank of

England, Macrobond Financial

Ledighedsraten kan være faldet

yderligere efter to enkelte måneder

med lave tal i juni og juli

Kilde: ONS, Macrobond Financial

Maskinordrerne er faldet i 2. kvartal

Bemærk: Målt i yen, ekskl. volatile ordrer.

Kilde: Japans Cabinet Office

Den seneste stigende stålproduktion

peger mod øget aktivitet ved

sommerens start

Kilde: Macrobond Financial

4 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Skandinavien

I Danmark kommer der mandag tal for inflationen i august. I juli tog inflationen et

ordentligt spring, hvor mange underkomponenterne overraskede med relativt store

stigninger. Vi regner med en korrektion i august, da blandt andet priserne på fødevarer,

pakkerejser og sommerhuse burde være kravlet ned igen. Vi forventer derfor -0,7 %

m/m og 1,1 % å/å. Om tirsdagen offentliggør Danmarks Statistik arbejdsløsheden i juli.

I juni var den 4,3 %, og det forventer vi også af juli.

Onsdag offentliggør Nationalbanken deres Udsigter for dansk økonomi, der indeholder

Nationalbankens syn på, hvordan tilstanden er i dansk økonomi. Fredag får vi Finans

Danmarks boligmarkedsstatistik for andet kvartal 2017. Vi kender allerede

prisudviklingen på landsplan fra Danmarks Statistik, men det bliver interessant at se

udviklingen på kommuneniveau.

I Sverige forventer vi, at den underliggende inflation og den underliggende inflation

ekskl. energi er hhv. 0,2 og 0,1 procentpoint højere end Riksbankens seneste prognoser

på hhv. 2,4 % å/å og 2,1 % å/å. Faktisk ligger vores aktuelle prognoser over

Riksbankens frem til sommer næste år, hvor prognoserne begynder at afvige. Når det

er sagt, forventer vi, at inflationen snart topper og derefter bevæger sig nedad igen.

Udviklingen er drevet af svage fundamentale faktorer, dvs. et svagt lønpres og en

gradvist dæmpende effekt fra den svenske krone.

Det store spørgsmål på kort sigt er, i hvilken udstrækning priserne på charterrejser

falder i august (og formentlig september) efter den overraskende række af prisstigninger

i april til juli ifølge en måling foretaget ved hjælp af en ny teknik, der er tilpasset

Eurostat. Ifølge Sveriges Statistik bør ændringen ikke betyde justeringer i de målte

priser på charterrejser, men det er ikke vores antagelse. Effekten vil gradvist aftage i

januar.

Der er desuden usikkerhed om, hvor meget tøjpriserne steg i august, da sæsonmønsteret

har ændret sig i de seneste par år. Prisstigningerne er nu større i august og mindre i

september. Tøjpriserne leverer det største bidrag til inflationen i denne måned.

Endvidere udsendes den kvartalsvise inflationsundersøgelse Prospera. På baggrund af

den månedlige rapport forventer vi, at inflationen stiger yderligere i 3. kvartal. Vi får

også det endelige estimat for BNP-væksten for 2. kvartal. Det foreløbige estimat på 4,0

% å/å justeret for antal arbejdsdage var langt højere end forventet. Vi ser ingen grund

til at forvente justeringer af betydning.

I næste uge får vi to særdeles vigtige informationer inden Norges Banks rentemøde

ugen efter. Undersøgelsen fra det regionale netværk er bankens foretrukne

konjunkturmål, og det samlede produktionsindeks (for de kommende 6 måneder) har

vist et klart opsving i de seneste kvartaler. De hidtil foreliggende økonomiske nøgletal

tyder på, at vækstudsigterne er endnu lysere end ved forrige måling, og vi tror derfor,

at indekset i denne omgang ender på ca. 1,4-1,5 (stigning fra 1,29). Det vil i givet fald

vil være lidt i overkanten af intervallet på 1,35-1,45, som vil være neutralt for Norges

Bank, ud fra deres prognose om en BNP-vækst i resten af året på 0,7 % k/k fra juni. Vi

er imidlertid lige så interesseret i virksomhedernes syn på kapacitetsproblemerne.

Udviklingen i de seneste rapporter fra det regionale netværk har efter vores opfattelse

indikeret, at kapacitetsudnyttelsen i norsk økonomi ligger et godt stykke over Norges

Banks prognose for den ledige produktionskapacitet – outputgabet. Det betyder med

andre ord, at renten – alt andet lige – bør forhøjes tidligere end antaget.

Inflationen tog et kæmpe hop i juli

Kilde: Danmarks Statistik

Enighed om nedadrettet udvikling i

underliggende inflation

Kilde: Riksbanken, Danske Bank

Prospera ventes at vise stigende

inflation

Kilde: Prospera

Kapacitetsudnyttelsen ser ud til at

overstige Norges Banks prognose

Kilde: Macrobond, Norges Bank, Danske Bank

5 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Vi får desuden inflationstal for august. I de seneste to måneder har kerneinflationen

ligget en smule over Norges Banks juniprognose. Det skyldes til dels overraskende

store prisstigninger på flybilletter, som har været meget volatile på månedsbasis i de

seneste par år. Det giver en vis risiko for, at priserne korrigerer i august, men vi har

ingen indikation på nogen unormalt stor korrektion. Vi forventer derfor, at basiseffekten

(unormalt svag udvikling sidste år) trækker den årlige stigning i kerneinflationen op fra

1,2 % i juli til 1,5 % i august. Det vil i givet fald være 0,4 procentpoint mere end Norges

Banks forventning i juni, og vil isoleret set bidrage til at trække den nye rentebane op,

når denne offentliggøres den 21. september.

På mandag er der valg til Stortinget, og det ser ud til at blive meget tæt løb. Ikke bare

er det uklart, hvilken blok der vil få flertal, der er også stor spænding om, hvordan

regeringen vil blive sammensat. Eftersom der stadig er relativt små forskelle i

udformningen af den økonomiske politik, og da handlingsreglen for brug af

oliepengene lægger en begrænsning på udfaldsrummet, forventer vi ikke, at

valgresultatet medfører markedsreaktioner. En undtagelse er, hvis miljøpartierne får

stor tilslutning, da det vil kunne så tvivl om rammebetingelserne for olieindustrien

fremover.

Fokus i den kommende uge

Kilde: Makrobond og Danske Bank

Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige

Tir 12-Sep 10:30 GBP Forbrugerpriser m/m|å/å aug 0.5%|2.8% 0.5%|2.8% -0.1%|2.6%

Ons 13-Sep 10:30 GBP Gns. ugelønninger ekskl. bonusser (3 mdr. glis. gns.) å/å jul 2.1% 2.2% 2.1%

Tors 14-Sep 4:00 CNY Industriproduktion å/å aug 6.6% 6.4%

13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.25% 0.25% 0.25%

14:30 USD CPI kerneinflation m/m|å/å aug 0.1%|1.5% 0.2%|1.6% 0.1%|1.7%

Fre 15-Sep 11:00 EUR Arbejdsomkostninger å/å 2. kvartal 1.5%

Scandi fokus

Man 11-Sep 8:00 NOK Kerneinflation (KPIJAE) m/m|å/å aug -0.3%|1.5% 0.3%|1.2%

9:00 DKK CPI m/m|å/å aug -0.7%|1.1% …|1.3% 0.8%|1.5%

Tir 12-Sep 9:30 SEK Underliggende inflation CPIF m/m|å/å aug -0.1%|2.4% …|2.2% 0.6%|2.4%

10:00 NOK Norges Bank Regional netværksundersøgelse: Output næste 6MIndeks aug 1.45 1.3

Ons 13-Sep 8:00 SEK Prospera inflationsforventninger

6 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Makro og finans på tværs

Global økonomi i god form – USA’s gældsproblemer udskudt

Globale PMI-indeks peger på høj vækst i verdensøkonomien

Vi skrev i sidste uge, at den såkaldte event-risiko, dvs. risikoen for uforudsete

begivenheder, var steget. Vi kan imidlertid – i hvert fald nogle måneder frem – stryge

USA’s budget- og gældsproblemer af listen over risikofaktorer, efter at præsident Trump

overraskende har indgået en aftale med Demokraterne. Aftalen omfatter blandt andet hjælp

til Texas efter orkanen Harvey. Samtidig udvides statens finansieringsgrundlag, og det

såkaldte gældsloft suspenderes frem til december. Vi blev overraskede over nyheden om

budgetaftalen, da vi havde regnet med, at Trump-administrationen ville kæmpe hårdere for

en mere langsigtet løsning på gældsproblematikken. Vi er dog ikke de eneste, der er

overraskede – det er Republikanerne tilsyneladende også. Aftalen løser ganske vist ikke

problemerne - reelt skubber man blot problemerne foran sig, jf. Flash Comment US: Debt

limit fight postponed amid increased Fed uncertainty, 7. september. Men aftalen betyder,

at vi på kort sigt kun behøver at bekymre os om de stigende spændinger i forhold til

Nordkorea og orkanerne, der hærger USA for tiden. Da vi stadig kun ser en begrænset

sandsynlighed for en væbnet konflikt med Nordkorea, og orkanerne normalt kun påvirker

økonomien kortvarigt, er det svært at være rigtig bekymret i øjeblikket, især fordi de

globale vækstindikatorer, PMI-indeksene, tyder på, at verdensøkonomien er i rigtig god

form. Investorerne ser også ud til at tage situationen med ro, da volatilitetsindekset VIX

stadig ligger på et meget lavt niveau. Da aftalen ikke løser den amerikanske regerings

budget- og gældsproblemer på lang sigt, vil aktiemarkedet nok ikke umiddelbart kvittere

med en kraftig optur. På kort sigt vil vi dog fortsat købe aktier på kursfald i lyset af den

stærke verdensøkonomi.

Stærk verdensøkonomi er godt nyt for aktiemarkedet

Kilde: Markit Economics, Bloomberg, Macrobond Financial

Dollarknaphed udskudt

Vi skrev i analysen FX Edge: The return of USD scarcity, 29. august 2017, at en løsning

på problemerne omkring gældsloftet ville bane vej for en stigning i det amerikanske

finansministeriums saldo hos den amerikanske centralbank i 4. kvartal og dermed en

strammere dollarlikviditet. Suspenderingen af gældsloftet i tre måneder betyder imidlertid,

at knapheden på dollar er skudt til hjørne, formentlig til engang i 2018, da den reelle frist

for en løsning på problemerne omkring gældsloftet ligger nogle måneder efter december,

Hovedpunkter

De stærke globale PMI-tal og

udskydelsen af USA’s

gældsloftproblematik er godt for

aktierne.

Trumps aftale om gældsloftet

betyder, at dollarknapheden er

skudt til hjørne, formentlig til ind i

2018.

En eventuel svækkelse af euro

mod dollar bliver begrænset.

Eurorenterne holder sig i et

snævert interval i første omgang,

men ventes at stige næste år, når

markederne begynder at indregne

en risikopræmie for en

nedtrapning af ECB’s

obligationsopkøb.

Fed begynder at reducere

balancen på det kommende møde,

men retningen næste år er

usikker, da en række poster i

centralbankens ledelse ikke er

besat.

Amerikansk gældsloft er suspenderet

til medio december

Kilde: USA’s finansministerium, Macrobond

Financial

Senioranalytiker Mikael Olai Milhøj +45 45 12 76 07 milh@danskebank.dk

7 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

idet det amerikanske finansministerium nu til en vis grad kan ‘genopbygge’ de

ekstraordinære midler, de har trukket på i de seneste måneder. Vi mener stadig, at det er

fornuftigt at positionere sig til strammere dollarlikviditet i 2018, jf. FX Edge: The return of

USD scarcity – postponed, 7. september.

Kun små og kortvarige dyk i EUR/USD

Som ventet foretog ECB ingen kursændring ved dette uges rentemøde, og centralbankchef

Mario Draghi lod forstå, at en eventuel beslutning om tilbagekøbsprogrammet

sandsynligvis vil blive taget på næste møde i oktober. Vores udgangspunkt er fortsat, at

ECB efter sit møde i oktober meddeler, at opkøbsprogrammet fortsætter i 1. halvår

2018, men i et mindre omfang med månedlige køb for EUR 40 mia. Læs mere i ECB

review: Warming up to QE extension in October, 7. september.

Det lykkedes ikke Mario Draghi at tale euroen ned i forhold til

dollaren på ECB-mødet

Det korte rentespænd mellem Europa og USA kan ikke

forklare stigningen i EUR/USD

Kilde: Macrobond Financial Kilde: Bloomberg, Macrobond Financial

Der var på mødet stort fokus på euroens styrke, men trods Mario Draghis forsøg på at holde

en lempelig tone (ikke mindst fordi ECB nedjusterede sine inflationsforventninger for 2018

og 2019 med 0,1 %-point på grund af styrkelsen af euroen), lykkedes det ham ikke at tale

EUR/USD ned, og krydset endte endda med at stige for dagen på trods af lavere renter i

euroområdet. EUR har stærk medvind, og de såkaldte IMM-tal viser, at investorerne

ligger kort USD og lang EUR. Læs mere i IMM Positioning Update: investors add USD

shorts, 4. september. Markedet glemmer dog ikke, at ECB sandsynligvis ikke vil tolerere,

at euroen styrkes yderligere på kort sigt, og det burde lægge en smule låg på EUR/USD-

kursen forud for mødet i oktober. Ikke desto mindre vurderer vi, at eventuelle dyk i kursen

bliver små og kortvarige, og vi venter fortsat, at en stigning i EUR/USD på 6-12

måneders sigt, da flere ting taler for en styrkelse af euroen. Som anført i FX Edge:

Power of flows, 23. august, er det aktieinvestorer og spekulative positioner mere end det er

relative renter, der har været nøglen til at forklare årets bevægelser i EUR/USD.

Renterne faldt i Europa efter ECB’s rentemøde (særligt i periferien), da euroen er den store

variable faktor i øjeblikket. Jo mere euroen stiger, jo mere sandsynligt vil det være, at ECB

forlænger sit opkøbsprogram og udsætter første rentestigning. Vi venter fortsat ikke de

store bevægelser i EUR-obligationsrenterne året ud, men vi tror, at markedet vil

begynde at indregne en ECB- nedtrapningspræmie til næste år.

8 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Den store joker er, hvad Fed gør til næste år

I næste uge begynder Federal Reserves spærreperiode forud for det pengepolitiske møde

den 20. september, og tre af de stemmeberettigede komitemedlemmer (Brainard, Kashkari

og Kaplan) benyttede i denne uge lejligheden til at udtrykke bekymring om inflationen,

som fortsat ligger under målsætningen på 2 %. Fed vil højst sandsynligt indføre

“kvantitative stramninger” på det kommende møde, men den bløde tone i de tre

komitemedlemmers taler bestyrker os i troen på, at man ikke skal tage det for givet,

at Fed igen hæver renten til december, også selvom det fortsat er vores udgangspunkt.

Feds problem er, at man har to mål – maksimal beskæftigelse og inflation på 2 % – men

kun et instrument at styre med (nemlig Fed funds-renten). Grunden til at vi fortsat venter

en renteforhøjelse fra Fed til december er, at de tunge medlemmer af den pengepolitiske

komite lægger mere vægt på arbejdsmarkedstallene, og ikke mindst på grund af

centralbankchef Janet Yellens store tiltro til Phillips-kurven. William Dudley, direktøren

for New York Fed, støttede dette synspunkt i sin seneste tale. Vi ser en 55 % sandsynlighed

for en renteforhøjelse til december, hvilket placerer os mellem markedets forventning

(20 %) og konsensus blandt analytikerne. Vi mener fortsat, at der er en vis

sandsynlighed for at Fed holder renten i ro, da man formentlig fortsat er for

optimistisk med hensyn til inflation i lyset af de lave inflationsforventninger, som vi

også har påpeget ved flere lejligheder, jf. bl.a. FOMC Review: Smidgen dovish but it does

not alter the overall picture, 26. juli. Vi ser stadig en sandsynlighed for stigende

amerikanske obligationsrenter i 4. kvartal i takt med, at markederne justerer

forventningerne til en renteforhøjelse til december.

Alligevel er den største joker vedrørende Federal Reserve, hvad centralbanken

vælger at gøre til næste år, ikke mindst efter nyheden om at næstformanden for Federal

Reserve, Stanley Fischer, træder tilbage af personlige årsager med virkning fra omkring d.

13. oktober. Med hans afgang står fire af de syv plader i Federal Reserves bestyrelse,

Board of Governors, tomme. Kandidater til Board of Governors udpeges af Præsident

Trump, men de skal godkendes af Senatet. Antallet af tomme pladser kan stige til fem, hvis

Donald Trump ikke genudpeger Janet Yellen, hvilket vi ikke forventer, han gør.

Sandsynligheden for det er dog øget efter, at Wall Street Journal kunne fortælle, at

Præsidenten formentlig ikke vil udpege Gary Cohn som den næste formand for Board of

Governors på grund af dennes reaktion efter Donald Trumps udtalelser i forbindelse med

optøjerne i Charlottesville, Virginia. Da Donald Trump ikke synes at være interesseret i

pengepolitik (det virker som om han baserer sin tilgang til økonomisk politik på

handelspolitik og skattereform/deregulering/investeringer i infrastruktur), tror vi, at hans

republikanske rådgivere vil råde ham til at nominere traditionelle republikanske kandidater,

som sandsynligvis vil føre til en strammere linje og et mere regelbaseret Federal Reserve.

Den simple Taylor-regel, som kobler Fed funds-renten sammen med inflation og ledighed,

indikerer, at Fed funds-renten i dag bør være på ca. 3 % (omend vi mener, at reglen sætter

det passende niveau for Fed funds-renten for højt i betragtning af, at strukturelle faktorer

har trykket den såkaldte neutrale rente (som er det korrekte renteniveau, når den ledige

kapacitet i økonomien er væk og økonomien er i ligevægt)). Samlet set er der en risiko for,

at Federal Reserve kan miste noget af sin afhængighed og hæve renten for meget.

Markedet ser ud til at undervurdere,

hvor hurtigt Fed vil stramme op og vil

formentlig opjustere forventningerne i

4. kvartal

Kilde: Federal Reserve, Bloomberg, Macrobond

En meget simpel Taylor-regel

indikerer, at Fed funds-renten burde

ligge på 3%

Kilde: Federal Reserve, Kongressens

Budgetkontor (CBO), USA’s

Arbejdsmarkedsstatistik (BLS), Macrobond

Financial

9 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Udsigter for de globale finansmarkeder

Kilde: Danske Bank

Asset class Main factors

Equities

Our short-term trading opportunity stance (0-1 month): Buy on dips

Our strategy stance (3-6M ): Neutral on equities vs cash

Bond market

German/Scandi yields – set to stay in recent range for now, higher on 12M horizon Inflation to stay subdued despite decent growth. Stronger euro keeps euro inflation outlook down. ECB to normalise gradually only, due to lack of wage pressure and stronger euro.

Focus on possible tapering, but that is more of a 2018 story.

EU curve – 2Y10Y set to steepen when long yields rise again The ECB keeps a tight leash on the short end of the curve. With 10Y yields stable, the curve should change little on a 3-6M horizon. Risk is skewed towards a steeper curve earlier

than we forecast.

US-euro spread set to widen marginally The Fed's QT programme (balance sheet reduction) is to happen at a very gradual pace and impact on the Treasury market should be benign. Yet market pricing for Fed hikes is

very dovish and yields should edge higher on 12M horizon. The market is positioned for lower US yields and vulnerable if we see a FI sell-off.

Peripheral spreads – tightening but still some factors to watch

FX

EUR/USD – consoldating near term but upside risks in 2018 EUR/USD has turned for good as ECB has reluctantly allowed 'reverse gravity' to kick in but upward momentum should wear off near term. Upside risks dominate in 2018.

EUR/GBP – upside risks remain but GBP to strength eventually Deteriorating growth prospects, BoE on hold and Brexit mess to keep EUR/GBP above 0.90 in 3M . Downward move on Brexit clarification and valuation further out.

USD/JPY – gradually higher longer term but challenged near term Policy normalisation at the Fed and eventually at the ECB while BoJ is in it for the long run means support for EUR/JPY and USD/JPY alike throughout our forecast horizon.

EUR/SEK – consolidation near term, gradually lower further out Gradually lower in the longer term on fundamentals but near term further SEK potential is limited by a cautious Riksbank.

EUR/NOK – range-bound near term, then gradually lower Headwinds near term due to low o il prices but longer term NOK rebound on valuation, growth and real-rate differentials normalising.

Commodities

Oil price – range-bound Supported by weak USD, declining US crude stocks and halt in further rise in US oil rig count. Precationary buying due to Hurricane Irma.

M etal prices – rally to fade Underlying support from consolidation in mining industry, better China data lately. China to slow again after National Congress adding downside risks in the medium term.

Gold price – range-bound To monitor development in global geopolitical risks.

Agriculturals – stabilisation Dry weather created supply concerns but prices have come down again lately.

Economic recovery, ECB stimuli, better fundamentals, particularly in Portugal and Spain and an improved political picture are expected to lead to further tightening despite the

recent strong moves. Italy is the big risk factor. But very expensive to be short Italien bonds.

We keep our short-term buy-on dips stance, as we think the fundamental factors (the global cycle and earnings) are stills strong. So far, history shows that geopolitical shocks are

not able to offset the equity markets as long as the cycle is strong. On a 3-6m basis, we remain neutral on equities, as we have been since April this year.

10 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Ugen der gik i Skandinavien

Danmark – Boligmarkedet viser fortsat gode takter

Den forgange uge har budt på gode nyheder for boligmarkedet. Huspriserne steg 1,0 % i

juni, mens ejerlejlighederne steg 0,3 %. Antallet af hushandler var faktisk på det højeste

niveau siden sommeren 2007. Tallene understreger den gode form, som boligmarkedet er i

for tiden, hvilket også understreges af, at antallet af tvangsauktioner i august fortsatte på

det laveste niveau i ni år. Der blev i alt bekendtgjort 195, hvilket er et fald på 13 i forhold

til juli.

Der er også kommet tal for julis industriproduktion, som faldt med 0,8 %.

Industriproduktionen er generelt meget volatil, og man skal passe på med at lægge for

meget i enkelte månedlige udsving. Statistikken stemmer for tiden meget dårligt overens

med nationalregnskabet. Til sidst har vi fået tal for antallet af konkurser i august, hvilket

var på 189 – 9 færre end i juli. Antallet er dermed lavt, hvilket har været den generelle

tendens på det seneste.

Sverige – Afdæmpet tone fra Riksbanken

Riksbanken fastholdte renten med en uændret reporentebane i forhold til juli. Den første

forhøjelse af renten (ca. 10bp) indikeres at komme i 3. kvartal 2018. Riksbanken reducerede

valutakursindekset KIX’ bane, men fastholdt slutpunktet nogenlunde intakt. Følgelig

forventer Riksbanken nu en mindre udtalt styrkelse af den svenske krone end i juli: 1,3 %

frem til udgangen af 2018 mod 2,6 % i juli. Aktivopkøbene fortsætter som planlagt. Disse

udmeldinger svarede nogenlunde til forventningerne – Alligevel reagerede pengemarkedet

med et lille fald, ligesom kronen svækkedes en anelse.

Ifølge Riksbanken har inflationen ligget højere end forventet på det seneste, men banken

fremhæver, at det især skyldes stigende priser på serviceydelser (flybilletter), hvilket den

forventer er et midlertidigt fænomen. Riksbanken forventer imidlertid, at stærk vækst og

en ekspansiv pengepolitik vil være med til at holde inflationen tæt på målet. Riksbanken

har opjusteret inflationsprognosen en smule for prognoseperioden. Budskabet er her, at

inflationsprognosen, som indikerer, at inflationen er tæt på målet, til dels forudsætter en

fortsættelse af den lempelige pengepolitik som indikeret i prognosen for reporenten.

Riksbanken gentog, at eftersom inflationen har ligget under målet i så lang tid, vil en

kortvarig periode over målet ikke være grund til at stramme pengepolitikken lige foreløbig.

Hvad væksten angår (BNP-prognosen er blevet opjusteret), understreger Riksbanken, at

den seneste tids høje BNP-tal primært skyldes høj produktivitet, som dæmper

omkostningspresset. Dertil kommer, at den nominelle lønvækst er moderat, og at den

svenske krone er blevet styrket hurtigere end ventet. Riksbanken gentog, at den i sin politik

ikke kan afvige ret meget fra den politik, andre centralbanker fører.

Konklusionen er derfor, at Riksbanken trods højere inflation fastholder den førte

pengepolitik. Det viser, at Riksbanken er asymmetrisk, forstået på den måde at den er

indstillet på at tolerere, at inflationen i en periode overstiger målet, uden at skride ind. Den

er stadig begrænset i sine muligheder på grund af andre centralbankers (læs: ECB)

ultralempelige politik, og den understreger, at inflationsprognosen (en underliggende

inflation tæt på 2 %) til dels forudsætter en fortsat lempelig pengepolitik.

Boligpriserne har generelt peget opad

siden slutningen af 2011

Kilde: Danmarks Statistik

Pengemarkedet tror på hurtigere

rentestigninger

Kilde: Macrobond, Danske Bank, Riksbanken

Den svenske krone er til den stærke

side i ny prognose

Kilde: Riksbanken

11 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Riksbanken oplyste, at den underliggende inflation fra nu af er den formelle målvariabel,

og den genindførte et interval på +/-1 procentpoint.

Vi forventer, at Riksbanken udfaser obligationsopkøbene ved årets udgang, men fastholder

reporenten uændret, så længe fundamentale drivfaktorer for inflationen indebærer en

underliggende inflation tæt på målet på vedvarende basis.

Norge – Korrektion, ikke kollaps

Boligpriserne er nu faldet fem måneder i træk, og faldet er ved at blive mere bredt baseret

rent geografisk. Årsagen er sandsynligvis en kombination af stramninger i bankernes

udlånspolitik som følge af nye regler og en langt bedre balance mellem udbud og

efterspørgsel. Antallet af boliger til salg er derfor steget kraftigt, især i Oslo. Det vil

formentlig have en prisdæmpende effekt i de kommende måneder. Mens mange fokuserer

på antallet af usolgte boliger, understreger vi, at salget af boliger heldigvis holder sig fint

oppe. Vi udleder heraf, at de observerede priser i hvert fald rydder markedet. Når vi stadig

tror, at denne prisudvikling er udtryk for en korrektion og ikke et kollaps, skyldes det

udsigten til fortsat lav ledighed og moderate rentestigninger i de kommende år.

Flere boliger til salg, men salget er

stabilt

Kilde: Macrobond, Danske Bank

12 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Udvalgte analyser fra Danske Bank

7/9 ECB review: Warming up to QE extension in October

ECB-chef Mario Draghi bekræftede, at beslutninger om QE-opkøbet efter 2017

overvejende vil blive taget på mødet i oktober.

7/9 Comment on Riksbank - Policy intact

Den svenske Riksbank holdt pengepolitikken uændret og rentebanen på samme niveau som

i juli med en første renteforhøjelse (omkring 10bp) indikeret i 3. kvartal 2018. Aktiv-

opkøbet fortsætter som planlagt.

7/9 Flash Comment US: Debt limit fight postponed amid increased Fed uncertainty

USA’s præsident Donald Trump indgik onsdag en aftale med Demokraterne omkring den

såkaldte Harvey aid, finansiering af statens udgifter frem til december og en suspendering

af gældsloftet ind til midten af december.

5/9 homes fremvisningsindeks: Flere så på bolig i august

Homes fremvisningsindeks, der måler danskernes interesse for at købe bolig, viser, at

antallet af fremvisninger af huse steg 1,6 % fra juli til august (sæsonkorrigeret), når man

måler som et tremåneders glidende gennemsnit.

4/9 Flash Comment Denmark: No need for FX intervention in August

Den danske valutareserve var uændret på 464 mia. kroner i august.

4/9 Flash Comment: North Korea escalates crisis further - but war still unlikely

Nordkorea eskalerede krisen over for USA, Japan og Sydkorea med endnu en atomprøve-

sprængning.

13 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Makroprognose

Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP.

Makroprognose, Skandinavien

Danmark 2016 1.7 2.1 0.4 5.6 -0.2 2.5 3.5 0.2 4.2 -0.9 37.8 7.92017 1.9 2.2 0.9 0.2 0.3 3.7 2.4 1.1 4.3 -1.1 36.4 8.32018 1.7 2.1 0.8 4.1 -0.2 2.4 3.0 1.2 4.3 -0.3 35.0 8.1

Sverige 2016 3.2 2.4 2.9 5.3 0.0 3.5 3.8 1.0 6.9 0.9 41.3 5.12017 1.8 1.5 0.3 4.6 -0.4 3.2 2.8 2.0 6.7 0.3 39.5 5.32018 1.9 1.4 1.6 3.1 0.0 3.3 3.3 1.7 6.6 0.0 39.3 5.2

Norge 2016 0.9 1.6 2.3 0.3 0.3 -0.5 0.8 3.6 3.0 - - -2017 2.0 2.0 2.0 2.6 -0.2 1.4 2.6 2.2 2.7 - - -2018 2.3 2.3 2.0 2.8 -0.1 1.2 2.0 2.0 2.6 - - -

Makroprognose, Euroland

Euroland 2016 1.8 2.0 1.8 4.1 - 3.3 4.6 0.2 10.0 -1.5 89.2 3.42017 2.0 1.5 1.1 2.4 - 4.3 3.9 1.5 9.1 -1.4 88.8 3.02018 1.5 1.3 1.1 3.8 - 3.3 4.0 1.1 8.5 -1.3 88.5 2.9

Tyskland 2016 1.8 1.9 4.0 2.0 - 2.4 3.7 0.4 4.2 0.8 68.3 8.52017 2.1 2.1 1.6 4.2 - 4.0 4.8 1.6 3.8 0.5 65.8 8.02018 1.7 1.6 1.9 4.3 - 3.3 5.1 1.3 3.8 0.3 63.3 7.6

Frankrig 2016 1.1 2.1 1.2 2.7 - 1.9 4.2 0.3 10.0 -3.4 96.0 -2.32017 1.6 1.1 1.2 2.9 - 3.4 3.7 1.1 9.7 -3.0 96.4 -2.42018 1.2 1.0 1.1 2.9 - 3.5 3.5 1.1 9.6 -3.2 96.7 -2.5

Italien 2016 1.0 1.3 0.6 3.1 - 2.6 3.1 -0.1 11.7 -2.4 132.6 2.62017 1.4 1.2 1.0 2.1 - 4.1 5.8 1.3 11.2 -2.1 133.1 1.92018 1.3 1.0 0.7 3.7 - 3.4 3.6 1.0 10.8 -2.2 132.5 1.7

Spanien 2016 3.2 3.2 0.8 3.1 - 4.4 3.3 -0.3 19.6 -4.5 99.4 1.92017 3.0 2.4 1.1 4.2 - 6.1 4.9 2.0 17.3 -3.1 99.2 1.62018 2.1 2.2 1.1 4.0 - 3.3 4.6 1.0 16.0 -2.5 98.5 1.6

Finland 2016 1.4 2.0 0.5 5.2 - 0.5 2.5 0.4 8.8 -1.9 63.6 -1.12017 2.8 2.0 -0.2 6.0 - 7.0 5.0 0.9 8.4 -2.1 64.0 -1.12018 1.5 1.0 0.2 2.5 - 3.0 2.5 1.0 7.9 -1.8 64.2 -0.9

Makroprognose, Global

USA 2016 1.6 2.7 0.8 0.7 -0.4 0.4 1.1 1.3 4.9 -3.2 106.0 -2.62017 2.0 2.2 0.1 5.0 -0.1 2.8 4.0 2.2 4.5 -2.9 106.0 -2.72018 1.9 1.7 1.0 4.5 0.0 2.4 3.0 1.9 4.3 -2.7 107.0 -3.3

Kina 2016 6.7 - - - - - - 2.0 4.1 -3.0 46.3 2.42017 6.3 - - - - - - 2.0 4.3 -3.3 49.9 2.12018 6.0 - - - - - - 2.0 4.3 -3.0 53.3 1.5

UK 2016 1.8 2.8 0.8 0.5 0.2 1.8 2.8 0.7 4.9 -3.0 89.3 -5.02017 1.6 1.9 0.8 1.9 -0.1 3.0 2.9 2.5 4.6 -2.8 87.7 -4.9

2018 1.2 1.2 0.4 1.2 0.0 2.8 2.0 2.4 4.8 -1.9 87.7 -3.3

år

Betal.

bal4

BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

Import1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

gæld4

Off.

budget4

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Eks-

port1

Betal.

bal4

Betal.

bal4

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

14 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Finansprognose

Kilde: Danske Bank

Penge-, obligations- og valutamarkedet

Valutaover for USD

Valutaover for DKK

USD 08-Sep - 616.9

+3m - 635.9

+6m - 630.5+12m - 609.8

EUR 08-Sep 120.6 744.1

+3m 117.0 744.0

+6m 118.0 744.0+12m 122.0 744.0

JPY 08-Sep 107.7 5.73

+3m 114.0 5.58

+6m 116.0 5.44+12m 116.0 5.26

GBP 08-Sep 131.3 810.1

+3m 128.6 817.6

+6m 131.1 826.7+12m 138.6 845.5

CHF 08-Sep 94.5 652.8

+3m 97.4 652.6

+6m 98.3 641.4+12m 98.4 620.0

DKK 08-Sep 616.9 -

+3m 635.9 -

+6m 630.5 -+12m 609.8 -

SEK 08-Sep 791.1 78.0

+3m 803.4 79.1

+6m 788.1 80.0+12m 754.1 80.9

NOK 08-Sep 771.9 79.9

+3m 794.9 80.0

+6m 771.2 81.8+12m 737.7 82.7

Aktiemarkedet

Regioner

Kursudvikling12 mdr.

Anbefaling

USA (USD) Konjunkturopgang og ekspansiv f inanspolitik løfter væksten 10-15% Undervægt

Emerging Markets (lcy) Rammes af dollarstyrkelse og øget protektionisme -5-+5% Overvægt

Japan (JPY) Aktiemarked undervurderet og positiv valutakursudvikling 10-15% Neutral

Euroområdet (EUR) Stærkere EPS og BNP momentum 0-5% Overvægt

UK (GBP) Valutakursudv. og højere infl.forventninger opvejer Brexit 5-10% NeutralNorden (lcy) Valutakursudvikling og indenlandsk eft.spg. støtter indtjening 5-10% Overvægt

Råvarer

K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2017 2018

NYMEX WTI 52 48 48 52 55 57 58 59 50 57

ICE Brent 55 51 50 54 56 57 58 59 52 58

Kobber 5,855 5,670 6,250 6,250 6,250 6,250 6,100 6,100 6,006 6,175

Zink 2,789 2,580 2,900 2,900 2,800 2,700 2,600 2,500 2,792 2,650

Nikkel 10,321 9,230 10,100 10,000 10,500 10,750 11,000 11,000 9,913 10,813Aluminium 1,858 1,910 1,975 1,950 1,900 1,875 1,850 1,825 1,923 1,863Guld 1,219 1,260 1,250 1,210 1,220 1,230 1,240 1,250 1,235 1,235Matif Mill Hvede 170 168 170 170 168 166 166 166 170 167Raps 415 375 370 390 400 400 390 380 387 393CBOT Hvede 429 435 475 475 500 510 520 530 454 515CBOT Sojabønner 1,021 944 975 975 1,000 1,025 1,050 1,050 979 1,031

Medium 3 -8%3-8%Medium

Medium 5 -10%

Medium -5 -0%

Medium 5 -10%

Medium 0 -5%

Risikoprofil3 mdr.

Kursudvikling3 mdr.

963

1.32 1.49 1.99 120.61.25

1.50 1.62 1.85 2.45

0.00 -0.33 -0.21 0.77 -

118.01.75 1.87 2.25 2.70 122.0

0.00 -0.33

10-års swaprente

1.25 1.50 1.65 2.30 117.0

Ledenderente 3 måneders rente

2-års swaprente

Valutaover for EUR

-0.10 0.95 -

0.00 -0.33 -0.05 1.05 -0.00 -0.33 0.00 1.20 -

-0.10 -0.03 0.01 0.19 129.9

-0.10 - - - 133.4

-0.10 - - - 136.9-0.10 - - - 141.5

0.25 0.28 0.52 1.07 91.8

0.25 0.27 0.55 1.25 91.0

0.25 0.27 0.55 1.35 90.00.25 0.27 0.60 1.55 88.0

-0.75 -0.73 -0.60 0.19 114.0

-0.75 - - - 114.0

-0.75 - - - 116.0-0.75 - - - 120.0

0.05 -0.30 -0.06 0.97 744.1

0.05 -0.27 0.10 1.15 744.0

0.05 -0.27 0.15 1.25 744.00.05 -0.26 0.20 1.40 744.0

-0.50 -0.42 -0.23 1.11 954.3

-0.50 -0.45 -0.35 1.30 940.0

-0.50 -0.45 -0.30 1.50 930.0-0.50 -0.45 -0.15 1.70 920.0

0.50 0.78 1.04 1.81 931.1

0.50 0.80 1.10 1.95 930.0

0.50 0.80 1.15 2.05 910.00.50 1.00 1.25 2.30 900.0

416

1,354

3,129

55

365

Gennemsnit

08-Sep

49

12,150

6,899

2017 2018

153

2,107

15 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Kalender uge 37

Kilde: Danske Bank

Periode Danske Bank Konsensus Seneste

Lør 09 CNY Inflation å/å aug 1.6% 1.4%

Lør 09 CNY PPI å/å aug 5.7% 5.5%

Søn 10 CNY Samlede udlån mia. CNY aug 1280 1220.6

Søn 10 CNY Pengemængde M2 å/å aug 9.1% 9.2%

Man 11 NOK Parlamentsvalg

Mandag den 11. september 2017 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

- NOK Parlamentsvalg

1:50 JPY Maskinordrer % jul

8:00 NOK Kerneinflation (KPIJAE) m/m|å/å aug -0.3%|1.5% 0.3%|1.2%

8:00 NOK Forbrugerpriser m/m|å/å aug 0.3%|1.5%

8:00 NOK Producentpriser m/m|å/å aug -1.0%|1.8%

9:00 DKK CPI m/m|å/å aug -0.7%|1.1% …|1.3% 0.8%|1.5%

Tirsdag den 12. september 2017 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

9:00 DKK Bruttoledighed s.k. 1.000 (%) jul 4.3% 4.3% 116 (4.3%)

9:30 SEK Underliggende inflation CPIF m/m|å/å aug -0.1%|2.4% …|2.2% 0.6%|2.4%

9:30 SEK Forbrugerpriser m/m|å/å aug -0.1%|2.2% …|2.1% 0.5%|2.2%

10:00 NOK Norges Bank Regional netværksundersøgelse: Output næste 6M Indeks aug 1.45 1.3

10:30 GBP PPI - input m/m|å/å aug 1.3%|7.3% 0.0%|6.5%

10:30 GBP Forbrugerpriser m/m|å/å aug 0.5%|2.8% 0.5%|2.8% -0.1%|2.6%

10:30 GBP CPI kerne å/å aug 2.6% 2.5% 2.4%

12:00 USD NFIB optimisme, små virksomheder Indeks aug 104.5 105.0 105.2

Onsdag den 13. september 2017 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

8:00 SEK Prospera inflationsforventninger

8:00 DEM HICP, endelig m/m|å/å aug …|1.8% 0.2%|1.8% 0.2%|1.8%

9:00 ESP HICP, endelig m/m|å/å aug …|2.0% 0.2%|2.0% 0.2%|2.0%

9:30 SEK BNP, endelig k/k|å/å 2. kvartal …|3.9% 1.7%|4.0%

10:30 GBP Arbejdsløshedsprocent (3M) % jul 4.3% 4.4% 4.4%

10:30 GBP Gns. ugelønninger ekskl. bonusser (3 mdr. glis. gns.) å/å jul 2.1% 2.2% 2.1%

10:30 DKK Udsigter for dansk økonomi fra Nationalbanken

11:00 EUR Industriproduktion m/m|å/å jul 0.2%|… 0.2%|3.4% -0.6%|2.6%

11:00 EUR Beskæftigelse k/k|å/å 2. kvartal 0.4%|… 0.4%|1.5%

14:30 USD PPI m/m|å/å aug 0.3%|2.5% -0.1%|1.9%

14:30 USD PPI ekskl. fødevarer og energi m/m|å/å aug 0.2%|2.1% -0.1%|1.8%

16:30 USD DOE U.S. råolielager K

20:00 USD Offentligt budget mia. USD aug -124.0 -42.9

Torsdag den 14. september 2017 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

1:01 GBP RICS husprisindeks Indeks aug 0.0 0.0

3:30 AUD Ændring i beskæftigelse 1000 aug 19.0 27.9

4:00 CNY Industriproduktion å/å aug 6.6% 6.4%

4:00 CNY Detailsalg å/å aug 10.5% 10.4%

4:00 CNY Faste investeringer å/å aug 8.2% 8.3%

6:30 JPY Industriproduktion, endelig m/m|å/å jul -0.8%|4.7%

8:45 FRF HICP, endelig m/m|å/å aug …|1.0% 0.6%|1.0% 0.6%|1.0%

9:30 CHF SNB 3-måneders Libor target % -0.8% -0.8%

9:30 SEK Ledighed (i.s.k.|s.k.) % aug 6.6%|7.1%

10:00 ITL HICP, endelig m/m|å/å aug …|1.4% …|1.4% ...|1.4%

13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.25% 0.25% 0.25%

13:00 GBP BoE mødereferat

13:00 GBP BoE, mål for statsobligationsopkøb (APF) mia. GBP sep 435 435 435

13:00 GBP BoE, mål for virksomhedsobligationsopkøb (CBPP) mia. GBP sep 10 10 10

13:00 TRY Central Bank of Turkey rentebeslutning % 8.0% 8.0% 8.0%

14:30 USD Nye modtagere af arb.løs.understøttelse 1000

14:30 USD CPI inflation m/m|å/å aug 0.2%|1.7% 0.3%|1.8% 0.1%|1.7%

14:30 USD CPI kerneinflation m/m|å/å aug 0.1%|1.5% 0.2%|1.6% 0.1%|1.7%

17:30 EUR ECB's Weidmann taler i Frankfurt

I løbet af ugen

16 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Kalender uge 37 (fortsat)

Kilde: Danske Bank

Fredag den 15. september 2017 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

- EUR Moody's publicerer muligvis Irlands gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Portugals gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Finlands gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Østrigs gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Cyperns gældsrating

1:00 JPY Tankan store ikke-fabrikanter indeks(outlook) Indeks sep

8:00 NOK Handelsbalance mia. NOK aug 14.3

9:00 DKK Huspriser (Finans Danmark) k/k|å/å 2. kvartal

11:00 EUR Handelsbalance mia. EUR jul 22.3

11:00 EUR Arbejdsomkostninger å/å 2. kvartal 1.5%

12:30 RUB Den russiske centralbank rentebeslutning % 8.5% 8.5% 9.0%

14:30 USD Detailsalg, kontrolgruppe m/m aug 0.3% 0.3% 0.6%

14:30 USD Empire fremstillings PMI Indeks sep 19.0 25.2

15:15 USD Kapacitetsudnyttelse % aug 76.8% 76.7%

15:15 USD Industriproduktion m/m aug 0.3% 0.1% 0.2%

15:15 USD Fremstillingsproduktion m/m aug 0.5% -0.1%

16:00 USD Tillidsindikator (Uni. of Michigan), foreløbig Indeks sep 95.0 96.5 96.8

17 | 8. september 2017 www.danskeresearch.com

Ugefokus

Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser

har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks

Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan

kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens

Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske

Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede

regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller

kredittransaktioner.

Analytikernes erklæring

Hver enkelt analytiker, som er ansvarlig for indholdet af denne analyse, erklærer, at de synspunkter, der udtrykkes

i analysen, nøjagtigt afspejler analytikerens personlige vurdering af de finansielle instrumenter og udstedere, der er

omfattet af analysen. Hver enkelt ansvarlig analytiker erklærer desuden, at ingen del af analytikerens aflønning har

været, er eller vil være direkte eller indirekte relateret til de specifikke anbefalinger, der udtrykkes i analysen.

Regulering

Danske Bank er godkendt af og underlagt tilsyn af Finanstilsynet samt underlagt de regler og bestemmelser, der er

udstedt af de relevante tilsynsmyndigheder i alle andre jurisdiktioner, hvor Danske Bank har aktiviteter. Danske

Bank er underlagt begrænset tilsyn af det britiske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential

Regulation Authority. Nærmere oplysninger om omfanget af Financial Conduct Authority og Prudential Regulation

Authoritys tilsyn kan fås ved henvendelse til Danske Bank.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger.

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse

Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller og metoder såvel

som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller lande. Dokumentation kan fremskaffes

ved henvendelse til analysens forfattere.

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en

følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen.

Første offentliggørelsesdato

Se forsiden af denne analyse for første dato for offentliggørelse.

Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt,

udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra

Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge

værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende.

Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom

Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af

publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have,

etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde

have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske

Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den

analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i

Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere

underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning.

Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct

Authority og Prudential Regulation Authority. Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved

henvendelse til banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som

er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse.

Analyse færdiggjort: 08.09.2017, 16:00 CET

Analyse offentliggjort første gang 08.09.2017, 16:10 CET