Meunarodno finansiranje II Efektivna kamatna stopa u nacionalnoj valuti moramo da posmatramo i kamatnu stopu i devizni kurs.Iako je kamatna stopa niska, jaanje valute u kojoj se preduzee uzajmilo poskupljuje evrokredit u tolikoj meri da se ispostavi da je bilo bolje zaduiti se na domaem tritu po vioj kamatnoj stopi. Domae preduzee je uzelo jednogodinji kredit u evrodolarima u iznosu od 1 mil. USD sa fiksnom kamatnom stopom od 8%. Na domaem tritu banke su nudile dinarske kredite po stopi od 20%. Devizni kurs u trenutku uzajmljivanja je bio 1 USD = 50 RSD, pa je iznos kredita u dinarima bio 50 mil. RSD. Nakon jedne godine, preduzee vraa ukamaeni kredit u vrednosti od 1.080.000 USD. U meuvremenu je dinar depresirao na 1 USD = 60 RSD, pa je za vraanje kredita bilo potrebno 64.800.000 RSD. Efektivna kamatna stopa u dinarima je, prema tome: 14.800.000/50.000.000 = 29,6%! ) ) ) . J100 1 1 1 100 1 1 11-+ + = -|

'+

'

+ + =- + -ftt tfe iSS Si iEfektivnu kamatnu stopu u nacionalnoj valuti emo izraunati prema sledeem obrascu:gde su: if efektivna kamatna stopa u domaoj valuti u procentima, i* nominalna kamatna stopa na evrotritu (u decimalnom zapisu) i ef relativna promena deviznog kursa (ne vrednosti valute!) u decimalnom zapisu. U prethodnom primeru: ) ) . J % 6 , 29 100 1 2 , 0 1 08 , 0 1 = -+ + =fiMeunarodno trite novca Poslovi finansiranja na kratak rok, krai od jedne godine. Na meunarodnom tritu preduzee moe da se kratkorono uzajmi, ali ovo moe biti skup nain finansiranja. Kapital se moe jeftinije pribaviti emisijom i prodajom kratkoronih hartija od vrednosti, ime se zaobilaze banke kao izvor (skupih) kredita; to je proces sekjuritizacije. Zapisi ili note su kratkoroni finansijski instrumenti koji se esto nazivaju i obveznicom sa rokom dospea do jedne godine. Zapisi su instrumenti kojim se izdavalac obavezuje da u roku dospea plati kupcu pozajmljeni iznos uvean za kamatu. Na meunarodnom tritu se emituju evrozapisi(euronotes).To su kratkoroni finansijski instrumenti koji se emituju kao deo dugoronog finansijskog aranmana. Zajmotrailac, naime, emituje zapise na tri ili est meseci tokom viegodinjeg perioda, a banka se obavezuje da zapise proda investitorima na tritu ili da, ako nema tranje, sama otkupi svaku emisiju zapisa. RUF.Revolvirajua garantovana sredstva (revolving underwriting facility). Emitentu se omoguava kontinuirano prikupljanje sredstava izdavanjem kratkoronih hartija od vrednosti (obino na rok od tri do est meseci) a u roku trajanja aranmana (pet do sedam godina). Banke garantuju klijentu da e ili kontinuirano prodavati emitovane hartije ili e same otkupiti emisiju ukoliko drugi investitori ne pokau interesovanje. NIF. Ukoliko sindikat ne garantuje prodaju itave emisije re je o aranmanu za emisiju zapisa (note issuance facilities). TRUF. TRUF (transferable revolving underwriting facility) je prenosivi RUF, to znai da se bankama prua mogunost, uz odobrenje emitenta, da transferiu svoja prava i obaveze iz aranmana na druge institucije. MOFF.To su sredstva za finansiranje sa vie opcija (multiple option funding facilities), poto pruaju mogunost emitentu da promeni karakteristike zapisa koji je emitovan (na primer, valutu ili rok dospea) u zavisnosti od njegovih finansijskih potreba. Najee emitent zadrava pravo da, ako mu sredstva nisu potrebna, odustane od predstojee emisije ili da prolongira sledeu emisiju zapisa. Takoe, ronost zapisa nije fiksirana; emitent moe odabrati u jednom sluaju tromeseni a u sledeem periodu estomeseni zapis. Evrokomercijalni zapisi (ili papiri) (eurocommercial papers) predstavljaju kratkorone obligacije koje izdaju renomirane korporacije (blue chips) na meunarodnom finansijskom tritu i prodaju ih neposredno zainteresovanim investitorima. Evrokomercijalnim zapisima korporacije finansiraju korporacije. Kamatna stopa na evrokomercijalne zapise je relativno niska, to proistie iz velikog ugleda emitenta i niskih transakcionih trokova.Meunarodno trite obveznica Strane obveznice se emituju u inostranstvu i denominirane su u valuti zemlje u kojoj se emituju. Na primer, vajcarska kompanija emituju obveznice u SAD u dolarima; elja je da se privuku ameriki investitori i dolari. Kljuno je da emisija stranih obveznica podlee pravilima i regulaciji zemlje u kojoj se emituju. Postoje obaveze u vezi sa najavom i fazama emisije, regulatorni organi analiziraju i odobravaju emisiju, zahtevaju se detaljne informacije od investitora (transparentnost), drave esto kontroliu redosled, obim i trenutak emisija (postrojavanje emitenata), poto ne ele da stranci poremete novanu masu, devizne rezerve i devizni kurs ili da istisnu lokalne zajmotraioce. Strana preduzea moraju da prilagode svoje raunovodstvene izvetaje da bi dobila dozvolu za emisiju stranih obveznica, to je skup i mukotrpan posao. Strane obveznice imaju popularne nazive koji oznaavaju drave u kojima su emitovane: Jenki obveznice (obveznice stranih emitenata u SAD denominirane u dolarima), Samuraj obveznice (strane obveznice u Japanu), Buldog obveznice (strane obveznice u V.Britaniji), Rembrantobveznice (strane obveznice u Holandiji), Matador (strane obveznice u paniji). Evroobveznice se takoe emituju u stranoj zemlji (najee u vie zemalja istovremeno), ali ne u valuti zemlje u kojoj su emitovane. Na primer, vajcarska kompanija emituje obveznice u SAD u jenima; elja je da se privuku investitori iz vie zemalja i jeni. Emisija evroobveznica je znatno manje regulisana od nacionalnih i stranih obveznica. Monetarne vlasti i regulatori finansijskog trita su manje zabrinuti poto emisija evroobveznica ne pogaa (neposredno) domai novac. Na zahtev emitenta obveznice rejting agencije odreuju ocenu obveznice, ali, s obzirom na dobrovoljni karakter, za ovo se odluuju samo najkvalitetnije kompanije koje e zasluiti najvie ocene. Usluga rejting agencije (Moody's, Standard & Poor's (S&P) i Fitch) se plaa. to vei rejting emitent zaslui, njegov kreditni rizik je nii, pa e samim tim biti nia i kamatna stopa koju emitent nudi kupcima evroobveznica. Moody's rangira obveznice u devet osnovnih kategorija: Aaa, Aa, A, Baa, Ba, B, Caa, Ca i C. Ocene od Aaa do Baa (prve etiri) se karakteriu kao investicione ocene (investment grade) i smatraju se odlikom visoke i srednje kreditne sposobnosti (niskog rizika). Nie ocene su pekulativne (speculative grades). Neocenjene obveznice su tzv. junk bonds, to znai da postoji visoka verovatnoa nenaplativosti potraivanja, pa je u cilju prodaje emisije neophodno ponuditi izuzetno visoku kamatnu stopu. U okviru svake od devet kategorija ocena postoji numeriki dodatak (1,2 i 3), ime se vri gradacija ranga u okviru kategorije na gornju, srednju i donju kategoriju. Tako e Baa2 biti neto manje rizina ocena od Baa3 u okviru srednje rizinosti. Evroobveznice sa fiksnim prinosom (obine evroobveznice, straight eurobonds). Na obine(straight) evroobveznice naznaena kamata se plaa u periodinim intervalima i to, najee, godinjim, za razliku od domaih obveznica gde su uobiajeni estomeseni intervali. esto se obine evroobveznice emituju sa opcijom ranije otplate duga (pre roka dospea), poto emitent eli da u periodu niskih kamatnih stopa da zameni stari dug novim dug sa niom kamatnom stopom. Evroobveznice sa promenljivom kamatnom stopom(floating-rate eurobonds). Nominalna kamatna stopa se kod evroobveznica sa promenljivom kamatnom stopom periodino (kvartalno ili polugodinje) prilagoava promenama referentne kamatne stope (tromeseni ili estomeseni LIBOR i sl). Obveznica moe imati minimalnu kamatnu stopu (pod, floor) ili maksimalnu kamatnu stopu (plafon, cap) po kojoj se vre isplate bez obzira na referentnu vrednost. Diskontne evroobveznice (obveznice sa nultim kuponom, zero-coupon eurobonds). To su evroobveznice koje ne donose periodinu kamatu njenom vlasniku. Kamata se ovde realizuje prilikom kupovine obveznice po ceni nioj od nominalne, dok se investitoru u roku dospea isplauje puna nominalna cena obveznice. Konvertibilne evroobveznice (convertible eurobonds). To su obveznice koje vlasniku uz fiksnu kamatu pruaju i mogunost zamene obveznice za odreeni broj obinih akcija emitenta, po unapred definisanim uslovima. Zbog ove opcije konvertibilne opcije se emituju sa niom kamatnom stopom od uporedivih obinih obveznica. Hipotekarne evroobveznice (mortgage-eurobonds).Sredinom osamdesetih godina prvi put su emitovane hipotekarne evroobveznice kod kojih je emitent kao garanciju zaloio odreenu hipoteku. Ova vrsta obveznica je pruila mogunost i dunicima sa visokim kreditnim rizikom da se pojave na evrotritu, jer je poveani rizik za investitora kompenziran kolateralom koji e u sluaju neispunjenja obaveza emitenta obetetiti kupca obveznice. Delimino isplaene evroobveznice (partly paid eurobonds).Ove hartije omoguavaju inostranom investitoru da pri kupovini obveznice plati samo deo vrednosti obveznice (obino ispod 50%, najee jedna treina), a da ostatak iznosa isplati posle odreenog perioda (najee est meseci) po ranije utvrenoj ceni obveznice koja je denominirana u (za njega) inostranoj valuti. Investitor, naime, veruje da e valuta denominacije neposredno u periodu nakon emitovanja hartije slabiti i da e iznos sredstava za preostali deo isplate moi da pribavi po povoljnijem kursu. Obveznice sa dvostrukom valutom (dual-currency bonds).Ove obveznice emitentu daju pravo da periodine isplate (fiksne kamate) vri u jednoj valuti (najee u valuti u kojoj je denominirana obveznica) a isplatu o roku dospea (glavnica) u drugoj valuti, po unapred utvrenom kursu. Kamatna stopa mora biti vea nego za obine obveznice. Japanska preduzea esto emituju obveznice sa dvostrukom valutom prilikom irenja mree u SAD i to na taj nain to se kamate plaaju u jenima a glavnica u dolarima: periodine isplate su u domaoj valuti i njih obezbeuje matina kompanija a glavnica e biti obezbeena iz proirenog posla filijale u SAD. Global. Obveznice poznate kao global (global bond) po svojim karakteristikama spadaju i u strane i u evroobveznice. Global je, naime, obveznica koja se plasira na vie svetskih finansijskih trita istovremeno (izvan zemlje na iju valutu hartija glasi) i to je osobina koja global svrstava u evroobveznice. Meutim, global je registrovan u zemlji na iju valutu glasi, to nije svojstveno evroobveznicama. Global je pogodan za emitente kojima su potrebna sredstva u velikom iznosu i koji ele da privuku investitore iz celog sveta.Pitanja Ako banka u amerikom vlasnitvu odobrava kredit u funtama re je o: a. stranom kreditnom tritu; b. evrokreditu ili c. nema dovoljno podataka za odgovor. Ukoliko raste inflacija, porae atraktivnost: a. fiksnih kamatnih stopa ili b. varijabilnih kamatnih stopa. Ako se moete uzajmiti po fiksnoj kamatnoj stopi od 7% ili po stopi LIBOR + 4 p.p, biete indiferentni izmeu fiksne i varijabilne stope ako je LIBOR jednak: a. 11%; b. 1%; c. 3% ili d. uvek je poeljno zaduiti se po varijabilnoj kamatnoj stopi. Ako su referentne banke na londonskom tritu trgovale meusobno po sledeim kamatnim stopama: 4%, 3,6%, 4,8%, 3,8%, 4,4%, 3% i 5%, koliko iznosi LIBOR. Ako je preduzee A dobilo kredit po kamatnoj stopi EURIBOR + 4 p.p, onda preduzee B, loijeg rejtinga, moe oekivati kamatnu stopu: a. EURIBOR; b. EURIBOR + 6 p.p ili c. EURIBOR + 3 p.p. Ako je u prvoj godini kredit, pri kamatnoj stopi LIBOR + 3 p.p, kotao 7%, u sledeoj godini, kada je inflacija bila vea, moe se oekivati vrednost LIBOR od: a. 3%; b 5% ili c. nema dovoljno podataka za odgovor. Kolika je efektivna cena evrokomercijalnog zapisa, koji je emitovan po nominalnoj vrednosti od 100.000 evra, plasiran je na rok od 90 dana po ceni od 96.500 evra, a kurs je posmatranom periodu promenjen a 1 EUR = 85 RSD na 1 EUR = 88 RSD? Kao investitor (kupac obveznice) vei prinos oekivali biste kupovinom obveznice koja ima Baa ili Ca rejting? Srpsko preduzee razmatra emisiju obveznica na rok od 20 godina u evrima. Priliv po osnovu prodatih obveznica e biti konvertovan u ruske rublje kako bi se preduzela investicija na ruskom tritu. Obveznice su denominirane u evrima, a ne u rubljama, zbog nie kamatne stope koja se plaa na dug u evrima. Objasnite sa kojima rizicima se suoava preduzee. Da li bi rizici bili manji kada bi se planirala ekspanzija u Nemakoj? Na koji nain se preduzee moe zatiti od rizika? Neka preduzea se zaduuju iskljuivo u nacionalnoj valuti, bez obzira to je kamatna stopa znatno via nego u inostranstvu. Zato? Da li je ovakvo opredeljenje ispravno? Emitovana je obveznica sa varijabilnom kamatnom stopom LIBOR + 5 p.p. i odreenim minimalnim i maksimalnim kamatnim stopama (pod i plafon) od 7% i 13%. Koliko e biti optereenje dunika ako je LIBOR: a. 1%; b. 5% i c. 7%.Primer: Evroobveznice sa fiksnim prinosom Januara 2004. brazilska kompanija Companhia Vale do Rio Doce (CVRD) emitovala je evroobveznice sa fiksnim prihodom sa sledeim karakteristikama:Iznos (glavnica): 500 mil. USDDospee: Januar 2034. (30 godina)Cena obveznice: 100%Kamatna stopa: 8,25%, plaanje godinje CVRD je najvee svetsko preduzee u oblasti proizvodnje gvozdene rude, planirana emisija je bila 300 mil. USD, ali je poveana na 500 mil. USD nakon to je ispoljena tranja u vrednosti od 1.000 mil. USD. U vreme emisije stopa prinosa do dospea na brazilske dravne obveznice je bila 9,02%.Primer: Evroobveznice sa promenljivom kamatnom stopom Januara 2004. United Mexican States je emitovalo dolarsku evroobveznicu sa sledeim karakteristikama:Iznos (glavnica): 1 mlrd. USDDospee: Januar 2009. (5 godina)Kamatna stopa: 6-m LIBOR + 0,70 pp, plaanje kvartalno U vreme emisije hartije estomeseni LIBOR je iznosio 3,64%. Za prva tri meseca obaveza je iznosila 3,64% + 0,70 pp = 4,64%. Nakon toga, na kraju svakog estomesenog perioda kamatna stopa se koriguje u skladu sa tekuom vrednosti LIBOR za dolare.Primer: Konvertibilne evroobveznice Kanadska kompanija je izdala evroobveznice po kamatnoj stopi od 8%, sa nominalnom vrednou obveznice od 1.000 USD. Glavnica je konvertibilna o roku dospea za obine akcije po konverzionoj ceni po akciji od 23,125 CAD. Svaki ameriki dolar nominalne vrednosti obveznice moe biti konvertovan u kanadske dolare po fiksnom kursu od 1 USD = 1,2007 CAD. Dakle, za svakih 1.000 USD zaraenog iznosa nakon povraaja glavnice, investitor moe da kupi 51,9 akcija kanadske komanije ((1.000*1,2007)/23,125).Primer: Delimino isplaene obveznice Aprila 1998. Evropska investiciona banka je emitovala delimino isplaenu obveznicu u britanskim funtama, sa obavezom da investitori na dan zatvaranja emisije plate 25% glavnice, a da ostatak od 75% uplate za 12 meseci. Emisijom je prikupljeno 300 mil. GBP a ciljani su inostrani investitori koji su bili privueni relativno visokim prinosom ali ih je odbijala neobino jaka britanska funta.Primer:Obveznice sa dvostrukom valutom Avgusta 1985. amerika Federal National Mortgage Association je emitovala obveznice sa dvostrukom valutom denominirane u jenima sa kamatnom stopom od 8%. Na dan dospea glavnica se isplaivala u dolarima. Iznos glavnice u jenima se zamenjivao po utvrenom kursu od 1 USD = 208 JPY.Primer:Global obveznice Prvu emisiju obveznica global izvrila je 1989. godine Svetska banka, a od tada mnoge meunarodne organizacije, krupne korporacije i nacionalne vlade poseu za ovim finansijskim instrumentom. U studiji koja je prethodila emisiji, strunjaci Svetske banke su utvrdili da anonimnost nije kljuna za veliki broj investitora i da registrovana emisija preko global obveznice ne bi naila na otpor. Obveznice su bile desetogodinje, sa kamatnom stopom od 8,375%, a vrednosti emisije najvea do tada 1,5 mlrd. USD. Uspeh emisije je bio veliki, a kamatna stopa je bila nia od domaih amerikih obveznica i evroobveznica u dolarima. Nakon ovog uspeha Svetska banka uglavnom preko global obveznica prikuplja sredstva na finansijskom tritu.