2015年9月25日星期五美股美股美股美股� 美國股市週四受核心耐久財訂單低迷、全球最大工程機械公司卡特彼勒宣布調降營收而全面走低。美國商務部週四公布，2015年8月衡量企業支出動向的核心耐久財訂單年減幅達5.2%，創2008年以來紀錄。� 彭博社報導，CBOE波動率指數(恐慌指數；VIX)週四大漲6.1%，連續第24個交易日高於20、創2012年6月以來最長紀錄。� 最新公布的2015年9月澳盛(ANZ)-羅伊摩根(Roy

Morgan Research)中國消費者信心指數下滑0.1點至138.4、再創歷史新低。阿里巴巴ADS連續第6天收低，收59.92美元，再創IPO以來收盤新低。

� 個股方面，費半成分股美光週四逆勢上漲3.58%。韓國時報週四引述消息人士報導，三星電子計畫削減2016年半導體資本支出兩成、希望藉此拉抬晶片價格。

� 重型工業製造公司卡特彼勒(Caterpillar Inc.)週四宣布調降營收展望並宣布將在4年內裁員1萬人。卡特彼勒跳空大跌6.27%，創2010以來收盤新低。競爭對手Joy Global Inc.同步走低、下跌1.02%。歐歐歐歐股股股股

� 歐洲大車廠連續出包，重創歐股信心，繼德國福斯汽

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� 歐洲大車廠連續出包，重創歐股信心，繼德國福斯汽車（Volkswagen）之後，寶馬（BMW）汽車週四也被揭發違規超排廢氣，汽車類股聞訊不支倒地，拖累德股重挫1.9％、泛歐Stoxx 600指數重挫2.1%。� BMW旗下X3車款也被爆未通過路測，且實際排放廢氣超出歐盟規定上限11倍，消息直接衝擊BMW股價一度跳水近9個百分點。其餘上市類股也無一倖免，傷勢較重的還有原物料、石油天然氣、營建類股等。� 挪威經濟因原物料價格崩盤受創甚重，央行一如預期於當日宣布降息一碼以挽救景氣，但這也導致挪威幣兌美元貶至13年新低。挪威央行表示不排除還有進一步降息的可能。� 全球景氣進一步放緩，本月先後已有紐西蘭、挪威以及台灣央行降息，接下來印度、南韓以及澳洲央行也可能跟進。亞股及新興市場股亞股及新興市場股亞股及新興市場股亞股及新興市場股� 東證指數大跌2.42%。受到德國汽車大廠福斯爆出排汙醜聞影響，拖累汽車類股表現；日產(Nissan)下跌

3%、馬自達(Mazda)大跌6.80%，福斯供應商之一的日本礙子(NGK Insulators)也重挫 6.97%。� 陸股方面，上海股市縮量收升，全日震盪。分析師指出，自技術圖觀察，大盤自8月在3000點至3200點區間震盪已接近1個月。預計短期維持橫向震盪，尚無動力突破。

2015年9月25日星期五

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央行利率連續16季維持不變後，四年來首度調整利率，更是2009年2月以來首見降息，調整後重貼現率、擔保放款融通利率和短期融通利率各為1.75％、2.125％及4％。彭淮南表示，全球景氣復甦緩慢且仍具不確定性，加上國內經濟成長減緩，及產出缺口擴大，因考量通膨預期溫和，實質利率相對高等因素，全體理事投票決定，與會理事一致同意調降貼放利率。美國年底如果升息，彭淮南回答，我國貨幣政策是看自己的物價和經濟走勢，不必和美國同調。

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美國周四公布多項經濟指標，

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因強推安保法導致支持率大跌的日本首相安倍晉三，決定再度將施政重點轉回至拚經濟！他在周四召開記者會宣布，將致力把名目國內生產毛額衝高兩成至600兆日圓。安倍在記者會上指出，日本經濟已不再處於通縮，物價持續下滑的時期最終將畫下句點。他還聲稱「從今日起，安倍經濟學將進入新階段」，他表示政府將佈署安倍經濟學「3支新箭」，分別是刺激日本經濟、為養育孩童提供支持，及對有困難的家庭提供老年人照護等。

美國周四公布多項經濟指標，普遍優於預期，上周初領失業救濟人數僅是小增，8月新屋銷售成長5.7％。反映應勞工市場持續復甦助長購屋需求。8月耐久財訂單受美元升值與海外動盪影響而減少7％。8

月新屋銷售經季節調整後較前月增加5.7％至年率55.2萬戶。分析師原先預期8月新屋銷售增加1.6％至年率51.5萬戶，但實際結果明顯優於預期。

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• 近期德國福斯汽車驚爆柴油車排廢造假醜聞一度造成歐美股震盪近期德國福斯汽車驚爆柴油車排廢造假醜聞一度造成歐美股震盪近期德國福斯汽車驚爆柴油車排廢造假醜聞一度造成歐美股震盪近期德國福斯汽車驚爆柴油車排廢造假醜聞一度造成歐美股震盪，，，，整體而言整體而言整體而言整體而言，，，，富達多位歐系經富達多位歐系經富達多位歐系經富達多位歐系經理人在評估後理人在評估後理人在評估後理人在評估後，，，，認為市場反應過度認為市場反應過度認為市場反應過度認為市場反應過度。。。。短期內短期內短期內短期內，，，，盤勢雖還會受影響盤勢雖還會受影響盤勢雖還會受影響盤勢雖還會受影響，，，，但長期而言但長期而言但長期而言但長期而言，，，，該公司強健的該公司強健的該公司強健的該公司強健的資產負債表資產負債表資產負債表資產負債表、、、、持有的淨現金及籌資的能力持有的淨現金及籌資的能力持有的淨現金及籌資的能力持有的淨現金及籌資的能力，，，，可應付罰金跟召回的成本可應付罰金跟召回的成本可應付罰金跟召回的成本可應付罰金跟召回的成本。。。。

• 富富富富達德國基金經理人達德國基金經理人達德國基金經理人達德國基金經理人Christian Von表示表示表示表示–觀察過去觀察過去觀察過去觀察過去20年的年的年的年的10個汽車罰緩例子中個汽車罰緩例子中個汽車罰緩例子中個汽車罰緩例子中，，，，罰款都沒有罰款都沒有罰款都沒有罰款都沒有超出起初預估罰款的最大值超出起初預估罰款的最大值超出起初預估罰款的最大值超出起初預估罰款的最大值。。。。福斯汽車股價從高點下滑福斯汽車股價從高點下滑福斯汽車股價從高點下滑福斯汽車股價從高點下滑60%以上以上以上以上，，，，股價淨值比約在股價淨值比約在股價淨值比約在股價淨值比約在0.6倍倍倍倍，，，，本本本本益比在益比在益比在益比在5倍以下倍以下倍以下倍以下，，，，這是堅實的底部這是堅實的底部這是堅實的底部這是堅實的底部。。。。

• 富富富富達歐洲基金經理人達歐洲基金經理人達歐洲基金經理人達歐洲基金經理人Matt Siddle認為現在市場比較清楚問題的嚴重程度認為現在市場比較清楚問題的嚴重程度認為現在市場比較清楚問題的嚴重程度認為現在市場比較清楚問題的嚴重程度，，，，反而是個好消息反而是個好消息反而是個好消息反而是個好消息，，，，如果福斯能證明他們修補問題並重建品牌信譽如果福斯能證明他們修補問題並重建品牌信譽如果福斯能證明他們修補問題並重建品牌信譽如果福斯能證明他們修補問題並重建品牌信譽，，，，有理由相信他會復原有理由相信他會復原有理由相信他會復原有理由相信他會復原。。。。管理階層重組與資本支管理階層重組與資本支管理階層重組與資本支管理階層重組與資本支出刪減對市場會是個正面消息出刪減對市場會是個正面消息出刪減對市場會是個正面消息出刪減對市場會是個正面消息。。。。

富達德國基金經理人富達德國基金經理人富達德國基金經理人富達德國基金經理人：：：：

我並不認為柴油醜聞風暴來臨。此前，我已先行減碼福斯汽車的持股比重，特別是先前福斯汽車在中國市場的成長率逐步下滑時(中國市場佔福斯汽車總利潤的40-50%)，因此我們在汽車業的獲利循環中已先取得優勢。而在美國市場，也是如此(先前即已減碼較多的戴姆勒汽車持股，基金持股中並沒有BMW的曝險部位。)

我在今年春天時拋售福斯汽車股票，起因於董監事會突然的人事變動，導致重大政策潛在改變。

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我在今年春天時拋售福斯汽車股票，起因於董監事會突然的人事變動，導致重大政策潛在改變。這個消息我當初並沒有分享是因為我知道勞工代表在福斯汽車的影響力。

這裡有兩項關鍵是我們當初所不知道的:

1. 罰款幅度(是否只發生在美國或是會擴散到其他區域國家)

2. 商譽受損進而影響未來銷售

根據第一點，過去20年我觀察到的10個例子中，罰款都沒有超出起初預估罰款的最大值。儘管在多麼嚴重的事件中，我們從未看過任何一個案子在美國罰款金額超過10億美元。通用汽車(GM)在上週因為260萬輛汽車點火器瑕疵，罰款金額為9億美元。

中國是最重要的市場，而福斯汽車到目前為止並沒有發生任何問題，這其實是因為在中國受影響的汽車銷售量僅占一小部分，加上中國當地的檢驗標準不如外國嚴格。

德國也是一個重要的汽車市場，但我很難想像德國政府會因為此次重大事件對德國汽車產業做出嚴重的懲罰。本週單是因為此事件就蒸發了300億歐元，我認為罰款跟單獨召回汽車，到目前為止，無法證明其正當性(像是150億歐元的罰款上限，我認為這跟其他例子都不相同)

第二點，儘管商譽受損嚴重，但我認為這對大部分消費者的影響將是短暫的，特別是亞洲市場；在美國市場的影響則會比較久，但福斯汽車在目前美國的市佔中仍為少數。

在投資評價方面，如果我將福斯汽車在市場分類加總(sum of the parts)的價值下調至0，並且不考慮150億歐元的罰款，以及約佔集團的15%/不確定性折價，我並不認為該股的投資評價有任何下調的空間。因此，現在市場仍處於恐慌的狀態，並且有過度拋售的情況出現。

2015年9月25日星期五

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福斯汽車股價從高點下滑60%以上，股價淨值比約在0.6倍，本益比在5倍以下，這是堅實的底部。資產負債表上擁有210億歐元的淨現金以及還有來自鈴木汽車銷售的30億歐元，所以，福斯汽車對任何提高的罰鍰都可籌資得到，且我認為管理階層的變動是個良好的契機。

富達德國基金經理人Christian Von對其他原廠委託製造代工(OEM)的看法:

就目前的汽車產業現況來說，我持續保持謹慎的態度認為其他OEM廠商仍有風險 (這點從其他產業例如金融銀行業，就可以看出各家銀行均會有相同的行為)，這也可能使得汽車代工廠將面對更高標準的測試與法令監管，無可避免的是會影響到貨利。雖然我們目前有更深層的了解，但仍有一些不確定性圍繞著汽車代工產業，為了降低這些影響，我維持持續減碼OEM廠商的看法。然而，我仍看好汽車供應商，在更高的製造標準下，近期我也看好在這幾天股價相對抗跌的大陸集團(Continental)以及提供研發外包的貝爾特蘭泰(Bertrandt)。

大陸集團(Continental)由於其汽車動力系統業務(汽柴油的系統和零組件)，在這次的事件當中影響較大，但這影響要取決於福斯汽車的後續效應。而法雷奧(Valeo)無論就安全/法令上都很不錯，所以投資人不應過度反應。在8月份，基金在大陸集團(Continental)的持股只有0.01%，且9月已完全出脫持股，所以此次事件的後續效應並不會對基金造成任何影響。

另外，對本週一福斯汽車股價暴跌抱持中立看法，認為此次暴跌是市場反應過度。由於近期事件對品牌造成的影響，還有汽車產業整體的不確定性，在短期內不會買股，且在罰款金額尚未確定之前，也不會有太多的變動。

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富富富富達歐洲基金達歐洲基金達歐洲基金達歐洲基金 - 僅持有福斯汽車僅持有福斯汽車僅持有福斯汽車僅持有福斯汽車，，，，沒有持有其他競爭者或是汽車零組件公司沒有持有其他競爭者或是汽車零組件公司沒有持有其他競爭者或是汽車零組件公司沒有持有其他競爭者或是汽車零組件公司

現在市場比較清楚問題的嚴重程度，這反而是個好消息，因為市場討厭不確定性。我們知道全球受影響的車子數量與處理問題所耗的成本-在每輛車裝上 SCR(選擇性觸媒轉化器)。福斯提撥65億歐元準備金是所需花費的2-3倍成本，所以應該能夠應付，包含召回及維修費用。

現實世界跟測試時的排放量差異，在很多不同汽車製造商都曾出現過。福斯可能是最誇張，但不是唯一的罪犯，此事件對整個產業的影響程度可大可小。

比較大的不確定是懲罰金額。美國是最大關注的點，因為他們最嚴厲，也可能有最高額的罰金。其他地方應該會比較寬容。雖然美國最高罰金是180億美元，過去案例顯示應該會比較少，然而過去的案例也沒有福斯這次嚴重。目前不確定福斯是否有在美國以外的地方做假。

對於銷售到中國的汽車影響輕微。那裡的排放標準寬鬆許多，而且引擎有問題的車只有少數有出口。中國使用比較舊的引擎，雖然比較差，但是仍然符合排放要求。

福斯有強健的資產負債表-200億歐元的現金和賣掉Suzuki股權獲得的30億歐元。該醜聞不會導致破產，他們能應付罰金跟召回的成本-這是投資資產負債表強的公司的好處。反映在信用市場上，福斯的信用違約交換(CDS)攀高，但仍明顯低於標緻(Peugeot)，且與雷諾(Renault)相近。對股利無疑會有風險，但我不認為在此事件中特別重要。

現在的問題是對獲利的影響。短期獲利將會受打擊，因為品牌信譽受損。長期來看，公司應能會復原。以Toyota為例，該公司現在的獲利比發生危機前還好。所以，如果福斯能證明他們修補問題並重建品牌信譽，有理由相信他會復原。管理階層重組與資本支出刪減對市場會是個正面消息。註: 以上所提及之個股或公司，僅是作為說明或舉例之用途，並非推薦或投資建議。