Bulle immobilire

Une bulle immobilire est une bulle spculative sur toutun march immobilier, caractrise par une hausse rapidede la valeur des biens immobiliers. Elle se traduit par uncart important et persistant entre le prix des immeubleset la variation de ses dterminants fondamentaux co-nomiques comme les salaires ou le rendement locatif[1].Cette spculation immobilire, lorsqu'elle est eectue crdit, fait courir des risques aux cranciers comme auxemprunteurs. La grande spculation immobilire Paris,Berlin et Vienne du dbut des annes 1870 a par exempledbouch sur la crise bancaire de mai 1873.Quelle que soit la liquidit du march, le dgonementde la bulle peut tre lent ou rapide : la correction desprix prend alors la forme dun krach immobilier, laissantde nombreux propritaires en negative equity (le montantrestant rembourser est suprieur la valeur du bien im-mobilier). La notion de bulle immobilire demeure l'objetde controverses[2], pour savoir si la bulle est issue du jeud'anticipations rationnelles ou un phnomne systmiquencessitant une intervention des banques centrales[2],[3].

1 Contexte et histoire

La notion de bulle spculative a souvent t obser-ve au niveau du march de titres. premire vue,l'immobilier serait un actif moins sensible une telle dy-namique spculative, du fait de plusieurs caractristiquesintrinsques[4]. En eet, les cots de transaction sont trsimportants et reprsentent une part souvent non ngli-geable du bien[5] et pourrait limiter le caractre spcu-latif. Ensuite, le march immobilier est souvent carac-tris par rapport aux marchs nanciers comme peuliquide[5],[6].Toutefois, ils remplissent certaines conditions qui les ex-posent aux bulles spculatives[7],[8],[9]. Par ailleurs, lesmarchs immobiliers et nanciers sont souvent lis : labulle immobilire est aggrave par la bulle nancire etvice versa, comme cela sest produit en Europe ds lesannes 1860 ou lors de la bulle nancire et immobilirejaponaise des annes 1980.En gnral, le march immobilier est htrogne c'est--dire que chaque bien immobilier est unique, il fait l'objetde trs peu de transactions au cours de sa vie conomiqueet rend sa valeur dicile valuer[10],[11]. Le montantde la rmunration des intermdiaires immobiliers d-pend aussi directement de cette valeur et ces derniersont donc intrt la hausse des prix[12] ,[13]. Le carac-

tre durable du bien immobilier[14] permet aux vendeursd'esprer de le revendre plus tard avec une plus-value[15],[16]. Enn, le caractre spculatif est souvent nourri parune croyance populaire que les prix sont en perptuelleaugmentation[17],[18].

2 Les causes de la formation d'unebulle immobilire

Quelles causes peuvent expliquer le dsquilibre entrel'ore et la demande responsable initialement de la for-mation d'une bulle ? La thorie des anticipations ra-tionnelles permet d'expliciter pourquoi des agents co-nomiques peuvent anticiper une hausse des prix pro-voquant ainsi l'emballement du march. Les causes dedsquilibre du march immobilier sont nombreuseset diverses[19] et peuvent tre de l'ordre structurel[1],conjoncturel, rglementaire[20], budgtaire voire sociolo-gique. En eet, un dsquilibre structurel du march im-mobilier entre une demande importante et une ore quine peut sajuster[1] est souvent avanc an de justier uneenvole brutale des prix immobilier.

2.1 Causes conjoncturellesDirentes causes conjoncturelles sont suggres par lesconomistes et par exemple, les uctuations de tauxd'intrts. La formation des bulles et krachs immobiliersseraient inversement corrls au taux d'intrt[21]. En ef-fet, des taux trs bas abaissent les mensualits et per-mettent de nombreux mnages de sendetter mais aussid'acheter un prix trop lev. Par ailleurs, l'ination eten particulier ses anticipations d'ination peuvent gale-ment aboutir un dsquilibre du march si l'achat desmnages est gouvern par la crainte de se protger del'rosion montaire[6]. D'autres arbitrages peuvent joueravec par exemple le report d'investissements dans le casd'un krach boursier comme par exemple celui des an-nes 2000[22]. Enn, l'ore de foncier disponible peuttre aecte par un important surplus d'espaces inoccu-ps conscutif des investissements immobiliers passset la longueur de la reconversion urbaine[23].

2.2 Causes rglementairesDes causes rglementaires sont galement avances pourexpliquer les dsquilibres. Par exemple, les choix en ma-

1

2 3 RELATION ENTRE MARCH FONCIER ET MARCH IMMOBILIER

tire de politique d'urbanisation peuvent tre critiques no-tamment vis--vis de l'espace foncier qui semble tre uneressource non renouvelable[24] et des politiques restric-tives des permis de construire[25]. D'une manire trs si-milaire, une mauvaise gestion du patrimoine foncier etimmobilier de l'tat et la non libration du parc foncier etimmobilier devenu moins utile est avanc comme un fac-teur de dsquilibre[15]. Les politiques de renouvellementurbain[26] avec par exemple la destruction de logementsinsalubres sans remplacement par des constructions delogements neufs. Un contrle des loyers trop strict surle march du logement est un argument souvent avan-c pour expliquer un dsquilibre d'ore ou un mauvaistat du march locatif. D'un autre ct, lors d'une d-rglementation du systme bancaire est souvent consid-re comme associe une explosion des prix[27]. Au dell'instabilit rglementaire avec les uctuations de rgle-mentations dans l'urbanisme, le march locatif, ou l'orede crdit[28] pourraient tre l'origine de bulle immobi-lire.

2.3 Causes sociologiques

Enn, des causes sociologiques sont galement propo-ses. La n des repres traditionnels (famille, tat pro-vidence) et les craintes sur les nancements futurs desretraites qui rendent les individus plus rceptifs[29] ain-si que le mimtisme comportemental (voir Mimtisme etinvestissement) entretenu par des mythes concernant lemarch immobilier[5],[12],[30].Nanmoins, l'conomiste Paul Krugman fait remarquerque deux pays ayant des rglementations et des politiquesimmobilires compltement direntes comme l'Irlandeet les tats-Unis ont toutefois subi une bulle immobilireet une correction d'une ampleur sans prcdent dans lesannes 2000[31]. Il est donc probable que d'autres fac-teurs comme les spcicits du march foncier et ses re-lations complexes avec le march voire la psychologie desfoules soient ncessaire an d'expliquer plus avant les m-canismes de la formation des bulles immobilires[32].

3 Relation entre march foncier etmarch immobilier

Les relations entre le march foncier et le march immo-bilier ont galement t tudies an d'expliquer le carac-tre spcique et la formation des bulles immobilires.Le fait que ce soit le prix de la construction qui inuencele prix du foncier (ou l'inverse) savoir la demande entermes de construction qui xe le prix du foncier est lar-gement dbattu[33]. Dirents eets pouvant expliquer larelation entre march immobilier et le march foncier ontt dcrits par l'conomiste Vincent Renard[15], mme sile mcanisme global demeure complexe. Les notions decompte rebours[34], d'eet multiplicateur[15] et d'eet

cliquet[35] ont t avances et permettent de clarier laformation du cycle immobilier.

3.1 Le compte rebours

Le compte rebours est issu du bilan provisionnel ra-lis par les oprateurs immobiliers avant l'acte d'achatd'un terrain[15]. Il consiste valuer le prix de com-mercialisation attendu du produit immobilier envisag etconstructible sur le terrain diminu de l'ensemble descots de l'opration (frais d'tude, cots de construc-tion, frais nanciers et de commercialisation et ennsa marge) an de dterminer la valeur maximale pos-sible pour l'acquisition du terrain. Le compte reboursindique que c'est la valeur nale anticipe du produitimmobilier ni qui dtermine la valeur du foncier. Jo-seph Comby signale aussi que le foncier a galementune autre valeur : celle pour le propritaire correspon-dant la valeur d'usage et du rendement obtenu par lepropritaire (conomies ralises en cas d'usage, loyersperus)[36],[34]. Elle peut galement avoir une valeur sp-culative si le propritaire anticipe une hausse de la va-leur dans un futur proche suprieure la valeur de ren-dement. Comme on peut facilement l'imaginer, les deuxvaleurs (usage/compte rebours) sont rarement proches,cet cart pouvant tre rsolu par une ngociation. Lors-qu'elles se rencontrent, le terrain a alors un prix mais g-nralement seul un nombre limit de transactions abou-tissent. Ce mcanisme de compte rebours facilite lacomprhension de la transmission accentue des haussesdu march immobilier au march foncier[15].

3.2 L'eet multiplicateur

Selon Vincent Renard, les marchs fonciers sont caract-riss par un eet multiplicateur qui peut se rvler im-portant dans le cycle immobilier[15]. En eet, gnrale-ment les autres cots au niveau d'une opration immobi-lire (cot de construction, frais nancier, impts, etc.)varient gnralement faiblement court terme et le cotdu foncier reprsente normalement un cot de l'ordre de20 %, 30 %. Dans le cas d'une phase haussire, si l'onconsidre par exemple une hausse du prix au mtre carrimportante par exemple de l'ordre de 20 % du fait de lademande ou de l'explosion des prix de l'ancien, l'ore de-meurant a peu prs stable, cette hausse va se rpercuterdirectement du fait du compte rebours sur celle de la va-leur du foncier qui pourra atteindre par exemple 100 %.Coupl des phnomnes spculatifs, cet eet multipli-cateur au niveau de la valeur du foncier pourrait expliquerla volatilit importante des prix immobiliers. Cet eetpeut galement avoir un eet dsastreux dans la phase debaisse, les oprations immobilires n'tant pas assez ren-table par rapport la valeur des terrains acquis en haut decycle. Celles doivent tre abandonnes ou remises plat.

4.1 Connaissance des mcanismes conomiques et attentes psychologiques 3

3.3 L'eet de cliquet : un frein la baisse

D'

D

Unites vendues

stock de biensimmobiliers anciens

Ajout au stockexistant

Prix

Effet de "cliquet"

Cette gure dcrit, selon l'conomiste Karl Case, l'eet de cli-quet observ lorsqu'un march immobilier est gouvern par lademande lorsque cette dernire se retourne. En premier lieu lademande chute, les acheteurs cessent leurs recherches et leursores d'achat. De l'autre ct, les vendeurs maintiennent le ni-veau de prix antrieur. Le nombre de transactions chutent, lesprix du march demeurent constant. Il correspond la notion duprix de march observ par les agents immobiliers nanmoins ceprix ne permet pas l'ore disponible sur le march de trouverintgralement preneur provoquant ainsi un gonement du stockde biens immobiliers vendre.

Dans le cadre de l'tude des cycles immobiliers, il a tparfois observ une asymtrie ou du moins une rsistance la baisse lors du dbut de la phase baissire. Ce phno-mne a t expliqu par Vincent Renard[15] par l'eet decliquet qui provoque un frein l'ajustement du march. Ilcorrespond au comportement des propritaires fonciers(particuliers ou personnes morales) qui ne souhaitent pasmettre en vente leurs biens lors du climat du dbut de laphase de baisse. La diminution de la liquidit du mar-ch foncier provoque ainsi une tension sur l'ore de fon-cier. Celle-ci est caractrise par une chute notable destransactions mais aussi par une forte rsistance des prix la baisse. Cet attentisme est principalement expliqupar le fait que les vendeurs mettent en vente leurs biens prix initial trop lev, souvent bas sur une anticipa-tion de la poursuite de la hausse du march. Il est gale-ment reli l'aversion psychologique des vendeurs ac-cepter des pertes[37] et par consquent il est souvent ob-serv un refus des vendeurs de baisser le prix sur une p-riode prolonge[38]. Une meilleure transparence des mar-chs est souvent suggre comme une possible solutionan de limiter cet eet.

4 Mythes et psychologie

4.1 Connaissance des mcanismes cono-miques et attentes psychologiques

La psychologie jouerait un rle fondamental dans lesmouvements rapides et brutaux des prix immobiliers.L'tude de la bulle associe au march immobilier Bos-ton aux tats-Unis dans les annes 1990 par Karl Case[39]fournit de nombreux enseignements : ni l'volution de lacroissance dmographique, de l'emploi, des salaires, descots de construction, des taux d'intrts ou des taxesimmobilires ne permettent d'expliquer l'explosion desprix observe. Par contre, une exprience ralise par lesconomistes Karl Case et Robert Shiller[40] a permis demettre en vidence l'inuence des phnomnes psycholo-giques d'une manire empirique. En eet, en mai 1988, 3870 mnages amricains sont soumis des questionnairessur leurs sentiments par rapport aux volutions rcentesdu march immobilier dans cinq villes direntes[40]. Lescinq marchs immobiliers sont caractriss par des tatsfondamentalement trs dirents : en plein boom San-Francisco et Anaheim en Californie, en phase de cor-rection la suite d'une bulle Boston et enn stable Milwaukee[40]. la question Les prix de l'immobilierexplosent. Si je n'achte pas maintenant, je ne pourraisplus acheter une maison plus tard , 74 % ont rpondupositivement en Californie, 40,8 % Boston alors quele march est en baisse, et 28 % Milwaukee[40]. Lesconclusions de cette tude sont les suivantes : majoritai-rement, ce sont donc dans les marchs en phase haussireque les mythes se dveloppent et se propagent, les rela-tions individuelles jouant alors un rle prpondrant. En-suite, les investisseurs ont donc, en gnral, une connais-sance sommaire des fondamentaux conomiques et les es-prances et attentes psychologiques jouent un rle majeurdans la dtermination du prix que les gens sont disposs payer pour un bien immobilier.

4.2 Mythes et psychologie

De nombreux mythes concernant l'immobilier existentet se propagent. Voici quelques exemples concernant lemarch immobilier franais :

L'immobilier ne fait que monter[41],

Le mythe de l'atterrissage en douceur[42],[43],

Le mythe de la pnurie[44],

Le mythe d'achats massifs d'trangers[45],

Le mythe du mini baby-boom des annes 2000-2001[46],

Le mythe du TGV[12] et de son caractrestructurant[47],[48]

Le mythe de la hausse du nombre d'tudiants[49],

4 5 CYCLES IMMOBILIERS

Le mythe du march local dconnect des fonda-mentaux du march[50],[51],

Le mythe du mauvais entretien du parcimmobilier[52].

En se basant sur les travaux de l'conomie comporte-mentale, Robert Shiller estime que ces mythes sauto-alimentent dans les changes interpersonnels et le dis-cours port par les mdias[53].

4.3 tats psychologiques et bulle spcula-tive

Prise de conscience EclatementPhase cache

Croissancemoyenne

Dcollage

Vente

Cupidit

Illusion

Nouveau paradigme !!!

Deni

Peur

Enthousiasme

Retour la "normale"

Retour croissancenormale

Capitulation

Pige baissier

Pigehaussier

Dsespoir

Attention des mdias

PublicInvestissement Sr

Investisseurs Institutionnels

Mania

Principales phases d'une bulle spculative

Cette gure dcrit les direntes phases d'une bulle spcula-tive selon Jean-Paul Rodrigue (professeur associ l'universitd'Hofstra)[54]. La premire phase est caractrise par le prsenced'investisseurs trs clairs. La seconde phase est suivie d'uneprise de conscience mdiatique et d'un aux. La troisime estla phase dite de mania, paroxysme de la bulle spculative o leseul fait que les prix grimpent sut drainer des investissementsmassifs. La dernire phase est celle de l'clatement de la bulle.

La gure ci-contre issue des travaux de Jean-Paul Ro-drigue suggre l'existence de quatre phases direntes ca-ractrisant l'tat psychologique de l'investisseur lors d'unebulle spculative. La premire phase est cache et corres-pond au moment o des investisseurs relativement pru-dents mais trs clairs vont se positionner. La secondephase enthousiaste est suivie d'une prise de consciencemdiatique caractrise par un aux d'investisseurs demoins en moins clairs et susceptibles de comprendrel'ensemble des mcanismes de valorisation du march.La troisime est la phase dite de mania, paroxysme de labulle spculative o le seul fait que les prix grimpent suf-t drainer les investissements massifs de spculateursayant recours un endettement massif, les investisseursclairs et institutionnels prfrant en gnral se dgagerdu march. Le point le plus haut est souvent associ l'apparition de discours justiant l'apparition de nouveauxparadigmes qui sont destins justier la permanenced'un plateau lev. La dernire phase dite d'clatement secaractrise par la faillite des investisseurs les plus endetts

ayant abus de l'eet de levier tandis que des investisseursclairs protent gnralement des liquidations.

5 Cycles immobiliersLe caractre cyclique du march immobilier est parfoisni mais souvent fort mconnu. Ce caractre est dmon-tr par plusieurs tudes et notamment celles du FMI[55].Par ailleurs, il existe des indices sculaires des prix immo-biliers tablis par plusieurs conomistes[32] ,[56] ,[57] ,[58]qui permettent d'clairer ces variations long terme dumarch immobilier.

5.1 Indices sculairesIl existe plusieurs indices sculaires immobiliers issus dedirents travaux acadmiques d'conomistes destin mieux comprendre les facteurs pouvant inuencer la va-leur d'un bien immobilier. Le plus ancien est celui del'conomiste Piet Eicholtz[56] qui a construit un indicehistorique semestriel (1628-2008) des prix immobiliersrels concernant 487 (614 initialement) proprits autourd'Herengracht un des canaux d'Amsterdam. De 1628 1973, 4 252 transactions sur cet chantillon ont t col-lectes. Depuis sa construction, ce quartier est caractrispar des constructions de grande qualit qui sont demeu-res relativement prenne ce qui en fait un chantillonunique an de construire un indice immobilier trs longterme. L'indice historique construit est hdonique c'est--dire prenant en compte l'eet qualit mais aussi bas surla mthode dite des ventes rptes. La gure illustre lesvariations de cet indice rel des prix au cours des siclesdmontrant le caractre cyclique de l'immobilier celui-cioscillant autour d'une tendance long terme. Il est souli-gner que durant une priode de plusieurs sicles de 1628 1973, les prix de l'immobilier en terme rel ne se sontapprcis que d'un facteur 2.D'autres indices historiques ont galement t construitspar d'autres conomistes notamment pour les tats-Unis(Robert Shiller)[32], la Norvge (yvind Eitrheim et Sol-veig Erlandsen)[57] et Paris (Jacques Friggit)[58] commele montre la gure suivante. Bien que les tendances delong terme soient fortement direntes et doivent tre in-terprtes avec beaucoup de prcaution[58]. Elle soulignenotamment que leur tendance longue doit tre interprteavec prudence, elles dmontrent le caractre cyclique desvariations des prix de l'immobilier mais aussi l'inuencedes conits militaires, des politiques immobilires, desvnements et enn des crises conomiques.

Les dirents indices historiques sculaires des prixde l'immobilier

Photographie du quartier de Herengracht qui sou-ligne la qualit des biens immobiliers qui ont traver-s les sicles.

5 Indice historique des prix immobiliers rels pourle quartier d'Herengracht Amsterdam selonPiet Eicholtz[1]. Cet indice illustre les varia-tions importantes du prix de l'immobilier corri-g de l'immobilier qui oscille autour d'une valeurconstante de 200 pour cet indice.

Autres principaux indices sculaires des prix immo-biliers rels c'est--dire corrig de l'ination pourParis (Jacques Friggit)[2] , les tats-Unis (RobertShiller), Herengracht (Piet Eicholtz)[1] et la Norvge(yvind Eitrheim et al[3].).

1. Erreur de rfrence : Balise incorrecte ; au-cun texte na t fourni pour les rfrences nommesPiet_Eicholtz.

2. Erreur de rfrence : Balise incorrecte ; au-cun texte na t fourni pour les rfrences nommesFriggit_Long_terme.

3. Erreur de rfrence : Balise incorrecte ; aucuntexte na t fourni pour les rfrences nommes Ei-trheim.

5.2 Cycles immobiliers rcents (1970-2005)

Les cycles immobiliers au cours d'une priode de trente-cinq ans (1970-2005) ont t tudis dans les dix-huitpays dvelopps par l'OCDE. L'objectif de cette tudetait de chercher des lments d'explication dans lescycles prcdents pouvant expliquer l'intensit du cyclede hausse observ depuis 2000 dans les principaux paysdvelopps[55]. Quarante-quatre cycles caractriss pardes hausses signicatives de prix ajusts de l'ination ontt observs ces trente-cinq dernires annes dans les dix-huit pays gnrant ainsi une moyenne de 2,6 cycles dehausse par pays durant cette priode[59] . Il est impor-tant de noter que la dure moyenne des cycles de haussede prix est relativement longue en comparaison avec lescycles observs pour les autres actifs, en moyenne 23,7trimestres soit environ six annes[59]. La hausse moyennedes prix, en tenant compte de l'ination durant un cyclede haussier est de 30,2 % mais derrire cette moyennese cache des disparits importantes. Le meilleur exempletant le cycle immobilier nlandais de 1979 1989 sou-vent pris comme modle pour expliquer la crise actuelleavec une hausse des prix de 111,8 % en une dizained'annes[60].Phases de hausse

Quarante-sept phases de baisse signicatives ont gale-ment t identies durant la priode (1970-2005). Il estimportant de noter que le cycle baissier en cours par-tir de n 2006 n'est pas pris en compte dans le tableauci-dessous. En moyenne, chaque pays dvelopp a connu

2,6 phases de baisse durant cette priode avec une duremoyenne de 21,4 trimestres soit environ cinq annes etdemie avec une baisse moyenne de 25,7 % des prix ajus-ts de l'ination. En moyenne, les chires correspondantaux phases de baisse sont relativement proches de cellesdes phases de hausse, aussi bien au niveau des dures quedes amplitudes. De la mme manire, des baisses bienplus importantes peuvent tre notes comme en Finlande(49,7 %) ou aux Pays-Bas (50,4 %), indiquant quel'volution des prix immobiliers la hausse mais aussi la baisse peut tre soumise une volatilit importante,mme si elle se droule sur une priode de plusieurs an-nes.Phases de baisse

Enn, le tableau suivant illustre parfaitement le caractrecyclique du march immobilier en gnral en contradic-tion avec l'adage populaire que l'immobilier ne baissejamais . Sauf rares exceptions, chaque cycle de haussepeut tre mis en correspondance avec un cycle de baisse.De la mme manire, les dirents chires de baisse deprix, certes ajusts de l'ination, contredisent la croyancepopulaire qui veut qu'acheter un logement est toujoursun investissement de bon pre de famille et ne peut pasperdre plus de 30 % de sa valeur comme un produitnancier[61]. Si l'on se rfre la dnition d'un krachcommunment admise c'est--dire une chute de plus de20 % de la valeur des actifs sur une priode donne, peud'atterrissages en douceur peuvent tre nalement iden-tis dans les dirents cycles.Grands cycles par pays avec les variations du prix reldes logements

6 Indicateurs conomiques

De manire essayer d'identier les bulles conomiquesavant leur explosion, les conomistes ont dvelopp uncertain nombre d'indicateurs nanciers ou conomiquesqui peuvent tre utiliss de manire estimer si le bienimmobilier n'est pas survalu. En comparant les niveauxactuels de ces indices par rapport aux valeurs passesqui se sont montres insoutenables sur le long terme (etqui ont abouti ou ont t accompagnes par un krach),il est possible d'estimer d'une manire rationnelle si lesvaleurs des biens immobiliers dans une rgion prcisecorrespondent leur valeur intrinsque. Gnralement,les indicateurs dcrivent deux aspects intimement lis dela bulle immobilire : une partie est lie la valeur dubien et l'autre la dette nancire ou l'eet de levier.Les indices lis la valeur permettent d'indiquer la chertdes biens immobiliers par rapport ce que les acheteurspeuvent payer tandis que ceux bass sur la dette mesurentl'volution du niveau d'endettement des mnages la suitede l'achat (il permet galement de mesurer l'exposition

6 6 INDICATEURS CONOMIQUES

accumule par les banques par la production du crdit).

6.1 Les indices de solvabilit immobilire Le ratio prix/revenu est l'indicateur basique de solva-

bilit immobilire dans une rgion dtermine. G-nralement, il est dni par le rapport entre le prixmdian des biens immobiliers et le revenu mdiandes mnages disponible. Il est exprim sous la formed'un pourcentage ou alors en fonction du nombred'annes de revenus. Il peut tre calcul de manirespare pour les primo-accdants et va alors cher-cher caractriser l'accessibilit au march immo-bilier. Lorsque ce ratio est appliqu des indvidus, ilpeut correspondre alors un indicateur de dcisiond'octroi du prt souvent utilis dans les pays anglo-saxons. L'utilisation de cet indice est intressante.En eet, selon des calculs de Goldman Sachs, unecomparaison des prix mdians immobiliers par rap-port aux revenus mdians des mnages permettait deconclure qu'aux tats-Unis en 2005, le march im-mobilier tait survalu de 10 %.

Le ratio apport/revenu correspond l'apport mini-mum ncessaire pour obtenir un emprunt. Il est g-nralement exprim en mois ou en revenu annuel.Il est particulirement important pour les primo-accdants sans capital immobilier ; si l'apport exigdevient trop important, les acheteurs sont alors car-ts du march. Par exemple en 2004, il tait exigcomme apport une anne de revenus au Royaume-Uni. Dans tous les cas, l'utilit de cet indice estdbattu. En eet, l'apport exig devrait normale-ment augmenter avec la valeur des maisons mais lesbanques relchent gnralement leurs exigences du-rant une bulle.

l'indice de solvabilit mesure le ratio du cot men-suel de l'emprunt ramen aux revenus des acc-dants. Cet indice est largement utilis au Royaume-Uni o la majorit des emprunts immobiliers sont taux variables et indexs par rapport au taux courtterme du march bancaire. Il ore une mesure plusraliste de la capacit de la solvabilit par rapport l'indice rudimentaire correspondant au prix im-mobilier/ratio puisqu'il dpend des taux d'intrts.Nanmoins, il est plus dicile calculer et le ra-tio prix immobilier/revenu demeure largement uti-lis par les experts.

Le cot d'opration relatif est le ratio du prix m-dian immobilier ramen aux revenus medians an-nuels des mnages. Historiquement cet indice a sou-vent oscill autour d'une valeur de 3, voire moins,mais il a augment d'une manire brutale ces der-nires annes dans de nombreux pays atteignant desvaleurs de l'ordre 5-6. Cet indice est utilis par

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1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

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Annees

Indice de solvabilite UK primo-accedants

Source: Nationwide Building Society

Indice de solvabilit selon la socit Nationwide pour les primo-accdants du march immobilier UK.

l'tude internationale de la solvabilit dans les sixpays suivants (Australie, Canada, Irlande, Nouvelle-Zlande, Royaume-Uni et tats-Unis) publi parl'institut de recherche Demographia (en).

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1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

UK

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Annees

Source: Nationwide Building Society

Indice de solvabilit correspondant l'historique du cotsd'opratif selon la socit Nationwide pour les primo-accdantsdu march immobilier UK.

6.2 Taux d'endettement Le taux d'endettement ou ratio du service de ladette correspond au rapport entre les mensualitsde l'emprunt et le revenu disponible. Lorsque lerapport devient trop grand, les mnages deviennentmajoritairement dpendants de la hausse des prixde l'immobilier an de rembourser leurs dettes.Une variante de cet indicateur estime le total descots lis la proprit en incluant les rembour-sement d'emprunts, les charges courantes et lestaxes foncires un pourcentage d'un revenu ty-pique d'un mnage avant impts (voir par exemplele rapport conomique pour le march canadien

6.3 Taux de propritaires, PER, indice de rentabilit locative 7

RBC). En France, une rgle prudentielle souventadopte est que le taux d'endettement correspon-dant l'ensemble des crdits, dont celui relatif l'immobilier, ne doit pas dpasser 33 % du revenumensuel du mnage. On estime qu'au-del il existeun risque important de surendettement. Nanmoins,cette rgle n'est pas forcment applique par tousles acteurs nanciers. Certains prfrant utiliser lereste vivre savoir les ressources minimales dontdispose un mnage pour pouvoir faire face aux d-penses courantes.

Le ratio Dette immobilire/Capital correspond aurapport entre la dette lie l'emprunt immobilier etla valeur du bien immobilier en nantissement ; Il cor-respond une mesure de l'eet de levier. Ce ratioaugmente (dans les pays o il est possible de se re-nancer et de transformer le capital immobilier amor-ti en argent) par un second emprunt ou prt hypoth-caire rechargeable. Un indice de 1 correspond uneet de levier de 100 % ; lorsqu'il est suprieur 1,il indique une situation de negative equity.

6.3 Taux de propritaires, PER, indice derentabilit locative

Le taux de propritaires est la proportion de mnagesqui est propritaire de son logement l'oppos dulocataire. Ce taux tend augmenter avec les haussesde revenus. Souvent le gouvernement favorise le faitd'tre propritaire avec des exemptions de taxes oudes aides l'emprunt an de faciliter l'accession la proprit. Si une hausse du taux de propritairesn'est pas due une augmentation des salaires, il peutsignier qu'un certain nombre d'acheteurs ont te-nu bncier des taux d'intrt bas (qui peuventventuellement raugmenter lorsque l'conomie re-dmarre) ou que les emprunts immobiliers sont oc-troys beaucoup plus facilement des emprunteurspotentiellement non solvables. De ce fait, un tauxlev de propritaires coupl une augmentation dutaux de prts risques (comme les prts subprimesaux tats-Unis) peut signaler une bulle gone parl'endettement.

Le price earning ratio ou PER est un indicateur trscourant an d'valuer la valeur intrinsque d'un actifcar il correspond au coecient de capitalisation desbnces. An de calculer cet indice dans le cas d'unbien immobilier, il est ncessaire de diviser la valeurde la maison par ses revenus nets potentiels qui sontson loyer annuel corrig des dpenses (les chargesd'entretien et les taxes foncires). Le calcul est donnpar la formule suivante :

PER = Prix du bienLoyers Charges

Cet indice permet est un indicateur int-ressant car il permet de comparer les PERd'autres classes d'actifs an de slectionnerl'investissement a priori le plus rentable.

Le ratio prix/loyer est le cot moyen d'achat du biendivis par le nombre de loyers perus ou alors leloyer estim qui serait peru si le bien tait mis enlocation (dans le cas d'un achat pour y habiter) :

Ratio Prix/Loyer = Prix du BienLoyer Mensuel x 12

Celui-ci est souvent calcul aux tats-Unis partir des loyers quivalents publi par le bu-reau des statistiques du travail. Il permet demesurer pour chaque euro investi, le nombred'euros en retour reu en loyer (ou en loyer quia t conomis). Les loyers comme les bn-ces d'entreprises ou les revenus sont en gn-ral fortement lis la loi de l'ore et de la de-mande et aux fondamentaux conomiques. Unebulle ou une survaluation des loyers ou des sa-laires a rarement ou jamais t observe. Ainsiune hausse brutale des prix de l'immobilier as-socie un march de location plat est un in-dice important pour signaler l'existence d'unebulle. Ainsi, en octobre 2004 aux tats-Unisle ratio prix-loyer tait suprieur de 18 % lamoyenne long terme[62].

L'indice rentabilit locative brute est un indice sou-vent utilis au Royaume-Uni et en France. Il cor-respond au loyer annuel divis par le prix du bienimmobilier et exprim sous la forme d'un pourcen-tage :

Indice de rentabilit locative brute = Loyer Mensuel x 12Prix du Bien x 100%

Il sagit de l'inverse du ratio prix-loyer. L'indicede rentabilit locative nette peut aussi tre cal-cul en loyer mensuel net, o les charges dubailleur ont t dduites avant de faire le mmecalcul ; dans ce cas, il sagit de l'inverse du PERdcrit juste auparavant[63]. Il existe d'autres in-dicateurs de rentabilit locative comme le tauxde rendement interne appel TRI.

Le taux de rentabilit net :

Le taux de rentabilit net est bien plus avantageux que lel'indice de rentabilit brut pour dterminer prcismentla valeur locative d'un bien. Il prend en compte les frais et

8 7 EXEMPLES DE BULLE IMMOBILIRE

les taxes directement lis au bien et qui viennent diminuerson rendement.Tx de rentabilit net =12 x loyer (CC) - frais assurances et de gestion - taxe foncire - charges de coproprit

prix d'achat + cot travaux faire x 100%

L'important est de toujours utiliser la mme formulepour pouvoir comparer les biens entre eux.Pour aller plus loin, il faut personnaliser le rendement.Il faut donc tenir compte du prt et de ses modalits,des impts (sur le revenu notamment). De ces considra-tions pourra natre la notion d'autonancement. Un bienqui sautonance est la base pour pouvoir senrichir avecl'immobilier locatif mais surtout se protger contre lcla-tement de la bulle immobilire[64].

Le taux d'occupation ( l'oppos : taux de vacance)est essentiellement le nombre d'units occupes di-vis par le nombre total d'units (au niveau del'immobilier commercial, il est exprim en termesde mtres carrs pour direntes catgories de b-timents). Un faible taux d'occupation signie quele march est caractris par une surabondance debiens disponibles.

7 Exemples de bulle immobilire

7.1 Grands immeubles des capitales euro-pennes en 1870

La grande spculation immobilire Paris, Berlin etVienne du dbut des annes 1870 a t accentue parle versement d'une lourde indemnit de de guerre de laFrance l'Allemagne, qui a gon l'activit bancaire Berlin. Paris, les oprations du Baron Haussmann ontt aussi opres en grande partie crdit, avec une envo-le de la valeur des immeubles. Cette bulle immobiliredbouch sur la crise bancaire de mai 1873

7.2 Bulle immobilire des annes 1920 enFloride

Article dtaill : Bulle immobilire des annes 1920 enFloride.

La bulle immobilire des annes 1920 en Floride est lapremire bulle immobilire atteindre cet tat. clatanten 1926, laissant derrire elle des cits entires en chan-tier et des quartiers l'tat d'bauche. Cette bulle immo-bilire, comme les prcdentes et les suivantes, repose surun accs facile au crdit, l'arrive de nombreux spcula-teurs externes au march immobilier de l'tat de Florideet des prix augmentant rapidement.

7.3 Bulle immobilire des annes 1990

7.3.1 Bulle immobilire japonaise des annes 1980

Article dtaill : Bulle spculative japonaise.La bulle nancire et immobilire japonaise des an-

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Annes

Indice des prix fonciers des six mtropoles japonaises (1965-2008)

Source:Japan Real Estate Institute Mtropoles: Tokyo/Yokohama/Nagoya/Kyoto/Osaka/Kobe

Foncier usage commercial Foncier usage rsidentiel Foncier usage industriel

Indice prix la consommation

Indice historique des prix du foncier du Japon (1965-2008)

nes 1980 est considre comme la plus importante del'histoire. Ds 1986, le gonement de la bulle commenceet les prix du foncier augmentent fortement au Japon. Parexemple, l'indice du Japan Real Estate Institute concer-nant le foncier usage rsidentiel passe de l'indice 50en 1978 l'indice 126,1 en 1991. Comme le montre legraphique, la bulle foncire fut beaucoup plus importantedans l'immobilier commercial. L'augmentation des prixest globalement trs largement suprieure l'ination m-sure sur les prix la consommation. La ambe des prixtouche les six principales mtropoles japonaises et en par-ticulier la capitale Tokyo o la moindre parcelle de terrainvaut une fortune (on samusait alors calculer que le prixthorique des jardins du palais de l'empereur, situs enplein centre de Tokyo tait quivalent au prix de la Cali-fornie tout entire).Un atterrissage relativement dur au niveau conomiquesera provoqu par le dgonement de la bulle immobi-lire japonaise. Les prix immobiliers baisseront de ma-nire graduelle, d'abord modestement en 1990 et 1991,puis la baisse sacclrera. De 1990 2005, l'indicedes prix de l'immobilier japonais connatra 17 annesde baisse dans un contexte dationniste gnralis. En2005, l'indice rsidentiel atteint 77,3, (37 % en dessousdu plus haut) soit un niveau proche des prix de 1982 avantla ambe. La bulle foncire japonaise et la dation s-vre qui a accompagn son clatement sert de modle auxconomistes et aux banques centrales an de dnir desscnarios d'clatement de bulle d'actifs. Quelques moisavant le dclenchement de la crise des crdits subprimesen 2007, Les chos titraient par exemple L'Amriquen'est pas un nouveau Japon [65].

7.4 La bulle immobilire mondiale des annes 2000 9

7.3.2 Bulle immobilire irlandaise des annes 1990

Article dtaill : Bulle immobilire en Irlande.

7.3.3 Bulle immobilire franaise des annes 1990

Article dtaill : March immobilier franais.

Entre 1987 et 1991, les prix de l'immobilier se sont en-vols principalement Paris, en rgion parisienne et surla cte d'azur avec une spculation importante des mar-chands de biens, sans corrlation avec les indicateurs decroissance conomique ou d'augmentation du niveau devie des habitants. Comme l'illustre la seconde gure ci-dessous, l'indice des prix immobiliers en francs constant Paris augmente trs violemment durant les annes 1988,1989 pour atteindre une valeur proche de 200 en francconstant, soit une augmentation de 85 % de 1985 1989. Cette augmentation est totalement dcorrle del'volution de l'indice global des loyers en France et biensuprieure l'volution des loyers parisiens selon les en-qutes nationales du logement (ENL). En aot 1990, laguerre du Golfe marquera le coup d'arrt du gonementde cette bulle. En 1991, les ventes sont trs infrieures leur niveau moyen, marquant le dbut du krach immobi-lier. Comme le montre la boucle de Joseph Comby, ledbut de la crise est caractrise par un eondrementdes ventes prix constant, un phnomne souvent obser-v en n de cycle haussier. Dans les annes suivantes, de1992 1996, les prix de l'immobilier dans l'ancien ontconstamment baiss (jusqu' 30 % 40 % dans cer-tains secteurs) durant plusieurs annes pour atteindre denouveau une valorisation en adquation avec les fonda-mentaux conomiques du pays ce qui permettra un red-marrage du volume des ventes. La dernire gure illustreune volution similaire pour les prix et le volume desvente de logements neufs en rgion le-de-France.

Principaux indices immobiliers parisiens durant labulle immobilire des annes 1990

Evolution des prix des appartements (vendus libres) Paris de 1980 1997 en francs courants et enfrancs constants.

Evolution des prix par rapport l'volution del'indice des loyers parisiens et franais durant les an-nes 1990[1].

Boucle dite de Joseph Comby savoir la relationentre prix/nombre de transactions pour les apparte-ments anciens Paris pour les annes 1990-1998[1].

Relation entre prix/nombre de transactions pour leslogements neufs en Ile-de-France durant les annes1990[1].

1. (fr) Didier Cornuel, L'hypothse de bulle immo-bilire , Revue de l'OFCE', vol. 70, no 2, 2003, p.155-191 (lire en ligne)

7.4 La bulle immobilire mondiale des an-nes 2000

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Source: Nationwide Building Society

Immobilier ancien UK ajuste inflation Tendance +2.9% croissance annuelle

Indice historique dat des prix de l'immobilier ancien (UK)(1975-2011) en rouge selon la socit Nationwide Building So-ciety. La correction actuelle du march immobilier britanniquetend remettre en cause la tendance extrapole d'une croissancedes prix dats de +2,9 % (courbe en noir).

Le magazine The Economist est le premier mdia mettre en garde l'opinion publique dans un article du16 juin 2005[66] sur les risques lis l'emballementdu march immobilier dans les pays suivants : tats-Unis, Angleterre, Australie, Nouvelle-Zlande, Irlande,Espagne, (voir ce sujet l'article Bulle immobilire es-pagnole), Afrique du Sud, Inde, Chine et France. L'essordu crdit l'chelle mondiale durant cette priode sou-tenu par la titrisation[67] de ces emprunts est dsormaisidenti comme la cause principale de cette bulle. Letableau suivant[68] illustre le fait que durant la priode2000-2005, la majorit des pays dvelopps ont vu deshausses signicatives de prix bien au-del de l'inationavec une moyenne de 4,2 %. Les deux exceptions sontl'Allemagne et le Japon qui n'ont pas suivi le mouvementmondial et ont continu le cycle de correction commencdans les annes 1990. La comparaison entre les indicesrapport Prix/Loyers et Prix/Revenus pour les direntspays montre que la majorit est dans une situation debulle, le nombre d'annes en termes de revenus consa-crer pour l'achat de son logement tant bien suprieur celui de la Suisse, l'Allemagne ou le Japon. L'OCDEsouligne d'ailleurs le mouvement de reux observ r-cemment dans les dirents pays dvelopps l'chelledu globe[68] mais considre que mme en 2010 les prixde l'immobilier ont encore de la marge pour baisser auregard de l'historique des indicateurs dans de nombreuxpays[69],[70]. En 2011, l'tat des lieux dress par The Eco-nomist montre qu'aprs plusieurs annes de correction, le

10 8 DBAT SUR UNE VENTUELLE RGULATION ?

march immobilier amricain est probablement prochede ses niveaux fondamentaux, les indicateurs ne mon-trant plus de survaluation agrante[71]. Les pays asia-tiques (Honk-Kong, Singapour, Chine) semblent prendrele relais avec une forte croissance des prix. L'exceptionfranaise o la bulle immobilire n'a que peu dgonpar rapport aux autres marchs immobiliers occidentauxdprims ou en phase de correction est galement souli-gne.Les prix du logement baissent dans tous les pays en 2008Derniers indicateurs immobiliers selon le magazine TheEconomist (aot 2012)

7.4.1 Bulle immobilire amricaine des annes 2000

Article dtaill : Bulle immobilire amricaine desannes 2000.

Le march immobilier amricain a connu une croissancebrutale des prix au cours des annes 2000, aprs le d-gonement de la bulle Internet. Comme le montre l'indicedes prix immobiliers amricains ajusts de l'ination pu-bli par Robert Shiller, la bulle immobilire amricaine at d'une intensit sans quivalent historique sur une p-riode suprieure (1890-2009) de plus de cent ans. Tou-tefois, il faut observer que l'ination immobilire a ttrs variable d'un tat amricain l'autre ; la hausse del'indice Case-Shiller sur cinq ans a dpass les 275 % Los Angeles ou Phoenix et seulement 27 % Dtroit. Lachronologie permet de dceler les dcisions ayant eu uneinuence dans la crise, dont certaines remontent au New-Deal. Nanmoins une mania pour l'accession la propri-t, une trop grande quantit de liquidits sur le march, etdes conditions de crdit exceptionnelles voire laxistesau niveau des emprunts risques (voir subprime) sontparmi les causes principales avances an d'expliquerlorigine de cette bulle. En particulier, selon des modli-sations conomtriques[72], l'essentiel de la bulle sexpli-querait par la dgradation de la qualit des prts lors dela formation de la bulle elle-mme cause par des innova-tions nancires visiblement mal contrles au niveau dumarch du crdit. Le dgonement rapide observ par-tir de 2007 correspond au krach immobilier amricaindes annes 2000. Ce dernier a engendr une crise mon-taire et nancire mondiale, connue sous le nom de crisedes subprimes.

Indices historiques amricains pour l'immobilier an-cien

Indice historique long terme reconstitu parl'conomiste Robert Shiller des prix des logementsamricains long corrig de l'ination. L'volutionrcente a t compltement dconnecte des autresindices fondamentaux comme l'indice des prixdu cot de la construction, de la variation de la

population amricaine que des taux d'intrt longterme.

Indice historique des prix des logements (1987-2011) non corrig de l'ination pour les principalesmtropoles amricaines (Indice Case-Shiller).

Variation en glissement annuel corrige des varia-tions saisonnires de l'indice Case-Shiller illustrantles hausses de prix annuelles virtigineuses (2004-2006).

Indice Case-Shiller de 2000 2011 des vingt princi-pales mtropoles amricaines illustrant la phase debulle puis son dgonement. Mme une ville commeDtroit pargne par la bulle immobilire a t mar-que par la phase de crise.

7.4.2 Bulle immobilire espagnole des annes 2000

Article dtaill : Bulle immobilire espagnole.

7.4.3 Bulle immobilire franaise des annes 2000

Article dtaill : March immobilier franais.

Une croissance brutale des prix immobiliers franaissest produite partir de l'anne 2002, cette fois-ci surl'ensemble du territoire franais. Dj en octobre 2004,Jacques Friggit estimait que lvolution rcente du prixdes logements apparat historiquement anormale [73].Entre 1997 et 2007, les prix des maisons et des appar-tements ont nalement augment de 142 %[74]. Selon labanque BNP Paribas, les prix de l'ancien ont quant euxaugment de 155 % sur le territoire national, et de 191 % Paris correspondant une multiplication des prix parun facteur trois[75]. En 2008, le march immobilier a su-bi une premire crise mais celle-ci sest arrte quelquesmois plus tard, pour voir les prix repartir la hausse danscertaines villes et tout particulirement Paris et sa r-gion. la suite de la crise de la dette, l'arrt de ce rebondest visible n 2011.

8 Dbat sur une ventuelle rgula-tion ?

De nombreux travaux actuels d'conomistes cherchent tirer d'ventuelles leons sur les consquences del'clatement de la bulle immobilire quasi-mondiale desannes 2000 et de la crise conomique rsultante. Enparticulier, Jean Tirole[77] fait le constat que l'origine dela crise actuelle se trouve dans une liquidit plthoriqueau niveau des marchs nanciers et la prsence d'unebulle immobilire. Au del du contrle de l'ination et

11

Exemple de publicit pour un crdit hypothcaire risque (prtdit subprimes) aux tats-Unis. Les emprunteurs de prts risqusreprsentaient 9 % en 2000 et 20 % en 2006[76].

du soutien la croissance conomique, les banques cen-trales doivent-elles intervenir et limiter la liquidit au ni-veau des marchs nanciers an de dgoner une bulled'actifs ? Le dbat est trs large. L'actuel prsident de larserve fdrale amricaine Ben Bernanke n'est pas fa-vorable et considre que les banques centrales n'ont pas intervenir tant que la bulle d'actifs n'a aucun eet vi-sible sur l'ination[78],[79]. Au lieu de de faire clater labulle, d'autres conomistes suggrent des mcanismes dergulation qui consisteraient pour les tats ou les tablis-sements nanciers accumuler des rserves permettantde faire face l'clatement d'une bulle. Ensuite, la titrisa-tion excessive et la vente des crdits risqus sur le marchnancier ont galement dresponsabilis certains tablis-sements nanciers qui n'taient pas forcs de contrlerla qualit des prts immobiliers (crise des subprimes)[76].Les agences de notation ont galement sous-valu lesrisques associs ces produits nanciers pourtant no-ts AAA pour nombre d'entre eux[76]. Enn, les incita-tions scales ou les subventions directes ou indirectes del'tat au niveau de l'immobilier prsentes dans de nom-breux pays (garantie de Fannie Mae et Freddie Mac, ladductibilit des intrts d'emprunts aux tats-Unis ouau Royaume-Uni, et le mcanisme de dscalisation sontgalement montrs du doigt. La rgulation des conditionsde prt immobilier (dure, taux et endettement maximal)est galement avance comme solution pour limiter laformation d'une bulle immobilire.

9 Notes et rfrences (en) Cet article est partiellement ou en totalit

issu de larticle de Wikipdia en anglais intitul Real_estate_bubble (voir la liste des auteurs).

[1] Anne-Juliette Bessone, Benot Heitz et Jean Boissinot, March immobilier : voit-on une bulle immobilire ,Note de Conjoncture INSEE, 2005 (lire en ligne)

[2] (en) Thomas Helbling, Housing price bubbles- a talebased on housing price booms and busts , BIS Paper, vol.4, no 21, 2005 (lire en ligne)

[3] " In a 2007 interview, Eugene Fama, the father of theecient-market hypothesis, declared that the word bub-ble drives me nuts, and went on to explain why we cantrust the housing market : Housing markets are less li-quid, but people are very careful when they buy houses. Itstypically the biggest investment theyre going to make, sothey look around very carefully and they compare prices.The bidding process is very detailed. Paul Krugman, How economist get it so wrong , The New-York Times, 2009 (lire en ligne)

[4] (fr) Vincent Renard, Quelques caractristiques des mar-chs fonciers et immobiliers , Economie et statistiques,vol. 294, no 294-295, 1996 (lire en ligne)

[5] (fr) Clment Scha, Faut-il encourager laccession laproprit ? , Regards croiss sur l'conomie, no 9, 2011(lire en ligne)(ISBN 9782707168931)

[6] La liquidit du march immobilier dpend aussi descots spciques grevant les transactions : taux de TVA,droits de timbre et denregistrement, impts sur les suc-cessions Kostas Tsatsaronis et Haibin Zhu, Dynamiquedes prix immobiliers : tude sur 17 pays , Rapport trimes-triel de la BRI, 2004 (lire en ligne)

[7] (fr) Franois Geerolf, Une conomie des bulles immo-bilires. , Regards croiss sur l'conomie, no 9, 2011, p.36-45 (lire en ligne)(ISBN 9782707168931)

[8] (en) Karl Case, The Market for Single Family Homes InBoston , New England Economic Review, 1986 (lire enligne)

[9] (en) Jean Tirole, On the possibility of speculation underrational expectations , Econometrica, vol. 50, no 5, 1982(lire en ligne)

[10] (fr) Les caractristiques des biens et des particulari-ts du march immobilier induisent une multiplicit deconcepts, de mthodes et de rsultats. Pire, la thorieet la pratique sont trues d'armations premptoires,d'hypothses plus ou moins implicites ou arbitraires, deraccourcis, d'approximations, de confusion et d'autresmerveilles, qui en font un monde enchant o tout semblepermis et o chacun croit dtenir la vrit" PhilippeFavarger et Philippe Thalman, Les secrets de l'expertiseimmobilire, Presses polytechniques et universitaires ro-mandes, 2008, (ISBN 978-2-88074-776-3)

[11] (fr) Arnaud Simon, Une nouvelle re dans le domainede l'information immobilire : La rvolution de la golo-calisation , L'observateur de l'immobilier, 2009 (lire enligne)

[12] Les professionnels de l'immobilier ont galement int-rt participer l'entretien des mythes autour de la pro-gression des prix futurs puisque leurs revenus sont pro-portionnels la valeur des biens immobiliers Sylvie Da-zin, Christophe Beckerich et Marie Delaplace, Lvolu-tion des marchs immobiliers rsidentiels dans laire ur-baine de Reims : un eet de la Ligne Grande Vitesse

12 9 NOTES ET RFRENCES

Est-europenne ? , Congress of the European RegionalScience Association (47th Congress) and ASRDLF (44thCongress)(Universit de Reims), 2007 (lire en ligne)

[13] Nanmoins, les agents immobiliers semblent plutt re-layer la dynamique existante au niveau des marchs im-mobiliers mais n'en sont pas l'origine car leurs activi-ts ne concernent ni la production, ni la transformationde biens Loic Bonneval, Les agents immobiliers, rvla-teurs de la valorisation marchande des espaces , HalshsArchives ouvertes (Universit Lyon 2), 5 dcembre 2008(lire en ligne)

[14] Raimond Maurer et Steen Sebastian, Lexpertise im-mobilire en Allemagne, une approche nancire , R-exions immobilires, no 10, juin 1995 (lire en ligne)

[15] (fr) Vincent Renard, Les enjeux urbains des prix fon-ciers et immobiliers , La documentation franaise sousla direction de Jean Claude Prager', 2003, p. 95-108 (lireen ligne)

[16] Sabine Le Bayon et Herv Plraux, Lexubrance ra-tionnelle de limmobilier , Revue de lOFCE, vol. 96, 2006, p. 83-114 (lire en ligne)

[17] (en) Neil Monnery, Safe as houses ? a historical analysisof property prices, London Publishing Partnership, 2011(ISBN 1907994017)

[18] le meilleur exemple discut dans le texte est l'indice scu-laire du quartier d'Herengracht Amsterdam qui illustreparfaitement le caractre cyclique de la valorisation del'immobilier

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Indice prix de l' immobilier Herengracht (1628-2008)

Guerre anglonerlandaise Record de prix

Guerre anglonerlandaise

Capture par Napoleon Rvolution industrielle

Guerre mondiale

Choc ptrolier

Nouveau record (1672-1674) (1736) (1780-1784)

(1795) (1850)

(1914-1918)

(1979)

[19] Vincent Renard, Quelques caractristiques des marchsfonciers et immobiliers , conomie et Statistique, vol.294, 1996, p. 89-97

[20] Remy Lecat et Jean-stphane Msonnier, Dynamiquedes prix des logements : quel rle des facteurs nan-ciers ? , Bulletin de la Banque de France, vol. 133, 2005,p. 29-47 (lire en ligne)

[21] (fr)Patrick Arthus, Les incendiaires Les banques centralesdpasses par la globalisation, Editions Jean-Perrin, 2000(ISBN 2262025614)

[22] Ce balancement nest dailleurs pas circonscrit lapremire moiti des annes 2000 : historiquement, lesuctuations des rendements boursiers concident avec desuctuations de sens contraire des rendements de limmo-bilier

[23] Un exemple donn par le Figaro est qu'il a fallu plusde quinze ans pour que de nouveaux immeubles soientconstruit la place du fort d'Issy-les-Moulineaux qui abri-tait la direction gnrale de l'armement Jean-Yves Gu-rin, L'tat vend ses terrains pour construire plus , LeFigaro-Immobilier, 1er mai 2012 (lire en ligne)

[24] On articialise 60 000 70 000 hectares chaque an-ne, essentiellement des terres agricoles. Cela correspond un dpartement franais tous les sept dix ans. Par com-paraison, l'Allemagne consomme 20 000 30 000 hec-tares. Les Franais voulaient des maisons individuelles ?On a fait le choix de l'talement urbain, en oubliant quel'espace tait une ressource non renouvelable. NathanielHerzberg et Harold Thibault, Le paysage franais, grandoubli des politiques d'urbanisation , Le Monde Cultureet Ides, 25 fvrier 2012 (lire en ligne)

[25] . Il existe un dbat sur l'inuence des rglementations fon-cires dans la formation des bulles immobilires. Dansson livre Le Logement, Crise publique, Remdes privsVincent Bnard observe que, dans les tats o la rgle-mentation foncire est peu contraignante, l'ore de lo-gements sest adapte la demande, et les prix ont peuaugment. Il en est ainsi du Texas. Par contre, l o lescontraintes administratives sont fortes (exemple : Califor-nie), les prix se sont envols. Cette analyse ne peut cepen-dant tre gnralise l'ensemble de la plante, dans lamesure o certains pays europens rglementation fon-cire contraignante n'ont pas connu de hausse (exemple del'Allemagne) et o certains pays rglementation foncirenon-contraignante ont pu connatre une hausse importante(exemple de l'Irlande). Les constructions de nouveaux lo-gements, bien loin d'entraner une rgulation de l'ore,de la demande et des prix, ont souvent produit un eetinverse, tirant vers le haut le prix de l'immobilier ancien(cas de la France), ce qui souligne le caractre spculatifdu march de l'immobilier au dbut des annes 2000.(fr)Le Logement, Crise Publique, Remdes privs, EditionsRomillat, 2007

[26] Natacha Aveline, Lexprience particulire du Japon enmatire de renouvellement urbain , Droit et Ville, no 55, 2002, p. 59-69 (lire en ligne)

[27] (fr) Isabelle Rey-Lefebvre et Harold Thibault, Tous pro-pritaires la n d'un mythe , Le Monde, 8 mars 2011 (lireen ligne)

[28] (en) http://www1.gsb.columbia.edu/mygsb/faculty/research/pubfiles/3182/What%27sOldNewNext.pdfArticle en anglais dcrivant l'histoire des bulles immo-bilires puis tudiant plus en dtail le rle des socitsprives commerciales de service public GSE FannieMae et Freddie Mac dans le caractre explosif de la bulleimmobilire amricaine des annes 2000

[29] (fr) la monte des craintes sur l'avenir du rgime desretraites ont pu galement inciter les mnages privil-gier l'acquisition de leur logement Frdric Wilhem,

13

L'volution actuelle du crdit l'habitat en France est-elle soutenable ?" , Bulletin de la banque de France, no140, 2005 (lire en ligne)

[30] La prgnance du mythe foncier au Japon et de celuide la pierre refuge Natacha Aveline, L'opacit del'information foncire en France et au Japon, aspects com-pars , Japon Pluriel 2, 1998, p. 391-396 (lire en ligne)

[31] (en) Paul Krugman, An Irish Mirror , The New-YorkTimes, 7 mars 2010, A23 (lire en ligne)

[32] (fr) Robert Shiller, Exubrance Irrationnelle, Valor Edi-tions, 2000 (ISBN 2-909356-21-3)

[33] http://www.comby-foncier.com/, L'articulation du fon-cier et de l'immobilier , Adef', dcembre 1993 (lire enligne)

[34] http://www.comby-foncier.com/, Le compte reboursde l'immeuble au terrain , Etudes Foncires, dcembre1996 (lire en ligne)

[35] Les enjeux urbains des prix fonciers et immobiliers, op. cit.,p. 5.

[36] Joseph Comby, Valeurs d'un terrain , Adef, septembre2009 (lire en ligne)

[37] (en) David Genesove et Christopher Mayer, Loss aver-sion and seller behavior : evidence from the housing mar-ket , Quarterly Journal of Economics , vol. 116, no 4, 2001, p. 1233-1260 (lire en ligne)

[38] (en) Karl Case et John Quigley, How Housing BoomsUnwind : Income Eects, Wealth Eects, and StickyPrices , Papier prsent la session commune del'association conomique amricaine et de l'association dumarch immobilier et de l'conomie urbaine', 27 dcembre2006, p. 1-28 (lire en ligne)

[39] (en) Karl Case, The market for single-family homesin the Boston area , New England Economic Review, noMay, 1986, p. 38-48 (lire en ligne)

[40] (en) Karl Case et Robert Shiller, The Behavior of HomeBuyers in Boom and Post-Boom Markets , New Eng-land Economic Review, november/december 1988, p. 29-47 (lire en ligne)

[41] ce qui est absolument faux si l'on regarde l'historique desprix immobiliers sur les cent dernires annes, qui montreplutt l'existence de cycles dans les prix de l'immobilier(fr) Robert Shiller, 24 janvier 2008, interview dans Leschos : Immobilier : la crise amricaine peut toucher laFrance

[42] Joseph Comby, Atterrissage , Etudes Foncires (Edito-rial), no 123, septembre 2006 (lire en ligne)

[43] Joseph Comby, L'immobilier parisien d'une bulle l'autre , Adef, mai 2010 (lire en ligne)

[44] il n'existe pas de corrlation entre les uctuations des prixavec celle du nombre de personnes par mnage ou dunombre de mnages (fr)Jacques Friggit, Prix des lo-gements, produits nanciers immobiliers et gestion desrisques , Economica, 2003. Bernard Thion-CEREFI,

dans la lettre de conjoncture du site des notaires (http://www.immonot.com) de mars 2007 souligne galementque sur 15 ans (1990-2005), la population franaise a aug-ment de 4 millions et 50 000 personnes et le nombre deparcs de logements de 4 millions et 150 000 units

[45] La croissance des achats nets de ventes par les trangersnon rsidents, souvent invoque, na reprsent quunefraction marginale (de lordre de 1 %) des transactions delogements en France de 2000 2010 Jacques Friggit, Quelles Perspectives pour les prix des logements aprsson envole ? , Regards croiss sur l'conomie, vol. 1, no9, 2011, p. 29-47 (lire en ligne)

[46] Voir par exemple la pyramide dmographique des ges se-lon l'INSEE qui n'indique pas une hausse spectaculaire dela population franaise durant cette priode

400 200 0 200 400 0

20

40

60

80

100

Population (in thousands)

Population pyramid of France in 2012 (INSEE)

Age

Male Female

[47] Jean-Marc Oner, Les eets structurants du transport :mythe politique, mystication scientique , Espace go-graphique, vol. 22, no 922-3, 1993, p. 233-242 (lire enligne)

[48] Sylvie Bazin, Christophe Beckerich, Marie Delaplaceet Sophie Masson, La LGV Est-Europenne enChampagne-Ardenne : quels eets sur la cohsion terri-toriale champardennaise ? , Revue dEconomie Rgionaleet Urbaine, no 2, 2006 (lire en ligne)

[49] Comme le montre la gure suivante, l'volution du nombretotal d'tudiants dans l'enseignement suprieur demeuremodeste depuis le dbut des annes 2000 (la hausse estinfrieure 3 %)

[50] La premire est que les uctuations des prix relventd'abord de mouvements conjoncturels et/ou macrocono-miques (Granelle, 1998) dont l'interaction avec des phno-mnes localiss est dicile saisir. Les temporalits sonten eet direntes, mme si la variation gnrale des prixpeut modier profondment le droulement des volutionslocales (comme le note par exemple Bourdin, 1989, pro-pos de la rhabilitation). Loic Bonneval, Les agentsimmobiliers, rvlateurs de la valorisation marchande desespaces , Halshs Archives ouvertes (Universit Lyon 2), 5dcembre 2008 (lire en ligne)

14 9 NOTES ET RFRENCES

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

1960 1970 1980 1990 2000 2010

Eec

tifs

(en

mill

iers

)

Rentre Universitaire

Evolution nombre d'tudiants en France

Source: MESR-DGESIP-DGRI-SIES

Total tudiants dans l' enseignement suprieur dont l'Universit

[51] Le meilleur exemple pour illustrer la dicult d'avoir unmarch localement et totalement dcoupl est l'volutionde l'Indice Case-Shiller des vingt plus grandes mtropolesamricaines

100

150

200

250

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

Indi

ce (B

ase

100:

2000

)

Annees

Indice SP/Case-Shiller CVS (20 metropoles)

Phoenix Los-Angeles

San-Diego San-Francisco

Denver Washington

Miami Tampa Atlanta

Chicago Boston Detroit

Minneapolis Charlotte

Las-Vegas New-York Cleveland

Portland Dallas

Seattle

[52] Nanmoins, il est ncessaire de souligner le fait que pourles Franais modestes : Au total, 32 % des Franaisvivent avec au moins un de ces dfauts majeurs dequalit (absence de sanitaire, installation de plomberieou lectrique dfectueuse, toit perc et problmes lis lhumidit), dans leurs logis. De rcents travaux avaientmontr quau niveau europen, la France se retrouve enbas du classement, entre le Portugal et lItalie la 18meplace loin derrire la moyenne europenne qui se situe 26 % Mlanie Babs, Rgis Bigot et Sandra Hoibian, Les dommages collatraux de la crise du logement surles conditions de vie de la population , Crdoc, Carnetsde Recherche, no 281, dcembre 2011 (lire en ligne)

[53] (en) Robert Shiller, Irrational Exuberance Princeton Uni-versity Press, 2005, (ISBN 978-0691123356)

[54] (en) http://people.hofstra.edu/Jean-paul_Rodrigue/jpr_blogs.html

[55] (fr) Perspectives conomiques , 78, sur oecd.org, no-vembre 2005 (consult le 5 janvier 2010)

[56] (en) Piet Eicholtz, A Long Run House Price Index : TheHerengracht Index 1628-1973 , Real Estate Economics,vol. 25, no 2, juin 1997, p. 175-192

[57] (en) yvind Eitrheim et Solveig Erlandsen, House priceindices for Norway 18192003 , Working Paper, juin2008 (lire en ligne)

[58] Cette note de travail compare quatre indices sculairesdu prix des logements dont lun remonte jusquau XIIIesicle (en) Jacques Friggit, Comparing four secular in-dex (Working paper) , CGEDD, juin 2008 (lire en ligne)

[59] Perspectives conomiques de l'OCDE n78, op. cit., p.226

[60] Perspectives conomiques de l'OCDE n78, op. cit., p.227

[61] . Dans un contexte d'ination faible, voire de dation, ilest recommand de tenir compte de la situation par rap-port au cycle immobilier pour viter une situation de ne-gative quity. Au-del de la valeur intrinsque du bienimmobilier, il est bien de vrier que le march ne soit pasglobalement survalu et proche de la n du cycle haussierou du dbut du cycle baissier lors de la ralisation de cetinvestissement

[62] (en) John Krainer et Chishen Wei, House Prices andFundamental Value , Federal Reserve Bank of San Fran-cisco, 1er octobre 2004

[63] Comme les loyers sont perus tout le long de l'annechaque mois au lieu d'une seule fois la n de l'anne,l'indice de rentabilit nette est lgrement sous-estim parcette approche

[64] Comment calculer une rentabilit locative ? - Idal in-vestisseur (consult le 2 aot 2015)

[65] (fr) Immobilier : l'Amrique n'est pas un nouveau Ja-pon , Les Echos, 2007 (lire en ligne)

[66] (en) The Economist, 16 juin 2005, After the fall.

[67] (fr) Peter Thal Larsen, De nouveaux outils contreles bulles sont ncessaires , sur lemonde.fr, mars 2010(consult le 19 mars 2010)

[68] (fr) Perspectives conomiques , 84, sur oecd.org, f-vrier 2009 (ISBN 978-92-64-05468-4)

[69] (fr) Les prix de l'immobilier ont de la marge pour baisser(conomiste du FMI) , sur lepoint.fr, mars 2010 (consul-t le 12 mars 2010)

[70] (en) Prakash Lougani, Housing Prices : More Room toFall ? , 47, sur imf.org, FMI, mars 2010 (consult le 12mars 2010)

[71] (en) Global House prices :Rooms with a view , sur thee-conomist.com, juillet 2011 (consult le 26 dcembre 2011)

[72] Vincent Grossmann-Wirth, Sophie Rivaud et StphaneSorbe, Comprendre la formation de la bulle immobi-lire amricaine et son clatement , Economie et statis-tique, no 438-440, 2010, p. 315 (lire en ligne)

10.2 Liens externes 15

[73] (fr) Jacques Friggit, Le prix des logements en 2004 :quelques anormalits historiques , Urbanissimo', no 78, 2004 (lire en ligne)

[74] (fr) Serani Tonino, La Pierre est trop lourde pour lesfranais , Libration, 8 septembre 2007 (lire en ligne)

[75] (fr) BNP Paribas, Direction des tudes conomiques, page9

[76] (fr) Patrick Artus, Jean-Paul Betbze, Christian de Bois-sieu et Gunther Capelle-Blancard, La crise des sub-primes , Conseil d'Analyse Economique, 2008, p. 273(lire en ligne)(ISBN 978-2-11-007357-0)

[77] (fr) Jean Tirole, Leons d'une crise , Notes TSE, d-cembre 2008 (lire en ligne)

[78] (en) Ben Bernanke, Should central banks respond tomovements in asset prices ? , The American EconomicReview, vol. 91, no 2, 2000 (lire en ligne)

[79] L'conomiste John Taylor estime que si la rserve fdraleamricaine avait augment ses taux directeurs en 2002 etnon en 2004 en suivant scrupuleusement la rgle de Taylor,la bulle immobilire amricaine aurait t vite (en) JohnTaylor, The nancial crisis and the policy responses : anempirical analysis of what went wrong , NBER WorkingPaper, no 14631, 2009 (lire en ligne)

10 Voir aussi

10.1 Articles connexes

10.2 Liens externes Statistiques et indices sur le long terme par Jacques

Friggit

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16 11 SOURCES, CONTRIBUTEURS ET LICENCES DU TEXTE ET DE LIMAGE

11 Sources, contributeurs et licences du texte et de limage11.1 Texte

Bulle immobilire Source : https://fr.wikipedia.org/wiki/Bulle_immobili%C3%A8re?oldid=117397625 Contributeurs : Jiel~frwiki, Deux-troy, Gem, Sebjarod, Khalid hassani, Skamp, Phe-bot, Turb, Bibi Saint-Pol, ~Pyb, MaCRoEco, Z653z, Ofol, Criric, Bob08, Nias, Doc-teurCosmos, Stphane33, Paternel 1, Arnaud.Serander, Yelkrokoyade, Pok148, Matpib, Ultrogothe, Litlok, Parpaing, Loveless, Le sotr,Hexasoft, Rune Obash, Pautard, Roda, Michudon, Esprit Fugace, Jmax, Mwarf, Malta, Lamiot, AntonyB, GabrieL, NicoV, Diotime~frwiki,Jarfe, Vspaceg, Axou, Rmih, Le Pied-bot, Sebleouf, Aghuk, Jbbizard, CommonsDelinker, Gandalf-tof, Claude villetaneuse, Oliver h, M-le-mot-dit, Sylvain Theulle, Biunivoque, Salebot, Speculos, Yf, TXiKiBoT, Richardbl, Tonio22~frwiki, Mlsglbdk, Nicourse, FlixPotuit, Rabatakeu, SieBot, ZX81-bot, Ange Gabriel, Ken123BOT, Dhatier, PipepBot, Xavdr, MichelPoitiers, DumZiBoT, Stagletclass,ZiziBot, PADPERSO, Houmanrm, Alexbot, Equemener, Ertezoute, Thrace, HerculeBot, Boukin, WikiCleanerBot, Maurilbert, ZetudBot,Ggal, Jerome234, Micbot, P.naej, Cantons-de-l'Est, Tango Panach, JackBot, Nouill, Vincent.vaquin, Coyote du 57, Lomita, Guinaude,Aveline, Marcel1$, Thomas edison, EmausBot, ZroBot, Nico404, Gandie, Hunsu, Bertol, Xavier14, Kartell, OrlodrimBot, Splash230285,FDo64, Dimaouss, Addbot, AmliorationsModestes, Zebulon84bot, HunsuBot, Viroay, Leglaude 44 et Anonyme : 61

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Contexte et histoire Les causes de la formation d'une bulle immobilire Causes conjoncturelles Causes rglementaires Causes sociologiques

Relation entre march foncier et march immobilier Le compte rebours L'effet multiplicateur L'effet de cliquet : un frein la baisse

Mythes et psychologie Connaissance des mcanismes conomiques et attentes psychologiques Mythes et psychologie tats psychologiques et bulle spculative

Cycles immobiliers Indices sculaires Cycles immobiliers rcents (1970-2005)

Indicateurs conomiques Les indices de solvabilit immobilire Taux d'endettement Taux de propritaires, PER, indice de rentabilit locative

Exemples de bulle immobilire Grands immeubles des capitales europennes en 1870 Bulle immobilire des annes 1920 en Floride Bulle immobilire des annes 1990 Bulle immobilire japonaise des annes 1980 Bulle immobilire irlandaise des annes 1990 Bulle immobilire franaise des annes 1990

La bulle immobilire mondiale des annes 2000 Bulle immobilire amricaine des annes 2000 Bulle immobilire espagnole des annes 2000 Bulle immobilire franaise des annes 2000

Dbat sur une ventuelle rgulation ?Notes et rfrences Voir aussi Articles connexes Liens externes

Sources, contributeurs et licences du texte et de limageTexteImagesLicence du contenu