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Réussir vos acquisitions dans les pays émergents

www.pwc.fr

Mars 2012

Équipe éditoriale :

John Hadley, Stéphane Meffre, Didier Sidois (France)

John Dwyer, Alastair Rimmer, Nick Page, Richard Skinner, Ward Duvall, et Claire Davies (Royaume-Uni)

Contributeurs clés :

Chine : Matthew Phillips et Curt Moldenhauer

Inde : N.V. (“Shiv”) Sivakumar et Amit Nawka

Russie : Lev Vilyaev et Andrew Cann

Brésil : Luis Madasi, Alexandre Pierantoni et Mikail Ojevan

Moyen-Orient : Hani Ashkar et Ziad Sarkis (Arabie Saoudite), Nitin Khanna (Emirats Arabes Unis), Maye Ayoub (Egypte) et Antoine Abou Mansour (Liban)

Afrique : Simon Venables et Peter McCrystal (Afrique du Sud) et John Hadley (Afrique Francophone)

Europe de l’Est : Jonathan Thornton et Charles Bates (République Tchèque)

États-Unis : Manuel Iraola

Japon : Philip Blythe et Matthew Wyborn

Royaume-Uni : Sir John Stuttard, Leonard Sinclair, Yael Selfin, Simon Harris, Maciej Grygiel, Craig McVicar, John Glynn, et Jacqui Rivett

Canada : Vanessa Iarocci

Australie : Richard Shackcloth et Sean Gregory

Pays-Bas : Johannes Postma

1Réussir vos acquisitions dans les pays émergents

Sommaire

Introduction 3

Synthèse 4

Les nuances entre les pays émergents 10

Quelques bonnes pratiques à adopter 13

Les 7 pièges à éviter 14


IntroductionLes enjeux du positionnement des groupes occidentaux dans les pays émergents

Les marchés émergents vont poursuivre leur forte croissance, bien supérieure à celle des marchés matures.

Les discussions avec nos clients révèlent que cet enjeu de croissance constitue une des principales priorités des équipes de direction générale, conjointement à l’optimisation des opérations.

Ainsi, en 2011, 92 % des PDG anticipaient une croissance de leurs opérations en Asie, 86 % en Amérique Latine, contre 48 % seulement en Europe Occidentale (PwC, Global CEO Survey 2011).

Pour se positionner sur ces marchés en croissance, la rapidité est un facteur clé, afin de profiter de cette dynamique et préempter les parts de marché. Et pour aller vite, les acquisitions sont le plus souvent le moyen d’action privilégié.

Mais les acquisitions réalisées dans ce contexte sont néanmoins risquées. L’objet de cette étude est d’analyser les risques spécifiques liés à ce type de transaction, et de proposer des solutions afin de mieux les maîtriser.

Méthodologie

Pour préciser ces risques, PwC a analysé plus de 200 transactions réalisées par des groupes occidentaux dans les pays émergents.

PwC a également interrogé 20 responsables fusions-acquisitions de groupes qui ont mené à bien plus de 140 acquisitions dans les pays émergents. Ces responsables ont évoqué ouvertement les difficultés rencontrées, et ont partagé avec nous leur retour d’expérience.

Pour mener cette étude, nous nous sommes appuyés sur notre réseau mondial afin de réaliser des entretiens dans les marchés matures (Amérique du Nord, Europe de l’Ouest, Japon, Australie) et mettre en évidence les spécificités des marchés en forte croissance (BRICs, Moyen-Orient, Afrique, Europe de l’Est).

Principaux enseignements de l’étude

Notre étude révèle que, dans les pays émergents, plus de 50 % des projets d’acquisition qui ont fait l’objet de due diligence n’aboutissent pas. Cette proportion est significativement supérieure à la moyenne observée dans les économies développées.

Les transactions dans les pays émergents sont clairement plus risquées. Si les transactions se passent bien, le potentiel de gains pourra être très important. Cependant, les conséquences d’une mauvaise acquisition dans les pays émergents s’avèrent plus néfastes que dans les pays développés : les difficultés rencontrées pour résoudre la situation sont nettement plus importantes notamment du fait que le temps à y consacrer et les délais nécessaires sont supérieurs. Dans les transactions qui se sont mal passées et pour lesquelles l’information était disponible dans le domaine public, nous avons constaté en moyenne une perte de plus de 50 % du montant de l’investissement initial.

Les entretiens réalisés révèlent par ailleurs sept difficultés principales caractéristiques des acquisitions dans les pays émergents :

• Des négociations longues et complexes

• Des niveaux de valorisation élevés attendus par les vendeurs

• Le manque de transparence de l’information financière communiquée, avant et même après la transaction

• Le risque associé à la Corporate Governance, aussi bien avant qu’après la réalisation de la transaction

• Les interventions des pouvoirs publics

• Les difficultés d’intégration post-acquisition

• L’apparition de conflits entre partenaires après avoir conclu la transaction

Recommandations pour réussir les acquisitions

Pour réussir les acquisitions dans les pays émergents, nous avons cinq recommandations principales :

• En amont, définir une stratégie de développement robuste, dans laquelle doivent s’inscrire les acquisitions

• Se focaliser sur un nombre limité de géographies, pour éviter la dilution des ressources

• Bien connaître le marché, les acheteurs, et les pratiques locales

• Mener le processus d’acquisition avec l’appui d’une forte équipe locale

• Suivre les meilleures pratiques d’acquisition, adaptées aux spécificités du marché local

Ces éléments sont développés en détail dans notre étude. Nous nous tenons à votre disposition pour partager plus largement avec vous notre expérience des acquisitions dans les pays émergents.

Stéphane Meffre Associé responsable Pôle Transactions

John Hadley Associé responsable Transactions Pays Emergents

4 PwC

Synthèse

Les acquisitions dans les pays émergents sont stratégiques mais souvent complexes et risquées

Mener à bien des acquisitions dans les pays émergents est un challenge. Mais ne pas réaliser ces acquisitions, ou ne pas réussir à les conclure peut remettre en cause vos prévisions de développement.

L’accès à des marchés en forte croissance, disposant d’une population importante, d’une hausse du niveau de vie, et d’un potentiel d’innovation important, rend nécessaire la présence dans les pays émergents pour de nombreux groupes. Réaliser des acquisitions dans ces marchés est un challenge qui vaut la peine d’être relevé.

Mais les difficultés potentielles sont nombreuses : les négociations peuvent s’enliser, avec une perte de temps importante et des efforts significatifs déployés.

Lorsque la transaction est conclue, les choses peuvent encore mal tourner : des risques non identifiés pendant les due diligences peuvent se matérialiser, les opérations post-acquisition peuvent être

mal gérées, des conflits avec les partenaires peuvent survenir, aboutissant au final à un échec coûteux.

Et une fois que les dirigeants se sont brûlé les ailes sur un marché, ils sont souvent réticents à y revenir, refermant ainsi des marchés stratégiques.

De nombreuses transactions qui n’aboutissent pas, et des échecs coûteux

Notre étude montre que 50 % à 60 % des transactions dans les pays émergents qui entrent en phase de due diligence n’aboutissent pas.

Toutes ces transactions qui échouent représentent un coût d’opportunité considérable, en absorbant le temps du management et des ressources financières qui auraient pu être utilisées par ailleurs. Négocier sans conclure détériore également la crédibilité du groupe auprès de ses partenaires financiers.

De plus, le coût d’échec dans un marché en croissance peut être bien plus élevé en raison de l’importance de l’opportunité perdue.

Le risque et les conséquences d’une réussite ou d’un échec pour les transactions conclues sont élevés

Une large proportion des acquisitions aboutit à des difficultés importantes – et à un coût très élevé.

Sur la base des données disponibles dans le domaine public et sur un échantillon d’une dizaine de transactions étudiées en détail, notre étude révèle que les problèmes rencontrés post-acquisition coûtent en moyenne à l’acquéreur près de 50 % de l’investissement initial. Et dans la moitié de ces cas, l’acquéreur a perdu le contrôle ou s’est désengagé de l’activité.

Les problèmes post-acquisition génèrent également d’autres coûts mais difficiles à

Dans cette étude, nous avons adopté une définition large des pays émergents, incluant l’ensemble des pays du monde à l’exclusion des États-Unis, de l’Europe, du Japon, du Canada, de l’Australie, et de la Nouvelle-Zélande, ce qui représente un large spectre d’économies en croissance.

Les BRICs constituent à eux seuls un club, au sein duquel chaque marché a des spécificités fortes. Les autres pays de l’E7 (Mexique, Indonésie, Turquie), et leurs suiveurs (Afrique du Sud, Nigeria, Égypte, Corée du Sud, Vietnam, Philippines) représentent également des géographies à forte croissance.

quantifier, le principal d’entre eux étant une détérioration de la réputation auprès des parties prenantes. En cas de réussite, la création de valeur est en revanche élevée.

Il est rare que les problèmes rencontrés suite à la réalisation d’acquisitions soient publiquement révélés. Il existe un nombre significatif de transactions qui rencontrent des problèmes, même si ceux-ci ne sont pas évoqués dans la presse.

Les acquisitions sous performantes sont potentiellement un facteur de risque. Les investissements qui sous-performent, mais insuffisamment pour justifier une fermeture ou un désinvestissement, peuvent être particulièrement difficiles à gérer. Ces investissements absorbent l’attention du management, et peuvent empêcher l’entreprise de poursuivre d’autres projets stratégiques plus prometteurs.

Près de 40 % des négociations n’ont pas abouti en raison d’un écart de valorisation

Les risques des transactions sont typiquement associés à au moins l’un des trois éléments clés suivants : l’actif lui-même, le vendeur, ou les pouvoirs publics.

À travers notre analyse des transactions passées et nos entretiens, nous avons identifié les pièges les plus courants avant et après la conclusion d’une négociation. Ces problèmes ne sont pas spécifiques aux marchés émergents. Ce qui est spécifique à ces marchés est le degré, la fréquence, et les causes de ces problèmes.

Comme montré dans la Figure 1, la barrière la plus courante à la conclusion d’un deal est l’incapacité à être à l’aise avec les valorisations, expliquant 40 % des échecs selon notre analyse. En effet, les perspectives de croissance sont incertaines, il y a peu de comparables, et


la concurrence pour les actifs dans les marchés émergents est très forte.

Trois autres enjeux expliquent également 50 % des problèmes. Tout d’abord, les équipes ne parviennent pas toujours à obtenir l’accord des pouvoirs publics. Ensuite, l’information financière est moins transparente – il y a moins d’informations, les managers sont moins désireux de la partager, et les pratiques comptables sont différentes – ce qui accroît les risques associés à la valorisation de la cible. Enfin, il existe souvent des pratiques d’affaires non conformes à la réglementation (la corruption, le non respect de la réglementation du travail et de la fiscalité), qui peuvent constituer des « deal breakers ».

30 % des problèmes post-acquisition concernent les partenariats

Les problèmes les plus courants qui surviennent après une acquisition sont liés au partenariat. Ils représentent environ 30 % des problèmes post-acquisition identifiés dans notre étude. Même des investisseurs sophistiqués peuvent rencontrer des problèmes dans

ce domaine. Le conflit entre Danone et son partenaire en Chine, ou la joint-venture de TNK-BP en Russie en sont des exemples emblématiques.

Au-delà du partenariat, les mêmes enjeux qui empêchent les négociations d’aboutir apparaissent également fréquemment après la finalisation de la transaction.

L’intervention directe des pouvoirs publics est un problème fréquent. Avec la prédominance d’entreprises publiques dans de nombreux marchés, l’implication du gouvernement est souvent partie intégrante du partenariat.

Les problèmes d’information financière peuvent apparaître après la signature d’un accord, à l’instar des difficultés comptables récemment rencontrées par une firme de Private Equity américaine dans le cadre d’un investissement dans une entreprise indienne d’habillement pour enfants. L’information financière a pu être validée par un auditeur inexpérimenté, ou ne pas avoir été validée du tout. Il peut enfin y avoir des enjeux qui n’ont pas été identifiés par les procédures d’audit standard locales.

Les pratiques commerciales non réglementaires sont courantes. Pour cette raison, le FCPA (Foreign Corrupt Practices Act) et les revues anti-corruption sont critiques. Nous avons identifié un certain nombre de situations dans lesquelles ces revues n’étaient pas menées correctement, et dans lesquelles des problèmes étaient ensuite rencontrés avec les autorités étrangères.

Il existe enfin une variété de difficultés opérationnelles potentielles, qui rendent difficile l’intégration et la prise de contrôle de l’actif.

En examinant un certain nombre de transactions, nous avons recherché les causes fondamentales de ces problèmes, et identifié un ensemble de différences critiques de pratiques et de gouvernance entre les marchés en croissance et les marchés développés. Ceci nous a conduits à formuler les recommandations qui suivent.

Figure 1

Analyse des problèmes liés aux transactions dans les économies en croissance

0 10 20 30 40 0 10 20 30 40

% de transactions % de transactions

Transparence del’information �nancière

Justi�cation dela valorisation

Pratiques commercialesnon conformes

Enjeux opérationnelset relationnels

après signature

Enjeux opérationnelset relationnels

après signature

Dif�cultés à négocieret à établir le contrat

Con�its entre partenaires

Interventiondes pouvoirs publics

Transparence de l’information �nancière

Justi�cation dela valorisation

Pratiques commercialesnon conformes

Dif�cultés à négocieret à établir le contrat

Con�its entre partenaires

Interventiondes pouvoirs publics

L’actif

Transactions n’ayant pas abouties

Le vendeur

Le gouvernement

Transactions avec problèmes post-deal

Source : analyses PwC

6 PwC

Recommandations

Il n’y a pas de baguette magique pour accroître les chances de succès des acquisitions dans les pays émergents. Sur la base de l’expérience de professionnels chevronnés des acquisitions et de notre propre expertise, nous proposons cinq recommandations pour optimiser vos chances de réussir vos transactions.

1. Identifiezlerationnelstratégiquetrès tôt

Notre étude met en évidence un thème commun aux entreprises qui réussissent moins bien ou qui ont moins d’expérience : elles ne développent pas assez tôt un rationnel stratégique pour leurs acquisitions dans les marchés en croissance. Ces entreprises n’ont généralement que des ressources limitées en charge de développer l’activité sur plusieurs marchés potentiels. Leurs dirigeants attendent qu’une cible d’acquisition soit identifiée avant de s’intéresser sérieusement à un marché.

La raison est compréhensible pour de nombreuses entreprises. Elles n’ont pas toujours les ressources en matière de fusions-acquisitions que pourrait avoir un grand groupe international. Les due diligences sont parfois limitées et les valorisations élevées ; par conséquent, un rationnel stratégique fort est critique pour surmonter ces difficultés. Par ailleurs, certaines entreprises se focalisent trop sur le potentiel à court terme des économies en croissance. Nous voyons des entreprises qui considèrent les économies en croissance comme des marchés à haut risque susceptibles de générer un faible pourcentage des ventes actuelles, et non comme des marchés qui pourraient générer 30 %, 40 % ou davantage encore des ventes globales. Nous observons également des entreprises qui oublient d’avoir une approche stratégique lors d’un projet d’acquisition, consistant par exemple à faire une acquisition pour contrer la montée en puissance d’un éventuel concurrent international.

Le risque de sous-estimer la nécessité de développer un rationnel stratégique fort est réel. La nécessité de développer une stratégie pour un nouveau marché peut sembler évidente, mais nous sommes surpris de constater que certaines entreprises s’engagent parfois dans une acquisition dans un pays émergent sans adresser aux questions clés sur le marché et la concurrence.

Développer un rationnel stratégique est difficile et prend également du temps : 1 à 2 ans selon notre expérience. Souvent, cela nécessite de construire des données à partir de sources variées. De plus, les personnes interrogées ont constamment mis en avant la nécessité d’éduquer les dirigeants et actionnaires des entreprises occidentales. Les membres du Comité de Direction et les actionnaires ont, en effet, souvent des craintes ou des idées préconçues sur les économies en croissance, qui pourraient être facilement dissipées par une approche consistant à développer au préalable un rationnel stratégique fort.

« Faire des acquisitions dans les économies en développement est un challenge culturel. Il est nécessaire d’éduquer le management des marchés matures sur la nécessité de prendre davantage de risques dans les marchés en croissance. »

Directeur des Acquisitions, Distributeur de matériel électrique mondial

2. Priorisezlesmarchés

Même s’il y a des thèmes communs aux pays émergents, chaque marché est différent. C’est l’une des raisons pour lesquelles les compétences locales sont critiques pour réussir. Avec la nécessité d’accroître les investissements, il est nécessaire de prioriser les marchés. Cela permet à l’entreprise de focaliser ses ressources rares sur un nombre limité de marchés afin d’accroître les chances de bâtir des effets d’échelle qui peuvent

supporter la croissance future. C’est en particulier le cas des petites entreprises, qui n’ont généralement pas les ressources des entreprises multinationales. De plus, parmi les stratégies d’acquisition les plus efficaces, il y a les stratégies « plate-forme », consistant à faire une acquisition initiale importante afin de pénétrer un nouveau marché, puis à poursuivre avec de plus petites acquisitions. Cela nécessite une plus grande focalisation sur un nombre plus limité de marchés.

3. Allezsurplace

Les marchés en croissance sont spécifiques. Par conséquent, être présent sur le terrain a été constamment identifié par les personnes interrogées comme le meilleur moyen de réduire les risques dans un certain nombre de domaines, comme :

• Mieux présenter la situation aux parties prenantes pour apaiser leurs craintes ;

• Améliorer la qualité des due diligences concernant notamment l’information financière et apprécier les risques de pratiques commerciales non conformes ;

• Comprendre le potentiel du marché pour aider à réaliser les évaluations ;

• Identifier un plus grand nombre de cibles d’acquisition afin d’améliorer les chances de choisir le bon partenaire ;

• Rencontrer les pouvoirs publics à différents niveaux, afin d’accroître les chances d’obtenir son soutien et comprendre les futures évolutions potentielles de l’environnement réglementaire.

« Je n’insisterai jamais assez sur l’importance de faire des due diligences en local… Si vous ne posez pas la question, vous n’obtenez pas la réponse. Beaucoup de gens découvrent les risques principaux le jour 1, parce qu’ils n’ont pas posé les bonnes questions. »

Associé, Gestionnaire d’actifs mondial


Figure 2

Perception des experts PwC locaux

Europe de l’Est« L’Europe de l’Est, d’une certaine manière, devient plus proche des pays développés, plutôt que des marchés en croissance. Mais la corruption dans les activités liées à des contrats signés avec le secteur public demeure un problème dans de nombreux pays d’Europe de l’Est. Nous recommandons fortement qu’une revue anti-corruption soit menée afin d’identifier toute pratique en cours dans l’entreprise qu’un acquéreur occidental ne pourrait poursuivre après l’acquisition. »Jonathan Thornton, Associé, Transactions

Moyen-Orient« Il y a des enjeux spécifiques à certains marchés, comme les conditions de vie et les risques de sécurité. Les groupes doivent commencer à recruter des dirigeants clés en avance, et prendre en compte les coûts supplémentaires associés. »Hani Ashkar, Associé, Responsable Transactions

Brésil« L’environnement réglementaire, en particulier fiscal et réglementaire est complexe. Il y a des impôts élevés et des charges sociales sur les salaires, les ventes et les bénéfices. Les impôts sont nombreux et la réglementation évolue vite. Conduisez les due diligences par phases successives, afin d’identifier les enjeux critiques, dont la corruption, et ensuite investiguez ces points. »Luis Madasi, Associé, Transactions

Russie« Très souvent, les petites et moyennes entreprises russes ont des problèmes fiscaux. Cela peut entraîner des dettes fiscales potentiellement importantes, en particulier parce qu’une acquisition entraîne généralement une revue de la part des autorités fiscales » « Une due diligence approfondie permet généralement d’identifier ces pratiques et de quantifier les risques. Mais cela nécessite du temps et de la patience. »Andrew Cann, Associé, Transactions

Chine« La concurrence des autres acquéreurs et des sources de financement alternatives est telle que la valorisation de la cible est l’enjeu clé en Chine. Sur la base de nos données, les différences de valorisation expliquent 50 % des ruptures de transactions dans le cadre de due diligences externes » « Faites monter à bord vos partenaires tôt dans le processus. Passez davantage de temps sur le rationnel stratégique de l’investissement. Discutez quelle approche vous retiendrez pour les valorisations. »Matthew Phillips, Associé, Responsable TransactionsAfrique

« En Afrique, l’appréciation de la politique gouvernementale est centrale pour les acquisitions. Il y a souvent un plus grand intérêt politique, et de plus grandes ingérences de l’État constatées lors des transactions. Certains pays peuvent changer rapidement la réglementation fiscale ou les paramètres réglementaires. La connaissance locale est critique. Les investisseurs doivent rendre visite aux Ministères et ambassadeurs afin de comprendre tout ce qui peut amener le gouvernement à intervenir. »John Hadley, Associé, Responsable Transactions Afrique Francophone

Simon Venables, Associé, Transactions Afrique du Sud

Inde« Les entreprises indiennes réalisent souvent un grand nombre de transactions avec des entreprises contrôlées par d’autres membres de la famille. Les autres membres de la famille qui ne sont pas au-devant de la scène jouent souvent un rôle important pour faire réussir ou échouer la transaction. Trouvez les vrais décisionnaires, et commencez à parler avec eux très tôt. »N.V. Sivakumar, Associé, Responsable Transactions

8 PwC

4. Mettezenplacelespersonnesclés

En fin de compte, les personnes impliquées détermineront fortement si votre acquisition est un succès ou non. Les entreprises devraient :

• Construire une liste restreinte de conseils locaux, incluant des spécialistes de la finance, de la stratégie, des aspects juridiques, du risque de corruption, et de l’intégration post-acquisition. En sélectionnant les conseils, la connaissance locale et l’expérience sont aussi importantes que les relations instaurées précédemment.

• Mettre en place une équipe d’acquisition composée à la fois de personnes dédiées au projet et d’intervenants qui peuvent apporter leur contribution de spécialistes dans

le domaine de la finance et des opérations d’une façon ponctuelle. L’équipe d’acquisition doit inclure des personnes qui ont une présence locale, et des personnes qui géreront l’activité après l’acquisition.

Identifier les personnes dans l’organisation ou recruter les personnes pour prendre les fonctions clés prend du temps, mais c’est un investissement utile dans tous les cas.

« Au jour 1, choisissez votre manager projet ou intégration – une personne locale ou quelqu’un qui connaît le marché est préférable. Mettez votre senior management en place et assurez-vous que les lignes de communication sont très claires. »

Responsable M&A, Assureur international


5. Adoptezlesmeilleurespratiquespour réaliser les transactions dans lespaysémergents

De nombreux conseils d’administration doivent comprendre qu’un processus « normal » d’acquisition est inapproprié pour un marché en forte croissance. Il y a trop d’enjeux à couvrir ; la concurrence des acquéreurs rivaux peut être forte et sembler irrationnelle ; les attentes des vendeurs sont différentes ; et il y a trop d’incertitude sur les performances futures. Les transactions passées montrent qu’il y a un certain nombre de bonnes pratiques et d’astuces pour gérer les risques dans les marchés en croissance.

La mise en œuvre de ces pratiques sera influencée dès le début par la taille, la culture, et l’appétence au risque de l’acquéreur. Il y a un certain nombre de choix difficiles à faire concernant la manière d’approcher les acquisitions dans les pays émergents – comme savoir quelle importance donner à la valeur stratégique à long terme de la transaction. Ces choix reflètent largement les arbitrages entre risque et récompense (que ce soit en termes de vitesse, de croissance et de rentabilité). Ces choix n’ont pas de réponse évidente. Ils reflètent les préférences spécifiques aux cultures et aux stratégies des acquéreurs.

Le delta entre une bonne et une mauvaise opération est bien plus important dans les marchés en croissance, mais nous pensons qu’il est possible d’être du bon côté de ce delta. Les entreprises peuvent rendre les acquisitions moins risquées dans les pays émergents en appréhendant ces marchés comme de vastes opportunités qui nécessitent une réflexion stratégique initiale, en priorisant les marchés, en mettant en place les ressources locales clés, et en adoptant les meilleures pratiques dans la conduite d’une acquisition. Nous pensons que les entreprises qui prennent ces mesures accroissent leurs chances de réaliser une bonne acquisition et évitent ou réduisent les risques d’en réaliser de mauvaises.

Les risques évoqués tout au long de ce rapport sont des thèmes communs à tous les pays émergents, mais certains risques sont prédominants dans certains marchés. Il existe également des nuances sur la manière avec laquelle se manifestent les risques selon les géographies considérées.

Ceci renforce la nécessité d’adapter les processus de transaction aux spécificités des marchés, d’avoir un support local associé à l’équipe de transaction, une équipe passant une partie importante de son temps sur le terrain, et d’utiliser des conseils locaux.

« Lorsque nous réalisons des acquisitions dans les marchés émergents, nous faisons la due diligence classique : financière, fiscale et juridique. Mais cela ne suffit pas pour certains de ces actifs et certains de ces pays. Il faut faire plus que la due diligence normale. Il faut parfois être créatif. »

DirigeantM&AAfrique, IndustrieStratégique

« La due diligence a besoin d’être plus large dans les marchés en croissance afin de couvrir des aspects que vous ne considéreriez pas en Occident, comme les relations avec les salariés, les risques politiques, et les pratiques de marché. »

Responsable du Corporate Development, Banque internationale

« Il est difficile d’utiliser les méthodes traditionnelles de valorisation pour arriver à un montant unique. Considérer une valeur d’option est un moyen efficace d’atténuer cette difficulté. Nous mettons en place des clauses d’earn-out. Nous apprécions aussi que les vendeurs restent avec des parts minoritaires qui leur permettent de cristalliser la valeur. »

Associé, Gestionnaire d’actifs mondial

10 PwC

Marché Nuances locales Recommandations

ChineMatthew PhilipsAssocié, Responsable Transactions

« La concurrence forte instaurée par les autres acquéreurs potentiels ou par des sources alternatives de financement rendent le processus de valorisation complexe en Chine. Selon nos données, environ 50 % des ruptures de processus de transaction après le lancement de la due diligence ont lieu à cause d’une difficulté au niveau de la valorisation. Ceci n’est pas surprenant étant donné la concurrence sur le marché des fusions-acquisitions en Chine et des IPO à Shanghai, Hong Kong et à l’étranger. Ce phénomène a été exacerbé par l’émergence de fonds de private equity locaux au cours de ces dernières années. »

« L’intervention de l’État est un héritage venant principalement de la fin des années 1990 et du début des années 2000. Cette intervention est surtout perceptible dans les transactions impliquant des entreprises publiques, mais ces transactions ne sont plus très courantes. »

« Obtenez l’adhésion de vos actionnaires suffisamment tôt dans le processus. Consacrez plus de temps aux enjeux stratégiques de l’investissement. Éduquez-les aux divers multiples sur le marché et ce surtout dans le cadre d’IPO. Discutez de l’approche à choisir en termes de valorisation. Quel niveau de prudence allez-vous adopter pour vos hypothèses de DCF ? Comment allez-vous calculer la valeur de l’option pour être présent sur le marché ? »

IndeN.V. SivakumarAssocié, Responsable Transactions

« Les entreprises indiennes réalisent souvent une part importante de leurs transactions avec des entreprises appartenant à d’autres membres de la famille. Ces transactions doivent être clairement identifiées, comprises et quantifiées afin de s’assurer que les ventes et la rentabilité sont correctement reflétées dans les comptes. »

« Dans les entreprises familiales ou privées, les décideurs ne sont pas toujours les principaux négociateurs. Les membres de la famille de second rang ont souvent une influence sur la conclusion de la transaction. Même si une transaction semble bien se dérouler, elle peut facilement tomber à l’eau pour cette raison. »

« Les conseils de l’entreprise cible sont souvent des avocats locaux ou d’autres membres de la famille avec peu d’expérience en M&A »

« Identifiez les vrais décideurs et commencez à discuter avec eux dès le début. Ceci nécessite souvent des contacts dans l’industrie, une bonne connaissance du marché local, et des discussions avec les conseils pour déterminer qui sont ces acteurs. »

« C’est essentiel d’obtenir l’adhésion des partenaires commerciaux de la cible, surtout lorsque celle-ci repose sur un grand réseau de distribution qui ne restera pas forcément fidèle aux nouveaux dirigeants. »

« Ayez des solutions de repli et entamez le processus de négociation avec ces entreprises afin de ne pas perdre trop de temps si la transaction préférée à l’origine est un échec. »

BrésilLuis MadasiAssocié, Transactions

« Les conditions s’améliorent depuis une dizaine d’années grâce à la croissance du secteur du private equity, à une prise de conscience des problématiques d’IPO, à l’instauration d’audits obligatoires et à une série d’autres améliorations. Toutefois, certains problèmes perdurent. »

« Le système de régulation, en particulier dans le domaine des taxes et de l’emploi, est complexe. Les taxes, les charges salariales, l’impôt sur le revenu et la TVA sont élevés. Les taxes sont diverses et la législation change souvent. »

« La conformité aux lois contre la corruption est un souci pour de nombreuses entreprises et certaines transactions ou certains engagements peuvent ne pas figurer dans le bilan de la cible. »

« Les défis de l’intégration des entreprises à la suite d’une transaction sont nombreux. Beaucoup d’entreprises ne sont pas organisées de façon optimale et le coût des licenciements est élevé. »

« Conduisez une due diligence par étapes ce qui permettra d’identifier les principaux enjeux, dont ceux liés à la corruption, et de pouvoir les adresser. Discutez avec les conseils fiscaux. Travaillez avec les régulateurs de l’industrie pour comprendre les orientations prises. »

« Considérez les changements pouvant naître après l’acquisition, comme la nécessité de résoudre les problèmes de corruption ou les changements organisationnels. Il est important de considérer ces coûts éventuels lors de la valorisation. »

Les nuances entre les pays émergentsLes risques évoqués tout au long de ce rapport sont des thèmes communs à tous les pays émergents, mais certains risques sont prédominants dans certains marchés. Il existe également des nuances sur la manière avec laquelle se manifestent les risques selon les géographies considérées. Ceci renforce la nécessité d’adapter les processus de transaction aux spécificités des marchés, d’avoir un support local associé à l’équipe de transaction, une équipe passant une partie importante de son temps sur le terrain, et d’utiliser des conseils locaux.



RussieAndrew CannAssocié, Transactions

« Très souvent, les petites et moyennes entreprises en Russie ne respectent pas les exigences fiscales. Cela peut conduire à l’apparition de dettes fiscales notamment lors d’une acquisition suivie d’un contrôle par les autorités fiscales. »

« Dans certaines petites et moyennes entreprises, il existe un risque que le FCPA ou que le UK Bribery Act soient enfreints. »

« Une due diligence approfondie peut souvent permettre d’identifier ces pratiques et donc de quantifier les risques. Toutefois, ceci nécessite du temps et de la patience. »

« Les investisseurs doivent impérativement demander un rapport FCPA. »

« Comprenez le cadre légal et utilisez les avocats locaux. Dans le cas d’un problème éventuel, vous serez soumis au système légal russe. »

« Même si quelques obstacles doivent être franchis, vous pouvez tout de même créer de la valeur grâce à des acquisitions en Russie. »

Europe de l’EstJonathan ThorntonAssocié, Transactions

« L’Europe de l’Est s’apparente de plus en plus à une zone développée plutôt qu’à une zone en développement. Plusieurs pays dans la région sont membres de l’Union Européenne et certains d’entre eux sont également membres de la zone Euro. Par conséquent, la plupart des complications rencontrées dans d’autres zones en développement (blanchiment d’argent, financement occulte) sont devenues de moins en moins courantes ces 10-15 dernières années. Toutefois, la zone est très hétérogène et certains pays sont aujourd’hui bien plus développés que d’autres. »

« La corruption dans les entreprises ayant des contrats avec l’État est toujours problématique dans la plupart de ces pays bien que les gouvernements essaient de prendre des mesures en faveur de la transparence dans leurs achats notamment par le biais d’enchères sur internet. »

« Une autre inquiétude qui persiste est la qualité de l’information financière qui est plus faible qu’en Europe de l’Ouest. »

« Les investisseurs doivent faire très attention dans cette zone. Nous recommandons vivement de demander un rapport FCPA ou une analyse similaire afin d’identifier des pratiques dans l’entreprise qu’un acheteur d’un pays développé ne peut conserver après la transaction. »

« Les investisseurs doivent se concentrer sur les éléments clefs et expliquer au sein de leur propre entreprise les difficultés liées au niveau d’information financière pouvant être obtenu. »

Moyen-OrientHani Ashkar Associé, Responsable Transactions

« Dans le cadre de deux projets particuliers, la raison principale des obstacles survenus après la conclusion de l’opération est que la direction n’avait pas suffisamment d’expérience pour établir un business plan. »

« De nombreuses entreprises locales ont des systèmes de contrôle et de reporting sous-développés. Si ce problème n’est pas géré dès la conclusion de l’opération, cela peut retarder les signaux d’alerte, et avoir un impact négatif sur la suite des opérations. »

« Il y a aussi des problèmes spécifiques à certains marchés comme des conditions de vie difficiles ou des risques en termes de sécurité. »

« Les investisseurs ne doivent pas uniquement s’en remettre au management local. Ils doivent surveiller les KPIs de plus près que sur d’autres marchés. »

« Il est recommandé aux investisseurs d’embaucher un directeur financier compétent tout en instaurant un suivi efficace pour s’assurer que les systèmes de contrôle et de reporting financier s’améliorent pour atteindre un niveau acceptable. »

« Les entreprises doivent commencer à recruter leurs directeurs clefs très tôt et donc prendre en compte des coûts supplémentaires pour le personnel clé. »

12 PwC


AfriqueJohn HadleyAssocié, Responsable Transactions Afrique Francophone

Simon VenablesAssocié, Responsable Transactions Afrique du Sud

« En Afrique, l’appréciation de la politique du gouvernement est centrale dans les acquisitions et l’attention des pouvoirs publics est souvent marquée. Dans certains pays, les réglementations fiscales et juridiques peuvent être modifiées très rapidement. »

« Les personnes ayant des relations politiques ou économiques leur permettant d’en vivre peuvent convaincre les entreprises d’investir. Il est clé de tester ces relations sous-jacentes. »

« Il y a une diversité très large de la culture et de l’économie dans ces régions. Les entreprises qui n’ont pas réussi n’ont généralement pas su saisir la mentalité des acteurs locaux et les réalités de l’environnement économique. »

« Allez-y. Une bonne connaissance des enjeux locaux est d’une importance capitale. Les investisseurs doivent rencontrer les autorités gouvernementales et les ambassadeurs pour appréhender le point de vue politique à l’égard du pays de l’acquéreur ou un quelconque autre enjeu qui pourrait pousser le gouvernement à intervenir. »


Quelques bonnes pratiques à adopter

Information Financière • Phase de due diligence : Commencer par une analyse initiale globale, puis investiguer dans le détail les enjeux clés.

• Collecter les données sur les sujets prioritaires (avec une clause d’exclusivité si possible).

Valorisation • Mener une recherche additionnelle pour renforcer le niveau de confort sur les prévisions.

• Utiliser les clauses d’earn-out ou de rémunération différée pour aligner les intérêts du management.

• Combiner la valeur d’option stratégique à long terme avec un DCF conservateur (eg. scenarii, actualisation à des taux plus élevés).

Pratiques commerciales • Mener des revues FCPA/Anti-corruption.

• Mener des due diligences sur les personnes clés/partenaires et les enjeux associés (fiscalité, arrangements contractuels, transactions avec les parties liées).

• Comprendre si les pratiques non conformes peuvent être gérées.

Enjeux opérationnels post acquisition

• S’occuper des points critiques comme la gouvernance dès le premier jour

• Ralentir le rythme ensuite

Négociation et signature • S’adapter aux pratiques locales de négociation (ex : rôle central des relations, contacts et négociations plus directs avec toutes les parties prenantes).

• Inciter le vendeur à faire appel à un conseil expérimenté.

• Avoir une solution de repli (par exemple, négocier avec plusieurs parties ou développer un plan de croissance organique).

Partenariat • Éviter les joint-ventures 50/50.

• Enquêter sur le partenaire.

• Discuter très tôt des options de sortie avec le partenaire.

Intervention des pouvoirs publics

• Réfléchir aux éventuels scénarios en cas de changement de gouvernement.

14 PwC

1 Manque de transparence des informations financières

• La difficulté à appréhender et comprendre l’information financière

• Les risques sont souvent sous-estimés

Problèmes fréquemment

rencontrés

Causes profondes

Actions correctives

• Les dirigeants des cibles convoitées accordent moins d’importance à l’information financière, donc moins d’information est disponible – ex : des systèmes comptables rudimentaires avec peu d’analyses de gestion

• Les pratiques et politiques comptables sont différentes de celles en usage dans les pays développés – ex : deux jeux de comptes

• Les managers ne souhaitent pas fournir de l’information dans un souci de confidentialité

• Les équipes fusions-acquisitions de l’acquéreur s’appuient insuffisamment sur les conseils locaux

• Conduire une revue initiale approfondie

• Hiérarchiser les problèmes : identifier les enjeux clés, avec l’aide de conseils locaux

• Si possible, obtenir l’exclusivité et passer du temps à construire les données clés par une approche « bottom-up »

• Remettre les risques en perspective pour prendre des risques calculés

2 Bienjustifierlesvalorisations des entreprises cibles

• Écarts importants entre les attentes des vendeurs et des acheteurs

• Performance plus mauvaise que prévue

• Incertitude concernant la croissance future : demande de marché, canaux de distribution et actions futures des concurrents

• Peu de comparables

• Concurrence pour obtenir les actifs convoités

• Plus de recherches et d’analyse pour sécuriser les prévisions

• Structures de type earn-out

• Combiner les prévisions à court terme des DCF (ex : scénarios, taux d’actualisation plus élevé) avec la valeur des options stratégiques de long terme

3 Des pratiques commerciales non conformes

• Conformité fiscale – transactions au noir

• Corruption

• Fraude et détournement

• Respect des règles de la législation du travail

• Environnement juridique moins développé ou bien décalage important entre les règles et la pratique

• Structures de gouvernance moins formelles

• Passer du temps sur le terrain avec des équipes locales/conseils

• Une due diligence ciblée couvrant les personnes clés et les problématiques associées (ex : fiscalité, arrangements contractuels, risque de corruption)

• Comprendre si la pratique peut être encadrée ou contrôlée

Les 7 pièges à éviter


4 Enjeux opérationnels et relationnels après signature

• Large gamme de facteurs entraînant des performances inférieures à celles escomptées une fois l’opération réalisée

• Difficultés à surmonter pour bien intégrer les acquisitions dans les pays émergents : expérience opérationnelle locale, expertise business et financière étendue, capacités linguistiques, affinités culturelles

• Attitudes différentes vis-à-vis du nouveau management de la part du personnel local

• Difficultés liées à l’environnement et sa dureté dans certains marchés

• Mettre en place les personnes adéquates

• Avoir le bon rythme : traiter les problèmes critiques dès le 1er jour, ralentir ensuite

5 Difficultésànégocier et à établir des contrats

• Des tiers revendiquent l’actif

• Difficulté à faire appliquer les accords

• Pratiques de négociation locales

• Environnement juridique moins développé

• Moins d’expérience et moins de structures favorables aux transactions

• Approches différentes de la négociation

• Difficultés à cerner les motivations de certaines parties prenantes

• Établir une présence locale

• Adapter l’approche de négociation

• Préparer le terrain avant de démarrer le deal

• Encourager le vendeur à utiliser un conseil expérimenté

• Négocier avec plusieurs parties prenantes

6 Conflitsentreles partenaires

• Points de vue divergents sur la stratégie

• Conflits d’intérêt en dehors de l’entreprise

• Différences culturelles

• Non alignement des intérêts

• Choisir le bon partenaire en discutant avec différentes entreprises identifiées grâce à un exercice de sélection approfondi

• Investigations rigoureuses

• Réfléchir à une stratégie de sortie et éviter les joint-ventures 50/50 lors de la mise en place du partenariat

7 Interventions des pouvoirs publics

• Retard ou refus de l’opération par les pouvoirs publics (ex : commission de la concurrence)

• Changements de position des pouvoirs publics

• Réglementation insuffisamment précise

• Changement de pouvoir au sein du gouvernement

• Intérêts nationaux ou régionaux dans des industries stratégiques

• Entamer des discussions à tous les échelons des autorités administratives et étatiques

• Élaborer des scénarii alternatifs

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