komparativna analiza trŽiŠta kapitala u …oliver.efri.hr/zavrsni/439.b.pdf · sveuČiliŠte u...

SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

LINDA BENZAN

KOMPARATIVNA ANALIZA TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ I ODABRANIH TRANZICIJSKIH ZEMALJA

DIPLOMSKI RAD

Rijeka, 2013.

SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

KOMPARATIVNA ANALIZA TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ I ODABRANIH TRANZICIJSKIH ZEMALJA

DIPLOMSKI RAD

Predmet : Financijska tržišta i institucije

Mentor : prof. dr. sc. Zdenko Prohaska

Studentica: Linda Benzan

JMBAG: 0081112147

Smjer: Međunarodno poslovanje

Rijeka, 2013.

62

SADRŽAJ 1.UVOD .......................................................................................................................................... 1

1.1. Problem, predmet i objekt istraživanja............................................................................ 1

1.2. Radna hipoteza ................................................................................................................... 1

1.3. Svrha i ciljevi istraživanja ................................................................................................. 2

1.4. Znanstvene metode ............................................................................................................. 2

1.5. Struktura rada .................................................................................................................... 2

2. OSNOVNE KARAKTERISTIKE TRŽIŠTA KAPITALA .................................................. 4

2.1. Tržište kapitala kao dugoročni segment financijskog tržišta......................................... 4

2.2. Podjela tržišta kapitala ...................................................................................................... 5

2.2.1. Primamo i sekundarno tržište ....................................................................................... 5

2.2.2. Tržište vlasničkih i dužničkih vrijednosnica ................................................................. 6

2.2.3. Nacionalno i međunarodno tržište ................................................................................. 8

2.2.4. Neorganizirano i organizirano tržište ............................................................................ 9

2.3. Pokazatelji i determinante razvijenosti tržišta kapitala ............................................... 11

3. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM TRANZICIJSKIM ZEMLJAMA . 14

3.1. Pristupi razvoju tržišta kapitala u tranzicijskim zemljama......................................... 14

3.2. Razvoj tržišta kapitala u odabranim tranzicijskim zemljama..................................... 15

3.3. Institucije tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj ........................................................ 17

3.3.1. HANFA ....................................................................................................................... 17

3.3.2. SKDD .......................................................................................................................... 19

3.3.3 Zagrebačka burza .......................................................................................................... 21

4. PERFORMANSE TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM TRANZICIJSKIM ......ZEMLJAMA ...................................................................................................................... 26

4.1. Analiza tržišta kapitala u Hrvatskoj .............................................................................. 26

4.2. Analiza tržišta kapitala u Sloveniji ................................................................................. 33

4.3. Analiza tržišta kapitala u Mađarskoj ............................................................................. 38

4.4. Analiza tržišta kapitala u Češkoj .................................................................................... 42

63

5. KOMPARATIVNA ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA I ODABRANIH ....TRANZICIJSKIH ZEMALJA .............................................................................................. 47

5.1. Usporedba prometa Zagrebačke burze s prometom na odabranim Burzama........... 47

5.2. Komparacija tržišne kapitalizacije odabranih tranzicijskih zemalja ......................... 50

5.3. Indeksi ............................................................................................................................... 53

7. ZAKLJUČAK ......................................................................................................................... 55

LITERATURA: ........................................................................................................................... 57

POPIS TABLICA........................................................................................................................ 60

POPIS GRAFIKONA ................................................................................................................. 61

1

1. UVOD

1.1. Problem, predmet i objekt istraživanja

Tržište kapitala može se jednostavno definirati kao tržište na kojem se kupuju i prodaju

dugoročna financijska sredstva, odnosno mjesto na kojem se susreće potražnja i ponuda kapitala.

Ovaj rad obrađuje tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj te ga komparira s tržištima kapitala

odabranih tranzicijskih zemalja (Slovenija, Češka, Mađarska) sličnog tijeka razvoja i usporedivih

karakteristika dugoročnog financijskog tržišta.

Objasnit će se temeljne karakteristike odabranih tržišta, uključujući institucije koje ih reguliraju

te instrumente kojima se trguje. Posebno će se osvrnuti na tržište kapitala u Republici Hrvatskoj

koje će se naknadno uspoređivati s tržištem kapitala ostalih tranzicijskih zemalja.

Budući da svako tržište kapitala ima svoje dijelove i mnogobrojna važna obilježja, problem

ovog istraživanja su nedovoljno poznavanje funkcije i važnosti tržišta kapitala u Republici

Hrvatskoj te njegovog razvitka u odnosu na izabrane tranzicijske zemlje.

Prema tome, predmet istraživanja je analiza tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj te njegova

komparacija s tržištem kapitala u odabranim tranzicijskim zemljama.

Objekt ovog istraživanja su tržišta kapitala Republike Hrvatske kao i tržišta kapitala Slovenije,

Mađarske i Češke.

1.2. Radna hipoteza

S obzirom na problem, predmet i objekt istraživanja određuje se radna hipoteza koja glasi :

Sustavnim proučavanjem karakteristika tržišta kapitala Republike Hrvatske te provedenom

komparativnom analizom s odabranim tranzicijskim zemljama, uviđa se važnost ali i

nerazvijenost istog. Također, pretpostavlja se da je tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, bez

obzira na kratku povijest, vrlo nelikvidno te bilježi slabije rezultate od ostalih zemalja regije

uzetih na razmatranje.

2

1.3. Svrha i ciljevi istraživanja

Usko povezano s problemom, predmetom, objektom istraživanja, i postavljenom hipotezom

određena je svrha i cilj istraživanja : Istražiti i analizirati tržište kapitala u Hrvatskoj te usporediti

njegov razvoj i tržišne performanse s tržištima kapitala u odabranim tranzicijskim zemljama.

Ciljevi koji se žele postići u ovome radu su :

1) definirati pojam tržišta kapitala,

2) definirati karakteristike i institucije tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj,

3) pobliže se upoznati sa slovenskim, češkim i mađarskim tržištem kapitala,

4).komparativnom analizom usporediti performanse tržišta kapitala Republike Hrvatske s

odabranim tranzicijskim zemljama (Slovenija, Češka, Mađarska).

1.4. Znanstvene metode

Tijekom istraživanja i prikupljanja podataka koristili su se pretežito izvori prikupljeni iz stručne

literature hrvatskih te svjetskih financijskih stručnjaka, kao i internetskih stranica koje se bave

povezanom tematikom. Za potrebe komparativne analize prvenstveno su korištene službene

stranice Burzi analiziranih zemalja. Koristile su se različite znanstvene metode uz metodu

analize i sinteze, metoda komparacije, statistička metoda te metoda deskripcije.

1.5. Struktura rada

Tematika istraživanja izložena u ovom radu prikazana je u šest međusobno povezanih dijelova.

U prvom dijelu, to jest UVODU prikazan je problem, predmet i svrha istraživanja. Pomoću njih

postavljena je i radna hipoteza s kojom se pobliže odredio cilj i svrha istraživanja. U konačnici

uvodnog dijela navedene su korištene znanstvene metode te je pobliže objašnjena struktura rada.

3

U drugom dijelu pod nazivom OSNOVNE KARAKTERISTIKE TRŽIŠTE KAPITALA,

definira se tržište kapitala i njegove karakteristike. Pobliže se upoznaje s njegovom funkcijom i

važnosti za nacionalnu ekonomiju, načinom na koji se dijeli kao i pokazateljima pomoću kojih se

mjeri stupanj razvijenosti.

Treći dio nosi naslov RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM TRANZICIJSKIM

ZEMLJAMA te se u njemu pobliže upoznaje sa povijesnim razvojem tržišta tranzicijskih

zemalja te procesom privatizacije koji je obilježio razvoj njihovih tržišta kapitala. Također se

navode institucije važne za hrvatsko tržište kapitala te pojašnjavaju njihove uloge.

U četvrtoj cjelini, PERFORMANSE TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM

TRANZICIJSKIM ZEMLJAMA, upoznaje se detaljnije sa slovenskim, mađarskim i češkim

tržištem kapitala pojedinačno. Analizira se njihov razvoj te navode najvažnije činjenice koje su

obilježile tržište kapitala. Također, promatraju se tržišne performanse kroz razdoblje od 2002.-

2012. godine za svaku zemlju. Prikupljaju se svi podaci potrebni za daljnju komparativnu

analizu.

Zatim slijedi peta cjelina, KOMPARATIVNA ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA

KAPITALA I ODABRANIH TRANZICIJSKIH ZEMALJA. Svi prikupljeni podaci

poslovanja na nacionalnim Burzama kao i ostvarene tržišne performanse u ovoj cjelini se

uspoređuju. Analizira se likvidnost tržišta, uspoređuje ostvareni promet kao i tržišna

kapitalizacija. U konačnici se uspoređuje i kretanje nacionalnih burzovnih indeksa kroz

promatrano razdoblje.

Posljednja cjelina je ZAKLJUČAK, u kojem su sažete spoznaje iz svih prethodnih cjelina ovog

diplomskog rada. Pomoću rezultata komparativne analize donose se zaključci te se prihvaća ili

odbija postavljena hipoteza.

4

2. OSNOVNE KARAKTERISTIKE TRŽIŠTA KAPITALA

2.1. Tržište kapitala kao dugoročni segment financijskog tržišta

Tržište kapitala je skup institucija, financijskih instrumenata i mehanizama pomoću kojih se

dugoročno slobodna sredstva štednje prenose od suficitarnih prema deficitarnim jedinicama koje

ulažu u fiksne fondove i opremu (Leko 2004, str 97 ).

Uz tržište novca, koje je jedano od sastavnih dijelova financijskog tržišta te se jednostavno može

definirati kao tržište na kojemu se kupuje i prodaje kapital, odnosno mjesto na kojemu se susreću

potražnja i ponuda kapitala (Alajbeg, Bubaš, 2001 ). Nadalje, kapital se može definirati kao

ekonomska vrijednost koja se ulaže u proizvodnju ili neku drugu ekonomsku djelatnost s

osnovnim ciljem da se ta vrijednost uveća to jest, da se ostvari određena dobit. Kao takav, ima

karakter kupovne snage u novčanoj formi i supstitutima, dok svoje pravo značenje dobiva tek

kad postoji razvoj to jest, kad se koristi u investicijske svrhe.

Na tržištu kapitala uspješno se susreću imatelji viška financijskih sredstava s jedne strane, te

tražitelji financijskih sredstava s druge strane (Cingula, Klačmer Čalopa, 2009).

Na ovom tržištu trguje se financijskim instrumentima s rokom dospijeća preko godine dana ,to

jest, dugoročnim vrijednosnim papirima. Najčešće su to: dionice, korporacijske obveznice,

državne obveznice i obveznice lokalnih vlasti, hipotekarne obveznice i note, obične i

preferencijalne dionice, dugoročni krediti banaka i mnogi derivati financijskih instrumenata. Iako

u razvijenim privredama najveći segment zauzimaju hipotekarni krediti, svakako najpoznatiji

segment tržišta kapitala općenito zauzima tržište dionica kojima se trguje na burzi ili OTC

tržištu.

Uspješnost nacionalnog tržišta kapitala od velikog je značaja za opći razvoj i izgradnju

gospodarstva svake zemlje. Na tržištu kapitala prikupljaju se velike novčane mase koje

omogućuju ekonomski rast gospodarstva. Djeluje kao mehanizam koji omogućuje prijenos

sredstva za investicije. Država stvara instrumente i modele kojima može djelovati na razvojne

ciljeve, stvarajući prihvatljivo okruženje za razvoj tržišta kapitala.

5

Razvitak tržišta kapitala krenuo je radi potrebe financiranja dugoročnih investicija od strane

poslovnih tvrtki, država i domaćinstava. Sredstvima pribavljenim tim putem omogućuje se javna

izgradnja za sveukupnu dobrobit, dok istovremeno svaki pojedini ulagač također ostvaruje svoj

interes očekujući povrat uloženog.

Važnost ulaganja u tržište kapitala, potaknuto vlastitom interesu pojedinog ulagača te cijeli

učinak na nacionalnu ekonomiju, objasnio je Adam Smith u svom djelu „Bogatstvo naroda“ iz

1776.godine :

„Svaki pojedinac nastoji uposliti svoj kapital tako da njegov povrat ima najveću vrijednost. On

u pravilu nema namjeru promicati javni interes niti zna koliko ga promiče. On smjera samo

na svoju vlastitu sigurnost, samo na vlastiti probitak. I on je vođen nevidljivom rukom da

promiče cilj koji nije bio dio njegove namjere. Slijedeći svoj vlastiti interes često učinkovitije

promiče javne interese nego kad bi ih stvarno namjeravao promicati.”

2.2. Podjela tržišta kapitala

2.2.1. Primamo i sekundarno tržište

Primarno tržište je ono koje služi za trgovanje novim emisijama vrijednosnih papira. Na

primarnom tržištu netko se nalazi kada kupuje dionice koje je upravo izdalo neko društvo, bilo

da se radi o prvoj ili nekoj kasnijoj emisiji (Novak 1999, str 17). Poduzeća, kao i drugi emitenti

vrijednosnica, najčešće ne posjeduju dovoljno znanja i iskustva te nisu spremni podnositi veliku

količinu rizika cijena koja je prisutna na primarnom tržištu te rizika ne prodaje emisije. Posao

izdavanja, odnosno primarne emisije vrijednosnog papira, prilično je složen i najčešće previše

zahtjevan da bi ga izdavatelj mogao samostalno odraditi. Stoga, posao od ideje do realizacije

primarne emisije te posredovanje između emitenata i javnosti obavljaju investicijske banke ili

njihove grupe kao i poslovne banke preko svojih investicijskih odjela. Izdavanjem vrijednosnica

na primarnom tržištu povećava se vrijednost privrede. Također, na ovom tržištu izdavatelji

dionica ili obveznica dolaze do izvora kapitala, odnosno određenog novčanog iznosa potrebnog

za poslovanje. Posebno značenje za uspješno emitiranje vrijednosnica i prodaju istih na

primarnom tržištu imaju bonitet i rejting tvrtke.

6

Pomoću ocjene boniteta investitori lakše procjenjuju rizičnost određenih vrijednosnih papira dok

emitent utvrđuje svoju tržišnu poziciju kao i cijenu emitirane vrijednosnice na primarnom tržištu.

Rangiranjem emitenata bave se posebne agencije za kreditni rejting (Standard and Poor's, Fitch,

Moodys i drugi).

Izdavanjem vrijednosnica i drugih, utrživih financijskih instrumenata i njihovom rasprodajom

završava život tog instrumenta na primarnom ili emisijskom tržištu. Vrijednosnice se na

primarnom tržištu prodaju samo jednom, sve dodatne prodaje odvijaju se na sekundarnom

tržištu.

Sekundarno tržište je zastupljenije jer se vrši stalna kupoprodaja već imitiranih vrijednosnica

koje su u ruke investitora došle prethodnom rasprodajom na primarnom tržištu. Originalni

emitent nije taj koji zarađuje na sekundarnom tržištu, jer je on to postignuo na primarnom. Na

sekundarnom tržištu stalna je promjena strukture vlasnika već prije emitiranih vrijednosnica, to

jest, vrijednosnice se preprodaju prije njihovog dospijeća te se osigurava visok stupanj

likvidnosti vrijednosnih papira. Sekundarno tržište daje smisao primarnom upravo zbog

mogućnosti trgovanja izdanim vrijednosnim papirom koji bi u protivnom predstavljao običnu

potvrdu s kojom se ništa ne može učiniti do njezinog roka dospijeća. Zbog toga se ovo tržište

zove i transakcijsko tržište, gdje su česte transakcije potaknute investicijskim motivom

temeljenim na dugoročnom zarađivanju kroz ulaganja i upravljanja investicijama. Transakcije se

obavljaju u bankama, na burzama vrijednosnica koje su najorganiziraniji institucionalni oblik

sekundarnog tržišta, na OTC (over the counter) tržištima (Leko 2004, str 97 ). Sekundarno

financijsko tržište se pravno i organizacijski sveobuhvatno i temeljito uređuje kako bi se zaštitili

svi njegovi sudionici.

2.2.2. Tržište vlasničkih i dužničkih vrijednosnica

Tržište kapitala se u najširem smislu može podijeliti na dvije sastavnica, a to su: tržište dionica,

odnosno vlasničkih vrijednosnih papira i tržište obveznica to jest, dužničkih vrijednosnih papira.

Podjela se temelji na vrsti financijskog odnosa između izdavatelja i vlasnika vrijednosnice. Kao

što im sam naziv kaže,vlasnički papiri predstavljaju udio u vlasništvu nad poduzećem i za njih su

vezana određena vlasnička prava, dok je u pozadini dužničkoga vrijednosnog papira financijsko

kreditiranje izdavatelja (Cingula, Klačmer Čalopa, 2009, str 54). Klasični vlasnički instrument je

dionica, dok je obveznica tipičan predstavnik skupine dužničkih vrijednosnica.

7

Prilikom ulaganja u vlasničke ili dužničke vrijednosne papire, investitor uzima u obzir i činjenicu

fiksnih prihoda s obveznicama te varijabilnih, vrlo fluktuirajućih prihoda s dionicama.

Dionice su vlasnički vrijednosni papiri, odnosno predstavljaju udio u imovini dioničkog društva

( Prohaska 1996, str 40).

Dugoročnim vlasničkim vrijednosnim papirom bez unaprijed određenog roka dospijeća kao što

je dionica, vlasnik dobiva točno utvrđena prava. Poduzeća njihovim izdavanjem dolaze do

besplatnog i trajnog izvora kapitala, dok se korist dioničara očituje kroz porast tržišne vrijednosti

dionica koje posjeduje i/ili isplatom dividendi. Dioničari preferiraju isplatu dividendi jer je

povećanje vrijednosti dionica kao očekivani rezultat intenzivnog akumuliranja dobiti mnogo

neizvjesnije od trenutačne podjele dividendi.

Ulaganje poput ulaganja u dionice je primijenjeno za odvažnije investitore, pošto nema

garancije da će tržišna vrijednost neke dionice porasti. Također, ovisi o odluci Uprave i Glavne

skupštine dioničara dioničkog društva hoće li se dodjeljivati dividende ili ne. Međutim,

rizičnijim ulaganjem, osim mogućeg gubitka lakše je ostvariti i veći dobitak od klasičnog

sigurnijeg ulaganja ili štednje, upravo zbog tendencije rasta i pada vrijednosti na tržištu. Cilj

svakog dioničara je zarada, koja se može ostvariti čim cijena dionice investitora dostigne veću

vrijednost od one pri kojoj je kupljena.

Dionice možemo podijeliti na obične (redovne – common stock) i preferencijalne (povlaštene –

preffered stock) dionice. Kupnjom bilo redovnih ili povlaštenih, dioničar dobiva potvrdu o

vlasništvu ili suvlasništvu u nekom poduzeću te pravo na dividendu. Redovne dionice imatelju

daju pravo glasa na glavnoj skupštini društva, pravo na isplatu dijela dobiti društva, to jest pravo

na dividendu, te pravo na isplatu dijela likvidacijske odnosno stečajne mase ako je društvo

primorano na taj korak (Cingula, Klačmer Čalopa, 2009). Bitna razlika stoji u činjenici da

imatelj povlaštenih dionica ostvaruje pravo upravljanja kao i prvokupnje prilikom emitiranja

novih dionica. Vlasnici povlaštenih dionica također uživaju privilegiju u ostvarivanju prava na

prednost isplate dividende nad vlasnicima redovnih dionica u slučaju stečaja ili likvidacije

društva.

Obveznica je potraživanje i pismena isprava u kojoj se izdavatelj obavezuje da će imatelju

obveznice, to jest vjerovniku u određenom roku i to ne dužim od godine dana vratiti pozajmljeni

iznos uvećan za kamate ( Prohaska 1996, str 31).

8

Kao najčešći dugoročni dužnički vrijednosni papir, zapravo predstavlja kredit kojim se

namjerava trgovati. Kupac obveznice posuđuje iznos na koji obveznica glasi (nominalni iznos)

njezinu izdavatelju, emitentu. On se obavezuje da će taj iznos u tijeku utvrđenog vremenskog

razdoblja godišnje plaćati uz utvrđeni iznos kamata. Najčešće se kamata na obveznicu plaća

svakih šest mjeseci dok u nekim slučajevima i jednom godišnje. Iznos kamate, koja određuje

iznos prihoda imatelja, određuje se prilikom izdavanja i naziva se nominalna (kuponska) stopa.

Što se tiče vrsta obveznica, postoje niz kriterija podjela. S obzirom na vrstu razlikujemo klasične

i ostale obveznice. Klasične možemo dalje podijeliti, s obzirom na emitenta, na državne,

municipalne, hipotekarne, obveznice financijskih institucija te obveznice poduzeća. Također,

razlikuju se obveznice s obzirom na mjesto izdavanja pa se po tom kriteriju dijele domaće, strane

i euroobveznice (Eurobonds). Domaće obveznice su obveznice izdane od ustanove s pravnim

sjedištem u zemlji, kao na primjer obveznice Republike Hrvatske, dok su strane obveznice

izdane od ustanova s pravnim sjedištem izvan granica naše zemlje. Euroobveznice se zbog

pravnih ograničenja pretežito nalaze u Europi, a karakteristične su po tome što su denominirane

u valuti koja nije domaća valuta zemlje u kojoj su izdane. Za razliku od dionica, obveznice su

odličan izbor za investiranje ulagačima koji su manje voljni izlagati se riziku te nisu skloni

špekulacijama, a žele zaštititi svoj kapital.

Iako postoje određene organizacijske razlike između vlasničkih i dužničkih tržišnih segmenata,

oni u praksi čine cjelinu: mjesto na kojemu se sastaju ponuda i potražnja dugoročnih financijskih

instrumenata.

2.2.3. Nacionalno i međunarodno tržište

Kao što sam naziv kaže, nacionalno tržište odnosi se na domaće tržište kapitala, dok se pojam

međunarodnog tržišta kapitala odnosi na sva ostala nacionalna tržišta, osim domaćeg. Ako se

želi dodatno precizirati, treba se reći da se pod pojmom međunarodnog tržišta kapitala

podrazumijeva trgovina vrijednosnicama koja nije ograničena na (jedno) državno područje već

su time obuhvaćena i nadnacionalna tržišta kapitala. Tipičan primjer nadnacionalnog tržišta je

takozvano eurotržište, koje nema posebnog uređenja, ne pripada ni jednoj državi i čija su glavna

središta London, Pariz, Luxemburg i Frankfurt. U širem smislu, slobodan tijek kapitala briše

granice između domaćega i ostalih tržišta. Tako je i hrvatsko tržište dio međunarodnog tržišta

kapitala.

9

Na hrvatskom tržištu, osim domaćih pravnih i fizičkih osoba, hrvatskim dionicama i

obveznicama trguju i strane osobe. Isto tako na međunarodnom tržištu kapitala mogu se kupiti

vrijednosni papiri hrvatskih izdavatelja (na primjer dionice Plive, Zagrebačke banke). Ipak,

pristup domaćih osoba međunarodnome sekundarnom tržištu dopušten je samo određenim

pravnim osobama (bankama, fondovima). Fizičke osobe svoje investicijske prilike, barem za

sada, mogu tražiti isključivo na domaćem tržištu kapitala.

2.2.4. Neorganizirano i organizirano tržište

Prema kriteriju formalnosti, sekundarna financijska tržišta dijele se na neorganizirani oblik

tržišta te organizirani oblik tržišta.

Neorganizirano tržište često se naziva i nereguliranim, spontanim ili čak sivim tržištem. Ono

zadire u prostor sivog tržišta, odnosno kupoprodaje vrijednosnih papira koja nije popraćena

zakonskom osnovom. Neorganizirano tržište obuhvaća sva trgovanja vrijednosnim papirima

izvan organiziranog tržišta; od trgovanja vrijednosnim papirima koje organizirano tržište ne

prihvaća, do kupoprodaje vrijednosnih papira koje su usprkos mogućnostima realizirane mimo

organiziranog tržišta. Kod ovog tipa tržišta postoje zainteresirane strane koje točno znaju što žele

u dogovorenim kupoprodajama vrijednosnih papira. Kao što je već spomenuto, to je i sivo

područje kupoprodaje vrijednosnih papira na kojem djeluju lovci na naivce (Alajbeg, Bubaš,

2001 ).

Za razliku od neorganiziranog tržišta, organizirano sekundarno tržište karakteriziraju točno

utvrđena pravila ponašanja i regulatorno nadzorni okvir, koji postavlja zakonodavac (država), ali

i same institucije na kojima se trguje, recimo burze i nešto manje formalizirana OTC tržišta. Dva

su osnovna oblika tržišta prema stupnju organiziranosti, a to su burze i OTC tržišta (eng. Over

the counter market), to jest tržište preko šaltera.

Burza čini najpoznatije, strogo formalizirano i prema visokim kriterijima organizirano tržište na

kojem se trguje vrijednosnim papirima, odnosno standardiziranom robom i uslugama po strogo

propisanim pravilima te u točno propisano vrijeme. To je mjesto gdje se transakcije obavljaju

jeftino i učinkovito, gdje se testira i prati vrijednost svih papira te osigurava investitorima

sigurno mjesto za kupnju ili prodaju svojih papira. Ogledalo su stanja i kretanja privrede zemlje i

njezinog poduzetničkog duha te menadžerske uspješnosti.

10

Omogućuju uvid u razinu ponude i potražnje te prikazuju bonitet vodećih gospodarskih

subjekata. One su centar financijskih tokova kapitalističkog društva.

Kao visokoorganizirana institucija vodi računa o transparentnosti poslovanja te podnosi godišnja

i periodična izvješća, organizira skupove dioničara i iznosit u javnost financijske informacije.

Najveći promet na sekundarnom tržištu ostvaruje se preko burzovnog tržišta. Pri tome se na

burzi najviše trguje običnim dionicama, obveznicama, a ponešto i preferencijalnim dionicama.

Cijene vrijednosnica stabilnije su zbog operacija burze koja poboljšavaju likvidnost čineći tržište

kontinuiranim što omogućava češće, ali manje promjene cijena. Na burzi se ne trguje svim

vrijednosnicama koje postoje već samo s uvrštenim vrijednosnim papirima. Da bi vrijednosnice

nekog društva bile uvrštene na burzi mora se podnijeti zahtjev za uvrštavanjem. Sukladno tome

koliko društvo ispunjava određene uvjete burza će prihvatiti ili odbaciti zahtjev. Jedan od

ključnih uvjeta je iznošenje pokazatelja poslovanja široj javnosti, čime se investitorima

omogućuje bolje i realnije donošenje odluka pri ulaganju. Ulagači prilikom donošenja odluke

također mogu pripaziti u koji segment,to jest razred spada vrijednosni papir za koji su

zainteresirani. Prema strogoći kriterija koje društva moraju ispuniti, vrijednosni papiri su svrstani

u određene segmente burzovne kotacije. Tako uobičajena prva kotacija predstavlja najstrože

uvjete uvrštenja dok su sljedeće podređene kotacije s nešto fleksibilnijim uvjetima uvrštenja.

Važan pokazatelj za procjenu tržišnih kretanja kroz određeno vremensko razdoblje promatranog

tržišta su burzovni indeksi ili indeksi tržišta. Oni odražavaju kretanje promjena cijena pomno

odabranih vrijednosnica, koje su reprezentativne za cijelo tržište ili za neki njegov dio.

Vrijednosni papiri (bilo dionica ili obveznica) se odabiru po kriterijima likvidnosti i tržišne

kapitalizacije, stoga burzovni indeks se uglavnom sastoji od vrijednosnica s kojima se često

trguje. Izračunava se unaprijed definiranim matematičkim algoritmom dok je jedinica mjere

izražena u indeks bodovima. Glavna svrha im je opis stanja na segmentu tržišta kojeg

predstavljaju te uvid u općenite i kvalitetne informacije potencijalnim investitorima o kretanjima

na tržištu kapitala. U nadolazećim poglavljima detaljnije će se odraditi opis kretanja burzovnih

indeksa odabranih zemalja.

Ukoliko poduzeća žele da njihove vrijednosnice trguju ali istovremeno nisu u mogućnosti

zadovoljiti strogim uvjetima burze, to mogu ostvariti na također rasprostranjenom obliku

11

organiziranog tržišta, OTC tržištu. OTC tržište odlikuje manja formalnost i niži kriteriji

organiziranosti, te većim dijelom nepostojanje strogo propisanih i utvrđenih pravila poslovanja.

Predstavljaju početke trgovanja vrijednosnim papirima kada su investitori kupovali vrijednosne

papire na šalterima svojih lokalnih banaka, kao što i sam akronim govori (over the counter),

predstavlja kupnju preko pulta ili preko šaltera. Tu se odvija trgovina dionicama i obveznicama

manjih ili novijih tvrtki koje najčešće nisu ali mogu biti uvrštene na burzama (Cingula, Klačmer

Čalopa, 2009, str 61). Na tom tržištu dileri su na tom tržištu smješteni na različitim lokacijama i

drže zalihu vrijednosnih papira, računalno su povezani, stoga su u mogućnosti vidjeti cijene kod

drugih dilera, te su spremni kupovati i prodavati svim zainteresiranim investitorima ukoliko žele

prihvatiti njihove cijene. Kao takvo, OTC tržište može biti vrlo konkurentno i ne mora se bitno

razlikovati od tržišta s organiziranom burzom. Kao nedostatak može se navesti manje povjerenje

investitora u promet na OTC tržištima upravo zbog slabijeg nadzora nad poslovanjem

izdavatelja.

„Dionice kupljene na OTC tržištu riskantnije su od onih s Burze zbog nekoliko razloga: često su

poduzeća mala s kratkom poviješću poslovanja; stupanj javnosti takvih poduzeća je ograničen

uglavnom zbog statutarnih zahtjeva; relativno malo dionica je u javnom vlasništvu, pa razina

trgovinske aktivnosti tim dionicama naginje ograničenjima“ (Foley, 1998, str 19).

Organizacija financijskih institucija razlikuje se od zemlje do zemlje, a njezina zakonska i pravna

regulativa uspostavlja se na nacionalnoj razini, od čega će i zavisiti stupanj kontrole i zaštite na

pojedinim tržištima. Sve financijske institucije koje doprinose organiziranosti financijskog tržišta

pod stalnim su nadzorom državnih institucija i agencija kako bi se sprječavala nezakonita

poslovanja. Upravo zbog toga možemo reći je organizirano sekundarno tržište ono „pravo“

tržište vrijednosnih papira koje se u daljnjem radu i obrađuje.

12

2.3. Pokazatelji i determinante razvijenosti tržišta kapitala

Tržište kapitala kompleksno je područje, stoga za mjerenje njegove razvijenosti potrebno je

koristiti određenu skupinu pokazatelja. Najčešće se u svrhu mjerenja i komparacije razvijenosti

tržišta koriste četiri pokazatelja : promet dionicama u odnosu na BDP, brzina prometa ili obrtaj,

omjer tržišne kapitalizacije i BDP-a te broj uvrštenih kompanija na milijun stanovnika.

U ovom radu za potrebe komparacije odabranih tržišta kapitala detaljnije će se analizirati

veličina i sastavnice tržišta kapitala, tržišna aktivnost kroz strukturu prometa te tržišnu

kapitalizaciju kao ekonomsku mjeru veličine tržišta kao i likvidnost dionica kao omjer prometa i

tržišne kapitalizacije.

Kroz strukturu prometa može se ustanoviti stvarna tržišna aktivnost. Kod promatranih zemalja

najveći udio u prometu čini promet dionicama i obveznicama. Tržišna kapitalizacija prikazuje

veličinu i obujam prometa na burzi. Ona je rezultat umnoška cijena i količine dionica na tržištu

kapitala. Za razliku od cijene dionice koja nam u datom trenutku ukazuje na tržišnu poziciju i

vrijednost poduzeća tržišna kapitalizacija na burzi ukazuje njenu razvijenost i veličinu te je jedan

od fundamentalnih pokazatelja prilikom odabira dionica i burze. Može se upotrebljavati za

analizu određenog segmenta burze, kao recimo tržišna kapitalizacija dionica ili obveznica ili za

cjelokupno burzovno tržište. Značajan pokazatelj razvijenosti je odnos tržišne kapitalizacije i

bruto društvenog proizvoda koji se također analizira za odabrana tržišta. Analizom kretanja

burzovnih indeksa također se uviđa stanje nacionalnog tržišta kapitala. Burzovni indeksi čine

skup najlikvidnijih dionica burze. Tako za promatrana tržišta, uz ostale pokazatelje, u sljedećim

poglavljima će se detaljnije analizirati kretanja indeksa Budimpeštanske, Praške, Ljubljanske i

Zagrebačke burze.

Likvidnost tržišta, jedan je od pokazatelja stanja tržišta kapitala, te po mnogima i najvažniji.

Općenito, likvidnost se može definirati kao mogućnost pretvorbe imovine iz jednog u drugi oblik

u relativno kratkom roku. Za tržište kapitala, likvidnost se može objasniti kao lakoća i brzina

mogućnosti kupoprodaje vrijednosnih papira od strane agenta. Likvidno tržište je ono na kojemu

sudionici mogu brzo obaviti velike transakcije bez većeg utjecaja na cijenu (Benić, Franić,

2008). Važan je faktor svim sudionicima tržišta kapitala pogotovo nacionalnim investitorima

zbog trgovine velikim blokovima.

13

Likvidnost im pruža sigurnost i umanjuje rizik da neće biti u mogućnosti zatvoriti svoje pozicije

bez velikoga gubitka vrijednosti uložene financijske imovine. Posljedica liberalizacije i

integracije tržišta je velik porast u kretanju kapitala između različitih tržišta što znači da

investitori usmjeravaju svoja sredstva na ono tržište gdje očekuju veći prinos na ulaganje.

Likvidnost tržišta varira i nije uvijek lako predvidljiva stoga i predstavlja određen rizik za

investitore. Manje likvidno tržište, zbog volatilnosti cijena, nudi mogućnost ostvarivanja većeg

prinosa ali uz prisustvo više stope rizičnosti. Iako postoje različite metode kojima stručnjaci

analiziraju likvidnost tržišta kapitala ona se najčešće, pa tako i u ovom radu, izračunava kao

omjer prometa i tržišne kapitalizacije.

U sljedećim poglavljima, po navedenim pokazateljima, detaljnije će se analizirati i uspoređivati

razvijenost odabranih tržišta kapitala. U pravilu navedeni pokazatelji nadopunjuju jedan drugog

te daju jasnu sliku stanja tržišta, no u slučaju odabranog uzorka komparacije tržišta kapitala

tranzicijskih zemalja čest je slučaj njihove kontradiktornosti. Rezultiraju kao nerazvijena i nisko

likvidna tržišta uz istovremenu visoku kapitalizaciju i broj uvrštenih kompanija. Kao uzrok tome

navode se administrativne odluke i korištene metodologije kao i posljedice metode kuponske

privatizacije ili prisilnog uvrštavanje dionica na burzu koje se provodilo u početnom stadiju

razvoja tih tržišta i koje uvećavaju stvarno stanje tržišnih performansi.

14

3. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM TRANZICIJSKIM

ZEMLJAMA

3.1. Pristupi razvoju tržišta kapitala u tranzicijskim zemljama

Tržište kapitala u tranzicijskim zemljama počelo se snažnije razvijati postupkom privatizacije,

to jest transferom kapitala iz javnog (državnog) u privatno vlasništvo. Time se počela pridavati

velika važnost kapitalu kao izvoru poticaja za inovacije. Prelaskom iz centralnoplanskoga

socijalističkoga gospodarstva na tržišno te stavljanje socijalističkih poduzeća na ravnopravni

teren s novim tržišnim konkurentima, pokušalo se smanjiti civilizacijski jaz između razvijenih i

nerazvijenih zemalja u relativnom kratkom vremenskom roku od jednog do nekoliko desetljeća.

Iako suvremena ekonomska teorija kaže da je državno i privatno vlasništvo jednako efikasno

ukoliko su zadovoljene pretpostavke o savršenom tržištu, potpunim informacijama i ugovorima,

povijest je za sada, presudila da je privatno vlasništvo jedini zdrav temelj ekonomskog života.

Smatra se da se državnim vlasništvom narušava savršena konkurencija te se dovodi u pitanje

pretpostavka dobronamjernosti vlade i njezinih odluka nad upravljanjem javnog vlasništva za

zajedničku dobrobit.

Hrvatska je proces privatizacije prihvatila sporije od skupine tranzicijskih zemalja koje su

postale članice petim proširenjem 2004. godine. Dok su Mađarska, Češka i Slovenija dostigle

standarde većine OECD zemalja po udjelu privatnog sektora u BDP-u, Hrvatska zaostaje.

Promjene koje su se desile u tranzicijskim zemljama su sveobuhvatne i korjenite najčešće bez

cjelovitog provedbenog modela. Problemi tranzicijskih zemalja ne leže u privatizaciji državnih

poduzeća već cijele ekonomije. Uz promjenu vlasničke strukture, bitna je i dokapitalizacija, a uz

promjenu strukture gospodarstva, restrukturiranjem poduzeća ostvaruje se konkurentnost robe i

usluga ( Gregurek, 2001). Razlike u pristupu privatizaciji uočavaju se u važnosti zakonodavnog i

institucionalnog okvira. Zemlje koje su kuponskom privatizacijom propisivale obavezno

uvrštavanje dionica na burzu koja je bila slabo regulirana privatizaciju su vršile pristupom

„odozdo prema gore“. Takvim pristupom dovelo se do ubrzanog rasta prometa i tržišne

kapitalizacije, ali se isti počeo nedugo nakon i smanjivati te su mnoge kompanije prestale

kotirati, a burze postale nelikvidne. Došlo je samo do formalne promjene vlasništva a inicijalni

15

rast se nije uspio održati uz slabo informirane dioničare i neučinkovito upravljanje. Tim

pristupom privatizaciju su vršile većina tranzicijskih zemlja, među njima i češko tržište kapitala.

Poslovanje PIF- ova je bilo slabo regulirano 2004. godine kad su promatrane tranzicijske zemlje

pristupile u EU te su se orijentirali na koncentraciju vlasništva u nekoliko vrhunskih poduzeća

gdje su pokušavali zadržati svoje pozicije, na štetu privatnih dioničara i napredak tržišta kapitala.

Stanje ograničene likvidnosti, koje je obilježilo navedena tržišta dovelo je do gubitka povjerenja

u tržište i masovnog izvršavanja kompanija. Drugi pristup privatizaciji „odozgo prema dolje“

obilježava postepenu privatizaciju, te spor ali kontinuiran rast tržišne kapitalizacije kroz

inicijalne javne ponude i direktne prodaje. Tim pristupom kroz privatizaciju prolazilo je

mađarsko tržište.

Smjernice dugoročnog uspjeha jesu: ubrzavanje razvitka financijskog tržišta te širenje i

produbljivanje vlasničkih prava. Treba ustrajati na izgradnji pravnog sustava, na završetku

reforme u financijskoj i bankarskoj sferi i modernizirati državne institucije i upravu. Stav je da je

poželjna brza privatizacija državnoga sektora, da bi se što brže osigurala efikasnost poduzeća, jer

se država pokazala kao loš poduzetnik. Brza kuponska privatizacija izostavlja napredak u

korporativnom upravljanju i nastavku jačanja tržišta kapitala.

3.2. Razvoj tržišta kapitala u odabranim tranzicijskim zemljama

Razvoj tržišta kapitala u promatranim zemljama ne može se usporediti s razvijenim

ekonomijama i tržištima kapitala većine zemalja ali zato se one međusobno odlikuju sličnim

karakteristikama. Kreiranje tržišta kapitala nije puno kasnilo za ostalim zemljama, ali se može

svakako reći da je bio prisilno prekinut različitim povijesnim događanjima na ovim prostorima.

Burze u promatranim zemljama su se formirale još početkom 20. stoljeća dok su Češka i

Mađarska započele tržište kapitala i krajem 19. stoljeća.

16

Tablica 1: Osnivanje tržišta kapitala u odabranim zemljama

Naziv burze Osnivanje Zatvaranje Drugo osnivanje Početak trgovanje

Češka Prague SE 1871. 1945. 24.11.1992. 06.04.1993.

Mađarska Budapest SE 1864. 1945. 21.06.1990. 17.06.1993

Slovenija Ljubljana SE n.p. 1945. 15.03.1991. 06.04.1993.

Hrvatska Zagreb SE 1918. 1945. 1991. 02.01.1997.

Izvor: web stranice nacionalnih burzi

Kao što je u Tablici 1 prikazano, 1945. godine sve burze kod promatranih zemalja su se

zatvorile. Do ponovnog otvorenja je došlo ostvarivanjem samostalnosti navedenih zemalja, u

periodu od 1898.-1992. godine. Početak trgovanja gotovo je usklađen jedino je Zagrebačka

burza započela koju godinu kasnije.

Na početku tranzicijskog procesa nositelji vlasti pokušali su unaprijediti tržište kapitala

privatizacijom državnog vlasništva u strateškim kompanijama metodom kuponske privatizacije

kao i temeljem inicijalnih javnih ponuda. Razlika u pristupima detaljnije je objašnjena u

prethodnom poglavlju. Kuponskom privatizacijom razvoj tržišta vrijednosnih papira započela je

Republika Češka dok su Mađarska, Slovenija i Hrvatska odabrale drugačiji pristup usmjeren

prema inicijalnim javnim ponudama. Poduzeća su se u tom slučaju uvrštavala u burzu nakon

uspostave okvira za trgovanje vrijednosnim papirima za razliku od prethodne metode kuponske

privatizacije gdje su izlazile na tržište kapitala isključivo državnim odlukama za uvrštavanje i

prijenos vlasništva. Prvo desetljeće obilježila je niska likvidnost unatoč velikom broju uvrštenih

poduzeća dok je neusklađenost početka rada s donošenjem zakonodavnog i institucionalnog

okvira dovela do pravne i regulativne nesigurnosti. Razvoj tržišta značajno je promijenio visok

stupanj integracije i tehnološki napredak, stoga se može ustanoviti da je tržište dobro

organizirano za trgovanje koje se provodi suvremenim elektronskim sustavima trgovanja. Na

svim tržištima djeluju središnje depozitarne agencije koje obavljaju klirinške poslove i poslove

izravnavanja. Promatrane burze imaju svoju pravnu sposobnost i vode se kao dionička društva.

Najveći udio poslovanja na svim promatranim tržištima pripada dionicama i obveznicama, dok

kratkoročni vrijednosni papiri obuhvaćaju značajno manji udio. Budimpeštanska burza je jedina

od promatranih koja nudi mogućnost trgovanja vrijednosnim papirima izdanim na bazi roba.

17

3.3. Institucije tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj

Pod financijske institucije spadaju sva poduzeća koja egzistiraju na financijskim tržištima, te

sudjeluju u financijskim transakcijama većinom kao posrednici. Također, postoje i institucije nad

kojima država ima neposredni nadzor te može imati direktan utjecaj na njihov rad.

Za promet i uređenost čitavog tržišta kapitala posebno su važne samoregulirajuće institucije koje

djeluju u skladu s državnim zakonima, ali bez izravne državne intervencije što bi značilo da

imaju svoja unutarnja pravila. One omogućuju da se promet vrijednosnih papira odvija pošteno i

pravilno uz tržišnu slobodu umjesto državne regulative.

Regulativu provode sami sudionici tržišta kapitala svojim pravilima i statutima te s time je

dobivena odgovarajuća količina slobode za djelovanje u skladu slobodnog tržišnog natjecanja.

Potpuna sloboda dovela bi do mnogih prijevara dok potpuna državna regulacija uništila bi

povjerenje u tržišne institucije i slobodno nametanje. Važno je i djelovanje udruge brokera koja

može djelovati temeljem svojih pravila i kodeksa časti te pozivanje na ugled brokerske struke

povećat će povjerenje investitora i unaprijediti tržište kapitala zemlje više nego sustavan državni

nadzor. U Hrvatskoj, udruga brokera okuplja fizičke osobe s položenim brokerskim ispitom koji

žele aktivno sudjelovati na tržištu kapitala dok u SAD-u se okupljaju brokerska društva, a ne

pojedinci.

Institucije koje djeluju na tržištu kapitala Republike Hrvatske se dijele na regulatorne i uslužne te

na ostale institucije. U regulatorne i uslužne institucije sa specifičnom ulogom na hrvatskom

tržištu kapitala spadaju SKDD i HANFA čija je zadaća priprema potrebne infrastrukture za

efikasno djelovanje tržišta kapitala. U ostale institucije spadaju posrednici poput investicijskih

banaka, brokera te brokerskih društava te institucionalni investitori među koje spadaju

investicijski fondovi, mirovinski fondovi te osiguravajuća društva koji su najviše zaslužni za

razvoj tržišta kapitala.

18

3.3.1. HANFA

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) osnovana je temeljem Zakona o

Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga (NN 140/05). Utemeljena je 2005. godine,

spajanjem triju postojećih nadzornih institucija: Komisije za vrijednosne papire, Agencije za

nadzor mirovinskih fondova i osiguranja te Direkcije za nadzor društava za osiguranje.

Samostalna je pravna osoba s javnim ovlastima i odgovorna je Hrvatskom saboru.

Temeljni ciljevi HANFA-e su promicanje i osiguranje stabilnosti financijskog sustava te nadzor

zakonitosti poslovanja subjekata nadzora. Ciljevi se ostvaruju poštujući načelo transparentnosti,

izgradnjom povjerenja među sudionicima financijskog tržišta i izvještavanju potrošača.

Najvažnija je nadzorna institucija na tržištu kapitala u čiji djelokrug spada nadzor financijskih

tržišta, financijskih usluga te pravnih i fizičkih osoba koje te usluge pružaju.

Temeljem Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga (NN 140/05) u obavljanju

svojih javnih ovlasti HANFA je ovlaštena ( Djelokrug i nadležnost, 2013):

• donositi propise o provedbi zakona iz njezinog djelokruga i drugih zakona kad je za to

ovlaštena zakonom,

• obavljati nadzor nad poslovanjem subjekata nadzora, a sve u skladu sa Zakonom o

Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga i zakonima koji reguliraju područje o

kojemu je riječ,

• nalagati mjere za otklanjanje utvrđenih nezakonitosti i nepravilnosti,

• izdavati i oduzimati dozvole, licencije, autorizacije u okviru svojeg djelokruga i

nadležnosti,

• poticati, organizirati i nadgledati mjere za učinkovito funkcioniranje financijskog tržišta;

• voditi knjige i registre u skladu s odredbama,

• pokretati inicijativu za donošenje zakona i drugih propisa i informirati javnost o načelima

po kojima djeluje financijsko tržište,

• donositi pod zakonske akte radi propisivanja uvjeta, načina i procedura za jedinstveno

obavljanje nadzora unutar svojeg djelokruga i nadležnosti,

• davati mišljenje o provedbi zakona iz njezina djelokruga i nadležnosti na zahtjev stranaka

u postupku ili osoba koje dokažu svoj pravni interes,

19

• izvješćivati ostala nadzorna, upravna i pravosudna tijela o svim pitanjima koja se

neposredno ili posredno tiču njihove nadležnosti i djelokruga, a koja su povezana s

postupcima koji se vode pred tim tijelima i u svezi su s postupcima iz djelokruga i

nadležnosti HANFA-e.

Prvenstveno financiranja HANFA-e je iz naknada od imovine i prihoda subjekata nadzora te

naknada za pružene usluge iz nadležnosti djelokruga . Samo u slučaju kada naplaćena naknada u

ukupnim prihodima HANFA-e nije dostatna za pokriće rashoda, manjak sredstva nadoknađuje se

od planiranih prihoda iz državnog proračuna.

Na samom vrhu organizacijske strukture HANFA-e nalazi se Uprava koja se sastoji od ukupno

pet članova od kojih je jedan predsjednik. Predsjednika i članove Uprave imenuje i razrješava

Hrvatski sabor na prijedlog Vlade Republike Hrvatske. Predsjednik i članovi Uprave HANFA-e

imenuju se na razdoblje od 6 godina od dana imenovanja te mogu biti ponovno imenovani na tu

funkciju.

Osim Uprave, Agencija ima i Savjet koji predstavlja savjetodavno tijelo Agencije, a čiji je

zadatak davati mišljenja, stručne i znanstvene savjete radi razvoja nadzorne prakse.

Organizacijska struktura HANFA-e sadrži i pet sektora za nadzor financijskih usluga. Sektor za

licenciranje i provođenje zakonskih mjera izdaje i oduzima dozvole, odobrenja i suglasnosti,

donosi propise i provodi druge mjere za sve djelatnosti koje ulaze u područje nadležnosti. Zatim

razlikuju se Sektor za superviziju I i II u vrsti obavljanja nadzora. Dok Sektor za superviziju I

nadzire rad društava za osiguranje, mirovinskih osiguravajućih društva, poslove leasinga i

faktoringa, Sektor za superviziju II obavlja nadzor nad poslovanjem organiziranog tržišta

kapitala i svih institucija i posrednika što djeluju na tržištu, Središnje klirinško depozitarnim

društvom, društvima za upravljanje investicijskim, mirovinskim i drugim oblicima investicijskih

fondova (Organizacijska struktura, 2013). Izradom makroekonomskih analiza, procjenom

potencijalnih rizika, izradom aktuarskih izračuna i modela bavi se Sektor za suradnju i

unaprjeđenje poslovanja dok Sektor za suradnju i unaprjeđenje poslovanja surađuje s ostalim

nadzornim, upravnim i pravosudnim tijelima u Republici Hrvatskoj.

20

3.3.2. SKDD

SKDD (Središnje klirinško depozitarno društvo d.d.) osnovano je 18. travnja 1997. na temelju

članka 84. Zakona o izdavanju i prometu vrijednosnim papirima (NN 107/95) i članka 177.

Zakona o trgovačkim društvima (NN 111/93) kao dioničko društvo s nazivom tvrtke Središnja

depozitarna agencija (SDA). Promjena naziva tvrtke u Središnje klirinško depozitarno društvo

provedena je 13. ožujka 2009. godine (O SKDD-u, 2013).

Društvo čini središnji registar nematerijaliziranih vrijednosnih papira, odnosno mjesto na kojem

se u računalnom sustavu u obliku elektroničkih zapisa vode podaci o izdavateljima, vrijednosnim

papirima te njihovim vlasnicima na razini cijele Republike Hrvatske (Cingula, Klačmer Čalopa,

2009). Osim što upravlja depozitorijem nematerijaliziranih vrijednosnih papira, određuje im

jedinstvene identifikacijske oznake te upravlja sustavom poravnanja i namire transakcija

vrijednosnim papirima sklopljenih na uređenom tržištu i multilateralnoj trgovinskoj platformi

(MTP) ili izvan uređenog tržišta i MTP-a (OTC transakcije) (O SKDD-u, 2013). Važna uloga je i

vođenje registra vrijednosnih papira u Republici Hrvatskoj što podrazumijeva da se svakom

investitoru otvara račun vrijednosnih papira bilo vlasnički, suvlasnički ili zastupnički te Središnje

klirinško depozitarno društvo čuva sve podatke o investitoru i njegovom ulaganju u obliku

elektroničkog zapisa.

Središnje klirinško depozitarno društvo nužna je institucija svakog razvijenog i efikasnog tržišta

kapitala prvenstveno radi pružanja sigurnosti, koja je bitan faktor svakom ulagaču. SKDD jamči

da će se svi procesi prijeboja i namire odvijati s punom pravnom sigurnošću te će se na taj način

ukloniti svi možebitni problemi između kupaca i prodavatelja vrijednosnih papira. Rad Središnje

klirinško depozitarnog društva nadzire HANFA dok su osnivači brokerska društva i burze koje

posjeduju pravo sudjelovanja u nadzoru temeljem osnivačkih udjela.

Temeljni kapital SKDD-a iznosi 22.500.000,00 kuna i uplaćen je u cijelosti. Uprava se sastoji od

dva člana, dok Nadzorni odbor trenutno broji sedam članova što je ujedno i gornja dozvoljena

granica brojnosti Nadzornog odbora. Članovi Uprave i Nadzornog odbora nisu imatelji dionica

SKDD d.d. Tko su vlasnici redovnih dionica Središnje klirinško depozitnog društva može se

vidjeti na prikazanoj tablici.

21

Tablica 2: Struktura vlasništva SKDD-a na dan 30.08.2013.

Izvor: http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO

U vlasničkoj strukturi Središnje klirinško depozitarnog društva kao najveći vlasnik, sa 37.380

dionica, je Republika Hrvatska te čini 62,30% od ukupnog vlasništva. Slijede razni sudionici

tržišta kapitala s udjelom nešto višim od 21% . Približno 16% vlasništva društva posjeduje

vodeća hrvatska tvrtka na području financijskog posredovanja, FINA.

3.3.3 Zagrebačka burza

Burza je trgovačka institucija, odnosno visokoorganizirano i javno tržište na kojim se trguje

standardiziranom robom, uslugama, domaćom i stranom valutom što je sve pobrojano u statutu i

po unaprijed propisanim postupcima (Alajbeg, Bubaš, 2001 ).

Na području današnje Republike Hrvatske, prvu burzu je osnovala Habsburška Monarhija u

Rijeci te se trgovalo raznim vrstama šećera, koje je prodavala riječka rafinerija od 1750. do

1803.godine. Želeći se osamostaliti od austrijskog i ugarskog vlasništva, hrvatski

gospodarstvenici osnivaju gospodarski odjel pod nazivom Savez industrijalaca i trgovaca

Hrvatske i Slavonije. Nakon toga, 15. lipnja 1907., u sklopu tadašnje Trgovačke komore pod

nazivom „Sekcija za promet efektima i robom“ s radom je započelo tržište domaćih dionica

tvornica i novčarskih kuća, koje velike burze u Beču i Budimpešti nisu htjele uzimati u promet.

Već u prvom tjednu poslovanja ostvarivali su se odlični rezultati. Burzu je otvorio Milivoj

Crnadak, direktor Prve hrvatske štedionice, a na čelu sekcije bio je S. D. Aleksander. Tijekom

I.svjetskog rata Zagrebačka burza ne posluje, da bi 1918. ponovno započela s radom pod

nazivom „Zagrebačka burza za robu i vrednote“. Nakon toga, burza u Zagrebu je doživjela

mnoge promjene kao i spajanje Zagrebačke i Varaždinske burze 2007. godine (Povijest

Zagrebačke burze, 2013 ).

Imatelj Postotak (%) KoličinaRepublika Hrvatska 62,3 37.380Financijska agencija (FINA) 16,61 9.964Sudionici tržišta kapitala (banke, brokerske kuće, izdavatelji, organizirana tržišta) 21,09 12.656Ukupno 100 60.000

http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO

22

Zagrebačka burza u današnjem obliku osnovana je 1991. Godine, točnije 5.7.1991. kada je

upisana u Sudski registar. Predstavlja centralno mjesto trgovine vrijednosnim papirima te

nastavlja tradiciju Zagrebačke burze za robu i vrednote koja je poslovala između 1918.-1946.

godine. Osnovni razlozi osnivanja vezani su uz započete privatizacijske procese te je započela

era razvoja dioničke ekonomije. Dvije godine kasnije, 1993. osnovano je Varaždinsko tržište

vrijednosnica koje je u početku djelovalo kao OTC tržište, a kasnije kao Varaždinska burza.

Spajanjem dviju burzi tijekom 2007. godine stvoreno je jedinstveno nacionalno tržište kapitala

(Povijest Zagrebačke burze, 2013).

Zakonom o tržištu kapitala, koji je stupio na snagu 1. siječnja 2009. godine, prenesene su

Zakonom u pravni sustav Republike Hrvatske određene direktive Europske unije te se detaljnije

uređuje provođenje uredbi Europske zajednice. Zakon precizira poslovanje uređenog tržišta u

Republici Hrvatskoj kojim može upravljati samo burza sa sjedištem u Hrvatskoj, kao tržišni

operater, na temelju odobrenja HANFA-e.

Prema istom zakonu, po kojemu su regulirane aktivnosti tržišta kapitala u Hrvatskoj, burzu može

osnovati najmanje 10 ovlaštenih društava i u svakom trenutku mora imati najmanje toliki broj

dioničara. Također prema istom zakonu, burza se osniva kao dioničko društvo koje mora

raspolagati osobljem, odgovarajućom tehničkom potporom i takvim organizacijskim uvjetima

koji omogućuju svim članovima burze mogućnost da ravnopravno i pod jednakim uvjetima vršiti

poslovanje i obavljaju. Zagrebačka burza osnovana je od strane 25 banaka i osiguravajućih

društava koji su ocijenili potrebnim uložiti vlastita financijska sredstva u ponovno obnavljanje

tada zamrle burze i stvoriti okosnicu hrvatskog tržišta kapitala. Godine 1996. Londonska burza

ju je priznala uvrštavanjem globalnih zadužnica.

Osnovana je kao nevalidna i neprofitabilna institucija te predstavlja glavnu instituciju za

trgovanje vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj. Tu funkciju Zagrebačka burza ima i

danas. Od početnih 25 članova, rastom i razvojem trgovanja broj se povećao na četrdesetak

aktivnih trgovaca: banaka i privatnih brokerskih kuća.

U samim počecima trgovalo se na velikim dražbama koje su organizirane u sjedištu Burze na

Ksaveru i na kojima su svi brokeri bili fizički prisutni. Prva transakcija zabilježena je 30.3.1993.

godine obveznicama društva „Jadranka“ Mali Lošinj. Godine 1994. uveden je elektronički

trgovinski sustav (TEST) koji omogućava da brokeri, članovi Burze budu telekomunikacijski

23

povezani i trguju na Burzi ne napuštajući svoje urede diljem Hrvatske. Krajem devedesetih

napušta se stara programska jezgra te se uvodi novi način elektronskog trgovinskog sustava,

MOST (Multioperational system of trading), koji se prilagodio aktualnim potrebama

financijskog poslovanja. Ne postoji jedno fizičko mjesto za trgovanje, članovi su disperzirani po

cijeloj Hrvatskoj te svoje poslovanje odvijaju posebnim telekomunikacijskim vezama sa

sjedištem Burze te izravno iz svojih ureda zaključuju transakcije s ostalim brokerima. Nakon

konsolidacije hrvatskog tržišta kapitala 2007. godine, pripajanjem Varaždinske burze

Zagrebačkoj, te povećanjem volumena trgovanja i uvrštenjem velikog broja vrijednosnih papira,

tržište kapitala se dodatno razvilo pa sukladno tome zahtijevalo suvremeniju informatičku

podršku. Od 2007. godine Zagrebačka burza koristi potpuno integriranu trgovinsku platformu

NASDAQ OMX X- stream.

Svoje aktivnosti financira uglavnom iz godišnjih članarina, naknada plaćenih od strane izdavača

vrijednosnih papira kojima se trguje na ZSE, naknada za informacijske usluge te iz provizija.

Temeljni kapital burze iznosi 40.408.000,00 kn.

Na Zagrebačkoj burzi trguju brokerska društva koje su članice burze u svoje ime i za svoj račun

ili po nalogu klijenta, vlasnika vrijednosnih papira. Razlikuje se indeks vrijednosti dionica od

obvezničkog indeksa. CROBEX je službeni indeks vrijednosti dionica Zagrebačke burze koji

određuje kretanje cijena. Počeo se objavljivati 1. rujna 1997. godine, dok je bazni datum 1.

srpnja 1997. godine, a bazna vrijednost 1.000. Određuje se prema tržišnoj kapitalizaciji

najlikvidnijih dionica hrvatskih poduzeća i kao takav se revidira dva put godišnje.

Trenutni sastav CROBEX-a čine 25 hrvatskih poduzeća. Uvrštene dionice morale su ispuniti

određene uvjete kao što je na primjer potrebno da dionica kotira minimalno šest mjeseci na burzi

te se također uzima likvidnost. Dividende ne ulaze u izračun CROBEX-a . Maksimalna težina

pojedine dionice ograničena je na 10% ( Indeks CROBEX, 2013). Ukoliko se nekom dionicom

nije trgovalo predmetnog dana uzima se zadnja cijena. Težina dionice računa se prema free

floatu, koji sadrži ukupan broj dionica koje kolaju naokolo. Free float tržišna kapitalizacija

određene dionice računa se kao umnožak broja izdanih dionica, free float faktora i zadnje cijene

dionice. Veliki free float ukazuje na veći potencijalni dnevni rast dionice. Dosadašnji CROBEX

bio je vagan prema punoj težini tržišne kapitalizacije dionica kompanije no danas prema novoj

metodologiji u izračun se uključuje samo stvarno raspoloživ „free float“ dio.

24

Na taj način se umanjuje prevelik utjecaj dionica kompanije koje imaju veliku tržišnu

kapitalizaciju, ali mali free float.

Tablica 3: Sastav CROBEX-a na dan 30.08.2013.

Izvor: http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBEX

Simbol Izdavatelj Broj dionica Zadnja cijena Datum zadnje trgovine Tržišna kapitalizacija TežinaATPL-R-A Atlantska plovidba d.d. 1.116.416 307,61 30.8.2013 343.420.725,76 2,73KOEI-R-A Končar - elektroindustrija d.d. 1.676.733 699,02 29.8.2013 1.172.069.901,66 9,32KRAS-R-A Kraš d.d. 961.535 400,41 30.8.2013 385.008.229,35 3,06PODR-R-A Podravka d.d. 4.336.002 255 30.8.2013 1.105.680.510,00 8,8ZABA-R-A Zagrebačka banka d.d. 12.809.678 28,33 30.8.2013 362.898.177,74 2,89DLKV-R-A Dalekovod d.d. 2.723.902 33,25 30.8.2013 90.569.741,50 0,72ERNT-R-A Ericsson Nikola Tesla d.d. 732.408 1.529,00 30.8.2013 1.119.851.832,00 8,91ATGR-R-A Atlantic Grupa d.d. 1.333.720 684,98 30.8.2013 913.571.525,60 7,27PTKM-R-A Petrokemija d.d. 1.670.559 196,99 30.8.2013 329.083.417,41 2,62ADPL-R-A AD Plastik d.d. 2.729.730 122,9 30.8.2013 335.483.817,00 2,67VDKT-R-A Viadukt d.d. 365.450 331 30.8.2013 120.963.950,00 0,96LKRI-R-A Luka Rijeka d.d. 1.495.119 110,2 30.8.2013 164.762.113,80 1,31LEDO-R-A Ledo d.d. 141.264 7.950,00 30.8.2013 1.123.048.800,00 8,93ADRS-P-A Adris grupa d.d. 4.436.715 276 30.8.2013 1.224.533.340,00 9,74TISK-R-A Tisak d.d. 310.256 200,05 30.8.2013 62.066.712,80 0,49KORF-R-A Valamar Adria Holding d.d. 3.360.256 160,2 30.8.2013 538.313.011,20 4,28LKPC-R-A Luka Ploče d.d. 317.225 500 30.8.2013 158.612.500,00 1,26INGR-R-A Ingra d.d. 12.867.940 3,87 30.8.2013 49.798.927,80 0,4VPIK-R-A Vupik d.d. 602.189 122,3 30.8.2013 73.647.714,70 0,59VIRO-R-A Viro tvornica šećera d.d. 416.000 609,51 28.8.2013 253.556.160,00 2,02DIOK-R-A Dioki d.d. 1.010.515 28,25 30.8.2013 28.547.048,75 0,23INA-R-A INA d.d. 308.794 4.120,01 29.8.2013 1.272.234.367,94 10,12BLJE-R-A Belje d.d. Darda 2.053.872 62,05 30.8.2013 127.442.757,60 1,01DDJH-R-A Đuro Đaković Holding d.d. 1.942.241 65,2 30.8.2013 126.634.113,20 1,01HT-R-A HT d.d. 5.928.932 183,48 30.8.2013 1.087.840.443,36 8,65

http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBEX

25

Uz službeni burzovni indeks CROBEX izračunava se i CROBEX 10 sa baznom 2009.godinom.

Uključuje 10 dionica s najvećim free float tržišnom kapitalizacijom i prometom. Sastav možemo

vidjeti u tablici.

Tablica 4: Sastav CROBEX 10 na dan 30.08.2013.

Izvor: http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBEX10

CROBIS se počeo objavljivati 1. listopada 2002. godine kao službeni obveznički indeks

Zagrebačke burze. Cjenovni je indeks koji sadrži državne obveznice i obveznice državnih

agencija koje imaju nominalnu vrijednost izdanja veće od 75 mil eura, dospijeće veće od 18

mjeseci i fiksnu kamatnu stopu (Indeks CROBIS, 2013). Broj sastavnica CROBIS-a je

neograničen, bazna vrijednost iznosi 100,00 kn, a indeksi se važu na osnovu tržišne kapitalizacije

s ograničenjem težine pojedine obveznice od 35%.

Tablica 5: Sastav CROBIS-a na dan 30.08.2013.

Izvor: http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBIS

Simbol Izdavatelj Broj dionica Zadnja cijena Datum zadnje trgovine Tržišna kapitalizacija TežinaADPL-R-A AD Plastik d.d. 2.729.730 122,9 30.8.2013 335.483.817,00 2,74ADRS-P-A Adris grupa d.d. 6.784.100 276 30.8.2013 1.872.411.600,00 15,31ATGR-R-A Atlantic Grupa d.d. 1.333.720 684,98 30.8.2013 913.571.525,60 7,47ERNT-R-A Ericsson Nikola Tesla d.d. 732.408 1.529,00 30.8.2013 1.119.851.832,00 9,16HT-R-A HT d.d. 12.103.263 183,48 30.8.2013 2.220.706.695,24 18,16INA-R-A INA d.d. 615.857 4.120,01 29.8.2013 2.537.336.998,57 20,75KOEI-R-A Končar - elektroindustrija d.d. 1.800.483 699,02 29.8.2013 1.258.573.626,66 10,29KORF-R-A Valamar Adria Holding d.d. 3.360.256 160,2 30.8.2013 538.313.011,20 4,4PODR-R-A Podravka d.d. 4.336.002 255 30.8.2013 1.105.680.510,00 9,04PTKM-R-A Petrokemija d.d. 1.670.559 196,99 30.8.2013 329.083.417,41 2,69

Simbol Nominalni iznos Valuta Dospijeće Kamata Cijena Datum zadnje trgovine TežinaRHMF-O-157A 350.000.000,00 EUR 14.7.2015 4,25 102,87 13.8.2013 5,69RHMF-O-15CA 5.500.000.000,00 HRK 15.12.2015 5,25 104,35 26.8.2013 12,01RHMF-O-167A 3.500.000.000,00 HRK 22.7.2016 5,75 104,74 7.8.2013 7,67RHMF-O-172A 5.500.000.000,00 HRK 8.2.2017 4,75 101 29.8.2013 11,62RHMF-O-17BA 4.000.000.000,00 HRK 25.11.2017 6,25 107 29.8.2013 8,96RHMF-O-19BA 500.000.000,00 EUR 29.11.2019 5,38 101 30.8.2013 7,98RHMF-O-203A 5.000.000.000,00 HRK 5.3.2020 6,75 109,94 30.8.2013 11,5RHMF-O-203E 1.000.000.000,00 EUR 5.3.2020 6,5 108,8 30.8.2013 17,19RHMF-O-227E 1.000.000.000,00 EUR 22.7.2022 6,5 110 30.8.2013 17,38

http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBEX10

http://zse.hr/default.aspx?id=44101&index=CROBIS

26

4. PERFORMANSE TRŽIŠTA KAPITALA U ODABRANIM TRANZICIJSKIM

......ZEMLJAMA

U nadolazećim poglavljima detaljnije će se razmotriti razvoj tržišta kapitala u svim navedenim

tranzicijskim zemljama.

4.1. Analiza tržišta kapitala u Hrvatskoj

Stvaranje hrvatskog tržišta kapitala započelo je s nastankom Republike Hrvatske stoga možemo

reći da ima relativno kratku povijest. Prva burza organizirana je 1918. pod nazivom Zagrebačka

burza za robu i vrednote. Promet vrijednosnim papirima je obustavljen 1931. godine zbog

bankarske krize dok je do konačnog zatvaranja došlo nakon Drugog svjetskog rata, 1945. godine

kad je imovina burze oduzeta u korist države. Ponovno osnivanje burze bilo je 1991. godine

nedugo nakon ostvarivanja samostalnosti. Pošto je tržište kapitala malo i nerazvijeno smatralo se

da će poboljšati razvoj i osigurati veću konkurenciju i niže cijene otvaranje još jedne burze. Tako

je od uređenog javnog tržišta vrijednosnih papira 1993. godine nastala Varaždinska burza.

Tijekom vremena, uvidjelo se da je tržište i dalje nerazvijeno, te da je funkcioniranje dviju burzi

nosilo za sobom i loše učinke, poput dupliranja fiksnih troškova te nesklad u metodologiji

vođenja burzovnog prometa, 2007. došlo je do njihovog spajanja.

Ulogu regulatora i supervizora hrvatskog tržišta kapitala ima Hrvatska agencija za nadzor

financijskih usluga koja je temeljem zakona ovlaštena obavljati nadzor nad poslovanjem burzi i

uređenih javnih tržišta, ovlaštenih društava i izdavatelja vrijednosnih papira. Uz HANFA-u

sudionici hrvatskog tržišta kapitala su i Središnje Klirinško depozitarno društvo (SKDD) kao i

izdavatelji vrijednosnih papira te investitori i brokerske kuće.

Zakon o tržištu kapitala stupio je na snagu 1. siječnja 2009, te precizira poslovanje uređenog

tržišta u Republici Hrvatskoj kojim može upravljati samo Zagrebačka burza sa sjedištem u

Republici Hrvatskoj, kao tržišni operater, na temelju odobrenja HANFA-e (Povijest Zagrebačke

burze, 2013).

27

S ciljem poboljšanja standarda pružanja investicijskih usluga, uvodi se Sustav za zaštitu

ulagatelja te se ukida obvezna kotacija javnih dioničkih društava.

Zagrebačka burza je još uvijek u razvoju i zaostaje za brojnim tržištima razvijenijih zemalja.

Nerazvijenost tržišta rezultat je skupa čimbenika koji su utjecali na razvoj tržišta kapitala.

Veliki doprinos razvoju imala je privatizacija društvenih poduzeća i jačanje privatnog sektora no

način njezine provedbe imao je istodobno i loših strana. Kuponska privatizacija nije provedena u

skladu s razvojem tržišta s toga je za sobom ostavila loše rezultate. Bilo je potrebno uključiti veći

broj poduzeća kako bi se iskoristio čitav tržišni potencijal te izbjegla današnja manipulacija

„velikih igrača“, koji obuhvaćaju velik postotak tržišne kapitalizacije kao i prometa. Tržište je

koncentrirano na mali broj velikih izdavatelja koji osim što posjeduju moć, utječu na volatilnost

cijena dionica kao i zanemarivanje ostalih vrijednosnih papira s kojima se slabo trguje. Portfolio

vrijednosnih papira kojim se trguje je ograničen, a tržište je nelikvidno. U poticanju razvoja treba

više ulagati u izvještavanje javnosti i pružanje znanja kao i sigurnosti ulagačima u tržište

kapitala. Ukupna struktura primarnog tržišta dionica pokazuje nedostatak emisija dionica javnom

ponudom što vodi do zaključka da tržište nije transparentno te ne raspolaže informacijama za sve

sudionike. Na primarnom tržištu obveznica, najmanju ulogu imaju municipalne obveznice dok u

strukturi ulaganja dominiraju državna obveznička izdanja.

Službeni indeks Zagrebačke burze je CROBEX i on se počeo objavljivati 1. rujna 1997. godine.

Bazni datum je 1. srpnja 1997., a bazna vrijednost 1.000.

Grafikon 1: Kretanje indeksa CROBEX od 2002.-2012.godine

Izvor: izrada studentice prema podacima sa www.zse.hr

0,00

1.000,00

2.000,00

3.000,00

4.000,00

5.000,00

6.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

CROBEX

CROBEX

http://www.zse.hr/

28

Veličinu i strukturu tržišta kapitala, u promatranom razdoblju od deset godina, možemo

razmotriti u sljedećim tablicama.

U Tablici 6, razmatra se struktura prometa na Zagrebačkoj burzi za razdoblje od 2002.-2012.

godine. U razdoblju do 2006. godine, promet je ubrzano rastao na obje burze, ali se veći dio

godišnjeg prometa odvijao na Zagrebačkoj burzi. Iz tablice možemo zaključiti da veliku većinu

prometa zauzima promet dionicama, dok se domaće obvezničko tržište intenzivnije počelo

razvijati od 2003. godine, potaknuto izdavanjem prve čiste kunske obveznice Republike

Hrvatske.

29

Tablica 6: Struktura prometa na Zagrebačkoj burzi od 2002.-2012. godine

OPIS (u mil eura) 2008. %

ukupnog prometa

2009. %

ukupnog prometa

2010. %

ukupnog prometa

2011. %

ukupnog prometa

2012. %

ukupnog prometa

DIONICE 2.331,70 54,22 1.012,91 68,13 792,88 44,79 703,93 88,33 387,76 75,63 OBVEZNICE 55,1184 1,28 27,63247 1,86 37,65322 2,13 18,48752 2,32 37,95358 7,40 PRAVA I KOMERCIJALNI ZAPISI 5,651252 0,13 4,802744 0,32 0,00 0,368567 0,05 6,65 1,30 UKUPNO: 4.300,61 100,00 1.486,82 100,00 1.770,36 100,00 796,90 100,00 512,67 100,00

Izvor: http://zse.hr/default.aspx?id=178

OPIS (u mil eura) 2002. 2003. %

ukupnog prometa

2004

% ukupno

g prometa

2005.

% ukupno

g promet

a

2006.

% ukupno

g promet

a

2007.

% ukupno

g prometa

DIONICE 158,15 197,65 12,12 349,45 11,03 639,17 13,83 1.428,28 23,07 2.999,00 33,09

OBVEZNICE 630,37 80,99 4,97 91,25 2,88 69,78334 1,51 70,0547 1,13 103,3953 1,14

PRAVA I KOMERCIJALNI ZAPISI 5,22 3,34 0,21 2,98 0,09 0,324322 0,01 2,62193 0,04 7,00925

1 0,08

UKUPNO: 793,74 1.630,17 100,00 3.169,11 100,00 4.622,20 100,00 6.190,08 100,00 9.063,22 100,00

http://zse.hr/default.aspx?id=178

30

Godine 2003. obvezničko tržište je živnulo izdavanjem prve čiste kunske obveznice Republike

Hrvatske. Izdana je i prva korporativna kunska obveznica čime je postavljen temelj izdavanju

korporativnih obveznica u domaćoj valuti. Iste godine, tržište dionica obilježilo je odobrenje,

tadašnje Komisije za vrijednosne papire, za uvrštenje dionica u burzovnu kotaciju za javna

dionička društva. Samo na Zagrebačkoj burzi do kraja godine uvrštene su 175 dionice za razliku

od prethodne godine gdje je zabilježeno 73 uvrštenja. To je utjecalo pozitivno na rast prometa

dionica kao i tržišne kapitalizacije.

Godina 2004. bila je pozitivna za hrvatsko tržište kapitala. Ukupna tržišna kapitalizacija porasla

je za 72,3% s obzirom na prethodnu godinu te je iznosila 11,6 mlrd eura. Najveći porast kroz

cijelo promatrano razdoblje zabilježila je i kapitalizacija obveznica s porastom od gotovo 85%.

Također i ukupan promet, kao i promet obveznicama i dionicama, naglo je porastao te je na kraju

godine zabilježio 3,2 milijarde eura s porastom od 94%. CROBEX je dosegnuo vrijednost od

1.565,8 bodova, što je u odnosu na prethodnu godinu povećanje od 32,1%. Zaslužnost za ovako

uspješnu godinu može se pripisati investicijskoj aktivnosti mirovinskih i investicijskih fondova.

Hrvatski vrijednosni papiri počeli su se uvrštavati u portoflije domaćih i stranih investicijskih

fondova što uvelike pomaže razvitku domaćeg tržišta.

Nakon uspješne 2004. godine, promet i tržišna kapitalizacija i dalje su rasli, no manjom stopom

sve do 2007. godine koja je ujedno i najuspješnija godina u promatranom razdoblju. Ostvareni

promet iznosio je 9,06 milijardi eura uz ukupnu tržišnu kapitalizaciju od 53,69 milijardi eura.

Promet dionicama iznosio je 2,9 milijardi eura, broj transakcija se udvostručio, a najviša je bila i

vrijednost indeksa CROBEX, 5.239,00 bodova. Posebno važan događaj za hrvatsko tržište

kapitala u 2007. godini bilo je pripajanje Varaždinske burze Zagrebačkoj, čime se Zagrebačka

burza učvrstila kao središnje mjesto trgovanja vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj.

Također, tu godinu su obilježile i javne ponude dionica, pri čemu treba izdvojiti ponudu dionica

T-HT-a, koja je domaće tržište kapitala približila brojnim malim ulagačima koji do tada nisu bili

njegovi sudionici. Pozitivni pomaci zabilježeni su i u razvoju i proširenju tržišnog portfolija koji

je smanjio koncentraciju dionica s najvećim i najvišom tržišnom kapitalizacijom.

31

Godinu dana nakon najuspješnije godine na hrvatskom tržištu uslijedila je krizna godina koje je

bila teška za sve sudionike tržišta kapitala. Promet je pao je za više od 50% kao i tržišna

kapitalizacija, koja u 2008. godine iznosila 24,50 milijardi eura, sa zabilježenim padom od

54,36% s obzirom na prethodnu godinu. Cijene gotovo svih dionica su značajno pale.

CROBEX je na godišnjoj razini niži za 67% te iznosi 1.722,25 bodova. Nakon snažnog rasta,

domaće tržište je palo pod snažni utjecaj negativnih kretanja na svjetskim tržištima kao i na

domaćem tržištu te je ušlo u krizu. Neki od razloga nepovoljnog financijskog razdoblja su

precijenjenost dionica, pogoršanje percepcije rizika ulagača kao i nezainteresiranost za ulaganje

uz mali prinos na dionice. Posljednje godine promatranog razdoblja obilježene su niskom

likvidnošću i snažnim padom prometa koji se može ublažiti porastom redovnog prometa

obveznicama većim 107%. Sredinom lipnja 2012. godine HANFA , Zagrebačka burza te SKDD

organizirale su edukaciju namijenjenu izdavateljima čiji su vrijednosni papiri uvršteni na

uređeno tržište Zagrebačke burze kako bi povećali razinu transparentnosti i povećali interes

ulagača te se približili europskim i svjetskim standardima .

32

Tablica 7.: Pokazatelji veličine tržišta kapitala na Zagrebačkoj burzi (od 2002.-2012. godine)

Izvor: http://zse.hr/default.aspx?id=178

OPIS (u mil eura) 2002. 2003. % 2004 % 2005. % 2006. % 2007. % DIONICE 3.823,48 4.908,68 28,38 8.236,00 67,78 10.908,65 32,45 22.080,50 102,41 48.014,91 117,45 OBVEZNICE 1.367,76 1.773,98 29,70 3.277,05 84,73 4.648,54 41,85 5.463,90 17,54 5.683,76 4,02 UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 5.191,24 6.682,66 28,73 11.513,04 72,28 15.557,18 35,13 27.544,40 77,053 53.698,67 94,95 UKUPAN PROMET 793,74 1.630,17 105,38 3.169,11 94,40 4.622,19 45,85 6.190,06 33,921 9.063,22 46,42 CROBEX (ukupno bodova) 1.172,60 1.185,10 1,10 1.565,80 32,12 1.997,50 27,57 3.209,50 60,676 5.239,00 63,23 CROBEX10 CROBIS (ukupno bodova) 101,2746 101,0215 -0,2 102,1658 1,13 105,82 3,58 101,06 -4,498 96,48 -4,53

OPIS (u mil eura) 2008. % 2009. % 2010. % 2011. % 2012. % DIONICE 19.667,81 -59,04 18.443,65 -6,22 19.331,04 4,81 17.571,58 -9,10 17.000,11 -3,25 OBVEZNICE 4.841,79 -14,81 4.939,78 2,02 7.239,52 46,56 7.277,56 0,53 8.248,56 13,34 UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 24.509,60 -54,36 23.383,44 -4,59 26.570,56 13,63 24.849,13 -6,48 25.484,32 2,56 UKUPAN PROMET 4.300,61 -52,55 1.486,82 -65,43 1.770,36 19,07 796,90 -54,99 512,67 -35,67 CROBEX (ukupno bodova) 1.722,25 -67,13 2.004,06 16,36 2.110,93 5,33 1.740,21 -17,56 1.740,39 0,01 CROBEX10 1.054,48 1.154,30 9,47 976,16 -15,43 971,56 -0,47 CROBIS (ukupno bodova) 90,62 -6,07 95,84 5,76 95,61 -0,24 91,27 -4,54 103,75 13,67


33

4.2. Analiza tržišta kapitala u Sloveniji

Prva Ljubljanska burza nastala je 1924. godine. Trgovalo se s 27 vrijednosnih papira, pretežito

državnim obveznicama. Najznačajniji izdavatelji bili su i danas poznata poduzeća poput

Pivovara Union, Ljubljana; Združene papirnice i dr. (Cingula, Klačmer Čalopa, 2009).

Ljubljanska burza koja djeluje i danas osnovana je 26.12.1989. godine s temeljnim kapitalom od

1.400.893,01 eura (O Burzi, 2013). Neovisni regulator trgovine vrijednosnih papira na

slovenskom tržištu je Agencija za trgovanje vrijednosnih papira, osnovana 13.ožujka 1994.

Djeluje u skladu sa Zakonom o tržišnim financijskim instrumentima koji je stupio na snagu

2007, kao i niz drugih zakona, kao što su Zakon o investicijskim fondovima i upravljanju

trgovačkih društava te Zakon o preuzimanju i nematerijaliziranju vrijednosnih papira. Agencija

izvješćuje Sabor te se uglavnom financira putem tržišnih naknada (O Agenciji, 2013). Neki od

temeljnih ciljeva navode se: povećanje likvidnosti slovenskog tržišta kapitala, povećanje

prisutnost međunarodnih ulagača, osiguranje sigurnosti i pravednosti poslovanja, podupiranje

razvoja te povećanje učinkovitosti.

Prvo trgovanje vrijednosnicama na Ljubljanskoj burzi nakon Drugog svjetskog rata održano je

1991. godine. Burza u svojim počecima imala je samo 14 posrednika i 11 uvrštenih vrijednosnih

papira. Poput drugih tranzicijskih zemalja, i Slovenija je inicijalnom ponudom Kolinske 1996.

započela privatizacijski proces s ciljem otvaranja domaćeg tržišta svjetskim novčanim tokovima.

Nadalje, Ljubljanska burza pratila je svjetske standarde te je danas jedna od najrazvijenijih

tranzicijskih tržišta kapitala. U lipnju 2004. godine Ljubljanska burza postaje punopravna članica

Federation of European Securities Exchanges (FESE). Značajno povezivanje regionalnih burzi

desilo se potpisivanjem Memoranduma o partnerstvu, 20. prosinca 2007. godine, koji su sklopile

Ljubljanska, Zagrebačka, Makedonska i Beogradska burza.

Ljubljanska burza spojila je tržišne segmente te ukinula bilo kakva ograničenja ulaganja

nerezidenata na slovenskom tržištu. Najznačajnija promjena narednih godina odnosila se na

ulazak Slovenije u Europsku uniju i prelazak na novu valutu. Prvi dan trgovanja 2007. započeo

je u eurima, a već 2008. godine slovenske kompanije su uvrštene kao najistaknutije tvrtke

jugoistočne Europe u izračun Dow Jones Stoxx indeksa.

34

Najznačajniji, ali ne i jedini burzovni indeks je Slovenski burzovni indeks (SBI 20), kojim se

mjeri veličina cjelokupnog slovenskog organiziranog tržišta vrijednosnih papira. Počeo se

obračunavati u prosincu 1993. godine s ciljem pružanja adekvatnih informacija o kretanju

najvećih dionica na službenom i poluslužbenom tržištu. Od 2006. počinje izračunavanje prvog

pravog blue chip indeksa, SBI TOP (Slovene Blue Chip Index), koji uključuje samo najlikvidnije

dionice po posebnim kriterijima.

U nastavku prikazani su osnovni pokazatelji veličine tržišta kapitala kroz razdoblje od deset

godine kao i kretanje indeksa SBI20 od 2002. do 2009. godine.

Grafikon 2: Kretanje SBI20 od 2002.-2009. godine

Izvor:izrada studentice prema podacima sa www.ljse.si

Promatrajući strukturu prometa slovenskog tržišta kapitala može se primijetiti konstantni i

znatno veći udio dionica u ukupnom prometu. Taj udio se povećava kroz promatrano razdoblje,

od 2002.-2012. godine, te u 2012. čini 84%. Obveznice zahvaćaju manji udio ukupnog prometa

koji 2012. godine iznosi tek 15,37% dok ostale vrste vrijednosnih papira gotovo zanemarivi udio

u strukturi ukupnog prometa. Najviši promet zabilježen je 2007.godine koja je bila značajna za

slovensko tržište zbog ulaska u Europsku uniju. Ukupan promet iznosio je 2,2 milijarde eura.

Tržišna kapitalizacija dionica od početka razdoblja bilježila je blagi rast te je 2007. iznosila 19,7

milijardi eura. Iznosom od 25,6 milijardi eura zabilježena je i najviša tržišna kapitalizacija u

promatranom razdoblju. Vrlo brzu tendenciju rasta može se primijetiti kod SBI20 indeksa koji od

2005. godine strmoglavo raste.

0,00

2.000,00

4.000,00

6.000,00

8.000,00

10.000,00

12.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

SBI 20

SBI 20

http://www.ljse.si/

35

Pod utjecajem negativnih eksternih kretanja, 2008. i slovensko tržište zapalo je u krizu. U 2008.

godini ostvaren je pad tržišne kapitalizacije dionica za 57% te je zabilježen i najveći pad

vrijednosti SBI20 indeksa sa 67,5%.

Posljednje godine promatranog razdoblja ukazuju na blag oporavak tržišta glede tržišne

kapitalizacije ( naročito obveznica), ali ne i ukupnog prometa koji i dalje bilježi poprilično visok

pad.

36

Tablica 8: Struktura prometa na Ljubljanskoj burzi od 2002.-2012. godine

Izvor: http://www.ljse.si/cgi-bin/jve.cgi?doc=1595

OPIS (mil eura) 2002. 2003. % 2004 % 2005. % 2006. % 2007. % DIONICE 1.210,92 630,909 43,89 930,591 56,24 940,852 51,13 801,076 80,40 1.951,98 87,65 OBVEZNICE 480,17 548,058 38,13 473,763 28,63 749,676 40,74 80,954 8,13 107,79 4,84 INVESTICIJSKI FONDOVI 372,34 257,045 17,88 250,176 15,12 149,434 8,12 114,212 11,46 167,115 7,50 UKUPNO 2.089,02 1.437,45 100,00 1.654,70 100,00 1.839,96 100,00 996,327 100,00 2.226,90 100,00

OPIS (mil eura) 2008. % 2009. % 2010. % 2011. % 2012. % DIONICE 952,578 74,09 719,81 79,62 360,792 73,25 394,476 83,92 302,866 84,04 OBVEZNICE 257 19,99 156,344 17,29 108,903 22,11 59,58 12,67 55,393 15,37 INVESTICIJSKI FONDOVI 762,12 59,27 27,867 3,08 22,845 4,64 16,008 3,41 1,791 0,50 UKUPNO 1.285,79 100,00 904,021 100,00 492,54 100,00 470,064 100,00 360,388 100,00

http://www.ljse.si/cgi-bin/jve.cgi?doc=1595

37

Tablica 9 : Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Ljubljanskoj burzi (od 2002.- 2012. godine)

Izvor: http://www.ljse.si/cgi-bin/jve.cgi?doc=1595

OPIS (u mil eura) 2002. 2003. % 2004 % 2005. % 2006. % 2007. % TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA 5.355,06 5.660,06 5,70 7.115,24 25,71 6.696,74 -5,88 11.513,08 71,92 19.740,00 71,46

TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA OBVEZNICA 2.999,65 3.698,12 23,29 4.615,70 24,81 6.050,00 31,07 6.632,67 9,63 5.935,00 -10,52

UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 9.442,00 10.317,25 9,27 12.721,19 23,30 13.400,67 5,34 18.145,75 35,41 25.675,00 41,49 UKUPAN PROMET 2.089,02 1.437,45 -31,19 1.654,70 15,11 1.839,96 11,20 996,327 -45,85 2.226,90 123,51 INDEKS SBI 20 (u 000 bodova) 3.340,20 3.931,64 17,71 4.904,48 24,74 4.630,10 -5,59 6.382,92 37,86 11.369,58 78,13 BLUE CHIP SBI TOP 707,94 915,4 29,30 941,02 2,80 1.473,33 56,57 2.518,92 70,97

OPIS (u mil eura) 2008. % 2009. % 2010. % 2011. % 2012. % TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA 8.468,42 -57,10 8.462,21 -0,07 7.027,89 -16,95 4.872,81 -30,66 4.911,17 0,79

TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA OBVEZNICA 6.795,36 14,50 10.821,54 59,25 13.192,76 21,91 14.459,25 9,60 12.735,68 -11,92

UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 15.617,49 -39,17 19.668,08 25,94 20.485,98 4,16 19.352,08 -5,53 17.663,69 -8,72 UKUPAN PROMET 1.285,79 -42,26 904,02 -29,69 492,54 -45,52 470,06 -4,56 360,39 -23,33 INDEKS SBI 20 (u 000 bodova) 3.695,72 -67,49 4.078,64 10,36 BLUE CHIP SBI TOP 854,26 -66,09 982,67 15,03 850,35 -13,47 589,58 -30,67 635,51 7,79


38

4.3. Analiza tržišta kapitala u Mađarskoj

Mađarsko tržište kapitala svoje početke zabilježilo je još davne 1864.godine u Pešti, prve

Budimpeštanske burze (BSE). Četiri godine nakon osnutka prve institucije kapitala osnovalo se i

tržište roba pod nazivom Budapest Stock and Commodity Exchange (BSCE). Tijekom 1889.

godine, kretanja tržišnih cijena dionica uvrštenih u Budimpeštansku burzu također su se

objavljivale u Beču, Frankfurtu, Londonu i Parizu, što dokazuje njenu nacionalnu važnost. Od

1890. godine mađarskim državnim obveznicama trgovalo se u Londonu, Parizu, Amsterdamu i

Berlinu (Kratka povijest Burze, 2013 ).

Nakon Drugog svjetskog rata , kao i kod ostalih tranzicijskih zemalja, napušteno je trgovanje na

burzi te je imovina burze postala državno vlasništvo. Burza se ponovno osnovala 21.06.1990.

godine. Djeluje kao samoregulirajuća, neprofitna ustanova u vlasništvu svojih 57 članica, od

kojih su mnoge u vlasništvu stranih banaka i brokerskih kuća. Na burzi se trguje preko Multi

Market sustav za trgovanje (MMTS).

Regulator mađarskog tržišta kapitala je HFSA (Hungarian Financial Supervisory Authority) koji

je osnovan 2000. godine. Razvoj mađarskog tržišta tijekom posljednjih desetak godina najviše je

povezan uz pristupanje u Europsku uniju 2004. i usklađivanje zahtjeva na svim segmentima

mađarskog financijskog pravnog sustava s direktivama. Mađarska je jedna od prvih tranzicijskih

zemalja koja je provela nužne makroekonomske i tržišne reforme tijekom ranog tranzicijskog

razdoblja te profitirale od ranog pristupanja Europskoj Uniji. Jedna od velikih promjena u

poslovanju zabilježile su izmjene Zakona o tržištu kapitala prema kojem sva javna izdanja

vrijednosnih papira u Mađarskoj podliježu objavljivanju Prospekta sa sadržajima u skladu sa

zahtjevima u EU regulativi 809/2004 te nužnom odobrenje HFSA-e . Takva promjena dovela je

domaće tržište kapitala u probleme poput nesigurnosti i nedosljednosti u implementaciji novih

pravila što je dovelo do okretanja mnogih mađarskih izdavatelja međunarodnom tržištu kapitala.

Mađarski izdavatelji imali su veće povjerenje u strana nadležna tijela nego domaća. Novonastala

događanja su uvelike utjecala na broj izdanja obveznica, jedini izuzetak su hipotekarne

obveznice koje još uvijek zauzimaju velik broj izdanja.

Tijekom godina burza je nastavila unaprjeđivati svoje poslovanje. Možemo se izdvojiti kao

jedina burza koja nudi mogućnost trgovanja vrijednosnim papirima izdanim na bazi roba.

39

Važan događaj u povijesti mađarskog tržišta kapitala je spajanje Budimpeštanske burze

vrijednosnih papira i Budimpeštanske burze roba te je trgovina robom nastavljena na

Budimpeštanskoj burzi vrijednosnih papira (Cingula, Klačmer Čalopa, 2009).

Službeni indeks mađarskog tržišta kapitala je BUX, koji je sastavljen od indeksa dionica 18

uvrštenih kompanija. Od 1996. objavljuje se i indeks CESI, koji se izračunava na osnovi

izabranih dionica s najvećom kapitalizacijom na pet srednjoeuropskih burzi: Bratislava,

Budimpešta, Ljubljana, Prag i Varšava.

U nastavku slijedi prikaz najvažnijih burzovnih pokazatelja od 2000. do 2012 godine. Te

kretanje mađarskog indeksa BUX.

Grafikon 3: Kretanje indeksa BUX od 2002.-2012.godine

Izvor: izradila studentica prema podacima sa www.bse.hu

Promatrajući strukturu prometa mađarskog tržišta kapitala prvo što sto se može primijetiti je

veliki udio prometa dionica u ukupnoj strukturi prometa. Od početka promatranog razdoblja

dionice čine visok udio koji nikad ne iznosi manje od 80%. Mali udio obveznica u strukturi

prometa može se prepisati ranije navedenim događanjima 2004.godine. Ukupan promet

kontinuirano je rastao do 2007. godine kada je iznosio 35,5 milijardi eura. Nakon toga ostvaren

je pad od 35% u 2008. „kriznoj“ godini koja za gotovo sve promatrane zemlje bila loša pa tako i

za mađarsko tržište.

0,00

5.000,00

10.000,00

15.000,00

20.000,00

25.000,00

30.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

BUX

BUX

http://www.bse.hu/

40

Tablica 10 : Struktura prometa na Budimpeštanskoj burzi (od 2002.- 2012. godine)


ukupnog prometa

2009. %

ukupnog prometa

2010. %

ukupnog prometa

2011. %

ukupnog prometa

2012. %

ukupnog prometa

DIONICE 20.942,10 91,27 18.460,20 93,79 19.966,30 94,72 13.780,83 91,25 8.399,69 96,57 OBVEZNICE 2.001,90 8,73 1.221,60 6,21 1.113,30 5,28 1.321,81 8,75 298,33 3,43 UKUPNO 22.944,00 100,00 19.681,80 100,00 21.079,60 100,00 15.102,64 100,00 8.698,02 100,00

Izvor: http://bse.hu/topmenu/trading_data/stat_hist_download/periodical_statistics/stat_fig.html?pagenum=13


ukupnog prometa

2003. %

ukupnog prometa

2004 %

ukupnog prometa

2005. %

ukupnog prometa

2006. %

ukupnog prometa

2007. %

ukupnog prometa

DIONICE 6.406,20 82,08 7.045,50 83,35 10.416,60 88,35 19.422,11 94,20 24.625,60 94,39 34.562,00 97,22

OBVEZNICE 1.398,80 17,92 1.407,50 16,65 1.373,90 11,65 1.195,60 5,80 1.462,50 5,61 988,40 2,78

UKUPNO 7.805,00 100,00 8.453,00 100,00 11.790,50 100,00 20.617,70 100,00 26.088,10 100,00 35.550,40 100,00

http://bse.hu/topmenu/trading_data/stat_hist_download/periodical_statistics/stat_fig.html?pagenum=13

41

OPIS (u mil eura) 2008. % 2009. % 2010. % 2011. % 2012. % TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA

20.963,50 -39,37 18.463,70 -11,92 20.031,80 8,49 14.730,00 -26,47 15.800,00 7,26

TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA OBVEZNICA

36.528,00 -20,50 45.512,30 24,60 46.048,00 1,18 35.430,00 -23,06 41.840,00 18,09

UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 57.695,00 -28,40 64.540,00 11,86 66.369,00 2,83 50.160,00 -24,42 57.640,00 14,91

UKUPAN PROMET 22.944,00 -35,46 19.681,80 -14,22 21.079,60 7,10 15.102,64 -28,35 8.698,02 -42,41 BUX 12.241,69 -53,34 21.227,01 73,40 21.327,07 0,47 16.974,24 -20,41 18.173,20 7,06

Izvor: http://bse.hu/topmenu/trading_data/stat_hist_download/periodical_statistics/stat_fig.html?pagenum=13

Tablica 11.: Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Budimpeštanskoj burzi (od 2002.-2012. godine)

OPIS (u mil eura) 2002. 2003. % 2004 % 2005. % 2006. % 2007. %

TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA

12.472,80 13.218,70 5,98 10.439,20 -21,03 19.422,11 86,05 24.625,58 26,79 34.573,60 40,40


19.911,70 21.164,30 6,29 45.314,00 114,11 45.508,39 0,43 50.319,76 10,57 45.944,30 -8,70

UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA 37.984,00 39.621,00 4,31 55.910,00 41,11 65.000,00 16,26 75.070,00 15,49 80.576,00 7,33

UKUPAN PROMET 7.805,00 8.453,00 8,30 11.790,50 39,48 20.617,70 74,87 26.088,10 26,53 35.550,40 36,27

BUX 7.798,29 9.379,99 20,28 14.742,57 57,17 21.012,93 42,53 24.844,32 18,07 26.235,63 5,60


42

Tržišna kapitalizacija također je ostvarila najvišu vrijednost 2007. godine kad je iznosila 80,5

milijardi eura. Za razliku od drugih tranzicijskih zemalja, Mađarska je jedina zemlja koja je

zabilježila porast tržišne kapitalizacije dionica nakon ulaska u Europsku uniju te zabilježila rast

tržišne kapitalizacije nakon krize 2008. godine. Dvije godine nakon velikog pada 2008. godine,

bilježi nizak porast ukupne tržišne kapitalizacije koja u završnoj 2012.godini iznosi 57,6

milijardi eura s porastom od 15% s obzirom na prethodnu godinu. Iako tržišna kapitalizacija nije

ostvarivala negativne rezultate to se ne može reći i za kretanje ukupnog prometa koji je u 2012.

godini iznosio 8,6 milijardi eura i ostvarenim padom od 42,9%.

Mađarski indeks BUX je ulaskom u Europsku uniju 2004. ostvario godišnji rast od 57% no

najveći godišnji prinos u promatranom razdoblju ostvario je nakon krize, 2009. godine u iznosu

od 73%. Iako ne najveći, značajan rast od 42,5% mađarski BUX zabilježio je 2005. godine za što

su zaslužne dionica farmaceutskog sektora i naftne kompanije MOL, koje su te godine ostvarile

značajan rast vrijednosti svojih dionica (Rast prometa Budimpeštanske burze, 2006).

4.4. Analiza tržišta kapitala u Češkoj

Tržište kapitala u Češkoj počelo se osnivati 1871. godine, ali kao i kod većine zemalja regije bilo

je obustavljeno radi komunističkog režima i Drugog svjetskog rata. Do ponovnog osnivanja

Praške burze (Prague Stock Exchange) došlo je u studenom 1992. s osnovnim ciljem pribavljanja

kapitala. Početak razvoja tržišta kapitala bio je obilježen procesom privatizacije i to kuponske,

koju je odlučila provoditi Češka. Za razliku od nekih tranzicijskih zemalja koje su se privatizirale

drugačijim pristupom. Na taj način su izbjegnute dodatne prepreke razvoja tržišta.

Središnje depozitarno društvo obavlja funkciju namire transakcija, poslove vođenja registra

financijskih instrumenata te pružanja usluga vezanih uz izdavatelje. Većina članova burze čine

banke i brokerskih agencija koje se kontaktiraju želi li se uložiti u neke od burzovnih

vrijednosnica. U listopadu 2002. zabilježena je prva trgovina stranom dionicom, dok je u lipnju

2004. provedena prva inicijalna ponuda. Dvije godine nakon, kreće trgovina certifikatima i

futuresima te pravima.

43

U 2007.godini Praška burza sa svojim podružnicama iz PX grupe, formira PXE (Power

Exchange Central Europe) novu trgovinsku platformu za trgovinu električnom energijom te

dobiva licencu energetske burze.

Nedugo nakon proširuje portfelj proizvoda na futurese električne energije s ispostavom u

Slovačkoj i Mađarskoj (O Burzi, 2013).

Početkom 2010. Prague Stoch Exchange kao i Budimpeštanska, Ljubljanska i Bečka burza su

postale jednakopravne podružnice holding društva Central and European Europe Stock Exchange

Group AG (CEESEG). Ona sadrži gotovo polovicu tržišne kapitalizacije u regiji srednje i istočne

Europe te se u okviru CEE Stock Exchange Group obavlja gotovo dvije trećine ukupnog prometa

kapitala u regiji. Iako četiri burze formiraju blisko strateško partnerstvo one nastavljaju poslovati

pod svojim lokalnim menadžmentom, koji će, svaki u svojoj sredini, provoditi zajedničke

projekte CEESE Grupe (O Burzi, 2013).

Ulaskom u Europsku uniju Praška burza postaje punopravnom članicom “Federation of

European Stock Exchanges” (FESE).

PX Indeks (PX50) službeni je indeks burze koji je započeo s računanjem 1994. godine.

Zbog limitirane likvidnosti cijena, PSE indeks u pravilu ne prati fundamentalne pokazatelje već

ima tendenciju kretanja u skladu s globalnim tržištima.

Grafikon 4: Kretanje indeksa PX50 od 2002-2012 godine

Izvor:izrada studentice prema podacima sa www.pse.cz

0,00

500,00

1.000,00

1.500,00

2.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

PX50

PX50

http://www.pse.cz/

44

U Grafikonu 4 prikazano je kretanje glavnog češkog burzovnog indeksa, PX50, u razdoblju od

2002.-2012.godine. Najveći iznos kao i kod većine CEE zemalja ostvaren 2007.godine kad je

iznosio 1.815,10 bodova uz rast od 14,2% s obzirom na prethodnu godinu. Najviši rast zabilježen

je 2004. godine koju je obilježio ulazak u Europsku uniju, gdje je iznosio 56,5% . Analizirajući

tržišnu kapitalizaciju dionica, može se primijetiti da je 2004.godina, uz 2005. bilježila najviši rast

kapitalizacije dionica. Rast kapitalizacije, a time i kretanja PX50 indeksa ostvareno je radi

uspješne godine ključnih tvrtki čije dionice imaju značajan udio na tržištu kapitala, poput Čez

grupe, Češkog telekoma i sl.

Što se tiče strukture prometa primjećuje se kasniji razvitak tržišta dionica zbog znatno manjeg

udjela u prometa. Prvih godina promatranog razdoblja promet dionicama obuhvaća sitnih 11% u

2002. Te 18,77% u 2003. godini. Porast prometa dionicama povećava se u 2004. godini gdje je

zabilježen rast od 86,4%.

45

Tablica 12 : Struktura prometa na Praškoj burzi (od 2002.-2012. godine)

OPIS (u mil eura)

2008. %

ukupnog prometa

2009. %

ukupnog prometa

2010. %

ukupnog prometa

2011. %

ukupnog prometa

2012. %

ukupnog prometa

DIONICE 34.223,00 57,12 17.572,30 44,31 15.391,10 42,36 15.130,30 37,31 9.611,07 29,36

OBVEZNICE 25.693,00 42,88 22.087,40 55,69 20.938,90 57,64 25.423,60 62,69 23.129,05 70,64

UKUPNO 59.916,00 100,00 39.659,70 100,00 36.330,00 100,00 40.553,90 100,00 32.740,12 100,00 Izvor: http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Statisticke-Soubory

OPIS (mil eura)

2002. %

ukupnog prometa

2003. %

ukupnog prometa

2004 %

ukupnog prometa

2005. %

ukupnog prometa

2006. %

ukupnog prometa

2007. %

ukupnog prometa

DIONICE 6.413,80 11,00 8.068,60 18,77 15.038,30 41,02 34.957,60 66,12 29.946,50 58,66 36.528,20 66,52

OBVEZNICE 51.870,60 89,00 34.909,50 81,23 21.621,90 58,98 17.912,30 33,88 21.104,80 41,34 18.387,80 33,48

UKUPNO 58.284,40 100,00 42.978,10 100,00 36.660,20 100,00 52.869,90 100,00 51.051,30 100,00 54.916,00 100,00

http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Statisticke-Soubory

46

OPIS (u mil eura) 2008. % 2009. % 2010. % 2011. % 2012. % TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA

40.996,30 -40,83 48.995,50 19,51 55.025,00 12,31 41.115,00 -25,28 43.805,23 6,54


UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA

UKUPAN PROMET 59.916,00 9,10 39.659,70 -33,81 36.330,00 -8,40 40.553,90 11,63 32.740,12 -19,27 PX50 858,20 -52,72 1117,30 30,19 1224,80 9,62 911,10 -25,61 1038,7 14,01 Napomena: * Podaci za tržišnu kapitalizaciju obveznica u izvještajima PSE dostupni su samo do 2005. godine. ** Podaci za ukupnu tržišnu kapitalizaciju u izvještajima PSE dostupni su samo do 2005. godine.

Izvor : http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Statisticke-Soubory

Tablica 13 : Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Praškoj burzi (od 2002.-2012. godine)

OPIS (u mil eura) 2002. 2003. % 2004 % 2005. % 2006. % 2007. % TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA DIONICA

15.127,80 19.888,40 31,47 32.097,80 61,39 45.882,20 42,94 57.901,30 26,20 69.288,30 19,67

TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA OBVEZNICA *

11.787,60 15.600,50 32,35 18.981,40 21,67 22.600,10

UK: TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA ** 26.915,40 35.488,90 31,85 51.079,20 43,93 68.482,30

UKUPAN PROMET 58.284,40 42.978,10 -26,26 36.660,20 -14,70 52.869,90 44,22 51.051,30 -3,44 54.916,00 7,57

PX50 460,70 659,10 43,06 1032,00 56,58 1473,00 42,73 1588,90 7,87 1815,10 14,24


47

5. KOMPARATIVNA ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA I

....ODABRANIH TRANZICIJSKIH ZEMALJA

5.1. Usporedba prometa Zagrebačke burze s prometom na odabranim Burzama

Promet predstavlja umnožak broja dionica kojima se trgovalo i cijene po kojima se trgovalo. U

Grafikonu 5 prikazane su vrijednosti prometa dionica tranzicijskih tržišta kapitala.

Grafikon 5: Usporedba strukture prometa u odabranim zemljama u razdoblju od 2002.-2012.

...... godine

Izvor: izrada studentice prema podacima iz Tablica 6,8,10 i 12

U grafikonu iznad prikazano je kretanje ukupnog prometa u odabranim zemljama. Prvo što se

može primijetiti je da se visina prometa kod promatranih zemalja uvelike razlikuje, to jest da

češko i mađarsko tržište imaju znatno viši promet od ostalih zemalja. Najveći promet kroz cijelo

razdoblje ostvaruje češko tržište kapitala na čelu s Praškom burzom, stoga se može zaključiti da

je ono i najveće tržište kapitala između promatranih zemalja. Nakon češkog tržišta slijedi

mađarsko, zatim hrvatsko te kao najmanje od promatranih tržišta , slovensko.

0,00

10.000,00

20.000,00

30.000,00

40.000,00

50.000,00

60.000,00

70.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Hrvatska

Slovenija

Mađarska

Češka

48

Primjećuje se koordinirano kretanje količine prometa svih promatranih tržišta osim češkog.

Promet je pretežito rastao do 2007. te oslabio u 2008. godini na gotovo svim tržištima.

Osim izrazito velikog jaza u količini ostvarenog prometa na češkom tržištu primjećuje se i raniji

razvoj istog po izrazito velikom ukupnom prometu u prvim godinama promatranog razdoblja.

Dok su ostala tržišta razvijala kroz kontinuiran rast ukupnog prometa, ostvareni promet na

češkom tržištu u 2002. godini iznosio je gotovo jednako kao i u 2007. koja se smatra godinom

ekspanzije tržišta. Također, promet na češkom tržištu je porastao ulaskom u kriznu 2008., dok je

na ostalim tržištima zabilježen značajan pad. Najveći iznosi ukupnog prometa na svim tržištima

zabilježeni se 2007. godine. Ukupni promet na Praškoj burzi iznosio je 54,9 milijardi eura, na

Budimpeštanskoj 35,5 milijardi eura, na Zagrebačkoj 9,06 milijardi eura te na Ljubljanskoj 2,2

milijarde eura. Iako je rast prometa u većoj mjeri povezan s razvojem tržišta te ekspanzijom na

tržištu kapitala nove članice Europske unije nisu zabilježile znatne poraste prometa. U zadnjoj

promatranoj godini, 2012., u svim zemljama je bilježio pad te se može zaključiti da niti jedno od

promatranih tržišta nije prebrodilo krizu u cijelosti.

U nastavku slijedi usporedba likvidnosti tržišta kapitala odabranih tranzicijskih zemalja.

Tablica 14: Pokazatelj likvidnosti dionica na odabranim Burzama za razdoblje od 2002.-2012.

.... godine

Godina Zagrebačka burza Ljubljanska

burza Praška burza Budimpeštanska

burza 2002. 0,04 0,23 0,42 0,51 2003. 0,04 0,11 0,41 0,53 2004. 0,04 0,13 0,47 1,00 2005. 0,06 0,14 0,76 1,00 2006. 0,06 0,07 0,52 1,00 2007. 0,06 0,10 0,53 1,00 2008. 0,12 0,11 0,83 1,00 2009. 0,05 0,09 0,36 1,00 2010. 0,04 0,05 0,28 1,00 2011. 0,04 0,08 0,37 0,94 2012. 0,02 0,06 0,22 0,53

Izvor: Tablica 6,7,8,9,10,11,12 i13

Tržište dionica predstavlja najrazvijeniji segment tržišta u odabranim tranzicijskim zemljama,

stoga izračunavanjem njihove likvidnosti može se dobiti realna slika stanja i razvijenosti tržišta.

49

Likvidno tržište karakterizira mogućnost brzih promjena u strukturi portfelja te smanjena

rizičnost ulaganja, a izračunava se omjerom prometa i tržišne kapitalizacije te pokazuje

prosječnu učestalost trgovanja vrijednosnim papirima tijekom godine. Veća vrijednost tog

pokazatelja znak je veće likvidnosti. Češko i Mađarsko tržište po likvidnosti znatno odstupaju od

zemalja svoje regije. Likvidnost je zbog njezine višedimenzionalnosti nemoguće obuhvatiti

jednim pokazateljem, stoga se mora uzeti u obzir kompleksnost njezinog izračuna. Promatrajući

kretanje pokazatelja likvidnosti dionica može se primijetiti da najveću likvidnost ostvaruju

mađarsko i češko tržište dok je likvidnost na slovenskom i hrvatskom tržištu izrazito niska.

Češko i mađarsko tržište dionica imaju pozitivan trend kretanja pokazatelja likvidnosti zbog

omjera prometa i tržišne kapitalizacije koji se povećava. Gledano zasebno povećanje prometa,

koje je zabilježeno u navedenim zemljama, upućuje na povećanje likvidnosti više nego porast

tržišne kapitalizacije, odnosno porasta cijena. Hrvatska i Slovenija imaju obrnuti trend

pokazatelja jer je znatnije porasla tržišna kapitalizacija nego ukupni promet trgovine (Benić,

Franić, 2001).

Nedostatak likvidnosti očituje se u nedostatku stabilnih i visokih dnevnih prometa, visokoj

volatilnosti cijena dionica, postojanju brojnih izrazito nelikvidnih dionica te mogućnosti utjecaja

na cijenu pri velikim transakcijama (Benić, Franić, 2001).

Grafikon 6: Promet dionica/ BDP za odabrane zemlje u razdoblju od 2002.-2012. godine

Izvor: Tablica 6,8,10 i 12 i Eurostat

0

5

10

15

20

25

30

35

40

2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. 2012.

Hrvatska

Slovenija

Češka

Mađarska

50

Grafikon 6 prikazuje udio prometa dionica za odabrane zemlje u ukupnom BDP-u. Kao i kod

prethodnih pokazatelja, Češka i Mađarska izdvajaju se s puno većim udjelom od Slovenije i

Hrvatske. Najveći zabilježeni udio za češko tržište zabilježen je 2005. godine te je činio 33%

ukupnog BDP-a. Mađarska se može pohvaliti s najvećim udjelom od 35% u 2007. godini. Može

se zaključiti da češko i mađarsko tržište spadaju među razvijena tranzicijska tržišta dok Slovenija

i Hrvatska to još nisu. Najveći zabilježen udio za hrvatsko tržište iznosio je niti 7% 2007. godine.

Iste godine je i Slovenija ostvarila najviši postotak od 5,6%.

5.2. Komparacija tržišne kapitalizacije odabranih tranzicijskih zemalja

Tržišna kapitalizacija je umnožak broja izdanih dionica i njihove aktualne tržišne cijene. Tržišna

cijena dionice predstavlja njenu trenutačnu vrijednost, koja se formira promijenom odnosa

ponude i potražnje. U Grafikonu 7 uspoređuje se tržišna kapitalizacija dionica odabranih

tranzicijskih zemalja.

Grafikon 7: Tržišna kapitalizacija dionica odabranih zemalja u razdoblju od 2002. do

.........................2012.godine

0,0010.000,0020.000,0030.000,0040.000,0050.000,0060.000,0070.000,0080.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012GODINE

HRVATSKA

SLOVENIJA

ČEŠKA

MAĐARSKA

Izvor: izrada studentice prema podacima iz Tablice 7,9,11 i 13

Promatrajući grafikon o usporedbi tržišne kapitalizacije dionica, najprije se može uočiti razvoj

tržišta dionica kroz promatrano razdoblje te povezanost tržišta u smislu sličnog reagiranja na

promjene na tržištu kroz promatrano razdoblje. Tržišna kapitalizacija je mjera veličine tržišta

koja pokazuje i sposobnost tržišta da mobilizira kapital i diversificira rizik.

51

U prve dvije godine promatranog razdoblja, primijeti se relativno slaba tržišna kapitalizacija kod

svih promatranih zemalja uspoređujući s razvijenim tržištima, primijeti se da su to mlada tržišta

koja se još trebaju razviti. Od 2002. sve do 2007. godine, tržište kapitala se razvijalo, te se

sukladno tome tržišna kapitalizacija dionica povećavala. Veliki čimbenik utjecaja na razvoj je

integracija tržišta tranzicijskih zemalja te njihov ulazak u Europsku Uniju 2004.godine čime se

tržište otvorilo. Najprofitabilnija godina za tržište dionica u promatranom razdoblju je 2007., u

kojoj su sve promatrane zemlje zabilježile najveću tržišnu kapitalizaciju za promatrano

razdoblje. Češko tržište kapitala ostvarilo je najveću kapitalizaciju od 69,2 milijarde eura. Zatim

slijedi hrvatsko tržište s ostvarenih 48,01 milijardi eura, mađarsko sa 35,57 milijardi eura te

slovensko sa 19,74 milijardi eura. Nakon „zlatne“ godine za tranzicijska tržišta uslijedilo je

krizno razdoblje kao i u svijetu tako i na europskom tržištu te su 2008. godine sve zemlje

zabilježile pad kapitalizacije. U zadnjim promatranim godinama može se primijetiti blagi

oporavak tržišta.

Najveći rast tržišne kapitalizacije kroz razdoblje od deset godina ostvarila su Praška i

Zagrebačka burza. Od 2002.-2012. godine zabilježila je porast od 344,6% s obzirom na prvu

godinu izabranog uzorka. Na kraju 2012. najviša tržišna kapitalizacija zabilježena je na češkom

tržištu kapitala u iznosu od 45,8 milijardi eura dok najniža zabilježena u Sloveniji sa 4,9

milijarde eura.

Grafikon 8 : Tržišna kapitalizacija dionica/ BDP*100

Izvor: Tablica 7,9,11 i 13 i Eurostat

0

20

40

60

80

100

120

2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. 2012.

Hrvatska

Slovenija

Češka

Mađarska

52

Omjer tržišne kapitalizacije i BDP-a, pokazatelj je nominalne vrijednosti i veličine tržišta gdje

tržišna kapitalizacija prikazuje vrijednost svih izdanih dionica koje kotiraju na burzi.

Prema omjeru tržišne kapitalizacije dionica i BDP-a na kraju 2012. godine proizlazi da je tržište

dionica u Češkoj, Mađarskoj, Sloveniji podcijenjeno ili premalo razvijeno.

Pokazatelj veći od 100 ukazuje da su dionice na promatranom tržištu precijenjene što dokazuje

2007. godina na hrvatskom tržištu kapitala. Došlo je do naglog rasta udjela tržišne kapitalizacije

u BDP-u od 110,68%, gotovo jednako koliko i prosječan udio na najrazvijenijem američkom

tržištu. Cijene dionica bile su nerealno visoke s obzirom na bruto domaći proizvod i s obzirom

na dosadašnja prosječna kretanja udjela koji pokazuje da zemlje u tranziciji nisu još nikako

spremne konkurirati svjetskom tržištu. Razlog nerealno visokog udjela za hrvatsko tržište leži u

činjenici da su se te godine spojile dvije Burze (Varaždinska i Zagrebačka). Isto tako na visoki

udio utjecala je i niska razine BDP-a ali i uspjeh približavanja investicijskog tržišta javnosti

brojnim javnim ponudama dionica, posebice T-HT-a. Kao što možemo iščitati iz Grafikona 8 ,u

2007. godini i druge zemlje zabilježile su najveći udio kapitalizacije u BDP-u čime se potvrđuje

uzlazni trend rasta cijena dionica u tom razdoblju.

53

5.3. Indeksi

Burzovni indeks vjerodostojan je pokazatelj stanja na burzovnim tržištima. Sadrži skup pomno

odabranih vrijednosnica, koje su reprezentativne za cijelo tržište ili za neki njegov dio, te

izvješćuje o promijenama njihove vrijednosti.

Grafikon 9: Usporedba kretanja burzovnih indeksa od 2002.-2012.godine

0,00

5.000,00

10.000,00

15.000,00

20.000,00

25.000,00

30.000,00

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

CROBEX

SBI TOP

BUX

PX50

Izvor: Tablica 7,9,11 i 13

Burzovni indeksi preslika su situacije na tržištu kapitala neke zemlje. U grafikonu prikazano je

kretanje službenih burzovnih indeksa tranzicijskih zemalja izabranih za komparativnu analizu.

Kao što se po već dosadašnjim analizama primijeti, pa tako i po kretanjima indeksa može se

utvrditi, da tržišta djeluju sinergijski.

Hrvatsko, Slovensko, Češko i Mađarsko tržište iako nemaju isti stupanj razvijenosti, povezuje ih

relativno kratka i događajima slična povijest stvaranja tržišta kapitala. U promatranom razdoblju

od deset godina, od 2002.-2012.godine, primjećuje se, već spomenuto, koordinirano kretanje.

Prve godine promatranog razdoblja obilježene su razvojem tržišta te s time i konstantnim rastom

indeksa kod svih promatranih zemalja. Burzovni indeksi bilježili su pozitivan trend kretanja sve

do 2007.godine. Osobito se ističe intenzitet rasta mađarskog burzovnog indeksa BUX koji je u

2004. Godini, ulaskom u Europsku uniju, zabilježi rast od 57%, dok su kretanja ostalih indeksa

bilježila znatno blaži prirast. Ipak najveći godišnji prinos ostvario je nakon krize, 2009. godine u

iznosu od 73%.

54

Najviše vrijednosti burzovnih indeksa svih promatranih tržišta ostvarene su 2007. Najveći rast

zabilježio je slovenski SBI20 od 78,13% zatim CROBEX sa 63,23% dok najmanji BUX indeks

upravo zbog dvije vrlo uspješne prethodne godine. Nakon renesansne godine, slijedi strmoglavi

pad promatranih burzovnih indeksa te ulazak u kriznu godinu. U 2008. su svi indeksi ostvarili

negativne prinose, a najveći je pad ostvarili su CROBEX i SBI20 s padom od 67%, te češki i

mađarski s padom od 53%.

Blagi oporavak i stagnacija tržišta uočava se u 2009. i 2010. godini, ali već 2011. bilježi se blagi

pad vrijednosti svih burzovnih pokazatelja. Indeks koji se znatno ističe u pozitivnom prinosu od

početka promatranog razdoblja je mađarski indeks BUX koji je u promatranom desetljeću

ostvario rast od 137 %. Indeks je sa 7.798,29 bodova (31.12.2002) završio 2012. sa 18.487,51

bodova. Slijedi češki indeks PX50 s prinosom od 125,5% , zatim hrvatski CROBEX sa 48,4% .

Najmanji rast u odnosu na ostale zemlje ostvario slovenski SBI20 s prinosom od 22%. Nizak

prinos SBI20 je zbog prestanka izračuna 2009. godine.

U posljednjim godinama promatranog razdoblja svi burzovni indeksi su ostvarili negativne

prinose, stoga se može zaključiti da tržišta kapitala tranzicijskih zemalja se nisu još oporavila.

55

7. ZAKLJUČAK

Kao cilj ovog rada navodi se upoznavanje s tržištem kapitala u Hrvatskoj, kao i u odabranim

tranzicijskim zemljama, te usporedba razvitka i sadašnjeg stanja na tržištu kapitala istih. Tržište

kapitala je kompleksan i širok pojam koji obuhvaća sve sudionike koji trguju dugoročnim

vrijednosnim papirima kao i institucije koje se brinu o zakonitosti i regulativnosti istog. Važan je

faktor za ekonomski rast gospodarstva svake zemlje.

Tržišta kapitala promatranih tranzicijskih zemalja odlikuje sličan povijesni razvoj. Sva tržišta

bila su obustavljena za vrijeme rata te ponovno otvorena 90-tih godina, kada se provodila

privatizacija. Procesom privatizacije započinje razvitak tržišta kapitala u promatranim zemljama

radi naglog porasta uvrštenih dionica na nacionalne Burze. U prvom razdoblju analize, Mađarska

i Češka ubrzo pristupaju Europskoj uniji te nedugo nakon i Slovenija. Usklađivanjem pravnih

sustava ulaskom u integraciju, tržišta postaju transparentnija, zaštićenija za sve sudionike, a time

i manje rizičnija. U isto vrijeme, tehnološki napredak mijenja interakciju između tržišta i

investitora, što dovodi do gubljenja tradicionalnih tržišta. Hrvatska, iako tada nije bila članica

Europske unije, zahvaćena je sličnim zbivanjima. Analizom burzovnih indeksa odabranih

tranzicijskih zemalja, uviđa se sličan trend kretanja. Prvu polovicu promatranog razdoblja, od

2002.-2012. godine, zabilježio je blag pozitivan rast, dok su maksimalne vrijednosti ostvarene u

2007. godini. Nakon toga, tržište kapitala svih zemalja bilježi nagli pad. Najteža godina u

promatranom razdoblju za sve tranzicijske zemlje bila je 2008. godina. Zadnjih godina

promatranog razdoblja bilježi se blagi oporavak, no ne i izlazak iz krize. Negativni prinosi

promatranih indeksa u posljednje tri godine također ukazuju na visoku ovisnost o globalnim

kretanjima kao i međusobnim. Postignuta je viša integracija tržišta koja se očituje po

koordiniranim kretanjima na tržištu kapitala, pa se negativna kretanja na jednom tržištu zbog

zavisnosti lako prenose na druga.

Ono što se može primijetiti nakon provedene komparativne analize tržišta je da su tržišta

tranzicijskih zemalja općenito nerazvijena te vrlo uska i plitka. Obilježava ih: niska likvidnost,

visoka volatilnost, neefikasna regulacija tržišta, orijentacija tržišnih sudionika na špekulativne

aktivnosti te netransparentnost.

56

Omjerom tržišne kapitalizacije dionica i BDP-a dokazuje se da je tržište kapitala u Češkoj,

Mađarskoj, Sloveniji i Hrvatskoj još uvijek podcijenjeno i premalo razvijeno. S obzirom na to da

omjeri u razvijenim tržištima iznose preko 80% razmatrana tržišta još uvijek nisu spremna

konkurirati svjetskim tržištima. Tržište dionica predstavlja najrazvijeniji segment tržišta u

odabranim tranzicijskim zemljama, no unatoč tome bilježi nisku likvidnost. Razvoj dioničkog

tržišta varira među promatranim zemljama. Iako sve promatrane tranzicijske zemlje imaju

niskorazvijeno tržište kapitala u međusobnoj komparaciji mogu se podijeliti u skupine manje i

više razvijenih. U skupinu manje razvijenih tržišta kapitala, iz promatranog uzorka, mogu se

ubrojiti slovensko i hrvatsko tržište, dok pod nešto razvijenija tranzicijska tržišta mogu se svrstati

češko i mađarsko. U Češkoj i Mađarskoj provele su se neophodne tržišne reforme tijekom ranog

tranzicijskog razdoblja te se profitiralo od ranog pristupanja Europskoj uniji. Također češko i

mađarsko tržište bilježi puno veću razinu likvidnosti od hrvatskog i slovenskog, no i dalje

nedovoljnu s obzirom na razvijena tržišta.

U skladu s prethodno iznesenim karakteristikama tržišta kapitala zemalja uzetih na razmatranje,

može se zaključiti da se postavljena hipoteza u potpunosti podudara s rezultatima komparativne

analize. Nelikvidnost je osnovna odlika navedenih tržišta kapitala kao i najveća prepreka razvoja

istih. Mali značaj promatranih tržišta kapitala za nacionalne ekonomije, onemogućuje

poduzećima pribavljanje jeftinog kapitala a institucionalnim investitorima provođenje aktivne

trgovinske strategije. Znatno se razlikuju od razvijenih tržišta koja imaju dugogodišnju povijest

postojanja u razvijenim industrijskim zemljama. Osnovne karakteristike tranzicijskog tržišta

kapitala kod promatranih zemalja su mala kapitalizacija u odnosu na BDP, mali broj dužničkih i

vlasničkih vrijednosnica koje kotiraju na burzi, nedostatak transparentnosti i likvidnosti, kao i

kratka povijest trgovanja.

Promatrane zemlje nisu uspjele stvoriti atraktivno okruženje za domaće i strane ulagače. Kako bi

se privukli investitori i razvilo tržište kapitala, treba poboljšati raznovrsnost proizvoda jer

trenutna širina tržišta ne zadovoljava potrebe efikasnih tržišta kapitala. Također se treba poraditi

na pružanju veće sigurnosti ulagačima kroz povećanje transparentnosti i poboljšanje kvalitete

regulacije. Zbog integracije promatranih tržišta te izrazito velike ovisnosti o kretanjima na

svjetskim tržištima, realno je za očekivati daljnji pad ili stagnaciju kretanja tržišta kapitala.

57

LITERATURA:

1) KNJIGE

Alajbeg, D., Bubaš, Z., 2001, Vodić kroz hrvatsko tržište kapitala za građane, Institut za

javne financije, Zagreb.

Cingula, M., Čalopa, Klačmer, M., 2009, Financijske institucije i tržište kapitala,

Fakultet organizacije i informatike u Varaždinu, Varaždin.

Cvjetičanin, M., 2005, Burzovno trgovanje - Priručnik za investitore i analitičare,

Masmedija, Zagreb.

Foley, B.J., 1998, Tržišta kapitala, 2.izdanje, Mate d.o.o, Zagreb.

Gašparović, A., 2001, Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, Sinergija, Zagreb.

Klačmer, M., 2009, Financijske institucije i tržište kapitala, Fakultet organizacije i

informatike, Zagreb.

Leko, V., 2004, Financijske institucije i tržišta, Pomoćni materijal za izučavanje,

Ekonomski fakultet Zagreb, Zagreb.

Novak, B., 1999, Financijska tržišta i institucije, Ekonomski fakultet u Osijeku, Osijek.

Pojatina, D., 2000, Tržište kapitala, Ekonomski fakultet, Split.

Prohaska, Z., 1996, Analiza vrijednosnih papira, Infoinvest, Zagreb.

2) ČLANCI

Benić, V., Franić, I., 2008, Komparativna analiza likvidnosti tržišta kapitala Hrvatske i

zemalja regije, Financijska teorija i praksa, vol. 32, no. 4, pp. 481-502.

Gregurek, M., 2001, Stupanj i učinci privatizacije u Hrvatskoj, Ekonomski pregled, vol.

52, no. 1/2, pp. 155-188.

58

3) ELEKTRONIČKI IZVORI

Agencija za trg vrednostnih papirjev, 2013, O Agenciji, dostupno na http://www.a-

tvp.si/?id=1 (30.08.2013)

Budapest Stock Exchange, 2013, Kratka povijest Burze, dostupno na

http://bse.hu/topmenu/about_us/history (30.08.2013)

Budapest Stock Exchange, 2013, Financijska izvješća, dostupno na

http://bse.hu/topmenu/trading_data/stat_hist_download/periodical_statistics/stat_fig.html?

pagenum=13 (30.08.2013)

Eurostat, Kretanje GDP za promatrane zemlje od 2002.-2012., dostupno na

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/themes (30.08.2013)

Ljubljana Stock Exchange, 2013, O Burzi, dostupno na http://www.ljse.si/cgi-

bin/jve.cgi?doc=575&sid=xC3jqAGzZXNSJOi6 (30.08.2013)

Ljubljana Stock Exchange, 2013, Financijska izvješća, dostupno na http://www.ljse.si/cgi-

bin/jve.cgi?doc=1595 (30.08.2013)

Poslovni dnevnik, 2006, Rast prometa Budimpeštanske burze, dostupno na

http://www.poslovni.hr/mobile/trzista/rast-prometa-budimpestanske-burze-u-prosloj-

godini-62-posto-2307 (30.08.2013)

Prague Stock Exchange, 2013, O Burzi, dostupno na

http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Profil-Burzy (30.08.2013)

Prague Stock Exchange, 2013, Financijska izvješće, dostupno na

http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Statisticke-Soubory (30.08.2013)

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, 2013, Djelokrug i nadležnost, dostupno

na: http://www.hanfa.hr/ (30.08.2013)

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, 2013, O Agenciji, dostupno na:

http://www.hanfa.hr/index.php?ID=0&AKCIJA=230&LANG=HR&vijestid=983

(30.08.2013)

Središnje klirinško depozitarno društvo, 2013, O SKDD-u, dostupno na

http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO (30.08.2013)

Zagrebačka burza, 2013, Indeks CROBEX, dostupno na:

http://zse.hr/default.aspx?id=9984 (30.08.2013)

http://www.a-tvp.si/?id=1

http://www.a-tvp.si/?id=1

http://bse.hu/topmenu/about_us/history



http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/themes

http://www.ljse.si/cgi-bin/jve.cgi?doc=575&sid=xC3jqAGzZXNSJOi6

http://www.ljse.si/cgi-bin/jve.cgi?doc=575&sid=xC3jqAGzZXNSJOi6



http://www.poslovni.hr/mobile/trzista/rast-prometa-budimpestanske-burze-u-prosloj-godini-62-posto-2307

http://www.poslovni.hr/mobile/trzista/rast-prometa-budimpestanske-burze-u-prosloj-godini-62-posto-2307

http://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Profil-Burzy


http://www.hanfa.hr/

http://www.hanfa.hr/index.php?ID=0&AKCIJA=230&LANG=HR&vijestid=983

http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO


59

Zagrebačka burza, 2013, Indeks CROBIS, dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=9985

(30.08.2013)

Zagrebačka burza, 2013, Financijska izvješća, dostupno na

http://www.zse.hr/default.aspx?id=178 (30.08.2013)

Zagrebačka burza, 2013, Povijest Zagrebačke burze, dostupno na

http://www.zse.hr/default.aspx?id=26 (30.08.2013)


http://www.zse.hr/default.aspx?id=178

http://www.zse.hr/default.aspx?id=26

60

POPIS TABLICA

Redni broj Naziv tablice Stranica

1. Osnivanje tržišta kapitala u odabranim zemljama 16

2. Struktura vlasništva SKDD-a u 21 3. Sastav CROBEX-a na dan 30.08.2013. 24 4. Sastav CROBEX 10 na dan 30.08.2013. 25 5. Sastav CROBIS-a na dan 30.08.2013. 25

6. Struktura prometa na Zagrebačkoj burzi od 2002.-2012. godine 29

7. Pokazatelji veličine tržišta kapitala na Zagrebačkoj burzi (od 2002.-2012. godine) 32

8. Struktura prometa na Ljubljanskoj burzi od 2002.-2012. godine 36

9. Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Ljubljanskoj burzi (od 2002.- 2012. godine) 37

10. Struktura prometa na Budimpeštanskoj burzi (od 2002.- 2012. godine) 40

11.

Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Budimpeštanskoj burzi (od 2002.-2012. godine) 41

12. Struktura prometa na Praškoj burzi (od 2002.-2012. godine) 45

13. Pokazatelj veličine tržišta kapitala na Praškoj burzi (od 2002.-2012. godine) 46

14. Pokazatelj likvidnosti dionica na odabranim Burzama za razdoblje od 2002.-2012. godine 48

61

POPIS GRAFIKONA

Redni broj Naziv grafikona Stranica

1. Kretanje indeksa CROBEX od 2002.-2012.godine 27 2. Kretanje SBI20 od 2002.-2009. godine 34 3. Kretanje indeksa BUX od 2002.-2012.godine 39 4. Kretanje indeksa PX50 od 2002-2012 godine 43

5. Usporedba strukture prometa u odabranim zemljama u razdoblju od 2002.-2012. godine 47

6. Promet dionica/ BDP za odabrane zemlje u razdoblju od 2002.-2012. godine 49

7. Tržišna kapitalizacija dionica odabranih zemalja u razdoblju od 2002. do 2012.godine 50

8. Tržišna kapitalizacija dionica/ BDP*100 51 9. Usporedba kretanja burzovnih indeksa od 2002.-2012.godine 53

IZJAVA

kojom izjavljujem da sam diplomski rad s naslovom KOMPARATIVNA ANALIZA

TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ I ODABRANIH TRANZICIJSKIH

ZEMALJA izradila samostalno pod voditeljstvom prof. dr. sc. Zdenka Prohaske, a pri izradi

diplomskog rada pomagala mi je i asistentica dr. sc. Bojana Olgić Draženović. U radu sam

primijenila metodologiju znanstvenoistraživačkog rada i koristila literaturu koja je navedena

na kraju diplomskog rada. Tuđe spoznaje, stavove, zaključke, teorije i zakonitosti koje sam

izravno ili parafrazirajući navela u diplomskom radu na uobičajen, standardan način citirala

sam i povezala s fusnotama s korištenim bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u duhu

hrvatskog jezika.

Suglasna sam s objavom diplomskog rada na službenim stranicama Ekonomskog fakulteta

Sveučilišta u Rijeci.

Linda Benzan

_______________

komparativna analiza trŽiŠta kapitala u …oliver.efri.hr/zavrsni/439.b.pdf · sveuČiliŠte u...

Documents