gengisflökt: umfang og afleiðingar

Gengisflökt: umfang og afleiðingar

Már Guðmundsson, Málstofa hagfræðisviðs Seðlabanka Íslands

19. nóvember 2001

Tilefni og meginspurningar

• Verðbólgumarkmið og flotgengi á Íslandi

• Þróunin frá miðjuvalkostum til “harðrar” fastgengisstefnu eða flotgengis

• Hvernig ber að vega og meta þessa kosti?

• Gengisflökt: Hversu mikið og hversu kostnaðarsamt?

Efnisatriði

• Gengisflökt, sveiflur og misgengi – (Kemur verðbólgumarkmið að gagni?)

• Hugsanleg áhrif á raunstærðir hagkerfisins• Empirískar niðurstöður varðandi áhrif

gengisflökts • Tengdar niðurstöður varðandi smáríki og

myntbandalög• Niðurstöður

Inn í hornin: mjúk fastgengisstefna á undanhaldiGengisfyrirkomulag aðildarríkja Alþjóðagjaldeyrissjóðsins

16

62

232434 42

0

10

20

30

40

50

60

70

Hörð fastgengisstefna Miðjan Flotgengisstefna

Hlutfall af heild (%)

1991 1999

Heimild: Fischer (2001)

Flökt, misgengi og sveiflur

• Flökt: staðalfrávik prósentubreytinga (eða mismunar lógaritma) á mismunandi tíðni (t.d. dagleg, mánaðarleg eða ársfjórðungsleg) á einhverju tilteknu tímabili

• Misgengi: Langvarandi frávik frá jafnvægi (eða sögulegu meðaltali)

• Sveifla tímabils: a) Mesta frávik frá meðaltali og b) Hlutfallslegur munur á hæsta og lægsta gildi

Gengisflökt og sveiflurMeðaltal OECD-ríkja og verðbólgumarkmiðslanda án Tékklands og Póllands

(ársfjórðungstölur)

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0

35,0

1980-89 1990-99

NEERQV REERQV REERGD REERDHL

Nafngengisflökt, raungengisflökt, mesta frávik frá meðaltali og munur hæsta og lægsta gildis

Gengisflökt og sveiflurMeðaltal iðnríkja án Íslands (ársfjórðungstölur)

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0%

1980-89 1990-99

NEERQV REERQV REERGD REERDHL

Gengisflökt íslensku krónunnar12 mánaða hreyfanlegt meðaltal

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

jan95

júl95

jan96

júl96

jan97

júl97

jan98

júl98

jan99

júl99

jan00

júl00

jan01

júl01

%

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0%

daglegt flökt (vinstri ás)

mánaðarlegt flökt (hægri ás)

Sveifla íslensku krónunnar12 mánaða hreyfanlegt meðaltal

0,0

4,0

8,0

12,0

16,0

20,0

24,0

28,0

jan95

júl95

jan96

júl96

jan97

júl97

jan98

júl98

jan99

júl99

jan00

júl00

jan01

júl01

%

Gengisflökt norsku krónunnar12 mánaða hreyfanlegt meðaltal

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

jan95

júl95

jan96

júl96

jan97

júl97

jan98

júl98

jan99

júl99

jan00

júl00

jan01

júl01

%

0,00

0,05

0,10

0,15

0,20

0,25

0,30

0,35%

daglegt flökt (vinstri ás)

mánaðarlegt flökt (hægri ás)

Sveifla norsku krónunnar12 mánaða hreyfanlegt meðaltal

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

jan95

júl95

jan96

júl96

jan97

júl97

jan98

júl98

jan99

júl99

jan00

júl00

jan01

júl01

%

USD/EUR Gengisflökt og -sveifla12 mánaða hreyfanlegt meðaltal

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

´90 ´91 ´92 ´93 ´94 ´95 ´96 ´97 ´98 ´99 ´00 ´01

%

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0%

Flökt % (vinstri ás)

Sveifla % (hægri ás)

Daglegt gengisflökt 1. júní-31. október 2001

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

ISK-vog

USD-EUR

NOK-EUR

SEK-EUR

GBP-EUR

TÉK-EUR

BRA-USD

CHL-USD

MEX-USD

NZE-USD

%

Gengissveifla 1. júní-31. október 2001

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

ISK-vog

USD-EUR

NOK-EUR

SEK-EUR

GBP-EUR

TÉK-EUR

BRA-USD

CHL-USD

MEX-USD

NZE-USD

%

Verðbólgumarkmiðslönd

• 17 lönd

• Skilgreining: Tölulegt yfirlýst verðbólgumarkmið er eina millimarkmið peningastefnunnar

• Langtímamarkmið: aðallega 0-3%

• Undantekningarnar eru nýmarkaðsríki

Verðbólgumarkmiðslönd: megindrættir

• Mismunandi hvað varðar stærð og þróunarstig fjármálakerfisins

• Einnig varðandi upphafsstöðu verðbólgu, viðskiptajafnaðar og stöðu gengisins

• Ákveðin sameiginleg einkenni: Gerlach, sjá síðar

Stefan Gerlach (1998)

• Probit líkan sem ber kennsl á þá þætti sem hafa áhrif á líkur þess að viðkomandi land sé með verðbólgumarkmið

• Lítið sjálfstæði seðlabanka fyrir breytinguna, tiltölulega lágt opnunarstig og fáar útflutningsafurðir (=> líkur á ósamhverfum hnykkjum og breytilegu jafnvægisgengi)

• Reiknaðar líkur á að Ísland og Noregur væru á verðbólgumarkmiði voru 1

O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O19881989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996

95

100

105

110

115

120

125

1301995 = 100

0

0,01

0,02

0,03

0,04

0,05

0,06

Britain: Nominal Effective Exchange Rate

Inflation targeting

1988

Monthly exchange rate

Volatility, 12 month moving average

J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996

90

95

100

105

110

115

120

125

1301995 = 100

0

0,01

0,02

0,03

0,04

0,05

0,06

Sweden: Nominal Effective Exchange Rate

Inflation targeting


Volatility, 12 month moving

average

A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 19931994

80

85

90

95

100

105

110

115

1201995 = 100

0

0,01

0,02

0,03

0,04

0,05

0,06

New Zealand: Nominal Effective Exchange Rate

Inflation targeting

1994


Volatility, 12 month moving average

J A J O J A J O J A J O J A J O J A J O J 1996 1997 1998 1999 2000 2001

0,4

0,5

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

1,1

1,2BRL/USD

0

0,02

0,04

0,06

0,08

0,1

0,12

0,14

0,16

0,18

Brazil: BRL/USD

Inflation targeting

2001


Volatility, 12 month moving

average

Verðbólgumarkmið og gengisflökt

• Daglegt og mánaðarlegt flökt eykst í öllum tilfellum nema tveimur

• Blandaðra eftir verðbólgumarkmið:– Daglegt flökt eykst í fleiri tilfellum – Mánaðarlegt flökt eykst í fleiri tilfellum ef

notaður er lengri sjóndeildarhringur

Flökt og raunhagkerfið

• Óvissa => minni útflutnings- og samkeppnisgeiri og minni beinar fjárfestingar

• Hærra áhættuálag í innlendum vöxtum => minni fjárfesting, greiðslubyrði skulda meiri og óhagstæð áhrif á þróun fjármálakerfisins Áhættuvarnir

• Gengisbreytingar eru einnig hluti af aðlögunarferlinu – það er umframflökt sem er skaðlegt (en það er mjög erfitt að mæla)

Áhrif gengisflökts: tölfræðilegar kannanir

• Þrenns konar kannanir:

• Mat á magnáhrifum gengisflökts á utanríkisviðskipti og landsframleiðslu í þversniðs- eða panel-rannsóknum

• Vandi lítilla þjóða?

• Áhrif myntbandalags á utanríkisviðskipti og landsframleiðslu

Magnáhrif gengisflökts

• Erfitt hefur reynst að finna veruleg raunáhrif gengisflökts og metin stærð áhrifa er yfirleitt mun minni en umræða margra stjórnmála- og athafnamanna bendir til. (Sjá t.d. Rogoff (1998)).

• Levine og Carkovic (2001) fá svipaðar niðurstöður í panel-rannsókn á hagvaxtarjöfnu fyrir 73 lönd á tímabilinu 1960-1995

Tvær kannanir á áhrifum gengisflökts

• Fylgni milli ársfjórðungslegs raungengis-flökts og sveiflna annars vegar og hagvaxtar og staðalfráviks hans hins vegar. 25 lönd. 2 mælingar per land (80-89 og 90-99)

• Mánaðarlegt nafngengisflökt og aðrar hagstæðrir: 15 verðbólgumarkmiðslönd 1974-1999. Hver mæling: 2ja ára tímabil í hverju landi

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

.00 .04 .08 .12

st.dev of the real effective exchange rate

tota

l GD

P g

row

th

GDP growth vs. Exchange rate volatility: 1890-99

y = 0.12 - 0.68x (-1.48)R-squared = 0.02

Áhrif gengisflökts?

-.10

-.05

.00

.05

.10

.15

.20

.00 .02 .04 .06 .08

Exchange Rate Volatility vs. GDP growth

y = 0.06 - 0.17 x (-0.4)R-squared = 0.001

Volatility of the Nominal Effective Exchange Rate

GD

P G

row

th

.0

.1

.2

.3

.4

.5

.6

.7

.8

.9

.00 .02 .04 .06

Exchange Rate Volatility vs. Inflation

Infla

tion


y = 0.1 + 5.2 x (3.7) (3.7)R-squared = 0.11

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

.00 .02 .04 .06 .08

Exchange Rate Volatility vs. Relative Volatility in Industrial Production


RelativeVolatilityofIndustrialProduction

.00

.01

.02

.03

.04

.05

.06

.00 .02 .04 .06

Exchange Rate Volatility vs. Volatility in Interest Rates

Vol

atili

ty in

Inte

rest

Rat

esVolatility of the Nominal Effective Exchange Rate

Tengdar niðurstöður

Það virðist ekki vera marktækt neikvætt samband milli gengisflökts og flökts mikilvægra þjóðhagsstærða. (Flood og Rose (1995)).

• => Tilraunir til að draga úr gengisflökti leiða ekki endilega af sér meira flökt í öðrum þjóðhagsbreytum og öfugt (sjá Frankel og Mussa 1980)

Vandi smárra ríkja?

• Smá ríki búa að öðru jöfnu við betri lífskjör og vaxa ekki hægar en stærri ríki (Easterly and Kraay: Small States, Small Problems)

• Meginástæðan er sú að þau eru opnari og frjálsari varðandi utanríkisviðskipti

Áhrif aðildar að myntbandalagi

• Rose hefur sýnt fram á í fjölda ritgerða að aðild ríkis að myntbandalagi stóreykur viðskipti þess við önnur lönd innan bandalagsins

• Meiri utanríkisviðskipti eykur lands-framleiðslu og vöxt hennar

Frankel og Rose (2000), Rose og Engel (2001) og Glick og Rose (2001)

Hvernig samrýmast þessar niðurstöður?

• Sameiginleg mynt örvar utanríkisviðskipti og hagvöxt – (að því gefnu að um sé að ræða “eðlilegar” viðskiptaþjóðir)

• Ef land hefur eigin mynt þá skiptir umfang flökts hennar yfirleitt ekki meginmáli (og er á stundum nauðsynlegt)

Niðurstöður

• Lönd hafa þurft að velja í ríkari mæli á milli “harðrar” fastgengisstefnu og gengisflots

• Gengisflökt íslensku krónunnar hefur að undanförnu ekki verið óeðlilega mikið

• Umfang gengisflökts virðist ekki hafa marktæk neikvæð áhrif á mikilvægar þjóðhagsstærðir (allavega innan þeirra marka sem að jafnaði tíðkast)

• Stóra spurningin stendur um afnám eigin gjaldmiðils og aðild að myntbandalagi eða ekki?

Niðurstöður ..frh.

• Ávinningurinn af aðild að myntbandalagi í formi aukinna viðskipta við það er mögulega mjög mikill (gengisflökt gagnvart þriðju ríkjum verður áfram til staðar og gæti aukist)

• Þessa niðurstöðu þarf að setja á vogaskálarnar ásamt mælistikum hagkvæmasta myntsvæðis, gagnrýni á þær, peningalegum aga, trúverðugleika og öðrum þáttum sem kunna að skipta máli

Tilvísanir

Easterly, William og Aart Kraay, Small States, Small Problems?, World Bank, www.ibrd.org

Gerlach, S. (1998), “Who Targets Inflation Explicitly?”, unpublished manuscript, Bank of International Settlements.

Fischer, Stanley (2001), “Exchange rate regimes: Is the bipolar view correct?” http://www.imf.org.

Flood, R. P. og A. K. Rose (1995), “Fixing exchange rates: A virtual quest for fundamentals”, Journal of Monetary Economics 36, p. 3-37.

Frenkel, Jacob A. og Michael I. Mussa (1980), “The efficiency of foreign exchange markets and measures of turbulence” American Economic Associations Papers and Proceedeings 70, 374-381.

Glick, Reuven og Andrew K. Rose (2001), “Does a Currency Union affect Trade? The Time Series Evidence”, CPER Discussion Paper Series No. 2891.

Levine, Ross og Maria Carkovic (2001), “How Much Bang for the Buck? Mexico and Dollarization”, Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 33, No. 2 (May 2201, Part 2).

Rogoff, K. (1998), “Perspectives on Exchange Rate Volatility”, Mimeo, Princeton University.

Rose, A. K. (1999), “One Money, one Market: Estimating the Effect of Common Currencies on Trade”, NBER Working Paper 7432

Rose, Andrew K. og Charles Engel (2001), “Currency Unions and International Integration”, CPER Discussion Paper Series No. 2659.

gengisflökt: umfang og afleiðingar

Documents