ensayo sobre las asimetrías del sistema monetario internacional

Ensayo sobre las asimetrías del sistema monetario

internacional

Angel García Banchshttp://www.angelgarciabanchs.com/

Caracas, 26 de Noviembre de 2009Universidad Central de Venezuela

FACES/CENDES

Estructura de la Presentación

• Argumento central de la tesis

• Marco teórico

• Estructura de la tesis (Capítulos I, II y III)

• Capítulo I

• Capítulo II (capítulo central)

• Capítulo III

• Comentario final

Las Asimetrías del Sistema Monetario Internacional - Angel García Banchs 2

Argumento central

• Sistema Monetario Internacional (SMI) asimétrico (pocas emisoras, EERs, y el resto receptoras, ERRs).

• Asimetrías monetarias internacionales (AMIs) son fundamentales para la teoría y la política monetaria:

el hecho de si la banca central emite o no una moneda de reserva internacional afecta la estructura de activos y pasivos, la flexibilidad de las políticas fiscales y monetarias, la fijación de la tasa de interés y el régimen cambiario.


Argumento central

• Si la economía es emisora (EER) o receptora de reservas (ERR) sin duda alguna importa y, en particular, en el caso de las ERRs, la disponibilidad de activos en divisas (medios de pago internacional) es fundamental para la determinación de las políticas fiscales y monetarias

• ¿Por qué?

Ya veremos por qué. Previo a ello, explicaré mi escogencia del marco teórico


Marco teórico

• ¿Qué marco teórico da cabida al argumento? Neoclásico, Neo-Keynesiano, Post Walrasiano o Keynesiano (Post Keynesiano)?

• La teoría Keynesiana (Post Keynesiana): el dinero no es un velo; afecta las decisiones e incentivos (preferencia por la liquidez en moneda local)

• AMIs afectan los incentivos y comportamiento de todos los sectores (preferencia por la liquidez en divisas)


Marco teórico

• La incertidumbre fundamental o genérica sobre el futuro, los resultados de mercado, y las crisis crediticias, obliga a los agentes a mantener dinero y activos/pasivos líquidos en moneda local

• Mientras que la incertidumbre acerca del flujo de divisas, el sistema monetario internacional, las crisis monetarias, y el acceso oportuno a medios de pago internacional (necesarios para la producción e importación) obliga a los sectores institucionales a mantener activos/pasivos líquidos en moneda extranjera


Estructura de la tesis

• Capítulo I: marco teórico y explicación Post Keynesiana acerca de la existencia de los bancos y el dinero, en contraste con la explicación tradicional basada en la reducción de costos transaccionales

• Publicada en inglés en Análisis de Coyuntura, UCV, Venezuela.



• Capítulo II: argumento central de la tesis y presenta evidencia convincente acerca de la presencia de las AMIs

• Publicado en español in Investigación Económica, UNAM, México (con Luís Mata M. y Edward J. Nell), y en inglés (con Luís Mata M.) en el Journal of Post Keynesian Economics, USA



• Capítulo III formaliza el argumento y modela el comportamiento y las decisiones de política de la ERRs en base al método de integración de flujos y acervos PK y simulaciones que incluyen una respuesta fiscal a una crisis global como la del 2009

• Bajo consideración actual para la publicación en el Journal of Post Keynesian Economics, USA


Capítulo I

• Los costos transaccionales y el riesgo específico son importantes, y los bancos son las instituciones mejor preparadas para lidiar con las asimetrías de información no resueltas por el mercado. Pero tal tarea no sólo la llevan a cabo los bancos, sino también los prestamistas/acreedores individuales, los corredores, agencias calificadoras, auditores, etc

• Por ello, los PKs sostienen que la tarea específica de los bancos es la creación del dinero privado


Capítulo I

• Las teorías PK y del circuito monetario son capaces de explicar el rol de la banca y la necesidad sistémica (endógena) de dinero, al reversar el vínculo de causalidad de la TQD, el ciclo ahorro-inversión y multiplicador base

• Pero sobre todo porque perciben a los bancos como las instituciones encargadas de hacer que el riesgo genérico sea vendible, en vez de percibirlos meramente como intermediarios financieros


Capítulo I

• Bancos transforman activos riesgosos, no mercadeables e ilíquidos basados en el crédito personal en depósitos seguros, mercadeables y líquidos que son percibidos socialmente como dinero (reservas de BM y QD, FOGADE, redes interbancarias, PDUI, invierten capital)

• Los bancos acomodan la demanda de liquidez requerida para lidiar con la incertidumbre y permitir que la producción ocurra

• En el marco PK el dinero y los bancos afectan los incentivos y decisiones (portafolios y decisiones reales): el dinero es siempre no-neutral.


Capítulo II

• SMI es asimétrico (pocas EERs y muchas ERRs).

• AMIs son fundamentales para la teoría y política económica:

La preferencia por la liquidez en divisas y el hecho de si un banco central emite o no una moneda de reserva afecta los portafolios, estructuras de activos y pasivos, y la flexibilidad de las políticas fiscales y monetarias, la fijación de la tasa de interés y el régimen cambiario


Capítulo II (El porqué)

• Tanto las EERs como las ERRs se preocupan por el TC, el flujo de capitales y los pagos netos al RM. Pero sólo las ERRs deben acumulan reservas de activos en divisas porque sus monedas locales no circulan en el exterior

• Dos efectos: el efecto cantidad y el efecto precio


Capítulo II

• El efecto cantidad implica un fuerte vínculo de política entre r y RIB: el hecho de que el banco central en las ERRs deba apuntar a un mínimo acervo de divisas afecta la fijación de la tasa de interés

• El efecto precio se deriva del hecho de que en las ERRs dos tipos de reservas monetarias coexisten: reservas en ml y reservas en me; el precio de la primera es r y el de la segunda x; implica que en las ERRs el nexo entre r y x se debilita con el aumento de las reservas en me. A mayor acervo mayor capacidad de la banca central de limitar el impacto de Δr sobre x.


Capítulo II

• Mientras el BC permita variar suficientemente las reservas en divisas, el impacto sobre el TC puede limitarse:

Δr >0 (<0) → influjos(salidas) de divisas= ΔGIR >0 (<0) → Δx ≈ 0.

• Esto conjunto al sesgo en contra de las apreciaciones explica por qué los BCs con frecuencia acumulan grandes acervos de RIB, siempre que el costo de las esterilizaciones pueda limitarse (RESB, GD vs. DS).


Capítulo II


Economías receptoras de reservas (ERRs) y Economías emisoras de reservas (EERs) de 1°, 2°, y 3°

¿Es grande el comercio con ERR-1°

ERR

(el resto)

EER-1°

(EEUU)

¿Dónde se acepta?

EER-2°

(UE)

EER-3°

(RU, Jap)

No

Sí

¿Se acepta la moneda local en el exterior?

Todo lugar

Sí

En la región

No

Capítulo II

• Las EERs, aún cuando deben considerar el impacto de los cambios en la tasa de interés sobre los flujos de capitales, no deben acumular divisas

• Esto implica que la TC peso/dólar (y peso/euro) depende en gran medida de la acumulación de divisas por parte de las ERRs

• Pero, por el contrario, el TC entre monedas de reservas (e.g. la TC dólar/euro) depende fundamentalmente de los portafolios privados (i.e. es determinada endógenamente por el mercado)


Capítulo II


Asimetrías monetarias internacionales y el nexo entreel TC y la tasa de interés fijada por las autoridades

Economías emisoras

de reservas

Reservas denominadas en moneda local

Economías receptoras

de reservas

Reservas denominadas

en divisas

Reservas denominadas

en moneda local

Tasa de interés

Tasa de interés

TC

Capítulo II


Balance de la Banca Central

A C T I V O

Reservas internacionales brutas (RIB)Oro y certificados en oroActivos en divisasOtros activos de reserva internacionalCrédito Doméstico (CD=CG+CSF)Crédito al Gobierno (CG)Crédito al Sistema Financiero (CSF)FMISubtotal Otros ActivosOtros activos en divisas no considerados RIB

Otros activosTOTAL ACTIVO (ACT)

P A S I V O

Pasivos de reserva internacional (PRI)FMIBase monetaria (BM =EFE+RESB)Efectivo, billetes y monedas (EFE)Depósitos de las instituciones bancarias (RESB)Títulos de deuda propios (TD)Depósitos Administración Pública (DG)Otros pasivosTOTAL PASIVO (PAS)

C A P I T A L Capital (K)

Capítulo II


Banca Central EmisoraComponentes fundamentales

A C T I V O


OtroS activosTOTAL ACTIVO (ACT)

P A S I V O



Capítulo II


Banca Central ReceptoraComponentes fundamentales

A C T I V O


OtroS activosTOTAL ACTIVO (ACT)

P A S I V O



Capítulo II

• Para distinguir si un BC está esforzándose en estabilizar el TC debería observarse el balance del BC más que el TC

• En general, mientras mayor sea el ratio RIB/Total Activo y el ratio (RESB+DG+TD)/Total Pasivo, mayor es el esfuerzo para estabilizar el TC y esterilizar el efecto sobre la tasa de interés. Esto es, a menor CD y EFE, mayor esfuerzo

• Substitutos del EFE y altas tasas de encaje legal son necesarios en las ERRs para facilitar la esterilización


Capítulo II

• La política monetaria es mucho más elástica en las EERs que en las ERRs, ya que las últimas, aparte de fijar la tasa de interés tomando en cuenta los flujos de capitales, también tienen que intervenir directamente en el mercado para acumular reservas en divisas (activo) y, por tanto, deben compensar/estrilizar tales intervenciones reemplazando EFE con RESB, DG y TD


Capítulo II


Capítulo II


*En SAU 44% del pasivo corresponde a otros pasivos; por tanto, es de esperar que los substitutos del efectivo estén aquí subestimados.

Capítulo II


A L L C O U N T R I E S Graph II-11: The Average Ratio of "Liquidity Requirements" (BRES/DC) during

the whole period from January 2003 to December 2006

0%

100%

200%

300%

400%

500%

600%

700%

800%

900%

1000%

USA JAP BRA EU ARG UK NOR CHI MEX VEN PERU KUW IND SAU UAE

Countries

Liquidity RequirementsIn these cases all ratios are above 1000%

Ratio de requerimientos de liquidez (RESB/CD)(promedio 2003-2006)

requerimientos de liquidez Ratios sobre 1000%

Capítulo III

• Capítulo III formaliza el argumento en el contexto de una ERR

• Tradición PK: relevancia de los acervos de absorción y las normas de flujos y acervos que afectan las esferas real y financiera

• La disponibilidad relativa de divisas extranjeras ˗ e.g. RIB/(M+Rrow) ˗ determina la política fiscal y monetaria, la tasa de crecimiento del gasto fiscal, el endeudamiento en ml y me, la fijación de la tasa de interés, TC, las intervenciones, esterilización, y mecanismos de paso de un régimen cambiario a otro


Capítulo III

• El proceso inicial de acumulación de divisas requiere sacrificios en términos de una r más alta que lo deseado, una reducción en grg y, posiblemente, la emisión de FCD

• Pero una vez alcanzado el acervo mínimo, r se puede fijar al nivel deseado rBG =rBG

T y grg=grg* , mientras que ΔFCD≤0

• Las ERRs que siguen acumulando divisas posterior a haber alcanzado el min pasan a ser acreedores netos del RM bajo condiciones de superávit fiscal y externo (los costos de esterilización no tienen que crecer si RESB aumentan)


Capítulo III


Tasa de crecimiento del gasto fiscal en función del acervo de reservas en divisas

Régimen flexible

RIB

Sector Público La economía completa

Régimen no flexible

Capítulo III


Deuda en moneda extranjera en función del acervo de reservas en divisas

Tasa de interés de corto plazo en función del acervo de reservas en divisas

Régimen flexible

RIBSector Público La economía completa


Régimen flexible

RIBSector Público La economía completa


Capítulo III (simulaciones)

• Experimentos:

1) Incremento aspiraciones salariales (inflación autónoma)

2) Incremento de la tasa de crecimiento del gasto público en 1 sólo período

3) Incremento permanente de la tasa de crecimiento del gasto público

4) Reducción permanente de la tasa del ISLR a naturales

5) Reducción permanente de la tasa del ISLR a corporativas

6) Reducción permanente de la tasa del ISLR a la banca

7) Incremento de 1 solo período de la tasa sobre letras-TLas Asimetrías del Sistema Monetario Internacional - Angel García Banchs 34

http://www.angelgarciabanchs.com/phd-exp1.htm










8) Incremento permanente 5 períodos de la tasa sobre letras

9) El paso a un régimen cambiario flexible durante 1 período

10) Incremento permanente de la propensión marginal a consumir del ingreso

11) Incremento permanente de la propensión marginal a consumir de la riqueza

12) Una reducción en la tasa de inflación de precios del RM13)

Caída permanente en la propensión marginal a importar del ingreso del RM

14) Incremento permanente en la elasticidad tipo de cambio de las importaciones del RM












15) Incremento permanente en la elasticidad tipo de cambio de las importaciones de la economía nacional

16) Caída permanente en la propensión marginal a importar del ingreso de la economía nacional

17) Aumento de la preferencia por la liquidez en me asociada a una caída en la preferencia por bonos en ml

18) Aumento de la preferencia por la liquidez en ml asociada a una caída en la preferencia por las acciones

19) Caída permanente en la tasa de encaje legal de reservas bancarias



20) Crisis económica global sin respuesta de estímulo fiscal gry-row=[2009-2013]=[-2.0%, 1.5%, 1.5%, 2.0%, 2.5%]

grg=[2009-2013]=[3.0%, 3.0%, 3.0%, 3.0%, 3.0% ]

21) Crisis económica global con respuesta de estímulo fiscal gry-row=[2009-2013]=[-2.0%, 1.5%, 1.5%, 2.0%, 2.5%]

grg=[2009-2013]=[17.5%, 4.0%, 3.0%, 3.0%, 3.0% ]


MODEL REEs (Baseline).lnk

Se requiere Eviews5



-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020 2030 2040 2050

Consumo realInversión realGasto público real

Exportaciones realesImportaciones realesPIB real

Gráfico 4: Contribución al crecimiento real del PIB posteriora una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

%

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1

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3

4

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Consumo realInversión realGasto público real

Exportaciones realesImportaciones realesPIB real

Gráfico 5: Contribución al crecimiento real del PIB posteriora una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

%



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Región inflacionariaTasa de empleoRegión deflacionaria

Gráfico 6: Evolución del empleo posteriora una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

%

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Región inflacionariaTasa de empleoRegión deflacionaria

Gráfico 7: Evolución del empelo posteriora una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

%



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Efecto sobre el salario nominalEfecto sobre el salario realEfecto sobre el nivel de precios

Gráfico 8: Efecto sobre el salario real posteriora una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

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Efecto sobre el salario nominalEfecto sobre el salario realEfecto sobre el nivel de precios

Gráfico 9: Efecto sobre el salario real posteriora una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

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Efecto sobre el ratio de reservas internacionales netas

Gráfico 10: Cambio en el ratio de reservas internacionales netasposterior a una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

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Efecto sobre el ratio de reservas internacionales netas

Gráfico 11: Cambio en el ratio de reservas internacionales netasposterior a una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

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Necesidades de financiamiento Cuenta corriente

Gráfico 12: Necesidades de financiamiento y cuenta corrienteposterior a una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

% del PIB

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Necesidades de financiamiento Cuenta corriente

Gráfico 13: Necesidades de financiamiento y cuenta corrienteposterior a una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

% del PIB



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Deuda total del GobiernoCDs emitidos por el Banco CentralDepósitos del Gobierno en el Banco Central

Gráfico 14: Deuda del Gob., CDs del BC, y dep. del Gob. en el BC,posterior a una crisis global sin respuesta fiscal (caso ortodoxo)

% del PIB

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Deuda total del GobiernoCDs emitidos por el Banco CentralDepósitos del Gobierno en el Banco Central

Gráfico 15: Deuda del Gob., CDs del BC, y dep. del Gobierno en el BC,posterior a una crisis global con respuesta fiscal (caso Keynesiano)

% del PIB

Comentario final

• SMI es totalmente asimétrico:

el hecho de si un banco central emite o no una moneda de reserva y la disponibilidad de divisas en ERRs afecta portafolios, estructuras de activos y pasivos, la flexibilidad de la política fiscal y monetaria, la fijación de la tasa de interés, la emisión de deuda en ml y me, el régimen cambiario y las políticas de esterilización

• No sólo la preferencia por la liquidez en moneda local, sino también la preferencia por la liquidez en divisas y el SMI son responsables del desempleo global


Apéndice


Texto en PDF

ensayo sobre las asimetrías del sistema monetario internacional

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