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8/16/2019 CartillaS1

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Finanzas

Finanzas Corporativas / Autor: Rubén Darío Martínez

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2 [POLITÉCNICO GRANCOLOMBIANO]

• FINANZAS

ÍNDICE

1. Estructura financiera y uso de apalancamientos

• Estructura y costo de capital

2. Acciones y bonos

3. Modelación financiera de las fuentes de financiamiento

• Deuda financiera con la banca comercial

• Deuda financiera con la banca de fomento

• Titularización de activos

• Leasing

• Modelo CAPM

•

INTRODUCCIÓN

En esta cartilla, ustedes encontrarán los elementos iniciales del módulo como vía de

acercamiento a temas posteriores. El objetivo es establecer de qué manera las decisiones que

se tomen respecto a inversión llevan a definir el costo de capital de las empresas y a su vez,

cómo el apalancamiento aumenta el riesgo de los fondos propios de las mismas.

La sugerencia es que realicen las lecturas del contenido; sino es claro algún aparte, releánlo; si

algún término no les es familiar, investíguenl o. Asimismo, la invitación es a que vean todos losrecursos adicionales como vídeo diapositivas y vídeo cápsulas que les darán un conocimiento

más integral. Con todos recursos, se quiere lograr que ustedes abstraigan y comprendan el

conocimiento pertinente de cada tema y lo apliquen en resolución de problemas prácticos.

COMPONENTE MOTIVACIONAL

Los invito a seguir adelante con este módulo de finanzas corporativas, ya que es de mucha

aplicabilidad en la práctica empresarial e incluso personal, porque aporta bases relevantes para

el análisis de actividades corporativas relacionadas con la solución práctica de problemas

financieros.

[

FINANZAS CORPORATIVAS]

RECOMENDACIONES ACADÉMICAS

El aprendizaje e-learning, en la actualidad, es una herramienta esencial en la formaci

profesional, por todas las ayudas que contiene y porque permite una constante interacció

entre docentes – estudiantes. Así, el acompañamiento por parte del equipo de tutores se

constante y oportuno. Por otra parte, recuerde que en gran medida, el aprendizaje se

autónomo, por lo que ustedes tendrán un gran peso porcentual en el logro de las competencia

a través de su disciplina y desempeño.

Lo primero que recomiendo es que naveguen por la plataforma: visiten la guía de uso de avirtual, observen el video relato, la descripción del módulo, el calendario; conozcan los objetiv

actividades, lecturas y el material didáctico de apoyo. Asimismo, la participación individual e

foro y las actividades evaluativas. Verifiquen y tengan presente plazos de entregas y criterios

evaluación en lo que respecta a las calificaciones.

Por favor, a través de este foro, realizar una breve presentación personal con el ánimo d

conocerlos un poco más.

El equipo de tutores les da la bienvenida, es grato compartir con ustedes y vamos adelante c

sus estudios de pregrado.

DESARROLLO DE CADA UNA DE LAS UNIDADES TEMÁTICAS

1. ESTRUCTURA FINANCIERA Y USO DE APALANCAMIENTOS

En la actualidad, la globalización de las economías genera un enorme interés por la búsqueda d

opciones de inversión para obtener rentabilidad y multiplicación de las mismas. Lo anter

genera que las empresas no solo compitan por conquistar nuevos mercados internacionalmen

sino además, que su empresa sea un activo atractivo para la inversión de locales y extranjeros

través de su prestigio como empresa para generar valor , que a su vez le permite a la compa

financiar sus proyectos, ya que con esta opción posee más flexibilidad y posiblemente men

costo, que si lo obtuvieran a través de una entidad financiera.

De ahí, la importancia y preocupación de las compañías por tener y aplicar un sistema

creación de valor, a través de su direccionamiento estratégico, su operación, su gesti

financiera y mediante su talento humano. Adicionalmente, muy importante además, determin

calcular y mostrar la valoración de la compañía; es decir, plasmar de una manera clara

coherente el valor que en el mercado representan todas esas actividades que la empresa po

en marcha y que conllevan como fin último, a maximizar el patrimonio de los propietarios de

mano de un sostenimiento y crecimiento en el mercado.

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Si bien, una función prioritaria del área estratégica de la empresa es encaminar a que todas las

decisiones tomadas propendan por la creación de valor, tiene igual o mayor importancia, el

hecho de mostrar al mercado esos factores de éxito, la gestión implementada y los resultados

que se obtienen con la aplicación de métodos de valoración, que puedan atraer a prospectos

inversionistas a invertir en la compañía.

Una de las decisiones más importantes y trascendentales para cualquier empresa, en el ámbito

de las finanzas corporativas, es la que se refiere a la elección de la estructura de capital: de qué

manera voy a financiar los recursos de mi compañía, en qué proporción me financio con

patrimonio neto o con qué proporción me apalanco con terceros; preguntarse qué le convienemás a la compañía que beneficie la generación de valor, el crecimiento y la permanencia de la

empresa en el t iempo.

Sabemos que cada compañía tiene necesidades particulares de financiación, dependiendo de su

actividad económica, del sector, del mercado, del país, de las características individuales que

hacen que cada una arroje como resultado la determinación de una estructura específica y

adecuada que permita la optimización y eficiencia de los recursos y esfuerzos puestos en

marcha.

Cada decisión tomada en una empresa o negocio tiene múltiples consecuencias o riesgos que

afectan la liquidez y la rentabilidad, es importante analizar puntos a favor y en contra de cada

una de estas decisiones, para tratar de predecir sus efectos y consecuencias, y así tener

presupuestados planes de maniobra. En lo que se refiere al tema de la estructura financi era no

es la excepción, es importante elegir la más acertada posible que redunde en la generación de

valor para la compañía, más aún cuando dicha empresa ya cotiza en bolsa o está pensando enincursionar a dicho mercado para financiar sus proyectos de crecimiento de esta manera.

Para la estimación de la estructura financiera de una empresa, muchos autores recomiendan

que sus cálculos sean efectuados en un escenario de mercados perfectos, con las siguientes

características:

• Los valores son cotizados a valores justos; es decir, se estima que en el mercado

competitivo todos tienen las mismas ventajas y desventajas, por ende se desenvuelven

en un entorno de iguales oportunidades para todos.

• No se estiman los importes fiscales o tributarios y los valores por servicios y

transacciones.

• No se mezclan flujos de caja de inversión con flujos de caja de financiación.

[


Estos atenuantes constituyen un marco ideal o perfecto, con lo que se concluye, de hecho,

distanciamiento de lo real y desestima los componentes de riesgo que son implícitos en tod

las transacciones financieras y del mercado.

Con este escenario, resulta igual cualquier estructura financiera; será lo mismo decidir de una

otra manera la participación, ya que la tasa con la cual se descuentan los flujos futuros par

valorar la empresa es la misma; lo único que cambia es el lugar de la distribución en deuda

patrimonio, por lo cual en este caso no cobra mayor importancia la estructura financiera.

Sin embargo, en estudios presentados por otros autores y de acuerdo con la experiencia, n

podemos dar cuenta que los mercados no son perfectos; el entorno es cambiante por múltipl

factores que adicionan componentes de riesgo y que deben ser estimados en nuestra estructu

adecuada, según esta haya sido definida, que afectará los flujos futuros y por ende, afectará

valoración de la empresa al traerlos a un valor presente, que incide en las decisiones d

inversión.

Cuando la empresa financia su operación solo con recursos propios, se puede decir que

compañía no está apalancada, ya que es la cantidad de deuda con terceros la que define cual

el nivel de apalancamiento que tiene.

Para la definición de una estructura financiera adecuada, es necesario tener presente que lo

propietarios están expuestos a un riesgo mayor que al que están expuestos los terceros. P

esto, propenden por obtener una rentabilidad mayor, por lo que parten de esta premisa: la ta

de rentabilidad esperada de los recursos propios, normalmente es mayor que la tasa de deu

con terceros.

Igualmente, el tomar deuda o apalancarse con terceros tiene un efecto sobre el valor a declarpor renta o también llamado beneficio tributario, debido a los intereses pagados po

obligaciones financieras que disminuyen en el estado de resultados, la base gravable sobre

cual se calcula el impuesto de renta. Adicionalmente, la posibilidad de que una empresa tenga

acceda a créditos con terceros, en cierta medida, le da credibilidad, puesto que indica que l

terceros tienen confianza en sus cifras, en el quehacer de la empresa, en sus estrategias y en s

proyecciones.Sin embargo, es importante aclarar, que no es correcto tampoco que p

considerar únicamente el beneficio tributario, la estructura óptima de la empresa se

contemplar pasivos del 100%, lo que conllevaría, en este caso, a un riesgo grande de insolvenc

y por ende a unos costos importantes por este concepto. Es por este motivo que los model

matemáticos, para el cálculo del apalancamiento financiero adicionan la sumatoria de los costo

por insolvencia.

La decisión de una empresa para tomar una deuda por un importante valor, debe estar basad

en que dichos recursos van a generar mayores rendimientos de lo que cuestan, para generdesde el comienzo una rentabilidad que esté por encima de su costo de capital.


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En lo que respecta a las decisiones de financiación de una empresa, si bien es importante el

costo de su pasivo y del patrimonio, es también muy importante en qué proporción (%) los

pasivos y el patrimonio cubren esos activos; de allí nace el términos WACC (Costo Promedio

Ponderado de Capital) y también surge la necesidad de encontrar una estructura óptima

financiera que beneficie la generación de valor de un negocio. Esto no significa más que

calcular cuál debe ser la composición de Equity - Patrimonio y deuda que debe tener la empresa

para que el costo de capital beneficie y redunde en el valor de la misma a través de un costo de

capital mínimo.

TABLA 1:

Conceptos para calcular WACC

WACC

Concepto Valor %

Participación Tasa Ponderación

Pasivos después de impuestos%Participación por tasa

Patrimonio%Participación por tasa

Total 100% Total

La importancia de calcular una estructura financiera óptima radica en que de acuerdo con esta y

con su costo correspondiente, se llega a un promedio ponderado de costo de capital (WACC)

que es un elemento muy importante en el cálculo del EVA (Valor Económico Agregado, por sus

siglas en inglés, Economic Value Added) que corresponde al resultado obtenido después de que

se cubren gastos y a su vez, se logra la rentabilidad mínima esperada que exigen los

inversionistas.

Su fórmula es:

UODI - (WACC*capital empleado)

En donde:

UODI (Utilidad Operativa Después de Impuestos) o NOPAT (Net Operating Profit After Tax)

WACC – (Weighted Average Cost of Capital) - CMPC - Coste Medio Ponderado de Capital, el

resultado del WACC, elemento importante de este cálculo; dependen de la estructura de capital

Deuda – Patrimonio.

[


Para calcular cuál debe ser la composición de Equity - Patrimonio y de la deuda que debe tene

la empresa, de tal forma que el costo de capital beneficie y redunde en el valor de la misma,

través de un costo de capital mínimo, se utilizan modelos matemáticos aplicados a las finanz

corporativas que tienen en cuenta algunos puntos ya mencionados como son:

• % Deuda con terceros actual

• % Deuda de patrimonio actual

• Tasa de impuestos

•

Costos de insolvencia

• Valor de la deuda

*La fórmula basada en la teoría del equilibrio que afirma “que el valor total de una empre

con deuda es igual valor de la empresa sin deuda más el valor actual del ahorro fiscal de

deuda menor el valor actual d e los costos de insolvencia” (Berk, 2008).

VL = Vu + VA (deducciones de intereses) - VA (costos de insolvencia).

En donde:

VL = Valor total de la empresa

Vu= Valor de la empresa sin deuda

VA= Valor actual

En el cálculo de la estructura óptima de capital además de los elementos mencionados, lo

modelos matemáticos tienen en cuenta:

• Costo de la deuda

• Costo de capital

• Beta apalancado – coeficiente de volatilidad que representa el riesgo y que s

calcula teniendo incluso el endeudamiento de la empresa.

• Tasa libre riesgo

• Prima riesgo del negocio especifico al cual se está calculando.

• Tasa de impuestos

Dichos modelos buscan hallar el valor máximo de deuda que le conviene a la empres

considerando el aprovechamiento del máximo beneficio del escudo fiscal, pero hasta el pun

en que los costos por insolvencia empiecen a afectar dicho valor.


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1.1 ESTRUCTURA Y COSTO DE CAPITAL

Se sabe que todo lo que una empresa tiene en los activos se financia por los pasivos (deuda con

terceros como entidades financieras, proveedores, acreedores) y por el patrimonio (socios,

accionistas, propietarios). En ese orden de ideas, todos los recursos utilizados en la operación

del negocio se financian por unos o por otros, es decir, que tienen un costo.

• COSTO DE CAPITAL

Es una media ponderada de financiación, que abarca la deuda interna como la externa(terceros). Se basa en determinar el costo, el producto de créditos comerciales (proveedores),

los créditos con instituciones financieras (pasivos con costo) y por último, el costo en que se

incurre por patrimonio (acciones y utilidades retenidas).

Ya sea deuda con terceros o con propietarios, ambas tienen un costo de financiación, en el caso

de los terceros estas dependen del mercado y de las negociaciones que haya hecho la empresa

tomando sus préstamos; también dependen de las negociaciones con proveedores y de la

política de ventas; para el caso de los propietarios o socios, este costo de financiación es

determinado por ellos dependiendo de la tasa de oportunidad y de lo que estos determinen, lo

que vale poner sus recursos en el negocio contemplando también el riesgo y la rentabilidad.

En lo que respecta a las decisiones de financiación de una empresa, si bien es importante el

costo de su pasivo y del patrimonio, es también muy importante en qué proporción (%) los

pasivos y el patrimonio cubren esos activos. De allí nace el término WACC (Costo MedioPonderado de Capital) y también, la necesidad de encontrar una estructura optima financiera

que beneficie la generación de valor de un negocio.

• CÁLCULO DEL WACC

Para conocer el WACC o, en otras palabras, lo que está costando ponderadamente financiar eltotal de los activos a través del pasivo y del patrimonio, se debe tomar como el insumo losestados financieros. Para el ejemplo referente al tema, se tomarán los datos de una empresadenominada Celsia S.A. ESP. que se encuentra en la siguientepágina:http://www.celsia.com/micrositio-sostenibilidad/Documentos/PDF/Reporte-Integrado-con-notas-a-los-estados-financieros2013.pdf páginas 148 (Balance General consolidado) y 149(estado de resultados).

[FINANZAS CORPORATIVAS]

Es muy importante contar con las notas a con los estados financieros (texto al final de un estad

financiero donde se explica detalladamente x o y partida que se refleje dentro de un estad

financiero), ya que estas proveen información detallada que se necesitan para el cálculo.

Se realizará el ejercicio sobre el WACC para el año 2013. En el cálculo tenemos en cuenta

obligaciones que generen costo financiero y se incluyen los proveedores, ya que la mayo

ofrece un descuento si se paga antes de cierta cantidad de días o hasta el mes completo; si es

descuento no se aprovecha se convierte en un costo financiero o en un mayor valor a pagar p

no haberlo hecho de contado.

· Pasos para el cálculo del WACC

Se halla la estructura financiera que tiene la empresa:

Se totaliza cada grupo de cuentas del balance: activo, pasivo y patrimonio.

TABLA 2

Total del grupo de cuentas

Rubro Año 2.013

Total Activo 4.151.373

Total Pasivo 863.048

Total Patrimonio 3.288.325

Se halla la estructura financiera (pasivo y patrimonio) con relación a los activos. Total pasi

dividido, total activos y total patrimonio dividido total activos:

TABLA 3:

Ejemplo de estructura financiera total

Estructura Total Año 2013

Pasivo 20,79%

Patrimonio 79,21%

Total 100,00%

En las notas a los estados financieros se observa el detalle de los pasivos y del patrimonio, d

acuerdo con dicha información se consultan, para el año en mención, los indicador

económicos y las tasas que se necesitan; en este caso se presentan los siguientes datos:


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TABLA 4:

Ejemplo de indicadores económicos

Indicadores Año 2013

DTF 4,06%

IPC - INFLACIÓN 3,66%

IBR (índice. bancario de referenci a) 3,71%

LIBOR 0,20%

TASA PROMEDIO DE COLOCACIÓN 10,87%

TASA DE PROVEEDORES 21,74%

USURA 28,76%

En los estados financieros se ven los siguientes pasivos, los cuales tienen costo financiero:

TABLA 5:

Ejemplo de pasivos

Pasivo corriente Valor

Obligaciones financieras 790

Bonos - intereses 2.656

Proveedores y cuentas porpagar 48.933

Pasivo no corriente Valor

Obligaciones financieras 0

Bonos 800.000

De las notas a los estados financieros y de los pasivos se extrae el siguiente detalle: (se extrae el

valor de intereses de bonos ya que están por pagar.).

TABLA 6:

Notas de los estados financieros


Ya con el detalle anterior, se presentan algunas conclusiones que se presentan en el siguien

cuadro en cuanto al promedio de obligaciones financieras:TABLA 7:

Conclusiones relacionadas con las obligaciones financieras

OBLIGACIONES

FINANCIERAS VALOR INDICADOR TASA SPREAD CONJUGADA*

%

PARTICIPACIÓN PONDER

Arquidiócesis

de Medellín 680 13,50% 0,085% 0,011%

Tarjetas de

crédito

Bancolombia 110 28,76% 0,014% 0,004%

Bonos a 3 años 83.620 IBR 3,71% 2,19% 5,98% 10,44% 0,625%

Bonos a 6 años 263.650 IPC 3,66% 4,30% 8,12% 32,92% 2,673%


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Bonos a 12años 240.650 IPC 3,66% 5,00% 8,84% 30,05% 2,657%

Bonos a 20años 212.080 IPC 3,66% 5,33% 9,19% 26,48% 2,433%

Total 800.790 100,000% 8,40%

*Tasa conjugada: no se pueden sumar directamente las dos tasas efectivas anuales, por lo cual,

se debe aplicar la fórmula de tasa conjugada.

En donde:

• La fórmula para hallar la tasa conjugada es: ((1+tasa)*(1+spread)-1)). Para aplicar esta

fórmula tanto la tasa como el spread deben estar en términos efectivos anuales.

• % Participación: cada rubro dividido en el total.

• Ponderación: se refiere a la participación multiplicada por la tasa conjugada; en donde

al sumar ambas se obtiene como resultado el WACC de las obligaciones financieras.

Interpretación: la mayoría de la deuda está a un plazo mayor de 3 años, es decir, LP; lo que

facilita el manejo de caja. Con respecto al resultado obtenido de 8,40%, este se debe comparar

con otras tasas de financiación del mercado a LP y analizar si el costo promedio de obligaciones

financieras está dentro de este promedio o si está desfasado. Se compara con tasas de

colocación LP del Banco de la Republica, que se encuentran en el siguiente enlace:

http://www.banrep.gov.co/tasas-colocacion

De acuerdo con lo anterior, en el cuadro se muestran los resúmenes referidos a los pasivos

financieros que contemplan obligaciones financieras y de proveedores:

TABLA 8:

Resumen referido a pasivos financieros

Concepto Valor %

Participación Tasa Ponderación

Obligaciones financieras 800.790 94,24% 8,40% 7,92%

Proveedores 48.933 5,76% 21,74% 1,25%

Total 849.723 100,00% 9,17%

Interpretación: el hecho de que la empresa, ya sea por liquidez o por política de manejo de

proveedores, no tome el descuento inicial de estos, repercute en el aumento de su costo de

capital en los pasivos financieros. Sin embargo, los proveedores aumentan el promedio de


pasivos financieros solo en un 0,77%, debido a que su participación de 5,76%, relacionado con

participación de obligaciones financieras del 94,24% no es significativa y por ende no tie

mayor incidencia.

Una vez obtenido el promedio ponderado de las obligaciones financieras y de los proveedore

(punto F), se procede a realizar lo que se denomina WACC de obligaciones financieras

proveedores descontado, que no es otra cosa, que aplicar a las obligaciones financieras, la figu

del escudo fiscal o beneficio tributario, teniendo en cuenta que en el estado de resultados

gasto financiero disminuye la base gravable (para el pago de imporenta).

TABLA 9:

Promedio ponderado de las obligaciones financieras

Co ncept o Valor %Partic. Tasa Tasa neta Po nderació n

Obligaciones Financieras 800.790 94,24% 8,40% 5,63% 5,31%

Proveedores 48.933 5,76% 21,74% 21,74% 1,25%

Total 849.723 100,00% 6,56%

Interpretación: el promedio ponderado de pasivos financieros se reduce en 2,61%, que es

resultado de la resta de (9,17% - 6,56%); con lo que se observa una disminución muy relevan

debido a que el escudo fiscal se realiza sobre la cifra más grande de participación, es dec

sobre las obligaciones financieras. Así, se aminora lo que corresponde a gastos financieros q

afectan significativa y positivamente este costo promedio; por esto, para una empresa no es

mal tener deuda; al contrario, es recomendable tenerlas con terceros o acreedores

obligaciones financieras, que desde luego tengan costo financiero y que se vean reflejados

favor de la empresa en este t ipo de situación.

Lo realmente importante es que la empresa encuentre su estructura óptima de capital, es dec

que determine que es más beneficioso: tener deuda interna o deuda con terceros o

porcentaje que se debe tener en pasivos y el porcentaje en patrimonio.

Ya se conoce la tasa del costo de las obligaciones financieras que es de 6.56% EA. Ahora

debe calcular el costo para el patrimonio o TMRR (Tasa mínima de retorno requerida). Es

dato normalmente no se publica fácilmente en las compañías, por lo cual para estos ejercicio

de práctica, se utilizará la siguiente formula como una aproximación:


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TABLA 10:

Tasa mínima de retorno requerida

TMRR = Utilidad Patrimonio

TMRR año 2013

Utilidad neta 373.645

Patrimonio 3.288.325

TMR 11,36%

Interpretación: aunque el dato obtenido hace parte de un ejercicio académico para enseñar el

tema sobre esta tasa, este no se encuentra tan lejos de la realidad, ya que estamos

determinando el efecto de la utilidad neta con respecto al capital cuya participación proviene de

los inversionistas. En este caso, las utilidades arrojan una tasa del 11,36% sobre el capital de los

socios. Este dato no es ni bueno ni malo, depende del nivel de riesgo que el socio esté

dispuesto a asumir y asimismo, él es quien determina la tasa mínima de retorno, que depende

del riesgo del país y del riesgo del mercado. Aquí se observa, que esta tasa promedio es mayor

que la tasa promedio de pasivos financieros, precisamente porque se asume mayor riesgo, lo

que afecta la tasa que cobran por sus recursos, que es mayor. Para este caso, la TMRR por parte

de los accionistas es de 11.36%EA. Con este dato se obtienen los dos costos: el de los pasivos

financieros y el del patrimonio, con lo que se calcula el WACC total de la compañía:

TABLA 11

Cálculo de WACC

WACC

Concepto Valor % Participación Tasa Ponderación

Pasivos financieros 849.723 20,53% 6,56% 1,35%

Patrimonio 3.288.325 79,47% 11,36% 9,03%

Total 4.138.048 100,00% 10,38%

En donde:

Valor: rubro de los pasivos con costo y patrimonio.

% Participación: cada rubro dividido en el total.

Tasa: el resultado del costo ponderado que se obtuvo para cada rubro.


Ponderación: la participación multiplicada por la tasa, donde al sumar ambas se obtiene com

resultado el WACC total.

Interpretación: inicialmente la deuda que tiene la empresa se produce en su inmensa mayor

con los socios, quienes, precisamente y como se mencionó anteriormente, piden una tasa má

alta, lo que incrementa el WACC final. Este resultado por sí solo, no tiene mayor significad

simplemente es una herramienta que se debe complementar con el ROI, el ROE y el EV

Utilizando dichos indicadores se determina si la empresa, realmente, está generand

rentabilidad superior a este costo promedio. Es decir, en este punto se determina el cos

promedio de lo que se debe y se requiere definir si la empresa está rentando en nivel

superiores de este costo.

El total ponderado obtenido del 10,38% es en lo que se incurre al financiar los activos o el cos

por cada unidad monetaria correspondiente a los activos. Ahora bien, si cada peso cuesta

10,38%, es porque cada peso debe rendir como mínimo el 10,38%, es decir, su CK. Por lo tant

puede afirmarse que el CK es la TMRR de la compañía.

1. ACCIONES Y BONOS

· Conceptos básicos sobre acciones

ACCIÓN

Una acción es un valor que da el derecho al tenedor de la misma de ser dueño de una porción

parte de la empresa que las emite, con lo que se convierte en beneficiario de las utilidades demisma. Adicionalmente, si el precio de la acción sube, dichos beneficios aumentan.

CLASES DE ACCIONES

• Acción ordinaria

Otorga al tenedor algunos derechos de participación sobre el emisor de los valores; por ejemp

pago de dividendos y la potestad de voto en asamblea.

• Acción preferencial

Este tipo de acciones otorga a su tenedor el beneficio de pago de dividendo mínimo segú

decisión de la sociedad. Dicho pago prevalece sobre el anterior tipo de acciones y tambié

prevalece en cuanto al reembolso de aportes en el caso en el que la empresa entre e

disolución, una vez que se cumplan con la deuda financiera. Este tipo de acciones no tieparticipación en asamblea a través de voz y de voto.


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• Acción privilegiada:

La acción privilegiada concede los siguientes beneficios, a partir de los beneficios que dan las

acciones ordinarias:

• Un beneficio prevalente de reembolso en caso de liquidación de la empresa hasta por el valor

nominal.

• Otros privilegios económicos adicionales.

VALORACIÓN DE ACCIONES

Como se ha mencionado, una acción representa los intereses de los propietarios en la sociedad

anónima, que presenta dos características:

• Una empresa puede optar por pagar dividendos, únicamente si se obtiene utilidades y

desde luego si dichas utilidades pasan a ser flujos de caja. En caso de no darse esto, porque,

por ejemplo la empresa está creciendo y requiere KTNO adicional, la junta directiva podrá

proponer a la asamblea retener dichas utilidades para reinvertirlas.

• Una persona gana cuando comercializa sus acciones, solo si el precio de venta es mayor al

precio con el que las adquirió.

Una acción refleja un flujo de efectivo futuro y por esta razón el cálculo del valor de la misma se

realiza trayendo este flujo de efectivo futuro a pesos de hoy (VP). Así, dicho cálculo tiene

inherentes los dividendos que se esperan y los que se producen en cada periodo. De tal forma,

que el precio que se espera recibir cuando se opte por la venta de la acción, dependerá de los

dividendos a VP dada la tasa de oportunidad. Por lo anterior, se puede afirmar que un

inversionista obtiene el valor de una acción trayendo a valor presente sus dividendos futuros,

dada la tasa de oportunidad del mismo.

La simbología utilizada para valorar las acciones es la siguiente:

• Dt: dividendo que se espera recibir al final del periodo (t)

• Po: valor presente de mercado de la acción

• P1: valor futuro de venta de la acción

• g: crecimiento constante esperado en el valor de los dividendos

• Ks: rentabilidad mínima esperada por el inversionista


Un problema que se presenta es determinar la tasa de interés, es decir, lo que el inversionist

espera rentar; en el que se descuenta el flujo de caja, que estriba del riesgo percibido por

posesión de la acción y que se supone debe ser similar a la ofrecida por otras acciones de riesg

parecido. Se asumirá, por el momento, que dicha rentabilidad es conocida.

Por ejemplo, la rentabilidad (Ks) esperada de una acción será del 33% anual; su correspondien

dividendo esperado, al final del primer año corresponde a $650 y su valor esperado al final d

ese lapso será de $8.000, el precio de la acción en el mercado sería de:

ECUACIÓN DEL PRECIO POR ACCIÓN:

Po = Dt + P1 = 650 + 8.000 = 8.650 = $ 6.407.41 1 + Ks 1 + 0.35 1.35

Este resultado se presenta, en el supuesto de que la acción se mantenga solamente durante u

año. En el caso de una expectativa de posesión mayor, el problema se dificulta ya que se deb

determinar el valor que alcanzaría la acción al final de un tiempo específico.

Como el precio P1 que la acción alcanzaría en el momento n (cuando ocurre la venta), seria d

nuevo el VP de los flujos posteriores a ese momento, puede a firmarse, entonces, que el valor d

la acción es igual al VP de los futuros dividendos a perpetuidad. Es decir, si se compra un

acción y se espera mantenerla durante un año, al final se acumulará un valor igual al monto d

los dividendos del primer año más el precio P1 por el cual se venda. Así, el valor o precio P1 eigual al valor presente de los dividendos del segundo año más el precio de venta de este, el cu

es igual, al VP de los dividendos del tercer año más el precio de venta al final. Est

argumentación podría continuar hasta el infinito.

MODELO DE ACCIONES CON CRECIMIENTO CERO (0)

Es el método más sencillo para valuar dividendos y supone una serie de dividendos s

crecimiento, aunque esto en la realidad es excepcional ya que se supone que las utilidades, lo

flujos de caja y los dividendos vayan aumentando en el tiempo (si ocurre un proceso normal).

se diera este comportamiento en el pago del dividendo, su valor se obtendría recurriendo a

aplicación de la siguiente fórmula:

Po = D

Ks


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Donde, D corresponde al valor del dividendo constante a perpetuidad y Ks la rentabilidad

esperada por el inversionista.

En el ejemplo de la S.A., si el dividendo de $500 fuera igual año a año, el valor de la acción sería:

Po = 500 = $ 2.000 0.25

MODELO DE CRECIMIENTO CONSTANTE

Este modelo se basa en el crecimiento contante de los dividendos. En este caso, se establece

una G menor que el Ks que se espera, lo que implica un caso que no ocurre, porque los

dividendos no consiguen crecer a perpetuidad. Para ejemplificar, se considera una empresa con

una situación hipotética con este tipo de crecimiento, entonces para hallar el valor de la misma

podemos utilizar la siguiente fórmula:

Po = D1

Ks – g

Dónde:

Po: es el precio

D1: es el siguiente dividendo, luego: D1 = DO (1+G)

Do: es el último dividendo

Ks: es la tasa de rendimiento

G: es la tasa de crecimiento

En dicha ecuación debe cumplirse que K s > g.

Continuando con el ejemplo de la sociedad anónima, se supone ahora que se espera un

crecimiento del 16.5% anual. ¿Cuál sería el valor de la acción en este caso?

Po = D1 = 500 = $5.000

Ks – g 0.25-0.15Entonces, el modelo Gordon permite calcular:

· El eventual valor de una acción

Po = D1

Ks – g

· Su rentabilidad si se conoce el valor simplemente despejando Ks

Ks = (D1 / Po) + g


Con respecto a las acciones preferentes , los dividendos que se pagan (llamados dividend

preferentes) , son, en esencia, similares al pago de interés que implican los bonos (que verem

más adelante) ya que son cantidades fijas que deben ser pagadas antes de cubrir los dividend

ordinarios, es decir, los que se pagan a las acciones comunes. Los dividendos preferentes no s

deducibles de impuestos.

En la misma forma que cierto tipos de bonos, el precio de las acciones preferentes que pagan u

dividendo fijo, sube o baja con movimientos presentados en las tasas de interés.

Para mantener atractiva la inversión en acciones preferentes, las empresas pueden ofrec

tasas variables o la posibilidad de que sean convertidas a acciones comunes. Al respect

cuando las tasas de interés bajan es de esperar que el precio de las acciones suba, es decir, q

existe una correlación negativa entre estas dos va riables.

BONOS

Son herramientas de deuda a largo plazo, que las empresas y el estado emplean para obten

liquidez, es decir, que con esta figura financiera, un ente solicita un préstamo con

compromiso de reembolsar a futuro la suma prestada b ajo ciertos parámetros.

Se componen de un principal (monto) con un valor nominal (de emisión) y cupones que hace

referencia a los intereses a pagar. A los inversores en dicho bono (que hacen el papel d

prestamistas) se les conceden pagos de intereses y devolver el valor a capital (principal) en

fecha en que se vence.

Existe un procedimiento para los bonos que es obligatoria a nivel internacional, el cual defin

unas determinadas categorías de riesgo para los bonos, que son consideradas por lo

inversionistas al momento de decidir en cuales alternativas comprometen sus fondos. Es

procedimiento se denomina calificación de los bonos y se reconocen tres firmas calificadoras d

riesgo a nivel mundial: Standard & Poor´s, Moody´s y Duff & Phelps. Cuando los bonos clasific

dentro de las cuatro más altas categorías son considerados como Inversión Calificada. P

debajo de ese nivel, se consideran bonos basura por el alto riesgo que implican.


11/21


VALUACIÓN DE BONOS

DEFINICIONES:

• Valor nominal: es el valor de emisión del bono y a su vez el que está inscrito en el mismo.

También se denomina valor a la par. En inglés Par Value (se representará por F).

• Valor en redención o de reembolso: es el valor que será pagado al tenedor del título, en el

vencimiento del documento. También se denomina valor de maduración. Generalmente,

coincide con el valor nominal en cuyo caso se denomina bono redimible a la par. En caso

contrario, el valor de redención se expresa en términos porcentuales respecto al valor

nominal. Así, si un bono presenta un valor nominal de USD 1.500.000 es redimible al 120%,

significa que su valor en redención es USD1.800.000 (se representará por V).

• Cupón: es el pago periódico (interés) que recibe el tenedor del bono. Hay bonos que tienen

cupón 0 durante el periodo del documento y reciben principal más cupón acumulado hasta

su vencimiento (maduración). En inglés se denomina coupon interest rate. (se representará

con R). Esta cantidad (anualidad) pagada se halla designando la tasa de interés K del bono al

valor de emisión del bono. Por lo tanto, los intereses periódicos serán: R = KF.

• La tasa de interés: se acostumbra a dar en forma nominal anual, pero sin decir la forma de

convertibilidad y en su defecto, se coloca, a continuación de la tasa, las iniciales de los

meses en que va a ser pagado, entendiéndose que el interés va a ser cancelado el día

primero del mes que se indique. Por ejemplo, si un bono de valor nominal de USD1.000 paga

el 12% EJ, significa que pagará todos los primeros de enero y todos los primeros de julio el

6%; esto es, 1.000.000*0.06 = USD 60.000. No hay peligro de confundir meses que empiezan

su nombre con la misma letra. Por ejemplo, no hay problema de confundir junio con juliopuesto que los periodos de pago deben ser iguales. Si se hubiera pensado en junio nos

resultaría un periodo de 5 meses y otro de 7 meses, lo que no puede ser. Se representará

por K.

VALUACIÓN

• Para calcular el valor de un bono se traen a VP los pagos de interés más el VP del valor a la

par.

• Ejemplo:

• Se busca determinar el valor de compra de un bono partiendo de los siguientes datos:

• Valor nominal: USD 1.000

• Redimible al 120 en 5 años

• Pago al 20% EAJO

• Tasa de rendimiento 30% CT


DESARROLLO:

El interés trimestral se paga 01 de enero, abril, julio y octubre y es de USD 1.000 x 0.20

USD200 al año, entonces 200/4 = USD50 de interés o cupón que paga el bono cada trimestre.

A su vez, el valor de redención es de USD 1.200

El número de periodos es igual al número de periodos que hay en 5 años, es decir, 20 (

trimestres hay en 5 años).

El valor de un bono se establece con la siguiente fórmula:

VP = R 1 - (1+i)-n

+ V (1 + i)- n

i

Valor nominal F

Valor de reembolso V

Tasa de interés K

Interés R

VP = 50 1 - (1+0.075)-20

+ 1200 (1 + 0.075) – 20

0.075

VP = 509.72 + 282.50

VP = 509.72 + 282.50

VP = 792.22

INTERPRETACIÓN:

El valor de emisión es de USD 792.22 menor el valor nominal, lo que quiere decir que

antemano el inversionista (prestamista) está ganando USD 207.78. Además, espera que el bo

rente un 30% CT.


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3. MODELACIÓN FINANCIERA DE LAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO

3.1. DEUDA FINANCIERA CON LA BANCA COMERCIAL

La Banca Comercial en Colombia dio sus primeros pasos en el año de 1970, con la creación del

banco de Bogotá. En la actualidad, uno de los sectores más estable es el sistema financiero,

porque han tomado atenta nota de las causas de las crisis vividas y de los momentos difíciles.

Se han efectuado mayores controles y supervisiones reconociendo la relevancia de la Banca en

el país a nivel económico.

La Banca Comercial es una de las principales fuentes de financiación de las compañías enColombia, tanto en capital de trabajo como para llevar a cabo sus proyectos de crecimiento,

expansión o desarrollo y mediante una segmentación; de acuerdo con sus ventas es posible

acceder a determinadas líneas especiales de crédito con condiciones financieras específicas.

En lo que se ha visto a través de los contenidos, se sabe que la financiación es pieza clave en el

valor de la empresa, tanto en el porcentaje de participación con respecto al patrimonio como en

el costo de dicha financiación, ya que estos dos elementos redundan en el costo de capital y de

igual manera, en la eficiencia con que se están manejando los recursos invertidos y la

rentabilidad que se está generando con los mismos.

Por lo anterior, el área financiera de una compañía debe aprovechar todas las oportunidades

del mercado en cuanto a las posibilidades y a las opciones para endeudarse; realizar análisis y

proyecciones con el fin de determinar cuál es la mejor para lograr el objetivo.

A parte de la segmentación, como en toda relación económica; juega un papel muy importante

el poder de negociación que tenga la empresa; de acuerdo con ello será posible conseguir

mejores tasas, periodos de gracia y tipos de amortizaciones favorecedoras en cuanto a sus flujos

de caja y al valor en el tiempo.

En toda Banca Comercial existen varios tipos de amortización para el capital e intereses; es

importante, además de negociar la tasa; también tener en cuenta que modalidad de

amortización conviene más, ya que de esto dependerá si se paga un mayor valor o no, por la

financiación de los recursos propios afectando el indicador de costos de capital.

• Por ejemplo, los sistemas de amortización de cuota fija presentan lo siguiente:


VENTAJAS

• Puede aplicar perfectamente para aquella empresa que cuenta con unos ingresos fijos

que busca presupuestar de una manera práctica sus gastos y flujo de caja, lo que ind

mayor seguridad puesto que por dicho concepto el valor a destinar mensualmente es

calculado. El crédito tomado va incrementando mes a mes su amortización a capital, lo q

redunda directamente con el valor de los intereses pagados, lo cual, a su vez, se

reflejado en un valor menor al total pagado.

•

Teniendo en cuenta que el valor a pagar de la cuota mensual será el mismo durante plazo del crédito, en el que a través del tiempo el dinero pierde su valor, se presenta qu

mientras los ingresos pueden incrementan su valor adquisitivo, la cuota al no present

variación en el tiempo ya ha perdido valor.

DESVENTAJA

• En los primeros periodos de pago no se ve reflejado de manera importante la amortizaci

a capital.

• Los sistemas de amortización con aplicación de gradiente aritmético tienen, entre otras, l

siguientes características:

VENTAJAS

La cuota se incrementa gradualmente en un gradiente aritmético en pesos, que es perfecto pa

las compañías, por lo que al principio de su flujo de caja saben que no van a recibir los recurs

necesarios para cubrir un valor de cuota alto y que presupuestan que a medida que pasa

tiempo sus ingresos van aumentando.

Puede presentarse mayor capacidad de pago, puesto que a medida que se incrementa la cuo

se tiende también a incrementar el valor de los ingresos del proyecto.

DESVENTAJA

El crédito tomado al principio de las cuotas no va a tener una amortización considerable

capital, lo que redunda en un mayor gasto por intereses, lo cual a su vez, al final, se ve refleja

en un mayor valor total pagado.

Como la cuota tiende a incrementarse mes a mes, a medida que transcurre el tiempo no

siente un alivio en los pagos sino al contrario puede producirse en un momento dado men

liquidez.


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Los sistemas de amortización con aplicación de gradiente geométrico tienen, entre otras, las

siguientes características:

VENTAJAS

El que la cuota se incremente gradualmente en un gradiente geométrico es perfecto para las

empresas, que al principio de su flujo de caja saben que no van a recibir los recursos necesarios

para cubrir un valor de cuota alto y que presupuestan, que a medida que pasa el tiempo sus

ingresos van aumentando, considerando inversiones que le rentan un porcentaje fijo sobre sus

inversiones.

DESVENTAJAS

Teniendo en cuenta que el gradiente es incrementado con relación a la cuota pagada en el

periodo inmediatamente anterior, necesariamente la cuota va a tener un incremento mayor de

un periodo a otro comparado con el que se presenta en la cuota con gradiente aritmético. Por

esta razón, es necesario realizar un adecuado presupuesto de ingresos y de gastos que permite

contar con la liquidez adecuada para cumplir con los pagos.

Al principio de los pagos los valores aplicados al capital son pequeños lo que repercute en

mayores intereses pagados, a su vez implica un pago total mayor del total final pagado.

En el caso de pago de capital al vencimiento, puede ser el más costoso para la empresa, puesto

que al no presentarse pagos de capital durante los periodos, su base siempre será la misma para

calcular los intereses y los beneficios ya que dependerán de la tasa si esta es variable.En

Colombia podríamos clasificar las alternativas de financiación así:


Gran parte de la población empresarial presenta la característica de informalidad ya qu

pueden acudir a fuentes no formales de financiación. La otra parte apenas empieza a explor

otros tipos de financiación distintas al crédito de cartera comercial con los bancos. Las grand

compañías han ido incursionando lentamente en la emisión de acciones y bonos para financ

sus proyectos; sin embargo, por los altos costos iniciales que esto implica, muchas de ella

desisten de contemplar esas emisiones como una opción.

En la actualidad las modalidades de créditos más tomadas por las empresas con la Ban

Comercial son:

CAPITAL DE TRABAJO

Normalmente, se refieren a financiamientos que se toman a un plazo no mayor de 3 años, co

miras a cubrir la operación inmediata de la actividad económica principal de la empresa. En es

tipo de crédito, como en todos, el plazo suma mayor relevancia en la tasa de la operación;

menor el plazo, menor la tasa y por consiguiente, los financieros tratan de financiar

operación de capital de trabajo en plazos cortos, con créditos de corto plazo. Este es u

principio financiero a tener en cuenta para el manejo eficiente de los recursos.

CRÉDITOS COMERCIALES

Pueden ser tomados a mediano y largo plazo, y con distintas destinaciones; aunque lo ideal

que cuando una empresa se endeuda a mediano y largo plazo, este endeudamiento tenga u

argumentación gener adora de valor. En este caso tanto el plazo, la destinación de los recursos

el poder de negociación son esenciales en lo que a cotización de tasa se trata.

MICROCRÉDITOS

Son los más utilizados por las PYMES y pequeñas empresas, que corresponden a gran parte

las empresas en Colombia. En estos casos, muchas de ellas por la premura de los recursos pa

continuar con sus proyectos u desarrollo de operaciones inmediatas no exploran otr

alternativas y se exponen a tasas elevadas que afectan la rentabilidad de la compañía.


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CRÉDITOS DE FOMENTO

Son líneas de créditos que ofrecen las entidades de fomento tales como Bancoldex, Findeter,

entre otras, con el fin de incentivar el desarrollo de ciertos sectores de la economía. En estos

casos, es de vital importancia que el área financiera esté en constante monitoreo de estas

publicaciones, teniendo en cuenta que estas líneas tienen tasas realmente atractivas a la hora

de financiarse, por lo que los recursos se agotan rápidamente.

Las anteriores son las modalidades más accedidas en Colombia; sin embargo, el área financiera

de una entidad debe explorar en otro tipo de modalidades que pueden no ser las más utilizadaspero que pueden favorecer el objetivo de liquidez y rentabilidad de la compañía de acuerdo con

sus características particulares, necesidades, políticas y modos de operar.

3.2. DEUDA FINANCIERA CON LA BANCA DE FOMENTO

BANCA DE SEGUNDO PISO

Estos bancos son entidades que se encargan de colocar recursos en sectores concretos y

relevantes de la economía con el objetivo de darles dinamismo y que, como tal, requieren un

servicio de fomento especializado.

Los principales bancos de segundo piso en Colombia son Bancóldex, Findeter y Finagro. Estos

bancos prestan recursos utilizando como medio, los bancos de primer piso, los cuales asumen el

riesgo del crédito.

Dichos créditos de fomento pueden ser abordados en la actualidad por entidades como son:Finagro (fomento del sector agropecuario)

Findeter (sector territorial)

Bancóldex (promoción a las exportaciones)

FEN (créditos al sector energético)

Fonade (Proyectos de desarrollo),

Se centrará el análisis en el banco de desarrollo empresarial y comercio exterior de Colombia

(Bancóldex) que aplica muy bien en finanzas corporativas:


BANCÓLDEX

Bancóldex es una sociedad anónima de economía mixta, vinculada al Ministerio de Comerc

Industria y Turismo. Como banco para el desarrollo empresarial y el comercio exterior d

Colombia ofrece productos y servicios a las empresas dedicadas al mercado nacional y a l

vinculadas al comercio exterior. Como banco para el desarrollo empresarial orienta s

esfuerzos en los siguientes aspectos:

Empresario Intermediario financiero Bancoldex

Solicitud de credito Solicitud de redescuento

Redescuento CréditoCrédito directo

Figura 2. Ejemplos de productos y servicios financieros que Bancóldex ofrece al sectorempresarial

Fuente: Bancóldex, s.f.

TIPO DE EMPRESA

Las empresas pequeñas ubicadas en la ciudad de Bogotá, que en el año 2015 presentan activo

totales entre 500 SMMLV y hasta 5.000 SMMLV. Estas son unidades empresariales con activo

totales entre $322.175.000 y $3.221.750.000 (Bancoldex, s.f.).

NECESIDAD

Los recursos del capital de trabajo necesarios para atender los costos y gastos operativos tale

como: materia prima, inventarios, mano de obra, y demás gastos administrativos y de vent

requeridos para el funcionamiento de la empresa (Bancoldex, s.f.).


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LAS POSIBLES SOLUCIONES OFERTADAS SEGÚN BANCÓLDEX SON:

• Generar recursos para capital de trabajo descontando directamente con Bancóldex, las

facturas de venta o letras originadas en sus operaciones comerciales en Colombia o en el

exterior a través del producto Liquidex.

• Solicitar a través de un intermediario financiero, un crédito con recursos de Bancoldex bajo

una línea para capital de trabajo ya sea en pesos o en dólares, a corto, mediano o largo

plazo.

•

Vender a un intermediario financiero, mediante una operación de leaseback , uno o variosactivos productivos de su empresa, manteniendo su tenencia en calidad de arrendatario,

con pacto de recompra.

• Atender las necesidades de capital de trabajo con nuevos recursos aportados por los socios

o accionistas de la empresa. Dichos aportes pueden ser financiados a través de un

intermediario financiero mediante créditos individuales a cada uno de los socios o

accionistas.

• Solicitar a través de un intermediario financiero un crédito con recursos Bancoldex, bajo una

línea para consolidación de pasivos, esta operación le permite la sustitución de sus

obligaciones convirtiendo pasivos corrientes en pasivos de mediano o largo plazo, y a su vez,

generar liquidez inmediata.

Asumamos que la empresa toma la segunda opción y con base en ello, puede seleccionar el

producto que más se ajusta a la necesidad presentada. Las opciones de productos que ofrece

Bancoldex (llevando la secuencia de alternativas de este ejemplo) son:

• Línea especial para el crecimiento empresarial Bancóldex - Innpulsa, Pesos: esta línea está

dirigida a empresas (personas naturales o jurídicas) de todos los tamaños y sectores

económicos que presenten cualquiera, al menos uno, de los documentos estipulados en la

circular externa. Monto máximo por empresa hasta $1.000 millones, a un plazo de hasta 60

meses, con un periodo de gracia de hasta 18 meses. Tasa de redescuento DTF E.A -1% E.A

(Bancoldex, s.f.).

• Línea especial para el crecimiento empresarial Bancóldex- Innpulsa, Dólares: esta línea

está dirigida a empresas (personas naturales o jurídicas) de todos los tamaños y sectores

económicos que presenten cualquiera, al menos uno de los documentos estipulados en al

circular externa. Monto máximo por empresa, su equivalente a $1.000 millones de pesos, a

un plazo de hasta 5 años, con un periodo de gracia de hasta 18 meses. Tasa de redescuento

Libor + 0% (Bancoldex, s.f.)


CAPITAL DE TRABAJO Y SOSTENIMIENTO EMPRESARIAL - PESOS:

permite financiar necesidades de capital de trabajo y consolidación de pasivos a las empresa

Plazo máximo 5 años con un periodo de gracia de hasta 3 años. Tasa de redescuento desde D

(EA)+2,80%(E.A) hasta DTF (E.A)+3,60% (E.A), dependiendo del plazo; la tasa de interés

empresario es libremente negociable (Bancoldex, s.f.).

Se dice que la empresa elige la última opción. Se muestra el siguiente resumen del crédi

solicitado:

Ubicación: Bogotá Tamaño de empresa: Pequeña empresa

Moneda: Pesos Plazo máximo: 60 meses

Plazo mínimo: N/A Periodo de gracia: 36 meses

Valor monto máximo: Ilimitado Tasa máxima cliente: Libremente negociable

Con esta información, las tasas y plazos son:

Desde 0 hasta 6 meses DTF (EA) + 2.80% (EA)




Desde 37 hasta 48 meses DTF (EA) + 3.40% (EA)Desde 49 hasta 60 meses DTF (EA) + 3.60% (EA)

Amortización a capital: mensual, trimestral, semestral

Amortización de intereses: mensual, trimestral, semestral

Así, la empresa opta por un crédito de $ 100.000.000 a 24 meses, periodo de gracia con cuot

parcial (solo paga intereses) para los primeros 6 periodos, abono constante a capital y 3 punt

adicionales a la tasa de redescuento lo que conlleva a una tasa del 9.20% EA que equivale a:

I=(((1+0.092)/(1+0.03ptosadc))-1)x100=6.019417%EA-5.86%ANMV-0.49%Mensual

Y con ello, la tabla de amortización queda de la siguiente manera:


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TABLA 12:

Resumen datos de amortización

9,20% 8,83% 0,74%

V P 100. 000. 000, 00$

n 24 18

1,092 1,03 1,060194175

6,019417% 5,86% 0,49%

1,060194 1,03 1,092 0,092 9,20%

107.568.477,78$ 7.568.477,78$ 100.000.000,00$

P ERI ODO CUOTA I NTERES A MORTIZA CI ON SA LDO

0 100.000.000,00$

1 488.288,89$ 488.288,89$ -$ 100.000.000,00$

2 488.288,89$ 488.288,89$ 100.000.000,00$

3 488.288,89$ 488.288,89$ 100.000.000,00$

4 488.288,89$ 488.288,89$ 100.000.000,00$

5 488.288,89$ 488.288,89$ 100.000.000,00$

6 488.288,89$ 488.288,89$ 100.000.000,00$

7 6.043.844,44$ 488.288,89$ 5.555.555,56$ 94.444.444,44$

8 6.016.717,28$ 461.161,73$ 5.555.555,56$ 88.888.888,89$

9 5.989.590,12$ 434.034,57$ 5.555.555,56$ 83.333.333,33$

10 5. 962. 462, 96$ 406.907,41$ 5.555.555,56$ 77.777.777,78$11 5. 935. 335, 80$ 379.780,25$ 5.555.555,56$ 72.222.222,22$

12 5. 908. 208, 64$ 352.653,09$ 5.555.555,56$ 66.666.666,67$

13 5. 881. 081, 48$ 325.525,93$ 5.555.555,56$ 61.111.111,11$

14 5. 853. 954, 32$ 298.398,77$ 5.555.555,56$ 55.555.555,56$

15 5.826. 827, 16$ 271.271,61$ 5.555.555,56$ 50.000.000,00$

16 5.799. 700, 00$ 244.144,44$ 5.555.555,56$ 44.444.444,44$

17 5. 772. 572, 84$ 217.017,28$ 5.555.555,56$ 38.888.888,89$

18 5. 745. 445, 68$ 189.890,12$ 5.555.555,56$ 33.333.333,33$

19 5. 718. 318,52$ 162.762,96$ 5.555.555,56$ 27.777.777,78$

20 5. 691. 191,36$ 135.635,80$ 5.555.555,56$ 22.222.222,22$

21 5. 664. 064,20$ 108.508,64$ 5.555.555,56$ 16.666.666,67$

22 5. 636. 937, 04$ 81.381,48$ 5.555.555,56$ 11.111.111,11$

23 5. 609. 809, 88$ 54.254,32$ 5.555.555,56$ 5.555.555,56$

24 5. 582. 682, 72$ 27.127,16$ 5.555.555,56$ 0,00$


3.3. TITULARIZACIÓN DE ACTIVOS

Según Durango y Casallas (2001) el campo financiero evoluciona constantemente y por ello,

sistemas financieros propenden por crear al mismo ritmo, portafolios de productos y servicio

innovadores que generen valor. Al respecto, en busca de alternativas de financiación,

titularización se da como herramienta de apalancamiento que se basa en convertir activo

ilíquidos como por ejemplo clientes, edificios o flujo de caja futuros, en títulos que se pueda

negociar y de esta manera se logre obtener capital.

Entre las entidades que realizan o administran la titularización encontramos fiduciarias

comisionistas de bolsa.

Para hablar de titularización, debemos referirnos inicialmente al concepto de patrimon

autónomo, que se define como un conjunto de derechos y obligaciones que no ha

responsable a una persona determinada. El patrimonio autónomo es una figura legal que s

utiliza para celebrar contratos y está integrado por personas naturales o jurídicas, que confier

aportes (respectivamente) a una sociedad para que esta los administre teniendo en cuenta qu

el riesgo corre por cuenta de dichas personas. Este se convierte en un mecanismo sobre el cu

se estructura el proceso de titularización ya que a través de un contrato de fiducia mercantil d

garantía se constituye el patrimonio autónomo con los bienes a titularizar.

Luego, la fiduciaria, solicita ante las instancias pertinentes, autorización para la emisión; lueg

emite los títulos y recoge el capital derivado de dicha colocación.

·

Bienes que pueden titularizarse

Pueden ser objeto de titularización los siguientes activos:

· Bienes inmuebles en general

· La cartera de créditos

· Los flujos de caja futuros

· Títulos de deuda pública


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CICLO DE LA TITULARIZACIÓN:

Estructuradordel proceso

2. Contrato de asesoría 3. Contrato de calificación

9. Pago

compra de

Entidad

administradora Agente de manejo 4. Aprobación de la emisión

8. Pago

compra de

titulos

Agente colocador

Comisionistade Bolsa

10. Pago de capitaly

rendimientos

7. Pago

compra de

Mercado

Inversionistas

6. Venta de titulos

Originador

1. Contrato de fiducia mercantil

Transferencia delbien

Calificadora

Superintedenciafinanciera

5. Contrato de colocación

Figura 3. Ciclo de titularización

Fuente: Fiduciaria Bancolombia, s.f.

DESCRIPCIÓN DEL CICLO:

El originador es el poseedor de los activos que van a titularizarse, este hace un contrato de

asesoría con el estructurador del proceso quien es el encargado de realizar pronósticos

financieros de la emisión, estudio de riesgos y de mercado. Esto lo puede hacer el originador o

la fiduciaria. El estructurador da a conocer el título a una calificadora quien revisa el activo para

corroborar su calidad y observar proyecciones de valorización y riesgo.

Así, la calificadora hace una clasificación del título según el nivel de riesgo establecido en el

estudio. Desde luego, la Superintendencia Financiera de Colombia se encarga de registrar la

emisión del título solicitando la inscripción en el Registro Nacional de Valores mediante

resolución, y autoriza la oferta pública de títulos. Como tal, traspasa dicha aprobación al agente

de manejo (la sociedad fiduciaria) que, a su vez, emite los nuevos valores en representación de


un patrimonio autónomo que administra (entidad administradora) y recauda los flujos q

generan los títulos, según sea el caso. Por su parte, el agente de manejo está a cargo d

trámite en busca de la autorización de la titularización y a través de un contrato de colocació

que realiza con el agente colocador (Comisionista de Bolsa); este último, efectúa el proceso d

bursatilización que no es más que convertir el activo en un título, para que se pueda negoc

en la bolsa de valores, dá ndole liquidez, un mayor valor comercial, constituyendo esta figura e

una ventaja importante que tiene la titularización. Esta colocación del título en el mercad

también puede asumirla la sociedad fiduciaria, o a través de una bolsa de valores, así el agent

colocador vende los títulos a los inversionistas interesados, estos hacen el pago correspondien

al agente colocador, quien a su vez hace el pago respectivo al agente de manejo y este p

último al originador, Desde luego, el agente de manejo hace el pago de capital e intereses a lo

inversionistas que optaron por el valor.

La regulación exige:

• Estructuración con altos estándares de seguridad.

• Facilitar la estructuración de acuerdo con las necesidades del mercado y el originador

• Este mecanismo es un vehículo importante para optimizar la estructura financiera d

su compañía.

Beneficios

• Le Permite continuar aprovechando los activos titularizados.

• Obtiene gran flexibilidad en la estructuración del proceso.

•

No afecta su capacidad de endeudamiento, por lo cual se puede aumentar el capitcon riesgo controlado.

• Permite la participación otorga liquidez a activos tradicionalmente ilíquidos.

• de pequeños inversionistas en grandes proyectos.

TRÁMITES Y REQUISITOS

Para acceder a este servicio, usted debe seguir los siguientes trámites y cumplir con l

requisitos que se mencionan a continuación:

• Emitir la información acerca del título: tipo, calificación, monto de emisión, cantida

de títulos a emitir, valor nominal, tasa, bolsa en la cual estarán inscritos los títul

(Bolsa de Valores de Colombia).

• Tener la radicación y autorización del proceso de titularización por parte de

Superintendencia Financiera.

•

Emisión y colocación.


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AFECTACIÓN DE UNA TITULARIZACIÓN EN EL BALANCE GENERAL

Cuando una empresa necesita liquidez en caja, entre otras alternativas, puede acudir a una

entidad financiera y acceder al crédito y con esto, en el balance se presenta un modificación en

activos y en pasivos. Lo mismo sucede cuando la empresa decide emitir un bono, aumenta el

activo en caja pero también se crea un pasivo. Por último, sucede lo mismo cuando la empresa

decide aumentar su capital, es decir, exigir aportes en dinero a los socios, en este caso se afecta

su caja y la parte del capital.

A diferencia de las operaciones anteriores, cuando se hace una titularización por ejemploinmobiliaria o de cuentas por cobrar ya que aquí como todo el movimiento se da en el activo, no

tendrá impacto alguno en el pasivo, no se afecta para nada y así la empresa no se debilita ni da

exigibilidad de inversión a los socios. Así, la empresa lo que hace es trasladar dentro del activo

una partida de un lugar a otro. Entonces, si por ejemplo la empresa toma la decisión de

titularizar inmuebles lo que realiza es un movimiento contable dentro de las cuentas del activo.

Veamos los siguientes cuadros que nos permitirán entender más esta operación:

Figura 4.Cuadro sobre titularización de una empresa


En el siguiente cuadro, se aprecia cómo se traslada una partida de la cuenta inmuebles a

cuenta derechos fiduciarios:

Figura 5. Cuadro sobre partida de la cuenta inmuebles a la cuenta derechos fiduciarios

Al momento que los derechos fiduciarios se colocan en el mercado y se convierten en dinero,

trasladan de la cuenta derechos fiduciarios a la cuenta efectivo:

Figura 6. Cuenta derechos fiduciarios a la cuenta efectivo


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3.4. LEASING

Este término que se ha adaptado del inglés se refiere a arriendo de un inmueble. La operación

de arrendamiento financiero es la cesión de bienes bajo la figura de arrendamiento y como

contraprestación a ello, se efectúa el respectivo pago de cánones de arrendamiento durante el

tiempo que se dé en la operación, poniendo de común a acuerdo la opción de compra al

vencimiento del contrato de arrendamiento.

Según Fedeleasing, esta herramienta es un contrato en el cual la entidad de financiamiento

entrega al cliente un bien, que él mismo ha elegido, para que lo use a cambio de una cuota

mensual por un tiempo pactado. Algo similar a un arriendo, con la diferencia que al final delperiodo del pago acordado, existe una opción de compra que va desde el 1% del valor total

hasta 20% (vehículo) o 30% (casa). De acuerdo con Luis Francisco Cubillos, director del

programa de Administración de Empresas de la Universidad del Rosario, el leasing “tiene

ventajas fiscales y tributarias, ya que el bien no pertenece a quien lo arrienda y por lo tanto no

tiene la obligación del pago de impuestos”. (Diario La República, s.f.)

Características de leasing:

• El usuario es quien demanda las especificaciones de los bienes y escoge al proveedor

• Dichos bienes son recibidos por la compañía de leasing con el respectivo conocimiento

del proveedor

• Los cánones de arrendamiento a pagar se determinan teniendo en cuenta la

depreciación de todo o parte del costo de los activos.

CLASES DE LEASING

En el mercado se han establecido diferentes modalidades de operaciones de leasing

dependiendo del tipo de bien, de su procedencia y de la opción de compra entre otras. En

Colombia, el leasing financiero y operativo han sido los más conocidos. Pero en países

industrializados y en muchas economías en desarrollo se imponen otras formas de leasing

internacional o cross border leasing (transfronterizo) como fórmula para que compañías

obtengan maquinaria y equipos en el exterior, necesarios en los programas de reconvención.

Dentro de las características del leasing financiero y operativo, encontramos que lasobligaciones contraídas por ambas partes (arrendatario y arrendador), no se pueden excluir de

manera unilateral mientras dure el contrato y, como se mencionó anteriormente, el leasing


contempla que cuando termine el contrato, existen tres opciones: una opción de compra, d

renovación y, desde luego, de devolución del bien.

Los principales tipos de leasing y las características de cada uno de ellos son las siguientes:

• Financiero: es el contrato a través del cual la compañía de leasing, cede a un ent

denominado locatario, la posesión de un activo productivo y este, a cambio, realiza el pag

de un canon de arrendamiento durante el tiempo que dure la operación. Al final d

contrato, el locatario tendrá la alternativa de adquisición del activo.

• Operativo: en este tipo de contrato un ente llamado arrendador, cede a otro ente llamad

arrendatario, la posesión de un bien, y en contraprestación, este último efectúa el pago dun canon de arrendamiento durante el tiempo que dure el contrato. La diferencia con

leasing financiero radica en que en el financiero siempre está la opción de compra, mientr

que en el operativo se da esta opción de forma excepcional.

• De importación: este contrato aplica para equipos que se encuentran en el extranjero y p

ello se deben importar. Aquí, el locatario solicita a la compañía de leasing que entre e

contacto con el proveedor en el exterior y como tal, se encargue de la importación del bien

• Inmobiliario: en este contrato, el bien motivo de la negociación es un inmueble. El cual de

tener la capacidad de producir rentabilidad.

• Leaseback (subarriendo): se presenta una especie de ciclo en la operación de leasing ya qu

en esta operación, una compañía que requiere apalancamiento, posee un bien, se lo vend

a la sociedad de leasing, que a su vez, se lo arrienda a dicha compañía.

A continuación, se presenta un ejemplo de leasing financiero con los siguientes datos:

Valor: 48.000.000

Plazo: 5 años

Amortización: mensual

Tasa Interés:15% E.A.

Opción de compra:12% $ 5.760.000

Comisión desembolso 1%

Tasa de interés mensual 1,1715%

Valor a financiar $ 45.136.262

Cuota mensual (anualidad) $ 1.051.597

TABLA 13:

Ejemplo de leasing financiero


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Cuota # S al do a KAbono a

capital

Abono de

interesesComisiones Total cuota

Nvo. Saldo a

capital

0 48.000.000$ -$ -$ 480.000$ 480.000$ 48.000.000$

1 48.000.000$ 489.281$ 562.316$ 1.051.597$ 47.510.719$

2 47.510.719$ 495.013$ 556.584$ 1.051.597$ 47.015.706$

3 47.015.706$ 500.812$ 550.785$ 1.051.597$ 46.514.893$

4 46.514.893$ 506.679$ 544.918$ 1.051.597$ 46.008.214$

5 46.008.214$ 512.615$ 538.982$ 1.051.597$ 45.495.600$

6 45.495.600$ 518.620$ 532.977$ 1.051.597$ 44.976.979$7 44.976.979$ 524.696$ 526.902$ 1.051.597$ 44.452.284$

8 44.452.284$ 530.842$ 520.755$ 1.051.597$ 43.921.441$

9 43.921.441$ 537.061$ 514.536$ 1.051.597$ 43.384.380$

10 43.384.380$ 543.353$ 508.244$ 1.051.597$ 42.841.027$

11 42.841.027$ 549.718$ 501.879$ 1.051.597$ 42.291.309$

12 42.291.309$ 556.158$ 495.439$ 1.051.597$ 41.735.151$

13 41.735.151$ 562.673$ 488.924$ 1.051.597$ 41.172.478$

14 41.172.478$ 569.265$ 482.332$ 1.051.597$ 40.603.213$

15 40.603.213$ 575.934$ 475.663$ 1.051.597$ 40.027.279$

16 40.027.279$ 582.681$ 468.916$ 1.051.597$ 39.444.598$

17 39.444.598$ 589.507$ 462.090$ 1.051.597$ 38.855.091$

18 38.855.091$ 596.413$ 455.184$ 1.051.597$ 38.258.677$

19 38.258.677$ 603.400$ 448.197$ 1.051.597$ 37.655.277$

20 37.655.277$ 610.469$ 441.128$ 1.051.597$ 37.044.809$

21 37.044.809$ 617.620$ 433.977$ 1.051.597$ 36.427.188$

22 36.427.188$ 624.856$ 426.741$ 1.051.597$ 35.802.332$

23 35.802.332$ 632.176$ 419.421$ 1.051.597$ 35.170.157$

24 35.170.157$ 639.582$ 412.015$ 1.051.597$ 34.530.575$


3.5. MODELO CAMPO

· Determinación del costo de capital de la firma: modelo CAPM, Capital Asset Pricin

Model), modelo de valoración de activos de capital

Para aplicar el principio de valoración es necesario descontar los costos y beneficios futur

asociados a decisiones. Para hacerlo, se tiene en cuenta elementos que reflejen el riesgo

incertidumbre que rodea a estos costos y beneficios futuros.

Se trata de un modelo para calcular la rentabilidad esperada de un activo, acciones o uinversión contemplando unos riesgos importantes.

William Sharpe (1964) propuso El CAPM, modelo de riesgo y rentabilidad, que ha s

complementado y perfeccionado a través del tiempo por otros autores.

Es una herramienta, muy utilizada, para estimar la rentabilidad esperada dentro de

empresas. Además, permite cuantificar la rentabilidad que debería acompañar a u

determinado riesgo sistemático.

Su fórmula es:

Ei = Rf + (Bi*(Em) - Rf)

DONDE:

Ei = Tasa rentabilidad esperada de una inversión.

Rf = Tasa de rentabilidad de un activo libre de riesgo. En este ITEM, muchos autores aconsej

tomar la tasa de bonos del Tesoro de Los Estados Unidos por considerarse muy seguro y estab

Otros recomiendan tomar la tasa libre de riesgo del país donde se está aplicando el modelo

ese momento, es decir, que en Colombia podría ser la DTF.

Bi = es el beta de una inversión o la volatilidad de una inversión en relación con el mercado e

general. Es el riesgo directo de la empresa o proyecto. Estos betas son valorados p

calificadores de riesgo especializados, los cuales hacen un análisis idóneo del beta del riesgo

un activo en que invertirá una empresa.

Em = es la tasa del retorno esperada de mercado.

En este modelo, dependiendo del objetivo de la persona que requiere hacer el cálculo, s

pueden adicionar otros riesgos con argumentos que considere necesario, es el caso de

(riesgo país), puede ser cuando el modelo va a ser aplicado a inversiones en varios países pa

elegir una de las opciones. En este caso es importante incluir esta tasa de riesgo y en la fórmu

se sumaría a la ya descrita. Otro tipo de riesgo que se puede adicionar es el riesgo cambiari

riesgo de apalancamiento (cuando la inversión está financiada con terceros).


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Se debe conocer que todos los riesgos que se puedan involucrar también pueden ser

denominados Betas. Para este análisis y estimación, la empresa normalmente contrata expertos

valoradores; de acuerdo con las condiciones particulares de la empresa del negocio, se

determina la necesidad de incluir o excluir algún riesgo o beta especifico, puesto que el objetivo

primordial es realizar una valoración lo más cercana a la realidad posible.

Para los ejercicios académicos, y en algunas ocasiones de manera profesional, considerando

que dar un factor a un riesgo especifico de una manera certera, puede ser un poco complicado,

podría utilizarse a manera de apoyo la página de Internet de Damodaran Betas (publicación que

corresponde a los estudios realizados por el profesor hindú y experto en finanzas corporativas y

valoración de empresas, Aswath_Damodaran) , en la que se ha calculado los factores Beta -

riesgo para cada una de las actividades económicas, de acuerdo al país de su desempeño. En

cuanto al riesgo país cuando se requiere sea incluido en este modelo, se requiere consultar las

calificadoras de riesgo.

La fórmula utilizada en este modelo de valoración no tiene mayores complicaciones. Sin

embargo, la esencia y la verdadera dificultad se encuentran en la determinación y valoración del

riesgo a tener presente en el cálculo y la argumentación de los mismos para obtener un

resultado muy aproximado a la realidad.

Este modelo también es muy utilizado para calcular la rentabilidad esperada de portafolios o

carteras de inversión. Es decir, cuando un inversionista escoge crear su portafolio con varias

inversiones y con este modelo se calcula de manera conjunta la rentabilidad total esperada de

todo el portafolio.

En este caso, se tomará la formula dada sin adicionar otro tipo de riesgo.

Ei = Rf + (Bi*(Em) - Rf)

El riesgo siempre es una oportunidad; medirlo, cubrirlo, anticiparlo y administrarlo

adecuadamente.


EJEMPLO:

A una empresa muy reconocida a nivel mundial, le fue dada una prima de riesgo del mercado d

un 6%, beta de riesgo asignada a la empresa directamente de 1.4 y se considera una tasa lib

de riesgo de 4%. Calcular la rentabilidad total esperada.

Ei = Rf + (Bi(Em) - Rf)

Rf 4% Tasa rentabilidad de un activo libre de riesgo

Bi 1,40 Es el riesgo directo de la empresa o proyecto

Em 6% Es la tasa del retorno esperado de mercado.

8,40%

Interpretación:

la tasa mínima de rentabilidad esperada de inversión para cubrir todos los riesgos implícito

Una vez aplicado este cálculo los inversionistas exigirán como mínimo una rentabilidad de 8.4

adicional a la tasa libre de riesgo de 4%. Esto para compensar el riesgo sistemático a los cual

está expuesta la compañía. Por lo tanto, el total de la rentabilidad mínima esperada por l

inversionistas es de 12.40%.

cartillas1

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