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Análise de Investimentos
Marco Saravalle - CNPI
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Análise de Investimentos
Agenda
1 – Análise de Investimentos pela Escola Fundamentalista – 60 min
Conceitos gerais
Metodologias de análise
2 – Análise de Investimentos pela Escola Técnica – 30 min
Teorias e Princípios
Indicadores Técnicos
3 – Cases – 30 min
Exemplos
Fontes e prática
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Análise de Investimentos
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Exemplo – Bear Market - WSJ
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The Nikkei is now off 21% from its recent closing high in June. A bear market is defined as a drop of at least 20% from a recent peak.
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Análise Fundamentalista
Conceitos gerais
Metodologias de análise
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Quais são as Finalidades da Análise Fundamentalista ?
Estimar o Preço de Compra e Venda de Empresas, Fusões e
Cisões.
Estimar o preço “justo” das
empresas cotadas em Bolsa.
Estimar o preço de lançamento em
IPO´s (Oferta Pública de Ações Primária)
Planejamento Estratégico em
geral.
Análise Fundamentalista – Conceitos Gerais
5 Fonte: TOP Página 346
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ATIVO PASSIVO
PL
K DE 3º
K próprio
Fonte: TOP Página 353 e 354
Análise Fundamentalista – Conceitos Gerais
Balanço Patrimonial
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Análise Fundamentalista – Conceitos Gerais
Capital de Giro
Imobilizado
+ Outros
Bancos
Acionistas
Como Utilizamos
Onde Conseguimos
K DE 3º
K próprio
7
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Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
Análise Top Down
1. Cenário internacional
determinação da fase do ciclo
2. Cenário doméstico
Inter-relação e impactos
3. Alocação de ativos
Análise Macro
Análise Setorial
Seleção da empresa
Fonte: TOP Página 351 8
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Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
Análise Top Down – Quem utiliza
Itau Asset - Pesquisas
Acreditamos que análises fundamentalistas são necessárias para buscar uma performance diferenciada e
consistente a longo prazo. Para complementar, utilizamos as abordagens bottom-up e top-down, o
que nos posiciona estrategicamente para buscar performance em diferentes momentos de mercado.
Polo Capital - Política de Investimento
O Fundo utiliza-se primordialmente da análise top-down macro. O foco do Fundo é em ativos de renda
fixa Brasil e seus respectivos derivativos: câmbio, juros, inflação, e dívida soberana. Uma parcela menor
do risco também pode ser alocada em ativos de renda fixa global, e oportunisticamente em renda
variável e crédito corporativo. O Fundo busca explorar tanto estratégias direcionais, com exposição a
movimentos de alta e de baixa dos mercados, como estratégias de valor relativo
Quest - Ações
A Estratégia Ações Long Only investe exclusivamente em ações negociadas no Brasil. Os fundos da
Estratégia buscam superar os Índices de Bolsa, no longo prazo, através de uma carteira de ações com
alta liquidez e selecionadas após passar pelos filtros bottom-up e top-down de nossas equipes de
análise.
Brasil Capital - Processo de investimento
Nosso processo de investimento compreende análise bottom-up (fundamentos micro das empresas)
e também análise top-down (conjuntural).
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Quais são as metodologias para se obter o Valor Econômico de uma empresa?
A metodologia utilizada com maior freqüência é a do Fluxo de Caixa Descontado, seguida pela Avaliação com uso de Múltiplos, que muitas vezes é usada como complemento da primeira. Na metodologia do Fluxo de Caixa Descontado (FCD), no primeiro momento, os analistas estudam rigorosamente a empresa e, posteriormente, projetam seus resultados (fluxo de caixa) para os próximos anos.
Fluxo de Caixa Descontado (DCF – Discounted Cash Flow)
Avaliação Relativa ou por Múltiplos
Valor Patrimonial
Valor de reposição
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
9 Fonte: TOP Página 358
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Método Fluxo de Caixa Descontado
As empresas são vistas como sendo geradoras de fluxo de caixa e seu valor é obtido pelo valor presente desses fluxos, dada uma taxa de desconto. São modelos que se baseiam em cuidadosas previsões, para cada período, de cada item financeiro relacionado com a geração de fluxos de caixa correspondentes às operações corporativas, como por exemplo, o valor das vendas, os gastos com pessoal, matérias-primas, custos e despesas administrativas, comerciais etc.
O valor de uma empresa é determinado pelo valor
presente dos fluxos de caixa projetados, descontados por uma taxa que reflita o risco
associado ao negócio.
Damodaran (2002) explica que “o valor de uma
empresa é o valor presente de seus fluxos de caixa
previstos ao longo de sua vida”.
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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Fluxo de caixa
EBIT Lucro da Atividade
IR (-) Impostos sobre o EBIT (IR e CS sobre o resultado operacional)
LO = Lucro Operacional Líquido menos impostos (NOPLAT “net operating profit less adjusted taxes”)
Dep +Depreciação e Amortização
Inv = FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL
INV (-) Investimentos no Imobilizado (líquido de desinvestimentos)
KG (+/-) Variação do Capital de Giro
FCF FLUXO DE CAIXA LIVRE PARA A EMPRESA
Análise Fundamentalista – Metodologias de análise
11 Fonte: TOP Página 357
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Fonte: http://financeiros.wordpress.com/tag/dcf/
50 55 70 80 90 ...
t1 t2 t3 t4 t5 tn VPL (Descontado pelo WACC)
Valor da empresa/ operações
Valor da dívida
Valor do acionista
EV
EV Dívida Líquida Valor do acionista
Análise Fundamentalista – Metodologias de análise
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Enterprise Value ou Valor da Empresa
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Fonte: http://financeiros.wordpress.com/tag/dcf/ Atualizado em Jan/15
50 55 70 80 90 ...
t1 t2 t3 t4 t5 tn VPL (Descontado pelo WACC)
Valor da empresa/ operações
Valor da dívida
Valor do acionista
EV
R$ 52,222 bi R$ 47,799 bi R$ 4,423 bi
Análise Fundamentalista – Exemplo OI
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-R$ 3bi
Dívida Líquida
Valor de Mercado Valor do acionista
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Como as empresas se financiam tanto com Capital Próprio como com empréstimos, o
Custo de Capital se determina como a média ponderada dos retornos exigidos por
acionistas e bancos.
CUSTO DO CAPITAL
PRÓPRIO
CUSTO DA DÍVIDA
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Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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WACC = custo médio ponderado de capital (taxa de desconto)
Ke = custo do capital próprio
P= parcela do capital próprio
D = parcela da dívida
Kd = custo da dívida
T = alíquota tributária
marginal efetiva
Taxa de desconto
A fórmula do WACC é a seguinte:
WACC = P/P+D x ke + D/P+D x kd x (1-T)
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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ke = rf + β x (rm – rf)
rf = taxa do ativo livre de risco
rm = taxa de retorno do mercado
β = beta da ação
Ke
Custo do capital próprio
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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Ke>Kd
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Custo da Dívida Após Impostos
4,8%
Custo do Capital Próprio
13,5%
Financiamentos
40%
Capital Próprio
60%
x =
x =
Custo do Capital Estrutura de Capital Custo de Capital
Ponderado
Custo dos Financiamentos
Ponderado
1,9%
Custo do Capital Próprio
Ponderado
8,1%
WACC = 10.00%
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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Fonte: TOP Página 73
O que os acionistas ganham
A principal forma de participação dos acionistas no lucro da companhia é por
meio do recebimento de dividendos, de juros sobre o capital próprio e de bonificações.
Esses pagamentos são realizados conforme o desempenho financeiro
da empresa: se ela tem lucro, em geral há a distribuição de parte desses ganhos
para os sócios.
O percentual desse lucro e o valor final que será direcionado aos acionistas varia conforme uma série de fatores, incluindo, entre outros, a necessidade de investimentos para cumprir o plano de crescimento da empresa, o caixa disponível para a realização desse desembolso financeiro e os valores mínimos determinados pelo Estatuto Social da companhia.
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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Valor teórico da ação
Dividendo do primeiro período
Rentabilidade esperada pelo acionista
Taxa de crescimento do lucro por ação
G RPL x (1- pay out) RPL Retorno sobre Patrimônio Líquido (Lucro Líquido / Patrimônio Liquido) Pay out Percentual histórico de distribuição de dividendo
Modelo de Gordon
Fonte: TOP Página 350/359
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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𝑃0 =𝐷1
𝐾𝑒 − 𝑔
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Múltiplos são valores padronizados (de ativos), de maneira que se possa viabilizar a comparação de empresas com alguma forma semelhante entre si.
Importante observar que a comparação só é válida entre empresas semelhantes, e é por esta razão que é recomendável comparar empresas do mesmo setor.
Não existe empresa completamente semelhante a outra, e portanto é necessário o aprofundamento da análise das diferenças.
O maior benefício da análise de múltiplos é a apresentação ordenada e comparativa dos números das empresas/ações, de forma que poderemos rapidamente detectar oportunidades de compra ou venda, mas que deverão ser confirmadas pela verificação mais detalhada das informações.
Existem múltiplos diferentes a cada estágio de desenvolvimento das empresas. Empresas novas e empresas de crescimento rápido geralmente tem múltiplos mais altos do que as empresas maduras porque o valor da empresa reflete uma expectativa de resultados que ainda não aconteceu.
Multiplos
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
19 Fonte: TOP Página 350/359
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P/VPA = 1, indica que o preço da ação é igual ao seu valor patrimonial. P/VPA menor 1, indica que a ação está cotada abaixo do seu valor patrimonial, podendo ou não estar “ barata”. P/VPA acima de 1, mostra que a ação está cotada acima do seu valor patrimonial, também podendo ou não estar “cara”.
Valor Patrimonial por Ação (VPA): Mostra qual seria o valor da ação
considerando seu patrimônio líquido.
O Índice Preço/ Valor Patrimonial da Ação mede quanto o investidor está disposto a pagar em relação ao valor
patrimonial ou contábil da ação
Cálculo: Patrimônio Líquido dividido pelo número de Ações.
P/VPA: possibilita saber quantas vezes a ação está sendo negociada
em relação ao seu valor patrimonial.
Cálculo: Valor de mercado/ Patrimônio Liquido
P/VPA ou P/B
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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Preço/Lucro (P/L): Este índice mostra, hipoteticamente, o número de anos
necessários para reaver o capital aplicado na compra de uma ação, via
recebimento do lucro gerado pela empresa na forma de dividendos.
A relação P/L indica o tempo necessário para o lucro corrente da empresa repor
o preço da sua ação, ou seja o tempo para recuperar o capital investido;
normalmente utiliza-se o lucro anual, e neste caso o P/L é medido em anos.
Quanto menor for o P/L mais atrativa será a ação, pois estará indicando um prazo menor para se obter o retorno
do investimento.
Cálculo: Valor de mercado da ação dividido pelo Lucro líquido Projetado
Preço/Lucro
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
21 Fonte: TOP Página 360
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Cuidado na interpretação e comparação entre diferentes P/L(s):
Não podemos utilizar este múltiplo em empresas que tenham apresentado prejuízo.
Os lucros não se repetem ano a ano; a volatilidade dos lucros pode alterar
significativamente o P/L de um período para o outro.
Possibilidade de lucros extraordinários que podem distorcer os valores.
Cálculos de depreciação e taxações podem variar mesmo entre empresas do mesmo
setor, impactando diretamente no valor do lucro.
Quando utilizamos múltiplos de lucros como o P/L, é importante verificar também o
grau de risco e a perspectiva de crescimento da empresa.
Os P/L(s) variam muito dependendo do setor; um valor baixo para um setor pode ser
alto para outro.
Preço/Lucro
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
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O índice EV/EBITDA mede quanto a empresa tem que gerar de caixa para atingir o
valor que o mercado lhe atribui
EV = Valor de Mercado das Ações + Dívida Onerosa Total
– Caixa
EBITDA = Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciação
e Amortização (LAJI DA)
O uso do múltiplo EV/EBITDA popularizou-se
recentemente no Brasil devido a internacionalização
dos mercados.
Quanto menor for este indicador, melhor, pois
indica que a companhia está depreciada em relação à sua
teórica geração de caixa.
EV/ EBITDA
Análise Fundamentalista – Metodologias de Análise
23 Fonte: TOP Página 360
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Análise Técnica
Teorias e princípios
Indicadores Técnicos
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Teorias e Princípios - Tipos de gráficos
Candlesticks
Barras
Linhas
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Teorias e Princípios – Tipos de gráficos
Máxima
Mínima
Abertura
Fechamento
O Candlestick tem esse nome, pois o corpo parece uma vela.
Candlestick
Fonte: TOP Página 365 26
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Teorias e Princípios – Tipos de gráficos
Exemplo – Candlestick – 3 meses
Exemplo: dia com muita volatilidade e pouca variação no preço de fechamento
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Gráfico de Barras Gráfico de Linhas
Teorias e Princípios – Tipos de gráficos
28 Fonte: TOP Página 365
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Os preços descontam tudo
Todas as informações do mercado são descontadas no preço da ação.
Charles Dow Os mercados são eficientes (e racionais)
Teorias e Princípios
Fonte: TOP Página 362/363 29
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Procura entender o comportamento das
cotações através da variação histórica
de seus preços e buscar padrões
gráficos para tentar antecipar
movimentos futuros
Suportes e Resistências
Linhas de Tendências
Padrões Gráficos
Indicadores Técnicos
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Suportes e Resistências
Linhas de Tendências
Padrões Gráficos
GGBR4: 2006
Indicadores Técnicos
Fonte: Análise Investbolsa 31
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Suportes e Resistências
Linhas de Tendências
Padrões Gráficos
TAMM4: 2006 e 2007
Indicadores Técnicos
Fonte: Análise Investbolsa 32
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Suportes e Resistências
Linhas de Tendências
Padrões Gráficos
Padrões de Continuação
Indicam a continuação da
tendência predominante. Ex: triângulos, topos duplos e triplos,
etc...
Padrões de Reversão
Indicam fim de uma tendência de
alta ou de baixa predominante. Ex:
OCO, flâmulas, bandeiras, etc...
Indicadores Técnicos
33 Fonte: TOP Página 366
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As tendências são confirmadas pelo
volume
O volume deve aumentar à medida que os preços aumentam
ou diminuem.
Volume decrescente indica enfraquecimento da tendência de baixa
Volume crescente confirma validade da
tendência de alta
Indicadores Técnicos
Fonte: TOP Página 369/ Análise Investbolsa 34
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Exemplo Prático – AT
Fonte: Fator e BBG 35
Resistencia Suporte
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Exemplo Prático – AT
Fonte: Fator e BBG 35
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Exemplo Prático – AF + AT
Fonte: Fator e BBG 35
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Exemplo Prático – AF + AT
Fonte: Agencia Estado 35
23/01/2015 10:57:06 - AE NEWS GOLDMAN SACHS REDUZ RECOMENDAÇÃO DE VALE E BRADESPAR PARA NEUTRO E DE USIMINAS ON PARA VENDA São Paulo, 23/01/2015 - O Goldman Sachs rebaixou a recomendação para as ações da Vale e da Bradespar de compra para neutro, após a equipe de commodities do banco rebaixar suas projeções para os preços do minério. O banco também reduziu o preço-alvo das ADRs da Vale para US$ 9,8 e cortou o preço-alvo para a ação da Bradespar para R$ 16,7 ante R$ 28,8. O time de commodities do banco reduziu as projeções para o preço do minério de ferro diante do crescente aumento da oferta em 2015 para US$ 66,00, o que representa um corte de 18% sobre a previsão anterior. Para 2016, a redução foi de 23% para US$ 61,00 e para o longo prazo, de 33%, a US$ 60,00 a tonelada. O banco ressalta ainda que vê risco adicional de queda para 2016 e 2017. O banco também cortou suas projeções para os preços do níquel e de cobre.
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Cases
Na Prática
Fontes e prática
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Análise de Investimentos
Os animais do mercado de capitais
37
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Cases – Na Prática
Revisão
Porque as empresas vão à Bolsa?
Fonte: TOP Página 211/212 38
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Fluxo de caixa Vale - ML
Cases – Na prática
40
“Scenario A – iron ore at US$45/t and base metals at spot (Ni US$12,659/t, Cu US$2.75/lb) for both 2015 and 2016.”
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Cases – Na prática
Quem distribui mais dividendos? Coloque na ordem
Souza Cruz
Petrobras
Pão de Açúcar
Ambev
Fibria
94,1%
75%
45%
24,5%
0%
Payout 2013
Fonte: Empresas 39
1
2
3
4
5
1
4
3
2
5
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Modelo de Gordon Exemplo Souza Cruz – Jan/15
Cases – Na prática
40
Preço justo: R$ 20,43/ação
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R$ 13.631 bi (Sell Side) * 0,95 (pay out) = R$ 12.949
Ke: 14%
8% (nominal / inflação)
Preço justo: R$ 20,43/ação Conclusão: Preço Justo – Pouco Up side
?
Modelo de Gordon Exemplo Souza Cruz
Infos adicionais: Quantidade de ações 15.841mi Fechamento 20/07: R$ 19,61/ação
Cases – Na prática
40
𝑃0 =𝐷1
𝐾𝑒 − 𝑔
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Estudo ML Global – 21.07.15
Cases – Na prática
41
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Cielo: Multiplo P/L e recomendação CS
Cases – Na prática
41
Recomendação NEUTRA Papel caro
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Matemática
Investimento inicial de R$ 100. Quanto precisa subir para recuperar o valor inicial investido?
Perda Novo Capital % para voltar
10% 90 11,11
15% 85 17,65
20% 80 25,00
30% 70 42,86
40% 60 66,67
45% 55 81,82
50% 50 100,00
90% 10 900,00
Cases – Na prática – Análise do setor Telecom
44
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Cases – Na prática – Análise Sell Side
Análise da Tegma pela Votorantim Corretora
45
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Pouco potencial de valorização Baixo retorno através de dividendos
Múltiplos acima da média do setor
Recomendação: Neutro – Não comprar
46
Cases – Na prática – Análise Sell Side
Fonte: Votorantim Corretora
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46
Laudo de avaliação – Vigor 19.01.16
Fonte: Vigor S.A.
http://ri.vigor.com.br/vigor/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47410
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46
Laudo de avaliação/ Multiplos – Vigor 19.01.16
Fonte: Vigor S.A.
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46
Laudo de avaliação/ Multiplos – Vigor 19.01.16
Fonte: Vigor S.A.
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51
Cases - Avaliação de empresas – M&A/OPA
Relatórios antes do anúncio
Relatórios pós anúncio
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51
Cases - Avaliação de empresas – M&A/OPA
Anexo III da Instrução 361 da CVM
Critérios: Precisão, clareza, atualidade e objetividade Valuation é uma arte e não uma ciência.
1
2
1. Anúncio de aumento de capex 2. Anúncio de Fechamento de k
Quem desdenha quer comprar
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Praticando...
http://www.bmfbovespa.com.br/pt-
br/educacional/simuladores/simuladores.aspx?idioma=pt-br
47
Cases – Fontes e Prática
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Praticando...
Premiação
e cursos
para os
melhores
Infos de
economia,
setores e
empresas
48
Cases – Fontes e Prática
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Minoritários
CA
Controladores
Retenção
Diversidade Comunidade
Riscos
Luz/Água
Desperdício
Governança
Social
Ambiental
Análise ESG – Metodologia Fator
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Filtro Negativo - 1 Exclusão de setores ou empresas que não cumprem critérios pré definidos (armas, tabaco, pornografia, álcool, e setores considerados poluentes)
Filtro Positivo - 4 Investe em setores ou empresas que promovem externalidades sociais ou ambientais positivas. (energia eólica / solar reciclagem, biotecnologia)
Best in class - 4 Investe apenas nas empresas com melhor performance ESG Pode ser combinado com as estratégias anteriores
Integração ESG - 2 Integração da análise ESG no processo de investimento. Integração na avaliação de empresas
Risco/ Retorno - 5 Perdas potenciais. Análise de sensibilidade. Oportunidades que podem adicionar valor.
0
1
2
3
4
5Filtro Negativo
Filtro Positivo
Best in classIntegração ESG
Risco/ Retorno
Análise ESG - – Metodologia Fator
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Se queremos ter um mercado de capitais mais eficiente e maduro,
precisamos desenvolver os conhecimentos financeiros da população. Não
mudaremos colocando a culpa em alguém.
A mudança é possível e esta responsabilidade é de todos nós que
formamos opinião.
49
Cases – Fontes e Prática