337-fnb 3q16 pre 20161011)imgstock.naver.com/upload/research/industry/...은 베이스(짜왕 3q15...

CONTENTS

1. 3Q16 Preview: 밋밋한 실적, 4분기부터 기저효과 본격화 전망 3

1) 3분기 합산 영업이익 YoY +7.1% 증가 추산 3

2) 시장 기대치 부합 전망: KT&G, CJ제일제당, 신세계푸드, 삼양사, 롯데푸드, 빙그레 4

3) 시장 기대치 하회 전망: 농심, 대상, 동원F&B, 하이트진로 4

2. 투자 전략 7

1) 3분기 실적 발표 이후, 저점 매수 준비할 시점 7

2) Top Picks 및 관심종목 11

3. 주요 업체 실적 동향 12

1) CJ제일제당(BUY, TP 51만원): 하반기 갈수록 편안한 실적 12

2) 신세계푸드(BUY, TP 22만원): 단기, 중장기 다 좋다 15

3) 오리온(BUY, TP 120만원): 3분기 중국 제과 부문 이익 회복 전망 17

4) KT&G (BUY, TP 14.5만원): 인삼공사 호실적 예상 20

5) 농심(BUY, TP 46만원): 라면 점유율은 2분기가 바닥 23

6) 롯데푸드(BUY, TP 100만원, 하향): 너무 싼 주가 26

7) 동원F&B(BUY, TP 30만원, 하향): 전년 높은 베이스 부담이나 저가 매수 유효 29

8) 삼양사(BUY, TP 15.3만원): 믿을 건 실적 뿐 32

9) 롯데칠성(BUY, TP 210만원, 하향): 3분기 견조한 실적 전망 34

10) 대상(BUY, TP 4만원): 전년 높은 베이스 부담 37

11) 현대그린푸드(BUY, TP 2.2만원, 하향): 예상보다 무난한 실적 전망 39

12) 매일유업(BUY, TP 4.6만원, 하향): 3분기 실적 시장 기대치 부합 전망 42

13) 하이트진로(BUY, TP 3.1만원, 하향): 견조한 소주, 아쉬운 맥주 45

14) 빙그레(Neutral, TP 7.2만원, 하향): 우호적 날씨 기인한 호실적 예상 48

15) CJ프레시웨이(BUY, TP 5.5만원): 영업이익 개선 제한적일 전망 50

음식료 Analyst 심은주02-3771-8538

2

3Q16 Pre: 이삭 줍기

Earnings Preview

Overweight

Top picks 및 관심종목

종목명종목명종목명종목명 투자의견투자의견투자의견투자의견 TP(12M)TP(12M)TP(12M)TP(12M) CP(CP(CP(CP(10101010월월월월 10101010일일일일))))

CJ제일제당(097950) BUY 510,000원 356,000원

신세계푸드(031440) BUY 220,000원 157,500원

농심(004370) BUY 460,000원 300,500원

롯데푸드(002270) BUY 1,000,000원(하향) 700,000원

Financial Data 투자지표투자지표투자지표투자지표 단위단위단위단위 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F

매출액 십억원 11,701.8 12,924.5 14,462.5 15,937.4 17,531.1

영업이익 십억원 579.9 751.4 910.1 1,004.7 1,209.6 세전이익 십억원 243.0 364.8 655.1 747.0 965.9

순이익 십억원 92.0 189.3 325.2 390.4 497.1 EPS 원 6,369 13,073 22,445 26,944 34,311

증감율 % (21.3) 105.3 71.7 20.0 27.3 PER 배 48.12 28.88 15.86 13.21 10.38

PBR 배 1.44 1.69 1.46 1.33 1.19

EV/EBITDA 배 11.20 10.12 8.66 7.98 6.86 ROE % 3.13 6.18 9.89 10.81 12.37

BPS 원 213,385 223,904 243,848 268,350 300,219 DPS 원 2,000 2,500 2,500 2,500 2,500

기타: CJ제일제당 재무제표임

Analyst 심은주 02-3771-8538 [email protected]

RA 이동건 02-3771-8197 [email protected]

바야흐로 ‘이삭 줍기’에 나설 때

‘이삭 줍기’에 나설 때다. 업종 주가 지수는 3분기 실적 발표를

기점으로 저점을 형성할 것으로 전망한다. 3분기 당사 커버리

지 합산 영업이익은 YoY +7.1% 증가에 그치겠으나, ① 4분기

는 YoY +39.2% 증가하면서 실적 모멘텀이 부각될 것이다. ②

음식료 업종 밸류에이션 프리미엄은 최근 5년 평균 수준으로

하락해 12개월 Fwd PER 15~16배에 거래 중이다. 올해 상반

기 실적 쇼크 시현 후 추정치 하향 조정이 마무리 되었다.

2017년 당사 커버리지 합산 매출액 및 영업이익은 각각 YoY

+6.7%, +10.0% 증가할 것으로 추산되는 만큼 현 밸류에이션

은 부담없는 수준으로 판단한다. ③ 매크로 환경도 우호적이

다. 곡물가는 엘리뇨 우려에도 불구하고 글로벌 재고율 상향

조정 및 미국 풍작에 기인해 약보합세 유지 중이다. 원달러 환

율도 1,100원 대에 유지되고 있어 음식료 업체들의 원가 부담

은 제한적일 전망이다.

3Q16 Pre: 합산 영업이익 YoY +7.1% 증가 추정

3분기 당사 커버리지 합산 매출액 및 영업이익은 각각 YoY

+7.2%, +7.1% 증가할 것으로 추산된다. 견조한 매출 성장이

예상되나, 영업이익 증가는 제한적일 것으로 추정한다. 가공식

품 업체들은 추석 선물세트 반품 시점 차이로 전년 베이스가

높다. 일부 카테고리의 경쟁 심화(맥주, 라면, 제과)에 기인한

판촉 비용 증가도 부담으로 작용할 전망이다. 3분기 실적이 시

장 기대치에 부합할 것으로 예상되는 업체는 KT&G, CJ제일

제당, 신세계푸드, 삼양사, 롯데푸드, 빙그레다.

Top picks 및 관심 종목

Top Picks은 CJ제일제당(BUY, 51만원)과 신세계푸드(BUY,

22만원)다. CJ제일제당은 하반기 갈수록 실적 모멘텀이 부각

될 전망이다. 하반기 실적 개선의 Key는 바이오 부문의 이익

가시성 회복이다. 신세계푸드는 급식단가 인상, 음성공장 가동

률 회복에 따른 유의미한 실적 개선이 전망된다. 중장기적으로

이마트의 PL(Private Label) 침투율 확대에 따른 제조 매출 증

가도 기대된다. 관심 종목은 농심(BUY, 46만원)과 롯데푸드

(BUY, 100만원)이다. 저가 매수 유효한 시점으로 판단한다.

2016년 10월 11일 I Equity Research

음식료


3

1. 3Q16 Preview: 밋밋한 실적, 4분기부터 기저효과 본격화 전망

1) 3분기 합산 영업이익 YoY +7.1% 증가 추산

일부 카테고리 ASP 상승으로

견조한 탑라인 전망,

영업이익 증가는 제한적 전망

당사 음식료 커버리지 업체들의 3분기 합산 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각 +7.2%,

+7.1% 증가(담배 포함)할 것으로 추산된다. 견조한 매출 성장은 일부 업체(동원F&B, 신세

계푸드, 대상 등)의 합병효과 및 주요 카테고리의 ASP 상승(소주, 빙과, 제과 등)에 기인한

다. 영업이익 증가는 제한적일 전망이다. 가공식품 업체들은 추석 선물세트 반품 시점 차이

로 전년 베이스가 높다. 일부 카테고리의 경쟁 심화(맥주, 라면, 제과)에 기인한 판촉 비용

증가도 부담으로 작용할 전망이다.

견조한 매출 증가가 예상되는 업체는 삼양사(‘삼양제넥스’ 합병효과 및 삼양패키징 호실적),

동원F&B(‘금천’, ‘더반찬’ 합병효과 및 유가공 견조한 성장세), 신세계푸드(‘세린식품’, ‘스무디

킹’ 합병효과 및 제조 매출 증가), 대상(라이신 사업부 온기 반영 효과), CJ제일제당(가공식

품 견조한 매출 성장세 및 일부 아미노산 판가 상승)이다.

영업이익 증가 폭이 클 것으로 예상되는 업체는 신세계푸드(급식 판가 인상 및 제조 매출 증

가), 삼양사(엔지니어플라스틱 마진 스프레드 확대 및 폭염에 기인한 삼양패키징 호실적), 빙

그레(폭염에 기인한 매출 회복 및 빙과 가격 정찰제로 ASP 개선), 오리온(전년 일회성 비용

반영으로 기저효과), CJ제일제당(아미노산 판가 상승 기인한 바이오 부문 견조한 이익 증가)

이다.

그림 1. 업체별 3분기 매출 증가율 추정 그림 2. 업체별 3분기 영업이익 증가율 추정

(5)

0

5

10

15

20

25

30

농심

하이

트진

로

롯데

제과

오리

온

롯데

칠성

빙그

레

롯데

푸드

매일

유업

현대

그린

푸드

KT&

G

CJ제

일제

당

대상

신세

계푸

드

CJ프

레시

웨이

동원

F&B

삼양

사

(%) 매출액 YoY %

(50)

(40)

(30)

(20)

(10)

0

10

20

30

농심

하이

트진

로

매일

유업

동원

F&B

대상

CJ프

레시

웨이

KT&

G

롯데

칠성

롯데

제과

롯데

푸드

현대

그린

푸드

CJ제

일제

당

오리

온

빙그

레

삼양

사

신세

계푸

드

영업이익 YoY % 64%1,163%(%)

61%

자료: 각 사, 하나금융투자 자료: 각 사, 하나금융투자


4

2) 시장 기대치 부합 전망: KT&G, CJ제일제당, 신세계푸드, 삼양사, 롯데푸드, 빙그레

시장 기대치 부합 예상 업체:

KT&G, CJ제일제당, 신세계푸드,

삼양사, 롯데푸드, 빙그레

3분기 실적이 시장 기대치에 부합할 것으로 예상되는 업체는 KT&G, CJ제일제당, 신세계푸

드, 삼양사, 롯데푸드, 빙그레이다.

KT&GKT&GKT&GKT&G는 인삼공사의 호실적이 전망된다. 3분기 인삼공사의 매출액 및 영업이익은 각각

+18.0%, +10.4% 증가할 것으로 예상된다. CJCJCJCJ제일제당제일제당제일제당제일제당은 바이오 부문 영업이익이 YoY

+65.8% 증가할 것으로 추정된다. 신세계푸드신세계푸드신세계푸드신세계푸드는 급식 단가 인상 및 제조 매출 증가에 따른

음성공장 가동률 상승에 기인한 호실적이 전망된다. 삼양사삼양사삼양사삼양사는 엔지니어 플라스틱의 견조한

마진 개선세가 지속될 것으로 판단된다. 원당 가격 상승에도 불구하고 판가 전가 및 옥수수

투입가 하락에 기인해 식품 부문 영업이익도 견조할 것으로 보인다. 롯데푸드롯데푸드롯데푸드롯데푸드 및 빙그레빙그레빙그레빙그레는

2분기 실적 부진의 원인이었던 빙과 부문의 매출 및 마진 회복으로 시장 기대치에 부합하는

실적이 전망된다.

3) 시장 기대치 하회 전망: 농심, 대상, 동원F&B, 하이트진로

시장 기대치 하회 예상 업체:

농심, 대상, 동원F&B, 하이트진로 시장 기대치 하회가 예상되는 업체는 농심, 대상, 동원F&B, 하이트진로다.

라면과 맥주 시장은 경쟁 심화에 따른 비용 부담이 수반될 것으로 예상된다. 농심농심농심농심는 전년 높

은 베이스(짜왕 3Q15 판매액 400억원)도 부담이다. 하이트진로하이트진로하이트진로하이트진로의 맥주 매출액은 시장 부진

(3사 기준 7월 누계로 전년동기간 대비 -5~6% 감소 추산) 및 경쟁사 물량 밀어 넣기로

YoY -7~9% 감소할 것으로 예상한다. 가공식품 업체(대상, 동원F&B)는 추석 선물세트 반

품 비용 시점 차이로 전년 베이스가 높다. 대상대상대상대상의 2분기 광고판촉비용은 YoY 50억원 감소

했는데 3분기에 반영될 공산이 크다. 동원동원동원동원F&BF&BF&BF&B는 수산물(원초 등) 등 원재료 가격 상승도 부

담이다.


5

표 1. 3Q16 실적 전망 (단위: 십억원)

실적실적실적실적 3333Q1Q1Q1Q16666FFFF 3333QQQQ15151515 YoY %YoY %YoY %YoY % 3333Q1Q1Q1Q16666FFFF((((컨센서스컨센서스컨센서스컨센서스)))) Diffrence %Diffrence %Diffrence %Diffrence %

CJ제일제당 매출액 3,699.3 3,366.4 9.9 3,754.2 (1.5)

영업이익 248.1 222.5 11.5 252.5 (1.7)

(지배주주)순이익 93.4 30.8 203.3 83.4 12.0

KT&G 매출액 1,229.8 1,134.4 8.4 1,202.8 2.2

영업이익 392.5 370.5 5.9 399.4 (1.7)

(지배주주)순이익 288.5 302.7 (4.7) 306.6 (5.9)

오리온 매출액 648.5 639.4 1.4 642.0 1.0

영업이익 89.3 78.6 13.6 87.2 2.4

(지배주주)순이익 54.3 35.4 53.2 50.7 7.1

현대그린푸드 매출액 571.7 533.9 7.1 566.8 0.9

영업이익 25.2 23.3 8.3 24.0 5.1

(지배주주)순이익 28.0 25.5 9.7 26.5 5.5

롯데칠성 매출액 659.8 645.5 2.2 676.2 (2.4)

영업이익 57.4 54.0 6.4 57.4 0.0

(지배주주)순이익 36.0 34.2 5.4 37.9 (5.0)

롯데푸드 매출액 491.9 469.6 4.8 490.1 0.4

영업이익 32.5 30.1 8.0 32.3 0.6

(지배주주)순이익 26.4 18.9 39.5 24.1 9.4

농심 매출액 544.7 546.0 (0.2) 553.3 (1.5)

영업이익 23.2 37.5 (38.2) 24.3 (4.4)

(지배주주)순이익 19.1 29.2 (34.5) 19.6 (2.6)

롯데제과 매출액 601.7 594.5 1.2 597.4 0.7

영업이익 58.7 55.0 6.8 54.2 8.4

(지배주주)순이익 32.7 22.0 48.5 34.9 (6.3)

매일유업 매출액 415.3 392.4 5.8 416.6 (0.3)

영업이익 13.1 13.9 (5.7) 13.1 0.2

(지배주주)순이익 10.9 10.8 1.1 10.2 6.5

빙그레 매출액 251.7 242.7 3.7 244.8 2.8

영업이익 21.4 13.5 58.8 16.5 29.5

(지배주주)순이익 17.1 11.3 52.0 13.2 29.5

동원F&B 매출액 647.5 557.6 16.1 638.0 1.5

영업이익 34.3 35.8 (4.1) 36.6 (6.2)

(지배주주)순이익 25.1 25.6 (1.8) 25.3 (0.6)

CJ프레시웨이 매출액 608.5 540.9 12.5 622.5 (2.2)

영업이익 10.4 10.3 1.5 10.9 (4.8)

(지배주주)순이익 5.4 3.6 51.3 5.1 6.3

신세계푸드 매출액 262.9 236.4 11.2 274.0 (4.0)

영업이익 8.0 0.6 1,169.8 7.0 13.6

(지배주주)순이익 6.4 0.7 764.9 5.5 16.6

하이트진로 매출액 501.7 501.9 (0.0) 518.7 (3.3)

영업이익 45.2 48.2 (6.3) 47.5 (4.8)

(지배주주)순이익 24.6 24.6 (0.1) 24.0 2.5

동원산업 매출액 383.1 361.8 5.9 391.8 (2.2)

영업이익 42.7 30.6 39.8 41.1 3.8

(지배주주)순이익 29.0 16.9 72.0 30.4 (4.4)

대상 매출액 768.8 697.3 10.2 759.7 1.2

영업이익 42.7 43.6 (2.2) 45.4 (5.9)

(지배주주)순이익 26.2 24.0 9.0 27.7 (5.3)

삼양사 매출액 508.4 401.7 26.5 501.4 1.4

영업이익 55.1 33.6 64.1 52.5 5.0

(지배주주)순이익 36.8 16.0 130.0 36.1 1.9

자료: 하나금융투자(컨센서스는 10/10기준)


6

표 2. 당사 커버리지 밸류에이션 테이블

매출액매출액매출액매출액 영업이익영업이익영업이익영업이익 ((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 EEEEPSPSPSPS OPMOPMOPMOPM NPMNPMNPMNPM P/EP/EP/EP/E P/BP/BP/BP/B EV/EBITDAEV/EBITDAEV/EBITDAEV/EBITDA ROEROEROEROE Div_RatioDiv_RatioDiv_RatioDiv_Ratio

FY (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (%) (x) (x) (x) (%) (%)

CJ제일제당 15 12,924.5 751.4 189.3 13,073.4 5.8 1.5 28.9 1.7 10.1 6.2 0.7

16F 14,462.5 910.1 325.2 22,445.2 6.3 2.2 15.9 1.5 8.6 9.9 0.7

17F 15,937.4 1,004.7 390.4 26,944.5 6.3 2.4 13.2 1.3 8.0 10.8 0.7

KT&G 15 4,169.8 1,365.9 1,035.7 7,543.9 32.8 24.8 13.9 2.2 8.5 17.5 3.3

16F 4,439.3 1,444.2 1,095.3 7,977.6 32.5 24.7 14.9 2.3 9.0 16.7 2.9

17F 4,574.7 1,520.2 1,154.6 8,409.6 33.2 25.2 14.2 2.1 8.2 16.0 2.9

오리온 15 2,382.4 299.3 162.3 27,164.1 12.6 6.8 42.9 4.9 15.8 12.4 0.5

16F 2,436.0 315.1 191.5 31,980.8 12.9 7.9 26.0 3.2 12.4 13.1 0.7

17F 2,558.1 345.6 219.2 36,488.9 13.5 8.6 22.7 2.8 11.6 13.4 0.7

현대그린푸드 15 2,112.8 87.9 90.8 929.4 4.2 4.3 26.7 1.6 21.2 6.4 0.2

16F 2,255.0 92.0 107.1 1,095.7 4.1 4.7 14.9 1.0 12.4 7.1 0.4

17F 2,391.7 102.8 120.2 1,230.0 4.3 5.0 13.3 0.9 10.5 7.4 0.4

롯데칠성 15 2,299.2 142.9 99.6 73,398.2 6.2 4.3 30.2 1.3 13.2 4.3 0.4

16F 2,350.3 154.9 94.3 69,499.6 6.6 4.0 23.2 0.9 9.4 4.0 0.6

17F 2,413.4 160.3 103.5 76,244.9 6.6 4.3 21.2 0.9 9.0 4.2 0.6

롯데푸드 15 1,706.2 69.2 50.3 36,711.5 4.1 2.9 25.9 1.5 11.3 5.8 0.5

16F 1,768.8 84.4 65.8 48,019.2 4.8 3.7 14.6 1.0 6.9 7.1 0.7

17F 1,857.3 92.1 73.5 53,647.6 5.0 4.0 13.0 0.9 6.2 7.5 0.7

농심 15 2,181.6 118.3 117.3 19,290.6 5.4 5.4 22.8 1.6 11.4 7.4 0.9

16F 2,210.4 95.5 198.7 32,672.3 4.3 9.0 9.2 1.0 7.0 11.5 1.3

17F 2,345.4 113.1 102.0 16,769.4 4.8 4.3 17.9 0.9 5.9 5.5 1.3

매일유업 15 1,542.2 36.4 26.8 2,001.2 2.4 1.7 22.1 1.6 9.7 7.5 0.3

16F 1,646.0 40.1 30.4 2,247.6 2.4 1.8 15.4 1.2 7.3 8.0 0.4

17F 1,743.3 51.3 38.9 2,866.4 2.9 2.2 12.1 1.1 6.1 9.4 0.4

빙그레 15 795.4 30.9 24.3 2,468.2 3.9 3.1 27.8 1.3 8.7 4.9 1.8

16F 809.9 33.6 28.6 2,902.1 4.2 3.5 21.2 1.1 6.8 5.4 2.0

17F 829.5 36.5 31.2 3,170.6 4.4 3.8 19.4 1.0 6.2 5.7 2.0

동원F&B 15 1,931.0 77.1 56.8 14,730.5 4.0 2.9 26.7 2.9 14.6 11.4 0.6

16F 2,214.9 82.7 60.4 15,652.0 3.7 2.7 14.8 1.6 8.1 11.0 1.1

17F 2,433.9 93.9 69.3 17,947.3 3.9 2.8 12.9 1.4 7.1 11.5 1.1

CJ프레시웨이 15 2,072.4 31.5 10.9 956.9 1.5 0.5 86.8 4.8 23.9 5.5 0.2

16F 2,341.7 29.3 12.3 1,039.0 1.3 0.5 39.4 2.2 13.8 5.8 0.5

17F 2,630.0 36.8 18.4 1,552.7 1.4 0.7 26.4 2.1 11.9 8.2 0.5

신세계푸드 15 906.4 8.7 6.7 1,726.7 1.0 0.7 100.2 2.3 21.0 2.3 0.3

16F 1,040.0 25.1 20.2 5,221.0 2.4 1.9 30.2 2.0 12.8 6.8 0.3

17F 1,136.8 33.8 26.0 6,718.9 3.0 2.3 23.4 1.8 10.6 8.2 0.3

하이트진로 15 1,907.5 134.0 53.3 747.5 7.0 2.8 31.3 1.2 10.3 4.0 4.3

16F 1,922.9 131.7 54.9 770.1 6.8 2.9 28.8 1.1 10.1 4.2 4.5

17F 1,967.9 148.0 72.1 1,011.9 7.5 3.7 21.9 1.1 9.4 5.5 4.5

동원산업 15 1,359.7 57.3 11.6 3,451.1 4.2 0.9 76.6 1.2 11.7 1.7 0.8

16F 1,495.9 124.6 73.5 21,846.1 8.3 4.9 14.3 1.3 8.2 9.8 0.6

17F 1,540.8 128.4 87.5 26,020.4 8.3 5.7 12.0 1.2 7.7 10.7 0.6

롯데제과 15 2,257.9 144.5 75.2 5,292.7 6.4 3.3 43.1 1.3 15.4 3.0 0.5

16F 2,278.9 157.2 100.0 7,035.3 6.9 4.4 25.7 1.0 11.6 3.8 0.6

17F 2,324.5 166.5 111.2 7,826.3 7.2 4.8 23.1 1.0 11.4 4.2 0.6

삼양사 15 1,445.8 75.8 47.5 7,544.2 5.2 3.3 13.7 1.1 10.0 8.0 1.4

16F 2,008.1 182.2 119.6 11,256.2 9.1 6.0 9.5 1.6 6.9 18.0 1.4

17F 2,091.7 191.6 131.1 12,302.5 9.2 6.3 8.7 1.4 6.2 16.9 1.4

대상 15 2,635.0 109.9 58.3 1,618.1 4.2 2.2 20.1 1.5 8.8 7.5 1.2

16F 2,853.1 141.4 87.3 2,422.8 5.0 3.1 12.0 1.2 6.5 10.5 1.4

17F 2,946.1 151.2 97.2 2,698.9 5.1 3.3 10.8 1.1 5.9 10.7 1.4

자료: 하나금융투자


7

2. 투자 전략

1) 3분기 실적 발표 이후, 저점 매수 준비할 시점

업종 지수는 실적 발표 기점으로

저점 형성 전망

저가 매수를 준비할 시점

‘이삭 줍기’에 나설 때다. 업종 주가 지수는 3분기 실적 발표를 기점으로 저점을 형성할 것으

로 전망한다. ① 4분기 당사 커버리지 합산 영업이익은 전년대비 +39.2% 증가하면서 실적

모멘텀이 부각될 것으로 판단된다. ② 음식료 업종 지수는 12개월 Fwd PER 15~16배에

거래 중으로 섹터 밸류에이션 프리미엄은 최근 5년 평균 수준으로 하락했다. 17년 당사 커

버리지합산 매출액 및 영업이익은 각각 YoY +6.7%, +10.0% 증가할 것으로 추산되는 만큼

현 밸류에이션은 합리적 수준으로 판단한다. ③ 매크로 환경도 우호적이다. 곡물가는 엘리뇨

우려에도 불구하고 글로벌 재고율 상향 조정 전망 및 미국 풍작에 기인해 약보합세 유지 중

이다. 원달러 환율도 1,100원 대에 유지되고 있어 음식료 업체들의 원가 부담은 제한적일

전망이다.

(1) (1) (1) (1) 4444분기부터분기부터분기부터분기부터 실적실적실적실적 모멘텀모멘텀모멘텀모멘텀 부각부각부각부각 전망전망전망전망

4분기 당사 커버리지 합산 영업이익은 전년대비 +39.2% 증가하면서 실적 모멘텀이 부각될

것으로 판단된다. 작년 유무형자산 상각, 재고 폐기 손실 등 비용 선반영으로 대부분 업체가

기저효과를 기대할 수 있겠다.

(2) (2) (2) (2) 밸류에이션밸류에이션밸류에이션밸류에이션 합리적합리적합리적합리적 수준으로수준으로수준으로수준으로 조정조정조정조정

현재 음식료 업종 지수는 12개월 Fwd PER 15~16배(담배 포함)에 거래 중이다. 섹터 밸류

에이션 프리미엄은 최근 5년 평균 수준으로 하락했으며, 올해 상반기 실적 쇼크를 시현한

업체(오리온, 롯데푸드, 농심, CJ프레시웨이 등)에 대한 추정치 하향 조정이 마무리된 만큼

현재 밸류에이션은 합리적 수치로 판단한다. 미국이나 일본 음식료 섹터 밸류에이션 프리미

엄 대비 해도 부담스럽지 않다.

(3) (3) (3) (3) 우호적인우호적인우호적인우호적인 매매매매크로크로크로크로 환경환경환경환경

최근의 매크로 환경은 음식료 업체에게 긍정적이다. 곡물가는 엘리뇨 우려에도 불구하고 글

로벌 재고율 상향 조정 전망 및 미국 풍작에 기인해 약보합세 유지 중이다. 미국 농림부에

따르면, 글로벌 곡물 재고율은 연초 23.0%→ 9월 24.5%로 1.5%p 상승했다. 원달러 환율

도 1,100원 대에 유지되고 있어 음식료 업체들의 원가 부담은 제한적일 전망이다.


8

그림 3. 음식료 업종 지수 밸류에이션 충분한 조정 그림 4. 원화 강세 긍정적

(30)

(10)

10

30

50

70

90

10.1 12.1 14.1 16.1

5년 평균 밸류에이션 프리미엄

음식료 업종 밸류에이션 프리미엄

(%)

12개월 Fwd PER 15-16배 거래 중지수 대비 프리미엄최근 5년 평균 수준으로 회귀

950

1,000

1,050

1,100

1,150

1,200

1,250

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

5,500

6,000

6,500

13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7

음식료 Index 원달러환율(우) (원/달러)(P)

원화강세 긍정적

자료: 데이터스트림, 하나금융투자 자료: 데이터스트림, 하나금융투자

표 3. 주요 음식료 업체 미달러 민감도

구분 소재소재소재소재////가공가공가공가공 가공가공가공가공

담배담배담배담배 식품식품식품식품 제과제과제과제과 음료음료음료음료////주류주류주류주류

업체명업체명업체명업체명 CJCJCJCJCJCJCJCJ 대상대상대상대상 오뚜기오뚜기오뚜기오뚜기 롯데푸드롯데푸드롯데푸드롯데푸드 농심농심농심농심 동원동원동원동원F&BF&BF&BF&B 롯데제과롯데제과롯데제과롯데제과 오리온오리온오리온오리온 롯데칠성롯데칠성롯데칠성롯데칠성 하이트진로하이트진로하이트진로하이트진로 KT&GKT&GKT&GKT&G

********원달러원달러원달러원달러 10% 10% 10% 10% 하락시하락시하락시하락시(16(16(16(16년년년년))))

영업관련영업관련영업관련영업관련 익스포저익스포저익스포저익스포저(A)(A)(A)(A) ----714.4 714.4 714.4 714.4 ----166.3 166.3 166.3 166.3 ----70.1 70.1 70.1 70.1 ----147.7 147.7 147.7 147.7 ----48.8 48.8 48.8 48.8 ----26.2 26.2 26.2 26.2 ----37.2 37.2 37.2 37.2 ----28.8 28.8 28.8 28.8 ----4.1 4.1 4.1 4.1 ----20.0 20.0 20.0 20.0 693.4 693.4 693.4 693.4

미달러 수출액 300.0 50.0 137.9 56.4 40.0 71.8 40.0 30.0 72.6 50.0 853.4

미달러 원재료 매입액 1,014.4 216.3 208.0 204.2 88.8 98.0 77.2 58.8 76.8 70.0 160.0

영업외영업외영업외영업외 관련관련관련관련 익스포저익스포저익스포저익스포저(B)(B)(B)(B) (300.0)(300.0)(300.0)(300.0) (83.0)(83.0)(83.0)(83.0) (10.8)(10.8)(10.8)(10.8) (0.6)(0.6)(0.6)(0.6) (92.9)(92.9)(92.9)(92.9) (19.4)(19.4)(19.4)(19.4) 0.4 0.4 0.4 0.4 (442.6)(442.6)(442.6)(442.6) 3.0 3.0 3.0 3.0 8.1 8.1 8.1 8.1 750.0 750.0 750.0 750.0

외화자산 0.0 135.6 26.8 2.5 7.6 5.2 22.7 8.2 18.0 8.2 797.0

외화부채 300.0 218.6 37.5 3.1 100.5 24.6 22.3 450.8 15.0 0.1 47.0

영업영업영업영업++++영업외영업외영업외영업외 달러달러달러달러 익스포저익스포저익스포저익스포저(A+B)(A+B)(A+B)(A+B) ----1,014.4 1,014.4 1,014.4 1,014.4 ----249.3 249.3 249.3 249.3 ----80.8 80.8 80.8 80.8 ----148.4 148.4 148.4 148.4 ----141.7 141.7 141.7 141.7 ----45.6 45.6 45.6 45.6 ----36.8 36.8 36.8 36.8 ----471.4 471.4 471.4 471.4 ----1.1 1.1 1.1 1.1 ----11.9 11.9 11.9 11.9 1,443.4 1,443.4 1,443.4 1,443.4

영업이익영업이익영업이익영업이익 민감도민감도민감도민감도 %%%% 7.7%7.7%7.7%7.7% 12.3%12.3%12.3%12.3% 5.3%5.3%5.3%5.3% 16.3%16.3%16.3%16.3% 4.1%4.1%4.1%4.1% 3.0%3.0%3.0%3.0% 2.4%2.4%2.4%2.4% 0.8%0.8%0.8%0.8% 0.3%0.3%0.3%0.3% 1.4%1.4%1.4%1.4% ----4.7%4.7%4.7%4.7%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 민감도민감도민감도민감도 %%%% 30.6%30.6%30.6%30.6% 30.3%30.3%30.3%30.3% 6.5%6.5%6.5%6.5% 20.8%20.8%20.8%20.8% 14.0%14.0%14.0%14.0% 7.2%7.2%7.2%7.2% 3.7%3.7%3.7%3.7% 21.1%21.1%21.1%21.1% 0.1%0.1%0.1%0.1% 1.8%1.8%1.8%1.8% ----13.0%13.0%13.0%13.0%


그림 5. 미국 음식료 지수 12개월 Fwd PER 19배 거래 중 그림 6. 일본 음식료 지수 12개월 Fwd PER 23배 거래 중

(10)

0

10

20

30

40

4

8

12

16

20

24

10.1 12.1 14.1 16.1

지수대비프리미엄(우)

Dow 12개월FwdPER(좌)

미국음식료12개월FwdPER(좌)

(PER) (%)

0

25

50

75

100

125

0

7

14

21

28

35

10.1 12.1 14.1 16.1

지수대비프리미엄(우)

Nikkei 12개월FwdPER(좌)

일본음식료12개월FwdPER(좌)

(PER) (%)

자료: 데이터스트림, 하나금융투자 자료: 데이터스트림, 하나금융투자


9

그림 7. 4분기 실적 모멘텀 부각 전망 그림 8. 주요 산업별 17년 OP Growth VS. PER

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16

(십억원)영업이익 증감

3000

3500

4000

4500

5000

5500

6000

6500(Index)음식료 업종지수(우)

3분기 합산 영업이익 YoY +7.1%, 4분기 합산 영업이익 +39.2% 증가 추정

(50)

(100)

영업이익 증감

음식료

섬유의복

화학

의약품

비금속철강금속

기계

전기전자

운수장비

유통업

전기가스

건설업

운수창고통신업

금융업

은행

0

5

10

15

20

25

30

(5) 0 5 10 15 20 25 30

PER(x)

영업이익 성장률(%)

기타: 음식료는 담배 포함

자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자

기타: 음식료는 담배 포함

자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자

그림 9. 곡물가 약보합세 지속 그림 10. 글로벌 곡물 재고율 추정치 연초 대비 상승

40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7

옥수수 원맥 대두 원당(13년=100)

곡물가는 미국 풍작으로 약보합세 지속

17%

22%

27%

32%

37%

Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec

Total Grain Wheat Corn Soybean

자료: 블륨버그, 하나금융투자 자료: 미국 농림부, 하나금융투자

그림 11. 미국 옥수수 풍작 전망 그림 12. 미국 대두 풍작 전망

50

55

60

65

70

75

80

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21

Corn 16 Excellent+GoodCorn 15 Excellent+GoodCorn 5년 평균 Excellent+Good

(%)

50

55

60

65

70

75

80

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19

Soybeans 16 Excellent+GoodSoybeans 15 Excellent+GoodSoybeans 5년 평균 Excellent+Good

(%)

자료: 미국 농림부, 하나금융투자 자료: 미국 농림부, 하나금융투자


10

그림 13 음식료 출하지수 회복세 그림 14. 내수 소비 개선 기대

90

92

94

96

98

100

102

104

106

108

110

-10

-5

0

5

10

15

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1

(P)(YoY %) 식료품 출하지수 YoY %

식료품 출하지수 3개월 이동평균(우)

주요 음식료 카테고리 출하량 회복세(5)

(10)

85

90

95

100

105

110

115

120

-10

-5

0

5

10

15

20

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1

(P)(YoY %)소매판매액지수 소비자심리지수(우)

코리아페스타 등 기인해 내수 회복세(5)

(10)

자료: 통계청, 하나금융투자 자료: 통계청, 하나금융투자

그림 15. 오리온 실적 추정치 추이 그림 16. 농심 실적 추정치 추이

290

310

330

350

370

2,350

2,400

2,450

2,500

2,550

2,600

16.1 16.3 16.5 16.7 16.9

오리온 매출액 컨센서스오리온 영업이익 컨센서스(우)

(십억원) (십억원)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2,100

2,150

2,200

2,250

2,300

2,350

2,400

16.1 16.3 16.5 16.7 16.9

농심 매출액 컨센서스농심 영업이익 컨센서스(우)


자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자 자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자

그림 17. 롯데푸드 실적 추정치 추이 그림 18. CJ프레시웨이 실적 추정치 추이

81

82

83

84

85

86

87

88

89

1,765

1,770

1,775

1,780

1,785

1,790

1,795

1,800

16.1 16.3 16.5 16.7 16.9

롯데푸드 매출액 컨센서스

롯데푸드 매출액 컨센서스(우)


0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

2,340

2,350

2,360

2,370

2,380

2,390

2,400

2,410

16.1 16.3 16.5 16.7 16.9

CJ프레시웨이 매출액 컨센서스

CJ프레시웨이 영업이익 컨센서스(우)


자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자 자료: 퀀티와이즈, 하나금융투자


11

2) Top Picks 및 관심종목

Top Picks는 CJ제일제당, 신세계푸드

농심과 롯데푸드 저가 매수 유효

Top Pick은 CJ제일제당(BUY, 51만원)과 신세계푸드(BUY, 22만원)을 유지한다. 농심

(BUY, 46만원)과 롯데푸드(BUY, 100만원)는 저가 매수 유효해 주목할 만하다.

CJCJCJCJ제일제당제일제당제일제당제일제당은 하반기 갈수록 실적 모멘텀이 부각될 것으로 전망한다. 올해 4분기는 전년 추

석 선물세트 반품 시점 차이 및 인센티브 비용 반영에 기인해 특히 베이스가 낮다. 하반기

실적 개선의 Key는 바이오 부문의 이익 가시성 회복이다. 바이오 부문은 메치오닌 Capa 증

설 및 라이신 포함 아미노산 판가 상승에 기인해 QoQ 점진적 이익 개선이 전망된다. 신세신세신세신세

계푸드계푸드계푸드계푸드는 급식단가 인상, 일부 외식 브랜드 스크랩, 음성공장 가동률 회복에 따른 단기 실적

모멘텀이 부각될 전망이다. 중장기적으로 이마트의 PL(Private Label) 침투율 확대에 따른

제조 매출 증가가 기대된다. 농심농심농심농심은 3분기 부진한 실적 전망되나, 라면 점유율이 2분기 바

닥으로 QoQ 상승 전망되어 긍정적이다. 역사적 밸류에이션 밴드 감안시(PBR 0.8배~1.5

배) 조정시마다 매수 유효하다. 롯데푸드롯데푸드롯데푸드롯데푸드의 3분기 실적은 시장 기대치에 부합할 것으로 전망

된다. 현 주가는 17년 예상 PER 13배에 불과해 저가 매수가 유효하다고 판단한다.

표 4. 음식료 커버리지 현황

종목종목종목종목 현재주가현재주가현재주가현재주가 투자의견투자의견투자의견투자의견 목표주가목표주가목표주가목표주가

변경변경변경변경 이유이유이유이유 ~에서 ~으로 ~에서 ~으로

CJ제일제당 356,000 BUY BUY 510,000 510,000 투자의견 및 목표주가 유지

오리온 830,000 BUY BUY 1,200,000 1,200,000 투자의견 및 목표주가 유지

KT&G 119,000 BUY BUY 145,000 145,000 투자의견 및 목표주가 유지

신세계푸드 157,500 BUY BUY 220,000 220,000 투자의견 및 목표주가 유지

롯데푸드 700,000 BUY BUY 1,200,000 1,000,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

매일유업 34,600 BUY BUY 55,000 46,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

하이트진로 22,200 BUY BUY 35,000 31,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

동원F&B 231,500 BUY BUY 430,000 300,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

삼양사 107,000 BUY BUY 153,000 153,000 투자의견 및 목표주가 유지

대상 29,050 BUY BUY 40,000 40,000 투자의견 및 목표주가 유지

농심 300,500 BUY BUY 460,000 460,000 투자의견 및 목표주가 유지

현대그린푸드 16,350 BUY BUY 33,000 22,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

CJ프레시웨이 40,950 BUY BUY 55,000 55,000 투자의견 및 목표주가 유지

동원산업 308,000 BUY BUY 380,000 380,000 투자의견 및 목표주가 유지

롯데칠성 1,613,000 BUY BUY 2,400,000 2,100,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향

롯데제과 181,000 Neutral Neutral 240,000 240,000 투자의견 및 목표주가 유지

빙그레 61,500 Neutral Neutral 85,000 72,000 투자의견 유지하나 목표주가 하향


12

3. 주요 업체 실적 동향

1) CJ제일제당(BUY, TP 51만원): 하반기 갈수록 편안한 실적

(1) (1) (1) (1) 실적실적실적실적 전망전망전망전망

전 사업부 순항 중,

시장 기대치 부합 전망 3분기 연결 매출액 및 영업이익은 각각 3조 6,993억원(YoY +9.9%), 2,481억원(YoY

+11.5%)으로 추정한다. 물류 제외 매출액 및 영업이익은 각각 2조 3,553억원(YoY

+8.2%), 1,917억원(YoY +8.3%)으로 예상되어 시장 기대치에 부합할 것으로 전망한다.

ⓛ 가공식품 부문 매출은 YoY +12% 증가할 것으로 예상된다. 지상쥐 연결 효과 제외하더

라도 적극적인 신제품 출시 및 선물세트 판매 호조 기인해 YoY +10% 고성장을 지속할 것

으로 판단된다. 영업마진은 추석 반품 시점 차이로 전년 수준이 예상된다. ② 소재 부문 마

진은 전년 높은 베이스로 하락이 불가피 하겠으나 연간 5~6% 수준은 유지 가능할 것으로

추산된다. 미국 작황 호조에 따른 곡물가 하향 안정화가 지속되고 있어 안정적 사업 영위가

가능할 것으로 판단된다. ③ 생물자원 부문은 인도네시아 축산 시세 회복 및 신흥국 통화 강

세에 기인해 YoY +20% 증가가 전망된다. 영업마진도 전년대비 60bp 개선될 것으로 추정

한다. ④ 헬스케어 부문은 ETC 매출 비중 확대에 기인한 마진 Level-up이 긍정적이다. ⑤

바이오 영업이익은 386억원(YoY +65.8%)으로 추정한다. 라이신 판가 상승(톤당 1,260불,

YoY Flat, QoQ +3.7%) 및 메치오닌 수율 개선, 중국 옥수수 가격 하락이 수익성 개선의

Key다.

(2) (2) (2) (2) 투자투자투자투자 판단판단판단판단

① 3분기 실적은 시장 기대치에 부합할 것으로 전망한다. 4분기도 기저효과에 기인해 실적

모멘텀이 부각될 것이다. ② 중장기 식품 사업부의 마진 Level-up 및 바이오 부문의 라이

신 의존 감소로 이익 가시성은 점차 높아질 것으로 판단한다. 하나금융투자는 2020년 가공

식품 사업부 가치를 5조 4,200억원(Target Multiple 보수적으로 16배 적용)으로 추정한다.

현재가치 할인시 시가총액의 68%를 설명 가능해 현저히 저평가 되었다고 판단한다. 바이오

사업부 내 라이신 매출 비중은 제품 포트폴리오 다각화에 기인해 2010년 70%→2016년

45%로 축소될 것으로 전망한다. 단기 라이신 판가 움직임 보다는 중장기 포트폴리오 다각화

에 따른 이익 가시성 향상에 주목해야 할 시점이다. ③ 현 주가는 17년 예상 PER 13.2배에

거래 중으로 밸류에이션도 매력적이다.


13

표 5. CJ제일제당 실적 추정 (단위:십억원)

1Q151Q151Q151Q15 2Q152Q152Q152Q15 3Q153Q153Q153Q15 4Q154Q154Q154Q15 1Q161Q161Q161Q16 2Q162Q162Q162Q16 3Q163Q163Q163Q16FFFF 4Q164Q164Q164Q16FFFF 15151515 11116F6F6F6F 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 3,119.9 3,119.9 3,119.9 3,119.9 3,165.0 3,165.0 3,165.0 3,165.0 3,366.4 3,366.4 3,366.4 3,366.4 3,273.2 3,273.2 3,273.2 3,273.2 3,534.0 3,534.0 3,534.0 3,534.0 3,609.6 3,609.6 3,609.6 3,609.6 3,699.3 3,699.3 3,699.3 3,699.3 3,619.5 3,619.5 3,619.5 3,619.5 12,924.5 12,924.5 12,924.5 12,924.5 14,462.5 14,462.5 14,462.5 14,462.5 15,937.4 15,937.4 15,937.4 15,937.4

① 식품 1,048.6 993.4 1,151.5 956.9 1,159.8 1,103.5 1,243.1 1,043.1 4,150.4 4,549.6 4,902.8

② 바이오 401.7 433.5 464.5 440.0 428.2 455.8 452.2 445.4 1,739.7 1,781.6 2,014.1

③ 제약 105.9 113.0 111.4 126.4 117.7 125.5 120.3 132.7 456.7 496.2 521.0

④ 사료 443.0 427.2 449.7 485.5 489.2 521.4 539.6 558.3 1,805.4 2,108.6 2,319.4

⑤ 물류 1,181.3 1,266.5 1,270.1 1,337.9 1,445.2 1,513.6 1,444.0 1,540.0 5,055.8 5,703.2 6,617.0

YoY 10.6%10.6%10.6%10.6% 11.9%11.9%11.9%11.9% 13.2%13.2%13.2%13.2% 6.3%6.3%6.3%6.3% 13.3%13.3%13.3%13.3% 14.0%14.0%14.0%14.0% 9.9%9.9%9.9%9.9% 10.6%10.6%10.6%10.6% 10.4%10.4%10.4%10.4% 11.9%11.9%11.9%11.9% 10.2%10.2%10.2%10.2%

① 식품 8.7% 6.6% 11.1% 5.5% 10.6% 11.1% 8.0% 9.0% 8.1% 9.6% 7.8%

② 바이오 14.9% 26.1% 31.1% 2.1% 6.6% 5.1% -2.6% 1.2% 17.7% 2.4% 13.1%

③ 제약 -1.5% 9.7% 4.0% 12.5% 11.1% 11.1% 8.0% 5.0% 6.2% 8.7% 5.0%

④ 사료 16.0% 11.9% 12.1% 7.2% 10.4% 22.1% 20.0% 15.0% 11.6% 16.8% 10.0%

⑤ 물류 9.7% 13.2% 12.0% 8.7% 22.3% 19.5% 13.7% 15.1% 10.9% 12.8% 16.0%

영업이익영업이익영업이익영업이익 225.4 225.4 225.4 225.4 191.7 191.7 191.7 191.7 222.5 222.5 222.5 222.5 111.8 111.8 111.8 111.8 232.8 232.8 232.8 232.8 210.6 210.6 210.6 210.6 248.1 248.1 248.1 248.1 218.5 218.5 218.5 218.5 751.4 751.4 751.4 751.4 910.910.910.910.1111 1,004.7 1,004.7 1,004.7 1,004.7

① 식품 110.8 79.4 131.9 26.4 118.1 84.4 121.2 75.2 348.5 398.9 439.0

② 바이오 50.4 47.7 23.3 17.4 31.4 29.8 38.6 49.1 138.8 148.9 176.0

③ 제약 12.1 12.5 11.0 16.7 18.4 17.1 15.6 17.3 52.3 68.4 67.7

④ 사료 9.3 13.1 10.8 13.7 15.1 20.8 16.2 16.7 46.9 68.8 70.0

⑤ 물류 47.6 44.7 51.6 42.0 53.2 59.7 62.7 67.0 186.0 242.6 276.0

YoY 92.0%92.0%92.0%92.0% 55.4%55.4%55.4%55.4% 33.0%33.0%33.0%33.0% ----34.9%34.9%34.9%34.9% 3.3%3.3%3.3%3.3% 9999.9%.9%.9%.9% 11.5%11.5%11.5%11.5% 95.4%95.4%95.4%95.4% 29.6%29.6%29.6%29.6% 21.1%21.1%21.1%21.1% 10.4%10.4%10.4%10.4%

① 식품 16.8% -0.1% 23.8% -36.2% 6.6% 6.3% -8.1% 184.7% 8.1% 14.5% 10.1%

② 바이오 T/B T/B 124.0% -61.5% -37.7% -37.5% 65.8% 182.0% 485.7% 7.3% 18.2%

③ 제약 1.7% 10.6% 2.8% -2.9% 52.1% 36.8% 42.2% 3.3% 2.3% 30.8% -1.0%

④ 사료 17.7% 8.3% 18.7% 158.5% 62.4% 58.8% 49.9% 22.3% 36.3% 46.8% 1.7%

⑤ 물류 72.2% 14.6% 29.1% -29.0% 11.7% 33.4% 21.4% 59.5% 12.1% 30.4% 13.8%

OPM 7.2%7.2%7.2%7.2% 6.1%6.1%6.1%6.1% 6.6%6.6%6.6%6.6% 3.4%3.4%3.4%3.4% 6.6%6.6%6.6%6.6% 5.8%5.8%5.8%5.8% 6.7%6.7%6.7%6.7% 6.0%6.0%6.0%6.0% 5.8%5.8%5.8%5.8% 6.3%6.3%6.3%6.3% 6.3%6.3%6.3%6.3%

① 식품 10.6% 8.0% 11.5% 2.8% 10.2% 7.6% 9.8% 7.2% 8.4% 8.8% 9.0%

② 바이오 12.5% 11.0% 5.0% 4.0% 7.3% 6.5% 8.5% 11.0% 8.0% 8.4% 8.7%

③ 제약 11.4% 11.1% 9.9% 13.2% 15.6% 13.6% 13.0% 13.0% 11.5% 13.8% 13.0%

④ 사료 2.1% 3.1% 2.4% 2.8% 3.1% 4.0% 3.0% 3.0% 2.6% 3.3% 3.0%

⑤ 물류 4.0% 3.5% 4.1% 3.1% 3.7% 3.9% 4.3% 4.4% 3.7% 4.3% 4.2%

세전이익세전이익세전이익세전이익 138.4 138.4 138.4 138.4 88.4 88.4 88.4 88.4 87.1 87.1 87.1 87.1 50.9 50.9 50.9 50.9 203.9 203.9 203.9 203.9 132.5 132.5 132.5 132.5 186.3 186.3 186.3 186.3 132.4 132.4 132.4 132.4 364.8 364.8 364.8 364.8 655.1 655.1 655.1 655.1 747.0 747.0 747.0 747.0

YoY 67.6% 33.7% 71.5% 17.0% 47.3% 49.9% 113.9% 160.2% 50.1% 79.6% 14.0%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 92.3 92.3 92.3 92.3 70.2 70.2 70.2 70.2 30.8 30.8 30.8 30.8 ----4.0 4.0 4.0 4.0 122.6 122.6 122.6 122.6 42.3 42.3 42.3 42.3 93.4 93.4 93.4 93.4 66.7 66.7 66.7 66.7 189.3 189.3 189.3 189.3 325.325.325.325.2222 390.4 390.4 390.4 390.4

YoY 90.1% 75.5% 248.0% TR 32.9% -39.7% 203.4% TB 105.8% 71.8% 20.1%

NPM 3.0% 2.2% 0.9% -0.1% 3.5% 1.2% 2.5% 1.8% 1.5% 2.2% 2.4%



14

CJ제일제당 추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 11,701.811,701.811,701.811,701.8 12,924.512,924.512,924.512,924.5 14,462.514,462.514,462.514,462.5 15,937.415,937.415,937.415,937.4 17,531.117,531.117,531.117,531.1 유동자산유동자산유동자산유동자산 3,973.33,973.33,973.33,973.3 4,018.54,018.54,018.54,018.5 4,342.94,342.94,342.94,342.9 4,994.34,994.34,994.34,994.3 5,782.75,782.75,782.75,782.7 매출원가 9,258.4 10,038.4 11,135.6 12,271.8 13,463.9 금융자산 683.4 777.4 716.9 999.2 1,388.8 매출총이익 2,443.4 2,886.1 3,326.9 3,665.6 4,067.2 현금성자산 436.0 529.8 439.8 693.9 1,052.9 판관비 1,863.4 2,134.6 2,416.8 2,660.8 2,857.6 매출채권 등 1,875.6 1,770.8 1,981.5 2,183.5 2,401.9 영업이익영업이익영업이익영업이익 579.9579.9579.9579.9 751.4751.4751.4751.4 910.1910.1910.1910.1 1,004.71,004.71,004.71,004.7 1,209.61,209.61,209.61,209.6 재고자산 1,065.6 1,097.6 1,228.2 1,353.4 1,488.8 금융손익 (229.7) (263.4) (163.6) (175.5) (162.1) 기타유동자산 348.7 372.7 416.3 458.2 503.2 종속/관계기업손익 0.9 21.3 78.8 70.9 63.8 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 9,409.39,409.39,409.39,409.3 9,732.89,732.89,732.89,732.8 10,061.710,061.710,061.710,061.7 10,135.710,135.710,135.710,135.7 10,238.310,238.310,238.310,238.3 기타영업외손익 (108.1) (144.5) (170.2) (153.1) (145.5) 투자자산 695.9 739.6 827.6 912.0 1,003.2 세전이익세전이익세전이익세전이익 243.0243.0243.0243.0 364.8364.8364.8364.8 655.1655.1655.1655.1 747.0747.0747.0747.0 965.9965.9965.9965.9 금융자산 552.0 527.2 589.9 650.1 715.1 법인세 105.1 111.1 220.8 227.8 304.8 유형자산 6,383.9 6,690.2 7,014.7 7,082.6 7,167.5 계속사업이익 137.9 253.7 434.3 519.2 661.1 무형자산 1,750.91,750.91,750.91,750.9 1,737.31,737.31,737.31,737.3 1,653.81,653.81,653.81,653.8 1,575.51,575.51,575.51,575.5 1,502.01,502.01,502.01,502.0 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 578.6578.6578.6578.6 565.7565.7565.7565.7 565.6565.6565.6565.6 565.6565.6565.6565.6 565.6565.6565.6565.6 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 137.9137.9137.9137.9 253.7253.7253.7253.7 434.3434.3434.3434.3 519.2519.2519.2519.2 661.1661.1661.1661.1 자산총계자산총계자산총계자산총계 13,382.513,382.513,382.513,382.5 13,751.313,751.313,751.313,751.3 14,404.614,404.614,404.614,404.6 15,130.115,130.115,130.115,130.1 16,021.116,021.116,021.116,021.1 비지배주주지분 순이익 45.9 64.4 109.1 128.8 164.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 4,122.44,122.44,122.44,122.4 4,335.74,335.74,335.74,335.7 4,487.24,487.24,487.24,487.2 4,630.44,630.44,630.44,630.4 4,789.14,789.14,789.14,789.1 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 92.092.092.092.0 189.3189.3189.3189.3 325.2325.2325.2325.2 390.4390.4390.4390.4 497.1497.1497.1497.1 금융부채 2,494.7 2,613.0 2,565.9 2,518.6 2,471.6 지배주주지분포괄이익 120.7 174.1 338.8 404.9 515.7 매입채무 등 1,431.8 1,584.3 1,772.8 1,953.6 2,148.9 NOPAT 329.0 522.5 603.4 698.3 827.9 기타유동부채 195.9 138.4 148.5 158.2 168.6 EBITDA 1,027.5 1,235.0 1,419.1 1,515.1 1,723.2 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 4,310.24,310.24,310.24,310.2 4,030.34,030.34,030.34,030.3 4,133.14,133.14,133.14,133.1 4,231.74,231.74,231.74,231.7 4,338.34,338.34,338.34,338.3 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 3,488.43,488.43,488.43,488.4 3,166.13,166.13,166.13,166.1 3,166.13,166.13,166.13,166.1 3,166.13,166.13,166.13,166.1 3,166.13,166.13,166.13,166.1 매출액증가율 7.9 10.4 11.9 10.2 10.0 기타비유동부채 821.8 864.2 967.0 1,065.6 1,172.2 NOPAT증가율 69.8 58.8 15.5 15.7 18.6 부채총계부채총계부채총계부채총계 8,432.78,432.78,432.78,432.7 8,366.08,366.08,366.08,366.0 8,620.8,620.8,620.8,620.3333 8,862.18,862.18,862.18,862.1 9,127.49,127.49,127.49,127.4 EBITDA증가율 41.4 20.2 14.9 6.8 13.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 2,984.92,984.92,984.92,984.9 3,143.13,143.13,143.13,143.1 3,432.93,432.93,432.93,432.9 3,788.03,788.03,788.03,788.0 4,249.74,249.74,249.74,249.7 영업이익증가율 67.8 29.6 21.1 10.4 20.4 자본금 72.372.372.372.3 72.472.472.472.4 72.472.472.472.4 72.472.472.472.4 72.472.472.472.4 (지배주주)순익증가율 (21.2) 105.8 71.8 20.0 27.3 자본잉여금 914.3 922.8 922.8 922.8 922.8 EPS증가율 (21.3) 105.3 71.7 20.0 27.3 자본조정 (299.2) (295.2) (295.2) (295.2) (295.2) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 110.2 108.9 108.9 108.9 108.9 매출총이익률 20.9 22.3 23.0 23.0 23.2 이익잉여금 2,187.2 2,334.2 2,624.0 2,979.1 3,440.8 EBITDA이익률 8.8 9.6 9.8 9.5 9.8 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 1,965.01,965.01,965.01,965.0 2,242.12,242.12,242.12,242.1 2,351.32,351.32,351.32,351.3 2,480.02,480.02,480.02,480.0 2,644.02,644.02,644.02,644.0 영업이익률 5.0 5.8 6.3 6.3 6.9 자본총계자본총계자본총계자본총계 4,949.94,949.94,949.94,949.9 5,385.25,385.25,385.25,385.2 5,784.25,784.25,784.25,784.2 6,268.06,268.06,268.06,268.0 6,893.76,893.76,893.76,893.7 계속사업이익률 1.2 2.0 3.0 3.3 3.8 순금융부채 5,299.6 5,001.7 5,015.1 4,685.5 4,248.9

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2020202018F18F18F18F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 688.6688.6688.6688.6 1,154.61,154.61,154.61,154.6 1,053.31,053.31,053.31,053.3 1,124.81,124.81,124.81,124.8 1,250.11,250.11,250.11,250.1 EPS 6,369 13,073 22,445 26,944 34,311 당기순이익 137.9 253.7 434.3 519.2 661.1 BPS 213,385 223,904 243,848 268,350 300,219 조정 701.6 819.2 702.5 685.7 675.5 CFPS 67,297 80,925 93,704 98,879 113,282 감가상각비 447.6 483.6 509.1 510.4 513.6 EBITDAPS 71,168 85,310 97,952 104,567 118,931 외환거래손익 0.0 0.0 38.0 23.6 18.4 SPS 810,471 892,774 998,227 1,099,937 1,209,931 지분법손익 (0.9) (21.3) 0.0 0.0 0.0 DPS 2,000 2,500 2,500 2,500 2,500 기타 254.9 356.9 155.4 151.7 143.5 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (150.9) 81.7 (83.5) (80.1) (86.5) PER 48.1 28.9 15.9 13.2 10.4 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (537.2)(537.2)(537.2)(537.2) (693.0)(693.0)(693.0)(693.0) (884.3)(884.3)(884.3)(884.3) (612.8)(612.8)(612.8)(612.8) (634.9)(634.9)(634.9)(634.9) PBR 1.4 1.7 1.5 1.3 1.2 투자자산감소(증가) (86.0) (43.7) (88.0) (84.4) (91.2) PCFR 4.6 4.7 3.8 3.6 3.1 유형자산감소(증가) (437.3) (644.2) (750.0) (500.0) (525.0) EV/EBITDA 11.2 10.1 8.7 8.0 6.9 기타 (13.9) (5.1) (46.3) (28.4) (18.7) PSR 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (141.4)(141.4)(141.4)(141.4) (364.5)(364.5)(364.5)(364.5) (259.2)(259.2)(259.2)(259.2) (257.8)(257.8)(257.8)(257.8) (256.2)(256.2)(256.2)(256.2) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 97.9 (203.9) (47.1) (47.3) (47.0) ROE 3.1 6.2 9.9 10.8 12.4 자본증가(감소) 14.8 8.5 0.0 0.0 0.0 ROA 0.7 1.4 2.3 2.6 3.2 기타재무활동 (217.0) (126.9) (176.7) (175.1) (173.8) ROIC 3.3 5.1 5.8 6.5 7.6 배당지급 (37.1) (42.2) (35.4) (35.4) (35.4) 부채비율 170.4 155.4 149.0 141.4 132.4 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 4.14.14.14.1 93.893.893.893.8 (90.1)(90.1)(90.1)(90.1) 254.2254.2254.2254.2 359.0359.0359.0359.0 순부채비율 107.1 92.9 86.7 74.8 61.6 Unlevered CFO 971.7 1,171.5 1,357.6 1,432.7 1,641.4 이자보상배율(배) 2.9 4.2 5.2 5.7 7.0 Free Cash Flow 214.3 481.1 303.3 624.8 725.1



15

2) 신세계푸드(BUY, TP 22만원): 단기, 중장기 다 좋다


급식 단가 인상 및

음성공장 가동률 상승 긍정적 3분기 연결 매출액 및 영업이익은 각각 2,629억원(YoY +11.2%), 80억원(YoY +1168.6%)

으로 추정한다. 단기 실적 모멘텀이 부각될 것으로 전망한다.

실적 개선의 Key는 본업의 기초 체력 회복과 제조 매출 증가에 따른 외형 확대다. 급식 사

업부는 3월 말 단가 인상(주요 계열사 및 일부 고객사 3.7% 인상)에 기인해 Cash Cow로의

역할 수행이 기대된다. 9월 오픈한 하남 스타필드에도 급식장이 오픈된 만큼 온기 반영될 내

년도 견조한 실적 개선이 예상된다. 외식 사업부의 영업적자는 축소되고 있다. 2015년 100

억원에 육박하는 영업 손실을 시현 했으나, 고원가율 브랜드 및 일부 적자 점포 스크랩에 기

인해 적자 폭은 빠르게 감소하고 있다. 올해 외식 사업부 영업적자는 전년대비 큰 폭 감소한

65억원으로 추정한다. 전년 증설을 마무리한 음성 공장은 5월 손익분기점을 돌파 이후, 3분

기 흑자 전환에 성공할 것으로 보인다. 제조 매출 증가에 기반해 음성 공장 가동률은 하반기

갈수록 상승할 것으로 판단한다.


① 본업 기초 체력 회복에 기인해 단기 실적 모멘텀이 부각될 것으로 판단된다. 음성공장 가

동률 상승에 따라 4분기도 호실적이 전망된다. ② 하나금융투자는 2020년 신세계푸드의 제

조 매출액 및 영업이익은 각각 4,700억원, 235억원으로 추정한다. 적정가치는 2,900억원

(현재가치 할인)으로 판단한다. 신세계푸드 시가총액의 60%를 설명 가능하다. ③ 본업 및

제조 매출 확대에 기반해 밸류에이션 부담은 빠르게 완화될 것으로 전망한다.

표 6. 신세계푸드 연결 실적 추정 (단위: 십억원)

1Q151Q151Q151Q15 2Q152Q152Q152Q15 3Q153Q153Q153Q15 4Q154Q154Q154Q15 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16F6F6F6F 4Q14Q14Q14Q16F6F6F6F 11115555 11116F6F6F6F 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 210.7 210.7 210.7 210.7 220.8 220.8 220.8 220.8 236.4 236.4 236.4 236.4 238.5 238.5 238.5 238.5 245.245.245.245.6 6 6 6 260.8 260.8 260.8 260.8 262.9 262.9 262.9 262.9 260.5 260.5 260.5 260.5 906.4 906.4 906.4 906.4 1,040.0 1,040.0 1,040.0 1,040.0 1,136.8 1,136.8 1,136.8 1,136.8

식음사업 133.2 141.6 146.3 153.6 148.7 157.9 160.6 162.6 573.5 629.8 673.2

식품사업 74.8 76.2 87.1 82.1 92.5 106.3 99.1 94.7 320.2 392.6 450.5

물류 등 2.7 2.9 3.0 3.1 3.0 3.3 3.2 3.3 11.8 12.7 13.0

YoY 32.6%32.6%32.6%32.6% 40.7%40.7%40.7%40.7% 48.8%48.8%48.8%48.8% 34.4%34.4%34.4%34.4% 16.6%16.6%16.6%16.6% 18.1%18.1%18.1%18.1% 11.2%11.2%11.2%11.2% 9.2%9.2%9.2%9.2% 39.0%39.0%39.0%39.0% 14.7%14.7%14.7%14.7% 9.3%9.3%9.3%9.3%

식음사업 127.5% 122.0% 152.2% 88.8% 11.7% 11.5% 9.8% 5.9% -2.1% 9.8% 6.9%

식품사업 -4.1% 9.1% 16.9% 20.6% 23.7% 39.5% 13.8% 15.4% 10.2% 22.6% 14.8%

물류 등 13.8% 4.7% 9.7% 5.9% 9.4% 12.4% 5.0% 5.0% 8.3% 7.9% 2.2%

영업이익영업이익영업이익영업이익 4.6 4.6 4.6 4.6 5.1 5.1 5.1 5.1 0.6 0.6 0.6 0.6 (1.7)(1.7)(1.7)(1.7) 0.7 0.7 0.7 0.7 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.4 8.4 8.4 8.4 8.7 8.7 8.7 8.7 25.1 25.1 25.1 25.1 33.8 33.8 33.8 33.8

(%YoY) TB 37.2% -83.5% TR -85.7% 56.4% 1168.6% TB 7.0% 187.5% 34.5%

OPM 2.2% 2.3% 0.3% -0.7% 0.3% 3.1% 3.1% 3.2% 1.0% 2.4% 3.0%

세전이익세전이익세전이익세전이익 4444.8 .8 .8 .8 4.9 4.9 4.9 4.9 0.9 0.9 0.9 0.9 (2.7)(2.7)(2.7)(2.7) 0.4 0.4 0.4 0.4 8.3 8.3 8.3 8.3 7.8 7.8 7.8 7.8 8.3 8.3 8.3 8.3 7.9 7.9 7.9 7.9 24.8 24.8 24.8 24.8 33.4 33.4 33.4 33.4

(%YoY) -823.5% 47.2% -80.6% 2454.8% -90.7% 67.8% 771.0% TB 9.8% 212.8% 34.4%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 3.6 3.6 3.6 3.6 4.0 4.0 4.0 4.0 0.7 0.7 0.7 0.7 (1.7)(1.7)(1.7)(1.7) 0.7 0.7 0.7 0.7 6.4 6.4 6.4 6.4 6.4 6.4 6.4 6.4 6.8 6.8 6.8 6.8 6.7 6.7 6.7 6.7 20.2 20.2 20.2 20.2 26.0 26.0 26.0 26.0

(%YoY) -601.8% 41.1% -69.9% 392.5% -81.8% 60.8% 771.0% TB 59.1% 202.8% 28.5%

NPM 1.7% 1.8% 0.3% -0.7% 0.3% 2.5% 2.4% 2.6% 0.7% 1.9% 2.3%



16

신세계푸드 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 N/AN/AN/AN/A 906.4906.4906.4906.4 1,040.01,040.01,040.01,040.0 1,136.81,136.81,136.81,136.8 1,511,511,511,519.09.09.09.0 유동자산유동자산유동자산유동자산 N/AN/AN/AN/A 140.8140.8140.8140.8 177.5177.5177.5177.5 190.4190.4190.4190.4 249.9249.9249.9249.9 매출원가 N/A 806.8 904.6 986.7 1,310.9 금융자산 N/A 17.0 35.5 35.1 42.4 매출총이익 N/A 99.6 135.4 150.1 208.1 현금성자산 N/A 6.6 23.5 22.1 24.9 판관비 N/A 90.8 110.3 116.3 158.0 매출채권 등 N/A 68.2 78.2 85.5 114.3 영업이익영업이익영업이익영업이익 NNNN/A/A/A/A 8.78.78.78.7 25.125.125.125.1 33.833.833.833.8 50.150.150.150.1 재고자산 N/A 47.3 54.2 59.3 79.2 금융손익 N/A (0.0) 0.2 0.8 1.1 기타유동자산 N/A 8.3 9.6 10.5 14.0 종속/관계기업손익 N/A 0.0 (0.5) (1.2) (2.0) 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 N/AN/AN/AN/A 362.4362.4362.4362.4 389.7389.7389.7389.7 412.6412.6412.6412.6 435.4435.4435.4435.4 기타영업외손익 N/A (0.8) 0.0 0.0 0.0 투자자산 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 세전이익세전이익세전이익세전이익 N/AN/AN/AN/A 7.97.97.97.9 24.824.824.824.8 33.433.433.433.4 49.349.349.349.3 금융자산 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 법인세 N/A 1.3 4.6 7.3 10.8 유형자산 N/A 242.0 269.3 293.9 318.4 계속사업이익 N/A 6.7 20.2 26.0 38.4 무형자산 N/AN/AN/AN/A 68.168.168.168.1 66.066.066.066.0 64.164.164.164.1 62.562.562.562.5 중단사업이익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 N/AN/AN/AN/A 52.352.352.352.3 54.454.454.454.4 54.654.654.654.6 54.554.554.554.5 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 N/AN/AN/AN/A 6.76.76.76.7 20.220.220.220.2 26.026.026.026.0 38.438.438.438.4 자산총계자산총계자산총계자산총계 N/AN/AN/AN/A 503.3503.3503.3503.3 567.3567.3567.3567.3 603.0603.0603.0603.0 685.3685.3685.3685.3 비지배주주지분 순이익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 N/AN/AN/AN/A 93.093.093.093.0 105.6105.6105.6105.6 114.9114.9114.9114.9 151.8151.8151.8151.8 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 N/AN/AN/AN/A 6.76.76.76.7 20.220.220.220.2 26.026.026.026.0 38.438.438.438.4 금융부채 N/A 4.7 4.4 4.4 4.4 지배주주지분포괄이익 N/A 4.6 20.2 26.0 38.4 매입채무 등 N/A 84.4 96.8 105.8 141.4 NOPAT N/A 7.4 20.5 26.3 39.1 기타유동부채 N/A 3.9 4.4 4.7 6.0 EBITDA N/A 36.1 55.2 66.6 85.7 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 N/AN/AN/AN/A 123.1123.1123.1123.1 156.3156.3156.3156.3 158.5158.5158.5158.5 167.5167.5167.5167.5 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 N/AN/AN/AN/A 101.9101.9101.9101.9 131.9131.9131.9131.9 131.9131.9131.9131.9 131.9131.9131.9131.9 매출액증가율 N/A N/A 14.7 9.3 33.6 기타비유동부채 N/A 21.2 24.4 26.6 35.6 NOPAT증가율 N/A N/A 177.0 28.3 48.7 부채총계부채총계부채총계부채총계 N/AN/AN/AN/A 216.1216.1216.1216.1 261.8261.8261.8261.8 273.4273.4273.4273.4 319.3319.3319.3319.3 EBITDA증가율 N/A N/A 52.9 20.7 28.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 N/AN/AN/AN/A 287.1287.1287.1287.1 305.4305.4305.4305.4 329.5329.5329.5329.5 366.0366.0366.0366.0 영업이익증가율 N/A N/A 188.5 34.7 48.2 자본금 N/AN/AN/AN/A 19.419.419.419.4 19.419.419.419.4 19.419.419.419.4 19.419.419.419.4 (지배주주)순익증가율 N/A N/A 201.5 28.7 47.7 자본잉여금 N/A 70.2 70.2 70.2 70.2 EPS증가율 N/A N/A 202.3 28.7 47.7 자본조정 N/A (1.9) (1.9) (1.9) (1.9) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 매출총이익률 N/A 11.0 13.0 13.2 13.7 이익잉여금 N/A 199.5 217.8 241.9 278.4 EBITDA이익률 N/A 4.0 5.3 5.9 5.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 N/AN/AN/AN/A 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 영업이익률 N/A 1.0 2.4 3.0 3.3 자본총계자본총계자본총계자본총계 N/AN/AN/AN/A 287.1287.1287.1287.1 305.4305.4305.4305.4 329.5329.5329.5329.5 366.0366.0366.0366.0 계속사업이익률 N/A 0.7 1.9 2.3 2.5 순금융부채 N/A 89.6 100.9 101.2 94.0


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 N/AN/AN/AN/A 12121212.7.7.7.7 48.148.148.148.1 57.257.257.257.2 67.667.667.667.6 EPS N/A 1,727 5,221 6,719 9,925 당기순이익 N/A 6.7 20.2 26.0 38.4 BPS N/A 74,155 78,876 85,095 94,520 조정 N/A 37.7 30.1 32.8 35.6 CFPS N/A 12,082 14,125 16,888 21,616 감가상각비 N/A 27.4 30.1 32.8 35.6 EBITDAPS N/A 9,321 14,254 17,198 22,132 외환거래손익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 SPS N/A 234,063 268,553 293,548 392,249 지분법손익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS N/A 500 500 500 500 기타 N/A 10.3 0.0 0.0 0.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 N/A (31.7) (2.2) (1.6) (6.4) PER N/A 100.2 30.2 23.4 15.9 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 N/AN/AN/AN/A (112.4)(112.4)(112.4)(112.4) (54.5)(54.5)(54.5)(54.5) (56.8)(56.8)(56.8)(56.8) (62.8)(62.8)(62.8)(62.8) PBR N/A 2.3 2.0 1.9 1.7 투자자산감소(증가) N/A (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) PCFR N/A 14.3 11.2 9.3 7.3 유형자산감소(증가) N/A (90.9) (53.0) (55.7) (58.4) EV/EBITDA N/A 21.0 12.9 10.7 8.2 기타 N/A (21.5) (1.5) (1.1) (4.4) PSR N/A 0.7 0.6 0.5 0.4 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 N/AN/AN/AN/A 96.496.496.496.4 27.827.827.827.8 (1.9)(1.9)(1.9)(1.9) (1.9)(1.9)(1.9)(1.9) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) N/A 106.6 29.7 0.0 0.0 ROE N/A 2.3 6.8 8.2 11.1 자본증가(감소) N/A 89.6 0.0 0.0 0.0 ROA N/A 1.3 3.8 4.4 6.0 기타재무활동 N/A (96.9) 0.0 0.0 0.0 ROIC N/A 1.9 5.0 6.0 8.3 배당지급 N/A (2.9) (1.9) (1.9) (1.9) 부채비율 N/A 75.3 85.7 83.0 87.2 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 N/AN/AN/AN/A (3.4)(3.4)(3.4)(3.4) 16.916.916.916.9 (1.5)(1.5)(1.5)(1.5) 2.92.92.92.9 순부채비율 N/A 31.2 33.0 30.7 25.7 Unlevered CFO N/A 46.8 54.7 65.4 83.7 이자보상배율(배) N/A 8.0 10.1 12.1 18.0 Free Cash Flow N/A (80.2) (4.9) 1.6 9.2



17

3) 오리온(BUY, TP 120만원): 3분기 중국 제과 부문 이익 회복 전망


중국 위안화 기준 매출 YoY +7%

증가 추정 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 6,485억원(YoY +1.4%), 893억원(YoY +13.6%)으

로 추정한다. 시장 기대치에 부합하는 실적이 예상된다.

ⓛ 국내 제과 매출은 YoY -4.0% 역성장할 것으로 예상한다. 8월부터 영업일수 베이스가

정상화됨에 따라 매출 성장률이 회복세를 보이고 있는 것으로 파악된다. 국내는 적극적인 신

제품 출시(3분기 10종 이상 출시 파악)를 통해 부진을 타계한다는 계획이다. ② 중국 제과

매출액은 전년대비 -2.0% 감소할 것으로 예상한다. 위안화 절하에 따른 부정적 환율 효과

(YoY -9.0%)를 반영한 수치다. 위안화 베이스 성장률은 YoY +7.0%로 예상하는데, 2분기

재고 소진으로 Sell-in 효과가 일부 반영될 것으로 판단되기 때문이다. 또한 ‘녹차 초코파이’ 등 신제품 판매가 호조를 보이고 있어 긍정적이다. 2분기는 판촉비가 전년대비 200억 증가

했다. 3분기도 비용에 대한 우려가 많으나 과도한 비용 투하 이슈는 없는 것으로 파악된다.

③ 베트남 제과 매출은 내수 소비 경기 호조 및 신제품 판매 증대에 기반한 견조한 매출 성

장세가 지속되고 있다. ④ 러시아 제과 매출은 유통채널 확대에 기인한 견조한 성장세가 기

대된다.


① 2분기 실적 쇼크로 주가는 큰 폭 하락했다. 하반기 중국 제과시장의 회복을 단언하기 어

려운 상황이나 프리미엄 제품 출시(10월 브라우니 출시 예정) 및 기존 제품의 공격적 라인업

확대 계획 감안시 방향성은 긍정적이다. ② 국내 제과 매출이 8월 영업일수 베이스 정상화

로 회복 추세에 접어들고 있다는 점도 긍정적이다. ③ 단기 주가는 글로벌 Peer 밸류에이션

밴드인 17년 예상 PER 20배~25배 박스권이 예상된다. Trading BUY 전략이 유효하다는

판단이다.


18

표 7. 오리온 실적 추정 (단위:십억원)


매출액매출액매출액매출액 626.4 626.4 626.4 626.4 512.6 512.6 512.6 512.6 639.4 639.4 639.4 639.4 604.0 604.0 604.0 604.0 660.6 660.6 660.6 660.6 496.2 496.2 496.2 496.2 648.5 648.5 648.5 648.5 630.8 630.8 630.8 630.8 2,382.4 2,382.4 2,382.4 2,382.4 2,436.0 2,436.0 2,436.0 2,436.0 2,558.1 2,558.1 2,558.1 2,558.1

국내제과 189.0 177.8 167.1 173.5 173.8 166.6 160.4 173.5 707.4 674.4 691.2

중국제과 353.7 268.1 372.7 338.4 378.4 272.0 365.2 355.3 1,332.9 1,371.0 1,425.8

베트남제과 49.9 34.2 36.3 44.6 58.9 42.4 37.4 47.3 164.9 186.0 213.9

러시아제과 12.4 16.3 16.1 13.4 13.7 14.0 16.6 14.3 58.1 58.6 67.4

미디어 및 조정 21.4 16.2 47.2 34.1 35.7 1.2 68.8 40.4 142.0 161.7 169.8

YoY YoY YoY YoY 6.9% 3.2% 15.2% 7.4% 5.5% -3.2% 1.4% 4.4% 8.3% 2.3% 5.0%

국내제과 -3.4% -5.7% -7.7% -6.9% -8.0% -6.3% -4.0% 0.0% -5.9% -4.7% 2.5%

중국제과 13.0% 9.3% 24.4% 11.5% 7.0% 1.5% -2.0% 5.0% 14.8% 2.9% 4.0%

베트남제과 8.6% 8.5% 14.9% 8.5% 18.1% 24.1% 3.0% 6.0% 9.9% 12.8% 15.0%

러시아제과 -32.8% -19.0% -9.6% -49.4% 10.8% -14.0% 3.0% 7.0% -29.7% 0.8% 15.0%

미디어 및 조정 92.5% -11.6% 105.6% 211.9% 84.4% -33.4% 4.0% 4.0% 97.2% 13.9% 5.0%

영업이익영업이익영업이익영업이익 106.9 106.9 106.9 106.9 47.447.447.447.4 78.6 78.6 78.6 78.6 66.4 66.4 66.4 66.4 118.9 118.9 118.9 118.9 27.9 27.9 27.9 27.9 89.3 89.3 89.3 89.3 79.0 79.0 79.0 79.0 299.3 299.3 299.3 299.3 315.1 315.1 315.1 315.1 345.6 345.6 345.6 345.6

국내제과 30.2 27.3 19.3 18.3 23.9 16.6 16.0 19.2 95.1 75.7 87.1

중국제과 56.9 29.6 66.9 47.0 68.1 7.1 67.6 51.9 200.4 194.6 216.7

베트남제과 8.5 0.5 1.1 3.7 11.3 3.5 1.5 3.8 13.8 20.1 21.4

러시아제과 0.7 1.3 2.0 1.9 1.3 1.2 2.2 2.2 5.5 5.9 6.9

미디어 및 조정 10.7 (11.3) (10.7) (4.6) 14.4 (0.5) 2.0 2.0 (15.5) 18.9 13.5

YoY YoY YoY YoY 26.3%26.3%26.3%26.3% 19.1%19.1%19.1%19.1% 7.2%7.2%7.2%7.2% 29.9%29.9%29.9%29.9% 11.3%11.3%11.3%11.3% ----41.3%41.3%41.3%41.3% 13.6%13.6%13.6%13.6% 19.0%19.0%19.0%19.0% 20.3%20.3%20.3%20.3% 5.3%5.3%5.3%5.3% 9.7%9.7%9.7%9.7%

국내제과 121.6% 200.5% 246.4% 11.5% -21.0% -39.2% -17.1% 4.5% 112.7% -20.5% 15.1%

중국제과 16.1% 39.7% 19.0% 30.2% 19.7% -76.0% 1.0% 10.4% 23.3% -2.9% 11.3%

베트남제과 26.3% -22.9% -35.3% 23.3% 33.6% 548.1% 36.0% 2.2% 14.0% 45.5% 6.5%

러시아제과 571.0% 232.3% 0.0% -37.3% 93.7% -9.7% 11.3% 14.6% 44.7% 6.9% 17.0%

미디어 및 조정 -29.7% -233.6% - - - - - - - - -

OPM OPM OPM OPM 17.1%17.1%17.1%17.1% 9.3%9.3%9.3%9.3% 12.3%12.3%12.3%12.3% 11.0%11.0%11.0%11.0% 18.0%18.0%18.0%18.0% 5.6%5.6%5.6%5.6% 13.8%13.8%13.8%13.8% 12.5%12.5%12.5%12.5% 12.6%12.6%12.6%12.6% 12.9%12.9%12.9%12.9% 13.5%13.5%13.5%13.5%

국내제과 16.0% 15.3% 11.6% 10.6% 13.7% 10.0% 10.0% 11.0% 13.4% 11.2% 12.6%

중국제과 16.1% 11.0% 18.0% 13.9% 18.0% 2.6% 18.5% 14.6% 15.0% 14.2% 15.2%

베트남제과 17.0% 1.6% 3.0% 8.3% 19.2% 8.3% 4.0% 8.0% 8.4% 10.8% 10.0%

러시아제과 5.4% 8.2% 12.4% 14.1% 9.5% 8.6% 13.4% 15.1% 9.5% 10.0% 10.2%

미디어 및 조정 49.8% -69.9% -22.7% -13.3% 40.2% -43.5% 2.9% 5.0% -10.9% 11.7% 8.0%


YoY 38.8% 40.8% -21.7% -32.9% 0.5% -51.8% 35.4% 67.3% 10.0% 14.1% 10.7%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 77.1 77.1 77.1 77.1 18.9 18.9 18.9 18.9 35.4 35.4 35.4 35.4 30.9 30.9 30.9 30.9 69.0 69.0 69.0 69.0 6.9 6.9 6.9 6.9 54.3 54.3 54.3 54.3 60.7 60.7 60.7 60.7 162.3 162.3 162.3 162.3 191.5191.5191.5191.5 219.2 219.2 219.2 219.2

YoY 44.1% -20.2% -29.0% -15.1% -10.5% -63.8% 53.1% 96.7% -0.7% 17.6% 14.9%

NPM 12.3% 3.7% 5.5% 5.1% 10.4% 1.4% 8.4% 9.6% 6.8% 7.8% 8.6% 자료: 하나금융투자


19

오리온 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 2,199.82,199.82,199.82,199.8 2,382.42,382.42,382.42,382.4 2222,436.0,436.0,436.0,436.0 2,558.12,558.12,558.12,558.1 2,711.62,711.62,711.62,711.6 유동자산유동자산유동자산유동자산 1,028.61,028.61,028.61,028.6 961.7961.7961.7961.7 1,024.61,024.61,024.61,024.6 1,222.11,222.11,222.11,222.1 1,443.31,443.31,443.31,443.3 매출원가 1,162.4 1,267.7 1,267.1 1,322.5 1,393.7 금융자산 488.8 511.3 564.6 740.2 933.8 매출총이익 1,037.4 1,114.7 1,168.9 1,235.6 1,317.9 현금성자산 216.2 252.8 300.2 462.6 639.5 판관비 788.5 815.4 853.8 889.9 932.5 매출채권 등 188.9 170.7 174.5 183.3 194.3 영업이익영업이익영업이익영업이익 248.9248.9248.9248.9 299.3299.3299.3299.3 315.1315.1315.1315.1 345.6345.6345.6345.6 385.3385.3385.3385.3 재고자산 215.5 188.1 192.4 202.0 214.1 금융손익 (47.8) (40.0) (21.8) (20.1) (17.6) 기타유동자산 135.4 91.6 93.1 96.6 101.1 종속/관계기업손익 1.4 (0.3) 2.3 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 1,903.91,903.91,903.91,903.9 2,037.22,037.22,037.22,037.2 2,145.42,145.42,145.42,145.4 2,170.12,170.12,170.12,170.1 2,203.02,203.02,203.02,203.0 기타영업외손익 26.4 (7.2) (8.3) (7.5) (7.0) 투자자산 33.4 132.9 135.9 142.7 151.2 세전이익세전이익세전이익세전이익 228.9228.9228.9228.9 251.8251.8251.8251.8 287.3287.3287.3287.3 318.0318.0318.0318.0 360.8360.8360.8360.8 금융자산 13.5 115.6 118.2 124.1 131.5 법인세 51.7 75.3 84.6 86.5 103.3 유형자산 1,727.1 1,757.5 1,883.8 1,907.4 1,933.2 계속사업이익 177.2 176.5 202.7 231.5 257.6 무형자산 39.739.739.739.7 53.053.053.053.0 31.931.931.931.9 26.226.226.226.2 24.624.624.624.6 중단사업이익 (2.9) 0.6 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 103.7103.7103.7103.7 93.893.893.893.8 93.893.893.893.8 93.893.893.893.8 94.094.094.094.0 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 174.3174.3174.3174.3 177.1177.1177.1177.1 202.7202.7202.7202.7 231.5231.5231.5231.5 257.6257.6257.6257.6 자산총계자산총계자산총계자산총계 2,932.52,932.52,932.52,932.5 2,998.82,998.82,998.82,998.8 3,170.03,170.03,170.03,170.0 3,392.23,392.23,392.23,392.2 3,646.33,646.33,646.33,646.3 비지배주주지분 순이익 10.8 14.8 11.1 12.3 13.7 유동부채유동부채유동부채유동부채 863.5863.5863.5863.5 742.3742.3742.3742.3 745.3745.3745.3745.3 758.7758.7758.7758.7 776.7776.7776.7776.7 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 163.5163.5163.5163.5 162.3162.3162.3162.3 191.5191.5191.5191.5 219.2219.2219.2219.2 243.9243.9243.9243.9 금융부채 446.6 353.8 348.8 343.8 338.8 지배주주지분포괄이익 159.5 162.2 185.1 211.4 235.2 매입채무 등 350.1 297.0 303.7 318.9 338.1 NOPAT 192.7 209.9 222.3 251.6 275.1 기타유동부채 66.8 91.5 92.8 96.0 99.8 EBITDA 395.3 481.6 449.9 466.7 504.2 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 666.5666.5666.5666.5 730.4730.4730.4730.4 732.1732.1732.1732.1 746.1746.1746.1746.1 761.1761.1761.1761.1 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 584.5584.5584.5584.5 653.2653.2653.2653.2 653.2653.2653.2653.2 663.2663.2663.2663.2 673.2673.2673.2673.2 매출액증가율 (11.5) 8.3 2.2 5.0 6.0 기타비유동부채 82.0 77.2 78.9 82.9 87.9 NOPAT증가율 4.6 8.9 5.9 13.2 9.3 부채총계부채총계부채총계부채총계 1,530.01,530.01,530.01,530.0 1,472.71,472.71,472.71,472.7 1,477.51,477.51,477.51,477.5 1,504.71,504.71,504.71,504.7 1,537.81,537.81,537.81,537.8 EBITDA증가율 (0.8) 21.8 (6.6) 3.7 8.0 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 1,247.11,247.11,247.11,247.1 1,378.71,378.71,378.71,378.7 1,538.71,538.71,538.71,538.7 1,726.31,726.31,726.31,726.3 1,938.41,938.41,938.41,938.4 영업이익증가율 (4.1) 20.2 5.3 9.7 11.5 자본금 29.929.929.929.9 29.929.929.929.9 29.929.929.929.9 29.929.929.929.9 29.929.929.929.9 (지배주주)순익증가율 12.2 (0.7) 18.0 14.5 11.3 자본잉여금 66.6 66.9 66.9 66.9 66.9 EPS증가율 12.1 (0.7) 17.7 14.1 11.3 자본조정 (36.3) (35.7) (35.7) (35.7) (35.7) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 (13.3) (12.2) (12.2) (12.2) (12.2) 매출총이익률 47.2 46.8 48.0 48.3 48.6 이익잉여금 1,200.3 1,329.8 1,489.8 1,677.4 1,889.6 EBITDA이익률 18.0 20.2 18.5 18.2 18.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 155.4155.4155.4155.4 147.5147.5147.5147.5 153.8153.8153.8153.8 161.2161.2161.2161.2 170.1170.1170.1170.1 영업이익률 11.3 12.6 12.9 13.5 14.2 자본총계자본총계자본총계자본총계 1,402.51,402.51,402.51,402.5 1,526.21,526.21,526.21,526.2 1,692.51,692.51,692.51,692.5 1,887.51,887.51,887.51,887.5 2,108.52,108.52,108.52,108.5 계속사업이익률 8.1 7.4 8.3 9.0 9.5 순금융부채 542.4 495.6 437.4 266.8 78.2


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 215.7215.7215.7215.7 482.1482.1482.1482.1 340.1340.1340.1340.1 355.8355.8355.8355.8 380.5380.5380.5380.5 EPS 27,363 27,164 31,981 36,489 40,597 당기순이익 174.3 177.1 202.7 231.5 257.6 BPS 214,175 236,130 261,494 292,707 328,028 조정 177.4 256.2 137.3 124.0 122.5 CFPS 74,311 85,225 74,161 76,471 82,826 감가상각비 146.5 182.3 134.8 121.1 118.9 EBITDAPS 66,173 80,595 75,129 77,684 83,918 외환거래손익 14.1 17.0 2.5 2.8 3.7 SPS 368,220 398,693 406,802 425,758 451,304 지분법손익 (1.4) 1.1 0.0 0.0 0.0 DPS 6,000 6,000 6,000 6,000 6,000 기타 18.2 55.8 0.0 0.1 (0.1) 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (136.0) 48.8 0.1 0.3 0.4 PER 37.1 42.9 26.0 22.7 20.4 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (120.6)(120.6)(120.6)(120.6) (302.2)(302.2)(302.2)(302.2) (256.2)(256.2)(256.2)(256.2) (166.7)(166.7)(166.7)(166.7) (176.9)(176.9)(176.9)(176.9) PBR 4.7 4.9 3.2 2.8 2.5 투자자산감소(증가) 1.0 (99.1) (7.8) (11.6) (13.4) PCFR 13.7 13.7 11.2 10.9 10.0 유형자산감소(증가) (146.2) (128.1) (240.0) (139.0) (143.2) EV/EBITDA 17.1 15.8 12.4 11.6 10.4 기타 24.6 (75.0) (8.4) (16.1) (20.3) PSR 2.8 2.9 2.0 1.9 1.8 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (112.0)(112.0)(112.0)(112.0) (143.9)(143.9)(143.9)(143.9) (36.5)(36.5)(36.5)(36.5) ((((26.7)26.7)26.7)26.7) (26.7)(26.7)(26.7)(26.7) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (78.1) (24.2) (5.0) 5.0 5.0 ROE 13.8 12.4 13.1 13.4 13.3 자본증가(감소) 1.1 0.3 0.0 0.0 0.0 ROA 5.5 5.5 6.2 6.7 6.9 기타재무활동 (14.2) (83.7) 0.0 0.0 0.0 ROIC 10.0 10.7 11.1 12.2 13.1 배당지급 (20.8) (36.3) (31.5) (31.7) (31.7) 부채비율 109.1 96.5 87.3 79.7 72.9 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (17.0)(17.0)(17.0)(17.0) 36.336.336.336.3 47.447.447.447.4 162.4162.4162.4162.4 176.9176.9176.9176.9 순부채비율 38.7 32.5 25.8 14.1 3.7 Unlevered CFO 443.9 509.3 444.1 459.5 497.6 이자보상배율(배) 7.2 10.1 10.8 11.8 13.1 Free Cash Flow 60.7 347.1 100.1 216.8 237.4



20

4) KT&G (BUY, TP 14.5만원): 인삼공사 호실적 예상


담배 총수요 YoY +low single 증가

추산, 인삼공사는 호실적 전망 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 1조 2,298억원(YoY +8.4%), 3,925억원(YoY

+6.0%)으로 추정한다. KT&G 개별 기준 매출액 및 영업이익은 각각 7,769억원(YoY

+10.5%), 3,340억원(YoY +5.6%)으로 예상한다. 3분기 실적은 인삼공사의 호실적에 기인

해 시장 기대치에 부합할 것으로 전망한다.

ⓛ 국내 담배 총수요는 전년대비 +4.0% 증가한 211억 개비로 추산된다. KT&G 점유율은

59.3%(YoY +0.1%p, QoQ Flat)로 전분기와 동일한 것으로 파악된다. 경쟁사의 저가 정책

이 지속되고 있어 연내 유의미한 점유율 상승은 쉽지 않아 보인다. ② 수출 담배 매출은

YoY +7.2% 증가할 것으로 추정한다. 물량은 전년대비 소폭 증가(YoY +2.0%)하겠으나, 연

초 단가 인상 및 제품 믹스 개선에 기반해 ASP가 YoY +9.0% 상승할 것으로 예상한다. 환

율은 3분기부터 부정적(YoY -4.0%)이다. ③ KGC는 전년 높은 베이스에도 불구하고 호실

적이 예상된다. 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각 +18.0%, +10.4% 증가할 것으로 추산

된다. 김영란법 우려에도 불구하고 추석 선물세트 판매가 사상 최고치를 경신한 것으로 파악

된다. ‘에브리타임’, ‘화애락, 등 브랜드 인지도 확대도 긍정적이다. 수출은 상반기와 트렌드

가 유사하다. 중국 뿌리삼 판매 부진으로 YoY -40% 이상 매출 감소가 불가피할 전망이다.


① 3분기도 견조한 이익 개선세가 지속될 것으로 판단된다. 올해 국내 담배 수요는 전년대

비 +11.7% 증가할 것으로 예상되어 긍정적이다. 다만, 경쟁사의 저가 정책은 KT&G 추가

적 점유율 상승에 부담으로 작용할 전망이다. ② KGC의 3분기 누적 영업이익은 1,600억원

을 상회할 것으로 추산되는 만큼 4분기 실적에 대한 눈높이는 낮출 필요가 있어 보인다. ③

그러나, 시가 배당수익률(+2.8%) 감안시 주가 하방 경직은 보유하고 있다고 판단한다.


21

표 8. KT&G 실적 추정 (단위: 십억원)


매출액매출액매출액매출액 1,136.9 1,136.9 1,136.9 1,136.9 1,031.9 1,031.9 1,031.9 1,031.9 1,134.4 1,134.4 1,134.4 1,134.4 866.7 866.7 866.7 866.7 1,091.3 1,091.3 1,091.3 1,091.3 1,088.1 1,088.1 1,088.1 1,088.1 1,229.8 1,229.8 1,229.8 1,229.8 1,030.1 1,030.1 1,030.1 1,030.1 4,169.4,169.4,169.4,169.8 8 8 8 4,439.3 4,439.3 4,439.3 4,439.3 4,574.7 4,574.7 4,574.7 4,574.7

①KT&G 769.8 676.3 702.8 672.8 701.2 745.5 776.9 726.2 2,821.8 2,949.7 2,998.6

-내수 569.3 448.6 475.4 433.4 424.0 467.8 510.1 468.5 1,926.7 1,870.5 1,846.3

-수출 135.9 181.7 188.3 175.1 232.2 193.7 201.7 192.7 681.0 820.3 902.3

-부동산 등 64.6 45.9 39.2 64.3 45.0 84.0 65.0 65.0 214.1 259.0 250.0

②KGC 238.9 214.7 283.3 180.8 295.6 253.5 334.3 198.9 917.7 1,082.3 1,168.9

③종속회사 128.2 140.9 148.3 13.1 94.5 89.1 118.6 105.0 430.5 407.2 407.2

YoY YoY YoY YoY 18.0%18.0%18.0%18.0% 4.0%4.0%4.0%4.0% 2.5%2.5%2.5%2.5% ----17.5%17.5%17.5%17.5% ----4.0%4.0%4.0%4.0% 5.4%5.4%5.4%5.4% 8.4%8.4%8.4%8.4% 18.8%18.8%18.8%18.8% 1.4%1.4%1.4%1.4% 6.5%6.5%6.5%6.5% 3.1%3.1%3.1%3.1%

①KT&G 22.0% 0.7% -2.7% -6.3% -8.9% 10.2% 10.5% 7.9% 2.9% 4.5% 1.7%

②KGC 15.6% 14.3% 16.7% 2.9% 23.7% 18.1% 18.0% 10.0% 12.9% 17.9% 8.0%

③종속회사 2.0% 5.8% 5.0% -91.7% -26.3% -36.8% -20.0% 701.5% -22.7% -5.4% 0.0%

영업이익영업이익영업이익영업이익 428.5 428.5 428.5 428.5 309.0 309.0 309.0 309.0 370.5 370.5 370.5 370.5 257.9 257.9 257.9 257.9 393.0 393.0 393.0 393.0 353.8 353.8 353.8 353.8 392.5 392.5 392.5 392.5 305.0 305.0 305.0 305.0 1,365.9 1,365.9 1,365.9 1,365.9 1,444.1,444.1,444.1,444.2222 1,520.2 1,520.2 1,520.2 1,520.2

①KT&G 380.0 280.1 316.4 270.3 327.4 330.7 334.0 305.0 1,246.8 1,297.1 1,334.4

②KGC 48.2 31.3 53.0 0.9 68.9 35.1 58.5 0.0 133.4 162.5 185.8

③종속회사 0.3 -2.4 1.1 -13.3 -3.3 -12.1 0.0 0.0 -14.3 -15.4 0.0

YoY YoY YoY YoY 64.7%64.7%64.7%64.7% 7.9%7.9%7.9%7.9% 9.5%9.5%9.5%9.5% ----10.2%10.2%10.2%10.2% ----8.3%8.3%8.3%8.3% 14.5%14.5%14.5%14.5% 6.0%6.0%6.0%6.0% 18.2%18.2%18.2%18.2% 16.6%16.6%16.6%16.6% 5.7%5.7%5.7%5.7% 5.3%5.3%5.3%5.3%

①KT&G 67.0% 8.4% 6.1% -0.1% -13.8% 18.1% 5.6% 12.8% 18.2% 4.0% 2.9%

②KGC 32.8% -2.8% 21.3% -95.0% 42.9% 12.1% 10.4% -100.0% 2.5% 21.8% 14.4%

③종속회사 TB CR TB CR TR CR - - CR CR CR

OPM OPM OPM OPM 37.7%37.7%37.7%37.7% 29.9%29.9%29.9%29.9% 32.7%32.7%32.7%32.7% 29.8%29.8%29.8%29.8% 36.0%36.0%36.0%36.0% 32.5%32.5%32.5%32.5% 31.9%31.9%31.9%31.9% 29.6%29.6%29.6%29.6% 32.8%32.8%32.8%32.8% 32.5%32.5%32.5%32.5% 33.2%33.2%33.2%33.2%

①KT&G 49.4% 41.4% 45.0% 40.2% 46.7% 44.4% 43.0% 42.0% 44.2% 44.0% 44.5%

②KGC 20.2% 14.6% 18.7% 0.5% 23.3% 13.8% 17.5% 0.0% 14.5% 15.0% 15.9%

③종속회사 0.2% -1.7% 0.7% -101.3% -3.5% -13.5% 0.0% 0.0% -3.3% -3.8% 0.0%

세전이익세전이익세전이익세전이익 419.4 419.4 419.4 419.4 354.4 354.4 354.4 354.4 420.4 420.4 420.4 420.4 220.2 220.2 220.2 220.2 392.6 392.6 392.6 392.6 391.1 391.1 391.1 391.1 400.7 400.7 400.7 400.7 313.4 313.4 313.4 313.4 1,414.4 1,414.4 1,414.4 1,414.4 1,497.8 1,497.8 1,497.8 1,497.8 1,581.6 1,581.6 1,581.6 1,581.6

YoY 55.5% 41.7% 11.5% -15.7% -6.4% 10.4% -4.7% 42.3% 22.1% 5.9% 5.6%

지배순이익지배순이익지배순이익지배순이익 308.9 308.9 308.9 308.9 261.2 261.2 261.2 261.2 302.7 302.7 302.7 302.7 162.9 162.9 162.9 162.9 284.4 284.4 284.4 284.4 291.0 291.0 291.0 291.0 288.5 288.5 288.5 288.5 231.4 231.4 231.4 231.4 1,035.7 1,035.7 1,035.7 1,035.7 1,095.3 1,095.3 1,095.3 1,095.3 1,154.6 1,154.6 1,154.6 1,154.6

YoY 60.8% 39.8% 12.4% -8.2% -7.9% 11.4% -4.7% 42.0% 25.4% 5.8% 5.4%

NPM 27.2% 25.3% 26.7% 18.8% 26.1% 26.7% 23.5% 22.5% 24.8% 24.7% 25.2%



22

KT&G 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 4,112.94,112.94,112.94,112.9 4,169.84,169.84,169.84,169.8 4,439.34,439.34,439.34,439.3 4,574.74,574.74,574.74,574.7 4,757.74,757.74,757.74,757.7 유동자산유동자산유동자산유동자산 4,408.64,408.64,408.64,408.6 5,570.95,570.95,570.95,570.9 6,185.16,185.16,185.16,185.1 6,861.36,861.36,861.36,861.3 7,606.77,606.77,606.77,606.7 매출원가 1,840.8 1,630.6 1,884.1 1,976.3 2,055.3 금융자산 1,094.3 1,701.4 2,066.0 2,616.8 3,192.7 매출총이익 2,272.1 2,539.2 2,555.2 2,598.4 2,702.4 현금성자산 416.4 546.2 836.2 1,349.5 1,874.7 판관비 1,100.2 1,173.3 1,111.0 1,078.2 1,121.3 매출채권 등 981.3 1,199.7 1,277.2 1,316.1 1,368.8 영업이익영업이익영업이익영업이익 1,171.91,171.91,171.91,171.9 1,365.91,365.91,365.91,365.9 1,444.21,444.21,444.21,444.2 1,520.21,520.21,520.21,520.2 1,581.01,581.01,581.01,581.0 재고자산 1,982.5 2,119.1 2,256.0 2,324.9 2,417.9 금융손익 44.1 74.8 36.0 61.4 75.5 기타유동자산 350.5 550.7 585.9 603.5 627.3 종속/관계기업손익 3.2 15.1 17.6 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 3,010.13,010.13,010.13,010.1 3,102.53,102.53,102.53,102.5 3,244.13,244.13,244.13,244.1 3,353.23,353.23,353.23,353.2 3,43,43,43,468.668.668.668.6 기타영업외손익 (61.3) (41.4) 0.0 0.0 0.0 투자자산 709.7 872.8 929.2 957.5 995.8 세전이익세전이익세전이익세전이익 1,157.91,157.91,157.91,157.9 1,414.41,414.41,414.41,414.4 1,497.81,497.81,497.81,497.8 1,581.61,581.61,581.61,581.6 1,656.61,656.61,656.61,656.6 금융자산 651.8 821.2 874.3 901.0 937.0 법인세 344.1 382.2 404.7 427.0 447.5 유형자산 1,753.4 1,789.8 1,884.6 1,973.9 2,058.7 계속사업이익 813.8 1,032.2 1,093.1 1,154.6 1,209.1 무형자산 154.9154.9154.9154.9 105.4105.4105.4105.4 95.895.895.895.8 87.287.287.287.2 79.579.579.579.5 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 392.1392.1392.1392.1 334.5334.5334.5334.5 334.5334.5334.5334.5 334.6334.6334.6334.6 334.6334.6334.6334.6 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 813.8813.8813.8813.8 1,032.21,032.21,032.21,032.2 1,093.11,093.11,093.11,093.1 1,154.61,154.61,154.61,154.6 1,209.11,209.11,209.11,209.1 자산총계자산총계자산총계자산총계 7,418.77,418.77,418.77,418.7 8,673.48,673.48,673.48,673.4 9,429.29,429.29,429.29,429.2 10,214.510,214.510,214.510,214.5 11,075.311,075.311,075.311,075.3 비지배주주지분 순이익 (11.8) (3.5) (2.2) 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 1,124.61,124.61,124.61,124.6 1,871.71,871.71,871.71,871.7 1,935.31,935.31,935.31,935.3 1,981.21,981.21,981.21,981.2 2,043.22,043.22,043.22,043.2 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 825.6825.6825.6825.6 1,035.71,035.71,035.71,035.7 1,095.31,095.31,095.31,095.3 1,154.61,154.61,154.61,154.6 1,209.11,209.11,209.11,209.1 금융부채 143.1 234.0 206.4 206.4 206.4 지배주주지분포괄이익 758.5 1,007.1 1,099.3 1,161.1 1,215.9 매입채무 등 763.1 1,384.2 1,473.6 1,518.6 1,579.3 NOPAT 823.6 996.8 1,054.0 1,109.8 1,153.9 기타유동부채 218.4 253.5 255.3 256.2 257.5 EBITDA 1,333.9 1,527.8 1,619.0 1,707.3 1,779.8 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 586.0586.0586.0586.0 526.2526.2526.2526.2 553.6553.6553.6553.6 567.3567.3567.3567.3 585.9585.9585.9585.9 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 137.8137.8137.8137.8 102.2102.2102.2102.2 102.2102.2102.2102.2 102.2102.2102.2102.2 102.2102.2102.2102.2 매출액증가율 7.6 1.4 6.5 3.1 4.0 기타비유동부채 448.2 424.0 451.4 465.1 483.7 NOPAT증가율 28.1 21.0 5.7 5.3 4.0 부채총계부채총계부채총계부채총계 1,710.61,710.61,710.61,710.6 2,397.92,397.92,397.92,397.9 2,488.92,488.92,488.92,488.9 2,548.52,548.52,548.52,548.5 2,629.12,629.12,629.12,629.1 EBITDA증가율 12.0 14.5 6.0 5.5 4.2 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 5,630.65,630.65,630.65,630.6 6,208.96,208.96,208.96,208.9 6,875.96,875.96,875.96,875.9 7,601.67,601.67,601.67,601.6 8,381.88,381.88,381.88,381.8 영업이익증가율 15.7 16.6 5.7 5.3 4.0 자본금 955.0955.0955.0955.0 955.0955.0955.0955.0 959595955.05.05.05.0 955.0955.0955.0955.0 955.0955.0955.0955.0 (지배주주)순익증가율 44.7 25.4 5.8 5.4 4.7 자본잉여금 487.5 484.7 484.7 484.7 484.7 EPS증가율 44.6 25.5 5.8 5.4 4.7 자본조정 (339.1) (337.1) (337.1) (337.1) (337.1) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 (95.0) (125.5) (125.5) (125.5) (125.5) 매출총이익률 55.2 60.9 57.6 56.8 56.8 이익잉여금 4,622.3 5,231.8 5,898.8 6,624.5 7,404.6 EBITDA이익률 32.4 36.6 36.5 37.3 37.4 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 77.577.577.577.5 66.666.666.666.6 64.464.464.464.4 64.464.464.464.4 64.464.464.464.4 영업이익률 28.5 32.8 32.5 33.2 33.2 자본총계자본총계자본총계자본총계 5,708.15,708.15,708.15,708.1 6,275.56,275.56,275.56,275.5 6,940.36,940.36,940.36,940.3 7,666.07,666.07,666.07,666.0 8,446.28,446.28,446.28,446.2 계속사업이익률 19.8 24.8 24.6 25.2 25.4 순금융부채 (813.4) (1,365.1) (1,757.4) (2,308.2) (2,884.1)


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 765.2765.2765.2765.2 1,259.21,259.21,259.21,259.2 1,093.91,093.91,093.91,093.9 1,207.31,207.31,207.31,207.3 1,236.31,236.31,236.31,236.3 EPS 6,013 7,544 7,978 8,410 8,807 당기순이익 813.8 1,032.2 1,093.1 1,154.6 1,209.1 BPS 43,481 47,679 52,537 57,823 63,505 조정 267.2 214.2 131.7 118.5 116.1 CFPS 10,015 11,456 11,869 12,384 12,912 감가상각비 162.0 161.9 174.8 187.1 198.7 EBITDAPS 9,716 11,128 11,792 12,435 12,963 외환거래손익 (15.6) (19.3) 0.0 0.0 0.0 SPS 29,957 30,372 32,334 33,321 34,654 지분법손익 (3.2) (15.1) 0.0 0.0 0.0 DPS 3,400 3,400 3,400 3,400 3,400 기타 124.0 86.7 (43.1) (68.6) (82.6) 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (315.8) 12.8 (130.9) (65.8) (88.9) PER 12.7 13.9 14.9 14.2 13.5 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (342.9)(342.9)(342.9)(342.9) (747.6)(747.6)(747.6)(747.6) (338.0)(338.0)(338.0)(338.0) (255.7)(255.7)(255.7)(255.7) (272.7)(272.7)(272.7)(272.7) PBR 1.8 2.2 2.3 2.1 1.9 투자자산감소(증가) (98.1) (163.0) (56.4) (28.3) (38.3) PCFR 7.6 9.1 10.0 9.6 9.2 유형자산감소(증가) (318.9) (199.9) (260.0) (267.8) (275.8) EV/EBITDA 7.3 8.5 9.0 8.3 7.6 기타 74.1 (384.7) (21.6) 40.4 41.4 PSR 2.5 3.4 3.7 3.6 3.4 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (353.8)(353.8)(353.8)(353.8) (381.0)(381.0)(381.0)(381.0) (465.9)(465.9)(465.9)(465.9) (438.4)(438.4)(438.4)(438.4) (438.4)(438.4)(438.4)(438.4) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 62.6 55.4 (27.7) 0.0 0.0 ROE 15.1 17.5 16.7 16.0 15.1 자본증가(감소) 0.0 (2.7) 0.0 0.0 0.0 ROA 11.4 12.9 12.1 11.8 11.4 기타재무활동 (13.5) (5.6) (9.9) (9.5) (9.5) ROIC 18.5 21.9 22.9 23.1 23.2 배당지급 (402.9) (428.1) (428.3) (428.9) (428.9) 부채비율 30.0 38.2 35.9 33.2 31.1 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 68.568.568.568.5 129.8129.8129.8129.8 290.0290.0290.0290.0 513.3513.3513.3513.3 525.2525.2525.2525.2 순부채비율 (14.3) (21.8) (25.3) (30.1) (34.1) Unlevered CFO 1,374.9 1,572.8 1,629.5 1,700.2 1,772.7 이자보상배율(배) 107.0 144.1 145.8 160.3 166.7 Free Cash Flow 434.8 1,049.0 833.9 939.5 960.4



23

5) 농심(BUY, TP 46만원): 라면 점유율은 2분기가 바닥


전년 높은 베이스 부담,

다만, 라면 점유율은 2분기 바닥으로

QoQ 상승

3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 5,447억원(YoY -0.2%), 232억원(YoY -38.1%)으

로 추정한다. 개별 기준 매출액 및 영업이익은 각각 4,597억원(YoY -2.0%), 166억원(YoY

-48.0%)으로 예상한다.

라면 매출은 전년대비 -4.5% 감소할 것으로 예상한다. 전년 높은 베이스(‘짜왕’ 매출 400억

원)가 부담이다. 라면 시장 경쟁 심화에 기인해 매출 에누리도 전년대비 증가가 불가피할 것

으로 판단된다. 다만, 라면 점유율은 55.7%(금액기준, YoY -6.9%p, QoQ +1.7%p)로 추산

된다. 농심의 신제품(‘부대찌개’+’드레싱누들’) 매출은 200억원으로 파악된다.

중국 수출은 견조한 물량 성장에 힘입어 YoY +10% 증가할 것으로 전망한다. 위안화 절하

효과(YoY -9.0%)를 반영한 수치다. 미국 수출도 채널 침투율 확대에 따른 견조한 성장세

(YoY 10.0%)가 전망된다. 일본 수출은 우호적인 환율 영향 및 반한 감정 약화로 YoY

25.0% 증가할 것으로 추정한다. 한편, 백산수 제 2공장 가동에 따른 영업적자는 10억원으

로 추산한다.


3분기도 전년 높은 베이스 및 경쟁 심화에 기인해 실적 부진세가 이어질 것으로 전망한다.

그러나, 라면 점유율은 2분기 바닥으로 점진적 상승할 것으로 판단한다. 계절이 바뀌면서 일

부 경쟁사의 판촉이 완화되는 분위기고, 신제품 ‘부대찌개’가 월 매출 50억원을 상회하는 수

준까지 상승해 기존 라면 매출 감소를 상쇄시키고 있기 때문이다. 현 주가는 17년 예상

PBR 0.9배에 거래 중이다. 역사적 밸류에이션 밴드 감안시(PBR 0.8배~1.5배) 조정시마다

매수 유효하다.

표 9. 농심 개별 기준 실적 추정 (단위:십억원)


매출액매출액매출액매출액 466.4 466.4 466.4 466.4 457.1 457.1 457.1 457.1 469.3 469.3 469.3 469.3 485.9 485.9 485.9 485.9 478.0 478.0 478.0 478.0 440.7 440.7 440.7 440.7 459.7 459.7 459.7 459.7 480.8 480.8 480.8 480.8 1,878.7 1,878.7 1,878.7 1,878.7 1,859.3 1,859.3 1,859.3 1,859.3 1,929.5 1,929.5 1,929.5 1,929.5

총매출액 499.1 490.6 504.0 522.8 513.8 479.1 497.0 517.0 2,016.4 2,006.9 2,068.1

-라면 326.3 329.1 344.7 366.9 340.1 317.3 329.2 352.2 1,367.0 1,338.7 1,365.5

-스낵 93.4 83.7 76.7 79.6 82.4 79.7 79.8 82.0 333.5 323.9 323.9

-음료 기타 77.2 74.5 80.0 73.9 91.4 82.1 88.0 82.8 305.7 344.3 378.7

YoYYoYYoYYoY ----2.5%2.5%2.5%2.5% 5.8%5.8%5.8%5.8% 8.8%8.8%8.8%8.8% 5.7%5.7%5.7%5.7% 2.5%2.5%2.5%2.5% ----3.6%3.6%3.6%3.6% ----2.0%2.0%2.0%2.0% ----1.1%1.1%1.1%1.1% 4.3%4.3%4.3%4.3% ----1.0%1.0%1.0%1.0% 3.8%3.8%3.8%3.8%

총매출액 -0.1% -2.7% -4.5% -6.0% -2.6% 5.3% 8.6% 6.3% 4.3% -0.5% 3.1%

-라면 -7.7% 4.2% 10.9% 6.9% 4.2% -3.6% -4.5% -4.0% 3.3% -2.1% 2.0%

-스낵 16.2% 1.7% -5.2% -3.2% -11.8% -4.8% 4.0% 3.0% 2.3% -2.9% 0.0%

-음료 기타 2.5% 15.2% 16.2% -45.0% 18.2% 10.2% 10.0% 12.0% 12.0% 12.6% 10.0%

영업이익영업이익영업이익영업이익 26.3 26.3 26.3 26.3 19.7 19.7 19.7 19.7 31.8 31.8 31.8 31.8 27.5 27.5 27.5 27.5 28.7 28.7 28.7 28.7 4.9 4.9 4.9 4.9 16.6 16.6 16.6 16.6 23.6 23.6 23.6 23.6 105.3 105.3 105.3 105.3 73.7 73.7 73.7 73.7 90.7 90.7 90.7 90.7

YoY -16.9% 90.9% 142.4% 73.2% 9.1% -74.9% -48.0% -14.3% 48.4% -30.0% 23.0%

OPM 5.6% 4.3% 6.8% 5.7% 6.0% 1.1% 3.6% 4.9% 5.6% 4.0% 4.7%



24

표 10. 농심 연결 실적 추정 (단위: 십억원)


매출액매출액매출액매출액 539.9 539.9 539.9 539.9 529.5 529.5 529.5 529.5 546.0 546.0 546.0 546.0 566.2 566.2 566.2 566.2 568.1 568.1 568.1 568.1 527.2 527.2 527.2 527.2 544.544.544.544.7 7 7 7 570.4 570.4 570.4 570.4 2,181.6 2,181.6 2,181.6 2,181.6 2,210.4 2,210.4 2,210.4 2,210.4 2,345.4 2,345.4 2,345.4 2,345.4

국내 466.4 457.1 469.3 485.9 478.0 440.7 459.7 480.8 1,878.7 1,859.3 1,929.5

중국 36.4 35.7 37.9 35.2 46.3 41.2 40.5 38.0 145.2 180.6 205.1

미국 42.3 40.1 41.9 50.0 51.6 47.9 46.1 55.0 174.4 200.7 220.8

일본 6.3 6.7 6.8 9.3 8.3 9.2 8.5 11.1 29.1 37.1 39.3

기타조정 (11.4) (10.2) (9.9) (14.2) (16.1) (11.9) (10.2) (14.6) (45.6) (67.4) (49.4)

YoYYoYYoYYoY -0.4% 8.0% 11.9% 8.7% 5.2% -0.4% -0.2% 0.7% 6.9% 1.3% 6.1%

국내 -2.5% 5.8% 8.8% 5.7% 2.5% -3.6% -2.0% -1.1% 4.3% -1.0% 3.8%

중국 13.4% 35.9% 46.4% 39.9% 27.1% 15.4% 7.0% 8.0% 32.7% 24.4% 13.6%

미국 21.4% 17.1% 30.1% 26.8% 22.1% 19.5% 10.0% 10.0% 23.8% 15.1% 10.0%

일본 -10.1% -9.0% 18.2% 41.8% 31.2% 37.8% 25.0% 20.0% 9.0% 27.7% 6.0%


YoY -16.8% 145.0% 145.1% 91.3% 17.1% -48.7% -38.1% -5.1% 60.8% -19.3% 18.4%

OPM 5.1% 4.6% 6.9% 5.1% 5.7% 2.4% 4.3% 4.8% 5.4% 4.3% 4.8%

세전이익세전이익세전이익세전이익 31.9 31.9 31.9 31.9 48.1 48.1 48.1 48.1 38.3 38.3 38.3 38.3 35.2 35.2 35.2 35.2 156.2 156.2 156.2 156.2 20.5 20.5 20.5 20.5 25252525.1 .1 .1 .1 29.3 29.3 29.3 29.3 153.5 153.5 153.5 153.5 231.231.231.231.1111 133.3 133.3 133.3 133.3

YoY -17.8% 181.8% 93.8% 62.4% 389.5% -57.3% -34.4% -16.7% 57.7% 50.6% -42.4%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 23.4 23.4 23.4 23.4 36.4 36.4 36.4 36.4 29.1 29.1 29.1 29.1 28.4 28.4 28.4 28.4 143.8 143.8 143.8 143.8 14.7 14.7 14.7 14.7 19.1 19.1 19.1 19.1 21.1 21.1 21.1 21.1 117.3 117.3 117.3 117.3 198.7 198.7 198.7 198.7 102.0 102.0 102.0 102.0

YoY -20.0% 194.5% 92.2% 245.3% 514.5% -59.7% -34.4% -25.8% 80.5% 69.3% -48.7%

NPM 4.3% 6.9% 5.3% 5.0% 25.3% 2.8% 3.5% 3.7% 5.4% 9.0% 4.3%



25

농심 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 2,041.72,041.72,041.72,041.7 2,181.62,181.62,181.62,181.6 2,210.42,210.42,210.42,210.4 2,345.42,345.42,345.42,345.4 2,462.72,462.72,462.72,462.7 유동자산유동자산유동자산유동자산 899.6899.6899.6899.6 999997.897.897.897.8 1,198.91,198.91,198.91,198.9 1,327.01,327.01,327.01,327.0 1,463.81,463.81,463.81,463.8 매출원가 1,456.4 1,509.6 1,525.3 1,611.3 1,686.9 금융자산 496.7 573.7 769.3 871.2 985.3 매출총이익 585.3 672.0 685.1 734.1 775.8 현금성자산 115.4 168.8 359.1 435.9 528.3 판관비 511.8 553.7 589.7 621.0 649.6 매출채권 등 212.9 227.0 230.0 244.0 256.2 영업이익영업이익영업이익영업이익 73.573.573.573.5 118.3118.3118.3118.3 95.595.595.595.5 113.1113.1113.1113.1 126.1126.1126.1126.1 재고자산 173.0 173.0 175.3 186.0 195.3 금융손익 7.3 3.2 10.1 12.9 14.9 기타유동자산 17.0 24.1 24.3 25.8 27.0 종속/관계기업손익 0.0 0.0 117.6 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 1,324.51,324.51,324.51,324.5 1,420.91,420.91,420.91,420.9 1,403.21,403.21,403.21,403.2 1,390.61,390.61,390.61,390.6 1,380.61,380.61,380.61,380.6 기타영업외손익 16.5 32.0 7.9 7.4 7.4 투자자산 7.0 40.0 40.5 43.0 45.1 세전이익세전이익세전이익세전이익 97.397.397.397.3 153.5153.5153.5153.5 231.1231.1231.1231.1 133.3133.3133.3133.3 148.4148.4148.4148.4 금융자산 7.0 40.0 40.5 43.0 45.1 법인세 32.9 36.1 32.4 31.3 30.2 유형자산 1,088.1 1,133.0 1,115.5 1,101.2 1,089.9 계속사업이익 64.5 117.4 198.8 102.0 118.2 무형자산 34.534.534.534.5 56.856.856.856.8 56.056.056.056.0 55.255.255.255.2 54.554.554.554.5 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 194.9194.9194.9194.9 191.1191.1191.1191.1 191.2191.2191.2191.2 191.2191.2191.2191.2 191.1191.1191.1191.1 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 64.564.564.564.5 117.4117.4117.4117.4 198.8198.8198.8198.8 102.0102.0102.0102.0 118.2118.2118.2118.2 자산총계자산총계자산총계자산총계 2,224.12,224.12,224.12,224.1 2,418.72,418.72,418.72,418.7 2,602.12,602.12,602.12,602.1 2,717.52,717.52,717.52,717.5 2,844.42,844.42,844.42,844.4 비지배주주지분 순이익 (0.5) 0.1 0.0 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 553.7553.7553.7553.7 634.4634.4634.4634.4 641.1641.1641.1641.1 672.5672.5672.5672.5 699.8699.8699.8699.8 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 65.65.65.65.0000 117.3117.3117.3117.3 198.7198.7198.7198.7 102.0102.0102.0102.0 118.2118.2118.2118.2 금융부채 75.6 96.7 96.6 96.6 96.6 지배주주지분포괄이익 60.3 124.4 198.3 101.8 117.9 매입채무 등 444.7 491.5 498.0 528.4 554.9 NOPAT 48.7 90.5 82.1 86.5 100.5 기타유동부채 33.4 46.2 46.5 47.5 48.3 EBITDA 154.6 198.2 173.7 189.9 201.9 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 116.9116.9116.9116.9 137.9137.9137.9137.9 139.0139.0139.0139.0 144.1144.1144.1144.1 148.5148.5148.5148.5 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 19.819.819.819.8 55.455.455.455.4 55.455.455.455.4 55.455.455.455.4 55.455.455.455.4 매출액증가율 (2.2) 6.9 1.3 6.1 5.0 기타비유동부채 97.1 82.5 83.6 88.7 93.1 NOPAT증가율 (28.6) 85.8 (9.3) 5.4 16.2 부채총계부채총계부채총계부채총계 670.7670.7670.7670.7 772.2772.2772.2772.2 780.0780.0780.0780.0 816.6816.6816.6816.6 848.3848.3848.3848.3 EBITDA증가율 (12.0) 28.2 (12.4) 9.3 6.3 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 1,534.71,534.71,534.71,534.7 1,635.01,635.01,635.01,635.0 1,810.61,810.61,810.61,810.6 1,889.51,889.51,889.51,889.5 1,984.51,984.51,984.51,984.5 영업이익증가율 (20.6) 61.0 (19.3) 18.4 11.5 자본금 30.430.430.430.4 30.430.430.430.4 30.430.430.430.4 30.430.430.430.4 30.430.430.430.4 (지배주주)순익증가율 (26.5) 80.5 69.4 (48.7) 15.9 자본잉여금 122.1 121.2 121.2 121.2 121.2 EPS증가율 (26.5) 80.5 69.4 (48.7) 15.9 자본조정 (80.8) (80.8) (80.8) (80.8) (80.8) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 2.2 10.6 10.6 10.6 10.6 매출총이익률 28.7 30.8 31.0 31.3 31.5 이익잉여금 1,460.7 1,553.6 1,729.2 1,808.1 1,903.2 EBITDA이익률 7.6 9.1 7.9 8.1 8.2 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 18.818.818.818.8 11.511.511.511.5 11.511.511.511.5 11.511.511.511.5 11.511.511.511.5 영업이익률 3.6 5.4 4.3 4.8 5.1 자본총계자본총계자본총계자본총계 1,553.51,553.51,553.51,553.5 1,646.51,646.51,646.51,646.5 1,822.11,822.11,822.11,822.1 1,901.01,901.01,901.01,901.0 1,996.01,996.01,996.01,996.0 계속사업이익률 3.2 5.4 9.0 4.3 4.8 순금융부채 (401.3) (421.6) (617.2) (719.1) (833.2)


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 98.798.798.798.7 201.9201.9201.9201.9 279.279.279.279.2222 189.3189.3189.3189.3 203.0203.0203.0203.0 EPS 10,687 19,291 32,672 16,769 19,430 당기순이익 64.5 117.4 198.8 102.0 118.2 BPS 265,581 282,078 310,947 323,914 339,541 조정 109.0 97.7 78.2 76.9 75.7 CFPS 31,379 39,062 49,198 32,443 34,407 감가상각비 81.0 79.9 78.2 76.9 75.8 EBITDAPS 25,412 32,587 28,562 31,227 33,190 외환거래손익 2.4 4.6 0.0 0.0 0.0 SPS 335,661 358,664 363,397 385,588 404,868 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 기타 25.6 13.2 0.0 0.0 (0.1) 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (74.8) (13.2) 2.2 10.4 9.1 PER 23.6 22.8 9.2 17.9 15.5 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (68.2)(68.2)(68.2)(68.2) (167.7)(167.7)(167.7)(167.7) (65.9)(65.9)(65.9)(65.9) (89.3)(89.3)(89.3)(89.3) (87.6)(87.6)(87.6)(87.6) PBR 1.0 1.6 1.0 0.9 0.9 투자자산감소(증가) (0.2) (33.0) (0.5) (2.5) (2.1) PCFR 8.0 11.3 6.1 9.3 8.7 유형자산감소(증가) (96.9) (89.5) (60.0) (61.8) (63.7) EV/EBITDA 7.5 11.4 7.0 5.9 5.0 기타 28.9 (45.2) (5.4) (25.0) (21.8) PSR 0.8 1.2 0.8 0.8 0.7 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (26.6)(26.6)(26.6)(26.6) 18.318.318.318.3 (23.2)(23.2)(23.2)(23.2) (23.1)(23.1)(23.1)(23.1) (23.1)(23.1)(23.1)(23.1) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 0.1 56.7 (0.0) 0.0 0.0 ROE 4.3 7.4 11.5 5.5 6.1 자본증가(감소) (1.6) (1.0) 0.0 0.0 0.0 ROA 2.9 5.1 7.9 3.8 4.2 기타재무활동 (2.0) (14.2) (0.1) 0.0 0.0 ROIC 4.6 8.2 7.4 7.9 9.3 배당지급 (23.1) (23.2) (23.1) (23.1) (23.1) 부채비율 43.2 46.9 42.8 43.0 42.5 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 3.83.83.83.8 53.553.553.553.5 190.2190.2190.2190.2 76.976.976.976.9 92.392.392.392.3 순부채비율 (25.8) (25.6) (33.9) (37.8) (41.7) Unlevered CFO 190.9 237.6 299.3 197.3 209.3 이자보상배율(배) 37.2 61.6 40.4 47.9 53.4 Free Cash Flow (7.2) 80.3 219.2 127.5 139.4



26

6) 롯데푸드(BUY, TP 100만원, 하향): 너무 싼 주가


2분기 부진했던 빙과 부문 회복 3분기 매출액 및 영업이익을 각각 4,919억원(YoY +4.8%), 325억원(YoY +7.9%)으로 추정

한다. 2분기 실적 부진의 원인이었던 빙과 부문 회복으로 3분기 실적은 시장 기대치에 부합

할 것으로 전망한다.

① 3분기 빙과 부문 매출은 전년대비 +4~5% 증가할 것으로 예상된다. 빙과 시장은 대체재

증가에 기인해 여전히 부진하다. 다만, 7~8월은 폭염과 가격 정찰제(8월 8일 ‘바’ 타입 시

행) 시행이 맞물리며 Q와 P가 소폭 동반 상승한 것으로 판단된다. 탑라인 성장으로 수익성

도 전년대비 소폭 개선될 것으로 추정한다. ② 돈육 부문 매출은 추석 선물세트 판매 호조로

YoY +2~3% 증가할 것으로 예상된다. 돈육 투입가는 YoY -10% 하락할 것으로 추산된다.

연말까지 투입가 부담은 없는 상황으로 연내 수익성 개선 추이는 지속될 것으로 판단된다.

③ 파스퇴르는 제조분유 할인 경쟁 완화 및 제조분유 신제품(무항생제 위드맘) 판매 호조에

기인한 ASP 개선으로 수익성 개선이 기대된다. 중국 제조분유 수출액은 100억원 수준으로

예상된다. 올해 연간 중국 수출액은 400억원으로 추산된다. ④ 후레쉬델리카는 도시락 판매

호조로 견조한 매출 성장을 시현할 것으로 예상한다. 고원가율 제품 구조조정으로 수익성도

YoY +3~400bp 개선 추세가 지속되고 있는 것으로 판단된다.


① 2분기 실적 부진의 주요 원인이었던 빙과 부문 실적 회복세가 가시화 되면서 3분기 실적

은 시장 기대치에 부합할 것으로 전망한다. ② 그룹사 유통 채널 역량에 기반한 중장기 사업

확대 기대감도 유효하다. 11월 평택 공장 가동 재개로 하반기는 HMR 제품 라인업 확대가

예상된다. ③ 현 주가는 17년 예상 PER 13배에 거래 중이다. 밸류에이션 조정으로 목표주

가는 하향하나 저가 매수 유효한 시점으로 판단한다.


27

표 11. 롯데푸드 실적 전망 (단위:십억원)


매출액매출액매출액매출액 404.8 404.8 404.8 404.8 443.2 443.2 443.2 443.2 469.6 469.6 469.6 469.6 388.7 388.7 388.7 388.7 422.9 422.9 422.9 422.9 452.2 452.2 452.2 452.2 491.9 491.9 491.9 491.9 401.9 401.9 401.9 401.9 1,706.21,706.21,706.21,706.2 1,768.8 1,768.8 1,768.8 1,768.8 1,857.3 1,857.3 1,857.3 1,857.3

유지/식품 174.6 183.8 183.9 179.1 186.4 194.8 195.0 186.3 721.4 762.4 800.5

빙과/유가공 97.1 134.3 136.1 89.9 98.1 129.6 142.9 93.5 457.4 464.1 487.3

육가공 133.1 125.0 149.6 119.7 138.5 127.7 154.1 122.1 527.4 542.4 569.5

YoY YoY YoY YoY 5.6%5.6%5.6%5.6% 4.1%4.1%4.1%4.1% 6.3%6.3%6.3%6.3% 1.7%1.7%1.7%1.7% 4.5%4.5%4.5%4.5% 2.0%2.0%2.0%2.0% 4.8%4.8%4.8%4.8% 3.4%3.4%3.4%3.4% 4.5%4.5%4.5%4.5% 3.7%3.7%3.7%3.7% 5.0%5.0%5.0%5.0%

유지/식품 3.3% 7.8% 8.5% 6.8% 6.8% 6.0% 6.0% 4.0% 6.6% 5.7% 5.0%

빙과/유가공 3.7% 2.1% 0.5% -0.7% 1.1% -3.5% 5.0% 4.0% 1.4% 1.5% 5.0%

육가공 9.1% 1.7% 9.2% -3.1% 4.1% 2.1% 3.0% 2.0% 4.3% 2.8% 5.0%


YoY -11.1% 1.5% 14.2% 100.9% 52.6% -1.9% 7.9% 425.0% 5.0% 22.0% 9.1%

OPM 3.2% 5.6% 6.4% 0.4% 4.7% 5.4% 6.6% 2.0% 4.1% 4.8% 5.0%


YoY -19.1% -42.4% -12.6% TB 49.7% -0.9% 54.1% 71.5% -14.4% 36.5% 10.3%

지배순이익지배순이익지배순이익지배순이익 11.0 11.0 11.0 11.0 18.1 18.1 18.1 18.1 18.9 18.9 18.9 18.9 2.3 2.3 2.3 2.3 15.3 15.3 15.3 15.3 15.6 15.6 15.6 15.6 26.4 26.4 26.4 26.4 8.4 8.4 8.4 8.4 50.3 50.3 50.3 50.3 65.8 65.8 65.8 65.8 73.5 73.5 73.5 73.5

YoY -77.1% 52.2% -15.6% TB 39.9% -13.7% 39.7% 263.7% -16.0% 30.8% 11.8%

NPM 2.7% 4.1% 4.0% 0.6% 3.6% 3.5% 5.4% 2.1% 2.9% 3.7% 4.0% 자료: 하나금융투자

표 12. 적정주가 100만원 산출 (단위:십억원)

구분구분구분구분 적정가치적정가치적정가치적정가치((((십억원십억원십억원십억원)))) 비고비고비고비고

(지배)순이익 73.5 17년 예상 지배 순이익

주식수(천주) 1,369

EPS 53,648

PER 19.0 업종 평균 16배에 20% 할증

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 1,1,1,1,000000000000,000,000,000,000 적정주가적정주가적정주가적정주가 111100000000만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


28

롯데푸드 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,633.01,633.01,633.01,633.0 1,706.21,706.21,706.21,706.2 1,768.81,768.81,768.81,768.8 1,857.31,857.31,857.31,857.3 1,950.11,950.11,950.11,950.1 유동자산유동자산유동자산유동자산 404.9404.9404.9404.9 493.7493.7493.7493.7 503.4503.4503.4503.4 575.5575.5575.5575.5 654.0654.0654.0654.0 매출원가 1,311.5 1,357.6 1,401.8 1,468.0 1,537.5 금융자산 35.5 135.7 132.3 185.9 244.9 매출총이익 321.5 348.6 367.0 389.3 412.6 현금성자산 18.4 114.3 110.1 162.5 220.4 판관비 255.5 279.4 282.6 297.2 308.1 매출채권 등 172.4 190.7 197.7 207.6 218.0 영업이익영업이익영업이익영업이익 65.965.965.965.9 69.269.269.269.2 84.484.484.484.4 92.192.192.192.1 104.5104.5104.5104.5 재고자산 186.5 157.8 163.6 171.7 180.3 금융손익 1.2 1.7 2.4 3.2 3.8 기타유동자산 10.5 9.5 9.8 10.3 10.8 종속/관계기업손익 9.4 (6.4) (1.4) (1.0) 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 788.2788.2788.2788.2 793.9793.9793.9793.9 816.8816.8816.8816.8 823.9823.9823.9823.9 836.0836.0836.0836.0 기타영업외손익 (3.3) (1.9) 0.0 0.0 0.0 투자자산 201.0 216.7 224.7 235.9 247.7 세전이익세전이익세전이익세전이익 73.273.273.273.2 62.662.662.662.6 85.585.585.585.5 94.394.394.394.3 108.4108.4108.4108.4 금융자산 140.2 162.1 168.0 176.4 185.3 법인세 13.3 12.4 19.8 20.8 23.8 유형자산 513.9 501.6 520.2 518.9 521.7 계속사업이익 59.9 50.3 65.8 73.5 84.5 무형자산 59.559.559.559.5 56.556.556.556.5 53.053.053.053.0 50.050.050.050.0 47.647.647.647.6 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 13.813.813.813.8 19.119.119.119.1 18.918.918.918.9 19.119.119.119.1 19.019.019.019.0 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 59.959.959.959.9 50.350.350.350.3 65.865.865.865.8 73.573.573.573.5 84.584.584.584.5 자산총계자산총계자산총계자산총계 1,193.21,193.21,193.21,193.2 1,287.61,287.61,287.61,287.6 1,320.21,320.21,320.21,320.2 1,399.31,399.31,399.31,399.3 1,490.01,490.01,490.01,490.0 비지배주주지분 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 191.3191.3191.3191.3 229.3229.3229.3229.3 199.8199.8199.8199.8 207.7207.7207.7207.7 216.0216.0216.0216.0 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 59.959.959.959.9 50.350.350.350.3 65.865.865.865.8 73.573.573.573.5 84.584.584.584.5 금융부채 37.5 69.2 34.0 34.0 34.0 지배주주지분포괄이익 61.6 64.0 65.8 73.5 84.5 매입채무 등 143.4 150.3 155.9 163.7 171.8 NOPAT 54.0 55.6 64.9 71.8 81.5 기타유동부채 10.4 9.8 9.9 10.0 10.2 EBITDA 111.7 117.0 134.5 141.4 153.7 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 169.9169.9169.9169.9 165.7165.7165.7165.7 168.6168.6168.6168.6 172.8172.8172.8172.8 177.2177.2177.2177.2 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 92.092.092.092.0 85.285.285.285.2 85.285.285.285.2 85.285.285.285.2 85.285.285.285.2 매출액증가율 4.1 4.5 3.7 5.0 5.0 기타비유동부채 77.9 80.5 83.4 87.6 92.0 NOPAT증가율 (21.1) 3.0 16.7 10.6 13.5 부채총계부채총계부채총계부채총계 361.2361.2361.2361.2 395.0395.0395.0395.0 368.4368.4368.4368.4 380.5380.5380.5380.5 393.2393.2393.2393.2 EBITDA증가율 (4.2) 4.7 15.0 5.1 8.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 832.0832.0832.0832.0 892.6892.6892.6892.6 951.8951.8951.8951.8 1,018.71,018.71,018.71,018.7 1,096.71,096.71,096.71,096.7 영업이익증가율 (10.7) 5.0 22.0 9.1 13.5 자본금 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 (지배주주)순익증가율 (47.4) (16.0) 30.8 11.7 15.0 자본잉여금 72.5 72.5 72.5 72.5 72.5 EPS증가율 (47.5) (16.0) 30.8 11.7 15.0 자본조정 (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 53.9 67.7 67.7 67.7 67.7 매출총이익률 19.7 20.4 20.7 21.0 21.2 이익잉여금 698.8 745.5 804.8 871.7 949.7 EBITDA이익률 6.8 6.9 7.6 7.6 7.9 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 영업이익률 4.0 4.1 4.8 5.0 5.4 자본총계자본총계자본총계자본총계 832.0832.0832.0832.0 892.6892.6892.6892.6 951.8951.8951.8951.8 1,018.71,018.71,018.71,018.7 1,096.71,096.71,096.71,096.7 계속사업이익률 3.7 2.9 3.7 4.0 4.3 순금융부채 94.0 18.6 (13.1) (66.6) (125.7)


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2012012012018F8F8F8F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 34.734.734.734.7 124.6124.6124.6124.6 112.1112.1112.1112.1 114.1114.1114.1114.1 123.1123.1123.1123.1 EPS 43,721 36,711 48,019 53,648 61,719 당기순이익 59.9 50.3 65.8 73.5 84.5 BPS 607,536 651,806 695,046 743,913 800,852 조정 42.3 56.0 50.9 47.1 45.4 CFPS 83,676 89,639 99,650 103,222 112,234 감가상각비 45.8 47.8 50.0 49.2 49.2 EBITDAPS 81,600 85,472 98,190 103,222 112,234 외환거래손익 (0.6) 3.8 0.0 0.0 0.0 SPS 1,192,478 1,245,949 1,291,654 1,356,238 1,424,050 지분법손익 (9.4) 6.4 3.4 1.0 0.0 DPS 2,500 4,780 4,780 4,780 4,780 기타 6.5 (2.0) (2.5) (3.1) (3.8) 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (67.5) 18.3 (4.6) (6.5) (6.8) PER 13.3 25.9 14.6 13.0 11.3 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (95.2)(95.2)(95.2)(95.2) (42.2)(42.2)(42.2)(42.2) (71.2)(71.2)(71.2)(71.2) (52.2)(52.2)(52.2)(52.2) (55.7)(55.7)(55.7)(55.7) PBR 1.0 1.5 1.0 0.9 0.9 투자자산감소(증가) (41.4) (9.3) (11.3) (12.2) (11.8) PCFR 6.9 10.6 7.0 6.8 6.2 유형자산감소(증가) (51.0) (42.7) (65.0) (45.0) (49.5) EV/EBITDA 7.9 11.3 7.0 6.3 5.4 기타 (2.8) 9.8 5.1 5.0 5.6 PSR 0.5 0.8 0.5 0.5 0.5 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 11.611.611.611.6 13.513.513.513.5 (45.1)(45.1)(45.1)(45.1) (9.5)(9.5)(9.5)(9.5) (9.5)(9.5)(9.5)(9.5) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 18.2 24.9 (35.2) 0.0 0.0 ROE 7.5 5.8 7.1 7.5 8.0 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 5.2 4.1 5.0 5.4 5.9 기타재무활동 (4.5) (8.0) (3.4) (3.0) (3.0) ROIC 7.1 7.1 8.4 9.1 10.2 배당지급 (2.1) (3.4) (6.5) (6.5) (6.5) 부채비율 43.4 44.3 38.7 37.3 35.9 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (48.9)(48.9)(48.9)(48.9) 96.096.096.096.0 (4.2)(4.2)(4.2)(4.2) 52.352.352.352.3 57.957.957.957.9 순부채비율 11.3 2.1 (1.4) (6.5) (11.5) Unlevered CFO 114.6 122.8 136.5 141.4 153.7 이자보상배율(배) 14.9 19.5 24.7 31.0 35.1 Free Cash Flow (16.8) 80.8 47.1 69.1 73.6



29

7) 동원F&B(BUY, TP 30만원, 하향): 전년 높은 베이스 부담이나 저가 매수 유효


견조한 매출 성장 긍정적 동원F&B의 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 6,475억원(YoY +16.1%), 343억원

(YoY -4.1%)으로 추정한다. 식품 부문의 견조한 탑라인 성장 및 ‘더 반찬’ 합병효과로 전사

매출액은 고성장세를 지속할 것으로 판단한다. 다만, 수익성은 추석 선물세트 반품 비용 반

영 시점 차이로 및 상대적으로 마진이 낮은 ‘더 반찬’ 및 ‘금천’ 합병에 기인해 YoY 1.1%p

하락할 것으로 추정한다.

① 가공식품 매출은 전년대비 +5.6% 증가할 것으로 추산된다. 추석 선물세트와 유가공 제

품 판매 호조가 전사 매출 성장을 견인할 것으로 판단된다. 3분기 참치 투입가는 YoY

+15~20% 상승한 톤당 1,500불 내외로 예상된다. 원가 부담은 매출 에누리 할인 축소를

통해 일부 방어하고 있는 것으로 파악된다. 돈육 투입가는 YoY -10~15% 하락해 수익성

개선이 예상된다. 수산 제품은 수산물(원초 등) 가격 상승으로 수익성 하락이 불가피할 것으

로 판단된다. ② 동원홈푸드 매출은 YoY +56.4% 큰 폭 증가할 것으로 예상한다. ‘금천’ 및

‘더 반찬’ 합병 효과 제외하더라도 YoY +20.0% 성장세가 지속되고 있는 것으로 파악된다.

프랜차이즈 및어린이집 등 유아 시장에서 수주 확대가 긍정적이다.


3분기 실적은 시장 기대치를 다소 하회할 것으로 추정한다. 목표주가는 추정치 및 밸류에이

션 조정으로 기존 43만원에서 30만원으로 하향한다. 그러나, 투자의견 BUY 관점을 유지한

다. ① 4분기부터는 기저효과 기인한 실적 모멘텀이 부각될 것으로 판단한다. 더불어, ②

식품 부문에서 제품 포트폴리오 다각화 및 동원홈푸드의 매출 고성장세를 긍정적으로 평가

하기 때문이다. ③ 현 주가는 17년 예상 PER 12.9배에 거래되고 있어 조정시마다 저가 매

수가 유효하다.


30

표 13. 동원F&B 실적 추정 (단위: 십억원)

1Q151Q151Q151Q15 2Q152Q152Q152Q15 3Q153Q153Q153Q15 4Q154Q154Q154Q15 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16F6F6F6F 4Q14Q14Q14Q16F6F6F6F 15151515 16161616FFFF 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 486.2 486.2 486.2 486.2 437.8 437.8 437.8 437.8 557.6 557.6 557.6 557.6 449.5 449.5 449.5 449.5 563.7 563.7 563.7 563.7 510.4 510.4 510.4 510.4 647.5 647.5 647.5 647.5 493.3 493.3 493.3 493.3 1,931.0 1,931.0 1,931.0 1,931.0 2,214.9 2,214.9 2,214.9 2,214.9 2,433.9 2,433.9 2,433.9 2,433.9

식품 365.5 306.7 424.2 285.4 395.9 324.4 448.0 294.7 1,381.8 1,462.9 1,536.0

식자재 105.7 115.2 118.2 149.4 154.0 164.9 184.8 184.2 488.5 688.0 833.8

사료 기타 15.0 15.8 15.1 14.9 13.8 21.1 14.7 14.4 60.8 64.1 64.1

YoY 6.7% 6.8% 6.4% 11.0% 15.9% 16.6% 16.1% 9.7% 7.6% 14.7% 9.9%

식품 4.1% 3.8% 3.6% 0.9% 8.3% 5.7% 5.6% 3.3% 3.2% 5.9% 5.0%

식자재 21.7% 16.2% 15.9% 42.5% 45.7% 43.1% 56.4% 23.3% 24.4% 40.8% 21.2%

사료 기타 -15.4% 2.0% 1.8% -1.7% -7.7% 33.7% -3.0% -3.0% -3.8% 5.4% 0.0%


YoY 8.5% -9.6% 2.7% -100.0% -0.4% -13.0% -4.1% - -6.3% 7.3% 13.5%

OPM 5.7% 3.1% 6.4% 0.0% 4.9% 2.3% 5.3% 1.8% 4.0% 3.7% 3.9%

세전이익세전이익세전이익세전이익 27.6 27.6 27.6 27.6 11.9 11.9 11.9 11.9 33.6 33.6 33.6 33.6 (0.1)(0.1)(0.1)(0.1) 26.6 26.6 26.6 26.6 10.5 10.5 10.5 10.5 33.3 33.3 33.3 33.3 8.0 8.0 8.0 8.0 72.9 72.9 72.9 72.9 78.4 78.4 78.4 78.4 90.2 90.2 90.2 90.2

(%YoY) 6.3% 2.1% 7.1% -2.3% 5.4% 1.4% 5.9% 1.0% -7.0% 7.6% 15.0%


YoY 18.3% -22.0% 3.3% -93.9% -6.9% -12.8% -2.0% 2364.9% -4.0% 6.2% 14.8%

NPM 4.5% 2.1% 4.6% 0.1% 3.6% 1.6% 3.9% 1.3% 2.9% 2.7% 2.8%


표 14. 적정주가 30만원 산출 (단위:십억원)


(지배)순이익 69.3 17년 예상 지배 순이익

주식수(천주) 3,859

EPS 17,947

PER 17.5 식품 부문 업종 평균 16배/ 식자재 20배 가중 Multiple

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 300300300300,000,000,000,000 적정주가적정주가적정주가적정주가 30303030만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


31

동원F&B 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,794.91,794.91,794.91,794.9 1,1,1,1,931.0931.0931.0931.0 2,214.92,214.92,214.92,214.9 2,433.92,433.92,433.92,433.9 2,628.62,628.62,628.62,628.6 유동자산유동자산유동자산유동자산 460.5460.5460.5460.5 460.0460.0460.0460.0 542.7542.7542.7542.7 626.4626.4626.4626.4 719.7719.7719.7719.7 매출원가 1,287.7 1,394.2 1,624.5 1,768.0 1,906.8 금융자산 63.4 37.9 58.7 94.5 145.2 매출총이익 507.2 536.8 590.4 665.9 721.8 현금성자산 28.3 35.4 55.7 91.3 141.7 판관비 424.9 459.8 507.7 572.0 612.5 매출채권 등 164.5 160.3 183.8 202.0 218.2 영업이익영업이익영업이익영업이익 82.382.382.382.3 77.177.177.177.1 82.782.782.782.7 93.993.993.993.9 109.3109.3109.3109.3 재고자산 229.8 257.3 295.1 324.3 350.2 금융손익 (5.2) (4.1) (4.2) (3.7) (3.0) 기타유동자산 2.8 4.5 5.1 5.6 6.1 종속/관계기업손익 0.0 0.0 (0.1) 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 436.6436.6436.6436.6 492.5492.5492.5492.5 494.8494.8494.8494.8 497.1497.1497.1497.1 444499.899.899.899.8 기타영업외손익 1.3 (0.1) 0.0 0.0 0.0 투자자산 7.6 15.3 17.6 19.3 20.9 세전이익세전이익세전이익세전이익 78.478.478.478.4 72.972.972.972.9 78.478.478.478.4 90.290.290.290.2 106.2106.2106.2106.2 금융자산 7.6 15.3 17.6 19.3 20.9 법인세 19.2 16.1 18.0 20.9 24.2 유형자산 365.3 381.5 382.9 384.8 387.1 계속사업이익 59.2 56.8 60.4 69.3 82.1 무형자산 21.21.21.21.7777 53.853.853.853.8 52.352.352.352.3 51.151.151.151.1 50.050.050.050.0 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 42.042.042.042.0 41.941.941.941.9 42.042.042.042.0 41.941.941.941.9 41.841.841.841.8 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 59.259.259.259.2 56.856.856.856.8 60.460.460.460.4 69.369.369.369.3 82.182.182.182.1 자산총계자산총계자산총계자산총계 897.1897.1897.1897.1 952.4952.4952.4952.4 1,037.51,037.51,037.51,037.5 1,123.51,123.51,123.51,123.5 1,219.51,219.51,219.51,219.5 비지배주주지분 순이익 (0.1) (0.0) 0.0 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 243.3243.3243.3243.3 269.6269.6269.6269.6 299.5299.5299.5299.5 322.6322.6322.6322.6 343.1343.1343.1343.1 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 59.259.259.259.2 56.856.856.856.8 60606060.4.4.4.4 69.369.369.369.3 82.182.182.182.1 금융부채 41.3 55.1 55.1 55.2 55.2 지배주주지분포괄이익 55.2 55.3 60.4 69.3 82.1 매입채무 등 184.9 197.8 226.8 249.3 269.2 NOPAT 62.1 60.1 63.7 72.1 84.4 기타유동부채 17.1 16.7 17.6 18.1 18.7 EBITDA 117.2 114.0 119.7 131.0 146.6 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 175.2175.2175.2175.2 160.7160.7160.7160.7 165.0165.0165.0165.0 168.4168.4168.4168.4 171.4171.4171.4171.4 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 142.7142.7142.7142.7 131.1131.1131.1131.1 131.1131.1131.1131.1 131.1131.1131.1131.1 131.1131.1131.1131.1 매출액증가율 6.3 7.6 14.7 9.9 8.0 기타비유동부채 32.5 29.6 33.9 37.3 40.3 NOPAT증가율 39.2 (3.2) 6.0 13.2 17.1 부채총계부채총계부채총계부채총계 418.5418.5418.5418.5 430.2430.2430.2430.2 464.5464.5464.5464.5 491.0491.0491.0491.0 514.5514.5514.5514.5 EBITDA증가율 28.2 (2.7) 5.0 9.4 11.9 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 478.3478.3478.3478.3 522.522.522.522.1111 572.8572.8572.8572.8 632.5632.5632.5632.5 704.9704.9704.9704.9 영업이익증가율 40.4 (6.3) 7.3 13.5 16.4 자본금 19.319.319.319.3 19.319.319.319.3 19.319.319.319.3 19.319.319.319.3 19.319.319.319.3 (지배주주)순익증가율 61.7 (4.1) 6.3 14.7 18.5 자본잉여금 110.2 110.2 110.2 110.2 110.2 EPS증가율 62.1 (4.0) 6.3 14.7 18.5 자본조정 (0.6) (0.6) (0.6) (0.6) (0.6) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 (7.2) (8.8) (8.8) (8.8) (8.8) 매출총이익률 28.3 27.8 26.7 27.4 27.5 이익잉여금 356.7 401.9 452.7 512.3 584.7 EBITDA이익률 6.5 5.9 5.4 5.4 5.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 0.30.30.30.3 0.10.10.10.1 0.10.10.10.1 0.10.10.10.1 0.10.10.10.1 영업이익률 4.6 4.0 3.7 3.9 4.2 자본총계자본총계자본총계자본총계 478.6478.6478.6478.6 522.2522.2522.2522.2 572.9572.9572.9572.9 632.6632.6632.6632.6 705.0705.0705.0705.0 계속사업이익률 3.3 2.9 2.7 2.8 3.1 순금융부채 120.5 148.3 127.6 91.8 41.1


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 100.7100.7100.7100.7 88.188.188.188.1 75.875.875.875.8 90.790.790.790.7 105.4105.4105.4105.4 EPS 15,350 14,731 15,652 17,947 21,271 당기순이익 59.2 56.8 60.4 69.3 82.1 BPS 123,964 135,283 148,435 163,882 182,653 조정 56.8 51.5 43.2 42.8 42.3 CFPS 33,469 32,927 31,517 34,472 38,517 감가상각비 35.0 36.9 37.0 37.1 37.3 EBITDAPS 30,379 29,541 31,017 33,946 37,991 외환거래손익 0.2 0.4 2.0 2.0 2.0 SPS 465,102 500,383 573,932 630,674 681,128 지분법손익 (0.6) 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS 3,000 2,500 2,500 2,500 2,500 기타 22.2 14.2 4.2 3.7 3.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (15.3) (20.2) (27.8) (21.4) (19.0) PER 19.0 26.7 14.8 12.9 10.9 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (20.7)(20.7)(20.7)(20.7) (57.1)(57.1)(57.1)(57.1) (40.5)(40.5)(40.5)(40.5) (40.2)(40.2)(40.2)(40.2) (40.0)(40.0)(40.0)(40.0) PBR 2.4 2.9 1.6 1.4 1.3 투자자산감소(증가) 1.2 (7.7) (2.3) (1.7) (1.5) PCFR 8.7 11.9 7.3 6.7 6.0 유형자산감소(증가) (36.1) (37.7) (37.0) (37.7) (38.5) EV/EBITDA 10.6 14.6 8.5 7.5 6.4 기타 14.2 (11.7) (1.2) (0.8) 0.0 PSR 0.6 0.8 0.4 0.4 0.3 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (80.9)(80.9)(80.9)(80.9) (24.0)(24.0)(24.0)(24.0) (15.0)(15.0)(15.0)(15.0) (15.0)(15.0)(15.0)(15.0) (15.0)(15.0)(15.0)(15.0) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (68.8) 2.3 0.0 0.0 0.0 ROE 13.1 11.4 11.0 11.5 12.3 자본증가(감소) 4.2 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 6.5 6.1 6.1 6.4 7.0 기타재무활동 (8.6) (14.7) (5.4) (5.4) (5.4) ROIC 10.1 9.3 9.2 10.0 11.3 배당지급 (7.7) (11.6) (9.6) (9.6) (9.6) 부채비율 87.4 82.4 81.1 77.6 73.0 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (0.9)(0.9)(0.9)(0.9) 7.17.17.17.1 20.420.420.420.4 35.535.535.535.5 50.450.450.450.4 순부채비율 25.2 28.4 22.3 14.5 5.8 Unlevered CFO 129.2 127.1 121.6 133.0 148.6 이자보상배율(배) 10.5 14.6 15.5 17.6 20.5 Free Cash Flow 62.8 48.3 38.8 53.0 66.9



32

8) 삼양사(BUY, TP 15.3만원): 믿을 건 실적 뿐


3분기도 호실적 전망 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 5,084억원(YoY +26.5%), 551억원(YoY +64.0%)으

로 추정한다. 엔지니어플라스틱(EP)의 견조한 마진 스프레드 및 삼양패키징 호실적이 전사

실적을 견인할 전망이다.

① 식품 부문 마진은 QoQ 수준이 유지될 것으로 전망한다. 최근 원당 가격 상승에 따른 실

적 우려가 많으나 설탕 판가 조정 및 전분당(삼양제넥스)의 스프레드 개선에 기인해 전분기

수준의 이익률이 유지되고 있는 것으로 파악된다. ② 화학 부문은 유가 안정화에 따른 수혜

가 지속될 전망이다. 엔지니어플라스틱(EP)의 견조한 마진 스프레드 및 폭염에 기인한 삼양

패키징의 호실적이 실적 개선의 Key이다. 연간 영업이익 400억원은 달성이 무난할 것으로

판단된다.


3분기도 호실적이 예상된다. 식품 부문은 하반기 판가 조정을 통한 이익률 방어가 가능할

전망이다. 화학 부문은 유가 하락에 따른 수혜가 연내 이어질 것이다. 한편, 자회사 ‘삼양패

키징’에 대한 상장 기대감도 주가에 반영될 것으로 판단된다. 하나금융투자는 삼양패키징의

기업가치를 7천억원으로 추정한다. 지분율(51%) 감안시 현재 삼양사의 시가총액 40%가 설

명 가능하다. 현 주가는 17년 예상 PER 8.7배에 거래 중으로 밸류에이션도 매력적이다.

표 15. 삼양사 실적 추정 (단위: 십억원)


매출액매출액매출액매출액 317.7 317.7 317.7 317.7 337.1 337.1 337.1 337.1 401.7 401.7 401.7 401.7 389.3 389.3 389.3 389.3 491.1 491.1 491.1 491.1 516.1 516.1 516.1 516.1 508.4 508.4 508.4 508.4 492.6 492.6 492.6 492.6 1,445.8 1,445.8 1,445.8 1,445.8 2,008.1 2,008.1 2,008.1 2,008.1 2,091.7 2,091.7 2,091.7 2,091.7

식품 173.0 185.0 165.3 174.6 256.6 284.6 268.3 273.5 697.8 1,083.0 1,115.5

화학 152.4 160.4 249.3 222.1 241.4 236.9 256.8 228.8 784.3 963.9 1,021.7

YoY -1.7% -6.5% 19.7% 15.9% 54.6% 53.1% 26.5% 26.5% 6.7% 38.9% 4.2%

식품 -1.3% -7.3% -5.4% -0.8% 48.4% 53.8% 62.3% 56.6% -3.8% 55.2% 3.0%

화학 -2.4% -4.1% 44.3% 37.3% 58.4% 47.7% 3.0% 3.0% 19.2% 22.9% 6.0%


YoY -19.8% -31.4% 146.2% -306.5% 472.0% 246.5% 64.0% 69.0% 103.6% 140.4% 5.2%

OPM 2.0% 5.0% 8.4% 4.8% 7.4% 11.4% 10.8% 6.5% 5.2% 9.1% 9.2%

세전이익세전이익세전이익세전이익 7.4 7.4 7.4 7.4 13.6 13.6 13.6 13.6 24.24.24.24.6 6 6 6 20.9 20.9 20.9 20.9 34.9 34.9 34.9 34.9 55.8 55.8 55.8 55.8 51.8 51.8 51.8 51.8 28.6 28.6 28.6 28.6 66.5 66.5 66.5 66.5 171.1 171.1 171.1 171.1 187.0 187.0 187.0 187.0

YoY -18.5% -52.3% 87.2% TB 371.6% 311.3% 110.7% 36.5% 61.9% 157.3% 9.3%

지배순이익지배순이익지배순이익지배순이익 5.7 5.7 5.7 5.7 10.0 10.0 10.0 10.0 16.0 16.0 16.0 16.0 15.8 15.8 15.8 15.8 26.5 26.5 26.5 26.5 35.0 35.0 35.0 35.0 36.8 36.8 36.8 36.8 21.4 21.4 21.4 21.4 47.5 47.5 47.5 47.5 119.6 119.6 119.6 119.6 131.1 131.1 131.1 131.1

YoY -24.8% -51.4% 62.1% TB 360.1% 249.2% 130.1% 35.6% 56.0% 151.6% 9.6%

NPM 1.8% 3.0% 4.0% 4.1% 5.4% 6.8% 7.2% 4.3% 3.3% 6.0% 6.3% 자료: 하나금융투자


33

삼양사 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,355.11,355.11,355.11,355.1 1,445.81,445.81,445.81,445.8 2,008.12,008.12,008.12,008.1 2,091.72,091.72,091.72,091.7 2,175.42,175.42,175.42,175.4 유동자산유동자산유동자산유동자산 480.2480.2480.2480.2 458.0458.0458.0458.0 613.9613.9613.9613.9 742.5742.5742.5742.5 879.8879.8879.8879.8 매출원가 1,156.4 1,195.3 1,587.9 1,651.2 1,715.0 금융자산 145.2 82.7 92.8 199.6 315.2 매출총이익 198.7 250.5 420.2 440.5 460.4 현금성자산 122.0 71.3 76.9 183.1 298.1 판관비 161.5 174.7 238.0 248.9 258.9 매출채권 등 144.2 202.1 280.7 292.4 304.1 영업이익영업이익영업이익영업이익 37.237.237.237.2 75.875.875.875.8 182.2182.2182.2182.2 191.6191.6191.6191.6 201.5201.5201.5201.5 재고자산 180.2 167.4 232.5 242.2 251.8 금융손익 1.4 (4.2) (4.5) (4.3) (3.2) 기타유동자산 10.6 5.8 7.9 8.3 8.7 종속/관계기업손익 0.1 (0.5) (0.7) (0.3) 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 601.2601.2601.2601.2 979.8979.8979.8979.8 1,046.01,046.01,046.01,046.0 1,058.61,058.61,058.61,058.6 1,071.71,071.71,071.71,071.7 기타영업외손익 2.4 (4.6) (6.0) 0.0 0.0 투자자산 95.4 68.4 95.0 99.0 102.9 세전이익세전이익세전이익세전이익 41.141.141.141.1 66.566.566.566.5 171.1171.1171.1171.1 187.0187.0187.0187.0 198.3198.3198.3198.3 금융자산 79.4 53.2 73.9 77.0 80.1 법인세 10.6 15.5 42.3 46.0 48.0 유형자산 487.1 687.2 728.9 739.5 750.5 계속사업이익 30.5 51.0 128.7 141.0 150.3 무형자산 7.97.97.97.9 192.192.192.192.7777 190.5190.5190.5190.5 188.6188.6188.6188.6 186.7186.7186.7186.7 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 10.810.810.810.8 31.531.531.531.5 31.631.631.631.6 31.531.531.531.5 31.631.631.631.6 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 30.530.530.530.5 51.051.051.051.0 128.7128.7128.7128.7 141.0141.0141.0141.0 150.3150.3150.3150.3 자산총계자산총계자산총계자산총계 1,081.41,081.41,081.41,081.4 1,437.81,437.81,437.81,437.8 1,659.91,659.91,659.91,659.9 1,801.11,801.11,801.11,801.1 1,951.61,951.61,951.61,951.6 비지배주주지분 순이익 0.0 3.5 9.1 9.9 10.5 유동부채유동부채유동부채유동부채 395.4395.4395.4395.4 359.3359.3359.3359.3 436.3436.3436.3436.3 447.8447.8447.8447.8 459.2459.2459.2459.2 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 30.530.530.530.5 47.547.547.547.5 119.6119.6119.6119.6 131.1131.1131.1131.1 139.8139.8139.8139.8 금융부채 212.2 153.8 154.0 154.0 154.0 지배주주지분포괄이익 25.7 42.3 119.3 130.7 139.3 매입채무 등 155.9 179.3 249.1 259.4 269.8 NOPAT 27.6 58.2 137.1 144.5 152.7 기타유동부채 27.3 26.2 33.2 34.4 35.4 EBITDA 56.9 112.2 222.7 233.0 243.8 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 110110110110.5.5.5.5 375.1375.1375.1375.1 400.5400.5400.5400.5 404.2404.2404.2404.2 408.0408.0408.0408.0 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 50.350.350.350.3 310.0310.0310.0310.0 310.0310.0310.0310.0 310.0310.0310.0310.0 310.0310.0310.0310.0 매출액증가율 0.7 6.7 38.9 4.2 4.0 기타비유동부채 60.2 65.1 90.5 94.2 98.0 NOPAT증가율 100.0 110.9 135.6 5.4 5.7 부채총계부채총계부채총계부채총계 506.0506.0506.0506.0 734.5734.5734.5734.5 836.8836.8836.8836.8 852.0852.0852.0852.0 867.2867.2867.2867.2 EBITDA증가율 51.3 97.2 98.5 4.6 4.6 지배주지배주지배주지배주주지분주지분주지분주지분 575.4575.4575.4575.4 607.8607.8607.8607.8 718.4718.4718.4718.4 834.5834.5834.5834.5 959.3959.3959.3959.3 영업이익증가율 78.0 103.8 140.4 5.2 5.2 자본금 31.531.531.531.5 31.531.531.531.5 31.531.531.531.5 31.531.531.531.5 31.531.531.531.5 (지배주주)순익증가율 60.5 55.7 151.8 9.6 6.6 자본잉여금 480.0 479.3 479.3 479.3 479.3 EPS증가율 39.2 30.5 49.2 9.3 6.6 자본조정 (2.0) (2.3) (2.3) (2.3) (2.3) 수수수수익성익성익성익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 6.8 4.6 4.6 4.6 4.6 매출총이익률 14.7 17.3 20.9 21.1 21.2 이익잉여금 59.1 94.7 205.3 321.4 446.1 EBITDA이익률 4.2 7.8 11.1 11.1 11.2 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 0.00.00.00.0 95.695.695.695.6 104.7104.7104.7104.7 114.6114.6114.6114.6 125.1125.1125.1125.1 영업이익률 2.7 5.2 9.1 9.2 9.3 자본총계자본총계자본총계자본총계 575.4575.4575.4575.4 703.4703.4703.4703.4 823.1823.1823.1823.1 949.1949.1949.1949.1 1,084.41,084.41,084.41,084.4 계속사업이익률 2.3 3.5 6.4 6.7 6.9 순금융부채 117.3 381.1 371.2 264.3 148.7


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 60.460.460.460.4 32.232.232.232.2 125.4125.4125.4125.4 175.9175.9175.9175.9 186.1186.1186.1186.1 EPS 5,779 7,544 11,256 12,302 13,111 당기순이익 30.5 51.0 128.7 141.0 150.3 BPS 91,553 96,693 67,536 78,428 90,129 조정 32.7 43.9 40.5 41.4 42.3 CFPS 13,207 18,946 20,327 21,827 22,869 감가상각비 19.6 36.4 40.4 41.4 42.3 EBITDAPS 10,788 17,802 20,958 21,855 22,869 외환거래손익 5.8 0.8 0.0 0.0 0.0 SPS 256,993 229,447 189,014 196,222 204,070 지분법손익 (0.1) 0.5 0.0 0.0 0.0 DPS 1,500 1,500 1,500 1,500 1,500 기타 7.4 6.2 0.1 0.0 0.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (2.8) (62.7) (43.8) (6.5) (6.5) PER 10.7 13.7 9.5 8.7 8.2 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (48.2)(48.2)(48.2)(48.2) (52.(52.(52.(52.5)5)5)5) (111.0)(111.0)(111.0)(111.0) (54.6)(54.6)(54.6)(54.6) (56.1)(56.1)(56.1)(56.1) PBR 0.7 1.1 1.6 1.4 1.2 투자자산감소(증가) (70.5) 27.5 (26.6) (4.0) (4.0) PCFR 4.7 5.5 5.3 4.9 4.7 유형자산감소(증가) (30.2) (61.4) (80.0) (50.0) (51.5) EV/EBITDA 8.8 10.0 7.2 6.4 5.7 기타 52.5 (18.6) (4.4) (0.6) (0.6) PSR 0.2 0.5 0.6 0.5 0.5 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 42.142.142.142.1 (31.1)(31.1)(31.1)(31.1) (8.8)(8.8)(8.8)(8.8) (15.0)(15.0)(15.0)(15.0) (15.0)(15.0)(15.0)(15.0) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 134.6 201.3 0.1 0.0 0.0 ROE 6.1 8.0 18.0 16.9 15.6 자본증가(감소) 107.6 (0.7) 0.0 0.0 0.0 ROA 3.3 3.8 7.7 7.6 7.4 기타재무활동 (195.9) (222.7) 0.1 0.0 0.0 ROIC 4.9 6.7 12.2 12.2 12.6 배당지급 (4.2) (9.0) (9.0) (15.0) (15.0) 부채비율 87.9 104.4 101.7 89.8 80.0 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 53.853.853.853.8 (50.7)(50.7)(50.7)(50.7) 5.65.65.65.6 106.2106.2106.2106.2 115.0115.0115.0115.0 순부채비율 20.4 54.2 45.1 27.9 13.7 Unlevered CFO 69.6 119.4 216.0 232.7 243.8 이자보상배율(배) 24.1 8.2 30.2 31.8 33.4 Free Cash Flow 30.2 (30.4) 45.4 125.9 134.6



34

9) 롯데칠성(BUY, TP 210만원, 하향): 3분기 견조한 실적 전망


우호적 날씨로 음료 매출 호조 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 6,598억원(YoY +2.2%), 574억원(YoY +6.4%)으로

추정한다.

① 음료 매출은 전년대비 +6~7% 증가할 것으로 예상한다. 7월, 8월 우호적인 날씨(폭염)

영향으로 음료 출하량이 견조했던 것으로 파악된다. 탄산음료 매출이 YoY +4~5% 증가할

것으로 추산되는 만큼 전사 이익 개선에도 긍정적 영향을 미칠 것으로 사료된다. ② 주류 매

출은 전년대비 -4~5% 감소할 것으로 추정한다. 3분기까지는 전년 신제품 ‘순하리’ 판매 호

조로 베이스가 높다. 국내 소주 매출은 전년대비 +5~6% 증가할 것으로 예상한다. 가격 인

상 효과 제외시 물량은 YoY +1~2%증가한 것으로 파악된다. ‘순하리’ 매출 기여는 30~40

억원으로 추산(3Q15 100억원 내외)된다. 맥주 ‘클라우드’ 매출액은 전년과 유사할 것으로

판단된다.


실적 추정 및 밸류에이션 조정으로 목표주가를 기존 240만원에서 210만원으로 하향한다.

현 주가는 17년 예상 PER 21.2배, PBR 0.9배에 거래 중으로 밸류에이션은 부담 없다. 다

만, 내년 상반기 제2맥주 공장이 완공됨에 따라 감가상각, 광고판촉 등 비용 증가가 불가피

할 것으로 예상한다. 이에 따라 내년 이익 개선은 제한적일 것으로 판단한다. 17년 영업이익

은 YoY +3.5% 증가한 1,603억원으로 추정한다.


35

표 16. 롯데칠성 실적 추정 (단위:십억원)


매출액매출액매출액매출액 518.7 518.7 518.7 518.7 620.9 620.9 620.9 620.9 645.5 645.5 645.5 645.5 514.1 514.1 514.1 514.1 542.8 542.8 542.8 542.8 628.5 628.5 628.5 628.5 659.8 659.8 659.8 659.8 519.1 519.1 519.1 519.1 2,299.2 2,299.2 2,299.2 2,299.2 2,350.3 2,350.3 2,350.3 2,350.3 2,413.4 2,413.4 2,413.4 2,413.4

본사음료 309.6 395.9 419.8 310.4 329.0 418.5 445.0 319.7 1,435.8 1,512.2 1,557.6

탄산음료 145.7 165.7 164.9 116.5 149.3 173.1 173.1 121.1 592.6 616.6 641.3

커피음료 39.3 63.4 81.0 58.1 49.4 69.1 85.0 61.0 241.8 264.5 285.7

생수 28.9 42.9 44.6 29.4 34.5 48.8 58.0 38.0 145.9 179.3 215.2

본사주류 186.9 198.0 195.8 178.4 190.6 178.4 186.8 179.4 759.1 735.2 749.9

소주 66.7 69.6 65.7 75.6 70.0 73.1 69.6 79.4 277.6 292.1 300.9

맥주 19.6 25.0 28.5 23.0 20.0 25.0 28.0 24.0 96.1 97.0 110.0

YoY YoY YoY YoY 2.0% 5.6% 6.1% 7.3% 4.7% 1.2% 2.2% 1.0% 5.3% 2.2% 2.7%

본사음료 -3.5% -0.5% 4.3% 11.0% 6.3% 5.7% 6.0% 3.0% 2.5% 5.3% 3.0%

탄산음료 -0.2% 3.4% 6.7% -3.0% 2.5% 4.5% 5.0% 4.0% 2.1% 4.0% 4.0%

커피음료 -13.9% 1.5% 16.1% 18.6% 25.8% 8.9% 5.0% 5.0% 6.6% 9.4% 8.0%

생수 30.4% 33.9% 23.3% 6.2% 19.6% 13.6% 30.0% 29.0% 23.5% 22.9% 20.0%

본사주류 16.8% 19.9% 8.9% 0.5% 2.0% -9.9% -4.6% 0.5% 11.2% -3.2% 2.0%

소주 15.4% 10.1% 5.2% 11.1% 4.9% 5.0% 6.0% 5.0% 10.4% 5.2% 3.0%

맥주 - 233.3% 78.1% 43.8% 2.0% 0.0% -1.8% 4.3% 143.3% 0.9% 13.4%


YoY 4.3% 65.5% 71.9% TB 5.3% 3.2% 6.4% 140.5% 53.6% 8.4% 3.5%

OPM 7.0% 7.9% 8.4% 0.7% 7.0% 8.1% 8.7% 1.7% 6.2% 6.6% 6.6%

세전이익세전이익세전이익세전이익 31.3 31.3 31.3 31.3 42.8 42.8 42.8 42.8 47.7 47.7 47.7 47.7 (23.8)(23.8)(23.8)(23.8) 37.7 37.7 37.7 37.7 39.8 39.8 39.8 39.8 53.1 53.1 53.1 53.1 4.5 4.5 4.5 4.5 97.9 97.9 97.9 97.9 135.2 135.2 135.2 135.2 144.3 144.3 144.3 144.3

YoY 4.2% 121.2% 88.1% CR 20.6% -6.9% 11.4% TB 201.6% 38.0% 6.8%


YoY -4.9% 395.1% 90.1% CR 15.5% -55.1% 5.4% TB 432.7% -5.3% 9.7%

NPM 4.4% 10.4% 5.3% -4.2% 4.9% 4.6% 5.5% 0.6% 4.3% 4.0% 4.3% 기타: 소주 매출은 레귤러 소주에 국한 자료: 하나금융투자

표 17. 롯데칠성 목표주가 210만원 도출 (단위:십억원)

기업가치기업가치기업가치기업가치 비고비고비고비고

영업가치영업가치영업가치영업가치(A)(A)(A)(A) 2,434.3 2,434.3 2,434.3 2,434.3 필수소비재필수소비재필수소비재필수소비재 평균평균평균평균 8888배배배배 적용적용적용적용

비영업가치비영업가치비영업가치비영업가치(B)(B)(B)(B) 1,1,1,1,248.8248.8248.8248.8

시장성 있는 유가증권 438.7 장부가 반영

시장성 없는 유가증권 210.8 장부가 반영

서초동 부지 599.2 예상 개발가치 50% 할인

총기업가치총기업가치총기업가치총기업가치(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B) 3,3,3,3,683.1683.1683.1683.1

순차입금(D) 1,026.0 3Q16 기준

우선주(E) 61.2 시가 30% 할인

Fair Value(G=CFair Value(G=CFair Value(G=CFair Value(G=C----DDDD----E)E)E)E) 2,2,2,2,569.7569.7569.7569.7

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 2,2,2,2,101010100000,,,,000000000000 적정주가적정주가적정주가적정주가 222211110000만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


36

롯데칠성 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 2,184.12,184.12,184.12,184.1 2,299.22,299.22,299.22,299.2 2,350.32,350.32,350.32,350.3 2,413.42,413.42,413.42,413.4 2,582.42,582.42,582.42,582.4 유동자산유동자산유동자산유동자산 831.7831.7831.7831.7 954.7954.7954.7954.7 865.3865.3865.3865.3 830.0830.0830.0830.0 976.0976.0976.0976.0 매출원가 1,270.7 1,318.3 1,342.1 1,381.9 1,478.6 금융자산 255.5 397.0 295.5 245.2 351.3 매출총이익 913.4 980.9 1,008.2 1,031.5 1,103.8 현금성자산 108.2 203.4 97.6 42.0 133.9 판관비 820.4 838.0 853.3 871.2 927.1 매출채권 등 245.1 245.6 251.1 257.8 275.9 영업이익영업이익영업이익영업이익 93.093.093.093.0 142.9142.9142.9142.9 154.9154.9154.9154.9 160.3160.3160.3160.3 176.7176.7176.7176.7 재고자산 261.8 240.7 246.0 252.6 270.3 금융손익 (42.2) (18.4) (21.8) (25.2) (24.8) 기타유동자산 69.3 71.4 72.7 74.4 78.5 종속/관계기업손익 0.4 (1.0) (3.9) 3.2 3.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 3,268.33,268.33,268.33,268.3 3,427.33,427.33,427.33,427.3 3,818.13,818.13,818.13,818.1 3,968.23,968.23,968.23,968.2 3,986.03,986.03,986.03,986.0 기타영업외손익 (18.8) (25.5) 6.0 6.0 6.0 투자자산 824.7 884.8 904.4 928.7 993.7 세전이익세전이익세전이익세전이익 32.532.532.532.5 97.997.997.997.9 135.2135.2135.2135.2 144.3144.3144.3144.3 160.9160.9160.9160.9 금융자산 685.7 698.0 713.5 732.7 784.0 법인세 18.8 37.0 38.7 38.7 44.6 유형자산 1,853.9 1,988.1 2,379.9 2,524.0 2,492.9 계속사업이익 13.7 60.9 96.5 105.6 116.3 무형자산 411.0411.0411.0411.0 377.6377.6377.6377.6 356.9356.9356.9356.9 338.6338.6338.6338.6 322.5322.5322.5322.5 중단사업이익 6.9 39.4 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 178.7178.7178.7178.7 176.8176.8176.8176.8 176.9176.9176.9176.9 176.9176.9176.9176.9 176.9176.9176.9176.9 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 20.620.620.620.6 100.3100.3100.3100.3 96.596.596.596.5 105.6105.6105.6105.6 116.3116.3116.3116.3 자산총계자산총계자산총계자산총계 4,100.04,100.04,100.04,100.0 4,382.04,382.04,382.04,382.0 4,683.44,683.44,683.44,683.4 4,798.24,798.24,798.24,798.2 4,962.04,962.04,962.04,962.0 비지배주주지분 순이익 1.9 0.7 2.2 2.1 2.3 유동부채유동부채유동부채유동부채 1,012.01,012.01,012.01,012.0 837.0837.0837.0837.0 848.5848.5848.5848.5 862.6862.6862.6862.6 900.3900.3900.3900.3 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 18.718.718.718.7 99.699.699.699.6 94.394.394.394.3 103.5103.5103.5103.5 114.0114.0114.0114.0 금융부채 524.8 285.6 285.6 285.6 285.6 지배주주지분포괄이익 (135.1) 75.9 100.8 110.2 121.4 매입채무 등 477.1 510.9 522.3 536.3 573.8 NOPAT 39.1 88.9 110.6 117.3 127.7 기타유동부채 10.1 40.5 40.6 40.7 40.9 EBITDA 215.5 276.1 333.8 354.5 364.9 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 771.3771.3771.3771.3 1,182.31,182.31,182.31,182.3 1,389.41,389.41,389.41,389.4 1,398.21,398.21,398.21,398.2 1,421.61,421.61,421.61,421.6 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 453.8453.8453.8453.8 863.5863.5863.5863.5 1,063.51,063.51,063.51,063.5 1,063.51,063.51,063.51,063.5 1,063.51,063.51,063.51,063.5 매출액증가율 (1.4) 5.3 2.2 2.7 7.0 기타비유동부채 317.5 318.8 325.9 334.7 358.1 NOPAT증가율 (67.3) 127.4 24.4 6.1 8.9 부채총계부채총계부채총계부채총계 1,783.41,783.41,783.41,783.4 2,019.42,019.42,019.42,019.4 2,237.92,237.92,237.92,237.9 2,260.82,260.82,260.82,260.8 2,322.02,322.02,322.02,322.0 EBITDA증가율 (23.1) 28.1 20.9 6.2 2.9 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 2,273.72,273.72,273.72,273.7 2,336.12,336.12,336.12,336.1 2,418.02,418.02,418.02,418.0 2,508.92,508.92,508.92,508.9 2,610.42,610.42,610.42,610.4 영업이익증가율 (46.1) 53.7 8.4 3.5 10.2 자본금 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 6.86.86.86.8 (지배주주)순익증가율 (81.5) 432.6 (5.3) 9.8 10.1 자본잉여금 20.6 20.6 20.6 20.6 20.6 EPS증가율 (81.5) 433.3 (5.3) 9.7 10.1 자본조정 (34.8) (41.5) (41.5) (41.5) (41.5) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 403.2 386.2 386.2 386.2 386.2 매출총이익률 41.8 42.7 42.9 42.7 42.7 이익잉여금 1,877.9 1,964.1 2,045.9 2,136.9 2,238.3 EBITDA이익률 9.9 12.0 14.2 14.7 14.1 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 42.942.942.942.9 26.526.526.526.5 27.527.527.527.5 28.528.528.528.5 29.629.629.629.6 영업이익률 4.3 6.2 6.6 6.6 6.8 자본총계자본총계자본총계자본총계 2,316.62,316.62,316.62,316.6 2,362.62,362.62,362.62,362.6 2,445.52,445.52,445.52,445.5 2,537.42,537.42,537.42,537.4 2,640.02,640.02,640.02,640.0 계속사업이익률 0.6 2.6 4.1 4.4 4.5 순금융부채 723.1 752.1 1,053.6 1,103.8 997.8


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 145.0145.0145.0145.0 275.1275.1275.1275.1 281.8281.8281.8281.8 307.8307.8307.8307.8 325.8325.8325.8325.8 EPS 13,763 73,398 69,500 76,245 83,964 당기순이익 20.6 100.3 96.5 105.6 116.3 BPS 1,675,276 1,721,282 1,781,578 1,848,618 1,923,378 조정 169.1 170.2 178.9 194.3 188.3 CFPS 183,477 224,833 245,789 266,305 273,828 감가상각비 122.5 133.2 178.9 194.2 188.2 EBITDAPS 158,784 203,435 245,941 261,226 268,896 외환거래손익 2.9 6.3 0.0 0.0 0.0 SPS 1,609,268 1,694,043 1,731,705 1,778,239 1,902,716 지분법손익 (0.4) (45.0) 0.0 0.0 0.0 DPS 4,900 9,200 9,200 9,200 9,200 기타 44.1 75.7 0.0 0.1 0.1 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (44.7) 4.6 6.4 7.9 21.2 PER 107.9 30.2 23.2 21.2 19.2 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (386.7)(386.7)(386.7)(386.7) (328.7)(328.7)(328.7)(328.7) (575.1)(575.1)(575.1)(575.1) (350.8)(350.8)(350.8)(350.8) (221.4)(221.4)(221.4)(221.4) PBR 0.9 1.3 0.9 0.9 0.8 투자자산감소(증가) 206.6 (59.0) (20.8) (25.5) (66.2) PCFR 8.1 9.9 6.6 6.1 5.9 유형자산감소(증가) (288.0) (254.1) (550.0) (320.0) (141.0) EV/EBITDA 12.5 13.2 9.5 9.1 8.5 기타 (305.3) (15.6) (4.3) (5.3) (14.2) PSR 0.9 1.3 0.9 0.9 0.8 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 230.9230.9230.9230.9 149.2149.2149.2149.2 187.5187.5187.5187.5 (12.5)(12.5)(12.5)(12.5) (12.5)(12.5)(12.5)(12.5) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 268.5 170.5 200.0 0.0 0.0 ROE 0.8 4.3 4.0 4.2 4.5 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 0.5 2.3 2.1 2.2 2.3 기타재무활동 (31.1) (13.5) 0.0 0.0 0.0 ROIC 1.8 3.7 4.3 4.1 4.4 배당지급 (6.5) (7.8) (12.5) (12.5) (12.5) 부채비율 77.0 85.5 91.5 89.1 88.0 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (11.7)(11.7)(11.7)(11.7) 95.295.295.295.2 (105.8)(105.8)(105.8)(105.8) (55.5)(55.5)(55.5)(55.5) 91.991.991.991.9 순부채비율 31.2 31.8 43.1 43.5 37.8 Unlevered CFO 249.0 305.1 333.6 361.4 371.6 이자보상배율(배) 3.4 5.6 5.2 5.0 5.5 Free Cash Flow (149.4) 15.8 (268.2) (12.2) 184.8



37

10) 대상(BUY, TP 4만원): 전년 높은 베이스 부담


시장 기대치 소폭 하회 전망 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 7,688억원(YoY +10.3%), 427억원(YoY -2.2%)으

로 추정한다. 개별 기준 매출액 및 영업이익은 각각 4,975억원(YoY +11.7%), 370억원

(YoY -14.7%)으로 예상한다.

① 가공식품 부문은 대상F&F로 이관된 일부 신선사업부 감안시 전년대비 +2.0% 내외 매

출 성장이 예상된다. 다만, 감익이 불가피할 것으로 판단한다. 작년은 2분기 광고판촉비 부

담이 컸다. 올해는 반대로 3분기에 광고판촉비 부담이 가중될 것으로 보인다. 2Q16 호실적

원인 중 하나는 광고판촉비가 YoY 50억원 감소했기 때문이다. ② 전분당 마진은 전년수준

이 유지될 것으로 예상한다. 3분기 라이신 매출액은 QoQ 유사한 530억원으로 추정한다. ③

대상 베스트코 영업적자는 전년 기저효과(대손상각 50억원) 기인해 적자 폭이 큰 폭 감소할

것이다. 영업적자는 35억원으로 예상한다. ④ 대상 F&F는 호실적이 예상된다. 4월 김치 판

가 7% 인상 이후 최근 배춧값 폭등에 기인해 한 차례 더 가격 인상을 단행했다. 원재료 투

입 래깅 감안시 3분기는 마진 스프레드가 극대화될 것으로 판단한다.


3분기 연결 실적은 시장 기대치를 소폭 하회할 것으로 전망한다. 그러나, 4분기는 기저효과

기인한 실적 모멘텀 확대가 기대된다. 베스트코는 작년 대손 및 재고폐기 손실 반영으로 베

이스가 낮다. PT인도네시아도 전년 당류 및 전력비 상승에 따른 비용 증가로 수익률 악화를

경험했으나 당류 가격이 안정화되고 있어 긍정적이다. 현 주가는 17년 예상 PER 10.8배에

거래 중이다. 밸류에이션도 부담 크지 않아 투자의견 BUY 유지한다.

표 18. 대상 연결 실적 추정 (단위:십억원)

1Q151Q151Q151Q15 2Q152Q152Q152Q15 3Q153Q153Q153Q15 4Q154Q154Q154Q15 1Q161Q161Q161Q16 2Q162Q162Q162Q16 3Q16F3Q16F3Q16F3Q16F 4Q16F4Q16F4Q16F4Q16F 15151515 16F16F16F16F 11117777FFFF 매출액매출액매출액매출액 639.9 639.9 639.9 639.9 646.8 646.8 646.8 646.8 697.3 697.3 697.3 697.3 650.9 650.9 650.9 650.9 684.3 684.3 684.3 684.3 710.6 710.6 710.6 710.6 768.8 768.8 768.8 768.8 689.3 689.3 689.3 689.3 2,635.0 2,635.0 2,635.0 2,635.0 2,853.1 2,853.1 2,853.1 2,853.1 2,946.1 2,946.1 2,946.1 2,946.1 본사 406.9 400.4 445.5 395.3 446.1 456.8 497.5 423.1 1,648.2 1,823.5 1,848.8 베스트코 125.2 130.3 129.6 125.2 114.0 128.6 129.6 131.5 510.2 503.7 523.9 대상 F&F 51.0 59.5 72.1 64.1 63.3 70.2 86.3 77.5 246.7 297.3 327.0 해외 68.8 66.2 68.1 66.0 68.0 69.2 69.4 67.3 269.0 274.0 294.0 YoYYoYYoYYoY 3.7%3.7%3.7%3.7% 1.0%1.0%1.0%1.0% 0.7%0.7%0.7%0.7% 1.9%1.9%1.9%1.9% 6.9%6.9%6.9%6.9% 9.9%9.9%9.9%9.9% 10.3%10.3%10.3%10.3% 5.9%5.9%5.9%5.9% 1.8%1.8%1.8%1.8% 8.3%8.3%8.3%8.3% 3.3%3.3%3.3%3.3% 본사 4.4% 1.8% 2.2% 3.4% 9.6% 14.1% 11.7% 7.0% 2.9% 10.6% 1.4% 베스트코 4.0% -0.7% -4.0% -10.8% -8.9% -1.3% 0.0% 5.0% -3.2% -1.3% 4.0% 대상 F&F 11.1% 10.0% 5.0% 10.1% 24.0% 18.1% 19.7% 20.9% 8.8% 20.5% 10.0% 해외 -6.6% -6.6% 2.0% -5.2% -1.2% 4.6% 2.0% 2.0% -4.2% 1.8% 7.3% 영업이익영업이익영업이익영업이익 33.8 33.8 33.8 33.8 24.2 24.2 24.2 24.2 43.6 43.6 43.6 43.6 8.2 8.2 8.2 8.2 32.4 32.4 32.4 32.4 33.0 33.0 33.0 33.0 42.7 42.7 42.7 42.7 33.3 33.3 33.3 33.3 109.9 109.9 109.9 109.9 141.4 141.4 141.4 141.4 151.2 151.2 151.2 151.2 본사 33.7 25.4 43.4 17.9 31.0 28.5 37.0 29.1 120.3 127.5 134.4 베스트코 (5.1) (6.3) (9.2) (14.4) (3.9) (3.2) (3.5) (3.5) (34.7) (14.1) (11.0) 대상 F&F 1.8 2.8 4.5 2.4 0.3 2.7 5.2 4.6 11.5 12.8 13.7 해외 2.3 1.6 2.2 1.9 3.4 2.5 3.5 3.0 8.0 12.4 14.0 OPM OPM OPM OPM 5.3%5.3%5.3%5.3% 3.7%3.7%3.7%3.7% 6.3%6.3%6.3%6.3% 1.3%1.3%1.3%1.3% 4.7%4.7%4.7%4.7% 4.6%4.6%4.6%4.6% 5.6%5.6%5.6%5.6% 4.8%4.8%4.8%4.8% 4.2%4.2%4.2%4.2% 5.0%5.0%5.0%5.0% 5.1%5.1%5.1%5.1% 본사 8.3% 6.3% 9.7% 4.5% 6.9% 6.2% 7.4% 6.9% 7.3% 7.0% 7.3% 베스트코 -4.1% -4.8% -7.1% -11.5% -3.4% -2.5% -2.7% -2.7% -6.8% -2.8% -2.1% 대상 F&F 3.5% 4.7% 6.2% 3.7% 0.5% 3.8% 6.0% 6.0% 4.7% 4.3% 4.2% 해외 3.3% 2.4% 3.2% 2.9% 5.0% 3.6% 5.0% 4.5% 3.0% 4.5% 4.8% ((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 20.0 20.0 20.0 20.0 11.7 11.7 11.7 11.7 22224.0 4.0 4.0 4.0 2.6 2.6 2.6 2.6 22.3 22.3 22.3 22.3 20.0 20.0 20.0 20.0 26.2 26.2 26.2 26.2 18.8 18.8 18.8 18.8 58.3 58.3 58.3 58.3 87.3 87.3 87.3 87.3 97.2 97.2 97.2 97.2 YoY -35.8% -53.9% 46.6% -87.1% 11.9% 70.8% 9.1% 634.1% -37.2% 49.8% 11.4% NPM 3.1% 1.8% 3.4% 0.4% 3.3% 2.8% 3.4% 2.7% 2.2% 3.1% 3.3% 자료: 하나금융투자


38

대상 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 2,588.82,588.82,588.82,588.8 2,635.02,635.02,635.02,635.0 2,853.12,853.12,853.12,853.1 2,946.12,946.12,946.12,946.1 3,034.53,034.53,034.53,034.5 유동자산유동자산유동자산유동자산 862.2862.2862.2862.2 1,001.91,001.91,001.91,001.9 1,088.81,088.81,088.81,088.8 1,166.61,166.61,166.61,166.6 1,250.81,250.81,250.81,250.8 매출원가 1,859.5 1,895.3 2,051.4 2,123.2 2,186.9 금융자산 364.7 444.5 485.5 543.7 609.3 매출총이익 729.3 739.7 801.7 822.9 847.6 현금성자산 156.0 253.7 278.8 330.4 389.5 판관비 589.0 629.9 660.4 671.7 688.8 매출채권 등 238.6 247.0 267.5 276.2 284.5 영업이익영업이익영업이익영업이익 140.3140.3140.3140.3 109.9109.9109.9109.9 141.4141.4141.4141.4 151.2151.2151.2151.2 158.7158.7158.7158.7 재고자산 243.3 284.9 308.4 318.5 328.0 금융손익 (17.0) (23.3) (17.3) (16.1) (14.6) 기타유동자산 15.6 25.5 27.4 28.2 29.0 종속/관계기업손익 1.8 4.3 (6.0) (4.0) 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 952.6952.6952.6952.6 1,102.71,102.71,102.71,102.7 1,122.51,122.51,122.51,122.5 1,140.21,140.21,140.21,140.2 1,160.21,160.21,160.21,160.2 기타영업외손익 (11.2) (13.2) (0.4) 0.0 0.0 투자자산 78.7 101.6 110.0 113.6 117.0 세전이익세전이익세전이익세전이익 113.9113.9113.9113.9 77.777.777.777.7 117.6117.6117.6117.6 131.0131.0131.0131.0 144.1144.1144.1144.1 금융자산 40.0 53.1 57.5 59.4 61.1 법인세 23.9 30.5 32.9 36.7 40.3 유형자산 678.6 801.6 817.2 834.7 854.0 계속사업이익 90.0 47.2 84.7 94.4 103.8 무형자산 113.1113.1113.1113.1 113.1113.1113.1113.1 108.9108.9108.9108.9 105.5105.5105.5105.5 102.8102.8102.8102.8 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 82.282.282.282.2 86.486.486.486.4 86.486.486.486.4 86.486.486.486.4 86.486.486.486.4 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 90.090.090.090.0 47.247.247.247.2 84.784.784.784.7 94.494.494.494.4 103.8103.8103.8103.8 자자자자산총계산총계산총계산총계 1,814.81,814.81,814.81,814.8 2,104.62,104.62,104.62,104.6 2,211.32,211.32,211.32,211.3 2,306.82,306.82,306.82,306.8 2,410.92,410.92,410.92,410.9 비지배주주지분 순이익 (2.8) (11.1) (2.5) (2.8) (3.1) 유동부채유동부채유동부채유동부채 563.4563.4563.4563.4 798.5798.5798.5798.5 824.0824.0824.0824.0 834.8834.8834.8834.8 845.1845.1845.1845.1 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 92.892.892.892.8 58.358.358.358.3 87.387.387.387.3 97.297.297.297.2 106.9106.9106.9106.9 금융부채 272.5 469.3 469.3 469.3 469.3 지배주주지분포괄이익 79.9 50.7 110.6 123.2 135.5 매입채무 등 259.8 296.0 320.5 330.9 340.8 NOPAT 110.9 66.7 101.8 108.9 114.3 기타유동부채 31.1 33.2 34.2 34.6 35.0 EBITDA 203.3 177.5 209.9 221.1 230.4 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 467.0467.0467.0467.0 487.5487.5487.5487.5 498.5498.5498.5498.5 503.2503.2503.2503.2 507.6507.6507.6507.6 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 350.5350.5350.5350.5 354.9354.9354.9354.9 354.9354.9354.9354.9 354.9354.9354.9354.9 354.9354.9354.9354.9 매출액증가율 1.8 1.8 8.3 3.3 3.0 기타비유동부채 116.5 132.6 143.6 148.3 152.7 NOPAT증가율 (0.8) (39.9) 52.6 7.0 5.0 부채총계부채총계부채총계부채총계 1,030.31,030.31,030.31,030.3 1,286.11,286.11,286.11,286.1 1,322.51,322.51,322.51,322.5 1,338.01,338.01,338.01,338.0 1,352.81,352.81,352.81,352.8 EBITDA증가율 (5.6) (12.7) 18.3 5.3 4.2 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 757.9757.9757.9757.9 793.3793.3793.3793.3 866.2866.2866.2866.2 949.0949.0949.0949.0 1,041.51,041.51,041.51,041.5 영업이익증가율 (9.9) (21.7) 28.7 6.9 5.0 자본금 36.036.036.036.0 36.036.036.036.0 36.36.36.36.0000 36.036.036.036.0 36.036.036.036.0 (지배주주)순익증가율 (15.3) (37.2) 49.7 11.3 10.0 자본잉여금 296.6 292.1 292.1 292.1 292.1 EPS증가율 (15.3) (37.2) 49.8 11.4 10.0 자본조정 (33.5) (33.5) (33.5) (33.5) (33.5) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 (9.2) (10.0) (10.0) (10.0) (10.0) 매출총이익률 28.2 28.1 28.1 27.9 27.9 이익잉여금 468.0 508.7 581.6 664.4 756.9 EBITDA이익률 7.9 6.7 7.4 7.5 7.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 26.626.626.626.6 25.225.225.225.2 22.622.622.622.6 19.819.819.819.8 16.716.716.716.7 영업이익률 5.4 4.2 5.0 5.1 5.2 자본총계자본총계자본총계자본총계 784.5784.5784.5784.5 818.5818.5818.5818.5 888.8888.8888.8888.8 968.8968.8968.8968.8 1,058.21,058.21,058.21,058.2 계속사업이익률 3.5 1.8 3.0 3.2 3.4 순금융부채 258.2 379.7 338.8 280.5 214.9


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 162.7162.7162.7162.7 92.492.492.492.4 143.8143.8143.8143.8 160.3160.3160.3160.3 171.6171.6171.6171.6 EPS 2,576 1,618 2,423 2,699 2,969 당기순이익 90.0 47.2 84.7 94.4 103.8 BPS 21,042 22,027 24,049 26,348 28,916 조정 87.8 106.0 68.6 69.9 71.6 CFPS 6,173 5,711 5,646 6,022 6,391 감가상각비 63.0 67.6 68.6 69.9 71.6 EBITDAPS 5,643 4,928 5,829 6,138 6,396 외환거래손익 2.3 (3.5) 0.0 0.0 0.0 SPS 71,874 73,158 79,214 81,795 84,249 지분법손익 (1.8) (4.3) 0.0 0.0 0.0 DPS 300 400 400 400 400 기타 24.3 46.2 0.0 0.0 0.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (15.1) (60.8) (9.5) (4.0) (3.8) PER 13.0 20.1 12.0 10.8 9.8 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (161.3)(161.3)(161.3)(161.3) (187.5)(187.5)(187.5)(187.5) (104.2)(104.2)(104.2)(104.2) (94.3)(94.3)(94.3)(94.3) (98.0)(98.0)(98.0)(98.0) PBR 1.6 1.5 1.2 1.1 1.0 투자자산감소(증가) 0.2 (18.5) (8.4) (3.6) (3.4) PCFR 5.4 5.7 5.1 4.8 4.5 유형자산감소(증가) (103.1) (184.1) (80.0) (84.0) (88.2) EV/EBITDA 7.2 8.8 6.6 6.0 5.5 기타 (58.4) 15.1 (15.8) (6.7) (6.4) PSR 0.5 0.4 0.4 0.4 0.3 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (46.3)(46.3)(46.3)(46.3) 194.6194.6194.6194.6 (14.4)(14.4)(14.4)(14.4) (14.4)(14.4)(14.4)(14.4) (14.4)(14.4)(14.4)(14.4) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (35.7) 201.3 0.0 0.0 0.0 ROE 12.9 7.5 10.5 10.7 10.7 자본증가(감소) 0.0 (4.5) 0.0 0.0 0.0 ROA 5.2 3.0 4.0 4.3 4.5 기타재무활동 (5.2) 8.6 0.0 0.0 0.0 ROIC 11.0 6.1 8.6 9.0 9.2 배당지급 (5.4) (10.8) (14.4) (14.4) (14.4) 부채비율 131.3 157.1 148.8 138.1 127.8 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (45.4)(45.4)(45.4)(45.4) 97.697.697.697.6 25.225.225.225.2 51.551.551.551.5 59.259.259.259.2 순부채비율 32.9 46.4 38.1 29.0 20.3 Unlevered CFO 222.3 205.7 203.3 216.9 230.2 이자보상배율(배) 6.1 4.4 4.9 5.3 5.5 Free Cash Flow 55.3 (92.5) 63.8 76.3 83.4



39

11) 현대그린푸드(BUY, TP 2.2만원, 하향): 예상보다 무난한 실적 전망


하반기 갈수록 기저효과 두드러질

전망 3분기 연결 매출액 및 영업이익은 각각 5,717억원(YoY +7.1%), 252억원(YoY +8.1%)으로

추정한다. 별도 기준 매출액 및 영업이익은 각각 4,094억원(YoY +6.5%), 172억원(YoY -

3.4%)로 예상한다. 그룹사 파업에 기인한 실적 우려가 크지만, 해외 급식 매출 확대 및 현

대H&S의 일회성 수주(말레이시아 특판 매출) 발생에 기인해 견조한 실적을 시현할 것으로

전망한다.

① 급식 매출은 YoY +3.0% 증가할 것으로 예상된다. 현대중공업 급식 매출 감소 영향은

2015년 하반기부터 발생했다. 따라서 올해 하반기는 베이스가 낮으며 해외 급식 매출 확대가

국내 부진을 상쇄 가능할 것으로 판단한다. 2분기부터 멕시코 기아차 공장, 3분기부터 쿠웨이

트 정유공장 및 중국 충칭4공장 수주가 실적에 반영되기 때문이다. ② 식자재 매출은 외식 프

랜차이즈 수주 성과로 YoY +13.0% 증가할 것으로 예상한다. ③ 유통 B2C 매출은 그룹사

출점 효과가 지속될 것이다. YoY +7.0% 증가할 것으로 추정한다. ④ 연결 계열사 현대H&S

매출은 말레이시아 특판 매출 발생으로 두 자리 수 성장이 가능할 것으로 예상한다.


목표주가는 밸류에이션 조정으로 기존 3.3만원에서 2.2만원으로 하향하나, 투자의견 BUY

는 유지한다. 3분기는 해외 급식 확대 및 현대H&S의 특판 수주로 시장 우려 대비 견조한

실적이 전망된다. 특히, 작년 4분기는 그룹사 임금 협상 지연으로 실적 쇼크를 시현했던 만

큼 기저효과가 두드러질 것으로 전망한다. 현 주가는 17년 예상 PER 13.3배, PBR 0.9배에

불과하다. 과거 밸류에이션 밴드 감안시 현 주가는 하방 경직을 보유하고 있어 저가 매수가

유효하다.

표 19. 별도 기준 실적 전망 (단위: 십억원)

1Q11Q11Q11Q15555 2Q12Q12Q12Q15555 3Q13Q13Q13Q15555 4Q14Q14Q14Q15555 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16F6F6F6F 4Q14Q14Q14Q16666F F F F 11115555 11116F6F6F6F 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 362.2 362.2 362.2 362.2 349.3 349.3 349.3 349.3 384384384384.2 .2 .2 .2 380.3 380.3 380.3 380.3 406.6 406.6 406.6 406.6 366.1 366.1 366.1 366.1 409.4 409.4 409.4 409.4 405.8 405.8 405.8 405.8 1,476.0 1,476.0 1,476.0 1,476.0 1,587.9 1,587.9 1,587.9 1,587.9 1,691.2 1,691.2 1,691.2 1,691.2

급식 148.5 154.8 153.9 169.6 168.9 151.0 158.5 181.5 626.8 659.9 692.9

유통(B2C) 133.9 111.3 145.6 116.7 144.8 123.3 155.8 121.4 507.5 545.3 561.6

식자재 73.1 76.0 77.3 86.8 86.0 85.2 87.3 95.5 313.2 354.0 407.1

기타 6.7 7.2 7.4 7.2 6.9 6.6 7.7 7.5 28.5 28.7 29.5

YoY YoY YoY YoY 8.4%8.4%8.4%8.4% 9.5%9.5%9.5%9.5% 9.9%9.9%9.9%9.9% 5.1%5.1%5.1%5.1% 12.3%12.3%12.3%12.3% 4.8%4.8%4.8%4.8% 6.5%6.5%6.5%6.5% 6.7%6.7%6.7%6.7% 8.2%8.2%8.2%8.2% 7.6%7.6%7.6%7.6% 6.5%6.5%6.5%6.5%

급식 7.1% 8.2% 9.4% -7.7% 13.7% -2.5% 3.0% 7.0% 3.4% 5.3% 5.0%

유통(B2C) 3.3% 5.7% 10.3% 13.2% 8.1% 10.7% 7.0% 4.0% 8.0% 7.4% 3.0%

식자재 22.2% 20.3% 9.6% 27.1% 17.6% 12.1% 13.0% 10.0% 19.6% 13.0% 15.0%

기타 8.4% -1.4% 15.6% 7.5% 3.0% -8.2% 4.0% 4.0% 7.2% 0.6% 3.0%

영업이익영업이익영업이익영업이익 18.018.018.018.0 16.716.716.716.7 17.817.817.817.8 9.59.59.59.5 20.420.420.420.4 15.015.015.015.0 17.217.217.217.2 11.011.011.011.0 62.0 62.0 62.0 62.0 63.5 63.5 63.5 63.5 74.4 74.4 74.4 74.4

OPM 5.0% 4.8% 4.6% 2.5% 5.0% 4.1% 4.2% 2.7% 4.2% 4.0% 4.4% 자료: 하나금융투자


40

표 20. 연결 기준 실적 전망 (단위: 십억원)

1Q11Q11Q11Q15555 2Q12Q12Q12Q15555 3Q13Q13Q13Q15555 4Q14Q14Q14Q15555 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16F6F6F6F 4Q14Q14Q14Q16666F F F F 11115555 11116F6F6F6F 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 511.6 511.6 511.6 511.6 497.9 497.9 497.9 497.9 533.9 533.9 533.9 533.9 569.3 569.3 569.3 569.3 549.8 549.8 549.8 549.8 529.2 529.2 529.2 529.2 571.7 571.7 571.7 571.7 604.4 604.4 604.4 604.4 2,112.8 2,112.8 2,112.8 2,112.8 2,255.0 2,255.0 2,255.0 2,255.0 2,391.7 2,391.7 2,391.7 2,391.7

YoY 12.5% 7.4% 9.6% 1.6% 7.5% 6.3% 7.1% 6.2% 7.5% 6.7% 6.1%

영업이익영업이익영업이익영업이익 23.123.123.123.1 24.924.924.924.9 23.323.323.323.3 16.616.616.616.6 25.125.125.125.1 23.223.223.223.2 25.225.225.225.2 18.518.518.518.5 87.9 87.9 87.9 87.9 92.0 92.0 92.0 92.0 102.8 102.8 102.8 102.8

YoY 20.2% 10.2% 21.0% -2.9% 8.7% -7.0% 8.1% 11.3% 12.5% 4.6% 11.8%

OPM 4.5% 5.0% 4.4% 2.9% 4.6% 4.4% 4.4% 3.1% 4.2% 4.1% 4.3%

((((지배주주지배주주지배주주지배주주))))순이익순이익순이익순이익 29.529.529.529.5 26.126.126.126.1 25.525.525.525.5 9.79.79.79.7 32.332.332.332.3 25.725.725.725.7 28.028.028.028.0 21.221.221.221.2 90.8 90.8 90.8 90.8 107.1 107.1 107.1 107.1 120.2 120.2 120.2 120.2

YoY 1.7% -2.6% 18.1% -52.2% 9.4% -1.6% 9.7% 118.2% -7.0% 17.9% 12.3%

NPM 5.8% 5.2% 4.8% 1.7% 5.9% 4.9% 4.9% 3.5% 4.3% 4.7% 5.0% 자료: 하나금융투자

표 21. 현대그린푸드 목표주가 2.2만원 도출 (단위:십억원)


영업가영업가영업가영업가치치치치(A)(A)(A)(A) 1,645.0 1,645.0 1,645.0 1,645.0 업종평균업종평균업종평균업종평균 PER 16PER 16PER 16PER 16배배배배 적용적용적용적용

비영업가치비영업가치비영업가치비영업가치(B)(B)(B)(B) 528.8 528.8 528.8 528.8

부동산 148.1 장부가 반영

투자자산(현대백+현대차) 380.7 시가 20% 할인

총기업가치총기업가치총기업가치총기업가치(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B) 2,173.82,173.82,173.82,173.8

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 22222222,,,,000000000000 적정주가적정주가적정주가적정주가 2.22.22.22.2만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


41

현대그린푸드 추정 재무제표


2014201420142014 2222015015015015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,965.91,965.91,965.91,965.9 2,112.82,112.82,112.82,112.8 2,255.02,255.02,255.02,255.0 2,391.72,391.72,391.72,391.7 2,511.32,511.32,511.32,511.3 유동자산유동자산유동자산유동자산 660.3660.3660.3660.3 601.0601.0601.0601.0 683.1683.1683.1683.1 785.2785.2785.2785.2 902.2902.2902.2902.2 매출원가 1,710.6 1,828.8 1,954.1 2,068.8 2,169.7 금융자산 273.9 191.0 265.1 359.3 469.4 매출총이익 255.3 284.0 300.9 322.9 341.6 현금성자산 24.3 23.2 85.9 174.8 279.4 판관비 177.1 196.1 208.9 220.1 228.6 매출채권 등 296.6 297.1 297.6 298.1 298.6 영업이익영업이익영업이익영업이익 78.278.278.278.2 87.987.987.987.9 92.092.092.092.0 102.8102.8102.8102.8 113.0113.0113.0113.0 재고자산 81.7 100.7 107.4 113.9 119.6 금융손익 11.1 1.5 11.2 13.6 16.4 기타유동자산 8.1 12.2 13.0 13.9 14.6 종속/관계기업손익 36.8 30.0 39.1 43.3 48.8 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 1,222.71,222.71,222.71,222.7 1,353.21,353.21,353.21,353.2 1,401.91,401.91,401.91,401.9 1,443.51,443.51,443.51,443.5 1,482.41,482.41,482.41,482.4 기타영업외손익 2.6 1.2 0.0 0.0 0.0 투자자산 845.8 962.2 1,002.7 1,042.2 1,078.3 세전이익세전이익세전이익세전이익 128.6128.6128.6128.6 120.6120.6120.6120.6 142.2142.2142.2142.2 159.7159.7159.7159.7 178.2178.2178.2178.2 금융자산 523.0 516.5 526.9 537.6 548.5 법인세 30.7 29.2 34.0 38.3 42.8 유형자산 166.5 177.0 179.0 181.7 184.9 계속사업이익 97.9 91.5 108.2 121.4 135.4 무형자산 132.6132.6132.6132.6 135.0135.0135.0135.0 134.4134.4134.4134.4 134.0134.0134.0134.0 133.6133.6133.6133.6 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 77.877.877.877.8 79.079.079.079.0 85.885.885.885.8 85.685.685.685.6 85.685.685.685.6 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 97.997.997.997.9 91.591.591.591.5 108.2108.2108.2108.2 121.4121.4121.4121.4 135.4135.4135.4135.4 자산총계자산총계자산총계자산총계 1,883.01,883.01,883.01,883.0 1,954.11,954.11,954.11,954.1 2222,085.0,085.0,085.0,085.0 2,228.72,228.72,228.72,228.7 2,384.62,384.62,384.62,384.6 비지배주주지분 순이익 0.3 0.6 1.2 1.2 1.4 유동부채유동부채유동부채유동부채 284.1284.1284.1284.1 267.5267.5267.5267.5 284.0284.0284.0284.0 299.9299.9299.9299.9 313.7313.7313.7313.7 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 97.697.697.697.6 90.890.890.890.8 107.1107.1107.1107.1 120.2120.2120.2120.2 134.0134.0134.0134.0 금융부채 8.5 6.5 6.5 6.5 6.5 지배주주지분포괄이익 (37.0) 90.6 107.4 120.4 134.3 매입채무 등 250.0 235.6 251.4 266.7 280.0 NOPAT 59.5 66.6 70.0 78.2 85.8 기타유동부채 25.6 25.4 26.1 26.7 27.2 EBITDA 92.5 106.1 110.4 121.6 132.2 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 217.1217.1217.1217.1 218.8218.8218.8218.8 230.1230.1230.1230.1 241.8241.8241.8241.8 253.7253.7253.7253.7 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 7.07.07.07.0 5.05.05.05.0 5.05.05.05.0 5.05.05.05.0 5.05.05.05.0 매출액증가율 11.5 7.5 6.7 6.1 5.0 기타비유동부채 210.1 213.8 225.1 236.8 248.7 NOPAT증가율 13.5 11.9 5.1 11.7 9.7 부채총계부채총계부채총계부채총계 501.2501.2501.2501.2 486.2486.2486.2486.2 514.1514.1514.1514.1 541.7541.7541.7541.7 567.4567.4567.4567.4 EBITDA증가율 13.4 14.7 4.1 10.1 8.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 1,376.71,376.71,376.71,376.7 1,462.21,462.21,462.21,462.2 1,564.01,564.01,564.01,564.0 1,678.91,678.91,678.91,678.9 1,807.71,807.71,807.71,807.7 영업이익증가율 14.5 12.4 4.7 11.7 9.9 자본금 48.948.948.948.9 48.948.948.948.9 48.948.948.948.9 48.948.948.948.9 48.948.948.948.9 (지배주주)순익증가율 7.4 (7.0) 18.0 12.2 11.5 자본잉여금 388.2 388.2 388.2 388.2 388.2 EPS증가율 7.4 (7.0) 18.0 12.2 11.5 자본조정 (76.4) (76.4) (76.4) (76.4) (76.4) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 259.6 262.0 262.0 262.0 262.0 매출총이익률 13.0 13.4 13.3 13.5 13.6 이익잉여금 756.5 839.4 941.2 1,056.2 1,185.0 EBITDA이익률 4.7 5.0 4.9 5.1 5.3 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 5.05.05.05.0 5.75.75.75.7 6.96.96.96.9 8.18.18.18.1 9.59.59.59.5 영업이익률 4.0 4.2 4.1 4.3 4.5 자본총계자본총계자본총계자본총계 1,381.71,381.71,381.71,381.7 1,467.91,467.91,467.91,467.9 1,570.91,570.91,570.91,570.9 1,687.01,687.01,687.01,687.0 1,817.21,817.21,817.21,817.2 계속사업이익률 5.0 4.3 4.8 5.1 5.4 순금융부채 (258.4) (179.5) (253.6) (347.8) (457.9)


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 62.462.462.462.4 54.054.054.054.0 106.2106.2106.2106.2 115.7115.7115.7115.7 124.7124.7124.7124.7 EPS 999 929 1,096 1,230 1,372 당기순이익 97.9 91.5 108.2 121.4 135.4 BPS 14,851 15,725 16,767 17,943 19,261 조정 8.7 32.4 (21.8) (25.5) (29.5) CFPS 1,168 1,308 1,086 1,203 1,322 감가상각비 14.4 18.2 18.5 18.8 19.3 EBITDAPS 947 1,086 1,130 1,245 1,353 외환거래손익 (0.1) (0.2) 0.0 0.0 0.0 SPS 20,120 21,624 23,080 24,479 25,703 지분법손익 (36.8) (30.0) (40.3) (44.3) (48.8) DPS 60 60 60 60 60 기타 31.2 44.4 0.0 0.0 0.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (44.2) (69.9) 19.8 19.8 18.8 PER 19.0 26.7 14.9 13.3 11.9 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (47.9)(47.9)(47.9)(47.9) (45.8)(45.8)(45.8)(45.8) (38.2)(38.2)(38.2)(38.2) (21.6)(21.6)(21.6)(21.6) (14.9)(14.9)(14.9)(14.9) PBR 1.3 1.6 1.0 0.9 0.8 투자자산감소(증가) 137.9 (116.4) (0.2) 4.8 12.7 PCFR 16.2 19.0 15.0 13.6 12.4 유형자산감소(증가) (17.2) (28.0) (20.0) (21.0) (22.1) EV/EBITDA 17.3 21.2 12.2 10.3 8.7 기타 (168.6) 98.6 (18.0) (5.4) (5.5) PSR 0.9 1.1 0.7 0.7 0.6 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (17.0)(17.0)(17.0)(17.0) (9.3)(9.3)(9.3)(9.3) (5.2)(5.2)(5.2)(5.2) (5.2)(5.2)(5.2)(5.2) (5.2)(5.2)(5.2)(5.2) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (13.6) (4.0) 0.0 0.0 0.0 ROE 7.0 6.4 7.1 7.4 7.7 자본증가(감소) (0.1) 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 5.1 4.7 5.3 5.6 5.8 기타재무활동 1.1 (0.1) 0.0 0.0 0.0 ROIC 13.6 14.0 13.9 15.7 17.4 배당지급 (4.4) (5.2) (5.2) (5.2) (5.2) 부채비율 36.3 33.1 32.7 32.1 31.2 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (2.4)(2.4)(2.4)(2.4) (1.1)(1.1)(1.1)(1.1) 62.862.862.862.8 88.988.988.988.9 104.5104.5104.5104.5 순부채비율 (18.7) (12.2) (16.1) (20.6) (25.2) Unlevered CFO 114.1 127.8 106.1 117.5 129.1 이자보상배율(배) 72.6 71.8 88.2 98.6 108.3 Free Cash Flow 43.9 25.0 86.2 94.7 102.7



42

12) 매일유업(BUY, TP 4.6만원, 하향): 3분기 실적 시장 기대치 부합 전망


전년 높은 베이스에도 불구하고

호실적 지속,

다만 연결 자회사 ‘제로투세븐’

적자 지속 부담

3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 4,153억원(YoY +5.8%), 131억원(YoY -5.6%)으로

추정한다. 개별 기준 매출액 및 영업이익은 각각 3,393억원(YoY +7.1%), 156억원(YoY

+11.9%)으로 예상한다. 연결 자회사 ‘제로투세븐’의 영업적자 지속이 연결 실적에 부담으로

작용할 전망이다.

① 개별 영업이익은 작년 높은 베이스에도 불구하고 YoY +11.9% 증가할 것으로 추정한다.

7월, 8월 우호적인 날씨(폭염)에 기인해 음료 매출이 전년대비 높은 한 자리수 증가한 것으

로 파악된다. 특히 컵커피 매출이 YoY +7~8% 증가한 것으로 추산된다. ② 백색우유 매출

은 전년대비 소폭 감소할 것으로 예상된다. 매출 성장보다는 수익성 방어에 초점을 두고 있

는 것으로 판단된다. 영업적자는 상반기 수준이 유지 중인 것으로 파악된다. ③ 국내 제조분

유 매출은 올해 4월부터 유통 방식(올해 4월부터 제로투세븐과의 거래를 쿠팡-매일유업 간

직거래로 변경) 변경으로 전년대비 대폭 증가한 것으로 보이나 착시다. 연결 실적으로는 차

이가 없다. 중국 제조분유 수출액은 신제조 유통법 영향으로 전분기 대비 소폭 감소한 110

억원 내외로 예상한다.


3분기 실적은 높은 베이스 및 자회사의 실적 부진에도 불구하고 시장 기대치에 부합할 것으

로 판단된다. 다만, 경쟁사 서울우유의 제품 가격 인하로 일부 제품 가격 인상 가능성을 배

제할 수 없다. 또한 한국 맥도날드 인수 관련에 대해서도 추가 업데이트가 필요해 보인다.

현 주가는 17년 예상 PER 12.1배(BW 감안시 13.3배)에 거래 중으로 조정시 매수는 유효

하다. 목표주가는 밸류에이션 조정으로 기존 5.5만원에서 4.6만원으로 하향한다.


43

표 22. 매일유업 연결 기준 실적 추정 (단위: 십억원)


매출액매출액매출액매출액 370.6 370.6 370.6 370.6 371.5 371.5 371.5 371.5 333392.4 92.4 92.4 92.4 407.7 407.7 407.7 407.7 393.2 393.2 393.2 393.2 407.1 407.1 407.1 407.1 415.3 415.3 415.3 415.3 430.4 430.4 430.4 430.4 1,542.2 1,542.2 1,542.2 1,542.2 1,646.0 1,646.0 1,646.0 1,646.0 1,743.3 1,743.3 1,743.3 1,743.3

매일유업 306.0 308.1 316.9 323.4 321.4 331.2 339.3 345.9 1,254.4 1,337.8 1,427.7

제로투세븐 64.7 60.9 68.3 76.8 64.9 54.5 69.0 77.6 270.6 265.9 271.2

YoY 6.2% 5.0% 6.2% 8.5% 6.1% 9.6% 5.8% 5.6% 6.5% 6.7% 5.9%

매일유업 5.0% 3.8% 2.8% 5.8% 5.0% 7.5% 7.1% 7.0% 4.3% 6.6% 6.7%

제로투세븐 7.1% 8.6% 13.7% 12.9% 0.4% -10.5% 1.0% 1.0% 10.7% -1.7% 2.0%


매일유업 4.3 4.3 14.0 17.3 12.3 12.2 15.6 11.4 39.9 51.5 56.3

제로투세븐 1.2 (0.5) 0.1 (1.2) (1.5) (3.0) (2.0) (1.0) (0.4) (7.5) (3.0)

YoY -53.4% -46.0% 69.2% 182.8% 120.3% 132.4% -5.6% -33.6% 26.9% 10.2% 27.9%

OPM 1.1% 1.0% 3.5% 3.7% 2.2% 2.0% 3.2% 2.3% 2.4% 2.4% 2.9%


YoY -57.3% -44.8% 69.9% 46.5% 128.8% 125.4% -18.3% -20.8% 9.2% 9.0% 28.6%


YoY -47.8% -50.8% 52.0% 81.6% 153.2% 34.1% 0.8% -22.2% 10.9% 13.5% 27.7%

NPM 0.9% 0.7% 2.8% 2.5% 2.0% 0.9% 2.6% 1.8% 1.7% 1.8% 2.2%


표 23. 적정주가 4.6만원 산출 (단위:십억원)


(지배)순이익 42.5 17년 예상 지배 순이익(개별)

주식수(천주) 14,888 신주발행주식수 감안

EPS 2,854

PER 16.0 식품 부문 업종 평균 PER 16배

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 46464646,000,000,000,000 적정주가적정주가적정주가적정주가 4.64.64.64.6만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


44

매일유업 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,447.91,447.91,447.91,447.9 1,542.21,542.21,542.21,542.2 1,646.01,646.01,646.01,646.0 1,743.31,743.31,743.31,743.3 1,847.91,847.91,847.91,847.9 유동자산유동자산유동자산유동자산 442.8442.8442.8442.8 473.0473.0473.0473.0 498.0498.0498.0498.0 530.6530.6530.6530.6 555570.070.070.070.0 매출원가 986.6 1,030.7 1,084.2 1,146.4 1,215.0 금융자산 91.7 121.8 123.2 133.6 149.1 매출총이익 461.3 511.5 561.8 596.9 632.9 현금성자산 72.1 103.3 103.4 112.6 126.9 판관비 432.7 475.1 521.6 545.7 574.7 매출채권 등 158.0 172.0 183.5 194.4 206.1 영업이익영업이익영업이익영업이익 28.728.728.728.7 36.436.436.436.4 40.140.140.140.1 51.351.351.351.3 58.258.258.258.2 재고자산 188.5 173.5 185.2 196.2 207.9 금융손익 (0.5) (1.8) (2.2) (2.0) (1.6) 기타유동자산 4.6 5.7 6.1 6.4 6.9 종속/관계기업손익 0.6 0.4 1.2 1.2 1.2 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 332.3332.3332.3332.3 362.5362.5362.5362.5 380.1380.1380.1380.1 397.1397.1397.1397.1 414.0414.0414.0414.0 기타영업외손익 3.2 (0.0) (1.0) (1.5) (1.5) 투자자산 34.5 26.3 28.1 29.8 31.6 세전이익세전이익세전이익세전이익 32.032.032.032.0 35.035.035.035.0 38.138.138.138.1 49.049.049.049.0 56.456.456.456.4 금융자산 27.7 19.4 20.7 21.9 23.3 법인세 8.1 8.9 9.4 12.3 14.1 유형자산 222.3 247.3 264.2 280.5 296.5 계속사업이익 23.9 26.1 28.7 36.7 42.2 무형자산 12.312.312.312.3 13.513.513.513.5 12.512.512.512.5 11.511.511.511.5 10.610.610.610.6 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 63.263.263.263.2 75.475.475.475.4 75.375.375.375.3 75.375.375.375.3 75.375.375.375.3 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 23.923.923.923.9 26.126.126.126.1 28.728.728.728.7 36.736.736.736.7 42.242.242.242.2 자산총계자산총계자산총계자산총계 775.1775.1775.1775.1 835.5835.5835.5835.5 878.1878.1878.1878.1 927.7927.7927.7927.7 984.0984.0984.0984.0 비지배주주지분 순이익 (0.2) (0.7) (1.7) (2.2) (1.7) 유동부채유동부채유동부채유동부채 258.8258.8258.8258.8 239.0239.0239.0239.0 252.6252.6252.6252.6 265.3265.3265.3265.3 279.0279.0279.0279.0 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 24.224.224.224.2 26.826.826.826.8 30.430.430.430.4 38.938.938.938.9 43.943.943.943.9 금융부채 63.5 32.1 32.1 32.1 32.1 지배주주지분포괄이익 20.5 22.3 29.4 37.6 43.3 매입채무 등 184.4 194.7 207.8 220.1 233.3 NOPAT 21.4 27.1 30.2 38.4 43.6 기타유동부채 10.9 12.2 12.7 13.1 13.6 EBITDA 64.0 72.7 79.8 94.2 104.3 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 128.6128.6128.6128.6 191.4191.4191.4191.4 193.3193.3193.3193.3 195.0195.0195.0195.0 196.9196.9196.9196.9 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 104.3104.3104.3104.3 163.5163.5163.5163.5 163.5163.5163.5163.5 163.5163.5163.5163.5 161616163.53.53.53.5 매출액증가율 6.1 6.5 6.7 5.9 6.0 기타비유동부채 24.3 27.9 29.8 31.5 33.4 NOPAT증가율 (8.5) 26.6 11.4 27.2 13.5 부채총계부채총계부채총계부채총계 387.4387.4387.4387.4 430.4430.4430.4430.4 445.9445.9445.9445.9 460.4460.4460.4460.4 475.9475.9475.9475.9 EBITDA증가율 (7.1) 13.6 9.8 18.0 10.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 346.5346.5346.5346.5 364.4364.4364.4364.4 393.2393.2393.2393.2 430.6430.6430.6430.6 473.0473.0473.0473.0 영업이익증가율 (17.3) 26.8 10.2 27.9 13.5 자본금 6.76.76.76.7 6.76.76.76.7 6.76.76.76.7 6.76.76.76.7 6.76.76.76.7 (지배주주)순익증가율 11.5 10.7 13.4 28.0 12.9 자본잉여금 66.8 66.8 66.8 66.8 66.8 EPS증가율 11.5 10.9 12.3 27.5 12.9 자본조정 (11.8) (14.6) (14.6) (14.6) (14.6) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 (12.7) (17.2) (17.2) (17.2) (17.2) 매출총이익률 31.9 33.2 34.1 34.2 34.2 이익잉여금 297.5 322.7 351.6 388.9 431.3 EBITDA이익률 4.4 4.7 4.8 5.4 5.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 41.241.241.241.2 40.740.740.740.7 39.039.039.039.0 36.836.836.836.8 35.135.135.135.1 영업이익률 2.0 2.4 2.4 2.9 3.1 자본총계자본총계자본총계자본총계 387.7387.7387.7387.7 405.1405.1405.1405.1 432.2432.2432.2432.2 467.4467.4467.4467.4 508.1508.1508.1508.1 계속사업이익률 1.7 1.7 1.7 2.1 2.3 순금융부채 76.1 73.8 72.4 62.0 46.5


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 27.527.527.527.5 65.565.565.565.5 59.059.059.059.0 70.770.770.770.7 78.878.878.878.8 EPS 1,805 2,001 2,248 2,866 3,236 당기순이익 23.9 26.1 28.7 36.7 42.2 BPS 26,735 28,280 30,035 32,786 35,906 조정 32.1 34.6 38.5 41.7 44.9 CFPS 5,038 5,377 5,818 6,828 7,573 감가상각비 35.3 36.3 39.7 42.9 46.0 EBITDAPS 4,775 5,426 5,888 6,935 7,681 외환거래손익 (0.8) 0.1 0.0 0.0 0.0 SPS 108,055 115,089 121,505 128,387 136,091 지분법손익 (3.6) (0.4) (1.2) (1.2) (1.2) DPS 125 125 125 125 125 기타 1.2 (1.4) (0.0) 0.0 0.1 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (28.5) 4.8 (8.2) (7.7) (8.3) PER 20.6 22.1 15.4 12.1 10.7 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (44.1)(44.1)(44.1)(44.1) (54.0)(54.0)(54.0)(54.0) (57.3)(57.3)(57.3)(57.3) (59.9)(59.9)(59.9)(59.9) (63.0)(63.0)(63.0)(63.0) PBR 1.4 1.6 1.2 1.1 1.0 투자자산감소(증가) (0.1) 10.0 (0.6) (0.5) (0.6) PCFR 7.4 8.2 5.9 5.1 4.6 유형자산감소(증가) (39.2) (50.4) (55.5) (58.2) (61.2) EV/EBITDA 9.6 9.7 7.3 6.0 5.3 기타 (4.8) (13.6) (1.2) (1.2) (1.2) PSR 0.3 0.4 0.3 0.3 0.3 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 23.323.323.323.3 19.019.019.019.0 (1.5)(1.5)(1.5)(1.5) (1.5)(1.5)(1.5)(1.5) (1.5)(1.5)(1.5)(1.5) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) 26.6 27.8 0.0 0.0 0.0 ROE 7.1 7.5 8.0 9.4 9.7 자본증가(감소) (0.4) 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 3.2 3.3 3.6 4.3 4.6 기타재무활동 (1.3) (7.2) 0.1 0.1 0.1 ROIC 5.2 6.1 6.4 7.7 8.4 배당지급 (1.6) (1.6) (1.6) (1.6) (1.6) 부채비율 99.9 106.3 103.2 98.5 93.7 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 7.17.17.17.1 31.131.131.131.1 0.10.10.10.1 9.39.39.39.3 14.314.314.314.3 순부채비율 19.6 18.2 16.8 13.3 9.2 Unlevered CFO 67.5 72.1 78.8 92.7 102.8 이자보상배율(배) 5.8 6.9 7.1 9.1 10.3 Free Cash Flow (13.1) 12.7 3.5 12.5 17.6



45

13) 하이트진로(BUY, TP 3.1만원, 하향): 견조한 소주, 아쉬운 맥주


소주 점유율 상승 긍정적이나,

맥주 부문은 부진 지속 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 5,017억원(YoY Flat), 452억원(YoY -6.4%)으로 추

정한다. 영업이익은 시장 기대치를 소폭 하회할 것으로 예상한다.

① 국내 소주 매출은 전년대비 +6.0% 증가할 것으로 추정한다. 연초 가격 인상(+5%) 감안

시 물량 성장은 1% 내외로 추산된다. 가격 인상 효과에 힘입어 소주 부문 영업마진은 전년

대비 +200bp 이상 개선될 것으로 판단된다. 과실주 ‘자몽에이슬’ 및 ‘청포도에이슬’ 합산 매

출액은 80억원으로 파악된다. ‘이슬톡톡’은 판매고는 90억원 내외로 판단된다. ② 국내 맥주

매출은 YoY -7~9% 감소할 것으로 예상한다. 국내 맥주 3사 기준 매출액은 7월 누계로 전

년동기간 대비 -5~6% 감소한 것으로 파악된다. 하이트진로는 재고 정책 변화에 기인해 8

월 물량 감소가 컸던 것으로 파악된다. 따라서 맥주 점유율은 QoQ 소폭 하락이 불가피할

것으로 판단된다.


추세적 주가 상승을 위해서는 맥주 부문 실적 회복세가 전제되어야 할 것으로 판단된다. 3분

기 실적은 시장 기대치를 소폭 하회 하겠으나, 시가 배당수익률이 4%에 육박한 만큼 주가

하방 경직은 보유하고 있다고 판단한다. 목표주가는 밸류에이션 조정으로 기존 3.5만원에서

3.1만원으로 하향한다.


46

표 24. 하이트진로 실적 추정 (단위:십억원)

1Q151Q151Q151Q15 2Q152Q152Q152Q15 3Q153Q153Q153Q15 4Q154Q154Q154Q15 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16F6F6F6F 4Q14Q14Q14Q16F6F6F6F 15151515 16161616FFFF 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 431.0 431.0 431.0 431.0 479.3 479.3 479.3 479.3 501.9 501.9 501.9 501.9 495.2 495.2 495.2 495.2 409.3 409.3 409.3 409.3 500.5 500.5 500.5 500.5 501.7 501.7 501.7 501.7 511.4 511.4 511.4 511.4 1,907.5 1,907.5 1,907.5 1,907.5 1,922.9 1,922.9 1,922.9 1,922.9 1,967.9 1,967.9 1,967.9 1,967.9

맥주 169.0 205.5 229.0 197.2 132.2 200.6 214.5 197.2 800.6 744.6 755.7

국내 154.8 187.9 206.5 173.4 122.7 171.7 192.1 173.4 722.6 659.8 669.7

소주 230.1 235.2 231.1 264.1 243.4 258.9 244.9 280.0 960.5 1,027.2 1,058.0

국내 196.0 199.0 197.9 220.5 206.8 229.5 215.6 236.8 813.4 873.3 899.5

생수 15.0 18.9 19.3 15.7 15.1 17.9 19.7 16.1 69.0 68.7 70.1

기타 17.0 19.7 22.6 18.2 18.5 23.1 22.6 18.2 77.4 82.4 84.0

YoY YoY YoY YoY 5.3%5.3%5.3%5.3% ----2.2%2.2%2.2%2.2% ----0.4%0.4%0.4%0.4% 5.6%5.6%5.6%5.6% ----5.1%5.1%5.1%5.1% 4.4%4.4%4.4%4.4% 0.0%0.0%0.0%0.0% 3.3%3.3%3.3%3.3% 1.9%1.9%1.9%1.9% 0.8%0.8%0.8%0.8% 2.3%2.3%2.3%2.3%

맥주 11.0% 0.0% -1.5% 2.1% -21.7% -2.4% -6.3% 0.0% 2.2% -7.0% 1.5%

국내 18.0% 0.4% -2.0% 2.9% -20.7% -8.6% -7.0% 0.0% 3.6% -8.7% 1.5%

소주 -0.1% -3.2% 0.3% 8.7% 5.8% 10.1% 6.0% 6.0% 1.4% 6.9% 3.0%

국내 3.9% 2.0% 1.6% 8.5% 5.5% 15.3% 8.9% 7.4% 4.0% 7.4% 3.0%

생수 -0.2% -10.6% -10.0% 1.2% 0.8% -5.5% 2.0% 2.0% -5.8% -0.3% 2.0%

기타 46.1% -2.4% 14.3% 4.4% 9.0% 17.5% 0.0% 0.0% 12.3% 6.4% 2.0%


YoY 148.6% -9.7% 27.4% 121.3% 3.6% -1.7% -6.4% 0.9% 43.0% -1.7% 12.4%

OPM 6.1% 5.9% 9.6% 6.3% 6.6% 5.5% 9.0% 6.2% 7.0% 6.8% 7.5%

세전이익세전이익세전이익세전이익 11.5 11.5 11.5 11.5 14.5 14.5 14.5 14.5 33.5 33.5 33.5 33.5 20.4 20.4 20.4 20.4 11.6 11.6 11.6 11.6 18.2 18.2 18.2 18.2 33.4 33.4 33.4 33.4 19.819.819.819.8 79.8 79.8 79.8 79.8 83.0 83.0 83.0 83.0 108.2 108.2 108.2 108.2

YoY 270.6% 1.8% 39.4% TB 1.0% 26.0% -0.2% -2.7% 110.5% 4.1% 30.3%

((((지배지배지배지배))))순이익순이익순이익순이익 6.3 6.3 6.3 6.3 8.0 8.0 8.0 8.0 24.6 24.6 24.6 24.6 14.3 14.3 14.3 14.3 6.1 6.1 6.1 6.1 10.1 10.1 10.1 10.1 24.6 24.6 24.6 24.6 13.9 13.9 13.9 13.9 53.3 53.3 53.3 53.3 54.54.54.54.9999 72.1 72.1 72.1 72.1

YoY TB -3.0% 27.4% TB -3.3% 26.4% -0.2% -2.6% 152.6 3.0 31.3

NPM 1.5% 1.7% 4.9% 2.9% 1.5% 2.0% 4.9% 2.7% 2.8% 2.9% 3.7% 자료: 하나금융투자

표 25. 적정주가 3.1만원 산출 (단위:십억원)


(지배)BPS 1,9470 17년 예상

PER 1.6 최근 3년 밴드 상단 값

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 31313131,000,000,000,000 적정주가적정주가적정주가적정주가 3.13.13.13.1만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


47

하이트진로 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2012012012016F6F6F6F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,872.31,872.31,872.31,872.3 1,907.51,907.51,907.51,907.5 1,922.91,922.91,922.91,922.9 1,967.91,967.91,967.91,967.9 2,007.22,007.22,007.22,007.2 유동자산유동자산유동자산유동자산 732.6732.6732.6732.6 851.9851.9851.9851.9 844.2844.2844.2844.2 866.7866.7866.7866.7 888.8888.8888.8888.8 매출원가 1,088.5 1,087.1 1,088.1 1,111.5 1,134.1 금융자산 56.5 160.7 147.4 153.6 161.4 매출총이익 783.8 820.4 834.8 856.4 873.1 현금성자산 54.2 158.4 145.1 151.3 159.0 판관비 690.2 686.4 703.1 708.4 720.6 매출채권 등 499.4 521.5 525.7 538.0 548.7 영업이익영업이익영업이익영업이익 93.793.793.793.7 134.0134.0134.0134.0 131.7131.7131.7131.7 148.0148.0148.0148.0 152.6152.6152.6152.6 재고자산 135.5 138.1 139.2 142.4 145.3 금융손익 (53.0) (43.3) (41.7) (39.8) (37.7) 기타유동자산 41.2 31.6 31.9 32.7 33.4 종속/관계기업손익 0.0 0.0 (0.7) 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 2,689.82,689.82,689.82,689.8 2,608.52,608.52,608.52,608.5 2,609.52,609.52,609.52,609.5 2,613.32,613.32,613.32,613.3 2,618.62,618.62,618.62,618.6 기타영업외손익 (2.8) (10.9) (6.2) 0.0 0.0 투자자산 59.2 55.3 55.7 57.0 58.2 세전이익세전이익세전이익세전이익 37.937.937.937.9 79.879.879.879.8 83.083.083.083.0 108.2108.2108.2108.2 114.9114.9114.9114.9 금융자산 59.2 55.3 55.7 57.0 58.2 법인세 16.7 26.4 28.1 36.0 38.4 유형자산 2,283.2 2,241.5 2,251.2 2,262.4 2,275.0 계속사업이익 21.3 53.4 54.9 72.2 76.5 무형자산 222.2222.2222.2222.2 212.9212.9212.9212.9 203.6203.6203.6203.6 194.9194.9194.9194.9 186.5186.5186.5186.5 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 125.2125.2125.2125.2 98.898.898.898.8 99.099.099.099.0 99.099.099.099.0 98.998.998.998.9 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 21.321.321.321.3 53.453.453.453.4 54.954.954.954.9 72.272.272.272.2 76.576.576.576.5 자산총계자산총계자산총계자산총계 3,422.43,422.43,422.43,422.4 3,460.53,460.53,460.53,460.5 3,3,3,3,453.7453.7453.7453.7 3,480.03,480.03,480.03,480.0 3,507.43,507.43,507.43,507.4 비지배주주지분 순이익 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 유동부채유동부채유동부채유동부채 1,310.51,310.51,310.51,310.5 1,435.81,435.81,435.81,435.8 1,442.11,442.11,442.11,442.1 1,460.51,460.51,460.51,460.5 1,476.61,476.61,476.61,476.6 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 21.121.121.121.1 53.353.353.353.3 54.954.954.954.9 72.172.172.172.1 76.476.476.476.4 금융부채 623.5 653.1 653.1 653.1 653.1 지배주주지분포괄이익 (14.4) 66.2 54.9 72.2 76.5 매입채무 등 676.0 772.4 778.6 796.8 812.8 NOPAT 52.5 89.6 87.1 98.7 101.6 기타유동부채 11.0 10.3 10.4 10.6 10.7 EBITDA 216.5 253.9 252.0 268.9 274.1 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 783.9783.9783.9783.9 700.1700.1700.1700.1 701.9701.9701.9701.9 707.4707.4707.4707.4 712.1712.1712.1712.1 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 550.5550.5550.5550.5 468.9468.9468.9468.9 468.9468.9468.9468.9 468.9468.9468.9468.9 468.9468.9468.9468.9 매출액증가율 (1.3) 1.9 0.8 2.3 2.0 기타비유동부채 233.4 231.2 233.0 238.5 243.2 NOPAT증가율 (36.3) 70.7 (2.8) 13.3 2.9 부채총계부채총계부채총계부채총계 2,094.42,094.42,094.42,094.4 2,135.92,135.92,135.92,135.9 2,144.02,144.02,144.02,144.0 2,167.92,167.92,167.92,167.9 2,188.72,188.72,188.72,188.7 EBITDA증가율 (23.3) 17.3 (0.7) 6.7 1.9 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 1,327.51,327.51,327.51,327.5 1,324.11,324.11,324.11,324.1 1,309.21,309.21,309.21,309.2 1,311.41,311.41,311.41,311.4 1,318.01,318.01,318.01,318.0 영업이익증가율 (41.8) 43.0 (1.7) 12.4 3.1 자본금 368.8368.8368.8368.8 368.8368.8368.8368.8 368.8368.8368.8368.8 368.8368.8368.8368.8 368.8368.8368.8368.8 (지배주주)순익증가율 (73.3) 152.6 3.0 31.3 6.0 자본잉여금 709.3 709.3 709.3 709.3 709.3 EPS증가율 (73.4) 151.5 3.1 31.4 5.9 자본조정 (94.2) (94.2) (94.2) (94.2) (94.2) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 0.1 4.1 4.1 4.1 4.1 매출총이익률 41.9 43.0 43.4 43.5 43.5 이익잉여금 343.5 336.1 321.1 323.4 330.0 EBITDA이익률 11.6 13.3 13.1 13.7 13.7 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 0.40.40.40.4 0.50.50.50.5 0.50.50.50.5 0.60.60.60.6 0.70.70.70.7 영업이익률 5.0 7.0 6.8 7.5 7.6 자본총계자본총계자본총계자본총계 1,327.91,327.91,327.91,327.9 1,324.61,324.61,324.61,324.6 1,309.71,309.71,309.71,309.7 1,312.01,312.01,312.01,312.0 1,318.71,318.71,318.71,318.7 계속사업이익률 1.1 2.8 2.9 3.7 3.8 순금융부채 1,117.5 961.2 974.6 968.3 960.5


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 247.3247.3247.3247.3 304.0304.0304.0304.0 177.8177.8177.8177.8 200.6200.6200.6200.6 204.6204.6204.6204.6 EPS 297 747 770 1,012 1,072 당기순이익 21.3 53.4 54.9 72.2 76.5 BPS 19,705 19,657 19,447 19,479 19,571 조정 175.5 196.2 120.3 120.9 121.5 CFPS 3,556 4,107 3,439 3,772 3,846 감가상각비 122.7 119.9 120.3 120.9 121.5 EBITDAPS 3,037 3,563 3,536 3,772 3,846 외환거래손익 (0.2) (0.4) 0.0 0.0 0.0 SPS 26,272 26,765 26,981 27,612 28,165 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 기타 53.0 76.7 0.0 0.0 0.0 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 50.5 54.4 2.6 7.5 6.6 PER 78.4 31.3 28.8 21.9 20.7 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (67.8)(67.8)(67.8)(67.8) (78.1)(78.1)(78.1)(78.1) (121.3)(121.3)(121.3)(121.3) (124.6)(124.6)(124.6)(124.6) (126.9)(126.9)(126.9)(126.9) PBR 1.2 1.2 1.1 1.1 1.1 투자자산감소(증가) 12.1 3.9 (0.4) (1.3) (1.1) PCFR 6.5 5.7 6.5 5.9 5.8 유형자산감소(증가) (86.5) (88.4) (120.9) (123.3) (125.7) EV/EBITDA 12.8 10.3 10.1 9.5 9.3 기타 6.6 6.4 0.0 0.0 (0.1) PSR 0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (184.4)(184.4)(184.4)(184.4) (123.4)(123.4)(123.4)(123.4) (69.8)(69.8)(69.8)(69.8) (69.8)(69.8)(69.8)(69.8) (69.8)(69.8)(69.8)(69.8) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (137.3) (52.1) 0.0 0.0 0.0 ROE 1.6 4.0 4.2 5.5 5.8 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 0.6 1.5 1.6 2.1 2.2 기타재무활동 27.9 (1.7) 0.0 0.0 0.0 ROIC 2.0 3.6 3.6 4.1 4.2 배당지급 (75.0) (69.6) (69.8) (69.8) (69.8) 부채비율 157.7 161.2 163.7 165.2 166.0 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (9.0)(9.0)(9.0)(9.0) 104.2104.2104.2104.2 (13.3)(13.3)(13.3)(13.3) 6.16.16.16.1 7.87.87.87.8 순부채비율 84.2 72.6 74.4 73.8 72.8 Unlevered CFO 253.4 292.7 245.1 268.9 274.1 이자보상배율(배) 1.7 2.9 3.0 3.5 3.8 Free Cash Flow 148.8 185.6 57.0 77.3 78.9



48

14) 빙그레(Neutral, TP 7.2만원, 하향): 우호적 날씨 기인한 호실적 예상


폭염으로 3분기 호실적 예상 3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 2,517억원(YoY +4.5%), 214억원(YoY +61.8%)으

로 추정한다. 유음료 매출은 7월, 8월 우호적인 날씨(폭염)에 기인해 전년대비 +4% 증가할

것으로 예상한다. 가공유 및 컵커피 판매가 호조다. 바나나우유 매출액은 YoY +10% 증가할

것으로 추정된다. 백색우유 매출은 QoQ 감소하겠으나 적자 폭은 감소할 것으로 판단한다.

빙과 매출은 전년대비 +5.0% 증가할 것으로 추산된다. 8월 가격 정찰제 시행이 ASP 개선

에 우호적인 영향을 미쳤던 것으로 판단된다. 바 타입 제품에 대해서만 시행 중이며 바 타입

제품은 전사 빙과 매출 대비 30% 차지하는 것으로 파악된다. 프리미엄 제품 ‘끌레도르’ 매출

도 YoY +5% 증가해 ASP 개선에 긍정적 영향을 미치고 있는 것으로 보인다.


3분기 실적은 시장 기대치를 상회할 것으로 판단한다. 단기 실적 모멘텀은 부각되겠으나, 현

주가는 17년 예상 PER 19.4배에 거래 중으로 밸류에이션이 다소 부담스럽다. 목표주가는

밸류에이션 조정으로 기존 8.5만원에서 7.2만원으로 하향한다.

표 26. 빙그레 실적 추정 (단위: 십억원)


매출액매출액매출액매출액 159.0 159.0 159.0 159.0 238.7 238.7 238.7 238.7 240.9 240.9 240.9 240.9 156.8 156.8 156.8 156.8 166.7 166.7 166.7 166.7 230.0 230.0 230.0 230.0 251.7 251.7 251.7 251.7 161.5 161.5 161.5 161.5 795.4 795.4 795.4 795.4 809.9 809.9 809.9 809.9 829.5 829.5 829.5 829.5

유음료 102.7 122.3 124.2 110.9 113.4 129.7 129.2 114.7 460.1 487.1 501.7

빙과 기타 56.4 116.4 116.7 46.0 53.3 100.3 122.5 46.9 335.4 323.0 327.8

YoY -5.1% -3.8% -4.1% 2.3% 4.8% -3.6% 4.5% 3.0% -3.0% 1.8% 2.4%

유음료 -6.4% -5.9% -2.9% 4.0% 10.4% 6.1% 4.0% 3.5% -3.0% 5.9% 3.0%

빙과 기타 -2.4% -1.4% -5.2% -1.7% -5.5% -13.8% 5.0% 2.0% -3.0% -3.7% 1.5%

영업이익영업이익영업이익영업이익 3.6 3.6 3.6 3.6 19.3 19.3 19.3 19.3 13.2 13.2 13.2 13.2 (5.1)(5.1)(5.1)(5.1) 1.8 1.8 1.8 1.8 12.0 12.0 12.0 12.0 21.4 21.4 21.4 21.4 (1.6)(1.6)(1.6)(1.6) 30.9 30.9 30.9 30.9 33.6 33.6 33.6 33.6 36.5 36.5 36.5 36.5

YoY 47.2% -9.0% -39.5% CR -49.9% -37.5% 61.8% CR -26.0% 8.7% 8.5%

OPM 2.3% 8.1% 5.5% -3.3% 1.1% 5.2% 8.5% -1.0% 3.9% 4.2% 4.4%

세전이익세전이익세전이익세전이익 5.1 5.1 5.1 5.1 20.5 20.5 20.5 20.5 14.5 14.5 14.5 14.5 (8.4)(8.4)(8.4)(8.4) 3.0 3.0 3.0 3.0 12.7 12.7 12.7 12.7 22.4 22.4 22.4 22.4 (0.7)(0.7)(0.7)(0.7) 31.7 31.7 31.7 31.7 37.4 37.4 37.4 37.4 40.6 40.6 40.6 40.6

YoY 48.5% -23.3% -37.0% CR -40.4% -38.2% 54.6% CR -34.9% 18.0% 8.6%

당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 4.0 4.0 4.0 4.0 15.6 15.6 15.6 15.6 11.1 11.1 11.1 11.1 (6.4)(6.4)(6.4)(6.4) 2.4 2.4 2.4 2.4 9.6 9.6 9.6 9.6 17.1 17.1 17.1 17.1 (0.5)(0.5)(0.5)(0.5) 24.3 24.3 24.3 24.3 28.6 28.6 28.6 28.6 31.2 31.2 31.2 31.2

YoY 45.0% -23.5% -37.1% CR -40.5% -38.3% 54.6% CR -35.5% 17.7% 9.0%

NPM 2.5% 6.6% 4.6% -4.1% 1.4% 4.2% 6.8% -0.3% 3.1% 3.5% 3.8%


표 27. 빙그레 목표주가 7.2만원 도출 (단위:십억원)


영업가치영업가치영업가치영업가치(A)(A)(A)(A) 496.0496.0496.0496.0 업종평균업종평균업종평균업종평균 EV/Ebitda 8EV/Ebitda 8EV/Ebitda 8EV/Ebitda 8배배배배 적용적용적용적용

비영업가치비영업가치비영업가치비영업가치(B)(B)(B)(B) 215.2

순현금 180.0 2Q16 기준 순현금

투자자산 35.2 장부가 반영

총기업가치총기업가치총기업가치총기업가치(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B)(C=A+B) 711.2711.2711.2711.2

Target PriceTarget PriceTarget PriceTarget Price 77772222,,,,000000000000 적정주가적정주가적정주가적정주가 7777.2.2.2.2만원만원만원만원 도출도출도출도출 자료: 하나금융투자


49

빙그레 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 819.9819.9819.9819.9 795.4795.4795.4795.4 809.9809.9809.9809.9 829.5829.5829.5829.5 846.1846.1846.1846.1 유동자산유동자산유동자산유동자산 309.0309.0309.0309.0 318.0318.0318.0318.0 338.1338.1338.1338.1 360.8360.8360.8360.8 385.0385.0385.0385.0 매출원가 585.6 573.4 578.4 592.3 603.3 금융자산 155.6 182.2 199.9 219.2 240.6 매출총이익 234.3 222.0 231.5 237.2 242.8 현금성자산 6.1 14.4 28.9 44.1 62.0 판관비 192.4 191.1 197.9 200.7 203.9 매출채권 등 68.5 69.3 70.6 72.3 73.7 영업이익영업이익영업이익영업이익 41.841.841.841.8 30.930.930.930.9 33.633.633.633.6 36.536.536.536.5 38.938.938.938.9 재고자산 54.2 39.0 39.7 40.6 41.4 금융손익 5.4 3.7 3.8 4.1 4.5 기타유동자산 30.7 27.5 27.9 28.7 29.3 종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 269.5269.5269.5269.5 298.3298.3298.3298.3 297.5297.5297.5297.5 297.5297.5297.5297.5 297.5297.5297.5297.5 기타영업외손익 1.5 (3.0) 0.0 0.0 0.0 투자자산 20.3 47.8 48.7 49.8 50.8 세전이익세전이익세전이익세전이익 48.748.748.748.7 31.731.731.731.7 37.437.437.437.4 40.640.640.640.6 43.443.443.443.4 금융자산 16.7 46.2 47.1 48.2 49.2 법인세 11.0 7.4 8.8 9.4 10.1 유형자산 228.7 227.7 226.2 225.1 224.3 계속사업이익 37.7 24.3 28.6 31.2 33.3 무형자산 2.12.12.12.1 2.52.52.52.5 2.32.32.32.3 2.12.12.12.1 2.02.02.02.0 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 11118.48.48.48.4 20.320.320.320.3 20.320.320.320.3 20.520.520.520.5 20.420.420.420.4 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 37.737.737.737.7 24.324.324.324.3 28.628.628.628.6 31.231.231.231.2 33.333.333.333.3 자산총계자산총계자산총계자산총계 578.5578.5578.5578.5 616.4616.4616.4616.4 635.7635.7635.7635.7 658.2658.2658.2658.2 682.5682.5682.5682.5 비지배주주지분 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 72.172.172.172.1 72.372.372.372.3 73.673.673.673.6 75.375.375.375.3 76.876.876.876.8 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 37.737.737.737.7 24.324.324.324.3 28.628.628.628.6 31.231.231.231.2 33.333.333.333.3 금융부채 0.8 0.1 0.1 0.1 0.1 지배주주지분포괄이익 30.2 43.9 28.6 31.2 33.3 매입채무 등 64.8 64.2 65.3 66.9 68.2 NOPAT 32.4 23.7 25.7 28.1 29.9 기타유동부채 6.5 8.0 8.2 8.3 8.5 EBITDA 66.1 56.8 59.3 62.0 64.3 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 22.422.422.422.4 27.127.127.127.1 27.627.627.627.6 28.328.328.328.3 28.828.828.828.8 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 2.12.12.12.1 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 매출액증가율 1.8 (3.0) 1.8 2.4 2.0 기타비유동부채 20.3 27.1 27.6 28.3 28.8 NOPAT증가율 (15.0) (26.9) 8.4 9.3 6.4 부채총계부채총계부채총계부채총계 94.594.594.594.5 99.599.599.599.5 101.2101.2101.2101.2 103.6103.6103.6103.6 105.6105.6105.6105.6 EBITDA증가율 (9.9) (14.1) 4.4 4.6 3.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 484.0484.0484.0484.0 516.9516.9516.9516.9 534.4534.4534.4534.4 554.6554.6554.6554.6 576.9576.9576.9576.9 영업이익증가율 (17.6) (26.1) 8.7 8.6 6.6 자본금 49.849.849.849.8 49.849.849.849.8 49.849.849.849.8 49.849.849.849.8 49.849.849.849.8 (지배주주)순익증가율 0.5 (35.5) 17.7 9.1 6.7 자본잉여금 64.8 64.8 64.8 64.8 64.8 EPS증가율 0.5 (35.5) 17.6 9.3 6.7 자본조정 (22.5) (22.5) (22.5) (22.5) (22.5) 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 7.7 27.8 27.8 27.8 27.8 매출총이익률 28.6 27.9 28.6 28.6 28.7 이익잉여금 384.3 397.0 414.6 434.7 457.0 EBITDA이익률 8.1 7.1 7.3 7.5 7.6 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 0.00.00.00.0 영업이익률 5.1 3.9 4.1 4.4 4.6 자본총계자본총계자본총계자본총계 484.0484.0484.0484.0 516.9516.9516.9516.9 534.4534.4534.4534.4 554.6554.6554.6554.6 576.9576.9576.9576.9 계속사업이익률 4.6 3.1 3.5 3.8 3.9 순금융부채 (152.8) (182.1) (199.7) (219.0) (240.4)


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018201820182018FFFF 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 44.844.844.844.8 63.763.763.763.7 49.849.849.849.8 51.751.751.751.7 53.453.453.453.4 EPS 3,824 2,468 2,902 3,171 3,382 당기순이익 37.7 24.3 28.6 31.2 33.3 BPS 51,417 54,752 56,533 58,581 60,842 조정 29.0 28.3 21.9 21.4 20.9 CFPS 7,841 6,362 6,019 6,294 6,528 감가상각비 24.3 25.9 25.7 25.5 25.4 EBITDAPS 6,710 5,769 6,019 6,294 6,528 외환거래손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 SPS 83,225 80,745 82,218 84,203 85,887 지분법손익 0.4 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS 1,250 1,250 1,250 1,250 1,250 기타 4.3 2.4 (3.8) (4.1) (4.5) 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (21.9) 11.1 (0.7) (0.9) (0.8) PER 19.7 27.8 21.2 19.4 18.2 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (48.9)(48.9)(48.9)(48.9) (41.6)(41.6)(41.6)(41.6) (24.2)(24.2)(24.2)(24.2) (25.4)(25.4)(25.4)(25.4) (24.5)(24.5)(24.5)(24.5) PBR 1.5 1.3 1.1 1.0 1.0 투자자산감소(증가) 8.7 (27.5) (0.9) (1.2) (1.0) PCFR 9.6 10.8 10.2 9.8 9.4 유형자산감소(증가) (36.3) (25.4) (24.0) (24.2) (24.5) EV/EBITDA 8.9 8.7 6.8 6.2 5.7 기타 (21.3) 11.3 0.7 0.0 1.0 PSR 0.9 0.8 0.7 0.7 0.7 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (12.2)(12.2)(12.2)(12.2) (13.8)(13.8)(13.8)(13.8) (11.1)(11.1)(11.1)(11.1) (11.1)(11.1)(11.1)(11.1) (11.1)(11.1)(11.1)(11.1) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (1.1) (2.7) 0.0 0.0 0.0 ROE 7.9 4.9 5.4 5.7 5.9 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 6.6 4.1 4.6 4.8 5.0 기타재무활동 0.0 (0.0) 0.0 0.0 0.0 ROIC 10.0 7.3 8.1 8.9 9.4 배당지급 (11.1) (11.1) (11.1) (11.1) (11.1) 부채비율 19.5 19.2 18.9 18.7 18.3 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (16.4)(16.4)(16.4)(16.4) 8.38.38.38.3 14.614.614.614.6 15.215.215.215.2 17.917.917.917.9 순부채비율 (31.6) (35.2) (37.4) (39.5) (41.7) Unlevered CFO 77.2 62.7 59.3 62.0 64.3 이자보상배율(배) 394.4 736.4 8,519.7 9,248.7 9,862.5 Free Cash Flow 8.1 38.0 25.8 27.4 28.9



50

15) CJ프레시웨이(BUY, TP 5.5만원): 영업이익 개선 제한적일 전망


견조한 매출 성장 지속 긍정적,

고정비 증가에 따라 이익 개선은

제한적일 전망

3분기 연결 매출액 및 영업이익을 각각 6,085억원(YoY +12.5%), 104억원(YoY +1.9%)로

추정한다.

① 식자재 매출은 전년대비 +10.4% 증가할 것으로 예상한다. 프레시원 부문은 목포 및 청

주 등 고객사 확대에 기인해 YoY +15.0% 성장할 것으로 추산된다. 도매/원료 부문은 계열

사(CJ제일제당) 매출 확대에 따라 +18.0% 증가할 것으로 추정한다. 기업형 외식 부문은 신

경로 매출 축소(골프장 등)로 YoY +5.0% 증가에 그칠 것으로 판단된다. ② 급식 부문 매출

은 전년대비 +14.0% 증가할 것으로 추정한다. 신규 수주가 꾸준히 증가하고 있다는 점은

긍정적이다. ③ 한편, 영휘마트와의 합작법인1은 11월 영업활동을 시작할 것으로 보인다.

합작법인2는 인가가 연기되고 있다. ④ 다만, 영업이익은 ERP 신규 구축에 따른 감가상각

및 인건비 증가에 기인해 전년과 유사할 것으로 판단한다.


고정비 증가에 따라 단기 실적 모멘텀은 제한적일 것으로 판단한다. 현 주가는 17년 예상

PER 26.4배에 거래 중인 만큼 밸류에이션은 다소 부담스럽다. 그러나 국내 식자재 시장에

서의 저변 확대 감안해 중장기적 긍정적 관점은 유지한다.

표 28. CJ프레시웨이 실적 추정 (단위:십억원)

1Q11Q11Q11Q15555 2Q12Q12Q12Q15555 3Q13Q13Q13Q15555 4Q14Q14Q14Q15555 1Q11Q11Q11Q16666 2Q12Q12Q12Q16666 3Q13Q13Q13Q16666F F F F 4Q14Q14Q14Q16666F F F F 11115555 11116666FFFF 11117777FFFF

매출액매출액매출액매출액 467.2 467.2 467.2 467.2 517.8 517.8 517.8 517.8 540.9 540.9 540.9 540.9 546.5 546.5 546.5 546.5 535.8 535.8 535.8 535.8 597.0 597.0 597.0 597.0 608.5 608.5 608.5 608.5 600.4 600.4 600.4 600.4 2,072.4 2,072.4 2,072.4 2,072.4 2,341.7 2,341.7 2,341.7 2,341.7 2,630.0 2,630.0 2,630.0 2,630.0

급식 59.0 69.7 70.4 71.1 67.8 82.2 80.3 78.2 270.2 308.5 339.3

식자재 398.8 435.7 458.3 458.5 451.9 493.4 506.0 497.1 1,751.2 1,948.3 2,189.0

-기업형 외식 196.9 224.7 238.6 227.0 215.3 240.4 250.5 249.7 887.2 955.9 1,032.4

-도매/원료 89.9 84.8 95.0 101.4 104.6 106.2 112.1 104.4 371.1 427.3 478.6

-프레시원 112.0 126.2 124.7 130.0 131.9 146.7 143.4 143.0 492.9 565.0 678.0

해외 연결조정 9.4 12.4 12.2 16.9 16.1 21.4 22.2 25.0 51.0 84.9 101.7

YoYYoYYoYYoY 9.1%9.1%9.1%9.1% 22.7%22.7%22.7%22.7% 16.3%16.3%16.3%16.3% 13.9%13.9%13.9%13.9% 14.7%14.7%14.7%14.7% 15.3%15.3%15.3%15.3% 12.5%12.5%12.5%12.5% 9.8%9.8%9.8%9.8% 15.4%15.4%15.4%15.4% 13.0%13.0%13.0%13.0% 12.3%12.3%12.3%12.3%

급식 25.0% 28.8% 24.6% 17.8% 14.9% 17.9% 14.0% 10.0% 23.8% 14.2% 10.0%

식자재 7.9% 21.6% 15.2% 12.9% 13.3% 13.2% 10.4% 8.4% 14.3% 11.3% 12.4%

-기업형 외식 15.2% 11.5% 14.5% 10.9% 9.3% 7.0% 5.0% 10.0% 12.9% 7.7% 8.0%

-도매/원료 -15.7% 34.4% 1.9% 17.2% 16.4% 25.2% 18.0% 3.0% 6.2% 15.2% 12.0%

-프레시원 21.6% 34.7% 29.8% 13.1% 17.8% 16.2% 15.0% 10.0% 24.2% 14.6% 20.0%

해외 연결조정 -16.8% 31.4% 10.1% 24.9% 71.7% 73.5% 82.2% 47.6% 12.5% 66.7% 19.7%


YoY 50.0% 37.1% 7.3% -11.6% -3.7% -23.3% 1.9% 8.7% 15.5% -6.9% 25.6%

OPM 0.7% 2.3% 1.9% 1.1% 0.6% 1.5% 1.7% 1.1% 1.5% 1.3% 1.4%

세전이익세전이익세전이익세전이익 0.5 0.5 0.5 0.5 9.9 9.9 9.9 9.9 4.6 4.6 4.6 4.6 (3.0(3.0(3.0(3.0)))) 0.4 0.4 0.4 0.4 4.3 4.3 4.3 4.3 8.0 8.0 8.0 8.0 4.2 4.2 4.2 4.2 12.0 12.0 12.0 12.0 16.9 16.9 16.9 16.9 26.1 26.1 26.1 26.1

(YoY) TB 74.1% -42.4% RC -21.7% -56.4% 74.3% TB 12.9% 40.6% 54.2%


YoY TB 70.5% -44.7% -662.3% -31.8% -59.1% 52.0% TB 2.5% 13.2% 49.6%

NPM 0.2% 1.5% 0.7% -0.2% 0.1% 0.5% 0.9% 0.5% 0.5% 0.5% 0.7%



51

CJ프레시웨이 추정 재무제표


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 매출액매출액매출액매출액 1,795.31,795.31,795.31,795.3 2,072.42,072.42,072.42,072.4 2,341.72,341.72,341.72,341.7 2,630.02,630.02,630.02,630.0 2,893.02,893.02,893.02,893.0 유동자산유동자산유동자산유동자산 349.3349.3349.3349.3 418.5418.5418.5418.5 470.5470.5470.5470.5 532.532.532.532.2222 593.2593.2593.2593.2 매출원가 1,585.6 1,801.4 2,030.4 2,277.6 2,502.5 금융자산 22.0 18.9 19.0 25.1 35.4 매출총이익 209.7 271.0 311.3 352.4 390.5 현금성자산 7.3 11.0 10.0 15.1 24.3 판관비 182.4 239.5 282.0 315.6 347.2 매출채권 등 202.2 222.7 251.6 282.6 310.8 영업이익영업이익영업이익영업이익 27.327.327.327.3 31.31.31.31.5555 29.329.329.329.3 36.836.836.836.8 43.443.443.443.4 재고자산 113.9 171.7 194.0 217.9 239.7 금융손익 (5.1) (5.6) (5.9) (6.1) (5.8) 기타유동자산 11.2 5.2 5.9 6.6 7.3 종속/관계기업손익 (0.9) (0.0) (6.6) (4.7) (4.0) 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 323.8323.8323.8323.8 340.3340.3340.3340.3 361.9361.9361.9361.9 363.7363.7363.7363.7 365.5365.5365.5365.5 기타영업외손익 (10.7) (13.9) 0.0 0.0 0.0 투자자산 12.8 17.5 19.8 22.2 24.5 세전이익세전이익세전이익세전이익 10.710.710.710.7 12.012.012.012.0 16.916.916.916.9 26.126.126.126.1 33.633.633.633.6 금융자산 12.5 17.1 19.3 21.7 23.9 법인세 1.3 5.4 5.1 7.6 11.7 유형자산 216.1 225.4 250.0 254.0 257.9 계속사업이익 9.3 6.7 11.7 18.4 21.9 무형자산 76.876.876.876.8 79.879.879.879.8 74.574.574.574.5 69.869.869.869.8 65.565.565.565.5 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 18.118.118.118.1 17.617.617.617.6 17.617.617.617.6 17.717.717.717.7 17.617.617.617.6 당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 9.39.39.39.3 6.76.76.76.7 11.711.711.711.7 18.418.418.418.4 21.921.921.921.9 자산총계자산총계자산총계자산총계 673.1673.1673.1673.1 758.8758.8758.8758.8 832.4832.4832.4832.4 895.9895.9895.9895.9 958.6958.6958.6958.6 비지배주주지분 순이익 (1.2) (4.2) (0.6) 0.0 0.0 유동부채유동부채유동부채유동부채 413.1413.1413.1413.1 462.6462.6462.6462.6 524.3524.3524.3524.3 568.9568.9568.9568.9 609.6609.6609.6609.6 지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익지배주주순이익 10.610.610.610.6 10.910.910.910.9 12.312.312.312.3 18.418.418.418.4 21.921.921.921.9 금융부채 103.8 143.9 164.6 165.4 166.2 지배주주지분포괄이익 8.7 14.0 17.0 26.6 31.6 매입채무 등 298.5 311.3 351.7 395.0 434.5 NOPAT 23.8 17.4 20.4 26.1 28.3 기타유동부채 10.8 7.4 8.0 8.5 8.9 EBITDA 40.5 49.4 50.0 57.5 64.2 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 64.764.764.764.7 90.790.790.790.7 93.493.493.493.4 96.396.396.396.3 99.099.099.099.0 성장성성장성성장성성장성(%)(%)(%)(%) 금융부채 40.040.040.040.0 69.969.969.969.9 69.969.969.969.9 69.969.969.969.9 69.969.969.969.9 매출액증가율 (4.3) 15.4 13.0 12.3 10.0 기타비유동부채 24.7 20.8 23.5 26.4 29.1 NOPAT증가율 45.1 (26.9) 17.2 27.9 8.4 부채총계부채총계부채총계부채총계 477.8477.8477.8477.8 553.3553.3553.3553.3 617.7617.7617.7617.7 665.2665.2665.2665.2 708.6708.6708.6708.6 EBITDA증가율 89.3 22.0 1.2 15.0 11.7 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 191.9191.9191.9191.9 206.3206.3206.3206.3 216.3216.3216.3216.3 232.4232.4232.4232.4 251.9251.9251.9251.9 영업이익증가율 221.2 15.4 (7.0) 25.6 17.9 자본금 10.10.10.10.9999 11.911.911.911.9 11.911.911.911.9 11.911.911.911.9 11.911.911.911.9 (지배주주)순익증가율 흑전 2.8 12.8 49.6 19.0 자본잉여금 62.2 101.5 101.5 101.5 101.5 EPS증가율 흑전 (1.8) 8.6 49.5 18.7 자본조정 59.9 22.3 22.3 22.3 22.3 수익성수익성수익성수익성(%)(%)(%)(%) 기타포괄이익누계액 14.4 21.3 21.3 21.3 21.3 매출총이익률 11.7 13.1 13.3 13.4 13.5 이익잉여금 44.5 49.5 59.4 75.5 95.0 EBITDA이익률 2.3 2.4 2.1 2.2 2.2 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 3.43.43.43.4 (0.8)(0.8)(0.8)(0.8) (1.5)(1.5)(1.5)(1.5) (1.7)(1.7)(1.7)(1.7) (1.8)(1.8)(1.8)(1.8) 영업이익률 1.5 1.5 1.3 1.4 1.5 자본총계자본총계자본총계자본총계 195.3195.3195.3195.3 205.5205.5205.5205.5 214.8214.8214.8214.8 230.7230.7230.7230.7 250.1250.1250.1250.1 계속사업이익률 0.5 0.3 0.5 0.7 0.8 순금융부채 121.9 194.9 215.5 210.2 200.7


2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 2014201420142014 2015201520152015 2016F2016F2016F2016F 2017F2017F2017F2017F 2018F2018F2018F2018F 주당지표주당지표주당지표주당지표((((원원원원)))) 영업활동영업활동영업활동영업활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 31.931.931.931.9 (18.4)(18.4)(18.4)(18.4) 30.030.030.030.0 36.336.336.336.3 40.440.440.440.4 EPS 975 957 1,039 1,553 1,843 당기순이익 9.3 6.7 11.7 18.4 21.9 BPS 17,665 17,380 18,219 19,572 21,215 조정 26.5 27.3 26.6 26.8 26.6 CFPS 3,124 3,290 3,656 4,451 5,071 감가상각비 13.2 17.9 20.7 20.7 20.8 EBITDAPS 3,731 4,352 4,212 4,847 5,407 외환거래손익 1.9 0.1 0.0 0.0 0.0 SPS 165,431 182,534 197,250 221,539 243,693 지분법손익 (3.2) 0.0 0.0 0.0 0.0 DPS 200 200 200 200 200 기타 14.6 9.3 5.9 6.1 5.8 주가지표주가지표주가지표주가지표((((배배배배)))) 영업활동 자산부채 변동 (3.9) (52.4) (8.3) (8.9) (8.1) PER 47.3 86.8 39.4 26.4 22.2 투자활동투자활동투자활동투자활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (30.0)(30.0)(30.0)(30.0) (37.7)(37.7)(37.7)(37.7) (42.8)(42.8)(42.8)(42.8) (23.0)(23.0)(23.0)(23.0) (22.8)(22.8)(22.8)(22.8) PBR 2.6 4.8 2.2 2.1 1.9 투자자산감소(증가) 6.2 (4.7) (2.4) (2.6) (2.3) PCFR 14.8 25.3 11.2 9.2 8.1 유형자산감소(증가) (7.5) (17.6) (40.0) (20.0) (20.4) EV/EBITDA 15.5 23.9 14.0 12.1 10.7 기타 (28.7) (15.4) (0.4) (0.4) (0.1) PSR 0.3 0.5 0.2 0.2 0.2 재무활동재무활동재무활동재무활동 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 (5.8)(5.8)(5.8)(5.8) 59.759.759.759.7 11.911.911.911.9 (8.3)(8.3)(8.3)(8.3) (8.4)(8.4)(8.4)(8.4) 재무비율재무비율재무비율재무비율(%)(%)(%)(%) 금융부채증가(감소) (0.4) 69.9 20.8 0.8 0.7 ROE 5.6 5.5 5.8 8.2 9.0 자본증가(감소) 0.2 40.3 0.0 0.0 0.0 ROA 1.7 1.5 1.6 2.1 2.4 기타재무활동 (5.6) (48.2) (6.5) (6.7) (6.7) ROIC 10.7 4.9 5.0 6.1 6.5 배당지급 0.0 (2.3) (2.4) (2.4) (2.4) 부채비율 244.6 269.2 287.6 288.4 283.3 현금의현금의현금의현금의 증감증감증감증감 (3.8)(3.8)(3.8)(3.8) 3.63.63.63.6 (0.9)(0.9)(0.9)(0.9) 5.05.05.05.0 9.29.29.29.2 순부채비율 62.4 94.8 100.4 91.1 80.3 Unlevered CFO 33.9 37.4 43.4 52.8 60.2 이자보상배율(배) 5.9 6.1 4.5 5.4 6.4 Free Cash Flow 23.1 (37.4) (10.0) 16.3 20.0



52

투자의견 변동 내역 및 목표주가 추이

CJ제일제당

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

CJ제일제당 목표주가(원)

날짜날짜날짜날짜 투자의견투자의견투자의견투자의견 목표주가목표주가목표주가목표주가 날짜날짜날짜날짜 투자의견투자의견투자의견투자의견 목표주가목표주가목표주가목표주가

15.5.7 BUY 510,000 14.10.28 BUY 470,000

신세계푸드

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

신세계푸드 목표주가(원)


16.6.8 BUY 220,000 16.4.6 Neutral 140,000 15.8.3 BUY 240,000 15.1.12 BUY 140,000

오리온

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.815.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

오리온 목표주가(원)


16.7.11 BUY 1,200,000 15.5.11 BUY 1,500,000 15.4.7 BUY 1,400,000 14.11.16 BUY 1,080,000


53

KT&G

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

KT&G 목표주가(원)


16.4.22 BUY 145,000 16.4.6 BUY 133,000 15.4.23 Neutral 108,000 14.12.3 Neutral 96,000

농심

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

농심 목표주가(원)


16.4.6 BUY 460,000 16.1.12 Neutral 280,000 15.11.16 Neutral 400,000 15.1.12 Neutral 280,000

롯데푸드

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.815.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.816.10

롯데푸드 목표주가(원)


16.10.11 BUY 1,000,000 16.7.11 BUY 1,200,000 15.8.9 BUY 1,320,000 15.7.6 BUY 1,070,000 15.4.7 BUY 870,000


54

동원F&B

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8 16.10

동원F&B 목표주가(원)


16.10.11 BUY 300,000 16.3.9 BUY 430,000 15.10.6 Neutral 430,000 15.4.7 BUY 430,000 15.1.12 BUY 350,000 14.10.28 BUY 400,000

삼양사

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

삼양사 목표주가(원)


15.5.17 BUY 153,000 15.4.13 BUY 130,000 15.3.22 BUY 96,000

롯데칠성

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

2,500,000

3,000,000

3,500,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.815.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.816.10

롯데칠성 목표주가(원)


16.10.11 BUY 2,100,000 16.4.6 BUY 2,400,000 15.6.10 BUY 3,000,000 15.5.17 BUY 2,850,000 15.2.3 BUY 2,300,000 14.10.28 BUY 2,500,000


55

대상

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

대상 목표주가(원)


16.7.11 BUY 40,000

현대그린푸드

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8 16.10

현대그린푸드 목표주가(원)


16.10.11 BUY 22,000 15.8.11 BUY 33,000 14.10.28 BUY 26,000

매일유업

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8 16.10

매일유업 목표주가(원)


16.10.11 BUY 46,000 16.3.10 BUY 55,000 15.7.6 BUY 50,000 14.10.28 BUY 43,000


56

하이트진로

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8 16.10

하이트진로 목표주가(원)


16.10.11 BUY 31,000 16.1.28 BUY 35,000 15.4.5 BUY 29,000 15.1.12 Neutral 25,000 14.11.16 Neutral 28,000

빙그레

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8 16.10

빙그레 목표주가(원)


16.10.11 Neutral 72,000 15.10.6 Neutral 85,000 15.4.7 Neutral 90,000 15.1.12 Neutral 68,000

CJ프레시웨이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

14.1014.12 15.2 15.4 15.6 15.8 15.1015.12 16.2 16.4 16.6 16.8

CJ프레시웨이 목표주가(원)


16.8.5 BUY 55,000 16.5.2 BUY 72,000 15.11.2 BUY 90,000 15.6.29 BUY 67,000 15.5.4 BUY 60,000 14.10.30 BUY 56,000


57

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

� 투자의견의투자의견의투자의견의투자의견의 유효기간은유효기간은유효기간은유효기간은 추천일추천일추천일추천일 이후이후이후이후 12121212개월을개월을개월을개월을 기준으로기준으로기준으로기준으로 적용적용적용적용

� 기업의기업의기업의기업의 분류분류분류분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 하락 가능

� 산업의산업의산업의산업의 분류분류분류분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락

투자등급 BUY(BUY(BUY(BUY(매수매수매수매수)))) Neutral(Neutral(Neutral(Neutral(중립중립중립중립)))) Reduce(Reduce(Reduce(Reduce(매도매도매도매도)))) 합계합계합계합계

금융투자상품의 비율 88.5% 10.2% 1.3% 100.0%

* 기준일: 2016년 10월 9일

Compliance Notice

� 본 자료를 작성한 애널리스트(심은주)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성실 하게 작성하였습니다 � 본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. � 당사는 2016년 10월 11일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다 � 본 자료를 작성한 애널리스트(심은주)는 2016년 10월 11일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다.

본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경우에도 무단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사가 신뢰할 만한 자료 및 정보로 얻어진 것이나, 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

337-fnb 3q16 pre 20161011)imgstock.naver.com/upload/research/industry/...은 베이스(짜왕 3q15...

Documents