UNIVERZA V MARIBORU EKONOMSKO-POSLOVNA FAKULTETA

MARIBOR

DIPLOMSKO DELO

VREDNOTENJE INVESTICIJE Z ANALIZO STROŠKOV IN KORISTI

(UPORABA NA PRAKTIČNEM PRIMERU PODJETJA X)

INVESTMENT EVALUATION USING COST BENEFIT ANALYSIS

(APPLICATION AN A COMPANY »X« CASE STUDY)

Študent: Dejan Hren Naslov: Lačna Gora 29 B, 2317 Oplotnica Številka indeksa: 81585090 Redni študij Program: visokošolski strokovni Študijska smer: marketing Mentor: mag. Matej Rus

Lačna Gora, maj 2008

2

Predgovor Diplomsko delo je nadaljevanje opravljanja obvezne študijske prakse v podjetju X. Ravno v tem času se je namreč pojavila potreba po preučitvi ekonomske upravičenosti investicije v novo skladišče, zato smo v sodelovanju z mentorjem in vodstvom podjetja izbrali področje pristopov vrednotenja investicij kot osrednje področje preučevanja. Iz tega izhaja tudi glavni namen diplomskega dela; preučitev teoretičnih izhodišč vrednotenja investicij ter uporaba le-teh v praksi. V drugem, praktičnem, delu skušamo, na podlagi povzetih ugotovitev prvega, teoretičnega, dela, dati osnovno in čim bolj natančno podlago za odločanje vodstvu podjetja X. V diplomskem delu preučujemo osrednji proces ekonomike investicije; ugotavljanje relevantnih stroškov in koristi. Dokazati želimo, da je omenjen proces najbolj pomemben znotraj vrednotenja investicije, ter da brez natančnega preučevanja stroškov in koristi ni mogoče soditi o ekonomski upravičenosti investicije. Poglavje »Teoretične osnove finančne analize stroškov in koristi« opisuje ta proces. Vsebino smo povzeli iz domače in tuje literature, ki opisuje področje pristopov vrednotenja investicij. V začetku smo se osredotočili na ključno literaturo, ki je bila opora za nadaljnje, podrobnejše, preučevanje. Medtem, ko obstaja mnogo tuje literature, smo naleteli na pomanjkanja domače, predvsem take, ki daje izhodišča o temeljnih pristopih oz. metodah vrednotenja investicij. Za primerno se je izkazala knjiga slovenskega avtorja; po njej povzemamo izhodiščne ugotovitve v začetku tretjega poglavja. Vsebina osrednjega, tretjega poglavja, temelji na prispevku slovenskega avtorja ter knjigi dveh tujih avtorjev. Analiza stroškov in koristi (Cost benefit analiza-CBA) je, glede na vrsto investicijskega projekta v podjetju X, primerna metoda za vrednotenje. To smo potrdili v drugem delu z izdelavo CBA analize investicijskega projekta izgradnje novega skladišča. V tem delu smo ugotovili, da je vrednotenje neotipljivih faktorjev zapleteno, predvsem v smislu dodatnega časa (iz tega tudi povečanih stroškov analize), ki ga le-to zahteva. Neotipljive faktorje smo opisali in rangirali, podjetju pa predlagamo natančno spremljanje izidov investicije, da bi lahko sproti (v času eksploatacije investicije) te faktorje vrednotili v denarju. Avtor

3

KAZALO 1 UVOD ................................................................................................................................5

1.1 Opredelitev področja in opis problema...................................................................................5 1.2 Namen, cilji in osnovne trditve...............................................................................................6 1.3 Predpostavke in omejitve raziskave........................................................................................7 1.4 Predvidene metode raziskovanja.............................................................................................8

2 PRVI DEL: OSNOVNI PRISTOPI VREDNOTENJA INVESTICIJ IN PROCES ODLOČANJA...........................................................................................................................9

2.1 Osnovni pristopi vrednotenja investicij ..................................................................................9 2.2 Proces odločanja .....................................................................................................................9

2.2.1 Izbiranje med alternativami................................................................................................ 10 2.2.2 Stroški in koristi pred, brez in z investicijskim projektom.................................................... 13

2.3 Analiza stroškov in koristi (ASK) ........................................................................................15 2.3.1 Kaj je analiza stroškov in koristi .......................................................................................... 15 2.3.2 Vrste analiz stroškov in koristi ............................................................................................ 16

2.4 Povzetek poglavja .................................................................................................................17 3 TEORETIČNE OSNOVE FINANČNE ANALIZE STROŠKOV IN KORISTI .....18

3.1 Izvedba analize stroškov in koristi........................................................................................18 3.1.1 Izbor merske enote.............................................................................................................. 19 3.1.2 Časovni obseg analize ......................................................................................................... 19

3.2 Denarni tok ...........................................................................................................................20 3.3 Stroški in koristi investicijskega projekta .............................................................................21 3.4 Neotipljivi faktorji ................................................................................................................22 3.5 Relevantnost .........................................................................................................................25 3.6 Inkrementalna analiza ...........................................................................................................27 3.7 Kaj upoštevamo in česa ne....................................................................................................27

3.7.1 Inflacija (nominalne in realne cene).................................................................................... 27 3.7.2 Stroški sredstev in obravnavanje stroškov amortizacije ..................................................... 28 3.7.3 Anuitete in obresti ter tok financiranja ............................................................................... 29 3.7.4 Oportunitetni stroški ........................................................................................................... 30 3.7.5 Rezerve................................................................................................................................ 30 3.7.6 Davki ................................................................................................................................... 30

3.8 Povzetek poglavja .................................................................................................................30 4 STROŠKI IN KORISTI V ČASU TER KRITERIJI ZA PRESOJANJE.................32

4.1 Časovna vrednost denarja .....................................................................................................32 4.2 Diskontna stopnja .................................................................................................................32 4.3 Kriteriji za presojanje............................................................................................................34

4.3.1 Neto sedanja vrednost – NSV.............................................................................................. 34 4.3.2 Indeks donosnosti (razmerje stroškov in koristi) ................................................................. 36 4.3.3 Notranja Stopnja Donosnosti – NSD ................................................................................... 37 4.3.4 Relativna neto sedanja vrednost......................................................................................... 38

4

4.4 Povzetek poglavja .................................................................................................................38 5 VKLJUČITEV TVEGANJA V ANALIZO STROŠKOV IN KORISTI...................40

5.1 Analiza občutljivosti .............................................................................................................40 5.2 Analiza tveganj .....................................................................................................................41 5.3 Koraki vključevanja tveganja v ASK ...................................................................................41 5.4 Povzetek poglavja .................................................................................................................41

6 TEORETIČNE OSNOVE NAPOVEDOVANJA PRODAJE ....................................42 6.1 Metode predvidevanja prodaje..............................................................................................42

6.1.1 Kvantitativne metode ......................................................................................................... 43 6.1.2 Kvalitativne metode ............................................................................................................ 43

6.2 Povzetek poglavja .................................................................................................................44 7 POVZETEK TEORETIČNEGA DELA ......................................................................45

8 DRUGI DEL: FINANČNA ANALIZA STROŠKOV IN KORISTI NA PRIMERU INVESTICIJSKEGA PROJEKTA V PODJETJU X.....................................47

8.1 Odločitveni proces ................................................................................................................47 8.1.1 Opis poslovanja podjetja in  osnovnih izhodišč za odločanje o investicijskem projektu ..... 47 8.1.2 Opis problema..................................................................................................................... 47 8.1.3 Opis investicijskega projekta novega skladišča .................................................................. 48 8.1.4 Stanje pred, brez in z investicijskim projektom ................................................................... 48

8.2 Okvirji za izvedbo analize stroškov in koristi.......................................................................48 8.3 Inkrementalna analiza stroškov.............................................................................................49 8.4 Inkrementalna analiza koristi ................................................................................................50 8.5 Neotipljive koristi ob sprejetju investicijskega projekta.......................................................52 8.6 Presojanje o investicijskem projektu ....................................................................................53 8.7 Analiza občutljivosti .............................................................................................................53 8.8 Poročilo o analizi in napotki za odločanje vodstvu podjetja.................................................54

9 SKLEP .............................................................................................................................55

10 POVZETEK....................................................................................................................57

11 LITERATURA IN VIRI ................................................................................................58

12 PRILOGE........................................................................................................................61 PRILOGA 1: DISKONTIRANI DENARNI TOK BREZ INVESTICIJSKEGA PROJEKTA.........61 PRILOGA 2: DISKONTIRANI DENARNI TOK Z INVESTICIJSKIM PROJEKTOM (pred davki in financiranjem) ......................................................................................................................62 PRILOGA 3: AMORTIZACIJA, FINANCIRANJE TER STROŠKI DAVKA ...............................63

5

1 UVOD

1.1 Opredelitev področja in opis problema Proces odločanja v podjetjih je neposredno povezan tudi z investicijami, brez katerih ni možno dosegati enega izmed temeljnih ciljev - dolgoročnega razvoja. Nujnost dobrega odločanja izhaja iz tega, da so vloženi viri redki in imajo zato svojo ceno, saj vlagatelji za prevzemanje tveganja pričakujejo donos. Projekti morajo podjetju zagotavljati dolgoročni dobiček, ki izpolnjuje pričakovanja vlagateljev o donosu. Na ta način se podjetje stalno razvija, saj lahko dobiček ponovno investira, potencial podjetja pa privablja nove vlagatelje. Investicijski projekti so tako predmet obravnave kontinuiranega odločitvenega procesa, ki se ne zaključi, saj bi bilo v primeru stagnacije teh aktivnosti podjetje dolgoročno obsojeno na propad. To prikazuje pomembnost področja ekonomike investicij danes in nasploh ter znotraj tega pristope vrednotenja investicij. Slednje bo osrednje področje preučevanja v pričujočem diplomskem delu. Smer preučevanja je nakazal problem vrednotenja dolgoročne investicije v novo skladišče v podjetju X. Z investicijo bodo izboljšali organiziranost delovnih procesov v skladišču in povečali njegove kapacitete. Neposredne koristi projekta torej niso v povečanju prodaje, temveč v racionalizaciji časa (t.j. v racionalizaciji stroškov), boljši organiziranosti procesov ter v ohranjanju konkurenčnosti, dolgoročnega potenciala in ugleda. Vprašanje, ki si ga v podjetju zastavljajo je, ali se porabi denarja v sedanjosti splača odreči ter ga zaradi donosa v prihodnosti investirati v določeno alternativo. Smiseln odgovor bi bil »da«, vendar le v primeru, če koristi investicije presegajo njene stroške. To pred metode vrednotenja postavlja nalogo, da čim bolj natančno preučijo investicijo v smislu njenih stroškov in koristi ter oboje združijo v podatkovni podlagi (denarnem toku), ki je osnova za uporabo odločitvenega modela (metod presojanja). Pristop vrednotenja po metodi analize stroškov in koristi ima značilnosti ugotavljanja relevantnih-prirastnih sprememb, prikaz le-teh v denarnem toku ter upoštevanje časovne vrednosti denarja. Primarno je bila analiza razvita za potrebe vrednotenja družbenih investicij (javni sektor), saj skuša s širokim pogledom zajeti vse stroške in koristi, tudi posredne ter t.i. neotipljive in oboje vrednotiti v denarju. Prav tako se uporablja tudi za potrebe vrednotenja investicij v podjetju. Ker preučevana investicija podjetju prinaša tudi neposredne in neotipljive koristi, smo se odločili za pristop vrednotenja po metodi analize stroškov in koristi. V diplomskem delu bomo poskušali prikazati primernost tega pristopa. Proces ugotavljanja stroškov in koristi je najbolj kompleksen del preučevanja investicije, zato smo največjo pozornost v vsebini namenili ravno temu. V osrednjem poglavju bomo prikazali pomembnost kategorizacije stroškov in koristi; razdelili jih bomo na: 1) začetne, 2) stroške in koristi procesa ter 3) neotipljive. Namreč, pomembno je vedeti, da so investicijski procesi trajajoči in zato je zmotno trditi, da povzročajo stroške samo na začetku. Za podporo odločitev je potrebno opredeliti tudi stroške procesa; torej tiste, ki nastajajo tekom celotne življenjske dobe investicije. Za mnoge stroške in koristi velja, da so neotipljivi. (Ne)čisto okolje, (ne)zadovoljstvo kupcev, ugled podjetja in podobne faktorje ni mogoče takoj vrednotiti v denarju, čeprav so včasih celo bolj pomembni od otipljivih in v zadnjem obdobju veljajo za ene najbolj pomembnih dejavnikov pri

6

odločanju vlagateljev. V osrednjem poglavju bomo prikazali, kako pristopiti k vrednotenju, da bi lahko te faktorje vključili v denarni tok. Investicije spreminjajo stanje v podjetju – spreminjajo sestavo denarnih tokov in pomembni so le tisti stroški ter koristi, ki izhajajo iz investicije. Torej, le dodatne oziroma prirastne spremembe so relevantne za preučevanje. Osrednje poglavje bomo zaključili z razlago, kako upoštevati nekatere dejavnike, kot so inflacija, davki, amortizacija in podobno. Lahko rečemo, da je ocenjevanje nehvaležno opravilo, saj nihče ne more z gotovostjo napovedati prihodnjih posledic trenutnih odločitev. Ker razvoj podjetja sloni prav na obvladovanju prihodnjih dogodkov, se je v ocenah dobro čim bolj približati stanju, ki bo nastalo s sprejetjem določene odločitve ter napovedi ustrezno vrednotiti. V praktičnem primeru bomo obravnavali konkretno investicijo, ki je strateškega pomena za podjetje. Prikazali bomo uporabo teoretičnih izhodišč v praksi in na koncu odgovorili na osnovno vprašanje »Ali se splača investirati?«. V diplomskem delu želimo prikazati uporabno vrednost in primernost preučevane ter izbrane metode stroškov in koristi za vrednotenje investicijskih projektov v podjetju, hkrati pa vodstvu podjetja podati osnovna in čim bolj realna izhodišča za odločanje.

1.2 Namen, cilji in osnovne trditve Glavni namen diplomskega dela je preučiti analizo stroškov in koristi z uporabo različnih virov ter preveriti uporabno vrednost teoretičnih izhodišč na praktičnem primeru. Sestaviti želimo ogrodje za oblikovanje ekonomike investicije po tej metodi in podpreti odločitve vodstva podjetja, ki se tičejo konkretnega investicijskega projekta. Na koncu bomo podali ugotovitve, ki izhajajo iz združitve teoretičnih ugotovitev in praktičnega primera ter tako ocenili primernost analize stroškov in koristi za vrednotenje investicij v podjetjih. Načelo oportunitetnih stroškov si sledi v več delih vsebine. Namen dela je prikazati pomembnost načela oportunitetnih stroškov, ki ne predstavljajo odtoka denarja, vendar kljub temu neposredno vplivajo na donosnost investicije. Inflacija, amortizacija, obresti in drugi dejavniki znotraj analize stroškov in koristi zahtevajo posebno obravnavo. Namen dela je preučiti vpliv posameznega dejavnika in ugotovitve uporabiti v praktičnem delu. Analiza stroškov in koristi obravnava vse stroške in koristi v življenjski dobi investicijskega projekta. Medtem ko so nekateri znani in jih je mogoče enostavno ovrednotiti, drugi zahtevajo posebno obravnavo. To so neotipljivi stroški in koristi, ki vedno bolj pridobivajo na pomembnosti. Namen je predstaviti metode vrednotenja neotipljivih faktorjev za potrebe vključevanja v analizo stroškov in koristi.

7

Cilji diplomske naloge so: • razložiti pojme, kot so ekonomska upravičenost, odločanje med alternativami,

sprememba stanja, relevantne spremembe, neotipljivi faktorji, diskontna stopnja, presojanje, negotovost, tveganje;

• preučiti osnove analize stroškov in koristi; • po tej metodi sestaviti ogrodje za preučevanje ekonomike investicij za potrebe podjetij; • narediti analizo stroškov in koristi za projekt izgradnje novega skladišča, ki bo osrednji

dokument ekonomike investicije v podjetju X. Trditve: • da bi investicijski projekt sprejeli, morajo koristi presegati oportunitetne stroške; • za odločanje je pomembno tudi vrednotenje stanja, ko podjetje investicije ne bi

sprejelo; • klasično računovodsko obravnavanje stroškov in koristi ne zadostuje potrebam za

odločanje o investicijah; • brez prikaza denarnih tokov ne moremo soditi o ekonomski upravičenosti investicije; • pri analizi stroškov in koristi so stroški denarni odtoki, koristi pa denarni pritoki in

pomemben je le denarni donos; • vsaka, tudi neotipljiva korist mora pomeniti dejanski denarni pritok, da se lahko vključi

v izkaz denarnega toka; • nemogoče je zajeti in denarno ovrednotiti vse stroške ter koristi; • kvantitativno oceno investicije dopolnjuje intuicija odločevalcev.

1.3 Predpostavke in omejitve raziskave Predpostavke: • predpostavljamo, da je preučitev stroškov in koristi investicijskega projekta osnova za

merjenje upravičenosti investiranja redkih virov; • avtorji navajajo, da je analiza stroškov in koristi primerna za večje projekte, ki

izboljšujejo infrastrukturo podjetja. Tak je tudi obravnavan investicijski projekt, ki ga preučujemo v diplomskem delu;

• analiza stroškov in koristi vsebuje dele, kot so primerjava stanj, inkrementalna analiza, presojanje z metodami neto sedanje vrednosti ipd. Predpostavljamo, da se lahko uporabijo ugotovitve virov, ki neposredno sicer niso namenjene analizi stroškov in koristi, vendar obravnavajo posamične dele;

• napovedi za prihodnost so ocena managerjev v podjetju, zato se v natančnosti zanašamo na njihove izkušnje;

• glede na panogo, v kateri podjetje deluje, ter na stanje, v katerem se podjetje nahaja, smatramo, da je investicija v novo skladišče za doseganje razvoja prioritetna;

• predpostavljamo, da bo investicija v novo skladišče ugodno vplivala na poslovno uspešnost celotnega podjetja;

• lastnik podjetja X je ena oseba, zato sam določa donos posamezne investicije in podjetja kot takega.

8

Omejitve V praktičnem delu ne bomo upoštevali možnega vstopa konkurence in drugih eksternih dejavnikov, ki bi utegnili nastopiti na trgu, saj bi tovrstna predvidevanja analizi lahko bolj škodila kot koristila. Predpostavljamo, da se bo podjetje spremembam na trgu ustrezno prilagajalo in bo obdržalo stabilne pogoje poslovanja. Časovno obdobje napovedi smo zaradi zgornjih omejitev določili za sedem let vnaprej. Monetizacija neotipljivih izidov investicije (neotipljivih faktorjev) zahteva podrobnejšo obravnavo investicijskega projekta, kar podaljša čas izvedbe in tako stroške analize. V diplomskem delu se bomo omejili na deskriptivno obravnavo faktorjev, saj smo omejeni s sredstvi ter časom za izdelavo analize. V izkaz denarnih tokov bomo vključili neposredne in posredne izide investicijskega projekta.

1.4 Predvidene metode raziskovanja Naša raziskave je poslovna, saj obravnava področje ekonomike investicij v podjetju. Uporabili bomo dinamično metodo raziskovanja, kar pomeni, da bomo napovedovali spremembe v prihodnosti, izhajali bomo iz sedanjega stanja. Prikazali bomo vpliv začetne spremembe in širjenje dogodkov, ki iz nje izhajajo. V okviru deskriptivnega pristopa bomo uporabili naslednje metode: • metodo deskripcije, v okviru katere bomo opisovali dejstva in vezi, na katere se

navezujejo investicije v podjetju; • komparativno metodo, kjer bomo primerjali različne metode in kriterije za presojanje; • metodo kompilacije, s katero bomo povzemali opazovanja, spoznanja, stališča, sklepe

in rezultate drugih avtorjev. V okviru analitičnega pristopa bomo: • na podlagi kvalitativne analize teorije in soodvisnosti ekonomskih pojavov v podjetju

deduktivno sklepali o obravnavani investiciji in vplivu na poslovanje; • nato bomo induktivno podali kvantitativne rezultate za prihodnja leta. Podatke bomo zbirali s pomočjo interneta, v knjižnici (knjige, revije in časopisi) ter v izbranem podjetju (različni izkazi in osebna komunikacija). Oddelek financ in računovodstva nam bo nudil koristne kvantitativne podatke o poslovanju iz preteklih let, oddelek skladišča pa količinske statistične podatke.

9

2 PRVI DEL: OSNOVNI PRISTOPI VREDNOTENJA INVESTICIJ IN PROCES ODLOČANJA

2.1 Osnovni pristopi vrednotenja investicij Za izvedbo vrednotenja investicijskih projektov so na voljo različni postopki, kot so: 1. Poslovni (podjetniški) investicijski račun, ki izhaja iz kvantificiranih podjetniških

ciljev. 2. Analiza stroškov in koristi se uporablja, ko je potrebno upoštevati dodatne in družbene

cilje (npr. plačilna bilanca, regionalni razvoj) in/ali posredne učinke investicije (npr. vpliv na okolje). Uporablja se tudi v podjetjih, ko investicij ni možno enostavno denarno ovrednotiti (npr. raziskave in razvoj).

3. Analiza koristnosti, ki upošteva tudi alternativne cilje, posebno kvalitativne prvine in s tem popravlja poslovni (podjetniški) investicijski račun (Senjur 2002, 214–215).

Vrednotenje investicij se nanaša na odločitve, kdaj in kako porabiti denar. Tovrstne odločitve so pomembne, saj so povezane z visokimi finančnimi zneski in so nepovratne ter nezanesljive glede poznavanja prihodnjih koristi. Bistvo investicijskih vrednotenj je merjenje upravičenosti s primerjavo stroškov in koristi (Senjur 2002, 210). Pri investicijski presoji vedno primerjamo stroške in koristi, kjer je monetizacija koristi težja od monetizacije stroškov. Pojavlja se dilema, ali uporabiti metode, ki poudarjajo stroške (cost-effectiveness) ali metode, ki dajejo pri oceni enak pomen stroškom in koristim (cost-benefit analiza – analiza stroškov in koristi) (ibid., 214). Vrste metod podrobneje opisujemo v podpoglavju »Analiza stroškov in koristi« (točka 2.3.1. »Vrste analiz stroškov in koristi« na strani 15). V skladu z vrsto in namenom vrednotenja investicijskega projekta, ki ga bomo obravnavali v praktičnem delu, se bomo v nadaljnjih poglavjih osredotočili na ugotovitve, ki se tičejo analize stroškov in koristi (Analiza Stroškov in Koristi – ASK).

2.2 Proces odločanja Snell (1997, 5) razlikuje med dvema osnovnima vrstama odločitev znotraj ASK, in sicer: • odločitev da/ne, ki se nanaša na odločitev o sprejetju ali zavrnitvi enega projekta (na

voljo sta torej največ dve alternativi) in • odločitev ta/druga, ki se nanaša na več možnih rešitev (konkuriranje treh ali več

alternativ).

10

ASK sodi v sklop študij izvedljivosti, ki naj bi se izvedla še pred planiranjem izvedbe projekta. V danih okoliščinah je potrebno najprej oceniti realne možnosti izvedbe nekega projekta, ki se kažejo skozi naslednje dejavnike, ki so: • ekonomski; • tehnični; • operativni; • izvedbeni; • pravni; • politični (Turk 2005, 156). Dejavniki imajo različno težo glede na tip podjetja in tip projekta, večje pozornosti bodo seveda deležni najpomembnejši (ibid., 156). V diplomski nalogi se osredotočamo na ekonomske dejavnike, saj preučujemo stroške in koristi projekta s pomočjo ASK, ki sodi na področje ekonomike podjetja, natančneje na področje ekonomike investicij.

2.2.1 Izbiranje med alternativami

Vsak investicijski projekt prinaša določene spremembe. Naloga ASK-ja pa je, da te spremembe preuči in ovrednoti. Odločevalci izbirajo med stanjem brez sprememb in stanjem s spremembami. V prvem primeru bi torej investicijski projekt zavrnili, v drugem sprejeli. V praksi je odločanje sicer bolj zapleteno, saj je praviloma na voljo več različic investicijskega projekta, ki vsak zase dajejo drugačne rezultate. Vlogo odločevalca lahko ponazorimo s sliko 1, ki izbira med dvema alternativama: stanjem brez sprememb (zavrnitev investicijskega projekta) ter stanjem s spremembami (sprejeti investicijski projekt) (Campbell Brown 2003, 2).

11

Slika 1: Odločitev z ali brez investicijskega projekta

Vir: Prirejeno po Campbell in Brown (2003, 3). Vsak projekt prinaša spremembe stroškov in koristi (redkokdaj ostajajo na isti ravni), naloga analize stroškov in koristi pa je, da prikaže alternativo, ki ustvari najvišjo pozitivno razliko med obema, t.j. najvišjo pozitivno neto korist. V primeru, da so stroški večji od koristi, govorimo o negativni neto koristi projekta. V nadaljevanju bomo to ponazorili z uporabo grafov (Slika 2). Da bi redke resurse lahko čim bolj ekonomično uporabili, se je potrebno vprašati, kaj zamujamo, če te resurse namenimo določeni alternativi ter se odrečemo drugi. Koncept oportunitetnih stroškov je temeljni pri uporabi analize stroškov in koristi. Vedno je treba imeti v mislih alternativno alokacijo virov (na eni strani sprejetje projekta in na drugi naslednjo najboljšo alternativo). Namreč, le razlika med obema daje čiste koristi določenega projekta (Cambpell Brown 2003, 2). S sliko 2 grafično prikazujemo izbiranje med alternativami in razlagamo koncept oportunitetnih stroškov. Poudariti moramo, da stroški in koristi, ki jih prikazujemo, ne predstavljajo le trenutne situacije (enkratni stroški gradnje objekta, nakupa opreme ipd.), temveč dolgoročne učinke skozi trajanje življenjske dobe investicijskega projekta (Turk 2005, 155).

12

Slika 2: Alternativna alokacija virov

Simboli: € = evro

Nka = neto koristi alokacije »a« Nkb = neto koristi alokacije »b«

Prirejeno po: grafi: Turk (2005, 154) in vsebina: Campbell in Brown (2003, 2–3). Avtorji navajajo, naj se vedno izbere tista alternativa, ki prinaša največje neto koristi. Na Sliki 2 takoj opazimo, da največje koristi prinaša alokacija virov »a«, saj je razlika med koristmi in stroški projekta večja kot pri alternativi »b«. Slika kaže na še eno pomembno značilnost, to so oportunitetni stroški alokacije virov v določeno alternativo. Podjetje se bo v tem primeru seveda odločilo sprejeti alternativo »a«, poznati pa mora tudi koristi, ki se jim zaradi te izbire odreče. Če pomeni alternativa »b« naslednjo najboljšo uporabo virov, organizacija zamuja koristi, ki bi jih imela ob sprejetju alternative »b«, torej se odreka pozitivnim neto koristim v višini črtkanega polja »Nkb«.

13

Oportunitetni stroški sprejetja projekta (alokacije virov »a«) so torej enaki pozitivni neto koristi alternativne alokacije »b«. Poglejmo na grafični prikaz še iz drugega zornega kota. Zdaj vemo, kakšni so oportunitetni stroški alokacije »a«. Vprašajmo se, kakšni so oportunitetni stroški alokacije »b«. Predpostavljamo seveda, da obe alternativi zahtevata enake vložke. Če podjetje sprejme alternativo »b«, bo zamudilo neto koristi alternative »a«, kjer so le-te višje. Iz tega ugotavljamo, da bo podjetje sprejelo projekt, katerega alokacija virov bo prinašala pozitivne neto koristi, večje od oportunitetnih stroškov (ki so pravzaprav neto koristi naslednje najboljše alternative). To potrjuje tudi prikaz na Sliki 1. Naj navedemo še pomembno ugotovitev Turka (2005, 155), ki pravi, da so ocenjene neto koristi projekta relativne, saj preučujemo le del poslovanja. Če bi hoteli ugotoviti absolutno vrednost neto koristi za podjetje, bi morali podjetje ovrednotiti v celoti (podjetje kot naložbo lastnikov podjetja) in preučiti vse vidike poslovanja (tudi naložbe v kadre, razvoj, trženje idr.), kar pa ni preprosto. S problemom »relativizacije« najlažje odpravimo, če našo naložbo primerjamo z eno ali več konkurenčnimi naložbami (tj. z različicami rešitve istega problema, ki konkurirajo za iste vire) oz. vsaj z neukrepanjem. Turk v istem razdelku navaja še dve praktični posledici te ugotovitve: • ko delamo ASK, primerjamo konkurenčne naložbe oziroma primerjamo vsaj z

obstoječim stanjem; • v analizo vključimo le tiste dele poslovanja, na katere bo naložba imela znaten učinek. »Vprašanje o tem, kdaj ali katero različico investicijskega projekta sprejeti, ni ključno. Ali investicijski projekt zavrniti ali ga sprejeti je najpomembnejše vprašanje,« pravijo na Ministrstvu za finance v Avstraliji (Ministrstvo za finance v Avstraliji 2006b, 10).

2.2.2 Stroški in koristi pred, brez in z investicijskim projektom

V prejšnji točki smo obravnavali izbiranje med alternativami, tukaj pa nadgrajujemo ugotovitve z obravnavo različnih stanj. Poudariti moramo, da stanje brez investicijskega projekta ni enako stanju pred projektom. Če na primer podjetje ne sprejme investicijskega projekta, ki bi omogočil hitrejše proizvodne operacije, se bo čas dobav kupcem kljub temu povečeval. Stroški časovnih zamud brez investicijskega projekta torej presežejo stroške pred investicijskim projektom. Prihranek časa ob sprejetju investicijskega projekta je razlika med stanjem brez projekta ter stanjem s projektom. Ta prihranek je večji kot če bi primerjali čas pred projektom in čas po investicijskem projektu (Campbell Brown 2003, 2). Vsak investicijski projekt povzroči določene spremembe v stroških in koristih. Naloga ASK je, da podpre odločevalce z informacijami, ki pomagajo izbrati alternativo z največjimi pozitivnimi neto koristmi. Dejali smo, da je stanje neukrepanja, »neaktiviranja« oz. zavrnitve projekta tudi ena izmed alternativ. Na prvi pogled bi dejali, da neukrepanje

14

ne prinaša sprememb, vendar temu ni tako. To bomo ponazorili s prikazom neto koristi različnih stanj na Sliki 3. Slika 3: Situacija pred, brez in z investicijo

Situacija »a«

Situacija »b«

Simboli: t = čas

ti = začetek uporabe investicijskega projekta Denimo, da v proizvodnem podjetju primanjkuje skladiščnih kapacitet, kar se odraža v zamudah dobav kupcem. Posledično je podjetje zaradi daljših dobavnih rokov primorano zniževati ceno, zaradi slabše organizacije pa se ubada tudi z vedno več reklamacijami, kar po drugi strani povečuje stroške (seštevek obojega rezultira v nižjih neto koristih). Na Sliki 3, na grafu Situacija »a«, je opisano stanje vidno v polju »brez investicije«.

15

Podjetje ima možnost investirati v povečanje kapacitet, kar bi znižalo dobave na najkrajši možni čas, boljša organizacija pa bi optimizirali tudi stroške. Stanje, ko bi podjetje investicijo sprejelo, je vidno v polju »z investicijo«. Pomembno je, da analitiki in odločevalci ločijo različna stanja, ki bi se v podjetju lahko pojavila in da primerjajo relevantne spremembe neto koristi. Če bi primerjali stanje pred investicijo in stanje z investicijo, bi dejali, da dodana neto korist znaša razdalja CB. Ta primerjava za odločanje ni pravilna, saj bi investicijska neaktivnost na dolgi rok povzročila povečanje stroškov ter nižanje prodajne cene. Relevantna informacija je potemtakem tisto stanje, v katerem bi se podjetje ob neukrepanju tudi znašlo, zato je relevantna sprememba neto koristi vidna v razdalji AB. Za nazornejši prikaz smo v grafu Situacija »b« prikazali stanje, ko bi podjetje ob neukrepanju ustvarjalo negativne neto koristi (polje »brez investicije«). Ob primerjavi stanja pred investicijo in z investicijo sprememba zopet znaša CB, relevantna pa je razdalja A'B. Ko sta alternativi brez in z investicijo definirani, je potrebno navesti vse stroške in koristi obeh. Paziti je potrebno, da so te definicije točne in dodelane, v nasprotnem primeru lahko prihaja do dvojnega upoštevanja stroškov ali koristi. Takšni rezultati za odločanje niso uporabni (o dvojnem upoštevanju bomo več povedali v naslednjih poglavjih).

2.3 Analiza stroškov in koristi (ASK)

2.3.1 Kaj je analiza stroškov in koristi

Turk (2005, 153) pravi, da podjetja zaradi doseganja boljših poslovnih rezultatov na eni strani skušajo zmanjševati stroške (zato moramo vsako naložbo posebej utemeljiti), po drugi strani pa želimo razkriti, v čem so tiste prednosti, ki nam jih določena tehnologija prinaša. Na spletni strani Ministrstva za finance v Kanadi so avtorji zapisali, da je analiza stroškov in koristi (v nadaljevanju ASK) preprosto racionalno odločanje, ki ga človek uporablja vsak dan in je stara toliko, kot je staro človeštvo. Za potrebe odločanja o bolj kompleksnih stvareh so potrebne formalne tehnike, ki sestavljajo model za analizo stroškov in koristi. Večina avtorjev analizo stroškov in koristi povezuje s projekti na družbeni ravni, kjer rezultati vplivajo na širšo populacijo. Metodologija odločitvenega procesa v družbenem in zasebnem sektorju je zelo podobna, razlike so le v prilagoditvah, ki so potrebne zaradi značilnosti enega ali drugega sektorja. Campbell in Brown (2003, 1) pravita: »Družbena analiza stroškov in koristi je proces identificiranja, merjenja in primerjanja družbenih koristi ter stroškov investicijskega projekta ali programa […]. Projekt, ki predstavlja efektivno uporabo resursov v zasebnem sektorju, lahko vključuje stroške in koristi, ki vplivajo na širši krog populacije, ne le na zasebne lastnike. Zasebni lastniki plačujejo davke, zaposlujejo ljudi in vplivajo na naravno okolje. Ti učinki so družbeni in jih razlikujemo od čistih zasebnih učinkov […]. Družbena

16

analiza stroškov in koristi je namenjena vrednotenju zasebnih projektov, gledano iz širšega družbenega vidika, ter tudi vrednotenju družbenih projektov.« V nasprotju z družbenim sektorjem se investicijski projekti v zasebnem sektorju osredotočajo samo na stroške in koristi, ki vplivajo na organizacijo predvsem v smislu vplivanja na profitabilnost. Sicer ima investicijski projekt lahko širše učinke, ker pa za organizacijo niso pomembni, jih tudi v analizah ne vključuje kot dejavnike, ki bi kakorkoli vplivali na odločitev. Naloga analitikov na družbeni ravni je, da upoštevajo ugotovitve zasebnih analiz ter z vzvodi, ki so jim na voljo, skušajo vplivati na potek zasebnih investicijski projektov tako, da bodo čim bolj upoštevani družbeni interesi (Campbell Brown 2003, 62). Brent (1998, 4) navaja naslednje značilnosti zasebne analize stroškov in koristi (v nadaljevanju ASK): Le »zasebni« stroški in koristi, ki jih je možno izmeriti, naj bodo vključeni, koristi in stroški so finančni pritoki ter odtoki, merljivi v tržnih cenah. Razlika med njimi se kaže v dobičku podjetja, tržna obrestna mera naj bo uporabljena za diskontiranje letnih dobičkov, največjo omejitev pomenijo redki viri v podjetju.

2.3.2 Vrste analiz stroškov in koristi

Praviloma je potrebno ovrednotiti oboje – stroške in koristi (popolna ASK). Pri projektih, za katere lahko trdimo, da prinašajo popolnoma enake koristi, govorimo o uporabi odločanja glede na najmanjše stroške (angl.: least-cost oz. minimum-cost analysis) oz. o delni ASK. V takšnih primerih sploh ni potrebno vrednotenje koristi, kar analizo poenostavi in je lažje izvedljiva kot popolna ASK, saj je stroške najpogosteje lažje ovrednotiti kot koristi (Turk 2005, 157). Posebna vrsta delne ASK je tudi analiza stroškov in učinkovitosti (angl.: cost-effectiveness analysis), kjer stroški in koristi niso izraženi v enotni meri (Snell 1997, 6). Tako dobljeni stroški in koristi so izraženi relativno (npr. prva različica, ki stane 1 mio evrov, prihrani 15 minut časa delovne operacije na posameznega delavca). Tovrstna analiza je primerna predvsem za manjše projekte (Turk 2005, 157). »Značilnost, ki razlikuje analizo stroškov in koristi od analize stroškov in učinkovitosti je vrednotenje vplivov v denarju. Ponavadi tudi analiza stroškov in koristi ne zajame vseh stroškov in koristi v popolnosti, zato je razlika med obema analizama bolj stopnja vrednotenja v denarju, kot pa v vrsti analize«, pravijo na Ministrstvu za finance v Kanadi (1998). Senjur (2002, 203) pravi: »Pri analizi dejavnikov, ki vplivajo na učinkovitost investiranja, je koristno ločiti podjetniško učinkovitost investiranja od narodnogospodarske (makro, družbene) produktivnosti investiranja. Prva se nanaša na učinkovitost investiranja na ravni podjetij, druga na učinkovitost investiranja na ravni celotnega gospodarstva.«

17

Snell (1997, 7–8) navaja še druge vrste analiz ASK: finančna, ekonomska in socialna ASK. Razlikujejo se po širini raziskovanja; finančna se ukvarja z raziskovanjem na stopnji posameznika in podjetja, ekonomska zajema narodni vidik, socialna pa prilagaja tržne cene in izraža takšne koristi, ki so jih subjekti tudi dejansko deležni. Slednja se uporablja zelo redko, saj zahteva natančno preučevanje, ki je dolgotrajno in s tem redkokdaj upraviči stroške raziskovanja. Za odločanje na ravni podjetja uporabljamo finančno analizo, s katero se bomo podrobneje ukvarjali v naslednjem poglavju.

2.4 Povzetek poglavja Investicijski projekt je smiselno izvesti, če koristi presegajo stroške projekta. Osnovna naloga preučevane naloge je prav ta; namreč, narediti primerjavo vseh stroškov (ne samo začetnih, temveč tudi stroškov procesa) ter koristi (ki ponavadi nastanejo v procesu izkoriščanja predmeta investicije). V poglavju smo večino pozornosti namenili značilnostim odločitvenega procesa, ki se tičejo predvsem primerjave različnih stanj ter opisali vpliv pomembnega elementa pri izbiranju med alternativami – oportunitetne stroške. V podpoglavju vrste ASK smo omenili delitev na finančno, ekonomsko in socialno ASK. V nadaljevanju diplomske naloge se bomo osredotočili na finančno ASK, saj bomo preučevali ekonomiko investicij za potrebe podjetja.

18

3 TEORETIČNE OSNOVE FINANČNE ANALIZE STROŠKOV IN KORISTI

Že v drugem poglavju smo nakazali razlikovanje med družbenimi in zasebnimi investicijskimi projekti. Medtem ko so prvi predmet obsežnejše analize, ki preučuje vplive na širok krog populacije, pa analize v zasebnih investicijskih projektih zajemajo le vplive na podjetje ter njegovo dobičkonosnost. V nadaljevanju bomo v sedmih podpoglavjih prikazali značilnosti analiz zasebnih investicijskih projektov.

3.1 Izvedba analize stroškov in koristi Popolnega recepta za izvedbo analize stroškov in koristi ni, saj vsak projekt s svojimi značilnostmi daje tok izvedbe analize. Kljub temu je dobro, predvsem zaradi primerjanja konkurenčnih alternativ ter razumevanja med odločevalcem in raziskovalcem (analitikom), da se slednji držijo nekaterih osnovnih korakov, ki naj bi bili prisotni v vsaki ASK. Ta konsistentnost daje standarden okvir, znotraj katerega med različnimi alternativami nastajajo z značilnostmi pogojene razlike (Ministrstvo za finance v Kanadi, 1998). Turk (2005, 160) navaja naslednje glavne aktivnosti oz. korake ASK (nekatere korake smo dopolnili tudi z ugotovitvami Snell-a (1997, 12–14). Le-te so: 1. opredelitev odločitve, ki jo moramo sprejeti. Natančno je potrebno opredeliti namen

projekta ter stanje brez in s projektom; 2. opredelitev skupine ljudi, katerih mnenja bodo vplivala na potek ASK (velja poudariti,

da ASK zahteva interdisciplinarni pristop, zaradi česar je zaželena tudi zunanja pomoč strokovnjakov, ki analizo obogatijo s svojim znanjem ter vnesejo potrebno objektivnost k oceni. Kar hitro se namreč zgodi, da interni raziskovalci vnesejo preveč subjektivne ocene, ki izkrivi realno sliko projekta);

3. določitev kriterijev in parametrov, kot so: • izbor merske enote; • časovni obseg analize; • diskontna stopnja; • kategorije stroškov in koristi; • kriterij za izbor (neto sedanja vrednost, notranja stopnja donosnosti, razmerje med

koristmi in stroški); • odločimo se o vrsti ASK;

4. ocenitev koristi, ki jih prinaša odločitev za vsako leto posebej ter za vse rešitve, ki jih preučujemo;

5. podobno oceniti stroške projekta (začetni stroški, ponavljajoči se stroški, nadomestitveni stroški);

6. izračunamo tok neto koristi projekta za vsako leto posebej (od stroškov projekta odštejemo koristi projekta);

7. diskontiranje neto koristi in izračunamo izbrane kazalce; 8. izvedba analize občutljivosti, ki pokaže, kaj se zgodi, če spremenimo nekatere ključne

stroške in korist;

19

9. izdati poročilo o ASK, kjer komentiramo pridobljene podatke ter s tem odločevalcem ponudimo argumentirano podlago za boljše odločanje.

Izbor merske enote in časovnega obsega razlagamo v naslednjih dveh točkah (3.1.1 in 3.1.2.), ostale parametre ter korake ASK pa v podpoglavjih, ki sledijo, saj je zanje potrebna podrobnejša obravnava.

3.1.1 Izbor merske enote

Če hočemo odgovoriti na vprašanje »ali se splača«, je potrebno vse koristi in stroške izraziti v enotni merski enoti. Med avtorji je za to enotno mersko enoto poznan izraz »numéraire«. Nemogoče je jabolka odšteti od hrušk. Potrebno je poiskati skupni imenovalec, kar pomeni, da jabolka izrazimo s hruškami ali obratno. Odločevalcem ni v veliko pomoč podatek o časovnem prihranku 15 minut na delavca. Koristi je treba izraziti z isto enoto kot stroške, najpogosteje pa se v ta namen uporablja denarna enota v izbrani valuti. Ko vsako alternativo izrazimo z enotno mersko enoto, je primerjanje lažje in odločevalcem zares pomaga pri izbiranju med različnimi alternativami, ki zahtevajo enakovredne vire (Snell 1997, 4). Naj na kratko omenimo še dva dejavnika, ki pomembno vplivata na izbor merske enote. Prvi je vrednotenje neotipljivih stroškov in koristi v denarju. Vsak projekt vsebuje stroške in koristi, ki jim neposredno ne moremo pripisati denarne vrednosti (npr. prihranek časa, zadovoljstvo delavcev, hrupno okolje itd.), lahko pa pomenijo razliko med uspehom in propadom. Na voljo so metode vrednotenja neotipljivih stroškov in koristi, ki jih podrobneje opisujemo kasneje. Ni pomembna le enotna merska enota, ampak je bistven dejavnik tudi čas merjenja stroškov in koristi v denarju. Enota denarja spreminja vrednost ne le zaradi inflacije, temveč predvsem zaradi priložnosti bogatenja denarne enote (npr. obrestna mera bančnih vlog) (San José University). Tudi s časovno vrednostjo denarja se bomo podrobneje ukvarjali v četrtem poglavju diplomskega dela.

3.1.2 Časovni obseg analize

»V analizo skušamo zajeti celotno obdobje uporabe rešitve oz. celotno dobo, v kateri nam bo rešitev povzročala stroške in prinašala koristi. Navadno je časovni obseg izražen v letih,« pravi Turk (2005, 156). Vse stroške in koristi je potrebno diskontirati na sedanjo vrednost. Dobro je, če zajamemo celotno življenjsko dobo projekta. Ker daljša življenjska doba zahteva bolj oddaljene napovedi, se možnost napak in stopnja negotovosti povečata. Avtorji zato priporočajo uporabo krajšega časovnega okvirja oz. časovnega horizonta, ki sicer ne zajame celotne življenjske dobe, vendar daje bolj gotove informacije (Ministrstvo za finance v Avstraliji, 2006b, 22). Če med sabo primerjamo več alternativ, je pri vsaki potrebno uporabiti isti časovni horizont (Ministrstvo za finance v Kanadi, 1998).

20

3.2 Denarni tok Investicijske odločitve bi se morale sprejemati na podlagi denarnih tokov, ki jih lahko neposredno pripišemo investiciji. Vključeni so denarni pritoki in odtoki; pritoki so lahko prikazani kot prihranek odtokov. Nekaterih stvari v izračun denarnih tokov ne vključujemo. Strošek amortizacije, ki ni denarni odtok, se ne upošteva. Znesek amortizacije je kot odtok vključen že na začetku investicije (začetni stroški nakupa opreme, stroja itd.) in bi v primeru vključevanja amortizacije to pomenilo dvojno štetje (Drury 1996, 300). Podrobneje bomo o tem pisali v podpoglavju 3.7. »Denarni tok igra glavno vlogo vrednotenja skoraj vsakega investicijskega projekta: predstavlja skupek stroškov in koristi, ki naj bi se pojavili v življenjski dobi projekta,« pravita Campbell in Brown (2003, 62). Na osnovi denarnega toka lahko ocenimo, ali se investicija splača oz. katera alternativa je najbolj ekonomična (prikazuje največje neto koristi) (ibid., 62). Pri ugotavljanju denarnih tokov moramo upoštevati tri načela, in sicer: • upoštevamo samo denarne izdatke ter prejemke, ki dejansko nastopijo, ne pa tudi

stroške in odhodke, kakor so računovodsko evidentirani; • upoštevamo samo tiste prejemke in izdatke, ki so izključno povezani z investicijo in ki

ne bi nastali, če investicije ne bi bilo; • upoštevati moramo, kdaj stroški in odhodki dejansko nastopijo in ne kdaj so

računovodsko evidentirani (Seitz 1999, 216; povz. po Ogrizek 2000, 24). Vodstva podjetij lahko z obračunavanjem stroškov, ki ne pomenijo odtoka gotovine, vplivajo na izkazovanje dobičkov. K temu težijo predvsem zaradi stanovitnosti oziroma enakomerne rasti dobičkov. Z denarnimi tokovi, ki so dejanski pritoki in odtoki, je precej težje manipulirati. Le denarni tok je tisti, ki zagotavlja odplačilo posojil, nadomestitev opreme, širitev podjetja in izplačilo dividend (Ivanko 2001, 50). Denarni tok iz poslovanja se pogosto uporablja kot merilo za ocenjevanje kakovosti dobičkov (Bernstein in Wild 1998, 366; povz. po Ivanko 2001, 51). »Čim višje je razmerje med denarnim tokom in čistim dobičkom, tem bolj je dobiček podprt z dejanskim denarnim tokom, s tem pa je dobiček tudi bolj kakovosten,« pravi Ivanko (2001, 51). Potrebno je poudariti, da se denarni tok iz poslovanja ne more uporabljati kot merilo dobičkonosnosti, saj vključuje amortizacijo (Ivanko 2001, 52). Amortizacijo bomo podrobno obravnavali v zadnjem podpoglavju tega sklopa. Denarni tok ponavadi pokriva daljše obdobje od 10 do 20, včasih pa tudi do 50 let, odvisno od vrste investicijskega projekta in uporabne dobe glavnih sredstev. Ponavadi je denarni tok v začetnih letih negativen (zaradi začetnih investicij), v pozitivnih vrednostih pa se kaže v času izkoriščanja investicijskega projekta (Campbell in Brown 2003, 63). Naj omenimo tudi večje stroške in koristi, ki lahko nastanejo ob koncu življenjske dobe projekta. Rehabilitacija naravnega okolja predstavlja velik strošek ob koncu projekta (v

21

primeru kamnolomov, rudnikov ipd.). Med koristi ob koncu življenjske dobe štejemo tudi preostale vrednosti nekaterih sredstev (predvsem osnovnih: objekti, oprema ipd.) (ibid, 63). Izkazovanje denarnih tokov je moč najti pri podjetjih, ki kotirajo na Ljubljanski borzi. Za ostale pa lahko analitiki sami sestavijo tak izkaz po slovenskem računovodskem standardu s pomočjo podatkov iz bilanc stanja in izkazov uspeha (Ivanko 2001, 51). To podpoglavje zaključujemo z ugotovitvijo J. Gitman-a (2000, 358), ki pravi: »Tri sestavine denarnih tokov – začetna investicija, denarni tok procesa ter denarni tok preostalih vrednosti – skupaj predstavljajo relevantni denarni tok investicije. Predstavljajo, koliko bo podjetje pridobilo ali izgubilo na vrednosti, če sprejme investicijo.«

3.3 Stroški in koristi investicijskega projekta Proces ugotavljanja stroškov in koristi je drag proces, ki v celotni ASK zavzame največ časa. Za vsako alternativo posebej je potrebno stroške in koristi definirati, kvantificirati in ovrednotiti (Ministrstvo za finance v Avstraliji 2006b, 16). Vrste stroškov in koristi so odvisne od vrste projekta, splošno pa jih lahko razdelimo na: a) Stroške:

• začetni stroški; • stroški zamenjav objektov, opreme in ostalih kapacitet, ki jih bo potrebno v

življenjski dobi projekta zamenjati; • stroški procesa in vzdrževanja skozi življenjsko dobo projekta; • neotipljivi stroški (ibid.).

b) Koristi:

• koristi, ki jih lahko neposredno ovrednotimo v denarju: prihodki od prodaje, zmanjšanje stroškov ipd.;

• neotipljive koristi (ibid.). Pomembno je, da enako razdelitev stroškov (kategorizacijo stroškov) uporabljamo pri vseh alternativah, saj so le tako med sabo primerljive. Vrednost vseh kategorij skušamo oceniti za vsako leto življenjske dobe oz. časovnega horizonta projekta posebej (Turk 2005, 160–161). »Vodilo pri ugotavljanju stroškov in koristi je, da se upoštevajo vsi neposredni in posredni stroški ter koristi. Na stroškovni strani je potrebno upoštevati vse začetne stroške procesa in stroške vzdrževanja skupaj z okoljskimi ter neposrednimi stroški. Na strani koristi je potrebno upoštevati vse output-e skupaj s posrednimi koristmi,« pravi Savin (1998, 361).

22

Vprašanja, na katera je potrebno odgovoriti v tej fazi, so lahko: • koliko ton cementa in železa bo potrebnih, koliko ur usposobljenih delavcev, koliko

delovnih ur strojev? • koliko in kakšna vrsta zemlje je potrebna za izpeljavo investicijskega projekta? • koliko časa in nesreč bomo prihranili? • koliko dodatnih izdelkov bom proizvedli in koliko dodatnih prodali? • kdo je deležen koristi in kateri so nosilci posameznih stroškov? (Snell 1997, 15). Nekateri stroški in koristi so očitni ter jih je možno neposredno pripisati investicijskemu projektu, medtem ko drugih »stranskih učinkov« ni možno takoj pripisati projektu. Nekateri niso predmet trženja in nimajo tržnih cen. Tipična negativna stranska efekta sta hrup in onesnaževanje, kot pozitivne pa lahko izpostavimo prijeten vizualni izgled, možnost rekreacije, povečanje zadovoljstva delavcev in še bi lahko naštevali. Nekatere »stranske učinke«, ki jih v nalogi imenujemo neotipljivi stroški in koristi, lahko z ustreznimi metodami ovrednotimo in jih smiselno umestimo v analizo (Snell 1997, 15–16). Prav neotipljivi stroški in koristi lahko pomenijo razliko med uspehom in neuspehom projekta. Prav je, da se analitiki in odločevalci tega zavedajo že pred izvedbo analize ter jih sproti umeščajo kot enakovredne ostalim, otipljivim stroškom in koristim. Bolj podrobno to področje preučujemo v naslednjem podpoglavju. Pri ASK gre večinoma za napovedovanje prihodnosti, ki s sabo prinaša določeno stopnjo negotovosti. V prvi vrsti morajo biti vse različice izvedljive (o izvedljivosti smo govorili v drugem poglavju) (Turk 2005, 158). Pri ocenjevanju stroškov in koristi lahko podamo podatek o »kakovosti« ocene, ki je nato osnova za analizo občutljivosti (ki jo obravnavamo kasneje v nalogi). Ocene stroškov in koristi podajamo na različne načine, in sicer: • točkovno (prodaja v prihodnjem letu bo znašala 6,456.000 evrov); • intervalno (stroški gradnje bodo znašali od 1 mio do 1,4 mio €; lahko tudi npr. 1,2 mio

€ +/- 0,2 mio €); • izraženo s pomočjo verjetnostne porazdelitve (stroški vzdrževanja bodo porazdeljeni

normalno ob aritmetični sredini 135.000 € in standardnem odklonu 20.000 €) (Turk 2005, 160–161).

Prvi način, najbolj preprost, nosi natančno oceno in ne daje možnosti razmišljanja o kakovosti ocene. Drugi način ponuja vrednost v nekem intervalu, zato lahko pri analizi občutljivosti izračunamo: odločitev v sredini intervala, odločitev ob spodnji meji intervala, odločitev ob zgornji meji intervala in prelomno točko (vrednost, pri kateri pride do spremembe naše odločitve, če se izkaže, da je rezultat ASK občutljiv na to oceno). Tretji način je analitično najzahtevnejši, saj je potrebno občutljivost odločitve preveriti z Monte Carlo simulacijo (Turk 2005, 161).

3.4 Neotipljivi faktorji V nalogi smo se do sedaj ukvarjali s stroški in koristmi, ki imajo na trgu ceno. To so t.i. kvantitativni (otipljivi ali finančni) stroški in koristi. Za potrebe odločanja moramo na tej

23

točki uvesti pojem neotipljivih stroškov in koristi (tudi kvalitativni ali nefinančni), ki, za razliko od otipljivih, niso neposreden predmet trženja, zato je k določanju vrednosti teh potrebno pristopiti na poseben način. Naj na začetku razložimo pomembno razlikovanje med neotipljivimi faktorji in neotipljivimi sredstvi. Neotipljivo sredstvo mora izpolnjevati naslednje značilnosti: 1. lahko ga identificiramo in prepoznavno opišemo; 2. je predmet pravnega obstoja in pravnega varstva; 3. na njem lahko obstoja lastninska pravica, ki je prenosljiva; 4. obstajati mora otipljiv dokaz za obstoj neotipljivega sredstva (pogodba, licenca,

registracijski dokument, cd, spisek uporabnikov itd.); 5. znan je čas začetka obstoja (ali dogodek, ki je k temu pripeljal) neotipljivega sredstva: 6. prenehanje obstoja je omogočeno na določljiv čas (F. Reilly in P. Schweihs 1999, 5). Mnogi ekonomski pojavi le opisujejo stanje, ki prispeva k obstoju in vrednosti neotipljivega sredstva, vendar ne izpolnjujejo zgoraj naštetih značilnosti, ki bi jih uvrstile med neotipljiva sredstva. Te pojave imenujemo neotipljivi vplivi ali faktorji (v diplomskem delu bomo uporabljali izraz faktorji) (F. Reilly in P. Schweihs 1999, 7). Med neotipljive faktorje štejemo na primer: tržni delež, visoko dobičkonosnost, varovan status, monopolni položaj, tržni potencial, privlačnost, tekmovalno značilnost, plačilno sposobnost, edinstvenost, znižane cene itd. (ibid., 8). Neotipljivi faktorji prispevajo k vrednosti neotipljivih sredstev. Na primer, več faktorjev prispeva k vrednosti dobrega imena. Torej, tudi posamezni faktorji, kot je visoka dobičkonosnost (v primerjavi z nizko dobičkonosnostjo), tržni potencial (v primerjavi nobenega tržnega potenciala) ali plačilna sposobnost (v primerjavi s plačilno nesposobnostjo) nosijo vrednost. Vendar ne izpolnjujejo pogojev (npr. pravni obstoj) in le prispevajo delež vrednosti; ta vrednost pa je vključena v neotipljivem sredstvu (ibid., 8). »Vrednotenje informacijskih sistemov ni zapleten proces zaradi tega, ker projekta ni možno ekonomsko upravičiti, temveč zaradi tega, ker ga ni možno ekonomsko upravičiti na klasičen, tradicionalen način, ki bi ga lahko sprejeli nekatere računovodje in managerji,« pravi E. Murphy (2001, 1). Isti avtor navaja, da veliko problemov analitikom povzroča vrednotenje neotipljivega faktorja zadovoljstva uporabnikov v kvantitativnih merah. Problem pravilnega vrednotenja se pojavlja tudi pri koristi, kot je možnost boljšega odločanja. Nadgradnja telefonskega omrežja prinaša korist hitrejšega pretoka informacij – korist, ki je enostavno metrično merljiva. Te meritve pa je težje prenesti na denarno vrednost (višanje prihodkov) povečanega tržnega deleža. Večina podjetij zaradi zahtevnosti trdi, da je tovrstno vrednotenje nesmiselno (ibid., 2). Sassone in Schaffer (1978) pravita, da je uporaba ASK prav zaradi kvantificiranja vseh stroškov in koristi analitikom izziv, Hares in Royle (1994) pa ugotavljata, da bo potrebno v ASK vnesti ustrezne metode vrednotenja neotipljivih sredstev (povz. po E. Murphy 2001, 4). »Vse cilje ali koristi projekta ni možno izmeriti kvantitativno. Nedavna raziskava podjetja Ernst & Young (1999) kaže, da postajajo informacije, ki se ne pojavljajo v izkazih, za potencialne investitorje vedno bolj pomembne. Nefinančni kriteriji, kot so kakovost in

24

kredibilnost managementa, tržni delež, dobri odnosi in zadovoljstvo uporabnikov so pomenili 35 % delež v odločitvah investitorjev. Davidow (1996) pravi, da je v informacijski dobi štiri petin sredstev podjetja neotipljivih ter da dvostavno računovodstvo in analize, ki ne vključujejo neotopljivih kriterijev, podcenjujejo vrednost ter dobičkonosnost podjetja,« (povz. po E. Murpyh 2001, 5). »Če se ASK razširi z dodatnimi metodami, se morajo upoštevati kriteriji, kot sta povečano zadovoljstvo uporabnikov in boljše odločanje (Kazt 1993),« (povz. po E. Murpyh 2001, 6). Hares in Royle (1994) delita neotipljive koristi projekta na dva dela: prvi je interno izboljšanje infrastrukture, drugi pa je povezana z uporabniki. Slednji se navezuje predvsem na servisiranje uporabnikov in na zadovoljstvo uporabnikov (povz. po E. Murphy 2001, 5). Na tem mestu bomo navedli korake, potrebne za denarno vrednotenje neotipljivih faktorjev. Vsebino smo povzeli po E. Murphy (2001, 6–7), avtorja vsebine pa sta Hares in Royle (1994). Koraki vključujejo: 1. identificiranje koristi; 2. narediti koristi merljive; 3. predvideti rezultate v denarnem smislu; 4. vrednotenje denarnega toka. Pri prvem koraku identificiranja koristi je lahko v pomoč uporaba: a) kritičnih faktorjev uspeha (angl.: critical succes factors – CFSs) in b) seznam neotipljivih koristi. Mnogi kritični faktorji uspeha vsebujejo kvantitativne lastnosti. Na primer, izboljšan servis kupcev se lahko izrazi z zmanjšanjem števila pritožb. Seznam koristi je enostavno sestaviti, vendar težje kvantificirati. Vse te koristi je možno izraziti v denarju, kot 1) ohranitev ali povečanje prodaje; 2) povečanje cen; 3) zmanjšanje stroškov ter 4) ustvariti nov posel. Drugi korak, narediti koristi merljive, vsebuje aktivnosti, ki smo jih omenili že pri prvem koraku. Tretji korak, predvidevanja rezultatov v fizičnem (denarnem) smislu, je najzahtevnejši. Na voljo so trije pristopi. Prvi pristop je predvidevanje z uporabo tržnih anket. Predvidevanje managementa je drugi pristop. Pomanjkljivost le-tega je ta, da predvidevanja temeljijo na preteklih izkušnjah – so reaktivne in ne proaktivne. Tretji pristop vsebuje primerjalne raziskave podobnih projektov v podobnih podjetjih. Podjetje se nauči iz konkretnih primerov v praksi, ki so kljub podobnostim nastali v drugačnih pogojih. Četrti korak vrednotenja denarnega toka je neposredno povezan s samo ASK, ko se ugotovljene vrednosti vnesejo v izračune. Primerno je, da ponovimo ugotovitev, ki smo jo navedli v prejšnjem podpoglavju tega sklopa: »Vsi trije kriteriji morajo biti izpolnjeni, da lahko strošek ali korist obravnavamo kot relevantno: mora se nanašati na prihodnost, biti dejanski denarni tok ter se razlikovati med različnimi alternativami (Upchurch 2002, 389).« Koristi in stroški neotipljivih faktorjev morajo konkretno (v denarju) vplivati na višino denarnega toka. Tako bi korist povečanja zadovoljstva uporabnikov pomenila višji denarni tok skozi povečani tržni delež podjetja.

25

Podjetje Consolidated Computer Company (CCC) je ob projektu uvajanja novega informacijskega sistema ovrednotilo faktor zadovoljstva uporabnikov (kupcev in dobaviteljev). Preučili so seznam nepopolnosti, ki so jih v anketah navedli uporabniki, managerji pa so za vsako postavko napovedali, kakšen bo njen vpliv ob sprejetju projekta. Prišli so do zaključka, da bo projekt dvignil stopnjo zadovoljstva za 5 % v začetnem letu, v nadaljnjih treh letih pa 2 % na letni ravni. V naslednjem koraku je bilo potrebno denarno ovrednotiti povečano stopnjo zadovoljstva uporabnikov. Zopet so uporabili tehniko intervjuvanja ter anket s ključnimi uporabniki podjetja. Rezultati več sto intervjujev so pokazali, da lahko za 5 % povečanje stopnje zadovoljstva pričakujejo dvig tržnega deleža za 1 %. Povečanje so vključili v izkaz denarnega toka ter dosegli interno stopnjo donosnosti 124 % (10-letni časovni obseg). Pred upoštevanjem neotipljive koristi povečanja zadovoljstva je projekt dosegal 39,2 % interno stopnjo donosnosti (E. Murphy, 7–8). Večina avtorjev neotipljive stroške in koristi povezuje z družbenimi investicijami, kjer navajajo neotipljive stroške in koristi vezane na čistost zraka, vizualno podobo okolja, okoljske vplive itd. Splošno sta na voljo dva pristopa k vrednotenju neotipljivih stroškov in koristi. Prvi je direkten pristop k posameznikom, ki neposredno izrazijo, koliko so pripravljeni plačati za neko neotipljivo dobrino, če bi zanjo obstajal trg ponudbe in povpraševanja. To pripravljenost plačati (angl.: willigness to pay) bi lahko merili tudi samo z opazovanjem. Drugi pristop omogočajo metode vrednotenja, kot so »contingent valuation« in »hedonic pricing«, ki so ravno tako kot prvi pristop lahko samo približek realnemu stanju (Snell 1997, 36–37). Obstaja več metod vrednotenja neotipljivih faktorjev, kot je tehtanje ali točkovanje, vse pa zahtevajo strokovno presojo managementa (McMenamin 2000, 384). Težavnost vrednotenja ne more biti izgovor, da se nekateri faktorji izvzamejo iz analize. Predlagan je tudi pristop, ko ni potrebno ovrednotiti vseh faktorjev, temveč le ugotoviti, v kolikšni meri bi naj prispevali k denarnemu toku, da bi bil projekt ekonomsko upravičen (Drury 2000, 477). Naštete metode so kompleksne in časovno zahtevne, kar povečuje tudi stroške analize. Podrobno obravnavanje neotipljivih stroškov in koristi je smiselno do tiste mere, ko rezultat daje odločevalcem več koristih informacij kot povzroča stroškov (čas, sredstva itd.). Odločevalci in analitiki morajo znotraj projekta določiti mejo, do katere je še smiselna podrobna obravnava. S stopnjo kompleksnosti namreč narašča tudi možnost napak, saj postajajo napovedi vedno bolj nepredvidljive, kar lahko odločevalcem bolj škodi kot pomaga.

3.5 Relevantnost Upchurch (2002, 43) pravi: »Relevantni stroški (in koristi) so prihodnji denarni tokovi, različni za vsako alternativo. Vsak strošek (ali korist), ki nima te lastnosti, je irelevanten in mora biti izključen iz finančne analize.« Podjetje je pred odločitvijo o sprejetju ali zavrnitvi proizvodnje, serije CD-komponent:

26

Tabela 1: Primer relevantnih stroškov in koristi Sprejeti Zavrniti (v €) Stroški Material: na zalogi 4.000 4.000 ostali 6.000 0 Pakiranje 2.000 0 Skupaj stroški 12.000 4.000 Koristi Prihodki od prodaje 45.000 0 Vir: prirejeno po Upchurch (2002, 385). Razlika v stroških znaša 8.000 evrov – to je relevanten strošek. Sprejetje proizvodnje podjetje stane 8.000 evrov več, kot če ne bi proizvajalo te serije CD-komponent. Stroški zalog so v obeh stanjih enaki, torej neodvisni od odločitve in zato irelevantni. Nasprotno pa stroški pakiranja nastanejo le ob sprejetju proizvodnje (v primeru zavrnitve ne bi nastali) in so zatorej relevantni – odvisni od vrste odločitve. Prikažimo relevantne neto koristi sprejetja proizvodnje: Relevantne koristi sprejetja 45.000 € - relevantni stroški sprejetja 8.000 € = pozitivne neto relevantne koristi sprejetja 37.000 € Primer, ko bi podjetje zavrnilo proizvodnjo: Relevantne koristi zavrnitve 8.000 € - relevantni stroški zavrnitve 45.000 € = negativne neto relevantne koristi zavrnitve 37.000 € Povedali smo, da so irelevantni stroški v tem primeru stroški zalog, saj se jim z nobeno odločitvijo ne moremo izogniti. Torej, ne moremo vplivati na preteklost. Pomembno ugotovitev povzemamo po Upchurch-u (2002, 386), ki pravi: »Relevantni stroški in koristi so prihodnji stroški in koristi.« Isti avtor (2002, 389) še navaja: »Relevantni stroški in koristi so prihodnji denarni tokovi, ki se med različnimi alternativami med seboj razlikujejo.« Izhajajoč iz te ugotovitve lahko označimo stroške zalog kot nepovratne stroške (angl.: sunk costs), ki so vedno irelevantni, saj jih z nobeno odločitvijo ni mogoče spreminjati oz. nanje kakorkoli vplivati. Tudi strošek, ki še ni povzročil odtoka denarja (npr.: podjetje je podpisalo pogodbo o dobavi materiala, ki ga bo plačalo v prihodnosti), se tretira kot nepovratni, če seveda podjetje od pogodbe nikakor ne more odstopiti. Vse ugotovitve o relevantnosti stroškov lahko neposredno apliciramo na koristi (Upchurch 2002, 386).

27

3.6 Inkrementalna analiza V praktičnem delu se diplomska naloga navezuje na primer, ko že obstajajo denarni tokovi (podjetje že več let izvaja svojo dejavnost). Naloga analitikov je, da najdejo alternativo, ki bo ta denarni tok izboljšala z zniževanjem stroškov, večanjem koristi ali obojega. Takšno spremembo imenujemo prirasten denarni tok (angl.: incremental cash flow) in je relevantna za odločanje med alternativami. V bistvu je to razlika med neto koristmi stanja brez projekta in neto koristmi stanja s projektom (Campbell in Brown 2003, 67). V zgornjem primeru znaša prirasten strošek 8.000 evrov, prirastna korist 45.000 evrov, neto prirastna korist (inkrementalna sprememba) pa 37.000 evrov. Vsi trije kriteriji morajo biti izpolnjeni, da lahko strošek ali korist tretiramo kot relevanten: mora se nanašati na prihodnost, biti dejanski denarni tok ter se razlikovati med različnimi alternativami (Upchurch 2002, 389).

3.7 Kaj upoštevamo in česa ne

3.7.1 Inflacija (nominalne in realne cene)

Stroški in koristi se morajo v ASK izražati nominalno iz treh razlogov, in sicer: večina finančnih informacij je izražena v nominalnih vrednostih. Drugi razlog je lažje prilagajanje informacij zaradi upoštevanja davkov; nominalne cene omogočajo bolj realen pogled analitika, ki tako lažje upošteva relativne spremembe cen (Ministrstvo za finance v Kanadi, 1998). Ko je prihodnji denarni tok natančno izražen v nominalnih cenah, ga je dobro (zaradi realnega vpogleda) izraziti v realnih cenah. Potrebno je izbrati točko v času, iz katere izhaja preračunavanje nominalnih cen v realne. Najbolj smiselno je izbrati točko, v kateri se trenutno nahajamo (npr. začetek investicijskega obdobja). Napovedovanje inflacijskih gibanj vsebuje določeno stopnjo negotovosti, zato je priporočljivo uporabiti analizo občutljivosti in rizika (Ministrstvo za finance v Kanadi, 1998). Tudi Campbell in Brown (2003, 65) govorita v prid uporabi nominalnih cen in pravita: »V praksi ASK se predvideva, da ni inflacijskih gibanj, zato se napovedi stroškov in koristi izvedejo v cenah, ki veljajo v času izvedbe ASK.« Avtorja ugotovitev argumentirata z dejstvom, da nihče ne more dati podatka o bodočih gibanjih cen in je zato bolj priporočljiva uporaba nominalnih cen. Potrebno je namreč ločiti med oceno stroškov in koristi ter med vrednotenjem stroškov in koristi. Prvi pojem označuje napovedovanje prihodnosti, ki je negotova, medtem ko drugi retrospektivno ocenjuje investicijski projekt za nazaj (ko so točno znane stopnje inflacije) (ibid., 65). Do relativnih sprememb cen ne prihaja zaradi inflacijskih gibanj, temveč zaradi sprememb v povpraševanju ali zaradi tehnološkega napredka. Te spremembe se morajo v denarnih tokovih nujno upoštevati, tudi če ni inflacijskih gibanj (Campbell in Brown 2003, 66).

28

Največkrat pa v praksi temu ni tako in se bolj upoštevajo inflacijska gibanja kot relativne spremembe cen. Priporoča se uporaba analize občutljivosti in rizika, kjer se ugotovi, katere spremembe cen bi pomembno vplivale na denarni tok (ibid., 66).

3.7.2 Stroški sredstev in obravnavanje stroškov amortizacije

Investicije v sredstva delimo na investicije v fiksna sredstva in na investicije v obratna sredstva. Ponavadi investicijski projekti zahtevajo tako fiksna kot tudi obratna sredstva, zato obravnavamo oboje. Investicije v fiksna sredstva in stroški amortizacije Fiksna sredstva (zemljišče, zgradbe, stroji) v življenjski dobi investicijskega projekta ne spreminjajo svoje oblike in ponavadi povzročajo odtoke v denarnem toku v prvem letu investicijskega projekta. Ne smemo pa zanemariti potrebne nadomestitve teh sredstev v času trajanja projekta. Pomembno je izpostaviti tudi preostalo vrednost, ki jo izkazujejo fiksna sredstva ob koncu življenjske dobe in pomenijo pritok v denarnem toku, včasih pa tudi odtok – v primeru rehabilitacije, npr. rudnika, kamnoloma itd. (Campbell in Brown 2003, 69). Kako obravnavamo strošek amortizacije in ali ga v denarnem toku upoštevamo kot odtok? Odgovor je ne! To bomo prikazali na primeru. Denimo, da bo podjetje za proizvodnjo serije CD-komponent potrebovalo opremo, katere nabavna vrednost znaša 30.000 evrov, ima življenjsko dobo treh let in se amortizira po 10.000 evrov na leto. Računovodsko se amortizacija tretira kot strošek, vendar ne predstavlja dejanskega denarnega odtoka, zato je irelevanten. Strošek opreme je namreč zajet kot začetni strošek (v našem primeru nabavna vrednost 30.000 evrov), zato bi upoštevanje stroška amortizacije pomenilo dvojno upoštevanje (Upchurch 2002, 387). Amortizacijo je potrebno upoštevati v izkazu denarnih tokov z upoštevanjem davkov. To področje podrobneje obravnavamo v podpoglavju »Davki« (3.7.6.). Investicije v obratna sredstva Podjetje za opravljanje svoje dejavnosti poleg fiksnih sredstev potrebuje obratna sredstva, kamor prištevamo zaloge materiala in izdelkov, rezervne dele za stroje, gorivo, denar na transakcijskem računu ipd. Ko se določeno obratno sredstvo porablja, ga je za nemoteno delovanje potrebno nadomestiti, zato vrednost obratnih sredstev skozi leto variira in se lahko med leti razlikuje. Pomembno je izpostaviti, da se v denarnem toku upošteva le sprememba vrednosti obratnih sredstev. Na začetku projekta, ko se obratna sredstva nabavijo, to rezultira kot odtok. Če njihova vrednost ostaja enaka, ni dodatnih stroškov investicije. V primeru nižje vrednosti (npr. na koncu leta) pa se mora obravnavati kot pritok v denarnem toku ter obratno (Campbell in Brown 2003, 71).

29

3.7.3 Anuitete in obresti ter tok financiranja

Upoštevanje anuitet in obresti lahko obravnavamo iz dveh vidikov. Izposojeni denar podjetje v nekem časovnem obdobju odplačuje v obliki anuitete (vrača izposojeni denar) ter obresti (obresti so cena izposojenega denarja). Nekatera podjetja te pritoke in odtoke vključujejo v denarni tok, druga možnost pa je, da teh tokov ne upošteva ter naknadno ugotovi, kateri način financiranja je najboljši (Snell 1997, 24). Turk (2005, 163) pravi: »Kreditov, anuitet in obresti v ASK ne upoštevamo razen, če analiza vključuje tudi vidik financiranja preučevanih različic.« Ob morebitnem upoštevanju začetnega pritoka izposojenega denarja je potrebno upoštevati tudi prihodnje odtoke (anuitete in obresti), v nasprotnem primeru pa ne. Izpostaviti moramo tudi značilnost, ki velja za obresti. Stroške obresti ni potrebno upoštevati v denarnih tokovih, če so le-ti vključeni v diskontni stopnji (Ministrstvo za finance v Avstraliji 2006b, 25), o kateri bomo podrobneje govorili v poglavju presojanja stroškov in koristi v času. »Stroški obresti se ne tretirajo kot stroški projekta, saj se navezujejo na financiranje le-tega, diskontiranje prihodnjih denarnih tokov pa poteka na osnovi oportunitetnih stroškov kapitala in ne obrestne mere izposojenega denarja. Upoštevanje stroškov obresti bi pomenilo dvojno upoštevanje,« pravita Campbell in Brown (2003, 77). Izkaz denarnega toka, ki nastane v prvi fazi vrednotenja investicijskega projekta, se v večini ASK izkazuje brez upoštevanja načina financiranja. Le-ta prikazuje finančne tokove, ki so rezultat samo investicije in ne vključuje različnih načinov financiranja. Vsak projekt je namreč lahko financiran na različne načine, pod različnimi pogoji in različnimi obrestnimi merami. Zato je pomembno, da se profitabilnost investicijskega projekta najprej oceni neodvisno od načina financiranja, kasneje pa se za potrebe lastnikov mora upoštevati tudi financiranje, torej denarni tok z upoštevanjem financiranja – t.i. zasebno ocenjevanje (Campbell in Brown 2003, 72). Medtem ko se v prvi fazi izkazuje investicijski denarni tok (angl.: investment cash flow), se k temu doda še tok financiranja (angl.: financing flow ali debt finance flow). Pripomniti je potrebno, da je stroške obresti (enako kot amortizacijo) potrebno upoštevati tudi v izkazu denarnega toka, ko delamo izračun z davki (ibid., 72). Več o tem v podpoglavju »3.7.6. Davki«. Tok financiranja v večini primerov sestavljata: a) dolg (krediti) in lastni viri (delnice, deleži itd.). »Skupni (neto) pritoki in odtoki iz financiranja se morajo v izračunu izenačiti s pritoki in odtoki od stroškov in koristi projekta,« pravita Campbell in Brown (2003, 75). V prvi fazi vrednotenja projekta, ko ne upoštevamo stroškov financiranja, se izognemo določanju stroškov kapitala. Ali lahko v ASK izpustimo ta del vrednotenja ekonomike projekta? Odgovor je ne. (Campbell in Brown 2003, 72). Podrobneje bomo o določanju stroškov kapitala govorili v naslednjem poglavju.

30

3.7.4 Oportunitetni stroški

Načelo oportunitenih stroškov smo v nalogi podrobneje že opisali (v drugem poglavju). Ti stroški v splošnem ne pomenijo odtoka denarja, temveč so le zamujena priložnost zaradi izbora določene alternative. Ker so oportunitetni stroški, kot bomo videli kasneje, osrednji dejavnik pri določanju diskontne stopnje, se v denarnem toku ne upoštevajo. To bi namreč zopet pomenilo dvojno upoštevanje in napačne rezultate (Turk 2005, 162). Pomembno je izpostaviti tudi naslednjo ugotovitev Turk-a (2005, 162), ki pravi: »Oportunitetni stroški se pogosto uporabljajo za ocenjevanje sprememb produktivnosti (v smislu manjšega števila porabljenih delovnih ur in zasedenosti ostalih virov); treba je pripomniti, da mora podjetje tako pridobljene prihranke dejansko izkoristiti v nekih drugih nalogah, ali pa jih izključiti iz poslovanja, sicer nimamo pravice, da jih upoštevamo v ASK.«

3.7.5 Rezerve

Rezerve v ASK ne upoštevamo, saj imajo subjektiven značaj in njihovo upoštevanje ne bi prineslo večje natančnosti, niti boljših informacij za odločanje (Turk 2005, 163).

3.7.6 Davki

Vpliv davčne zakonodaje v ASK zahteva obravnavo dveh postavk. Amortizacijo in obresti. V prejšnjih podpoglavjih smo povedali, da amortizacije in obresti v denarnem toku ne upoštevamo, vendar imata oba vpliv na denarni tok skozi obračun davka. Zato je potrebno narediti »stransko« kalkulacijo oziroma dodaten izkaz denarnih tokov, kjer vključimo enake stroške in koristi kot prej, le da: • dodamo amortizacijo in stroške obresti ter • izključimo začetne stroške (investicije v fiksna in obratna sredstva) ter pritoke od

preostalih vrednosti (razen, če bodo ti uporabljeni kot prihodki ali izguba za davčne namene) (Campbell in Brown 2003, 76–77).

Na izračun nato apliciramo ustrezno davčno stopnjo in dobimo znesek, ki je davčna obveznost do države. Samo ta znesek dodamo v izračun denarnega toka.

3.8 Povzetek poglavja V začetku poglavja smo našteli zaporedje korakov izvedbe ASK, ki sestavljajo osnovno izhodišče za analitike, ter se v nadaljevanju posvetili podrobni razlagi korakov. ASK zajema vse stroške in koristi (začetne stroške in koristi procesa ter neotipljive), ki jih za potrebe odločanja na koncu prikaže v izkazu denarnih tokov. Le-ta se, kot smo spoznali, razlikuje od klasičnega računovodskega obravnavanja stroškov in koristi v tem, da vsebuje samo dejanske denarne pritoke in odtoke. Zato smo večino pozornosti v poglavju namenili t.i. neotipljivim (nefinančnim) faktorjem, ki jih na prvi pogled ne moremo izraziti v denarju. Dali smo nekaj pomembnih iztočnic, kako pristopiti k vrednotenju neotipljivih faktorjev. Le-ti so postali pomemben element za ocenjevanje potenciala podjetja.

31

Preučevana analiza upošteva le relevantne-inkrementalne spremembe, torej tiste, ki nastanejo z investicijskim projektom. Nesmiselno bi bilo vključevati elemente, neodvisne od odločitve, kar podrobneje razlagamo v podpoglavjih o relevantnosti in inkrementalni analizi. V zadnjem delu poglavja smo razložili, kako vključiti vpliv inflacije, obresti, davkov, oportunitetnih stroškov in rezerv v izračun denarnih tokov.

32

4 STROŠKI IN KORISTI V ČASU TER KRITERIJI ZA PRESOJANJE

Za diskontiranje prihodnjih denarnih tokov so na voljo različne metode, ki jih podrobneje obravnavamo v naslednjih podpoglavjih. Razvoj informacijske tehnologije in računalniških programov je tudi na tem področju omogočil hitrejše ter preglednejše izračunavanje. Vendar, ker so programi le pripomoček pri zapletenih izračunih, je glavna naloga oblikovanja ogrodja ASK na strani analitikov naloga, ki zahteva sposobnosti in znanje s tega področja.

4.1 Časovna vrednost denarja Denar ima v času oportunitetno vrednost. To pomeni, da ga lahko danes vložimo (npr. na banko) in v prihodnjem obdobju dobimo vrnjeno višjo vsoto. Časovno vrednost denarja ne smemo povezovati z rastjo ravni cen, inflacijo, temveč z možnostmi na trgu, ki omogočajo višanje vrednosti. V ASK, ko ocenjujemo denarni tok, je potrebno vse prihodnje stroške in koristi izraziti v sedanji vrednosti in to na podlagi možnosti, ki na trgu obstajajo. Posameznik ima možnost vlaganja denarja v banko, državne obveznice, vzajemne sklade ipd. Če bo denar naložil v državne obveznice, bo s tem zamudil možnost večanja vrednosti (npr. obrestna mera za vloge v banki), saj tega zneska ni mogoče vrniti oz. ga uporabiti v obeh možnostih. Strošek »kapitala« zanj predstavlja zamujena donosnost vloge na banki, zato mora donos državne obveznice diskontirati z obrestno mero vloge na banki (ki je v tem primeru diskontna stopnja). Pri časovni vrednosti denarja velja omeniti še dejavnik časovne preference. Splošna težnja vseh subjektov je, da se koristi zgodijo čim prej, stroški pa čim pozneje (Klepec). Torej, tudi v okolju, kjer teoretično nebi bilo inflacije, je vrednost denarne enote danes vredna več, kot v prihodnosti, ravno zaradi časovne preference. Že prej smo v nalogi govorili o (ne)upoštevanju inflacije, zato velja tudi tukaj poudariti, da se ukvarjamo z realno diskontno stopnjo, ki ne vključuje inflacije. Realna stopnja donosa vloge na banki je obrestna mera za vloge odšteta za stopnjo inflacije. Vzemimo primer, ko je bančna obrestna mera za vezane vloge 8 %, inflacija pa znaša 2 %. Realni donos znaša (1.08 / 1.02) – 1 = 5.8 % (Ministrstvo za finance v Avstraliji 2006a, 65).

4.2 Diskontna stopnja Diskontna stopnja bi morala odražati stroške premoženja podjetja, t.j. stroške dolgov (dolžniški kapital) in stroške kapitala (lastniški kapital). Strošek dolgov je »najemnina«, ki jo podjetje plačuje kreditodajalcem za posojeni denar in so pogodbeno določeni ter konkretno znani za vnaprej. Problem se pojavi pri določanju stroškov lastniškega kapitala, ki je dražji kot dolžniški, saj lastniki nase prevzemajo večji riziko. Po načelu oportunitetnih stroškov je strošek kapitala

33

določen z naslednjo najboljšo alternativo – to je diskontna stopnja, s katero naj bi podjetja izražala sedanjo vrednost prihodnjih denarnih tokov (Debeljak 2001). Ko določamo strošek premoženja na dolžniški strani, moramo: • upoštevati samo dolgove, za katere se plačuje »najemnina«, t.j. obrestna mera; • kapitalizirati operativne najeme in jih upoštevati kot dolžniški kapital; • strošek dolga prilagoditi davčni zakonodaji (Damodaran 2002, 214). Pri določanju stroška lastniškega kapitala je potrebno upoštevati tri dejavnike, in sicer: • donosnost netveganih investicij (ponavadi uporabljamo državne vrednostne papirje –

obveznice); • zahtevano donosnost na rizične investicije, ki jo zahtevajo lastniki; • dejavnik »beta«, ki je razmerje pretekle ustvarjene donosnosti podjetja in donosnosti na

trgu (Damodaran 2002, 218–219). Potrebno je upoštevati tri vire, iz katerih se lahko podjetje financira. Le-ti so: navadni deleži (delnice), dolg (krediti) in prednostni deleži (prednostne delnice). Strošek kapitala je tehtana cena vsakega izmed teh virov, združena v skupni povprečni ceni vseh treh (Damodaran 2002, 217). Obstaja mnogo načinov izbora diskontne stopnje, ki se naslanjajo na dva dejavnika: a) časovne preference med sedanjo in bodočo potrošnjo in investitorjevim vrednotenjem prihodnjih donosov v sedanjosti; b) tehtane povprečne stroške kapitala, kot zahtevano stopnjo donosa (Klepec). Osredotočili se bomo na določanje diskontne stopnje z metodo tehtanih povprečnih stroškov kapitala, ker je ta, kot pravijo na Ministrstvu za finance v Avstraliji (2006), »skupna mednarodna praksa, metoda časovne preference pa naj se uporablja v primerih, ko viri nimajo oportunitetnih stroškov.« Izračun tehtanega povprečnega stroška kapitala (WACC) opravimo po enačbi: WACC = (ke x We) + (kp x Wp) + (kd(pt)[1-t] x Wd) (1) pri čemer je: WACC tehtano povprečje stroškov kapitala ke strošek kapitala, ki velja za navadne delnice We odstotek kapitala, ki velja za navadne delnice v sestavi celotnega kapitala,

opredeljeni na osnovi tržnih vrednosti kp strošek kapitala, ki velja za prednostne delnice Wp odstotek kapitala, ki velja za prednostne delnice v sestavi celotnega kapitala,

opredeljeni na osnovi tržnih vrednosti Kd(pt) strošek dolga pred obdavčitvijo t davčna stopnja Wd odstotek dolga v sestavi celotnega kapitala, opredeljen na osnovi tržnih

vrednosti (Praznik 2004, 52).

34

Drury (1996, 290) pravi: »Podjetje naj investira v projekt, če njegova donosnost preseže oportunitetne stroške investicije. Oportunitetni stroški investicije so poznani tudi pod pojmi minimalna zahtevana stopnja vračanja, strošek kapitala, diskontna stopnja ali obrestna mera.«

4.3 Kriteriji za presojanje Obstaja več kriterijev/metod za presojanje o investiciji. Med najbolj znane in uporabljene sodita neto sedanja vrednost (NSV) (angl.: Net Present Value (NPV)) in notranja stopnja donosnosti (NSD) (angl.: Internal Rate Of Return (IRR)) (Campbell in Brown 2003, 41). Nekateri avtorji ločujejo med statičnimi in dinamičnimi metodami. Medtem ko statične ne upoštevajo časovne vrednosti denarja, dinamične le-to upoštevajo. Statične metode so namenjene predvsem hitremu vpogledu v investicijo, v začetkih vrednotenja investicije, ko so podatki na voljo pavšalni. Kasnejše vrednotenje zahteva upoštevanje časovne vrednosti denarja, zato se v nadaljevanju osredotočamo na dinamične metode.

4.3.1 Neto sedanja vrednost – NSV

NSV projekta prikaže razliko med diskontirano sedanjo vrednostjo prihodnjih koristi in diskontirano sedanjo vrednostjo prihodnjih stroškov. NSV = SVK (Sedanja Vrednost Koristi) – SVS (Sedanja Vrednost Stroškov). Pozitivna NSV govori v prid sprejetju projekta, saj koristi presegajo stroške. Med več projekti bo izbran tisti z največjo NSV (Campbell in Brown 2003, 41). Stroški in koristi nastajajo skozi vso leto, vsak mesec, teden in vsak dan. Za diskontiranje bi lahko prav tako izbrali npr. dnevno diskontiranje, kar v praksi ni potrebno, zato se priporoča izbiranje določenega datuma v letu, v katerem teoretično nastanejo vsi stroški in koristi. Ponavadi je to konec poslovnega leta (se med podjetji razlikuje) ali tekočega leta, t.j. 31 december. Za diskontiranje se nato uporabi letna diskontna stopnja (Campbell in Brown 2003, 24). Denimo, da začetni strošek investicije v tem letu znaša 100 € (S) neto koristi1, v naslednjih dveh letih pa v prvem letu 60 € (K1), v drugem 80 € (K2). Začetni strošek bi obravnavali na dan 31. decembra tega leta (leto 0), neto koristi v obeh prihodnjih letih prav tako na dan 31. decembra (leto 1 in leto 2). Neto koristi prvega leta se diskontirajo za eno leto, tisti nastali v drugem letu pa se diskontirajo za dve leti. Število let, za katere diskontiramo, dajejo osnovo za izračun diskontnega faktorja. Neto koristi K1 in K2 moramo izraziti v sedanji vrednosti (S je že izražen v sedanji vrednosti, saj nastane v letu 0). Neto korist K2 izrazimo v sedanji vrednosti tako, da najprej uporabimo diskontno stopnjo v letu 2 in K2 izrazimo v vrednosti na koncu leta 1, nato pa uporabimo še diskontno stopnjo leta 1, da izrazimo vrednost na koncu leta 0. Neto korist K1 diskontiramo samo za leto 1 (Campbell in Brown 2003, 24–25).

1 Neto koristi so koristi, odštete za stroške.

35

Izračun neto sedanje vrednosti (NSV) za naš primer:

NSV = -S + K1/(1 + r1) + K2/[(1 + r1)(1 + r2)] (2a) pri čemer so: NSV neto sedanja vrednost S začetni strošek K1 neto korist v letu 1 K2 neto korist v letu 2 r1 diskontna stopnja v letu 1 r2 diskontna stopnja v letu 2 Prirejeno po Campbell in Brown (2003, 25). V praksi se določa enotna diskontna stopnja, zato je enačba za izračun NSV:

NSV = -S + K1/(1 + r) + K2/(1 + r)2 (2b) Prirejeno po Campbell in Brown (2003, 25). Denimo, da je diskontna stopnja 10 %. Izračun za primer bi bil naslednji: NSV = -100 + 60/(1 + 0,1) + 80/(1 + 0,1)2 NSV = -100 + 60/1,1 + 80/1,21 NSV = 20,6 V praksi se zaradi enostavnosti uporablja diskontni faktor; t.j. faktor, ki vsakokratno neto korist zniža ustrezno z določeno letno diskontno stopnjo. Zato so analitikom v pomoč tabele diskontnih faktorjev, kjer so za vsako diskontno stopnjo po letih izračunani diskontni faktorji. V zgornjem primeru lahko izračunamo dva diskontna faktorja (ker diskontiramo za dve leti).

DF = 1/(1 + r)i (3) pri čemer so: DF diskontni faktor r diskontna stopnja i število let Prirejeno po Rebernik (1997, 366). Diskontni faktor za prvo leto v zgornjem primeru bi bil 0.909, za drugo leto pa 0.826. NSV = -100 + 60 · 0.909 + 80 · 0.826 NSV = 20,6

36

Podajmo ugotovitve za metodo NSV: za sprejetje oz. zavrnitev velja: NSV ≥ 0, sprejeti NSV < 0, zavrniti. Za odločanje med alternativnimi projekti: NSVa > NSVb, izbrati a NSVb >NSVa, izbrati b (Campbell in Brown 2003, 43).

4.3.2 Indeks donosnosti (razmerje stroškov in koristi)

Indeks donosnosti spada med kazalnike NSV in je pravzaprav drugačen način primerjanja sedanje vrednosti koristi ter sedanje vrednosti stroškov. Pri NSV smo v izračunu upoštevali neto koristi (koristi minus stroški) in jih diskontirali na sedanjo vrednost. Le-ta kaže razmerje med koristmi in stroški projekta, zato jih moramo izraziti ločeno, kar lahko ponazorimo z naslednjim obrazcem:

ID = SVK/SVS (4) pri čemer so: ID = Indeks Donosnosti SVK = Sedanja Vrednost Koristi SVS = Sedanja Vrednost Stroškov Prirejeno po Campbell in Brown (2003, 43). Potrebno je poudariti, da so stroški projekta vsi stroški (začetni stroški + stroški procesa). Podajmo ugotovitve za kazalnik ID: če je NSV ≥ 0, potem velja ID ≥ 1 če je NSV < 0, potem velja ID < 1. Poudariti je še potrebno, da za primerjanje različnih projektov indeks donosnosti ni primeren. Prikažimo to na primeru. Tabela 2: Primerjava NSV in ID SV koristi SV stroškov NSV ID Projekt A 100 € 60 € 40 € 1.67 Projekt B 80 € 45 € 34 € 1.78 Opombe: SV Sedanja Vrednost NSV Neto Sedanja Vrednost ID Indeks Donosnosti Povzeto po Campbell in Brown (2003, 44).

37

Indeks donosnosti preferira projekt B pred projektom A, medtem ko uporaba NSV daje prednost projektu A pred projektom B. Ker je razmerje zgolj koeficient, je treba v takem primeru za odločanje upoštevati NSV, saj daje podatek o realnih neto koristih, ki jih prinaša projekt.

4.3.3 Notranja Stopnja Donosnosti – NSD

Tudi metoda notranje stopnje donosnosti izhaja iz metode NSV, zato bomo na začetku grafično prikazali krivuljo NSV ter nato razložili osnovni koncept NSD. Slika 4: Neto sedanja vrednost v povezavi z notranjo stopnjo donosnosti

Simboli: NSV = Neto sedanja vrednost ISD = Interna (Notranja) stopnja donosnosti Prirejeno po Campbell in Brown (2003, 26). Iz grafa lahko razberemo, da NSV pada z višanjem diskontne stopnje. Višina diskontne stopnje predstavlja ceno virov; dražji kot so, bolj bodo bodoče neto koristi obremenjene s to ceno in neto sedanja vrednost se bo nižala. V točki, kjer se cena virov izenači z neto koristmi projekta, najdemo točko ISD. V tej točki neto koristi projekta pokrijejo ceno virov, neto sedanja vrednost pa je enaka 0. Poudariti moramo, da ta metoda služi le za preučitev investicije znotraj podjetja (zato »interna-notranja« stopnja donosnosti). Prioritete se spreminjajo glede na to, s kakšno tržno ceno virov jo primerjamo (F. Samuelson and G. Marks 2006, 812). Najvišja notranja stopnja donosnosti nekega projekta oz. alternative zato ne pomeni, da le-ta ekonomsko najbolje upraviči vložena sredstva. Le primerjava s tržno diskontno stopnjo ter razlika (ki mora biti pozitivna) govori v prid nekega projekta. O ceni virov smo podrobneje govorili v prvem podpoglavju, kjer smo tržno ceno virov poimenovali tehtana povprečna cena kapitala. Povedali smo, da mora podjetje neto koristi

38

projekta primerjati z naslednjo najboljšo možnostjo, ki je tehtana povprečna cena kapitala. V skladu s tem bi morali točko tehtane povprečne cene kapitala na zgornjem grafu najti levo od točne ISD, razlika med tema dvema točkama pa bi predstavljala čisto donosnost investicijskega projekta. Podajmo ugotovitve za ISD: ko je ISD ≥ tehtana povprečna cena kapitala, se projekt sprejme ko je ISD < tehtana povprečna cena kapitala, se projekt zavrne (Campbell in Brown 2003, 45). Računalniški programi omogočajo hitro izračunavanje ISD. Ko nimamo na voljo teh programov, lahko k izračunu ISD pristopimo na dva načina, in sicer: • ko denarni tok skozi leta variira, se uporablja način »poskus-napaka«; • ko je denarni tok skozi leta enak, je najlažje uporabiti tabelo anuitet (podoben

pripomoček kot tabela diskontnih faktorjev pri NSV) (Campbell in Brown 2003, 45).

4.3.4 Relativna neto sedanja vrednost

Relativna neto sedanja vrednost (RNSV) je razmerje med neto sedanjo vrednostjo denarnega toka v celotnem časovnem obsegu in sedanjo vrednostjo investicijskih stroškov. Kazalnik izraža akumuliran neto donos, ki ga ustvari enota investiranega kapitala (Senjur 2002, 218). Izračunamo ga po naslednji enačbi:

RNSV = NSV/SVI (5) pri čemer so: RNSV = Relativna Neto Sedanja Vrednost NSV = Neto Sedanja Vrednost SVI = Sedanja Vrednost Investicijskih Stroškov Povzeto po: Senjur (2002, 218). »Če je RNSV enak nič, potem je donosnost projekta ravno enaka diskontni stopnji,« pravi Senjur (2002, 218).

4.4 Povzetek poglavja V poglavju zasebne analize (predhodno poglavje) smo prikazali vpliv inflacije, v tem pa podprli, zakaj časovna vrednost denarja ni pogojena z inflacijo, temveč s priložnostmi na trgu. Ugotavljamo, da je diskontna stopnja pravzaprav strošek kapitala podjetja, ki predstavlja oportunitetne stroške naslednje najboljše alternative.

39

Priložnosti se razlikujejo med panogami in znotraj tega med različnimi podjetji. Vsako podjetje lahko tako izračuna svoj strošek kapitala, ki neposredno vpliva na donosnost investicij podjetja.

40

5 VKLJUČITEV TVEGANJA V ANALIZO STROŠKOV IN KORISTI Analiza stroškov in koristi se, v večini primerov, ukvarja z napovedovanjem prihodnjih dogodkov. Ker nihče ne more povsem natančno napovedati prihodnosti, se pojavlja negotovost in tveganje, ki za odločevalca predstavlja strošek. S sistematičnim pristopom je potrebno te stroške identificirati ter, če je mogoče, čim bolj znižati. To se izvede s pridobivanjem dodatnih informacij (Campbell in Brown 2003, 194). Tveganje v ASK se nanaša na preučevanje negotovosti in tveganja. Prihodnost je negotova in ne vemo z gotovostjo, kakšni bodo prihodnji rezultati. Stanje z enim znanim rezultatom predstavlja popolno gotovost, nasprotno pa lahko v negotovosti rezultat zavzame katerokoli vrednost (Campbell in Brown 2003, 194). Kjer različni rezultati odločilno vplivajo na dobičkonosnost, se v odločanju pojavlja tveganje. V večini primerov se lahko tveganje določi npr. na podlagi preteklih dogodkov, medtem ko nekatere situacije tega ne omogočajo. Tukaj se analitiki in odločevalci neizogibno soočajo s subjektivnimi ocenami verjetnosti (ibid., 194–195).

5.1 Analiza občutljivosti Namen analize občutljivosti je ugotoviti, kakšne spremembe prinašajo različne vrednosti ključnih spremenljivk projekta. Med ključne spremenljivke projekta štejemo diskontno stopnjo in različne vrste stroškov ter koristi. Analiza občutljivosti prikaže rezultate optimističnih in pesimističnih napovedi (Ministrstvo za finance v Avstraliji 2006b, 19). Če projekt velja kot tvegan, analitik uporabi višjo diskontno stopnjo kot v primeru, če tveganja nebi bilo. Večji kot je riziko, večja bo diskontna stopnja, neto sedanja vrednost projekta pa se bo s tem nižala. Tako je mogoče določiti marginalno diskontno stopnjo, kjer koristi stroške še pokrijejo (Campbell in Brown 2003, 196). Pri analizi občutljivosti ne moremo naenkrat spremeniti več spremenljivk, temveč se spreminja samo ena. To ne pomeni, da je soodvisnost spremenljivk nepomembna, temveč, da je potrebno uporabiti druge metode. Do izjeme pride, ko sta soodvisni dve spremenljivki. V tem primeru se izvede t.i. »joint test«, ki prikaže, v kakšni soodvisnosti sta obe spremenljivki (Snell 1997, 156). »Pri analizi občutljivosti se predpostavlja, da so preučevane spremenljivke med seboj neodvisne […]. Zato uporaba analize občutljivosti zahteva previdnost […],« pravita Campbell in Brown (2003, 197–198). Ista avtorja navajata, da se analiza občutljivosti uporablja kot začetno definiranje: • občutljivosti projekta na spremembe posamičnih spremenljivk ter • tistih spremenljivk, ki najbolj vplivajo na občutljivost projekta. Te začetne stopnje dajejo izhodišča za podrobnejše obravnavanje določenih spremenljivk, ki so že predmet analize tveganj (ibid., 198).

41

5.2 Analiza tveganj Pri analizi občutljivosti se določijo različni »scenariji« projekta, ki vsebujejo spremenljivke na najnižji, srednji in najvišji vrednosti. Analiza tveganj to opredelitev nadgradi z določanjem verjetnosti nastanka za vsako posamezno spremenljivko in je potemtakem razširitev analize občutljivosti (Campbel in Brown 2003, 198). Analiza tveganj smiselno nadaljuje delo analize občutljivosti, saj posamezne spremenljivke obravnava tako numerično (implicitno) kot tudi verjetnostno (eksplicitno). Zahteva več informacij kot analiza občutljivosti, vendar postopkov ni težko aplicirati (Snell 1997, 157).

5.3 Koraki vključevanja tveganja v ASK2 1. Identifikacija ključnih spremenljivk To je naloga analize občutljivosti. V praksi se priporoča uporaba največ šestih ključnih spremenljivk, najbolj uporabno pa je delo s tremi spremenljivkami. 2. Napoved verjetnosti nastanka za vsako spremenljivko Uporabijo se lahko različni pristopi, kot so statistična analiza preteklosti ali napovedovanje izkušenih posameznikov. Ne smemo pozabiti, da je nemogoče doseči popolno natančnost. 3. Ocenitev soodvisnosti med izbranimi spremenljivkami Soodvisnost se določa na podlagi koeficienta soodvisnosti, ki prikazuje povezavo spremenljivk. 4. Simuliranje analize z različnimi vrednostmi Računalniški programi so v veliko pomoč, saj lahko v kratkem času izvedejo količino simulacij, ki jih v papirni obliki nebi bilo mogoče. 5. Predstavitev rezultatov Za predstavitev se uporabljajo histogrami, grafi ali podatkovne tabele. Sodobna programska oprema omogoča izvajanje analize tveganj neposredno v tabelah, kjer so izkazani stroški in koristi projekta. Analitiki enostavno spreminjajo vrednosti posameznih spremenljivk ter neposredno spremljajo rezultate.

5.4 Povzetek poglavja Prihodnosti ni možno natančno določiti. Tako je tudi s stroški in koristmi določenega investicijskega projekta znotraj ASK. V poglavju smo predstavili, kako obravnavati subjektivne napovedi, da bi čim bolje podprli odločanje o investicijah.

2 Povzeto po Snell (1997, 157–159).

42

6 TEORETIČNE OSNOVE NAPOVEDOVANJA PRODAJE Del področja marketinga je tudi oblikovanje študij konkretnih problemov in možnosti. To so lahko raziskave trgov, raziskave karakteristik odjemalcev, napovedi prodaje po trgih, vrednotenje oglaševanja in druge. Raziskavo marketinga opredeljujemo kot sistematično oblikovanje, zbiranje, analiziranje in poročanje o relevantnih podatkih, ki so del neke situacije marketinga v podjetju (Kotler in Keller 2006, 102). Za potrebe diplomske naloge se bomo v nadaljevanju osredotočili na področje napovedovanja prodaje.

6.1 Metode predvidevanja prodaje Prodaja je glavni vir prihodkov. Tudi druge aktivnosti in stroški so odvisni od količine prodaje, zato je prodajo potrebno opredeliti že v samem začetku (Hisrich 2004, 287). Napoved prodaje daje ključne podatke različnim delom podjetja. Tako bo na primer oddelek financ na podlagi napovedi prodaje lahko planiral potrebe po denarju, proizvodnja bo načrtovala ustrezne proizvodne kapacitete, oddelek nabave bo lahko pravilno načrtoval količine in vrste inputov, kadrovska služba pa bo načrtovala potrebe po kadrih. Raziskovalci v marketingu morajo čim bolj natančno napovedati prodajo, saj lahko precenitev prodaje rezultira v neizkoriščenih zmogljivostih ter nasprotno podcenitev pomeni neizkoriščene priložnosti (Kotler in Keller 2006, 125). Organizacija ima na voljo več metod, natančnost pa je odvisna od izbire ustrezne metode in natančnosti vhodnih podatkov. Razdelimo jih lahko v dve skupini (Tihi 2003, 353; povz. po Radonjič in Iršič 2006, 180): • neformalne metode in • formalne metode. Neformalne metode so najenostavnejše, organizacije jih uporabljajo najpogosteje. Te metode se opirajo na intuicijo, ki je ne gre podcenjevati, vendar se izključno nanjo ni mogoče naslanjati, če želimo natančne rezultate. Izboljšane metode temeljijo na kombinaciji intuicije in izkušenj posameznikov. Pri formalnih metodah uporabljamo v naprej določene postopke, ki jih bomo povzeli v nadaljevanju (Radonjič in Iršič 2006, 180). Formalne metode razdelimo na kvantitativne in kvalitativne.

43

6.1.1 Kvantitativne metode3

Metode, ki temeljijo na analizi časovnih vrst. Uporabljamo jih, ko so na voljo pretekli podatki o prodaji. Trend (T) je rezultat osnovne smeri razvoja prodaje. Kot pravita avtorja, sem spadajo t.i. naivne metode: » - metode, pri katerih predvidimo, da bo prodaja v prihodnjem obdobju enaka prodaji v sedanjem oziroma preteklem obdobju; - metode, pri katerih predvidimo, da se bo v prihodnjih obdobjih prodaja spreminjala za enako število odstotnih točk kot v preteklosti; - metode, pri katerih predvidimo, da se bo prodaja v prihodnjih obdobjih spreminjala za določen odstotek glede na spremembe v preteklem obdobju.« Ciklus (C) ponazarja valovito gibanje, ki so periodično-ciklična in jih je smiselno upoštevati pri srednjeročnem predvidevanju prodaje. Sezona (S) je model gibanja prodaje v enem letu ter je ponavljajoč vzorec, ki se uporablja za kratkoročno predvidevanje. Nanaša se lahko na dejavnike, kot so vreme, prazniki, trgovinski običaji in podobno. Nepredvideni dogodki (E) obsegajo izredne okoliščine, ki jih ne moremo predvideti. Zato jih iz preteklih podatkov izključimo, da lahko ugotovimo normalno gibanje prodaje. Statična analiza povpraševanja Za razliko od časovnih vrst statična analiza temelji na funkciji dejavnikov povpraševanja. Sestavlja jo niz statističnih postopkov, s katerimi odkrivamo najpomembnejše dejavnike, ki vplivajo na prodajo. Razvoj računalniških programov je dvignil priljubljenost te metode.

6.1.2 Kvalitativne metode4

Ugotavljanje namer odjemalcev Uporabljajo se predvsem vprašalniki (lestvice verjetnosti nakupa), ki jih periodično izvajajo raziskovalne institucije. Mnenja zaposlenih v prodajni službi Metoda je lažje izvedljiva kot predhodna, vendar lahko da preveč optimistične ali pesimistične ocene. Morda prodajni predstavniki ne poznajo širših gospodarskih gibanj in ne razumejo marketinškega načrta. Metodo so izboljšali in temelji na pomoči prodajnih predstavnikov. Mnenje strokovnjakov Pogosto se naročijo mnenja strokovnjakov, ki prihajajo iz različnih institucij; najpogosteje so to distributerji, dobavitelji, marketinškimi svetovalci in trgovinska združenja. Najbolje je ta mnenja združiti z drugimi podatki v smiselno celoto.

3 Pozveto po Radonjič in Iršič (2006, 181–182). 4 Pozveto po Radonjič in Iršič (2006, 182–185).

44

Tržno testiranje Uporabljena metoda predvsem pri uvajanju novega ali spreminjanju obstoječega izdelka. Pogosto se odjemalcem verbalno, simbolično ali celo vizualno predstavi nov koncept (test koncepta). Glavna pomanjkljivost je, da okolje testa ni enako kot v realnosti, zato tudi rezultati odstopajo od kasnejšega realnega stanja. Naprednejša oblika je tržni test, kjer so odjemalci postavljeni v realno situacijo. Vendar pri tem načinu nov izdelek izpostavimo konkurenci, še preden je uveden na trg.

6.2 Povzetek poglavja Prodaja ja glavni vir prihodkov v podjetju in če investicijski projekt vpliva na prodajo, je ta pomemben element v izkazu denarnih tokov. Opisali smo formalne in neformalne metode predvidevanja prodaje. Kasneje, v praktičnem delu naloge, se bomo osredotočili na neformalne metode in kvantitativne formalne metode predvidevanja. Omeniti velja povezanost s predhodnim poglavjem, kjer smo izpostavili subjektivnost kot značilnost napovedovanja prihodnjih dogodkov. Obvladovanje teh »netočnih« podatkov smo prikazali skozi analizo občutljivosti in analizo tveganj, ki ju lahko neposredno apliciramo na pričujoče poglavje.

45

7 POVZETEK TEORETIČNEGA DELA Čeprav se tega največkrat ne zavedamo, analizo stroškov in koristi uporabljamo vsak dan in je stara toliko, kot je staro človeštvo. Tehtanje med stroški in koristmi se pri posamezniku največkrat zgodi podzavestno, predvsem pri vsakdanjih odločitvah. Kljub vsakdanji preprostosti velja v njih iskati osnovne značilnosti analize stroškov in koristi. Te se kasneje za potrebe bolj zapletenih odločitev razvijejo v orodje, ki se uporablja na nivoju podjetja, države ali širše skupnosti. Temeljno vprašanje vsakega odločevalca je »Ali se splača?«. Področje ekonomike z različnimi avtorji ponuja veliko virov, katerih vsebina se vrti prav okoli tega vprašanja. Čeprav avtorji razlikujejo med družbeno in zasebno analizo stroškov ter koristi, vsaka zase ima namreč svoje značilnosti, se obe ukvarjata prav z ekonomiko porabe omejenih virov. Osnovna izhodišča ostajajo enaka, ne glede na vrsto ali namen analize stroškov in koristi. Analiza stroškov in koristi preučuje spremembe, ki bi nastale kot rezultat investicijskega projekta. Zajema vse stroške in koristi, tudi neotipljive, ki jih skuša z različnimi metodami čim bolj natančno ovrednotiti v skupni enoti mere (to je ponavadi denar). Relevantne spremembe kumulativno prikaže v izkazu denarnih tokov ob upoštevanju ustrezne diskontne stopnje. Subjektivne napovedi prihodnosti obvladuje z vključevanjem analize občutljivosti in tveganj. V drugem poglavju, Osnovni pristopi vrednotenja investicij ter proces odločanja, kategoriziramo metode vrednotenja ter opisujemo značilnosti procesa odločanja. Odločevalci pravzaprav izbirajo alternativna stanja, v katerih naj bi se podjetje nahajalo v prihodnosti: stanje brez investicije ter stanje z investicijo. Analiza stroškov in koristi podpira odločevalce, da odgovorijo na vprašanja: • ali se splača investirati ali ne (spremeniti stanje ali ne) ter • kateri investicijski projekt prinaša najvišje donose in uresničuje cilje (katera alternativa

ekonomsko upraviči vložek). Diplomsko delo obravnava ekonomsko izvedljivost investicijskega projekta, ki sama po sebi ne predstavlja izvedljivosti projekta v celoti. V istem poglavju naštevamo še druge vrste izvedljivosti, ki skupaj z ekonomsko tvorijo celoto za odločanje. Na prvi pogled se primerjanje različnih stanj zdi preprosto. Poglobljeno obravnavanje pa pokaže, da temu ni tako, zato v poglavju prikazujemo primerjanje stanja pred, brez in z investicijskim projektom. Odločitveni proces je tesno povezan z načelom oportunitetnih stroškov, ki sicer niso denarni strošek, vseeno pa igrajo odločilno vlogo pri izbiranju različnih alternativ. V zaključku poglavja navajamo vrste ASK, razumevanje je namreč potrebno zato, ker se v nadaljevanju osredotočamo na specifično vrsto ASK. Tretje poglavje, Finančna analiza stroškov in koristi, je osrednje poglavje diplomskega dela. Skladno z glavnim namenom diplomskega dela, podpreti odločitve glede investicijskega projekta v podjetju X, smo se v poglavju osredotočili na značilnosti ASK za potrebe podjetij. Poglavje služi kot temeljna opora praktičnemu delu. V začetku naštevamo korake izvedbe ASK in opisujemo denarni tok kot glavni finančni izkaz ekonomike investicije. Le-ta pridobiva na veljavi, saj vsebuje dejanske pritoke in odtoke denarja v podjetju. Navajamo, zakaj klasično računovodsko obravnavanje stroškov in koristi ne zadostuje odločitvam o investicijah.

46

Dalje prikazujemo delitev stroškov in koristi, ki se uporablja v ASK, ter načine podajanja le-teh. Naslednje podpoglavje smiselno nadgrajuje delitev stroškov in koristi ter podrobno obravnava neotipljive faktorje. Povedali smo, da ASK zajema vse stroške in koristi, nekateri izmed njih pa so nefinančni oziroma kvalitativni. V podpoglavju opredeljujemo neotipljive faktorje in podajamo izhodišča za njihovo vrednotenje, da bi jih lahko kasneje vključili v izkaz denarnih tokov. Ugotavljamo, da se neotipljivi faktorji lahko upoštevajo v denarnem toku, če zares pomenijo pritoke ali odtoke denarja v podjetju. Tudi racionalizacijo časa ali zadovoljstvo uporabnikov mora kazati dejanske denarne pritoke, sicer jih v denarnem toku ne smemo upoštevati. Investicijski projekt spreminja strukturo stroškov in koristi, z ASK pa zajemamo le relevantne oziroma inkrementalne spremembe, ki so rezultat investicijskega projekta. Poglavje zaključujemo z opredelitvijo dejavnikov denarnega toka, kjer opisujemo značilnosti upoštevanja inflacije, financiranja, oportunitenih stroškov, amortizacije, rezerv in davkov. Četrto Poglavje, Stroški in koristi v času ter metode presojanja investicijskih projektov, v začetku opisuje časovno vrednost denarja. Pomembna je ugotovitev, ki pravi, da časovna vrednost denarja ni pogojena samo z inflacijo, temveč bolj s priložnostmi na trgu. V tem poglavju prikazujemo osnove za izračun povprečnega tehtanega stroška kapitala ter opisujemo štiri metode za presojanje, ki upoštevajo časovno vrednost. Ker investicije dajejo rezultate v prihodnosti, je napovedovanje oz. ocenjevanje stroškov in koristi povezano z določeno stopnjo tveganja in negotovosti. Peto poglavje, Vključitev tveganja v analizo stroškov in koristi, prikazuje, kako prepoznati tiste dejavnike, ki znotraj investicije predstavljajo največje tveganje ter kako čim bolj zmanjšati negotovost ocen. V šestem poglavju, Teoretične osnove napovedovanja prodaje, dajemo teoretično podlago za napovedovanje koristi investicijskega projekta, ki v vsakem podjetju pomenijo osnovni vir prihodkov. Napovedovanje prodaje smo prikazali s pomočjo kvantitativnih in kvalitativnih metod. Ker investicijski projekt, ki ga obravnavamo v praktičnem delu, povzroča spremembe tudi v prihodkih od prodaje, se ugotovitve neposredno navezujejo na ASK v tem primeru. Ugotavljamo, da smo v teoretičnem delu sestavili ogrodje za sestavo analize stroškov in koristi v podjetju ter tako uresničili prvi del glavnega namena (drugi del je aplikacija v praksi). Ugotovitve poglavij bomo v nadaljevanju uporabili pri oblikovanju analize stroškov in koristi investicijskega projekta izgradnje novega skladišča v podjetju X.

47

8 DRUGI DEL: FINANČNA ANALIZA STROŠKOV IN KORISTI NA PRIMERU INVESTICIJSKEGA PROJEKTA V PODJETJU X

8.1 Odločitveni proces

8.1.1 Opis poslovanja podjetja in osnovnih izhodišč za odločanje o investicijskem projektu

Podjetje X opravlja, vse od ustanovitve leta 1991, dejavnost trgovine na drobno in debelo z izdelki za kmetijstvo. Svoj položaj je utrdilo na področju Slovenije, sega pa tudi na tuje trge (predvsem trge Balkana). V letu 2006 je delež prodaje na debelo znašal 86 % od celotnih prihodkov (vključen izvoz), delež prodaje na drobno pa 14 % od celotnih prihodkov. Na domačem trgu je podjetje letu 2006 ustvarilo 96,3 % vseh prihodkov, na tujih pa 3,7 % vseh prihodkov. S prodajo na drobno pokrivajo širše lokalno območje, skladišče pa ima ugodno logistično lokacijo blizu dostopa do avtoceste, od koder oskrbujejo celotno območje Slovenije. Kupci veleprodaje so v glavnem kmetijske zadruge in podobne maloprodajne enote; prevoze opravljata dva zunanja izvajalca (zasebno podjetje ter podjetje Slovenske železnice). Dolgoročno je podjetje usmerjeno v izgradnjo maloprodajne mreže v Sloveniji, izvoz na trge Balkana ter prodor na avstrijski trg (osebna komunikacija v podjetju, 3. 4. 2007).

8.1.2 Opis problema

Glavnino vseh prihodkov podjetje ustvari s prodaja na debelo, ki je plod dela oddelkov komerciale (nabava in prodaja) ter skladišča (prejem, skladiščenje ter komisioniranje5). Dobra organiziranost in prepletanje obeh oddelkov je ključnega pomena za uspeh podjetja, ki pa se je znašlo na točki, ko skladiščni procesi ne morejo več slediti potrebam nabave in prodaje. Da bi le-te izpolnili, se v podjetju odločajo o investiciji v izgradnjo novega skladišča, ki bi s svojimi kapacitetami ter organiziranostjo sledilo ostalim delom podjetja. Treba je namreč vedeti, da se ostali deli podjetja razvijajo predvsem skozi informatizacijo procesov in ne z dodatnimi prostori oziroma fizičnimi kapacitetami, kot je to pri skladišču. Niti popolna informatizacija (ki ni predmet te analize) in organiziranost ne moreta izboljšati procesov v obstoječem skladišču do te mere, da bi sledilo razvoju.

5 Proces, ki v podjetju X vključuje odvzemanje izdelkov iz regalov ter pripravo v paket, primeren za prevoz (ponavadi je to paket na paleti). »Osnova za komisioniranje v skladišču je postopek, ko skladiščnik iz skladišča, po navodilu lastnika blaga, izskladišči in pripravi za distribucijo blaga. V tem primeru se opravljajo dodatna dela, ki v končni fazi prinašajo veliko dodano vrednost«, pravi Veselko (povz. po Ekonomsko-poslovna fakulteta 2003, 70). Komisioniranje: oblikovanje dobav po naročilnih nalogih (vir: Wikipedija, 2007).

48

Izpostavljamo dve glavni pomanjkljivosti obstoječega skladišča, ki zavirata procese v skladišču. To sta: • ročna manipulacija in ročni notranji transport ter • pomanjkanje prostora in odlagalnih kapacitet. Posledično je kvaliteta dobav kupcem vse nižja (napake v dobavi, daljši čas dobave), s tem tudi stopnja zadovoljstva kupcev; stroški skladiščenja rastejo z višjo stopnjo kot učinkovitost. Za ohranjanje konkurenčnega položaja na trgu mora podjetje izvesti projekte za izboljšanje kvalitete dobav in racionalizacijo stroškov.

8.1.3 Opis investicijskega projekta novega skladišča

Ključna sprememba je nov veleprodajni skladiščni objekt, ki se bo priključil obstoječemu. Obstoječe skladišče zavzema 460m2 tlorisne površine s kapaciteto 700 paletnih mest (v dveh nadstropjih). Nov objekt dodaja 1.810 m2 površine in kapaciteto z 2.000 paletnimi mesti. Nova kapaciteta veleprodajnega skladišča bi tako znašala 2.700 paletnih mest. Investicija vsebuje tudi nakup dodatne dvižne tehnike (viličarji), zavijalnih strojev in potrebne notranje opreme; v začetnih stroških je vključen tudi nakup zemljišč za gradnjo.

8.1.4 Stanje pred, brez in z investicijskim projektom

Primerjali bomo dve alternativi, ki se ponujata v podjetju. Na eni strani preučujemo nastale spremembe, ko bi investicijo sprejeli, in na drugi strani spremembe, če podjetje investicije ne sprejme ter se razvija z obstoječimi prvinami. Ocenili bomo gibanje stroškov in koristi za vsako stanje posebej, nato iz tega ugotovili inkrementalne spremembe stroškov in koristi ter na koncu neto koristi. V primeru pozitivne inkrementalne neto koristi investicijski projekt prinaša spremembe na bolje ter viša vrednost podjetja. Natančno oceno gibanja prihodnjih stroškov in koristi smo za obe stanji prikazali v tabelah v prilogi 1 in prilogi 2. Na njih temelji inkrementalna analiza stroškov in koristi v poglavjih 8.3. in 8.4.

8.2 Okvirji za izvedbo analize stroškov in koristi Vrsta analize stroškov in koristi Predmet analize je preučitev investicijskega projekta za potrebe podjetja. Vlagatelje ne zanimajo širši vplivi na okolje (družbeni vplivi), zato je izbrana vrsta analize finančna analiza stroškov in koristi. Časovni obseg analize Investicijski projekt je v podjetju največji do sedaj in zahteva velik vložek glede na celotno premoženje podjetja. Po posvetu z vodstvom podjetja smo določili 7-letni časovni obseg analize, čeprav za podobne strateške odločitve velja interna praksa napovedovanja za 10 let vnaprej. Tak obseg se nam, po preučevanju preostalih virov, zdi predolg, pa tudi stopnja negotovosti napovedi za 10-letno obdobje bi bila v našem primeru previsoka.

49

Novo skladišče se bo začelo uporabljati v začetku leta 2009 (1. 1. 2009) – to bo tudi prvo leto napovedi, obseg (ne pa tudi dejanska življenjska doba) se bo končal ob koncu leta 2015 (31. 12. 2015). Pri diskontiranju bomo kot izhodiščno leto (leto 0) uporabili leto 2008. Enota mere Glavni prikaz ekonomike investicije bo viden v izkazu denarnih tokov investicijskega projekta. Z ustreznimi pristopi bomo vse količinske in kvalitativne podatke izrazili v denarju. Kategorizacija stroškov in koristi Uporabili bomo ugotovitve preučevanja teoretičnih virov, ki stroške deli na začetne stroške, stroške zamenjav, stroške procesa ter neotipljive stroške. Ista kategorizacija velja za koristi: koristi procesa ter neotipljive koristi. Po potrebi bomo prihranek stroškov prikazali kot korist – denarni pritok oziroma upadanje koristi kot strošek – odtok, ko bomo primerjali različna stanja. Za potrebe analize upoštevamo samo relevantne stroške in koristi. Torej tiste, ki so izid sprejete odločitve – dodatne oziroma prirastne. Diskontna stopnja Podjetje X je v lasti enega posameznika, zato smo za določanje diskontne stopnje uporabili pričakovan donos lastnika. Za vložen kapital v podjetje se zahteva najmanj 20 % letni donos – ta odstotek bomo uporabili pri diskontiranju denarnih tokov na sedanjo vrednost ter tako dobili diskontirani denarni tok (angl.: Discounted Cash Flow – DCF), ki bo osnova za presojanje. Uporabljene metode za presojanje Odločili smo se za uporabo dinamičnih metod, saj le-te upoštevajo časovno vrednost denarja. Statične metode so namreč namenjene predvsem hitrim in pavšalnim izračunom, naš namen pa je prikazati čim bolj realne izračune ter s tem podpreti odločitve vodstva o investicijskem projektu. Presojali bomo z uporabo metode neto sedanje vrednosti (NSV), razmerja stroškov in koristi (indeks donosnosti - ID), metode relativne neto sedanje vrednosti (RNSV) ter interne stopnje donosnosti (ISD).

8.3 Inkrementalna analiza stroškov

a) Začetni stroški Sem prištevamo stroške pridobivanja gradbenih in drugih dovoljenj, nakup zemljišč, izvedbo gradnje in inštalacij zunanjih izvajalcev, nakup opreme ter pripravo skladišča za začetek nemotenega procesa. Ti stroški znašajo 1,302.066 evrov, od tega je že nastalo za 3.126 evrov stroškov, zato so začetni stroški investicije 1,298.940 evrov. Ti stroški nastanejo v letu 2008 (letu 0) časovnega obsega investicije. Podatke smo pridobili iz predračunov izvajalcev in dobaviteljev opreme, zato so le-ti natančni. Možna so le manjša odstopanja v primeru prilagoditev in sprememb tekom izvajanja gradnje ter priprave, ki pa ne vplivajo na končni izid vrednosti investicije.

50

b) Stroški zamenjav objektov, opreme in ostalih kapacitet, ki jih bo potrebno v življenjski dobi projekta zamenjati

Objekt in oprema, ki je nabavljena na začetku časovnega obsega, imajo dolgo življenjsko dobo (več kot 7 let), zato ne načrtujemo posebnih stroškov zamenjav.

c) Stroški procesa Tabela 3: Nediskontirani prirastni stroški procesa in vzdrževanja skozi življenjsko dobo projekta v stanju z investicijo

Podatki v € LETO VRSTA

STROŠKA 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 SKUPAJ

Pomožni material 181 368 560 758 962 1.172 1.388 5.389Gorivo 35 71 108 147 186 226 268 1.041Transportne storitve 6.324 12.964 19.934 27.247 34.918 42.962 51.393 195.744Ostali stroški 7.809 16.242 25.339 35.138 45.684 57.021 69.196 256.429Skupaj 14.349 29.645 45.941 63.290 81.750 101.381 122.245 458.603 Vir: Samostojni izračun. Ocenjujemo, da bodo stroški pomožnega materiala in goriva naraščali v sorazmerju z rastjo prodaje, ki smo jo predvideli z 2 % rastjo števila komisionov ter s 3 % rastjo rasti vrednosti komisiona v določenem časovnem obsegu sedmih let. Rast transportnih stroškov smo napovedali 4 % na letni ravni ter 5 % rast ostalih stroškov, če bi investicijo sprejeli.

8.4 Inkrementalna analiza koristi

a) Začetne koristi Prodaja obstoječega šotorišča (v letu 2009, po sedanji preostali vrednosti 13.000 evrov).

51

b) Koristi procesa Tabela 4: Nediskontirane dodatne koristi racionalizacije stroškov dela in posredovanih delavcev v stanju z investicijo

Podatki v € LETO VRSTA

KORISTI 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 SKUPAJ

Racionalizacija stroškov dela 0 26.400 52.800 48.000 48.000 48.000 48.000 271.200Racionalizacija posredovanih delavcev 15.286 30.572 30.572 30.572 30.572 30.572 30.572 198.718Skupaj 15.286 56.972 83.372 78.572 78.572 78.572 78.572 469.918 Vir: Samostojni izračun. Pojasnitev tabele 4: Glavni proces priprave komisionov zavzame največ časa delovnega procesa v skladišču in je odločilen za učinkovitost skladišča. Po internih podatkih podjetja so v letu 2007 pripravili 23.088 komisionov, za pripravo enega pa je bilo potrebno 41 minut. Časovni izračun projektantskega podjetja je pokazal, da bi nova razporeditev blagovnih skupin in boljša organiziranost ter večja kapaciteta omogočali pripravo enega komisiona v času od najmanj 15 minut do največ 20 minut (prepolovljen čas priprave). Tabela 5: Nediskontirane dodatne koristi zaradi omogočene večje prodaje v stanju z investicijo

Podatki v € LETO VRSTA

KORISTI 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 SKUPAJ

Dobiček od prodaje 64.728 133.378 206.155 283.275 364.965 451.461 543.015 2.046.977Skupaj 64.728 133.378 206.155 283.275 364.965 451.461 543.015 2.046.977 Vir: Samostojni izračun. Večjo prodajo smo povezali s številom komisionov, ki jih izdela skladišče. Za stanje z investicijo smo predvideli 2 % letno rast števila komisionov, kar pomeni, da se v časovnem obsegu število komisionov poveča za dodatnih 1.776 glede na stanje brez investicije (izhajali smo iz ocene proizvedenih komisionov v letu 2008 – 23.200 komisionov). Dobiček od prodaje se bo večal kot izid spreminjanja števila komisionov skupaj z vrednostjo (dobiček) komisiona (ki raste 3 % na letni ravni). Podrobno bomo to povezavo prikazali v analizi občutljivosti (podpoglavje 8.7.).

52

c) Koristi ob koncu časovnega obsega investicijskega projekta Preostala sedanja vrednost investicije ob koncu časovnega obsega (leto 2015) znaša 755.302 evrov. Preostalo vrednost smo izračunali z amortizacijskim računom po metodi enakomerne časovne amortizacije, upoštevali smo tudi vrednost zemljišča (ki ni predmet amortizacije). Izračun je viden v prilogi 3.

8.5 Neotipljive koristi ob sprejetju investicijskega projekta Vrednotenje neotipljivih faktorjev zahteva podrobno preučitev posameznih postavk z uporabo različnih metod, le-te pa analizo časovno podaljšajo in zvišujejo stroške raziskave. Namen naloge je dati čim bolj kakovostno podlago za odločanje, t.j. z relevantnimi podatki prikazati ekonomiko investicije, vendar ob racionalnih stroških raziskave. Ker bi vrednotenje faktorjev, ki jih navajamo spodaj v tabeli 6, občutno podaljšalo čas preučevanja, smo se odločili za drugačen pristop, in sicer za rangiranje. K odločitvi prispeva predvsem dejstvo, da je investicija po izkazih kvantitativnih podatkov ekonomsko upravičila vložena sredstva in zato vrednost kvalitativnih (neotipljivih) faktorjev ne spremeni odločitve vodstva podjetja. Za potrebe odločanja bomo neotipljive koristi razvrstili po stopnji neposredne povezave kot izida investicije (ocena 5 pomeni najvišjo stopnjo povezanosti, ocena 0 ni povezave) ter po tem, koliko posamezno neotipljiva korist prispeva k vrednosti podjetja kot celote (kjer ocena 5 pomeni, da korist najbolj prispeva k dodani vrednosti investicije oziroma ima največjo »težo« pri odločanju, ocena 0 pa, da ne prispeva k vrednosti). Tabela 6: Rangiranje neotipljivih koristi (1) Vrsta neotipljive koristi (2) Stopnja

neposredne povezave kot izid investicije (KRITERIJ)

(3) Prispeva k vrednosti podjetja (UTEŽ)

Rezultat (2x3)

Boljša organiziranost skladiščnih procesov

5 4 20

Potencialni razvoj skladišča in podjetja kot celote (predvsem v smislu informatizacije)

2 4 8

Dvig kakovosti storitev (manj napak v dobavi)

3 2 6

Večji ugled podjetja 2 3 6 Boljši pregled oddelka nabave in prodaje v zaloge

2 2 4

Večje zadovoljstvo in motivacija zaposlenih

1 4 4

Vir: Pogovor z lastnikom podjetja. Ugotavljamo, da so koristi med seboj močno povezane in skupaj povečujejo vrednost podjetja. Ker podjetje večino prihodkov ustvari ravno s prodajo na debelo, je najpomembnejša korist boljša organiziranost skladiščnih procesov, kar potrjuje rangiranje.

53

8.6 Presojanje o investicijskem projektu Tabela 7: Neto sedanja vrednost v stanju z investicijo (pred upoštevanjem davkov in financiranja; na podlagi inkrementalne analize stroškov in koristi v točkah 8.3. in 8.4.)

Podatki v € LETO KORISTI

IN STROŠKI 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 SKUPAJK 80.014 190.350 289.527 361.847 443.537 530.033 621.587 2.516.895S 1.298.940 14.349 29.645 45.941 63.290 81.750 101.381 122.245 1.757.543Svk 66.678 132.188 167.550 174.502 178.248 177.507 173.474 1.838.448Svs 1.298.940 11.958 20.587 26.586 30.522 32.853 33.952 34.116 1.489.514SPV 13.000 755.302NSV - 1.298.940 67.720 111.601 140.964 143.980 145.395 143.555 894.660 348.934NK (skupaj) - 1.298.940 - 1.231.220 - 1.119.619 - 978.655 - 834.675 - 689.280 - 545.725 348.935

Simboli: K = koristi (nediskontirane vrednosti) S = stroški (nediskontirane vrednosti) Svk = sedanja vrednost koristi (diskontirane vrednosti)

Svs = sedanja vrednost stroškov (diskontirane vrednosti) SPV = Sedanje Preostale Vrednosti NSV = neto sedanja vrednost (diskontirane vrednosti)

NK = neto koristi (diskontirane vrednosti) Vir: Samostojni izračun. Pri diskontiranju smo upoštevali diskontno stopnjo 20 %. Neto sedanja (čista) vrednost investicijskega projekta v časovnem obsegu znaša NSV = 348.934 evrov. Izračunali smo tudi kazalnik notranje stopnje donosnosti, ki znaša NSD = 35,49 %. Razmerje stroškov in koristi (ID) = 1.838.448/1.489.514 = 1,23426. Relativna neto sedanja vrednost (RNSV) = 348.934/1.298.940 = 0,26863. Neto sedanja vrednost po upoštevanju davka (za dodatno razlago glej prilogo 3): NSV = 348.934 – 114.002 = 234.932 evrov.

8.7 Analiza občutljivosti Preverili bomo občutljivost neto sedanje vrednosti na spremembo števila komisionov in vrednosti komisiona. Analiza občutljivosti na število komisionov in vrednost komisiona V osnovni inkrementalni analizi stroškov in koristi (prejšnja dva podpoglavja) smo za stanje z investicijo predvideli 2 % letno rast števila komisionov ter 3 % letno rast vrednosti komisiona. Ocena vodstva podjetja je, da bo večji dobiček od prodaje izid hkratnega

54

povečanja števila komisionov in višje vrednosti na komision. V naslednji tabeli prikazujemo občutljivost neto sedanje vrednosti na spremembo teh dveh spremenljivk. Tabela 8: Analiza občutljivosti na spremembo ključnih spremenljivk (za stanje z investicijo)6 Različica Letna rast

števila komisionov

Letna rast vrednosti na komision

Neto sedanja vrednost investicije

Notranja stopnja donosnosti investicije

RNSV Razmerje stroškov in koristi

a 5 % 0 % 139.214 € 24,71 % 0,1069 1,09osnovna 2 % 3 % 348.934 € 35,49 % 0,2686 1,23b 4 % 3 % 664.257 € 40,36 % 0,5101 1,44 Vir: Samostojni izračun. Ocena vodstva podjetja je, da bodo večji dobiček prinašale večje vrednosti komisionov zaradi širše ponudbe asortimana, nekaj pa tudi dvig števila komisionov. Neto sedanja vrednost v preučevanem časovnem obsegu se bo gibala od 139.214 evrov do 348.934 evrov. Napoved neto sedanje vrednosti 664.257 evrov je preveč optimistična. Različica a upošteva samo rast števila komisionov, ki neposredno zvišuje strošek transporta, zato je nižja vrednost kot v osnovni različici.

8.8 Poročilo o analizi in napotki za odločanje vodstvu podjetja Za potrebe vrednotenja investicijskega projekta novega skladišča smo analizirali relevantne stroške in koristi ter jih izrazili inkrementalno (prirastno) in s tem prikazali neposredne izide same investicije. Najprej smo podali oceno gibanja in ovrednotili neto koristi stanja brez investicije ter stanja z investicijo. Za obe stanji smo poenotili časovni obsega analize na 7 let (od začetka leta 2009 do konca leta 2015) in uporabili enotno mersko enoto – denar. Za odločanje bodo zagotovo pomembni tudi neotipljivi faktorji, ki smo jih rangirali v točki 8.5. Ker bi monetizacija teh faktorjev znatno povečala čas in stroške raziskovanja smo koristi skupaj z vodstvom rangirali po pomembnosti. Ocena koristi nam pove, da ima investicijski projekt poleg kvantitativnih močan kvalitativen dejavnik, ki ga je potrebno upoštevati v procesu odločanja. Za presojanje smo uporabili neto sedanjo vrednost, razmerje stroškov in koristi, relativno neto sedanjo vrednost ter notranjo stopnjo donosnosti in upoštevali 20 % stopnjo zahtevane donosnosti za diskontiranje prihodnjih vrednosti na sedanjo. Tako osnovna kot dodatni različici v analizi občutljivosti kažejo, da stopnje notranje donosnosti presegajo zahtevano ceno kapitala, kar govori v prid sprejetju investicijskega projekta.

6 V tabeli smo upoštevali vrednosti pred upoštevanjem davka in financiranja.

55

9 SKLEP V diplomskem delu smo izpolnili glavni namen. Preučili smo teoretična izhodišča analize stroškov in koristi ter izdelali analizo za potrebe odločanja o investicijskem projektu v praksi. V skladu z namenom je tudi sestava diplomskega dela razdeljena na dva dela, kjer smo v prvem preučevali in zapisali ugotovitve domačih ter tujih avtorjev o vrednotenju investicij in jih v drugem delu aplikativno uporabili. V uvodu prvega dela smo povzeli osnovno kategorizacijo pristopov za vrednotenje investicij, iz katere smo smiselno izbrali primeren pristop za vrednotenje konkretnega investicijskega projekta – analizo stroškov in koristi. Razložimo, zakaj. Z raziskovanjem smo ugotovili, da avtorji ta pristop v večini namenjajo predvsem vrednotenju družbenih projektov, saj s svojo široko naravnanostjo poskuša zajeti vse stroške in koristi, tudi posredne in nefinančne (neotipljive). Družbena analiza stroškov in koristi se ukvarja z vplivom na širšo populacijo, uporablja družbeno diskontno stopnjo ter t.i. popravljene cene (shadow pricing) in druge principe, potrebne za obravnavo na družbenem nivoju. Rdeča nit ostaja preučevanje relevantnih stroškov in koristi, kar je tudi osnovna značilnost vrednotenja investicij za potrebe podjetij. Investicijski projekt, ki ga preučujemo v praktičnem delu, ima značilnosti racionalizacije stroškov ter prinaša neposredne kot tudi posredne in neotipljive koristi. Zaradi tega je bila izbira tega pristopa najbolj smiselna. V prvem delu smo tako razložili pomembne pojme, preučili analizo stroškov in koristi ter oblikovali teoretični okvir za aplikacijo na praktičnem problemu in s tem izpolnili prve tri zastavljene cilje. Prav tako smo v tem delu preučili proces odločanja in izbiranja med alternativami, ki temelji na oportunitetnih stroških, ter prikazali pomembnost preučitve različnih stanj, ki jih med sabo primerjamo. Vedno je potrebno primerjati vsaj dve alternativi, med katerima se izbere tista z nižjimi oportunitetnimi stroški. Tako smo potrdili prvo in drugo trditev iz uvoda diplomskega dela. V nadaljevanju prikazujemo pomen denarnega toka, kot pravega izkaza ekonomske učinkovitosti investicije, saj se upoštevajo samo dejanski pritoki in odtoki denarja, s čimer potrjujemo tretjo, četrto in peto trditev. Omenimo še poglavje o neotipljivih faktorjih, kjer preučujemo načine vrednotenja za namen vključevanja kvalitativnih podatkov v denarni tok in potrdimo šesto trditev, ki pravi, da mora biti vsak strošek ali korist izražena v denarju, da se lahko vključi v denarni tok. V drugem delu diplomskega dela obravnavamo konkretno investicijo in jo na podlagi teoretičnih ugotovitev skušamo čim bolj natančno ovrednotiti. V začetku opisujemo stanje, iz katerega izhaja vrednotenje, ter osnovne značilnosti poslovanja podjetja in samega investicijskega projekta, pomembnega za vrednotenje. Le-to sledi v podpoglavjih inkrementalne analize, neotipljivih koristi, presojanju in analizi občutljivosti. Pomembno spoznanje je, da vseh neotipljivih koristi ni možno prepoznati, vrednotenje pa je zahtevno, saj porabi veliko časa in denarja. Tako ima pri procesu odločanja intuicija odločevalca pomembno vlogo, kvalitativni podatki pa služijo kot opora (tako tudi potrdimo zadnji dve trditvi). Mislimo, da bi podrobna analiza neotipljivih faktorjev ter vrednotenje le-teh dvignila vrednost investicije, zato priporočamo natančno

56

spremljanje gibanja kvantitativnih podatkov v časovnem obsegu, da bi tekom trajanja lahko sprotno določali vrednost kvalitativnih koristi ter to znanje uporabili za vrednotenje investicij v prihodnosti. Drugi del tako dopolnjuje glavni namen, saj smo v njem izdelali analizo stroškov in koristi ter podprli proces odločanja v podjetju X.

57

10 POVZETEK Investicijsko odločanje je strateškega pomena, zato je izbira primerne metode vrednotenja ključna. Vsaka investicija spreminja stanje v podjetju, predvsem v smislu stroškov in koristi. To postavlja pred metode vrednotenja nalogo, da čim bolj natančno ovrednotijo prihodnje stanje, ki bo rezultat investicije. Preučevanje prihodnjih relevantnih stroškov in koristi je osrednji ter najbolj zahteven del v celoti vrednotenja investicijskega projekta. Glede na vrsto investicijskega projekta morajo analitiki izbrati primerno metodo za vrednotenje. V diplomskem delu smo preučili metodo analize stroškov in koristi ter v praktičnem delu prikazali uporabno vrednost teoretičnih izhodišč. S tem smo izpolnili glavni namen diplomskega dela. Ključne besede: pristopi za vrednotenje investicij, vrednotenje investicij, analiza stroškov in koristi, ekonomika investicij, proces odločanja, oportunitetni stroški, relevantni stroški in koristi, inkrementalna analiza, neotipljivi faktorji, presojanje, analiza občutljivosti, napovedovanje prodaje. ABSTRACT Investment decisions are of strategic importance. Hence it is crucial to choose an appropriate investment valuation method. Every investment project changes the cost and benefit situation. Valuation methods must therefor precisely examine how, as a result of investment activity, this situation changes. Finding relevant costs and benefits is the central and hardest part of investment valuation process. Depending on the type of investment project, analysts must choose an appropriate method. In this degree we examine the theoretical fundamentals of cost benefit analysis (CBA) method and show its application value on a practical example. With this we fulfil the main purpose. Key words: investment evaluation, cost benefit analysis, investment economics, decision making process, opportunity costs, relevant costs and benefits, incremental analysis, intangible factors, methods for evaluating, sensitivity analysis, sales forecasting.

58

11 LITERATURA IN VIRI Literatura 1. Brent, Robert J.. 1998. Applied Cost – Benefit Analysis. Cheltenham: Edward Elgar

Publishing, Inc. 2. Campbell, Harry, Richard, Brown. 2003. Benefit – cost analysis. The University of

Queensladn: Cambridge University Press. 3. Collier, M. Paul. 2006. Accounting for managers. Melbourne: John Wiley & Sons Ltd. 4. Damodaran, Aswath. 2002. Investment valuation. New York: John Wiley & Sons, Inc. 5. Debeljak, Žiga (18. 3. 2001). Kako določiti »optimalno« kapitalsko sestavo podjetja?

Finance. [internet], 10 strani. Dosegljivo na: [http://www.finance.si/print.php?tip=1&id=3575]. [preneseno 10. 11. 2007].

6. Drury, Colin. 2000. Management & Cost Accounting. London: Business Press,

Thomson Learning. 7. Drury, Colin. 1996. Costing – an introduction. London: Chapman & Hall.

8. Ekonomsko – poslovna fakulteta Maribor. Inštitut za transport in logistiko. GIZ

Transportno logistični grozd. 2003. Partnerstvo v logistični dobavni verigi.

9. E. Murphy, Kenneth. 2001. Using Cost Benefit Analysis for Enterprise Resource Planning Project Evaluation: A Case for Including Intangibles. Proceedings of the 34th Hawaii International Conference on System Sciences – 2001. [internet]. 11 strani. Dosegljivo na: [http://ieeexplore.ieee.org]. [prenesono 22. 1. 2008].

10. F. Reilly, Robert, Robert, P. Schweihs. 1999. Valuing intangible assets. Chicago:

McGraw-Hill. 11. F. Samuelson, William, Stephen, G. Marks. 2006. Managerial Economics. Hoboken:

John Wiley & Sons, Inc.. 12. Hisrich, D. Robert, Michael, P. Peters. 2004. Entrepreneurship. New York: McGraw-

Hill/Irwin. 13. Ivanko, Uroš Bojan. 2001. Prosti denarni tok delničarjem kot orodje dividendne

politike podjetij. Magistersko delo. Maribor: Ekonomsko – poslovna fakulteta.

14. J. Gitman, Lawrence. 2000. Principles of managerial finance. Več krajev: Addison-Wesley.

59

15. Klepec, Anton. Ni leta spremembe. Kako izdelati investicijski elaborat. [internet]. [Ni datuma zadnjega popravka]. Dosegljivo na: [http://www.akc.si/finance-elaborat.htm]. [preneseno 5. 12. 2007].

16. Kotler, Philip, Kevin, Lane Keller. 2006. Marketing Management. New Jersey:

Prentice Hall, Inc., Pearson Education. 17. McMenamin, Jim. 2000. Financial Management. London & New York: Rout ledge.

18. Ministrstvo za finance v Avstraliji. 2006a. Handbook of Cost-Benefit Analysis.

[internet]. [Zadnji popravek januar 2006]. Dosegljivo na: [http://www.finance.gov.au/FinFramework/docs/Handbook_of_CB_analysis.pdf]. [preneseno 5. 11. 2007].

19. Ministrstvo za finance v Avstraliji. 2006b. Introduction to Cost-Benefit Analysis and

Alternative Evaluation Methodologies. [internet]. [Zadnji popravek januar 2006]. Dosegljivo na: [http://www.finance.gov.au/FinFramework/docs/Intro_to_CB_analysis.pdf]. [preneseno 5. 11. 2007].

20. Ministrstvo za finance v Kanadi. 1998. Benefit Cost Analysis Guide. [internet]. [Zadnji

popravek julij 1998]. Dosegljivo na: [http://www.tbs-sct.gc.ca/fin/sigs/Revolving_Funds/bcag/BCA2_e.asp]. [preneseno 5. 11. 2007].

21. Ogrizek, Natali. 2000. Investicije v nepremičnine – poslovne prostore in njihov vpliv na

poslovanje podjetja. Magistersko delo. Maribor: Ekonomsko-poslovna fakulteta. 22. Praznik, Bojan. 2004. Priporočnik za ocenjevanje vrednosti podjetij. Ljubljana:

Slovenski inštitut za revizijo. 23. Radonjič, Dušan, Matjaž, Iršič. 2006. Raziskava marketinga. Ljubljana: GV Založba. 24. Rebernik, Miroslav. 1997. Ekonomika podjetja. Ljubljana: Gospodarski vestnik. 25. Savin, Davorin. 1998. Cost – benefit analysis in integrated coastal area management.

Public Enterprise. 16: 358–367.

26. Senjur, Marjan. 2002. Razvojna ekonomika. Ljubljana: Ekonomska fakulteta v Ljubljani, Enota za založništvo.

27. Snell, Michael. 1997. Cost – Benefit Analysis for engineers and planners. London:

Thomas Telford Publications. 28. Turk, Tomaž. 2005. Analiza stroškov in koristi naložb v informatiko. Uporabna

informatika. 3: 153–169.

60

29. Univerza v San José-ju, oddelek za ekonomiko (San José State University, Department of Economics). An Introduction to cost benefit analysis. [internet]. [Zadnji popravek ni znan]. Dosegljivo na: [http://www.sjsu.edu/faculty/watkins/cba.htm]. [preneseno 25. 10. 2007].

30. Upchurch, Alan. 2002. Cost Accounting – Principles and Practice. Essex: Financial

Times, Prentice Hall, Pearson Education Limited. Viri 1. GVIN Poslovni svet. [internet]. [www.gvin.com].

2. Interni podatki podjetja X.

3. Osebna komunikacija v podjetju X. 4. Wikipedija. [internet]. [16. 12. 2007]. Dosegljivo na:

[http://sl.wikipedia.org/wiki/Logistika]. [1. 2. 2008].

61

12 PRILOGE

PRILOGA 1: DISKONTIRANI DENARNI TOK BREZ INVESTICIJSKEGA PROJEKTA

SPREMENLJIVKE LETO 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Število komisionov 23.432 23.666 23.903 24.142 24.383 24.627 24.874

Vrednost na komision (v €) 68,72 68,72 68,72 68,72 68,72 68,72 68,72

LETO VRSTA STROŠKA 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Pomožni material 18.308 18.491 18.676 18.863 19.052 19.242 19.435

Gorivo 3.539 3.574 3.610 3.646 3.682 3.719 3.756

Transportne storitve 212.913 215.042 217.192 219.364 221.558 223.773 226.011

Stroški dela 458.288 458.288 476.288 476.288 476.288 476.288 476.288

Posredovani delavci 15.286 30.572 30.572 30.572 30.572 30.572 30.572

Ostali stroški 402.149 414.213 426.640 439.439 452.622 466.201 480.187

SKUPAJ STROŠKI 1.110.482 1.140.180 1.172.978 1.188.172 1.203.774 1.219.795 1.236.249

DISKONTIRANI STROŠKI 925.402 791.792 678.807 572.999 483.770 408.507 345.014

                 

LETO VRSTA KORISTI 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Dobiček od prodaje 1.610.217 1.626.319 1.642.582 1.659.008 1.675.598 1.692.354 1.709.278

SKUPAJ KORISTI 1.610.217 1.626.319 1.642.582 1.659.008 1.675.598 1.692.354 1.709.278

DISKONTIRANE KORISTI 1.341.847 1.129.388 950.568 800.062 673.385 566.766 477.028

                 

LETO NETO KORIST 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Nediskontirana neto korist (letna) 499.735 486.139 469.605 470.836 471.825 472.559 473.029

Diskontirana neto korist (letna) 416.446 337.596 271.762 227.062 189.616 158.259 132.014DCF (diskontirani denarni tok) 416.446 754.042 1.025.804 1.252.866 1.442.482 1.600.741 1.732.755

Vir: Notranji podatki podjetja X. Rast stroškov pomožni material, gorivo in transportne storitve je neposredno vezano na število dodatnih prodanih komisionov (ki v stanju brez investicije raste 1 % na letni ravni). Stroški dela in posredovanih delavcev se gibljejo v skladu z oceno vodstva podjetja, rast ostalih stroškov pa je ocenjena na 3 % letno rast.

62

PRILOGA 2: DISKONTIRANI DENARNI TOK Z INVESTICIJSKIM PROJEKTOM (pred davki in financiranjem)

SPREMENLJIVKE LETO

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Število komisionov 23.664 24.137 24.620 25.112 25.615 26.127 26.650 Vrednost na komision (v €) 70,78 72,90 75,09 77,34 79,66 82,05 84,52

LETO VRSTA STROŠKA 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Pomožni material 18.490 18.859 19.237 19.621 20.014 20.414 20.822

Gorivo 3.574 3.645 3.718 3.792 3.868 3.946 4.024

Transportne storitve 219.237 228.006 237.127 246.612 256.476 266.735 277.405

Stroški dela 458.288 431.888 423.488 428.288 428.288 428.288 428.288

Posredovani delavci 0 0 0 0 0 0 0

Ostali stroški 409.958 430.456 451.978 474.577 498.306 523.221 549.382

SKUPAJ STROŠKI 1.109.545 1.112.854 1.135.547 1.172.890 1.206.952 1.242.604 1.279.921

DISKONTIRANI STROŠKI 924.621 772.815 657.145 565.630 485.047 416.145 357.203

                  

LETO VRSTA KORISTI 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Dobiček od prodaje 1.674.944 1.759.697 1.848.737 1.942.283 2.040.563 2.143.815 2.252.293

SKUPAJ KORISTI 1.674.944 1.759.697 1.848.737 1.942.283 2.040.563 2.143.815 2.252.293

DISKONTIRANE KORISTI 1.395.787 1.222.012 1.069.871 936.672 820.056 717.959 628.574

                  

LETO NETO KORIST 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015Nediskontirana neto korist (letna) 497.830 565.399 646.843 713.190 769.393 833.611 901.212 972.371 Diskontirana neto korist (letna) - 1.298.940 484.166 449.196 412.726 371.042 335.010 301.814 1.026.673 DCF (diskontirani denarni tok) - 1.298.940 - 814.774 - 365.578 47.148 418.190 753.200 1.055.014 2.081.687

Vir: Samostojni izračun. Ocenjujemo, da bodo stroški pomožnega materiala in goriva naraščali v sorazmerju z rastjo prodaje, ki smo jo predvideli z 2 % rastjo števila komisionov ter 3 % rastjo rasti vrednosti komisiona v določenem časovnem obsegu sedmih let. Rast transportnih storitev smo napovedali 4 % ne letni ravni ter ostalih stroškov (pisarniški material, električna energija, dnevnice ipd.) smo na 5 % letno ob sprejetju investicijskega projekta. Občutljivost na spremenljivke smo prikazali v podpoglavju 8.7. Analiza občutljivosti.

63

PRILOGA 3: AMORTIZACIJA, FINANCIRANJE TER STROŠKI DAVKA

0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015(i) Financiranje Principal Kredit 800.000 -144.989 -144.989 -144.989 -144.989 -144.989 -144.989 -144.989 Obresti Kredit -41.788 -49.896 -42.787 -35.147 -25.935 -18.110 -8.626 Neto tokovi financiranja (dolg) 800.000 -186.777 -194.885 -187.776 -180.136 -170.924 -163.099 -153.615 (ii) Davki Prihodki 93.014 190.350 289.527 361.847 443.537 530.033 621.587 Preostala vrednost 755.302 Stroški procesa 10.133 20.961 32.522 44.861 58.019 72.046 95.405 Amortizacija 101.602 101.602 99.602 99.602 99.602 22.702 22.702 3% od 756.726 na letni ravni 22.702 22.702 22.702 22.702 22.702 22.702 22.702 20% od 384.500 na letni ravni 76.900 76.900 76.900 76.900 76.900 50% od 4000 na letni ravni 2.000 2.000 Obresti od kredita 41.788 49.896 42.787 35.147 25.935 18.110 8.626 Strošek davka (nediskontirani) 3.578 22.923 36.447 51.996 83.435 114.077 Strošek davka (diskontirani) 2.485 13.266 17.577 20.896 27.942 31.837 Strošek davka (kumulativno) 2.485 15.750 33.327 54.223 82.165 114.002

Vir: Samostojni izračun. Tudi davek je denarni strošek, ki ga je potrebno upoštevati v denarnem toku. Za izračun smo preučili kredit (in obresti od kredita) ter amortizacijo, ki služi kot davčni ščit (znižuje prihodkovno osnovo za izračun, čeprav ni dejanski denarni odtok in zato kot taka ni upoštevana v denarnem toku). Pomembna je vrstica »Strošek davka (diskontirani)« - le-te vrednosti smo upoštevali pri izračunu v analizi na strani 52.