REPUBLIKA SLOVENIJA UNIVERZA V MARIBORU

EKONOMSKO-POSLOVNA FAKULTETA

MAGISTRSKO DELO

UPRAVLJANJE OBRATNEGA KAPITALA IN DONOSNOST MALEGA IN SREDNJE VELIKEGA

PODJETJA V SLOVENIJI

April, 2010 MATEJ URBAS

S t r a n  | 1  

REPUBLIKA SLOVENIJA UNIVERZA V MARIBORU

EKONOMSKO-POSLOVNA FAKULTETA

MAGISTRSKO DELO

UPRAVLJANJE OBRATNEGA KAPITALA IN

DONOSNOST MALEGA IN SREDNJE VELIKEGA PODJETJA V SLOVENIJI

Kandidat: Matej Urbas, dipl. ekonomist, spec. poslovne ekonomije, rojen leta 13.04.1978 v kraju Novo mesto, zaposlen na Prodis d.o.o. kot sodelavec v kontrolingu. Absolvent podiplomskega programa 2. stopnje na smeri Računovodstvo, davščine in revizija. Tema odobrena na seji senata, dne 25.01.2010 z delovnim naslovom, Upravljanje obratnega kapitala in donosnost malega in srednje velikega podjetja v Sloveniji. Mentor: Prof. Dr. Davor Savin

Maribor, april, 2010

S t r a n  | 2  

I. KAZALO 

1  UVOD 6 

1.1  OPREDELITEV PODROČJA IN OPIS PROBLEMA, KI JE PREDMET RAZISKAVE 6 1.2  NAMEN IN CILJI RAZISKAVE 7 1.3  PREDPOSTAVKE IN OMEJITVE RAZISKAVE 8 1.4  UPORABLJENE METODE RAZISKOVANJA 8 1.5  TRDITVE 9 

2  KRATKOROČNA SREDSTVA IN KRATKOROČNE OBVEZNOSTI 11 

3  UPRAVLJANJE Z OBRATNIM KAPITALOM 12 

3.1  OBRATNI KAPITAL 12 3.2  UPRAVLJANJE Z ZALOGAMI 15 3.2.1  ZALOGE  15 3.2.2  DOLOČANJE VREDNOSTI ZALOG  15 3.2.3  TEORIJA UPRAVLJANA Z ZALOGAMI  16 3.2.4  ZALOGE V OPTIMIZACIJI OBRATNEGA KAPITALA  19 3.2.5  KAZALNIKI ZALOG  20 

3.3  UPRAVLJANJE S KRATKOROČNIMI TERJATVAMI IN OBVEZNOSTMI 21 3.3.1  KRATKOROČNE TERJATVE  21 3.3.2  DOLOČANJE VREDNOSTI TERJATEV  23 3.3.3  KRATKOROČNE OBVEZNOSTI  23 3.3.4  DOLOČANJE VREDNOSTI KRATKOROČNIH OBVEZNOSTI  24 3.3.5  TEORIJA BLAGOVNIH POSOJIL  24 3.3.6  BLAGOVNO POSOJILO V OPTIMIZACIJI OBRATNEGA KAPITALA  29 3.3.7  KAZALNIKI KRATKOROČNIH TERJATEV IN OBVEZNOSTI  30 

3.4  UPRAVLJANJE Z DENARJEM 31 3.4.1  DENARNA SREDSTVA  31 3.4.2  DOLOČANJE VREDNOSTI DENARNIH SREDSTEV  32 3.4.3  TEORIJA DENARNIH SREDSTEV  33 3.4.4  DENARNA SREDSTVA V OPTIMIZACIJI OBRATNEGA KAPITALA  38 3.4.5  KAZALNIKI DENARNIH SREDSTEV  38 

4  KROGOTOK DENARJA 40 

5  POLITIKA OBRATNEGA KAPITALA 45 

6  UPRAVLJANJE OBRATNEGA KAPITALA IN DONOSNOST V MALIH IN SREDNJE VELIKIH PODJETIJH V SLOVENIJI 47 

S t r a n  | 3  

6.1  PREGLED LITERATURE 47 6.2  VIR PODATKOV IN OBLIKOVANJE VZORCA 50 6.3  OPREDELITEV SPREMENLJIVK 51 6.4  METODOLOGIJA 55 6.4.1  PEARSONOV KOEFICIENT  55 6.4.2  REGRESIJSKA ANALIZA  55 

6.5  HIPOTEZE 58 6.6  ZNAČILNOSTI VZORCA 59 6.7  KVANTITATIVNA ANALIZA IN INTERPRETACIJA REZULTATOV 63 6.7.1  PEARSONOV KOEFICIENT (INTERPRETACIJA REZULTATOV)  63 6.7.2  REGRESIJSKA ANALIZA (INTERPRETACIJA REZULTATOV)  65 

7  SKLEP 73 

8  VIRI 75 

 

II. KAZALO SLIK SLIKA 1:  EOQ MODEL. ____________________________________________________________________ 19 SLIKA 2:  NEPRILAGOJEN KROGOTOK DENARJA. ____________________________________________________ 41 SLIKA 3:  TEHTANI KROGOTOK DENARJA. ________________________________________________________ 42 SLIKA 4:  TEHTANI KROGOTOK DENARJA Z POVEČANIM ODLOGOM OBVEZNOSTI DO DOBAVITELJEV. _________________ 44 SLIKA 5:  DELEŽ PODJETIJ V POSAMEZNEM LETU. ___________________________________________________ 59 SLIKA 1:  DELEŽ PODJETIJ GLEDE NA VELIKOST.  ____________________________________________________ 59 SLIKA 2:  DELEŽ PODJETIJ GLEDE NA VRSTO PODJETJA.  _______________________________________________ 60 SLIKA 3:  DELEŽ PODJETIJ GLEDE NA DEJAVNOST PODJETIJ.  ____________________________________________ 60 SLIKA 4:  GRAFIČNI PRIKAZ LINEARNE REGRESIJE. ___________________________________________________ 67 

III.KAZALO TABEL TABELA 1:  RAZLIČNI PRISTOPI UPRAVLJANJA OBRATNEGA KAPITALA IN VPLIV NA DONOSNOST SREDSTEV ‐ PRIMER 1. ______ 46 TABELA 2:  RAZLIČNI PRISTOPI UPRAVLJANJA OBRATNEGA KAPITALA IN VPLIV NA DONOSNOST SREDSTEV ‐ PRIMER 2. ______ 46 TABELA 3:  DESKRIPTIVNA STATISTIKA CELOTNEGA VZORCA. ____________________________________________ 61 TABELA 4:  DESKRIPTIVNA STATISTIKA VZORCA MAJHNIH PODJETIJ. ________________________________________ 62 TABELA 5:  DESKRIPTIVNA STATISTIKA VZORCA SREDNJIH PODJETIJ.  _______________________________________ 62 TABELA 6:  PEARSONOVA ANALIZA. ____________________________________________________________ 64 TABELA 7:  MULTIPLA LINEARNA REGRESIJA MODEL 1.  _______________________________________________ 69 TABELA 8:  MULTIPLA LINEARNA REGRESIJA MODEL 2.  _______________________________________________ 72 

S t r a n  | 4  

POVZETEK Učinkovito upravljanje obratnega kapitala ima lahko pozitivne učinke na donosnost podjetja. V ta namen smo v magistrskem delu želeli preučiti kakšna je donosnost in upravljanje obratnega kapitala pri malih in srednje velikih podjetjih v Sloveniji. Vse skupaj smo testirali na slučajnem vzorcu 2619 podjetij (opazovanj), ki smo ga izpisali iz baze iBON. Pri tem smo uporabili analizo korelacije in multiple regresije. Preučevali smo predvsem kako krogotok denarja (ang. cash converion cycle) kot merilo učinkovitosti obratnega kapitala vpliva na donosnost ROA. Rezultati kažejo na statistično značilno negativno povezanost med obema spremenljivkama, kar pomeni, da podjetja lahko z učinkovitim zmanjševanjem dni krogotoka denarja znatno vplivajo na višjo donosnost ROA. Ravno tako smo preverjali kako posamezna komponenta obratnega kapitala; zaloge, kratkoročne terjatve, kratkoročne obveznosti vplivajo na donosnost ROA. Ugotovili smo negativno povezanost med dnevi vezave zalog oziroma dnevi unovčenja terjatev z donosnostjo ROA, povezanost med dnevi poravnavanja obveznosti in donosnostjo ROA pa je bila pozitivna. Rezultati so statistično značilni in so v skladu tako s teorijo kot ostalimi študijami. Za opazovana podjetja je značilna tudi bolj konservativna politika obratnega kapitala, saj manjša stopnja agresivnosti pri investicijah v kratkoročna sredstva ugodneje vpliva na donosnost ROA. Temu primerno pa je tudi financiranje, ki je bolj konservativno. Ključne besede: obratni kapital, krogotok denarja, donosnost ROA, zaloge, terjatve obveznosti, ...

S t r a n  | 5  

ABSTRACT Working capital management and profitability of a small and middle sized company in Slovenia Effective management of working capital may have positive effects on company profitability. In this research we examined what is the profitability and working capital management in small and medium-sized enterprises in Slovenia. All together we tested on a random sample of 2619 firms (observations), which we collected from the database iBON. Pearson’s correlation and regression analysis is used  for this research. We investigated what kind of affect has cash conversion cycle as a measure of the effectiveness of working capital on the profitability. The results show a strong negative relationship between these two variables, which means that companies, if they manage to reduce cash conversion cycle can also expect higher profitability. We also examined how each component of working capital; inventories, short-term assets, current liabilities affect the ROA. We found a strong negative correlation between inventory turnover in days or average collection period with ROA, the relationship between average payment period and ROA was positive. The results are in all cases significant and in line with both theory and other studies. For the observed sample we can also conclude that there are characteristics which show more conservative working capital policy, since the rate is less aggressive in their investments in current assets favourable impact on profitability. Accordingly, it is also financing, which is more conservative. Keywords: working capital, cash conversion cycle, return on assets, inventories, receivables, liabilities...

S t r a n  | 6  

1UVOD  

1.1Opredelitev področja in opis problema, ki je predmet raziskave

K uspešnosti in učinkovitosti poslovanja neke gospodarske družbe največ prispevata nenehna rast v prodaji in obvladovanje stroškov. Zaradi tega se gospodarske družbe večino časa osredotočajo predvsem na obvladovanje postavk v izkazu poslovnega izida in sicer na prihodke in stroške. Ti dve računovodski kategoriji sta sicer ustrezni za doseganje predvsem kratkoročnih rezultatov, medtem ko je potrebno za dolgoročnejše rezultate imeti tudi ustrezno vlaganje v raziskave in razvoj, trženje, tehnološke posodobitve, ustrezno financiranje itd., saj le to omogoča rast in razvoj gospodarske družbe. V ta namen se je potrebno poleg poslovnega izida osredotočati tudi na sestavo izkaza stanja iz katerega so razvidne tri najpomembnejše kategorije. To so kapitalska struktura, obratni kapital in dolgoročno investiranje.

Uspešnost poslovanja gospodarske družbe je odvisna torej tudi od obsega obratnega kapitala. Ko govorimo o obsegu obratnega kapitala imamo v mislih kratkoročne terjatve, zaloge in kratkoročne obveznosti. Ustrezna politika obratnega kapitala in način njegovega financiranja pa zagotavljata prihranke tako pri celotnem poslovanju kot pri donosnosti lastniškega kapitala.

Obvladovanje obratnega kapitala vključuje dejavnosti povezane s kratkoročnimi sredstvi in kratkoročnimi poslovnimi obveznostmi. Gre za odločitve o obsegu obratnih sredstev (zalog, terjatev, denarja), ki jih podjetje nujno potrebuje za nemoteno poslovanje ter o obsegu obveznosti do dobaviteljev kot vir financiranja teh sredstev. Obseg obojega ima lahko učinke tako na obseg kratkoročne zadolženosti kot donosnosti gospodarske družbe. Z zniževanjem obsega obratnega kapitala naj bi zmanjševali potrebe po virih financiranja in s tem stroške financiranja. Boljše obvladovanje kratkoročnih terjatev vpliva na hitrejša plačila kupcev (skrajševanje časa unovčenja terjatev), kar pomeni dodatni denarni tok za plačilo kratkoročnih obveznosti brez dodatnega finančnega zadolževanja. Podobne značilnosti pa veljajo tudi za stanje zalog, manjše ko so zaloge manjši so stroški skladiščenja in ostali stroški povezani s skladiščenjem. Vendar zaloge ne smejo biti prenizke, saj ima to lahko negativne učinke na nadaljnje poslovanje podjetja (izpad proizvodnje, prodaje, ...). Optimalni obseg obratnega kapitala je opredeljen kot tisti obseg, ki na eni strani zagotavlja nemoteno poslovanje hkrati pa skrbi za čim cenejše financiranje. Obvladovanje obratnega kapitala je ena ključnih nalog poslovodstva gospodarske družbe. Ustrezna politika (agresivna, konservativna, srednje aktivna) obratnega

S t r a n  | 7  

kapitala pa naj bi ugodno vpliva tako na donosnost kot zadolženost gospodarske družbe. V ta namen smo se odločili da bomo v magistrskem delu preizkusili učinke določene politike upravljanja obratnega kapitala na donosnost in kratkoročno zadolženost malega in srednje velikega podjetja v Sloveniji. Ugotoviti želimo kateri so dejavniki obratnega kapitala ter kako posamično in skupaj vplivajo na donosnost podjetja. Preverjali bomo tudi kako je z likvidnostjo, kratkoročno zadolženostjo ter katera politika (agresivna, konservativna, srednje aktivna) je značilna za to vrsto podjetij v Sloveniji. Obvladovanje obratnega kapitala je danes, v razmerah kot je svetovna kriza, ki smo ji priča še kako pomembna, saj kratkoročno vpliva na poslovanje in zmožnosti poravnavanja zapadlih obveznosti. Ker do sedaj nismo opazili obsežne in podobne raziskave na temo obratnega kapitala v Sloveniji, smo v magistrskem delu po vzoru nekaterih tujih avtorjih Samiloglu in Demirgunes (2008), Raheman in Nasr (2007), Deloof (1999), Sen in Eruc (2009), Zariyawati, Annuar in Rahim (2008) predstavili elemente obratnega kapitala in njihov vpliv na donosnost podjetja.

1.2Namen in cilji raziskave Namen izbrane teme je preučiti na podlagi že obstoječe domače in tuje literature kakšni so učinki upravljanja obratnega kapitala na donosnost malega in srednje velikega podjetja v Sloveniji. Želeli smo ugotoviti kakšna politika obratnega kapitala najugodneje vpliva na poslovanje malega in srednje velikega podjetja in kakšna so odstopanja od same teorije in ostalih predvsem tujih študij. Cilj v teoretičnem delu naloge je predstaviti predvsem tujo literaturo na temo obratnega kapitala in povzeti bistvene ugotovitve. Predstaviti že preizkušene statistične modele raziskovanja, zlasti iz tujih strokovnih člankov. Hkrati pregledati in predstaviti različne teorije obratnega kapitala in njegovih posameznih elementov. Pri tem imamo v mislih zlasti kratkoročne terjatve do kupcev, zalog, denarnih sredstev, kratkoročnih obveznosti do dobaviteljev in ne nazadnje krogotoka denarja v podjetju, ki se največkrat uporablja kot merilo za učinkovitost upravljanja obratnega kapitala. Cilj v empiričnem delu naloge je odgovoriti na vprašanje ali se naše ugotovitve ujemajo s teorijo in podobnimi tujimi študijami. Zlasti smo preizkušali kako neodvisne spremenljivke kot so unovčenje terjatev, vezava zalog, odlog plačila obveznosti, krogotok denarja (merilo učinkovitosti obratnega kapitala), likvidnostni

S t r a n  | 8  

kratkoročni koeficient, čisti prihodki od prodaje, poslovni izid (EBIT), skupna sredstva, kratkoročna finančna zadolženost, delež kratkoročnih sredstev in delež kratkoročnih obveznosti vplivajo na odvisno spremenljivko donosnost sredstev (ROA).

1.3Predpostavke in omejitve raziskave Pri analizi podjetij smo se omejili na mala in srednje velika podjetja v Sloveniji in upoštevali le tista podjetja, ki po Zakonu o gospodarskih družbah (v nadaljevanju ZGD-ju) spadajo v to skupino. To so v večini družbe z omejeno odgovornostjo in delniške družbe s sedežem v Sloveniji. V naključni vzorec smo zajeli (iz baze iBON) diferencirana podjetja različnih dejavnosti, velikostjo aktive, letnimi prihodki in številom zaposlenih. Za primerjavo smo upoštevali le tiste študije predvsem tujih avtorjev, ki so preučevali podoben problem. V nalogi predpostavljamo, da je naključni vzorec dovolj velik in da je iz dobljenih rezultatov mogoče posploševati. Hkrati pa tudi, da je baza iBON verodostojna in primerljiva ostalim bazam podatkov. Podatke, ki smo jih dobili iz baze iBON pa, da prikazujejo prave vrednosti premoženjsko-računovodskih stanj.

1.4Uporabljene metode raziskovanja Teoretični del je deduktivne narave, temelji pa na deskriptivnem in analitičnem načinu raziskovanja. Pri tem smo uporabili splošno veljavne metode raziskovanja kot so kompilacija, komparacija in deskripcija. V okviru analitičnega pristopa sta uporabljena oba načina sklepanja, deduktivni in induktivni. Z metodo indukcije smo na podlagi analize rezultatov empirične raziskave postavljali splošno veljavne ugotovitve, z metodo dedukcije pa smo sklepali od splošnega k posamičnemu. Pri empiričnem delu smo sicer uporabili kompleksno metodo, kjer smo preverjali soodvisnost posameznih spremenljivk. Pri tem smo uporabili Pearsonov koeficient korelacije, ki meri linearno povezanost med dvema spremenljivkama. Najbolj natančen je takrat, ko so spremenljivke približno normalno porazdeljene in ni večjih odstopanj. Takrat pa, ko gre za večja odstopanja od normalne porazdelitve pa Pearsanov koeficient ni najbolj primeren. Primernejša je recimo uporaba neparametričnega merjenja z Spearmanovim in Kendallovim koeficientom, ki

S t r a n  | 9  

merita vrstni red (ang. rank-order) povezanosti med dvema spremenljivkama. Lastnost teh dveh koeficientov je, da delujeta ne ozirajoč se na porazdelitev spremenljivk. Tako imajo odstopanja manjši vpliv kot je to značilno za Pearsonov koeficient. Metoda korelacije je nepristranska in najbolj natančna, če gre za močno in linearno povezavo med dvema spremenljivkama oziroma, če poteka regresijska premica skozi izhodišče koordinatnega sistema. V primeru pa, ko regresijska premica ne gre skozi izhodišče koordinatnega sistema je ocena z regresijsko metodo primernejša od metode korelacije (Košmelj, Rovan 2000, 140). V ta namen smo poleg že omenjene matrike korelacije s pomočjo računalniškega programa SPSS izvedli še multiplo linearno regresijo. O regresijski metodi oziroma multipli linearni regresiji govorimo, kadar proučujemo linearno odvisnost ene spremenljivke od več neodvisnih spremenljivk.

1.5Trditve Glede na proučevani problem smo postavili in jih tudi preverjali pet hipotez, ki se glasijo:

H0 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo ni statistično pomembne povezanosti.

H1 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so bolj učinkovita pri upravljanju obratnega kapitala, lahko pričakujejo tudi višjo donosnost celotnega poslovanja. Pri čemer je (ne)učinkovitost upravljanja obratnega kapitala opredeljena kot krogotok denarja.

H0 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in kratkoročno finančno

zadolženostjo ni statistične povezanosti.

H2 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in kratkoročno finančno zadolženostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so bolj učinkovita pri upravljanju z obratnim kapitalom potrebujejo tudi manj finančnih kratkoročnih virov za financiranje kratkoročnih sredstev. Pri čemer je (ne)učinkovitost upravljanja obratnega kapitala opredeljena kot krogotok denarja.

S t r a n  | 10  

H0 - Med likvidnostjo in donosnostjo ni statistične povezanosti. H3 - Med likvidnostjo in donosnostjo obstaja pozitivna povezanost. Kar pomeni, da so podjetja bolj donosna, če imajo več likvidnih sredstev.

H0 - Med kratkoročno finančno zadolženostjo in donosnostjo ni statistične

povezanosti. H4 - Med kratkoročno finančno zadolženostjo in donosnostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so visoko kratkoročno zadolžena so tudi manj donosna.

H0 - Med manjšim deležem kratkoročnih sredstev, ki pomeni agresivnejšo politiko obratnega kapitala in donosnostjo sredstev ni statistične povezanosti. H5 - Med manjšim deležem kratkoročnih sredstev, ki pomeni agresivnejšo politiko obratnega kapitala in donosnostjo sredstev obstaja pozitivna povezanost. Kar pomeni z drugimi besedami, da podjetja ki vodijo agresivnejšo politiko lahko pričakujejo višjo donosnost sredstev.

S t r a n  | 11  

2KRATKOROČNA SREDSTVA IN KRATKOROČNE OBVEZNOSTI Izkaz stanja je v Slovenskih računovodskih standardih 2006 (v nadaljevanju SRS 2006) opredeljena kot izkaz v katerem je resnično in pošteno prikazano stanje sredstev in obveznosti do njihovih virov v določenem trenutku (na koncu poslovnega leta ali medletnega obdobja), za katero se sestavlja. Izkaz stanja je v srednjih in velikih družbah razčlenjena v skladu z zahtevami ZGD-ja ter dopolnjena z nekaterimi ostalimi postavkami ter uveljavljenimi strokovnimi izrazi uporabljenimi v kontnem načrtu. Premoženjska stran izkaza stanja je sicer sestavljena iz dolgoročnih sredstev, kratkoročnih sredstev ter kratkoročnih pasivnih časovnih razmejitev. Na strani obveznosti do virov sredstev pa iz kapitala, dolgoročnih pasivnih časovnih razmejitev, dolgoročnih obveznosti, kratkoročnih obveznosti in kratkoročnih pasivnih časovnih razmejitev. V magistrskem delu se bomo omejili na računovodske kategorije iz bilance stanja, ki neposredno vplivajo na obratni kapital podjetja. To so kratkoročna sredstva in kratkoročne obveznosti do virov sredstev. Obratni kapital podjetja pa je opredeljen kot presežek kratkoročnih sredstev nad kratkoročnimi obveznostmi podjetja, torej na sredstva, ki jih podjetje nujno potrebuje za uspešno in tekoče poslovanje. Kratkoročna sredstva po SRS 2006 so sredstva, ki se praviloma preoblikujejo v obdobju krajšem od leta dni. Sestavljajo jih sredstva za prodajo, zaloge, kratkoročne poslovne terjatve, kratkoročne finančne naložbe, denarna sredstva in kratkoročne aktivne časovne razmejitve. Kratkoročne obveznosti pa so obveznosti, ki zapadejo v plačilo v obdobju do leta dni. Sestavljajo jih obveznosti vključene v skupine za odtujitev, kratkoročne finančne in poslovne obveznosti ter pasivne časovne razmejitve. Kratkoročna sredstva imajo v podjetju predvsem sledeče funkcije:

Notranja funkcija kratkoročnih sredstev varuje in skrbi za nemoteno kroženje sredstev in kapitala,

Likvidnostna funkcija kratkoročnih sredstev varuje in skrbi za solventnost ali

plačilno sposobnost,

S t r a n  | 12  

Pri zavarovalni funkciji kratkoročnih sredstev se lahko določena sredstva ponudijo kot predmet zavarovanja za lažjo pridobitev bančnega posojila,

Z zunanjo funkcijo kratkoročnih sredstev je podjetje gospodarsko in finančno

povezano s poslovnim okoljem podjetja.

3UPRAVLJANJE Z OBRATNIM KAPITALOM

3.1Obratni kapital V okviru finančno-računovodskih izkazov in analiz se največkrat uporablja izraz »obratni kapital«, ki se nanaša na kratkoročna sredstva in kratkoročne obveznosti. V bolj poglobljene namene pa se uporablja termin »neto obratni kapital«, ki se izračuna tako, da se od trenutnih kratkoročnih sredstev prikazanih na levi strani izkaza stanja podjetja (bruto obratni kapital) odštejejo kratkoročne obveznosti, prikazane na desni strani izkaza stanja. Razlika se torej imenuje neto obratni kapital podjetja (Brigham et al, 2007 str. 796). V osnovi gledano izračun neto obratnega kapitala prikazuje neto znesek angažiranega kapitala v podjetju, ki se ne uporablja za investiranje v dolgoročna sredstva, kot so na primer naprave in oprema, ampak služi za investiranje v različne postavke kratkoročnih sredstev, kot so denar in zaloge, ki so potrebne za vsakdanje poslovanje podjetja. Poleg postavk denarja in zalog, ki se pojavljajo pri izračunu obratnega kapitala pa so tukaj še terjatve do kupcev in obveznosti do dobaviteljev. Terjatve do kupcev so vključene v obratna sredstva in predstavljajo vsak EUR, ki je zaračunan kupcu, ki ga še ni poravnal. Terjatve do kupcev so vir kapitala podjetja, ki je naložen v proizvode, blago in storitve, ki so bili prodani kupcem na odloženo plačilo. Ko kupci poravnajo oziroma plačajo svoje obveznosti, se terjatve v računovodskih izkazih pretvorijo v drugo obliko premoženja, ki je denar. Ker poslovanje teče naprej se s prodajo proizvodov, blaga in storitev znova oblikujejo terjatve, ki na nek način nadomestijo že plačane zneske. Tako, da so terjatve do kupcev v večini podjetij vedno prisotna, zneski pa skozi čas le variirajo. Na drugi strani pa podjetja evidentirajo tudi obveznosti do dobaviteljev, ki predstavljajo vsak EUR nabavljenega materiala, blaga in storitev, ki pa še ni poravnan ali plačan. Medtem, ko se terjatve do kupcev oblikujejo, ko podjetje

S t r a n  | 13  

prodaja na odloženo plačilo, se obveznosti do dobaviteljev oblikujejo, ko podjetje kupuje na odloženo plačilo. Tudi obveznosti do dobaviteljev so na nek način vir kapitala podjetja. Podjetje kapital investira v material, blago in storitve, ki jih kasneje prodaja na odloženo plačilo. Ker material, blago in storitve ob prodaji dejansko niso več v lasti podjetja, se v njegovem izkazu stanja ne pojavljajo več kot sredstva. Je pa v materialu, blagu in storitvah pridobljenih zaradi odloženega plačila, kapital podjetja na nek način še vedno angažiran. Obveznosti do dobaviteljev je mogoče obravnavati predvsem kot vir sredstev za financiranje podjetja. Če podjetje investira v določen del opreme, lahko dobi denar iz različnih virov za podporo te investicije. Na primer, podjetje lahko pridobi bančno posojilo za financiranje dela opreme. V izkazu stanja bosta evidentirana dva vnosa: povečanje zneska opreme prikazane na strani sredstev in povečanje bančnih posojil evidentiranih na strani obveznosti. Kot drugo možnost pa lahko podjetje za nakup dela opreme uporabi odloženo plačilo pri dobavitelju, ki je na primer 90 dni po prejemu. V izkazu stanja bo prikazano enako povečanje količine opreme na strani sredstev, na strani obveznosti pa sedaj ne bo povečanje na obveznostih za bančno posojilo temveč na obveznostih do dobaviteljev. V obeh primerih bo povečanje na strani sredstev označevalo uporabo kapitala, evidentiranje na strani obveznosti pa izvor kapitala, bodisi bančno posojilo bodisi obveznosti do dobavitelja. Čeprav smo se do sedaj osredotočili zgolj na terjatve do kupcev in obveznosti do dobaviteljev, se za namene obratnega kapitala uporabljajo enaka načela tudi za druga sredstva in obveznosti. Na primer, vnaprej obračunane davčne obveznosti imajo isti predznak kot obveznosti do dobaviteljev. Vnaprej obračunane davčne obveznosti ravno tako še niso plačane (npr. davek na dodano vrednost, ki se plačuje mesečno glede na obračunan davek za pretekli mesec), tako kot obveznosti za material, blago in storitve ne. Tudi vnaprej obračunani davki predstavljajo neke vrste vir kapitala, dokler davki niso dejansko tudi plačani. Podjetje lahko tako denar, ki ga dolguje davčnim organom uporabi za investiranje v sredstva. Lahko bi dejali da davčni organ na nek način »financira« poslovanje podjetja. Pri kratkoročnih sredstvih moramo biti pozorni tudi na njihovo strukturo oziroma likvidnost teh sredstev. Lastnost kratkoročnih sredstev je, da se lahko relativno hitro pretvorijo iz manj likvidnih sredstev v najbolj likvidno sredstvo, ki je denar. Pri tem pa naj ne bi znatno izgubili svoje vrednosti. Če pretvorba v denar ni dovolj učinkovita ali hitra pa lahko govorimo o izgubi vrednosti kapitala.

S t r a n  | 14  

Glede na formulo obratnega kapitala (zaloge+terjatve-obveznosti) gre za povečanje kratkoročnih sredstev ali za zmanjšanje kratkoročnih obveznosti. V prvem primeru je podjetje sposobno generirati zadosten obseg denarja, ki služi za pokrivanje kratkoročnih obveznosti. V drugem primeru pa mu je uspelo zmanjšati tekoče stroške, kar naj bi pomenilo večjo donosnost celotnega poslovanja. V obeh primerih govorimo o pozitivnem obratnem kapitalu. Lahko pa govorimo tudi o negativnem obratnem kapitalu, ko podjetje ni sposobno poravnavati tekočih obveznosti. Zato je potrebno dodatno zadolževanje kar pomeni dodatne stroške financiranja. Če je obratni kapital dlje časa negativen je to signal za poslovodstvo, da so se v podjetju pojavile težave, ki jih je potrebno rešiti in poizkušati čim prej doseči pozitiven obratni kapital. Na ta način se bo podjetje, če bo potrebno, tudi lažje dodatno zadolžilo, saj banke pri odobravanju posojila ugotavljajo tudi »predznak« obratnega kapitala. Še zlasti je upravljanje in velikost obratnega kapitala pomembna pri malih in srednje velikih podjetjih. Namreč, obratni kapital pri teh podjetjih pomeni povprečno okrog 35 % celotnih sredstev (pri velikih podjetjih povprečno 16 %). Obratni kapital se pri teh podjetjih večinoma financira s kratkoročnimi bančnimi posojili, ki pa so sedaj, ko je gospodarska kriza, skoraj presahnila (Weiss M., 2009). Hkrati pa so mala in srednje velika podjetja, v primerjavi z velikimi podjetji veliko bolj izpostavljena pritiskom svojih kupcev. Zaradi manjše pogajalske moči jim kupci diktirajo plačilne roke in pogoje, kar pomeni povečanje obsega terjatev. Tudi banke, dodaja avtorica, v času gospodarske krize refinancirajo predvsem večja podjetja do katerih so bolj izpostavljene in ki so jim zaradi neprostovoljne soodvisnosti prisiljene zagotavljati refinanciranje. Kakorkoli, glede na predznak obratnega kapitala se je v teoriji pojavil koncept ničelnega obratnega kapitala (Brigham et al, 1999, str. 797). Koncept ničelnega obratnega kapitala (ang. zero working capital) oziroma približevanje k temu cilju ne izboljšuje samo likvidnosti podjetja ampak pospešuje in povečuje tudi učinkovitost poslovanja. Glede na formulo obratnega kapitala bi vsako zmanjšanje ali približevanje k ničli obratnega kapitala imelo velike prednosti. Prvič, vsako zmanjšanje terjatev ali zalog ter hkratno povečanje obveznosti bi povečalo denarni tok. Drugič, pa bi to pomenilo tudi permanentno varčevanje, kajti kapital, ki je naložen v obratnem kapitalu ima svojo ceno, ki pa jo s približevanjem ničelnemu obratnemu kapitalu znižujemo. Vse skupaj nas hkrati prisili k temu, da se proizvodi in storitve proizvedejo oziroma dostavijo veliko hitreje od konkurence, kar ima lahko posledice tako na povečanje obsega poslovanja kot na možnost povečanja izhodnih cen na račun kvalitetnih proizvodov oziroma storitev. Skratka, temelj koncepta ničelnega obratnega kapitala je predvsem na sposobnosti podjetja, da čim hitreje zaključi notranje procese; od materiala – proizvodnje – naročila – prodaje. Gre na nek način za racionalizacijo poslovnih procesov zmožnostjo hitrega reagiranja in s tem pridobivanjem konkurenčne prednosti.

S t r a n  | 15  

V nadaljevanju magistrskega dela si bomo v ta namen podrobneje pogledali posamezne značilnosti upravljanja posameznega elementa obratnega kapitala. Pri tem pa imamo v mislih predvsem:

opredelitev (kot je v SRS 2006) zalog, terjatev in obveznosti ter denarnih sredstev;

določanje vrednosti zalog, terjatev in obveznosti ter denarnih sredstev; teorije zalog, terjatev in obveznosti ter denarnih sredstev; predstaviti ukrepe za izboljšanje upravljanja z zalogami, terjatvami in

obveznostmi ter denarnimi sredstvi ter predstaviti osnovne kazalnike.

3.2Upravljanje z zalogami

3.2.1Zaloge  

Zaloge podjetja lahko razdelimo v štiri skupine (SRS 2006):

Zaloge materiala (v širšem pomenu se deli na osnovni in pomožni material, polproizvode, dele, nadomestne dele, drobni inventar ter gorivo in mazivo. Odpadki pri odpisanih stvareh ali lastni proizvodnji se štejejo za material, če so namenjeni prodaji).

Zaloge nedokončane proizvodnje (v širšem pomenu obsegajo nedokončano proizvodnjo na proizvajalnih mestih, lastne polproizvode in dele, namenjene za dokončevanje proizvodov, ter odpadke, namenjene uporabi v proizvodnji).

Zaloge dokončanih proizvodov (proizvodi so dokončani proizvodi v obliki stvari, namenjeni neposredni prodaji, ki pa so še vedno last podjetja).

Zaloge trgovskega blaga so kupljeni proizvodi, namenjeni nadaljnji prodaji.

3.2.2Določanje vrednosti zalog

S t r a n  | 16  

Po SRS 2006 se količinska enota zaloge materiala in trgovskega blaga ob začetnem pripoznanju ovrednoti po nabavni ceni, ki jo sestavljajo nakupna cena, uvozne in druge nevračljive nakupne dajatve ter neposredni stroški nabave. Med nevračljive nakupne dajatve se všteva tudi tisti davek na dodano vrednost, ki se ne povrne. Nakupna cena se zmanjša za dobljene popuste. Količinska enota proizvoda oziroma nedokončane proizvodnje se ob začetnem pripoznanju ovrednoti po proizvajalnih stroških v širšem ali ožjem pomenu, lahko pa se v utemeljenih okoliščinah ovrednoti z zoženo lastno ceno kot eno skrajnostjo oziroma s spremenljivimi proizvajalnimi stroški v ožjem pomenu kot drugo skrajnostjo. Vštevanje posrednih stroškov v ceno količinske enote v zalogi mora biti povezano s spravitvijo zalog do trenutnih nahajališč in trenutnih stopenj dodelave. V vrednost zalog je mogoče všteti stroške izposojanja, s katerimi se financirajo zaloge. Razčlenijo se sestavine cene količinske enote v zalogi in še posebej tisti del posrednih proizvajalnih stroškov, ki ima naravo stalnih stroškov ter ni povezan z dovodom zalog do trenutnih nahajališč in trenutnih stopenj dodelave. Vrednosti sestavin v ceni količinske enote in celotna cena količinske enote izhajajo ob začetnem pripoznanju iz izvirnih vrednosti. Izjemni stroški neposrednega materiala in neposrednega dela pa tudi izjemni posredni stroški se ne smejo všteti v ceno količinske enote v zalogi. Vštetje stalnega dela posrednih proizvajalnih stroškov mora temeljiti na običajni stopnji izrabe zmogljivosti običajnega obsega proizvajalnih zgradb, opreme in zaposlencev. Če se cene v obračunskem obdobju na novo nabavljenih količinskih enot ali stroški na novo proizvedenih količinskih enot razlikujejo od cen oziroma stroškov količinskih enot iste vrste v zalogi, se lahko med letom za zmanjševanje teh količin uporablja metoda zaporednih cen FIFO (ang. First In First Out) ali metoda tehtanih povprečnih cen vključno z metodo drsečih povprečnih cen. Drobni inventar, dan v uporabo, prenese podjetje takoj med stroške, lahko pa ga v obdobju, ki ni daljše od leta dni, postopoma prenaša mednje. Knjigovodska vrednost porabljenih zalog je strošek, knjigovodska vrednost prodanih zalog pa poslovni odhodek. Tako se šteje tudi vrednost pri popisu ugotovljenega primanjkljaja, za katerega ni nihče osebno odgovoren.

3.2.3Teorija upravljana z zalogami

S t r a n  | 17  

Zaloge nedokončane proizvodnje je sicer mogoče zmanjšati na določeno raven s pospešitvijo proizvodnega procesa, vendar pa se jim ni v nobenem primeru mogoče v celoti izogniti. Ostalim trem vrstam zalog pa se je mogoče vendar ne čisto popolnoma izogniti, njihova raven je odvisna predvsem od politike podjetja. Potrebno je pri tem opozoriti, da velikost zalog ni popolnoma odvisna samo od odločitev podjetja, ampak tudi od vrste proizvodnega procesa ter od prodaje. Tako se lahko povprečna raven zalog znatno razlikujejo med različnimi dejavnostmi podjetij. Vendar pa so koristi in slabosti relativno velikih zalog ne glede na dejavnost vedno podobni. Velike zaloge recimo omogočajo podjetju, da proizvaja brez zaustavitve proizvodnje, hkrati pa lahko podjetje izkorišča manjše stroške naročanja. Pri tem imamo v mislih hitro prilagoditev zahtevam strank in njihovemu naročilu. Podjetje je z veliko zalogo bolj fleksibilno, kar je lahko velika konkurenčna prednost podjetja. Vendar pa je potrebno pri tem opozoriti na visoke stroške distribucije in skladiščenja. V primeru nizkih zalog pa tudi na ceno kapitala vezanega na možnost premajhnih zalog in s tem na ne zmožnost izpolnitve naročila. Zato je naloga odločevalcev v podjetju najti tisto pravo ravnotežje med zgoraj navedenimi prednostmi in stroški zalog ter na ta način najti optimalno velikost zalog. Čeprav upravljanje z zalogami ni tipično področje odgovornosti finančnih managerjev ali računovodij, pa EOQ (ang. Economic Order Quantity) model na nek način je. To je sicer preprost koncept za določanje optimalne velikosti zalog podjetja. Lahko se uporablja tudi pri upravljanju z denarjem. Z razumevanjem modela EOQ je torej lažje tudi razumevanje koncepta upravljanja z denarjem, ki pa je tudi eden od osnovnih elementov pri upravljanju z obratnim kapitalom. Ker podrobna diskusija o velikosti optimalnih zalog in ostalih modelih sicer presega namen tega dela smo se odločili, da predstavimo na kratko le osnovni EOQ model. Gre za model, ki je v bistvu računovodska formula, ki določa točko, na kateri so stroški naročanja in stroški držanja zalog najmanjši. Rezultat je stroškovno najbolj učinkovita količina po naročilu. Pri nabavi blaga je to znano kot naročena količina, v predelovalnih dejavnostih pa kot velikost serije proizvodnje. Čeprav se EOQ model ne sme uporabljati v vseh (ne)predelovalnih dejavnostih enako, pa se bo pri večini podjetij vendarle zdelo koristno, da ga uporabijo vsaj pri nekaterih vidikih njihovega delovanja. Upoštevati ga je koristno, kadarkoli ima podjetje ponavljajoče se nakupe. EOQ model je dobrodošel zato tako v distribucijskih kot predelovalnih podjetjih. Prvi nabavljajo blago na zalogo, drugi pa material za nadaljnjo predelavo v končni izdelek. Model je uporaben tudi pri nabavi zalog materiala za popravila in vzdrževanje, ki so ravno tako ponavljajoča. Čeprav se za EOQ model priporoča, da so povpraševanja relativno stabilna, pa je za

S t r a n  | 18  

podjetja, ki imajo sezonska nihanja kljub temu tudi dobrodošel, le da se uporablja za izračun EOQ krajše časovno obdobje. Pri tem pa je potrebno poskrbeti, da so stroški držanja zalog upoštevani v istem časovnem obdobju. Piasecki (2009, str. 10) se sprašuje ali ni EOQ model morda v nasprotju s tako imenovano »Just-in-time« (JIT) dostavo. Pri tem opozarja, da pri JIT ne gre zgolj samo za določeno količinsko dostavo komponent ravno ob pravem času, ampak gre predvsem za kakovostno pobudo s ciljem odprave odvečnih procesnih korakov, odvečnih stroškov dela in ostalih nepotrebnih stroškov. EOQ model je pri tem le eno od orodij za dosego tega cilja. EOQ se pri tem uporablja za določanje komponent, ki naj bi spadale v ta JIT model. Hkrati pa določa katera raven JIT predstavlja gospodarske ugodnosti za podjetniško delovanje. Če navedemo primer, ko recimo podjetje sestavlja kosilnice in jih sestavi 100 enot na dan, potrebuje za to dnevno dostavo 100 motorjev. Če je sestavljavec kosilnic učinkovit s 100 motorji na dan, pa gotovo ni, če se dostavi 500 vijakov na dan, ki sicer služijo za namestitev plastike na ohišje kosilnice. Za stroškovno učinkovitost se zato uporablja EOQ model, ki določi tako optimalno količino vijakov kot tudi ostalih komponent. Osnovna enačba EOQ modela se tako glasi:

(1)

Pri tem pa je potrebno upoštevati določene predpostavke.

Povpraševanje je enakomerno in deterministično. Kadar je sproženo naročilo v velikosti, se pojavijo stroški naročila. Dobavni odlog za posamezno naročilo je enak nič, oziroma nam je poznan z

gotovostjo. Ne založenost s proizvodi ni dovoljena. Strošek vzdrževanja enote proizvoda v zalogah na časovno enoto (leto). Pregledovanje zalog je sprotno.

EOQ model primerja torej linearno naraščajoče stroške skladiščenja z logaritemsko padajočimi stroški naročanja. Ekonomsko optimalna količina naročila pa je tista, pri kateri so celotni stroški zalog najmanjši (Slika 1). Cargal (2002, str. 6) pri enačbi EOQ opozarja oziroma ugotavlja, ker je krivulja (Slika 1) celotnih stroškov okoli optimalne naročene količine (EOQ točke) zelo ploska, je kazen za dodatno naročeno enoto zelo nizka. Zato na nek način predlaga, da je dodatna enota naročila od optimalne lahko še vedno dobrodošla, saj v tem

S t r a n  | 19  

primeru celotni stroški ne rastejo tako hitro glede na enoto naročila kot se to pokaže kasneje.

Slika 1: EOQ model (Waller, 1999 str. 302).

3.2.4Zaloge v optimizaciji obratnega kapitala Zaloge so običajno v podjetjih eden od najbolj prezrtih virov denarja, ki običajno predstavljajo skoraj polovico prihrankov pri optimizaciji obratnega kapitala. Z racionalizacijo postopkov tako znotraj podjetja kot tudi med kupci in dobavitelji bi se lahko zmanjšali stroški skozi celotno vrednostno verigo. Buchmann in Jung (2008) zato predlagata naslednje ukrepe:

Okrepljena natančnost napovedi in načrtovanje povpraševanja. Natančnejša napovedovanja in redna posodabljanja povpraševanja kupcev bosta povzročila veliko zanesljivejši proces planiranja kar bo pomagalo podjetjem, ne samo da zmanjšajo svoje zaloge, ampak bodo s tem izboljšala tudi zmožnosti boljše dostave svojega blaga in storitev.

Optimiziranje proizvodnih procesov. Pomemben vzvod za zmanjšanje zalog

nedokončane proizvodnje je preoblikovanje procesov. Glavna cilja pri tem sta zmanjšati prekomerni čas, ki ne prinaša dodane vrednosti (ang. white-space reduction) ter zmanjšati prekomerne zaloge med proizvodnimi procesi. Ukrepi tako zmanjšujejo ozka grla in selijo proizvodnjo iz sistema narediti čim več (ang. push concept) na sistem temelječ na povpraševanju (ang. pull concept).

S t r a n  | 20  

Prilagojena raven storitev. Povečanje ravni storitev za proizvode, ki so pomembni za kupce (pri proizvodih kjer je mogoča tudi višja cena) in zmanjšanje ravni storitev za ostale manj pomembne proizvode, ne bo vodilo le k optimiziranju zalog, temveč bo takšen pristop pripomogel tudi k boljšemu izračunu varnostnih zalog, ki bo temeljil na ciljni razpoložljivosti, proizvodnih odstopanj in povpraševanju po teh proizvodih. S tem se bo tako zmanjšala nezmožnost izpolnitve naročila.

Upravljanje različic proizvoda. Zmanjševanje kompleksnosti proizvodov in

skrbno spremljanje povpraševanja po različicah proizvoda je eden od načinov, da se reorganizira ponudba in se osredotoči le na najbolj pomembne različice proizvoda.

3.2.5Kazalniki zalog Kazalniki zalog po SRS 2006, ki se nanašajo na obračanje zalog so sledeči.

koeficient obračanja zalog materiala

(2)

koeficient obračanja zalog trgovskega blaga

(3)

Kazalnika nam povesta, kolikokrat se v letu dni obrnejo zaloge materiala oziroma trgovskega blaga. Višji ko je kazalnik, večkrat se zaloge materiala oziroma trgovskega blaga obrnejo, kar ugodno vpliva na raven zalog.

koeficient obračanja zalog proizvodov

(4)

Kazalnik pove, kolikokrat letno se v podjetju obrnejo zaloge, oziroma kakšno je razmerje med prihodki in zalogami v podjetju. Poleg tega nam pove kolikšna količina denarja je vezana v zalogah ter kolikšna količina zalog podpira določeno raven prihodkov. Visoka vrednost kazalnika je posledica dobrega upravljanja z zalogami.

S t r a n  | 21  

koeficient mesečne zadostnosti zaloge proizvodov

(5)

Koeficient mesečne zadostnosti zalog nam pove kolikšna je mesečna zaloga proizvodov glede na povprečno mesečno prodajo oziroma za koliko mesecev nam zadošča določena raven zalog. Višji ko je kazalnik, višje so zaloge, kar pomeni hkrati tudi večje stroške. To pride do izraza zlasti, ko pogledamo sestavo zalog, ki jo ta kazalnik na nek način zanemari. Zaloge so lahko sestavljene na eni strani iz proizvodov, ki ne zadoščajo glede na povpraševanje niti za en teden, na drugi strani pa iz proizvodov, ki zadoščajo lahko tudi za tri ali več mesečno povpraševanje.

3.3Upravljanje s kratkoročnimi terjatvami in obveznostmi

3.3.1Kratkoročne terjatve Terjatve so na premoženjskopravnih in drugih razmerjih zasnovane kot pravice zahtevati od določene osebe plačilo dolga, dobavo kakih stvari ali opravitev kake storitve (SRS 2006). Terjatve razvrščamo na:

poslovne terjatve kamor se ne štejejo dolgoročne finančne naložbe in kratkoročne finančne naložbe,

finančne terjatve, ki so povezane s finančnimi prihodki, ki izhajajo iz njih ter

usredstvene (aktivne) časovne razmejitve, ki spadajo med poslovne

terjatve le v širšem pomenu in pri računovodskem proučevanju. Terjatve se pojavljajo večinoma do kupcev ali drugih financerjev prodanih proizvodov in opravljenih storitev, lahko pa tudi do dobaviteljev prvin poslovnega procesa, do zaposlencev, do udeležencev pri razporejanju poslovnega izida, do financerjev in do uporabnikov finančnih naložb. Terjatve do kupcev so terjatve v zvezi s prodanimi proizvodi, trgovskim blagom in opravljenimi storitvami pa tudi v zvezi s prodanimi drugimi sredstvi; terjatve do

S t r a n  | 22  

drugih financerjev prodanih proizvodov in opravljenih storitev so predvsem terjatve do države v zvezi z zasluženimi državnimi podporami pri prodaji. Terjatve do dobaviteljev prvin poslovnega procesa so njim dani predujmi za opredmetena osnovna sredstva, neopredmetena sredstva, zaloge materiala in še ne opravljene storitve pa tudi njim dana preplačila in varščine; terjatve do zaposlencev so njim dani predujmi in odškodninske obremenitve. Terjatve do udeležencev pri razporejanju poslovnega izida so terjatve do države iz naslova plačanih davkov ali do tistih, ki so dolžni prispevati k poravnavi izgube. Terjatve do financerjev se pojavljajo v glavnem v zvezi z nevplačanim v plačilo zapadlim vpisanim kapitalom, terjatve do uporabnikov finančnih naložb pa v zvezi z njim obračunanimi obrestmi in deleži v njihovem čistem dobičku. Posebna vrsta terjatev so terjatve do države v zvezi z vstopnim davkom na dodano vrednost in terjatve do države za odloženi davek. Dani predujmi se v bilanci stanja izkazujejo v zvezi s stvarmi, na katere se nanašajo. Dani predujmi za opredmetena osnovna sredstva so v isti skupini kot opredmetena osnovna sredstva, dani predujmi za neopredmetena sredstva so sestavni del neopredmetenih sredstev, dani predujmi za zaloge pa sestavni del zalog. Terjatve se glede na zapadlost v plačilo razčlenjujejo na dolgoročne in kratkoročne. Tako dolgoročne kakor kratkoročne terjatve so sestavine obratnih sredstev. Kratkoročne terjatve se predvidoma udenarijo v letu dni. Vse druge terjatve se štejejo kot dolgoročne. V bilanci stanja se dolgoročne terjatve, ki so že zapadle (a še niso poravnane), in dolgoročne terjatve, ki bodo zapadle v plačilo v letu dni po dnevu bilance stanja, izkazujejo kot kratkoročne terjatve. Terjatve se razčlenjujejo tudi na tiste, ki se nanašajo na uskupinjena odvisna podjetja, pridružena podjetja, skupaj obvladovana podjetja in druge. Takšne terjatve se obravnavajo posebej tudi zaradi sestavljanja skupinskih računovodskih izkazov. Posebej se obravnavajo tudi deleži v skupnih terjatvah v primeru skupnih podvigov. Terjatve se razčlenjujejo tudi na tiste, ki se nanašajo na stranke v državi, in na tiste, ki se nanašajo na stranke v tujini. Obravnavajo se posebej, ker je treba v drugem primeru pri sestavljanju skupinskih računovodskih izkazov zneske v domači valuti prevesti v zneske ustrezne tuje valute in obratno.

S t r a n  | 23  

3.3.2Določanje vrednosti terjatev Terjatev se v knjigovodskih razvidih in bilanci stanja pripozna kot sredstvo, če:

je verjetno, da bodo pritekale gospodarske koristi, povezane z njo, in je mogoče njeno izvirno vrednost zanesljivo izmeriti.

Terjatev se v knjigovodskih razvidih in bilanci stanja na podlagi ustreznih listin pripozna kot sredstvo, ko se začnejo obvladovati nanjo vezane pogodbene pravice. Terjatve za odloženi davek so zneski davka iz dobička, ki bodo povrnjeni v prihodnjih obdobjih glede na:

odbitne začasne razlike; prenos neizrabljenih davčnih izgub v naslednja obdobja in prenos neizrabljenih davčnih dobropisov v naslednja obdobja.

Pripoznanje terjatve kot sredstva v knjigovodskih razvidih in bilanci stanja se odpravi, če se ne obvladujejo več nanjo vezane pogodbene pravice, ne obvladujejo pa se, če se pravice do koristi, podrobno določene v pogodbi, izrabijo, če ugasnejo ali če se odstopijo.

3.3.3Kratkoročne obveznosti Kratkoročne obveznosti so po SRS 2006 pripoznane obveznosti v zvezi s financiranjem lastnih sredstev, ki jih je treba najkasneje v letu dni vrniti oziroma poravnati, zlasti v denarju. Poznamo finančne in poslovne obveznosti. Finančne obveznosti se pojavljajo, ker posojilodajalci vnašajo v podjetje denarna sredstva ali ker z denarjem plačajo njegove poslovne dolgove, poslovne obveznosti pa se pojavljajo, ker dobavitelji vnašajo v podjetje prvine, potrebne pri proizvajanju in opravljanju storitev. Obstajajo tudi kratkoročne obveznosti prevzetih od drugih oseb. Kratkoročni finančne obveznosti so dobljena kratkoročna posojila na podlagi posojilnih pogodb in izdani kratkoročni vrednostni papirji razen čekov, ki se štejejo kot odbitna postavka pri denarnih sredstvih. Največkrat gre za kratkoročne poslovne obveznosti, ki so kratkoročna dobaviteljska posojila za kupljeno blago ali kupljene storitve, kratkoročne obveznosti do zaposlencev za opravljeno delo, kratkoročne obveznosti do financerjev v zvezi z

S t r a n  | 24  

obrestmi in podobnimi postavkami, kratkoročne obveznosti do države iz naslova davkov, tudi obračunanega davka na dodano vrednost, ter kratkoročne obveznosti v zvezi z razdelitvijo poslovnega izida. Posebna vrsta kratkoročnih poslovnih dolgov so obveznosti do kupcev za dobljene predujme pa tudi za prejete kratkoročne varščine.

3.3.4Določanje vrednosti kratkoročnih obveznosti Kratkoročne obveznosti se ob začetnem pripoznanju ovrednotijo z zneski iz ustreznih listin o njihovem nastanku, ki v primeru kratkoročnih finančnih obveznosti dokazujejo prejem denarnih sredstev ali poplačilo kakega poslovnega dolga, v primeru kratkoročnih poslovnih obveznosti pa prejem kakega proizvoda ali storitve ali opravljeno delo oziroma obračunani strošek, odhodek ali delež v poslovnem izidu. Kratkoročne obveznosti se kasneje lahko neposredno povečajo ali pa ne glede na opravljeno plačilo ali drugačno poravnavo tudi zmanjšajo za znesek, o katerem obstaja sporazum z upniki. Kasnejša povečanja kratkoročnih obveznosti (razen za dobljene predujme in varščine) skladno s sporazumom z upniki obremenjujejo ustrezne stroške oziroma poslovne odhodke ali finančne odhodke. Kasnejša zmanjšanja kratkoročnih obveznosti (razen za dobljene predujme in varščine) pa skladno s sporazumom z upniki, ne pa z opravljenimi plačili ali drugačnimi poravnavami, zmanjšujejo ustrezne stroške oziroma poslovne odhodke ali finančne odhodke. Pri nakupu na odloženo plačilo in pri prekoračitvi pogodbenega roka za plačilo se tisti del kratkoročnih obveznosti, ki se nanaša na obresti, obravnava kot finančni odhodek, in ne kot sestavni del vrednosti kupljene stvari ali storitve. Pri zamenjavi kratkoročnih obveznosti pa se razlika v pripoznanem znesku upošteva kot finančni prihodek oziroma finančni odhodek. To velja tudi pri prenosu kratkoročnih finančnih obveznosti na drugo osebo oziroma odstopu tega dolga drugi osebi. Kratkoročne obveznosti se praviloma merijo po odplačni vrednosti po metodi efektivnih obresti.

3.3.5Teorija blagovnih posojil V nadaljevanju diskusije bomo uporabljali namesto ožjega izraza kratkoročnih terjatev oziroma kratkoročnih obveznosti širši izraz blagovno posojilo. Ta se osredotoča na eni strani na terjatve do kupcev in na drugi strani na obveznosti do dobaviteljev. V prvem primeru govorimo za dano blagovno posojilo ter v drugem

S t r a n  | 25  

primeru za prejeto blagovno posojilo. Tako bomo na nek način združili obe medsebojno povezani kategoriji in na kratko predstavili teorijo blagovnega posojila, ki je na nek način najpomembnejši element obratnega kapitala. Blagovno posojilo je sicer zelo pomemben vir financiranja za podjetja. Čeprav se uporablja že zelo dolgo od samega začetka medsebojne menjave, pa v praksi še ni popolnoma pojasnjen. Številne teorije sicer poskušajo razložiti obstoj in uporabo blagovnega posojila, vendar nobena od njih ga ne razloži v celoti. Nekatere teorije temeljijo zgolj na določenih predelovalnih panogah ter specifičnih proizvodih in spet druge, temeljijo na podjetjih, ki delujejo v omejenem finančnem okolju. Našteti pa je mogoče vsaj štiri vrste teorij blagovnega posojila (povzeto po Bastos in Pindado, 2004 str. 7):

model, ki temelji na transakcijah stroških - Schwartz (1974); finančni model - Emery (1984), model, ki temelji na davkih - Brick in Fung (1984) in model asimetričnih informacij - Smith (1987).

3.3.5.1Model, ki temelji na transakcijskih stroških Model, ki temelji na transakcijskih stroških domneva, da so dobavitelji v prednosti pred tradicionalnimi posojilodajalci. Dobavitelji imajo boljše možnosti za spremljanje posojila (v tem primeru blagovnega posojila) in hkrati lažje vršijo večji pritisk na vračanje posojila. Vse te okoliščine dajejo dobaviteljem stroškovne prednosti v primerjavi s finančnimi institucijami. Stroškovne prednosti Petersen in Rajan (1997, str. 6) delita na:

Prednosti pri pridobivanju informacij. Dobavitelji veliko bolj pogosto obiskujejo svoje kupce kot to počnejo recimo finančne institucije ter s tem pridobijo veliko relevantnih informacij o njihovem poslovanju. Ravno tako je lahko obseg in čas kupčevega naročila zelo kvalitetna informacija dobavitelju o poslovanju kupca. Podobno je tudi z informacijo o ne izkoriščanju predčasnega plačila, ki lahko kaže na informacijo o likvidnosti kupca. Enake informacije sicer lahko pridobijo tudi finančne institucije vendar so stroški pridobivanja višji in dolgotrajnejši kot je to pri dobaviteljih, ki jih pridobivajo skozi vsakdanje poslovanje.

S t r a n  | 26  

Prednosti pri nadzoru kupca. S predpostavko, da je malo alternativnih virov od katerih bi kupci naročali blago, lahko dobavitelj to izkorišča v smeri prekinitve sodelovanja in s tem dobave blaga, če se kupec ne bo držal pogodbenih obveznosti in poravnaval obveznost ob zapadlosti. Še zlasti je to primerno v primerih, ko kupec predstavlja manjši delež v celotni dobaviteljevi prodaji. Situacija je nekoliko drugačna pri finančnih institucijah, ki kljub prekinitvi poslovanja še ne ogrozi popolnoma kupčevega obstoja, kar pa ne moremo trditi v primeru dobavitelja, kjer je obstoj na nek način vendarle ogrožen.

Prednosti pri reševanju vrednosti iz obstoječih sredstev. Če kupec ne odplača svojega dolga, lahko dobavitelj zaseže blago, ki se dobavlja. S tem, ko je blago trajnejše boljše je zavarovanje kar povečuje posojilno sposobnost kupca. Tega se poslužujejo seveda tudi finančne institucije, saj je struktura sredstev pri odobravanju finančnih posojil zelo pomembna. Kdaj so posojilni stroški manjši, pri finančnih institucijah ali dobavitelju, pa je odvisno od tega za kakšno vrsto blaga gre in koliko ter v kakšni meri ga kupec predela. Manj ko se blago predeluje večje so prednosti blagovnega posojila nad finančnim posojilom.

3.3.5.2Finančni model (likvidnostna teorija) Ta teorija predlaga, da podjetja, ki imajo otežen dostop do finančnih institucij uporabljajo blagovno posojilo v večji meri kot podjetja, ki imajo neomejen dostop do finančnih institucij. Osrednja ideja tega modela je, če se v državi vodi restriktivna denarna politika lahko blagovno posojilo na nek način uspešno nadomesti izpad denarnih posojil finančnih institucij. V skladu s to idejo lahko tako velika podjetja, ki so bolj likvidna in imajo boljši dostop do finančnih in kapitalskih trgov na ta način financirajo vsa tista manjša podjetja z omejenim dostopom na finančne in kapitalske trge (Bastos in Pindado 2004, str. 3). Podobno ugotavlja tudi Nilsen (2002, str. 5) in pravi, da se mala podjetja, ki imajo omejen dostop do bančnih institucij več poslužujejo blagovnih posojil kot ostala večja podjetja. Kupci imajo sicer kot kažejo različne študije raje blagovno posojilo kot recimo bančno posojilo, saj za kupljeno blago ni potrebno takoj izvršiti plačila, vendar pa so po mnenju Nilsena (2002, str. 5) finančne karakteristike, ki izhajajo iz blagovnega posojila neprimeren nadomestek za bančno posojilo. Prvič, navaja da je blagovno posojilo vezano na blago, medtem ko se bančno posojilo lahko uporabi tudi v druge namene. Drugič, za blagovno posojilo v normalnih razmerah dobavitelji zahtevajo 30 dni za dokončno poplačilo blagovnega posojila, bančna

S t r a n  | 27  

posojila pa so običajno, pa tudi, če gre za kratkoročna posojila daljša. Tretjič, oseba, ki odobri blagovno posojilo je dobavitelj in ne neodvisen finančni specialist, zato vsakršno zamujanje pri poplačilu obveznosti lahko zaradi subjektivnega vidika povzroči višje stroške (zamudne obresti) in ogrožanje nadaljnjega sodelovanja.

3.3.5.3Model, ki temelji na davkih Odločitev podjetja ali sprejme ali ne sprejme blagovno posojilo je odvisna tudi od drugih ponudb finančnih institucij. Kupec blaga se mora prepričati katera možnost je zanj najugodnejša in s katero bo financiral nakup blaga. Pri nakupu blaga lahko prodajalec kupcu ponudi odlog plačila, ki pa običajno ni brezplačen ampak je zanj potrebno plačati določeno ceno (obrestna mera). Zato, da bi kupec izbral najboljši vir financiranja mora kupec primerjati blagovno posojilo s ceno ostalih finančnih ponudnikov. Brick in Fung (povzeto po Bastos in Pindado, 2004 str. 8) predlagata, da je pri primerjavi med blagovnim posojilom in ostalimi viri financiranja potrebno upoštevati med drugim tudi davčni vidik. Glavni razlog za to navajta, če se kupec in prodajalec nahajta v različnih davčnih mejah, nosita tudi različno davčno breme. To pride v poštev v primeru bančnega posojila, ko obresti spadajo v davčno priznane odhodke in s tem zmanjšujejo davčno osnovo ter efektivno davčno bremenitev podjetja. Prodajalci na drugi strani pa s ponudbo blagovnega posojila hkrati ponujajo tudi popuste na takojšnje plačilo (cassa sconto), ki ravno tako kot pri finančnem posojilu spadajo v davčno priznane odhodke. Katera možnost je najugodnejša za kupca oziroma dobavitelja pa je odvisna od davčnih meja, ki sta jim oba izpostavljena. Zato je osnovna trditev avtorjev davčnega modela, da podjetja, ki delujejo v okolju z večjimi davčnimi bremeni običajno ponujajo več blagovnih posojil od tistih, ki delujejo v okolju z manjšimi davčnimi bremeni, saj lahko v nasprotnem primeru kupec financira nakupe z ugodnejšimi finančnimi posojili. Druga trditev avtorjev je tudi, da podjetja, ki nosijo manjše davčno breme od povprečja, ki je sicer značilno za njihovo panogo, ne bodo mogla ustvarjati dobička iz povečane ponudbe blagovnega posojila. Hkrati pa zaključujejo tudi, da podjetja ne morejo istočasno izkoriščati in ponujati blagovno posojilo.

S t r a n  | 28  

3.3.5.4Model asimetričnih informacij Dobavitelji običajno ne poznajo dejanskega finančnega stanja kupcev, kot kupci ne poznajo kvaliteto blaga in storitev, ki jim jih dobavljajo. Za rešitev prvega predloga Smith (povzeto po Bastos in Pindado, 2004 str. 9) predlaga model, kjer bo dobavitelj kupcu ponudil dva blagovno posojilna pogoja. Prvi je predčasno poplačilo obveznosti in drugi odlog poplačila obveznosti. Katero možnost bo kupec izkoristil je hkrati informacija dobavitelju o finančnem stanju kupca, ki je na ta način veliko bolj ažurna kot je to v primeru finančnih institucij. Poleg te informacije pa ima dobavitelj možnost pridobiti še nekatere druge relevantne podatke, kot smo jih omenili že zgoraj. Kot rešitev drugega problema pa avtor navaja ponujeno blagovno posojilo kot čas, ko se lahko kupec prepriča o kakovosti dobavljenega blaga in šele potem poravna obveznost. Vzrok, da se obseg blagovnih posojil povečuje, je v interesu tako dobavitelja kot kupca, kajti dobavitelj se veseli uspeha kupcev kot oni sami, saj bo to zanj pomenilo spet nova naročila. Čeprav je uspeh kupca pomemben, pa je ključnega pomena tudi kakovost blaga, saj vse skupaj vpliva na nova naročila oziroma na konkurenčno prednost. Kot posledica tega pa podjetja zelo pogosto ponujajo različne vrste garancij kot je recimo vrnitev denarja ali različna jamstva v primeru slabe kakovosti blaga. Vendarle pa ima blagovno posojilo nekaj prednosti pred jamstvi in garancijami. V primeru garancij in jamstev:

če dobavitelj preneha s svojo dejavnostjo lahko oškoduje kupca, ob takojšnjem poplačilu obveznosti kupec izkorišča sistem vrnitve denarja in s

tem poskuša prepričati dobavitelja o slabši kakovosti blaga. Ker je blagovno posojilo primerno za ocenjevanje kakovosti blaga pred plačilom, to sicer ne velja za vse vrste blaga, je model z blagovnim posojilom, ki ga predlaga avtor boljši v panogah v katerih je kakovost blaga v trenutku nakupa še neznana. Če to drži potem lahko pričakujemo večji obseg blagovnega posojila pri podjetjih, ki dobavljajo blago katerih kakovost je še neznana in naročila nestabilna. Podobne ugotovite je mogoče zaslediti tudi v številnih drugih študijah, Bastos in Pindado (2004, str. 15), McMillan in Woodruff (1999, str. 8), Bodt et al (2008, str. 10). Osnovni izsledki raziskav so:

mala podjetja ponujajo več blagovnih posojil kot večja podjetja, saj si morajo mala podjetja še utrditi sloves o kakovosti blaga,

dobavitelji, ki dobavljajo blago katerega kakovost je težko merljiva podaljšujejo zapadlost blagovnega posojila,

S t r a n  | 29  

stroški blagovnega posojila so nižji pri dobaviteljih z blagom višje kakovosti in višji pri dobaviteljih z blagom nižje kakovosti

3.3.6Blagovno posojilo v optimizaciji obratnega kapitala Mnoga podjetja so zgodnji plačniki svojih obveznosti in pozni prejemniki plačil svojih terjatev, kar je recept za neracionalno trošenje obratnega kapitala. Nekatera druga podjetja, ki temeljijo predvsem na projektnem poslovanju ter proizvodna podjetja z dragimi proizvodi in dolgimi proizvodnimi cikli pa imajo običajno težave z likvidnostjo, ki je posledica neusklajenih plačil kupcev in nastanka stroškov oziroma obveznosti. Zato je učinkovito upravljanje s terjatvami in obveznostmi še kako pomembno za vzpostavitev optimalnega obratnega kapitala. Buchmann in Jung (2008) zato predlagata naslednje ukrepe:

Cikel računov. Osnovni cilj je izdati račun kupcem, kakor hitro je to mogoče. Procese in sisteme je potrebno uskladiti in prilagoditi, da se omogoči izdajanje računov takoj po odpremi ali opravljeni storitvi. Vse motnje tega procesa z nepotrebnimi vmesniki bi bilo potrebno odpraviti.

Zgodnji opomini. Izkušnje kažejo, da veliko število kupcev zavestno preloži poplačilo svojih obveznosti na čas, ko prvič prejme opomin o zapadlih obveznostih. Zato ima zgodnje opominjanje neposreden vpliv na zapoznela plačila. Podjetja bi v ta namen morala opominjati še pred rokom zapadlosti, saj bi s tem nedvomno zmanjšala oziroma preprečila zapoznela plačila.

Plačilni pogoji terjatev. Vsakršno ponovno pogajanje o plačilnih pogojih bi

moralo znižati dneve unovčenja terjatev. Pri pogajanjih pa je pomembno, da podjetje najprej analizira svojo pogajalsko moč in s tem ugotovi in pribori morebitne izboljšave plačilnih pogojev.

Razpored plačil terjatev. V podjetjih, ki temeljijo večinoma na projektnem

poslovanju je potrebno uvesti bolj ugoden razpored plačil, ki bo omogočal sprotno pokrivanje stroškov. Odstotek dokončanja (ang. percentage of completion-POC) računovodstvu pomaga opredeliti ustrezna plačila po mejnikih. Takšen sistem predplačil in predujmov znatno izboljša likvidnost tako v podjetjih s projektno dejavnostjo kot v vseh ostalih podjetjih.

Cikel plačil obveznosti. Podjetje mora v svojih pogajanjih opredeliti poleg

plačila terjatev tudi plačila svojih obveznosti in s tem plačilne pogoje. Ta

S t r a n  | 30  

plačila so v veliki meri odvisna od pogajanj z dobavitelji, ter seveda od zakonskih določb (davčne obveznosti, itd.) specifične države.

Izogibanje predčasnega plačila obveznosti. Plačila pred rokom zapadlosti

obveznosti, se je treba strogo izogibati.

Plačilni pogoji obveznosti. Vsakršno ponovno pogajanje z dobavitelji o plačilnih pogojih bo povečalo dneve poravnave kratkoročnih obveznosti. Izkušnje kažejo, da je najboljši pristop najprej ugotoviti plačilne pogoje v uporabi in nato določiti jasne plačilne pogoje v prihodnosti. Pri pogajanjih z dobavitelji je potrebno biti tudi oprezen glede specifičnih značilnostih dobavitelja. Pri dobaviteljih, ki imajo težave z likvidnostjo bodo podjetja plačilne pogoje uravnavali z ceno blaga, pri dobaviteljih z dobro likvidnostjo pa z daljšimi plačilnimi pogoji.

Prevzemni pogoji blaga. Neizpolnitev vseh pogodbenih obveznosti lahko

privede do odloga plačil. Če dostavljeno blago ni v skladu z dogovorjeno kakovostjo, količino in rokom dobave, se lahko zgodi odlog plačila. Zato je predpogoj za pravočasno plačilo obveznosti preglednost podatkov o pomembnih dogodkih in izvršitvi le-teh.

Medsebojni sporazumi. Uravnoteženost datumov zapadlosti terjatev in

obveznosti pomaga, da bi se podjetja lahko izognila čezmernemu financiranju dobaviteljev kar lahko vodi celo do pozitivnega denarnega stanja.

3.3.7Kazalniki kratkoročnih terjatev in obveznosti Kazalniki kratkoročnih terjatev in obveznosti po SRS 2006, ki so oblikovani na podlagi računovodskih podatkov so sledeči.

koeficient obračanja terjatev do kupcev

(6)

Kazalnik nam pove kolikokrat se povprečno terjatve preoblikujejo v denar. Če kazalnik pomnožimo s 365 dni dobimo povprečne dneve vezave terjatev v letu dni. Večji ko je koeficient obračanja terjatev do kupcev prej se terjatve preoblikujejo v denar.

S t r a n  | 31  

koeficient dnevne trajnosti kreditirane prodaje

(7)

Kazalnik pove, koliko dni preteče preden kupci določenega podjetja poravnajo svoje obveznosti.

koeficient komercialnega terjatveno-obveznostnega razmerja

(8)

Kazalnik pove, v kolikšni meri je podjetje sposobno odplačevati obveznosti do dobaviteljev po unovčevanju terjatev do kupcev. Kar pa ni nujno, da so roki zapadlosti kupcev enaki rokom zapadlosti obveznosti do dobaviteljev, previdnost pri oblikovanju sodb na podlagi tega kazalnika ni odveč (Turk et al., 1999, str. 617)

koeficient kratkoročnega terjatveno-obveznostnega razmerja

(9)

Kazalnik kaže, v kolikšni meri kratkoročne terjatve pokrivajo kratkoročne obveznosti in se od prejšnjega kazalnika razlikuje po tem, da ne izraža samo poslovnih terjatev, temveč vključuje vse kratkoročne terjatve in obveznosti (Benedik, 2003, str. 64).

3.4Upravljanje z denarjem

3.4.1Denarna sredstva Denar kot je opredeljeno v SRS 2006 je zakonsko plačilno sredstvo in je posrednik pri menjavi poslovnih učinkov v razmerah blagovnega gospodarstva, trga in delitve dela. Denar so:

gotovina, (denar v blagajni, in sicer v obliki bankovcev (papirnatega denarja), novcev (kovancev) in prejetih čekov)

knjižni denar (denar na računih pri banki ali drugi finančni inštituciji, ki se

lahko uporablja za plačevanje) in

S t r a n  | 32  

denar na poti (denar, ki se prenaša iz blagajne na ustrezni račun pri banki ali

drugi finančni inštituciji in se istega dne še ne vpiše kot dobroimetje pri njej).

Med denarna sredstva uvrščamo tudi denarne ustreznike. Denarni ustrezniki so naložbe, ki jih je mogoče hitro oziroma v bližnji prihodnosti pretvoriti v vnaprej znani znesek denarnih sredstev in pri katerih je tveganje spremembe vrednosti nepomembno. Sem lahko uvrščamo kratkoročne depozite in vloge v bankah (na primer z zapadlostjo v plačilo največ tri mesece po pridobitvi) ter podobne naložbe, ki sicer niso namenjene vzpostavljanju naložb, temveč zagotavljanju plačilne sposobnosti. Med denarne ustreznike uvrščamo tudi takoj udenarljive dolžniške vrednostne papirje z nizkim tveganjem, ki so uvrščeni na organizirani trg (državne obveznice, blagajniške zapise in podobne). Naložbe v kapital so izključene iz denarnih sredstev, razen če so pridobljene tik pred zapadlostjo v plačilo in je datum odkupa natančno zapisan. Denar niso niti izdani čeki, ki so odbitna postavka denarnih sredstev, niti denar na poti, ki se prenaša z računa pri banki na druge ustrezne račune in se istega dne še ne vpiše kot dobroimetje pri njej. Tudi dogovorjena samodejna zadolžitev na tekočem računu ni denar. Vrednotnice (znamke, koleki in podobno) v blagajni se ne izkazujejo med denarnimi sredstvi, temveč se obravnavajo kot kratkoročno odloženi stroški (med usredstvenimi kratkoročnimi časovnimi razmejitvami). Posebej se izkazujejo denarna sredstva v domači in tuji valuti v blagajni ter na lastnih računih v bankah in drugih finančnih inštitucijah.

3.4.2Določanje vrednosti denarnih sredstev Denarno sredstvo se ob začetnem pripoznanju izkaže v znesku, ki izhaja iz ustrezne listine, po preveritvi, da ima takšno naravo. Denarno sredstvo, izraženo v tuji valuti, se prevede v domačo valuto po menjalnem tečaju na dan prejema. Knjigovodska vrednost denarnega sredstva je enaka njegovi začetni nominalni vrednosti, dokler se ne pojavi potreba po prevrednotenju. Prevrednotenje denarnih sredstev je sprememba njihove knjigovodske vrednosti in se lahko opravi na koncu poslovnega leta ali med njim. Pojavi se le v primeru

S t r a n  | 33  

denarnih sredstev, izraženih v tujih valutah, če se po prvem pripoznanju spremeni valutni tečaj. Tečajna razlika, ki se pojavi pri tem, lahko poveča ali zmanjša prvotno izkazano vrednost; vendar se v prvem primeru pojavi redni finančni prihodek v zvezi z denarnimi sredstvi, v drugem primeru pa redni finančni odhodek v zvezi z denarnimi sredstvi, ne pa prevrednotovalni finančni prihodek oziroma prevrednotovalni finančni odhodek.

3.4.3Teorija denarnih sredstev Podjetja imajo v svoji sestavi bilance stanja evidentirana poleg ostalih sredstev tudi denarna sredstva, kot je denar in ostali denarni ustrezniki. Po raziskavi Ferreira in Vilela (2003, str. 1) predstavljajo denarna sredstva kar 15 % knjigovodske vrednosti celotnih sredstev v državah EMU. Pri raziskavi Dittmar, Mahrt-Smith in Servaes (2003 str. 2), ki je zajemala bazo velikih podjetij iz celega sveta, ta delež znaša 9 %. Pri Couderc (2005 str. 2) pri podjetjih v ZDA 13 %. Brigham et al (1999, str. 795) pa predlaga, da je delež denarnih sredstev optimalen pri predelovalnih dejavnostih, če le-ta znaša 1,5 % v celotnih sredstvih. Držanje določene višine denarnih sredstev podjetja na splošno opravičujejo predvsem zaradi (Roncagli in Bathala, 2008 str. 6):

transakcijskega motiva, previdnostnega motiva ter špekulativnega motiva.

Zaradi določene višine denarnih sredstev se znatno znižajo transakcijski stroški podjetja ter hkrati povečajo zmožnost financiranja novih investicijskih projektov za katere je morda oteženo financiranje na finančnem trgu ali pa je le-to predrago. To pomeni, da za vsako izmed podjetij velja določena višina denarnih sredstev, ki maksimira njegovo vrednost. Kakorkoli, ker je iz raziskav razvidno, da je delež denarnih sredstev v premoženju podjetja relativno visok in ker denarna sredstva tudi vplivajo na višino obratnega kapitala, bomo v nadaljevanju diskusije poskušali odgovoriti predvsem na vprašanje, zakaj bi podjetja morala držati določeno višino denarnih sredstev v sestavi kratkoročnih sredstev. V teoriji obstajajo trije modeli, ki lahko na nek način pomagajo pojasniti katere značilnosti podjetij vplivajo na odločitve o višini denarnih sredstev. Te so:

S t r a n  | 34  

Teorija tehtanja (ang. Trade off theory) Teorija hierarhije (ang. Pecking order theory) Teorija razpoložljivega denarnega toka (ang. Free cash flow theory)

3.4.3.1Teorija tehtanja Teorija tehtanja zagovarja tezo, da podjetja pri odločitvi o optimalnem obsegu denarnih sredstev tehtajo med mejnimi stroški in mejnimi koristmi držanja denarnih sredstev. Obstaja več povezanih koristi z denarnimi sredstvi. Imeti denarna sredstva zmanjšuje verjetnost nastanka finančne stiske, saj deluje kot varnostna rezerva za morebitne nepričakovane izgube ali pa je zbiranje dodatnih sredstev na finančnem trgu oteženo. Slednje se zlasti kaže pri uresničevanju optimalne investicijske politike, ko lahko omejeno zbiranje denarnih sredstev prisili podjetja, da se odrečejo investicijskim projektom s pozitivno neto sedanjo vrednostjo (ang. Net present value-NPV). V nadaljevanju prikazujemo kratek pregled značilnosti podjetij, ki v skladu z teorijo tehtanja pomembno vplivajo na odločitve o določenem obsegu denarnih sredstev (Ferreira in Vilela, 2003, str. 6). Dividendna politika Razlika med podjetij, ki izplačujejo dividende in podjetij, ki ne izplačujejo dividend je v tem, da prva pri zbiranju dodatnih denarnih sredstev stroške zbiranja lahko zmanjšujejo z zmanjšanjem višine denarnih sredstev namenjenih za dividende, medtem ko lahko druga zbirajo denarna sredstva zgolj preko finančnega trga. Zato velja, da imajo prva podjetja običajno manjši delež denarnih sredstev v sestavi premoženja kot je to značilno za druga podjetja. Investicijske priložnosti Stroški nastali zaradi pomanjkanja denarnih sredstev so višji za podjetja, ki imajo večje investicijske priložnosti, saj zaradi pomanjkanja denarnih sredstev ne izkoristijo investicijskih projektov s pozitivno NPV. Zato je pričakovati, da bodo držala podjetja z večjimi investicijskimi priložnostmi višjo raven denarnih sredstev. Teorija predvideva tudi, da nosijo podjetja z boljšimi investicijskimi priložnostmi tudi večje stroške finančne stiske, saj pozitivna NPV teh investicij izgine v trenutku, ko pride do stečaja podjetja. Tudi to je razlog, da bodo imela podjetja z boljšimi možnostmi za investicije višjo raven denarnih sredstev v sestavi premoženja z namenom, da bi se lahko izognila stroškom morebitne finančne stiske.

S t r a n  | 35  

Nadomestki likvidnih sredstev Vsa sredstva razen gotovine, ki jih je mogoče unovčiti v primeru pomanjkanja gotovine, jih je mogoče razumeti kot nadomestki za denar. Zato teorija predvideva, da podjetja z bolj likvidnimi sredstvi držijo manj gotovine. Finančni vzvod Splošno sprejeto dejstvo je, da finančni vzvod povečuje verjetnost nastanka finančne stiske. Da se zmanjša ta pojav, podjetja z večjim finančnim dolgom držijo višjo raven denarnih sredstev. Po drugi strani pa je pričakovati, da podjetja, ki imajo zmožnost lažjega zbiranja denarnih sredstev na finančnem trgu, držijo manj denarnih sredstev. Tako lahko sklepamo, da mora biti razmerje med denarnimi sredstvi in finančnim vzvodom uravnavano glede na dostopnost na finančni trg in višino finančnega dolga. Velikost Povezanost med velikostjo podjetja in denarnimi sredstvi je negativno kar je v skladu s teorijo tehtanja. To pomeni, da imajo manjša podjetja zaradi večjih stroškov (zaradi večjega tveganja) pri zbiranju denarja skozi finančno zadolževanje v sestavi premoženja več denarnih sredstev od večjih podjetij, ki imajo običajno te stroške manjše. Poleg tega pa teorija poudarja, da je pri velikih podjetjih zaradi diverzifikacije manjša verjetnost, da pride do finančne stiske. Zato je pričakovati negativno povezanost med velikostjo podjetja in višino denarnih sredstev. Denarni tok Glede na to, da je denarni tok neke vrste vir likvidnosti, je mogoče razumeti denarni tok kot nadomestek za denar. Zato je pričakovati negativno povezanost med denarnimi sredstvi in denarnim tokom, saj večji ko je denarni tok manjše so potrebe po držanju denarnih sredstvih. Negotovost denarnega toka Podjetja z bolj negotovim poslovanjem se soočajo z večjo verjetnostjo pomanjkanja denarnih sredstev. Zaradi nepričakovanega poslabšanja denarnega toka in s tem denarne negotovosti se povečuje potreba po višjem nivoju denarnih sredstev, zato je povezanost med denarnimi sredstvi in negotovim denarnim tokom pozitivna.

S t r a n  | 36  

Zapadlost dolga Na vprašanje kakšno je razmerje med zapadlostjo dolga in denarnimi sredstvi, teorija in praksa še nista popolnoma odgovorila. Podjetja, ki se zanašajo predvsem na kratkoročno zadolževanje so prisiljena v rednih časovnih presledkih ponovno obnoviti posojilne pogoje, kar pomeni, da je verjetnost nastanka finančne stiske relativno velika, še posebej, če pride do omejitve podaljšanja posojila. Zato je pričakovati negativno povezanost med omenjenima spremenljivkama. Vendar pa Barclay in Smith (1995 str. 10) trdita, da se podjetja, ki imajo najnižje in najvišje kreditno tveganje zanašajo predvsem na kratkoročno zadolževanje, medtem ko se vsa ostala podjetja, ki beležijo neko sredinsko kreditno tveganje zanašajo predvsem na dolgoročno zadolževanje. Če sedaj trdimo, da imajo podjetja z najvišjo bonitetno oceno nedvomno boljši dostop do zadolževanja, je pričakovati, da bodo imela ta podjetja manjšo potrebo po držanju denarnih sredstev zaradi previdnostnih razlogov, ki so posledica zapadlosti dolga. Zato je pričakovati pozitivno relacijo med obema spremenljivkama.

3.4.3.2Teorija hierarhije Utemeljitelj teorije hierarhije je Myers in Majluf (1984 str. 5). Teorija hierarhije navaja, da podjetja svoje investicije financirajo najprej iz zadržanega čistega dobička, nato z ne tveganim posojilom, naprej s tveganim posojilom in nazadnje z lastniškim kapitalom. Namen takšnega financiranja je zmanjšati stroške asimetričnih informacij ter ostalih finančnih stroškov. Ta teorija kaže na to, da podjetja nimajo ciljne ravni denarnih sredstev, vendar se raven denarnih sredstev v sestavi premoženja podjetja uporablja predvsem kot varovalo med zadržanimi čistimi dobički in investicijskimi potrebami. Kar pomeni, ko je sedanji denarni tok podjetja zadovoljiv tako za financiranje tekočih investicij kot pokrivanje dolga, se začne denar na nek način kopičiti. Nakopičeni denar pa se nato lahko uporabi za financiranje novih investicij, vendar šele takrat, ko zadržani dobički ne zadostujejo več za tovrstno financiranje. Po potrebi se kasneje lahko podjetje tudi zadolži. Investicijske priložnosti Velike investicijske priložnosti zahtevajo velik obseg denarja, saj se mora podjetje v nasprotnem primeru, če je omejeno z zunanjim viri financiranja odreči donosom iz investicijske priložnosti. Zato se pričakuje pozitivna povezanost med določeno investicijsko priložnostjo in denarnimi sredstvi.

S t r a n  | 37  

Finančni vzvod Po teoriji hierarhije zadolževanje raste, ko investicija preseže zadržane dobičke in pada, ko je investicija manjša od zadržanih dobičkov. Z denarnimi sredstvi pa se dogaja ravno obratno. Takrat, ko investicija preseže zadržane dobičke se nivo denarnih sredstev zmanjša in takrat, ko je investicija manjša od zadržanih dobičkov, se denarna sredstva povečajo. Ta povezanost med investicijo, zadolževanjem in denarnimi sredstvi kažejo na to, da je odnos med zadolževanjem in denarnimi sredstvi negativen. Velikost Podjetja, ki so večja so istočasno tudi bolj uspešna in imajo več investicijskih priložnosti, kar je razlog za višjo raven denarnih sredstev. To govori o pozitivni povezanosti med denarnimi sredstvi in velikostjo podjetja. Denarni tok V kontekstu teorije hierarhije bo večji denarni tok po pričakovanjih ustvarjal tudi več denarja. Zato govorimo o pozitivni povezanosti med spremenljivkama.

3.4.3.3Teorija razpoložljivega denarnega toka Jensen (1986, str. 8) kot utemeljitelj teorije razpoložljivega denarnega toka trdi, da menedžerji spodbujajo kopičenje denarja z razlogom, da se povečajo sredstva, ki so pod njihovim nadzorom in da dobijo diskrecijsko pravico nad investicijskimi odločitvami. Z dovolj visokimi denarnimi sredstvi si tako manager zagotovi investicijo, istočasno pa se izogne zunanjemu zadolževanju in razkrivanju informacij o investicijskih projektih, kar bi managerji izkoriščali predvsem v svoj prid ter sprejemali investicijske odločitve, ki bi imele lahko tudi negativen vpliv na premoženje lastnikov. Investicijske priložnosti Managerji podjetij s slabimi investicijskimi priložnostmi pričakujejo, da imajo v sestavi sredstev več denarnih sredstev, ki bi služili za financiranje obetajočih investicijskih projektov, pa čeprav bi šlo morda lahko tudi za investicijske projekte z negativno NPV. To pa bi imelo lahko posledice tudi na lastnikovo premoženje. Kakorkoli, teorija predlaga, da je povezanost med denarnimi sredstvi in investicijskimi priložnostmi negativno.

S t r a n  | 38  

Finančni vzvod Podjetja, ki so manj zadolžena so tudi manj nadzorovana s strani lastnikov in ostalih udeležencev na trgu, kar omogoča managerjem večjo diskrecijsko moč. Zato teorija predlaga, da podjetja z manjšim dolgom držijo več denarnih sredstev. Velikost Večja podjetja so običajno lastniško bolj razpršena, kar pomeni večje diskrecijske pravice poslovodstva. Poleg tega pa večja podjetja niso recimo tarča prevzema zaradi finančnih razlogov oziroma obsega denarnih sredstev, ki bi jih ponudnik morda lahko potreboval. Tako se pričakuje, da imajo managerji velikih podjetij, večje diskrecijske pravice nad investicijami in finančno politiko družbe, kar vodi k večjemu obsegu denarnih sredstev in s tem k pozitivni povezanosti med velikostjo podjetja in denarnimi sredstvi.

3.4.4Denarna sredstva v optimizaciji obratnega kapitala Tudi denarna sredstva so ključni element obratnega kapitala. Denarna sredstva so posledica predvsem že zgoraj omenjenega upravljanja z zalogami, kratkoročnimi terjatvami in kratkoročnimi obveznostmi. Zato govorimo predvsem o poslovnem denarnem toku oziroma finančnem denarnem toku, ki skupaj vplivata na stanje denarnih sredstev v določenem trenutku. Obseg denarnih sredstev je odvisen predvsem od določenih karakteristik in finančnih politik podjetij, zato v nadaljevanju ne bomo posebej navajali ukrepe po optimalnem obsegu denarnih sredstev, saj so na nek način navedeni že skozi posamezno teorijo.

3.4.5Kazalniki denarnih sredstev

koeficient neposredne pokritosti kratkoročnih obveznosti (hitri koeficient)

(10)

Koeficient je kratkoročnega značaja, saj nam pove razmerje med likvidnimi sredstvi in kratkoročnimi obveznostmi. Likvidna oziroma denarna sredstva dobimo, ko od kratkoročnih sredstev odštejemo zaloge in kratkoročne terjatve. Koeficient lahko

S t r a n  | 39  

izkazuje vrednost manjšo od 1, pa vendarle ni nujno, da ima podjetje zaradi tega težave s plačilno sposobnostjo, saj lahko kratkoročne obveznosti zapadejo veliko kasneje kot se bodo v podjetju zbrala dodatna denarna sredstva. Stalno zmanjševanje hitrega koeficienta nakazuje določen negativni trend, kar lahko v končni fazi privede tudi do blokade računa. Iskanje izrazne moči le v razmerju med denarnimi sredstvi in kratkoročnimi obveznostmi namreč ne izčrpa vseh možnosti analiziranja. Njegova izrazna moč se pokaže predvsem v primerjavi s pospešenim in kratkoročnim koeficientom.

S t r a n  | 40  

4KROGOTOK DENARJA Upravljanje obratnega kapitala ima lahko pomemben vpliv na donosnost podjetja in njegovo tveganje ter na koncu na njegovo vrednost. Zato lahko v številnih študijah Afza, Nazir (2007 str. 3), Anand (2002 str. 2), Deloof (2001, str. 4), Nobanee in Hajjar (2009, str. 2), Solano-Martinez in Terual-Garcia (2006, str. 3), Sen in Oruc (2009, str. 3), Samiloglu in Demirgunes (2008, str. 2), Raheman in Naser (2007, str. 3) vidimo kako se osredotočajo na upravljanje obratnega kapitala in donosnost podjetja. V skladu z upravljanjem obratnega kapitala se za osnovno merjenje obratnega kapitala največkrat uporablja krogotok denarja (ang. cash conversion cycle-CCC). To pomeni, da je učinkovitost obratnega kapitala odvisna od čim hitrejših plačil in čim počasnejših izplačil. Upravljanje obratnega kapitala temelji na konceptu operativnega cikla in krogotoka denarja, nekateri avtorji pa dodajajo še tehtani krogotok denarja in prodajni cikel (Gentry, Vaidyanathan, in Wai 1990, str. 96). Operativni cikel je čas med pridobitvijo materiala in plačilom terjatev do kupcev, ki so posredno povezane s prihodki od prodaje proizvodov. Ker se operativni cikel osredotoča predvsem na finančne tokove iz zalog, terjatev in obveznosti, Nobanee (2009, str. 2) predlaga, da krogotok denarja zajema le finančne tokove iz poslovanja. Krogotok denarja bi tako lahko opredelili kot čas med izplačilom obveznosti do dobaviteljev materiala in plačilom terjatev do kupcev gotovih proizvodov. Vendar, ker se krogotok denarja osredotoča zgolj na čas finančnih tokov, ki izhajajo iz postavk zalog, terjatev in obveznosti, ne pa tudi na obseg določene postavke, Gentry, Vaidyanathan in Wai (1990, str. 96) predlagajo, da se namesto navadnega (neprilagojenega) krogotoka denarja uporablja tehtani krogotok denarja, ki bo združeval tako čas finančnih tokov določenih postavk kot vrednosti le-teh. Tehtani krogotok denarja bi bil po tem takem opredeljen kot tehtano število dni vezave sredstev v obliki terjatev, zalog in obveznosti, pomanjšan s tehtanim številom dni vezave finančnih tokov zaradi odloga plačila obveznosti do dobaviteljev. Vse skupaj lahko sedaj prikažemo na primeru (Slika 2 in 3) neprilagojenega krogotoka denarja in tehtanega krogotoka denarja, kjer lahko uvidimo razliko med obema modeloma.

S t r a n  | 41  

Operativni cikel

(OC=M+NP+GP+T)          M NP GP            T

20 35 65         50       55 Dnevi vezave

Operativni cikel – odlog plačila dobaviteljem

(KTD=OC-OD) OC

20 65

KTD OD

         50       55

Dnevi vezave

Krogotok denarja

(KTD=OC-OD) KTD

25 50 Dnevi vezave

Legenda: M – material NP – nedokončana proizvodnja GP – gotovi proizvodi T – terjatve do kupcev OD – obveznosti do dobaviteljev OC – operativni cikel KTD – krogotok denarja Slika 2: Neprilagojen krogotok denarja (Gentry, Vaidyanathan, in Wai 1990, str. 91). Na Sliki 2 si lahko ogledamo neprilagojeni krogotok denarja. Zaloge so tukaj vezane 55 dni, od tega zaloge materiala 35 dni, zaloge nedokončane proizvodnje 15 dni in zaloge gotovih izdelkov 5 dni. Predno podjetje dobi plačane še terjatve pa traja še dodatnih 10 dni. Operativni cikel tako skupaj traja 65 dni. Obveznosti do dobaviteljev so izplačane v 15 dneh od prevzema blaga na zalogo. Odlog plačila dobaviteljem tako zmanjša celoten krogotok denarja, ki je 50 dni, kar pomeni, da je 50 dni potrebno preden se sredstva preoblikujejo v denar.

S t r a n  | 42  

Operativni cikel

5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65

M

NP

GP

T

v mio eur

Dnevi vezave

1

5

4

3

2

Tehtani krogotok denarja

5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65Dnevi vezave

MOD

v mio eur

5T

4GP

3

NP2

1

Legenda: M – dnevi vezave 1 mio eur v materialu NP – dnevi vezave 2 mio eur v nedokončani proizvodnji GP – dnevi vezave 0,5 mio eur v gotovih proizvodih T – dnevi vezave 2,5 mio eur v terjatvah do kupcev OD – dnevi odloga plačila obveznosti do dobaviteljev Slika 3: Tehtani krogotok denarja (Gentry, Vaidyanathan, in Wai 1990, str. 92). Slika 3 pa prikazuje tehtani operativni cikel in tehtani krogotok denarja. Siva barva v stopničastem grafu nakazuje na vrednosti posameznega sredstva, zalog materiala, produkcije, distribucije in unovčevanja. Na abscisni osi pa še dneve vezave posameznega sredstva. Enačba, ki naj bi izračunavala tehtani krogotok denarja se po študiji Gentry, Vaidyanathan, in Wai (1990, str. 92) glasi kot: Tehtani krogotok denarja (TKTD) = tehtani operativni cikel (TOC) – tehtani odlog plačila dobaviteljem (TOD)

S t r a n  | 43  

Najprej je potrebno določiti tehtani operativni cikel (TOC) in na koncu še tehtani odlog plačila obveznosti (TOD). Vsaki postavki iz operativnega cikla se določi najprej utež na podlagi katere se nato izračuna tehtani operativni cikel. Če izhajamo iz 5 mio EUR sredstev (kot je razvidno iz Slike 3), ki so vezani na zalogo materiala, produkcijo, distribucijo in unovčenje terjatev, lahko posamezni fazi operativnega cikla (vezava sredstev v dneh) dodelimo svojo utež. Enačba tehtanega operativnega cikla se tako glasi:

V našem primeru bi tehtani operativni cikel z absolutnimi številkami znašal:

Če sedaj primerjamo neprilagojeni operativni cikel in tehtani operativni cikel lahko opazimo, da je slednji za 35,5 dni manjši od prvega. Razlog za ta manko je, kot navajajo avtorji, da so stroški v neprilagojenem operativnem ciklu od začetka pa do konca cikla enaki. Pri tehtanem operativnem ciklu pa so stroški prilagojeni glede na utež v posamezni fazi cikla. Večji ko je delež vrednosti zalog materiala in nedokončane proizvodnje, daljši je tehtani operativni cikel in s tem manjša luknja (na Sliki 3 belo področje med črtkano črto in sivo obarvanimi kvadrati) med neprilagojenim operativnim ciklom in tehtanim operativnim ciklom. Sedaj moramo v formulo tehtanega krogotoka denarja dodati še učinek odloga plačila obveznosti do dobaviteljev. To storimo tako, da najprej izračunamo utež, ki predpostavlja, da so obveznosti do dobaviteljev na dan enake vrednosti materiala na dan. V našem primeru je to 0,0286 mio EUR (1 mio eur/35 dni) na dan. Iz modela izhaja tudi predpostavka, da so nabave materiala enake obveznostim, zato lahko 0,0286 mio EUR pomnožimo s 15 dni in dobimo obveznosti do dobaviteljev 0,4286 mio EUR. Znesek nam pove kolikšen delež zalog materiala je financiran z obveznostmi do dobaviteljev. Sedaj lahko določimo utež odloga plačil dobaviteljev, ki znaša v našem primeru 0,0858 (0,4286/5 mio EUR). Tehtani krogotok denarja v absolutnih številkah znaša:

Opazimo lahko, da je tehtani krogotok denarja (TKTD) kar za 21,78 dni (50dni - 28,21 dni) krajši od neprilagojenega krogotoka denarja (KTD). Če sedaj povečamo odlog plačila obveznosti do dobaviteljev za 30 dni, torej na 45 dni in vse ostale

S t r a n  | 44  

postavke ostanejo konstantne, lahko opazimo da se neprilagojeni krogotok denarja skrajša za 30 dni, torej na 20 dni. Tehtani krogotok denarja pa za 10,3 dni na 17,9 dni. Razlika med obema modeloma je torej natančno v 2 dneh v korist tehtanega krogotoka denarja. Na Sliki 4 si lahko ogledamo zadnji primer, kjer področje pod črtkano črto in sivo obarvanimi kvadranti na grobo označuje približno razliko med neprilagojenim krogotokom denarja in tehtanim krogotokom denarja, ki je 17,9 dni.

5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65Dnevi vezave

MOD

3

NP2

1

v mio eur

5T

4GP

Legenda: M – dnevi vezave 1 mio eur v materialu NP – dnevi vezave 2 mio eur v nedokončani proizvodnji GP – dnevi vezave 0,5 mio eur v gotovih proizvodih T – dnevi vezave 2,5 mio eur v terjatvah do kupcev OD – dnevi odloga plačila obveznosti do dobaviteljev Slika 4:Tehtani krogotok denarja z povečanim odlogom obveznosti do dobaviteljev (Gentry, Vaidyanathan, in Wai 1990, str. 96). Tehtana metodologija, če jo povzamemo na kratko, na nek način bolj poglobljeno opredeljuje operativni cikel in krogotok denarja ter s tem izboljšuje kvaliteto upravljanja obratnega kapitala. Podjetja lahko na ta način bolj natančno določijo raven obsega obratnega kapitala in hkrati uvidijo kje so še morebitne rezerve za izboljšanje.

S t r a n  | 45  

5POLITIKA OBRATNEGA KAPITALA Upravljanje obratnih sredstev se lahko razlikuje od podjetja do podjetja. Zato politika obratnega kapitala vključuje odločitve tako o ravni kratkoročnih sredstev kot tudi o načinu financiranja teh kratkoročnih sredstev. Do sedaj je razvidno, da ima upravljanje obratnega kapitala lahko določene posledice na donosnost podjetja. Na primer, velike zaloge povečujejo stroške in posredno vplivajo na donosnost, hkrati pa preprečujejo tudi zaustavitev proizvodnje zaradi premajhnih zalog. Visoka raven kratkoročnih sredstev tako predstavlja manjše tveganje za podjetje, hkrati pa preko stroškov vpliva na donosnost podjetja. Weston in Copeland (povzeto po Abel, 2008 str. 21) na primer v svojem delu nazorno ponazarjata kako lahko različni pristopi k upravljanju obratnega kapitala vplivajo na donosnost podjetja. Prikazani so trije pristopi in sicer:

konservativni pristop, srednje aktivni pristop in agresivni pristop.

Konservativni pristop pomeni višji delež kratkoročnih sredstev v celotni prodaji, agresivni pristop manjši delež kratkoročnih sredstev, srednje aktivni pristop pa se giblje med obema skrajnostma. V Tabeli 1 in 2 si lahko ogledamo primera kako različni pristopi oziroma politika obratnega kapitala lahko vplivajo na donosnost sredstev (ROA). V prvem primeru izhajamo iz predpostavke, da politika obratnega kapitala ne vpliva na stopnjo dobička iz poslovanja (EBT-15%), kot je to recimo razvidno v drugem primeru. Ravno tako je učinek politike obratnega kapitala na prihodke od prodaje močnejši v Primeru 2 kot pa v Primeru 1.

Primer 1 Konservativen Srednje-aktiven Agresiven

Prih. od prodaje 110.000.000 105.000.000 100.000.000

Dobiček iz poslovanja EBIT (stopnja 0,15)

16.500.000

15.750.000

15.000.000

Kratko. sredstva 70.000.000 55.000.000 40.000.000

Dolg. sredstva 50.000.000 50.000.000 50.000.000

Skupaj sredstva 120.000.000 105.000.000 90.000.000

Donosnost na sredstva (ROA)

13,75% 15,00% 16,67%

S t r a n  | 46  

Tabela 1: Različni pristopi upravljanja obratnega kapitala in vpliv na donosnost sredstev (ang. Return On Assets - ROA) - Primer 1 (Abel, 2008 str. 22). V Tabeli 1 vidimo, kako lahko bolj agresiven pristop vodi k večji donosnosti sredstev. To je predvsem zaradi tega, ker ima negativen učinek precej manjši vpliv na prihodke od prodaje, kot pa pozitiven učinek na zmanjšanje kratkoročnih sredstev. Iz Tabele 2 pa je mogoče razbrati, da agresivna politika vendarle ni vedno najugodnejša rešitev. V tem primeru lahko agresivna politika znatno zniža tako prihodke od prodaje kot stopnjo dobička iz poslovanja (EBIT). Razlogi za to so lahko že v sami proizvodnji, ko premajhne zaloge lahko vplivajo tako na povečanje stroškov zaradi izpada proizvodnje kot kasneje na zmanjšanje dobička iz poslovanja. V drugem primeru agresivna politika tako ni vedno najoptimalnejša rešitev. Managerji bi morali posvečati veliko pozornosti posamezni politiki upravljanja obratnega kapitala in se na koncu odločiti za politiko, ki bo v kombinaciji s prodajo omogočala optimalno donosnost podjetja.

Primer 2 Konservativen Srednje-aktiven Agresiven

Prih. od prodaje 115.000.000 105.000.000 80.000.000

EBIT stopnja 0.15 0.15 0.12

Dobiček iz poslovanja EBIT 17.250.000 15.750.000 9.600.000

Skupaj sredstva 120.000.000 105.000.000 90.000.000

Donosnost na sredstva (ROA)

14,38% 15,00% 10,67%

Tabela 2: Različni pristopi upravljanja obratnega kapitala in vpliv na donosnost sredstev (ang. Return On Assets - ROA) - Primer 2 (Abel, 2008 str. 23). Do enakih zaključkov sta prišla tudi Afza in Nazir (2007, str. 12) v študiji, ki prikazuje razmerje med konservativno oziroma agresivno politiko obratnega kapitala in donosnostjo sredstev (ROA) oziroma kapitala (ROE), na primeru Pakistanskih podjetij. Izsledki kažejo na negativno povezanost med donosnostjo in stopnjo agresivnosti obratnega kapitala. To pomeni, da podjetja beležijo manjšo donosnost, če sledijo agresivnejši politiki. Hkrati pa ni mogoče s statistično značilnostjo trditi, da obstaja kakršnakoli povezava med agresivnejšo ali konservativnejšo politiko ter poslovnim oziroma finančnim tveganjem podjetja (recimo zaradi premajhnih zalog). Tudi Weinraub in Visscher (1998, str. 17) sta med desetimi različnimi industrijskimi panogami ugotavljala politiko obratnega kapitala. Pri tem sta ugotovila, da je le-ta različna glede na industrijsko panogo. Zaključujeta, da agresivnejša politika

S t r a n  | 47  

kratkoročnih sredstev vodi k konservativnejši politiki kratkoročnega financiranja. To pomeni, manj ko je investicij v kratkoročna sredstva manjše so potrebe po financiranju le-teh.

6UPRAVLJANJE OBRATNEGA KAPITALA IN DONOSNOST V MALIH IN SREDNJE VELIKIH PODJETIJH V SLOVENIJI

6.1Pregled literature Kar nekaj študij je bilo že opravljenih na temo upravljanje obratnega kapitala in njegov vpliv na donosnost podjetja. Večina se jih sicer osredotoča le na velika javna podjetja ter zelo malo na mala in srednje velika podjetja, pa jih bomo kljub temu v nadaljevanju na kratko vendarle povzeli in navedli bistvene ugotovitve. Deloof (2001, str. 2) v svojem delu raziskuje razmerje med upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo 1009 velikega vzorca velikih belgijskih nefinančnih podjetij v obdobju 1992-1996. Dnevi vezave zalog, dni unovčenja terjatev in kratkoročne obveznosti se tukaj uporabljajo kot merilo blagovnega posojila in politike zalog. Krogotok denarja pa kot merilo učinkovitosti obratnega kapitala. Avtor je uporabil Pearsonov koeficient korelacije in regresijsko analizo. Rezultati študije kažejo, da managerji lahko z zmanjšanjem dni vezave zalog in kratkoročnih terjatev znatno vplivajo na donosnost podjetij. Ugotovitve so tudi, da manj donosna podjetja čakajo dlje preden plačajo svoje obveznosti. Lyroudi et al (2000, str. 4) so preučevali učinkovitost obratnega kapitala in donosnost 131 podjetij. V vzorec so bila vzeta podjetja, ki so objavljena na borzi v Atenah in po navedbah avtorjev zaradi kvalitetnejših in bolj zanesljivejših podatkov. Pa tudi zaradi tega, ker je donosnost teh podjetji, če že obstaja verodostojnejša, saj gre za iniciativo teh podjetij da prikažejo delnice čim bolj atraktivne. V primerjavi z ostalimi podjetij v Grčiji, kjer podatki ne izkazujejo nujno resničnega poslovnega in finančnega stanja je po navedbah avtorjev ta vzorec primernejši za raziskavo. Metodologija raziskave je osredotočena na Pearsonov koeficient in regresijsko analizo. Izsledki študije potrjujejo negativno povezanost med donosnostjo merjeno kot dobiček iz poslovanja in krogotokom denarja kot merilom za učinkovitost obratnega kapitala. Zato bi lahko dejali, da poslovna donosnost na nek način narekuje kako bodo managerji ali lastniki upravljali z obratnim kapitalom. Iz študije je mogoče razbrati tudi, da je nižji dobiček iz poslovanja negativno povezan s povečanjem števila dni odloga plačila kratkoročnih obveznosti. Kar je enaka ugotovitev kot pri Deloof (2001, str. 2), ki

S t r a n  | 48  

pravi, da manj donosna podjetja čakajo dlje preden poplačajo svoje obveznosti oziroma daljšajo posojilno obdobje, ki so ga odobrili njihovi dobavitelji. Negativno povezanost je mogoče zaslediti tudi pri kratkoročnih terjatvah in donosnostjo oziroma dobičkom iz poslovanja. Avtorji predlagajo, da morajo manj donosna podjetja nadaljevati zniževati svoje kratkoročne terjatve in se s tem prizadevati zmanjšati denarno vrzel v krogotoku denarja. Prav tako je mogoče opaziti negativno povezanost med številom dni vezave zalog in donosnostjo podjetij. Kar bi lahko pomenilo, da je v primeru nenadnega padca prodaje in neučinkovitega vodenja zalog vse preveč kapitala vezanega v zalogah. Kakorkoli, avtorji zaključujejo, da bi managerji lahko povečali donosnost svojih podjetij, če bi obvladovali krogotok denarja in držali vsako njegovo komponento (terjatve, zaloge, obveznosti) na optimalni ravni. Afza in Nazir (2007 str. 12) sta preučevala odnos med agresivno in konservativno politiko obratnega kapitala pri 208 pakistanskih delniških družbah v obdobju 1998-2005. Kakšen vpliv ima tako agresivna ali konservativna politika investiranja v obratna sredstva kot tudi politika financiranja teh sredstev, je bil preizkušen skozi regresijske modele med politiko obratnega kapitala, donosnostjo (Tobin's q – kazalnik, ki primerja tržno vrednost delnice podjetja in knjižno vrednost lastniškega kapitala) in na koncu še s tveganjem podjetja. Ugotovitve kažejo na negativno povezanost med donosnostjo in stopnjo agresivnosti politike obratnega kapitala in politiko financiranja. Vzorec 208 delniških podjetij kaže manjše donose, če podjetja sledijo agresivnejši politiki obratnega kapitala. Ugotovitve kaže jo tudi, da ni mogoče s statistično značilnostjo trditi, da določena politika obratnega kapitala kakorkoli vpliva na operativno tveganje podjetja. Podobno raziskavo kot Afza in Nazir sta naredila tudi Weinraub in Visscher (1998, str. 17). Raziskava se osredotoča na 10 različnih industrijskih dejavnosti pri katerih se ugotavlja konservativnost oziroma agresivnost politike obratnega kapitala. Glede na stopnjo agresivnosti kratkoročnih sredstev so razlike med industrijskimi dejavnostmi statistično različne. Še več, določena politika obratnega kapitala med industrijskimi dejavnostmi kaže na relativno stabilnost. Podobno je zaključiti tudi iz stopnje agresivnosti kratkoročnih obveznosti, kjer veljajo statistično značilne razlike med industrijskimi dejavnostmi, z razliko da tukaj pa ne gre za tako močno stabilnost skozi 10 letno obdobje. Tako lahko zaključimo, da agresivnejša politika kratkoročnih sredstev vodi k bolj konservativnejši politiki kratkoročnega financiranja. Kar pomeni, manj ko je investicij v kratkoročna sredstva, manjše so potrebe po financiranju le-teh. Študija Anand in Gupta (2002, str. 7) se osredotoča na 427 podjetij v Indiji v obdobju 1998-2001. V analizo sta zajela podatke o učinkovitosti krogotoka denarja (čisti denarni tok iz poslovanja/prihodki iz prodaje), operativni cikel (zaloge

S t r a n  | 49  

materiala + zaloge gotovih izdelkov + terjatve) in krogotok denarja (operativni cikel – odlog plačila obveznost) ter ocenjevala upravljanje obratnega kapitala za vsako podjetje in dejavnost posebej. Vsako od spremenljivk sta rangirala in na ta način prikazala podjetja in dejavnosti, ki imajo najvišje vrednosti in obratno. Sen in Oruc (2009, str. 110) sta poizkušala določiti povezanost med učinkovitostjo obratnega kapitala in donosnostjo sredstev (ROA). Vzorec je zajemal 49 podjetij objavljenih na borzi v Istanbulu ISE. Podatki so temeljili na opazovanju 15 let in zajemali 3-mesečne vrednosti, tako da je imelo vsako podjetje v 15 letnem obdobju 60 opazovanj. Uporabila sta regresijsko analizo. Za učinkovitost obratnega kapitala sta uporabila krogotok denarja in za donosnost ROA. Ugotovitve kažejo, da vsakršno zmanjšanje obratnega kapitala oziroma dni vezave kratkoročnih sredstev povečuje donosnost sredstev ROA. Rezultati prikazujejo tudi negativno povezanost med likvidnostnim tveganjem in donosnostjo, če za merilo likvidnostnega tveganja po navedbah avtorjev vzamemo kratkoročni koeficient. Vzorec Nobanee in Hajjar (2009, str. 4) je sestavljen iz 2123 podjetij, ki so objavljena na Japonski borzi. Obdobje opazovanja je zajemalo podatke od 1990-2004. Uporabljena je bila regresijska analiza. Ugotovitve kažejo na negativno povezanost med krogotokom denarja in donosnostjo investicij (ROI), med dnevi vezave terjatev in ROI, ter med dnevi vezave zalog in ROI. Rezultati s statistično značilnostjo prikazujejo tudi pozitivno povezanost med dnevi vezave kratkoročnih obveznosti in ROI. Rezultati skratka napotujejo k zmanjšanju trajanja krogotoka denarja predvsem dneve vezave zalog in terjatev ter istočasno k povečanju odloga plačil svojih obveznosti z namenom doseganja višje donosnosti. Zariyawati et al (2007, str. 3) študija vsebuje podatke o podjetjih iz Malezije v obdobju 1996-2006. Opazovani vzorec je vseboval 148 podjetij iz različnih dejavnosti. Avtorji so za ugotavljanje povezanosti med spremenljivkami uporabili korelacijsko matriko in regresijsko analizo. Merilo za učinkovitost obratnega kapitala je bil tako kot pri vseh ostalih raziskavah uporabljen krogotok denarja. Statistično značilen podatek je negativna povezanost med krogotokom denarja in donosnostjo (prihodki iz poslovanja/celotna sredstva), kar je v skladu tako z ostalimi študijami kot teorijo. Tudi Raheman in Naser (2007, str. 294) sta s kvantitativno analizo (Pearsonova korelacija in regresijska analiza) preizkušala povezanost med upravljanjem obratnega kapitala (krogotok denarja) in donosnostjo (čisti dobiček iz poslovanja) 94 Pakistanskih podjetij objavljenih na tamkajšnji borzi v obdobju 1999-2004. Upravljanje obratnega kapitala ima pomemben vpliv na donosnost pakistanskih podjetij. Kar pomeni, da je povezanost med krogotokom denarja in donosnostjo negativna in statistično značilna. Rezultati istočasno prikazujejo negativno

S t r a n  | 50  

povezanost tudi med stopnjo likvidnosti in donosnostjo, zato avtorja poudarjata, da morajo Pakistanska podjetja ves čas tehtati med obema spremenljivkama in se odločati kateri cilj izboljšati na račun drugega. Študija Caballero, García-Teruel in Martínez-Solano (2009, str. 22) se osredotoča na karakteristike podjetja, ki bi lahko razložile krogotok denarja v malih in srednje velikih podjetij. Uporabljen je bil vzorec 4076 malih in srednje velikih podjetij v Španiji. Rezultati kažejo, da ta podjetja postavijo določeno raven krogotoka denarja in se poskušajo tej ravni tudi približati. Še več, prilagoditveno približevanje k optimalni ravni krogotoka denarja je pri teh podjetjih tudi zelo hitra, kar bi se dalo po avtorjevih besedah razložiti z visokimi stroški, ki jih imajo podjetja, če se nahajajo daleč od optimalne ravni krogotoka denarja. Kar je posledica določenih omejitev na finančne in kapitalske trge. Študija je pokazala tudi, da starejša podjetja in podjetja z višjim denarnim tokom ohranjajo višjo raven krogotoka denarja, medtem ko podjetja z večjo zadolženostjo, možnostjo za rast, investicijami v osnovna sredstva in donosnostjo sredstev prikazujejo manjšo raven krogotoka denarja.

6.2Vir podatkov in oblikovanje vzorca Vzorec vsebuje mala in srednje velika podjetja v Sloveniji. Mala in srednje velika podjetja so opredeljena v zakonu o gospodarskih družbah (ZGD). Družbe se pri uporabi tega zakona razvrščajo na mikro, majhne, srednje in velike družbe z uporabo navedenih meril na bilančni presečni dan letne bilance stanja:

povprečno število delavcev v poslovnem letu, čisti prihodki od prodaje in vrednost aktive.

Majhna družba je družba, ki ni mikro družba in ki izpolnjuje dve od teh meril:

povprečno število delavcev v poslovnem letu ne presega 50, čisti prihodki od prodaje ne presegajo 8.800.000 eurov, in vrednost aktive ne presega 4.400.000 eurov.

Srednja družba je družba, ki ni mikro družba ali majhna družba po prejšnjem odstavku, in ki izpolnjuje dve od teh meril:

povprečno število delavcev v poslovnem letu ne presega 250, čisti prihodki od prodaje ne presegajo 35.000.000 eurov in

S t r a n  | 51  

vrednost aktive ne presega 17.500.000 eurov. Vzorec malih in srednje velikih podjetij je bil naključno izbran iz baze iBON. V iBON-u so zbrani podatki o boniteti poslovanja družb, samostojnih podjetnikov in zadrug. Podatki temeljijo na računovodskih izkazih, ki so po Zakonu o gospodarskih družbah javni. Izdajatelj iBON-a, podjetje InfoBON d.o.o., je uradno pooblaščen za objavljanje podatkov s strani Agencije za javnopravne evidence in storitve (v nadaljevanju AJPES). AJPES je vladna ustanova, ki ima javno pooblastilo za zbiranje teh podatkov. iBON izhaja od leta 1995 in je opravil pionirsko delo na področju popularizacije bonitetnih in finančnih informacij v Sloveniji, saj jih je s svojo inventivno računalniško tehnologijo približal uporabnikom. Podatki so prikazani na iBON obrazcu, ki ponujajo hiter vpogled v poslovanje določene družbe, s.p.-ja ali zadruge in na podrobnih bilancah, ki so namenjene zahtevnejšim uporabnikom za natančnejšo analizo poslovanja. iBON 2009 vključuje več kot 837.000 poročil za 13 let (od 1996 do 2008) na iBON obrazcih in več kot 823.000 podrobnih bilanc in predstavlja največjo zbirko podatkov v Sloveniji. V vzorec malih in srednje velikih podjetij v Sloveniji smo naključno zajeli podjetja, ki so v obdobju 2006-2008 izkazovali določena premoženjsko-finančna stanja. Vzorec je najprej zajemal malo več kot 4000 malih in srednje velikih podjetij različnih dejavnosti. Kasneje pa smo vzorec nekoliko očistili (2619 podjetij), saj smo iz prvotnega vzorca izključili vsa podjetja, ki niso imela recimo vseh podatkov, vse samostojne podjetnike in se osredotočili predvsem na delniške družbe in družbe z omejeno odgovornostjo. Izključili smo tudi podjetja, ki niso izkazovala vrednosti zalog oziroma vključili le tista, ki so imela evidentirana vrednosti zalog vsaj 1000 eur. Izključili smo tudi nekatere dejavnosti predvsem storitvene dejavnosti kot so nepremičninske, izobraževalne, finančne dejavnosti itd. Izločeni so bili tudi primeri, ki so izkazovali obrobne vrednosti pri dnevih vezanosti zalog, terjatev, obveznosti, krogotoka denarja, pa tudi obrobne vrednosti dobička iz poslovanja EBIT in čistih prihodkov iz prodaje. Vzorec na koncu tako vsebuje 2619 opazovanj v triletnem obdobju 2006-2008.

6.3Opredelitev spremenljivk V nadaljevanju bomo prikazali in opredelili vse spremenljivke, ki so preučevane v modelu korelacijske in regresijske analize. Poleg spremenljivk, ki so bile neposredno pridobljene iz baze iBON smo vključili tudi spremenljivke za katere smo sami naredili izračun. Za samostojni izračun smo bili na nek način prisiljeni, ker določeni kazalniki niso bil na voljo iz baze iBON.

S t r a n  | 52  

Skupni prihodki Skupne prihodke sestavljajo: prihodki od poslovanja, prihodki od financiranja in drugi prihodki.

Čisti prihodki od prodaje proizvodov, storitev, blaga in materiala So prodajne vrednosti prodanih količin proizvodov, storitev, blaga in materiala, zmanjšane za vse popuste pri prodaji ter za vrednosti vrnjenih količin.

Sredstva Sredstva so ekonomski dejavniki, s katerimi razpolaga podjetje in katerih vrednost je lahko objektivno določiti v trenutku pridobitve. Delimo jih na dolgoročna in kratkoročna sredstva.

EBIT (poslovni izid) Je poslovni izid, ki je namenjen za poravnavo izida iz financiranja, davkov in čistega dobička. Je torej razlika med poslovnimi prihodki in poslovnimi odhodki.

Kratkoročna sredstva Vključujejo poleg obratnih sredstev še: kratkoročne finančne naložbe ter aktivne časovne razmejitve.

Kratkoročne obveznosti So tiste obveznosti podjetja, ki zapadejo v plačilo v obdobju, krajšem od leta dni. Kratkoročne finančne obveznosti so tiste, ki nastanejo zaradi dobljenih kratkoročnih posojil in izdanih kratkoročnih vrednostnih papirjev, zlasti menic. Kratkoročne poslovne obveznosti pa sestavljajo: kratkoročni dobljeni predujmi od kupcev, kratkoročne obveznosti do dobaviteljev, kratkoročne obveznosti do zaposlenih, kratkoročne obveznosti za dajatve državi, kratkoročne obveznosti na podlagi izdanih čekov in menic ter pravice drugih do prihodkov iz njihovih finančnih naložb v podjetje (dividende, obresti in podobno).

Kratkoročne finančne obveznosti Kratkoročne finančne obveznosti so sestavljene iz kratkoročnih finančnih obveznosti do družb v skupini, kratkoročnih finančnih obveznosti do bank in iz drugih kratkoročnih finančnih obveznosti.

S t r a n  | 53  

Čista dobičkovnost sredstev (ROA) Prikazuje koliko čistega dobička je ustvarjeno z enoto sredstev; boljše so višje vrednosti.

*100 (11)

Dnevi vezave zalog

Rezultat prikazuje dneve vezave sredstev v zalogah. Dobre so čim nižje vrednosti kazalnika, saj to pomeni, da ima podjetje sredstva kratek čas vezana v zalogah.

*365 (12)

Dnevi unovčevanja terjatev

Rezultat prikazuje dneve vezave sredstev v terjatvah. Dobre so čim nižje vrednosti kazalnika, saj to pomeni, da podjetje unovčuje svoje terjatve v kratkem času. *365 (13)

Dnevi poravnave kratkoročnih obveznosti

Rezultat pove, v kolikih dneh gospodarska družba v povprečju poravnava kratkoročne obveznosti iz poslovanja. Povečevanje števila dni vezave kratkoročnih obveznosti iz poslovanja v daljšem časovnem obdobju lahko kaže na poslabšanje plačilne sposobnosti gospodarske družbe. Kazalnik je izračunan iz bilančnih podatkov in ne iz podatkov saldakontov, zato lahko prihaja do odstopanj med dejanskim stanjem in vrednostjo kazalnika.

*365 (14)

Krogotok denarja

S t r a n  | 54  

Krogotok denarja smo opredelili kot čas med izplačilom obveznosti do dobaviteljev materiala in poplačilom terjatev do kupcev gotovih proizvodov. Krogotok denarja se tako osredotoča na čas finančnih tokov, ki izhajajo iz postavk zalog, terjatev ter obveznosti in je merilo učinkovitosti upravljanja obratnega kapitala.

(15)

Likvidnost - Kratkoročni koeficient

Rezultat prikazuje sposobnost pokritja kratkoročnih obveznosti in rezervacij s kratkoročnimi sredstvi. Pove nam, ali je podjetje v obdobju enega leta z vsemi svojimi kratkoročnimi sredstvi sposobno pokriti vse svoje kratkoročne obveznosti in rezervacije. Višja vrednost prikazuje boljšo sposobnost pokritja in obratno.

(16)

Kratkoročna finančna zadolženost

Spremenljivka nam pove kolikšen delež kratkoročnih obveznosti predstavljajo kratkoročne finančne obveznosti.

(17)

Delež kratkoročnih sredstev

Kazalnik nam pove kolikšen delež kratkoročnih sredstvih je zastopan v celotnih sredstvih. Večji ko je kazalnik večja je zastopanost kratkoročnih sredstev in s tem bolj konservativna je politika obratnega kapitala. Manjši ko je delež kratkoročnih sredstev bolj agresivnejšo politiko vodi podjetje.

(18)

Delež kratkoročnih obveznosti

Kazalnik nam pove kolikšen delež kratkoročnih obveznosti je zastopan v celotnih sredstvih. Večji ko je kazalnik večja je zastopanost kratkoročnih obveznosti in s tem bolj agresivnejša je politika obratnega kapitala. Manjši ko je delež kratkoročnih obveznosti bolj konservativnejšo politiko vodi podjetje.

S t r a n  | 55  

(19)

6.4Metodologija

6.4.1Pearsonov koeficient Pearsonov koeficient korelacije je matematična in statistična številska mera, ki predstavlja velikost linearne povezanosti dveh spremenljivk merjenih na istem predmetu preučevanja. Koeficient je definiran kot vsota vseh produktov standardnih odklonov obeh vrednosti v razmerju s stopnjami prostosti oziroma kot razmerje med kovarianco in produktom obeh standardnih odklonov. Dobljeni rezultat je eden izmed kvadratnih korenov (bodisi pozitiven bodisi negativen) koeficient determinacije, ki je razmerje med pojasnjeno varianco in skupno varianco. Pogoj za računanje tega koeficienta je linearna odvisnost obeh vpletenih spremenljivk. Če povezanost spremenljivk ni linearna, pa se uporablja Spearmanov koeficient korelacije. Vrednost Pearsonovega koeficienta korelacije se lahko nahaja med vrednostma -1 in 1. Vrednost -1 predstavlja popolno negativno povezanost spremenljivk, pri čemer je na grafu odvisnosti videti le ravno črto, ki z naraščajočo neodvisno spremenljivko potuje navzdol; obratno vrednost 1 pomeni popolno pozitivno povezanost in navzgor usmerjeno črto na grafu. V praktičnem preizkušanju odvisnosti in uporabni statistiki je skoraj nemogoče izračunati popolno (funkcijsko) odvisnost -1 ali 1, saj na posamezno odvisno spremenljivko vpliva praviloma več dejavnikov, med njimi tudi slučajni vplivi. Pearsonov koeficient 0 označuje ničelni vpliv ene spremenljivke na drugo. Če na določeno spremenljivko vpliva več dejavnikov je regresijska analiza bolj primerna od Pearsonovega koeficienta korelacije.

6.4.2Regresijska analiza V primeru, ko na vrednosti ene odvisne spremenljivke vpliva več dejavnikov –spremenljivk, govorimo o multipli linearni regresiji. Model multiple linearne regresije predstavlja naslednja enačba (Bastič, 2006 str. 30) yi = a0 + a1xi1 + a2xi2 + … + akxik + ei za i = 1,2, …, n (20)

S t r a n  | 56  

kjer je: yi - vrednost odvisne spremenljivke pri i-ti enoti ak - vrednost regresijskega koeficienta pri k-ti neodvisni spremenljivki xik - vrednost k-te neodvisne spremenljivke pri i-ti enoti Koeficient a1 pove spremembo vrednosti odvisne spremenljivke, če se vrednost neodvisne spremenljivke x1 spremeni za enoto pri pogoju, da vrednosti neodvisnih spremenljivk x2, x3,…,xk, ostanejo nespremenjene. Multipli korelacijski koeficient R kaže jakost odvisnosti med odvisno in k neodvisnimi spremenljivkami in je vedno pozitivna vrednost. Multipli determinacijski koeficient R2 pa predstavlja delež variance v odvisni spremenljivki, ki je pojasnjena z variabilnostjo v neodvisnih spremenljivkah. Zanesljivost dobljene regresijske funkcije se ugotavlja z F-testom, pri čemer preizkušamo hipotezi: H0: R2 = 0 H1: R2 ≠ 0 in s t-testom hipotezi: H0 : aj (j = 1,2....k) = 0 H1 : vsaj eden aj je različen od nič. Ničelno hipotezo zavrnemo, če je izračunana vrednost statistike F večja od njene teoretične vrednosti pri k oziroma (n – k – 1 ) prostostnih stopinjah in vnaprej določeni stopnji tveganja α. Če smo ničelno hipotezo zavrnili, pomeni, da je vsaj en koeficient različen od nič. S Studentovim t-testom pa ugotavljamo, kateri regresijski koeficienti so različni od nič. Regresijski model ima tudi določene predpostavke, ki jih je potrebno upoštevati. Najpomembnejše predpostavke, na katerih temelji multivariatni regresijski model so naslednje (Milfelner, Mumel, Snoj, 2006 str. 38):

oblika povezave med vsemi spremenljivkami je linearna, kar je še posebej pomembno za povezavo med vsako spremenljivko x in spremenljivko y,

S t r a n  | 57  

vse spremenljivke so merjene na intervalni ali proporcionalni skali,

vse skale imajo pomemben rang, razpršenost in varianco število respondentov (primerov ali opazovanj) je najmanj tri do petkrat

tolikšno, kot je število spremenljivk (v nasprotnem primeru so lahko korelacijski koeficienti zavajajoči ali nestabilni).

med prediktornimi spremenljivkami obstaja le majhna ali nikakršna

kolinearnost. Pri visoki kolinearnosti namreč najbolj ustrezna spremenljivka za napovedovanje izkazuje največji regresijski koeficient, medtem ko izkazujejo druge spremenljivke, ki so mu statistično podobne, veliko nižje koeficiente. Ti so lahko celo zelo blizu ničli. Posledično se lahko naredi napačen sklep, da proučevane spremenljivke med seboj niso povezane.

V našem delu smo glede na hipoteze, ki smo jih postavili na začetku, oblikovali dva modela regresijske analize, ki se glasita:

Model 1: ROAi = a0 + a1Čisti prih. Od prodajei1 + a2Sredstvai2 + a3EBITi3 + a4Krogotok denarjai4 + a5Kratkoročni koeficienti5 + a6Kratkoročna finančna zadolženosti6 + a7Delež kratkoročnih sredstevi7 + a8Delež kratkoročnih obveznostii8 + ei

Model 2: ROAi = a0 + a1Čisti prih. Od prodajei1 + a2Sredstvai2 + a3EBITi3 + a4Dni vezave zalogi4 + a5Dni unovčenja terjatevi5 + a6Dni kratkoročnih obveznostii6

a7Kratkoročni koeficienti7 + a8Kratkoročna finančna zadolženosti8 + a9Delež kratkoročnih sredstevi9 + a10Delež kratkoročnih obveznostii10 + ei

V prvem modelu smo se soočili predvsem z učinkovitostjo obratnega kapitala (krogotok denarja) in donosnostjo sredstev (ROA). V drugem modelu pa še s posameznimi elementi obratnega kapitala (dnevi vezave zalog, dnevi unovčenja terjatev, dnevi poravnave obveznosti). Poleg navedenih spremenljivk smo v modela vključili še čiste prihodke od prodaje, celotna sredstva, poslovni izid (EBIT), kratkoročni koeficient kratkoročno zadolženost, delež kratkoročnih sredstev in delež kratkoročnih obveznosti.

S t r a n  | 58  

6.5Hipoteze V našem primeru smo postavili pet hipotez in jih preizkušali, če držijo.

H0 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo ni statistično pomembne povezanosti.

H1 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so bolj učinkovita pri upravljanju obratnega kapitala, lahko pričakujejo tudi višjo donosnost celotnega poslovanja. Pri čemer je (ne)učinkovitost upravljanja obratnega kapitala opredeljena kot krogotok denarja.

H0 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in kratkoročno finančno

zadolženostjo ni statistične povezanosti.

H2 - Med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in kratkoročno finančno zadolženostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so bolj učinkovita pri upravljanju z obratnim kapitalom potrebujejo tudi manj finančnih kratkoročnih virov za financiranje kratkoročnih sredstev. Pri čemer je (ne)učinkovitost upravljanja obratnega kapitala opredeljena kot krogotok denarja.

H0 - Med likvidnostjo in donosnostjo ni statistične povezanosti.

H3 - Med likvidnostjo in donosnostjo obstaja pozitivna povezanost. Kar pomeni, da so podjetja bolj donosna, če imajo več likvidnih sredstev.

H0 - Med kratkoročno finančno zadolženostjo in donosnostjo ni statistične

povezanosti. H4 - Med kratkoročno finančno zadolženostjo in donosnostjo obstaja negativna povezanost. Kar pomeni, da podjetja, ki so visoko kratkoročno zadolžena so tudi manj donosna.

H0 - Med manjšim deležem kratkoročnih sredstev, ki pomeni agresivnejšo politiko obratnega kapitala in donosnostjo sredstev ni statistične povezanosti.

S t r a n  | 59  

H5 - Med manjšim deležem kratkoročnih sredstev, ki pomeni agresivnejšo politiko obratnega kapitala in donosnostjo sredstev obstaja pozitivna povezanost. Kar pomeni z drugimi besedami, da podjetja ki vodijo agresivnejšo politiko lahko pričakujejo višjo donosnost sredstev.

6.6Značilnosti vzorca V nadaljevanju bomo prikazali dve vrsti analize in sicer deskriptivno in kvantitativno. Najprej si bomo pobliže pogledali deskriptivno analizo, kjer se bomo osredotočili na glavne značilnosti vzorca in nato še kvantitativno analizo s Pearsonovim koeficientom in regresijsko analizo.  

26%

38%

36%

Delež podjetij v vzorcu iz posameznega leta

2006

2007

2008

 Slika 5: Delež podjetij v posameznem letu.

 

V naključni vzorec malih in srednje velikih podjetij v Sloveniji (baza iBON) smo zajeli različna podjetja, ki so v letih 2006, 2007 ali 2008 evidentirali določena premoženjsko-računovodska stanja. Slika 5 prikazuje delež podjetij, ki je zastopan v vzorcu glede na leto poslovanja. Tako lahko vidimo, da je od vseh 2619 podjetij, ki so bila zajeta v vzorec največ 38 % podjetij iz leta 2007, 36 % iz leta 2008 in najmanj 26 % iz leta 2006.

48%

52%

Delež podjetij v vzorcu glede na velikost

MAJHNA 

SREDNJA

 Slika 1:Delež podjetij glede na velikost.

 

S t r a n  | 60  

Ravno tako je v vzorcu 52 % srednjih in 48 % majhnih podjetij, ki so razvrščena glede na ZGD. Od vseh družb predstavljajo družbe z omejeno odgovornostjo 86 % in delniške družbe le 14 %.

14%

86%

Delež podjetij v vzorcu glede na vrsto

D.D.  

D.O.O.

Slika 2: Delež podjetij glede na vrsto podjetja.

 

Dejavnosti, ki sta v največji meri zastopani v vzorcu sta z 42 % Trgovina, vzdrževanje in popravilo motornih vozil ter s 26 % podjetja, ki se ukvarjajo z oskrbo z vodo, ravnanjem z odplakami in odpadki ter saniranjem okolja. Ostale dejavnosti, ki so zastopane v vzorcu so še gostinstvo, gradbeništvo, oskrba z električno energijo, promet in skladiščenje ter predelovalne dejavnosti.

3%11%

26%

6%9%

3%

42%

Delež podjetij v vzorcu glede na vrstoGOSTINSTVO    

GRADBENIŠTVO     

OSKRBA Z ELEKTRIČNO ENERGIJO,  PLINOM  IN PARO      

OSKRBA Z VODO, RAVNANJE Z ODPLAKAMI IN ODPADKI, SANIRANJE OKOLJAPREDELOVALNE DEJAVNOSTI    

PROMET IN SKLADIŠČENJE     

TRGOVINA, VZDRŽEVANJE  IN POPRAVILA MOTORNIH VOZIL                 

Slika 3: Delež podjetij glede na dejavnost podjetij.   

Deskriptivna statistika v Tabeli 3 prikazuje številske (min., max., povprečno vrednost in standardni odklon) značilnosti vzorca. Povprečna vrednost donosnosti sredstev (ROA) znaša 3,94 % in standardni odklon 6,75 %. To pomeni, da lahko vrednosti ROA odstopajo od povprečne vrednosti na obe strani za 6,75 %. Najmanjša vrednost (minimum) ROA, ki je zastopana v vzorcu znaša -29 %, največja (maksimum) pa 46 %.

S t r a n  | 61  

Krogotok denarja, ki smo ga v tem delu opredelili kot merilo za učinkovitost upravljanja obratnega kapitala ima povprečno vrednost -46 dni in standardni odklon 88 dni. Povprečna vrednost krogotoka denarja je rezultat vezave zalog, ki so vezane v povprečju 47 dni (std. odk. 45 dni), unovčenja terjatev, za katere podjetja potrebujejo v povprečju 73 dni (std. odk. 40 dni) in poravnavanje obveznosti, kjer podjetja v povprečju potrebujejo kar 166 dni (std. odk. 102 dni), da poravnajo svoje obveznosti. Sprva se zdi, da podjetja zelo racionalno zmanjšujejo dneve obračanja zalog in kratkoročnih terjatev v primerjavi s poravnavanjem kratkoročnih obveznosti, kar bi lahko pomenilo zelo učinkovito upravljanje z obratnim kapitalom, vendarle pa kot bomo videli kasneje temu ni tako ampak je povečanje dni poravnavanja obveznosti po našem mnenju lahko rezultat tudi likvidnostnih težav, ki jih imajo ta podjetja. Ker smo hoteli preizkusiti kako kratkoročna finančna zadolženost vpliva na ROA oziroma kako upravljanje obratnega kapitala vpliva na kratkoročno finančno zadolženost, smo vključili tudi to spremenljivko, merjeno kot smo opredelili že zgoraj. Povprečna vrednost kratkoročne zadolženosti znaša 0,261 s standardnim odklonom 0,236. Enako kot pri ostalih spremenljivkah lahko določimo vrednosti tudi za likvidnost, merjeno kot kratkoročni koeficient. Povprečna vrednost kratkoročnega koeficienta znaša 1,25 s standardnim odklonom 0,74. Največja povprečna vrednost koeficienta v vzorcu pa znaša 5,0.

 Tabela 3: Deskriptivna statistika celotnega vzorca.  

Enako kot za celoten vzorec veljajo iste značilnosti tudi, če podjetja razdelimo na majhna in srednja velika podjetja. V prvem primeru znaša povprečna vrednost krogotoka denarja -44 dni (std. odk. 88 dni) in v drugem primeru 48 dni (std. odk. 88 dni). Tako lahko sklepamo, da velikost podjetja (opredeljena po ZGD-ju) ne vpliva bistveno na značilnosti celotnega vzorca.

S t r a n  | 62  

 Tabela 4: Deskriptivna statistika vzorca majhnih podjetij.  

 

 Tabela 5: Deskriptivna statistika vzorca srednjih podjetij.   

Tudi pri vseh ostalih spremenljivkah ni bistvenih razlik med obema skupinama podjetij (majhna oz. velika). Podatki in povprečne vrednosti so dokaj identične in ne odstopajo bistveno med seboj.        

S t r a n  | 63  

6.7Kvantitativna analiza in interpretacija rezultatov  

Za kvantitativno analizo smo uporabili dve metodi. Najprej smo uporabili korelacijsko metodo (Pearsonov koeficient), kjer smo preverjali stopnjo povezanosti med posameznimi spremenljivkami. Primarni cilj je bil preverjati kako so posamezne spremenljivke povezane z donosnostjo ROA in na koncu z upravljanjem obratnega kapitala. Kasneje smo uporabili še regresijsko analizo, kjer smo preverjali kako neki nabor spremenljivk predvsem pa krogotok denarja kot merilo učinkovitosti obratnega kapitala vpliva na donosnost ROA. Za regresijsko analizo smo se odločili, ker bolj natančno opredeljuje povezanost in vpliv na odvisno spremenljivko.

6.7.1Pearsonov koeficient (interpretacija rezultatov)  Pearsonov koeficient smo uporabili z namenom ugotoviti povezanost med spremenljivkami kot sta recimo upravljanje obratnega kapitala (krogotok denarja) in donosnost ROA ter ugotoviti kakšen je medsebojni odnos med ostalimi spremenljivkami. Učinkovito upravljanje z obratnim kapitalom bi pomenilo večjo donosnost sredstev ROA, zato bi pričakovali, da bo Pearsonov koeficient med obema spremenljivkama negativen. Kar pomeni, krajše ko je obdobje, ki je potrebno za pretvorbo sredstev v denar, večja bi bila donosnost sredstev ROA. Vendar je v našem primeru Pearsonov koeficient med obema spremenljivkama 0,212 in kaže na sicer relativno šibko vendar pozitivno povezanost s p vrednostjo (0,000), ki pomeni, da je podatek statistično značilen pri tveganju manjšem od 1 %. Če je krogotok denarja merilo učinkovitosti upravljanja obratnega kapitala bi lahko podatek interpretirali tudi kot, večja ko je neučinkovitost obratnega kapitala boljša je donosnost sredstev ROA, kar je v popolnem nasprotju s teorijo in ostalimi študijami. Vendar če pogledamo povezanost ostalih spremenljivk bolj podrobno bomo lahko opazili, da gre v vzorcu za določeno specifičnost, ki po našem mnenju kaže na likvidnostne težave teh podjetij, ki se odraža predvsem v povečevanju dni poravnavanja obveznosti oziroma neplačevanju obveznosti ob zapadlosti. En podatek, ki kaže na to ugotovitev je povezanost med krogotokom denarja in dnevi poravnave kratkoročnih obveznosti, ki je statistično značilen, negativen in zelo močan (koef. -0,801). Zelo močna povezanost med spremenljivkama kaže na to, da imajo dnevi poravnave obveznosti zelo velik vpliv na krogotok denarja v primerjavi z ostalima spremenljivkama kot sta dnevi vezave zalog (koef. 0,171; p<1 %) in dnevi unovčenja terjatev (koef. 0,021; p>1 %). Sedaj bi glede na daljše poravnavanje

S t r a n  | 64  

obveznosti pričakovali, da imajo ta podjetja tudi večje likvidnostne težave, kar je iz povezanosti med spremenljivkama dni poravnavanja obveznosti in kratkoročnim koeficientom tudi mogoče razbrati. Pearsonov koeficient je srednje močan statistično značilen in negativen (-0,389; p<1 %). Še več, likvidnostne težave teh podjetij na nek način potrjuje tudi podatek, da se ta podjetja več kratkoročno zadolžujejo. Koeficient med obema spremenljivkama je srednje močan, statistično značilen in negativen (-0,332; p<1 %). Vse skupaj na koncu potrjuje tudi povezanost med likvidnostjo in donosnostjo ROA, kjer gre za srednje močno, statistično značilno in pozitivno povezanost (0,353; p<1 %). Kar pomeni, da dosegajo podjetja z likvidnostnimi težavami tudi manjšo donosnost sredstev. Glede na navedeno bi lahko dejali, da je krogotok denarja, ki odraža učinkovitost upravljanja obratnega kapitala v našem primeru nekoliko »popačen«, vsaj kar se korelacijske matrike tiče, ki se osredotoča zgolj na dve spremenljivke. Zato morda metoda s Pearsonovim koeficientom ni najbolj primerna in si bomo v nadaljevanju raje ogledali rezultate regresijske analize. Hipoteze bomo preverjali raje z metodo multiple linearne regresije, ki naj bi podala bolj natančne podatke o povezanosti med učinkovitostjo obratnega kapitala in donosnostjo sredstev ROA.   

 Tabela 6: Pearsonova analiza.

S t r a n  | 65  

6.7.2Regresijska analiza (interpretacija rezultatov)   

Potek regresijske analize smo zastavili v treh sklopih, kjer smo poizkušali odgovoriti predvsem na naslednja vprašanja;

1)Ali je linearna multipla regresija primerna za naš vzorec? 2)Ali je glede na enačbo linearne multiple regresije ta model koristen? 3)Testiranje in interpretacija koeficientov, če so za to izpolnjeni vsi pogoji.

Izvedli smo dva modela regresijske analize. Najprej smo izvedli prvi model, ki testira dejavnike, ki vplivajo na donosnost sredstev ROA. Ta Model 1 vključuje krogotok denarja. V drugem modelu (Model 2) pa smo krogotok denarja nadomestili z elementi krogotoka denarja (dni vezave zalog, dni unovčenja denarja, dni poravnave obveznosti) ostale spremenljivke so ostale nespremenjene.  

Če smo hoteli odgovoriti na prvo vprašanje ali je multipla linearna regresija primerna za naš vzorec, smo morali s pomočjo računalniškega programa SPSS najprej izrisati grafe, ki bi morda lahko potrdili, da gre za linearno povezanost med spremenljivkami. Za vsako neodvisno spremenljivko posebej smo izrisali graf, ki kaže na morebitno linearno povezanost, usmerjenost (pozitivno ali negativno), moč povezave (šibka ali močna) in morebitne obmejne vrednosti z odvisno spremenljivko donosnosti ROA. Na Sliki 9 lahko v vseh primerih sklepamo, da obstaja možnost linearne povezanosti ter da gre v vseh primerih za normalno porazdelitev vrednosti. R koeficient, ki kaže na močno odvisnost med spremenljivkama je najvišji pri spremenljivki EBIT (36,1 %), sledi ji spremenljivka likvidnosti (kratkoročni koeficient) z 12,5 % itd. Premica na grafu kaže na morebitno smer povezanosti med spremenljivkama. Če je usmerjena navzgor govorimo o pozitivni povezanosti med spremenljivkama, če je usmerjena navzdol pa o negativni. Pri vseh primerih ni opaziti obmejnih vrednosti, razen v primeru spremenljivk delež kratkoročnih sredstev in delež kratkoročnih obveznosti, kjer bi lahko dva primera kazala na obrobne vrednosti.

S t r a n  | 66  

  

   

  

S t r a n  | 67  

  

   

  

Slika 4: Grafični prikaz linearne regresije. Glede na izrisane grafe, ki na nek način potrjujejo linearno odvisnost med spremenljivkami, bi lahko na prvo vprašanje o primernosti vzorca in uporabi linearne multiple regresije s temi spremenljivkami, odgovorili z da.

S t r a n  | 68  

V nadaljevanju smo zato s pomočjo računalniškega programa SPSS izvedli še multiplo linearno regresijo. V Model 1 je bilo vključenih 8 neodvisnih spremenljivk in ena odvisna spremenljivka (ROA). Nobena od spremenljivk ni bila izključena, uporabili pa smo Enter metodo, ki pomeni, da smo vse spremenljivke na enkrat vključili v model. V Tabeli 7 si lahko ogledamo dobljene rezultate. Koeficient multiple linearne regresije nam pove spremembo vrednosti odvisne spremenljivke (ROA), če se vrednost neodvisne spremenljivke spremeni za enoto pri pogoju, da vrednosti ostalih neodvisnih spremenljivk ostanejo nespremenjene. Preden pa si pogledamo posamezne regresijske koeficiente pa je najprej potrebo nekaj reči še o samem regresijskem modelu. Če pogledamo tabelo, ki povzema celoten regresijski model lahko opazimo korelacijski koeficient (R=0,711), ki kaže na zelo močno linearno povezanost med donosnostjo sredstev ROA in ostalimi neodvisnimi spremenljivkami. Tudi determinacijski koeficient (R square) kaže na visoko vrednost (50,6 %) in pove kolikšen delež celotne variance je pojasnjene z variabilnostjo neodvisnih spremenljivk. Z Durbin-Watsonovim testom pa smo testirali še koreliranost rezidualov. Ker se vrednost dobljena z Durbin-Watsonovim testom giblje blizu 2, natančneje 1,948, lahko sklepamo, da model izpolnjuje predpostavko o nekoreliranosti rezidualov. Tudi tabela ANOVA oziroma F-test kaže, da obstaja med spremenljivkami linearna odvisnost. Pri multipli regresiji je F-test sicer identičen testiranju hipoteze: H0: a1=a2=a3=a4=a5=a6=a7=a8=0 H1: a1=a2=a3=a4=a5=a6=a7=a8≠0 Ničelno hipotezo zavrnemo, če je vsaj en ai≠0. V našem primeru je F=333,97 pri statističnem tveganju manjšem od 1 %, tako da ničelno hipotezo zavrnemo in s tem potrdimo drugo vprašanje, ki smo si ga zastavili na začetku, ali je model sploh koristen.

S t r a n  | 69  

  

  

  

  

 Tabela 7: Multipla linearna regresija Model 1.  

S t r a n  | 70  

Če sedaj pogledamo bolj podrobneje še rezultate t-testa in stopnje značilnosti za posamezne regresijske koeficiente lahko ugotovimo, da so vsi regresijski koeficienti značilno različni od nič in na stopnji značilnosti manjši od 1 %. Vsi ti rezultati kažejo na smiselnost uporabe regresijskega modela. Pri interpretaciji regresijskih koeficientov lahko opazimo, da je ta med odvisno spremenljivko (krogotok denarja) in donosnostjo sredstev ROA v primerjavi s Pearsonovim koeficientom sedaj postal negativen in statistično značilen pri p<1 %. To pomeni, če je podjetje učinkovito pri upravljanju z obratnim kapitalom lahko pričakuje tudi večjo donosnost ROA, kar je v skladu tako s teorijo kot ostalimi študijami. Sedaj, ko smo v model vpeljali še ostale spremenljivke, ki vplivajo na donosnost ROA, se je tudi povezanost med spremenljivkama v primerjavi s Prearsonovim koeficientom spremenila. Razlika med obema koeficientoma (Pearsonovim in regresijskim) po našem mnenju nastane predvsem zaradi bolj natančne regresijske analize, ki upošteva več dejavnikov hkrati medtem ko upošteva Pearsonov koeficient le soodvisnost dveh spremenljivk. Če nadaljujemo z interpretacijo rezultatov lahko opazimo, da podjetja, ki nimajo prevelikih likvidnostnih težav pričakujejo tudi večjo donosnost ROA. Koeficient je pozitiven in statistično značilen pri p<1 %. Ker ta podjetja nimajo težav z likvidnostjo, so tudi manj kratkoročno zadolžena, kar potrjuje negativna povezanost med ROA in kratkoročno finančno zadolženostjo, pri p<1 %. Vse skupaj je v skladu tako s teorijo kot ostalimi študijami. To bi lahko dejali tudi za naslednji dve spremenljivki, delež kratkoročnih sredstev in delež kratkoročnih obveznosti. Pozitiven koeficient deleža kratkoročnih sredstev kaže na negativno povezanost med stopnjo agresivnosti pri upravljanju z obratnim kapitalom in donosnostjo ROA. Če se delež kratkoročnih sredstev poveča, se agresivnost zmanjša in donosnost ROA poveča. Tudi negativni koeficient deleža kratkoročnih sredstev kaže na negativno povezanost med stopnjo agresivnosti in donosnostjo sredstev ROA. Večji ko je delež kratkoročnih obveznosti bolj agresivna je politika financiranja in s tem manjša donosnost sredstev ROA. Na kratko si sedaj lahko pogledamo tudi ostale dejavnike, ki vplivajo na donosnost ROA. Obe spremenljivki tako čisti prihodki od prodaje kot celotna sredstva sta negativno povezani z donosnostjo ROA, kar bi lahko po našem mnenju pomenilo tudi, da velikost, ki jo sicer po ZGD-ju merimo glede na velikost celotnih sredstev in skupnih prihodkov (če sta izpolnjena oba pogoja jih lahko na podlagi tega razdelimo v skupino majhnih ali velikih podjetij) negativno vpliva na donosnost ROA. Torej večje ko je podjetje manjša je donosnost ROA. Poslovni izid EBIT pa je po pričakovanjih s statistično značilnostjo pri p<1 % pozitivno povezan z donosnostjo ROA.

S t r a n  | 71  

V nadaljevanju si bomo ogledali še regresijski Model 2 (Slika 17) v katerega smo vključili namesto spremenljivke krogotoka denarja njegove elemente (dni vezave zalog, dni unovčenja terjatev, dni poravnave obveznosti). S tem smo testirali kako posamičen element v modelu vpliva na donosnost ROA. Kot lahko vidimo se je korelacijski koeficient R=72,4 % za malenkost izboljšal v primerjavi s prejšnjim modelom in kaže na še močnejšo linearno povezanost med spremenljivkami. Podobno je tudi z determinacijskim koeficientom, ki se je iz 50,6 % povečal na 52,5 %, kar pomeni za 1,9 % večji delež celotne variance pojasnjene z variabilnostjo neodvisnih spremenljivk. Iz rezultatov je mogoče razbrati, da podjetje lahko z učinkovitim upravljanjem z zalogami znatno vpliva na donosnost sredstev ROA. Hitreje ko je podjetje sposobno predelati in na koncu prodati svoje zaloge večji vpliv ima to na donosnost sredstev ROA. Povezanost med spremenljivkama je negativna in statistično značilna pri p<1 %. Podobno kot pri zalogah je tudi pri unovčenju terjatev. Hitreje ko podjetje unovči svoje terjatve, hitreje pride do denarnega toka, ki je potreben za poravnavanje tekočih obveznosti in morebitne nove investicije v kratkoročna sredstva, kar pozitivno vpliva na donosnost ROA. Koeficient je med obema spremenljivkama negativen in statistično značilen pri p<1 %. Medtem, ko so vse spremenljivke v Modelu 2 statistično značilne pri p<1 %, so dnevi poravnave obveznosti statistično značilne zgolj, če temu lahko tako rečemo pri p<5 %. Daljši ko so roki zapadlosti kratkoročnih obveznosti, večja je donosnost ROA. To pa je nekako v nasprotju z ostalimi študijami (Deloof 2001, str. 2) in sicer v našem primeru bolj donosna podjetja čakajo dlje preden plačajo svoje obveznosti.  

  

S t r a n  | 72  

  

  

  

 Tabela 8: Multipla linearna regresija Model 2.

S t r a n  | 73  

7SKLEP Glede na hipoteze, ki smo jih postavili na začetku, predvsem osnovna hipoteza H1, ki govori o negativni povezanosti med učinkovitim upravljanjem obratnega kapitala in donosnostjo ROA, je s pomočjo regresijske analize sprejeta. Učinkovitost obratnega kapitala pri malih in srednje velikih podjetjih v Sloveniji statistično značilno vpliva na donosnost ROA. Na ta način zavrnemo ničelno hipotezo H0. Podobno kot H1 lahko sprejmemo tudi hipoteze H3 in H4. Prva trdi, da podjetja, ki imajo likvidnostne težave v povprečju dosegajo manjšo donosnost sredstev ROA; ničelno hipotezo H0 zavrnemo. Če pa imajo mala in srednje velika podjetja v Sloveniji težave z likvidnostjo, se na drugi strani tudi več kratkoročno zadolžujejo (Pearsonov koeficient), kar negativno vpliva na donosnost sredstev ROA, saj dodatni stroški financiranja znižujejo donosnost ROA. S tem je sprejeta tudi četrta hipoteza H4; ničelna hipotezo H0 zavrnemo. Naslednja hipoteza H5, ki smo jo v okviru magistrskega dela tudi testirali in se nanaša na politiko obratnega kapitala, ki naj bi bila na nek način značilna za mala in srednje velika podjetja v Sloveniji, moramo zavrniti. Tako kot tudi ničelno hipotezo H0. Za mala in srednje velika podjetja v Sloveniji je značilna bolj konservativna politika obratnega kapitala. To pomeni, nižja ko je stopnja agresivnosti kratkoročnih sredstev višja je donosnost ROA, česar posledica se kaže tudi v bolj konservativnem financiranju. Ali z drugimi besedami, manj ko je investicij v kratkoročna sredstva, manjše so potrebe po financiranju le-teh, večja je donosnost ROA. Hipotezo H2, ki jo sicer nismo neposredno preverjali z regresijsko analizo in se nanaša na soodvisnost med učinkovitostjo obratnega kapitala (krogotok denarja) in kratkoročno zadolženostjo, moramo glede na Pearsonov koeficient (-0,317; p<1 %) ravno tako zavrniti. Vendar kot smo ugotovili že zgoraj Pearsonov koeficient upošteva le soodvisnost dveh spremenljivk in ne tudi ostalih dejavnikov, ki istočasno vplivajo na določeno spremenljivko. Zato je potrebno korelacijsko matriko interpretirati nekoliko širše. Torej, ker so dnevi poravnave kratkoročnih obveznosti čedalje daljši (povprečje 166 dni), pa po našem mnenju ne zaradi dobro izpogajanih rokov zapadlosti temveč zaradi likvidnostnih težav (-0,389; p<1 %), je to glavni razlog, da je tudi krogotok denarja štet v dnevih čedalje nižji, celo negativen (povprečje -45 dni). Daljši ko so dnevi poravnave obveznosti krajši je krogotok denarja, kar je na prvi pogled v skladu s vsesplošno teorijo, če le ta vrednost ne bi bila negativna oziroma ne bi imela učinke tudi na ostalo poslovanje. Zato je v našem primeru povezanost med učinkovitostjo upravljanja obratnega kapitala (krogotokom denarja) in kratkoročno zadolženostjo negativna (-0,317; p<1 %) in ne pozitivna kot je to zapisano v hipotezi H2.

S t r a n  | 74  

Če na kratko povzamemo ugotovitve je mogoče opaziti, da podjetja vendarle povečajo svojo donosnost, če učinkovito upravljajo z obratnim kapitalom in poskušajo držati vsak element na optimalni ravni.

S t r a n  | 75  

8VIRI  

1.Abel M. (2008). The impact of working capital management on cash holdings - A study of the adaption of liquidity strategies in a financial crisis [online]. Swedish University. Dostopno na: http://www.essays.se/essay/cba8851b91/ [15.02.2010].

2.Afza Talat in Nazir Sajid Mian (2007). Is it Better to be Aggressive or Conservative in Managing Working Capital? [online]. COMSATS Institute of Information Technology Dostopno na: https://editorialexpress.com/cgi-bin/conference/download.cgi?db_name=SERC2007&paper_id=107 [19.10.2009].

3.Anand Manoj in Gupta Chandra Prakash (2002). Working Capital Performance of Corporate India: An Empirical Survey for the Year 2000-2001 [online]. Management and accounting research, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=621103 [05.11.2009].

4.Barclay Michael J. in Smith Clifford W. (1995). The Maturity Structure of Corporate Debt [online]. Journal of finance, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=6205 [09.02.2010].

5.Bastič Majda (2006). Metode raziskovanja [online]. Univerza v Mariboru, EPF. Dostopno na: http://shrani.si/f/2J/WJ/1HkYy8qF/file.pdf [8.03.2010].

6.Bastos Rafael in Pindado Julio (2004). Trade Credit Policy: Theory and Empirical Evidence [online]. SSRN. Dostopno na: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=616681 [25.12.2009].

7.Benedik Barbara: Ugotavljanje uspešnosti podjetij z računovodskimi in finančnimi kazalniki. Magistrsko delo. Ljubljana: Ekonomska fakulteta. 2003. 96 str.

8.Bodt Eric, Lobez Frederic in Statinik Jean C. (2008). Trade Credit as a Signal of Quality [online]. Lille School of Management. Dostopna na: http://www.affi.asso.fr/uploads/Externe/77/CTR_FICHIER_342_1226349146.pdf [30.12.2009].

9.Brigham Eugene F. In Gapenski Louis C.: Financial management : theory and practice. 8th Edition. The Dryden Press : Harcourt Brace College Publishers, 1997, 1192 str.

10.Buchmann Patrick in Jung Udo (2008). Best-Practice Working Capital Management: Techniques for Optimizing Inventories, Receivables and Payables [online]. Dostopno na: http://www.qfinance.com/cash-flow-management-best-practice/best-practice-working-capital-management-techniques-for-optimiz [22.12.2009].

11.Caballero B. Sonia, García-Teruel Pedro. in Martínez-Solano Pedro (2009). Cash conversion cycle in SMEs [online]. Faculty of Economics and Business. Dostopno na: http://dialnet.unirioja.es/servlet/articulo?codigo=3049369 [26.02.2010].

S t r a n  | 76  

12.Cargal James M. (2002). The EOQ Inventory Formula [online]. Troy State University Montgomery. Dostopno na: http://www.google.si/search?hl=sl&source=hp&q=The+EOQ+Inventory+Formula&meta=&aq=f&aqi=&aql=&oq=&gs_rfai= [20.12.2009].

13.Couderc Nicolas (2005). Corporate cash holdings: financial determinants and consequences [online]. University of Paris. Dostopna na: http://www.univ-orleans.fr/deg/GDRecomofi/Activ/couderc_strasbg05.pdf [04.02.2010]

14.Deloof Marc (2001). Does Working Capital Management Affect Profitability of Belgian Firms? [online]. University of Antwerp, Econpapers. Dostopno na: http://econpapers.repec.org/paper/antwpaper/2001027.htm [19.10.2009].

15.Dittmar Amy, Mahrt-Smith Jan in Servaes Henri (2003). International corporate goverance and corporate cash holdings [online]. Journal of finance and quantitative analysis. Dostopno na: http://faculty.london.edu/hservaes/cash.pdf [05.02.2010].

16.Ferreira Miguel A. in Vilela Antonia S. (2003). Why Do Firms Hold Cash? Evidence from EMU Countries [on line]. SSRN. Dostopno na: http://www.papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=614002 [05.02.2010].

17.Gentry A. James, Vaidyanathan. R. in Hei Wai Lee (1990). A weighted cash conversion cycle [online]. BEBR. Dostopno na: http://www.docstoc.com/docs/13857817/A-Weighted-Cash-Conversion-Cycle [15.10.2010].

18.Jensen Michael C. (1986). Agency cost of free cash flow. Corporate finance and takeovers [online]. American Economic Review, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=99580 or doi:10.2139/ssrn.99580 [09.02.2010].

19.Lyroudi K. in Lazaridis J. (2000). The cash conversion cycle and liquidity analysis of the food industry in Greece [on line]. EFMA 2000 Athens, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=236175 or DOI: 10.2139/ssrn.236175 [31.10.2009].

20.McMillan John in Woodruff Christopher M. (1999). Interfirm Relationships and Informal Credit in Vietnam [online]. SSRN Dostopna na: http://ssrn.com/abstract=87477 or doi:10.2139/ssrn.87477 [30.12.2009].

21.Milfelner Borut, Mumel Damijan in Snoj Boris (2006). Metaanaliza dveh pristopov k raziskovanju kompleksnih marketinških problemov [online]. Univerza v Mariboru, EPF, Revija Naše gospodarstvo. Dostopno na: http://www.britannica.com/bps/additionalcontent/18/23426370/METAANALIZA-DVEH-PRISTOPOV-K-RAZISKOVANJU-KOMPLEKSNIH-MARKETINKIH-PROBLEMOV [12.03.2010]

22.Myers Stewart in Majluf Nicholas S. (1984). Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have [online]. Journal of Financial. Dostopno na:

S t r a n  | 77  

http://dspace.mit.edu/bitstream/handle/1721.1/2068/SWP-1523-15376412.pdf?sequence=1 [09.02.2010]

23.Nilsen Jeffrey (2002). Trade credit and the bank lending channel [online]. Journal of Money, SSRN. Dostopna na: http://ssrn.com/abstract=762468 [03.01.2010]

24.Nobanee Haitham (2009). Working capital management and firm's profitability: an optimal cash conversion cycle [on line]. The Hashemite University, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=1471230 [15.02.2010].

25.Nobanee Haitham in Hajjar Al Maryam (2009). A Note on Working Capital Management and Corporate Profitability of Japanese Firms [online]. The Hashemite University, SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=1433243 [16.10.2009].

26.Petersen Mitchel A. in Rajan Raghuram G. (1997). Trade Credit: Theories and Evidence [online]. SSRN. Dostopno na: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=225540 [03.01.2010].

27.Piasecki Dave (2009). Optimizing Economic Order Quantity (EOQ) [online]. Dostopno na: http://www.inventoryops.com/economic_order_quantity.htm [11.12.2009].

28.Raheman Abdul in Naser Mohamed (2007). Working Capital Management And Profitability – Case Of Pakistani Firms [online]. International Review of Business Research Papers. Dostopno na: http://www.bizresearchpapers.com/Paper%2019.pdf [16.10.2009].

29.Roncagli Blaise in Bathala Chenchu (2008). Determinants of cash holdings in small firms [online]. Dostopno na: http://www.fma.org/Texas/Papers/BathalanRoncagli_CashHoldingsPaper01142008.pdf [05.10.2010]

30.Samiloglu S. In Demirgunes K. (2008). The effect of working capital management of firm Profitability: Evidence from Turkey [online]. The International Journal of applied Economics and finance. Dostopno na: http://scialert.net/abstract/?doi=ijaef.2008.44.50 [16.10.2009].

31.Sen Mehmet in Oruc Eda (2009). Relationship between Efficiency Level of Working Capital Management and Return on Total Assets in Ise [online]. International Journal of Business and Management. Available: http://www.ccsenet.org/journal/index.php/ijbm/article/view/2544/3495 [15.10.2009].

32.Solano-Martinez Pedro in Terual-Garcia J. Pedro (2006). Effects of working capital management on SME profitability [online]. SSRN. Dostopno na: http://ssrn.com/abstract=894865 [16.10.2009].

33.SRS 2006 [online]. Slovenski inštitut za revizijo. Dostopno na: http://www.si-revizija.si/publikacije/index.php [02.11.2009].

S t r a n  | 78  

34.Turk Ivan et al.: Finančno računovodstvo. Ljubljana: Zveza računovodij. finančnikov in revizorjev Slovenije. 1999, 841 str.

35.Weinraub Herbert J. in Visscher Sue (1998). Industry practice relating to aggressive conservative working capital policies [online]. Journal of Financial and Strategic Decisions. Dostopno na: http://www.studyfinance.com/jfsd/pdffiles/v11n2/weinraub.pdf [18.02.2010].

36.Weiss Monika (2009). Kako preprečiti propadanje malih podjetij. Časnik Finance, [online]. Dostopno na: http://www.finance.si/234072/Kako-prepre%E8iti-propadanje-malih-podjetij [05.01.2009].

37.Zariyawati M. A., Annuar M. N. in Rahim A.S. (2007). Effect of working capital management on profitability of firms in malaysia [online]. Univeristy Putra Malaysia .Dostopno na: http://www.google.si/search?hl=sl&source=hp&q=EFFECT+OF+WORKING+CAPITAL+MANAGEMENT+ON+PROFITABILITY+OF+FIRMS+IN+MALAYSIA&meta=&aq=f&oq= [26.02.2010].

S t r a n  | 79  

ŽIVLJENJEPIS

1.Izobrazba

1998 - Gimnazijski maturant Novo mesto

2002 - diplomiral na Visoki šoli za upravljanje in poslovanje z naslovom diplomske naloge: Ocena poslovanja Splošne bolnišnice Novo mesto v letih 1998-2000.

2005 - zaključil specialistični študij na Ekonomsko-poslovni fakulteti Maribor z

naslovom specialističnega dela: Dejavniki optimalne kapitalske strukture malega in srednje velikega podjetja v Sloveniji.

Absolvent magistrskega bolonjskega študija na Ekonomsko-poslovni fakulteti Maribor, smer Računovodstvo, revizija in davščine.

2.Udeležba na seminarjih

Novosti pri obračunavanju davka na dodano vrednost (udeležba leta 2005)

Problem transfernih cene med povezanimi osebami (udeležba leta 2006)

3.Delavne izkušnje

2005 - opravljeno pripravništvo v podjetju Akripol d.d. Trebnje

2006 - opravljal delo Samostojnega računovodsko-finančnega referenta v podjetju Akripol d.d. Trebnje

2007 – opravljal delo Strokovnega sodelavca v oddelku financ-kontrolinga in analiz v podjetju Unilever Slovenija d.o.o.

2008 – opravlja delo Strokovnega sodelavca v oddelku financ-kontrolinga in analiz v podjetju Prodis Slovenija d.o.o.