too much of a good thing: Хайман Мински, Нассим Талеб и проблема...

Too much of a good thing: Хайман Мински, Нассим Талеб и проблема чрезмерной стабильности

Павел Ильяшенко управляющий активами КУА «КИНТО»конференція “Інтеграція України у європейський та світовий фінансовий простір”, м. Львів 11-13 червня 2014 року

… или может ли стремление к финансовой стабильности сделать экономическую систему нестабильной

стр. 2Too much of a good thing: Хайман Мински, Нассим Талеб и проблема чрезмерной стабильности

Важность идеий практики vs. теоретики

конференція “Інтеграція України у європейський та світовий фінансовий простір”, м. Львів 11-13 червня 2014 року

Lawrence Peter "Yogi" Berra (born May 12, 1925)

«In theory there is no difference between theory and practice. In practice there is».

«Baseball is ninety percent mental and the other half is physical».

На практике мы иногда пользуемся идеями, которые еще не получили теоретическое обоснование.

На практике мы вынуждены совмещать несовмещаемое и работать одновременно с двумя идеями, которые могут противоречить друг другу.


Структура презентации


Риски развивающихся стран (ребалансировка Китая)

Риски для финансовой стабильности Украины(волатильность экспорта)

Выбор режима монетарной политики для сглаживания рисков (фиксированный vs. плавающий валютный курс)

Макроекономічна стійкість в контексті сучасних ризиків країн EMERGING MARKETS та макропруденційна регуляторна політика


Как экономическая волатильность влияет на экономический рост

Идея: чрезмерная экономическая стабильность негативно влияет на финансовую стабильность

От идеи к гипотезе: проблемы и попытка формирования исследовательской программы


Ребалансировка Китая: неизбежность и риски


ГонконгРоссия

Китай (2009)Сингапур

Китай (2013)Италия

ВеликобританияЯпония

Китай (2017)Франция

10 20 30 40

Жилая площадь на человека

Испания (2006)Тайланд (1991)

Китай (2012)Кипр (2008)

Япония (1973)Корея (1980)

Франция (1980)Германия (1994)Финлндия (1990)

Италия (1981)Мексика (2008)

Исландия (2007)Дания (2006)

США (2005)Бельгия (1980)Тайвань (1980)

4% 8% 12%

Пик инвестиций к ВВП

Инвестиции в строительство жилой недвижимости

1980

1981

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%Инвестиции к ВВП

ИндонезияМалайзияТайландКитайКитай (прогноз*)


Влияние на Украину: экспорт и валютный курс


Цемент

Уголь

Сталь

Цинк

Медь

Никель

Соя

Курятина

Говядина

0% 25% 50%

Китай: доля мирового потребления ресурсов

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

Потребление стали в Китае, % г/г

2010 2011 2012 2013-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

Цены на сырье в Китае и украиснкий экспорт,

изменение год к году

РудаСтальУкраиснкий экспорт, 3-м среднее

Даже если влияние Китая на сырьевой рынок снижается по мере ребалансировки, финансовые риски («жесткая посадка») остаются. Следовательно, нам в Украине следует готовиться к шокам.

Как лучше готовиться к шокам: накопить резервы для интервенций на и буфера на случай закрытия рынков заимствования (фиксированный курс ) или способствовать формированию глубокого валютного рынка для хеджирования рисков (гибкий курс)?

стр. 6

Что мы знаем о влиянии стресса на рост?


«Volatility and growth» Hnatkovska, Loayza (2003)


«For countries with relatively low levels of financial development, exchange rate volatility generally reduces growth, whereas for financially advanced countries, there is no significant effect». «Exchange rate volatility and productivity growth» Aghion, Bacchetta, Ranciere, Rogoff (2006)

стр. 7

В мире нелинейных U-shaped зависимостей


..например, между глубиной развития (проникновения) финансового рынка и влиянием на экономический рост и макроэкономическую волатильность связь не линейна: рост долга частного сектора до 100% от ВВП имеет позитивное влияние, свыше 100% от ВВП – негативное.


«Revisiting the Link Between Finance and Macroeconomic Volatility», Dabla-Norris, Srivisal (2013)

Marginal effect of Private Credit on Final Consumption Volatility

«Too Much Finance?» Arcand, Berkes, Panizza (2012)

Marginal effect of Private Credit on Economic Growth


Продолжая логику снижающегося маржинального эффекта


Закон убывающей предельной полезности справедлив, видимо, для всех процессов и явлений. Яркий пример: убывающая предельная полезность информации для принятия решений.

Financial Stability

Macro

econ

om

ic V

ola

tility

Интуитивная версия: чем больше, тем лучше

Financial Stability

Macro

econ

om

ic V

ola

tility

Альтернативная версия: слишком много - плохо


Хайман Мински: Stability brings Instability


[S]uccess breeds a disregard of the possibility of failure; the absence of serious financial difficulties over a substantial period of time leads to the development of a euphoric economy in which the increasing short-term financing of long positions becomes a normal way of life.”


Нассим Талеб: антихрупкость (antifragility)


поведение системы с ограниченной волатильностью

«Антихрупкость»: способность системы становиться сильнее в ответ на стресс. Например, иммунная система лишенная источников стресса будет ослаблена и не способна выдержать удар.


Признание регуляторами


«The Great Moderation led too many (including policymakers and regulators) to understate macroeconomic risk, ignore, in particular, tail risks, and take positions (and relax rules)—from leverage to foreign currency exposure, which turned out to be much riskier after the fact».

«Rethinking Macroeconomic Policy»Blanchard, Dell’Ariccia, Mauro (2010)


От идеи к гипотезе: проблемы определений


Зависимая переменная: что такое финансовая стабильность?

= способность системы абсорбировать шоки = = «фитнес» + понимание предела возможного

Независимая переменная: о какой волатильности мы говорим?

• какие переменные (в т.ч. Непрямые, например: горизонт инвестиционного планирования)

• как измерять (стандартное отклонение?)• за какой период


От идее к гипотезе: временной фактор


Использование идеи в разных временных рамках может приводить к противоречащим результатам. Например, одна страна может находиться одновременно на разных конца кривой. Стремление к оптимальной точке в таком случае будет подразумевать разные, но не обязательно противоположные рецепты.

Financial Stability

Macro

econ

om

ic V

ola

tility

Украина: долгосрочный период

Украина: краткосрочный период

Долгосрочный период: периодические потрясения -- короткий горизонт планирования –спекулятивные финансы

Краткосрочный период: фиксированный валютный курс --рост чувствительности агентов к колебаниям – увеличение масштаба будущих колебаний


От идее к гипотезе: наброски исследовательской программы - разведка


Поведенческая экономика:

Связь между продолжительностью периода и соответствующем изменении представлений о будущем (есть/нет связь, линейность связи, др. параметры). Например, частичная репликация «Investment Behavior and the Negative Side of Emotion» Shiv, Loewenstein, Bechara, Damasio (2005), но в связке не страх – инвестиционные решения, а продолжительность выигрышей – чувствительность к изменению вероятностей.

Макроэкономика:

Частичная репликация «Volatility and growth» Hnatkovska, Loayza (2003), но влияние волатильности не на рост ВВП, а на индикаторы финансовой стабильности.


В завершение: историческое отступление о вероятностях, воле к жизни зарождении идей


• Его мать дважды пыталась сделать аборт, когда была беременна

• После рождения, его «случайно забыли» в ванной с горячим вином

• На первом году жизни он, его братья и няня заболели чумой. Выжил только Джероламо

Gerolamo Cardano 1501 – 1576

автор более 200 работ: медицина, математика,

физика, философия

…..

Врач, исследователь, но более всего успешный азартный игрок Джероламо стал автором первой в истории книги о вероятностях и азартных играх «Liber de ludo aleae» (Book on Games of Chance), написанной в 1564, но опубликованной в 1663 году.

стр. 16

Спасибо за внимание

Контакты:

Email: [email protected] [email protected]

Facebook: facebook.com/pavlo.illashenko

Blog: econoblog.com.ua

Blog: RationalEconomics.net

mailto:[email protected]

mailto:[email protected]

https://www.facebook.com/pavlo.illashenko

https://www.facebook.com/pavlo.illashenko

http://econoblog.com.ua/

http://rationaleconomics.net/

too much of a good thing: Хайман Мински, Нассим Талеб и проблема...

Economy & Finance