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Alejandro Reyes G.
BBVA Research
Octubre de 2017
Panel: Mercados financieros y
calificación crediticia de Colombia Seminario Macroeconómico ANIF-FEDESARROLLO
La recuperación económica global se estabiliza sin amenazas
inflacionarias ni deflacionarias entre los desarrollados
2
EE.UU. y Eurozona: salarios (%, a/a)
Fuente: BBVA Research
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4T
09
1T
10
2T
10
3T
10
4T
10
1T
11
2T
11
3T
11
4T
11
1T
12
2T
12
3T
12
4T
12
1T
13
2T
13
3T
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4T
13
1T
14
2T
14
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14
4T
14
1T
15
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15
3T
15
4T
15
1T
16
2T
16
3T
16
4T
16
1T
17
2T
17
Eurozona EE.UU.
Promedio EEUU 1993-2017
Promedio Eurozona1996-2017
0,4
0,6
0,8
1,0
1,2
dic
-12
jun-1
3
dic
-13
jun-1
4
dic
-14
jun-1
5
dic
-15
jun-1
6
dic
-16
jun-1
7
dic
-17
IC 20% IC 40%
IC 60% Estimacion de crecimiento
Media periodo
Crecimiento del PIB mundial (%, t/t)
Bancos centrales avanzan hacia una normalización muy gradual
3
FED
BCE
Normalización del
balance a partir de
octubre y próxima subida
de tipos de interés en
diciembre, con dos
adicionales en 2018
Reducción de compras
de deuda para 2018,
pero no se esperan
subidas de tipos antes de
mediados de 2019
• En EE.UU., por la moderación de la
inflación y el cambio esperado en el
FOMC en 2018
• En la Eurozona, sesgo hacia un
tapering más gradual (fortaleza del
euro) y un retraso del ciclo de subidas
de tipos (baja inflación)
Incertidumbre alta:
(p)
Reducciones de liquidez global no se verán antes de 2T18,
mientras que esperamos nuevos incrementos de tasas en EE.UU.
4 Fuente: BBVA Research y Bloomberg
Hoja de Balance de la FED y el BCE (cambios mensuales, en USDbn)
Tasas de Interés esperadas de la FED (%)
1.00
1.25
1.50
1.75
2.00
2.25
2.50
2.75
3.00
Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19
Fed Fund futures, actuales Fed Fund futures (septiembre)
BBVA, pronóstico (banda superior) Fed DOTS (mediana), banda sup
-150
-100
-50
0
50
100
150
200
250
300
350
en
e-1
5
ab
r-1
5
jul-1
5
oct-
15
en
e-1
6
ab
r-1
6
jul-1
6
oct-
16
en
e-1
7
ab
r-1
7
jul-17
oct-
17
en
e-1
8
ab
r-1
8
jul-1
8
oct-
18
en
e-1
9
ab
r-1
9
jul-1
9
oct-
19
FED ECB Total
Apoyado en un ciclo de normalización lento, las condiciones
financieras siguen laxas.
Fuente: BBVA Research con datos de DANE, * Suma ponderada de un rendimiento de bonos de corto plazo, un rendimiento corporativo a largo plazo, el tipo de cambio y una variable
del mercado bursátil. El rendimiento corporativo se ha medido como la suma de la tasa swap a 10 años y del diferencial de canje de riesgo de crédito de 10 años(CDX)
5
Comparación de ciclos de subidas de la FED (acumulación en puntos porcentuales)
99
99
100
100
101
101
102
oct-
15
dic
-15
feb-1
6
ab
r-1
6
jun-1
6
ag
o-1
6
oct-
16
dic
-16
feb-1
7
ab
r-1
7
jun-1
7
ag
o-1
7
oct-
17
Goldman Sachs Financial Conditions Index
Índice de condiciones financieras* (valor bajos indican condiciones laxas)
mar-88
dic-86
feb-94
jun-99
jun-04
dic-15
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10111213141516171819202122
meses después del inicio del ciclo de subidas
Manteniendo apetito por mercados emergentes, aun cuando
tiende a reducirse paulatinamente
6 Fuente: BBVA Research y Bloomberg
Pre
fere
ncia
po
r
desarr
ollad
os
Pre
fere
ncia
po
r
em
erg
en
tes
Indicador de relocalización regional de activos (desviación estandar respecto a la media histórica)
-1,25
-1,00
-0,75
-0,50
-0,25
0,00
0,25
0,50
0,75
1,00
1,25
ma
r-1
5
jun-1
5
sep-1
5
dic
-15
ma
r-1
6
jun-1
6
sep-1
6
dic
-16
ma
r-1
7
jun-1
7
sep-1
7
12.436
4.419
5.856
-2.000
0
2.000
4.000
6.000
8.000
10.000
12.000
14.000
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
USD millones
2014 2015 2016 2017
Total año
Entradas netas de portafolio (extranjeros) (USD millones)
(p)
Nuestro modelo ARITES sugiere que dado el contexto, los TES a
10 años pueden presentar una desvalorización
Fuente: BBVA Research, Bloomberg 7
Tasas TES v.s. determinantes (%, modelo ARITES)
0,0
50,0
100,0
150,0
200,0
250,0
300,0
0,00
1,00
2,00
3,00
4,00
5,00
6,00
7,00
8,00
9,00
sep-1
6
no
v-1
6
en
e-1
7
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r-1
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y-1
7
jul-17
sep-1
7
no
v-1
7
en
e-1
8
ma
r-1
8
ma
y-1
8
jul-18
sep-1
8
no
v-1
8
en
e-1
9
ma
r-1
9
ma
y-1
9
jul-19
sep-1
9
TES 10 años TPM US 10y EMBI (derecho)
+74
-50
+58
+63
Las mayores tasas de la FED en los
próximos 2 años, en conjunto con un
escenario de reducción del balance
apuntan a un incremento del EMBI y de las
tasas de los tesoros a 10 años.
El espacio para reducciones de tasas
amortigua en parte el escenario alcista
(vinculado también a una reducción
esperada en la inflación)
Así, los TES de referencia a 10 años
presentan presiones de mediano plazo
alcistas.
En el corto plazo, las rebajas del Banco
Central en tasa y la favorable inflación
podrían dominar los efectos alcistas y
habría algo de espacio de valorización
marginal.
Calificación
Soberana
Los mercados ya descuentan una calificación un escalón menor al
actual, aun en grado de inversión
Fuente: BBVA Research con datos de DANE, * Suma ponderada de un rendimiento de bonos de corto plazo, un rendimiento corporativo a largo plazo, el tipo de cambio y una variable
del mercado bursátil. El rendimiento corporativo se ha medido como la suma de la tasa swap a 10 años y del diferencial de canje de riesgo de crédito de 10 años(CDX)
9
Países BBB, cambio en tasas y CDS (Cambio en tasas en dólares y CDS entre 2013 y 2017)
Deuda a PIB e Intereses a Ingresos (países seleccionados)
IND(BBB-)
TAI(BBB+)
FIL(BBB)
URU(BBB)
COL(BBB)
SUD(BBB-)
IND(BBB-)
HUN(BBB-)
0
8
16
24
32
0 20 40 60 80
Car
ga d
e in
tere
ses(
Inte
rese
s/In
gre
sos.
%)
Carga de deuda (% del PIB)
Italia
Colombia
Uruguay
Panamá
Filipinas
Promedio
-2
-1,8
-1,6
-1,4
-1,2
-1
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
-100 -80 -60 -40 -20 0
Cam
bio
en
Tas
a e
n d
óla
res
Cambio en CDS
¿Por qué no han
rebajado la
calificación aún?
14,5 14,0 14,716,4
14,9 15,3 15,8 16,2 15,9 15,2 14,7 14,5 14,0
0,7 1,0 1,41,3 1,5 1,5
3,6 3,7 3,2
3,0
2,7 2,7 2,62,3 2,2 2,6 2,9 3,0 3,0
18,1 17,7 17,9
19,4
17,6 18,0 18,419,2 19,1 19,2 18,9 19,0 18,5
0
5
10
15
20
25
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Intereses
Transferencias para ICBF, SENA y Salud
Funcionamiento e Inversión sin CREE
Ha habido mensajes y acciones positivos
Fuente: Ministerio de Hacienda 11
Gastos del Gobierno Nacional Central (% del PIB)
Ingresos del Gobierno Nacional Central (% del PIB)
13,3 13,5 14,112,5 12,9 13,6 13,5 13,6 14,1 15,0 14,8
1,4 1,51,5
2,80,9
1,6 2,6 3,3 2,6 1,1 0,114,7 15,0
15,6 15,3
13,8
15,216,1
16,9 16,7 16,114,9
0
5
10
15
20
25
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Ingresos diferentes a petroleros Ingresos petroleros
Reducción de gasto , reformas tributarias y una propuesta de presupuesto austero
(p) (p)
Pero ha habido también algunos temas menos asertivos
Proyecciones crecimiento del PIB (%)
Fuente: BBVA Research, Ministerio de Hacienda y Latinfocus 12
1,5
2,0
2,3
3,3
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
2017 2018 2019 2020
Min - Máx Media Media 3 meses BBVA Gobierno
El pronóstico del gobierno se encuentra por encima de la media de analistas en todo
momento
Ampliación del
déficit fiscal: 3,3% a 3,6% 17
y 2,7% a 3,1% 18
Dentro de la Regla
También ha ayudado la reducción en el déficit en cuenta
corriente
Déficit en cuenta corriente (USD miles de millones, %)
Fuente: BBVA Research con datos del Ministerio de Hacienda y proyecciones del Gobierno 13
12,3
19,4 18,8
12,5 12,4 11,7
-8
-4
0
4
8
12
16
20
24
2013 2014 2015 2016 2017 2018
Balanza comercial Balanza de servicios Ingreso primario Ingreso secundario Déficit en cuenta corriente
Déficit en cuenta corriente (% del PIB)
3,2 5,1 6,4 4,4 4,0 3,6
(p) (p)
Consideraciones Finales
Los mercados descuentan una rebaja de un escalón en la calificación.
En cualquier caso se mantendría el grado de inversión
Ha habido esfuerzos importantes del gobierno por mantener la
calificación, aun cuando también ha habido algunas acciones menos
positivas
La corrección en el déficit en cuenta corriente ha sido sustancial para
reducir la vulnerabilidad de la economía y evitar a su vez una reducción
de calificación
La ventana para la reducción en la calificación (de un escalón) esta
abierta, es de singular importancia la responsabilidad fiscal,
especialmente en la carrera electoral que viene adelante.
Situación Colombia 2T17
Este informe ha sido elaborado por la Unidad de Colombia
Economista Jefe de Colombia Juana Téllez
+57 347 16 00
BBVA-Research Jorge Sicilia Serrano
Análisis Macroeconómico
Rafael Doménech
Escenarios Económicos Globales
Miguel Jiménez
Mercados Financieros Globales
Sonsoles Castillo
Modelización y Análisis de Largo
Plazo Global
Julián Cubero
Innovación y Procesos
Oscar de las Peñas
Sistemas Financieros y Regulación
Santiago Fernández de Lis
Coordinación entre Países
Olga Cerqueira
Regulación Digital
Álvaro Martín
Regulación
María Abascal
Sistemas Financieros
Ana Rubio
Inclusión Financiera
David Tuesta
España y Portugal
Miguel Cardoso
Estados Unidos
Nathaniel Karp
México
Carlos Serrano
Oriente Medio, Asia y
Geopolítica
Álvaro Ortiz
Turquía
Álvaro Ortiz
Asia
Le Xia
América del Sur
Juan Manuel Ruiz
Argentina
Gloria Sorensen
Chile
Jorge Selaive
Colombia
Juana Téllez
Perú
Hugo Perea
Venezuela
Julio Pineda
Fabián García
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Mauricio Hernández
+57 347 16 00
María Claudia Llanes
+57 347 16 00
Alejandro Reyes
+57 347 16 00
Diego Felipe Suarez
+57 347 16 00
Estudiante en práctica
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Situación Colombia 2T17
Aviso Legal
Situación Colombia 2T17
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