Οικονομικό Δελτίο 43 · 2019. 9. 12. · Τεύχος 43 Οικονοµικό...

IOYΛ ΙΟΣ2016

ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ΔΕΛΤΙΟΤΕΥΧΟΣ 43

ΔΕ

ΚΕ

ΜΒ

ΡΙΟ

Σ 2

01

5Ο

ΙΚΟ

ΝΟ

ΜΙΚ

Ο Δ

ΕΛ

ΤΙΟ

ΤΕ

ΥΧ

ΟΣ

42

ΤΡ

ΑΠ

ΕΖ

Α Τ

ΗΣ Ε

ΛΛ

ΑΔΟ

Σ

ΕΥΡ

ΩΣΥΣ

ΤΗΜ

Α

ESOFYLO_OikDeltio43: 1 7/19/16 8:37 AM 2

ΙΟΣ201

ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ∆ΕΛΤΙΟΤΕΥΧΟΣ 4


TTPPAAΠΠEEZZAA TTHHΣΣ EEΛΛΛΛAA∆∆OOΣΣEλευθ. Bενιζέλου 21102 50 Aθήνα

www.bankofgreece.gr

∆ιεύθυνση Oικονοµικής Ανάλυσης και Mελετών - ΓραµµατείαTηλ. +30 210 320 2393Fax +30 210 323 3025

Tυπώθηκε στοΊδρυµα Eκτύπωσης Tραπεζογραµµατίων και Aξιώντης Tράπεζας της Eλλάδος

ISSN 1105 - 8544


ΠΕΡ Ι ΕΧΟΜΕΝΑ ΟΙ ΠΡΟΣ∆ΙΟΡΙΣΤΙΚΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΤΗΣ ΕΞΩΣΤΡΕΦΕΙΑΣ ΤΩΝ ΝΕΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ 7Νίκος ΒέτταςΙωάννης ΓιωτόπουλοςΕυαγγελία ΒαλαβανιώτηSvetoslav Danchev

Η ΜΕΤΑΒΑΣΗ ΣΤΗ ΝΕΑ ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓΙΑ ΚΑΤΑΡΤΙΣΗΣ ΤΟΥ ΙΣΟΖΥΓΙΟΥ ΠΛΗΡΩΜΩΝ – BPM6 21Στυλιανή ΜπέλληΚωνσταντίνα Μπακινέζου

ΦΥΓΗ ΑΝΘΡΩΠΙΝΟΥ ΚΕΦΑΛΑΙΟΥ: Η ΣΥΓΧΡΟΝΗ ΤΑΣΗ ΜΕΤΑΝΑΣΤΕΥΣΗΣ ΤΩΝ ΕΛΛΗΝΩΝ ΣΤΑ ΧΡΟΝΙΑ ΤΗΣ ΚΡΙΣΗΣ 33Σοφία Λαζαρέτου

ΚΕΦΑΛΑΙΑΚΗ ΕΝΙΣΧΥΣΗ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ:ΑΝAΓΚΑΙΑ ΑΛΛΑ MH ΙΚΑΝΗ ΣΥΝΘΗΚΗ ΓΙΑ ΤΗ ∆ΑΝΕΙΟ∆ΟΤΗΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ 59Φαίδων Καλφάογλου

∆ΟΚΙΜΙΑ ΕΡΓΑΣΙΑΣ(Ιανουάριος – Ιούνιος 2016) 85

ΚΑΤAΛΟΓΟΣ AΡΘΡΩΝ ΠΟΥ ∆ΗΜΟΣΙΕYΘΗΚΑΝ ΣΕ ΠΡΟΗΓΟYΜΕΝΑ ΤΕYΧΗ ΤΟΥ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟY∆ΕΛΤIΟΥ 91


Τεύχος 43Οικονοµικό ∆ελτίοΙούλιος 20166


43Οικονοµικό ∆ελτίο

Ιούλιος 2016 7

1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Η εξαγωγική δραστηριότητα αποτελεί ένασηµαντικό στοιχείο της λειτουργίας τωνµικρών και των νέων επιχειρήσεων, που τουςεπιτρέπει να δηµιουργήσουν αξία, να ανα-πτυχθούν, όπως και να έχουν πρόσβαση σενέα γνώση και τεχνολογίες (Yeoh 2004). Ηδηµιουργία νέων επιχειρήσεων µε εξαγωγικόπροσανατολισµό αποτελεί πλέον ένα κρίσιµοζήτηµα επιχειρηµατικότητας που έχει προ-σελκύσει το ενδιαφέρον της ακαδηµαϊκής κοι-νότητας και των διαµορφωτών πολιτικής στηνΕλλάδα, καθώς συµβάλλει στην παραγωγικήανασυγκρότηση της χώρας, στη βελτίωση τηςανταγωνιστικότητας της ελληνικής οικονοµίαςκαι γενικότερα στην οικονοµική ανάπτυξη.Άλλωστε, έχει γίνει πλέον σαφές ότι το “νέοαναπτυξιακό πρότυπο” της χώρας πρέπει ναεκφράζεται από την υψηλότερη σχετική συµ-µετοχή των εξαγωγών στο εθνικό προϊόν.

Γενικότερα, σε µια εποχή που χαρακτηρίζεταιαπό αυξανόµενη παγκοσµιοποίηση και όπου οδιεθνής ανταγωνισµός γίνεται ολοένα και πιοέντονος, οι νέες επιχειρήσεις χρειάζεται ναακολουθήσουν στρατηγικές διεθνοποίησης καιεξωστρέφειας προκειµένου να ανταποκριθούνεπιτυχώς, να είναι µεσοπρόθεσµα βιώσιµες καινα αξιοποιήσουν ευκαιρίες για διείσδυση σεαγορές εκτός των συνόρων (Porter 1986, 1990).

Ειδικά τα τελευταία έτη, η ραγδαία τεχνολο-γική εξέλιξη, η ευρεία διάχυση των Τεχνολο-

γιών Πληροφορικής και Επικοινωνιών (ΤΠΕ)και η ψηφιακή ανάπτυξη επιτρέπουν την ανά-δειξη και παρουσία νέων επιχειρήσεων µεεξωστρεφή χαρακτήρα (Oviatt and McDougall1994). Με άλλα λόγια, η εξάπλωση του διαδι-κτύου και η ραγδαία ανάπτυξη του ηλεκτρονι-κού εµπορίου φαίνεται ότι δηµιουργούν σηµα-ντικές ευκαιρίες για τη διείσδυση και εδραί-ωση νέων επιχειρήσεων σε αγορές εκτός τωνσυνόρων, καθώς παρέχουν µοναδικούς, απο-δοτικούς και εναλλακτικούς διαύλους για τηνπροσέγγιση πελατών σε παγκόσµιο επίπεδο.

Ενδεικτικά, οι McDougall et al. (1994) και οιOviatt and McDougall (2005) διατύπωσαν έναθεωρητικό υπόβαθρο, σύµφωνα µε το οποίο οινέες επιχειρήσεις µε διεθνή προσανατολισµόέχουν την ικανότητα να εντοπίζουν ευκαιρίεςστο εξωτερικό, είναι σε ετοιµότητα να συν-δυάσουν πόρους σε διαφορετικές διεθνείςαγορές και µπορούν επίσης να αξιοποιούν σεδιεθνές επίπεδο ικανότητες που σχετίζονταιµε την απορρόφηση γνώσης και τη δικτύωση.Όπως επισηµαίνουν οι Hessels and van Stel(2011), οι νέες επιχειρήσεις µε εξωστρεφήχαρακτήρα κατά τη διαδικασία διεθνοποίησήςτους τείνουν να αναπτύσσουν εξειδικευµένοανθρώπινο κεφάλαιο και καινοτόµες δεξιό-τητες. Ως εκ τούτου, η σηµασία των νέων επι-χειρήσεων µε εξαγωγική δραστηριότητα

Ο Ι ΠΡΟΣ∆ ΙΟΡ Ι Σ Τ Ι ΚΟ Ι ΠΑΡΑ ΓΟΝΤΕΣ ΤΗΣΕΞΩΣΤΡΕΦΕ Ι ΑΣ ΤΩΝ ΝΕΩΝ ΕΠ ΙΧΕ Ι ΡΗΣΕΩΝ *

Νίκος ΒέτταςΊδρυµα Οικονοµικών και Βιοµηχανικών Ερευνών (ΙΟΒΕ)Οικονοµικό Πανεπιστήµιο Αθηνώνκαι Centre for Economic Policy Research, UK

Ιωάννης ΓιωτόπουλοςΤµήµα Οικονοµικών Επιστηµών, Πανεπιστήµιο Πελοποννήσου

Ευαγγελία ΒαλαβανιώτηΊδρυµα Οικονοµικών και Βιοµηχανικών Ερευνών (ΙΟΒΕ)

Svetoslav DanchevΊδρυµα Οικονοµικών και Βιοµηχανικών Ερευνών (ΙΟΒΕ)

** Η παρούσα εµπειρική έρευνα αποτελεί τµήµα ευρύτερης µελέτηςµε τίτλο “Χαρακτηριστικά Νέων Επιχειρήσεων στην Ελλάδα”, τηνοποία εκπόνησε το ΙΟΒΕ µε τη στήριξη της Τράπεζας τηςΕλλάδος.

MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 7

µπορεί να αποδοθεί σε µεγάλο βαθµό στονκαταλυτικό ρόλο που αυτές µπορούν να δια-δραµατίσουν στη διάχυση νέας γνώσης και τηναπορρόφηση τεχνολογίας, που µε τη σειράτους αναµένεται να έχουν συµβολή στην εισα-γωγή νέων καινοτόµων λύσεων, στη βελτίωσητης παραγωγικότητας και εποµένως στηνοικονοµική ανάπτυξη.

Η παρούσα εµπειρική ανάλυση έχει ως σκοπόνα διερευνηθούν οι παράγοντες που επηρεά-ζουν την απόφαση των νέων επιχειρήσεωνστην Ελλάδα να διεισδύσουν σε διεθνείς αγο-ρές. Εκτός από την κατανόηση µιας κρίσιµηςδιάστασης της ελληνικής οικονοµίας, τα εµπει-ρικά ευρήµατα και συµπεράσµατα της έρευ-νας έχουν ως απώτερο στόχο τη διατύπωσηπροτάσεων πολιτικής σχετικά µε την ενίσχυσητης επιχειρηµατικής εξωστρέφειας στην οικο-νοµία και της ανταγωνιστικότητας του εθνικούεπιχειρηµατικού συστήµατος.

Η µελέτη είναι διαρθρωµένη ως εξής: Στη δεύ-τερη ενότητα παρουσιάζεται το βασικό θεω-ρητικό και εµπειρικό υπόβαθρο και πραγµα-τοποιείται µια σύντοµη επισκόπηση της εµπει-ρικής βιβλιογραφίας που έχει εξετάσει τηνεξωστρέφεια των επιχειρήσεων. Στην τρίτηενότητα περιγράφονται τα δεδοµένα και ηµεθοδολογία που χρησιµοποιήθηκαν, ενώστην τέταρτη ενότητα παρουσιάζονται ταεµπειρικά αποτελέσµατα. Τέλος, η πέµπτηενότητα συνοψίζει τα αποτελέσµατα της µελέ-της, διατυπώνοντας και κάποιες ενδεικτικέςκαι προκαταρκτικές προτάσεις πολιτικής γιατην ενίσχυση της εξωστρέφειας των νέων επι-χειρήσεων.

2 ΣΥΝΤΟΜΗ ΑΝΑΣΚΟΠΗΣΗ ΤΗΣ ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑΣΓΙΑ ΤΟΥΣ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΠΟΥ ΕΠΗΡΕΑΖΟΥΝΤΗΝ ΕΞΩΣΤΡΕΦΕΙΑ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

Οι µεταβλητές που ενσωµατώνονται στο οικο-νοµετρικό υπόδειγµα για τις εκτιµήσεις τηςπαρούσας εµπειρικής ανάλυσης έχουν επιλε-χθεί µε βάση τη διαθεσιµότητα των δεδοµένωνκαι τα ερευνητικά ερωτήµατα που εξετάζο-νται, σε συνδυασµό µε το θεωρητικό και

εµπειρικό υπόβαθρο που έχει αναπτυχθεί απότη διεθνή βιβλιογραφία για τη διερεύνησηπαραγόντων που επηρεάζουν την εξωστρέ-φεια και τη διεθνοποίηση των επιχειρήσεωνκαι το οποίο περιγράφεται συνοπτικά παρα-κάτω. Γενικά, οι προσδιοριστικοί παράγοντεςµπορούν να διακριθούν σε αυτούς που σχετί-ζονται µε την κάθε επιχείρηση, αλλά και σεεκείνους που συνδέονται µε το ευρύτερο περι-βάλλον λειτουργίας της, όπως τα χαρακτηρι-στικά του κλάδου στον οποίο δραστηριοποι-είται και χωρικά χαρακτηριστικά.

2.1 ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΣΕ ΕΠΙΠΕ∆Ο ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΗΣ

Μια βασική µεταβλητή που συνδέεται µε τηνεξωστρέφεια µιας επιχείρησης είναι η χρονικήδιάρκεια που αυτή δραστηριοποιείται σε µιααγορά. Οι νεοεισερχόµενες επιχειρήσεις σεµια αγορά γενικά θεωρούνται περισσότεροευάλωτες και χρειάζονται χρόνο “µαθαίνο-ντας” από την παρουσία τους στην αγορά, βελ-τιώνοντας έτσι τη διοικητική τους λειτουργίακαι τις µεθόδους παραγωγής τους. Οι Zahra etal. (1997) επιβεβαιώνουν την ύπαρξη θετικήςσχέσης µεταξύ ηλικίας και εξωστρέφειας τωνεπιχειρήσεων, όπως επίσης και ο Calof (1994).

Μια δεύτερη βασική µεταβλητή που εξετάζε-ται στη διεθνή βιβλιογραφία ως πιθανόςπαράγοντας που επηρεάζει την εξωστρέφειατων επιχειρήσεων είναι εκείνη του µεγέθους.Αρκετές εµπειρικές έρευνες διαπιστώνουν τηνύπαρξη θετικής συσχέτισης µεταξύ µεγέθουςκαι εξωστρέφειας των επιχειρήσεων (π.χ.Kaynak and Kuan 1993, Moini 1995, Zahra etal. 1997). Γενικότερα, υπάρχουν εµπειρικέςενδείξεις ότι οι µεγαλύτερες επιχειρήσειςείναι και οι περισσότερο δραστήριες εκτόςσυνόρων, ανεξάρτητα από το αν το µέγεθοςορίζεται µε βάση τον κύκλο εργασιών, τηναξία του ενεργητικού ή µε τον αριθµό τωναπασχολουµένων.

Επίσης, η διεθνής βιβλιογραφία που ερευνάτην απόφαση των επιχειρήσεων να εξάγουνυποστηρίζει πως το υψηλό αρχικό κόστος πουαντιµετωπίζουν όταν σχεδιάζουν να εισέλθουνσε ξένες αγορές µπορεί να είναι αποτρεπτικό.

43Οικονοµικό ∆ελτίοΙούλιος 20168

MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 8

Το κόστος αυτό συνδέεται στενά µε τη συλ-λογή πληροφόρησης σχετικά µε το περιβάλλονστις ξένες αγορές, την αναβάθµιση και προ-σαρµογή της ποιότητας του προϊόντος και τουςδιαύλους προώθησης των πωλήσεων (Bernardand Jensen 2004, Roberts and Tybout 1997).Σε αυτή την κατεύθυνση, οι Greenaway et al.(2007) διερευνούν το ρόλο που διαδραµατί-ζουν οι χρηµατοδοτικοί περιορισµοί των επι-χειρήσεων στην απόφασή τους να γίνουν εξω-στρεφείς. Τα αποτελέσµατα της συγκεκριµέ-νης εµπειρικής εργασίας φανερώνουν πως οιεπιχειρήσεις µε υψηλή ρευστότητα καιχαµηλό βαθµό δανειακής επιβάρυνσης τείνουννα είναι εξωστρεφείς, ενώ αντίθετα οι επι-χειρήσεις µε σηµαντικά προβλήµατα ρευστό-τητας και δανειακής επιβάρυνσης δεν πραγ-µατοποιούν εξαγωγική δραστηριότητα.

2.2 ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΣΕ ΕΠΙΠΕ∆Ο ΚΛΑ∆ΟΥ

Σύµφωνα µε τους Hensler et al. (1997), αν καιοι επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνταιστον ίδιο κλάδο δεν είναι απαραίτητα όµοιεςµεταξύ τους, τείνουν να αντιµετωπίζουνόµοιες πιθανότητες επιβίωσης και προοπτικέςανάπτυξης, ενώ εφαρµόζουν παραπλήσιεςµεθόδους παραγωγής. Εποµένως, η κλαδικήδιάσταση θα πρέπει να λαµβάνεται σοβαράυπόψη όταν εξετάζονται προσδιοριστικοίπαράγοντες της επίδοσης των επιχειρήσεων,όπως είναι η εξαγωγική τους δραστηριότητα.

Οι κλαδικές διαστάσεις που λαµβάνονταιυπόψη στην παρούσα εµπειρική εργασία αφο-ρούν, πρώτον, την ένταση των κλάδων σεΤεχνολογίες Πληροφορικής και Επικοινωνιών(ΤΠΕ) και, δεύτερον, την ένταση των κλάδωνσε δραστηριότητες εντάσεως γνώσης. ∆εδο-µένου ότι δεν έχουµε διαθέσιµα στοιχεία σχε-τικά µε την υιοθέτηση ΤΠΕ και την έντασηγνώσης σε επίπεδο επιχειρήσεων, η ενσωµά-τωση αυτών των στοιχείων έστω και σε κλα-δικό επίπεδο µπορεί να οδηγήσει σε ενδια-φέροντα ευρήµατα. Εάν το περιβάλλον στοοποίο δραστηριοποιούνται οι επιχειρήσειςχαρακτηρίζεται ως υψηλής εντάσεως ΤΠΕ ήγνώσης, τότε υπάρχουν µεγαλύτερα περιθώ-ρια και για τις επιχειρήσεις να υιοθετήσουν

ΤΠΕ ή να απορροφήσουν γνώση σε σχέση µετις επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται σεένα περιβάλλον µε χαµηλή ένταση ΤΠΕ καιγνώσης (Giotopoulos and Fotopoulos 2010,Giotopoulos 2014).

Αναφορικά µε το ρόλο των ΤΠΕ στη διείσ-δυση των νέων επιχειρήσεων σε ξένες αγορές,έχει επισηµανθεί εδώ και δύο δεκαετίες περί-που από τη σχετική βιβλιογραφία ―από τότεδηλαδή που οι ΤΠΕ βρίσκονταν σε πρώιµοστάδιο ανάπτυξης και όχι ραγδαίας ανέλιξηςκαι διάχυσης όπως σήµερα― ότι οι ΤΠΕ καιη ψηφιακή ανάπτυξη διευκολύνουν σηµαντικάτην ανάδειξη και την ισχυρή παρουσία τωνεξαγωγικών νέων επιχειρήσεων (Oviatt andMcDougall 1994), κυρίως επειδή το διαδίκτυοπροσφέρει αποδοτικούς εναλλακτικούς διαύ-λους για την εξεύρεση νέων πελατών σε διε-θνείς αγορές.

Σε ό,τι αφορά τις επιχειρήσεις εντάσεως γνώ-σης, οι δραστηριότητές τους σύµφωνα µε τονCoviello (1994) χαρακτηρίζονται από τηνυψηλή προστιθέµενη αξία της επιστηµονικήςγνώσης, που ενσωµατώνεται µε τη σειρά τηςτόσο στην παροχή υπηρεσιών όσο και στιςδιεργασίες για την εκροή αυτών. Σύµφωνα µετους Miles et al. (1995), οι κλάδοι επιχειρη-µατικών υπηρεσιών εντάσεως γνώσης χαρα-κτηρίζονται από τους ισχυρούς δεσµούς πουέχουν µε την επαγγελµατική γνώση, αποτε-λούν πηγές δηµιουργίας πληροφορίας καιγνώσης ή αξιοποιείται η γνώση για την παρα-γωγή ενδιάµεσων υπηρεσιών οι οποίες µπο-ρούν να χρησιµοποιηθούν ως εισροές στιςπαραγωγικές διαδικασίες των πελατών τους.Επίσης, αποτελούν βασικούς κλάδους προ-µηθευτών και, µέσα από τους µακροπρόθε-σµους δεσµούς που δηµιουργούν µε τον τοµέατης µεταποίησης (σχέσεις Β2B), συνεισφέρουνσηµαντικά στην εισαγωγή καινοτοµίας. Σεαυτό το πλαίσιο, οι Czarnitzki and Spielkamp(2003) χαρακτηρίζουν τους κλάδουςKnowledge Intensive Business Services (KIBS)ως “γέφυρες καινοτοµίας”. Βάσει αυτών τωνδιαρθρωτικών χαρακτηριστικών, οι συγκε-κριµένοι κλάδοι αναµένεται να δηµιουργούνένα περιβάλλον για τις επιχειρήσεις που διευ-



MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 9

κολύνει την απόφασή τους για εξαγωγική δρα-στηριότητα, καθώς έχουν τη δυνατότητα ναστοιχειοθετήσουν µια κρίσιµη µάζα προµη-θευτών µε πιθανή συµβολή στην καινοτοµι-κότητα για τους εκτός των συνόρων επιχειρη-µατικούς πελάτες.

2.3 ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΣΕ ΧΩΡΙΚΟ ΕΠΙΠΕ∆Ο

Τέλος, όταν εξετάζεται η επίδοση των επι-χειρήσεων λαµβάνεται υπόψη και η χωρικήδιάσταση. Στην ανάλυσή µας, ένα από ταερευνητικά ερωτήµατα που τίθενται είναι ανκαι µε ποιο τρόπο η εξαγωγική επίδοση τωννέων επιχειρήσεων επηρεάζεται από το βαθµόαστικοποίησης των περιοχών όπου βρίσκεταιη έδρα τους και όπου ασκείται η βασική παρα-γωγική δραστηριότητά τους.

Σύµφωνα µε τη διεθνή βιβλιογραφία, η συγκέ-ντρωση υψηλής ποιότητας ανθρώπινου δυνα-µικού, η δικτύωση µεταξύ των επιχειρήσεωνκαι η διάχυση γνώσης εντός γεωγραφικώνορίων επιτρέπουν στις επιχειρήσεις που δρα-στηριοποιούνται σε µητροπολιτικές περιοχέςνα αξιοποιούν χωρικές εξωτερικότητες, γνω-στές ως “agglomeration economies” (π.χ. Jaffeet al. 1993, Krugman 1998). Οι εξωτερικέςαυτές οικονοµίες, σύµφωνα και µε τη θεωρίατης νέας οικονοµικής γεωγραφίας που διατύ-πωσε ο Krugman (1998), οφείλονται σε παρά-γοντες που χαρακτηρίζουν γεωγραφικέςπεριφέρειες µε υψηλό βαθµό αστικοποίησης,καθώς σε αυτές συνήθως παρατηρείται µεγα-λύτερη συγκέντρωση υψηλής ποιότηταςανθρώπινου δυναµικού. ∆ηλαδή σε αυτές τιςπεριοχές υπάρχει µια δεξαµενή εξειδικευµέ-νου εργατικού δυναµικού, µε τεχνογνωσία καιµε δεξιότητες, που έχει ως αποτέλεσµα τη µεί-ωση του κόστους αναζήτησης από τις επιχει-ρήσεις. Επιπλέον, όταν µια οικονοµική δρα-στηριότητα είναι συγκεντρωµένη σε ένα γεω-γραφικό χώρο, υπάρχει υψηλή πιθανότητα νασυγκεντρωθούν και οι προµηθευτές του κλά-δου στη συγκεκριµένη γεωγραφική ζώνη,δίνοντας έτσι τη δυνατότητα στις επιχειρήσειςτου κλάδου να βρουν εξειδικευµένουςπόρους, πρώτες ύλες, εξοπλισµό και σε περισ-σότερο ανταγωνιστικές τιµές.

Σε αυτή την κατεύθυνση, οι Freeman et al.(2012) υποστηρίζουν πως τα µεγάλα µητρο-πολιτικά κέντρα παρουσιάζουν πλεονέκτηµα,καθώς οι επιχειρήσεις έχουν ευκολότερη πρό-σβαση σε δίκτυα, υποδοµές και συµβουλευτι-κές δοµές ή υπηρεσίες που σχετίζονται µε τιςεξαγωγές και εποµένως αναµένεται να επι-τυγχάνουν υψηλότερες εξαγωγικές επιδόσειςσε σχέση µε τις επιχειρήσεις που δραστηριο-ποιούνται σε λιγότερο αστικοποιηµένεςπεριοχές.

3 ∆Ε∆ΟΜΕΝΑ ΚΑΙ ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓΙΑ

3.1 ∆Ε∆ΟΜΕΝΑ

Η εξαρτηµένη µεταβλητή του υποδείγµατοςπροκύπτει από τη διαίρεση των πωλήσεωνπρος διεθνείς αγορές µε το συνολικό κύκλοεργασιών της επιχείρησης. Τα διαθέσιµαστοιχεία για το ποσοστό εξαγωγών αφορούντην περίοδο 2010-2012 και συνολικά απαρτί-ζουν ένα δείγµα 8.764 παρατηρήσεων για επι-χειρήσεις που ιδρύθηκαν την περίοδο 2000-2004. Οι πληροφορίες για τα ποσοστά εξα-γωγών των επιχειρήσεων αντλήθηκαν απότους εταιρικούς καταλόγους της ICAP(Ελληνικός Οικονοµικός Οδηγός) για τα έτη2012, 2013 και 2014. Η συλλογή των ανεξάρ-τητων µεταβλητών, που περιγράφονται αµέ-σως µετά, πραγµατοποιήθηκε από τη βάσηδεδοµένων της Hellastat, που παρέχει χρη-µατοοικονοµικά στοιχεία των επιχειρήσεωντα οποία έχουν δηµοσιευθεί στους ισολογι-σµούς και τις καταστάσεις αποτελεσµάτωνχρήσεως. Επιπλέον, η συγκεκριµένη βάσηδεδοµένων παρέχει πληροφορίες για το έτοςίδρυσης, για τον κλάδο οικονοµικής δραστη-ριότητας και την περιοχή δραστηριοποίησηςτων επιχειρήσεων.

3.2 ΜΕΤΑΒΛΗΤΕΣ

Με βάση το θεωρητικό και εµπειρικό υπό-βαθρο που αναπτύχθηκε στην ενότητα 2,κατασκευάστηκαν οι µεταβλητές του υπο-δείγµατος, οι οποίες περιγράφονται στουςΠίνακες 1 έως 3.


MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 10

Στη συνέχεια, πραγµατοποιείται µια συνο-πτική διαγραµµατική απεικόνιση της κατανο-µής του µέσου ποσοστού εξαγωγών των υπόεξέταση επιχειρήσεων ανά περίοδο ίδρυσης,ανά τοµέα δραστηριοποίησης και ανά κατη-γορία µεγέθους επιχειρήσεων.

Παρατηρείται ότι η εξωστρέφεια µεταβάλλε-ται σε σχέση µε το έτος ίδρυσης, και εποµένωςµε την ηλικία µιας επιχείρησης (βλ. ∆ιά-γραµµα 1), καθώς οι νεότερες επιχειρήσειςφαίνεται να εµφανίζουν αισθητά χαµηλότεραποσοστά εξαγωγών.

Παρακάτω, η ανάλυση επικεντρώνεται στιςνέες επιχειρήσεις µε έτος ίδρυσης από το 2000

έως το 2004, ξεκινώντας µε τη διαγραµµατικήαπεικόνιση του µέσου ποσοστού εξαγωγώντων νέων επιχειρήσεων ανά τοµέα δραστη-ριοποίησης.

Μεταξύ των τοµέων δραστηριοποίησης,κάποιοι τοµείς ξεχωρίζουν αισθητά έναντιάλλων σε σχέση µε τον εξαγωγικό τους προ-σανατολισµό. Συγκεκριµένα, το µερίδιο τωνεξαγωγών στις πωλήσεις των επιχειρήσεωνστους τοµείς της Γεωργίας και Κτηνοτροφίας(Κατηγορία Α στο ΣΤΑΚΟ∆ 2003), της Αλι-είας (Κατ. Β), των Ορυχείων και Λατοµείων(Κατ. Γ) και τέλος της Μεταποίησης (Κατ. ∆)είναι αισθητά υψηλότερο σε σύγκριση µε τουςάλλους τοµείς (βλ. ∆ιάγραµµα 2).



Εξωστρέφεια (exports)

Πωλήσεις σε ξένες αγορές ως ποσοστό του συνολικού κύκλου εργασιών.

Ηλικία (age)

Φυσικός λογάριθµος της ηλικίας της επιχείρησης, η οποία έχει υπολογιστεί ως η διαφορά του έτουςγια το οποίο έχει αντληθεί πληροφόρηση από τον αντίστοιχο ισολογισµό µείον το έτος ίδρυσης τηςεπιχείρησης.

Μέγεθος (size group)

Κατηγοριοποίηση των επιχειρήσεων βάσει του µέσου όρου του κύκλου εργασιών για την εξεταζόµενηπερίοδο, ακολουθώντας τον ορισµό της Ευρωπαϊκής Επιτροπής. Συγκεκριµένα, οι επιχειρήσεις δια-κρίνονται σε: α) πολύ µικρές (micro), µε κύκλο εργασιών έως 2 εκατ. ευρώ, β) µικρές, µε κύκλο εργα-σιών 2-10 εκατ. ευρώ, γ) µεσαίες, µε κύκλο εργασιών 10-50 εκατ. ευρώ, και δ) µεγάλες, µε κύκλο εργα-σιών µεγαλύτερο των 50 εκατ. ευρώ. Κατηγορική µεταβλητή που λαµβάνει την τιµή 1 για τις πολύ µικρέςεπιχειρήσεις, την τιµή 2 για τις µικρές, την τιµή 3 για τις µεσαίες και την τιµή 4 για τις µεγάλες.

Ρευστότητα (liquidity)

Λόγος κυκλοφορούντος ενεργητικού προς βραχυπρόθεσµες υποχρεώσεις.

Βαθµός δανειακής επιβάρυνσης(indebtedness)

Λόγος συνολικών υποχρεώσεων προς σύνολο ενεργητικού της επιχείρησης.

Κλάδοι µεταποίησης εντάσεως ΤΠΕ (ict-manuf dummy)

Ψευδοµεταβλητή που λαµβάνει την τιµή 1 όταν η επιχείρηση ανήκει σε κλάδο µεταποίησης εντάσεωςΤΠΕ και 0 σε διαφορετική περίπτωση. Σύµφωνα µε τον ΟΟΣΑ, ως ict-manuf ορίζονται οι κλάδοι “κατα-σκευής µηχανών γραφείου και Η/Υ”, “κατασκευής µονωµένων συρµάτων και καλωδίων”, “κατασκευήςηλεκτρονικών λυχνιών και ηλεκτρικών εξαρτηµάτων”, “κατασκευής τηλεοπτικών και ραδιοφωνικώνποµπών και δεκτών και συσκευών εγγραφής” και “κατασκευής οργάνων και συσκευών µέτρησης, επα-λήθευσης, δοκιµών”.

Κλάδοι υπηρεσιών εντάσεως ΤΠΕ (ict-serv dummy)

Ψευδοµεταβλητή που λαµβάνει την τιµή 1 όταν η επιχείρηση ανήκει σε κλάδο υπηρεσιών εντάσεως ΤΠΕκαι 0 σε διαφορετική περίπτωση. Σύµφωνα µε τον ΟΟΣΑ, ως ict-serv ορίζονται οι κλάδοι “χονδρικούεµπορίου ηλεκτρικών οικιακών συσκευών”, “τηλεπικοινωνιών”, “εκµίσθωσης µηχανηµάτων και εξο-πλισµού” και “πληροφορικής”.

Κλάδοι υπηρεσιών εντάσεωςεπιχειρηµατικής γνώσης (kibs dummy)

Ψευδοµεταβλητή που λαµβάνει την τιµή 1 όταν οι επιχειρήσεις δραστηριοποιούνται σε κλάδους kibs και0 σε διαφορετική περίπτωση. Σύµφωνα µε τη Eurostat, ως kibs ορίζονται οι κλάδοι “πληροφορικής”,“Έρευνας και Ανάπτυξης”, οι “νοµικές δραστηριότητες”, οι “δραστηριότητες αρχιτεκτόνων και µηχα-νικών”, οι “συµβουλευτικές υπηρεσίες”, οι “υπηρεσίες τεχνικών δοκιµών και αναλύσεων” και οι “υπη-ρεσίες διαφήµισης”.

Περιοχή δραστηριοποίησης (location dummy)

Ψευδοµεταβλητή που λαµβάνει την τιµή 1 για τους νοµούς Αττικής και Θεσσαλονίκης, δηλαδή τα δύοµεγαλύτερα αστικά κέντρα, και την τιµή 0 για τους υπόλοιπους νοµούς.

Όνοµα µεταβλητής Τρόπος µέτρησης µεταβλητής

Πίνακας 1 Μεταβλητές του υποδείγµατος

Πηγή: Υπολογισµοί των συγγραφέων.

MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 11


Κλάδοι µεταποίησης εντάσεως ΤΠΕ (ict-manuf dummy) 136.321 99,7% 0,3%

Κλάδοι υπηρεσιών εντάσεως ΤΠΕ (ict-serv dummy) 136.321 97% 3%

Κλάδοι υπηρεσιών εντάσεως επιχειρηµατικής γνώσης(kibs dummy)

136.321 91% 9%

Περιοχή δραστηριοποίησης (location dummy) 136.321 36% 64%

Όνοµα µεταβλητής Αριθµός παρατηρήσεων Dk=1 Dk=0

Πίνακας 3 Περιγραφικές στατιστικές διακριτών µεταβλητών, επιχειρήσεις που ιδρύθηκαν τηνπερίοδο 2000-2004

Πηγή: Υπολογισµοί των συγγραφέων.

Εξωστρέφεια (exports) 8.848 0,064 0,18

Ηλικία (age) 135.980 5,68 3,26

Μέγεθος (mean size)* 96.076 3,29 35,1

Ρευστότητα (liquidity) 84.526 0,62 0,32

Βαθµός δανειακής επιβάρυνσης (indebtedness) 82.743 0,75 42,4

Όνοµα µεταβλητής Αριθµός παρατηρήσεων Μέση τιµή Τυπική απόκλιση

Πίνακας 2 Περιγραφικές στατιστικές συνεχών µεταβλητών, επιχειρήσεις που ιδρύθηκαν τηνπερίοδο 2000-2004

Πηγή: Υπολογισµοί των συγγραφέων.* Μέσος όρος του κύκλου εργασιών ανά επιχείρηση για την εξεταζόµενη περίοδο (2010-2012) σε εκατ. ευρώ.

MELETI BETTA: 1 7/19/16 9:00 AM 12

Όσον αφορά το µέγεθος µιας επιχείρησης (βλ.∆ιάγραµµα 3), οι µικρότερες επιχειρήσεις (µεκύκλο εργασιών µέχρι και 2 εκατ. ευρώ)εµφανίζουν το µικρότερο µέσο ποσοστό εξα-γωγών. Σε γενικές γραµµές, το µέσο ποσοστόεξαγωγών αυξάνεται µε το µέγεθος, ωστόσοοι µεγαλύτερες επιχειρήσεις (µε κύκλο εργα-σιών άνω των 50 εκατ. ευρώ) έχουν µικρότεροµέσο ποσοστό εξαγωγών σε σχέση µε επιχει-ρήσεις µεσαίου µεγέθους (µε κύκλο εργασιών10-15 εκατ. ευρώ).

3.3 ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓΙΑ

Για τη διερεύνηση των προσδιοριστικώνπαραγόντων της εξωστρέφειας νέων επιχει-ρήσεων χρησιµοποιήσαµε συνδυασµό δια-χρονικών και διαστρωµατικών στοιχείων.Συγκεκριµένα, εφαρµόστηκε ένα µη ισορρο-πηµένο υπόδειγµα συνδυασµού χρονοσειρώνκαι διαστρωµατικών δεδοµένων (unbalancedpanel data), το οποίο ελέγχεται για θέµαταετερογένειας (Arellano and Bover 1995,Baltagi 2008). Η υπό εκτίµηση συνάρτηση έχειτην εξής γενική µορφή:

exports = fsize group, age, liquidity, indebtness,ict-manuf dummy, ict-serv dummy, kibs dummy,location dummy

Για την εκτίµηση του υποδείγµατος εφαρµό-στηκε τόσο η οικονοµετρική µέθοδος των στα-θερών επιδράσεων (fixed effects), στηνοποία µεταβάλλεται ο σταθερός όρος ανά δια-στρωµατική µονάδα (δηλαδή στην ανάλυσήµας, ανά επιχείρηση), όσο και η υπόθεση τωντυχαίων επιδράσεων (random effects), στηνοποία ο σταθερός όρος είναι κοινός για όλεςτις διαστρωµατικές οντότητες και οι δια-στρωµατικές διαφορές θεωρείται ότι µετα-βάλλονται τυχαία, ενσωµατωµένες στα κατά-λοιπα της παλινδρόµησης.

Και στις δύο περιπτώσεις πραγµατοποιείταιοµαδοποίηση των δεδοµένων (clustering) κατάτοµέα προκειµένου να λαµβάνεται υπόψη ηπιθανή συσχέτιση των παρατηρήσεων εντόςκάθε διαστρωµατικής οµάδας, γεγονός πουοδηγεί σε περισσότερο αποτελεσµατική εκτί-µηση των τυπικών σφαλµάτων.

Η επιλογή µεταξύ των δύο υποδειγµάτων δίδε-ται µέσω του ελέγχου του Hausman. Το απο-τέλεσµα του ελέγχου είναι χ2(3)=3,81 καιProb>χ2=0,28, το οποίο αναδεικνύει το υπό-δειγµα των τυχαίων επιδράσεων ως καταλλη-λότερο για να ερµηνεύσει τη σχέση των εξα-γωγών µε τις λοιπές µεταβλητές. Εξάλλου, ηµέθοδος των τυχαίων επιδράσεων απαιτεί τηνεκτίµηση λιγότερων παραµέτρων, άρα έχειµεγαλύτερο βαθµό ελευθερίας και µικρότερηδιακύµανση.

Προτού προχωρήσουµε στην ερµηνεία τωναποτελεσµάτων, σηµειώνουµε ότι από τονστατιστικό έλεγχο του Wald απορρίπτεται ηυπόθεση ότι τα αποτελέσµατα είναι από κοι-νού µη στατιστικά σηµαντικά.

4 ΕΜΠΕΙΡΙΚΑ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ

Εξετάζοντας τα εµπειρικά αποτελέσµατα πουπροέκυψαν µε τη µέθοδο των τυχαίων επι-δράσεων για το σύνολο του δείγµατος (βλ.



MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 13

δεύτερη στήλη στον Πίνακα 4), καταλήγουµεστα εξής συµπεράσµατα. Παρατηρούµε ότι ηµεταβλητή location έχει αρνητικό πρόσηµο καιείναι στατιστικά σηµαντική σε επίπεδο σηµα-ντικότητας 1%. Αυτό σηµαίνει ότι οι επιχει-ρήσεις που είναι εγκατεστηµένες στην περι-φέρεια, εκτός δηλαδή των νοµών Αττικής καιΘεσσαλονίκης, εµφανίζουν µεγαλύτερη διείσ-δυση σε ξένες αγορές. Μια πιθανή ερµηνείατου εµπειρικού αυτού ευρήµατος ενδεχοµένωςαποτελεί το γεγονός ότι η εξαγωγική δρα-στηριότητα των ελληνικών επιχειρήσεωνεστιάζεται κυρίως σε αγροτικά προϊόντα,µεταλλεύµατα, τρόφιµα και ορισµένα άλλαπροϊόντα µεταποίησης, ενώ η κλαδική διάρ-θρωση των αστικών περιοχών καλύπτεται σεµεγαλύτερο βαθµό από υπηρεσίες.

Στον αντίποδα, ο συντελεστής της ηλικίας(age) έχει ―όπως αναµενόταν― θετικό πρό-σηµο σε επίπεδο σηµαντικότητας 1%. Τοεύρηµα αυτό κινείται σε αντίστοιχη κατεύ-θυνση µε τη διεθνή βιβλιογραφία. Συγκεκρι-µένα, ο Calof (1994) προβάλλει θεωρητικάεπιχειρήµατα που αναδεικνύουν ότι η εξαγω-γική συµπεριφορά των επιχειρήσεων τείνει ναενισχύεται καθώς εξελίσσεται ο οργανωσια-κός κύκλος ζωής τους. Καθώς οι επιχειρήσειςµεγαλώνουν σε ηλικία και εδραιώνονται στηναγορά, ο εξαγωγικός προσανατολισµός γίνε-ται ολοένα και περισσότερο µια βιώσιµη στρα-τηγική επιλογή.

Οµοίως, ο συντελεστής εκτίµησης για το µέγε-θος των επιχειρήσεων (size group) είναι θετι-κός και στατιστικά σηµαντικός σε επίπεδοσηµαντικότητας 1%. Το αποτέλεσµα αυτόερµηνεύεται από το γεγονός ότι οι µικρότερεςεπιχειρήσεις δεν έχουν τη δυναµική που απαι-τείται για να στραφούν σε ξένες αγορές. Αντί-θετα, όσο µεγαλύτερου µεγέθους είναι µιαεπιχείρηση, τόσο περισσότεροι είναι οι πόροιτης και τόσο µικρότερη είναι η δυνατότηταπου έχει να αξιοποιήσει επαρκείς ευκαιρίεςανάπτυξης στο εγχώριο περιβάλλον (Calof1994). Επίσης, καθώς µια επιχείρηση µεγε-θύνεται, αυξάνεται η πιθανότητα να ξεπερά-σει επιτυχώς εµπόδια εξωστρέφειας που τυχόναντιµετωπίζει (Zahra et al. 1997).

Ως προς τα χαρακτηριστικά ΤΠΕ, τόσο στιςεπιχειρήσεις της Μεταποίησης όσο και στιςεπιχειρήσεις του τοµέα Υπηρεσιών, η ύπαρξηαυτών των χαρακτηριστικών επιδρά θετικάστο βαθµό εξωστρέφειας µιας επιχείρησης,όταν ελέγχεται η επίδραση των λοιπών ερµη-νευτικών µεταβλητών (και ειδικά του µεγέ-θους της επιχείρησης) που εντάσσονται στουπόδειγµα. Συγκεκριµένα, για τις επιχειρή-σεις της Μεταποίησης, αν µια επιχείρησηµετακινηθεί ως προς την δραστηριοποίησή τηςαπό non-ict manuf σε ict-manuf κλάδους, τότεαναµένεται να αυξηθεί κατά 0,43 µονάδες (ή43 ποσοστιαίες µονάδες) ο βαθµός εξωστρέ-


location-0,032***

(0,006)-0,045***

(0,020)

age0,030***

(0,007)0,082***

(0,023)

size group0,033***

(0,004)0,075***

(0,015)

ict-manuf0,434***

(0,072)0,343***

(0,112)

ict-serv0,042***

(0,017)-

kibs-0,028***

(0,011)-

indebtedness-0,007* (0,003)

-0,027* (0,015)

liquidity0,013**

(0,0078)-0,040

(0,032)

constant term-0,041***

(0,017)-0,079

(0,061)

Αριθµός παρατηρήσεων 8764 1863

Χρονική περίοδος 2010-2012 2010-2012

Έλεγχος του Wald (P-value)

163,93 (0,00)

56,00 (0,00)

Έλεγχος του Hausman (P-value)

3,81 (0,28)

2,82 (0,42)

Έλεγχος LM (P-value)

6467,06 (0,00)

1308,48 (0,00)

Mean VIF 4,46 6,56

Εξαρτηµένη µεταβλητή:exports

Σύνολο δείγµατος Μεταποίηση

Πίνακας 4 Προσδιοριστικοί παράγοντες εξωστρέφειας – Υπόδειγµα τυχαίων επιδράσεων για επιχειρήσεις που ιδρύθηκαντην περίοδο 2000-2004

Σηµειώσεις: Τα *, **, *** υποδηλώνουν στατιστική σηµαντικότητασε επίπεδο 10%, 5% και 1% αντίστοιχα. Σε παρένθεση αναγράφε-ται το τυπικό σφάλµα, εκτός εάν αναφέρεται διαφορετικά.Πηγή: Υπολογισµοί των συγγραφέων.

MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 14

φειας. Μικρότερη, αλλά το ίδιο στατιστικάσηµαντική (1% επίπεδο σηµαντικότητας),είναι η επίδραση της µεταβλητής ict-serv στοβαθµό εξωστρέφειας.

Το ανωτέρω αποτέλεσµα ενδεχοµένως µπορείνα ερµηνευθεί από το γεγονός ότι η τεχνολο-γία συνιστά µια πολύ σηµαντική πηγή για τηναπόκτηση ανταγωνιστικού πλεονεκτήµατοςστις διεθνείς αγορές (Miller 1994). H τεχνο-λογική εξειδίκευση σύµφωνα και µε τους Itoand Pucik (1993) αναµένεται να συνδέεταιθετικά µε την εξωστρέφεια των νέων επιχει-ρήσεων, καθώς οι νέες επιχειρήσεις που ειδι-κεύονται στην εκροή προϊόντων και υπηρε-σιών υψηλής έντασης τεχνολογίας αναµένεταινα έχουν ευρύτερες δυνατότητες να εξάγουνσε σχέση µε τις επιχειρήσεις που ειδικεύονταιστην παραγωγή προϊόντων µε χαµηλή τεχνο-λογική ένταση (Samiee and Walters 1990).Αρκετές εµπειρικές έρευνες στη διεθνήβιβλιογραφία υποστηρίζουν την ύπαρξη τηςσυγκεκριµένης σχέσης (π.χ. Cavusgil 1984,Moini 1995, Walters and Samiee 1990, Zahraet al. 1997).

Ως προς τα χαρακτηριστικά έντασης γνώσης(kibs: Knowledge Intensive Business Services),αυτά εµφανίζονται στατιστικά σηµαντικά σεεπίπεδο σηµαντικότητας 1%, µε αρνητικόωστόσο πρόσηµο. Εποµένως, προκύπτει τοσυµπέρασµα ότι οι κλάδοι έντασης γνώσηςέχουν µειωµένο εξαγωγικό προσανατολισµό,όπως άλλωστε αναµενόταν από τη φύση τους,καθώς οι περισσότεροι κλάδοι που ανήκουνστον τοµέα των υπηρεσιών χαρακτηρίζονταισε µεγάλο βαθµό ως µη εµπορεύσιµοι κλάδοιτης οικονοµίας.

Ως προς το βαθµό των υποχρεώσεων µιας επι-χείρησης προς τρίτους, αυτή σχετίζεταιαρνητικά µε το βαθµό εξωστρέφειας σε επί-πεδο σηµαντικότητας 10%. Ουσιαστικά, προ-κύπτει ότι, όταν µια επιχείρηση έχει πολλέςυποχρεώσεις σε σχέση µε το σύνολο του κεφα-λαίου της, αυτό δυσχεραίνει τυχόν εξαγωγικέςδραστηριότητες. Τέλος, όπως ήταν αναµενό-µενο, η ρευστότητα αποτελεί στατιστικά σηµα-ντικό παράγοντα εξωστρέφειας, ενισχύοντας

την άποψη ότι οι εξωστρεφείς επιχειρήσειςβασίζουν τις εξαγωγικές τους δραστηριότητεςστην ύπαρξη ρευστότητας.

Τα ενδιαφέροντα αποτελέσµατα που κατα-γράφονται παραπάνω µπορούν να ερµηνευ-θούν υπό το πρίσµα της διεθνούς βιβλιογρα-φίας η οποία ερευνά θέµατα που σχετίζονταιµε την επίδραση των χρηµατοδοτικών περιο-ρισµών στην εξωστρέφεια των επιχειρήσεων.Συγκεκριµένα, η µελέτη του Melitz (2003)αναφορικά µε την εξαγωγική δραστηριότητατων επιχειρήσεων επισηµαίνει το ρόλο του µηανακτήσιµου κόστους (sunk cost) ως εµποδίουγια τη διεθνοποίηση των νέων επιχειρήσεωνστα πρώτα στάδια του κύκλου ζωής τους.Παράλληλα, η ύπαρξη ασυµµετριών πληρο-φόρησης στις αγορές κεφαλαίων αναδεικνύειτον κρίσιµο ρόλο που αναµένεται να έχουν οιχρηµατοδοτικοί παράγοντες για τον προσ-διορισµό της εξαγωγικής συµπεριφοράς τωνεπιχειρήσεων (π.χ. Chaney 2005, Manova2006). Σε αυτό το πλαίσιο, ορισµένες εµπει-ρικές µελέτες επιβεβαιώνουν ότι οι επιχειρή-σεις που χαρακτηρίζονται ως χρηµατοοικο-νοµικά υγιείς είναι περισσότερο πιθανό ναγίνουν εξωστρεφείς. Συνεπώς, οι χρηµατοδο-τικοί περιορισµοί δρουν ως εµπόδιο για τηδιείσδυση των επιχειρήσεων σε αγορές εκτόςτων συνόρων, καθώς µια καλύτερη πρόσβασησε εξωτερικούς χρηµατοδοτικούς πόρους µπο-ρεί να αυξήσει σηµαντικά την πιθανότητα γιασυµµετοχή των επιχειρήσεων σε εξαγωγικέςδραστηριότητες και επίσης µειώνει το χρόνοπου χρειάζονται οι επιχειρήσεις προκειµένουνα βγουν σε ξένες αγορές (Bellone et al.2010).

Για να εντοπίσουµε τυχόν προβλήµατα πολυ-συγγραµµικότητας και να εξασφαλίσουµε ότιοι εκτιµητές είναι συνεπείς, παρατηρούµε τιςτιµές ελέγχου 1/VIF (VIF: Variance InflationFactor) και καταλήγουµε στο συµπέρασµα ότιτο οικονοµετρικό υπόδειγµα που εκτιµήσαµεδεν αντιµετωπίζει κάποιο πρόβληµα πολυ-συγγραµµικότητας.

Εναλλακτικά προς το υπόδειγµα τυχαίων επι-δράσεων και αφού έχει απορριφθεί το υπό-



MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 15

δειγµα των σταθερών επιδράσεων µέσω τουελέγχου του Hausman, πραγµατοποιούµε ένανέλεγχο Breusch-Pagan µε Lagrange πολλα-πλασιαστή ή αλλιώς έλεγχο LM για την καταλ-ληλότητα του υποδείγµατος έναντι ενός απλούυποδείγµατος OLS. Το αποτέλεσµα του ελέγ-χου απορρίπτει τη µηδενική υπόθεση ότι δενυπάρχει στατιστικά σηµαντική διαφοράµεταξύ των επιχειρήσεων (no panel effect),οπότε και η επιλογή του υποδείγµατος τυχαίωνεπιδράσεων κρίνεται αποτελεσµατική.

Στη συνέχεια, για να ελέγξουµε την ανθεκτι-κότητα των αποτελεσµάτων µας, πραγµατο-ποιούµε πρόσθετες εκτιµήσεις χρησιµοποιώ-ντας εναλλακτικές προσεγγίσεις µε στόχο ναελέγξουµε την επίδραση οικονοµετρικών προ-βληµάτων, όπως η ετερογένεια και η ετερο-σκεδαστικότητα. Πρώτο βήµα προς αυτή τηνκατεύθυνση είναι να επανεκτιµήσουµε το υπό-δειγµα τυχαίων επιδράσεων που επιλέξαµεεπιλέγοντας οµαδοποίηση ανά τοµέα δρα-στηριότητας. Τα αποτελέσµατα, ωστόσο,αυτού του εγχειρήµατος ανέδειξαν λιγότερουςστατιστικά σηµαντικούς παράγοντες καιµικρότερο διάστηµα εµπιστοσύνης, αναδει-κνύοντας ως πρόβληµα στις εκτιµήσεις τηνετερογένεια µεταξύ των τοµέων δραστηριό-τητας. Αυτό το αποτέλεσµα προκύπτει διότι,µεταξύ των τοµέων που εξετάζουµε, υπάρχουνκάποιοι µε εντονότερη εξαγωγική δραστη-ριότητα, όπως για παράδειγµα ο τοµέας τηςΜεταποίησης.

Στη συνέχεια, ακολουθούµε την ίδια διαδι-κασία µε την αντίστοιχη που εφαρµόσαµε γιατο συνολικό δείγµα (2000-2004) επιλέγονταςµόνο τις επιχειρήσεις του τοµέα της Μετα-ποίησης και πραγµατοποιούµε εκτιµήσεις µετη µέθοδο των τυχαίων και των σταθερών επι-δράσεων. Οι υπόλοιποι τοµείς δεν παρέχουναντιπροσωπευτικό δείγµα για να εξαγάγουµεασφαλή συµπεράσµατα.

Το δείγµα αποτελείται από 1.863 παρατηρή-σεις. Με βάση τα αποτελέσµατα από τονέλεγχο του Hausman, επιλέχθηκε και σε αυτήτην ανάλυση ως καταλληλότερο το υπόδειγµατυχαίων επιδράσεων.

Στην περίπτωση του δείγµατος της Μεταποί-ησης, µε εξαίρεση τη µεταβλητή της ρευστό-τητας η οποία δεν προκύπτει στατιστικά σηµα-ντική και το βαθµό υποχρεώσεων που είναιστατιστικά σηµαντικός σε επίπεδο 10%, όλεςοι υπόλοιπες µεταβλητές προκύπτουν στατι-στικά σηµαντικές σε επίπεδο 1%, όπως καιστο συνολικό δείγµα (βλ. τρίτη στήλη στονΠίνακα 4).

Κλείνοντας την ενότητα των εµπειρικών απο-τελεσµάτων, είναι σκόπιµο να επισηµανθεί ότιτα αποτελέσµατα για τις νέες επιχειρήσεις τουεπιµέρους δείγµατος (2000-2004) επιβεβαιώ-θηκαν µε την ίδια σηµαντικότητα και µε ταίδια πρόσηµα και για το σύνολο των επιχει-ρήσεων (2000-2012).

5 ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ

Ο βαθµός εξωστρέφειας µιας επιχείρησης,όπως φαίνεται από το υπόδειγµα που αναλύ-θηκε, εξαρτάται σε µεγάλο βαθµό από τοντοµέα δραστηριότητας της επιχείρησης. Κατάκύριο λόγο, αυξηµένη εξωστρέφεια έχουν οιεπιχειρήσεις του Πρωτογενούς Τοµέα και τηςΜεταποίησης, οι οποίες σαφώς δεν παρέχουνυπηρεσίες έντασης γνώσης προς επιχειρήσεις,αλλά διαθέτουν Τεχνολογίες Πληροφορικήςκαι Επικοινωνιών.

Το µέγεθος της επιχείρησης αποτελεί και αυτόκαθοριστικό παράγοντα εξαγωγικού προσα-νατολισµού, µε τις µεγαλύτερες να εµφανίζο-νται περισσότερο εξωστρεφείς. Αντίστοιχασυµπεράσµατα προκύπτουν και για την ηλικίαµιας επιχείρησης. Οι επιχειρήσεις που έχουνήδη εδραιωθεί στο χώρο τείνουν να έχουνµεγαλύτερη επιτυχία στη διείσδυση σε αγορέςεκτός των συνόρων. Απαραίτητο παράγονταγια την αυξηµένη εξαγωγική δράση των επι-χειρήσεων αποτελεί και η ρευστότητα, αλλά καιοι περιορισµένες υποχρεώσεις προς τρίτους.

Εποµένως, από την ανάλυση µπορεί να ανα-δειχθεί και η σηµασία της ενεργοποίησης καιανάπτυξης αποτελεσµατικών συµβουλευτικώνδοµών για τις νέες επιχειρήσεις, µε σκοπό την


MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 16

ενίσχυση της εξωστρέφειάς τους. Μια πολι-τική προς αυτή την κατεύθυνση οφείλει ναπεριλαµβάνει την αποτελεσµατική παροχήυποστηρικτικών υπηρεσιών, όπως α) διευκό-λυνση της µεταφοράς πληροφοριών και γνώ-σης αναφορικά µε τις εκτός των συνόρων αγο-ρές και τη ζήτηση για τεχνολογία, β) βοήθειαστην ανάπτυξη ενός στρατηγικού σχεδίου δρά-σης σχετικά µε διεθνείς δραστηριότητες, γ)

εργαλεία δικτυοποίησης µε πιθανούς στρατη-γικούς επιχειρηµατικούς εταίρους που δρα-στηριοποιούνται ήδη σε ξένες αγορές, δ)καθιέρωση ενός πρακτικού οδηγού για το επι-χειρείν σε χώρες εντός και εκτός της Ευρω-παϊκής Ένωσης, ε) εξάλειψη πιθανών νοµι-κών εµποδίων, στ) ενηµέρωση για πιθανούςτρόπους χρηµατοδότησης της εξαγωγικής δρα-στηριότητας.



MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 17

Arellano, M. and O. Bover (1995), “Another Look at the Instrumental Variable Estimation ofError-Components Models”, Journal of Εconometrics, 68(1), 29-51.

Baltagi, B. (2008), Econometric Analysis of Panel Data. John Wiley & Sons. Bellone, F., P. Musso, L. Nesta and S. Schiavo (2010), “Financial Constraints and Firm Export

Behaviour”, The World Economy, 33(3), 347-373.Bernard, A.B. and J.B. Jensen (2004), “Why Some Firms Export”, Review of Economics and

Statistics, 86(2), 561-569.Calof, J.L. (1994), “The Relationship between Firm Size and Export Behavior Revisited”, Journal

of International Business Studies, 25(2), 367-387.Cavusgil, S.T. (1984), “Organizational Characteristics Associated with Export Activity”, Journal

of Management Studies, 21(1), 3-22. Chaney, T. (2005), “Liquidity Constrained Exporters”, mimeo, University of Chicago.Coviello, N.E. (1994), “Internationalizing the Entrepreneurial High Technology, Knowledge-

Intensive Firm” (Doctoral dissertation, ResearchSpace@ Auckland).Czarnitzki, D. and A. Spielkamp (2003), “Business Services in Germany: Bridges for Innovation”,

The Service Industries Journal, 23(2), 1-30.Freeman, J., C. Styles and M. Lawley (2012), “Does Firm Location Make a Difference to the

Export Performance of SMEs?”, International Marketing Review, 29(1), 88-113.Giotopoulos, I. (2014), “Dynamics of Firm Profitability and Growth: Do Knowledge-Intensive

(Business) Services Persistently Outperform?”, International Journal of the Economics ofBusiness, 21(3), 291-319.

Giotopoulos, I. and G. Fotopoulos (2010), “Intra-Industry Growth Dynamics in the GreekServices Sector: Firm-Level Estimates for ICT-Producing, ICT-Using, and Non-ICT Industries”,Review of Industrial Organization, 36(1), 59-74.

Greenaway, D., A. Guariglia and R. Kneller (2007), “Financial Factors and Exporting Decisions”,Journal of International Economics, 73(2), 377-395.

Hensler, D.A., R.C. Rutherford and T.M. Springer (1997), “The Survival of Initial PublicOfferings in the Aftermarket”, Journal of Financial Research, 20(1), 93-110.

Hessels, J. and A. van Stel (2011), “Entrepreneurship, Export Orientation, and EconomicGrowth”, Small Business Economics, 37(2), 255-268.

Ito, K. and V. Pucik (1993), “R&D Spending, Domestic Competition, and Export Performanceof Japanese Manufacturing Firms”, Strategic Management Journal, 14(1), 61-75.

Jaffe, A.B., M. Trajtenberg and R. Henderson (1993), “Geographic Localization of KnowledgeSpillovers as Evidenced by Patent Citations”, Quarterly Journal of Economics, 108(3), 577-598.

Kaynak, E. and W.K. Kuan (1993), “Environment, Strategy, Structure, and Performance in theContext of Export Activity: An Empirical Study of Taiwanese Manufacturing Firms”, Journalof Business Research, 27(1), 33-49.

Krugman, P. (1998), “What’s New About the New Economic Geography?”, Oxford Review ofEconomic Policy, 14(2), 7-17.

Manova, K. (2006), “Credit Constraints, Heterogeneous Firms and International Trade”, mimeo,available at SSRN: http://ssrn.com/paper=952552.

McDougall, P., S. Shane and B.M. Oviatt (1994), “Explaining the Formation of International NewVentures: The Limits of Theories from International Business Research”, Journal of BusinessVenturing, 9(6), 469-487.

Melitz, M.J. (2003), “The Impact of Trade in Intra-Industry Reallocations and Aggregate IndustryProductivity”, Econometrica, 71(6), 1695-1725.

Miles, I., N. Kastrinos, R. Bilderbeek, P. Den Hertog, K. Flanagan, W. Huntink and M. Bouman(1995), “Knowledge-intensive business services: users, carriers and sources of innovation”.European Innovation Monitoring System (EIMS) Reports.


Β ΙΒΛ ΙΟ ΓΡΑΦ ΙA

MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 18

Miller, R. (1994), “Global R&D Networks and Large-scale Innovations: The Case of theAutomobile Industry”, Research Policy, 23(1), 27-46.

Moini, A. (1995), “An Inquiry into Successful Exporting: An Empirical Investigation Using aThree-Stage Model”, Journal of Small Business Management, 33(3), 9-25.

Oviatt, B.M. and P.P. McDougall (1994), “Toward a Theory of International New Ventures”,Journal of International Business Studies, 25(1), 45-64.

Oviatt, B.M. and P.P. McDougall (2005), “Defining International Entrepreneurship and Modelingthe Speed of Internationalization”, Entrepreneurship Theory and Practice, 29(5), 537-554.

Porter, M.E. (ed.) (1986), Competition in Global Industries. Harvard Business Press.Porter, M.E. (1990), The Competitive Advantage of Nations. New York: Free Press.Roberts, M.J. and J.R. Tybout (1997), “The Decision to Export in Colombia: An Empirical Model

of Entry with Sunk Costs”, The American Economic Review, 87(4), 545-564.Samiee, S. and P.G. Walters (1990), “Influence of Firm Size on Export Planning and

Performance”, Journal of Business Research, 20(3), 235-248.Yeoh, P.L. (2004), “International Learning: Antecedents and Performance Implications among

Newly Internationalizing Companies in an Exporting Context”, International Marketing Review,21(4/5), 511-535.

Zahra, S.A., D.O. Neubaum and M. Huse (1997), “The Effect of the Environment on ExportPerformance among Telecommunications New Ventures”, Entrepreneurship Theory andPractice, 22(1), 25-46.



MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 19


MELETI BETTA: 1 7/19/16 8:44 AM 20

1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Το 2015 η Τράπεζα της Ελλάδος (ΤτΕ) δηµο-σίευσε τα στατιστικά στοιχεία του ΙσοζυγίουΠληρωµών και της ∆ιεθνούς ΕπενδυτικήςΘέσης χρησιµοποιώντας τη νέα µεθοδολογίαπου ανέπτυξε το ∆ιεθνές ΝοµισµατικόΤαµείο (∆ΝΤ) και περιγράφεται στην 6ηέκδοση του Εγχειριδίου για το Ισοζύγιο Πλη-ρωµών και τη ∆ιεθνή Επενδυτική Θέση (Bal-ance of Payments and International Invest-ment Position Manual – BPM6). Το εγχειρίδιοαυτό θέτει τα διεθνή πρότυπα κατάρτισης τωνστατιστικών του ισοζυγίου πληρωµών και τηςδιεθνούς επενδυτικής θέσης.

Το ∆ΝΤ δηµοσίευσε την 6η έκδοση του ανω-τέρω εγχειριδίου (BPM6) το 2009, για νααντικαταστήσει την 5η έκδοση του 1993. Ηβασική δοµή του ισοζυγίου πληρωµών, ηοποία περιλαµβάνει το ισοζύγιο τρεχουσώνσυναλλαγών, το ισοζύγιο κεφαλαίων και τοισοζύγιο χρηµατοοικονοµικών συναλλαγών,παρέµεινε η ίδια υπό τη νέα έκδοση. Όµως,το υφιστάµενο πλαίσιο στατιστικής κατα-γραφής και αποτύπωσης των διεθνών οικο-νοµικών σχέσεων τροποποιήθηκε ώστε ναληφθούν υπόψη τόσο τεχνικές όσο και οικο-νοµικές αλλαγές. Νέες υποκατηγορίες, νέεςταξινοµήσεις, πιο λεπτοµερείς αναλύσεις,καθώς και η εισαγωγή νέων συναλλαγών οιοποίες δεν καταγράφονταν πριν, αυξάνουν τηδυνατότητα παροχής αναλυτικότερων πλη-ροφοριών του στατιστικού συστήµατος. Επί-σης, δεδοµένου ότι η µεθοδολογία του BPM6σχεδιάστηκε για να προωθήσει την εναρµό-νιση των στατιστικών του ισοζυγίου πληρω-µών και της διεθνούς επενδυτικής θέσης µετους εθνικούς λογαριασµούς, οι έννοιες, ηορολογία και η κωδικοποίηση των στοιχείωνέχουν πλέον εναρµονιστεί πλήρως.

Οι νέοι κανόνες είναι υποχρεωτικοί για τιςχώρες-µέλη της Ευρωπαϊκής Ένωσης (ΕΕ)σύµφωνα µε το σχετικό Κανονισµό του Ευρω-παϊκού Συµβουλίου, όπως αυτός τροποποιή-θηκε από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή.1 Επι-πλέον, οι στατιστικές υποχρεώσεις τωνκεντρικών τραπεζών του Ευρωσυστήµατοςπρος την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα(ΕΚΤ) ορίζονται λεπτοµερώς σε σχετικέςκατευθυντήριες γραµµές της ΕΚΤ.2 Η υιοθέ-τηση της 6ης έκδοσης του εγχειριδίου από τιςχώρες της ΕΕ έγινε προοδευτικά µέσα στο2014, ενώ η ΕΚΤ και η Eurostat δηµοσίευσαντο ισοζύγιο πληρωµών της ευρωζώνης και τηςΕΕ µε βάση τους νέους κανόνες στο τέλος του2014.

Η αναθεώρηση της µεθοδολογίας του ισοζυ-γίου πληρωµών έγινε σκόπιµα ταυτόχρονα µετην αναθεώρηση της µεθοδολογίας των εθνι-κών λογαριασµών, ώστε να επιτευχθεί µεγα-λύτερη συνέπεια στην ορολογία και στον τρόποκαταγραφής των οικονοµικών µεγεθών. Επι-σηµαίνεται ότι η Ευρωπαϊκή Επιτροπή, το∆ΝΤ, ο Οργανισµός Οικονοµικής Συνεργασίαςκαι Ανάπτυξης (ΟΟΣΑ), τα Ηνωµένα Έθνηκαι η Παγκόσµια Τράπεζα, από κοινού, ανα-θεώρησαν και δηµοσίευσαν το νέο ΣύστηµαΕθνικών Λογαριασµών το 2008 (SNA 2008).3

Ειδικότερα για τις χώρες-µέλη της ΕΕ, οι λογι-

Τεύχος 43Οικονοµικό ∆ελτίο


Η ΜΕΤΑΒΑΣΗ ΣΤΗ ΝΕΑ ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓ ΙΑ ΚΑΤΑΡΤ Ι ΣΗΣΤΟΥ Ι ΣΟΖΥ Γ ΙΟΥ ΠΛΗΡΩΜΩΝ – BPM6

Στυλιανή Μπέλλη∆ιεύθυνση Στατιστικής

Κωνσταντίνα Μπακινέζου∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

11 Κανονισµός (ΕΚ) αριθ. 184/2005 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίουκαι του Συµβουλίου, της 12ης Ιανουαρίου 2005, σχετικά µε τις κοι-νοτικές στατιστικές για το ισοζύγιο πληρωµών, το διεθνές εµπό-ριο υπηρεσιών και τις άµεσες ξένες επενδύσεις, και Κανονισµός(ΕΕ) αριθ. 555/2012 της Επιτροπής, της 22ας Ιουνίου 2012, γιατην τροποποίηση του κανονισµού (ΕΚ) αριθ. 184/2005 του Ευρω-παϊκού Κοινοβουλίου και του Συµβουλίου σχετικά µε τις κοινο-τικές στατιστικές για το ισοζύγιο πληρωµών, το διεθνές εµπόριουπηρεσιών και τις άµεσες ξένες επενδύσεις, όσον αφορά την επι-καιροποίηση των απαιτήσεων για στοιχεία και των ορισµών.

22 Κατευθυντήρια γραµµή ΕΚΤ/2011/23, της 9ης ∆εκεµβρίου 2011,σχετικά µε τις υποχρεώσεις παροχής στατιστικών στοιχείων πουθεσπίζει η ΕΚΤ όσον αφορά τα στατιστικά στοιχεία του εξωτε-ρικού τοµέα και η τροποποίησή της ΕΚΤ/2013/25, της 30ής Ιουλίου2013.

33 European Commission, IMF, OECD, UN, World Bank (2009),System of National Accounts 2008 (SNA 2008).

MELETI BELLY BAKINEZOY.qxp: 1 7/19/16 8:44 AM 21

στικοί κανόνες προσδιορίζονται µε µεγαλύτερηακρίβεια και ανάλυση από το ESA 2010,4 καιη µετάβαση στο ESA 2010 πραγµατοποιήθηκεµέσα στο 2014, ταυτόχρονα µε τη µετάβαση στηνέα µεθοδολογία του BPM6.

Στην περίπτωση της Ελλάδος, η µετάβαση στηνέα µεθοδολογία κατάρτισης του ισοζυγίουπληρωµών συνοδεύθηκε και από µια επιπλέονσηµαντική αλλαγή, η οποία συνδέεται κυρίωςµε την αναγκαιότητα εναρµόνισης των στατι-στικών στοιχείων ισοζυγίου πληρωµών µε τουςεθνικούς λογαριασµούς. Συγκεκριµένα, ταστοιχεία των διακανονισµών που χρησιµοποι-ούνταν από την ΤτΕ για την κατάρτιση του ισο-ζυγίου αγαθών αντικαταστάθηκαν από τα στοι-χεία εξωτερικού εµπορίου της Ελληνικής Στα-τιστικής Αρχής (ΕΛΣΤΑΤ) και παράλληλαενσωµατώθηκαν στις εισαγωγές και οι εκτιµή-σεις των εθνικών λογαριασµών της ΕΛΣΤΑΤγια τις παράνοµες δραστηριότητες. Ως αποτέ-λεσµα των αλλαγών αυτών, αναθεωρήθηκε τοισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών, καθώς και ολόγος αυτού προς το ΑΕΠ, ο οποίος παρακο-λουθείται από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή στοπλαίσιο της ∆ιαδικασίας ΜακροοικονοµικώνΑνισορροπιών (Macroeconomic ImbalancesProcedure – MIP).5 Ωστόσο, η ανάλυση τωναναθεωρηµένων σειρών από το 2002 δείχνεισηµαντική προσαρµογή της οικονοµίας, πουεπιτεύχθηκε σταδιακά, προς τον ισοσκελισµότου εξωτερικού ελλείµµατος.

Η εργασία που ακολουθεί έχει στόχο τηνπαρουσίαση των αλλαγών που εισήγαγε η υιο-θέτηση του νέου εγχειριδίου BPM6 (ενότητα2), την περιγραφή της διαδικασίας ενσωµά-τωσης των στοιχείων της ΕΛΣΤΑΤ στο ισο-ζύγιο αγαθών (ενότητα 3) και τη σύγκριση τωναποτελεσµάτων των αλλαγών αυτών µε τιςπαλαιές σειρές των µεγεθών του ισοζυγίουπληρωµών (ενότητα 4).

2 ΟΙ ΚΥΡΙΟΤΕΡΕΣ ΑΛΛΑΓΕΣ ΠΟΥ ΕΙΣΗΓΑΓΕ ΤΟ BPM6

Το αναθεωρηµένο εγχειρίδιο του ∆ΝΤ λαµ-βάνει υπόψη σηµαντικές εξελίξεις που έλαβαν

χώρα στη διεθνή οικονοµία µετά τις αρχές τηςδεκαετίας του ’90, όταν δηλαδή δηµοσιεύθηκεη 5η έκδοση του εγχειριδίου (BPM5, 1993).

Οι κύριοι παράγοντες που επηρέασαν τηναναθεώρηση σχετίζονται µε την παγκοσµιο-ποίηση, µε κύρια χαρακτηριστικά την εκτετα-µένη χρήση διασυνοριακών διαδικασιώνπαραγωγής, την πολυπλοκότητα των δοµώντων πολυεθνικών εταιριών και τη διεθνή κινη-τικότητα της εργασίας.

Στις διεθνοποιηµένες οικονοµίες, µεγάληβαρύτητα αποκτούν τα στοιχεία των ισολογι-σµών (balance sheet data), δηλαδή τα στοιχείαυπολοίπων ενεργητικού και παθητικού, ωςεργαλείο ανάλυσης των διεθνών οικονοµικώνεξελίξεων, του βαθµού έκθεσης της οικονο-µίας στο εξωτερικό οικονοµικό περιβάλλον,της επικινδυνότητας και διατηρησιµότηταςµιας κατάστασης. Τα στοιχεία αυτά αντανα-κλώνται στη διεθνή επενδυτική θέση και γι’αυτό το λόγο, σε σύγκριση µε το προηγούµενοεγχειρίδιο, το BPM6 καλύπτει τη διεθνή επεν-δυτική θέση πολύ εκτενέστερα.

Επίσης, η πολυπλοκότητα των χρηµατοοικο-νοµικών προϊόντων που προέκυψε από τηντεχνολογική ανάπτυξη και τις χρηµατοπιστω-τικές καινοτοµίες οδήγησε στην ανάγκη επι-καιροποίησης της στατιστικής καταγραφήςαυτών των µέσων, µε σκοπό την καλύτερηπαρακολούθησή τους.

2.1 ΟΙ ΚΥΡΙΟΤΕΡΕΣ ΑΛΛΑΓΕΣ ΣΤΟ ΙΣΟΖΥΓΙΟ ΑΓΑΘΩΝΚΑΙ ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ

Το BPM6 επαναπροσδιορίζει τα όρια µεταξύαγαθών και υπηρεσιών (βλ. Πίνακα 1). Τοισοζύγιο αγαθών ορίζεται ως το σύνολο τωνσυναλλαγών που σχετίζεται µε παραγόµενααγαθά εφόσον υπάρχει αλλαγή ιδιοκτησίας


44 Κανονισµός (ΕΕ) αριθ. 549/2013 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίουκαι του Συµβουλίου, της 21ης Μαΐου 2013, για το σύστηµα Εθνι-κών και Περιφερειακών Λογαριασµών της ΕΕ.

55 Κανονισµός (ΕΕ) αριθ. 1176/2011 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίουκαι του Συµβουλίου, της 16ης Νοεµβρίου 2011, σχετικά µε την πρό-ληψη και τη διόρθωση των υπερβολικών µακροοικονοµικών ανι-σορροπιών. Επίσης, “Scoreboard for the Surveillance ofMacroeconomic Imbalances”, European Economy, OccasionalPapers, 92, February 2012.




ΙΣΟΖΥΓΙΟ ΤΡΕΧΟΥΣΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ

Αγαθά Εµπορεύµατα ΑγαθάΕµπορεύµατα

εκ των οποίων προµήθειες εφοδίων

Προµήθειες εφοδίων Τριγωνικές συναλλαγές

Επισκευές

Επεξεργασία

Υπηρεσίες Υπηρεσίες Επισκευές

Επεξεργασία

ΜεταφορέςΜεταφορές

εκ των οποίων ταχυδροµικές/courier

Ταξιδιωτικό Ταξιδιωτικό

Κατασκευαστικές Κατασκευαστικές

Ασφαλιστικές Ασφαλιστικές και συνταξιοδοτικές

Χρηµατοοικονοµικές υπηρεσίεςΧρηµατοοικονοµικές υπηρεσίες

εκ των οποίων FISIM

Χρεώσεις για τη χρήση δικαιωµάτων διανοη-τικής ιδιοκτησίας (royalties)

Χρεώσεις για τη χρήση δικαιωµάτων διανοη-τικής ιδιοκτησίας (royalties)

Υπηρεσίες πληροφορικής και πληροφόρησηςΥπηρεσίες τηλεπικοινωνιών, πληροφορικήςκαι πληροφόρησης

Επικοινωνίεςεκ των οποίων ταχυδροµικές/courierεκ των οποίων τηλεπικοινωνίες

Λοιπές επιχειρηµατικές υπηρεσίεςεκ των οποίων τριγωνικές συναλλαγές (merchanting)

Λοιπές επιχειρηµατικές υπηρεσίες

Υπηρεσίες προσωπικές, πολιτιστικές καιψυχαγωγικές

Υπηρεσίες προσωπικές, πολιτιστικές καιψυχαγωγικές

Αγαθά και υπηρεσίες της γενικής κυβέρνησης Αγαθά και υπηρεσίες της γενικής κυβέρνησης

Εισοδήµατα Εισόδηµα από εργασίαΠρωτογενή εισοδήµατα

Εισόδηµα από εργασία

Εισόδηµα από επενδύσειςσυµπεριλαµβανοµένου FISIM

Εισόδηµα από επενδύσεις µη συµπεριλαµβανοµένου FISIM

Λοιπό πρωτογενές εισόδηµαεκ των οποίων µέρος από πρώην τρέχου-σες µεταβιβάσεις γενικής κυβέρνησηςεκ των οποίων ενοίκια

Τρέχουσες µεταβιβάσεις

Τρέχουσες µεταβιβάσεις γενικής κυβέρνησης∆ευτερογενήεισοδήµατα

Μέρος από πρώην τρέχουσες µεταβιβάσειςγενικής κυβέρνησης

Μεταναστευτικά εµβάσµατα Μεταναστευτικά εµβάσµατα

Λοιπά Λοιπά

ΙΣΟΖΥΓΙΟ ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ

Άµεσες επενδύσεις

Κατοίκων στο εξωτερικόΆµεσες επενδύσεις

Απαιτήσεις

Μη κατοίκων στην Ελλάδα Υποχρεώσεις

Επενδύσεις χαρτοφυλακίου

ΑπαιτήσειςΕπενδύσεις χαρτοφυλακίου

Απαιτήσεις

Υποχρεώσεις Υποχρεώσεις

Παράγωγα Παράγωγα

Λοιπές επενδύσεις

ΑπαιτήσειςΛοιπές επενδύσεις

Απαιτήσεις εκ των οποίων ευρωτραπεζογραµµάτια

ΥποχρεώσειςΥποχρεώσεις

εκ των οποίων ευρωτραπεζογραµµάτιαεκ των οποίων υποχρεώσεις σε SDR

Μεταβολή συναλλαγµατικών διαθεσίµων Μεταβολή συναλλαγµατικών διαθεσίµων

BMP5 BMP6

Πίνακας 1 Οι κυριότερες αλλαγές που σχετίζονται µε τη µετάβαση στο BPM6


µεταξύ κατοίκου και µη κατοίκου (αρχή τηςαλλαγής ιδιοκτησίας). Ως εκ τούτου, ανατα-ξινοµούνται οι τριγωνικές συναλλαγές (mer-chanting),6 καθώς και τα αγαθά για επεξερ-γασία ή επισκευή.

Οι τριγωνικές συναλλαγές, σύµφωνα µε τηνπαλαιά µεθοδολογία, είχαν τη µορφή µιαςυπηρεσίας µεταπώλησης, όπου το αγαθό αγο-ράζεται και στη συνέχεια µεταπωλείται χωρίςουσιαστική µετατροπή, και περιλαµβάνοντανστο ισοζύγιο υπηρεσιών. Αντίθετα, η νέαµεθοδολογία δίνει έµφαση στην αλλαγή ιδιο-κτησίας του αγαθού και γι’ αυτό οι τριγωνικέςσυναλλαγές παρουσιάζονται ως χωριστήυποκατηγορία στο ισοζύγιο αγαθών. Τααγαθά που αγοράζονται στο πλαίσιο των τρι-γωνικών συναλλαγών αποτελούν αρνητικήεξαγωγή (και όχι εισαγωγή), διότι αγοράζο-νται µε µοναδικό σκοπό να πωληθούν (θετικέςεξαγωγές).7 Αυτή η αλλαγή δεν επηρεάζει τοισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών. Συγκεκρι-µένα στην περίπτωση της Ελλάδος, δεν επη-ρεάζει ουσιαστικά ούτε το ισοζύγιο αγαθών,αφού η συντριπτική πλειοψηφία των τριγωνι-κών συναλλαγών ήδη καταγράφονταν ωςαγαθά στο ελληνικό ισοζύγιο πληρωµών.

Οι καθαρές εξαγωγές αγαθών για επεξεργασίαή επισκευή αναταξινοµούνται από τα αγαθάστις υπηρεσίες, σύµφωνα µε τη νέα µεθοδολο-γία. Σύµφωνα µε την παλαιά µεθοδολογία, ηκίνηση αγαθών για επεξεργασία, κατά τηνοποία το αγαθό υφίσταται σηµαντική µετα-τροπή χωρίς όµως να αλλάξει ιδιοκτησία, κατα-γραφόταν στο ισοζύγιο υπηρεσιών, καθώς ηαξία της παρεχόµενης υπηρεσίας περιλαµβα-νόταν στην αξία του εµπορεύµατος. Στο BPM6,η επεξεργασία καταχωρείται στις υπηρεσίες ως“υπηρεσίες επεξεργασίας αγαθών µε χρήσηυλών που ανήκουν σε τρίτους”. Εφόσον η ιδιο-κτησία του αγαθού δεν αλλάζει χέρια, τότε δενδηµιουργείται ανάγκη καταγραφής στις διε-θνείς συναλλαγές αγαθών. Η ίδια αρχή ισχύεικαι για τις διασυνοριακές επισκευές αγαθών.

Γενικότερα, η εφαρµογή της αρχής της αλλα-γής ιδιοκτησίας στο ισοζύγιο πληρωµών οδή-γησε σε περισσότερες θεωρητικές διαφορές

µεταξύ των στατιστικών του ισοζυγίου πλη-ρωµών και των στατιστικών εξωτερικού εµπο-ρίου. Τέτοιες διαφορές εντοπίζονται όταν τααγαθά διασχίζουν τα σύνορα (στοιχείο πολύσηµαντικό για τις στατιστικές εξωτερικούεµπορίου) χωρίς να υπάρχει αλλαγή στην ιδιο-κτησία µεταξύ κατοίκων και µη κατοίκων.Προκειµένου να επιτευχθεί η µετάβαση απότα στοιχεία εξωτερικού εµπορίου στο ισοζύ-γιο αγαθών του ισοζυγίου πληρωµών, οι διε-θνείς οργανισµοί προτείνουν συγκεκριµένεςστατιστικές προσαρµογές, στις οποίες θα γίνειεκτενέστερη αναφορά στο δεύτερο µέροςαυτού του άρθρου, όταν θα περιγράψουµε τιςεπιπτώσεις από την ενσωµάτωση των στοι-χείων εξωτερικού εµπορίου της ΕΛΣΤΑΤ στοισοζύγιο αγαθών.

Η αλλαγή µεθοδολογίας απαιτεί και ορισµένεςαναταξινοµήσεις στο ισοζύγιο των υπηρεσιών.Συγκεκριµένα, οι “υπηρεσίες επικοινωνίας”καταργούνται και οι µεν ταχυδροµικές/courierυπηρεσίες µετακινούνται στις “µεταφορικέςυπηρεσίες”, οι δε τηλεπικοινωνίες µετακινού-νται στις “υπηρεσίες τηλεπικοινωνιών, πληρο-φορικής και πληροφόρησης”.

Στις χρηµατοοικονοµικές υπηρεσίες, πέρααπό τις υπηρεσίες που χρεώνονται µε ρητέςεπιβαρύνσεις (π.χ. προµήθειες), εισάγεται καιη έννοια της υπηρεσίας χρηµατοπιστωτικήςδιαµεσολάβησης που µετρείται έµµεσα(Financial Intermediation Services IndirectlyMeasured – FISIM). Τα χρηµατοπιστωτικάιδρύµατα παρέχουν ορισµένες χρηµατοοικο-νοµικές υπηρεσίες για τις οποίες αµείβονταιέµµεσα, µέσω του περιθωρίου επιτοκίου.Συγκεκριµένα, ο συνολικός τόκος µπορεί ναθεωρηθεί ότι περιλαµβάνει δύο στοιχεία: έναστοιχείο εισοδήµατος (“καθαρός τόκος”) καιµία αµοιβή υπηρεσίας (FISIM). ∆ηλαδή οιτράπεζες παρέχουν στους καταθέτες τους επι-


66 Ως τριγωνική συναλλαγή ορίζεται η αγορά αγαθών που αποκτάκάτοικος (της οικονοµίας που υποβάλλει στοιχεία) από µηκάτοικο, η οποία συνδυάζεται µε τη µετέπειτα µεταπώληση τωνίδιων αγαθών σε άλλον µη κάτοικο, χωρίς αυτά να βρίσκονται στηνοικονοµία που υποβάλλει τα στοιχεία.

77 Οι καθαρές εξαγωγές αγαθών στο πλαίσιο τριγωνικών συναλλα-γών, οι οποίες αποτελούν τη διαφορά µεταξύ πωλήσεων και αγο-ρών αγαθών, µπορούν να είναι αρνητικές στην περίπτωση ζηµιώνή µεταβολών στα αποθέµατα.


τόκια χαµηλότερα από εκείνα που χρεώνουντους δανειολήπτες τους. Το περιθώριο πουπροκύπτει χρησιµοποιείται εν µέρει από τιςτράπεζες για την κάλυψη των εξόδων τους καιτην παροχή λειτουργικού πλεονάσµατος.

Σύµφωνα µε την παλαιά µεθοδολογία, τοFISIM δεν καταγραφόταν χωριστά από τοσυνολικό τόκο και εποµένως δεν περιλαµβα-νόταν στις χρηµατοοικονοµικές υπηρεσίεςαλλά στο ισοζύγιο εισοδηµάτων. Στο BPM6,το FISIM εκτιµάται για τα δάνεια και τιςκαταθέσεις έναντι των χρηµατοπιστωτικώνιδρυµάτων και αποδίδεται στο ισοζύγιο υπη-ρεσιών. Ο καθαρός τόκος ως µέρος του συνο-λικού τόκου (χωρίς FISIM) συνεχίζει να απο-τελεί µέρος του ισοζυγίου πρωτογενών εισο-δηµάτων (ισοζυγίου εισοδηµάτων στο BPM5).

Οι υπηρεσίες FISIM εκτιµώνται από τηνΕΛΣΤΑΤ στο πλαίσιο των Εθνικών Λογα-ριασµών, µε τη χρήση ενός υποδείγµατος όπουη απόκλιση του πραγµατικού επιτοκίου από τοεπιτόκιο αναφοράς (το οποίο δεν περιλαµ-βάνει FISIM) χρησιµοποιείται ως η τιµή µετην οποία θα πολλαπλασιαστεί η κατάθεση ήτο δάνειο, ως ποσοτικό στοιχείο. Σηµειώνεταιότι προς το παρόν το FISIM δεν περιλαµβά-νεται στο ισοζύγιο πληρωµών, καθώς ανα-πτύσσονται από κοινού αναθεωρηµένες εκτι-µήσεις της ΕΛΣΤΑΤ σε συνεργασία µε τηνΤράπεζα της Ελλάδος.

2.2 ΟΙ ΕΝΝΟΙΕΣ ΤΟΥ ΙΣΟΖΥΓΙΟΥ ΠΡΩΤΟΓΕΝΩΝ ΚΑΙ∆ΕΥΤΕΡΟΓΕΝΩΝ ΕΙΣΟ∆ΗΜΑΤΩΝ

Η άλλη σηµαντική αλλαγή που αφορά τηνταξινόµηση και την παρουσίαση των στοιχείωντου ισοζυγίου πληρωµών είναι η εισαγωγή δύονέων συνιστωσών, του ισοζυγίου πρωτογενώνεισοδηµάτων και του ισοζυγίου δευτερογενώνεισοδηµάτων στη θέση των παλαιότερων, τουισοζυγίου εισοδηµάτων και ισοζυγίου τρε-χουσών µεταβιβάσεων αντίστοιχα, προκειµέ-νου να επιτευχθεί µεγαλύτερη συνέπεια µετους εθνικούς λογαριασµούς.

Το ισοζύγιο πρωτογενών εισοδηµάτων περι-λαµβάνει ροές οι οποίες σχετίζονται µε τις

εισπράξεις των οικονοµικών φορέων για τησυµβολή τους στην παραγωγική διαδικασία(εισοδήµατα από εργασία) ή για την παροχήτων χρηµατοοικονοµικών περιουσιακών τουςστοιχείων (εισοδήµατα από επενδύσεις) ή απότην ενοικίαση φυσικών πόρων σε άλλους οικο-νοµικούς φορείς (ενοίκια).

Αποτελείται από τα εισοδήµατα εξαρτηµένηςεργασίας (αµοιβές, µισθοί), τα εισοδήµατααπό επενδύσεις (τόκοι, µερίσµατα, κέρδη) καιαπό τα λοιπά πρωτογενή εισοδήµατα, ταοποία περιλαµβάνουν µεγέθη που προηγου-µένως ανήκαν στις τρέχουσες µεταβιβάσεις. Ηυποκατηγορία των λοιπών πρωτογενών εισο-δηµάτων περιλαµβάνει κυρίως φόρους καιεπιδοτήσεις επί των προϊόντων ή της παρα-γωγής, καθώς επίσης και µισθώµατα από τηνεκµετάλλευση φυσικών πόρων (π.χ. υπέδα-φος).

Το ισοζύγιο δευτερογενών εισοδηµάτων ωςέννοια βρίσκεται πλησιέστερα στις παλαιέςτρέχουσες µεταβιβάσεις. Ωστόσο, στο εξής θαπαρουσιάσει λιγότερες εισπράξεις, εξαιτίαςτου γεγονότος ότι οι εισπράξεις από ορισµέναταµεία της ΕΕ (κυρίως FEOGA) έχουν ανα-ταξινοµηθεί στα λοιπά πρωτογενή εισοδή-µατα.

2.3 ΟΙ ΚΥΡΙΟΤΕΡΕΣ ΑΛΛΑΓΕΣ ΣΤΟ ΙΣΟΖΥΓΙΟ ΧΡΗΜΑ-ΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ

2.3.1 Αλλαγές στα πρόσηµα

Η νέα µεθοδολογία του BPM6 δίνει ιδιαίτερηέµφαση στη σχέση µεταξύ των ροών του χρη-µατοοικονοµικού ισοζυγίου και των υπολοί-πων των απαιτήσεων και υποχρεώσεων, πουεµφανίζονται στη ∆ΕΘ. Συγκεκριµένα, οιµεταβολές των τελευταίων κατά τη διάρκειαµιας χρονικής περιόδου προκύπτουν είτε απόσυναλλαγές στο ισοζύγιο χρηµατοοικονοµι-κών συναλλαγών είτε από µεταβολές στις απο-τιµήσεις των µεγεθών είτε από άλλου είδουςστατιστικές προσαρµογές. Ακολουθώνταςαυτή τη λογική, η χρήση του προσήµου στοισοζύγιο χρηµατοοικονοµικών συναλλαγώναλλάζει για να συµβαδίζει µε τις µεταβολές




στη διεθνή επενδυτική θέση (βλ. Πίνακα 2). Οικαθαρές εκροές κεφαλαίων αυξάνουν τιςκαθαρές απαιτήσεις έναντι του εξωτερικούκαι καταγράφονται µε θετικό πρόσηµο, σεαντίθεση µε την προηγούµενη πρακτική. Τοαρνητικό πρόσηµο στις απαιτήσεις δεν θαυποδηλώνει πλέον αύξηση των απαιτήσεων(εκροή) και το θετικό πρόσηµο στις απαιτή-σεις δεν θα υποδηλώνει πλέον µείωση τωναπαιτήσεων (εισροή). Αντίθετα, το θετικόπρόσηµο θα σηµαίνει αύξηση των απαιτή-σεων, ενώ το αρνητικό πρόσηµο µείωση τωναπαιτήσεων. Κατ’ αντιστοιχία, το θετικό πρό-σηµο στις υποχρεώσεις σηµαίνει αύξησηαυτών και το αρνητικό πρόσηµο µείωσή τους,όπως συνέβαινε µέχρι τώρα.

Κατά τον ίδιο τρόπο, η µεταβολή των συναλ-λαγµατικών διαθεσίµων αλλάζει και αυτή πρό-σηµο. Η αύξηση των συναλλαγµατικών δια-θεσίµων παρουσιάζεται πλέον µε θετικό πρό-σηµο, ενώ η µείωση των συναλλαγµατικώνδιαθεσίµων µε αρνητικό πρόσηµο.

2.3.2 Αλλαγές στις ξένες άµεσες επενδύσεις

Άλλη σηµαντική αλλαγή στην παρουσίαση τωνστοιχείων είναι η καταγραφή των άµεσωνεπενδύσεων µε βάση την αρχή των απαιτή-σεων/υποχρεώσεων αντί για την αρχή της“κατεύθυνσης της επένδυσης” που ίσχυε µέχρισήµερα. Πιο συγκεκριµένα, η αρχή της“κατεύθυνσης της επένδυσης” είχε ως κύριοχαρακτηριστικό την καταγραφή των στοιχείων

σε καθαρούς όρους, δηλαδή από το αρχικόκεφάλαιο που επένδυσε ο άµεσος επενδυτήςαφαιρούνταν όλες οι αντίστροφες επενδύσεις(από την εταιρία άµεσης επένδυσης προς τονάµεσο επενδυτή).

Σύµφωνα µε την αρχή των απαιτήσεων/υπο-χρεώσεων, η οποία ισχύει στο BPM6, ηπαρουσίαση των στοιχείων των άµεσων επεν-δύσεων γίνεται µε βάση το αν αυτά αποτελούναπαίτηση ή υποχρέωση ως προς τη χώρα ανα-φοράς. Έτσι, για την Ελλάδα παραδείγµατοςχάριν, όλες οι επενδύσεις από Έλληνες κατοί-κους προς το εξωτερικό καταγράφονται ωςαπαιτήσεις και όλες οι επενδύσεις από ξένουςκατοίκους προς την Ελλάδα καταγράφονταιως υποχρεώσεις.

Η χρησιµότητα αυτού του τρόπου παρουσία-σης έγκειται πάνω απ’ όλα στο γεγονός ότισυµβαδίζει µε τη γενικότερη παρουσίαση τωνλογαριασµών του ισοζυγίου χρηµατοοικονο-µικών συναλλαγών και της διεθνούς επενδυ-τικής θέσης. Επίσης είναι συνεπής και µε τηνπαρουσίαση των στοιχείων του ισολογισµούµιας κανονικής εταιρίας και έτσι διευκολύνειτη σύγκριση µεταξύ δεδοµένων. Σηµειώνεταιότι η νέα µεθοδολογία δεν επηρεάζει τοκαθαρό ισοζύγιο των άµεσων επενδύσεων,αλλά αυξάνει τόσο τις απαιτήσεις όσο και τιςυποχρεώσεις. Επισηµαίνεται ότι τα στοιχείατου ισοζυγίου πληρωµών της Ελλάδος δεν επη-ρεάζονται σηµαντικά από την εφαρµογή αυτήςτης νέας αρχής.


Ισοζύγιο χρηµατοοικονοµικών συναλλαγών Ισοζύγιο χρηµατοοικονοµικών συναλλαγών

Η αύξηση των απαιτήσεων παρουσιάζεται µε αρνητικό πρόσηµο ( - )

Η αύξηση των απαιτήσεων παρουσιάζεται µε θετικό πρόσηµο ( + )

Η αύξηση των συναλλαγµατικών διαθεσίµων (απαιτήσεων)παρουσιάζεται µε αρνητικό πρόσηµο ( - )

Η αύξηση των συναλλαγµατικών διαθεσίµων (απαιτήσεων)παρουσιάζεται µε θετικό πρόσηµο ( + )

Η αύξηση των υποχρεώσεων παρουσιάζεται µε θετικό πρόσηµο ( + )

Η αύξηση των υποχρεώσεων παρουσιάζεται µε θετικό πρόσηµο ( + )

Η αύξηση των καθαρών απαιτήσεων παρουσιάζεται µε αρνητικό πρόσηµο ( - )

Η αύξηση των καθαρών απαιτήσεων παρουσιάζεται µε θετικό πρόσηµο ( + )

BMP5 BMP6

Πίνακας 2 Αλλαγή στο πρόσηµο στο ισοζύγιο χρηµατοοικονοµικών συναλλαγών που σχετί-ζεται µε τη µετάβαση στο BPM6


2.3.3 Αλλαγές στη στατιστική καταγραφή τηςέκδοσης τραπεζογραµµατίων

Συγχρόνως µε τη µετάβαση στη µεθοδολογίατου BPM6 εφαρµόζονται και µερικές επιπλέοναλλαγές στο ισοζύγιο χρηµατοοικονοµικώνσυναλλαγών ―και συγκεκριµένα στις λοιπέςεπενδύσεις― οι οποίες συνδέονται µε πρό-σφατες αποφάσεις της ΕΚΤ και της Eurostatσχετικά µε τη στατιστική καταγραφή από τακράτη-µέλη της ευρωζώνης των εκδόσεων τρα-πεζογραµµατίων.

Η καταγραφή των τραπεζογραµµατίων ευρώστο ισοζύγιο πληρωµών και τη διεθνή επεν-δυτική θέση βασιζόταν µέχρι τώρα στην παρα-δοχή ότι τόσο η πραγµατική ποσότητα χαρτο-νοµισµάτων που θέτει στην κυκλοφορία η εκά-στοτε εθνική κεντρική τράπεζα όσο και ηποσότητα που διακρατείται από τους κατοί-κους της κάθε χώρας ισούνται µε την επίσηµηποσότητα έκδοσης, η οποία βασίζεται στηνκλείδα συµµετοχής στο κεφάλαιο της ΕΚΤ(Capital Share Mechanism). Έτσι, δεν λαµ-βάνονταν υπόψη οι διασυνοριακές ροές χαρ-τονοµισµάτων µετά την έκδοσή τους. Ταυτό-χρονα, οι αντισταθµιστικές συναλλαγές τωνδιασυνοριακών ροών χαρτονοµισµάτων (π.χ.αγορές αγαθών και υπηρεσιών από τους του-ρίστες) καταγράφονταν στο ισοζύγιο πληρω-µών. Αυτό το γεγονός οδήγησε σε µία µη ισορ-ροπηµένη µέτρηση των σχετικών µεγεθών, στοβαθµό που οι διασυνοριακές ροές χαρτονο-µισµάτων δεν αντικατοπτρίζονταν από τιςαντισταθµιστικές συναλλαγές.

Προκειµένου να διορθωθεί η κατάσταση αυτήκαι να επιτευχθεί εναρµόνιση µε τα ήδη προ-σαρµοσµένα στοιχεία των εθνικών χρηµατο-πιστωτικών λογαριασµών (FinancialAccounts), η ΕΚΤ και η Eurostat αποφάσισαναπό κοινού ότι οι εκδόσεις τραπεζογραµµα-τίων των εθνικών κεντρικών τραπεζών πάνω(ή κάτω) από την κλείδα συµµετοχής στοκεφάλαιο της ΕΚΤ θα αποτελούν αντίστοιχαυποχρεώσεις (ή απαιτήσεις) των χωρών-µελώνέναντι του Ευρωσυστήµατος. Επιπλέον, τατραπεζογραµµάτια ευρώ που διακρατούνταιαπό τους κατοίκους της κάθε χώρας-µέλους

και βρίσκονται πάνω ή κάτω από την επίσηµηέκδοση τραπεζογραµµατίων βασιζόµενη στοCapital Share Mechanism θα αποτελούν αντί-στοιχα απαιτήσεις ή υποχρεώσεις των χωρών-µελών έναντι του εξωτερικού.

Το καθαρό αποτέλεσµα των δύο παραπάνωφαινοµένων αντιστοιχεί σε εισαγωγές ή εξα-γωγές τραπεζογραµµατίων ευρώ µετά τηνέκδοσή τους, οι οποίες θα πρέπει θεωρητικάνα αντανακλούν µία εξερχόµενη ή εισερχό-µενη συναλλαγή (η οποία πληρώθηκε µε χαρ-τονόµισµα και καταγράφηκε στο ισοζύγιοπληρωµών).

Στην Ελλάδα, µέχρι πρότινος, τα στοιχεία τουισοζυγίου πληρωµών και της διεθνούς επεν-δυτικής θέσης δεν περιλάµβαναν καµία προ-σαρµογή σε σχέση µε τα τραπεζογραµµάτια,ακολουθώντας την ισχύουσα πρακτική. Ηαλλαγή στην καταγραφή των σχετικών συναλ-λαγών που συντελέστηκε µε το BPM6 επηρε-άζει σηµαντικά τις ακαθάριστες ροές καιθέσεις στο εξωτερικό, αλλά έχει µικρή έωςµηδαµινή επίπτωση στα καθαρά µεγέθη.

2.3.4 Οι υποχρεώσεις σε Ειδικά Τραβηκτικά∆ικαιώµατα (SDR)

Η κατανοµή των ειδικών τραβηκτικών δικαι-ωµάτων του ∆ΝΤ στα µέλη του θα εµφανίζε-ται ως υποχρέωση του δικαιούχου στην κατη-γορία των λοιπών επενδύσεων του ισοζυγίουπληρωµών και της διεθνούς επενδυτικήςθέσης, µε αντίστοιχη εγγραφή των ειδικώντραβηκτικών δικαιωµάτων ως απαίτησης στασυναλλαγµατικά διαθέσιµα.

3 Η ΕΝΣΩΜΑΤΩΣΗ ΤΩΝ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ ΕΜΠΟΡΕΥΜΑΤΙΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ ΤΗΣ ΕΛΣΤΑΤΣΤΗ ∆ΙΑ∆ΙΚΑΣΙΑ ΚΑΤΑΡΤΙΣΗΣ ΤΟΥ ΙΣΟΖΥΓΙΟΥΠΛΗΡΩΜΩΝ

Στο πλαίσιο της αναθεώρησης της µεθοδολο-γίας κατάρτισης του ισοζυγίου πληρωµών, ηΤράπεζα της Ελλάδος ενσωµάτωσε τα στοι-χεία εµπορευµατικών συναλλαγών τηςΕΛΣΤΑΤ στην κατάρτιση του ισοζυγίου αγα-




θών (διαδικασία ευρύτατα διαδεδοµένη στακράτη-µέλη της ΕΕ) αντί των στοιχείων δια-κανονισµών που χρησιµοποιούνταν έως τονΙούνιο του 2015. Η αλλαγή αυτή είχε ως απο-τέλεσµα σηµαντικές µεταβολές στο µέγεθοςτου ισοζυγίου αγαθών και κατά συνέπεια στοισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών, ενώ οι µετα-βολές των µεγεθών που αφορούν υπηρεσίεςήταν αµελητέες.

Με την αλλαγή αυτή, χρησιµοποιούνται πλέονοι ίδιες πρωτογενείς πηγές στοιχείων στη δια-δικασία κατάρτισης τόσο του ισοζυγίου πλη-ρωµών όσο και του Λογαριασµού µε τηνΑλλοδαπή των εθνικών λογαριασµών. Συγκε-κριµένα, για τα αγαθά η πηγή είναι τα στοι-χεία εµπορευµατικών συναλλαγών τηςΕΛΣΤΑΤ και για τις υπηρεσίες η έρευνασυνόρων της ΤτΕ για τις ταξιδιωτικές υπηρε-σίες και τα στοιχεία διακανονισµών της ΤτΕγια τις λοιπές υπηρεσίες. Σηµειώνεται ότι στοπαρελθόν οι διαφορές µεταξύ των εθνικώνλογαριασµών και του ισοζυγίου πληρωµώνήταν συνέπεια των διαφορών στη µεθοδολο-γική προσέγγιση και στον τρόπο συλλογής τωνστοιχείων για συναλλαγές που αφορούναγαθά. Παράλληλα, η αλλαγή αυτή έχει συµ-βάλει σηµαντικά στην εναρµόνιση της µεθο-δολογίας κατάρτισης του ισοζυγίου πληρωµώνµε εκείνη των εθνικών λογαριασµών.

Τα στοιχεία της αξίας των εξαγωγών και εισα-γωγών που ανακοινώνει η ΕΛΣΤΑΤ κάθε µήναείναι η κύρια πηγή για τις συναλλαγές πουαφορούν εµπορεύµατα και αντιπροσωπεύουντο µεγαλύτερο µέρος (πάνω από το 90%) τωνµεγεθών των εισπράξεων από εξαγωγές καιτης δαπάνης για εισαγωγές του ισοζυγίου αγα-θών.8 Κατά τη διαδικασία όµως της κατάρτισηςτου ισοζυγίου πληρωµών προκύπτουν ορισµέ-νες διαφοροποιήσεις από τα στοιχεία πουδηµοσιεύει η ΕΛΣΤΑΤ κάθε µήνα.

Τα στατιστικά στοιχεία του εξωτερικού εµπο-ρίου περιλαµβάνουν στοιχεία για προµήθειεςεφοδίων ―κυρίως καυσίµων από ξένες ναυ-τιλιακές και αεροπορικές εταιρίες, τα οποίακαταγράφονται στις εξαγωγές― και στοιχείαγια επεξεργασία αγαθών. Οι προµήθειες εφο-

δίων από ελληνικές εταιρίες στο εξωτερικόδεν καταγράφονται αντίστοιχα στις εισαγωγέςαπό την ΕΛΣΤΑΤ, εφόσον δεν συλλέγονταιστα ελληνικά τελωνεία. Για το λόγο αυτό, κατάτην κατάρτιση του ισοζυγίου πληρωµών, στιςεισαγωγές αγαθών προστίθενται και οι προ-µήθειες εφοδίων µε βάση τα στοιχεία τα οποίασυλλέγονται από την ΤτΕ. Τα στοιχεία πουαφορούν επεξεργασία αγαθών εξαιρούνταιαπό την κατάρτιση του ισοζυγίου αγαθών,αλλά στοιχεία της ΤτΕ για υπηρεσίες επε-ξεργασίας και επισκευών περιλαµβάνονταιστο ισοζύγιο υπηρεσιών, όπως έχει ήδη ανα-φερθεί. Επίσης, κατά την κατάρτιση του ισο-ζυγίου πληρωµών χρησιµοποιούνται τα στοι-χεία που συλλέγονται από την ΤτΕ για τις αγο-ραπωλησίες πλοίων (εξαιρώντας τα στοιχείαπου συλλέγονται από την ΕΛΣΤΑΤ) και γιατις τριγωνικές συναλλαγές.

Επιπλέον, όσον αφορά τις εισαγωγές, η δια-δικασία κατάρτισης του ισοζυγίου πληρωµώναπαιτεί τη µετατροπή της αξίας των εισαγω-γών της ΕΛΣΤΑΤ, οι οποίες ανακοινώνονταισε όρους CIF (cost, insurance, freight), σεόρους FOB (free on board).9 Τέλος, στις εισα-γωγές περιλαµβάνεται και εκτίµηση τηςΕΛΣΤΑΤ για το ύψος των µη δηλούµενωνεισαγωγών, οι οποίες αφορούν κυρίως παρά-νοµες δραστηριότητες (λαθρεµπόριο αλκοο-λούχων ποτών, προϊόντων καπνού, ναρκωτι-κών και άλλων προϊόντων, π.χ. ρούχων).


88 Τα στοιχεία για το ενδοκοινοτικό εµπόριο συλλέγονται µέσω ειδι-κού εντύπου (δήλωση Intrastat) που υποβάλλουν οι επιχειρήσεις,για αξία συναλλαγών που είναι µεγαλύτερη του στατιστικού ορίουαναγγελίας, όπως αυτό προσδιορίζεται από την ΕΛΣΤΑΤ για κάθεέτος. Οι συναλλαγές µικρότερης αξίας, για τις οποίες δεν υπάρχειυποχρέωση υποβολής δήλωσης Intrastat, υπολογίζονται µε βάσητους ευρωπαϊκούς κανονισµούς, από τα στοιχεία των Ανακεφα-λαιωτικών Πινάκων Ενδοκοινοτικών Παραδόσεων και Αποκτή-σεων, που υποχρεούνται όλες οι επιχειρήσεις να υποβάλλουν στοΥπουργείο Οικονοµικών. Τα στοιχεία για τις εισαγωγές και εξα-γωγές από και προς τρίτες χώρες εκτός ΕΕ (Extrastat), συγκε-ντρώνονται από τα τελωνεία µέσω Ενιαίου ∆ιοικητικού Εντύπου.Στα στοιχεία αυτά ενσωµατώνονται και τα προσωρινά στοιχεία των‘‘ελλιπών τελωνειακών διασαφήσεων’’, τα οποία συµπληρώνονταικαι οριστικοποιούνται στη συνέχεια και αφορούν κυρίως πετρε-λαιοειδή. Σηµειώνεται όµως ότι τα στοιχεία για τα “πετρελαιοειδή”όπως δηµοσιεύονται σε µηνιαία βάση από την ΕΛΣΤΑΤ δεν περι-λαµβάνουν κωδικούς που δεν αφορούν πετρελαιοειδή (όπως π.χ.ανθρακίτης, λιγνίτης) και ηλεκτρική ενέργεια, τα οποία όµως λαµ-βάνονται υπόψη για την κατάρτιση του ισοζυγίου πληρωµών.

99 Αυτό γίνεται µε την εφαρµογή ενός σταθερού συντελεστή µετα-τροπής CIF/FOB ύψους 5% (δηλαδή FOB = (1-0,05)*CIF). H δια-φορά που προκύπτει κατανέµεται στις µεταφορικές και ασφαλι-στικές υπηρεσίες και καταγράφεται στο ισοζύγιο υπηρεσιών.


4 ΟΙ ΕΠΙΠΤΩΣΕΙΣ ΤΗΣ ΜΕΤΑΒΟΛΗΣ ΜΕΘΟ∆ΟΛΟΓΙΑΣ ΣΤΑ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΑ ΣΤΟΙΧΕΙΑΙΣΟΖΥΓΙΟΥ ΠΛΗΡΩΜΩΝ 2002-2015

Οι σηµαντικότερες µεταβολές στα αναθεω-ρηµένα στοιχεία του ισοζυγίου πληρωµώνπροέρχονται από την ενσωµάτωση των στοι-χείων της ΕΛΣΤΑΤ στο ισοζύγιο αγαθών καιαπό το συνυπολογισµό των εκτιµήσεων τηςΕΛΣΤΑΤ για τις συναλλαγές που αφορούνπαράνοµες δραστηριότητες στις εισαγωγές.Σε σύγκριση µε τα προηγουµένως δηµοσιευ-µένα στοιχεία, τα αναθεωρηµένα στοιχείαδείχνουν το έλλειµµα του ισοζυγίου τρεχου-σών συναλλαγών (και του ισοζυγίου αγαθώνκαι υπηρεσιών, το οποίο αποτελεί το µεγα-λύτερο µέρος του) σε υψηλότερα επίπεδα (βλ.∆ιαγράµµατα 1 και 2). ∆ιατηρείται όµως ηεικόνα των εξελίξεων, ειδικότερα η θετικήτάση στο διάστηµα 2009-2015, κατά το οποίοτο έλλειµµα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλ-λαγών µειώθηκε ως ποσοστό του ΑΕΠ κατά15 ποσοστιαίες µονάδες και το έλλειµµα του

ισοζυγίου αγαθών κατά 8,5 µονάδες. Ειδι-κότερα, οι εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιώνέφθασαν το 30% του ΑΕΠ το 2015, έναντι19% το 2009.

Τα αναθεωρηµένα στοιχεία δείχνουν υψη-λότερα επίπεδα τόσο των εξαγωγών όσο καιτων εισαγωγών κατά τη διάρκεια της περιό-δου προσαρµογής µετά την κατάρρευση τουπαγκόσµιου εµπορίου το 2009 (βλ. ∆ιά-γραµµα 3). Σε σχέση µε την εικόνα πουπαρουσίαζαν οι προηγούµενες σειρές, η ανο-δική τάση των εξαγωγών φαίνεται να επι-βραδύνεται από το 2012 και µετά και η µεί-ωση των εισαγωγών ακολουθεί βραδύτερορυθµό, µε αποτέλεσµα να καταγραφεί µεγα-λύτερο έλλειµµα στο ισοζύγιο αγαθών. Ηανοδική δυναµική των εξαγωγών µετά το2009 πάντως διατηρείται και µε την ενσωµά-τωση των νέων στοιχείων στο ισοζύγιο καιπαραµένει ένας από τους σηµαντικότερουςπαράγοντες για τη βελτίωση του ισοζυγίουτρεχουσών συναλλαγών.




5 ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ

Η νέα µεθοδολογία κατάρτισης του ισοζυγίουπληρωµών, όπως ορίζεται στην 6η έκδοση τουΕγχειριδίου για το Ισοζύγιο Πληρωµών και τη∆ιεθνή Επενδυτική Θέση (Balance of Pay-ments and International Investment PositionManual – BPM6), παρέχει ολοκληρωµένηµέθοδο καταγραφής και παρακολούθησης τωνµεταβολών στις διεθνείς συναλλαγές, εξαιρε-τικά σηµαντική για τη διάγνωση των µακρο-οικονοµικών ανισορροπιών. Επίσης, συµβάλ-λει στη στενότερη εναρµόνιση του ισοζυγίουπληρωµών µε άλλες µακροοικονοµικές στατι-στικές και ιδιαίτερα µε τους εθνικούς λογα-ριασµούς.

Η ενσωµάτωση των στατιστικών εξωτερικούεµπορίου της ΕΛΣΤΑΤ στο ισοζύγιο αγαθώντης Τράπεζας της Ελλάδος, η οποία πραγµα-τοποιήθηκε ταυτόχρονα µε τη µετάβαση στοBPM6, αποτελεί µία από τις σηµαντικότερεςαλλαγές στη µεθοδολογία κατάρτισης του ισο-ζυγίου πληρωµών και τον κύριο λόγο αναθε-

ώρησης των µεγεθών του ισοζυγίου αγαθώνκαι κατά συνέπεια του ισοζυγίου τρεχουσώνσυναλλαγών.

Η εφαρµογή της νέας µεθοδολογίας είχε ωςαποτέλεσµα την αύξηση του ελλείµµατος τουισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών. Η ανάλυσηόµως των σειρών που καταρτίστηκαν µε βάσητη νέα µεθοδολογία, για την περίοδο 2002-2015, δείχνει τη σηµαντική θετική προσαρ-µογή της οικονοµίας από το 2009 και µετά µεαποτέλεσµα τον ισοσκελισµό του εξωτερικούελλείµµατος.

Τέλος, επισηµαίνεται ότι η µετάβαση στη νέαµεθοδολογία (BPM6) δεν είναι τελική. Απο-τελεί µέρος µιας συνεχιζόµενης διαδικασίαςµε στόχο την ακριβέστερη καταγραφή τωνµεγεθών που αφορούν τις εξωτερικές συναλ-λαγές και την πληρέστερη εναρµόνισή τους µετους Εθνικούς Λογαριασµούς. Έτσι θα βελ-τιωθεί περαιτέρω η πληροφόρηση που παρέ-χει το ισοζύγιο πληρωµών για την αξιολόγησητων εξελίξεων και την άσκηση πολιτικής.




IMF (2009), “Balance of Payments and International Investment Position Manual – BPM6’’, 6thedition BPM6.

Τράπεζα της Ελλάδος (2015), Νοµισµατική Πολιτική – Ενδιάµεση Έκθεση 2015, Ειδικό θέµαIV.3: “Η ενσωµάτωση των στοιχείων εµπορευµατικών συναλλαγών της ΕΛΣΤΑΤ στη διαδι-κασία κατάρτισης του Ισοζυγίου Πληρωµών”, σελ. 87-89.

Ιστοσελίδα

http://www.ecb.europa.eu/stats/external/bpm6/html/index.en.html.

Πηγές δεδοµένων

Τράπεζα της Ελλάδος, Στατιστική Ισοζυγίου Πληρωµών.




1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Ο ρόλος του ανθρώπινου κεφαλαίου και γενι-κότερα της γνώσης στην αναπτυξιακή διαδι-κασία αποτελούν καθοριστικά στοιχεία τηςθεωρίας της “ενδογενούς ανάπτυξης”, όπωςδιατυπώθηκε από τους Romer (1986, 1989),Lucas (1988), Azariadis and Drazen (1990) καιBecker (1993).1 Βασικό επιχείρηµα είναι ότι ηοικονοµία που συσσωρεύει υψηλής ποιότηταςανθρώπινο κεφάλαιο, το οποίο απασχολείταιστην παραγωγική διαδικασία, νέµεται τουςκαρπούς της τεχνολογικής προόδου, βελτιώνειτην παραγωγικότητα και την ανταγωνιστικό-τητά της και επιδεικνύει υψηλό και διατηρή-σιµο ρυθµό οικονοµικής ανάπτυξης. ∆εν είναιτυχαίο ότι από τα µέσα της δεκαετίας του 1990επικράτησε ο όρος “οικονοµία της γνώσης”(knowledge-driven ή knowledge-basedeconomy, OECD 1996), καταδεικνύοντας µεαυτό τον τρόπο τη σχέση ανάµεσα στην οικο-νοµία της αγοράς και στη γνώση. Η γνώση µετην έννοια που µας ενδιαφέρει εδώ συντελείστη δηµιουργία νέων προϊόντων και υπηρε-σιών, στον αποτελεσµατικότερο συνδυασµό τηςεργασίας και του φυσικού κεφαλαίου και στηνκαινοτοµία. Βασικός φορέας γνώσης είναι τοανθρώπινο κεφάλαιο. Προτεραιότητα της πολι-τείας είναι η δηµιουργία, διατήρηση και προ-στασία του ανθρώπινου κεφαλαίου της χώρας.

Το 2007 ήταν το τελευταίο έτος κατά το οποίοη ελληνική οικονοµία κατέγραψε θετικόρυθµό αύξησης του Ακαθάριστου ΕγχώριουΠροϊόντος (ΑΕΠ). Από τότε µέχρι σήµεραβρίσκεται σε µια παρατεταµένη ύφεση, πουοφείλεται όχι µόνο στον αντίκτυπο της διε-θνούς χρηµατοπιστωτικής κρίσης του 2008,αλλά και στις σοβαρές µόνιµες ενδογενείςαδυναµίες της. Μετά από µια βραχύβια ανά-σχεση της ύφεσης το 2014, η ελληνική οικο-νοµία εισήλθε εκ νέου σε ύφεση το 2015 και,όπως φαίνεται µε βάση τις πλέον πρόσφατεςπροβλέψεις, θα παραµείνει σε υφεσιακή τρο-χιά και το 2016.2 Προσδιοριστικοί παράγοντες

του νέου επεισοδίου ύφεσης είναι η πολιτικήαστάθεια το προηγούµενο έτος, οι παρατετα-µένες διαπραγµατεύσεις µε τους δανειστές τηςχώρας το πρώτο εξάµηνο του 2015 που οδή-γησαν στην επιβολή περιορισµών στην κίνησηκεφαλαίων και τις τραπεζικές συναλλαγές,καθώς και τα νέα µέτρα οικονοµικής προ-σαρµογής στο πλαίσιο του τρίτου προγράµ-µατος χρηµατοδοτικής διευκόλυνσης προκει-µένου να επιτευχθούν οι αναθεωρηµένοιδηµοσιονοµικοί στόχοι.3 Η µεγάλη εξάλλουκαθυστέρηση της ολοκλήρωσης της πρώτηςαξιολόγησης του τρίτου προγράµµατος και τηςσυµφωνίας για την επικαιροποίηση του προ-γράµµατος εµπόδισε επί µακρόν την εκταµί-ευση της χρηµατοδοτικής στήριξης, αύξησετην αβεβαιότητα του επενδυτικού κοινού καιενέτεινε την υφεσιακή διαταραχή.

Άµεση συνέπεια της µακρόχρονης δυσµενούςδιεθνούς και εγχώριας µακροοικονοµικήςσυγκυρίας είναι η εκτίναξη του ποσοστούανεργίας, ιδιαίτερα των νέων, σε πρωτόγνωρα



ΦΥΓΗ ΑΝΘΡΩΠ ΙΝΟΥ ΚΕΦΑΛΑ ΙΟΥ : Η ΣΥ ΓΧΡΟΝΗΤΑΣΗ ΜΕΤΑΝΑΣΤΕΥΣΗΣ ΤΩΝ ΕΛΛΗΝΩΝ ΣΤΑΧΡΟΝ ΙΑ ΤΗΣ ΚΡ Ι ΣΗΣ

Σοφία Λαζαρέτου*

∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

** Ευχαριστίες οφείλονται στον Παναγιώτη Καπόπουλο για µιαγόνιµη ανταλλαγή απόψεων και στατιστικών στοιχείων, καθώς καιστον Κωνσταντίνο Βούλγαρη για την αποσαφήνιση των ορισµών.Ευχαριστίες επίσης οφείλονται στον Θεόδωρο Μητράκο, τονΓιώργο Χονδρογιάννη, τον Ισαάκ Σαµπεθάι και τη Χιόνα Μπαλ-φούσια που διάβασαν µε υποµονή το χειρόγραφο και έκαναν σχό-λια και διορθώσεις. Οι απόψεις που παρουσιάζονται στο άρθροαυτό είναι της συγγραφέως και δεν αντανακλούν κατ’ ανάγκην τιςαπόψεις της Τράπεζας της Ελλάδος. Τυχόν λάθη ή παραλείψειςβαρύνουν αποκλειστικά τη συγγραφέα.

11 Η “νέα θεωρία της οικονοµικής ανάπτυξης” αντιδιαστέλλεται µετη νεοκλασική θεωρία, η οποία υπερτονίζει το ρόλο του φυσικούκεφαλαίου ως µοχλού ανάπτυξης. Βλ. επίσης Mankiw et al. (1992)και Jones (2002). Η σύγχρονη διατύπωσή της βασίζεται στις προ-γενέστερες εργασίες των Arrow (1962), Uzawa (1965), Nelson andPhelps (1966) και Welch (1970).

22 Το 2014 ο ετήσιος ρυθµός µεταβολής του ΑΕΠ για πρώτη φοράµετά το 2007 ήταν θετικός, αν και ισχνός (0,7%). Το δεύτερο εξά-µηνο του 2015, η οικονοµία διολίσθησε εκ νέου στην ύφεση (-1,9%)και σε ετήσια βάση ο ρυθµός µεταβολής του πραγµατικού ΑΕΠδιαµορφώθηκε σε -0,2%. Για το 2016, προβλέπεται µικρή ύφεσητης τάξεως του -0,3%. Βλ. European Commission, Spring 2016Economic Forecast, 3 May.

33 Με βάση την εξέλιξη των µεταβλητών ροών και αποθέµατος, τοεπίπεδο οικονοµικής ευηµερίας της χώρας χειροτέρευσεαισθητά. Μεταξύ 2008 και 2014 το καθαρό διαθέσιµο εθνικό εισό-δηµα µειώθηκε κατά 27%, η τελική καταναλωτική δαπάνη των νοι-κοκυριών κατά 19%, η εθνική αποταµίευση ως ποσοστό του ΑΕΠέγινε εντονότερα αρνητική σηµειώνοντας περαιτέρω πτώση από-6% σε -9,5% και τα νοικοκυριά απώλεσαν το 1/3 του καθαρούσυνολικού πλούτου τους (αξία ακινήτων, κινητές αξίες, ρευστάδιαθέσιµα). Βλ. ΕΛΣΤΑΤ, Eurostat, OECD και Credit Suisse(2015).

MELETI LAZARETOY.qxp: 1 7/19/16 8:46 AM 33

επίπεδα. Επακόλουθο της µαζικής ανεργίαςείναι η απώλεια ανθρώπινου κεφαλαίου, πουλαµβάνει δύο κυρίως µορφές: πρώτον, απα-ξίωση ικανοτήτων και δεξιοτήτων εξαιτίαςείτε της µακράς αδράνειας και απραξίας είτετης υποαπασχόλησης σε θέσεις εργασίας πουαπαιτούν µικρότερη εξειδίκευση (brain waste)και, δεύτερον, µαζική φυγή στο εξωτερικό τουπλέον υγιούς και παραγωγικού τµήµατος τουανθρώπινου δυναµικού της χώρας (braindrain).

Ως ανθρώπινο κεφάλαιο ορίζεται το σύνολοτων γνώσεων, ικανοτήτων, δεξιοτήτων και τηςκατάρτισης που αποκτά ο άνθρωπος µε σπου-δές και επαγγελµατική εµπειρία. Ποσοτικάµετρείται µε την παρούσα αξία των προσδο-κώµενων απολαβών σε όλη τη διάρκεια τουκύκλου του εργασιακού βίου του ατόµου.Είναι γνωστό στη θεωρία και στην πράξη ότι,όταν µειώνεται η ζήτηση εργασίας, δηλαδήόταν µετατοπίζεται προς τα κάτω και αρι-στερά η καµπύλη της ζήτησης εργασίας µεδεδοµένη την προσφορά εργασίας, τότε ηαγορά εργασίας ισορροπεί σε χαµηλότεροσηµείο που συνδυάζει µικρότερο µέσο µισθόκαι χαµηλότερο επίπεδο απασχόλησης, µεαποτέλεσµα την αύξηση της ανεργίας. Σε συν-θήκες συνεχούς υποχώρησης της ζήτησης γιαεργασία, το πρόβληµα της ανεργίας οξύνεταιτόσο ως προς το µέγεθος όσο και προς τοβαθµό εµµονής της. Απόρροια είναι η οικο-νοµική µετανάστευση, που εκδηλώνεται µε τηµαζική µετακίνηση των ανέργων µε προσόνταπρος οικονοµίες µε ισχυρή ζήτηση εργασίαςκαι υψηλότερες προσδοκώµενες απολαβές.Συνήθως η µετανάστευση αφορά εκείνο τοτµήµα του εργατικού δυναµικού που έχει απο-κτήσει στη χώρα καταγωγής ή προέλευσης,πριν από την έναρξη του µεταναστευτικούρεύµατος, υψηλής ποιότητας µόρφωση καιδιαθέτει υψηλό βαθµό εξειδίκευσης. Αφοράδηλαδή το πλέον ικανό και παραγωγικό τµήµατου εγχώριου εργατικού δυναµικού.

Σήµερα, στην οικονοµία και την κοινωνία τηςπαγκοσµιοποίησης, που κυριαρχείται απόπλήρη και ελεύθερη κινητικότητα αγαθών,υπηρεσιών και κεφαλαίων, οι ροές ανθρώπι-

νου κεφαλαίου µεταξύ χωρών αυξήθηκαν,µολονότι το µέγεθος και η κατεύθυνσή τουςεξακολουθούν να προσδιορίζονται σε µεγάλοβαθµό όχι µόνο από παράγοντες που σχετί-ζονται άµεσα µε τη διεθνή ή/και τοπική πολι-τική και µακροοικονοµική συγκυρία, αλλά καιαπό τη µεταναστευτική πολιτική που ασκείταιτόσο από τις χώρες υποδοχής (ποσοστώσεις,ειδικές µορφές εργασίας) όσο και από τιςχώρες εξόδου (κίνητρα παραµονής ή επανό-δου, φορολόγηση εισοδηµάτων που αποκτή-θηκαν στο εξωτερικό).4

Στην Ελλάδα της κρίσης, το φαινόµενο τηςεκροής ανθρώπινου κεφαλαίου, γνωστό µε τονόρο “διαρροή” ή “έξοδος εγκεφάλων” (braindrain), έχει λάβει µεγάλες διαστάσεις. Από το2008 µέχρι το 2013, σχεδόν 223 χιλιάδες νέοι,κάτοικοι Ελλάδος, ηλικίας 25-39 ετών εξήλθανµόνιµα από τη χώρα µε κατεύθυνση τις περισ-σότερο ανεπτυγµένες χώρες, αναζητώνταςεργασία µε καλύτερη αµοιβή και καλύτερεςπροοπτικές κοινωνικής και οικονοµικής προ-όδου. Είναι η γενιά που επηρεάστηκε περισ-σότερο από την κρίση, γνωστή ως “generationE” (expats) ή “generation G” (young, talentedand Greek) ή “generation We”. Συχνές, σχε-δόν σε καθηµερινή βάση, είναι οι αναφορέςτων διεθνών και εγχώριων µέσων ενηµέρωσηςστο ελληνικό φαινόµενο της κλιµακούµενηςεκροής ανθρώπινου δυναµικού. Την τελευταίαδιετία αρκετές δειγµατοληπτικές έρευνεςέχουν επίσης διεξαχθεί για τον εντοπισµό τωνποιοτικών χαρακτηριστικών του (βλ. EUI2013, ICAP Group 2015, 2016, EndeavorGreece 2014, Labrianidis and Vogiatzis 2013,∆αµανάκης κ.ά. 2014, Labrianidis andPratsinakis 2016). Τα αποτελέσµατα όλων τωνερευνών συγκλίνουν στο ότι το σύγχρονο κύµα


44 Μεταξύ 1990 και 2013, ο αριθµός των µεταναστών διεθνώς αυξή-θηκε κατά 50%, φθάνοντας τα 232 εκατοµµύρια ανθρώπους (βλ.United Nations 2013 και OECD 2015). Από αυτούς, 6 στους 10ζουν και εργάζονται στις ανεπτυγµένες οικονοµίες, ενώ 3 στους10 ζουν και εργάζονται στην Ευρώπη. Στις χώρες του ΟΟΣΑ οαριθµός των µεταναστών ηλικίας 15 ετών και άνω ξεπέρασε τα 100εκατοµµύρια, µε 3 στους 10 να είναι απόφοιτοι τριτοβάθµιαςεκπαίδευσης. Οι τελευταίοι αντιπροσωπεύουν το 11% του πλη-θυσµού των χωρών υποδοχής. Ειδικότερα, το 2010-11 περισσότεροαπό το 1/3 των µεταναστών αυτών προήλθε από τις ευρωπαϊκέςχώρες, διαµορφώνοντας το τρίτο µεγαλύτερο ποσοστό µετανά-στευσης µορφωµένων ανθρώπων µετά την Αφρική και τη ΛατινικήΑµερική (5,3%, έναντι 10,8% και 7,4% αντίστοιχα. Βλ. Arslan etal. 2014).


µετανάστευσης αφορά νέους, άγαµους και µευψηλή µόρφωση. Μεταξύ των σηµαντικότερωνλόγων µετακίνησης καταγράφονται όχι µόνοη ανεργία και η δυσµενής οικονοµική συγκυ-ρία, αλλά και η έλλειψη µέριµνας από τηνπολιτεία για την παροχή ευκαιριών αριστείαςκαι εξέλιξης.

Η ισχυρή εκδήλωση του φαινοµένου και ηδυναµική του καθιστούν επιτακτικά αναγκαίο,πρώτον, να αποτυπωθούν και να καταγραφούντα χαρακτηριστικά του, δεύτερον, να διερευ-νηθούν οι λόγοι για τους οποίους εκδηλώνε-ται στην παρούσα συγκυρία και, τρίτον, ναεντοπιστούν οι αρνητικές επιπτώσεις για τηνεγχώρια οικονοµία. Αυτά τα τρία ζητούµενααποτελούν τους άξονες στους οποίους θα κινη-θεί η παρούσα µελέτη, πριν καταλήξει µε τηδιατύπωση ενός ελάχιστου συνόλου έξι προ-τάσεων πολιτικής που µπορούν να βοηθήσουνστον περιορισµό του φαινοµένου.

2 ΣΥΓΧΡΟΝΟΙ ΕΛΛΗΝΕΣ ΜΕΤΑΝΑΣΤΕΣ

Η µετανάστευση και η φτώχεια είναι αδιαµ-φισβήτητα οι δύο πιο επώδυνες συνέπειεςπου βιώνει µια κοινωνία σε συνθήκες παρα-τεταµένης οικονοµικής κρίσης. Σύµφωνα µετα πλέον πρόσφατα διαθέσιµα στατιστικάστοιχεία, ο αριθµός των µονίµως εξελθόντωνκατοίκων Ελλάδος ηλικίας 15-64 ετών το 2013ήταν σχεδόν τριπλάσιος από ό,τι το 2008,ξεπερνώντας τις 100 χιλιάδες άτοµα. Σωρευ-τικά, µεταξύ των ετών της κρίσης 2008-2013,427 χιλιάδες µόνιµοι κάτοικοι Ελλάδος εξήλ-θαν µόνιµα από τη χώρα.5 Εξάλλου, µεταξύτων ετών 2010 και 2013 σχεδόν 209 χιλιάδεςΈλληνες υπήκοοι και σχεδόν 187 χιλιάδες µηΈλληνες υπήκοοι, µόνιµοι κάτοικοι Ελλάδος,εξήλθαν µόνιµα από τη χώρα. Το 2014 οσυνολικός αριθµός των εξερχοµένων µετα-ναστών εκτιµάται σε 106,8 χιλιάδες άτοµα(ΕΛΣΤΑΤ).

Αναλυτικότερα, µε βάση τα στοιχεία επισκε-ψιµότητας του βρετανικού δικτυακού τόπουεύρεσης εργασίας CV-library, ο αριθµός τωνεπισκέψεων από κατοίκους Ελλάδος που

αναζητούν εργασία στη Μεγάλη Βρετανίαδιπλασιάστηκε το µήνα Ιούλιο του 2015 σεσχέση µε τον ίδιο µήνα του 2014, σηµειώνο-ντας µέση εβδοµαδιαία αύξηση κατά 26%,όταν µάλιστα τα ιστορικά στοιχεία καταδει-κνύουν παραδοσιακά µείωση για όλες τιςχώρες κατά τους καλοκαιρινούς µήνες.6 Μεβάση τα στατιστικά στοιχεία του ΕυρωπαϊκούΚέντρου για την Ανάπτυξη της Επαγγελµα-τικής Κατάρτισης (CEDEFOP), ο αριθµόςτων επισκέψεων σχετικά µε τα βιογραφικάσηµειώµατα Europass από την Ελλάδα για το2014 διατηρήθηκε υψηλός (310,5 χιλιάδες),κοντά στα επίπεδα του 2013 (327,4 χιλιάδες),ενώ το πρώτο επτάµηνο του 2015, αν καιπαρουσίασε κάµψη, έφθασε τις 190,5 χιλιά-δες, σχεδόν διπλάσιος από ό,τι το 2008. Εξάλ-λου, σύµφωνα µε τα αποτελέσµατα της έρευ-νας της Endeavor Greece (2014), 46% τωνερωτηθέντων νέων ηλικίας 18-34 ετών σκέ-πτονται να εγκατασταθούν στο εξωτερικό και36% αυτών είναι έτοιµοι να το πράξουν τοεπόµενο έτος. Γίνεται εποµένως αντιληπτόότι η ελληνική οικονοµία και κοινωνία βιώνειεκ νέου στην ιστορία της µια σύγχρονη φάσηµαζικής µετανάστευσης.

Ιστορικά και παραδοσιακά, η Ελλάδα συγκα-ταλέγεται στις χώρες µε πλούσια εµπειρίααποδηµίας. Όπως φαίνεται στο ∆ιάγραµµα 1,στο διάστηµα των τελευταίων 100 ετών ηΕλλάδα γνώρισε τρεις φάσεις µαζικής µετα-νάστευσης. Η τρίτη από αυτές βεβαίως βρί-σκεται ακόµη σε εξέλιξη, ωστόσο η ολοκλή-ρωση των δύο προηγούµενων φάσεων απο-καλύπτει τρία βασικά χαρακτηριστικά τουφαινοµένου: (α) µεγάλη χρονική διάρκεια(επιµονή),7 (β) µεγάλη ένταση, µετρούµενη µεβάση το µέγεθος της ροής, και (γ) καθυστέ-ρηση άνω των δύο ετών κατά µέσο όρο στηνέναρξη του φαινοµένου σε σχέση µε το χρόνοκαταγραφής ενός σηµαντικά υψηλού ποσο-στού ανεργίας.



55 Τα στοιχεία (µε βάση τη στατιστική απογραφής στη χώρα ανα-χώρησης και µόνιµης παραµονής) αφορούν την εκτιµώµενη ροήτων µονίµως εξελθόντων κατοίκων Ελλάδος.

66 Βλ. CV-library press release 27.7.2015. 77 Η µέση διάρκεια της συνεχούς αύξησης της εξερχόµενης ροής

ήταν 10 έτη.


Για τους σκοπούς της παρούσας ανάλυσης, ορί-ζεται ως φάση µετανάστευσης το χρονικό διά-στηµα που ξεκινά από το έτος κατά το οποίοσηµειώθηκε απότοµη και µεγάλη αύξηση τηςροής των εξερχοµένων, τουλάχιστον ίση µε50% σε σχέση µε το αµέσως προηγούµενο έτοςκαι αφού είχαν προηγηθεί τουλάχιστον δύοσυνεχή έτη στα οποία η εκροή ήταν µικρού καισταθερού µεγέθους. Η φάση ολοκληρώθηκε τοέτος εκείνο στο οποίο η εκροή µειώθηκε του-λάχιστον κατά 50% σε σχέση µε το αµέσωςπροηγούµενο έτος και για τα δύο επόµενα έτητο µέγεθος της ροής παρέµεινε σταθερό στονέο χαµηλό επίπεδο. Σύµφωνα µε το κριτήριοαυτό,8 εύκολα ταυτοποιούνται τρεις φάσειςµετανάστευσης µε βάση τα στοιχεία πουπαρουσιάζονται στο ∆ιάγραµµα 1: 1903-1917,1960-1972 και 2010-2013. Πολλοί και διαφο-ρετικοί ήταν οι λόγοι που οι Έλληνες κάθεφορά µετανάστευαν, κυρίως όµως οικονοµι-

κοί.9 ∆εν είναι τυχαίο ότι και οι τρεις φάσειςέλαβαν χώρα µετά από µία έντονη υφεσιακήδιαταραχή που διεύρυνε το χάσµα ευηµερίαςτης χώρας σε σχέση µε τα πιο ανεπτυγµένακράτη και τροφοδότησε τη µαζική φυγή ανθρώ-πων, νέων στην πλειοψηφία τους, που αναζη-τούσαν νέες ευκαιρίες και δυνατότητες προό-δου. Ενδεικτική είναι η σύγκριση των δύο προ-γενέστερων επεισοδίων µε το τρέχον επεισό-διο φυγής όσον αφορά τα ποιοτικά χαρακτη-ριστικά τους. Κατά το πρώτο επεισόδιο φυγής,κύριος προορισµός ήταν οι “υπερωκεάνιεςχώρες” (ΗΠΑ, Αυστραλία, Καναδάς, Βραζιλία


88 Αν και ad hoc, το κριτήριο περιγράφει ικανοποιητικά τα δύο ιστο-ρικά επεισόδια µετανάστευσης 1903-1917 και 1960-1972. Μεµο-νωµένες απότοµες αυξήσεις της εξερχόµενης ροής, που δεν διαρ-κούν όµως περισσότερο από ένα ή δύο συνεχή έτη, συνδέονταιπερισσότερο µε έντονα πολιτικά και εθνικά γεγονότα όπως το1920-21 και το 1955-56.

99 Μέρος του δεύτερου κύµατος µετανάστευσης, τα έτη 1969-1971,οφείλεται πρωτίστως σε πολιτικούς λόγους (επιβολή της δικτα-τορίας το 1967).


και ΝΑ Αφρική). Επτά στους 10 ήταν ηλικίας15-44 χρονών, λιγότεροι από 2 στους 10 ήτανγυναίκες και στη συντριπτική τους πλειοψηφίαήταν ανειδίκευτοι εργάτες και αγρότες, χαµη-λού µορφωτικού επιπέδου, που απασχολήθη-καν στις χώρες υποδοχής συνήθως ως υπηρέ-τες και εργάτες. Για µια ενδελεχή ανάλυση τωνποιοτικών χαρακτηριστικών του πρώτου κύµα-τος µεταναστών, βλ. Tastsoglou and Stubos(1992). Το δεύτερο επεισόδιο µετανάστευσηςαφορούσε κυρίως νέους ηλικίας 20-34 χρονών(7 στους 10), 5 στους 10 δήλωναν χειρώνακτες,ενώ 4 στους 10 ήταν ανεπάγγελτοι. Έξι στους10 κατευθύνθηκαν στη Γερµανία και στο Βέλ-γιο και απασχολήθηκαν ως βιοµηχανικοί εργά-τες. Αντίθετα, η τωρινή φυγή αφορά νέους µορ-φωµένους µε επαγγελµατική εµπειρία τουλά-χιστον δύο ετών στη χώρα µας, που κατευθύ-νονται κυρίως στη Γερµανία, το ΗνωµένοΒασίλειο και τα Ηνωµένα Αραβικά Εµιράτα.10

Ροή

Η µετανάστευση κατά κανόνα επηρεάζεταιαπό ένα πλέγµα οικονοµικών, κοινωνικών και

πολιτικών παραγόντων που δρουν ως παρά-γοντες ώθησης (push factors) στη χώρα κατα-γωγής και ως παράγοντες έλξης (pull factors)στη χώρα προορισµού. Η ανεργία, η πολιτικήαστάθεια, η έλλειψη θεµελιωδών ατοµικώνελευθεριών, οι εχθροπραξίες, ο κίνδυνος απώ-λειας ζωής, η οικονοµική και κοινωνική υστέ-ρηση, η απουσία ευκαιριών εξέλιξης και προ-κοπής συνιστούν παράγοντες ώθησης από µιασυνήθως αναπτυσσόµενη χώρα προς µια ανε-πτυγµένη. Παράγοντες έλξης συνιστούν οιευκαιρίες επιστηµονικής και επαγγελµατικήςεξέλιξης, η καλύτερα αµειβόµενη εργασία, ηδυνατότητα ανάληψης ερευνητικών και επι-χειρηµατικών πρωτοβουλιών, οι καλές συν-θήκες εργασίας και το σταθερό πολιτικό καιοικονοµικό περιβάλλον. Παραδοσιακά, ηατλαντική οικονοµία (δηλαδή οι ΗΠΑ και ηΕυρώπη) θεωρείται σηµαντικός πόλος έλξηςµεταναστών. Όµως, η σχετική οικονοµική ευη-µερία και το ανεπτυγµένο κράτος πρόνοιας,καθώς και η µελλοντική υψηλή ζήτηση εργα-



1100 Triandafyllidou and Gropas (2014), ICAP Group (2015) καιLabrianidis and Pratsinakis (2016).


σίας εξαιτίας του γηρασµένου ευρωπαϊκούπληθυσµού, καθιστούν την οικονοµία της ΕΕτον πλέον δηµοφιλή πόλο έλξης.

Στη διάρκεια του 2013 περίπου 3,4 εκατ.άτοµα µετανάστευσαν σε κάποιο από τακράτη-µέλη της ΕΕ.11 Ταυτόχρονα, καταγρά-φηκαν τουλάχιστον 2,8 εκατ. εξερχόµενοιµετανάστες από τα κράτη-µέλη της ΕΕ είτε σετρίτες χώρες είτε σε κάποιο άλλο κράτος-µέλος. Αν και τα περισσότερα κράτη-µέληκατέγραψαν µεγαλύτερη εισερχόµενη µετα-νάστευση µετά τη µικρή κάµψη τα χρόνια τηςύφεσης, η Ελλάδα (όπως και η Βουλγαρία, ηΙρλανδία, η Ισπανία, η Κύπρος, η Κροατία, ηΠολωνία, η Πορτογαλία, η Ρουµανία, η Εσθο-νία, η Λεττονία και η Λιθουανία) είχε καθαρήθετική εξερχόµενη ροή.

Όπως παρατηρείται στα ∆ιαγράµµατα 2 και 3,η Ελλάδα για το 201312 έχει την τέταρτη χει-ρότερη επίδοση µεταξύ των 12 κρατών-µελώντης ΕΕ µε θετική καθαρή µεταναστευτικήεκροή, µετά την Κύπρο, την Ιρλανδία και τηΛιθουανία, µε βάση το µέγεθος της ροής τωνµονίµως εξελθόντων κατοίκων Ελλάδος ως

ποσοστού στο εργατικό δυναµικό της χώρας,και την τρίτη χειρότερη επίδοση µετά τηνΚύπρο και την Ισπανία µε βάση το ποσοστότων νέων σε ηλικία εξερχόµενων µεταναστών.Συγκεκριµένα, οι εξερχόµενοι µετανάστες ηλι-κίας 15-64 ετών αντιπροσωπεύουν περισσό-τερο από το 2% του εργατικού δυναµικού τηςχώρας, ενώ η συµµετοχή των νέων της πλέονπαραγωγικής ηλικίας 25-39 ετών ξεπερνά το50% του συνόλου των εξερχοµένων.

Απόθεµα

Με βάση τα στοιχεία της απογραφής του 2010-11, το ποσοστό των αποφοίτων τριτοβάθµιαςεκπαίδευσης που ζουν µονίµως σε κάποιαάλλη χώρα του ΟΟΣΑ ήταν αρκετά µικρότεροαπό το µέσο όρο 15 ευρωπαϊκών χωρών καισχεδόν το µισό του ποσοστού των Γάλλων καιΒρετανών (βλ. ∆ιάγραµµα 4). Εξάλλου, τοποσοστό των γυναικών ήταν το µικρότεροµεταξύ των 34 χωρών του ΟΟΣΑ (βλ. ∆ιά-γραµµα 5). Τούτο σηµαίνει ότι µε βάση τα


1111 Eurostat. Μεταξύ αυτών, 1,4 εκατ. προέρχονταν από τρίτες χώρεςκαι 1,2 εκατ. από κάποιο κράτος-µέλος της ΕΕ.

1122 Τελευταίο έτος διαθέσιµων συγκριτικών στατιστικών στοιχείων.


στοιχεία της τελευταίας απογραφής που περι-γράφουν τη µεταβλητή του αποθέµατος, ηκινητικότητα των κατοίκων Ελλάδος υψηλούµορφωτικού επιπέδου µέχρι το 2010 δεν µπο-ρεί να θεωρηθεί µεγάλη. Οι ικανοποιητικέςαποδοχές, το µονοψήφιο ποσοστό ανεργίαςτων αποφοίτων τριτοβάθµιας εκπαίδευσης, ηεύρεση εργασίας στο δηµόσιο τοµέα και ταευεργετικά αποτελέσµατα του κράτους πρό-νοιας ήταν παράγοντες που επέδρασαν ανα-

σταλτικά στην κινητικότητα των κατοίκωνΕλλάδος µεταξύ των ανεπτυγµένων χωρώνστα χρόνια πριν από την κρίση του 2010.13

Μετά το έτος αυτό όµως η εικόνα άλλαξεσηµαντικά.



1133 Βλ. European Commission (2010). Σύµφωνα µε τα στοιχεία τηςEurostat, το ποσοστό ανεργίας των ατόµων µε τριτοβάθµια εκπαί-δευση στο σύνολο του ενεργού πληθυσµού (15-64 ετών) ήταν σεµέσα ετήσια επίπεδα 8,5% και 7,9% το 2007 και το 2008 αντί-στοιχα, ενώ για την ηλικιακή οµάδα 25-39 ετών ήταν 9,9% και9,7% αντίστοιχα.


Το ∆ιάγραµµα 6 συνδυάζει την εξελικτικήπορεία του ποσοστού ανεργίας και του ρυθµούµείωσης του ΑΕΠ (ποσοστού ύφεσης) µε τηνπορεία της εξερχόµενης µεταναστευτικής ροήςκατά τα χρόνια της κρίσης. Από την απλή επι-σκόπηση του διαγράµµατος δύο είναι οι αξιο-σηµείωτες παρατηρήσεις: πρώτον, αν και τοπλήθος των παρατηρήσεων είναι αρκετάµικρό, οι µεταβλητές φαίνεται να συµµετα-βάλλονται. Με άλλα λόγια, η ελληνική οικο-νοµία και κοινωνία “επένδυσε” στη φυγή ωςαντίδραση στην εκτίναξη του ποσοστού ανερ-γίας και στην ταχεία βύθισή της στην ύφεσηκαι στη φτώχεια. Μια σταθερή εξερχόµενηροή σχεδόν 38 χιλιάδων ατόµων στα έτη 2008και 2009 υπερδιπλασιάστηκε µέσα σε δύο µόνοέτη (2010-2011), για να ξεπεράσει το 2013 τις104 χιλιάδες άτοµα14 και σχεδόν τις 427 χιλιά-δες σωρευτικά για όλη την περίοδο. ∆εύτερον,η µετανάστευση, όπως και η ανεργία, ως κοι-νωνικά φαινόµενα χαρακτηρίζονται στηνεµφάνισή τους τόσο από χρονική υστέρηση(time lag) όσο και από εµµονή (persistence).


1144 Για το έτος 2013, 4 στα 10 άτοµα είναι γυναίκες και περισσότε-ροι από 1 στους 2 νέοι ηλικίας 25-39 ετών.


Παρά την πιστοποιούµενη µε βάση το ρυθµόµεταβολής του ΑΕΠ είσοδο της χώρας στηνύφεση ήδη από το 2008, την κλιµάκωση τηςύφεσης το 2009 και την αύξηση του ποσοστούανεργίας κατά δύο ποσοστιαίες µονάδες σεσχέση µε το 2008, η εξερχόµενη ροή παρέµεινεαµετάβλητη. Με υστέρηση ενός και πλέονέτους υψηλής ανεργίας, η µεταναστευτική ροήάρχισε να αυξάνεται απότοµα από το 2010 καιγια τα επόµενα έτη να επιµένει, παρά τη στα-διακή αποκλιµάκωση της ύφεσης από το 2012.

3 ΤΟ ΦΑΙΝΟΜΕΝΟ ΤΗΣ “∆ΙΑΡΡΟΗΣ ΕΓΚΕΦΑΛΩΝ”ΣΤΗΝ ΕΛΛΑ∆Α ΣΗΜΕΡΑ

3.1 ΟΡΙΣΜΟΣ

Ίσως το παλαιότερο και δηµοφιλέστερο αντι-κείµενο ανάλυσης στην οικονοµική επιστήµηαφορά το ερώτηµα γιατί κάποιες οικονοµίεςείναι πλούσιες και κάποιες άλλες παραµένουνφτωχές και ποιες πολιτικές πρέπει να ακο-λουθήσει µια φτωχή χώρα για να επιταχύνειτην αναπτυξιακή της διαδικασία ώστε ναξεφύγουν οι πολίτες της από τη φτώχεια. Ηοικονοµική θεωρία εξηγεί ότι το επίπεδοεκπαίδευσης και η ποιότητα του εργατικούδυναµικού κάθε χώρας προσδιορίζουν τοµέγεθος του χάσµατος οικονοµικής ανάπτυξηςκαι ευηµερίας µεταξύ χωρών. Προτείνειδηλαδή ως τρόπο επίλυσης της οικονοµικήςυστέρησης των φτωχών χωρών την αφιέρωσηπόρων για τη βελτίωση της παρεχόµενηςεκπαίδευσης σε όλες τις βαθµίδες, αφού ηβελτιούµενη εκπαίδευση αυξάνει το κατάκεφαλήν εισόδηµα των χωρών αυτών. Συνη-θισµένο όµως είναι το φαινόµενο εξαιρετικάταλαντούχοι και µορφωµένοι υπήκοοι φτωχώνχωρών να επιλέγουν, µετά την ολοκλήρωσητων βασικών τους σπουδών στις ανώτατεςβαθµίδες στη χώρα προέλευσης, να εργαστούνσε µια πλούσια ανεπτυγµένη χώρα.

Ο όρος “διαρροή εγκεφάλων”, “µετανά-στευση/έξοδος/φυγή ανθρώπινου κεφαλαίου”(brain drain/migration or exodus) έγινεδηµοφιλής τη δεκαετία του 1960, όταν χρησι-µοποιήθηκε ευρέως στο Ηνωµένο Βασίλειο

για να περιγράψει τη µαζική εισροή Ινδώνεπιστηµόνων, κυρίως ιατρών και µηχανικών(βλ. Cohen 1997), αλλά και τη δεκαετία του1990 στις ΗΠΑ για να περιγράψει τη µαζικήεισροή ειδικευµένου υγειονοµικού προσωπι-κού από τις χώρες της Αφρικής και επιστη-µονικού δυναµικού από τις χώρες της Λατινι-κής Αµερικής. Έκτοτε, µε τον όρο “διαρροήεγκεφάλων” περιγράφεται στη διεθνή βιβλιο-γραφία η “µαζική εκροή µορφωµένων καιταλαντούχων ανθρώπων (ικανών πτυχιούχωνκαι πολύτιµων επαγγελµατιών), συνήθως απότις φτωχές χώρες µε λιγότερο ευνοϊκό εργα-σιακό περιβάλλον προς τις ανεπτυγµένεςπλούσιες χώρες στις οποίες οι προοπτικέςεπαγγελµατικής εξέλιξης και προόδου καθώςκαι η αµοιβή εργασίας είναι καλύτερες” (βλ.Cambridge Advanced Learner’s Dictionaryand Thesaurus, Cambridge University Press).

Με τον ίδιο όρο περιγράφεται όχι µόνο η έξο-δος ανθρώπων, αλλά και η απώλεια ―τόσο σεόρους κοινωνικούς όσο και οικονοµικούς―που επιφέρει για εκείνες τις χώρες προέλευ-σης όπου η µέση δηµόσια δαπάνη εκπαίδευ-σης, εξειδίκευσης και επιστηµονικής κατάρ-τισης είναι µεγάλη. Άµεση επίπτωση του φαι-νοµένου είναι ότι η επένδυση στην εκπαίδευσηδεν επιφέρει εν τέλει επιτάχυνση του ρυθµούοικονοµικής ανάπτυξης της χώρας όταν ένακρίσιµο τµήµα του υψηλής ποιότητας εργατι-κού δυναµικού της εξέρχεται µονίµως από τηχώρα. Περαιτέρω, κάθε προσπάθεια περιο-ρισµού της παρατηρούµενης έλλειψης συγκε-κριµένων δεξιοτήτων µέσω της βελτίωσης τηςεκπαίδευσης καθίσταται µάταιη, εάν δεν συνο-δεύεται από ισχυρά αντικίνητρα εξόδου (βλ.Alpha Bank 2015, 2016 και Trachana 2013).

Η βλάβη για την εθνική οικονοµία γίνεταιεύκολα αντιληπτή µε τη χρήση ενός παρα-δείγµατος στατικής ισορροπίας, όπως απει-κονίζεται στο Σχήµα 1. Είναι γενικά παραδε-κτό ότι η κατανοµή των ικανοτήτων και τουταλέντου σε έναν πληθυσµό δεν είναι σε καµίαπερίπτωση οµοιόµορφη, µε αποτέλεσµα οι ιδι-αίτερες ικανότητες ενός ατόµου να είναι αυτέςπου εν τέλει προσδιορίζουν το προσδοκώµενοόφελος της εκπαίδευσης ενώ το κόστος παρα-




µένει σταθερό. Υποθέτουµε ότι στην περί-πτωση αδυναµίας µετανάστευσης ή έλλειψηςκινήτρων µετανάστευσης το προσδοκώµενοόφελος της εκπαίδευσης είναι οι εγχώριεςµισθολογικές απολαβές:

Προσδοκώµενη απόδοση= WD

Στην αντίθετη περίπτωση, καθορίζεται από τιςµισθολογικές απολαβές της χώρας προορι-σµού, δηλαδή

Προσδοκώµενη απόδοση = p WF + (1-p) WD

όπου p είναι η πιθανότητα µετανάστευσης ικα-νών ατόµων (0≤p≤1), η οποία µετρείται ως ηαναλογία των µεταναστευόντων στο σύνολοτου εγχώριου εξειδικευµένου εργατικούδυναµικού και προσδιορίζεται ενδογενώς,αφού εξαρτάται από την πολιτική µετανά-στευσης της χώρας εισδοχής, π.χ. από τηναριθµητική ποσόστωση των εισερχόµενωνξένων επιστηµόνων. Θεωρούµε ότι η πιθανό-τητα p είναι ίδια µεταξύ των πολύ ικανών καιικανών ατόµων, δηλαδή η επιλογή των ικανώνατόµων για µετανάστευση είναι τυχαίαµεταξύ του πληθυσµού.

Εάν p=0, τότε προσδοκώµενο όφελος = WD

και προσδιορίζει ένα επίπεδο ποιότητας

Q*<Qmax (βλ. Σχήµα 1) µε µέσο επίπεδο ποι-ότητας (Q*+Qmax)/2, όπου Qmax είναι τοανώτατο δυνατό επίπεδο ποιότητας εργατικούδυναµικού.

Εάν 0<p<1, δηλ. κατά την περίοδο που λαµ-βάνει χώρα η µετανάστευση των πιο µορφω-µένων και ικανών ατόµων, το προσδοκώµενοόφελος της εκπαίδευσης είναι ο σταθµικόςµέσος όρος των απολαβών στις χώρες εισόδουκαι εξόδου:

Προσδοκώµενη απόδοση = p WF + (1-p) WD

και προσδιορίζει ένα επίπεδο ποιότητας τουεναποµείναντος εξειδικευµένου εργατικούδυναµικού Q**(Q**<Q*<Qmax) µε ένα µέσοεπίπεδο (Q**+Qmax)/2, το οποίο είναι µικρό-τερο από ό,τι στην περίπτωση της µη µετανά-στευσης, αφού (Q**< Q*). Συνεπώς, το όποιοόφελος σε όρους εκπαίδευσης και ποιότητας(Q**-Q*)/2 είναι αρνητικό και το τελικό απο-τέλεσµα είναι η µείωση του αποθέµατοςανθρώπινου κεφαλαίου.

Εξετάζοντας τη δυναµική του φαινοµένου,κατά την πρώτη περίοδο που λαµβάνει χώραη µετανάστευση, το προσδοκώµενο όφελοςείναι µεγάλο, µε αποτέλεσµα να σηµειωθεί τηνεπόµενη περίοδο αύξηση της ζήτησης γιαεκπαίδευση και αύξηση του αριθµού των µορ-φωµένων ατόµων (σηµείο ισορροπίας Α*). Ηαύξηση αυτή είναι όµως βραχυχρόνια, αφού,καθώς η µετανάστευση λαµβάνει µορφή µαζι-κής φυγής, η πιθανότητα µετανάστευσης µει-ώνεται λόγω της αυστηροποίησης των αριθ-µητικών ποσοστώσεων και των κατώτερων τωνπροσδοκιών µισθολογικών απολαβών λόγωτης αυξηµένης προσφοράς ικανών ατόµων στηχώρα εισδοχής, µε αποτέλεσµα η ζήτηση γιαεκπαίδευση να µειώνεται και µαζί και η ποι-ότητα του εργατικού δυναµικού (σηµείο ισορ-ροπίας Α**). Η οικονοµία µακροχρόνια ισορ-ροπεί έχοντας ένα µικρότερο σε µέγεθος καιχειρότερο σε ποιότητα ανθρώπινο κεφάλαιο(σηµείο ισορροπίας αριστερά του Α**).15


1155 Για µια εµπειρική απόδειξη της αρνητικής επίδρασης της µαζικήςµετανάστευσης στην εκπαίδευση και στο ρυθµό ανάπτυξης, βλ.Beine et al. (2003) και Lucas (2005).


Είναι χαρακτηριστικό ότι µετά τη δεύτερηµεγάλη φάση µετανάστευσης Ελλήνων στοεξωτερικό τις δεκαετίες του 1960 και 1970,που αφορούσε ανειδίκευτους εργάτες καιαγρότες εξαιτίας της υπερβάλλουσας προ-σφοράς φθηνών εργατικών χεριών,16 στη µετα-πολιτευτική Ελλάδα το φαινόµενο της “διαρ-ροής εγκεφάλων” παρέµενε άγνωστο, αφού οιεξερχόµενοι νέοι για σπουδές τριτοβάθµιαςεκπαίδευσης κατά τις δεκαετίες του 1980 και1990 ως επί το πλείστον επέστρεφαν, εκµε-ταλλευόµενοι το θετικό ρυθµό οικονοµικήςανάπτυξης, κυρίως από τα µέσα της δεκαετίαςτου 1990, και το ευνοϊκό εργασιακό περιβάλ-λον, που ήταν εφάµιλλο αυτού των ανεπτυγ-µένων ευρωπαϊκών χωρών. Σε αυτή την περί-πτωση τα οικονοµικά οφέλη είναι ευκόλωςµετρήσιµα, αφού οι παλιννοστούντες νέοι επι-στήµονες συνέβαλλαν αποφασιστικά αυξάνο-ντας το εγχώριο απόθεµα επιστηµονικής γνώ-σης και τεχνογνωσίας και ταυτόχρονα κόµιζανεµπειρία σύγχρονων τρόπων οργάνωσης καιδιοίκησης.

Η εγχώρια εκδοχή του φαινοµένου άρχισε νααπασχολεί τη διεθνή και ελληνική αρθρο-γραφία µετά το 2012.17

3.2 ΠΟΣΟΤΙΚΗ ΑΠΟΤΥΠΩΣΗ

Η ποσοστική αποτύπωση προϋποθέτει τηνύπαρξη συγκρίσιµων στατιστικών στοιχείων,που θα επιτρέψουν όχι µόνο την καταγραφήτου φαινοµένου και την παρακολούθηση τηςεξέλιξής του στο χρόνο, αλλά κυρίως τηνκατανόηση των γενεσιουργών του αιτίων.Τότε µόνο θα είναι δυνατή η χάραξη σωστήςπολιτικής και η αποτελεσµατική εφαρµογήµέτρων περιορισµού του ή ακόµη και ανα-στροφής του. Για τους σκοπούς της παρούσαςανάλυσης, χρησιµοποιούµε τις στατιστικέςβάσεις δεδοµένων της ΕΛΣΤΑΤ, της Eurostatκαι του ΟΟΣΑ µε βάση την καταγραφή τωνεξερχόµενων µεταναστών στη χώρα αναχώ-ρησης και παραµονής. Πληροφορίες σχετικάµε τα ποιοτικά χαρακτηριστικά των εξερχο-µένων µεταναστών αντλούνται από τα αποτε-λέσµατα τριών ερευνών (survey data) που διε-ξήχθησαν από το Πανεπιστήµιο Μακεδονίας

(Μονάδα Περιφερειακής Ανάπτυξης καιΠολιτικής, Ιούνιος 2015), το EuropeanUniversity Institute στο πλαίσιο του EUIGlobal Governance Programme (2013) και τοUniversity Research Institute EPI (2015, HOSurvey).

Εάν θεωρηθεί ότι η αξία του ανθρώπινουκεφαλαίου προσεγγίζεται ποσοτικά από τηνπαρούσα αξία των µελλοντικών προσδοκώ-µενων εισοδηµάτων που θα αποκοµίσει οεργαζόµενος κατά την οικονοµικά ενεργό ζωήτου, τότε µπορεί να θεωρηθεί ότι η καθοδικήπορεία του κατά κεφαλήν διαθέσιµου εισο-δήµατος αποτέλεσε ισχυρό κίνητρο εξόδου(βλ. Matsaganis 2013). Όπως φαίνεται στο



1166 Απόρροια της γενιάς των baby boomers, αλλά και του χαµηλούµέσου µορφωτικού επιπέδου.

1177 Ενδεικτικό του µεγέθους και της έντασης της εξερχόµενης ροήςείναι το γεγονός ότι στη διεθνή αρθρογραφία έχει επικρατήσει οόρος Greek brain drain. Βλ. Euronews, 24.4.2014, Der Spiegel,10.4.2013, BBC News, 29.5.2013, The Economist, 10.7.2015.


∆ιάγραµµα 7, οι δύο µεταβλητές κινούνταιαντίστροφα. Η ετήσια ροή των µονίµως εξελ-θόντων κατοίκων Ελλάδος ηλικίας 25-39 ετώναυξήθηκε από 20 χιλιάδες το 2008 σε 53 χιλιά-δες το 2013, ενώ αθροιστικά σχεδόν 223 χιλιά-δες άτοµα της συγκεκριµένης ηλικιακής οµά-δας εξήλθαν µόνιµα από τη χώρα.18 Την ίδιαπερίοδο, ο δείκτης του κατά κεφαλήν ακαθά-ριστου διαθέσιµου εισοδήµατος των νοικοκυ-ριών µειώθηκε από 93,8% του µέσου όρου τηςευρωζώνης των 19 το 2008 σε µόλις 68,8% το2013, επιβεβαιώνοντας την πορεία απόκλισηςτης ελληνικής οικονοµίας από την οικονοµίατης ευρωζώνης.

∆εύτερο ισχυρό κίνητρο εξόδου είναι η παρα-τεταµένη και υψηλή ανεργία. Όπως φαίνεταιστο ∆ιάγραµµα 8, το οποίο συσχετίζει το ποσο-στό ανεργίας των νέων τριτοβάθµιας εκπαί-δευσης στις 28 χώρες της ΕΕ για το 2013 µε τοποσοστό µετανάστευσης της ίδιας ηλικιακήςοµάδας και εκπαιδευτικής βαθµίδας, η συσχέ-τιση είναι θετική και στατιστικά σηµαντική.Στην Ελλάδα σχεδόν 4 στους 10 ήταν άνεργοικαι από αυτούς οι 7 στους 10 ήταν µακροχρό-νια άνεργοι. Σχεδόν 4 στους 10 ανέργους είναι

απόφοιτοι τριτοβάθµιας εκπαίδευσης, ενώπερισσότεροι από 7 στους 10 είναι άνεργοιαπόφοιτοι τριτοβάθµιας εκπαίδευσης ηλικίαςµεταξύ 25-44 ετών. Αν και η διαθεσιµότηταστατιστικών στοιχείων µε κριτήριο το µορφω-τικό επίπεδο είναι εξαιρετικά περιορισµένη,το 88% αυτών που εξήλθαν µονίµως από τηχώρα ήταν πτυχιούχοι ελληνικού πανεπιστη-µίου, 60% ήταν κάτοχοι µεταπτυχιακού τίτλουσπουδών που αποκτήθηκε είτε στην αλλοδαπήείτε στη χώρα και το 11% κάτοχοι διδακτορι-κού διπλώµατος που αποκτήθηκε κυρίως στηναλλοδαπή (βλ. Triandafyllidou and Isaakyan2014). Ο κύριος όγκος αυτών που επέλεξανευρωπαϊκή χώρα ως χώρα προορισµού κατευ-θύνθηκε στη Μεγάλη Βρετανία, τη Γερµανίακαι την Ολλανδία.

4 ΕΚΠΑΙ∆ΕΥΣΗ, ΑΝΘΡΩΠΙΝΟ ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΚΑΙBRAIN DRAIN

Το ύψος της εθνικής δαπάνης για την παιδείασυχνά θεωρείται ως ο βασικός προσδιοριστι-κός παράγοντας του επιπέδου εκπαίδευσηςκαι συνεπώς και του σχηµατισµού ανθρώπινουκεφαλαίου, που αποτελεί κρίσιµο ερµηνευτικόπαράγοντα του ρυθµού οικονοµικής ανάπτυ-ξης. Η άποψη που κυριάρχησε στη νέα θεωρίαοικονοµικής ανάπτυξης είναι ότι οι φτωχέςαναπτυσσόµενες οικονοµίες µπορούν µέσωτης επένδυσης σε ανθρώπινο κεφάλαιο να επι-ταχύνουν την αναπτυξιακή τους διαδικασία.Εξάλλου, το κίνητρο για εκπαίδευση είναιισχυρό και για τα άτοµα, αφού ένα υψηλότεροεπίπεδο εκπαίδευσης συναρτάται κατάκανόνα µε υψηλότερη αµοιβή εργασίας. Όπωςφαίνεται στο ∆ιάγραµµα 9, στην Ελλάδα οιαπόφοιτοι τριτοβάθµιας εκπαίδευσης ήταν το2013 οι καλύτερα αµειβόµενοι µεταξύ όλωντων οµάδων µε βάση το επίπεδο µόρφωσήςτους. Η µέση αµοιβή ενός αποφοίτου τριτο-


1188 Για την κατανόηση του µεγέθους της εκροής και των µελλοντικώνεπιπτώσεων στην εγχώρια οικονοµία αρκεί να ληφθεί υπόψη ότιµε βάση τα στοιχεία της ΕΛΣΤΑΤ ο αριθµός αυτών που έλαβανπτυχίο πανεπιστηµιακής εκπαίδευσης, µεταπτυχιακό τίτλο σπου-δών και διδακτορικό δίπλωµα στη λήξη του ακαδηµαϊκού έτους2012-13 ανερχόταν σε 42.852 και ο αριθµός των εν ενεργεία φοι-τητών σε όλες τις βαθµίδες της ανώτατης τριτοβάθµιας εκπαί-δευσης ήταν 224.715.


βάθµιας εκπαίδευσης όλων των επιπέδων καιηλικιακών οµάδων, αν και µικρότερη από τον

αντίστοιχο µέσο όρο των χωρών του ΟΟΣΑ,ήταν 1,4 φορές µεγαλύτερη από τη µέσηαµοιβή ενός αποφοίτου µεταλυκειακής εκπαί-δευσης και σχεδόν διπλάσια από την αµοιβήενός αποφοίτου υποχρεωτικής εκπαίδευσης.19

Ωστόσο, δεν πρέπει να παραγνωρίζεται ησηµασία της ποιότητας της παρεχόµενηςεκπαίδευσης και συνεπώς του παραγόµενουανθρώπινου κεφαλαίου. Η σύνδεση του γνω-στικού αντικειµένου µε το αντικείµενο τηςπαραγωγής, η έγκαιρη αντίληψη των συντε-λούµενων αλλαγών στο διεθνή χάρτη της αγο-ράς εργασίας, τα κίνητρα εισόδου και παρα-µονής στην εγχώρια αγορά εργασίας και οβαθµός προσαρµοστικότητάς της, καθώς καιη προθυµία για άσκηση πολιτικών φιλικώνπρος την επιχειρηµατικότητα προσδιορίζουν



1199 Για το ρόλο που παίζει στην Ελλάδα το ύψος της αµοιβής της εργα-σίας ως κίνητρο εισόδου στην τριτοβάθµια εκπαίδευση, βλ. Παπα-πέτρου (2007), Μητράκος, Τσακλόγλου και Χολέζας (2010) καιLivanos and Pouliakas (2011).


τα ποιοτικά χαρακτηριστικά του υφιστάµενουαποθέµατος ανθρώπινου κεφαλαίου. Αν καιείναι γενικώς παραδεκτό ότι η πρωτοφανήςέξαρση της ανεργίας των νέων είναι τοσύµπτωµα της κρίσης που οφείλεται στηµαζική έλλειψη ζήτησης για εργασία, η επι-σκόπηση των ποιοτικών χαρακτηριστικών τηςανεργίας και του συστήµατος της εκπαίδευσηςκρίνεται αναγκαία για τη βαθύτερη κατα-νόηση των αιτίων της σύγχρονης φάσης µετα-νάστευσης.

Μέχρι το 2008, έτος καταγραφής του χαµηλό-τερου ποσοστού ανεργίας τόσο στην Ελλάδαόσο και στην ΕΕ, ένα ανώτερο επίπεδο εκπαί-δευσης εξασφάλιζε εν πολλοίς ένα χαµηλό-τερο ποσοστό ανεργίας για τους αποφοίτουςτριτοβάθµιας εκπαίδευσης. Όπως φαίνεταιστο ∆ιάγραµµα 10, το 2008 το ποσοστό ανερ-γίας των αποφοίτων τριτοβάθµιας εκπαίδευ-σης στην Ελλάδα ήταν το χαµηλότερο µεταξύόλων των βαθµίδων εκπαίδευσης, αν και παρέ-

µενε υψηλότερο περισσότερο από 2 ποσοστι-αίες µονάδες από τον αντίστοιχο µέσο όρο τηςΕΕ και της ευρωζώνης για το ίδιο έτος.

Ωστόσο, µε βάση την εικόνα που παρουσιά-ζεται στο ∆ιάγραµµα 11, η εκπαίδευση δενφαίνεται να αποτέλεσε καθοριστικό παράγο-ντα για τη µείωση της ανεργίας των µορφω-µένων νέων στα χρόνια πριν από την κρίση. Το2008, στην Ελλάδα το ποσοστό ανεργίας τωνµορφωµένων νέων ηλικίας 25-39 ετών ήτανκατά 2 ποσοστιαίες µονάδες υψηλότερο(9,7%) από το γενικό ποσοστό ανεργίας(7,7%) και υπερδιπλάσιο από το µέσο όρο τηςΕΕ για την ίδια ηλικιακή οµάδα και το ίδιοεπίπεδο µόρφωσης (4,3%). Αυτό όµως πουείναι ενδεικτικό της ποιότητας της παρεχόµε-νης εκπαίδευσης είναι το γεγονός ότι, σε αντί-θεση µε την Ελλάδα, η ανεργία των µορφω-µένων νέων στην ΕΕ και στην οικονοµία τηςευρωζώνης τόσο πριν από την κρίση (το 2008)όσο και µετά την κρίση (το 2014) ήταν κατά 2



ποσοστιαίες µονάδες και πλέον µικρότερη απότο ποσοστό ανεργίας στο σύνολο του πληθυ-σµού και για όλα τα επίπεδα εκπαίδευσης.

Σε ποσοτικούς όρους, το απόθεµα του ανθρώ-πινου κεφαλαίου µετρούµενο µε την παρούσααξία των προσδοκώµενων απολαβών στηχώρα µας ακολούθησε πορεία σύγκλισης µε τοµέσο όσο της ΕΕ, η ποιότητά του όµως απο-κλίνει. Μια συγκριτική στατιστική αποτύπωσηπαρουσιάζεται στον Πίνακα 1. Τρία συµπε-ράσµατα συνάγονται. Πρώτον, αν και τοποσοστό των αποφοίτων τριτοβάθµιας εκπαί-δευσης στον ενεργό πληθυσµό αυξήθηκεσηµαντικά µεταξύ των ετών 2010 (25%) και2014 (28%), προσεγγίζοντας το µέσο όρο τωνχωρών του ΟΟΣΑ (34%), ωστόσο εξακολου-θεί να υπολείπεται. Εξάλλου, µε βάση τηνκατανοµή των πτυχιούχων ανά γνωστικό αντι-κείµενο (βλ. ∆ιάγραµµα 12), η πλειοψηφίατους (6 στους 10) προέρχεται είτε από τις κοι-νωνικές, πολιτικές και οικονοµικές επιστήµεςείτε από τις θετικές/πολυτεχνικές σχολές, ανα-λογία που είναι σαφώς υψηλότερη από τοµέσο όρο του ΟΟΣΑ. Εποµένως, η αιτία τηςµεταναστευτικής ροπής των νέων θα πρέπει να



Α. Κάτοχοι τίτλου τριτοβάθµιας εκπαίδευσης (% 25-64 ετών) 25 (30) 28 (34)

– βασικό πτυχίο 23 (16)

– µεταπτυχιακός τίτλος 3 (12)

Β. Κάτοχοι τίτλου τριτοβάθµιας εκπαίδευσης (% 25-34 ετών) 31 (37) 39 (41)

Γ. ∆απάνη για έρευνα και ανάπτυξη (R&D) (% του ΑΕΠ)1

0,6(1,93)(1,99)

0,83(2,03)(2,11)

∆. Ανθρώπινο δυναµικό σε τοµείς της επιστήµης και της τεχνολογίας (% 25-64 ετών)2

32,5(40,5)

35,4(44,4)

Ε. Αριθµός αιτήσεων για διπλώµατα ευρεσιτεχνίας (ανά εκατ. κατοίκους, 2012)3

7,28(112,6)(139,4)

∆είκτες 2010 2014

Πίνακας 1 Το ανθρώπινο κεφάλαιο στην Ελλάδα µε αριθµούς

(2010 και 2014)

Σηµείωση: Για τα Α και Β, εντός παρενθέσεως η αντίστοιχη τιµή για τις 34 χώρες του ΟΟΣΑ. Για τα Γ, ∆ και Ε, εντός παρενθέσεως οι αντί-στοιχες τιµές της ΕΕ-28 και της ευρωζώνης-19. Πηγές: OECD (2015), Eurostat και World Bank. 1 Συνολική δαπάνη, δηµόσια και ιδιωτική, από όλους τους φορείς, δηµόσιους, ιδιωτικούς, επιχειρηµατικούς, µη κερδοσκοπικούς, πανεπιστήµια.Καλύπτει τη δαπάνη για βασική έρευνα, εφαρµοσµένη έρευνα και ανάπτυξη πειραµάτων.2 Είτε έχουν ολοκληρώσει ανώτατες σπουδές είτε απασχολούνται στους τοµείς αυτούς.3 Αριθµός αιτήσεων στο European Patent Office (EPO) ανεξαρτήτως αποτελέσµατος.


αναζητηθεί στην εγγενή αδυναµία της εγχώ-ριας παραγωγικής µηχανής να απορροφήσειτους αποφοίτους αυτούς.

∆εύτερον, η επικέντρωση στο ποσοτικό µέγε-θος του αποθέµατος του ανθρώπινου κεφα-λαίου θα πρέπει να γίνει µε µεγάλη επιφύ-λαξη, αφού κρίνεται απαραίτητη η εξέτασητης ποιοτικής σύνθεσής του. Σύµφωνα µε ταστοιχεία του Πίνακα 1, παρατηρείται ότι στηνΕλλάδα για το 2014 η συντριπτική πλειοψηφίατων αποφοίτων τριτοβάθµιας εκπαίδευσης(που αποτελούν το 28% των ατόµων ηλικίας25-64 ετών) αφορά κατόχους πρώτου πτυχίου(23%), έναντι 16% στον ΟΟΣΑ, και µόνονένας στους 10 πτυχιούχους κατέχει µεταπτυ-χιακό τίτλο σπουδών (3% των ατόµων ηλικίας25-64 ετών). Η αντίστοιχη αναλογία στιςχώρες του ΟΟΣΑ είναι συντριπτικά µεγαλύ-τερη, ένας στους 2. Τούτο δηλώνει ότι ο προ-σανατολισµός του εγχώριου οικονοµικού υπο-δείγµατος στον τοµέα των υπηρεσιών και πρω-τίστως στο δηµόσιο τοµέα αποτέλεσε τονκύριο προσδιοριστικό παράγοντα µαζικήςαπορρόφησης κατόχων πρώτου πτυχίου σταχρόνια πριν από την κρίση. Η στατιστική απει-κόνιση του χάρτη της απασχόλησης των πτυ-χιούχων πανεπιστηµιακής εκπαίδευσης επι-βεβαιώνει το συµπέρασµα αυτό. Για το 2014περισσότεροι από 7 στους 10 πτυχιούχουςεργαζόµενους ηλικίας 25-64 χρονών απασχο-λούνται ως υπάλληλοι και από αυτούς οι 2στους 10 εργάζονται στο ∆ηµόσιο,20 ενώ 3στους 10 δηµοσίους υπαλλήλους είναι πτυχι-ούχοι.21 Περαιτέρω, ο πολύ µικρός αριθµόςκατόχων µεταπτυχιακού τίτλου σπουδώνµαρτυρεί την εγγενή αδυναµία της εγχώριαςπαραγωγικής µηχανής να δηµιουργήσει νέαπροϊόντα και να αναπτύξει την έρευνα και τηντεχνολογία, υποδηλώνοντας µε αυτό τον τρόποότι η ελληνική οικονοµία µε το παρόν παρα-γωγικό υπόδειγµα µπορεί να ανταγωνίζεταιστο διεθνές εµπόριο µόνο µέσω της µείωσηςτων τιµών και λιγότερο µέσω της βελτίωσηςτης ποιότητας των παραγόµενων προϊόντων.

Τρίτον, εάν γίνει δεκτό ότι η ποιότητα τουανθρώπινου κεφαλαίου συναρτάται θετικά µετη δαπάνη για έρευνα και καινοτοµία, τότε η

Ελλάδα µε βάση το κριτήριο αυτό κατατάσ-σεται στην πέµπτη χειρότερη θέση µεταξύ τωνχωρών της ΕΕ. Αν και η δαπάνη αυτή αυξή-θηκε ως ποσοστό του ΑΕΠ µεταξύ 2010 και2014, εξακολουθεί να υπολείπεται από τοµέσο όρο της ΕΕ: είναι 2,5 φορές µικρότερη.Σηµαντικά µικρότερος είναι επίσης ο αριθµόςτων ατόµων που είτε ολοκλήρωσαν ανώτατεςσπουδές στην επιστήµη και τεχνολογία(S&T) είτε απασχολούνται στους τοµείςαυτούς.22 Ως ποσοστό στον ενεργό πληθυσµό(25-64 ετών), το 2014 δεν ξεπέρασαν το35,4%, έναντι 44,4% στην ΕΕ. Τέλος, σηµα-ντικά µικρός είναι και ο αριθµός των αιτήσεων


2200 Το 2010 η αναλογία ήταν 3 στους 10. 2211 Eurostat και Απογραφή Μητρώου Ανθρώπινου ∆υναµικού Ελλη-

νικού ∆ηµοσίου. 2222 Είτε έχουν ολοκληρώσει µε επιτυχία σπουδές τριτοβάθµιας εκπαί-

δευσης (HRSTE, ISED2011 levels 5-8) είτε απασχολούνται στουςτοµείς αυτούς δίχως σπουδές σε ανώτατο επίπεδο αλλά διαθέτουντεχνική ή επαγγελµατική εξειδίκευση (HRSTO, ISCO-08, majorgroups 2 and 3).


διπλωµάτων ευρεσιτεχνίας: είναι 19 φορέςµικρότερος από το µέσο όρο της ΕΕ και ο 7οςµικρότερος µεταξύ των χωρών της ευρωζώνης.

Εµφανής είναι εποµένως η αδυναµία τηςχώρας να προσελκύσει, να αναδείξει και νασυντηρήσει νέα ταλέντα ώστε βαθµιαία ναανακοπεί η αιµορραγία ανθρώπινου δυναµι-κού. Ο Πίνακας 2 αποτυπώνει την εικόνα. Μεβάση τον Παγκόσµιο ∆είκτη Ταλέντων(Global Talent Index) για το 2015, η χώρασυγκεντρώνει µόλις 45,7 µονάδες µε άριστα το100 και κατατάσσεται στη 33η θέση σε σύνολο60 χωρών, 10 θέσεις χαµηλότερα από την αµέ-σως προηγούµενη κατάταξη του 2011.23 Ηχαµηλή αυτή επίδοση προσδιορίζεται απόπαράγοντες όπως η έλλειψη κινήτρων αρι-στείας στην εγκύκλια εκπαίδευση, η φθίνουσααπόδοση της ποιότητας των ελληνικών πανε-

πιστηµίων και των τεχνολογικών ιδρυµάτων,οι περιορισµοί εισόδου στην αγορά εργασίας,οι µειωµένες προσδοκίες των νέων για καλύ-τερο µελλοντικό επίπεδο ατοµικής ευηµερίας,η έλλειψη εξωστρέφειας και οι µειωµένεςδυνατότητες ανάπτυξης ταλέντων.

Αν και η χώρα κατατάσσεται στη δεκάδα τωνχωρών του ΟΟΣΑ µε το µεγαλύτερο αριθµόδιδασκόντων ανά µαθητή και φοιτητή και έχειτο υψηλότερο ποσοστό εγγραφής σε όλες τιςεκπαιδευτικές βαθµίδες, η χειροτέρευση τηςσυνολικής επίδοσής της προέρχεται κυρίωςαπό τη σηµαντική µείωση της δαπάνης για



2233 Μεταξύ των 10 χωρών µε την καλύτερη επίδοση, οι 5 είναι χώρεςτης Ευρώπης: ∆ανία, Ελβετία, Φινλανδία, Νορβηγία, Σουηδία. Το2015, η Ελλάδα, χάνοντας 10 θέσεις, κατατάσσεται στη διεθνήκατάταξη µετά τη Ρωσία και πριν από την Αργεντινή και συγκα-ταλέγεται µαζί µε τη Βουλγαρία και το Αζερµπαϊτζάν στις τρειςχώρες µε τη µεγαλύτερη απώλεια θέσεων.

Ικανότητα ανάπτυξης ταλέντων 42,7 34,0

Ποιότητα εργατικού δυναµικού 49,3 49,0

Ερευνητές σε R&D 27,6 27,4

Τεχνικοί σε R&D 50,0 50,0

Γλωσσικές δεξιότητες 50,0 50,0

Ποσοστό εγγραµµάτων 95,6 96,9

Ποιότητα πανεπιστηµιακής εκπαίδευσης 54,1 48,9

Ποσοστό εγγραφής 92,4 85,5

Συνολική δαπάνη (% του ΑΕΠ) 60,8 53,8

Πανεπιστήµια στα κορυφαία 500 παγκοσµίως 4,6 2,9

Ποιότητα υποχρεωτικής εκπαίδευσης 75,3 70,7

∆απάνη ανά µαθητή (% του κατά κεφαλήν ΑΕΠ) 52,3 24,2

Ποσοστό εγγραφής 97,4 97,1

Αναλογία διδασκοµένων/διδασκόντων (υποχρεωτική – µέχρι γυµνάσιο) 98,0 95,1

Αναλογία διδασκοµένων/διδασκόντων (δευτεροβάθµια – λύκειο) 98,6 96,8

Εξωστρέφεια 34,3 33,9

Περιβάλλον ανάπτυξης ταλέντων 50,0 62,5

Προσωπικό διαθέσιµο κατά κεφαλήν εισόδηµα 57,3 53,4

Απασχόληση 23,3 8,1

∆είκτες 2011 2015

Πίνακας 2 Παγκόσµιος ∆είκτης Ταλέντων

(Ελλάδα, 2011 και 2015, βαθµολογία µε άριστα το 100)

Πηγή: Economist Intelligence Unit, The Global Talent Index Report, The Outlook to 2015 (Ιανουάριος 2015).1 Η εξωστρέφεια είναι ο σύνθετος δείκτης τριών επιµέρους δεικτών: ξένες άµεσες επενδύσεις (% του ΑΕΠ), εξωστρέφεια εµπορίου (% τουΑΕΠ), αριθµός εργαζοµένων ξένης υπηκοότητας.


έρευνα και τεχνολογία, τη στασιµότητα τηςποιότητας του εργατικού δυναµικού και τηµειωµένη εξωστρέφεια της εγχώριας οικονο-µίας (βλ. Πίνακα 2).

Η χαµηλή επίδοση ως προς την ποιότητα τουαποθέµατος ανθρώπινου κεφαλαίου αντανα-κλάται στη φθίνουσα πορεία της εξαγωγικήςδραστηριότητας της χώρας σε προϊόντα υψη-λής τεχνολογικής αξίας. Στο ∆ιάγραµµα 13απεικονίζεται η διαχρονική εξέλιξη των ελλη-νικών εξαγωγών προϊόντων εντάσεως έρευναςκαι τεχνολογίας σε σχέση µε τις χώρες τουΟΟΣΑ, την ΕΕ και την ευρωζώνη. Μεταξύ2000 και 2013, οι εξαγωγές προϊόντων εντά-σεως έρευνας και τεχνολογίας ως ποσοστό τουσυνόλου των εξαγωγών προϊόντων µεταποίη-σης, ακολουθώντας πτωτική πορεία, µειώθη-καν κατά 6 ποσοστιαίες µονάδες. Είναι περισ-σότερο από δύο φορές χαµηλότερες από τοµέσο όρο της ΕΕ, της ευρωζώνης και τουΟΟΣΑ.

5 BRAIN DRAIN: ΑΠΟΤΙΜΗΣΗ ΚΟΣΤΟΥΣ ΚΑΙΟΦΕΛΟΥΣ

Στη σχετική βιβλιογραφία έχει υποστηριχθείότι η χώρα προέλευσης είναι δυνατόν να απο-κοµίσει σηµαντικό όφελος από την εκροήανθρώπινου δυναµικού: (α) αυξάνεται ηπροσδοκώµενη απόδοση της εκπαίδευσης,αφού τα µορφωµένα άτοµα είναι αυτά πουκατά κανόνα απολαµβάνουν καλύτερες προ-οπτικές προόδου στις χώρες εισδοχής, κατάσυνέπεια (β) αυξάνεται η ζήτηση για υπηρε-σίες εκπαίδευσης και η δαπάνη για τηνπαροχή τους, µε αποτέλεσµα (γ) να αυξάνεταιο πλούτος και η ευηµερία της χώρας προέ-λευσης (βλ. Beine et al. 2003, Stark 2004,Carrington and Detragiache 1998, Docquierand Marfouk 2004). Σε αυτά τα οφέλη θα πρέ-πει να προστεθούν η ανάπτυξη του εµπορίουµε τις χώρες προορισµού, τα µεταναστευτικάεµβάσµατα, η µεταφορά τεχνογνωσίας καιεπαγγελµατικής εµπειρίας και η αύξηση τωνξένων παραγωγικών επενδυτικών ροών προςτη χώρα προέλευσης (Lucas 2005, Javorcik,Saggi and Spatareanu 2004).

Αν και είναι νωρίς να διαπιστωθεί η µετρή-σιµη επίπτωση της εξόδου στα µακροοικονο-µικά µεγέθη, υπάρχουν ωστόσο σηµαντικάεπιχειρήµατα που συνηγορούν ότι το καθαρόαποτέλεσµα είναι εν τέλει αρνητικό (Schiff2006). Και τούτο διότι, πρώτον, η έξοδοςσηµειώνεται από µια χώρα µε αρνητικούςδηµογραφικούς ρυθµούς και αφορά ως επί τοπλείστον άγαµους νέους, άνδρες και γυναί-κες.24 Αυτό έχει ως συνέπεια όχι µόνο τηναρνητική επίπτωση στον ήδη υποτονικό ρυθµόγεννητικότητας, αλλά και τη µεγαλύτερη επι-βάρυνση των ασφαλιστικών ταµείων, αφού ηχώρα θα στερηθεί µόνιµα ένα σηµαντικότµήµα απασχολήσιµων ατόµων.

∆εύτερον, στην Ελλάδα αποκλειστικόςφορέας κατάρτισης και εξειδίκευσης ανθρώ-πινου δυναµικού σε ανώτατο επίπεδο είναι το∆ηµόσιο µέσω των δηµόσιων πανεπιστηµια-κών ιδρυµάτων, των οποίων κύρια πηγή χρη-µατοδότησης είναι τα χρήµατα των φορολο-γουµένων. Η µέση δηµόσια δαπάνη για τηνπαιδεία παραµένει σε σχετικά υψηλά επί-πεδα (4,5% του ΑΕΠ το 2013, έναντι 5% γιατην ΕΕ-28).25 Σε αυτό το ποσοστό θα πρέπεινα προστεθεί η δαπάνη της µέσης οικογέ-νειας, που εξακολουθεί και χρηµατοδοτείσπουδές ανώτατης βαθµίδας στο εσωτερικόκαι στο εξωτερικό.26 Λαµβάνοντας λοιπόνυπόψη την υψηλή συνολική εθνική δαπάνηγια εκπαίδευση, τόσο η έξοδος επιστηµονικούδυναµικού που έλαβε εξειδίκευση στη χώραόσο και η παραµονή του µετά το πέρας τωνσπουδών στο εξωτερικό συνιστούν σηµαντικήαπώλεια.

Τρίτον, η εκροή ανθρώπινου κεφαλαίουαφορά κυρίως το πλέον ανταγωνιστικό, ικανόκαι φιλόδοξο τµήµα του εργατικού δυναµικούµιας χώρας. Η παραγωγική του αξιοποίησηαπό ξένη χώρα συνιστά µόνιµη βλάβη για τη


2244 Το 40% είναι γυναίκες. 2255 Πηγή στοιχείων: ΕΛΣΤΑΤ. 2266 Για το 2006 η ιδιωτική δαπάνη αντιστοιχούσε σε 0,3% του ΑΕΠ.

Με κριτήριο το ύψος της συνολικής δηµόσιας και ιδιωτικής δαπά-νης ανά µαθητή/φοιτητή (4.479 δολάρια ΗΠΑ) σε µονάδες ισοτι-µίας αγοραστικών δυνάµεων η Ελλάδα κατείχε τη 16η θέση µεταξύτων 28 χωρών της ΕΕ (5.930 δολάρια ΗΠΑ). Βλ. Eurostat,Education Statistics.


χώρα προέλευσης, αφού η µέση ποιότητα τουεναποµένοντος αποθέµατος ανθρώπινουκεφαλαίου χειροτερεύει. Παρατηρείται συνε-πώς υποστελέχωση λόγω έλλειψης ειδικευµέ-νου εργατικού δυναµικού αναγκαίου για τηστήριξη της αναπτυξιακής διαδικασίας.

Τέταρτον, µεταναστεύουν επίσης και άτοµα µεµικρότερη εξειδίκευση και µόρφωση, µε απο-τέλεσµα να περιορίζεται το όφελος από τηνπροσδοκώµενη µεγαλύτερη απόδοση τηςεκπαίδευσης, αφού η έλλειψη προσφοράςεργασίας µε δεδοµένη τη ζήτηση διαµορφώνειπροσδοκίες για υψηλότερη αµοιβή στη χώραεξόδου και µειώνει κάθε κίνητρο για εκπαί-δευση και βελτίωση της ποιότητας.

Πέµπτον, η υψηλή προσδοκώµενη απόδοσητης εκπαίδευσης ενέχει υψηλό βαθµό αβε-βαιότητας, αφού εξαρτάται από αβέβαιουςπαράγοντες όπως η δυνατότητα µετανάστευ-σης, οι ευκαιρίες απασχόλησης στη χώραπαραµονής, ενδεχόµενες αλλαγές στη µετα-ναστευτική πολιτική της χώρας προορισµού(αυστηρότερες αριθµητικές ποσοστώσεις) καιδυσµενείς αλλαγές στο οικονοµικό περιβάλ-λον της χώρας εισόδου που επηρεάζουν τούψος του προσδοκώµενου µισθού.

Έκτον, οι µετανάστες συνήθως απασχολού-νται σε θέσεις εργασίας κατώτερες των προ-σόντων τους και αµείβονται λιγότερο. Η σπα-τάλη εποµένως πολύτιµου ανθρώπινου κεφα-λαίου (brain waste) και η απώλεια εισοδήµα-τος συνιστούν ένα επιπλέον κόστος για τηχώρα εξόδου.27

Έβδοµον, η αυξηµένη δαπάνη για εκπαίδευσηστερεί εθνικούς πόρους από άλλους τοµείςόπως είναι οι δηµόσιες υποδοµές και η υγεία,που επίσης επιφέρουν θετικό πολλαπλασια-στικό αντίκτυπο στην ανάπτυξη. Εάν η χρη-µατοδότηση της αυξηµένης δαπάνης για εκπαί-δευση γίνει µέσω της φορολογίας, η συνακό-λουθη µείωση του διαθέσιµου εισοδήµατος θαµειώσει τη ζήτηση για εκπαίδευση, µε αποτέ-λεσµα το καθαρό τελικό αποτέλεσµα να είναιαρνητικό. Εξάλλου, η περικοπή άλλων επεν-δυτικών δαπανών όπως για υποδοµές ή για

υγεία προκαλούν επίσης πρωτογενείς δυσµε-νείς επιδράσεις τόσο στην αναπτυξιακή δια-δικασία όσο και στην ποιότητα του εργατικούδυναµικού. Το τελευταίο επιφέρει πολλαπλα-σιαστικές αρνητικές δευτερογενείς επιδρά-σεις, αφού µειώνεται η απόδοση του φυσικούκεφαλαίου όταν αυτό συνεργάζεται στηνπαραγωγική διαδικασία µε ένα χειρότερηςποιότητας εργατικό δυναµικό.28

Όγδοον, η απώλεια ανθρώπινου δυναµικούσυνεπάγεται και σηµαντική δηµοσιονοµικήαπώλεια στην πλευρά των φορολογικών εσό-δων, αφού κατά κανόνα οι προσοντούχοιεργαζόµενοι διεκδικούν και επιτυγχάνουνυψηλότερες µισθολογικές αµοιβές και κατα-βάλλουν υψηλότερους φόρους, αφού η φορο-δοτική τους ικανότητα είναι µεγαλύτερη.

Ένατον, το φαινόµενο της φυγής των πλέονταλαντούχων και µορφωµένων ατόµων, ότανεκδηλώνεται έντονα τόσο ως προς το µέγεθοςόσο και ως προς τη χρονική διάρκεια, προ-καλεί συνήθως ένα συναίσθηµα παραίτησηςκαι απαισιοδοξίας σε µεγάλα τµήµατα τουπληθυσµού, που λαµβάνει τη µορφή ψήφουδυσπιστίας προς το µέλλον της χώρας.

6 ΣΥΝΟΨΗ ΚΑΙ ΠΡΟΤΑΣΕΙΣ ΠΟΛΙΤΙΚΗΣ

Τέσσερα είναι τα βασικά συµπεράσµατα.Πρώτον, το φαινόµενο του “brain drain” ωςσύµπτωµα της πρόσφατης κρίσης έχει ανα-πτύξει µια δυναµική όσον αφορά το µέγεθος,την ένταση και τη διάρκειά του. ∆εύτερον, µεβάση την έως σήµερα πληροφόρηση για ταποιοτικά χαρακτηριστικά του φαινοµένου, ηεξερχόµενη ροή αφορά εκείνο το τµήµα τουεγχώριου εργατικού δυναµικού που διακρί-νεται από νεότητα και υγεία, υψηλή µόρφωσηκαι εξειδίκευση, µεγάλη κινητικότητα και



2277 Σύµφωνα µε τα αποτελέσµατα της έρευνας της ICAP Group(2015), το 60,8% των µόνιµα εξελθόντων κατοίκων Ελλάδος πουσυµµετείχαν στην έρευνα απασχολούνται ως απλοί υπάλληλοι σεθέσεις χωρίς διοικητική ευθύνη και περισσότεροι από τους µισούςαµείβονται σχετικά χαµηλά (µέχρι 40.000 ευρώ ετήσιο µικτό εισό-δηµα).

2288 Για µια θεωρητική ανάλυση γενικής ισορροπίας της απώλειας ευη-µερίας, βλ. Schiff (2006).


απασχολησιµότητα. Τρίτον, αν και η βαθιά καιπαρατεταµένη υφεσιακή διαταραχή αποτέ-λεσε την αφορµή για την εκδήλωσή του, ταβαθύτερα αίτιά του θα πρέπει να αναζητηθούνόχι µόνο στην πρόσφατη αρνητική µακροοι-κονοµική συγκυρία, αλλά και στις χρονίζουσεςαδυναµίες του εγχώριου παραγωγικού υπο-δείγµατος. Τέταρτον, στην εξήγηση του φαι-νοµένου δεν θα πρέπει να παραγνωριστείούτε η υστέρηση του εγχώριου εκπαιδευτικούσυστήµατος στην παραγωγή υψηλής ποιότηταςανθρώπινου κεφαλαίου ούτε και η αδυναµίατης εγχώριας οικονοµίας να διατηρήσει και ναπροσελκύσει ταλαντούχους ανθρώπους.

Η φυγή εγχώριου ανθρώπινου δυναµικούκαλό είναι να οδηγήσει σε γόνιµο προβληµα-τισµό. Αφετηρία της προσπάθειας για καλύ-τερη παιδεία και καλύτερης ποιότηταςανθρώπινο κεφάλαιο αλλά και για την παροχήπερισσότερων ευκαιριών απασχόλησης θαπρέπει να είναι η συνεννόηση και η συνερ-γασία όλων των εµπλεκόµενων φορέων: τηςκυβέρνησης, των εκπαιδευτικών ιδρυµάτωνκαι του παραγωγικού τοµέα. Καταλήγουµε σεένα ελάχιστο σύνολο έξι προτάσεων πολιτικήςπου χωρίς καθυστέρηση θα πρέπει να αναλη-φθούν.

Πρώτον, στροφή του εγχώριου οικονοµικούυποδείγµατος σε παραγωγικότερους τοµείςκαι διασύνδεση της εκπαίδευσης µε την παρα-γωγή. Κρίνεται σκόπιµη η συντονισµένη προ-σπάθεια ενίσχυσης εκείνων των τοµέων στουςοποίους η εγχώρια οικονοµία έχει και µπορείνα διατηρήσει και να βελτιώσει ή και να απο-κτήσει συγκριτικό πλεονέκτηµα στο διεθνήκαταµερισµό της εργασίας και του πλούτου.Για το σκοπό αυτό, προτάσσεται ο επανακα-θορισµός των ειδών και µορφών επιστηµονι-κής και επαγγελµατικής εξειδίκευσης ώστε ναπεριοριστεί η παρατηρούµενη σήµερα ανα-ντιστοιχία µεταξύ προσφοράς και ζήτησηςεργασίας και να ταιριάξουν καλύτερα οιδεξιότητες των νέων επιστηµόνων µε τηζήτηση της αγοράς. Βασικό εργαλείο επανα-καθορισµού των επαγγελµάτων είναι η σύν-δεση της τριτοβάθµιας εκπαίδευσης µε τηνπαραγωγική εξειδίκευση.29

∆εύτερον, δηµιουργία µιας βάσης δεδοµένωνκαι καταγραφή δεξιοτήτων. Η πλατφόρµααυτή θα συνεισφέρει όχι µόνο στη συγκέ-ντρωση στατιστικών δεδοµένων για την ποσο-τική και ποιοτική µελέτη του φαινοµένου,αλλά κυρίως στην παροχή κινήτρων, βραχυ-χρόνια, για την ανάπτυξη ισχυρών δεσµώνσυνεργασίας µε ικανά και άξια στελέχη και,µακροχρόνια, για τον επαναπατρισµό τους.30

Τρίτον, δράσεις στήριξης της νεοφυούς επι-χειρηµατικότητας. Οι δράσεις αυτές µπορούννα λάβουν τη µορφή χώρων συνάντησης καιγνωριµίας των δηµιουργικών και φιλόδοξωννέων µε την κουλτούρα της επιχειρηµατικήςδραστηριότητας.31 Ενθαρρυντική προς τηνκατεύθυνση αυτή είναι η παρατηρούµενηµεταστροφή του εργασιακού ενδιαφέροντοςτων µορφωµένων νέων από το δηµόσιο στονιδιωτικό τοµέα της οικονοµίας και η προσφι-λής σε αυτούς εικόνα της επιχειρηµατικότη-τας. Το 61% των µορφωµένων νέων που συµ-µετείχαν στην έρευνα της Endeavor Greece


2299 Στην έρευνα της Endeavor Greece 2014, το 82% των ερωτηθέντωννέων επιστηµόνων θεωρεί ότι το υφιστάµενο εκπαιδευτικόσύστηµα δεν προετοιµάζει κατάλληλα τους νεοεισερχόµενους στηναγορά εργασίας.

3300 Προς την κατεύθυνση αυτή κινείται η διαδικτυακή πρωτοβουλίαµε τίτλο “BrainGain” που έχει ως στόχο να ενώσει τους Έλληνεςπου έφυγαν στο εξωτερικό και µέσα από δράσεις να καλλιεργή-σει τις συνθήκες επιστροφής. Βλ. www.braingain.gr.

3311 Το 2015 ο παραγωγικός τοµέας στην Ελλάδα δραστηριοποιήθηκεπρος την κατεύθυνση αυτή χάρη στη βοήθεια µη κερδοσκοπικώνκαι εθελοντικών οργανώσεων, δίχως όµως την παρουσία ή τη συν-δροµή του κράτους. Ενδεικτικά αναφέρουµε: (i) τις 90 δράσεις πουδιοργανώθηκαν στο πλαίσιο του 2015 Start up Safari Athens, στοοποίο οι νέοι είχαν την ευκαιρία να πληροφορηθούν, να γνωρί-σουν από κοντά, να συνοµιλήσουν και να εµπνευστούν από επι-χειρηµατίες, (ii) τη δράση Mindspace (∆εκέµβριος 2015) µεέµφαση στην τεχνολογική επιχειρηµατικότητα, (iii) τη Σχολή Επι-χειρηµατικότητας που διοργανώθηκε για πρώτη φορά στην Αθήνα(30 Νοεµβρίου-4 ∆εκεµβρίου 2015) από τη µη κερδοσκοπικήοργάνωση ThinkYoung µε σκοπό την απευθείας επικοινωνία τωνενεργών φοιτητών όχι µε εκπαιδευτικούς ειδικούς του χώρου,αλλά µε τους ίδιους τους επιχειρηµατίες, καθώς και (iv) τη λει-τουργία του Impact Hub Athens, που χρηµατοδοτείται από ελλη-νικές επιχειρήσεις και είναι µέλος του παγκόσµιου δικτύου SocialImpact Awards, το οποίο βοηθά τους νέους να δραστηριοποιηθούνεπιχειρηµατικά. Αναφέρουµε επίσης το πρόγραµµα“Regeneration”, που υλοποιείται από την Global Sharper AthensHub στο πλαίσιο του προγράµµατος World Economic Forum καιυποστηρίζει οικονοµικά την απασχόληση νέων πτυχιούχων µεδεξιότητες από ελληνικές επιχειρήσεις, δίνοντας έτσι την ευκαι-ρία σε φιλόδοξα και ταλαντούχα άτοµα να αναπτύξουν τις δεξιό-τητές τους παραµένοντας στη χώρα, αλλά και στις εταιρίες πουστερούνται χρηµατοδότησης την ευκαιρία να δηµιουργήσουν στε-λέχη. Για τον ίδιο σκοπό, διοργανώθηκε για πρώτη φορά στηνΑθήνα (7-10 Οκτωβρίου 2015) το Google LaunchPad, ένα 4ήµεροboot camp για νεοφυείς επιχειρήσεις που έφερε σε επαφή 80 προ-γραµµατιστές και επιχειρηµατίες. Αναφέρουµε τέλος τις πρωτο-βουλίες στο πλαίσιο του Industrydisruptors.org µε το DisruptStartup Scaleup και το ΣΦΕΕ Innovation Project.


2014 επιθυµούν να εργαστούν στον ιδιωτικότοµέα, έστω και µε τον ίδιο µισθό µε το δηµό-σιο, και το 52% να δραστηριοποιηθούν οι ίδιοιεπιχειρηµατικά.

Τέταρτον, ενίσχυση της αριστείας, της διαφά-νειας και της αξιοκρατίας. Αν και η οικονο-µική κρίση επέτεινε τη µεγάλη φυγή των επι-στηµόνων στο εξωτερικό, δεν αποτέλεσεεντούτοις τον αποκλειστικό λόγο της µαζικήςµετανάστευσης. Όπως καταγράφηκαν απότους ίδιους τους ενδιαφεροµένους, οι σηµα-ντικότεροι λόγοι φυγής ήταν (α) η αναξιο-κρατία και η αδιαφάνεια στην επιλογή, (β) ηµετριοκρατία, η διαφθορά, ο νεποτισµός, (γ)η αναποτελεσµατικότητα της δηµόσιας διοί-κησης, (δ) η έλλειψη ευκαιριών δηµιουργικήςαπασχόλησης και εξέλιξης, (ε) η έλλειψη κινή-τρων επιχειρηµατικότητας και (στ) η οικονο-µική κρίση και η αβεβαιότητα για το µέλλοντης χώρας.32 Αντίθετα, η αξιοκρατία, η παροχήευκαιριών απασχόλησης σε θέση ευθύνης µεπροοπτικές σταδιοδροµίας, η µεγαλύτερη προ-σαρµοστικότητα της αγοράς εργασίας και ηελεύθερη πρόσβαση σε αυτήν, καθώς και ηεπιθυµία να ζήσουν σε περισσότερο προο-δευτικές κοινωνίες αποτέλεσαν τους παρά-γοντες έλξης. Για να ανακοπεί ή ακόµη και νααντιστραφεί η τάση φυγής, η ελληνική πολι-τεία θα πρέπει έµπρακτα να ενισχύσει τη δια-φάνεια στην επιλογή και εξέλιξη, την προ-στασία του θεσµού της αριστείας και τηνπαροχή κινήτρων ίσων ευκαιριών ανάπτυξηςταλέντων. Η διενέργεια, µε τη στήριξη τωνεπαγγελµατικών φορέων και του κράτους, σεµόνιµη βάση περιοδικών διαγωνισµών µε γεν-ναία πριµοδότηση, όπως βραβεία ή/και επι-δότηση των εργοδοτών που θα προσλάβουννέους επιστήµονες ως επιβράβευση των ιδεώναλλά και ως ενθάρρυνση της συµµετοχής, µπο-ρεί να αποτελέσει την έµπρακτη απόδειξη γιατην προστασία της αριστείας και τη διασφά-λιση της αξιοκρατίας. Άλλωστε, ο θεσµός τωνδιαγωνισµών συνιστά βέλτιστη πρακτική πουεφαρµόζουν επί σειρά ετών µε επιτυχία όλεςοι ανεπτυγµένες χώρες.

Πέµπτον, η γενικευµένη υιοθέτηση του θεσµούτης µαθητείας και της πρακτικής άσκησης θα

µπορούσε να συµβάλει στη συγκράτηση τωννέων σε ηλικία ταλαντούχων στελεχών, αλλάκαι των µορφωµένων νέων µε µικρή ή καθό-λου επαγγελµατική εµπειρία. Αν και οι ελλη-νικές επιχειρήσεις, λειτουργώντας σε µιαπερίοδο χαµηλής ζήτησης και συνεπώςµικρού µεγέθους παραγωγής, µπορούν βρα-χυπρόθεσµα να διαχειριστούν τις δυσκολίεςσε έλλειψη εξειδικευµένων στελεχών, µακρο-πρόθεσµα ωστόσο, καθώς η οικονοµία θαεισέρχεται στην ανοδική φάση του οικονοµι-κού κύκλου, θα αντιµετωπίσουν σοβαρά προ-βλήµατα που συνδέονται µε τη χαµηλή παρα-γωγικότητα και την έλλειψη καινοτοµίας.33

Έκτον, περιβάλλον φιλικό προς την επιχειρη-µατικότητα. Με βάση τις εκτιµήσεις των δει-κτών ανταγωνιστικότητας του World EconomicForum για το 2015 και το 2016 (WorldEconomic Forum 2015), η Ελλάδα είναι έναςαπό τους µεγαλύτερους τροφοδότες επιστη-µόνων και µηχανικών στην ψηφιακή τεχνολο-γία. Κατατάσσεται 36η σε σύνολο 144 χωρώνπαγκοσµίως όσον αφορά την τεχνολογική ετοι-µότητα και 43η µε βάση την ποιότητα της ανώ-τατης εκπαίδευσης και εξειδίκευσης. Ωστόσο,συνολικά κατέχει την 81η θέση ως προς τοβαθµό ανταγωνιστικότητας, µε στάσιµες προ-οπτικές, συνυπολογίζοντας όχι µόνο την κακήµακροοικονοµική συγκυρία, αλλά και το µηευνοϊκό θεσµικό πλαίσιο λειτουργίας τηςεγχώριας οικονοµίας, την αναποτελεσµατικό-τητα της αγοράς εργασίας, την αργή χρηµα-τοοικονοµική ανάπτυξη, την έλλειψη καινοτο-µίας και επιχειρηµατικής κουλτούρας.34 Η επί-δοση αυτή είναι η χειρότερη µεταξύ όλων τωνχώρων της ζώνης του ευρώ. Επιπλέον, µολο-νότι το 90% του πληθυσµού έχει πρόσβαση στοδιαδίκτυο, η χώρα κατατάσσεται στις τελευ-ταίες θέσεις (26η σε σύνολο 28 χωρών της ΕΕ)όσον αφορά την εξοικείωση της κοινωνίας µετα ψηφιακά εργαλεία. Η µείωση της γραφει-



3322 Στο συµπέρασµα αυτό συγκλίνουν τα ευρήµατα όλων σχεδόν τωνερευνών που έχουν µέχρι σήµερα εκπονηθεί και δηµοσιευθεί (βλ.EUI 2013, ICAP Group 2015, 2016, Endeavor Greece 2014,Theodoropoulos et al. 2014, Triandafyllidou and Gropas 2014 καιLabrianidis and Pratsinakis 2016).

3333 Για την ενδοεπιχειρησιακή κατάρτιση, βλ. Νικολίτσα (2011).3344 Στην κορυφή της κατάταξης βρίσκονται η Ελβετία, η Σιγκαπούρη,

οι ΗΠΑ και η Γερµανία.


οκρατίας, η φιλική στάση του κράτους προς τοεπιχειρείν, η µείωση των ασφαλιστικώνεισφορών και η µείωση της φορολογίας µέχριςότου η νεοφυής επιχείρηση καταστεί κερδο-φόρα συνιστούν τα κρίσιµα στοιχεία που συν-θέτουν ένα φιλικό προς την επιχειρηµατικό-τητα θεσµικό πλαίσιο.35 Σε αυτά βεβαίως θαπρέπει να προστεθούν οι ευέλικτες µορφέςτραπεζικής χρηµατοδότησης καθώς και η αξιο-ποίηση από ειδικά χρηµατοδοτικά σχήµατατων διαθέσιµων κεφαλαίων της ΕυρωπαϊκήςΤράπεζας Επενδύσεων.

Τέλος, ένα ζήτηµα που δεν άπτεται άµεσα τουφαινοµένου της διαρροής εγκεφάλων αλλάεπηρεάζει αρνητικά την ποιότητα του εγχώ-ριου εργατικού δυναµικού είναι το ιδιαίτεραυψηλό ποσοστό των νέων ηλικίας 15-24 ετώνεκτός εκπαίδευσης, εργασίας και κατάρτισης(NEET – Not in Education, Employment orTraining). Ξεπερνά το 19% του συνολικούπληθυσµού της συγκεκριµένης ηλικιακής οµά-δας για το 2014 και είναι το τρίτο υψηλότεροστην ΕΕ. Οι νέοι αυτής της κατηγορίας συχνάθεωρούν τον εαυτό τους εγκαταλελειµµένοαπό την πολιτεία και τοποθετούνται στο περι-θώριο της κοινωνικής και οικονοµικήςζωής.36 Συνεπώς, απαραίτητη είναι η χάραξηµιας ολιστικής και συνεκτικής στρατηγικήςεπανένταξης και αξιοποίησης των NEET. Ηστρατηγική αυτή θα πρέπει να υιοθετεί τιςβέλτιστες πρακτικές ανάπτυξης των δυνατο-τήτων των νέων που εφαρµόζουν οι επιτυχη-µένες χώρες που παρά τη διεθνή κρίση καιύφεση γνώρισαν πολύ µικρή αύξηση της ανερ-γίας των νέων τους.37 Οι πρακτικές αυτέςβασίζονται σε ένα σύνολο πρωτοβουλιών τηςκυβέρνησης, σε συνεννόηση µε τους παρα-

γωγικούς φορείς και τα εκπαιδευτικά ιδρύ-µατα όλων των βαθµίδων και µορφών, πουσχετίζονται µε την αύξηση των προγραµµάτωνµαθητείας και πρακτικής άσκησης, των µαθη-µάτων επαγγελµατικής κατάρτισης και εξει-δίκευσης για την καλύτερη προετοιµασία τηςµετάβασης του νέου από την εκπαιδευτικήδιαδικασία στην αγορά εργασίας, την προ-στασία των σχολείων δεύτερης ευκαιρίας καιτην παροχή κινήτρων µη εγκατάλειψης τουσχολείου.38


3355 Με βάση τα ευρήµατα πρόσφατης έρευνας σε 2.222 φοιτητές από30 ΑΕΙ της χώρας, το 81% των ερωτηθέντων έχουν θετική άποψηγια την επιχειρηµατικότητα, το 53% θεωρεί ότι η πρακτική άσκησηκαι οι νεοφυείς επιχειρήσεις (startups) είναι η σηµαντικότερηδράση ανάπτυξης του επιχειρηµατικού πνεύµατος, το 63% χαρα-κτηρίζει τη γραφειοκρατία ως ανασταλτικό ή αποτρεπτικό παρά-γοντα, το 45% θεωρεί ότι το ελληνικό κράτος είναι εχθρικό προςτην επιχειρηµατικότητα και το 48% ζητά βελτίωση του θεσµικούπλαισίου. Βλ. έρευνα ΟΠΑ, Endeavor Greece, ΕΥ και Ελληνοα-µερικανικό Εµπορικό Επιµελητήριο, Η επιχειρηµατικότητα µέσααπό τα µάτια των νέων. Κάτι αλλάζει, ∆εκέµβριος 2015.

3366 Σύµφωνα µε την τελευταία έκθεση της PwC (2015), η Ελλάδασυγκεντρώνει την τρίτη χαµηλότερη βαθµολογία µεταξύ των 34χωρών του ΟΟΣΑ για το 2014 όσον αφορά τη συµβολή της στηνεξέλιξη των νέων. Ειδικότερα, µε βάση το ∆είκτη Νέων Εργαζο-µένων της PwC (Young Workers Index), που αποτελεί το σταθµι-σµένο µέσο όρο 8 επιµέρους δεικτών (ανεργία, απασχόληση,µερική απασχόληση, µακροχρόνια ανεργία, ποσοστό εγγραφώνστην εκπαίδευση, εγκατάλειψη σχολείου, αναλογία ανέργων νέων(15-24 ετών) προς µεγαλύτερους (25-54 ετών), ποσοστό NEET)και αντανακλά τη δραστηριοποίηση των νέων ηλικίας 20-24 ετώνστην αγορά εργασίας, τη συµµετοχή τους στην εκπαίδευση και τηνεπαγγελµατική κατάρτιση, η επίδοση της χώρας κρίνεται απο-γοητευτική, δηλώνοντας µε αυτόν τον τρόπο ότι οι νέοι στηνΕλλάδα δεν αξιοποιούνται, αλλά αντιθέτως σπρώχνονται στο περι-θώριο.

3377 Το ποσοστό ανεργίας των νέων στη Γερµανία, τη δεύτερη πιο επι-τυχηµένη χώρα στη διεθνή κατάταξη, µειώθηκε από το 2006 καιδεν ξεπερνά το 8%, έναντι 50% στην Ελλάδα. Εξάλλου, το ποσο-στό των NEET στη Γερµανία ήταν 6,4%, δηλ. τρεις φορές µικρό-τερο από το αντίστοιχο ποσοστό για την Ελλάδα. Οι καλές αυτέςεπιδόσεις της γερµανικής οικονοµίας οφείλονται στην επιτυχήεφαρµογή του προγράµµατος “EU Youth Strategy”, που στοχεύειστην επίλυση πολύπλευρων ζητηµάτων των νέων όπως είναι ηεκπαίδευση, η υγεία και η κοινωνική ένταξη.

3388 Ενδεικτικά αναφέρουµε το βρετανικό πρόγραµµα “EmployerOwnership of Skills”, που φιλοδοξεί να δηµιουργήσει 3 εκατ. νέεςθέσεις µαθητείας µέχρι το 2030, το γερµανικό πρόγραµµα µακρο-χρόνιας πρακτικής άσκησης νέων σε εταιρίες, καθώς και το πρό-γραµµα “School Drop Out – A second chance”, που βοηθά στηνεπανένταξη των µαθητών που εγκατέλειψαν πρόωρα το σχολείο.


Alpha Bank (2015), Εβδοµαδιαίο ∆ελτίο Οικονοµικών Εξελίξεων, 23 Οκτωβρίου:http://www.alpha.gr/files/infoanalyses/weekly23102015.pdf.

Alpha Bank (2016), Εβδοµαδιαίο ∆ελτίο Οικονοµικών Εξελίξεων, 17 Ιουνίου:http://www.alpha.gr/files/infoanalyses/weekly17062016.pdf.

Arrow, K. (1962), “Economic welfare and the allocation of resources for invention”, in The rateand direction of inventive activity. Economic and social factors, A Conference of theUniversities-National Bureau Committee for Economic Research, NBER Books, March.

Arslan, C., J.C. Dumont, Z. Kone, Y. Moullen, C. Ozden, C. Parsons and T. Xenogiani (2014),“A New Profile of Migrants in the Aftermath of the Recent Economic Crisis”, OECD Social,Employment and Migration Working Papers, no. 160, OECD Publishing.http://dx.doi.org/10.1787/5jxt2t3nnjr5-en.

Azariadis, C. and A. Drazen (1990), “Threshold externalities in economic development”,Quarterly Journal of Economics, 105, 501-526.

Barro, R. and J. W. Lee (1993), “International comparisons of educational attainment”, Journalof Monetary Economics, 32, 363-394.

Becker, G.S. (1993), Human capital: a theoretical and empirical analysis with special referenceto education, NBER and the University of Chicago Press, Chicago and London, third edition.

Beine, M., F. Docquier and H. Rapaport (2003), “Brain drain and LDC’s growth: winners andlosers”, IZA Discussion Paper no. 819, Institute for the Study of Labour, Bonn.

Cohen, R. (1997), “Brain drain migration”, South African Commission on InternationalMigration. Available from: URL: http://www.queensu.ca/samp/transform/Cohen1.htm.

Commander, S., M. Kangasniemi and L.A. Winters (2004), “The brain drain: curse or boon? Asurvey of literature”, in Baldwin, R. E. and L. A. Winters (eds.), Challenges to globalisation.Analysing the economics, University of Chicago Press.

Carrington, W.J. and E. Detragiache (1998), “How big is the brain drain?”, IMF Working Paperno. 98/102.

Credit Suisse (2015), The Global Wealth Report, October:https://publications.credit-suisse.com/tasks/render/file/?fileID=F2425415-DCA7-80B8-

EAD989AF9341D47E.∆αµανάκης, Μ., Σ. Κωνσταντινίδης και Α. Τάµης (2014), Νέα µετανάστευση από και προς την

Ελλάδα, εκδόσεις Πανεπιστηµίου Κρήτης (συλλογικό έργο). Docquier, F. and A. Marfouk (2004), “Measuring the international mobility of skilled workers

(1990-2000) – Release 1.0”, Policy Research Working Paper no. 3381, World Bank. Endeavor Greece (2014), “Creating jobs for youth in Greece”, Ίδρυµα Σταύρος Νιάρχος.European Commission (2010), Geographical and labour market mobility report, Special

Eurobarometer 337/Wave 72.5 – TNS Opinion and Social, http://ec.europa.eu/public_opinion/archives/ebs/ebs_337_en.pdf.

European University Institute (2013), Global Governance Programme, Survey Report. Emigratingin times of crisis, EUI/4.

ICAP Group (2015), Αποτελέσµατα της έρευνας για το φαινόµενο του brain drain. “Talentmanagement from drain to gain”, 1ο ετήσιο συνέδριο Human Capital Summit, 4 Ιουνίου.

ICAP Group (2016), Αποτελέσµατα της έρευνας για το φαινόµενο του brain drain. “Youngtalented Greeks working abroad”, 2ο ετήσιο συνέδριο Human Capital Summit, 25 Μαΐου.

Javorcik, B.S., K. Saggi and M. Spatareanu (2004), “Does it matter where you come from? Verticalspillovers from foreign direct investment and the nationality of investors”, Policy ResearchWorking Paper Series, no. 3449, The World Bank.

Jones, C. (2002), “Sources of US economic growth in a world of ideas”, American EconomicReview, 92, 220-239.



Β ΙΒΛ ΙΟ ΓΡΑΦ ΙΑ


Κωστελένος, Γ., ∆. Βασιλείου, Εµµ. Κουνάρης, Σ. Πετµεζάς και Μ. Σφακιανάκης (2007), Πηγέςοικονοµικής ιστορίας της Νεότερης Ελλάδας: Ποσοτικά στοιχεία και στατιστικές σειρές. Ακα-θάριστο Εγχώριο Προϊόν, 1830–1939, ΚΕΠΕ και Εθνική Τράπεζα της Ελλάδος.

Labrianidis, L. and M. Pratsinakis (2016), “Greece’s new emigration at times of crisis”, GreeSEPaper no. 99, Hellenic Observatory on Greece and Southeast Europe, LSE, May.

Labrianidis, L. and N. Vogiatzis (2013), “The mutually reinforcing relation between internationalmigration of highly educated labour force and economic crisis: the case of Greece”, SoutheastEuropean and Black Sea Studies, 13, 525-551.

Livanos, I. and K. Pouliakas (2011), “Wage returns to university disciplines in Greece: are Greekhigher education degrees Trojan horses?”, Education Economics, 19, 411-445.

Lucas, R. (1988), “On the mechanics of economic development”, Journal of Monetary Economics,22, 3-42.

Lucas, R. (2005), “International migration: lessons from recent data”, presentation in theMigration Seminar Series of the World Bank, March 8.

Maddison, A. (2003), The World Economy: Historical Statistics, OECD Development Centre.Mankiw, G., D. Romer and D. Weil (1992), “A contribution to the empirics of economic growth”,

Quarterly Journal of Economics, 107, 407-437. Matsaganis, M. (2013), “The Greek crisis: Social impact and policy responses”, Berlin: Friedrich

Ebert Stiftung, November, http://library.fes.de/pdf-files/id/10314.pdf.Μητράκος, Θ., Π. Τσακλόγλου και Ι. Χολέζας (2010), “Προσδιοριστικοί παράγοντες του ύψους

των µισθών στην Ελλάδα µε έµφαση στους µισθούς των αποφοίτων της τριτοβάθµιας εκπαί-δευσης”, Τράπεζα της Ελλάδος, Οικονοµικό ∆ελτίο, 34, 7-40.

Nelson, R. and E. Phelps (1966), “Investment in humans, technological diffusion, and economicgrowth”, American Economic Review, 56, 69-75.

Νικολίτσα, ∆. (2011), “Η ενδοεπιχειρησιακή κατάρτιση στην Ελλάδα: µια συνοπτική εικόνα”,Τράπεζα της Ελλάδος, Οικονοµικό ∆ελτίο, 35, 53-86.

OECD (1996), The knowledge-based economy, Paris.OECD (2001), The new economy: beyond the hype. OECD growth project, Paris. OECD (2015), Greece in Education at a glance 2015: OECD indicators, OECD Publishing, Paris,

http://dx.doi.org./10.1787/eag-2015-58-eu.OECD-UNDESA (2015), World migration in figures, October.Παπαπέτρου, Ε. (2007), “Εκπαίδευση, αγορά εργασίας και µισθολογικές διαφορές στην

Ελλάδα”, Τράπεζα της Ελλάδος, Οικονοµικό ∆ελτίο, 28, 57-83.PcW (2015), “Young Workers Ιndex. How well are OECD economies developing the economic

potential of their young people?”, Pricewaterhouse Coopers LLP, October. Romer, P.M. (1986), “Increasing returns and long-run growth”, Journal of Political Economy,

94, 1002-1037. Romer, P.M. (1989), “Human capital and growth. Theory and evidence”, NBER Working Paper

no. 3173. Schiff, M. (2006), “Brain gain: claims about its size and impact on welfare and growth are greatly

exaggerated”, in Ozden, C. and Schiff, M. (eds.), International migration, remittances and thebrain drain, ch. 6, 201-225, Palgrave Macmillan.

SEEMHN (2014), South-Eastern European Monetary and Economic Statistics from theNineteenth Century to World War II, published by: Bank of Greece, Bulgarian National Bank,National Bank of Romania, Oesterreichische Nationalbank, Athens, Sofia, Bucharest, Vienna:

http://www.bankofgreece.gr/Pages/el/Publications/Studies/SeemhnDataVolTables.aspx.Stark, O. (2004), “Rethinking the brain drain”, World Development, 32, 15-22. Tastsoglou, E. and G. Stubos (1992), “The pioneer Greek immigrant in the United States and

Canada (1880s-1920s): Survival strategies of a traditional family”, Sociology Publication and



Research, Paper 1, Ryerson University, http://digitalcommmons.ryerson.ca/sociology/1.Theodoropoulos, D., A. Kyridis, C. Zagkos and Z. Konstantinidou (2014), “Brain drain

phenomenon in Greece. Young Greek scientists on their way to immigration in an era of crisis.Attitudes, opinions and beliefs towards the prospect of migration”, Journal of Education andHuman Development, 3, 229-248.

Trachana, V. (2013), “Austerity-led brain drain is killing Greek science”, Nature, 496(7445), 18April.

Triandafyllidou, A. and R. Gropas (2014), “Voting with their feet: highly skilled emigrants fromSoutheastern Europe”, American Behavioral Scientist, 58, 1614-1633.

Triandafyllidou, A. and I. Isaakyan (2014), “EU management of high skill migration”, Policy Brief,Global Governance Programme, EUI, 2014/4.

United Nations (2013), Trends in international migration stock: the 2013 revision, United NationsDepartment of Economic and Social Affairs/Population Division.

United Nations (2015), International Migration Outlook, United Nations Department ofEconomic and Social Affairs/Population Division.

Uzawa, H. (1965), “Optimum technical change in an aggregative model of economic growth”,International Economic Review, 6, 18-31.

Welch, F. (1970), “Education in production”, Journal of Political Economy, 78, 35-59. World Economic Forum (2015), The Global Competitiveness Report 2015-2016:

http://reports.weforum.org/global-competitiveness-report-2015-2016/.






1 ΕΙΣΑΓΩΓΙΚΕΣ ΠΑΡΑΤΗΡΗΣΕΙΣ

Κοινό γνώρισµα όλων των τραπεζικών κρί-σεων είναι η απαξίωση των κεφαλαίων τωντραπεζών, που στις περισσότερες περιπτώ-σεις καθιστά αναγκαία την κρατική παρέµ-βαση µε τη δηµιουργία “πακέτων διάσωσης”.Ιστορικά, στις περισσότερες τραπεζικέςκρίσεις οι κυβερνήσεις χρειάστηκε ναπαρέµβουν για να διατηρήσουν τις ζωτικέςλειτουργίες της χρηµατοπιστωτικής διαµε-σολάβησης και να ενισχύσουν τους στόχουςτης µακροοικονοµικής πολιτικής. Πριν απότην κρίση του 2007-08 και την ευρωπαϊκήκρίση χρέους οι αρµόδιες αρχές είχαν παρέµ-βει για τη διάσωση τραπεζών, αλλά κατάπερίπτωση. Η κρίση κατέδειξε εµφατικά τησηµασία των τραπεζών για την οικονοµικήανάπτυξη, µε συνέπεια να υιοθετηθούνγενικά προγράµµατα εξυγίανσης που, σε συν-δυασµό µε συµβατικά ή µη συµβατικά µέτρανοµισµατικής πολιτικής, περιόρισαν τη διά-χυση των προβληµάτων στον πραγµατικότοµέα της οικονοµίας. Μεγάλες τράπεζες δια-σώθηκαν, κυρίως µέσω της ανακεφαλαιο-ποίησής τους, καθώς σε διαφορετική περί-πτωση δεν θα µπορούσαν να αντεπεξέλθουνστην πίεση από την αγορά. Η εξυγίανση τωνπροβληµατικών τραπεζών ήταν και είναι µιααντιδηµοφιλής πολιτική, καθώς έχει δηµο-σιονοµικό κόστος, ενθαρρύνει την περαιτέρωανάληψη κινδύνων και δηµιουργεί την κοινήπεποίθηση ότι λειτουργεί υπέρ των τραπεζώνδίνοντας κίνητρα για να διατηρήσουν τις µηπαραγωγικές τους επενδύσεις. Εντούτοις,υπάρχει πληθώρα θεωρητικών και εµπειρι-κών επιχειρηµάτων υπέρ της διάσωσης τωντραπεζών. Η κατάρρευση µιας ή περισσότε-ρων τραπεζών συνεπάγεται απώλεια κοινω-νικής ευηµερίας, καθώς δηµιουργούνταιαρνητικές εξωτερικές οικονοµίες (negativeexternalities) λόγω διακοπής της παροχής τωντραπεζικών υπηρεσιών, αλλά και λόγω τουσυστηµικού κινδύνου. Επίσης, αν οι τράπεζεςαφεθούν υποκεφαλαιοποιηµένες, έχουν την

τάση να περικόπτουν τη δανειοδότηση τηςοικονοµίας, µε αποτέλεσµα ενδεχοµένως υγι-είς επιχειρήσεις µε υγιή επενδυτικά σχέδιανα αδυνατούν να χρηµατοδοτηθούν. Αν µεκάποιο τρόπο οι τράπεζες “υποχρεωθούν” ναεπεκτείνουν το δανεισµό προς την οικονοµία,τότε αυτό ενδέχεται να γίνει µε αύξηση τηςεπικινδυνότητας και µε χρηµατοδότηση προ-βληµατικών επιχειρήσεων. Υπό αυτό το πρί-σµα, η εξυγίανση των τραπεζών αποτελείπρωταρχικό στόχο πολιτικής, ο οποίος µπορείνα επιτευχθεί µε δύο τρόπους, την εξυγίανσηµε λειτουργούσες τράπεζες (open bankresolution) και την εξυγίανση µε κλείσιµοτραπεζών (closed bank resolution). Στηνπρώτη περίπτωση υπάρχουν πολλά εναλλα-κτικά εργαλεία εξυγίανσης, µε κυριότερα τηνεγγύηση των καταθέσεων, την εγγύηση τωντραπεζικών οµολόγων, την εισφορά κεφα-λαίων και την άµεση διαχείριση των προ-βληµατικών στοιχείων ενεργητικού. Τα δύοπρώτα καλύπτουν ανάγκες άντλησης ρευ-στότητας εκ µέρους των τραπεζών, ενώ ταάλλα δύο τις ανάγκες κεφαλαίων. Στην ακα-δηµαϊκή βιβλιογραφία δεν υπάρχει οµοφωνίαγια την άριστη λύση. Ο Stiglitz (2008) προ-τείνει την εισφορά κεφαλαίων, ο Bernanke(2009) την παροχή εγγυήσεων και την αγοράτου προβληµατικού χαρτοφυλακίου και οιDiamond et al. (2008) την εισφορά κεφα-λαίων και την αγορά του προβληµατικού χαρ-τοφυλακίου.1 Οι κυβερνήσεις χρησιµοποίη-σαν µείγµα όλων των παραπάνω, αλλά τελικάη βάση όλων των πολιτικών είναι η κεφαλαι-ακή ενίσχυση των τραπεζών, στην οποία θαεστιαστεί η παρούσα µελέτη.

ΚΕΦΑΛΑ Ι ΑΚΗ ΕΝ Ι ΣΧΥΣΗ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ :ΑΝA ΓΚΑ Ι Α ΑΛΛΑ MH ΙΚΑΝΗ ΣΥΝΘΗΚΗΓ Ι Α ΤΗ ∆ΑΝΕ ΙΟ∆ΟΤΗΣΗ ΤΗΣ Ο ΙΚΟΝΟΜ ΙΑΣ

Φαίδων Καλφάογλου*

∆ιεύθυνση Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών

∗∗ Οι απόψεις που παρουσιάζονται στο παρόν άρθρο είναι προσω-πικές και δεν απηχούν απαραίτητα τις απόψεις της Τράπεζας τηςΕλλάδος. Ευχαριστώ τη Heather Gibson, τη Χιόνα Μπαλφούσια,καθώς και τους συµµετέχοντες σε εσωτερικό σεµινάριο της ∆ιεύ-θυνσης Οικονοµικής Ανάλυσης και Μελετών για τις χρήσιµεςπαρατηρήσεις τους.

11 Stiglitz, J. (2008), “We Aren’t Done Yet: Comments on theFinancial Crisis and Bailout”, The Economists’Voice, 5(5).Bernanke, B. (2009), “Financial Reform to Address Systemic Risk”,Speech at the Council on Foreign Relations. Diamond, D., S.Kaplan, A. Kashyap, R. Rajan, and R. Thaler (2008), “Fixing thePaulson Plan”, Τhe Wall Street Journal.

MELETI KALFAOGLOU: 1 7/19/16 8:45 AM 59

Οι επιπτώσεις της κεφαλαιακής ενίσχυσης στηδανειοδότηση της οικονοµίας µπορούν νααναλυθούν από τρεις σκοπιές:

(α) Εξετάζοντας τη συµπεριφορά των τραπε-ζών µετά από προηγούµενες ανάγκες ενίσχυ-σης της κεφαλαιακής επάρκειας, που προέ-κυψαν στο πλαίσιο της τρέχουσας λειτουργίαςτους, δηλαδή είτε λόγω επιχειρηµατικής τουςεπέκτασης είτε λόγω µεταβολής των απαιτή-σεων των παραγόντων της αγοράς είτε, τέλος,λόγω µεταβολής των εποπτικών απαιτήσεων.Οι τρεις αυτοί λόγοι δεν είναι ανεξάρτητοιµεταξύ τους και η παρούσα ανάλυση εστιάζε-ται στον τρόπο µε τον οποίο η µετάβαση απότις τρέχουσες κεφαλαιακές απαιτήσεις στιςνέες επηρεάζει τη συµπεριφορά των τραπεζώνσχετικά µε τη δανειοδότηση της οικονοµίας.Όλες οι παράµετροι της συµπεριφοράς ανα-πτύσσονται στη δεύτερη ενότητα.

(β) Εξετάζοντας τα ex ante κίνητρα για χρη-µατοδότηση της οικονοµίας που δηµιουργούντα προγράµµατα ανακεφαλαιοποίησης στοπλαίσιο κυβερνητικών πακέτων διάσωσης. Ηπολιτική αυτή έχει ως στόχο την προστασία τηςχρηµατοπιστωτικής σταθερότητας, καθώς καιτη συνέχεια των βασικών λειτουργιών της χρη-µατοπιστωτικής διαµεσολάβησης και ειδικό-τερα τη συνέχιση της δανειοδότησης της οικο-νοµίας. Η βασική επιδίωξη είναι µε την άµεσηδιοχέτευση κεφαλαίων (συνήθως δηµόσιων) ναενισχυθούν τα ex ante κίνητρα για χορήγησηπιστώσεων και έτσι να αντιστραφεί η κοινω-νικά µη επιθυµητή µείωση των δανείων προςτην οικονοµία κατά τη διάρκεια µιας κρίσης. Σεόλες τις αναλύσεις επισηµαίνεται ότι ο τρόποςπαρέµβασης παίζει σηµαντικό ρόλο στην επι-τυχία ή µη του εγχειρήµατος και στην επίτευξητων γενικότερων στόχων. Έτσι, αναλύονται οιλεπτοµέρειες υλοποίησης (modalities) των προ-γραµµάτων ανακεφαλαιοποίησης για να διε-ρευνηθεί αν δηµιουργούν κίνητρα χρηµατοδό-τησης της οικονοµίας. Τα βασικά χαρακτηρι-στικά που πρέπει να πληροί ένα τέτοιο πρό-γραµµα παρουσιάζονται στην τρίτη ενότητα.

(γ) Εξετάζοντας τις ex post επιπτώσεις προη-γούµενων προγραµµάτων ανακεφαλαιοποίη-

σης στην ίδια χώρα ή σε άλλη χώρα. Για ναποσοτικοποιηθούν οι επιπτώσεις ενός προ-γράµµατος και να γίνουν προτάσεις πολιτικής,οι ακαδηµαϊκές µελέτες προχωρούν σεσύγκριση της συµπεριφοράς των τραπεζώνπου συµµετείχαν στο πρόγραµµα µε τη συµπε-ριφορά αυτών που δεν συµµετείχαν. Εναλλα-κτικά, εξετάζεται η δανειοδότηση από τις δύοοµάδες τραπεζών σε κοινούς πιστούχους ή ηδιαχρονική εξέλιξη των δανείων των τραπε-ζών που έχουν ανακεφαλαιοποιηθεί στο πλαί-σιο του προγράµµατος. Έτσι, στην τέταρτηενότητα εξετάζονται δύο προγράµµατα ανα-κεφαλαιοποίησης που εφαρµόστηκαν τατελευταία χρόνια, αυτά της Ιαπωνίας και τωνΗνωµένων Πολιτειών. Οι δύο χώρες αντιµε-τώπισαν µεγάλες τραπεζικές κρίσεις, που υπο-χρέωσαν τις αντίστοιχες κυβερνήσεις να εκπο-νήσουν προγράµµατα εξυγίανσης. Ο στόχοςτης παρούσας µελέτης δεν είναι η λεπτοµερήςιστορική καταγραφή των δύο προγραµµάτων,αλλά η εξέταση των βασικών χαρακτηριστι-κών τους, ώστε να διευκολυνθεί η σύγκριση µετην ελληνική περίπτωση, δηλαδή µε τα χαρα-κτηριστικά του τελευταίου προγράµµατοςανακεφαλαιοποίησης (Νοέµβριος 2015).

Το βασικό συµπέρασµα στο οποίο καταλήγειη µελέτη είναι ότι οι ελληνικές τράπεζες ανα-κεφαλαιοποιήθηκαν σε µεγάλο βαθµό µεκεφάλαια που καλύπτουν τις τρέχουσες επο-πτικές απαιτήσεις και τις απαιτήσεις τωνπαραγόντων της αγοράς, γεγονός που αποτε-λεί αναγκαία συνθήκη για την επανεκκίνησητης χρηµατοδότησης της οικονοµίας. Η ικανήσυνθήκη για να συµβεί αυτό είναι να καλυ-φθούν ορισµένες βασικές πηγές αβεβαιότηταςπου αποτελούν ανασχετικό παράγοντα στησταθεροποίηση της κεφαλαιακής βάσης,δηλαδή οι µελλοντικές απαιτήσεις του θεσµι-κού πλαισίου, η αποτελεσµατική διαχείρισητων µη εξυπηρετούµενων δανείων και η οργα-νωτική και λειτουργική αναδιάρθρωση τωντραπεζών. Επίσης θετικές συνέργειες προςαυτή την κατεύθυνση θα έχει και η αποκατά-σταση των πηγών χρηµατοδότησης των τρα-πεζών. Όσο γρηγορότερα υλοποιηθούν ταπαραπάνω, τόσο γρηγορότερα αναµένεται ναξεκινήσει η χρηµατοδότηση της οικονοµίας.



2 ΚΕΦΑΛΑΙΑΚΗ ΕΠΑΡΚΕΙΑ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ ΚΑΙ∆ΑΝΕΙΟ∆ΟΤΗΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ

2.1 ΤΡΟΠΟΣ ΠΡΟΣΑΡΜΟΓΗΣ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ ΣΕΜΕΤΑΒΟΛΕΣ ΤΩΝ ΑΠΑΙΤΟΥΜΕΝΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ

Μια από τις σηµαντικότερες πολιτικές µιαςτράπεζας είναι η διαχείριση της κεφαλαιακήςτης βάσης, καθώς η επάρκεια των κεφαλαίωνείναι πρωταρχικής σηµασίας για τη χρηµατο-δότηση και την ανάπτυξή της.2 Κάθε τράπεζααπολαµβάνει ένα τρέχον επίπεδο κεφαλαια-κής επάρκειας, αλλά πρέπει να αντιµετωπίσεικαι έναν διαχρονικά µεταβαλλόµενο δείκτη, οοποίος αποτελεί και τον στόχο της πολιτικήςτης (target capital ratio). Ο δείκτης στόχοςµπορεί να θεωρηθεί ως η συνισταµένη τωναπαιτήσεων όλων όσων έχουν άµεσο ενδια-φέρον για την κεφαλαιακή ευρωστία της τρά-πεζας, δηλαδή των εποπτικών αρχών και τωνπαραγόντων της αγοράς.

Για τις εποπτικές αρχές η κεφαλαιακή επάρ-κεια των τραπεζών αποτελεί το κυριότεροεργαλείο άσκησης προληπτικής εποπτείαςαπό τα τέλη της δεκαετίας του ’80, όταν η Επι-τροπή της Βασιλείας για την Τραπεζική Επο-πτεία (Basel Committee on BankingSupervision – BCBS)3 εξέδωσε το Σύµφωνογια την Κεφαλαιακή Επάρκεια των τραπεζώνή εν συντοµία “Βασιλεία Ι” (Basel CapitalAccord, Ιούλιος 1988), το οποίο έθεσε το ελά-χιστο επίπεδο ιδίων κεφαλαίων που πρέπει ναέχει κάθε τράπεζα σε σχέση µε τον αναλαµ-βανόµενο κίνδυνο. Έκτοτε ο δείκτης κεφα-λαιακής επάρκειας χρησιµοποιείται ωςβασικό εργαλείο προληπτικής εποπτείας, µεστόχο τη δηµιουργία ενός αποθέµατος κεφα-λαίων που να µπορεί να απορροφήσει ζηµίεςσε περίπτωση διαταραχών. ∆ιαχρονικά τόσοτα χαρακτηριστικά των χρηµατοοικονοµικώνµέσων που δύνανται να περιληφθούν στο από-θεµα όσο και το ελάχιστο απαιτούµενο ύψοςτου αποθέµατος των κεφαλαίων τροποποιή-θηκαν αρκετές φορές, µε συνέπεια να βρι-σκόµαστε στην τρίτη αναθεώρηση του πλαι-σίου (“Βασιλεία ΙΙΙ”) και να έχουν αρχίσει ναεµφανίζονται οι πρώτες ενδείξεις για περαι-τέρω µεταβολές.

Εκτός από τις εποπτικές απαιτήσεις για κεφά-λαια, οι τράπεζες πρέπει να ικανοποιήσουνκαι τους παράγοντες της αγοράς (µετόχους,επενδυτές, οµολογιούχους, οίκους αξιολόγη-σης κ.λπ.), οι οποίοι, αν και δεν µπορούν ναθεωρηθούν ως ένα ενιαίο σύνολο µε κοινούςστόχους και συµφέροντα, επηρεάζουν την τρά-πεζα ως προς τη διάρθρωση των κεφαλαίωντης. Οι παράγοντες της αγοράς καθορίζουν τιςαπαιτήσεις τους µε βάση το επιχειρηµατικόσχέδιο της τράπεζας, το ύψος των κινδύνωνπου προβλέπεται να αναληφθούν, το βαθµόαποστροφής στον κίνδυνο καθώς και τα κενάπου υπάρχουν στο εποπτικό πλαίσιο κεφα-λαιακών απαιτήσεων και τα οποία επιτρέπουνστις τράπεζες τη διατήρηση µικρότερων κεφα-λαίων (regulatory arbitrage). Αυτό βεβαίωςυπονοεί ότι οι παράγοντες της αγοράς µπο-ρούν να επιβάλλουν πειθαρχία στις αποφά-σεις της τράπεζας.4 Η δυνατότητα επιβολήςπειθαρχίας εξαρτάται από την ικανότηταπροσδιορισµού της πραγµατικής οικονοµικήςκατάστασης των τραπεζών (monitoring ability)και την ικανότητα επηρεασµού των αποφά-σεων των τραπεζών (influencing ability). Αν οιδύο αυτές παράµετροι είναι αδύναµες, τότε οκύριος προσδιοριστικός παράγοντας του δεί-κτη κεφαλαίων είναι οι εποπτικές απαιτήσεις.Αλλά και στην περίπτωση που η πειθαρχίαστην αγορά είναι ισχυροποιηµένη, οι εποπτι-κές απαιτήσεις παίζουν σηµαντικό ρόλο,



22 Η κεφαλαιακή επάρκεια µιας τράπεζας ορίζεται ως ο λόγος τωνκεφαλαίων της τράπεζας προς το σύνολο των κινδύνων που ανα-λαµβάνει, και ο λόγος πρέπει να είναι µεγαλύτερος του 8%. Γιατη διαχείριση της κεφαλαιακής επάρκειας µια τράπεζα µπορεί ναεπηρεάσει το ύψος των διαθέσιµων κεφαλαίων, δηλαδή τον αριθ-µητή του κλάσµατος, ή το µέγεθος των αναλαµβανόµενων κινδύ-νων, δηλαδή τον παρονοµαστή του κλάσµατος.

33 Η Επιτροπή της Βασιλείας για την Τραπεζική Εποπτεία (BaselCommittee on Banking Supervision – BCBS) αποτελεί µια οργά-νωση χωρίς νοµική προσωπικότητα και λειτουργεί υπό την αιγίδατης Τράπεζας ∆ιεθνών ∆ιακανονισµών (Bank of InternationalSettlements). ∆εν είναι διεθνής διακυβερνητικός οργανισµός ούτεεποπτική αρχή, καθώς δεν έχει εξουσία άσκησης εποπτείας στιςτράπεζες των κρατών-µελών της. Οι προτάσεις της δεν έχουννοµική ισχύ, αλλά αποσκοπούν στη διαµόρφωση γενικών εποπτι-κών προτύπων, κατευθυντήριων αρχών και βέλτιστων πρακτικών.

44 Ως πειθαρχία στην αγορά (market discipline) νοείται το σύνολοτων µέτρων που µπορούν να υιοθετήσουν οµαδικά οι παράγοντεςτης αγοράς για να “τιµωρήσουν” µια τράπεζα σε περίπτωση υπερ-βολικής ανάληψης κινδύνων. Η “τιµωρία” µπορεί να εκδηλωθείως αποτέλεσµα τιµής (price effect), όπου οι επενδυτές απαιτούνµεγαλύτερη απόδοση για τα οµόλογα της τράπεζας, ως αποτέλε-σµα ποσότητας (quantity effect), όπου οι καταθέτες αποσύρουν τακεφάλαιά τους από την τράπεζα, ή ως αποτέλεσµα αξίας (valuationeffect), όπου οι παράγοντες της αγοράς οδηγούν την αξία της µετο-χής της τράπεζας προς τα κάτω.


καθώς µπορούν να θεωρηθούν ως ένα ελάχι-στο επίπεδο που πρέπει θεσµικά να ικανο-ποιείται.

Έτσι λοιπόν κάθε τράπεζα καλείται να καλύ-ψει το στόχο του δείκτη κεφαλαίων (targetcapital ratio), που, όπως προαναφέρθηκε,αποτελεί τη συνισταµένη των απαιτήσεων τωνεποπτικών αρχών και των παραγόντων τηςαγοράς. Αυτό όµως που έχει σηµασία και απο-τελεί το βασικό αντικείµενο της παρούσαςµελέτης είναι πώς η προσαρµογή του δείκτηκεφαλαίων από το τρέχον επίπεδο στο στόχοεπηρεάζει τη συµπεριφορά των τραπεζών σχε-τικά µε τη δανειοδότηση της οικονοµίας.

Στις ακαδηµαϊκές µελέτες ο τρόπος προσαρ-µογής µοντελοποιείται µε βάση το υπόδειγµαµερικής προσαρµογής (partial adjustmentmodel), όπου η µεταβολή των κεφαλαίωνκαθορίζεται από το “χάσµα κεφαλαίων”, δηλ.την υστέρηση των διαθέσιµων κεφαλαίων ένα-ντι του στόχου, και από το ποσοστό που η τρά-πεζα καλύπτει σε κάθε χρονική περίοδο. Τακεφάλαια-στόχος είναι συνάρτηση του υπάρ-χοντος αποθέµατος κεφαλαίων και ιδιοσυ-γκρατικών παραγόντων, όπως το επιθυµητόεπίπεδο κεφαλαίων, οι αναµενόµενες επο-πτικές απαιτήσεις, η κερδοφορία, το µέγεθοςτου ενεργητικού, η εταιρική διακυβέρνηση καιάλλες ειδικές ανά τράπεζα µεταβλητές (βλ.Francis and Osborne 2012 και Παράρτηµα 1).Το πλεονέκτηµα της προσέγγισης είναι ότιλαµβάνει υπόψη τις προτιµήσεις των τραπεζώνκαι επιτρέπει την ανάλυση του τρόπου προ-σαρµογής του δανειακού χαρτοφυλακίου ώστενα επιτευχθεί ο στόχος του δείκτη κεφαλαίων.Το µειονέκτηµα της προσέγγισης είναι ότι τουπόδειγµα ενδεχοµένως ενέχει σφάλµα εξει-δίκευσης (misspecification) και γι’ αυτό πολ-λοί ερευνητές προτιµούν να χρησιµοποιούν ταεποπτικά κεφάλαια. Οι De Jonghe andÖztekin (2015), χρησιµοποιώντας το υπό-δειγµα της µερικής προσαρµογής σε δείγµατραπεζών από πολλές χώρες, υπολόγισαν ότισε οµαλές περιόδους οι τράπεζες σε ετήσιαβάση καλύπτουν περίπου το 1/3 του χάσµατοςµεταξύ του υφιστάµενου κεφαλαίου και τουκεφαλαίου στόχου. Με άλλα λόγια, το χάσµα

καλύπτεται σε µια τριετία. Στο δείγµα περι-λαµβάνονται και ελληνικές τράπεζες, για τιςοποίες η προσαρµογή εκτιµήθηκε λίγο µεγα-λύτερη, σε τέσσερα περίπου χρόνια.

Συνεπώς, οι τράπεζες πρέπει να προσαρµό-σουν την κεφαλαιακή τους βάση για να ικα-νοποιήσουν το στόχο του δείκτη κεφαλαίωνκαι έχουν τρεις επιλογές:

((αα)) νναα ππρροοχχωωρρήήσσοουυνν σσττηηνν ααύύξξηησσηη ττωωνν ιιδδίίωωννκκεεφφααλλααίίωωνν ήή

((ββ)) νναα εεφφααρρµµόόσσοουυνν δδυυννααµµιικκήή πποολλιιττιικκήή δδιιααχχεείί--ρριισσηηςς ττοουυ εεννεερργγηηττιικκοούύ ττοουυςς ήή

((γγ)) σσυυννδδυυαασσµµόό ττωωνν δδύύοο..

Ουσιαστικά και οι δύο ακραίες περιπτώσεις(α) και (β) συνεπάγονται µείωση της δανειο-δότησης, στην πρώτη περίπτωση άµεσα καιστη δεύτερη περίπτωση έµµεσα, µέσω τηςστροφής των τραπεζών προς πιο ασφαλείςτοποθετήσεις (flight to quality). Στην πρώτηεπιλογή, η αύξηση κεφαλαίων µπορεί να γίνειµε άµεση πρόσβαση στις κεφαλαιαγορές ή µεµείωση των διανεµόµενων µερισµάτων καιαύξηση των παρακρατηθέντων κερδών. Ανκαι κάθε εναλλακτική πολιτική ενέχει διαφο-ρετικό κόστος, το µέσο κόστος άντλησης κεφα-λαίων αυξάνεται και η µετακύλισή του σταεπιτόκια χορηγήσεων αναµένεται να µειώσειτη ζήτηση δανειακών κεφαλαίων. Στη δεύτερηεπιλογή, η δυναµική πολιτική διαχείρισης τουενεργητικού συνίσταται σε αλλαγή της διάρ-θρωσης του ενεργητικού µε µείωση του χαρ-τοφυλακίου των δανείων ή/και µεταβολή τηςεπικινδυνότητας των τοποθετήσεων.

Ποια από τις διαθέσιµες πολιτικές ακολου-θούν οι τράπεζες καθώς και ποιες είναι οι επι-πτώσεις µένει να επιβεβαιωθούν από τηνεµπειρική έρευνα. Πρόσφατη µελέτη της ΕΚΤµεταξύ χωρών της ΕΕ (βλ. Gross et al. 2016),χρησιµοποιώντας υπόδειγµα GVAR, επιβε-βαιώνει ότι οι εναλλακτικές πολιτικές έχουνδιαφορετικά αποτελέσµατα στην οικονοµικήδραστηριότητα. Εκτιµήθηκε ότι η προσαρµογήµε αύξηση των ιδίων κεφαλαίων οδήγησε σε



αύξηση της οικονοµικής δραστηριότητας σεορισµένες χώρες, ενώ η αποµόχλευση σε συρ-ρίκνωση της οικονοµικής δραστηριότητας καιο συνδυασµός των δύο σε πιο ήπια αποτελέ-σµατα. Βεβαίως, το υπόδειγµα περιλαµβάνειπολλαπλούς µηχανισµούς µετάδοσης, αλλά οµηχανισµός µέσω της δανειοδότησης είναι οισχυρότερος. Τα αποτελέσµατα αυτά δείχνουνκαι την κατεύθυνση που πρέπει να έχει η πολι-τική των εποπτικών αρχών σχετικά µε την επι-θυµητή αντίδραση των τραπεζών σε επιπλέονκεφαλαιακές απαιτήσεις. Επίσης, υπάρχουνενδείξεις και εµπειρική τεκµηρίωση ότι πριναπό την κρίση οι τράπεζες ανταποκρίνοντανστις απαιτήσεις για επιπλέον κεφάλαιακυρίως µε προσαρµογή του κινδύνου των στοι-χείων του ενεργητικού παρά µε προσαρµογήτου µεγέθους του ενεργητικού, δηλαδή µε µεί-ωση του χαρτοφυλακίου δανείων. Έτσι επέν-δυαν σε πιο ασφαλείς τοποθετήσεις, ενώ στιςπεριπτώσεις όπου επέλεγαν την προσαρµογήτων κεφαλαίων, αυτό γινόταν µε το φθηνότεροδυνατό τρόπο (Tier 2 capital), που όµωςσηµαίνει και µικρότερη ικανότητα απορρό-φησης ζηµιών (βλ. Francis and Osborne 2012).Οι De Jonghe and Öztekin (2015) διαφορο-ποιούν τη συµπεριφορά ανάλογα µε την επάρ-κεια κεφαλαίων και εκτιµούν, µε δείγµα τρα-πεζών από 64 χώρες για την περίοδο 1994-2010, ότι οι τράπεζες που είναι υπερκεφα-λαιοποιηµένες προχωρούν σε ενεργητική δια-χείριση του ενεργητικού τους και αύξηση όλωντων συστατικών του, συνεπώς και τωνδανείων, ενώ αντίθετα οι τράπεζες που είναιυποκεφαλαιοποιηµένες προχωρούν στην προ-σαρµογή της κεφαλαιακής τους βάσης κυρίωςµε εξωτερικά κεφάλαια.

Είναι προφανές ότι δεν υπάρχει ενιαία εικόναγια τον τρόπο µε τον οποίο προσαρµόζονται οιτράπεζες σε µεταβαλλόµενες κεφαλαιακέςαπαιτήσεις. Συνεπώς, η διερεύνηση της σχέσηςµεταξύ του τρόπου προσαρµογής των τραπε-ζών σε νέες απαιτήσεις για κεφάλαια και τουύψους της δανειοδότησης της οικονοµίας µπο-ρεί να δώσει χρήσιµες προτάσεις πολιτικής.

Πριν όµως την ανασκόπηση της εµπειρικήςβιβλιογραφίας, πρέπει να διευκρινιστεί ότι,

για να έχει νόηµα η διερεύνηση της σχέσης,πρέπει να ικανοποιούνται τρεις συνθήκες:

(i) Το κόστος των ιδίων κεφαλαίων να είναιµεγαλύτερο από το κόστος των ξένων κεφα-λαίων.

Η πρώτη συνθήκη βασίζεται στην κρατούσαθεωρία χρηµατοοικονοµικής µόχλευσης τωνModigliani-Miller, που προβλέπει ότι σε έναπεριβάλλον χωρίς στρεβλώσεις, η χρηµατο-δότηση µε ίδια ή ξένα κεφάλαια δεν επηρεά-ζει το µέσο κόστος κεφαλαίων. Για τις τρά-πεζες αυτό σηµαίνει ότι οποιαδήποτε µετα-βολή στο δείκτη κεφαλαίων δεν θα επηρεάσειτο κόστος δανεισµού και συνεπώς, ceterisparibus, το ύψος του δανεισµού. Κάθε τρά-πεζα µπορεί να αντλήσει απεριόριστα κεφά-λαια για να ικανοποιήσει οποιαδήποτεζήτηση δανείων. Όµως η αγορά κεφαλαίωνέχει στρεβλώσεις που δεν µπορούν να εξα-σφαλίσουν ισορροπία, οπότε το ύψος τουκεφαλαίου δεν είναι το βέλτιστο δυνατό. Αυτόσηµαίνει ότι στην πράξη το ύψος των κεφα-λαίων έχει βραχυχρόνιες ή µακροχρόνιες επι-πτώσεις στη δανειοδότηση. Ως σηµαντικότε-ρες στρεβλώσεις θεωρούνται η λειτουργία τουχρηµατοοικονοµικού πλέγµατος ασφαλείας(financial safety net), η ασύµµετρη πληροφό-ρηση που υπάρχει στις τραπεζικές σχέσεις, τοπρόβληµα του υπερδανεισµού (debt overhang)και η έµµεση εγγύηση της µη κατάρρευσηςπολύ µεγάλων τραπεζών (too big to fail).

(ii) Να υπάρχουν δεσµευτικοί περιορισµοί γιατη διάρθρωση των κεφαλαίων.

Η δεύτερη συνθήκη προβλέπει ότι οι εποπτι-κές απαιτήσεις ελάχιστων κεφαλαίων δρουνως δεσµευτικός περιορισµός στην επιλογή τηςτράπεζας σχετικά µε την κεφαλαιακή τηςβάση. Αν οι παράγοντες της αγοράς “επιβάλ-λουν” επίπεδο κεφαλαίων πολύ υψηλότεροαπό το ελάχιστο, τότε η µεταβολή του εποπτι-κού πλαισίου ενδεχοµένως δεν θα επηρεάσειτη συµπεριφορά της τράπεζας σχετικά µε τηδανειοδότηση της οικονοµίας. Όµως είναι πιολογικό να υποθέσουµε ότι ο στόχος για το δεί-κτη κεφαλαίων δεν είναι ανεξάρτητος από τις




εποπτικές απαιτήσεις και συνήθως παρατη-ρείται αναλογική µεταβολή του όταν µετα-βληθούν οι εποπτικές απαιτήσεις είτε λόγωµεταβολής του κανονιστικού πλαισίου είτελόγω επιβολής πρόσθετων κεφαλαίων κατάτράπεζα (Πυλώνας 2).

(iii) Να υπάρχουν περιορισµένες εναλλακτικέςπηγές χρηµατοδότησης των επιχειρήσεων.

Η τρίτη συνθήκη προβλέπει ότι πρέπει ναυπάρχουν περιορισµένες δυνατότητες υπο-κατάστασης των τραπεζικών δανείων απόάλλες πηγές χρηµατοδότησης, των οποίων οιφορείς δεν υπόκεινται στο καθεστώς των ελά-χιστων κεφαλαιακών απαιτήσεων. Αν οιδυνατότητες εναλλακτικής χρηµατοδότησηςµέσω κεφαλαιαγορών ή µέσω διασυνοριακήςτραπεζικής ή µέσω παράλληλων συστηµάτων(shadow banking) είναι σηµαντικές, τότε απο-δυναµώνεται η σχέση τραπεζικών κεφαλαίωνκαι δανειοδότησης. Παρά τη σηµαντικήάνοδο των παραπάνω αγορών, η χρηµατοοι-κονοµική θεωρία τεκµηριώνει ότι τα χαρα-κτηριστικά του δανειακού συµβολαίου είναιµοναδικά και οι υπόλοιπες πηγές δεν µπο-ρούν να θεωρηθούν ως τέλειο υποκατάστατοαυτού. Άλλωστε για µεγάλες κατηγορίες επι-χειρήσεων (π.χ. µικροµεσαίες) ή κλάδων τηςοικονοµίας (π.χ. λιανικό εµπόριο) ο τραπε-ζικός δανεισµός είναι η µοναδική πηγή χρη-µατοδότησης.

2.2 ΜΕΤΑΒΟΛΗ ΤΗΣ ΚΕΦΑΛΑΙΑΚΗΣ ΒΑΣΗΣ ΤΩΝΤΡΑΠΕΖΩΝ ΚΑΙ ∆ΑΝΕΙΟ∆ΟΤΗΣΗ: ΣΥΝΤΟΜΗ ΑΝΑ-ΣΚΟΠΗΣΗ ΤΩΝ ΕΜΠΕΙΡΙΚΩΝ ΕΥΡΗΜΑΤΩΝ ΤΗΣΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑΣ

Το πρώτο πρόβληµα που πρέπει να αντιµε-τωπίσει η εµπειρική έρευνα είναι το θέµα τηςαιτιότητας, δηλαδή κατά πόσον µεταβολέςστα κεφάλαια επηρεάζουν τη δανειοδότησηκαι όχι το αντίθετο. Όταν οι οικονοµικές συν-θήκες επιδεινώνονται, οι τράπεζες παρου-σιάζουν ζηµίες στο δανειακό χαρτοφυλάκιο,οι οποίες, αν δεν καλύπτονται µε προβλέψεις,µειώνουν τα κεφάλαια. Σε αυτή την περί-πτωση η αιτιότητα ξεκινά από το οικονοµικόπεριβάλλον, συνεχίζει στα δάνεια και κατα-

λήγει στα κεφάλαια. Ακόµη και αν αυτή ηαιτιότητα ισχύει, οι εµπειρικές µελέτες προ-σπαθούν να εκτιµήσουν αν οι τράπεζες µεπροβληµατικά κεφάλαια περικόπτουν τη χρη-µατοδότηση προς επιχειρήσεις µε βιώσιµαεπενδυτικά σχέδια.

Όταν επιβλήθηκαν οι ελάχιστες εποπτικέςκεφαλαιακές απαιτήσεις και το θέµα της δια-χείρισης της κεφαλαιακής βάσης απέκτησειδιαίτερη βαρύτητα, οι εµπειρικές µελέτεςεστιάστηκαν στη συσχέτιση των κεφαλαίωνµε το βαθµό ανάληψης κινδύνων από τις τρά-πεζες και κυρίως στην υπόθεση της µετάθε-σης των κινδύνων σε πιο επικίνδυνες τοπο-θετήσεις (risk shifting hypothesis). Στη συνέ-χεια οι κεφαλαιακές απαιτήσεις συνδέθηκανµε τη δανειοδότηση της οικονοµίας και τηνενίσχυση της οικονοµικής δραστηριότητας,καθώς, άρχισαν να αποκτούν ιδιαίτερη σηµα-σία οι δίαυλοι µετάδοσης της νοµισµατικήςπολιτικής και ιδιαίτερα αυτός της τραπεζικήςχρηµατοδότησης (bank lending channel). Τοπλαίσιο των µελετών αυτών είναι σχετικάτυποποιηµένο. Χρησιµοποιούν κατά βάση τουπόδειγµα της µερικής προσαρµογής (βλ.Παράρτηµα 1) και προσπαθούν να εκτιµή-σουν τις επιπτώσεις που έχει στη δανειοδό-τηση µια τυποποιηµένη διαταραχή στο επί-πεδο των κεφαλαιακών απαιτήσεων κατά 1%.Το γενικό συµπέρασµα από τις εµπειρικέςπροσεγγίσεις είναι ότι, τουλάχιστον βραχυ-χρόνια, υπάρχει αρνητική συσχέτιση µεταξύτων κεφαλαίων και της δανειοδότησης.

Την πρώτη µελέτη σε διεθνές επίπεδο µετάτην κρίση διεξήγαγε η BIS (βλ. BIS MAG2010) και εκτίµησε ότι αύξηση του επιπέδουτου δείκτη κεφαλαίων κατά 1% έχει αρνητικέςεπιπτώσεις στο ΑΕΠ, που δροµολογούνταιµέσω µείωσης της δανειοδότησης, που κυµαί-νεται µεταξύ 0,7% και 3,6% µε µέσο όρο το1,4%, και αύξησης του περιθωρίου δανεισµούκατά 15,5 µονάδες βάσης. Πολλές άλλες µελέ-τες επιβεβαιώνουν την αρνητική συσχέτιση,αλλά διαφέρουν σηµαντικά ως προς τηνένταση της επίπτωσης (βλ. Martynova 2015).Οι Aiyar et al. (2014), µε στοιχεία από το Ηνω-µένο Βασίλειο,5 εστιάζουν στα επιχειρηµατικά



δάνεια µε στόχο να µελετήσουν κατά πόσοναύξηση των κεφαλαιακών απαιτήσεων για τιςβρετανικές τράπεζες οδηγεί σε “διαρροή”, µετην έννοια ότι τα υποκαταστήµατα των ξένωντραπεζών µπορούν να υποκαταστήσουν τη µει-ωµένη, εξαιτίας των κεφαλαιακών απαιτή-σεων, δανειοδότηση. Έτσι υπολογίζουν ότιαύξηση στο επίπεδο των κεφαλαιακών απαι-τήσεων κατά 1% οδηγεί σε µείωση του ρυθµούµεταβολής των επιχειρηµατικών δανείων κατά5,7% έως 8%. Επίσης εκτιµούν ότι η “διαρ-ροή” είναι σηµαντική και ότι τα ξένα υποκα-ταστήµατα υποκαθιστούν περίπου το 1/3 τηςπτώσης. Οι Noss and Toffano (2014), σεµελέτη της δυναµικής των κεφαλαίων και τηςδανειοδότησης σε συνολικό επίπεδο, χρησι-µοποιούν χρονολογικές σειρές και υπόδειγµαVAR για να προσδιορίσουν την επίπτωση δια-ταραχών στο δείκτη κεφαλαίων κατά τοπαρελθόν σε µεταβολές της δανειοδότησης.Καταλήγουν στο συµπέρασµα ότι αύξηση τουεπιπέδου των κεφαλαιακών απαιτήσεωνκατά 1% οδηγεί σε µείωση της δανειοδότησηςκατά 4,5%, χωρίς το ύψος της δανειοδότησηςνα ανακάµπτει στα προηγούµενα επίπεδα. ΟιUluc and Wieladek (2016) εστιάζουν την ανά-λυση στο χαρτοφυλάκιο στεγαστικών δανείωνκαι υπολογίζουν ότι αύξηση του επιπέδου τωνκεφαλαιακών απαιτήσεων κατά 1% οδηγεί σεµείωση του ύψους των στεγαστικών δανείωνκατά 5,4%, και η µείωση αυτή καλύπτεται απόανταγωνίστριες τράπεζες. Επίσης τεκµηριώ-νουν την υπόθεση µεταστροφής σε πιο επι-κίνδυνες τοποθετήσεις (risk shiftinghypothesis), καθώς δεν µπορούν να υπολογί-σουν µείωση του δανεισµού προς πελάτες µειστορικό ασυνεπούς συµπεριφοράς, ενώ υπο-λογίζουν µείωση σε συνεπείς πελάτες µε δεδο-µένη πηγή εισοδήµατος. Επίσης, η µελέτη τωνBridges et al. (2014), χρησιµοποιώντας τιςεποπτικές απαιτήσεις όπως καθορίζονται απότον Πυλώνα 2, εκτιµά ότι αύξηση του επιπέ-δου των κεφαλαιακών απαιτήσεων κατά 1%µειώνει την πιστωτική επέκταση κατά 3,5%,αλλά η επίπτωση διαφοροποιείται κατά κλάδοδραστηριότητας: µικρή είναι η επίπτωση στηλιανική τραπεζική (0,7%-0,9%), αλλά πολύµεγαλύτερη (περίπου 4%) στα δάνεια προςεπιχειρήσεις.

Τέλος, οι Mésonnier and Monks (2015),εξετάζοντας την άσκηση κεφαλαιοποίησης τηςΕυρωπαϊκής Αρχής Τραπεζών (ΕΒΑ) για το2011, κατέληξαν στο συµπέρασµα ότι για τιςτράπεζες στις οποίες επιβλήθηκε µηαναµενόµενη αύξηση του επιπέδου του ∆είκτηΚεφαλαίου Κοινών Μετοχών (CΕΤ1 ratio) κατά1%, η πιστωτική τους επέκταση, κατά την 9µηνηδιάρκεια της άσκησης, ήταν κατά 1,2-1,6%µικρότερη σε σχέση µε τις τράπεζες για τις οποίεςδεν υπήρξε απαίτηση επιπλέον κεφαλαίων.Βεβαίως τελικά προκύπτει το ερώτηµα αν ηεπιβληθείσα αύξηση ήταν αναµενόµενη ή µη.

Πολλοί ερευνητές κάνουν διάκριση µεταξύβραχυχρόνιων και µακροχρόνιων επιπτώ-σεων και εκτιµούν ότι η αρνητική βραχυχρό-νια σχέση αντιστρέφεται. Μελέτη για τις γερ-µανικές τράπεζες (βλ. Buch and Prieto 2014)εκτιµά ότι µια µακροχρόνια αύξηση του επι-πέδου των κεφαλαίων κατά 1% αυξάνει τοδανεισµό κατά 0,23%. Ο Poczter (2016) εξε-τάζει τη µακροχρόνια επίπτωση από τη µεγά-λου µεγέθους ανακεφαλαιοποίηση που έγινεστην Ινδονησία το 1997-98 κατά τη διάρκειατης κρίσης στη Νοτιοανατολική Ασία καιεκτιµά ότι αυτή οδήγησε σε µεγάλη αύξησητου δανεισµού της οικονοµίας. Επιπρόσθετα,καταλήγει στο συµπέρασµα ότι οι µεταβολέςστο δανεισµό δεν µπορούν να αποδοθούνπλήρως στη ζήτηση, αλλά η προσφορά παίζειτο σηµαντικότερο ρόλο. Πρόσφατη µελέτητων Gambacorta and Shin (2016) υπολογίζειότι αύξηση του επιπέδου του δείκτη κεφα-λαίων κατά 1% οδηγεί σε αύξηση της δανει-οδότησης κατά 0,6% και µείωση του κόστουςδανεισµού κατά 4 µονάδες βάσης. ΟιKashyap et al. (2010) εκτιµούν µικρότερη επί-πτωση στο κόστος δανεισµού και την υπολο-γίζουν µεταξύ 2,5 και 4,5 µονάδων βάσης.



55 Το εποπτικό πλαίσιο στο Ηνωµένο Βασίλειο ενδείκνυται για τηδιεξαγωγή παρόµοιων µελετών, καθώς είχαν καθιερωθεί οιονείµεταβαλλόµενες εποπτικές απαιτήσεις για τα τραπεζικά κεφάλαια.Από την έναρξη της υλοποίησης του πλαισίου της Βασιλείας, ηεποπτική αρχή απαιτούσε επιπλέον κεφάλαια από τις τράπεζεςανάλογα µε τα συστήµατα διαχείρισης κινδύνων, το πλαίσιο ελέγ-χων και τα συστήµατα εταιρικής διακυβέρνησης. Βεβαίως, τα επι-πλέον απαιτούµενα κεφάλαια ήταν σχετικά µικρά, δεν ήταν γενι-κευµένα και η δυνατότητα αυτή χρησιµοποιήθηκε περιστασιακά.∆εν µπορεί να συγκριθεί µε τη σηµερινή περίοδο, όπου οι µετα-βαλλόµενες κεφαλαιακές απαιτήσεις είναι η επίσηµη πολιτική σεόλες τις χώρες.


Επίσης, σε µελέτη των Michelangeli and Sette(2016) για τα στεγαστικά δάνεια, χρησιµο-ποιώντας διαφορετική µεθοδολογία, υπολο-γίζεται ότι τράπεζες µε 1% υψηλότερες κεφα-λαιακές απαιτήσεις έχουν 0,20% µεγαλύτερηπιθανότητα αποδοχής µιας αίτησης στεγα-στικού δανείου µε επιτόκιο 30 µονάδες βάσηςµικρότερο.

Πρέπει βεβαίως να επισηµανθεί ότι όλα ταπαραπάνω συµπεράσµατα πρέπει να εξετά-ζονται µε κάποια επιφύλαξη, καθώς το πρό-βληµα αυτών των προσεγγίσεων είναι ότι (α)δεν λαµβάνουν υπόψη ενδεχόµενη µεταβολήστην πολιτική των τραπεζών ως προς τα πιστο-δοτικά κριτήρια των τραπεζών (creditstandards) και τους όρους χορήγησης δανείων(terms and conditions), (β) η ευρωστία τωντραπεζών ανατροφοδοτεί τον οικονοµικόκύκλο και τη νοµισµατική πολιτική και (γ)υπάρχει δυσκολία διαχωρισµού µεταξύ τωνεπιδράσεων από τη ζήτηση δανειακών κεφα-λαίων και εκείνων από την προσφορά δανει-ακών κεφαλαίων.

3 ΑΝΑΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΙΗΣΗ ΤΡΑΠΕΖΩΝ ΜΕΣΩΚΥΒΕΡΝΗΤΙΚΩΝ ΠΡΟΓΡΑΜΜΑΤΩΝ ∆ΙΑΣΩΣΗΣ

3.1 ΠΡΟΓΡΑΜΜΑΤΑ ∆ΙΑΣΩΣΗΣ ΤΡΑΠΕΖΩΝ

Όταν µια τραπεζική κρίση λαµβάνει συστη-µικές διαστάσεις, τότε συνήθως υπάρχεικυβερνητική παρέµβαση µε υλοποίηση προ-γραµµάτων διάσωσης. Βασικό στοιχείο τωνπρογραµµάτων είναι η αποκατάσταση τηςκεφαλαιακής επάρκειας των τραπεζών, ηοποία µπορεί να γίνει µε αύξηση των κεφα-λαίων (ανακεφαλαιοποίηση) ή µε άµεση δια-χείριση στοιχείων του ενεργητικού (εξαγοράπροβληµατικού χαρτοφυλακίου) ή συνδυασµότων δύο. Θα εστιάσουµε την ανάλυση στηνπρώτη περίπτωση.

Αν και ο προβληµατισµός για τη σχέση µεταξύµη εύρωστων τραπεζών και οικονοµικής δρα-στηριότητας είναι παλαιός, “επίσηµα” εισήχθηστη µακροοικονοµική σκέψη, θεωρία και πρα-κτική σχετικά πρόσφατα, όταν αναζητήθηκαν

οι τρόποι διάδοσης µιας χρηµατοπιστωτικήςδιαταραχής. Κεντρικό στοιχείο των αναλύ-σεων είναι η έννοια του “χρηµατοοικονοµικούεπιταχυντή” (financial accelerator), µε βάσητην οποία το χρηµατοπιστωτικό σύστηµα δενείναι µια ανεξάρτητη πηγή αβεβαιότητας,αλλά δρα ως επιταχυντής µιας εξωτερικής δια-ταραχής λόγω της υπερκυκλικότητας στηνπαροχή δανείων.6 Συνεπώς, αφού οι τράπεζεςλειτουργούν ως επιταχυντές διαταραχών, πρέ-πει να διασφαλιστεί η οικονοµική τους ευρω-στία και καθίσταται αναγκαία η εκπόνηση καιεφαρµογή προγραµµάτων διάσωσης προβλη-µατικών τραπεζών για να περιοριστούν οι επι-πτώσεις µιας διαταραχής. Τα προγράµµατααυτά συνεισφέρουν στη χρηµατοπιστωτικήσταθερότητα και την επίτευξη µακροοικονο-µικών στόχων, αφού µειώνουν την πίεση στοχρηµατοπιστωτικό σύστηµα και συµβάλλουνστη διατήρηση της αξίας των τραπεζών. Πτώ-χευση και κλείσιµο τράπεζας σηµαίνει απώ-λεια της αξίας της, αφού µια τράπεζα είναιεπιχείρηση έντασης πληροφοριών και συνή-θως δεν είναι δυνατή η µεταβίβαση των πλη-ροφοριών για τις τραπεζικές σχέσεις πουέχουν δοµηθεί.

Βεβαίως, η άµεση κυβερνητική παρέµβασηέχει και αρνητικές συνέπειες, καθώς αυξάνειτον ηθικό κίνδυνο. Όταν η κυβέρνηση δρα-στηριοποιείται ως ο δανειστής έσχατης ανά-γκης, τότε ενισχύεται η τάση ανάληψης αυξη-µένου κινδύνου στο µέλλον. Μια άµεσηπαρέµβαση αυξάνει την πιθανότητα παρό-µοιας παρέµβασης σε µελλοντικές κρίσεις,άρα και τα κίνητρα ανάληψης κινδύνων. Ποιααπό τις δύο αντίρροπες τάσεις επικρατεί είναιαντικείµενο εµπειρικής διερεύνησης.

Μεταξύ των εναλλακτικών εργαλείων ενόςπρογράµµατος διάσωσης, η ανακεφαλαιο-ποίηση των τραπεζών βρίσκεται στον πυρήνατης πολιτικής και συνήθως λαµβάνει χώρα σεµεγάλο βαθµό µε δηµόσια κεφάλαια, καθόσονοι ιδιώτες επενδυτές κατά κανόνα δεν έχουν


66 βλ. Bernanke B.S., M. Gertler and S. Gilchrist (1999), “Thefinancial accelerator in a quantitative business cycle framework”,Handbook of Macroeconomics, Volume 1, edited by J.B. Τaylorand M. Woodford, Elsevier.


τη δυνατότητα συµµετοχής λόγω υψηλού απαι-τούµενου ποσού. Όλες οι µελέτες τεκµηριώ-νουν ότι η επιτυχής ανακεφαλαιοποίηση τωντραπεζών έχει σηµαντική θετική επίδρασηστην πιθανότητα ανάκαµψης της οικονοµίας.Οι Homar and van Wijnbergen (2015) εξέτα-σαν 65 κρίσεις µετά το 1980 και κατέληξαν στοσυµπέρασµα ότι µια τυπική ύφεση διαρκεί 6,3τρίµηνα αν οι τράπεζες ανακεφαλαιοποιηθούνκαι σχεδόν διπλάσια (11 τρίµηνα) αν δεν υλο-ποιείται αυτή η πολιτική. ∆εν αναλύουν τοµηχανισµό της επιτάχυνσης της ανάκαµψης,αλλά ενισχύεται η θεωρητική πρόβλεψη ότι ηανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών αποκαθι-στά τα κίνητρα για δανειοδότηση, γεγονός πουαυξάνει την πιθανότητα ανάκαµψης.

3.2 ΠΟΙΟΤΙΚΑ ΧΑΡΑΚΤΗΡΙΣΤΙΚΑ ΠΡΟΓΡΑΜΜΑΤΩΝ∆ΙΑΣΩΣΗΣ

Όλες οι ακαδηµαϊκές µελέτες αλλά και ηκοινή εµπειρία έχουν δείξει ότι οι λεπτοµέ-ρειες υλοποίησης ενός προγράµµατος ανακε-φαλαιοποίησης παίζουν σηµαντικό ρόλοστην επίτευξη των στόχων. Η ανακεφαλαιο-ποίηση πρέπει να σχεδιαστεί µε τέτοιο τρόποώστε να µην καταστρέφει ex ante τα κίνητραδανειοδότησης. Υπό αυτό το πρίσµα, θα εξε-τάσουµε τα βασικά χαρακτηριστικά που διέ-πουν ένα πρόγραµµα ανακεφαλαιοποίησηςκαι πώς αυτά ενισχύουν ή αποδυναµώνουν τακίνητρα για δανειοδότηση.

Μπορούµε να διακρίνουµε οκτώ βασικάχαρακτηριστικά των ανακεφαλαιοποιήσεωνπου µπορούν να δώσουν µια εκ των προτέρωνένδειξη για τις επιδράσεις στην οικονοµικήδραστηριότητα και ειδικότερα στη δανειο-δότηση της οικονοµίας.

(α) Το µέγεθος της ανακεφαλαιοποίησης

Τα θεωρητικά υποδείγµατα που έχουν ανα-πτυχθεί τεκµηριώνουν ότι οι επιδράσεις τηςανακεφαλαιοποίησης εξαρτώνται βασικά απότο ύψος των εισφερόµενων κεφαλαίων (βλ.Diamond 2001 και Homar 2016). Τα κεφάλαιααυτά πρέπει να καλύπτουν (i) τις ελάχιστεςεποπτικές απαιτήσεις, (ii) τις αβεβαιότητες του

θεσµικού πλαισίου και (iii) τις αβεβαιότητεςτου µακροοικονοµικού περιβάλλοντος. Μεάλλα λόγια, το ύψος της ανακεφαλαιοποίησηςπρέπει να δηµιουργήσει ένα απόθεµα κεφα-λαίων (capital buffer) ικανό να καλύψει τουςδείκτες κεφαλαιακής επάρκειας που θέτει τοεκάστοτε θεσµικό πλαίσιο, τους µελλοντικούςδείκτες που ενδεχοµένως θα απαιτηθούν,καθώς και την επιδείνωση της ποιότητας τωνστοιχείων του ισολογισµού από πιέσεις τουεξωτερικού περιβάλλοντος. Αν τα αποθέµατακεφαλαίων καλύπτουν όλα τα παραπάνω,διευκολύνεται η διατήρηση των τραπεζικώνσχέσεων µε τους πελάτες και παρέχονται κίνη-τρα για αποτελεσµατικότερες πολιτικές πιστο-δοτήσεων. Όσο µεγαλύτερο είναι το υφιστά-µενο απόθεµα κεφαλαίων, τόσο µεγαλύτερηείναι η επέκταση της δανειοδότησης, καθώςαντιστρέφονται τα αντικίνητρα που δηµιουρ-γούνται από το πρόβληµα του υπερδανεισµού(debt overhang) (βλ. Philippon and Schnabl2013). Αντίθετα, αν τα εισφερθέντα κεφάλαιαδεν καλύπτουν τις παραπάνω απαιτήσεις, τότεη συµβολή στην πιστωτική επέκταση είναιµικρή ή και µηδενική, καθώς οι τράπεζεςενδιαφέρονται πρωτίστως για την ενίσχυση τηςκεφαλαιακής τους βάσης παρά για τη χρηµα-τοδότηση της οικονοµίας.

Συνεπώς, η επάρκεια του ύψους της ανακε-φαλαιοποίησης παίζει σηµαντικό ρόλο στηδανειοδοτική συµπεριφορά των τραπεζών,καθώς εισάγει τα κατάλληλα κίνητρα. Εµπει-ρικά αυτό τεκµηριώνεται, δεδοµένου ότι σταυποδείγµατα που αναπτύσσονται εκτιµάταιστατιστικά σηµαντική σχέση των “υψηλών”ανακεφαλαιοποιήσεων και της δανειοδότησης(βλ. Mariathasan and Merrouche 2012 και Breiet al. 2013). Γενικά, το ύψος της ανακεφαλαι-οποίησης οδηγεί σε αύξηση της δανειοδότη-σης αν υπερβαίνει ένα κρίσιµο όριο, πουσηµαίνει ότι προηγείται η ισχυροποίηση τουισολογισµού των τραπεζών και έπεται η δανει-οδότηση. Βεβαίως, η συµβολή της προοδευ-τικά µειώνεται, που σηµαίνει ότι υπάρχει έναάριστο επίπεδο ανακεφαλαιοποίησης, τοοποίο πρέπει να αποτελεί το στόχο κάθε προ-γράµµατος (βλ. Dagher et al. 2016).




Βεβαίως, δεν πρέπει να λησµονούµε ότι η ανα-κεφαλαιοποίηση γίνεται σε περιβάλλον έντο-νης οικονοµικής, κοινωνικής και πολιτικήςπίεσης και συνήθως είναι αποτέλεσµα πολι-τικών διεργασιών και όχι µια πολιτικά ουδέ-τερη εφαρµογή οικονοµικών ιδεών. Εξαρτά-ται από το πολιτικό και κοινωνικό σύστηµα,τις σχέσεις που αναπτύσσονται, καθώς καιαπό το θεσµικό πλαίσιο που έχει υιοθετηθεί.Σε πολλές περιπτώσεις το µέγεθος και ηµορφή της παρέµβασης δεν µπορούν να ερµη-νευθούν από το µέγεθος του προβλήµατος,όπως προκύπτει από διάφορους οικονοµικούςδείκτες, αλλά υπάρχει και άλλος παράλληλοςµηχανισµός που παραπέµπει σε σχέσειςµεταξύ των παραγόντων της ανακεφαλαιο-ποίησης (βλ. Grossman and Woll 2014).

(β) Το µέγεθος των ανακεφαλαιοποιηµένων τρα-πεζών

Το µέγεθος των τραπεζών που συµµετέχουν σεπρόγραµµα ανακεφαλαιοποίησης επηρεάζεισε σηµαντικό βαθµό τη δανειοδοτική τουςσυµπεριφορά, χωρίς όµως να είναι δυνατόν ναυπολογιστεί εκ των προτέρων η επίδραση. Οιµεγάλες τράπεζες απολαµβάνουν οικονοµίεςκλίµακας και έχουν µεγαλύτερες δυνατότητεςπαρακολούθησης και διαχείρισης τωνδανείων, αλλά συνήθως ακολουθούν διαδι-κασίες δανεισµού µε βάση τις συναλλαγές τηςεπιχείρησης (transactional lending), πουείναι ευάλωτες στις µεταβολές του εξωτερικούπεριβάλλοντος. Οι µικρές τράπεζες έχουνµικρότερες δυνατότητες παρακολούθησης,αλλά βασίζονται σε διαδικασίες δανεισµού µεβάση ήδη δοµηµένες σχέσεις (relationshiplending), που αποδεικνύονται πιο ανθεκτικέςσε µια κρίση.

(γ) Τα εργαλεία ανακεφαλαιοποίησης

Τα χρηµατοοικονοµικά µέσα που χρησιµο-ποιούνται σε ένα πρόγραµµα ανακεφαλαιο-ποίησης πρέπει να έχουν την υψηλότερηδυνατή ικανότητα απορρόφησης ζηµιών. Υπόαυτό το πρίσµα, οι κοινές µετοχές (Core Tier1) είναι το βέλτιστο µέσο, αλλά και το πιοακριβό. Σε πολλές περιπτώσεις προτιµώνται

µέσα µε µικρότερη δυνατότητα απορρόφησηςζηµιών (Additional Tier 1 ή/και Tier 2), καθώςενέχουν µικρότερο κόστος. Γενικότερα, οποι-οδήποτε µέσο µε σταθερές πληρωµές δενπαρέχει κίνητρα υλοποίησης αποτελεσµατι-κότερων πολιτικών διαχείρισης κινδύνων. Οιµέτοχοι και διαχειριστές µιας τράπεζας σεπτώχευση ή σε επαπειλούµενη πτώχευση θαέχουν µικρό όφελος (και συνεπώς µικρά κίνη-τρα) από τον περιορισµό του κινδύνου ή τηδανειοδότηση καλών πελατών, διότι τα όποιαοφέλη θα κατευθυνθούν στους πιστωτές.

(δ) Η ταχύτητα της αντίδρασης

Η αποµείωση της αξίας ενός περιουσιακούστοιχείου σε µια τράπεζα πρέπει να αναγνω-ριστεί και να αποτυπωθεί στον ισολογισµό µεολική ή µερική διαγραφή της αξίας. Ωστόσο, τακίνητρα για διαγραφή δεν είναι ισχυρά τόσοαπό την πλευρά του λογιστικού πλαισίου7 όσοκαι από την πλευρά των µετόχων8, γεγονός πουκαθυστερεί την αποτύπωση της πραγµατικήςεικόνας και περιορίζει τη διαφάνεια ενός προ-γράµµατος ανακεφαλαιοποίησης. Αν και ηταχύτητα αντίδρασης είναι πρωτίστως θέµαπολιτικής βούλησης, η αναλυτική καταγραφήτων χαρτοφυλακίων των τραπεζών πριν απότην υλοποίηση ενός προγράµµατος διάσωσηςβοηθά στην άρση πολλών αντιρρήσεων. Παράτην προφανή ισχύ του παραπάνω επιχειρήµα-τος, οι Mariathasan and Merrouche (2012) απο-


77 Μια τράπεζα έχει µειωµένα κίνητρα να αναγνωρίσει και να δια-γράψει ένα προβληµατικό δάνειο. Κατ’ αρχήν το λογιστικό πλαί-σιο διευκολύνει τη διακράτηση παρά τη διαγραφή. Η τράπεζα έχεικίνητρο να καθυστερήσει τη διαγραφή για να µη διαρρήξει τησχέση της µε το δανειολήπτη, ιδιαίτερα αν είναι µακροχρόνια καιέχει οικοδοµηθεί µε µεγάλη προσπάθεια. Το ίδιο ισχύει ότανυπάρχουν εξασφαλίσεις (collateral lending) που µπορούν να καλύ-ψουν τουλάχιστον µέρος του δανείου και η διαδικασία ρευστο-ποίησης είναι µακροχρόνια. Αντικίνητρο αποτελεί επίσης και ησειρά ικανοποίησης των πιστωτών σε διαδικασία εκκαθάρισης,αφού συνήθως προηγείται το ∆ηµόσιο. Τέλος, υπάρχουν και λόγοιδηµοσιοποίησης, π.χ. ο δείκτης κάλυψης επισφαλών απαιτήσεων(coverage ratio), που χρησιµοποιείται ευρέως ως δείκτης προ-σέγγισης του πιστωτικού κινδύνου, βαίνει µειούµενος και συνε-πώς δείχνει επιδείνωση όταν διαγραφεί ένα δάνειο για το οποίοέχουν διενεργηθεί προβλέψεις.

88 Οι υφιστάµενοι µέτοχοι µιας τράπεζας δεν έχουν κίνητρο δια-γραφής ενός προβληµατικού δανείου, διότι σε αυτή την περί-πτωση απαιτείται η άµεση άντληση κεφαλαίων για να ικανοποι-ηθούν οι εποπτικές απαιτήσεις. Η αναδιάρθρωση ή ο διακανο-νισµός ενός προβληµατικού δανείου είναι η ορθολογική συµπε-ριφορά, καθώς παρέχει τον απαραίτητο χρόνο για διορθωτικέςκινήσεις. Όπως είναι φυσικό, η συµπεριφορά αυτή είναι πιοεµφανής για τράπεζες που λειτουργούν κοντά στα απαιτούµεναελάχιστα κεφάλαια.


τυγχάνουν να εκτιµήσουν στατιστικά σηµα-ντική µεταβλητή για το χρόνο αντίδρασης.

(ε) Η επαναδιαπραγµάτευση των συµβολαίων

Στα οικονοµικά υποδείγµατα, η δυνατότηταεπαναδιαπραγµάτευσης των συµβολαίωνείναι κρίσιµης σηµασίας για την υλοποίησηενός στόχου. Ένα πλήρες συµβόλαιο περι-γράφει κάθε πιθανή συµβατική ρύθµιση σεοποιαδήποτε κατάσταση, ενώ ένα ατελές συµ-βόλαιο περιγράφει ένα υποσύνολο αυτών τωνρυθµίσεων. Στην περίπτωση της ανακεφαλαι-οποίησης των τραπεζών, είναι κρίσιµης σηµα-σίας το αν οι κυβερνήσεις έχουν να αντιµε-τωπίσουν τέλεια ή ατελή δανειακά συµβόλαια.Στην πλειοψηφία των περιπτώσεων τα κατα-θετικά συµβόλαια είναι ατελή, καθώς δεν επι-τρέπουν την αναδιάρθρωση του ονοµαστικούκεφαλαίου. Το γεγονός αυτό επηρεάζει τούψος και τους όρους της ανακεφαλαιοποίη-σης9 και ταυτόχρονα περιορίζει την πειθαρχίαστις δανειοδοτικές αποφάσεις που λαµβάνουνοι τράπεζες.

(στ) Η επιλογή των τραπεζών

Η συµµετοχή µιας τράπεζας σε ένα πρό-γραµµα ανακεφαλαιοποίησης µπορεί ναείναι υποχρεωτική ή εθελοντική. Στην πρώτηπερίπτωση αποφεύγεται η αρνητική δηµοσιό-τητα (stigma effect), ενώ στη δεύτερη περί-πτωση δηµιουργούνται κίνητρα δυσµενούςεπιλογής (adverse selection), αφού µόνο οιχειρότερες τράπεζες αναµένεται να συµµε-τάσχουν στο πρόγραµµα, και ανέξοδης εκµε-τάλλευσης (free rider), αφού οι µη συµµετέ-χουσες τράπεζες µπορούν να επωφεληθούναπό τη σταθερότητα που προκύπτει. Σε ορι-σµένες µελέτες αναδεικνύεται ότι οι σχέσειςµεταξύ τραπεζών και κυβέρνησης επηρεάζουντην απόφαση για το ποιες τράπεζες τελικάσυµµετέχουν σε πρόγραµµα ανακεφαλαιο-ποίησης (βλ. Li 2013 για το πρόγραµµα TARPτων ΗΠΑ). Για να αντιµετωπιστούν όλα ταπαραπάνω θέµατα, προτείνεται η εισφοράµετοχικού κεφαλαίου, που επιτρέπει στηνκυβέρνηση να εκµεταλλευθεί ενδεχόµενηθετική εξέλιξη.

(ζ) Τα κίνητρα που τίθενται

Ένα πρόγραµµα ανακεφαλαιοποίησης µπο-ρεί να θέσει διάφορα κίνητρα που επηρεά-ζουν τη συµπεριφορά των τραπεζών, µεκυριότερα: (α) την επίτευξη συγκεκριµένωνστόχων στα δάνεια, (β) τη λειτουργική ανα-διάρθρωση των τραπεζών και (γ) τον περιο-ρισµό των υπερβολικών αποδοχών των διοι-κούντων. Η στοχοθέτηση για την αύξηση τουδανεισµού είναι δηµοφιλές µέτρο, αλλά δενείναι προφανές ότι είναι οικονοµικά αποτε-λεσµατικό.10 Συνήθως οι στόχοι της δανειο-δότησης δύσκολα µπορούν να επιβληθούνχωρίς να προκληθούν στρεβλώσεις και είναιπροτιµότερο η όποια αύξηση του δανεισµούπροκύψει να αποτελεί επιλογή της ίδιας τηςτράπεζας. Σε διαφορετική περίπτωση, είναιπιθανή η χρηµατοδότηση προβληµατικών επι-χειρήσεων (zombie lending) αποκλειστικάγια να καλυφθούν οι στόχοι.

Όσον αφορά την αναδιάρθρωση των τραπε-ζών, είναι σηµαντικό να αναγνωριστεί ότι ηανακεφαλαιοποίηση και άλλα µέτρα στήριξηςµπορούν να αποδειχθούν αναποτελεσµατικάαν δεν συνοδευθούν από µέτρα αναδιάρ-θρωσης των τραπεζών ώστε να τεθούν νέεςβάσεις για την εκπλήρωση των λειτουργιώντης διαµεσολάβησης και κυρίως της δανειο-δότησης. Τέλος, ο περιορισµός των υπερβο-λικών αποδοχών, επίσης δηµοφιλής πολιτική,δεν αναµένεται να επηρεάσει τη δανειοδό-τηση, αλλά ενδεχοµένως δηµιουργεί κίνητραµη συµµετοχής προβληµατικών τραπεζών σταπρογράµµατα διάσωσης ή κίνητρα πρόωρηςεξόδου των τραπεζών από τα προγράµµαταδιάσωσης.



99 Στην τρέχουσα κρίση οι κυβερνήσεις εισέφεραν σηµαντικά ποσάκαι τα κεφάλαια επιβάρυναν σχεδόν αποκλειστικά τα δηµόσιαοικονοµικά (bail-out), µε συνέπεια η τραπεζική κρίση να µετε-ξελιχθεί σε δηµοσιονοµική. Αυτό είχε ως αποτέλεσµα να δηµι-ουργηθεί ένας φαύλος κύκλος αλληλεξάρτησης υπερχρεωµένωνκρατών-αδύναµων τραπεζών (sovereign-banking nexus). Η διάρ-ρηξη του κύκλου αποτελεί στην Ευρωπαϊκή Ένωση πρωταρχικόστόχο πολιτικής και υπό αυτό το πρίσµα έχει εισαχθεί στο κανο-νιστικό πλαίσιο η συµµετοχή και των ιδιωτών πιστωτών (bail-in).Υπό µια έννοια, αυτή η προσέγγιση προσπαθεί να µετατρέψει τοκαταθετικό συµβόλαιο από ατελές σε τέλειο.

1100 Ο τότε υπουργός οικονοµικών των ΗΠΑ Tim Geithner είπε ενώ-πιον της Γερουσίας “... you can’t force banks to lend, boosting bankcapital would be expected to stimulate lending by those banks”.


(η) Η επίλυση του προβλήµατος των µη εξυπηρε-τούµενων δανείων (NPLs)

Η επίλυση του προβλήµατος των NPLs είναιθεµελιώδους σηµασίας σε ένα πρόγραµµαανακεφαλαιοποίησης. Αν οι τράπεζες απαλ-λαγούν από το προβληµατικό χαρτοφυλάκιο,µπορούν ευκολότερα να συνεχίσουν απρό-σκοπτα τις δραστηριότητές τους και να εκπλη-ρώσουν τις λειτουργίες της χρηµατοπιστωτικήςδιαµεσολάβησης. Πρώτον, δεν χρειάζεται νααφιερώσουν πόρους στη διαχείριση των NPLs,οι οποίοι µπορούν να στραφούν σε πιο παρα-γωγικές δραστηριότητες, και δεύτερον, περιο-ρίζεται η αβεβαιότητα σχετικά µε την αξία τωνNPLs, καθώς αυξάνεται η διαφάνεια του ισο-λογισµού. Έτσι αµβλύνονται τα ερωτηµατικάγια την ευρωστία µιας τράπεζας και διευκο-λύνεται η πρόσβασή της στις χρηµαταγορέςκαι κεφαλαιαγορές. Συνεπώς, ένα πρόγραµµαανακεφαλαιοποίησης πρέπει να παρέχεισαφή κίνητρα ανάδειξης και αποτελεσµατικήςδιαχείρισης των NPLs.

4 ΜΕΛΕΤΗ ΠΕΡΙΠΤΩΣΕΩΝ: ΙΑΠΩΝΙΑ, ΗΠΑ,ΕΛΛΑ∆Α

Αν και σε γενικές γραµµές δεν αµφισβητεί-ται η ανάγκη κυβερνητικής παρέµβασης γιατη διάσωση των τραπεζών, υπάρχει σηµα-ντική διχογνωµία για τις επιπτώσεις, καθώςκαι για την ποσοτικοποίηση των επιπτώσεων.Κυβερνητικά προγράµµατα ανακεφαλαιο-ποίησης τραπεζών υλοποιήθηκαν σε πολλέςχώρες. Θα εξετάσουµε τις περιπτώσεις τηςΙαπωνίας και των ΗΠΑ, πρώτον σχετικά µετις λεπτοµέρειες υλοποίησής τους ώστε νααντιπαραβληθούν µε τα οκτώ σηµεία πουαναπτύχθηκαν προηγουµένως και δεύτερονσχετικά µε τις ex post επιπτώσεις στη συµπε-ριφορά των τραπεζών σε ό,τι αφορά τη δανει-οδότηση και την ανάληψη κινδύνων. Στοπρώτο θέµα υπάρχει γενικά συµφωνίαµεταξύ των εµπειρικών µελετών, αλλά στοδεύτερο θέµα υπάρχει µεγάλη διχογνωµίακαι διιστάµενα αποτελέσµατα. Παρ’ όλααυτά, ο στόχος είναι να εξαχθούν ορισµένασυµπεράσµατα σχετικά µε τις πολιτικές που

εφαρµόστηκαν και τελικά να γίνει µιασύγκριση µε την ελληνική περίπτωση.

(α) Η περίπτωση της Ιαπωνίας

Η κρίση στην Ιαπωνία ξεκίνησε στα µέσα τηςδεκαετίας του ’90 και η κυβέρνηση αποφάσισενα χρησιµοποιήσει σηµαντικά ποσά για τησταθεροποίηση του τραπεζικού συστήµατος.Παρ’ όλα αυτά, η πρακτική που ακολούθησεδεν ήταν σύµφωνη µε τις προτάσεις της θεω-ρητικής βιβλιογραφίας. Το πρώτο πρόβληµαήταν η ταχύτητα αντίδρασης (βλ. Hoshi andKashyap 2015), καθώς η κυβέρνηση καθυστέ-ρησε στην άµεση αναγνώριση και αντιµετώ-πιση του προβλήµατος και προσπάθησε µεθεσµικές µεταβολές να ενδυναµώσει τον ισο-λογισµό των τραπεζών. Παραδείγµατος χάριν,επετράπη η χρησιµοποίηση του αναβαλλόµε-νου φόρου ως µέρους του κεφαλαίου ή η απο-τίµηση σε τιµές αγοράς των συµµετοχών καιακινήτων. Τα µέτρα ωφέλησαν προσωρινά τιςτράπεζες και αυξήθηκε η κερδοφορία τουςλόγω κεφαλαιακών κερδών, αλλά δεν αντι-µετώπισαν τα γενεσιουργά αίτια της κρίσης.Έτσι τα προβλήµατα συνεχίστηκαν και το1998 η κυβέρνηση αποφάσισε να χρησιµο-ποιήσει πακέτο ύψους 1,8 τρισεκ. γιεν για τηνπρώτη ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών,αλλά δεν κατόρθωσε να σταθεροποιήσει τοσύστηµα. Ένα χρόνο αργότερα αναγκάστηκενα προβεί σε δεύτερη µεγαλύτερη ανακεφα-λαιοποίηση, ύψους 6,8 τρισεκ. γιεν, ενώ µέχριτο 2006 αναγκάστηκε να προβεί σε τρεις επι-πλέον ανακεφαλαιοποιήσεις µικρότερουύψους. Αυτό κυρίως οφείλεται στη δεύτερηµεγάλη παράλειψη της κυβέρνησης, στηνκαθυστέρηση υλοποίησης διαρθρωτικώναλλαγών (βλ. Hoshi and Kashyap 2015) τόσογενικότερα στην οικονοµία όσο και ειδικό-τερα στον τραπεζικό τοµέα. Το πρόγραµµαανακεφαλαιοποίησης έπρεπε να συνδυαστείµε πρόγραµµα συγκέντρωσης του τραπεζικούτοµέα και αντιµετώπισης του προβλήµατος τουπλεονάζοντος δυναµικού (overbanking).

Περαιτέρω, η θεωρητική βιβλιογραφία τωνανακεφαλαιοποιήσεων των τραπεζών δίνειµεγάλη έµφαση στο άριστο επίπεδο ανακεφα-



λαιοποίησης και στον τρόπο υπολογισµού του.Προτείνεται αναλυτικός έλεγχος των χαρτο-φυλακίων των τραπεζών πριν την απόφαση γιατο ύψος των απαιτούµενων κεφαλαίων και εξέ-ταση κάθε περίπτωσης χωριστά. Η κυβέρνησητης Ιαπωνίας, αν και προχώρησε σε άσκησηπροσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων στη δεύ-τερη ανακεφαλαιοποίηση, συνεισέφερε ποσάτα οποία κατευθύνθηκαν κυρίως προς τις µεγά-λες τράπεζες και ήταν σχεδόν πανοµοιότυπαγια κάθε τράπεζα, ώστε να αποφευχθούν ενδε-χόµενα προβλήµατα στίγµατος. Επιπλέον, τακεφάλαια που χρησιµοποίησε δεν ήταν ικανάνα αποκαταστήσουν την κεφαλαιακή βάση τωντραπεζών ώστε να συνεχίσουν τη χρηµατοδό-τηση της οικονοµίας και τις λοιπές λειτουργίεςτης διαµεσολάβησης. Γενικά, το πρόγραµµαέδωσε µικρότερη έµφαση στην επάρκεια κεφα-λαίων των τραπεζών, µε αποτέλεσµα ότι οι τρά-πεζες συνέχισαν να έχουν έλλειµµα κεφαλαίωνκαι οι περισσότερες δεν µπορούσαν να ικα-νοποιήσουν τον ελάχιστο εποπτικό δείκτη του8% (βλ. Montgomery and Shimizutani 2009).Αντίθετα, έδωσε µεγάλη έµφαση στη συνέχισητης χρηµατοδότησης της οικονοµίας. Οι τρά-πεζες ήταν υποχρεωµένες να κοινοποιούν τούψος των χορηγήσεών τους ανά τρίµηνο και σεπερίπτωση µη επαρκούς αύξησης των χορηγή-σεων λάµβαναν προειδοποιήσεις ή σε περί-πτωση µείωσης προειδοποιήσεις µε τηναπειλή κυρώσεων. Εκ του αποτελέσµατος, µάλ-λον προκύπτει ότι, µε βάση τις εµπειρικές µελέ-τες, ο στόχος δεν επιτεύχθηκε και δικαιώνεταιη ρήση του πρώην υπουργού οικονοµικών τωνΗΠΑ (βλ. υποσηµείωση 10).

Ένα επιπλέον πρόβληµα που δεν αντιµετω-πίστηκε άµεσα ήταν αυτό των µη εξυπηρε-τούµενων δανείων. ∆όθηκαν φορολογικάκίνητρα για να προχωρήσουν οι τράπεζες σεδιαγραφές, οι τράπεζες όµως, λόγω των σχέ-σεων που είχαν µε τις επιχειρήσεις, δεν τοέπραξαν, αλλά χρησιµοποίησαν τα κίνητραγια αναδιάρθρωση των επιχειρήσεων. Επί-σης, στις περιπτώσεις όπου προχώρησαν σεδιαγραφές, το πρόβληµα δεν αντιµετωπί-στηκε ριζικά, καθώς στη θέση των διαγρα-φέντων NPLs εµφανίζονταν νέα (βλ.Calomiris et al. 2012).

Όσον αφορά τις εµπειρικές µελέτες, το µόνοκοινό συµπέρασµά τους είναι ότι οι ανακε-φαλαιοποιήσεις δεν κατόρθωσαν να ενεργο-ποιήσουν τις τράπεζες στη δανειοδότηση τηςοικονοµίας. Οι Giannetti and Simonov (2013)εκτιµούν ότι το πρόγραµµα της ανακεφαλαι-οποίησης δεν βελτίωσε την πιστοδοτική ικα-νότητα των τραπεζών συνολικά, αλλά διακρί-νουν ετερογενείς συµπεριφορές µεταξύ τωντραπεζών. Όσες ανακεφαλαιοποιήθηκανεπαρκώς αύξησαν τη δανειοδότηση, σε αντί-θεση µε όσες παρέµειναν υποκεφαλαιοποιη-µένες. Επίσης προχωρούν ένα βήµα περαι-τέρω και τεκµηριώνουν ότι στις υποκεφαλαι-οποιηµένες τράπεζες η υποχρέωση κάλυψηςσυγκεκριµένων στόχων οδήγησε σε διαιώνιση(evergreening) των προβληµατικών δανείωνκαι χρηµατοδότηση προβληµατικών επιχειρή-σεων (zombie lending). Αντίθετα, το φαινό-µενο δεν παρατηρήθηκε στις επαρκώς κεφα-λαιοποιηµένες τράπεζες. Σε συνολικό επίπεδοο δανεισµός της οικονοµίας µειώθηκε, διότι οιπερισσότερες τράπεζες παρέµειναν υποκε-φαλαιοποιηµένες. Στο γενικό συµπέρασµασυµφωνεί και ο Nakashima (2016), που εκτιµάότι, αν και τα δύο προγράµµατα ανακεφαλαι-οποίησης µείωσαν τον κίνδυνο χρεοκοπίαςτων τραπεζών που συµµετείχαν στο πρό-γραµµα σε µόνιµη βάση, δεν κατόρθωσαν νατονώσουν την κερδοφορία τους ώστε αυτές ναπροχωρήσουν σε δανεισµό της οικονοµίας.Βεβαίως, δεν αύξησαν το δανεισµό τους προςτην οικονοµία ούτε οι τράπεζες που δεν έτυ-χαν ανακεφαλαιοποίησης, και συνεπώς ο συγ-γραφέας αναζητεί αιτίες που ανάγονται στηζήτηση. Σηµειώνεται ότι η µελέτη καταλήγει σεδύο επιπλέον συµπεράσµατα που δεν συνά-δουν µε τα ευρήµατα των περισσότερων µελε-τών: ότι µετά τα προγράµµατα ανακεφαλαιο-ποίησης τα µη εξυπηρετούµενα δάνεια µειώ-θηκαν και ότι οι τράπεζες δεν προέβησαν σεδανειοδότηση προβληµατικών επιχειρήσεων.

Τα βασικά διδάγµατα από την αντιµετώπισητης κρίσης στην Ιαπωνία αφορούν την ταχύ-τητα αντίδρασης στο πρόβληµα, τα ποσά τηςανακεφαλαιοποίησης, την αντιµετώπιση τηςγενεσιουργού αιτίας (των NPLs) και τηναπροπροθυµία υλοποίησης αναδιαρθρώσεων.




Όλοι συµφωνούν ότι στην Ιαπωνία υπήρχεκαθυστερηµένη αντίδραση, καθώς έγινε προ-σπάθεια να επισκιαστεί το πρόβληµα, ταεισφερθέντα κεφάλαια ήταν µικρά για ταδεδοµένα του προβλήµατος (µόλις 1% τουσυνολικού ενεργητικού των τραπεζών), δεναντιµετωπίστηκε το πρόβληµα των µη εξυπη-ρετούµενων δανείων και δεν προχώρησαν οιδιαρθρωτικές αλλαγές στις τράπεζες. Εν πολ-λοίς, αυτοί θεωρούνται και οι λόγοι που ηχώρα βίωσε µια στάσιµη δεκαετία µετά τηναντιµετώπιση της τραπεζικής κρίσης (βλ.Hoshi and Kashyap 2015).

(β) Η περίπτωση των ΗΠΑ

Όταν εκδηλώθηκε η κρίση του 2007-08 στιςΗΠΑ είχε περάσει ικανό διάστηµα από τηνκρίση της Ιαπωνίας και είχαν γίνει πολυάριθ-µες µελέτες που ανέλυαν τα υπέρ και τα κατάτου προγράµµατος για την αντιµετώπισή της,καθώς και τα διδάγµατα από την υλοποίησήτου. Σε γενικές γραµµές µπορούµε να ισχυρι-στούµε ότι η κυβέρνηση των ΗΠΑ αξιοποίησετα διδάγµατα και εφάρµοσε διαφορετική πολι-τική. Έτσι, µε την εµφάνιση του προβλήµατοςαποφασίστηκε η άµεση εφαρµογή προγράµ-µατος διάσωσης µε την ονοµασία TARP(Troubled Assets Relief Program) µε στόχο τηναποκατάσταση της ρευστότητας και της στα-θερότητας του τραπεζικού συστήµατος µέσωεξαγοράς προβληµατικών στοιχείων τουενεργητικού των τραπεζών και µέχρι του συνο-λικού ποσού των 700 δισεκ. δολαρίων.Ένδεκα ηµέρες µετά την ανακοίνωση του προ-γράµµατος, το µέσο υλοποίησης του στόχουάλλαξε και αποφασίστηκε τα χρήµατα να δια-τεθούν για την άµεση ανακεφαλαιοποίηση τωντραπεζών. Ίσως το παράδειγµα είναι ενδει-κτικό της σηµασίας της ανακεφαλαιοποίησηςτων τραπεζών σε σχέση µε τα υπόλοιπα µέτραδιάσωσης. Έτσι, υλοποιήθηκαν δύο νέα προ-γράµµατα, το Capital Purchase Program (CPP)και το Capital Assistance Program (CAP),µέσω των οποίων αγοράστηκαν προνοµιούχεςµετοχές των τραπεζών χωρίς δικαίωµα ψήφουύψους 250 δισεκ. δολαρίων και τίτλοι παρα-στατικοί δικαιώµατος αγοράς µετοχών(warrants). Η βασική διαφορά των δύο νέων

προγραµµάτων είναι ότι, πριν την υλοποίησητου προγράµµατος CAP προηγήθηκε άσκησηπροσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων (stresstests) ώστε να ανακεφαλαιοποιηθούν µόνο οιτράπεζες που µπορούσαν να αντεπεξέλθουνσε µια σηµαντική διαταραχή. Έκτοτε καθιε-ρώθηκε πριν από κάθε ανακεφαλαιοποίηση ναπροηγείται αναλυτική εξέταση των χαρτοφυ-λακίων, κυρίως µέσω ασκήσεων προσοµοίω-σης ακραίων καταστάσεων.

Οι στόχοι των προγραµµάτων µπορούν νακωδικοποιηθούν ως (α) ενίσχυση της κεφα-λαιακής βάσης των τραπεζών ώστε να προ-σελκύσουν ιδιώτες επενδυτές, (β) αύξηση τουδανεισµού, ενθαρρύνοντας τις τράπεζες ναπροβούν σε δανεισµό παρά σε διακράτησητων κεφαλαίων, και (γ) αναχρηµατοδότησητων στεγαστικών δανείων για να αποφευ-χθούν οι κατασχέσεις.11

Το πρόγραµµα θεωρήθηκε γενναιόδωρο (βλ.Li 2013), αλλά οι περιορισµοί που τέθηκανσχετικά µε τα µερίσµατα και τις αµοιβές τωνστελεχών έκαναν διστακτικές πολλές τράπε-ζες να συµµετάσχουν. Η συµµετοχή ήταν εθε-λοντική και τελικά από τις περίπου 8.400 τρά-πεζες-δικαιούχους µόνο 707 έλαβαν κεφάλαιααπό το TARP. ∆ύο χρόνια µετά την έναρξητου προγράµµατος, το 75% περίπου των 204,6δισεκ. δολαρίων που διατέθηκαν είχε απο-πληρωθεί και µέχρι το 2015 είχε αποπληρωθείσχεδόν το σύνολο του ποσού. Οι µεγάλες τρά-πεζες που συµµετείχαν στο πρόγραµµα πρω-τοστάτησαν στην αποπληρωµή, ενώ όσες δενεξήλθαν από το πρόγραµµα ήταν µικρές καιαδύναµες τράπεζες.

Αν και οι τράπεζες ενθαρρύνθηκαν να καλύ-ψουν τους γενικούς στόχους, δεν τέθηκανκάποια ποσοτικά όρια και δεν δόθηκαν ούτειδιαίτερα κίνητρα ούτε οδηγίες πώς να ισορ-ροπήσουν οι τράπεζες µεταξύ αντικρουόµενωνσυµφερόντων, µε δεδοµένο τα περιορισµέναδιαθέσιµα κεφάλαια (βλ. Montgomery andTakahashi 2014). Πολλοί επικρότησαν αυτή


1111 Για πιο αναλυτική περιγραφή του προγράµµατος, βλ. Calomirisand Khan (2015).


την προσέγγιση µετά την εµπειρία της Ιαπω-νίας και γενικότερα υπάρχει µια διχογνωµίαως προς το αν ένα πρόγραµµα διάσωσης µεανακεφαλαιοποίηση µπορεί να υπηρετήσειδύο στόχους ταυτόχρονα, δηλαδή τη χρηµατο-πιστωτική σταθερότητα και τη συνέχιση τηςδανειοδότησης της οικονοµίας. Υπάρχει χρο-νική υστέρηση µεταξύ των δύο και το ερώτηµαείναι κατά πόσον τα χαρακτηριστικά της ανα-κεφαλαιοποίησης µπορούν να ελαχιστοποιή-σουν την υστέρηση.

Όσον αφορά τις εµπειρικές προσεγγίσεις, οLi (2013) εκτιµά ότι οι τράπεζες που έλαβανβοήθεια αύξησαν το δανεισµό κατά 6,36%περισσότερο από ό,τι οι τράπεζες που δενέλαβαν βοήθεια και ο δανεισµός κατευθύν-θηκε προς όλους του τοµείς της οικονοµίας.Επίσης, εξετάζοντας τα µη εξυπηρετούµεναδάνεια µια διετία µετά την εφαρµογή του προ-γράµµατος, δεν διαπιστώνει στατιστικά σηµα-ντική αύξηση των NPLs, οπότε δεν µπορεί νατεκµηριώσει την άποψη ότι η ανακεφαλαιο-ποίηση των τραπεζών οδηγεί σε αύξηση τηςεπικινδυνότητας. Τέλος, εκτιµά ότι το 1/3 τωνκεφαλαίων που διατέθηκαν από το πρό-γραµµα κατευθύνθηκε σε δανεισµό, ενώ τα 2/3σε σταθεροποίηση της κεφαλαιακής βάσης.

Οι Berger and Roman (2015) τεκµηριώνουνότι τα κεφάλαια του TARP αποτέλεσαν πηγήσυγκριτικού πλεονεκτήµατος για τις τράπεζεςπου συµµετείχαν, καθώς αύξησαν το µερίδιότους και την ισχύ τους στην αγορά. Προσδιο-ρίζουν µάλιστα και τον ανάλογο µηχανισµό,καθώς οι παράγοντες που ενίσχυσαν τηναύξηση των µεριδίων αγοράς (πιο επιθετικήστρατηγική, γενική αίσθηση ασφάλειας µετάτην ανακεφαλαιοποίηση) υπερκάλυψαν τουςαρνητικούς παράγοντες (στίγµα και αυξηµένοκόστος κεφαλαίων), και διαπιστώνουν ότι τααποτελέσµατα ήταν πιο θετικά για τις τράπε-ζες που εξήλθαν γρήγορα από το πρόγραµµα.

Αντίθετα, οι Montgomery and Takahashi(2014) υπολογίζουν ότι για κάθε αύξηση 1%στο εισφερόµενο κεφάλαιο µέσω του προ-γράµµατος παρατηρείται 3% µείωση τωνδανείων την επόµενη χρονιά. Οι τράπεζες,

πιεζόµενες να βελτιώσουν την κεφαλαιακήτους επάρκεια, επέλεξαν να επενδύσουν σεασφαλέστερα στοιχεία και να µειώσουν ταδάνεια υψηλού κινδύνου. Επιπλέον, η επιδεί-νωση του τραπεζικού δανεισµού δεν επιµερί-στηκε οµοιόµορφα σε όλους τους τοµείς,καθώς παρατηρείται µείωση στα επιχειρηµα-τικά δάνεια, ενώ τα δάνεια λιανικής τραπεζι-κής δεν επηρεάστηκαν. Υπό αυτό το πρίσµα,ο στόχος του TARP να ενεργοποιήσει τον τρα-πεζικό δανεισµό δεν επιτεύχθηκε και µάλισταη πτώση είναι µεγαλύτερη όσο µεγαλύτεραείναι τα εισφερθέντα κεφάλαια.

Παροµοίως, οι Duchin and Sosyura (2014),εξετάζοντας εγκρίσεις στεγαστικών δανείων,δεν µπορούν να τεκµηριώσουν στατιστικά ότιοι τράπεζες που συµµετείχαν στο πρόγραµµααύξησαν τις εγκρίσεις. Αντίθετα, βρίσκουν ότιοι τράπεζες ενέκριναν πιο επικίνδυνα δάνεια,δηλ. δάνεια µε χαµηλότερο δείκτη δανείουπρος εισόδηµα (loan to income). Στην αύξησητης επικινδυνότητας συµφωνούν και οι Blackand Hazelwood (2013), που εκτιµούν ότι,εκτός από τη µείωση του δανεισµού, η µέσηεπικινδυνότητα των επιχειρηµατικών δανείωνµετά την εισροή κεφαλαίων αυξήθηκε στιςµεγάλες τράπεζες, ενώ µειώθηκε στις µικρές.

(γ) Η περίπτωση της Ελλάδος

Ο στόχος της παραπάνω ανάλυσης δεν ήτανµια ιστορική καταγραφή του τρόπου αντιµε-τώπισης της ανακεφαλαιοποίησης των τραπε-ζών στις δύο χώρες, αλλά η άντληση συµπε-ρασµάτων για την ελληνική περίπτωση και ηεκτίµηση των ex ante κινήτρων δανειοδότησηςτης οικονοµίας.

Το ελληνικό τραπεζικό σύστηµα ανακεφα-λαιοποιήθηκε πολλές φορές και σε όλες τιςπεριπτώσεις η ανάγκη προήλθε κυρίως απόεξωγενείς αιτίες.12 Η πρώτη απόπειρα έγινε



1122 Βλ. Οµιλία του ∆ιοικητή της Τράπεζας της Ελλάδος Γιάννη Στουρ-νάρα µε τίτλο: “The impact of the Greek sovereign crisis on thebanking sector – challenges to financial stability and policyresponses by the Bank of Greece” στο συνέδριο του LondonBusiness School Greek Alumni Association and Stanford Club ofGreece µε θέµα “Breaking the Bottlenecks – Steps towardsSustainable Growth”, Αθήνα, 8 Ιουνίου 2016.


το 2007-08 για να αντιµετωπιστούν οι κλυ-δωνισµοί της παγκόσµιας χρηµατοπιστωτικήςκρίσης, αν και οι ελληνικές τράπεζες δενείχαν στην κατοχή τους τοξικά στοιχεία ενερ-γητικού. Το πρόγραµµα που εκπονήθηκε, στοπλαίσιο ανάλογων προγραµµάτων στην ΕΕ,είχε κύριο στόχο την ενίσχυση της ρευστότη-τας, µέσω της έκδοσης εγγυηµένων από το∆ηµόσιο τραπεζικών οµολόγων, και δευτε-ρευόντως την ενίσχυση των κεφαλαίων, καιπήρε αυτή τη µορφή για να διατηρηθούν οικανόνες ανταγωνισµού στην ΕΕ. Στη συνέ-χεια είχαµε την κρίση χρέους της χώρας, τησηµαντική επιδείνωση όλων των µακροοικο-νοµικών στοιχείων και την αποκοπή τηςχώρας και των τραπεζών από τις διεθνείςκεφαλαιαγορές. Αυτά επιδείνωσαν την ποιό-τητα των στοιχείων του ενεργητικού των τρα-πεζών και, σε συνδυασµό µε τις συνέπειες τηςδιαδικασίας αποµείωσης του ελληνικού χρέ-ους µέσω της συµµετοχής του ιδιωτικού τοµέα(PSI – Private Sector Involvement), προέκυψεανάγκη νέας ανακεφαλαιοποίησης το 2012.Οι ελληνικές τράπεζες υπέστησαν ζηµίαύψους περίπου 38 δισεκ. ευρώ, που αντιστοι-χούσε στο 170% των βασικών ιδίων κεφα-λαίων της περιόδου, µε συνέπεια πολλές τρά-πεζες να εµφανίσουν αρνητικά ίδια κεφά-λαια. Η Τράπεζα της Ελλάδος, αναγνωρίζο-ντας εγκαίρως το πρόβληµα, προέβη σεµελέτη στρατηγικής αξιολόγησης του τραπε-ζικού τοµέα, µε στόχο τη διερεύνηση των προ-οπτικών βιωσιµότητας κάθε τράπεζας. Τασυµπεράσµατα της µελέτης οδήγησαν σεµεγάλη συγκέντρωση του τραπεζικού συστή-µατος, αφού τέθηκαν σε καθεστώς εξυγίαν-σης οι τράπεζες που κρίθηκαν µη βιώσιµεςκαι προς ανακεφαλαιοποίηση µε δηµόσιουςπόρους οι υπόλοιπες. Το 2014 η Τράπεζα τηςΕλλάδος προέβη σε νέα άσκηση προσοµοίω-σης ακραίων καταστάσεων και εκτίµησε νέεςαπαιτήσεις κεφαλαίων για τις τράπεζες, οιοποίες καλύφθηκαν µε ιδιωτικά κεφάλαια,ενώ δύο από τις τράπεζες προέβησαν σε επα-ναγορά των προνοµιούχων µετοχών πουκατείχε το Ελληνικό ∆ηµόσιο από το πρώτοπρόγραµµα. Όµως η αυξηµένη οικονοµικήαβεβαιότητα, η επιβολή περιορισµών στηνκίνηση κεφαλαίων και η πολύ µεγάλη διό-

γκωση των µη εξυπηρετούµενων ανοιγµάτων(NPEs) οδήγησαν σε νέα ανάγκη ανακεφα-λαιοποίησης το 2015.

Όλα τα προγράµµατα είχαν ως στόχο την ενί-σχυση της κεφαλαιακής βάσης των τραπεζώνκαι τη διατήρηση της χρηµατοπιστωτικής στα-θερότητας. Απώτερος βεβαίως στόχος ήταν νακατορθώσουν οι τράπεζες να επανεκκινήσουντη δανειοδότηση της οικονοµίας. Όπως όµωςαναφέρθηκε, για να συµβεί αυτό, θα πρέπειπρώτα να σταθεροποιηθεί η κεφαλαιακή βάσητων τραπεζών και να εξαλειφθεί κάθε αβε-βαιότητα, ώστε να αποκτήσουν µεγαλύτερηευχέρεια διαµεσολάβησης και να προχωρή-σουν σε χρηµατοδότηση της οικονοµίας. Θαεξετάσουµε τα χαρακτηριστικά της τελευταίαςανακεφαλαιοποίησης (Νοέµβριος 2015) προ-κειµένου να εξαγάγουµε συµπεράσµατα γιατο αν ενδυναµώνουν τα κίνητρα των τραπεζώνσχετικά µε τη δανειοδότηση της οικονοµίας.

Το υπό εξέταση πρόγραµµα ανακεφαλαιο-ποίησης ήταν απόρροια των εξελίξεων στοντραπεζικό τοµέα το 2015 και η απόφαση γιαάµεση αντιµετώπιση του προβλήµατος έθεσετις βάσεις για ταχύτερη επαναφορά στην οµα-λότητα. Το πρόγραµµα ήταν υποχρεωτικό γιατο σύνολο των τραπεζών στη χώρα και δεντέθηκε θέµα εθελοντικής συµµετοχής. Για τιςτέσσερις συστηµικές τράπεζες η ΕΚΤ, µε τησυνδροµή της Τράπεζας της Ελλάδος, διε-νήργησε συνολική αξιολόγηση σύµφωνα µετην απόφαση της συνόδου κορυφής της 12ηςΙουλίου 2015 και τη Σύµβαση Χρηµατοδοτικής∆ιευκόλυνσης που υπογράφηκε στις 19Αυγούστου 2015, όπου προβλεπόταν ένασυνολικό ποσό 25 δισεκ. ευρώ για την ανα-κεφαλαιοποίηση και εξυγίανση των τραπεζών.Στο πλαίσιο αυτό, διενεργήθηκε έλεγχος τηςποιότητας των στοιχείων ενεργητικού (AssetQuality Review – AQR) και πραγµατοποιή-θηκε άσκηση προσοµοίωσης ακραίων κατα-στάσεων, η οποία περιλάµβανε ένα βασικόσενάριο και ένα σενάριο δυσµενών εξελίξεων,προκειµένου να αξιολογηθούν οι ανάγκεςανακεφαλαιοποίησης των επιµέρους τραπε-ζών. Συνολικά, από την άσκηση προσοµοίω-σης ακραίων καταστάσεων στις τέσσερις τρά-



πεζες προέκυψε υστέρηση κεφαλαίων ύψους4,4 δισεκ. ευρώ σύµφωνα µε το βασικό σενά-ριο και 14,4 δισεκ. ευρώ σύµφωνα µε το σενά-ριο δυσµενών εξελίξεων, δηλαδή πολύ χαµη-λότερη από το ποσό που είχε προβλεφθείαρχικά στη Σύµβαση. Οι τράπεζες κλήθηκαννα καλύψουν την υστέρηση κεφαλαίων υπό τοδυσµενές σενάριο και το εγχείρηµα στέφθηκεµε επιτυχία είτε εξ ολοκλήρου µε ιδιωτικάκεφάλαια είτε µε τη βοήθεια του ΤαµείουΧρηµατοπιστωτικής Σταθερότητας.

Όπως αναλύθηκε, το ύψος της ανακεφαλαιο-ποίησης είναι κρίσιµος παράγοντας για τηδανειοδοτική συµπεριφορά των τραπεζών. Ταερωτήµατα που προκύπτουν είναι (α) αν καλύ-φθηκαν οι ελάχιστες κεφαλαιακές απαιτήσεις,(β) αν δηµιουργήθηκε επαρκές απόθεµακεφαλαίου και (γ) αν καλύφθηκαν οι µακρο-οικονοµικές αβεβαιότητες. Η απάντηση στοερώτηµα (α) είναι καταφατική, καθώς ο υπο-λογισµός των απαιτούµενων κεφαλαίων δενήταν αυθαίρετος, αλλά βασίστηκε σε άσκησηπροσοµοίωσης που εξειδικεύθηκε κατά τρά-πεζα και τέθηκε για το δείκτη CET1 το όριοτου 9,5% για το βασικό σενάριο και 8% για τοδυσµενές σενάριο. Στις 31.12.2015 ο συνολι-κός δείκτης ήταν της τάξεως του 18%, πολύυψηλότερος από τις απαιτήσεις της άσκησηςκαι των κανόνων κεφαλαιακής επάρκειας. Ανκαι υπάρχει κριτική για την αποτελεσµατικό-τητα των ασκήσεων προσοµοίωσης ως επο-πτικών εργαλείων, καθώς έχουν αποτύχει σεαρκετές περιπτώσεις, προς το παρόν αποτε-λούν τα καλύτερα διαθέσιµα εργαλεία για ναυπολογιστούν οι κεφαλαιακές απαιτήσειςκατά το χρονικό ορίζοντα ανάλυσης. Άλλωστε,και µόνο η δηµοσιοποίηση των αποτελεσµά-των των ασκήσεων προσοµοίωσης είναι ικανήνα εξοµαλύνει τις διακυµάνσεις στις αγορές.

Η απάντηση στο ερώτηµα (β) δεν µπορεί ναείναι απόλυτη. Οι µεταβαλλόµενες κεφαλαι-ακές απαιτήσεις του θεσµικού πλαισίου,καθώς και άλλοι θεσµικοί κανόνες, εισάγουνορισµένες πηγές αβεβαιότητας, µε κυριότερες(i) τη σταδιακή ενσωµάτωση των κεφαλαια-κών απαιτήσεων (phase-in) που προκύπτουναπό την εφαρµογή της Οδηγίας και του Κανο-

νισµού για τις κεφαλαιακές απαιτήσεις(CRDIV/CRR)13 σχετικά µε τα πρόσθετακεφαλαιακά αποθέµατα, (ii) τις κεφαλαιακέςαπαιτήσεις του Πυλώνα 2 µέσω της ετήσιαςδιαδικασίας Εποπτικού Ελέγχου και Αξιολό-γησης (SREP), (iii) τις απαιτήσεις για ταµακροπροληπτικά αποθέµατα κεφαλαίων, (iv)τις απαιτήσεις για το Μέγιστο διανεµητέοποσό – MDA, (v) τις ελάχιστες απαιτήσειςιδίων κεφαλαίων και επιλέξιµων υποχρεώ-σεων – MREL, που προκύπτουν από τηνεφαρµογή της Οδηγίας 2015/59/ΕΕ (BRRD)14,(vi) τις απαιτήσεις για το µέρος των κεφα-λαίων που προέρχεται από τον αναβαλλόµενοφόρο (DTA) και (vii) τις απαιτήσεις του δεί-κτη µόχλευσης (για µια µη τεχνική προσέγ-γιση, βλ. Παράρτηµα 2). Το σύνολο των παρα-πάνω µελλοντικών εποπτικών απαιτήσεων πουπροέρχονται από το θεσµικό πλαίσιο δεν µπο-ρεί να υπολογιστεί µε ασφάλεια. Αν και τοαπόθεµα ασφαλείας που έχει δηµιουργηθείείναι ικανοποιητικό, οι µελλοντικές υποχρε-ώσεις των τραπεζών δηµιουργούν µια πηγήαβεβαιότητας. Βεβαίως, το πρόβληµα δεν µπο-ρεί να επιλυθεί αποκλειστικά σε επίπεδοχώρας, αλλά απαιτούνται ενέργειες σε υπε-ρεθνικό επίπεδο για να µειωθεί η αβεβαιό-τητα που εισάγει το θεσµικό πλαίσιο(regulatory uncertainty).

Η απάντηση στο ερώτηµα (γ) εξαρτάται απότην αξιοπιστία και την αυστηρότητα του δυσµε-νούς σεναρίου. Αν και η δηµιουργία σεναρίωνσε περίοδο κρίσης ενδεχοµένως τα καθιστάσχετικά αναξιόπιστα,15 οι µακροοικονοµικές



1133 Η εν λόγω Οδηγία ενσωµατώθηκε στο εθνικό δίκαιο µε τον ν.4261/2014 (ΦΕΚ Α’ 107) “Πρόσβαση στη δραστηριότητα τωνπιστωτικών ιδρυµάτων και προληπτική εποπτεία πιστωτικών ιδρυ-µάτων και επιχειρήσεων επενδύσεων, κατάργηση του ν.3601/2007 και άλλες διατάξεις”.

1144 Η εν λόγω Οδηγία ενσωµατώθηκε στο εθνικό δίκαιο µε τον ν.4335/2015 (ΦΕΚ Α’ 87), “Ανάκαµψη και εξυγίανση πιστωτικώνιδρυµάτων και επιχειρήσεων επενδύσεων (ενσωµάτωση της Οδη-γίας 2014/59/ΕΕ, ΕΕ L 173) και άλλες διατάξεις”.

1155 “Σε περιόδους κρίσης υπάρχει ο κίνδυνος κρίσιµες παράµετροιπου χρησιµοποιούνται στις ασκήσεις προσοµοίωσης, όπως οιµακροοικονοµικές µεταβλητές, να υποεκτιµώνται ή να υπερεκτι-µώνται και έτσι τα δυσµενή σενάρια να µην είναι ρεαλιστικά –δηλ. να είναι είτε πολύ ήπια είτε πολύ αυστηρά, µε συνέπεια τααποτελέσµατά τους να είναι αµφίσηµα και δυσερµήνευτα”. Βλ.Οµιλία του ∆ιοικητή της Τράπεζας της Ελλάδος Γιάννη Στουρ-νάρα σε συνέδριο µε θέµα “Financial stability and policyintervention by Central Banks in Europe – where do we stand andwhat challenges lie ahead”, Εθνική Τράπεζα της Κροατίας,Ζάγκρεµπ, 23.3.2016.


υποθέσεις που χρησιµοποιήθηκαν ήταν ιδιαί-τερα απαισιόδοξες, αφού π.χ. για το 2015 ορυθµός µεταβολής του ΑΕΠ ορίστηκε στο -2,5%, έναντι τελικού ρυθµού -0,2%. Επίσηςκρίνεται ιδιαίτερα θετικό το γεγονός ότι ιδιω-τικά κεφάλαια κάλυψαν το βασικό σενάριο καισε δύο τράπεζες κάλυψαν και το δυσµενέςσενάριο. Άρα µπορούµε βάσιµα να ισχυρι-στούµε ότι καλύφθηκαν σε µεγάλο βαθµό οιαπαιτήσεις των παραγόντων της αγοράς.

Γενικότερα, για τον ορίζοντα αξιολόγησης(3ετία) το ύψος της ανακεφαλαιοποίησης κρί-νεται επαρκές, παρά τις αβεβαιότητες πουµπορεί να προκύψουν από το θεσµικό πλαίσιοκαι τις µακροοικονοµικές εξελίξεις, και αυτόσυνάδει µε τις επιταγές της οικονοµικής θεω-ρίας, που µε αφορµή την περίπτωση της Ιαπω-νίας τεκµηρίωσε ότι η επάρκεια του ύψους τωνδιατιθέµενων κεφαλαίων είναι αναγκαία συν-θήκη για την επανεκκίνηση της χρηµατοδότη-σης της οικονοµίας µετά από µια κρίση. Τοερώτηµα είναι αν είναι και ικανή συνθήκη. Ηαπάντηση είναι αρνητική, διότι πρέπει να ικα-νοποιούνται και οι υπόλοιπες προϋποθέσειςπου τέθηκαν στην τρίτη ενότητα. Για την περί-πτωση της Ελλάδος θα επικεντρώσουµε τηνανάλυση σε δύο θέµατα: πρώτον, στο πρό-βληµα των µη εξυπηρετούµενων ανοιγµάτων(NPEs) και, δεύτερον, στο θέµα της ανα-διάρθρωσης των τραπεζών.

Ένα από τα µεγαλύτερα προβλήµατα πουαντιµετωπίζουν οι ελληνικές τράπεζες είναιτα µη εξυπηρετούµενα ανοίγµατα (NPEs).Είναι κοινά αποδεκτό ότι όταν τα NPEs διο-γκωθούν σε µέγεθος, αποκτήσουν τοξικάχαρακτηριστικά και παρουσιάζουν στοιχείαεπιµονής, επηρεάζουν τη συµπεριφορά τωντραπεζών, οι οποίες έχουν την τάση να περιο-ρίζουν τη δανειοδοτική τους δραστηριότητα(βλ. IMF 2014, Annex 1.3). Η επίλυση τουπροβλήµατος αυξάνει τη διαφάνεια του ισο-λογισµού, αποτρέπει τη “µόλυνση” τωνυγιών στοιχείων, κατευθύνει τους πόρους σεπιο παραγωγικές δραστηριότητες και αµβλύ-νει τα ερωτηµατικά για τη φερεγγυότητα τωντραπεζών. Έτσι διευκολύνεται η πρόσβασήτους στις χρηµαταγορές και κεφαλαιαγορές

και γι’ αυτό ο δείκτης των NPEs βρίσκεται σεκάθε προτεινόµενη εργαλειοθήκη µακρο-προληπτικής πολιτικής.

Για την αντιµετώπιση του προβλήµατος οιελληνικές τράπεζες έχουν δηµιουργήσει ειδι-κές µονάδες διαχείρισης µη εξυπηρετούµενωνανοιγµάτων (NPEs workout unit), µε βασικόστόχο τη µεγιστοποίηση της ανακτήσιµηςαξίας τους. Με το χρόνο έχει δηµιουργηθεί ηκατάλληλη τεχνογνωσία στη διαχείριση µεγά-λου όγκου NPEs16 και έχει γίνει αναλυτικήκαταγραφή της κατάστασης. Αποµένει η επι-λογή της καταλληλότερης διακυβέρνησης καιδιαχείρισής τους. Οι µονάδες αυτές µπορείείτε να είναι πλήρως ενσωµατωµένες στηντράπεζα, που έχει και τον απόλυτο έλεγχοστον τρόπο λειτουργίας τους (captive workoutunit), είτε να ανήκουν σε τρίτους, στους οποί-ους η τράπεζα στην ουσία µεταβιβάζει τη δια-χείριση των χαρτοφυλακίων NPΕs της (non-captive workout unit). Αυτές οι δυο µορφέςδόµησης έχουν πλεονεκτήµατα και µειονε-κτήµατα. Η εξωτερική ανάθεση είναι µια λύσηπιο φιλική στην αγορά, αλλά η βασική παρά-µετρος είναι η ύπαρξη των λεγόµενων επιτα-χυντών (accelerators), δηλαδή του κατάλληλουθεσµικού και νοµικού πλαισίου, των απαραί-τητων εργαλείων διαχείρισης, των αναγκαίωνστρατηγικών και της “κοινωνικής αποδοχής”,που διευκολύνουν τους διαχειριστές στην απο-τελεσµατικότερη επίλυση του προβλήµατος.Έχει ολοκληρωθεί το απαιτούµενο θεσµικόπλαίσιο (ν. 4354/2015 µε τις τροποποιήσειςτου, Κώδικας δεοντολογίας, Πλαίσιο για τηνίδρυση και λειτουργία εταιριών διαχείρισης ήαπόκτησης NPLs κ.λπ.) και έχει σχεδιαστεί ηστρατηγική σταδιακής µείωσης των NPEs µεσυγκεκριµένα βήµατα υλοποίησης, όπως ηεξωδικαστική επίλυση διαφορών, η βελτίωσητου πτωχευτικού δικαίου, η εκπαίδευση εξει-δικευµένων δικαστικών λειτουργών, η άρσηεµποδίων για τη δηµιουργία δευτερογενούς


1166 Το επιχειρηµατικό µοντέλο για τη διαχείριση των NPEs είναι δια-φορετικό από το επιχειρηµατικό µοντέλο παροχής δανείων, καθώςχρειάζεται ιδιαίτερη τεχνογνωσία και εµπειρία. Ο χειρισµός τωνενήµερων πελατών είναι διαφορετικός από το χειρισµό των προ-βληµατικών πελατών, καθώς στη δεύτερη περίπτωση είναι πιοπροσωποποιηµένος και ενδεχοµένως περιλαµβάνει σε µεγαλύτεροβαθµό νοµικές πτυχές.


αγοράς NPLs, η έκδοση οδηγιών για την ανα-διάρθρωση του ιδιωτικού χρέους κ.λπ. (βλ.EC-Greece Supplemental MoU, 16.6.2016).Επίσης έχουν προσδιοριστεί δεσµευτικοί στό-χοι διαχείρισης και µείωσης των NPEs και οιτράπεζες είναι υποχρεωµένες να εφαρµόζουντις κατάλληλες πολιτικές για την επίτευξη τωνστόχων. Όλα τα παραπάνω διευκολύνουν τηναποτελεσµατική διαχείριση του προβλήµατοςτων µη εξυπηρετούµενων δανείων, αλλά η επί-λυση του προβλήµατος είναι χρονοβόρος.Αυτό παρεµποδίζει τον επαναπροσανατολι-σµό του επιχειρηµατικού µοντέλου των τρα-πεζών προς τη βασική λειτουργία τους, τηνπαροχή δανείων. Όλες οι εκκρεµότητες πρέ-πει να επιλυθούν σύντοµα, ώστε να καλυ-φθούν οι σηµαντικές καθυστερήσεις στη δυνα-µική αντιµετώπιση του προβλήµατος από τιςπροηγούµενες ανακεφαλαιοποιήσεις και νανα αρθεί ένα από τα µεγαλύτερα εµπόδια στηνέναρξη της χρηµατοδότησης της οικονοµίας.

Περαιτέρω, ένα πρόγραµµα ανακεφαλαιο-ποίησης τραπεζών ενδείκνυται να συνοδεύε-ται από ένα πρόγραµµα αναδιάρθρωσης τουτραπεζικού συστήµατος και των επιµέρουςτραπεζών. Η αναδιάρθρωση του τραπεζικούσυστήµατος έχει σχεδόν ολοκληρωθεί καιαναµένεται η ανακεφαλαιοποίηση των µικρό-τερων τραπεζών (βλ. EC-Greece Supple-mental MoU, 16.6.2016). Παράλληλα, έχειαρχίσει και αναµένεται να ολοκληρωθεί ηαναδιάρθρωση των τραπεζών, που συνεπά-γεται ενίσχυση του εσωτερικού ελέγχου, ανα-βάθµιση της διαχείρισης κινδύνων και εφαρ-µογή διοικητικής διάρθρωσης που ανταπο-κρίνεται στις νέες συνθήκες. Έχουν γίνει δύοβήµατα προς αυτή την κατεύθυνση: (α) οι τρά-πεζες υπέβαλαν και άρχισαν να υλοποιούνσχέδια αναδιάρθρωσης και (β) έχει δροµο-λογηθεί αξιολόγηση της ανώτατης βαθµίδαςτης διοικητικής πυραµίδας των τραπεζών,πέρα από το συνήθη έλεγχο “fit and proper”της ΕΚΤ. Ο στόχος είναι η ανεξαρτησία τηςδιοίκησης, της διαδικασίας λήψης αποφά-σεων, της στρατηγικής και των δραστηριοτή-των, ώστε οι τράπεζες να λειτουργούν µε βάσητις αρχές της αγοράς (βλ. EC-GreeceSupplemental MoU, 16.6.2016). Επιπλέον,

κεντρικός άξονας της αναδιάρθρωσης πρέπεινα είναι η αναβάθµιση και ποιοτική βελτίωσητων συστηµάτων διαχείρισης κινδύνων, ώστενα µην επαναληφθούν κακές πρακτικές τουπαρελθόντος και να τεθεί το χαρτοφυλάκιοδανείων σε νέα υγιή βάση.

Οι ελληνικές τράπεζες προήλθαν από τοµεγάλο κύµα συγχωνεύσεων των προηγούµε-νων ετών και είναι φυσιολογικό να παρατη-ρούνται κάποιες δυσλειτουργίες. Όσο γρη-γορότερα ολοκληρωθεί η αναδιάρθρωση καιοι τράπεζες προσαρµοστούν στα νέα δεδο-µένα, τόσο γρηγορότερα θα σταθεροποιηθείη κεφαλαιακή τους βάση και θα είναι σε θέσηνα αρχίσουν τη δανειοδότηση της οικονοµίας.

Τέλος, πρέπει να αναφερθούµε και στο θέµατης χρηµατοδότησης των ελληνικών τραπεζών.Η θεωρητική βιβλιογραφία προβλέπει ότι ηανακεφαλαιοποίηση ενισχύει την οικονοµικήευρωστία των τραπεζών και συµβάλλει στηνευκολότερη πρόσβασή τους στις χρηµαταγο-ρές και κεφαλαιαγορές. Μειώνεται έτσι τοκόστος χρηµατοδότησής τους, µε συνέπεια ναµειώνονται τα επιτόκια δανεισµού και νακαθίσταται ο δανεισµός των επιχειρήσεων καινοικοκυριών πιο ελκυστικός. Πέρα από τηνπεριορισµένη πρόσβαση στις διεθνείς αγορές,οι ελληνικές τράπεζες έχουν να αντιµετωπί-σουν και τη µεγάλη διαρροή καταθέσεων. ΗΤράπεζα της Ελλάδος, ως δανειστής έσχατηςανάγκης, καλύπτει το έλλειµµα ρευστότητας,αλλά το κόστος για τις τράπεζες είναι υψηλό-τερο. Η αποκατάσταση των πηγών ρευστότη-τας των τραπεζών, µε οµαλοποίηση της πρό-σβασης στις πράξεις παροχής ρευστότητας τηςΕΚΤ και τις διεθνείς αγορές, καθώς και ηανάκτηση µέρους των καταθέσεων αναµένε-ται να δηµιουργήσουν περαιτέρω συνέργειεςπρος την κατεύθυνση της εκ νέου χρηµατοδό-τησης της οικονοµίας.

5 ΕΠΙΛΟΓΟΣ

Κυβερνητικά προγράµµατα διάσωσης τραπε-ζών έχουν εφαρµοστεί σε πολλές χώρες και οπυρήνας όλων των προγραµµάτων είναι η ανα-κεφαλαιοποίηση των τραπεζών. Ο στόχος




είναι αφενός η ενίσχυση της κεφαλαιακήςβάσης των τραπεζών και αφετέρου η προστα-σία της χρηµατοπιστωτικής σταθερότητας καιη συνέχιση των λειτουργιών της χρηµατοπι-στωτικής διαµεσολάβησης και ιδιαίτερα τηςδανειοδότησης της οικονοµίας. Το πρώτο ερώ-τηµα που τίθεται στην ακαδηµαϊκή βιβλιο-γραφία και προκύπτει από την εµπειρία υλο-ποίησης τέτοιων προγραµµάτων είναι αν ηπολιτική αυτή µπορεί να ικανοποιήσει καιτους δύο στόχους ταυτόχρονα. Τείνει να γίνειευρέως αποδεκτό ότι η ανακεφαλαιοποίησητων τραπεζών πρέπει πρώτα να σταθεροποι-ήσει την κεφαλαιακή βάση των τραπεζών, ωςπροϋπόθεση για να µπορέσουν στη συνέχειατα τραπεζικά ιδρύµατα να ξαναρχίσουν τοδανεισµό. Υπό αυτό το πρίσµα, η ανακεφα-λαιοποίηση είναι αναγκαία συνθήκη, αλλά µηικανή. Επιπρόσθετα, πρέπει οι λεπτοµέρειεςτου προγράµµατος ανακεφαλαιοποίησης ναπροωθούν τα κίνητρα για επανεκκίνηση τουδανεισµού. Για να συµβεί αυτό, πρέπει να ικα-νοποιούνται κάποιες προϋποθέσεις, µε κυριό-τερες την ταχύτητα της αντίδρασης, το ύψοςτης ανακεφαλαιοποίησης, την επίλυση τωνγενεσιουργών αιτίων των προβληµάτων, τηχρηµατοοικονοµική και λειτουργική ανα-διάρθρωση των τραπεζών κ.λπ. Οι προϋπο-θέσεις αυτές αποκρυσταλλώνουν τα συµπε-

ράσµατα της θεωρητικής έρευνας και τηςεµπειρίας κρατών που εφάρµοσαν ανάλογαπρογράµµατα. Στη µελέτη εξετάσαµε δύο προ-γράµµατα, της Ιαπωνίας και των ΗΠΑ, µεστόχο να καταδείξουµε τα διδάγµατα πουαντλήθηκαν και να τα συγκρίνουµε την ελλη-νική πραγµατικότητα, και ειδικότερα µε τηντελευταία ανακεφαλαιοποίηση (Νοέµβριος2015). Το βασικό συµπέρασµα είναι ότι η ανα-κεφαλαιοποίηση κάλυψε τις εποπτικές απαι-τήσεις και δηµιούργησε ένα σηµαντικό κεφα-λαιακό απόθεµα ασφαλείας, γεγονός που µαςεπιτρέπει να ισχυριστούµε ότι εκπληρώθηκε ηαναγκαία συνθήκη για την επανεκκίνηση τουδανεισµού. Όµως, για να καταστεί η ανα-γκαία συνθήκη και ικανή, πρέπει να επιτα-χυνθεί η επίλυση ορισµένων πηγών αβεβαιό-τητας που αποτελούν ανασχετικό παράγοντασταθεροποίησης της κεφαλαιακής βάσης,όπως είναι οι µελλοντικές απαιτήσεις τουθεσµικού πλαισίου, η αποτελεσµατική δια-χείριση των µη εξυπηρετούµενων δανείων καιη αναδιάρθρωση των τραπεζών. Επίσης θετι-κές συνέργειες προς αυτή την κατεύθυνση θαέχει και η αποκατάσταση και οµαλοποίησητων πηγών χρηµατοδότησης των τραπεζών.Όσο γρηγορότερα υλοποιηθούν τα παρα-πάνω, τόσο γρηγορότερα αναµένεται να ξεκι-νήσει η χρηµατοδότηση της οικονοµίας.



Aiyar, S., C.W. Calomiris and T. Wieladek (2014), “Does Macro-Prudential Regulation Leak?Evidence From a UK Policy Experiment”, Journal of Money, Credit and Banking, 46(1), 181-214.

Berger, A.N. and R.A. Roman (2015), “Did TARP banks get competitive advantages?”, Journalof Financial and Quantitative Analysis, 50(6), 1199-1236.

BIS MAG (Macroeconomic Assessment Group) (2010), Assessing the macroeconomic impactof the transition to stronger capital and liquidity requirements – Final Report, December.

Black, L. and L. Hazelwood (2013), “The effect of TARP on bank risk-taking”, Journal ofFinancial Stability, 9, 790-803.

Bridges, J., D. Gregory, M. Nielsen, S. Pezzini, A. Radia and M. Spaltro, (2014), “The impactof capital requirements on bank lending”, Bank of England Working Papers, No. 486.

Brei, Μ., L. Gambacorta and G. von Peter (2013), “Rescue packages and bank lending”, Journalof Banking & Finance, 37, 490-505.

Buch, C.M., and E. Prieto (2014), “Do Better Capitalized Banks Lend Less? Long-Run PanelEvidence from Germany”, International Finance, 17:1, 1-23.

Calomiris, C.W., D. Klingebiel and L. Laeven (2012), “Seven Ways to Deal with a Financial Crisis:Cross-Country Experience and Policy Implications”, Journal of Applied Corporate Finance,24(4), 8-22.

Calomiris, C.W. and U. Khan (2015), “An Assessment of TARP Assistance to FinancialInstitutions”, Journal of Economic Perspectives, 29(2), 53-80.

Dagher, J., G. Dell’Ariccia, L. Laeven, L. Ratnovski and H. Tong (2016), “Benefits and Costsof Bank Capital”, IMF Staff Discussion Note No. 16/04.

De Jonghe, O. and Ö. Öztekin (2015), “Bank capital management: International evidence”,Journal of Financial Intermediation, 24, 154-177.

Diamond, D.W. (2001), “Should banks be recapitalized?”, Federal Reserve Bank of RichmondEconomic Quarterly, 87(4), 71-96.

Duchin, R. and D. Sosyura (2014), “Safer ratios, riskier portfolios: Banks’ response to governmentaid”, Journal of Financial Economics, 113, 1-28.

Francis, W. and M. Osborne (2012), “Capital requirements and bank behavior in the UK: Arethere lessons for international capital standards?”, Journal of Banking & Finance, 36, 803-816.

Gambacorta, L. and H.S. Shin (2016), “Why bank capital matters for monetary policy”, BISWorking Papers, No. 558.

Giannetti, M. and A. Simonov (2013), “On the Real Effects of Bank Bailouts: Micro Evidencefrom Japan”, American Economic Journal: Macroeconomics, 5, 135-167.

Gross, Μ., C. Kok and D. Zochowski (2016), “The impact of bank capital on economic activity– Evidence from a Mixed-Cross-Section GVAR model”, ECB Working Papers, No. 1888.

Grossman, E. and C. Woll (2014), “Saving the Banks: The Political Economy of Bailouts”,Comparative Political Studies, 47(4), 574-600.

Homar, T. and S.J.G. van Wijnbergen (2015), “On Zombie Banks and Recessions after SystemicBanking Crises: Government Intervention Matters”, CEPR Discussion Paper 10963, 1-52.

Homar, T. (2016), “Bank recapitalizations and lending: A little is not enough”, ESRB WorkingPaper Series, No. 16.

Hoshi, T. and Α.Κ. Kashyap (2015), “Will the U.S. and Europe Avoid a Lost Decade? Lessonsfrom Japan’s Post-crisis Experience”, IMF Economic Review, 63(1).

IMF (2014), Global Financial Stability Report.Kashyap, A., J. Stein and S. Hanson (2010), “An analysis of the impact of ‘substantially

heightened’ capital requirements on large financial institutions”, Journal of EconomicPerspectives, 25, 3-28.

Li, L. (2013), “TARP funds distribution and bank loan supply”, Journal of Banking & Finance,37, 4777-4792.





Martynova, N. (2015), “Effect of bank capital requirements on economic growth: a survey”, DNBWorking Papers, No. 467.

Mariathasan, M. and O. Merrouche (2012), “Recapitalization, credit and liquidity”, EconomicPolicy, 27(72), 603-646.

Mésonnier, J.-S. and A. Monks (2015), “Did the EBA Capital Exercise Cause a Credit Crunchin the Euro Area?”, International Journal of Central Banking, 11(3), 75-117.

Michelangeli, V. and E. Sette (2016), “How does bank capital affect the supply of mortgages?Evidence from a randomized experiment”, BIS Working Papers, No. 557.

Montgomery, H. and S. Shimizutani (2009), “The effectiveness of bank recapitalization policiesin Japan”, Japan and the World Economy, 21, 1-25.

Montgomery, H. and Y. Takahashi (2014), “The economic consequences of the TARP: Theeffectiveness of bank recapitalization policies in the U.S.”, Japan and the World Economy, 32,49-64.

Nakashima, Κ. (2016), “An econometric evaluation of bank recapitalization programs with bank-and loan-level data”, Journal of Banking & Finance, 63, 1-24.

Noss, J. and P. Toffano (2014), “Estimating the impact of changes in aggregate bank capitalrequirements during an upswing”, Bank of England Working Papers, No. 494.

Philippon, T. and P. Schnabl (2013), “Efficient Recapitalization”, Journal of Finance, 68(1), 1-42.

Poczter, S. (2016), “The long-term effects of bank recapitalization: Evidence from Indonesia”,Journal of Financial Intermediation, 25, 131-153.

Uluc, A. and T. Wieladek (2016), “Capital requirements, risk shifting and the mortgage market”,CERP Discussion Papers, No. 11214.



Στο υπόδειγµα µερικής αναπροσαρµογήςο υφιστάµενος δείκτης κεφαλαίων Cit είναιένας σταθµισµένος µέσος όρος (µε στάθµισηλ ∈ [0,1]) του δείκτη-στόχου C*

it, του δείκτη τηςπροηγούµενης περιόδου Cit-1 και µιας τυχαίαςµεταβολής εit.

Cit – Cit-1 = λ × (C*it – Cit-1)+εit

Κάθε χρονική περίοδο η τράπεζα καλύπτειένα ποσοστό λ από το χάσµα µεταξύ τρέχοντοςδείκτη και δείκτη-στόχου. Όσο µικρότερο τολ, τόσο µεγαλύτερος χρόνος απαιτείται για νακαλυφθεί το χάσµα. Συνεπώς, το λ ερµηνεύε-ται ως η ταχύτητα προσαρµογής.

Ο δείκτης-στόχος C*it δεν είναι παρατηρήσιµος

και δεν είναι κατ’ ανάγκην σταθερός διαχρο-νικά. Συνήθως εκτιµάται ως συνάρτηση ιδιο-συγκρατικών µεταβλητών της τράπεζας xit-n, µετις κατάλληλες χρονικές υστερήσεις.

C*it =αi+θ’xit-n

έτσι ώστε

Cit – Cit-1 = λαi+(1–λ) Cit-1+λxit-n+εit

Χρησιµοποιώντας το δείκτη κεφαλαίων πουεκτιµήθηκε, το χάσµα κεφαλαίων προσεγγί-ζεται ως

Zit =(Cit – C∧

*it)/C

∧*it

και εκτιµάται η εξίσωση

όπου Lit = το ύψος των δανείων και

mt =ένα σύνολο µακροοικονοµικών µεταβλη-τών.

Το διάνυσµα mt προστίθεται για να ελέγχει τιςεπιδράσεις ανατροφοδότησης, δηλαδή τις επι-πτώσεις των κεφαλαίων στα δάνεια, ώστε ηυπόλοιπη σχέση να ερµηνεύσει την αιτιότηταµεταξύ χάσµατος κεφαλαίων και δανείων.



ΠΑΡΑΡΤΗΜΑ 1


α) Σταδιακή ενσωµάτωση (phase-in)

Το πλαίσιο κεφαλαιακών απαιτήσεων προ-βλέπει µεταβατικές διατάξεις για τη σταδιακήενσωµάτωση των κεφαλαιακών αποθεµάτωνασφαλείας. Η πλήρης ενσωµάτωση προβλέ-πεται για το 2019 και σε ειδικές περιπτώσειςαργότερα. Οι εποπτικές αρχές έχουν το δικαί-ωµα να συντµήσουν το χρονικό διάστηµα τηςσταδιακής ενσωµάτωσης.

β) Πυλώνας 2

Στον Πυλώνα 2 περιλαµβάνονται κεφάλαιαγια κινδύνους που καλύπτονται µερικώς ή δενκαλύπτονται καθόλου από τον Πυλώνα 1 καιπροσδιορίζονται µέσω της ετήσιας διαδικα-σίας Εποπτικού Ελέγχου και Αξιολόγησης(SREP). Τα αποτελέσµατα είναι εξατοµικευ-µένα κατά τράπεζα και εξαρτώνται από τουςκινδύνους που αντιµετωπίζει κάθε τράπεζα, τηδιαχείριση των κινδύνων, καθώς και τα συστή-µατα εσωτερικού ελέγχου της. Οι απαιτήσειςτου Πυλώνα 2 είναι εργαλείο προληπτικήςεποπτείας, αλλά αβεβαιότητα δηµιουργεί ηδιαφαινόµενη διάκριση µεταξύ κεφαλαιακώναπαιτήσεων (capital requirements) και κεφα-λαιακών οδηγών (capital guidance). Οι κεφα-λαιακές απαιτήσεις προκύπτουν από τις δια-δικασίες του Πυλώνα 2 και πρέπει να ικανο-ποιούνται ανά πάσα στιγµή, ενώ οι κεφαλαι-ακοί οδηγοί προκύπτουν από την εφαρµογήυποθετικών σεναρίων, όπως το δυσµενές σενά-ριο σε µια άσκηση προσοµοίωσης ακραίωνκαταστάσεων, και καθίστανται υποχρεωτικοίαν µια τράπεζα συστηµατικά δεν καλύπτει τιςκεφαλαιακές απαιτήσεις του Πυλώνα 2,δηλαδή αν η διαχείριση της κεφαλαιακήςβάσης της είναι συστηµατικά ανεπαρκής.

γ) Μακροπροληπτικά αποθέµατα κεφαλαίων

Το πλαίσιο κεφαλαιακών απαιτήσεων προ-βλέπει την ύπαρξη κεφαλαιακών αποθεµάτωνασφαλείας για ευρύτερους µακροπροληπτι-κούς σκοπούς. Αυτά είναι το αντικυκλικόκεφαλαιακό απόθεµα ασφαλείας και το από-θεµα ασφαλείας για τις συστηµικά σηµαντικέςτράπεζες (O-SII). Το πρώτο αποβλέπει στην

αντιµετώπιση της υπερκυκλικότητας (pro-cyclicality) της πιστωτικής επέκτασης καιµόχλευσης, κυµαίνεται µεταξύ 0% και 2,5%και καθορίζεται ανά τρίµηνο, µε βασικό κρι-τήριο την πιστωτική επέκταση. Για το α’ τρί-µηνο του 2016 έχει τεθεί στο 0%. Το δεύτεροαποβλέπει στον περιορισµό των συστηµικώνεπιπτώσεων των µεγάλων τραπεζών σε περί-πτωση που έχουν προβεί σε υπερβολική ανά-ληψη κινδύνων, καθορίζεται σε ετήσια βάσηκαι δεν µπορεί να υπερβεί το 2%. Για τις τέσ-σερις συστηµικές τράπεζες καθορίστηκε στο0% για το 2016 (βλ. Τράπεζα της Ελλάδος,Έκθεση του ∆ιοικητή για το έτος 2015, σελ.197-202).

δ) Μέγιστο διανεµητέο ποσό (MDA)

Αν τα συνολικά µακροπροληπτικά αποθέµατακεφαλαίων (combined capital buffer) δενκαλύπτονται, τότε το θεσµικό πλαίσιο προ-βλέπει ότι η τράπεζα υπόκειται σε περιορι-σµούς στη διανοµή κεφαλαίων (µερισµάτων σεCET1 µέσα, τοκοµεριδίων σε AT1 µέσα, επι-δόµατα απόδοσης – bonus κ.λπ.). Προβλέπε-ται συγκεκριµένη µεθοδολογία υπολογισµούτων κερδών που µπορούν να διανεµηθούν(Μέγιστο διανεµητέο ποσό – MDA), τα οποίακυµαίνονται µεταξύ 0% και 60% των κερδώνανάλογα µε το έλλειµµα των CET1 κεφα-λαίων. Με άλλα λόγια, απαιτείται να υπολο-γιστεί ένα επίπεδο κεφαλαίων (MDAthreshold) ως όριο για τη λήψη εποπτικώνµέτρων. Όταν τα κεφάλαια αποµειωθούνώστε να φθάσουν στο όριο αυτό, τότε ενερ-γοποιείται διαδικασία λήψης αποφάσεων σχε-τικά µε τους παραπάνω περιορισµούς. Η πιθα-νότητα µια τράπεζα να υπερβεί αυτό το επί-πεδο εξαρτάται από το πού θα τεθεί το όριοαυτό και αυτό είναι στη διακριτική ευχέρειατων εποπτικών αρχών.

ε) Ελάχιστες απαιτήσεις ιδίων κεφαλαίων καιεπιλέξιµων υποχρεώσεων (MREL)

Το νέο πλαίσιο εξυγίανσης των τραπεζώνπεριλαµβάνει την αναδιάρθρωση του παθητι-κού µεταξύ των εργαλείων εξυγίανσης. Ανεφαρµοστεί αυτή η εναλλακτική λύση, απαι-


ΠΑΡΑΡΤΗΜΑ 2


τείται να υπάρχουν ελάχιστα στοιχεία ιδίωνκεφαλαίων και παθητικού που θα µπορούν ναχρησιµοποιηθούν σε περίπτωση εξυγίανσηςκαι δεν εµποδίζουν την οµαλή ανακεφαλαιο-ποίηση. Το ερώτηµα είναι αν τα στοιχεία αυτάείναι µεταξύ των µέσων που ήδη υφίστανται ήαπαιτούνται νέες µορφές κεφαλαίων. Οι υφι-στάµενες µορφές κεφαλαίων (Πυλώνας 2,κεφαλαιακά αποθέµατα) εξυπηρετούν άλλουςσκοπούς και είναι αµφίβολο αν µπορούν ναχρησιµοποιηθούν για σκοπούς εξυγίανσης.

στ) Αναβαλλόµενες φορολογικές απαιτήσεις(DTAs)

Οι αναβαλλόµενες φορολογικές απαιτήσεις(deferred tax assets – DTAs) προκύπτουν ότανµια τράπεζα υποστεί ζηµία από εξωγενείςπαράγοντες και της επιτραπεί να µεταφέρει τηζηµία στο µέλλον ώστε να τη συµψηφίσει µεµελλοντικά κέρδη κατά τον υπολογισµό τηςφορολογικής της υποχρέωσης. Ο αναβαλλό-µενος φόρος πρέπει να αφαιρεθεί σταδιακάαπό τα κεφάλαια (ECB Regulation 2016/445),εκτός από το µέρος εκείνο που δεν εξαρτάταιαπό µελλοντική κερδοφορία (deferred taxcredit – DTC) και σταθµίζεται µε 100%. Ηρύθµιση δηµιουργεί αβεβαιότητες σχετικά µετη διάρθρωση του κεφαλαίου των τραπεζών,αφού το ήµισυ (περίπου 20 δισεκ. ευρώ) προ-έρχεται από τον αναβαλλόµενο φόρο, οοποίος δεν αποτελεί µόνιµη πηγή κεφαλαίων,έχει µειωµένη ικανότητα απορρόφησηςζηµιών και µπορεί να εξαφανιστεί αν δεν

υπάρχει µελλοντική κερδοφορία (βλ. IMFCountry Report No. 16/130, May 2016, Box 3).

ζ) ∆είκτης µόχλευσης

Το νέο πλαίσιο κεφαλαιακών απαιτήσεωνεισάγει το δείκτη µόχλευσης (leverage ratio)ως συµπληρωµατικό τρόπο παρακολούθησηςτης υπερβολικής µόχλευσης, ο οποίος υπολο-γίζεται σε συνδυασµό µε το σταθµισµένο δεί-κτη κεφαλαιακής επάρκειας. Ο δείκτης κεφα-λαιακής επάρκειας εξαρτάται από την επι-κινδυνότητα των τοποθετήσεων της τράπεζας:όσο περισσότερο η τράπεζα επενδύει σε επι-κίνδυνα περιουσιακά στοιχεία, τόσο υψηλό-τερη είναι η κεφαλαιακή απαίτηση. Αντίθετα,µε βάση το δείκτη µόχλευσης η κεφαλαιακήαπαίτηση είναι ανεξάρτητη από το κατάπόσον η τράπεζα επενδύει σε ασφαλή ή επι-κίνδυνα περιουσιακά στοιχεία. Οι τράπεζεςοφείλουν να έχουν ένα ορισµένο ύψος κεφα-λαίων ανεξάρτητα από το βαθµό επικινδυνό-τητας του χαρτοφυλακίου τους. Αν η τράπεζαεπενδύει σε στοιχεία χαµηλής επικινδυνότη-τας, τότε ο δείκτης κεφαλαιακής επάρκειαςενδέχεται να βρίσκεται σε χαµηλότερα επί-πεδα από το δείκτη µόχλευσης και ο τελευ-ταίος να αποτελεί περιοριστικό παράγονταγια τις τράπεζες. Σε αντίθετη περίπτωση, οδείκτης κεφαλαιακής επάρκειας αποτελείπεριοριστικό παράγοντα για τις τράπεζες. Σεκάθε περίπτωση η εισαγωγή δεύτερου τρόπουυπολογισµού της µόχλευσης ενέχει πρόσθετηαβεβαιότητα για τις τράπεζες.




220022.. Systemic early warning systems forEU15 based on the 2008 crisisSavas Papadopoulos, Pantelis Stavroulias and Thomas Sager

220033.. Credit risk stress testing for EU15banks: a model combination approachGeorge Papadopoulos, SavasPapadopoulos and Thomas Sager

220044.. Macroeconomic Forecasting and Structural Changes in Steady StatesDimitrios P. Louzis

220055.. Underinvestment and unemployment:the double hazard in the euro areaNicos Christodoulakis and Christos Axioglou

220066.. Structural and cyclical factors ofGreece’s current account balances: a noteIoanna C. Bardakas

220077.. How Friedman and Schwartz becamemonetaristsJames R. Lothian Fordham andGeorge S. Tavlas

220088.. Firm investment and financialconditions in the euro area: evidencefrom firm-level dataHiona Balfoussia and Heather D. Gibson

Το κεφάλαιο αυτό περιέχει περιλήψεις ∆οκιµίων Εργασίας που συγγράφονται από στελέχη ή/καιεξωτερικούς συνεργάτες της Τράπεζας της Ελλάδος και εκδίδονται από την Τράπεζα. Τα πλήρηκείµενα υπό το γενικό τίτλο “Working Papers” είναι διαθέσιµα στην πρωτότυπη γλώσσα, κατάκανόνα αγγλικά (βλ. www.bankofgreece.gr).

ΠΕΡΙΕΧOΜΕΝΑ

∆ΟΚ IΜ Ι Α ΕΡ ΓΑΣ I Α Σ(ΙΑΝΟΥΑΡΙΟΣ – ΙΟΥΝΙΟΣ 2016)



DOKIMIA ERGASIAS_OikDeltio43 : 1 7/19/16 8:43 AM 85

Αξιόπιστες προβλέψεις µιας µελλοντικήςοικονοµικής κρίσης, αρκετά πιο έγκαιρα απότην εµφάνισή της, θα επέτρεπαν τη λήψη απο-τελεσµατικών προληπτικών µέτρων για τηνάµβλυνση των συνεπειών της. Χρησιµοποιώ-ντας στο υπόδειγµα την κρίση του 2007-2008για τις χώρες της ΕΕ-15, αναπτύσσουµε µιαµεθοδολογία που δύναται να προβλέψει µεακρίβεια µια οικονοµική κρίση αρκετά τρί-µηνα νωρίτερα για κάθε χώρα. Τα δεδοµέναπου χρησιµοποιούνται στην πρόβλεψη είναιτυποποιηµένα, διαθέσιµα στο κοινό (µακρο-οικονοµικά και από την αγορά), τα οποίαπροηγουµένως έχουν υποβληθεί σε επεξερ-γασία µε κινητούς µέσους όρους και φίλτρα.Τα υποδείγµατα πρόβλεψης χρησιµοποιούντα επεξεργασµένα δεδοµένα για το διαχω-ρισµό των τριµήνων σε τρίµηνα κρίσης καιηρεµίας µε τη χρήση βασικών µεθόδων στα-

τιστικής ταξινόµησης, καθώς και συνδυα-σµών αυτών. Επίσης εισάγουµε ένα καινο-τόµο κριτήριο επιλογής κατωφλίων και έναµέτρο προσαρµογής. Τα εµπειρικά αποτελέ-σµατα είναι αρκετά ικανοποιητικά: η ανάχώρα διασταυρωτική επικύρωση µε 14στρώµατα (14-fold cross validation) επιτυγ-χάνει 92,1% αναλογία αληθινών θετικών ωςπρος το σύνολο των θετικών (true positiverate) και 85,7% θετική προβλεπτική τιµή(positive predictive value) για την κρίση του2007-2008 στην ΕΕ-15. Τα αποτελέσµαταµπορούν να χρησιµοποιηθούν από φορείςάσκησης πολιτικής, επενδυτές και ερευνητέςπου ενδιαφέρονται για την πρόβλεψη εκτί-µησης της πιθανότητας εµφάνισης µιας κρί-σης ακόµη και ενάµιση χρόνο πιο µπροστά,µε σκοπό την εφαρµογή πολιτικών προλη-πτικής εποπτείας.

Credit risk stress testing for EU15 banks: a model combination approach(Ασκήσεις προσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων για τον πιστωτικό κίνδυνο για τις τράπεζες της ΕΕ-15:

µια προσέγγιση συνδυασµού υποδειγµάτων)

∆οκίµιο εργασίας No. 203George Papadopoulos, Savas Papadopoulos and Thomas Sager

Στις ασκήσεις προσοµοίωσης ακραίων κατα-στάσεων (stress tests) για τον πιστωτικό κίν-δυνο των τραπεζών ο ρόλος του δορυφορικούυποδείγµατος (satellite model) είναι να συν-δέσει τραπεζικές µεταβλητές κινδύνου µεµακροοικονοµικές µεταβλητές οι οποίεςµπορούν να δηµιουργήσουν πιέσεις. Για έναέγκυρο stress test, είναι σηµαντική η ανάπτυξηενός ενδελεχούς υποδείγµατος το οποίο δια-τηρεί τις γνωστές οικονοµικές σχέσεις µεταξύτων µεταβλητών και παράλληλα επιδεικνύειυψηλή προβλεπτική ικανότητα. Όµως, είναισυχνά δύσκολο να επιτευχθούν αυτοί οι στό-χοι µε ένα µοναδικό δορυφορικό υπόδειγµα.Πολυσυγγραµµικότητα µεταξύ βασικών

µακροοικονοµικών µεταβλητών και έλλειψηδεδοµένων µπορούν να επηρεάσουν αρνητικάτη χρήση όλων των σηµαντικών µεταβλητών,περιορίζοντας έτσι το εύρος των σεναρίωνπου µπορούν να εξεταστούν. Προκειµένου νααντιµετωπίσουµε αυτά τα προβλήµατα, απο-µακρυνόµαστε από τη συνήθη πρακτική τηςχρήσης ενός µοναδικού µοντέλου θεωρώνταςτο ως το “αληθινό”. Αντίθετα, δηµιουργούµεένα χώρο υποψήφιων υποδειγµάτων µεταξύτων οποίων αναζητούµε εύλογα υποψήφιαυποδείγµατα που παραµένουν επαρκώς εκτε-ταµένα ώστε να καλύπτουν ένα µεγάλο εύροςακραίων σεναρίων. Έπειτα αναπτύσσουµεσύνθετα υποδείγµατα συνδυάζοντας τα επι-


Systemic early warning systems for EU15 based on the 2008 crisis(Συστήµατα έγκαιρης προειδοποίησης για την ΕΕ-15 µε βάση την κρίση του 2008)

∆οκίµιο εργασίας No. 202Savas Papadopoulos, Pantelis Stavroulias and Thomas Sager

86


λεγµένα υποψήφια υποδείγµατα µέσω σταθ-µίσεων. Το αποτέλεσµα είναι ένα σύνθετοδορυφορικό υπόδειγµα το οποίο περιλαµβά-νει όλες τις επιθυµητές µακροοικονοµικέςµεταβλητές, αντανακλά τις αναµενόµενες σχέ-σεις µε την εξαρτηµένη µεταβλητή (ρυθµόςµεταβολής των µη εξυπηρετούµενων δανείων)

και παρουσιάζει ρίζα µέσου τετραγωνικούσφάλµατος (RMSE) χαµηλότερη του 20%συγκριτικά µε ένα κοινό υπόδειγµα αναφο-ράς. Μια ενδεικτική εφαρµογή δείχνει ότιαυτή η προσέγγιση µπορεί να παρέχει συνε-τές εκτιµήσεις του πιστωτικού κινδύνου στιςθεσµικές αρχές.



Macroeconomic forecasting and structural changes in steady states(Μακροοικονοµικές προβλέψεις και δοµικές αλλαγές στη σταθερή κατάσταση της οικονοµίας)

∆οκίµιο εργασίας No. 204Dimitrios P. Louzis

Η παρούσα µελέτη προτείνει µεθόδους γιατην εκτίµηση µπεϋζιανών διανυσµατικώναυτοπαλίνδροµων (VAR) υποδειγµάτων ταοποία ενσωµατώνουν πληροφοριακές εκ τωνπροτέρων κατανοµές για τη σταθερή κατά-σταση (steady state) της οικονοµίας και λαµ-βάνουν υπόψη τους πιθανές δοµικές αλλαγέςστη µακροχρόνια τάση των µακροοικονοµι-κών µεταβλητών. Η εµπειρική ανάλυση, ηοποία βασίζεται σε τρεις βασικές µακροοι-κονοµικές µεταβλητές από την οικονοµία των

ΗΠΑ (και συγκεκριµένα στο ρυθµό µεταβο-λής του ΑΕΠ, στον πληθωρισµό και στο βρα-χυπρόθεσµο επιτόκιο), δείχνει ότι το προ-τεινόµενο υπόδειγµα: α) µπορεί να αποτυ-πώσει µε ακρίβεια τις διάφορες δοµικέςαλλαγές στη µακροχρόνια τάση των µετα-βλητών και β) προβλέπει µε µεγαλύτερη ακρί-βεια τις υπό εξέταση µακροοικονοµικές µετα-βλητές σε σύγκριση µε άλλα υποδείγµατα ταοποία δεν λαµβάνουν υπόψη τους τις δοµικέςαλλαγές.

Underinvestment and unemployment: the double hazard in the euro area(Υποεπένδυση και ανεργία: ο διπλός κίνδυνος στη ζώνη του ευρώ)

∆οκίµιο εργασίας No. 205Nicos Christodoulakis and Christos Axioglou

Μια ανησυχητική κατάσταση την οποία κληρο-δότησαν τα προγράµµατα λιτότητας στη ζώνητου ευρώ είναι η δραµατική πτώση των επεν-δύσεων που παρατηρείται τα τελευταία χρόνια,ιδίως στις οικονοµίες της περιφέρειας. Αυτή ητάση, στο βαθµό που δεν αντιστρέφεται, όχιµόνο εµποδίζει την οικονοµική ανάπτυξηµακροπρόθεσµα, αλλά και υπονοµεύει τις προ-οπτικές σταδιακής µείωσης της ανεργίας καιενέχει τον κίνδυνο περαιτέρω ανισορροπιώνπου συνιστούν δυνητικές απειλές για τη νοµι-σµατική ένωση. Συνδυάζοντας το νεοκλασικόυπόδειγµα Diamond µε ατέλειες στην αγορά

εργασίας, η έρευνα δείχνει ότι η ανεργία είναιφθίνουσα συνάρτηση των κεφαλαιακών επεν-δύσεων και θα µειωθεί µόνο αν αυτές αυξηθούν.Το αποτέλεσµα ισχύει τόσο µε µια συνάρτησηπαραγωγής σταθερής ελαστικότητας υποκατά-στασης (CES) όσο και µε µια συνάρτηση Cobb-Douglas. Οικονοµετρικές εκτιµήσεις βασιζό-µενες σε δεδοµένα για τις επιµέρους οικονοµίεςτης ζώνης του ευρώ επιβεβαιώνουν τα θεωρη-τικά ευρήµατα και µπορούν να χρησιµοποιη-θούν για τον προσδιορισµό των επενδύσεων πουαπαιτούνται προκειµένου η απασχόληση ναεπανέλθει στα προ κρίσεως επίπεδα.


Το παρόν σηµείωµα εξετάζει τη σχετική σηµα-σία των κυκλικών και των διαρθρωτικών παρα-γόντων στον καθορισµό της επίδοσης του ισο-ζυγίου τρεχουσών συναλλαγών στην Ελλάδα.Μια σειρά από φίλτρα έχουν χρησιµοποιηθεί γιανα αφαιρεθεί η µακροχρόνια συνιστώσα και νααποµονωθούν οι κυκλικοί παράγοντες. Απο-δεικνύεται ότι τα τελευταία δεκαπέντε χρόνια ηδιαρθρωτική συνιστώσα εξηγεί το µεγαλύτεροµέρος της µεταβολής του ισοζυγίου τρεχουσών

συναλλαγών. Οι κυκλικοί παράγοντες γίνονταισχετικά πιο σηµαντικοί κατά τη διάρκεια τηςοικονοµικής κρίσης. Έτσι, οποιαδήποτε βελ-τίωση στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών είναισυνδεδεµένη, µεταξύ άλλων, µε την προσαρ-µογή των διαρθρωτικών παραγόντων, όπως ηανάπτυξη στρατηγικών υποκατάστασης τωνεισαγωγών, η προώθηση των εξαγωγών και ηεξεύρεση τρόπων για τη βελτίωση των ροών χρη-µατοδότησης προς τις εξαγωγικές επιχειρήσεις.


Structural and cyclical factors of Greece’s current account balances: a note(∆ιαρθρωτικοί και κυκλικοί παράγοντες του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδος:

ένα σηµείωµα)

∆οκίµιο εργασίας No. 206Ioanna C. Bardakas

How Friedman and Schwartz became monetarists(Πώς ο Friedman και η Schwartz έγιναν µονεταριστές)

∆οκίµιο εργασίας No. 207James R. Lothian Fordham and George S. Tavlas

Στα τέλη της δεκαετίας του 1940 και τις αρχέςτης δεκαετίας του 1950 ο Milton Friedman ήτανυπέρ ενός κανόνα βάσει του οποίου η δηµο-σιονοµική πολιτική µπορεί να χρησιµοποιηθείως εργαλείο επηρεασµού της προσφοράς χρή-µατος µε στόχο τη σταθεροποίηση του προϊόντοςµε πλήρη απασχόληση. Πίστευε ότι η οικονοµίαείναι εγγενώς ασταθής λόγω ενδογενών αυξο-µειώσεων της προσφοράς χρήµατος στο πλαίσιοενός τραπεζικού συστήµατος όπου οι τράπεζεςαπαιτείται να διατηρούν µόνο ένα ποσοστό τωνκαταθέσεων που συγκεντρώνουν ως υποχρεω-τικές καταθέσεις στην κεντρική τράπεζα. Στοέργο της, η Anna Schwartz υποστήριξε ότι ορόλος των νοµισµατικών παραγόντων στο οικο-νοµικό κύκλο και αντίστοιχα ο ρόλος της νοµι-σµατικής πολιτικής ως εργαλείου σταθεροποί-ησης δεν είναι τόσο σηµαντικός. Στην παρούσαµελέτη δείχνουµε πώς µετά το ερευνητικό έργοπου εκπόνησε από κοινού µε τη Schwartz τα έτη1948-1958 ο Friedman κατέληξε στην άποψη ότιη ποσότητα χρήµατος είναι η πρωταρχική κινη-τήρια δύναµη του οικονοµικού κύκλου και πώςσταδιακά στράφηκε σε έναν κανόνα βασιζό-

µενο στην αύξηση της ποσότητας χρήµατος, έτσιώστε τα όποια αποφασιζόµενα µέτρα νοµισµα-τικής πολιτικής να µη µπορούν να λειτουργή-σουν ως πηγή αποσταθεροποιητικών διαταρα-χών. Ο παράγοντας που επηρέασε καθοριστικάτην εξέλιξη της σκέψης του Friedman ήταν ηεµπειρική διαπίστωση ότι οι χειρισµοί της Οµο-σπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ (Fed) ήτανυπεύθυνοι τόσο για την εκδήλωση όσο και γιατην επιδείνωση της Μεγάλης Ύφεσης. Σηµα-ντική όµως, αν και αρκετά παραγνωρισµένη,ήταν και η επίδραση του Clark Warburton. Οιαπόψεις του αποτελούν τον κρίσιµο λογικόκρίκο που εξηγεί πώς ο Friedman κατέληξε νααναγνωρίσει το ρόλο που διαδραµάτισαν οινοµισµατικοί παράγοντες στη Μεγάλη Ύφεση,αλλά και τη δυνατότητα της Fed να αντισταθ-µίζει τις αποσταθεροποιητικές επιπτώσεις πουπροκαλούν µετατοπίσεις πόρων από τις κατα-θέσεις προς το νόµισµα στο πλαίσιο ενός τρα-πεζικού συστήµατος όπου οι τράπεζες απαιτεί-ται να διατηρούν µόνο ένα ποσοστό των κατα-θέσεων που συγκεντρώνουν ως υποχρεωτικέςκαταθέσεις στην κεντρική τράπεζα.


Η µελέτη διερευνά τη σηµασία των χρηµατο-πιστωτικών συνθηκών για τις επενδυτικές επι-λογές µιας επιχείρησης. Χρησιµοποιούνταιστοιχεία για 2.400 εισηγµένες εταιρίες χωρώντης ζώνης του ευρώ, µε µέγιστη περίοδο δείγ-µατος 1980-2013, για την εκτίµηση ενός υπο-δείγµατος τύπου Q για τις εταιρικές επενδύ-σεις. Με βάση αυτή τη νεοκεϋνσιανή θεωρη-τική προσέγγιση, οι επενδυτικές ευκαιρίεςκάθε εταιρίας θεωρείται ότι εκφράζονται απότη µέση τιµή του Q, δηλ. το λόγο της αγοραίαςαξίας του κεφαλαίου προς το κόστος αντικα-τάστασής του. Ωστόσο, παρότι η θεωρία προ-βλέπει ότι η µεταβλητή Q θα έπρεπε να επε-ξηγεί πλήρως τις επενδυτικές επιλογές τηςκάθε εταιρίας, οι σχετικές εµπειρικές µελέτεςδεν συνηγορούν. Στην πράξη φαίνεται ότι τοεπίπεδο των εταιρικών επενδύσεων είναι επί-σης ευαίσθητο στις ταµειακές ροές της εταιρίας(investment-cash flow sensitivity). Η ευαισθη-σία αυτή θεωρείται ότι αντανακλά το αντι-στάθµισµα κινδύνου που απαιτούν οι αγορέςκατά τη χορήγηση επενδυτικών κεφαλαίων στιςεν λόγω εταιρίες, εξαιτίας της αδιαφάνειας πουεπικρατεί σχετικά µε τις επενδυτικές προοπτι-

κές τους. Συνεπώς, υποδηλώνει την ύπαρξηασυµµετριών πληροφόρησης στην αγοράκεφαλαίων. Εξετάζουµε κατά πόσον ο βαθµόςευαισθησίας των εταιρικών επενδύσεων στιςταµειακές ροές µεταβάλλεται στη διάρκεια τουχρόνου. Συγκεκριµένα, ελέγχουµε αν και κατάπόσον εξαρτάται από τις επικρατούσες χρη-µατοπιστωτικές συνθήκες. ∆ιαπιστώνουµε ότιη ευαισθησία αυτή αυξάνεται κατά την περίοδοτης κρίσης. Συνεπώς, οι περιοριστικές χρηµα-τοπιστωτικές συνθήκες καθιστούν πιο δεσµευ-τικούς τους χρηµατοπιστωτικούς περιορι-σµούς που αντιµετωπίζουν οι εταιρίες. Επι-πλέον, προκύπτει ότι οι µικρότερες εταιρίες καιεκείνες µε την υψηλότερη µόχλευση είναι πιθα-νότερο να επηρεαστούν από τις επικρατούσεςχρηµατοπιστωτικές συνθήκες κατά τις επενδυ-τικές τους επιλογές. Τα εµπειρικά αποτελέ-σµατα αποτυπώνουν ανάγλυφα την αλληλε-ξάρτηση µεταξύ του οικονοµικού κύκλου καιτου χρηµατοπιστωτικού κύκλου. Συνάγεται ότισυνιστάται η εφαρµογή νοµισµατικών, δηµο-σιονοµικών και µακροπροληπτικών πολιτικώνπου να είναι αντικυκλικές σε σχέση µε τις χρη-µατοπιστωτικές συνθήκες.



Firm investment and financial conditions in the euro area: evidence from firm-level data(Εταιρικές επενδύσεις και χρηµατοπιστωτικές συνθήκες: εµπειρικά ευρήµατα για τη ζώνη του ευρώ)

∆οκίµιο εργασίας No. 208Hiona Balfoussia and Heather D. Gibson




Μπούτος Γιάννης, “Οικονοµική σταθεροποίηση και αναπτυξιακές προοπτικές”, τεύχος 3,Φεβρουάριος 1994.

Παπαδήµος Λουκάς, “Ανάπτυξη µε σταθερότητα: ο ρόλος της νοµισµατικής πολιτικής”, τεύχος5, Μάρτιος 1995.

Βορίδης Ηρακλής, “Η ειδική φύση των τραπεζών και ο µηχανισµός µετάδοσης της νοµισµατι-κής πολιτικής: Επισκόπηση της πρόσφατης βιβλιογραφίας”, τεύχος 5, Μάρτιος 1995.

Κυριακόπουλος Παναγιώτης, Μόσχος ∆ηµήτριος και Φιλιππίδης Αναστάσιος, “Μέσα άσκησηςνοµισµατικής πολιτικής από την Τράπεζα της Ελλάδος”, τεύχος 6, Νοέµβριος 1995.

Παπαγεωργίου Γιώργος, Χαραλαµπίδης Μιχάλης και Χαρδούβελης Γκίκας, “Μετάβαση στο ενι-αίο νόµισµα: Προκλήσεις και προοπτικές για τα πιστωτικά ιδρύµατα”, τεύχος 6, Νοέµβριος1995.

Καράµπαλης Νίκος, “Η εναρµόνιση των ∆εικτών Τιµών Καταναλωτή των χωρών της ΕυρωπαϊκήςΈνωσης”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

∆ιεύθυνση Εργασιών ∆ηµοσίου, Γραφείο Μελέτης, Σχεδιασµού και Ανάπτυξης Εργασιών, “Αγο-ρές κρατικών χρεογράφων”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

Saccomanni Fabrizio, “Ευκαιρίες και προκλήσεις κατά την πορεία προς την ευρωπαϊκή νοµι-σµατική ενοποίηση”, τεύχος 7, Μάρτιος 1996.

Παπαδήµος Λουκάς, “Προκλήσεις για τη νοµισµατική πολιτική κατά την πορεία προς την ΟΝΕ”,τεύχος 8, Νοέµβριος 1996.

∆ιεύθυνση Πληροφορικής και Οργάνωσης, “Εξελίξεις στα συστήµατα πληρωµών στην Ευρω-παϊκή Ένωση: Το διευρωπαϊκό σύστηµα πληρωµών TARGET και το ελληνικό σύστηµαΕΡΜΗΣ”, τεύχος 8, Νοέµβριος 1996.

Gibson Heather και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Νοµισµατική πολιτική, εισροές κεφαλαίων και απο-κλιµάκωση του πληθωρισµού στην Ελλάδα”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Σαµπεθάι Ισαάκ, “Από τις συµβατικές αποδοχές στο κόστος εργασίας: Εισοδηµατική πολιτική,συλλογικές διαπραγµατεύσεις και πληθωρισµός (1991-96)”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Ζόνζηλος Νίκος και Hall S. G., “∆υνητική παραγωγή, τρέχουσα παραγωγή και πληθωρισµόςστην Ελλάδα”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Παντελίδης Ευάγγελος, “Η νέα µεθοδολογία κατάρτισης του ισοζυγίου πληρωµών της Τράπε-ζας της Ελλάδος”, τεύχος 9, Μάρτιος 1997.

Παπαδήµος Λουκάς, “Η παγκοσµιοποίηση των χρηµατοπιστωτικών αγορών και η άσκηση τηςοικονοµικής και νοµισµατικής πολιτικής”, τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Καστρισιανάκης Ευστράτιος και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Λειτουργεί ο µηχανισµός µετάδοσηςτης νοµισµατικής πολιτικής µέσω των πιστώσεων στην ελληνική οικονοµία;”, τεύχος 10, ∆εκέµ-βριος 1997.

Gibson Heather, “Η σχέση του χρηµατοπιστωτικού συστήµατος µε την πραγµατική οικονοµία”,τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Παπαπέτρου Ευαγγελία και Χονδρογιάννης Γιώργος, “H αιτιώδης σχέση τιµών καταναλωτή καιτιµών χονδρικής πώλησης στην Ελλάδα”, τεύχος 10, ∆εκέµβριος 1997.

Hardy Daniel και Συµιγιάννης Γιώργος, “Ανταγωνισµός και αποτελεσµατικότητα στο ελληνικότραπεζικό σύστηµα”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Gibson Heather και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Παρέχει η καµπύλη αποδόσεων πληροφόρηση γιατον πληθωρισµό;”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Πανταζίδης Στέλιος, “Πληθωρισµός, επενδύσεις και οικονοµική µεγέθυνση στην Ελλάδα”, τεύ-χος 11, Ιούνιος 1998.

Μητράκος Θεόδωρος, “Η συµβολή των επιµέρους εισοδηµάτων στη διαµόρφωση της συνολι-κής ανισότητας”, τεύχος 11, Ιούνιος 1998.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “Ελλάδα και ΟΝΕ: προοπτικές και προκλήσεις”, τεύχος 12, ∆εκέµ-βριος 1998.

ΚΑΤA ΛΟΓΟΣ AΡΘΡΩΝ ΠΟΥ ∆ΗΜΟΣ Ι ΕYΘΗΚΑΝΣΕ ΠΡΟΗΓΟYΜΕΝΑ ΤΕYΧΗ ΤΟΥ Ο ΙΚΟΝΟΜ ΙΚΟY∆ΕΛΤ I ΟΥ

KATALOGOS ARTHON_OikDeltio43: 1 7/19/16 8:44 AM 91

Βουµβάκη Φραγκίσκα, Μπρισίµης Σοφοκλής και Σιδέρης ∆ηµήτρης, “Η ισοτιµία των αγορα-στικών δυνάµεων ως µακροχρόνια σχέση: εµπειρική διερεύνηση για την Ελλάδα”, τεύχος 12,∆εκέµβριος 1998.

Μανασσάκη Άννα , “Οι εισροές κοινοτικών πόρων στην Ελλάδα: ιστορική αναδροµή και προ-οπτικές”, τεύχος 12, ∆εκέµβριος 1998.

Λαζαρέτου Σοφία, “Η δραχµή στα µεταλλικά νοµισµατικά καθεστώτα: διδάγµατα από το παρελ-θόν”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Χονδρογιάννης Γιώργος, “Η αιτιώδης σχέση δηµόσιων δαπανών και δηµόσιων εσόδων στηνΕλλάδα”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Μητράκος Θεόδωρος και Τσακλόγλου Πάνος, “Η αναδιανεµητική επίδραση των ειδικών φόρωνκατανάλωσης”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Ντέλλας Χάρης, “Η στρατηγική νοµισµατικής πολιτικής της ΕΚΤ και η µεταβλητότητα τωνµακροοικονοµικών µεγεθών στην Ελλάδα”, τεύχος 13, Ιούλιος 1999.

Παπάζογλου Χρήστος, “Πραγµατική συναλλαγµατική ισοτιµία και οικονοµική δραστηριότητα:είναι απαραίτητα συσταλτική η πολιτική της περιορισµένης διολίσθησης της δραχµής;”, τεύ-χος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Gibson Heather και Λαζαρέτου Σοφία, “Πρόδροµοι δείκτες του πληθωρισµού στην Ελλάδα καιαξιολόγηση της προβλεπτικής τους ικανότητας”, τεύχος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Καραπαππάς Ανδρέας και Μηλιώνης Αλέξανδρος, “Εκτίµηση και ανάλυση του εξωτερικού χρέ-ους του ιδιωτικού τοµέα”, τεύχος 14, ∆εκέµβριος 1999.

Παπαδήµος Λουκάς, “Από τη δραχµή στο ευρώ”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Ζόνζηλος Νίκος, “Η καµπύλη Phillips της ελληνικής οικονοµίας και το διαχρονικά µεταβαλ-

λόµενο ΝΑΙRU”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Πανταζίδης Στέλιος, “H διατηρησιµότητα του ελλείµµατος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλ-

λαγών”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Χονδρογιάννης Γιώργος, “∆ιερεύνηση της αιτιώδους σχέσης µεταξύ τιµών και µισθών στην

Ελλάδα”, τεύχος 15, Ιούλιος 2000.Σαµπεθάι Ισαάκ, “Η ελληνική αγορά εργασίας: χαρακτηριστικά, προβλήµατα και πολιτικές (µε

έµφαση στην ευελιξία της αγοράς εργασίας και στην καταπολέµηση της ανεργίας σε συνθή-κες µη πληθωριστικής ανάπτυξης)”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Μπρισίµη ∆ήµητρα και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Το πρόβληµα της ανεργίας στην ΕυρωπαϊκήΈνωση”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Μπαρδάκα Ιωάννα, “Χρηµατοπιστωτική απελευθέρωση, περιορισµοί ρευστότητας και ιδιωτικήκατανάλωση στην Ελλάδα”, τεύχος 16, ∆εκέµβριος 2000.

Λαζαρέτου Σοφία και Μπρισίµης Σοφοκλής, “∆ηµοσιονοµικοί κανόνες και σταθεροποιητικήπολιτική στη ζώνη του ευρώ”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Λώλος Σαράντης-Ευάγγελος, “Ευρωπαϊκοί διαρθρωτικοί πόροι: ο ρόλος τους στην ανάπτυξητης ελληνικής οικονοµίας”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Παπάζογλου Χρήστος, “Περιφερειακή οικονοµική ενοποίηση και εισροή ξένων άµεσων επεν-δύσεων: η ευρωπαϊκή εµπειρία”, τεύχος 17, Ιούλιος 2001.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “Το µέλλον της Ευρώπης και η ΟΝΕ”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Μπρισίµης Σοφοκλής και Παπαδοπούλου ∆άφνη-Μαρίνα, “Η εισαγωγή του ευρώ σε φυσική

µορφή στην Ελλάδα”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Ζόνζηλος Νίκος, “Ο µηχανισµός µετάδοσης της νοµισµατικής πολιτικής: τα αποτελέσµατα πει-

ράµατος της ΕΚΤ για την Ελλάδα”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.Καµπέρογλου Νίκος, Μπρισίµης Σοφοκλής και Συµιγιάννης Γιώργος, “∆ιαφορές ως προς τα

χαρακτηριστικά των τραπεζών και η σηµασία τους για τη µετάδοση της νοµισµατικής πολιτι-κής”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.



Τσαβέας Νίκος, “Συναλλαγµατικά καθεστώτα και συναλλαγµατική πολιτική στη Νοτιοανατο-λική Ευρώπη”, τεύχος 18, ∆εκέµβριος 2001.

Gibson Heather και ∆εµέναγας Νίκος, “Ο ανταγωνισµός στο ελληνικό τραπεζικό σύστηµα:εµπειρική µελέτη για την περίοδο 1993-1999”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Χονδρογιάννης Γιώργος, “Ιδιωτική αποταµίευση στην Ελλάδα: οικονοµικοί και δηµογραφικοίπροσδιοριστικοί παράγοντες”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Γκατζώνας Ευθύµιος και Νόνικα Καλλιόπη, “Χαρακτηριστικά αποδεκτών τίτλων και διαχείρισηενεχύρου στο πλαίσιο της χρηµατοδότησης των πιστωτικών ιδρυµάτων από τις κεντρικές τρά-πεζες”, τεύχος 19, Ιούλιος 2002.

Βορίδης Ηρακλής, Αγγελοπούλου Ελένη και Σκοτίδα Ιφιγένεια, “Η νοµισµατική πολιτική µέσααπό τα κείµενα της Τράπεζας της Ελλάδος 1990-2000”, τεύχος 20, Ιανουάριος 2003.

Καπλάνογλου Γεωργία και Newbery David, “Οι αναδιανεµητικές επιδράσεις της έµµεσης φορο-λογίας στην Ελλάδα”, τεύχος 21, Ιούλιος 2003.

Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Μισθολογικές διαφορές µεταξύ δηµόσιου και ιδιωτικού τοµέα στηνΕλλάδα”, τεύχος 21, Ιούλιος 2003.

Αθανάσογλου Παναγιώτης και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Η επίδραση των συγχωνεύσεων και εξα-γορών στην αποτελεσµατικότητα των τραπεζών στην Ελλάδα”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Λαζαρέτου Σοφία, “Νοµισµατικό σύστηµα και µακροοικονοµική πολιτική στην Ελλάδα: 1833-2003”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Εναλλακτικοί τρόποι µέτρησης του πληθω-ρισµού”, τεύχος 22, Ιανουάριος 2004.

Παπασπύρου Θεόδωρος, “Τα νέα κράτη-µέλη της ΕΕ και στρατηγικές για την ΟΝΕ: ο ρόλοςτου Μηχανισµού Συναλλαγµατικών Ισοτιµιών ΙΙ (ΜΣΙ ΙΙ)”, τεύχος 23, Ιούλιος 2004.

Μητράκος Θεόδωρος, “Εκπαίδευση και οικονοµικές ανισότητες”, τεύχος 23, Ιούλιος 2004.Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Μισθολογικές διαφορές µεταξύ ανδρών και γυναικών στην Ελλάδα”,

τεύχος 23, Ιούλιος 2004.Gibson Heather, “Η κερδοφορία των ελληνικών τραπεζών: πρόσφατες εξελίξεις”, τεύχος 24,

Ιανουάριος 2005.Αθανάσογλου Παναγιώτης, Ασηµακόπουλος Ιωάννης και Γεωργίου Ευαγγελία, “Η επίδραση

των ανακοινώσεων συγχωνεύσεων και εξαγορών στις αποδόσεις των µετοχών των τραπεζώνστην Ελλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Ζωγραφάκης Σταύρος και Μητράκος Θεόδωρος, “Η αναδιανεµητική επίδραση του πληθωρι-σµού στην Ελλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Θεοδοσίου Iωάννης και Πουλιάκας Κωνσταντίνος, “Κοινωνικοοικονοµικές διαφορές ως προςτην εργασιακή ικανοποίηση των υψηλά και των χαµηλά αµειβόµενων εργαζοµένων στηνΕλλάδα”, τεύχος 24, Ιανουάριος 2005.

Γκαργκάνας Χ. Νικόλαος, “H προσαρµογή στην ενιαία νοµισµατική πολιτική της ΕΚΤ”, τεύ-χος 25, Αύγουστος 2005.

Μητράκος Θεόδωρος, Συµιγιάννης Γεώργιος και Τζαµουράνη Παναγιώτα, “Το χρέος των ελλη-νικών νοικοκυριών: ενδείξεις από µία δειγµατοληπτική έρευνα”, τεύχος 25, Αύγουστος 2005.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Κατά κεφαλήν εισόδηµα, παραγωγικότητα και συµµετοχή στην αγορά εργα-σίας: οι εξελίξεις στην ελληνική οικονοµία”, τεύχος 25, Αύγουστος 2005.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η συµµετοχή των γυναικών στην ελληνική αγορά εργασίας: εξελίξεις καιπροσδιοριστικοί παράγοντες”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.

Ζόνζηλος Νίκος και Μητράκος Θεόδωρος, “∆ιερεύνηση των επιδράσεων των εξωγενών δια-ταραχών στην εµµονή και τη δυναµική του πληθωρισµού: µια µακροοικονοµική προσέγγισηγια την Ελλάδα”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.




Αθανάσογλου Παναγιώτης, Ασηµακόπουλος Ιωάννης και Συριόπουλος Κωνσταντίνος, “Εξω-τερική χρηµατοδότηση, ανάπτυξη και κεφαλαιακή δοµή των επιχειρήσεων του Χρηµατιστη-ρίου Αθηνών”, τεύχος 26, Ιανουάριος 2006.

Μητράκος Θεόδωρος και Νικολίτσα ∆άφνη, “Η διάρκεια της ανεργίας στην Ελλάδα: εξελίξειςκαι χαρακτηριστικά”, τεύχος 27, Ιούλιος 2006.

Καλφάογλου Φαίδων, “Άσκηση προσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων για το ελληνικό τραπε-ζικό σύστηµα”, τεύχος 27, Ιούλιος 2006.

Παντελίδης Θ. Ευάγγελος και Κουβατσέας Α. Γεώργιος, “Έρευνα συνόρων για την ταξιδιω-τική δαπάνη: µεθοδολογία – παρουσίαση και αξιολόγηση αποτελεσµάτων 2003-2005”, τεύχος27, Ιούλιος 2006.

Βλασόπουλος Θωµάς και Μπρισίµης Σοφοκλής, “Προσδιοριστικοί παράγοντες των τραπεζικώνεπιτοκίων και συγκρίσεις µεταξύ Ελλάδος και ζώνης του ευρώ”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Συµιγιάννης Γεώργιος και Τζαµουράνη Παναγιώτα, “∆ανεισµός και κοινωνικοοικονοµικά χαρα-κτηριστικά των νοικοκυριών: αποτελέσµατα από τις δειγµατοληπτικές έρευνες της Τράπεζαςτης Ελλάδος”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Παπαπέτρου Ευαγγελία, “Εκπαίδευση, αγορά εργασίας και µισθολογικές διαφορές στηνΕλλάδα”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Χριστοδουλάκης Γεώργιος, “Η εξέλιξη των πιστωτικών κινδύνων: φαινόµενα, µέθοδοι και δια-χείριση”, τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Η µέτρηση του πληθωρισµού στην Ελλάδα”,τεύχος 28, Φεβρουάριος 2007.

Καπόπουλος Παναγιώτης και Λαζαρέτου Σοφία, “Η παρουσία και ο ρόλος των ξένων τραπε-ζών: η εµπειρία των χωρών της Νοτιοανατολικής Ευρώπης στην περίοδο µετάβασης”, τεύχος29, Oκτώβριος 2007.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η συµµετοχή των νέων στην ελληνική αγορά εργασίας: εξελίξεις και προ-σκόµµατα”, τεύχος 29, Oκτώβριος 2007.

Αλµπάνη Κ. Μαρία, Ζόνζηλος Γ. Νίκος και Μπραγουδάκης Γ. Ζαχαρίας, “Ένα λειτουργικόπλαίσιο για τη βραχυχρόνια πρόβλεψη του πληθωρισµού”, τεύχος 29, Oκτώβριος 2007.

Ασηµακόπουλος Γ. Ιωάννης, Μπρισίµης Ν. Σοφοκλής και Ντελής ∆. Μάνθος, “Η αποτελε-σµατικότητα του ελληνικού τραπεζικού συστήµατος και οι προσδιοριστικοί της παράγοντες”,τεύχος 30, Μάιος 2008.

Μπαλφούσια Χιόνα, “Χρηµατοπιστωτική ολοκλήρωση: το Χρηµατιστήριο Αθηνών στην ευρω-παϊκή χρηµατοπιστωτική αγορά”, τεύχος 30, Μάιος 2008.

Μητράκος Θεόδωρος, “Παιδική φτώχεια: πρόσφατες εξελίξεις και προσδιοριστικοί παράγο-ντες”, τεύχος 30, Μάιος 2008.

Ασηµακόπουλος Ιωάννης, Λαλούντας ∆ιονύσης και Συριόπουλος Κωνσταντίνος, “Οι προσ-διοριστικοί παράγοντες της επιβίωσης των επιχειρήσεων στο Χρηµατιστήριο Αθηνών”, τεύ-χος 31, Νοέµβριος 2008.

Πέτρουλας Παύλος, “Ξένες άµεσες επενδύσεις στην Ελλάδα”, τεύχος 31, Νοέµβριος 2008.Αναστασάτος Τάσος και Μάνου Κωνσταντίνα, “Κερδοσκοπικές επιθέσεις στη δραχµή και η

µετάβαση στο ευρώ”, τεύχος 31, Νοέµβριος 2008.Μητράκος Θεόδωρος και Συµιγιάννης Γεώργιος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες του δανεισµού

και της χρηµατοοικονοµικής πίεσης των νοικοκυριών στην Ελλάδα”, τεύχος 32, Μάιος 2009.Παπάζογλου Χρήστος, “Είναι πράγµατι χαµηλή η εξαγωγική επίδοση της Ελλάδος;”, τεύχος 32,

Μάιος 2009.Ζόνζηλος Νίκος, Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Παύλου Γεωργία, “Ανάλυση των αναθεωρήσεων

των προκαταρκτικών (flash) εκτιµήσεων των τριµηνιαίων εθνικών λογαριασµών”, τεύχος 32,Μάιος 2009.



Ράπανος Βασίλης και Καπλάνογλου Γεωργία , “Ανεξάρτητα δηµοσιονοµικά συµβούλια και οπιθανός ρόλος τους στην Ελλάδα”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης, “Προσδιοριστικοί παράγο-ντες της πιθανότητας ανεργίας των νέων στην Ελλάδα, µε έµφαση στους αποφοίτους τριτο-βάθµιας εκπαίδευσης”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Gibson Heather και Μπαλφούσια Χιόνα, “Πληθωρισµός και ονοµαστική αβεβαιότητα: η περί-πτωση της Ελλάδος”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μηγιάκης Πέτρος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες της συσχέτισης µετοχών-οµολόγων στηνΕλλάδα”, τεύχος 33, Μάιος 2010.

Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης , “Προσδιοριστικοί παράγο-ντες του ύψους των µισθών στην Ελλάδα, µε έµφαση στους µισθούς των αποφοίτων τριτο-βάθµιας εκπαίδευσης”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Παναγιώτου Στέλιος, “Προσδιοριστικοί παράγοντες των εισπρά-ξεων από θαλάσσιες µεταφορές: η περίπτωση της Ελλάδος”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Gibson Heather και Μπαλφούσια Χιόνα, “Επιδράσεις της ονοµαστικής και της πραγµατικής αβε-βαιότητας στα βασικά µακροοικονοµικά µεγέθη στην Ελλάδα”, τεύχος 34, Σεπτέµβριος 2010.

Μανεσιώτης Βασίλειος, “Αριθµητικοί δηµοσιονοµικοί κανόνες στην πράξη”, τεύχος 35, Ιούνιος2011.

Βασαρδάνη Μελίνα, “Φοροδιαφυγή στην Ελλάδα: µια γενική επισκόπηση”, τεύχος 35, Ιούνιος2011.

Καλφάογλου Φαίδων, “Η χρησιµότητα των ασκήσεων προσοµοίωσης ακραίων καταστάσεων(stress tests) για την ανάλυση της ευρωστίας των τραπεζών”, τεύχος 35, Ιούνιος 2011.

Νικολίτσα ∆άφνη, “Η ενδοεπιχειρησιακή κατάρτιση στην Ελλάδα: µια συνοπτική εικόνα”, τεύ-χος 35, Ιούνιος 2011.

Παπασπύρου Θεόδωρος, “Η βιωσιµότητα της οικονοµικής και νοµισµατικής ένωσης και οι προ-οπτικές των οικονοµιών της περιφέρειας”, τεύχος 36, Απρίλιος 2012.

Κανελλόπουλος Κώστας, “Απασχόληση και ροές εργαζοµένων στη διάρκεια της οικονοµικήςκρίσης”, τεύχος 36, Απρίλιος 2012.

Καλφάογλου Φαίδων, “Το πλαίσιο της κεφαλαιακής επάρκειας των τραπεζών”, τεύχος 36, Απρί-λιος 2012.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας και Σιδέρης ∆ηµήτρης, “Είναι συµµετρική η προσαρµογή της λιανι-κής τιµής της βενζίνης στις µεταβολές της διεθνούς τιµής του πετρελαίου; Η περίπτωση της ελλη-νικής αγοράς καυσίµων”, τεύχος 37, ∆εκέµβριος 2012.

Κανελλόπουλος Ν. Κώστας, “Μέγεθος και διάρθρωση της ανασφάλιστης εργασίας”, τεύχος 37,∆εκέµβριος 2012.

Μηγιάκης Μ. Πέτρος, “Επισκόπηση των προτάσεων για κοινές οµολογιακές εκδόσεις από τακράτη-µέλη της ζώνης του ευρώ υπό µακροχρόνια οπτική γωνία”, τεύχος 37, ∆εκέµβριος 2012.

Καράµπαλης Νικόλαος και Κοντέλης Ευριπίδης, “Οι αυξήσεις των έµµεσων φόρων και η επί-πτωσή τους στον πληθωρισµό κατά την περίοδο 2010-2012”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Βουρβαχάκη Ευαγγελία, “∆ιαρθρωτική µεταρρύθµιση στις οδικές εµπορευµατικές µεταφορές”,τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Κανελλόπουλος Νικόλαος Κ., Μητράκος Θεόδωρος, Τσακλόγλου Πάνος και Χολέζας Ιωάννης,“Οι επιπτώσεις της τρέχουσας κρίσης στις ιδιωτικές αποδόσεις της εκπαίδευσης στην Ελλάδα”,τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Παπαπέτρου Ευαγγελία και Μπάκας ∆ηµήτριος, “Η ελληνική αγορά εργασίας στα χρόνια τηςκρίσης: ανεργία, απασχόληση και συµµετοχή στην αγορά εργασίας”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.

Τζαµουράνη Παναγιώτα, “Η έρευνα για την οικονοµική κατάσταση των νοικοκυριών: περιγραφήτης έρευνας του 2009 και κύρια αποτελέσµατα για το εισόδηµα, τον πλούτο και τη δανειακήεπιβάρυνση των νοικοκυριών στην Ελλάδα”, τεύχος 38, Νοέµβριος 2013.




∆ηµητροπούλου ∆ήµητρα, Κουτσοµανώλη-Φιλιππάκη Αναστασία, Χαραλαµπάκης Ευάγγελοςκαι Αγγέλης Γεώργιος, “Η χρηµατοδότηση των ελληνικών επιχειρήσεων προ και κατά τη διάρ-κεια της κρίσης”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Κανελλόπουλος Ν. Κώστας, “Η αγορά εργασίας στον ιδιωτικό τοµέα την περίοδο της κρίσης”,τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Καλφάογλου Φαίδων, “Ευρωπαϊκή τραπεζική ένωση: ‘εξευρωπαϊσµός’ του χρηµατοοικονοµι-κού πλέγµατος ασφαλείας των τραπεζών”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Λαζαρέτου Σοφία, “Η έξυπνη οικονοµία: ‘πολιτιστικές’ και ‘δηµιουργικές’ βιοµηχανίες στηνΕλλάδα. Μπορούν να αποτελέσουν προοπτική εξόδου από την κρίση;”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Χαιρέτη Αικατερίνη, “Η στεγαστική κατάσταση των κατοίκων της Ελλάδος στα χρόνια της κρί-σης 2008-2012”, τεύχος 39, Ιούλιος 2014.

Ταγκαλάκης Αθανάσιος, “Πιθανά φορολογικά οφέλη από την επιτάχυνση της οικονοµικής ανά-πτυξης”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2014.

Μπραγουδάκης Ζαχαρίας Γ., “Μια εµπειρική διερεύνηση της σχέσης µεταξύ του µοναδιαίουκόστους εργασίας και της εξέλιξης των τιµών: η περίπτωση της Ελλάδος”, τεύχος 40, ∆εκέµ-βριος 2014.

Μηγιάκης Πέτρος Μ., “Οι διεθνείς χρηµατοπιστωτικές αγορές ως πηγή χρηµατοδότησης ελλη-νικών µη χρηµατοπιστωτικών επιχειρήσεων”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2014.

Καλυβίτης Σαράντης, “Η ποιότητα των ελληνικών εξαγωγών: µια εκτίµηση ανεξάρτητη από τηντιµολόγησή τους”, τεύχος 40, ∆εκέµβριος 2014.

Κανελλόπουλος Κώστας Ν., “Οι επιδράσεις των ελάχιστων µισθών στους µισθούς και στην απα-σχόληση”, τεύχος 41, Ιούλιος 2015.

Γεωργίου Ευαγγελία, “Η χρήση των µετρητών και των ηλεκτρονικών τρόπων πληρωµής στηνοικονοµία”, τεύχος 41, Ιούλιος 2015.

Καλφάογλου Φαίδων, “Εναλλακτικές προσεγγίσεις για την εξυγίανση χαρτοφυλακίων µη εξυ-πηρετούµενων τραπεζικών δανείων. Ανάλυση περιπτώσεων”, τεύχος 41, Ιούλιος 2015.

Λαζαρέτου Σοφία, “Πώς η χρήση των ιστορικών µακροοικονοµικών χρονολογικών σειρών στη-ρίζει την οικονοµική ανάλυση και το σχεδιασµό πολιτικής; Η νέα ελληνική ιστορική στατιστικήβάση 1833-1949 ως µέρος της µεγάλης στατιστικής βάσης των χωρών της ΝΑ Ευρώπης ”, τεύ-χος 41, Ιούλιος 2015.

Κασιµάτη Ευαγγελία και Σιδέρης ∆ηµήτριος, “Προς ένα νέο πρότυπο ανάπτυξης στον τουρι-σµό: διαρθρωτικές µεταρρυθµίσεις και τουριστικό προϊόν στην Ελλάδα την περίοδο της κρί-σης (2008-2014)”, τεύχος 42, ∆εκέµβριος 2015.

Ταγκαλάκης Αθανάσιος, “Οι προσδιοριστικοί παράγοντες της δυναµικής της ανεργίας στηνΕλλάδα”, τεύχος 42, ∆εκέµβριος 2015.

Χαιρέτη Αικατερίνη, “Ο πρωτογενής τοµέας στην Ελλάδα το χρονικό διάστηµα 1995-2014”, τεύ-χος 42, ∆εκέµβριος 2015.



ΔΕ

ΚΕ

ΜΒ

ΡΙΟ

Σ 2

01

5Ο

ΙΚΟ

ΝΟ

ΜΙΚ

Ο Δ

ΕΛ

ΤΙΟ

ΤΕ

ΥΧ

ΟΣ

42

ΤΡ

ΑΠ

ΕΖ

Α Τ

ΗΣ Ε

ΛΛ

ΑΔΟ

Σ

ΕΥΡ

ΩΣΥΣ

ΤΗΜ

Α

ISSN: 1105 - 8544

Οικονομικό Δελτίο 43 · 2019. 9. 12. · Τεύχος 43 Οικονοµικό...

Documents