L’unica cosa che so è di non sapere

Singola copia cartacea 20 euroNumero 5 Anno 3

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ISSN

249

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investors’ 5/2016

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cover story

Divide et impera

Ruggero Bertelli

cultura

Finanza Comportamentale

Il rialzo del mercato azionario post “Brexit” non attira

i risparmiatori, che rimangono prudenti

Paolo Calcinari AnsideiFinanza Comportamentale

"Allora non hai capito: io voglio un po' di rendimento,

ma mi devi garantire il capitale!"

Gabriele GallettaEducazione Finanziaria

A scuola di alfabetizzazione finanziaria

Luca LixiEducazione Finanziaria

Il tuo consulente e la tua banca sono “affidabili”

o “fiduciabili”?

Giuseppe Ghittoni

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sommario

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punto di vista

Angolo del CONSULENTE

Investitori, abbiamo un problema

Fulvio MarcheseAngolo del CONSULENTE

Prezzo e valore

Luciano FravoliniAngolo del CONSULENTE

Tassi negativi e investimenti alternativi

Roberto D'AddarioAngolo del RISPARMIATORE

La maratona del risparmiatore: long term thinking

Paolo RossettoAngolo del RISPARMIATORE

Ecco come ti distruggo la teoria del rendimento sicuro

al 100%

Marco CiafreiL’

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sommario

www.investors-mag.it sommario

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sommario

bignami

Angolo TUTELA PATRIMONIALE

Pianificare i flussi di cassa per la terza età

Alessandro GalloAngolo TRADING

Tradare può diventare una professione qualificata, con qualche regola adeguata

Giuseppe Santorsola

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tool kit

Analisi quantitativa

Esiste il portafoglio permanente (e perfetto) adatto a tutti gli investitori!(?)

Mauro Pizzini Analisi quantitativa

Expected Return

Daniele Bernardi

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sotto la lente

il PAPER

Il modello ARCH per la stima della varianza

condizionata

Francesco Canellail FONDO

Analisi di un fondo

Nader Ossman il FONDO

Nordea Stable return fund

Mauro Pizziniil FONDO: domande al gestore

L'intervista al gestore

Gabriele Turissinile NEWSLETTER

I soldi in testa

Viviana Durosini

column

L'oroscopo dei mercati

Antonio Cioli Puviani84

periodico bimestrale numero 5 - anno 3

Direttore: Gabriele Turissini

Redazione:Daniele Bernardi, Ruggero Bertelli,

Fabio Carretta, Giuseppe La Spada,

Pamela Pinzi, Maurizio Monti,Michele Monti,

Cristina Morandin, Emilio Tomasini, Daniela Zaccari.

Autori:Daniele Bernardi,Ruggero Bertelli,

Paolo Calcinari Ansidei,Francesco Canella,

Marco Ciafrei, Antonio Cioli Puviani,

Roberto D'AddarioViviana Durosini,

Luciano Fravolini,Gabriele Galletta,Alessandro Gallo,

Giuseppe Ghittoni,Massimo Gotta,

Luca Lixi,Fulvio Marchese,

Nader Ossman,Mauro Pizzini,

Paolo Rossetto, Giuseppe Santorsola,

Gabriele Turissini.

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ranking

Festa finita sui bond?

Massimo Gotta80

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investors’ 5/2016analisi quantitativa

Esiste il portafoglio permanente (e perfetto) adatto a tutti gli investitori!(?)

15 min.

Da circa 15 anni si occupa, in una banca locale del nord Italia, di pianificazione finanziaria, previdenziale e successoria. Certificato Efa e Efp è stato premiato ai Pfawards 2016 come Top Specialist per le competenze dimostrate in materia di consulenza finanziaria. Collabora con il blog finanziario RisparMIOamico.

mauro.pizzini@gmail.comMauro Pizzini

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Come da titolo oggi prenderò in considerazione il “Portafo-glio Permanente”.Negli anni ‘80 Harry Browne (consulente finanziario e com-mentatore radiofonico) ha sviluppato l'idea di un portafoglio permanente adatto alla maggior parte degli investitori che fosse in grado di preservare e far crescere il capitale nelle diverse fasi di mercato.L’idea alla base di quest’asset allocation di lungo periodo è estremamente semplice: si cercano attività storicamente poco (o negativamente) correlate tra loro e si applica una strategia Buy&Hold (compra e tieni) con ribilanciamento periodico (di solito annuale) per riportare il tutto ai pesi prestabiliti.Il concetto è per certi versi banale, e così l’implementazione, ma può essere contro-intuitivo e richiede metodo e razionali-tà che non sono propriamente i punti di forza dell’investitore medio (argomento più volte affrontato nei precedenti numeri da diversi contributori di Investors).L’intuizione molto originale di Browne è stata quella di asso-ciare le classi di attività con quattro condizioni economiche di base:1. Espansione economica: un periodo durante il quale gli

standard di vita sono in aumento, l'economia è in cresci-ta, il business fiorente e la disoccupazione in calo. In tale fase gli assets da prediligere sarebbero le azioni.

2. Recessione: un periodo di contrazione economica e di rallentamento dell’offerta di moneta. Secondo Browne l’asset da prediligere in tale contesto sarebbe la liqui-dità.

3. Deflazione: un periodo in cui i prezzi al consumo sono in calo e il potere d'acquisto del denaro cresce. In tale fase gli asset da prediligere sarebbero obbligazioni e li-quidità.

4. Inflazione: un periodo durante il quale i prezzi al consu-mo sono tipicamente in aumento e in cui l’oro dovrebbe garantire una performance positiva.

Dal momento che non è possibile prevedere quali di que-ste condizioni prevarranno nel prossimo futuro la strategia proposta prevede di acquistare tutte le classi di attività in proporzioni uguali. Nel susseguirsi delle varie fasi del ciclo economico alcune di esse aumenteranno di valore, mentre altre scenderanno, ma l’effetto complessivo (a detta del suo inventore e dei suoi seguaci) sarà quello di garantire la con-servazione del capitale investito e la sua crescita costante nel corso del tempo. In sostanza per Browne ogni classe di attività si muove ra-

ramente in tandem con le altre, e se lo fa, non lo fa per un periodo prolungato di tempo. Il fenomeno è ben chiaro ai gestori di patrimoni, ma la sua idea è di aver applicato il principio all'interno di un sistema di investimento passivo. Il Portafoglio Permanente non si basa quindi sul market timing, sullo stock picking (selezione dei titoli) o sulla ricerca del miglior gestore di fondi. Nella sua versione base il portafoglio è composto da:• 25% azioni ad alta crescita• 25% obbligazioni a lunga scadenza

Figura 1: Performance del Portafoglio Permanente dal 1972Fonte: PortfoglioCharts.com

Figura 2: Performance a 10 anni (passata e futura) del Portafoglio PermanenteLa linea rossa indica il rendimento medio annuo nei 10 anni precenti, mentre la linea blu nei 10 anni successivi. Fonte: PortfolioCharts.com

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investors’ 5/2016

• 25% obbligazioni a breve scadenza o liquidità• 25% oroConsiderata la semplicità della strategia, i risultati in termini risk-adjusted (rendimento corretto per il rischio) sono abba-stanza stupefacenti.Il grafico in figura 1 pubblicato da PortfolioCharts.com ripor-ta le statistiche, relative al portafoglio originario composto da azioni e bond americani, le quali evidenziano che il rendi-mento medio annuo dal 1972 è stato di circa l’8,5% (4,6% al netto dell’inflazione) con una volatilità del 7%.Un risultato superiore a molti fondi multi-asset, bilanciati o flessibili collocati sul mercato in questi ultimi decenni.Analizzando la performance di 10 anni in 10 anni è possibi-le notare come il rendimento medio annuo reale (al netto dell’inflazione che impatta per circa il 4%) oscilli tra un mini-mo del 2,80% a un massimo del 6,40%.Il grafico in figura 2 mette pure in evidenza la ciclicità di tali performance e il fatto che decadi con un rendimento nella parte alta del range siano generalmente seguite da perio-di con ritorni inferiori. È l’effetto della ciclicità dei mercati e della mean reversion (ritorno alla media dei rendimenti) due argomenti che ho affrontato negli articoli pubblicati sui pre-cedenti numeri di Investors e di cui l’investitore deve tenere conto per non crearsi false aspettative di rendimento.

Ma se la strategia pare funzionare perché non viene di-

vulgata?

In realtà alcune delle più grandi istituzioni al mondo, come ad esempio Bridgewater Associates, l’hedge fund di Ray Da-

lio, utilizzano per la gestione di alcuni loro fondi di investi-mento strategie che si basa-no su questa logica di costru-zione del portafoglio.Naturalmente negli anni all’i-dea di base di Browne sono state apportate modifiche ampliando gli asset da uti-lizzare e modificando i pesi da assegnare ad ogni attività per tenere conto delle mu-tate condizioni dei mercati finanziari dovute all’evoluzio-ne della normativa, alla cre-azione di nuovi strumenti di investimento ed alla discesa

in campo di nuovi soggetti (come per esempio le Banche Centrali).Nel corso degli anni non sono comunque mancate le critiche. Le principali si basano sul fatto di:• essere una gestione passiva che si limita a ribilanciare i

pesi periodicamente ed indipendentemente dall’anda-mento delle attività finanziarie in portafoglio;

• non considerare che le correlazioni tra le varie asset clas-ses variano nel tempo;

• non considerare che l’intervento attivo delle Banche Centrali ha azzerato il rendimento di alcune asset classes (liquidità ed obbligazioni) e distorto i prezzi di mercato di altre (per esempio l’azionario americano).

Nonostante ciò e l’assunto che “questa volta è diverso” il Portafoglio Permanente di Browne ha ottenuto anche in que-sti ultimi anni risultati in linea con il passato ed in alcuni casi superiori a molti fondi comuni flessibili e bilanciati presenti sul mercato.Per verificarne le performance dal 2008 ad oggi ho simulato tramite la piattaforma di Fida un Portafoglio Permanente (PP) in Etf con ribilanciamento annuale composto da 25% Msci World Eur (azionario globale), 25% obbligazioni governative europee di medio/lungo termine, 25% obbligazioni europee investment grade a breve termine, 25% oro.Il grafico in figura 3 riporta l’evoluzione da gennaio 2008 del PP (linea azzurra) e di due noti fondi comuni bilanciati/flessi-bili disponibili sul mercato.Come si evince dalla tabella 1 e dal grafico in figura 4 è evi-dente il minor drawdown del PP durante la crisi del 2008 e la

analisi quantitativa

Figura 3: Evoluzione grafica simulazione Portafoglio Permanente dal 2008 vs fondiFonte: Fida Workstation

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Figura 4: Rendimento annuale Portafoglio Permanente vs fondiFonte: Fida Workstation

Tabella 1: Statistiche Portafoglio Permanente vs fondi comuniFonte: Fida Workstation

Abbiamo quindi trovato il portafoglio “Perfetto” in cui in-

vestire i nostri risparmi?

Personalmente, pur riconoscendo che i risultati sono inte-ressanti in considerazione della semplicità della strategia e della sua facilità di implementazione, l’aspetto che mi preme sottolineare è che tale metodologia mette in evidenza quali dovrebbero essere i cardini su cui l’investitore deve basare la propria strategia di investimento e il cui rispetto ne decreterà il successo o il fallimento:• consapevolezza che è impossibile predire con esattezza

quale sarà l’investimento migliore (motivo per cui Brow-ne consiglia di diversificare acquistandoli tutti);

• consapevolezza che l’economia ed i mercati finanziari sono ciclici e quindi che alcune attività finanziarie tende-ranno a sovraperformare le altre in determinati periodi e viceversa. È quindi necessario considerare il portafoglio nella sua interezza e non concentrarsi sull’andamento delle singole attività che lo compongono;

• consapevolezza che il tempo è il miglior alleato dell’inve-stitore e che solo rispettando l’orizzonte temporale sarà possibile ottenere i risultati desiderati o avvicinarsi ad essi.

L’attuale contesto probabilmente richiede strategie ben più complesse di quelle teorizzate qualche decennio fa dal con-sulente americano, ma il suo Portafoglio Permanente può fungere da parametro di confronto (magari utilizzandolo come benchmark al posto del comune tasso free risk) per va-lutare la bontà dei fondi di nuova generazione che prometto-no di ottenere rendimenti positivi in tutte le fasi dei mercati.Del resto perché sottoscrivere un fondo comune che non è in grado di battere un “banale” portafoglio passivo compo-sto da 4 asset? E come dimostrato nelle tabelle e nei grafici

riportati nell’articolo, fondi in grado di far meglio del por-tafoglio “perfetto” esisto-no. Basta saper scegliere. E questo è uno dei compiti del vostro consulente di fiducia.Buona lettura e buon investi-mento a tutti.PS: Se siete curiosi di co-noscere il nome dei fondi utilizzati nel confronto sarà sufficiente leggere la rubrica dedicata all’analisi del fon-do. Un ulteriore motivo per abbonarsi ad Investors’. ©

sofferenza del 2013 causata dal ribasso del prezzo dell’oro, una volatilità sui diversi orizzonti temporali costante e perfor-mance corrette per il rischio non distanti da quelle realizzate dai fondi utilizzati per il confronto.