kęty - pko bank polski · 2017-10-13 · w 2018 r. prognozujemy wzrost przychodów o 11% i ebitda...

Kęty

06 października 2017 r., 07:30

Podtrzymana

Dobrze się trzyma Korzystna koniunktura utrzymuje się zarówno w Polsce i w eksporcie. Wszystkie

segmenty odnotowują rekordowe zamówienia, a dzięki nowym mocom spółka może dalej

szybko rosnąć (CAGR 17-21: 7-8%). Solidne przepływy i bilans (DN/EBITDA 1,5x)

pozwalają na inwestycje i dywidendę (5-6%). Z drugiej strony, naszym zdaniem, wycena

spółki uwzględnia już dobre perspektywy. Podtrzymujemy rekomendację TRZYMAJ z ceną

docelową 424 PLN.

Mocny rynek i nowe moce (sprzedaż +30% w 3 lata)

Silne zamówienia z sektora motoryzacyjnego i budowlanego, zarówno w kraju, jak i

zagranicą, dają spółce wiatr w żagle. Dodatkowo nowe moce pozwalają rosnąć we

wszystkich segmentach. W opakowaniach moce już są oddane i od 2H17 w 100%

wypełnione (CAGR: 17-21 6%). W wyrobach wyciskanych otwieranie nowych inwestycji

dopiero przed nami (wzrost z 75kt do 90kt w 2020, CAGR 17-21 7,3%). W systemach

aluminiowych moce są funkcją głównie logistyki (CAGR 17-21: 7,8%).

Marże pod presją

Marża EBITDA spadnie w 2017 r. o 1pp do 16,3% ze względu na wysokie ceny aluminium,

konsolidację spółki słoweńskiej, otwarcie mocy w opakowaniach oraz presję na koszty

pracy. W 2018 r. zakładamy stabilną marżę: presja na koszty zostanie zrównoważona

pełniejszym wykorzystaniem mocy i restrukturyzacją na Słowenii.

Przepływy i bilans są silne, ale w dużej mierze skonsumowane

Solidne i rosnące przepływy operacyjne (330 mln PLN, 9% kapitalizacji) oraz wciąż silny

bilans (DN/EBITDA 1,5x – pomimo wypłaty prawie 600 mln PLN dywidendy i 660 mln

CAPEX w 2015-2017) tworzą przestrzeń na kontynuację inwestycji (pozostały CAPEX do

2020 r. 535 mln PLN) oraz wypłatę dywidendy (stopa 5-6%;).

Ryzyka: odwrócenie cyklu, kompresja marży i akcjonariat (OFE: 72%)

Podtrzymujemy rekomendację TRZYMAJ dla akcji GK Kęty z ceną docelową 424 PLN

Informacje

Dywidenda

Akcjonariusze % Akcji

Poprzednie rekom. Data i cena docelowa

Trzymaj 15-02-17 455,00

Kupuj 11-08-16 415,00

Kurs akcji

Analityk

Adres:

Bloomberg: KTY PW Equity, Reuters: KTY.WA

Trzymaj, 424,00 PLN

mln PLN 2015 2016 2017P 2018P 2019P

Przychody 2 027 2 267 2 598 2 881 3 126

EBITDA 335 392 425 469 510

EBIT 243 280 304 338 371

Zysk netto 210 278 238 262 285

P/E 13,5 11,5 15,7 14,3 13,1

P/BV 2,2 2,3 2,8 2,6 2,5

EV/EBITDA 9,6 10,4 10,3 9,4 8,7

EPS 22,22 29,39 25,09 27,58 29,98

DPS 18,00 30,00 20,07 24,83 29,98

FCF - - 97 143 222

CAPEX -174 -280 -200 -222 -177

P - Prognozy DM PKO BP

Kurs akcji (PLN) 394,10

Upside 8%

Liczba akcji (mn) 9,49

Kapitalizacja (mln PLN) 3 740,00

Free float 100%

Free float (mln PLN) 3 740,00

Free float (mln USD) 1 022,18

EV (mln PLN) 4 363,18

Dług netto (mln PLN) 623,18

Stopa dywidendy (%) 7,6%

Odcięcie dywidendy -

AVIVA OFE 19,69

NN OFE 16,92

OFE PZU "Złota Jesień" 9,20

Allianz OFE 5,28

360

380

400

420

440

460

480

500

520

540

560

10-16 12-16 02-17 04-17 06-17 08-17 10-17

Kęty WIG20

WIG20 Spółka

1 miesiąc -3,0% -2,6%

3 miesiące 6,5% -7,9%

6 miesięcy 9,1% -1,2%

12 miesięcy 39,3% 2,0%

Min 52 tyg. PLN 363,40

Max 52 tyg. PLN 439,00

Średni dzienny obrót mln PLN Invalid operation

Artur Iwański, CFA

+48 22 521 79 31

[email protected]

Dom Maklerski PKO Banku Polskiego

ul. Puławska 15

02-515 Warszawa

Holdingi przemysłowe

2

Argumenty inwestycyjne

Korzystna koniunktura utrzymuje się zarówno w Polsce i w eksporcie. Wszystkie segmenty

odnotowują rekordowe zamówienia, a dzięki nowym mocom spółka może dalej szybko rosnąć

(CAGR 17-21: 7-8%). Solidne przepływy i bilans (DN/EBITDA 1,5x) pozwalają na inwestycje i

dywidendę (5-6%). Z drugiej strony naszym zdaniem wycena spółki uwzględnia już dobre

perspektywy. Podtrzymujemy rekomendację TRZYMAJ z ceną docelową 424 PLN.

Mocny rynek i nowe moce (sprzedaż +30% w 3 lata)

Silne zamówienia z sektora motoryzacyjnego i budowlanego, zarówno w kraju, jak i zagranicą, dają

spółce wiatr w żagle. Dodatkowo nowe moce pozawalają rosnąć we wszystkich segmentach. W

opakowaniach moce już są oddane i od 2H17 w 100% wypełnione (CAGR: 17-21 6%). W wyrobach

wyciskanych otwieranie nowych inwestycji dopiero przed nami (wzrost z 75kt do 90kt w 2020, CAGR

17-21 7,3%). W systemach aluminiowych moce są funkcją głównie logistyki (CAGR 17-21: 7,8%).

Marże pod presją

Marża EBITDA spadnie w 2017 r. o 1pp do 16,3% ze względu na wysokie ceny aluminium,

konsolidację spółki słoweńskiej, otwarcie mocy w opakowaniach oraz presję na koszty pracy. W

2018 r. zakładamy stabilną marżę: presja na koszty zostanie zrównoważona pełniejszym

wykorzystaniem mocy i restrukturyzacją na Słowenii.

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 000Przychody Grupy Kęty

Źródło: DM PKO BP, Grupa Kęty

mln PLN

0

200

400

600

800

1 000

1 200

1 400

1 600Przychody segmentu systemów aluminiowych


mln PLN

0

200

400

600

800

1 000

1 200

1 400

1 600Przychody segmentu wyrobów wyciskanych


mln PLN

0

100

200

300

400

500

600

700

800Przychody segmentu opakowań giętkich


mln PLN


3

Dobre makro w regionie, silna sprzedaż samochodów w EU, wzrostowy rynek budowlany w Polsce i

dobra jakość produktu pozwalają szybko rozwijać się zarówno w Polsce, jak i eksporcie.

12%

13%

14%

15%

16%

17%

18%

Kęty: marża EBITDA


-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

1Q

2012

2Q

3Q

4Q

1Q

2013

2Q

3Q

4Q

1Q

2014

2Q

3Q

4Q

1Q

2015

2Q

3Q

4Q

1Q

2016

2Q

3Q

4Q

1Q

2017

2Q

3Q

Marża EBITDA - zmiana r/r w pp.

Źródło: Kęty, DM PKO BP

0,8

0,9

1,0

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

1,6

1,7Kurs walutowy EURUSD

Źródło: Bloomberg

3,9

4,0

4,1

4,2

4,3

4,4

4,5

4,6Kurs walutowy EURPLN


0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

sty12

kwi12

lip12

paź12

sty13

kwi13

lip13

paź13

sty14

kwi14

lip14

paź14

sty15

kwi15

lip15

paź15

sty16

kwi16

lip16

paź16

sty17

kwi17

lip17

Premia wlewkowa na aluminium


USD/t


4

Dobre perspektywy na 2017 i 2018 – nowe moce i mocny rynek

Na ten rok zakładamy wzrost przychodów o 15% i EBITDA o 8,5% r/r (425 mln PLN, marża 16,3%).

Zysk netto spadnie o 14% do 238 mln PLN ze względu na normalizację stopy podatkowej.

W 2018 r. prognozujemy wzrost przychodów o 11% i EBITDA o 10,5% r/r (470 mln PLN, marża

16,3%). Zysk netto wzrośnie o 10% do 262 mln PLN.

Przepływy i bilans są silne, ale w dużej mierze skonsumowane

Solidne i rosnące przepływy operacyjne (330 mln PLN, 9%) oraz wciąż silny bilans (DN/EBITDA 1,5x

– pomimo wypłaty prawie 600 mln PLN dywidendy i 660 mln CAPEX w 2015-2017) tworzą

przestrzeń na kontynuację inwestycji (pozostały CAPEX do 2020 r. 535 mln PLN) oraz wypłatę

dywidendy (stopa 5-6%;). Widać jednak, że dywidenda na akcję na poziomie 30 PLN (stopa 7%) jest

nie do utrzymania w ciągu najbliższych dwóch lat bez istotnego wzrostu zadłużenia (w okolice

DN/EBITDA 2x)

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

sty10

cze10

lis10

kwi11

wrz11

lut12

lip12

gru12

maj13

paź13

mar14

sie14

sty15

cze15

lis15

kwi16

wrz16

lut17

lip17

Rejestracje nowych samochodów w UE [mln]

Źródło: ACEA

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

sty 1

1

maj 11

wrz

11

sty 1

2

maj 12

wrz

12

sty 1

3

maj 13

wrz

13

sty 1

4

maj 14

wrz

14

sty 1

5

maj 15

wrz

15

sty 1

6

maj 16

wrz

16

sty 1

7

maj 17

Rejestracje nowych samochodów w UE, zmiana r/r

Źródło: ACEA

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

sty10

kwi10

lip10

paź10

sty11

kwi11

lip11

paź11

sty12

kwi12

lip12

paź12

sty13

kwi13

lip13

paź13

sty14

kwi14

lip14

paź14

sty15

kwi15

lip15

paź15

sty16

kwi16

lip16

paź16

sty17

kwi17

lip17

Produkcja przemysłowa dla CEE3 (r/r)

Źródło: Bloomberg, DM PKO BP Wagi: 70% Polska, 15% Czechy, 15% Węgry


5

0

50

100

150

200

250

300

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Capex (mln PLN)

Źródło: Grupa Kęty, DM PKO BP

-300

-200

-100

0

100

200

300

2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

FCF (mln PLN)

FCF FCF - dywidenda

Źródło: Grupa Kęty, DM PKO BP

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

0

5

10

15

20

25

30

35

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Dywidendy

Dywidenda na akcję (oś lewa) Stopa dywidendy (oś prawa)

Źródło: Grupa Kęty , DM PKO BP


6

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Dług netto (mln PLN)

Dług netto DN/EBITDA

Źródło: Grupa Kęty , DM PKO BP


7

Wycena

Nasza wycena bazuje na modelu DCF. Dodatkowo zaprezentowaliśmy wycenę porównawczą

uwzględniając głównie spółki z segmentu przemysłowego, których produkcja związana jest z

aluminium.

Według naszych obliczeń cena docelowa Grupy Kęty to 424 PLN na akcję.

DCF model

Model DCF jest złożony z dwóch faz. W fazie pierwszej w latach 2017P-2021P szczegółowo

prognozujemy wszystkie kluczowe parametry potrzebne do wyceny spółki, a szczególności sprzedaż

w podziale na segmenty, koszty w układzie rodzajowym, nakłady inwestycyjne oraz pozycje

bilansowe.

Faza druga trwa od 2022P i zakładamy, że spółka będzie kontynuowała swoją działalność w

nieskończoność. W drugiej fazie zakładamy stałą stopę wzrostu wolnych przepływów pieniężnych na

poziomie 2,0% rocznie.

Używamy stopy dyskontującej opartej na WACC. Stopa wolna od ryzyka jest przyjęta na poziomie

3,4%. Beta jest założona na poziomie 1,2x. Premię za ryzyko rynkowe przyjęliśmy na poziomie 5,0%.

Dyskontujemy wszystkie wolne przepływy pieniężne dla firmy na dzień 31 grudnia 2017 i

odejmujemy prognozowany dług netto (dodajemy gotówkę netto).

Grupa Kęty: Kluczowe założenia do wyceny

2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P > 2021P

Cena Aluminium 2 022 1 846 1 869 1 662 1 605 1 960 2 100 2 100 2 100 2 100 2 100

USDPLN 3,26 3,16 3,16 3,77 3,94 3,79 3,67 3,70 3,70 3,70 3,70

EURPLN 4,12 4,19 4,19 4,18 4,36 4,28 4,30 4,30 4,30 4,30 4,30

EURUSD 1,26 1,33 1,33 1,11 1,11 1,13 1,17 1,16 1,16 1,16 1,16

Źródło: prognozy DM PKO BP


8

Model DCF

mln PLN 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2021P<

EBIT 303,6 337,7 370,7 396,8 415,3 419,1

Stopa podatkowa 15% 15% 15% 15% 18% 21%

NOPLAT 258,0 287,1 315,1 337,3 340,6 331,0

CAPEX -200,0 -222,0 -177,0 -157,0 -125,0 -150,0

Amortyzacja 121,1 131,5 139,3 143,7 149,1 150,0

Zmiany w kapitale obrotowym -81,9 -53,6 -55,7 -49,6 -35,7 -16,1

FCF 97,2 143,0 221,6 274,4 329,0 314,9

WACC 8,6% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5%

Współczynnik dyskonta 0,00 0,92 0,85 0,78 0,72

DFCF 0,00 131,8 188,2 214,8 237,4

Wzrost w fazie II 2,0%

Suma DFCF - Faza I 772,1

Suma DFCF - Faza II 3 611,4

Wartość Firmy (EV) 4 384

Dług netto 623,2

Wartość godziwa 3 760,4

Liczba akcji (mln szt.) 9,5

Wartość godziwa na akcję na 31.12.2016 396

Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 424

Cena bieżąca 394,1

Oczekiwana stopa zwrotu 7,6%



9

Dla wyceny GK Kęty kluczowe znaczenie ma założenie co do średniej marży EBIT w cyklu oraz tempa

wzrostu przepływów pieniężnych po okresie szczegółowej prognozy. W związku z powyższym

prezentujemy analizę wrażliwości naszej wyceny na wspomniane wyżej parametry.

Wycena porównawcza wskazuje, że przyjmując prognozy DM PKO BP, GK Grupa Kęty notowana jest

na wskaźnikach P/E i EV/EBITDA zbliżonych do spółek z grupy porównawczej. Naszym zdaniem

wycena porównawcza nie odzwierciedla jednak w pełni specyficznego modelu biznesowego Grupy

Kęty łączącego różne segmenty oraz perspektywy wzrostu w eksporcie.

WACC

2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2021P<

Stopa wolna od ryzyka 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4%

Premia rynkowa 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0%

Beta 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2

Premia za ryzyko długu 2,0% 2,0% 2,0% 2,0% 2,0% 2,0%

Stopa podatkowa 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 18,0% 21,0%

Koszt kapitału własnego 9,3% 9,3% 9,3% 9,3% 9,3% 9,3%

Koszt długu 4,6% 4,6% 4,6% 4,6% 4,4% 4,3%

Waga kapitału własnego 84,9% 83,8% 83,2% 82,6% 82,9% 80,0%

Waga długu 15,1% 16,2% 16,8% 17,4% 17,1% 20,0%

WACC 8,6% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,3%


423,81 11,2% 11,5% 11,75% 12,0% 12,2% 12,5%

1,0% 355 364 373 380 387 395

1,5% 377 387 397 403 412 420

Stopa wzrostu 2,0% 402 413 424 431 440 449

2,5% 432 444 456 464 473 483

3,0% 467 480 493 502 513 524

Źródło: DM PKO BP

Grupa Kęty: Wrażliwość na stopę wzrostu i średnią marżę po 2020P

Średnia marża EBIT


10

Spółki: wskaźniki

P/E EV/EBITDA

Spółka 2017P 2018P 2019P 2017P 2018P 2019P

INTERNATIONAL PAPER CO 16,7 13,5 12,5 8,9 7,8 7,5

AMCOR LIMITED 19,6 17,6 16,3 12,1 11,2 10,6

NORSK HYDRO SA 16,6 14,3 14,2 7,3 6,2 6,2

ALCOA INC 15,8 15,4 13,5 5,3 5,5 5,6

ORKLA ASA 15,1 21,0 19,8 16,9 16,0 15,3

RUSAL 8,7 6,8 6,7 9,6 8,8 9,3

MONDI PLC 15,4 14,3 13,9 8,9 8,5 8,2

BALL CORP 20,5 17,2 14,4 12,3 11,4 10,6

KOBE STEEL LTD - 12,1 10,9 10,7 5,8 5,4

TOYO SEIKAN 23,3 23,9 26,9 5,9 6,0 6,0

KAISER ALUMINIUM CORP 19,2 18,2 16,7 9,6 8,9 8,2

FURUKAWA-SKY ALU 17,5 9,4 8,3 9,9 7,7 7,5

FERRO CORP 17,8 15,6 13,8 10,9 10,0 9,4

HINDALCO INDUSTRIES 16,9 12,1 10,5 7,9 7,1 6,8

ALUMETAL 13,6 11,0 10,2 10,2 8,6 7,8

MEDIANA 16,8 14,3 13,8 9,6 8,5 7,8

Grupa Kęty (DM PKO BP) 15,7 14,3 13,1 10,3 9,4 8,7

premia/dyskonto do prognoz DM PKO BP -6% 0% -5% 7% 11% 12%

- wskaźnik powyżej Grupy Kęty

-wskażnik poniżej Grupy Kęty

Źródło: Na podstawie konsensusu Bloomberg, DM PKO BP

Grupa Kęty: Podsumowanie wyceny porównawczej

mln PLN 2017P 2018P 2019P Średnia

2017-2019

Grupa Kęty prognoza zysku netto 238 262 285

Grupa Kęty prognoza EBITDA 425 469 510

Spółki: mediana P/E 16,8 14,3 13,8

Wycena Grupa Kęty 421 394 413 409

Spółki: mediana EV/EBITDA 9,6 8,5 7,8

Wycena Grupa Kęty 389 354 346 363

Źródło: Bloomberg, DM PKO BP


11


Rachunek zysków i strat 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów 1 568 1 594 1 820 2 027 2 267 2 598 2 881 3 126 3 342

Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów 1 413 1 461 1 622 1 773 2 026 2 323 2 548 2 761 2 951

Zysk brutto ze sprzedaży 163 168 245 257 293 314 350 384 411

EBITDA 224 226 309 335 392 425 469 510 541

Pozostałe przychody operacyjne 14 9 16 18 26 18 20 22 23

Pozostałe koszty operacyjne -34 -32 -36 -33 -39 -29 -32 -35 -37

Zysk z działalności operacyjnej 142 145 225 243 280 304 338 371 397

Saldo działalności finansowej -5 -11 -23 -15 -15 -10 -13 -13 -13

Zysk przed opodatkowaniem 137 134 202 229 267 296 327 360 386

Podatek dochodowy -20 19 -33 -20 10 -57 -65 -76 -81

Zysk (strata) netto 117 153 169 210 278 238 262 285 305

Bilans 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Aktywa Trwałe 932 1 006 1 017 1 141 1 396 1 486 1 560 1 582 1 579

Wartości niematerialne i prawne 72 70 70 78 69 68 68 68 68

Rzeczowe aktywa trwałe 807 842 852 948 1 177 1 275 1 366 1 404 1 417

Pozstałe aktywa długoterminowe 36 77 64 73 126 119 103 87 71

Aktywa Obrotowe 711 710 781 818 927 1 034 1 133 1 229 1 314

Zapasy 240 239 308 323 394 448 484 525 561

Należności 401 394 404 419 453 534 592 642 686

Pozostałe aktywa krótkoterminowe 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 69 77 68 75 80 52 58 63 67

Aktywa razem 1 643 1 716 1 798 1 959 2 323 2 523 2 693 2 811 2 893

Kapitał Własny 1 023 1 125 1 203 1 279 1 405 1 359 1 430 1 479 1 500

Kapitały mniejszości 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Zobowiązania 620 591 594 680 917 1 164 1 263 1 331 1 393

Zobowiązania długoterminowe 138 134 119 190 254 308 326 338 348

Kredyty i pożyczki 52 39 23 91 139 198 216 226 234

Zobowiązania handlowe i pozostałe 40 62 63 68 77 71 71 73 75

Zobowiązania krótkoterminowe 482 457 476 490 664 856 937 994 1 045

Kredyty i pożyczki 254 245 212 224 334 477 520 543 565

Zobowiązania handlowe i pozostałe 212 200 253 256 317 365 404 437 466

Pasywa razem 1 643 1 716 1 798 1 959 2 323 2 523 2 693 2 811 2 893

Rachunek Przepływów Pieniężnych 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 126 200 231 267 315 276 354 384 415

Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -95 -108 -96 -206 -270 -217 -218 -177 -157

Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej -25 -81 -144 -55 -43 -82 -130 -202 -254

Wskaźniki (%) 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P

ROE 11,9% 14,3% 14,5% 16,9% 20,7% 17,2% 18,8% 19,6% 20,5%

ROCE 8,6% 10,9% 11,3% 12,9% 14,6% 11,3% 11,7% 12,3% 12,9%

Dług netto 240,8 209,6 168,7 242,1 397,5 623,2 678,0 706,5 732,8

Prognozy finansowe


12

INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA

DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE

Niniejsza rekomendacja (dalej: „Rekomendacja”) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: „DM PKO BP”), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem delegowanym Komisji (UE) 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającym rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów, wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia.

Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP.

Ilekroć w rekomendacji mowa jest o „Emitencie” należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.

DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabron ione.

Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości.

DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa.

Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych.

Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. Analitycy sporządzający rekomendacje otrzymują wynagrodzenie zmienne, zależne pośrednio od wyników finansowych DM PKO BP, które mogą zależeć m.in. od wyniku osiągniętego przez DM PKO BP w zakresie świadczonych usług maklerskich.

DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym „Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego”, jak również umową o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego.

KONTAKTY

Biuro Analiz Rynkowych

Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor wydobywczy) (022) 521 79 31 [email protected]

Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (022) 521 51 56 [email protected]

Tomasz Kasowicz (sektor paliwowy, sektor chemiczny) (022) 521 79 41 [email protected]

Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (022) 521 48 12 [email protected]

Stanisław Ozga (sektor energetyczny, sektor deweloperski) (022) 521 79 13 [email protected]

Andrzej Rembelski (sektor spożywczy i rolniczy) (022) 521 79 03 [email protected]

Adrian Skłodowski (handel hurtowy i detaliczny) (022) 521 87 23 [email protected]

Jaromir Szortyka (sektor finansowy) (022) 580 39 47 [email protected]

Alicja Zaniewska (analizy rynkowe) (022) 580 33 68 [email protected]

Małgorzata Żelazko (telekomunikacja, media) (022) 521 52 04 [email protected]

Emil Łobodziński (Doradca Inwestycyjny) (022) 521 89 13 [email protected]

Paweł Małmyga (analiza techniczna) (022) 521 65 73 [email protected]

Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (022) 521 79 10 [email protected]

Biuro Klientów Instytucjonalnych

Wojciech Żelechowski

Robert Noworyta

Michał Sergejev

(director)

(sales)

(sales)

(022) 521 79 19

(022) 521 52 46

(022) 521 82 14

[email protected]

[email protected]

[email protected]

Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (022) 521 91 33 [email protected]

Marcin Borciuch (sales trader) (022) 521 82 12 [email protected]

Piotr Dedecjus (sales trader) (022) 521 91 40 [email protected]

Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (022) 521 82 10 [email protected]

Igor Szczepaniec (sales trader) (022) 521 65 41 [email protected]

Maciej Kałuża (trader) (022) 521 91 50 [email protected]

Joanna Wilk (trader) (022) 521 48 93 [email protected]


13

Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży

Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod.

Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP

Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu

Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10%

Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu

Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem.

Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona.

W ciągu 12 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał:

Rekomendacja: Liczba rekomendacji:

Kupuj 26 (38%)

Trzymaj 29 (43%)

Sprzedaj 13 (19%)

Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji

Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta („instrumenty finansowe”). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom.

DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem:

Emitent: Zastrzeżenie

Kęty -

Objaśnienia:

1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta.

2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie

stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.

Nie można wykluczyć, że DM PKO Banku Polskiego lub PKO Bank Polski lub osoby zaangażowane w przygotowywanie raportu mogą mieć długą lub krótką pozycję netto w akcjach Emitenta lub w innych instrumentach finansowych, których wartość jest związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta w wysokości co najmniej 0,5% kapitału zakładowego Emitenta.

Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji.

Ujawnienia

Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : Kęty.

Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi.


14

Pozostałe ujawnienia

Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta.

PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką.

W DM PKO BP obowiązują regulacje wewnętrzne służące zarządzaniu konfliktami interesów, w których w szczególności określone zostały wewnętrzne rozwiązania organizacyjne oraz ograniczenia w zakresie przepływu informacji uniemożliwiające niekontrolowany przepływ informacji pomiędzy poszczególnym i jednostkami organizacyjnymi lub pracownikami DM PKO BP, w celu zapobiegania i unikania konfliktów interesów dotyczących rekomendacji, w szczególności wdrożona została tzn. polityka „chińskich murów”. Wewnętrzna struktura organizacyjna DM PKO BP zapewnia rozdzielenie wykonywania poszczególnych rodzajów działalności maklerskiej.

Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania.

Data i godzina podana na pierwszej stronie raportu jest datą i godziną zakończenia sporządzenia rekomendacji.

Data i godzina pierwszego rozpowszechnienia rekomendacji jest tożsama z datą i godziną przekazania rekomendacji w formie elektronicznej klientom.

Ilekroć w treści rekomendacji podaje się cenę instrumentu finansowego, należy przyjąć, że jest to cena z poprzedniego dnia notowań, z godziny 17:57.

Wykaz wszystkich rekomendacji sporządzonych przez DM PKO BP w okresie ostatnich 12 miesięcy zamieszczony jest w treści przekazywanego klientom materiału zatytułowanego „Dziennik”.

kęty - pko bank polski · 2017-10-13 · w 2018 r. prognozujemy wzrost przychodów o 11% i ebitda...

Documents