giuseppe cinquegrana ricercatore direzione centrale di contabilità nazionale

1

Giuseppe Cinquegrana

RicercatoreDirezione Centrale di Contabilità NazionaleDipartimento per i Conti Nazionali e le Statistiche Economiche

Istat

Convegno L’analisi dei dati di impresa per la conoscenza del sistema produttivo italiano: il ruolo della statistica ufficiale Roma, 21-22 Novembre 2011

“Effetti differenziali delle politiche monetarie sugli investimenti delle imprese industriali italiane: un’analisi con metodologia panel”.

2

Questo lavoro riflette esclusivamente le opinioni dell’ autore e non impegna la responsabilità dell’Istituto.

3

• Keynes

• Friedman, Lucas

• Bernanke, Gertler, Gilchrist 1996

• Bernanke e Blinder 1998

Trasmissione Politica Monetaria

4

• Keynes

• rigidità verso il basso dei salari nel meccanismo di riequilibrio nel mercato del lavoro e l’impatto del mutamento delle aspettative degli agenti economici sulle decisioni di spesa

(animal spirits)

• effetti diretti sugli investimenti del settore privato di politiche monetarie espansive o restrittive, almeno nel breve periodo


5

• Friedman, Lucas, Mankiw

• monetarismo, aspettative razionali,

nuova macroeoconomia classica

• superneutralità della moneta

dicotomia tra fenomeni monetari e crescita reale anche nel breve periodo

• reazione dei neokeynesiani negli anni ’70 e ’80

verificare con modelli microfondati la presenza di vischiosità nei mercati del lavoro e di imperfezioni nei mercati finanziari, che rendano plausibile la trasmissione degli impulsi monetari all’economia reale


6

• Bernanke, Gertler, Gilchrist 1996

La presenza di asimmetrie informative, dovuta all’opacità delle imprese nel fornire ai mercati informazioni sulla propria situazione economico- finanziara, è il fattore determinante del maggior costo del finanziamento esterno.

I vincoli di liquidità, che le imprese sopportano nella realizzazione dei progetti d’investimento, rappresentano un fenomeno rilevante nella trasmissione degli impulsi monetari determinati con una variazione dei tassi di interesse a breve.


7

• Bernanke e Blinder 1998board credit channel view

rilevanza del canale creditizio nella trasmissione della politica monetaria

Le decisioni di investimento delle imprese risultano, secondo l’approccio del canale creditizio allargato, condizionate dagli impulsi di politica monetaria restrittiva sia per gli effetti sullo user cost of capital (neoclassical channel) sia per la riduzione del cash flow.


8

• effetto sostituzione

L’aggiustamento tra le diverse tipologie di strumenti presenti nel portafoglio finanziario degli agenti economici alle variazioni nel mercato monetario è uno dei tipici canali di trasmissione della politica monetaria e comporta ricadute nelle decisioni di spesa.

• effetto ricchezzai consumi delle famiglie sembrano essere influenzati dal

mutamento di valore delle attività finanziarie e reali detenute provocato, ad esempio, dalla riduzione dei tassi di interesse a breve in una fase di politica monetaria espansiva.


9

• effetto costo

La variazione della struttura a termine dei tassi di interesse può avere ricadute sulla domanda di credito e sull’offerta di fondi del settore privato.

• effetto disponibilitàMinore è l’opportunità da parte delle imprese di accedere a fonti di finanziamento alternative a quello bancario,

maggiore è l’ effetto disponibilità, che si esplica in una più intensa relazione diretta tra quantità offerta di credito e volume della spesa delle unità produttive.


10

• L’incertezza della relazione tra gli aggregati monetari e la dinamica dei prezzi dei prodotti (obiettivo finale di gran

parte delle Autorità monetarie, che più o meno l’annunciano in termini o di campo di variazione o di target puntuali), unitamente alla circostanza che la presenza di un’accentuata e continua innovazione di strumenti finanziari favorisca l’instabilità delle funzioni di domanda di moneta, ha indotto negli anni ‘90 le Banche Centrali a preferire le manovre sui tassi di interesse a breve

termine rispetto a modifiche dello stock di base monetaria.


11

• l’obiettivo del Pieno Impiego

• fed funds rate, il tasso di interesse di riferimento della Federal Reserve

negli Stati Uniti ,

• Taylor Rule

Federal Reserve

12

Dall’articolo 105.1 del Trattato di Maastricht si legge che “L’obiettivo del SEBC è il mantenimento della stabilità dei prezzi. Fatto salvo l’obiettivo della stabilità dei prezzi, il SEBC sostiene le politiche economiche generali nella Comunità al fine di contribuire alla realizzazione degli obiettivi della Comunità definiti nell’articolo 2 . ……………..” . La priorità per il Sistema Europeo delle Banche Centrali, SEBC, è, quindi, tenere sotto controllo l’inflazione oltre al compito di contribuire “ad una buona conduzione delle politiche perseguite dalle competenti autorità per quante riguarda la vigilanza prudenziale degli enti creditizi e la stabilità del sistema finanziario”.

Gli altri obiettivi generali della Comunità, quali una crescita sostenibile e/o un elevato livello di occupazione, assumono una rilevanza fondamentale per le strategie della Banca Centrale Europea, ma sono del tutto secondari rispetto alla stabilità dei prezzi.

Banca Centrale Europea

13

• obiettivo stabilità dei prezzi

• tasso di interesse operazioni di rifinanziamento

• tassi di interesse mercato monetarioEonia “Euro Overnight Index Average”

Banca Centrale Europea

14

Sistema bancario in Italia

Numero di Banche con sede legale nel Centro-Nord e nel Mezzogiorno

1990 1996 2001 2006 2010

Totale Italia 1061 918 754 687 651

Centro-Nord 748 653 623 571 540

di cui:

BCC 500 406 354 326 308

Altre Banche 248 247 269 245 232

Mezzogiorno 313 203 131 116 111

di cui:

BCC 213 140 93 88 85

Altre Banche 100 63 38 28 26

Fonte: Banca d'Italia

15


Sportelli bancari: Centro-Nord e Mezzogiorno

1990 1996 2000 2006 2010

var % 1990-2000

var % 2000-2010

var % 1990-2010

var % 1996-2010

Numero di sportelli Totale Italia 16,542 23,108 26,745 30,618 31,735 61.7% 18.7% 91.8% 37.3% di cui:

BCC 1,558 2,422 2,851 3,634 4,244 83.0% 48.9% 172.4% 75.2% Altre Banche 14,984 20,686 23,894 26,984 27,491 59.5% 15.1% 83.5% 32.9%

Centro-Nord 12,623 18,823 21,825 25,199 26,285 72.9% 20.4% 108.2% 39.6% di cui:

BCC N.D 2,038 2,476 3,190 3,730 N.D 50.6% N.D 83.0% Altre Banche N.D 16,785 19,349 22,009 22,555 N.D 16.6% N.D 34.4%

Mezzogiorno 3,919 4,285 4,920 5,419 5,450 25.5% 10.8% 39.1% 27.2% di cui:

BCC N.D 384 375 444 514 N.D 37.1% N.D 33.9% Altre Banche N.D 3,901 4,545 4,975 4,936 N.D 8.6% N.D 26.5%

Fonte: Banca d'Italia

16


Centro-Nord

impieghi / Pil 0.71 0.74 0.86 0.89 0.90 0.93 0.93 0.97 1.03 1.09 1.12 1.14 0.77 0.99 0.87depositi / Pil 0.59 0.59 0.46 0.46 0.47 0.48 0.49 0.51 0.52 0.51 0.56 0.64 0.56 0.48 0.54impieghi / depositi 1.20 1.25 1.90 1.93 1.92 1.94 1.92 1.92 2.00 2.12 2.01 1.79 1.40 1.92 1.65

Mezzogiorno

impieghi / Pil 0.46 0.47 0.45 0.44 0.45 0.46 0.49 0.53 0.57 0.60 0.62 0.66 0.47 0.47 0.50depositi / Pil 0.48 0.50 0.38 0.39 0.39 0.39 0.39 0.41 0.40 0.40 0.41 0.46 0.46 0.39 0.43impieghi / depositi 0.96 0.94 1.19 1.14 1.15 1.18 1.25 1.29 1.42 1.52 1.49 1.43 1.02 1.20 1.16

Fonte: nostre elaborazioni su dati Banca d'Italia e Istat

Rapporto impieghi e depositi sul Pil (1990-2009)

media 1990-2009

200520042003media

2000-2009media

1990-20002008 200920022001200019951990 2006 2007

17


dinamica degli impieghi (1990-2010)

CENTRO-NORD

MEZZOGIORNO

ITALIA

100110120130140150160170180190200210220230240250260270280290300310320330340350360370380390400

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

num

eri i

ndic

e

CENTRO-NORD MEZZOGIORNO ITALIA

Fonte: nostre elaborazioni su dati del Bollettino Statistico, Banca d’Italia.

18


dinamica degli impieghi (2000-2010)

CENTRO-NORD

MEZZOGIORNOITALIA

100

110

120

130

140

150

160

170

180

190

200

210

220

230

240

250

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

nu

mer

i in

dic

e



19


tasso crescita medio degli impieghi per settore istituzionale(2000-2010)

-4.0%

-2.0%

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

AP FAM PROD FAM CONS SOC FIN SOC NF INDUSTRIA SERVIZI EDILIZIA



20


Tassi di Decadimento sugli importi (in percentuale) - Imprese non Finanziaire - MEZZOGIORNO vs. CENTRO-NORD

(1990-2010, serie trimestrali)

ITALIA

CENTRO-NORD

MEZZOGIORNO

1990

-2

1990

-4

1991

-2

1991

-4

1992

-2

1992

-4

1993

-2

1993

-4

1994

-2

1994

-4

1995

-2

1995

-4

1996

-2

1996

-4

1997

-2

1997

-4

1998

-2

1998

-4

1999

-2

1999

-4

2000

-2

2000

-4

2001

-2

2001

-4

2002

-2

2002

-4

2003

-2

2003

-4

2004

-2

2004

-4

2005

-2

2005

-4

2006

-2

2006

-4

2007

-2

2007

-4

2008

-2

2008

-4

2009

-2

2009

-4

2010

-2

0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

ITALIA (scala di destra) CENTRO-NORD (scala di destra) MEZZOGIORNO (scala di destra)


21


Divario tra i tassi sui prestiti alle imprese non finanziarie nel MEZZOGIORNO e nel CENTRO-NORD

(1989-2010, dati trimestrali)

2.4% DIVARIO

1.3%

2.3%

1.5%1.6%

CENTRO-NORD

MEZZOGIORNO

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

4.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

DIVARIO CENTRO-NORD (scala di destra) MEZZOGIORNO (scala di destra)


22



dinamica dei depositi (1990-2010)

CENTRO-NORD

MEZZOGIORNO

ITALIA

100

110

120

130

140

150

160

170

180

190

200

210

220

230

240

250

260

270

280

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

nu

mer

i in

dic

e


23

• specificazione dinamica dell’acceleratore Gaiotti et al. 2001 ;

∆ I t,i = α0 + β ∆ I t-1,i + γ TI t-1,i + δ ∆ VAG t-1,i + d t + ή i + ε t,i [1]

I t,i investimenti al tempo t per l’impresa i-esima ,TI t-1,i tasso di interesse passivo al tempo t per l’impresa i-esima ,VAG t-1,i valore aggiunto dell’impresa i-esima al tempo t , d t l’effetto specifico temporale , ή i l’effetto specifico dell’impresa i-esima, ε t,i il disturbo stocastico di ciascuna impresa i-esima al tempo t.

Modello di riferimento

24

• Georgopoulos 2009 presenta un modello di analisi in serie storica dell’impatto della politica monetaria sui diversi settori produttivi delle regioni del Canada e, utilizzando il tasso di interesse interbancario

overnight come indicatore della politica monetaria, conclude che le aree nelle quali è prevalente il manifatturiero evidenziano un’elevata sensibilità (statisticamente significativa) agli shock di politica monetaria.

Altri due possibili effetti di asimmetrie territoriali alle variazioni nella politiche monetarie sono da identificarsi secondo

Georgopoulos nell’ambito delle diverse regioni nel livello delle esportazioni e nella dimensione d’impresa


25

• nel presente lavoro si vuole analizzare l’asimmetria tra Centro-Nord e Mezzogiorno nella trasmissione degli shock

monetari sui tassi di interesse interbancari alle decisioni di investimento delle imprese industriali

∆ I t,i = α0 + β ∆ I t-1,i + γ TI t-1,i + δ ∆ VAG t-1,i + γ1 SPREAD t-1,i + + γ2 GEOG * SPREAD t-1,i + d t + ή i + ε t,i [2]

Dove le novità rispetto alla [1] sono :

SPREAD = tasso di interesse regionale - tasso di riferimento, GEOG = dummy terriotriale pari a 1 per le regioni del Mezzogiorno e a 0 per le regioni del Centro-Nord.


26

• Rilevazione sul Sistema dei Conti delle Imprese, SCI, per gli anni 2003-2008;

• Rilevazione sulle Piccole e Medie Imprese e sull’ esercizio di arti e professioni, PMI,

per gli anni 2003-2008;

• Database delle voci di bilancio,per gli anni 2003-2008.

Le fonti

27

• panel chiuso di 2958 imprese per il periodo 2003-2008

• 2676 imprese presenti in SCI• 282 imprese presenti in PMI• 238 imprese del Mezzogiorno• tutte le imprese hanno voci di bilancio.

Il database

28

Stima econometrica equazione [2]

29

Conclusioni

• l’analisi econometrica con metodologia panel dell’impatto sugli investimenti delle imprese industriali italiane delle decisioni di politica monetaria definite in termini di variazioni nel tasso di interesse di riferimento operate dall’Autorità monetaria ha evidenziato

una differenziazione tra Mezzogiorno e Centro-Nord nelle funzioni di risposta agli shock monetari.

• L’inefficienza del sistema finanziario e i vincoli istituzionali rendono vischioso il tradizionale canale neoclassico di trasmissione della politica monetaria, lo user cost of capital, sulle decisioni di spesa delle imprese del Mezzogiorno, il quale risente dell’elevato livello dei tassi di interesse che scontano il notevole grado di rischiosità media dell’area. La presenza di vincoli finanziari alle imprese del settore manifatturiero meridionale rendono plausibile l’ipotesi che sia il cash flow, in un approccio board credit channel, il vero tramite mediante il quale arrivano gli impulsi di shock monetari al comparto produttivo del Mezzogiorno.

30

Da approfondire

• L’analisi, ad ogni modo, necessita di ulteriori approfondimenti econometrici su di una base dati panel più ampia sia in termini spaziali (con un maggiore numerosità delle piccole e medie imprese) sia in serie storica rispetto a quella considerata in questo lavoro.

• Altro aspetto che andrebbe verificato è se la presenza o meno di lumpy investment (investimenti pari a zero o molto variabili nei microdati) per le imprese manifatturiere produca effetti asimmetrici territoriali agli shock di politica monetaria. A livello nazionale in media nei sei anni dal 2003 al 2008 solo il 3 per cento delle unità nel panel considerato hanno investimenti nulli, mentre tale percentuale sale all’8 per il Mezzogiorno.

31

Grazie

Roma, 21-22 Novembre 2011

giuseppe cinquegrana ricercatore direzione centrale di contabilità nazionale

Documents