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Futuros sobre tasa BADLAR

Ignacio Manuel Valdez

Becario Programa de Formación 2004

[email protected]

Bolsa de Comercio de Rosario

"Los conceptos, datos y opiniones vertidas en los artículos, son de exclusiva responsabilidad de sus autores y no reflejan necesariamente la opinión de la Bolsa de Comercio de Rosario, deslindando la institución toda responsabilidad derivada de la exactitud de la información

allí contenida. Queda prohibida la reproducción total o parcial de los artículos sin autorización de sus autores”.

Abstract

El trabajo tratará de inducir al lector al conocimiento del nuevo producto que ofrece el ROFEX: El Futuro sobre Tasa BADLAR. Se presentarán sus características particulares, su funcionamiento, sus potenciales usuarios y los aspectos normativos que rigen la negociación de dichos contratos. Se expondrán las diversas utilidades y ventajas que otorgan a través del desarrollo de casos prácticos factibles de ser llevados a cabo en el mercado financiero, permitiendo tener una visión global de su operatoria.

Investigación & Desarrollo – Departamento de Capacitación & Desarrollo de Mercados Bolsa de Comercio de Rosario

2

ÍNDICE

INTRODUCCIÓN 3

PRIMERA PARTE: FUTUROS SOBRE TASA DE INTERÉS 5

1.1 Historia, evolución y actualidad. 5

1.1.1 Aparición. 5

1.1.2 En la actualidad. 5

1.1.3 El mercado argentino. 6

1.2 Futuro sobre tasa de interés. 6

1.2.1 ¿Qué es un contrato de futuro sobre tasa de interés? 6

1.2.2 Utilidad. 8

SEGUNDA PARTE: FUTURO SOBRE TASA BADLAR 10

2.1 Aspectos técnicos y normativos. 10

2.1.1 ¿Qué es la tasa BADLAR? 10

2.1.2 Mercado subyacente. 10

2.1.3 Activo subyacente. 11

2.1.4 Normativa vigente. 11

2.2 ¿Cómo funciona? 12

2.3 Productos ofrecidos. 13

2.4 Potenciales usuarios en el mercado argentino. 13

TERCERA PARTE: APLICACIONES PRÁCTICAS 15

3.1 Cobertura. 15

3.2 Colocaciones financieras a tasa fija. 23

3.3 Especulación. 25

3.4 Arbitraje. 28

IDEAS FINALES 30

BIBLIOGRAFÍA 31

AGRADECIMIENTOS 31

ANEXO I. LA TASA DE INTERÉS 32

ANEXO II. NORMATIVA DEL ROFEX. 36


3

"October. This is one of the peculiarly dangerous months to speculate in stocks. The others are July, January, September, April, November, May, March, June,

December, August and February." - Mark Twain, Pudd'nhead Wilson

"In investing money, the amount of interest you want should depend on wether you want to eat well or sleep well." - J. Kenfield Morley, Some Things I Believe

INTRODUCCIÓN

“¿Cuántos de ustedes tomaron un seguro contra incendio en los últimos años?”, preguntó el

expositor a un auditorio repleto de empresarios y la mayoría levantó la mano. “¿Cuántos de ustedes

tomaron un seguro para cubrirse de las fluctuaciones de la tasa de interés en el mismo período?”.

Silencio. “¿Y ustedes creen –prosiguió el expositor- que es más probable que se les incendie la empresa

a que les suba la tasa de interés?”.1

El diálogo, producido cuando todavía un peso valía un dólar, muestra como durante la

Convertibilidad la estabilidad del tipo de cambio le quitaba gran parte de la volatilidad a la tasa de interés,

y entonces no era imprescindible cubrirse contra los bruscos movimientos posibles. Además existía una

tasa de referencia clara que era aquella implícita en los títulos públicos locales.

Pero la salida del uno a uno y el default cambiaron las reglas de juego para el mercado financiero

y hoy nadie puede a ciencia cierta decir cuál es el costo real de un crédito o de cualquier inversión. Menos

se puede (entonces) saber como variará en el largo plazo.

Con este contexto como telón de fondo, desde aquella época el mercado empezó a sentir la

necesidad de tener una operatoria desarrollada de futuros financieros que le permitiera fijar un tipo de

cambio en el tiempo (algo que se hace desde hace más de dos años), pero también tener una tasa de

interés de referencia genuina, poder hacerla previsible o cubrirse contra su volatilidad, la inflación y -

como contrapartida- ofrecer mejores créditos o más alternativas de inversión.

1 Tomado de un artículo periodístico de Julieta Valiente, “El Mercado de Futuros crece y suma nuevos productos” (Diciembre 2004).


4

Basados en esta necesidad, el mercado de futuros y opciones de la Bolsa de Comercio de Rosario,

ROFEX, ha lanzado un nuevo producto: los Futuros de Tasas de Interés sobre Tasa BADLAR.

El uso apropiado de esta herramienta puede transformar préstamos a tasa variable en préstamos a

tasa fija (o viceversa, si se espera que las tasas caigan), congelar los precios de bonos durante períodos de

tasas de interés crecientes y asegurarse un retorno futuro cierto. Además, dada la relación negativa

existente entre el mercado accionario y las tasas de interés, el mercado de futuros permitiría asegurarse

también el precio de acciones mientras que los índices accionarios caen.

Esta reciente aparición será el eje del presente trabajo. El mismo estará estructurado en tres

partes: la primera, “Futuros sobre tasa de interés”, buscará introducir al lector en el funcionamiento

general estos tipos de derivados financieros, su origen y evolución, situación actual en Argentina y en el

mundo. En la segunda, “El Contrato de Futuro sobre Tasa BADLAR” se presentará en sociedad la

novedad que ROFEX lleva al mercado financiero argentino, exponiendo los lineamientos teóricos que los

definen, los aspectos normativos que los rigen y hacia quienes están orientados. La tercera y última etapa:

“Aplicaciones Prácticas”, concluye el trabajo con la exposición de casos prácticos hipotéticos, factibles

en la realidad, demostrando la funcionalidad y las conveniencias que estos contratos tienen.

En uno de los anexos de este trabajo, “La Tasa de Interés” se realizará una breve descripción de

conceptos asociados al elemento clave de estos contratos, la tasa de interés; con el objeto de hacer más

comprensibles ciertas ideas presentadas a lo largo de la exposición.


5

PRIMERA PARTE: FUTUROS SOBRE TASA DE INTERÉS

1.1 Historia, evolución y actualidad.

1.1.1 Aparición.

Los contratos sobre instrumentos financieros comenzaron a negociarse a principios de la década

del ’70, en un contexto de inflación creciente que expuso a los agentes del mercado a niveles de riesgo de

tipo de cambio y tasa de interés nunca antes vistos.

La principal causa de la evolución y del gran desarrollo de los futuros sobre tasa de interés (desde

su debut en 1975) es la volatilidad de la tasa de interés. Volatilidad que se incrementó notablemente

durante la década del ´70, efecto desencadenado por dos sucesos rutilantes: la ruptura del Acuerdo de

Bretton Wood y la profunda crisis petrolera acaecida durante aquella década. Posteriormente, con la

desregulación financiera, la moderación de los flujos de capital a través de fronteras internacionales y la

constante búsqueda de mayores retornos sobre los activos, las economías se han vuelto cada vez más

vulnerables a las fluctuaciones de la tasa de interés, posibilitando así el crecimiento sostenido del

volumen operado de dichos contratos.

En 1976, el Chicago Mercantile Exchange (CME) lanzó el Futuro sobre Letras del Tesoro de 90

días (T-Bills). Poco tiempo después, en agosto de 1977, aparece el Contrato de Futuros sobre el T-Bond

(bono del Tesoro a 30 años), negociado en el CBOT, aparición que es considerada como el verdadero

despegue de estos contratos.

Años más tarde, a fines de 1981, se lanzan al mercado los Futuros de Eurodólar, con la novedad

de la implementación del sistema de cash-settlement.

1.1.2 En la actualidad.

En la actualidad los contratos de futuros de tasas de interés cotizan tanto en mercados

institucionales (como CME) como en mercados OTC (Over The Counter). Siendo los montos nominales

negociados en mercados OTC varias veces mayores que los montos que se negocian en los mercados


6

institucionales. Cabe destacar el impresionante crecimiento de los volúmenes operados a lo largo de la

última década, y de la importante participación que tienen dentro de la totalidad de derivados financieros.

Los más negociados en el mundo son:

• Futuros sobre T-Bills: contratos sobre letras del tesoro EEUU, cotizan en el CME,

precisamente en el IMM (International Monetary Market), sección especializada en contratos

de futuros de tasa de interés sobre títulos de corto plazo. Con un vencimiento de 90 días y un

valor nominal de U$D 1.000.000.

• Futuros sobre T-Bonds: contratos cuyo activo subyacente son los bonos del tesoro de EEUU,

cotizan en el CBOT, con un valor nominal de U$D 100.000.

• Fututos sobre Eurodólares: incorpora el sistema de liquidación a través de cash-settlement,

constituyen los contratos más importantes del IMM, superando a las T-Bills en volumen

negociado y operaciones abiertas. Su valor nominal es de U$D 1.000.000 y plazos de 90 días.

Utilizan la tasa LIBOR como referencia.

1.1.3 El mercado argentino.

Los contratos de futuros sobre tasa de interés no tienen precedentes en el mercado argentino sino

hasta a la reciente presentación de los Contratos de Futuros sobre Tasa BADLAR.

La explicación de su tardía aparición en comparación con la de otros tipos contratos (sobre

commodities, índices bursátiles, tipo de cambio, etc.) habría que buscarla en la situación económica

vivida durante la década del ‘90. La baja volatilidad de la tasa de interés (eliminado los riesgos asociados

a fluctuaciones en el tipo de cambio y en la tasa de inflación, con la implementación del sistema de

convertibilidad monetaria) , esto sumado a una situación mundial relativamente estable (más allá

situaciones puntuales como la crisis originada por Efecto Tequila o la Guerra del Golfo), indujeron a los

agentes financieros a poner mayor atención en tomar coberturas contra otro tipo de riesgos.

Actualmente la situación es otra. Con la caída de la Convertibilidad, la inflación aparece

nuevamente en escena, la tasa de interés es más fluctuante y torna más riesgoso cualquier proyecto atado

a ella. La inversión y el movimiento genuino de capitales han declinado drásticamente después de las

profundas crisis pasadas y una larga recesión. En este contexto, ante la imperiosa necesidad de atraer

inversores (temerosos pero dispuestos a participar), el mercado financiero ha buscado nuevas opciones


7

que lo vuelvan más estable y atractivo. Una de estas, tal vez la más interesante, es el Contrato de Futuro

sobre Tasa BADLAR.

1.2 Futuro sobre tasa de interés.

1.2.1 ¿Qué es un contrato de futuro sobre tasa de interés?

Se entiende como futuro sobre tasa de interés a un contrato de futuros sobre un activo (o derecho

sobre éste) cuyo precio depende de alguna tasa de interés de mercado.

Este activo se denomina activo subyacente al igual que en el resto de los contratos de futuros (tipo

de cambio, índices, commodities, acciones, etc.). Los activos subyacentes de los contratos de tasa más

operados en el mundo pueden clasificarse en dos grandes grupos:

• Títulos de renta fija.

• Depósitos teóricos a tasas de referencia.

Entre los primeros se destacan los contratos sobre T-Bills (papeles de deuda del gobierno

norteamericano a corto plazo) operados en el Chicago Mercantile Exchange (CME) y los T-Bonds (deuda

a largo plazo) del Chicago Board of Trade (CBOT). Existen contratos con funcionamiento similar en

Japón, Inglaterra, Alemania, España, entre otros. Es muy importante destacar que es posible operar con

posiciones futuras sobre títulos de endeudamiento público en la mayoría de los países del mundo que

posean un mercado financiero bien organizado y de gran liquidez en transacciones con títulos de deuda

estatal.2

Dentro del segundo grupo se destaca el futuro sobre Eurodólares del Chicago Mercantile

Exchange (CME)3, con la tasa LIBOR como referencia, siendo el contrato más operado en el mundo en la

actualidad. Otros mercados como el de Brasil, Japón, Francia, han desarrollado este tipo de contratos con

éxito, utilizando tasas interbancarias a distintos plazos como patrón. Incluimos en este grupo al Futuro

sobre Tasa BADLAR negociado en el mercado argentino.

2 Para un mayor profundización en el tema se sugiere la lectura de los capítulos segundo y tercero del texto “Financial Derivatives” de R. W. Kolb y J. A. Overdahl, John Wiley & Sons, Third Edition, 2003. 3 Idem anterior.


8

Cabe destacar que cada mercado posee particularidades orientadas a satisfacer las necesidades de

sus participantes (presentes o potenciales), por lo que la división genérica en solo dos grupos resulta

amplia si se pretende profundizar exhaustivamente en el tema.

Más allá de estas últimas consideraciones, son utilizados por los agentes económicos buscando

los mismos objetivos:

• Cobertura de riesgos asociados a la volatilidad de la tasa de interés.

• Especulación.

• Arbitraje.

1.2.2 Su utilidad.

Como todo contrato de futuros, su utilización permite a los agentes económicos tomar coberturas

sobre portafolios expuestos a fluctuaciones en los niveles de tasa de interés; o bien, especular sobre la

dirección futura de tasas. También, sacar provecho de aquellas imperfecciones del mercado a través del

arbitraje.

Para el caso particular de contratos de futuros sobre tasa de interés, los inversores podrán

utilizarlos como medio idóneo para asegurar sus colocaciones financieras, “capturando” tasas fijas futuras

que aseguren sus rendimientos.

a) Futuros en términos de cobertura.

En este caso hay que pensar el funcionamiento del mercado de futuros en términos de cobertura y

no de inversiones. “En el mercado de futuros lo que se negocia es riesgo. La plata es un accesorio. Accede

el que tiene riesgo al alza o a la baja que lo quiere eliminar y alguien que lo quiere tomar”.4 Esta idea se

aplica tanto para los instrumentos financieros como para las commodities y hasta fenómenos de la

naturaleza como la temperatura, la última moda en mercados de derivados.5

Muchas son las alternativas de cobertura con futuros sobre tasa de interés, tanto sobre posibles

alzas (préstamos tomados a tasa variable, valuación de activos a precios de mercado, etc.) como sobre

4 Palabras de Diego Fernández, Gerente de Argentina Clearing, la cámara compensadora del Rofex (2004). 5 El mercado de futuros y opciones más grande del mundo, el Chicago Mercantile Exchange de los Estados Unidos (CME), listó los primeros contratos de futuros de temperatura en 1999 con tanto éxito que a fin de julio pasado expandió la alternativa al mercado asiático.


9

bajas (préstamos otorgados a tasa variable, depósitos futuros, etc.). A pesar de las numerosas

posibilidades la concepción es siempre la misma, tomar recaudos contra el riesgo asociado a la volatilidad

de la tasa de interés, más allá de la naturaleza del contrato o de la necesidad particular de su utilización.

b) Colocaciones financieras a una tasa fija.

Una importante utilidad que tienen estos contratos es permitir a los inversores establecer tasas de

rendimiento futuras, fijadas en el presente, de sus colocaciones financieras o inversiones. Es evidente su

asociación con la idea de cobertura, ya que ambas acciones buscan disminuir o eliminar riesgos, tomar

seguros, aunque su naturaleza es distinta. En este caso el inversor ingresa al mercado con la intención de

encontrar una tasa de interés futura que derive en rendimientos que él considere adecuados para sus

colocaciones de fondos. Es decir, encuentra en el mercado de futuros una opción más de inversión,

perfectamente comparable con otras alternativas.

Más allá de la negociación con futuros, para poder llevar a cabo estas colocaciones es necesario

que el inversor invierta en activos con rendimientos atados a la tasa de referencia (en este caso la Tasa

BADLAR), por ejemplo bonos públicos u obligaciones negociables que devenguen intereses sujetos a

dicha tasa (o alguna altamente correlacionada con aquella). De esta manera asegurará los rendimientos de

esas inversiones (a la tasa futura fijada en el presente, con la compra de futuros), obteniendo en el

mercado financiero beneficios surgidos de la diferencia entre lo deseado y lo efectivamente sucedido (tasa

pactada en el momento del inicio de la negociación y la tasa efectiva que se irá fijando a lo largo del

tiempo respectivamente). Convirtiendo ganancias inciertas, sensibles al movimiento de la tasa, en

ganancias estables y ciertas.

c) Futuros y especulación.

Opuestamente a la acción de cobertura, con las que disminuye el nivel de exposición al riesgo de

mercado, las operaciones especulativas implican nuevos riesgos, es decir, se abren posiciones.

La especulación es muy positiva para el buen funcionamiento del mercado, dotando al mismo de

mayor grado de liquidez, así como de un mayor grado de amplitud, flexibilidad y profundidad en la

cotización de los contratos.


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En lo que respecta a la utilización de futuros de tasa de interés, la especulación estará dada por el

juego de expectativas asociadas a alzas o bajas de la tasa de interés que tengan los agentes financieros.

d) Arbitraje.

Como es sabido, una operación de arbitraje consiste en la compra y venta simultánea de un

mismo instrumento financiero en diferentes mercados o diferentes segmentos de un mismo mercado, con

el fin de obtener beneficios ciertos, aprovechando imperfecciones, ineficiencias o simples defasajes en el

mismo y sin asumir riesgo. De aquí deriva la función básica que cumplen los arbitrajistas en todo

mercado: contribuir a hacerlo más integrado, limando las imperfecciones que puedan producirse en la

formación de precios.

En lo referido a futuros sobre tasa de interés, es del análisis de las relaciones entre las diversas

tasas (futuro, forward y spot), los diferentes plazos de vencimiento y los mercados donde puedan

negociarse, de donde podrán surgir oportunidades de arbitraje.

SEGUNDA PARTE: FUTURO SOBRE TASA BADLAR

En esta segunda parte se realizará una introducción a la operatoria de los contratos de futuro sobre

tasa BADLAR, poniendo atención en aquellos elementos técnicos y aspectos normativos que los rigen. Se

describirá brevemente su funcionamiento, finalizando con el análisis de sus potenciales usuarios en el

mercado financiero argentino.

2.1 Aspectos técnicos y normativos.

2.1.1 ¿Qué es la tasa BADLAR?

La tasa de interés BADLAR surge como promedio de las tasas pagadas por los bancos por

depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo y de más de un millón de pesos.

El método de cálculo consiste en un promedio, ponderado por volumen, de las tasas informadas

individualmente por los bancos. Las entidades financieras envían a través de medios electrónicos los


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datos sobre las tasas de interés ofrecidas por depósitos a plazo fijo, discriminando por volumen y período

de depósito.

El Banco Central de la República Argentina (BCRA) calcula y publica los resultados

distinguiendo entre tasa BADLAR ofrecida por bancos privados y tasa BADLAR ofrecida por bancos

públicos, así como también un promedio general basado en las tasas informadas por la totalidad de los

bancos, discriminadas por depósitos en pesos y en dólares.

Luego esta tasa es informada diariamente por los bancos privados y públicos con casas centrales o

filiales en Capital Federal o en el Gran Buenos Aires, de acuerdo con lo establecido en el SIStema

CENtralizado de requerimientos informativos (SISCEN-0002 "Tasas de interés por depósitos en Capital

Federal y Gran Buenos Aires”).6

Esta situación genera un mercado transparente donde la información es recolectada y supervisada

por un órgano de contralor, como es el BCRA.

2.1.2 Mercado Subyacente.

El mercado subyacente de tasa BADLAR está determinado por aquellos depósitos a plazo fijo por

más de un millón de pesos, colocados a plazos que desde los 30 a 44 días.

Los bancos ofrecen tasas de interés diferentes de acuerdo al monto a depositar y el plazo fijado.

Las condiciones de depósito son similares, por lo que el principal determinante de la elección de banco es

la tasa ofrecida. La misma depende, además, de las condiciones de liquidez del sistema financiero y del

propio banco en un momento en particular.

En Argentina los principales depositantes, para montos de más de 1 millón de pesos, son los

inversores institucionales, como los fondos de inversión y las AFJP, así como también las grandes

empresas. Los análisis del sector financiero y la situación actual indican que el mercado subyacente de

BADLAR se encuentra lo suficientemente preparado para el desarrollo de los contratos de futuros sobre

esta tasa.

6 Las referencias metodológicas pueden ser consultadas en la página web del BCRA: www.bcra.gov.ar/pdfs/estadistica/bolmetes.pdf www.bcra.gov.ar/pdfs/estadistica/siscen1.pdf


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2.1.3 Activo subyacente.

El activo subyacente de estos contratos son los intereses generados por un depósito teórico de

ciento veinte mil pesos constituido por un período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR

informada por el BCRA para depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo pagada por bancos públicos

y privados, para el día de vencimiento del contrato.

2.1.4 Normativa vigente.

• Liquidación: Todos los contratos que continuaran abiertos al final del último día de

negociación se liquidarán entregando o recibiendo, según corresponda, pesos por un monto

que cubra la diferencia entre el precio original del contrato y el precio de ajuste final.

• Posiciones: Cada uno de los 12 meses del año.

• Vencimiento y último día de negociación: Último día del mes del contrato o el día hábil

inmediato siguiente si este es inhábil.

• Precio cotizado: El precio será cotizado en Tasa de Interés Anual en términos porcentuales,

con dos dígitos decimales.

• Valor y Moneda del contrato. Unidad de negociación: Cada contrato será denominado,

cotizado, negociado, registrado, ajustado y liquidado en pesos. El valor de cada contrato

negociado surgirá de la siguiente fórmula: 120.000 x ( 1/12 x Precio)/100.

• Garantías: Se utilizará el Sistema de Administración de Riesgo del Portafolio (SARP). Estas

garantías podrán calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya

futuros y opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU).

2.2 ¿Cómo funciona?

La operatoria de estos contratos se basa en la idea de fijar anticipadamente una tasa de interés

sobre una capital teórico (de $120.000 por contrato). Tasa que se aplicará en el momento de vencimiento

del contrato (existe la posibilidad de cancelación anticipada también). Claramente, si se adopta una

posición compradora, a fecha de vencimiento del contrato, el usuario deberá responder de cierta manera

(no se produce la entrega) por los intereses que resultan de aplicar la tasa fijada al monto negociado. Esto

sucede tomando en el mercado financiero la posición opuesta a la adoptada originalmente, es decir deberá

vender (lanzar) la misma cantidad de contratos para cerrar la operación, de acuerdo a la tasa que el

mercado ofrezca en ese momento. La diferencia entre la cotización de la tasa fijada al momento de iniciar


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la operación (compra) y la de cierre (la de venta) se cancelará en efectivo por cash settlement (diferencia

de tasas por la totalidad del monto negociado).

Para la situación inversa, es decir, haber tomado una posición vendida, el razonamiento es similar,

debiendo comprar similares cantidades de contratos para cerrar la operación en el momento del

vencimiento del contrato.

Es importante aclarar que existe la posibilidad de cancelación anticipada, siguiendo la misma

metodología descripta anteriormente para el caso del vencimiento del contrato. Cuando el agente lo desee,

cancelará la posición abierta tomando la posición contraria, recibiendo o entregando por el sistema de

cash settlement la diferencia entre el precio de compra y el de venta (o viceversa).

Rige también el sistema de márgenes de garantías, con similares características que en el resto

de los contratos operados en el mercado. Esto es muy importante a la hora de evaluar la conveniencia o no

de comprar o vender futuros, ya que los negociantes necesitarán fondos líquidos para ir cubriendo las

diferencias (derivadas del cash settlement) que puedan surgir a lo largo del período del contrato. Pudiendo

convertir una acción conveniente y segura en otra riesgosa y adversa, como consecuencia de pérdidas

generadas por la integración de márgenes de garantías, en el caso de tener la necesidad de cancelar el

contrato anticipadamente (y no poder compensarlas).

Por ejemplo, en enero un agente compra un contrato de futuro sobre BADLAR febrero de 2005

(con vencimiento en los últimos días de febrero) fijando una tasa del 4%. A fecha de vencimiento del

contrato, fines de febrero, deberá tomar una posición vendedora para cerrar la posición abierta, la tasa

BADLAR que cotiza en el mercado en ese momento es del 5%. En este caso el agente recibiría ese 1% de

diferencia (ganancia para él) sobre el precio del contrato ($120.000) dividido por 12 (son tasas

anualizadas), es decir $100.

2.3 Productos ofrecidos.

Se pueden negociar tres contratos tipos de contratos7:

• Contrato sobre Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR).

• Contrato sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU).

• Contrato sobre Tasa BADLAR Promedio (BAP). 7 El funcionamiento de cada uno de los contratos es similar, solo variando la tasa BADLAR que utilizan como referencia. En el Anexo II se presenta la normativa que rige la operatoria de cada uno de los ellos.


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El contrato de futuro de Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR) propuesto tiene como activo

subyacente los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un

período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR ofrecida por los bancos privados, para el día

de vencimiento del contrato.

El contrato de futuro de Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU) propuesto tiene como activo

subyacente los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un

período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR ofrecida por los bancos públicos, para el día

de vencimiento del contrato.

El contrato de futuro de Tasa BADLAR Promedio (BAP) propuesto tiene como activo subyacente

los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un período de

30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR promedio ofrecida por la totalidad de bancos con

filiales o casa central en Capital Federal o Gran Buenos Aires, para el día de vencimiento del contrato.

2.4 Potenciales usuarios en el mercado argentino.

La principal función de los contratos de futuros es servir de cobertura ante fluctuaciones en el

valor de los precios de sus activos subyacentes, en este caso la Tasa BADLAR. Si bien esto es cierto, su

razón de ser no consiste únicamente en la radicación o disminución del riesgo. Es factible la obtención de

réditos derivados de la especulación o del arbitraje. De acuerdo a estos lineamientos, los potenciales

usuarios de los contratos de futuros sobre BADLAR son, entre otros, los siguientes:

• Administradores de carteras de inversión, que busquen protegerse de fluctuaciones adversas

en las tasas de interés.

• Especuladores en general que pretendan obtener rendimientos por aumentos o descensos

futuros en la tasa de interés de acuerdo a sus expectativas.

• Deudores y acreedores a tasa variable, con el objetivo de cubrirse contra variaciones

adversas en la tasa de interés, la cual puede no ser la tasa BADLAR, sino otra que posea una

alta correlación con aquella.

• Los bancos y otras entidades financieras, teniendo en cuenta la actual situación del sistema

financiero argentino, la reducida disponibilidad de inversiones activas origina un problema de

descalce de plazos que con la consecuente y riesgosa exposición a variaciones en la tasa de

interés. Estos descalces son originados por tomar préstamos a corto y otorgarlos a largo


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plazo, exponiendo la cartera de activos a grandes riesgos (por tener una duration mayor que la

cartera de pasivos) por volatilidad de tasa de interés.

• Las AFJP y el resto de los inversores institucionales tendrían a su alcance un instrumento que

les permitiría reducir el riesgo de tasa de interés de sus inversiones permitiéndoles una mejor

administración del riesgo para sus clientes.

• Los tenedores de potenciales bonos indexados a la tasa BADLAR (o alguna otra tasa con alta

correlación con la BADLAR) que quieran cubrirse contra variaciones de la misma.

• Posibilita también el arbitraje de los spreads entre la tasa BADLAR y la tasa de Lebacs o la

tasa implícita en los futuros de dólar.

• Intermediarios en licitación de deuda pública. Entidades financieras que facilitan la

colocación de los valores emitidos por el Estado, mantienen altas existencias y operan

grandes volúmenes de títulos de renta fija y variable, muy expuestas a las fluctuaciones de la

tasa de interés.

Cabe aclarar que muchos de estos potenciales usuarios operan con tasas distintas a la BADLAR,

o sus activos son sensibles a la volatilidad de otras tasas. Sin embargo, la utilización de los contratos de

futuros de BADLAR puede ser muy efectiva si existe una alta correlación entre aquellas tasas y la Tasa

BADLAR.


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TERCERA PARTE: APLICACIONES PRÁCTICAS

A continuación se presentarán y desarrollarán casos prácticos (factibles en la realidad), a través de

los cuales se pondrán en evidencia las ventajas de operar con contratos de futuro sobre Tasa BADLAR y

comprender su funcionamiento en forma integral. Teniendo en cuenta las necesidades de los agentes

económicos participantes en el mercado, los casos planteados se agruparán en tres tipos de acciones:

• Cobertura.

• Colocaciones financieras a tasa fija.

• Especulación.

• Arbitraje.

3.1 Cobertura. 3.1.1 Convertir un préstamo tomado a tasa variable en uno a tasa fija.

Una aplicación muy útil de los contratos de futuro de tasa de interés en lo que se refiere a

cobertura es eliminar el riesgo que surge de tomar un préstamo a tasa variable. Es decir, mediante estos

contratos se puede convertir un préstamo tomado a tasa variable (con lo riesgos del caso) en uno a tasa

fija, eliminando la incertidumbre y fijando un costo cierto del mismo. Esto resultará muy útil en el

momento de la realización de análisis económico-financieros de factibilidad de un proyecto de inversión

(también de valuación del mismo en caso de llevarse a cabo).

Caso práctico 3.1.1

Una empresa necesita fondos para desarrollar un nuevo proyecto. Un banco ofrece $600.000 (lo

necesario para llevarlo a cabo) a seis meses, a partir de julio (primeros días del mes cuando se entrega el

dinero) y hasta diciembre (cuando se cancele el préstamo), exigiendo pagos mensuales de interés sujetos a

la tasa BADLAR contado correspondiente al vencimiento de cada mes.

Los directores de la empresa consideran riesgosa esta opción, ya que esperan alzas en la tasa de

interés en los próximos meses. Frente a esta situación los empresarios tienen dos alternativas:

- Tomar el préstamo a seis meses a tasa fija.


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- Tomar el préstamo a tasa variable y al mismo tiempo fijar sintéticamente la tasa

de interés, por medio de una cobertura en el mercado de futuros.

En el caso de elegir la segunda opción, los empresarios deberán comprar cinco contratos de futuro

sobre BADLAR ($120.000 c/u) cubriendo la totalidad del monto adeudado.

El mercado de futuros ofrece las siguientes tasas:

Tasa de interés Cotización Intereses teóricos8

Contado 30 días 3,50% $1.750 Futuro BADLAR 07/2005 3,60% $1.800 Futuro BADLAR 08/2005 3,75% $1.875 Futuro BADLAR 09/2005 3,85% $1.925 Futuro BADLAR 10/2005 3,90% $1.950 Futuro BADLAR 11/2005 4,00% $2.000

Intereses totales $11.300

Utilizando capitalización compuesta queda determinada la tasa de interés promedio aplicada:

3,737% (anual)9. Este dato es importante ya que a partir de la misma se puede determinar la conveniencia

de tomar el préstamo a tasa fija ofrecido por el banco (si la tasa ofrecida es inferior) u optar por el de tasa

variable y negociar en el mercado de futuros (si la tasa resultante de la operatoria con futuros en menor).

Suponiendo que la opción de tomar el préstamo a tasa variable es la más conveniente, se explicará

como funciona la cobertura con futuros sobre tasa BADLAR.

El siguiente cuadro muestra las tasas BADLAR de contado para el plazo del préstamo (es

evidente el aumento de la tasa de interés tal como lo esperaban los empresarios):

8 Los intereses surgen de la fórmula: $600.000 x tasa interés / 12. 9

%737,3121000.600

300.611 6

1

=×−⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢

⎣

⎡⎟⎠⎞

⎜⎝⎛


18

Fecha Tasa BADLAR contado Intereses pagados

02/07/2005 3,50% $1.750 04/08/2005 3,74% $1.870 02/09/2005 3,85% $1.925 02/10/2005 3,95% $1.975 04/11/2005 4,10% $2.050 02/12/2005 4,30% $2.150


La tasa promedio: 3,875%10, claramente más alta que la resultante con la utilización de futuros

(3,737%), este sería el costo promedio del préstamo sin haber tomado la cobertura en el mercado de

futuros.

¿Cómo funciona la cobertura?

Siguiendo el caso práctico, el empresario debe tomar el préstamo y vender a la vez una serie de

futuros de BADLAR teniendo en cuenta fechas de fijación de la tasa de interés.

Si los fondos son obtenidos a principio de julio de 2005, sabremos la tasa de interés contado

aplicable para la determinación del primer pago de interés (a fines del mes de julio, para el ejemplo

3,50%), pero debemos asegurarnos el valor de la tasa a fines de julio (principios de agosto) ya que ésta

determinará el monto de intereses a pagar a fines de agosto.

Por lo tanto el primer contrato de BADLAR que debemos comprar es el de vencimiento a fines de

julio de 2005 (BADLAR 07/2005), y así sucesivamente hasta adquirir el contrato con vencimiento un mes

antes del vencimiento final de préstamo, a fines de diciembre de 2005 (BADLAR 11/2005, que fijará los

intereses a pagar los últimos días de diciembre por el período que corresponde a ese mes).

9 %875,3121000.600

720.611 6

1

=×−

⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢

⎣

⎡

⎟⎠⎞

⎜⎝⎛


19

De acuerdo al ejemplo, la tasa de interés tuvo un evidente crecimiento. Estas alzas encarecieron el

préstamo, es decir, la empresa tuvo que pagar más intereses que lo deseado. Pera las pérdidas serán

compensadas por ganancias en el mercado de futuros, ya que los empresarios (a fecha de vencimiento de

cada contrato) podrán vender los futuros a precios superiores que los precios de compra:

Futuro Precio de Compra Precio de Venta Ganancia/Pérdida

BADLAR 07/2005 3,60% 3,74% $70 BADLAR 08/2005 3,75% 3,85% $50 BADLAR 09/2005 3,85% 3,95% $50 BADLAR 10/2005 3,90% 4,10% $100 BADLAR 11/2005 4,00% 4,30% $150

La ganancia total como consecuencia de la negociación de futuros: $420.

El lector atento deducirá que la diferencia entre los intereses teóricos fijados sintéticamente con la

cobertura de futuros ($11.300) y los efectivamente pagados ($11.720) es justamente $420.

Para simplificar el ejemplo se deja de lado la idea de riesgo de base, esto surge de la posible

diferencia entre el precio del contrato de futuro (fijado cuando se negocia el contrato) con el precio

contado del período (spot de la fecha de vencimiento del contrato). Diferencia, existente en todo contrato

de futuros, que puede actuar a favor o en contra del inversor, dependiendo de la disparidad entre la tasa

de contado y la del futuro al vencimiento (si es positiva o negativa) y del tipo de cobertura que se haya

realizado. En realidad, el inversor está cambiando el riesgo de tasa por un riesgo de menor magnitud

como el riesgo de base.

3.1.2 Cobertura sobre bonos u obligaciones negociables que pagan tasa BADLAR.

En este caso la cobertura apunta a inversores que tengan posesión de bonos de deuda pública (u

obligaciones negociables de una empresa). Estos bonos tienen un vencimiento estipulado, pagando un

cupón de interés atado a la evolución de la tasa BADLAR al final de cada período. El principal será

abonado con el último pago (también puede pensarse para el caso de obligaciones negociables).


20

Si el inversor espera una caída en la tasa de interés (una tasa inferior a lo esperado por el

mercado), podrá compensar las consecuentes pérdidas con ganancias derivadas de la negociación de

futuros sobre Tasa BADLAR en el mercado de derivados. Evitando la disminución de los rendimientos

deseados.


Un inversor compró el 01/02/2005 $ 360.000 en bonos de deuda pública, estos pagarán intereses

mensuales durante tres meses, tomando como referencia la tasa BADLAR correspondiente a cada fecha

de vencimiento.

El inversor considera que la tasa de interés caerá más de lo esperado por el mercado, por lo que

decide cubrirse vendiendo (lanzando) tres contratos de futuro sobre tasa BADLAR ($ 120.000 c/u).

El mercado ofrece las siguientes tasas:

Futuros BADLAR Tasa negociada Cobro de intereses teórico

Contado 30 días 3,25% $975 Vto. 02/2005 3,40% $1.020 Vto. 03/2005 3,55% $1.065


Determinando una tasa promedio del 3,39%11 anual, o sea, se asegura una tasa de rendimiento del

3,39% anual utilizando la cobertura con futuros.

De acuerdo con lo esperado por el coberturista las tasas efectivamente cayeron:

Tasas contado 02/03/2005 03/04/2005 02/05/2005

Cotización 3,25% 3,20% 3,15%

Comparando:

11 %39,3121000.360

060.363 3

1

=×−⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢

⎣

⎡⎟⎠⎞

⎜⎝⎛


21

Fecha Tasas contado Intereses cobrados

Tasas de liquidación de

futuros

Ganancia/Pérdida con futuros

02/03/2005 3,25% $975 3,25% - 03/04/2005 3,20% $960 3,40% $60 02/05/2005 3,15% $945 3,55% $120

$2880 $180

El rendimiento obtenido sin cobertura, siguiendo el planteo anterior es del 3,19%12 anual.

Con la cobertura realizada el inversor se aseguró una tasa de rendimiento (con tres meses de

anticipación) del 3,39% anual, considerado adecuado antes de invertir.

Si bien el ejemplo presenta un título público u obligación negociable atada a la tasa BADLAR, es

posible considerar instrumentos de renta fija que paguen una tasa diferente, pero que posea una alta

correlación con la BADLAR. Cobertura que irá perdiendo efectividad a medida que la correlación sea

menor.

Es posible que los instrumentos de renta fija paguen además de una tasa variable, una cantidad

de puntos básicos fija. Para el caso anterior podría haber pagado BADLAR + 300 puntos básicos

(equivale al 3%). El procedimiento sería el mismo, realizando la cobertura en base a la porción variable

de la tasa.

3.1.3 Cobertura sobre descalce financiero.

En este caso la cobertura apunta a solucionar el grave problema de descalce de plazos que

enfrentan los bancos. Es decir, existen diferencias entre los plazos de depósitos que reciben (generalmente

a corto plazo) y los préstamos que toman (largo plazo). Este defasaje de tiempo genera un gran riesgo

para estas instituciones, riesgo asociado a la volatilidad de la tasa de interés. Con severas consecuencias

en el mercado de créditos, ya que ante la necesidad de cubrir estos defasajes, las instituciones financieras

establecen grandes brechas entre las tasas activas y pasivas que negocian (spread bancario) .

12 %19,3121000.360

880.362 3

1

=×−⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢

⎣

⎡⎟⎠⎞

⎜⎝⎛


22

¿Cómo utilizar los futuro sobre tasa BADLAR en este caso?

Considerando que un banco se fondea con depósitos que pagan BADLAR (o tasas de alta

correlación con la BADLAR), esta institución podrá vender (lanzar) contratos de futuros en ROFEX

fijando una tasa fija de fondeo (protegiéndose así de posibles alzas en la tasa de interés). Caso contrario,

si ha otorgado créditos atados a tasa BADLAR podrá comprar contratos, y cubrirse así de posibles caídas

en la tasa de interés. Compensando pérdidas por los mayores intereses pagados o menores recibidos con

ganancias en la negociación de los contratos de futuros.

Así, utilizando esta herramienta de manejo de riesgo, las instituciones financieras podrán

encontrar cierta estabilidad entre las tasas a las que se exponen sus carteras activas y pasivas. No siendo

ya un problema grave las mencionadas diferencias de plazos. Evitando, también, la fijación de altos

spreads bancarios, contribuyendo finalmente con el desarrollo del mercado de préstamos.

3.1.4 Convertir depósitos a tasa de interés variable en tasa fija.

Esta aplicación está destinada a agentes financieros que decidan efectuar inversiones que

dependan de la variación en la tasa de interés. Por ejemplo realizar depósitos periódicos sujetos a tasa de

interés a fijar en el momento de efectuarse el mismo; o depósitos a tasa de interés variable.

En estos casos para asegurar una rentabilidad fija, es decir protegerse de las posibles caídas de la

tasa de interés, los inversores podrán comprar una cantidad de contratos estableciendo una tasa futura que

consideren como un rendimiento adecuado a priori; y así compensar pérdidas derivadas de caídas en la

tasa de interés con ganancias obtenidas por la venta de futuros en el mercado financiero.


Suponer una empresa que irá invirtiendo mes a mes (a partir del 01/01/2005) parte de sus ingresos

ociosos en una entidad financiera. Esta empresa quiere asegurarse una rentabilidad y eliminar el riesgo

asociado a fluctuaciones en la tasa de interés.

El mercado ofrece:


23

Tasa de interés Cotización

Contado 30 días 3,50% Futuro BADLAR 01/2005 3,75% Futuro BADLAR 02/2005 4,25% Futuro BADLAR 03/2005 4,30% Futuro BADLAR 04/2005 4,35%

Estas tasas le aseguran a la empresa un rendimiento conveniente, por lo que decide vender futuros

con distintas fechas de vencimientos.

Por ejemplo, quiere asegurar una tasa de 4,35% para el mes de abril, vende un contrato

($120.000, aproximadamente lo que quiere invertir mensualmente).

En el caso darse el descenso en la tasa de interés, por ejemplo al 4% (los primeros días de mayo

cuando se da a conocer la tasa BADLAR contado que corresponde a abril), el inversor compensará la

pérdida del 0,35% ( 0,35% x $120.000 / 12 = $ 35) originada por la diferencia en la tasa deseada y la

obtenida realmente, con la ganancia (del mismo monto) originada por la diferencia entre al tasa de venta

(mayor) y compra (menor) del contrato de futuro. Comprará el contrato a una tasa del 4%, inferior al

precio de venta (5%) obteniendo por cash settlement la diferencia en efectivo.

3.1.5 Compensar pérdidas de portafolios integrados por activos monetarios, acciones, títulos de

renta fija, etc. valorados a precios de mercado.

Es largamente conocida la relación negativa existente entre el mercado accionario y la tasa de

interés, precisamente el efecto negativo que produce un alza en la tasa de interés sobre aquellos activos

monetarios, sujetos a rentas fija y otros activos de similares características. En este caso la negociación

con futuros sobre tasa de interés permitiría compensar de alguna manera estas pérdidas con ganancias en

el mercado de derivados financieros. Es decir comprando futuros y con su posterior venta a precios

superiores (en caso de alzas en la tasa de interés) se originarían rendimientos positivos que compensarían

total o parcialmente las pérdidas originadas en la devaluación de los mencionados activos.

Por supuesto las compensaciones no son simétricas, de todas maneras es una opción útil para

disminuir el riesgo por volatilidad de tasa de interés (más aún si se esperan futuras alzas en la misma).


24

Esta cobertura será más efectiva cuanto más alta sea la correlación entre la tasa de interés y el

efecto negativo que produzca el alza de la misma en la valuación de activos dentro de una cartera

(correlación negativa y alta entre tasa de interés y valor de activos a precios de mercado).

Resumiendo:

Situación del

potencial usuario

Riesgo a cubrir

Acción en el mercado de

futuros Objetivo

Préstamo a tasa variable.

Aumento en la tasa de interés.

Compra futuros sobre tasa BADLAR.

Compensar las pérdidas originadas por el aumento de la tasa de interés (se encarece el costo del préstamo) con ganancias en el mercado de futuros obtenidas por la venta a un mayor precio de los contratos comprados. Precio de venta > precio de compra.

Tenencia de bonos u O.N. atados a tasa BADLAR (o tasas con una alta correlación con ella).

Caída de la tasa de interés.

Venta futuros sobre tasa BADLAR.

Compensar la pérdidas sufridas por la disminución de los intereses recibidos (al caer la tasa) con ganancias en el mercado financiero originadas por la diferencia positiva entre el precio de venta (al inicio de la operación) y el de compra (al vencimiento del contrato cuando de cierra la posición abierta) de los contratos negociados.

Descalce financiero de Bancos y otras entidades financieras.

Alza en la tasa de interés.


Fijar un equilibrio en las tasas a las que expone las carteras activas y pasivas. Disminuyendo los riesgos asociados al descalce financiero por la diferencia en la duration de sus carteras y los posibles efectos negativos que las fluctuaciones de la tasa de interés produzcan en ellas.

Depósito a tasa variable o a fijar en un futuro.

Descenso de la tasa de interés.


En caso de colocaciones de fondos atados a tasa BADLAR (u otras altamente correlacionadas a ella), una caída es su cotización produciría rendimientos menores


25

a los esperados. Pudiendo ser compensadas con ganancias en el mercado de futuros (el precio de compra a fecha de vencimiento del contrato sería inferior al precio de venta al momento de iniciar la operación).

Valuación de activos sensible a volatilidad en la tasa de interés.



Compensar la desvaloración de activos, producida por aumentos en la tasa de interés, con ganancias resultantes de la negociación de contratos de futuros (Precio venta al momento de cerrar la posición > Precio compra del contrato).

3.2 Colocaciones financieras a tasa fija.

En este caso el inversor por medio de la negociación de Contratos de Futuro sobre BADLAR

podrá asegurarse una tasa futura de rendimiento establecida en el presente. Esta acción escapa a la idea de

cobertura, si bien los casos de aplicación práctica no difieren, hay que pensar en un agente que busca

opciones de inversión (las aplicaciones del apartado 3.1 están pensadas desde el punto de vista del agente

que ya ha invertido y busca protegerse de los riesgos originados por las fluctuaciones de la tasa de

interés). Es decir encuentra en el mercado de futuros una alternativa más para la colocación de su capital.

A modo de ejemplo se pueden tomar los casos prácticos 3.1.2 y 3.1.4 desde la óptica de un

individuo que va a invertir en mencionados activos y quiere asegurar una tasa de rendimiento conveniente

a la hora del análisis.


En enero un inversor desea invertir $240.000 en Títulos Públicos, estos devengan intereses

mensuales siguiendo la cotización de la Tasa BADLAR contado correspondiente a la fecha de cada

vencimiento (o alguna altamente correlacionada a aquella13). Para asegurar un rendimiento preestablecido

(y compararlo con otras alternativas de inversión) el agente consulta en el mercado de futuros sobre

BADLAR las tasas ofrecidas:

13 En este caso no aseguraría rendimientos exactamente iguales a los establecidos por el mercado de futuros de BADLAR, pero cuanto más correlacionadas estén las tasas (positivamente) más similares serán dichos retornos.


26

Tasa de interés Cotización

Contado 30 días 4,30% Futuro BADLAR 01/2005 4,85% Futuro BADLAR 02/2005 5,25% Futuro BADLAR 03/2005 5,30% Futuro BADLAR 04/2005 5,45%

Del análisis realizado, el inversor considera convenientes las tasas ofrecidas, por lo que para fijar

sintéticamente su colocación financiera lanzará (venderá) dos contratos por cada mes.

Por ejemplo, vendiendo dos Futuros BADLAR 03/2004, el agente se asegurará un rendimiento

del 5,30% (anualizado) sobre los $240.000 invertidos para el mes de abril.

Si a fines de marzo la tasa BADLAR contado (que se tendrá de referencia para fijar los intereses

del mes de abril) es menor a lo deseado por el inversor, por ejemplo un 5%, el inversor recibirá menos

beneficios. Aquí aparece la función del futuro de tasa de interés, ya que permitirá compensar dichas

mermas con ganancias en el mercado de derivados financieros. Tomando la posición contraria, es decir,

comprando los contratos (en este caso a una tasa inferior a la de venta) el agente obtendrá ganancias

manteniendo el rendimiento final acorde a lo esperado.

En caso de un aumento de la tasa por encima de lo esperado, se daría una situación totalmente

opuesta a la planteada, sin embargo los rendimientos finales serían similares a los establecidos al

momento de la negociación inicial de los contratos (5,30%). En este caso las pérdidas originadas por la

compra-venta de futuros se compensarían con ganancias derivadas de la mayor tasa fijada para los

devengamientos de intereses de los títulos públicos en cartera.

3.3 Especulación.

3.3.1 Especulación simple.

La primera aplicación práctica para los especuladores no requiere mayores dificultades, se basa

en el juego de expectativas que estos tengan sobre el futuro comportamiento de la tasa de interés.


27

Si se espera, de acuerdo a los diversos análisis realizados (fundamentales y/o técnicos), que la

tasa de interés suba, un especulador podrá obtener réditos de esta potencial situación comprando contratos

de futuros a un plazo acorde a lo esperado, y obtener a través del sistema de cash settlement la diferencia

entre la tasa estipulada en el contrato comprado (cuando se inicia la operación) y la tasa BADLAR

contado correspondiente a la fecha de vencimiento del contrato (multiplicada por el monto total de los

contratos negociados).

Caso práctico 3.3.1.1

Las siguientes son las tasas contado y del mercado de futuros disponibles a principios de febrero

de 2005:

Tasa ofrecida Cotización

Contado 30 días 3,20% Futuro BADLAR 02/2005 3,30% Futuro BADLAR 03/2005 3,45% Futuro BADLAR 04/2005 3,55% Futuro BADLAR 05/2005 3,70% Futuro BADLAR 06/2005 3,80%

Un agente financiero espera para mediados de año un considerable aumento en la tasa de interés,

por lo que decide comprar cinco contratos de futuro sobre tasa BADLAR a junio de 2005 ($120.000 c/u).

A fines de junio se cumple lo esperado, la tasa BADLAR contado anunciada del 3,90%.

El agente habrá ganado entonces la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta del

contrato, es decir su ganancia estará dada por:

(3,90% - 3,80%) x $ 120.000 x 5 / 12 = $50

(Precio venta – Valor por Cantidad GANANCIA

Precio de compra) contrato contratos

Planteo similar para el caso en que no se cumpla con lo esperado, por ejemplo, si la tasa de interés

cae. Suponer al 3,60%:


28

La pérdida será entonces de $100.

Caso práctico 3.3.1.2

Siguiendo la estructura de caso práctico anterior y tomando la información allí detallada, un

especulador espera que la tasa de interés caiga con el paso del tiempo.

En este caso tomará una posición vendedora de futuros, suponer que vende tres contratos

Mayo/05.

En mayo la tasa BADLAR contado es del 3,50%, entonces:

(3,70% - 3,50%) x $ 120.000 x 3 / 12 = $60

(Precio venta – Valor por Cantidad GANANCIA

Precio de compra) contrato contratos

En el siguiente cuadro se presentan las operaciones especulativas en función de la tendencia

prevista, la actuación a seguir en el mercado de futuros y el objetivo perseguido por el especulador.

Resumiendo:

Tendencia prevista

Actuación con futuros Objetivo


Compra futuros sobre

tasa BADLAR.

Obtener beneficios originados por la diferencia entre el precio de compra (menor) cuando tomo la posición y el de venta (mayor) a la fecha del vencimiento del contrato.

Caída en la

tasa de interés.


Obtener ganancias derivadas de la diferencia entre el precio de venta (mayor) cuando tomo la posición y el de venta (menor) a la fecha del vencimiento del contrato.


29

3.3.2 Spreads.

Las operaciones de especulación simple pueden resultar muy riesgosas, un error en la previsión

derivará en pérdidas, pudiendo ser muy elevadas cuanto más lejos esté la realidad de lo estimado.

Ante esta situación, se presenta una forma de especulación menos riesgosa: la especulación sobre

diferenciales de precio o Spreads. Es una estrategia más conservadora, se limitan los beneficios de la

especulación pero también las pérdidas.

Una estrategia de Spread consiste en tomar riesgos sobre la diferencia de dos precios. Existen

varios tipos de Spreads con futuros: los intra-commodity (contratos de futuros sobre el mismo producto,

en el mismo mercado con diferentes fechas de vencimiento), los inter-commodities (sobre productos

distintos pero muy relacionados) y los inter-mercados (contratos de futuro sobre distinto mercados).

Para el caso particular de los Contratos de Futuro BADLAR, podría pensarse en un Spread inter-

commodities. Un operador podría tomar posiciones simultáneas pero opuestas entre los diferentes

contratos que el mercado ofrece (BADLAR Privada, BADLAR Pública y BADLAR Promedio), dado que

estas tasas están muy relacionadas entre sí. Si bien el agente no conoce la dirección cierta en que se

moverán en el futuro, sabe que su relación de mantendrá relativamente estable.

Por ejemplo si el agente considera que en un momento dado la Tasa BADLAR Privada está

subvaluada y la Tasa Pública sobrevaluada, tomando una posición compradora en la primera y una

vendedora en la segunda podrá obtener réditos cuando los precios vuelvan a su posición normal.

Existen numerosas variantes, todas demuestran claramente que el riesgo asociado a estas

estrategias es muy inferior al de las operaciones de especulación simple (desarrolladas en el punto

anterior). Es importante remarcar la posibilidad de llevarlas a cabo, dada la diversidad de contratos que el

ROFEX ofrece y la fuerte relación existente entre ellos.

3.4 Arbitraje.

El contrato de futuro sobre la tasa BADLAR representa esencialmente una inversión de 30 días de

plazo a realizarse en una determinada cantidad de días en el futuro. Esto se relaciona con una tasa


30

forward14. De aquí que, comparando las tasas forward con los precios futuros se pueden identificar

oportunidades de arbitraje, dado que las tasas forwards son un indicativo del precio al que debería

negociarse el futuro.

Caso práctico 3.4

Partiendo de la siguiente estructura de tasas de interés contado y cotizaciones de futuro de

BADLAR:

Plazo Tasas Spot Tasas Forward Futuro BADLAR (vencimiento)

30 días 4,25% 60 días 4,30% 4,35% 4,30% 90 días 4,60% 5,20% 5,30%

Del análisis del cuadro puede determinarse que existen posibilidades de arbitraje entre el mercado

de dinero contado y los futuros sobre tasa de interés, ya que el precio de los futuros no coincide con las

tasas forward derivadas de la curva temporal de tasas15:

A modo de ejemplo:

• Opción 1.

Una opción es invertir en el mercado contado por 60 días y al mismo tiempo vender el contrato

futuro a 60 días junto con la toma de un préstamo a 30 días.

Por lo tanto, dado que el precio del futuro es menor que la tasa forward la reinversión en los

segundos 30 días arrojará un valor inferior al obtenido por la inversión de 60 días. Consecuentemente, la

estrategia es realizar el depósito a 60 días asegurándonos un retorno de 4,30% y vendiendo el futuro de

BADLAR a 4,30% y tomando un préstamo por 30 días al 4,25%. Esta estrategia arrojará un resultado a

favor de 0,025%. La puesta en práctica de esta estrategia por supuesto dependerá de los costos de

transacción.

14 En el Anexo I del presente trabajo se realiza una breve descripción de estos conceptos. 15 Idem anterior.


31

• Opción 2.

Siguiendo el mismo razonamiento, otra estrategia sería invertir en depósitos a 60 días y comprar

un futuro de BADLAR que vence en 90 días. Esto representaría un rendimiento del 4,63%, el cual

comparamos con el rendimiento de una inversión a 90 días de plazo, es decir, 4,60%. Por lo tanto, el

arbitraje se cierra tomando un préstamo (vendiendo la tasa) al 4,60% por un período de 90 días. Esta

segunda alternativa resulta en una diferencia a favor del 0,03%.

• Opción 3.

La tercera alternativa se basa en la anterior y consiste en comparar el rendimiento que se obtiene

durante un plazo de 90 días invirtiendo en el mercado contado durante 30 días y comprando los futuros de

BADLAR con vencimiento en 60 y 90 días, con el rendimiento de una inversión a 90 días en el mercado

contado. Esto se reduce a comparar un tasa del 4,617% y la tasa de contado a 90 días de plazo de 4,60%.

Aquí de nuevo surgen posibilidades de arbitraje, aunque la ganancia que se obtiene es menor que en la

estrategia anterior.

IDEAS FINALES

“¿Cuántos de ustedes tomaron un seguro contra incendio en los últimos años?”, preguntó el

expositor a un auditorio repleto de empresarios y la mayoría levantó la mano. “¿Cuántos de ustedes

tomaron un seguro para cubrirse de las fluctuaciones de la tasa de interés en el mismo período?”.

Silencio. “¿Y ustedes creen –prosiguió el expositor- que es más probable que se les incendie la empresa

a que les suba la tasa de interés?”16.

Después de la lectura del trabajo, el lector atento entenderá claramente la importancia de la cita

expresada en el párrafo anterior.

ROFEX, a través de la introducción de los Contratos de Futuros sobre Tasa BADLAR, otorga a

los participantes del mercado financiero argentino una inmejorable herramienta para utilizar eficazmente

uno de los elementos más importantes, decisivos y riesgosos en la estructura de la economía global: la

16 Tomado de un artículo periodístico de Julieta Valiente, “El Mercado de Futuros crece y suma nuevos productos” (Diciembre 2004).


32

tasa de interés. Bien sea tomando recaudos contra los riesgos originados por su volatilidad o buscando

beneficios mediante la predicción de sus movimientos futuros.

Numerosas son las opciones y las ventajas, las normas son transparentes y la operatoria no

presenta mayores dificultades, sólo será cuestión de animarse y empezar a negociar...

BIBLIOGRAFÍA

• Hull, John C. “Options, Futures and Other Derivaties”. Prentice Hall. • Kolb, Robert W., Overdahl James A. “Financial Derivaties”. John Wiley & Sons, Inc. Third Edition.

2003. • Kolb, Robert W. “Understanding Futures Markets”. Blackwell Publishers. 1997. • Pernice, Sergio. Material de clases. Maestría en Economía. Universidad del CEMA. 2004. • Zablotsky, Edgardo. “Teoría de las Finanzas”. Documentos de trabajo Universidad del CEMA.

2002. • Publicaciones del ROFEX. www.rofex.com.ar

AGRADECIMIENTOS

A Natalia Lazzati, por su cordialidad y profesionalismo.


33

ANEXO I. LA TASA DE INTERÉS A.1 Introducción a la tasa de interés.

Como se refirió en la idea de futuro sobre tasa de interés, en la primera parte del trabajo, es la tasa

de interés la razón de ser, el elemento fundamental que le da “vida” y funcionamiento a este tipo de

derivados financieros.

A lo largo de este primer anexo se presentarán brevemente conceptos relacionados con la tasa de

interés, permitiendo una mejor comprensión de la naturaleza de los contratos de futuros sobre tasa de

interés.

A.2 Factores determinantes.

Entendiendo a la tasa de interés como costo o precio del dinero, ésta quedará determinada como

resultado de la interacción entre la oferta y demanda de dinero. Es decir resultado del equilibrio entre la

demanda (préstamos) y la oferta de fondos (dinero).

Como sabemos este funcionamiento no es tan simple, innumerables factores afectan de algún u

otro modo este equilibrio. Tradicionalmente se han considerado estos como los más importantes:

• Nivel del producto: el crecimiento de la economía implica una mayor demanda de fondos,

para el financiamiento de nuevos proyectos. Pero dada una oferta de dinero estable, la tasa de

interés tenderá a subir. En situaciones de recesión, se dará la situación inversa.

• Política fiscal: los déficits o superávits del gobierno pueden también afectar a la tasa de

interés. La necesidad de fondos por parte del Estado puede desplazar a los demandantes

privados, presionando hacia arriba a la tasa de interés. De la misma forma, un incremento

impositivo tenderá a disminuir la tasa de interés y fortalecer las cuentas del gobierno.

• Política monetaria: el Banco Central es el responsable de la política monetaria. A través del

manejo de los encajes bancarios, las operaciones con bonos y letras, y de los redescuentos

bancarios incide directamente sobre la oferta monetaria.

Si nos situamos en la economía argentina (y al igual que cualquier economía pequeña y abierta),

el elemento clave para la determinación de la tasa de interés es principalmente la tasa de interés fijada a


34

nivel mundial. Resultado de la oferta y demanda de fondos a nivel global, decisiones de política

económica-financiera de las grandes potencias (Estados Unidos, Mercado Común Europeo, países del

Sudeste Asiático) y aspectos puntuales como crisis petroleras, guerras, atentados, etc. También forma

parte de este conjunto el importante elemento subjetivo, siempre presente en economía, las expectativas

racionales.

Dentro de las economías nacionales, el riesgo país, la inflación esperada, las expectativas locales,

la política fiscal y monetaria implementada, entre otros, son los factores que, más la mencionada tasa

internacional (tomada como referencia), terminarán fijando la tasa de interés con la que operarán los

mercados.

A.3 Estructura temporal de la tasa de interés.

Los distintos instrumentos financieros de la economía como bonos y depósitos a interés presentan

al inversor información sobre la tasa de interés. En base a ellos se puede construir lo que se conoce como

la curva de la estructura temporal de tasas de interés. La misma se proyecta sobre la base de las tasas de

contado, existiendo la posibilidad de calcular las tasas forward en base a ellas. La curva puede ser

creciente, decreciente (invertida) o plana, su importancia radica en la interpretación que el mercado hará

sobre el futuro movimiento de las tasas.

Existen tres teorías que tratan de explicar la estructura temporal de la tasa de interés, a grandes

rasgos:

• Hipótesis de las expectativas: la misma considera que las tasas forward representan las

expectativas del mercado sobre el curso futuro de las tasas de contado. Es decir, para esta

teoría las tasas forward actuales equivalen a las futuras tasas de contado para los períodos

correspondientes a dichas tasas forward. Su supuesto fundamental es que los individuos son

indiferentes entre poseer instrumentos de corto o largo plazo cuando se espera que las tasas

permanezcan estables.

• Hipótesis de la preferencia por la liquidez: esta hipótesis rechaza el supuesto de la anterior y

afirma que los inversores no son indiferentes entre tener instrumentos de corto y largo plazo,

sino que prefieren los primeros dado que son más similares al efectivo y les permiten una

mayor flexibilidad ante imprevistos, como cambios en la tasas. Esto es así porque los

instrumentos de corto plazo son menos sensibles a cambios en la tasas que los de largo plazo.


35

Partiendo de esta situación, los inversores demandarán una prima por liquidez para mantener

los instrumentos de largo plazo en sus carteras. Por lo tanto, a pesar de que se espera que las

tasas permanezcan estables, la pendiente de la curva será creciente porque en ella está

incluida la prima de liquidez que los inversores demandarán para mantener los instrumentos

de largo plazo.

• Hipótesis de la segmentación de mercado: a diferencia de las anteriores, esta teoría no está

expresamente formulada en términos de tasa forward sino supone que la curva de

rendimientos es consecuencia de los factores de oferta y demanda entre los distintos

participantes de los diferentes segmentos del mercado.

A.4 Tasas forward.

Existe mucha información valiosa contenida en la forma de la curva de estructura temporal de

tasas de interés. Entre ella se puede destacar la determinación de la tasa forward implícita en la curva. La

tasa forward es la tasa que se espera prevalezca en el futuro por un plazo de inversión determinado.

Suponiendo:

S30: es la tasa de interés contado de mercado para inversiones por un plazo de 30 días.

S60: es la tasa de interés contado de mercado para inversiones por un plazo de 60 días.

F30,30: es la tasa forward implícita para el período comenzando en 30 días y que se extiende por un

plazo de 30 días (es la tasa que comprende el período entre 30 y 60 días).

Partiendo de la base que el inversor debería ser indiferente entre ambas alternativas de inversión,

podemos plantear la siguiente fórmula:

S30 F30, 30

S60

0 30 60


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⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛+×⎟

⎠⎞

⎜⎝⎛ +=⎟

⎠⎞

⎜⎝⎛ +

121

121

121 30,3030

260 FSS

Resolviendo la ecuación se obtendrá F30,30, que será tasa forward implícita aplicable al período

que comenzará dentro de 30 días y que se extenderá por un plazo de 30 días (es la tasa que comprende el

período entre 30 y 60 días fijada en un momento cero).


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ANEXO II. NORMATIVA DEL ROFEX ROFEX® Contrato de Futuros y Opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU) 1. Contrato de Futuros sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU)

1.1. Activo subyacente: Los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR informada por el BCRA para depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo pagada por bancos públicos, para el día de vencimiento del contrato.

1.2. Liquidación: Todos los contratos que continuaran abiertos al final del último día de negociación se liquidarán entregando o recibiendo, según corresponda, Pesos por un monto que cubra la diferencia entre el precio original del contrato y el precio de ajuste final determinado por:

1.2.1. La Tasa BADLAR por depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo y de más de un millón de pesos suministrados por la totalidad de los bancos públicos con casas o filiales en la Capital Federal o en el Gran Buenos Aires, de acuerdo con lo establecido en el SIStema CENtralizado de requerimientos informativos (SISCEN-0002 "Tasas de interés por depósitos en Capital Federal y Gran Buenos Aires”), calculado y publicado por el Banco Central de la República Argentina, para el día de vencimiento del contrato, redondeada hacia arriba a dos decimales17.

1.2.2. En la imposibilidad de establecer un el precio de ajuste final, conforme al procedimiento consignado precedentemente, el Directorio podrá declarar una emergencia y determinar el precio de ajuste final correspondiente, de acuerdo a las facultades estatutarias y reglamentarias y a lo prescripto en el punto 4. – Emergencias -, del presente Reglamento.

1.3. Posiciones: cada uno de los 12 meses del año. 1.4. Vencimiento y último día de negociación: último día del mes del contrato o el día hábil

inmediato siguiente si este es inhábil. 1.5. Precio cotizado: El precio será cotizado en Tasa de Interés Anual en términos

porcentuales, con dos dígitos decimales. 1.6. Valor y Moneda del contrato. Unidad de negociación: Cada contrato será denominado,

cotizado, negociado, registrado, ajustado y liquidado en pesos (en adelante, $). El valor de cada contrato negociado surgirá de la siguiente fórmula: 120.000 x ( 1/12 x Precio)/100.

1.7. Fluctuación mínima de precio: 5 puntos básicos (0,05%) equivalente a $ 5 por contrato. 1.8. Fluctuación máxima diaria de precio: la fluctuación máxima será, al menos, igual a la

variación máxima de precios prevista en los escenarios usados para calcular las garantías. Esta fluctuación máxima no se aplicará los días primero y última de negociación o cuando el contrato respectivo no se hubiese negociado el día anterior. Se podrá reabrir la negociación pasados 10 minutos después de haber sido cerrada.

1.9. Garantías: Se utilizará el Sistema de Administración de Riesgo del Portfolio (SARP). Estas garantías podrán calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU).

17 La metodología empleada por el BCRA para el cálculo de la tasa BADLAR Bancos Públicos consiste en un promedio ponderado por volumen de las tasas reportadas por los bancos públicos informantes.


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2. Opciones Put y Call sobre Contratos de Futuros de Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU) 2.1. Activo Subyacente: Un contrato de futuros de Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU). 2.2. Estilo de ejercicio: Americano. Las opciones pueden ejercerse en cualquier momento

antes vencimiento. 2.3. Liquidación: Al momento del ejercicio, o bien al vencimiento de la opción, en caso de

tener valor intrínseco, se asigna un futuro comprado al titular de un call y un futuro vendido al titular de un put. A los lanzadores de opciones se asignarán las posiciones contrarias en uno y otro caso. Las notificaciones de ejercicio recibidas serán asignadas aleatoriamente entre los lanzadores (vendedores) de la especie ejercida

2.4. Ejercicio automático: En ausencia de una instrucción en sentido contrario entregada a la Cámara Compensadora antes de la finalización de su negociación, se ejercerán en forma automática al vencimiento todas las opciones con valor intrínseco.

2.5. Posiciones: cada uno de los doce meses del año. 2.6. Vencimiento y último día de negociación: Las opciones vencerán y podrán ser

negociadas hasta el día de vencimiento del contrato de futuros subyacente. 2.7. Precios de Ejercicio: Los precios de ejercicio serán números múltiplos de 20 puntos

básicos (0,2%). 2.8. Mínima variación de la prima: 1 punto básico (0,01%), a partir de una prima mínima de

1 punto básico (0,01%), equivalente a $ 1 por contrato. 2.9. Moneda: El precio de las opciones (prima) será cotizado en pesos. 2.10. Garantías: Se calcularán con el sistema de escenarios. Estas garantías podrán

calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Públicos (BAU).

3. Cualquier otro aspecto que no se encuentre cubierto en forma específica por las presentes

disposiciones, será determinado de acuerdo al los Reglamento Interno y Estatuto del Mercado a Término de Rosario S.A. y a las resoluciones que las Autoridades del Mercado puedan adoptar, en virtud de las facultades legales, estatutarias o reglamentarias que se encuentren en vigencia.

4. Emergencias: Si la Gerencia, algún Director o el Comité del Contrato estimaren que el cálculo del precio final de ajuste de cualquier mes-contrato de futuros, o que el ejercicio de algún contrato de opciones, su asignación o cualquier precondición o requerimiento de cualquiera de estos podría ser afectado por hechos o resoluciones del gobierno, de la autoridad de supervisión, de otros Organismos o por casos extraordinarios, fortuitos o de fuerza mayor, citarán, en el momento, a una reunión especial del Comité del Contrato o del Directorio y expondrán sobre las condiciones de emergencia. Si el Comité del Contrato o el Directorio determinan que existe una emergencia, se tomarán las resoluciones que consideren apropiadas y la decisión será efectiva, final y definitiva respecto de todas las partes intervinientes en el contrato.


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ROFEX® Contrato de Futuros y Opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR) 5. Contrato de Futuros sobre Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR).

5.1. Activo subyacente: Los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR informada por el BCRA para depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo pagada por bancos privados, para el día de vencimiento del contrato.


5.2.1. La Tasa BADLAR por depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo y de más de un millón de pesos suministrados por la totalidad de los bancos privados con casas o filiales en la Capital Federal o en el Gran Buenos Aires, de acuerdo con lo establecido en el SIStema CENtralizado de requerimientos informativos (SISCEN-0002 "Tasas de interés por depósitos en Capital Federal y Gran Buenos Aires”), calculado y publicado por el Banco Central de la República Argentina, para el día de vencimiento del contrato, redondeada hacia arriba a dos decimales18.








5.9. Garantías: Se utilizará el Sistema de Administración de Riesgo del Portfolio (SARP). Estas garantías podrán calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR).

18 La metodología empleada por el BCRA para el cálculo de la tasa BADLAR Bancos Privados consiste en un promedio ponderado por volumen de las tasas reportadas por los bancos privados informantes.


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6. Opciones Put y Call sobre Contratos de Futuros de Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR) 6.1. Activo Subyacente: Un contrato de futuros de Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR) 6.2. Estilo de ejercicio: Americano. Las opciones pueden ejercerse en cualquier momento

antes vencimiento. 6.3. Liquidación: Al momento del ejercicio, o bien al vencimiento de la opción, en caso de

tener valor intrínseco, se asigna un futuro comprado al titular de un call y un futuro vendido al titular de un put. A los lanzadores de opciones se asignarán las posiciones contrarias en uno y otro caso. Las notificaciones de ejercicio recibidas serán asignadas aleatoriamente entre los lanzadores (vendedores) de la especie ejercida



negociadas hasta el día de vencimiento del contrato de futuros subyacente. 6.7. Precios de Ejercicio: Los precios de ejercicio serán números múltiplos de 20 puntos

básicos (0,2%). 6.8. Mínima variación de la prima: 1 punto básico (0,01%), a partir de una prima mínima de

1 punto básico (0,01%), equivalente a $ 1 por contrato. 6.9. Moneda: El precio de las opciones (prima) será cotizado en pesos. 6.10. Garantías: Se calcularán con el sistema de escenarios. Estas garantías podrán

calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa BADLAR Bancos Privados (BAR).





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ROFEX® Contrato de Futuros y Opciones sobre Tasa BADLAR Promedio (BAP) 9. Contrato de Futuros Tasa BADLAR (BAP)

9.1. Activo subyacente: Los intereses generados por un depósito teórico de ciento veinte mil pesos constituido por un período de 30 días, que devenga la tasa de interés BADLAR promedio informada por el BCRA para depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo, para el día de vencimiento del contrato.


9.2.1. La Tasa BADLAR por depósitos a plazo fijo de 30 a 35 días de plazo y de más de un millón de pesos suministrados por la totalidad de los bancos con casas o filiales en la Capital Federal o en el Gran Buenos Aires, de acuerdo con lo establecido en el SIStema CENtralizado de requerimientos informativos (SISCEN-0002 "Tasas de interés por depósitos en Capital Federal y Gran Buenos Aires”), calculada y publicada por el Banco Central de la República Argentina, para el día de vencimiento del contrato, redondeada hacia arriba a dos decimales19.








9.9. Garantías: Se utilizará el Sistema de Administración de Riesgo del Portfolio (SARP). Estas garantías podrán calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa de Interés BADLAR.

19 La metodología empleada por el BCRA para el cálculo de la tasa BADLAR promedio consiste en un promedio ponderado por volumen de las tasas reportadas por la totalidad de los bancos informantes.


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10. Opciones Put y Call sobre Contratos de Futuros de Tasa BADLAR Promedio (BAP) 10.1. Activo Subyacente: Un contrato de futuros de Tasa BADLAR (BAP). 10.2. Estilo de ejercicio: Americano. Las opciones pueden ejercerse en cualquier

momento antes vencimiento. 10.3. Liquidación: Al momento del ejercicio, o bien al vencimiento de la opción, en

caso de tener valor intrínseco, se asigna un futuro comprado al titular de un call y un futuro vendido al titular de un put. A los lanzadores de opciones se asignarán las posiciones contrarias en uno y otro caso.



negociadas hasta el día de vencimiento del contrato de futuros subyacente. 10.7. Precios de Ejercicio: Los precios de ejercicio serán números múltiplos de 20

puntos básicos (0,2%). 10.8. Mínima variación de la prima: 1 punto básico (0,01%), a partir de una prima

mínima de 1 punto básico (0,01%), equivalente a $ 1 por contrato. 10.9. Moneda: El precio de las opciones (prima) será cotizado en pesos. 10.10. Garantías: Se calcularán con el sistema de escenarios. Estas garantías podrán

calcularse considerando conjuntamente una cartera del operador que incluya futuros y opciones sobre Tasa de Interés BADLAR.




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