faculdade de economia do porto · • o preço da moeda nacional em termos da moeda estrangeira é...
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Faculdade de Economia do PortoAno Lectivo 2006/2007
LEC 201 Macroeconomia I
A Macroeconomia no Curto Prazo:Economia Aberta: Comércio Internacional,
Taxas de Câmbio e Taxas de Juro
Introdução
Comércio Internacional, Movimentos de Capitais e Dívida Externa
Introdução
• Economia aberta: existência de relações de troca com o exterior
• bens• serviços • activos financeiros
• Do conjunto de relações com o exterior, decorrem situaçõesrelevantes do ponto de vista macroeconómico => exs:
• exportações líquidas e contributo para o PIB (óptica da despesa)• movimentos de capitais financeiros e papel da poupança externa no financiamento do investimento• …
Introdução
• A questão do papel da poupança externa começou já a ser tratadaem pontos anteriores:
• da identidade contabilística (Spriv + Sg) – I = Bal. Corrente resultava que uma Nação pode apresentar um nível de I superior à SBN se incorrer num défice da balança corrente => mas durante quanto tempo tal situação é sustentável?
• Em geral, podem observar-se desequilíbrios em várias balanças parcelares, o que origina várias questões relevantes, a discutir
• que sustentabilidade?• que mecanismos de correcção?• qual o papel das taxas de câmbio?• que implicações para a definição e execução da política macroeconómica?
Balança de Pagamentos e Endividamento Externo
• Conforme se observou no cap. 2:Cap/Nec. Financiamento = Bal. Corrente + Bal. Capital
• Os fluxos de financiamento entre os residentes e os não residentes dão origem a variações nos stocks de activos externos detidos por residentes e a variações nos stocks de activos domésticos detidos por não residentes:
• investimento directo• investimento em carteira• outro investimento• (activos de reserva)
• O stock, em termos líquidos, designa-se por Posição Líquidade Investimento Internacional (PLII)
Balança de Pagamentos e Endividamento Externo
• Se PLII < 0 => o país é devedor líquido face ao exterior• Se PLII > 0 => o país é credor líquido face ao exterior
• A variação da PLII reflecte à soma dos saldos da balança corrente e da balança de capital, ou seja, é igual ao simétrico do saldo da balança financeira.
• Exemplo: se Bal. Corrente + Bal. Capital < 0 (nec. financ.)• “investimento directo” aumenta• e/ou “investimento de carteira” aumenta• e/ou “outro investimento” aumenta• (e/ou “activos de reserva” aumenta)• ou seja, a PLII diminui (o país torna-se “mais devedor”)
Balança de Pagamentos e Endividamento Externo
• Uma deterioração da PLII afecta os agentes residentes:• os activos sobre o exterior detidos por residentes geram recebimento de rendimentos sob a forma de rendas, juros e lucros/dividendos
• os activos domésticos detidos por não residentes geram pagamentos aoexterior da mesma natureza
• logo, à medida que a PLII se deteriora, os RLE diminuem, ou seja, o saldo da balança de rendimentos (de investimento) reduz-se
• uma das consequências do aumento do endividamento externosobre o nível de vida dos residentes traduz-se num menor PNB face a uma situação de equilíbrio daquela balança (PNB = PIB + RLE)
PLII: O Caso de Portugal(1995-2004)
Contas Externas Portuguesas 1995-2005 (%PIB)
7.4%10.5%
18.7%
26.0%
33.9%
39.7%
44.0%
49.4%
54.1%
58.9%
64.2%
0.9%1.7%
3.4%
4.9%
6.5%
9.3%8.8%
6.5%
3.6%
5.9%
8.1%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Fonte: Banco de Portugal
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
20.0%
Dívida Líquida Externa (esc. esq.)
Necessidade Financiamento Nação (esc. dir.)
Taxas de Câmbio Nominal e Regimes Cambiais
Taxa de Câmbio Nominal
• Taxa de câmbio nominal: preço da moeda nacional em termos da moeda estrangeira
• Cotação pelo certo: quantidade de moeda estrangeira que se pode comprar com uma unidade de moeda nacional
• 1 € = x unidades de moeda estrangeira (ex: USD/EUR = 1,20)• Forma mais frequente de cotação (a excepção inglesa)
• O aumento / diminuição do valor da moeda nacional face a outra moedadesigna-se por apreciação / depreciação: uma unidade de moeda nacionalpermite comprar mais / menos unidades de moeda estrangeira
Mercado Cambial
• O preço da moeda nacional em termos da moeda estrangeira é determinada no mercado onde se confrontam a procura e a oferta de moeda nacionalversus moeda estrangeira => Mercado Cambial
• O mercado cambial apresenta algumas características bem particulares:
• não se trata de um “local físico”, mas de um “local” em sentidoabstracto, de encontro entre a procura e a oferta das moedas de diferentes países• nele participam agentes económicos especializados (ex: bancos), enquanto intermediários dos restantes agentes económicos (empresas, particulares, etc.)• é um mercado aberto 24 sobre 24 horas• …
Procura de Moeda Nacional(versus moeda estrangeira)
• Criada por:• exportações• recebimento de rendimentos do exterior• entrada de capitais financeiros• …
• A curva da procura de moeda nacional tem declivenegativo:
• uma diminuição da taxa de câmbio, definida ao certo, i.e., umadepreciação da moeda nacional, desce o preço das exportações quandoexpresso em moeda estrangeira, fazendo aumentar as quantidadesexportadas• a quantidade procurada de moeda nacional aumenta, desde que a elasticidade-preço das exportações seja negativa (εp<0)
Oferta de Moeda Nacional(versus moeda estrangeira)
• Criada por:• importações• pagamento de rendimentos ao exterior• saída de capitais financeiros• …
• A curva da oferta de moeda nacional tem declive positivo:• uma diminuição da taxa de câmbio, definida ao certo, i.e., umadepreciação da moeda nacional, aumenta o preço das importaçõesquando expresso em moeda nacional, fazendo diminuir as quantidadesimportadas• a quantidade oferecida de moeda nacional diminui, desde que a elasticidade-preço das importações seja inferior a -1 (εp<-1)
Determinação da Taxa de Câmbio de Equilíbrio
•Equilíbrio: E0, com taxa de câmbio nominal e’0 => SEUR=DEUR• Se a taxa de câmbio nominal fosse e’1, SEUR>DEUR => e’ diminui (=> aumento de X, diminuição de Q, ... => equilíbrio)• Se a taxa de câmbio nominal fosse e’2, SEUR<DEUR => e’ aumenta (=> diminuição de X, aumento de Q, ... => equilíbrio)
DEUR
SEURUSD/EUR
e’0
e’1
e’2
QEUR
Determinação da Taxa de Câmbio de Equilíbrio
• Uma alteração das preferências dos agentes económicos pela detenção de uma moeda relativamente a outra(s) [por ex., de EUR face USD] induziria ao aumento da procura de EUR a cada nível de taxa de câmbio nominal e afectaria a sua taxa de câmbio de equilíbrio
DEUR
SEURUSD/EUR
e’0
e’1
QEUR
D’EUR
Regimes de Taxas de Câmbio
• A decisão do BC intervir ou não no mercado cambial tem a ver com uma decisão política prévia: qual o regime cambial escolhido?
• regime de câmbios flexíveis: • governo não assume qualquer objectivo (político) para o valor da taxade câmbio• o BC não tem compromisso de intervenção
• regime de câmbios fixos• governo assume um objectivo (político) para a taxa de câmbio• e o BC assume o compromisso de transaccionar a sua moeda a um preço fixo contra moeda estrangeira, usando as suas reservas cambiais
Regime de Câmbios Flexíveis
• A taxa de câmbio é determinada, em cada momento, pelo livre jogo da oferta e da procura no mercado cambial.
• A taxa de câmbio é tal que não existe excesso de oferta ou excesso de procura de moeda nacional:
• Bal. Corrente + Bal. Capital + Bal. Financeira (op. não monet.) = 0• Bal. Financeira (op. monetárias) = 0
• Se, num dado momento, ocorrer um desequilíbrio, ele serámeramente temporário => a taxa de câmbio altera-se de modoque o equilíbrio seja retomado.
Regime de Câmbios Fixos
• Neste caso, pode existir excesso de oferta ou excesso de procura de moeda nacional, ou seja:
• Bal. Corr. + Bal. Capital + Bal. Financ. (op. não mon.) < / > 0• Bal. Financeira (op. monetárias) > / < 0
• Ex: se houver um excesso de oferta de moeda nacional• o seu valor tenderia a diminuir• o BC contraria essa tendência, comprando moeda nacional e vendendomoeda estrangeiro• o(s) desequilíbrio(s) mantêm-se e as reservas cambiais diminuem
• Neste tipo de regime, podem observar-se realinhamentoscambiais, traduzidos num aumento do valor da moeda nacional(valorização) ou numa descida do mesmo (desvalorização)
Realinhamentos numRegime de Câmbios Fixos
• Se houver um défice externo persistente:• o BC perde reservas cambiais sucessivamente e a situação pode tornar-se insustentável (ou, pelo menos, indesejável)• o governo pode negociar (ou decretar) uma desvalorização• a desvalorização estimula as exportações líquidas e permite a correcçãodo défice (ceteris paribus)
• Se houver um superávite externo persistente:• o BC acumula reservas cambiais sucessivamente, aumentando a liquidezna economia (a oferta de moeda aumenta; fontes de criação de moeda: DLX e CIC)• a situação pode gerar efeitos indesejáveis (por ex., aumento da taxa de inflação) e o governo pode negociar (ou decretar) uma valorização• a valorização diminui as exportações líquidas e permite a correcção do défice (ceteris paribus)
Regime de “FlutuaçãoControlada”
• O regime que actualmente vigora para as principais moedas internacionais é um regime de “câmbios flexíveis não puro” ou de “flutuação controlada” (dirty floating ou managed floating):
• as taxas de câmbio são determinadas pelo funcionamento do mercado, mas pode haver lugar a intervenções pontuais dos BC´s com o objectivode influenciar a evolução da taxa de câmbio de determinada(s) moeda(s)
• regime em vigor a nível internacional após a queda do “sistema de Bretton-Woods” (1973), surgido depois do final da 2ª Guerra Mundial e que estabelecia câmbios (quase) fixos entre o USD e as outras moedas
• A escolha do regime cambial adequado para uma economiaconcreta é uma questão complexa e não consensual (=> PolíticaEconómica, 4º ano)
Taxa de Câmbio Nominal e Taxa de Câmbio Real
Taxa de Câmbio Nominal e Real
• Não é apenas a taxa de câmbio nominal que explica os movimentos da BP e os (des)equilíbrios externos:
• desde logo, as X e Q dependem antes do mais do preçorelativo dos bens e serviços
• para um dado bem I, Pi/Pif
• para o conjunto dos bens e serviços, P/Pf
• Como não é possível comparar preços expressos em moedasdiferentes, torna-se necessário converter esses preços numaunidade monetária comum, usando a taxa de câmbio nominal
Taxa de Câmbio Nominal e Real
• A taxa de câmbio real (e) traduz a relação de preços entre os produtos nacionais e os produtos estrangeiros, expressos na mesma moeda
• Uma apreciação real (aumento de e) significa que os produtos nacionais se tornam relativamente mais caros que os estrangeiros
• Uma depreciação real (redução de e) significa que os produtos nacionais se tornam relativamente mais baratos que os estrangeiros
certo ao definida nominal, câmbio tx. e' com , P
e' * P e f ==
Taxa de Câmbio Nominal e Real
• Na realidade, não existem apenas 2 países (o nosso e o exterior) e 1 só taxa de câmbio real:
• mas nos modelos macroeconómicos interessa-nos ter um indicador sintético dos preços relativos dos produtos nacionais
• taxa de câmbio real efectiva: média das taxas de câmbio reais bilaterais relevantes para o país, ponderadas pelo peso relativo de cada país extrangeiro no comércio externo nacional
• existe também o conceito de taxa de câmbio nominal efectiva:• média das taxas de câmbio nominais bilaterais da moeda nacional,ponderadas pelo peso relativo de cada moeda nos pagamentos correntes externos do país
Taxa de Câmbio Real e Balança Corrente
• No curto prazo, a taxa de câmbio real é uma variável importante na explicação da balança corrente (por simplificação = NX):
• uma apreciação real da moeda nacional significa que os produtos nacionais se tornam relativamente mais caros que os do exterior,estimulando as importações e desincentivando as exportações
• uma depreciação real da moeda nacional significa que os produtosnacionais se tornam relativamente mais baratos que os do exterior, estimulando as exportações e desincentivando as importações
• Uma variação da taxa de câmbio nominal implicafrequentemente uma variação da taxa de câmbio real => a taxa de câmbio nominal pode afectar o saldo da Balança Corrente
Taxa de Câmbio Real e Paridade dos Poderes de Compra
• No longo prazo, economias abertas, expostas à concorrência externa, tendem a ter preços idênticos para os bens transaccionáveis internacionalmente => princípio da paridade dos poderes de compra (PPC)
• A teoria da PPC• versão absoluta• versão relativa• uma teoria explicativa da taxa de câmbio nominal no longoprazo: o nível de equilíbrio da taxa de câmbio real seriadeterminado apenas por factores reais.
Taxas de Câmbio, Movimentos de Capitais e Taxas de Juro
Movimentos de Capitais eTaxa de Câmbio Nominal
• A procura de moeda nacional no mercado cambial depende fundamentalmente de duas fontes:
• (A) o desejo dos “não residentes” em consumir bens nacionais (exportações)• (B) o desejo dos “não residentes” em fazer aplicações em activos denominados em moeda nacional (IDE, investimento de carteira, etc.)
• A oferta de moeda nacional no mercado cambial surge de razões idênticas para os “residentes” relativamente aos bens, serviços e activos financeiros externos.
Movimentos de Capitais eTaxa de Câmbio Nominal
• As alterações em (A) decorrem de factores que, em geral, se alteram lentamente, denominados de “fundamentais”
• aparecimento de bens inovadores• alteração de preferências dos consumidores• alteração de expectativas quanto ao diferencial entre inflação doméstica e inflação externa• ...
• O comportamente frequentemente volátil que caracteriza a taxa de câmbio nominal no curto prazo deve-se sobretudo aos elementos incluídos em (B), componentes da Balança Financeira
Movimentos de Capitais eTaxa de Câmbio Nominal
• Se os activos denominados em moeda nacional se tornarem mais atractivos relativamente aos activos denominados em moeda estrangeira, a procura de moeda nacional no mercado cambial aumenta e a moeda nacional tende a apreciar-se.
• Se os activos denominados em moeda nacional se tornarem menos atractivos relativamente aos activos denominados em moeda estrangeira, a oferta de moeda nacional no mercado cambial aumenta e a moeda nacional tende a depreciar-se.
Factores Explicativos dosMovimentos de Capitais
• A atractividade dos activos denominados em moeda nacional face aos denominados em moeda estrangeira depende:
• do diferencial de taxas de juro (i – if):
• se i > if, os activos denominados em moeda nacional são mais atractivos e mais procurados => aumenta a procura destes activos => aumenta a procura de moeda nacional no mercado cambial => a moeda nacional aprecia-se
• se i < if, os activos denominados em moeda nacional são menos atractivos e menos procurados => efeitos simétricos aos anteriores
Factores Explicativos dosMovimentos de Capitais
• da expectativa quanto à evolução da taxa de câmbio nominal:
• caso se espere uma apreciação da moeda nacional, os activos denominados em moeda nacional tornam-se mais atractivos, pois a sua remuneração efectiva eleva-se, para as mesmas taxas de juro
• Se admitirmos a manutenção das expectativas quanto à variação da taxa de câmbio nominal, a atractividade relativa dependerá essencialmente do diferencial de taxas de juro
Taxas de Juro e Taxas de Câmbio
• Os fluxos internacionais de capitais estabelecem, assim, uma relação directa entre a taxa de câmbio e a taxa de juro doméstica:
• quando i aumenta, a taxa de câmbio nominal tende a aumentar (apreciação da moeda nacional)• quando i diminui, a taxa de câmbio nominal tende a diminuir (depreciação da moeda nacional)
• Esta relação será mais ou menos forte em função de dois elementos:
• o grau de mobilidade dos capitais entre países• a dimensão das economias consideradas
Grau de Mobilidade dos Capitais
• Existe mobilidade perfeita quando cada agente económico pode comprar activos denominados em moeda estrangeira
• imediatamente• em montante ilimitado• pagando taxas e comissões insignificantes
• Neste caso, os títulos estrangeiros e os títulos domésticos tenderão a apresentar a mesma rentabilidade para o mesmo nível de risco => serão substitutos perfeitos
• Esta situação implica a convergência de taxas de juro a nível internacional: i = if
Grau de Mobilidade dos Capitais
• Se i > if:• entrada imediata e ilimitada de capitais financeiros, para compra de activos domésticos• aumenta o preço dos activos domésticos e diminui o preço dos activos externos• ou seja, i aumenta e if diminui, levando “imediatamente” à convergência entre taxas de juro
• Verifica-se a “Paridade descoberta de taxas de juro”:• i > if – E(∆e’)• se E(∆e’) = 0, i = if
Dimensão das economias e mobilidade dos capitais
• Numa pequena economia, a re-convergência para a paridade de taxas de juro é necessariamente feita pela re-convergência de i a uma dada if
• a economia não tem dimensão para condicionar ou alterar if
• a economia é “tão pequena” no mercado internacional que se i for diferente de if a entrada/saída de capitais financeiros altera imediatamente i (e apenas i)
• Uma pequena economia aberta, com perfeita mobilidadeinternacional de capitais, não pode escolher a sua taxa de juro.
Dimensão das economias e mobilidade dos capitais
• O mesmo não acontece para o caso de uma grande economia aberta, que mantém algum controlo sobre a sua taxa de juro i
• os movimentos de capitais que se geram quando i ≠ if não são ilimitados relativamente à sua dimensão
• logo, não eliminam imediatamente o diferencial de taxa de juro
• a mobilidade de capitais é imperfeita, porque os movimentos não são ilimitados e não fazem convergir de imediato as taxas de juro
Dimensão das economias, mobilidadedos capitais e equilíbrio cambial
• Linha BP = 0: conjunto das combinações (Y,i) que garantem o equilíbrio económico da BP, isto é:Bal. Corrente + Bal. Capital + Bal. Financeira (op. não mon.) = 0
• Numa pequena economia, com perfeita mobilidade internacional de capitais
• o equilíbrio do mercado cambial é dado por i = if , sendo if dado pelos mercados financeiros internacionais• a linha BP=0 é horizontal• pontos acima/abaixo da linha BP=0 traduzem superávite/défice externo
• ∞=di
Fin. dBal.
Dimensão das economias, mobilidadedos capitais e equilíbrio cambial
• Numa situação de imperfeita mobilidade internacional de capitais, a linha BP = 0 tem inclinação positiva:
• se aumentar Y, aumentam as importações e o saldo da Bal. Corrente diminui => haveria défice externo• para manter “BP=0”, terá de aumentar o saldo da Bal. Financeira (op. não monet.), ou seja, terá de aumentar i• pontos acima/abaixo da linha traduzem superávite/défice externo
• Neste caso, , mas não é infinita
• quanto maior for o seu valor, mais próximo se estará da situação de mobilidade de capitais perfeita
0di
Fin. dBal.>
Modelo IS-LMem Economia Aberta
Equilíbrio e Efeitos de Política Económica
Introdução
( ) ( )e*q Y*q Q - e* x- X 21 ++
• Nível geral de preços fixos no país e no resto do mundo
• Equilíbrio económico da BP: B.Corrente + BF (não monet.) = 0
• B. Corrente = X – Q =
• B. Financeira (não monetária) = K =
• Mobilidade perfeita de capitais:
• Equilíbrio interno: IS “+” LM
• Equilíbrio externo: i = if (linha BP=0)
i*k K +∞=
didK
Equilíbrio da Economia
i
IS
E
LM
ie=if BP=0
YYe
Política Monetária Expansionista(Câmbios Flexíveis)
• Mecanismo de transmissão (simplificadamente):
•Principais efeitos:• aumento do produto / rendimento (“>” que ec. fechada)• depreciação cambial• melhoria da X-Q e deterioração de K
aequilibrad BP / i i até"" oajustament K i L Y
Y nacionais bens procura Q e X
)e 'e( nacional moeda da odepreciaçã externo défice
MC no nacional moeda oferta capitais de ilimitada saída i i mas
Y ; i ... M
f
f
=
↑⇒↑⇒↑⇒↑
↑⇒↑⇒↓↑
⇓
↓⇒↓⇒
⇒↑⇒
⇒<
↑↓⇒⇒↑
Política Monetária Expansionista(Câmbios Flexíveis)
i
IS0
LM0
E0
LM1
E’
IS1
BP=0E1
I0=if
i’
YY0 Y’ Y1
Política Monetária Expansionista(Câmbios Fixos)
• Mecanismo de transmissão (simplificadamente):
•Principais efeitos:• apenas diminuição das reservas cambiais• nenhum impacto sobre Y: o “trilema” da política monetária em câmbios fixos
aequilibrad BP / i i até"" oajustament Y I i PM
estrang. moeda vndnacional; moeda cmp
odepreciaçãevitar para intervém BC externo défice
MC no nacional moeda oferta capitais de ilimitada saída i i mas
Y ; i ... M
f
f
=
↓⇒↓⇒↑⇒↓
⇓
⇒⇒
↑⇒
⇒<
↑↓⇒⇒↑
Política Monetária Expansionista(Câmbios Fixos)
i
IS0
LM0 =LM1
E0
LM’
E’BP=0
E1
i1=i0=if
i’
YY0 Y’= Y1
Política Orçamental Expansionista(Câmbios Flexíveis)
• Mecanismo de transmissão (simplificadamente):
•Principais efeitos:• impacto nulo sobre Y: “crowding-out” completo sobre X-Q• apreciação cambial• possibilidade de ocorrência de “défices gémeos”
aequilibrad BP / i i até"" oajustament K i L Y
Y nacionais bens procura X e Q
)e 'e( nacional moeda da apreciação externo supéravite
MC no nacional moeda procura capitais de ilimitada entrada i i mas
i ; Y ... G
f
f
=
↓⇒↓⇒↓⇒↓
↓⇒↓⇒↓↑
⇓
↑⇒↑⇒
⇒↑⇒
⇒>
↑↑⇒⇒↑
Política Orçamental Expansionista(Câmbios Flexíveis)
i
Y
IS0 =IS1
LM0
Y0
E0
Y’
E’
IS’
E1
= Y1
i’
BP=0i1=i0=if
Política Orçamental Expansionista(Câmbios Fixos)
• Mecanismo de transmissão (simplificadamente):
•Principais efeitos:• impacto forte sobre Y: “crowding-out” nulo (i mantém-se)• aumento das reservas cambiais
aequilibrad BP / i i até"" oajustament Y I i PM
estr.) moeda cmp nacional; moeda (vnd
apreciaçãoevitar para BC do ointervençã externo supéravite
MC no nacional moeda procura capitais de ilimitada entrada i i mas
i ; Y ... G
f
f
=
↑⇒↑⇒↓⇒↑
⇓
⇒⇒
↑⇒
⇒>
↑↑⇒⇒↑
Política Orçamental Expansionista(Câmbios Fixos)
i
Y
ISo
LM0
Y0
E0
Y’
E’E1
Y1
LM1
IS1
i’
i0=if BP=0
Política Macroeconómica eMobilidade Imperfeita de Capitais
• No caso de mobilidade imperfeita de capitais, em que a taxa de juro interna pode diferir da taxa de juro “externa”:
• a política monetária continuaria a ser muito eficaz em câmbios flexíveis e totalmente ineficaz em câmbios fixos
• “trilema” da política monetária em câmbios fixos
• a política orçamental continuaria a ser muito eficaz em câmbios fixos e passaria a ter alguma eficácia em câmbios flexíveis
• de novo, os “défices gémeos” (ex: USA)