equity finance勉強会 31/8/2014
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起業の エクイティ・ ファイナンス 勉強会
FED主催勉強会 8.31.2014/シビックセンター
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自己紹介
山岡佑 !
Profile ・公認会計士 ・経営工学修士 略歴 2010.1 - 2014.3 四大監査法人 金融業監査 2014.3 - 現在 1)ITベンチャー企業 経営企画・財務 2)税理士事務所 補助スタッフ
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目的
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「専門書を読む」とは
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読みたい専門書
その他 専門知識
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GOALの設定
6
前提知識がある
前提知識がない
理解する
理解できない
理想状態?
勘違いなぜ解らないか 解らない
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GOAL
7
前提知識がある
前提知識がない
理解する
理解できない
理想状態?
勘違いなぜ解らないか 解らない
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CONTENTS!
1) 本書を理解するために必要な知識の紹介
2) 本書の解説(おもに3章)
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本書の解説
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知っておきたい知識
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0.各章の構成
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各ステージ
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シード・アーリー ミドル・レイター IPO
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各イベント
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シード・アーリー ミドル・レイター
資金調達
増資!
IPO!
IPO
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サブイベント
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シード・アーリー ミドル・レイター
経営層退職M&A
IPO
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本書の構成
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シード・アーリー ミドル・レイター IPO
各ステージの投資方法を解説 !
Bad Event 将来被る可能性がある リスクの回避 Good Event 経営者・投資家のIncentive
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リスク回避の視点
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会社法 (種類株式等)
税法 (M&A)
民法実務 (投資契約書)
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1.会社法
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会社法とは
!
平成18年~ 会社法施行 ・ 柔軟な機関設計 ・ 柔軟な株式発行 !
平成27年~ 改正会社法施行
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会社法第1条 会社の設立、組織、運営及び管理については、他の法律に特別の定めがある 場合を除くほか、この法律の定めるところによる。
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会社上の組織
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株主
会社
所有
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株主の権利
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第105条1項 株主は、その有する株式につき次に掲げる権利 その他この法律の規定により認められた権利を有する。 一 剰余金の配当を受ける権利 二 残余財産の分配を受ける権利 三 株主総会における議決権
株主
会社
所有 会社のオーナーとしての権利を 株式を通して得る。
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種類株式のイメージ
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第105条1項 株主は、その有する株式につき次に掲げる権利 その他この法律の規定により認められた権利を有する。 一 剰余金の配当を受ける権利 二 残余財産の分配を受ける権利 三 株主総会における議決権
株主
会社
所有上の3つの権利の比重を変える
+ 譲渡に関するルール
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会社上の組織
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会社
所有 経営
株主 取締役
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ベンチャーの社長とは
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株主
会社
取締役
経営・経営
社長=株主 兼 取締役
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2.日本の資本調達事情 メインバンク制度
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今までの資金調達
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資産
負債
資本
社債
借入金
適債基準
安定株主 が欲しい
間接金融
直接金融
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メインバンクの存在
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資産
負債
資本
社債
借入金
メインバンク
資金調達は借入金で
株式持ち合い
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メインバンクの存在
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資産
負債
資本
社債
借入金
メインバンク ・純資産 ・経常利益 ・資金繰り !この3点を重視
他の機関も ここを重視…
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まとめ:こうやって読めば理解できる。資金調達を行うときに、 1) どのステージで調達を行うか把握 2) 将来発生しうるイベントを列挙 3) それぞれのイベントから生じるリスクに対して ・会社法 ・税法 ・民法 で対処可能か考える 4)3)の結果を投資契約書・定款(会社のルール) 上で表現する(雛形) 5) できれば、日本の会計慣行まで知ってればよし28
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本書の内容確認
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内容
序 章 今後の「ベンチャー生態系」の変化を考える
第1章 創業初期から考える資本政策上の注意点
第2章 シードラウンドの投資契約
第3章 優先株式を使った投資実務
第4章 優先株式の投資に備える「みなし優先株式」
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第3章 優先株式
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優先株式?
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株価について
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事業用 資産の価値
非事業用 資産の価値
事業用 負債の価値
株主価値
有利子負債
企業価値事業価値 株数で割れば
株価
事業価値 将来CF
Terminal Value投資時点
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増資の影響
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株主価値 株主価値株主価値
追加投資
増資前 (Pre)
増資後 (Post)
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普通株による増資の問題点①
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事業価値 将来CF
Terminal Value投資時点
アーリーステージで将来CFが見通せない ▶ 株主価値は低く算定される ▶ 投資家の持株割合が高くなりがち
既存 株主価値
追加投資
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普通株による増資の問題点②
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株主価値
追加投資
増資後 (Post)
M&A
簿価1M
簿価10M
価値20M
株主価値
追加投資売価10M
投資家 △5M 創業者 +4M
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優先株式について
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本書では、以下の定めを付した優先株を前提とする。 1)残余財産優先分配権+参加型 2)取得請求権 3)取得条項
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その他の権利
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Drag-Along right 一定の条件を満たす場合、投資家が主導して経営陣・他の株主を巻き込んでM&Aでexitを強制する権利
31%
69%
Drag-Along rightが付与された割合 (SeriesAで発行した優先株対象)
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株価について(再)
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事業用 資産の価値
非事業用 資産の価値
事業用 負債の価値
株主価値
有利子負債
企業価値事業価値
企業価値 ー 有利子負債 = 株主価値
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企業価値 - 有利子負債
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第502条(残余財産分配) 精算株式会社は、当該清算株式会社の債務を弁済した後でなければ、 その財産を株主に分配することができない。 ただし、その存否又は額について争いのある債権に係る債務について その弁済をするために必要と認められる財産を留保した場合は、この限りでない。
株主価値
有利子負債 優先分配権企業価値
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優先株が存在する会社の場合
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株主価値 (残余分)
有利子負債 優先分配権1
企業価値
優先株 優先分配分 優先分配権2
普通株式・優先株式に分配
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優先株が存在する会社の場合
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残余財産の額
分配額
残余財産の額=投資額
![Page 43: Equity finance勉強会 31/8/2014](https://reader034.vdocuments.site/reader034/viewer/2022042908/58f103dc1a28ab9a1d8b4581/html5/thumbnails/43.jpg)
実務上難しそうな点
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株主価値 株主価値株主価値 (既存株主)
追加投資 (投資家)
増資前 (Pre)
増資後 (Post)
普通株発行
![Page 44: Equity finance勉強会 31/8/2014](https://reader034.vdocuments.site/reader034/viewer/2022042908/58f103dc1a28ab9a1d8b4581/html5/thumbnails/44.jpg)
実務上難しそうな点
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株主価値 (既存株主)
株主価値 (既存)
追加投資
増資前 (Pre)
増資後 (Post)
優先株発行
←??
![Page 45: Equity finance勉強会 31/8/2014](https://reader034.vdocuments.site/reader034/viewer/2022042908/58f103dc1a28ab9a1d8b4581/html5/thumbnails/45.jpg)
理論を考えると…
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株主価値 (既存株主)
株主価値 (既存)
追加投資
増資前 (Pre)
増資後 (Post)
優先株発行
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案1:10倍ルール
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株主価値 (既存)
追加投資
増資後 (Post)
優先株の値段 = 普通株式の10倍と決める
・企業価値がPost100M/Pre90M ・既存の株主が90株(普通株) 1M/1株 ▶投資家は 1株(優先株) 10M/1株 !▶ 普通株式のみ発行ならば、投資家議決権10% 優先株発行で議決権割合 1.1%
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Cheap Stock問題
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優先株の値段 = 普通株式の10倍 !
■ 実際のプライシング 優先株= 普通株式5~6倍 !
▶ 普通株式を割安に評価することで 会計上・税務上有利に (Cheap Stock問題)
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Cheap Stock問題への対処
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現状価値法 (CVM:the current-value method)
(A)残余財産分配時の優先分配額 (B)普通株式への転換価値 いずれか大きい方の価値に基づいて配分
オプション価格法 (OPM:the option-pricing method)
普通株式と種類株式を企業価値に対するコール・オプションとして モデル化 !仮定:残余財産分配時の損益分岐点時の金額=権利行使価額
確率加重期待リターン法 (the probability-weighted expected return method)
将来のシナリオと各種類の株式の権利に基き、 投資に対する将来のリターンを発生可能性でウェイト付けした 現在価値に基づいて株式価値を算出
ハイブリッド法 上記の評価手法を組み合わせて適用する手法。