en este clásico de las finanzas, con más de un millón de

En este clásico de las finanzas, con más de un millón de ejemplaresvendidos en todo el mundo, el mítico inversor Peter Lynch describe sumétodoparaalcanzareléxitofinanciero.

Según Lynch, los inversores no profesionales pueden ganar a losprofesionalesusandosimplementelainformaciónasualcance,dadoquelasoportunidadesdeinversiónestánentodaspartes.Alolargodeldía,desdeelsupermercadohastanuestrolugardetrabajo,nosencontramosconunsinfíndeproductosyservicios.Ysiprestamosatencióna losmejoresestaremossobrelapistadecuálessonlasempresasenlasqueinvertirantesdequelosinversoresprofesionaleslodescubran.Silosinversoresseadelantanpuedendarconlasanheladas10-baggers,el términousadoenWallStreetparalasacciones con las que se ha ganado diez veces el dinero invertido. Unaspocas10-baggersbastanparaconvertirunacarteradeaccionescorrectaenunacarteraestrella.

Asimismo,Lynchofrececonsejos fácilesde inversiónapartirde la revisióndelestadofinancierodeunaempresaynosenseñaadescubrirlosnúmerosquerealmentecuentanalahoradetomarladecisióndeinvertir.Siinviertesen el largo plazo, dice Lynch, tu cartera te recompensará. Este consejointemporalhahechodeUnpasopordelantedeWallStreetunnúmerounoenventasyunlibroyaclásicoensudisciplina.

www.lectulandia.com-Página2

PeterLynch

UnpasopordelantedeWallStreetCómoutilizarloqueyasabesparaganardineroenbolsa

ePubr1.0Titivillus27.05.2018


Títulooriginal:OneUpOnWallStreetPeterLynch,2015Traductor:RamonVilà

Editordigital:TitivillusePubbaser1.2


ACarolina,miesposaymimejoramigadurantemásdeveinteaños,cuyoapoyoysacrificio

hansidocrucialesparamí.

Amishijas,Mary,AnnieyBeth,cuyoafectomutuoyhaciasuspadreslohasidotodoparanosotros.

AmiscolegasdeFidelityInvestments,cuyosesfuerzosextrahanhechoposibleslosresultadosdeMagellan,

peroquenohanrecibidoningunapublicidadfavorableporello.

AlmillóndeaccionistasdeMagellan,quemehanconfiadosusahorros

yquealolargodelosañosmehanenviadomilesdecartasyrealizadomilesdellamadastelefónicas

paraapoyarmedurantelascaídasdelmercadoypararecordarmequeelfuturoserámejor.

ADiosportodaslasincreíblesbendicionesqueherecibidoenmivida.


IntroducciónalaEdicióndelMilenio

Este libro fue escrito para dar ánimos e información básica al inversor particular.¿Quiénhubieraimaginadoquetendríatreintaedicionesyvenderíamásdeunmillóndecopias?Conocasióndellanzamientodeestaúltimaedición,onceañosdespuésdelaprimera,estoyconvencidodequelosmismosprincipiosquemeayudaronatenerbuenosresultadosenelFidelityMagellanFundsiguensiendoválidosparainvertirenbolsahoy.

HapasadomuchotiempodesdequeUnpasopordelantedeWallStreetllegóporprimera vez a las librerías en 1989. Yo dejé Magellan en mayo de 1990, y losexpertos dijeron que fue una decisión brillante. Me felicitaron por salirme en elmomento exacto: justo antes del colapso del mercado. Durante un tiempo, lospesimistasparecieronlosmáslistos.Losgrandesbancosdelpaísestabanalbordedela insolvencia y unos cuantos se vinieron abajo. A principios de otoño, se oíantamboresdeguerraen Irak.Lasacciones sufrieronunade laspeorescaídasque serecuerdanrecientemente.Peroluegolaguerraseganó,elsistemabancariosobrevivióylasaccionesvolvieronasubir.

¡Yvayasisubieron!ElDowseamásquecuadruplicadodesdeoctubrede1990,de 2400 puntos a 11000 ymás aún: lamejor década de todo el sigloXX para lasacciones. Casi el 50 por ciento de los hogares estadounidenses tiene dinero enacciones o en fondos de inversión, cuando en 1989 era solo el 32 por ciento. Elmercado en conjunto ha creado 25 billones de dólares de riqueza nueva, cuyosefectos pueden contemplarse en cada ciudad y en cada pueblo. Si esto sigue así,alguientendráqueescribirunlibrotituladoMivecinoelmultimillonario.

Másdecuatrobillonesdeesanuevariquezaestáinvertidaenfondosdeinversión,cuandoen1989lacifraerade275000millonesdedólares.Notengonadaencontradequelascosaslesvayanbienalosfondos,puesyomismogestionéuno.Peroesosignificainevitablementequeamuchosinversoresaficionadosleshabíaidomalconsuseleccionesenbolsa,puessileshubieraidomejorinvirtiendoporsucuentaenelpadredetodoslosmercadosalcistas,nosehabríanpasadoalosfondosdeformatanmasiva. Tal vez la información contenida en este libro ponga a algunos inversoreserráticosenunasendamásprovechosa.

Desde que salí de Magellan, yo mismo me he convertido en un inversorparticular. En el frente de la beneficencia, me dedico a captar dinero para unprogramadebecasdestinadoaenviaraniñosdelosbarriosmáspobresalasescuelascatólicasdeBoston,sinimportarsureligión.Porlodemás,trabajoatiempoparcialenFidelitycomoconsejerodeunfondoycomoasesor/formadordejóvenesanalistasdeinvestigación.Últimamente,mitiempolibresehamultiplicadocuantomenosportreintaydedicomuchomástiempoaestarconmifamilia,tantoencasacomofueradeella.


Peronohablemosmásacercademí.Volvamosamitemapreferido:lasacciones.Desdeelcomienzodeestafasealcista,enagostode1982,hemosasistidoalmayoraumentoenelpreciodelasaccionesdelahistoriadeEstadosUnidos,yelDowsehamultiplicado por quince. En mi jerga, eso sería un «15-bagger[1]». No es extrañoencontrarinversionesdeestecalibreenalgunasempresasdeéxito,peroencontrarlasenelmercadoengeneralesasombroso.Consideremos lo siguiente:desdeelpuntomásaltodelmercadoen1929hasta1982,elDowsolocuadruplicósuvalor:¡de248a 1046 enmedio siglo! En los últimos años, la velocidad a la que han subido lospreciosnohahechomásqueaumentaramedidaqueibansubiendo.ElDownecesitóochoañosyuntercioparaduplicarsuvalor,de2500a5000,perosolotresañosymedio para duplicarlo, de 5000 a 10000. Entre 1995-1999 asistimos a una serieinéditade cincoaños seguidos conun aumentodel20por cientodelpreciode lasacciones.Nuncaantessehabíaregistradounagananciadel20porcientomásdedosañosseguidos.

El mayor mercado alcista de Wall Street ha premiado a los creyentes yconfundidoalosescépticoshastaunpuntoqueningunodeelloshabríaimaginadoenel abúlico mercado de principios de los años setenta, cuando cogí el timón deMagellan. En aquellos momentos, los desmoralizados inversores debían hacer unesfuerzo para recordarse a sí mismos que los mercados bajistas no duran parasiempre,ysololosmáspacientesconservaronsusaccionesysusfondosdurantelosquince añosque tardó elDowy losdemás índices en recuperar los preciosque sehabían alcanzado a mediados de los años sesenta. Hoy valdrá la pena que nosrecordemosanosotrosmismosquelosmercadosalcistasnoduranparasiempreyquelapacienciaesnecesariaenamboscasos.

Enlapágina351deestelibrodigoqueladivisióndeATTen1984fuetalvezelmomentomás crucial de aquella época para el desarrollo del mercado de valores.Hoyes internet,ypor elmomento sigo sin subirmea ese carro.Desde siemprehesidountecnófobo.Miexperienciademuestraquenotienesporquéestara lamodaparateneréxitocomoinversor.Dehecho, lamayoríadelosgrandesinversoresqueconozco (WarrenBuffett,paraempezar) son tecnófobos.No inviertenencosasquenoentienden,yyotampoco.EntiendoDunkin’DonutsyChrysler,razónporlacualambos han figurado enmi cartera. Entiendo los bancos, las S&L[2] y ese parientesuyollamadoFannieMae.Novisitolaweb.Nuncahenavegadoochateadoporella.Afaltadeayudaexperta(demiesposaydemishijas,porejemplo)nisiquieraseríacapazdeencontrarla.

EnlasvacacionesdeAccióndeGraciasde1997,compartímiponchedehuevoconunamigodeNuevaYorkmástoleranteconlaweb.YocomentéqueamiesposaCarolyn legustaba laautoradenovelasdemisterioDorothySayers.Esteamigosesentó ante un ordenador y en un par de clics sacó la lista entera de las obras deSayers,calificadasdeunaacincoestrellas(enlaspáginasliterariassecalificaalosautores comoa losgestoresde fondos)y con comentariosde los lectores.Compré


cuatronovelasdeSayersparaCarolyn,escogíelpapeldeenvolverpararegalo,tecleénuestradirecciónyyapude tacharuna líneademi listade regalospendientesparaNavidad.EsefuemiprimercontactoconAmazon.com.

Másadelanteleeránquedescubríalgunasdemismejoresinversionescomiendooyendo de compras, a veces mucho antes de que otros inversores profesionales sefijaranenellas.PuestoqueAmazonexistíaenelciberespacioynoenunosgrandesalmacenes del extrarradio, yo no tenía noticia de su existencia. Pero Amazon noescapabaamicomprensión:elnegocioeratansimplecomoeldeunalavandería.Porotro lado, en 1997 tenía un precio razonable en relación con sus expectativas, yestaba bien financiada. Pero no tuve la flexibilidad suficiente para reconocer estanuevaclasedeoportunidad.Simehubieramolestadoeninvestigarelasunto,habríareconocidoelgranmercadoquehabíaparaestamodalidaddeventaylaprivilegiadaposicióndeAmazonparacapturarlo.Fueunalástima.En1998elpreciodeAmazonyasehabíamultiplicadopordiez(un«10-bagger»,enmi jerga).ElseñorMercado(unamanera de referirme a acciones en general) no espera a que una páginawebreciénnacidademuestresusposibilidadesenlavidarealcomohicieronWal-MartoHomeDepot,porponerdosejemplos,enlageneraciónanterior.

Cuandosetratadelasaccionesdemodadeinternet,losfundamentalessoncosadecarcas.(Laexpresión«seruncarca»resultacarcaensímisma,loquedemuestraqueyotambiénsoyuncarcaporusarla)[3].Lamerapresenciadeunpuntoyuncom,y la excitante idea que llevandetrás, basta para convencer a los optimistas de hoyparaqueadelanteneldinerode todaunadécadadecrecimientoyprosperidad.Loscompradores posteriores pagan precios cada vez más altos sobre la base de unos«fundamentales» futuristas, los cuales no hacen sino mejorar con cada nuevatransacción.

A juzgar por las ventas deMaserati en SiliconValley, laspuntocoms sonmuylucrativas para los emprendedores que las sacan a bolsa y para los primeroscompradores que saben salir de escena en elmomento oportuno. Perome gustaríallamaralaprudenciaalaspersonasquecompranlasaccionesunavezhanlevitado.¿Tiene sentido invertir en una puntocom a precios que corresponden a años derápidos crecimientos de los beneficios, unos crecimientos que puedenproducirse ono?Pormimaneradeformularlapregunta,habránadivinadoyaquemirespuestaes«no».Conmuchasdeestasnuevasemisioneselprecioenbolsaseduplica,triplicaoinclusocuadruplicaelprimerdíadesalidaalmercado.Amenosquenuestrobrókerpuedacolocarunaordendecompraporunpaqueteimportantealpreciodesalida—algoimprobableteniendoencuentaquelasemisionesrelacionadasconinternetsonmás buscadas que las entradas para la Super Bowl— nos perderemos un granporcentaje de la ganancia. Tal vez la ganancia entera, pues algunas puntocomsalcanzanpreciosaltosen losprimerosdíasdenegociación,que luegonovuelvenarecuperar.

Si usted tiene la sensación de estarse perdiendo la fiesta de las puntocoms,


recuerde que sonmuypocos los inversores enpuntocom que disfrutan de la fiestacompleta.Resultaengañosomedirelprogresodeestasaccionesdesdeunpreciodesalidaalquelamayoríadeloscompradoresnotienenacceso.Losquerecibenalgunadeestasaccionestienensuertesisonmásdeunpuñado.

A pesar de la oleada de gratificación inmediata que me rodea, yo he seguidoinvirtiendo a la antigua. Tengo acciones cuyos resultados dependen de los viejosfundamentales: una empresa que funciona accede a nuevos mercados, suben susbeneficiosyelpreciodesuacciónsubetambién.Obienunaempresaconproblemassereinventaasímisma.LaapuestaganadoratípicadelacarteradeLynch(¡aunquetambiéncontinúoeligiendomipartealícuotadeperdedoras!) tardaengeneralentretresydiezañosendartodosurendimiento.

Lafaltageneralizadadebeneficio[4]enelmundodelaspuntocomsimplicaquelamayoría de las veces no se les pueda aplicar la vara de medir estándarprecio/beneficios.Enotraspalabras,faltala«E»delacrucialratioPER[5].Afaltadeunaratio«PER»,losinversoressefijanenelúnicodatoquesiempreestádisponible:¡elpreciodelaacción!Desdemipuntodevistaelpreciodelaaccióneslamenosútildelasinformacionesquesepuedenanalizar,ysinembargolamásanalizadadetodas.Cuando escribí este libro en 1989, podías leer los precios en una solitaria línea dedatos que corría por la parte inferior de la imagen en la FinancialNewsNetwork.Hoyesamismalíneadedatosestápresenteenmultituddecanales,mientrasqueenotroslainformaciónapareceenpequeñosrecuadrosqueincluyenelDow,elS&P500ydemás.Losinversoresquenaveganporesoscanalesnopuedenevitarsabercómocerróelmercado.Enlosportalesmáspopularesdeinternet,solotenemosquehacerclic en nuestra cartera personalizada para conocer las últimas variaciones decualquieradenuestrasposiciones.Ysino tenemos líneas900a tudisposiciónparainformarte.

Enmiopinión,todaestaavalanchadepreciosmandaunmensajeequivocado.Simiempresadeinternetpreferidasevendea30dólares laacción,y lasuyaa10, lagente que se fija en el precio diría que la mía es mejor. Se trata de una ilusiónpeligrosa.LoqueelseñorMercado[6]pagaporunaacciónhoyolasemanaquevienenodicenadaacercadequéempresatienemejoresopcionesdetriunfardentrodedosotresañosenlaautopistadelainformación.Siustedsolotienetiempodefijarseenundato,atiendaalosbeneficios(enelcasodequelaempresaencuestiónlostenga).Talcomoseveráenloquesigue,sigofielalavetustaideadequetardeotempranolosbeneficiosdecideneldestinodeunainversión.Loquelabolsadigahoy,mañanaolasemanaquevienenoesmásqueunadistracción.

Internetestálejosdeserelprimerinventoquecambiaelmundo.Elferrocarril,elteléfono, el coche, el avión y la televisión pueden reclamar legítimamente habertenido efectos revolucionarios sobre la vida del ciudadanomedio, o por lomenossobreladel25porcientomásprósperodelapoblaciónmundial.Todasestasnuevas


industrias dieron origen a nuevas empresas, de las cuales solo unas cuantassobrevivieronparadominarelsector.Esprobablequeenelcasodeinternetocurralomismo. Una gran empresa o dos harán suyo el nuevo territorio, igual que hizoMcDonald’sconlashamburguesasoSchlumberguerconlosserviciospetroleros.Losaccionistas de estas empresas prosperarán, mientras que los accionistas de lasempresasque sequedan rezagadas, salendelnegocioonunca lleganacumplir susexpectativasperderánsudinero.Talvezseaustedlobastantelistoparareconoceralos grandes ganadores que van a entrar en el exclusivo club de las empresas quegananmilmillonesdedólaresalaño.

Aunquelatípicapuntocomnotengabeneficios,podemosaplicarunanálisismuysencilloparahacernosunaideadeloquedeberíaganarunaempresaenelfuturoparajustificarelpreciodesusaccioneshoy.Tomemosuncasohipotético:Puntocom.com.En primer lugar, debemos calcular la «capitalización bursátil» multiplicando elnúmero de acciones emitidas (pongamos 100 millones) por su precio actual(pongamosque100dólaresporacción).100millonespor100dólaresiguala10000millonesdedólares,demodoqueestaeslacapitalizaciónbursátildePuntocom.com.

Cuando invertimos en una empresa, lo que queremos es que aumente sucapitalización bursátil. Eso solo puede ocurrir si los compradores pagan un preciocadavezmásaltoporlasacciones,aumentandoasíelvalordesuinversión.Teniendoeso presente, antes de que Puntocom.com pueda convertirse en una 10-bagger, sucapitalizaciónbursátildebemultiplicarsepordiez,de10000millonesdedólaresa100000millones.Unavezestablecidoesteobjetivo,debemospreguntarnos:¿cuálesdeberían ser los beneficios de Puntocom.com para sostener una valoración de100000 millones de dólares? Podemos obtener una respuesta aproximada a estapreguntaaplicandounaratiogenéricaPERparaunaoperacióndecrecimientorápido:enelenfebrecidomercadodenuestrosdías,digamosque40veceslosbeneficios.

Permítanmeunadigresiónenestepunto.Enlapágina211pongoaMcDonald’scomo ejemplo de que pagar precios excesivos por las acciones convierte empresasmagníficas en inversiones muy arriesgadas. En 1972 la valoración de esta accióntensó la cuerda hasta 50 veces los beneficios.Ante la imposibilidad de estar «a laalturadelasexpectativas»,elpreciocayóde75a25dólares,unagranoportunidaddecompraaunPERmás«realista»de13veceslosbeneficios.

En la próxima página tambiénmenciono el PER desorbitado de 500 veces losbeneficiosquepagaronlosaccionistasporElectronicDataSystemsdeRossPerot.Aeste PER, observé: «Harían falta cinco siglos para recuperar la inversión si losbeneficios de EDS se mantuvieran constantes». Con la llegada de internet, cifrascomo500veceslosbeneficioshandejadoderesultarchocantes,ylomismoocurreconlos50oconlos40denuestroejemploteóricodePuntocom.com.

En cualquier caso, para convertirse en una empresa de 100000 millones dedólares,podemossuponerquePuntocom.comdebellegaraunosbeneficiosde2500millonesalaño.Solo33empresasnorteamericanasganaronmásde2500millonesen


1999, de modo que para que esto le sucediera a Puntocom.com, deberá unirse alexclusivoclubdelosgrandestriunfadores,alladodeempresascomoMicrosoft.Unahazañafueradelocomún,ciertamente.

Querría terminarestabrevediscusión sobre internet conunanotapositiva.Haytresformasdeinvertirenesta tendenciasincomulgarconextravagantesesperanzasdecapitalizaciónbursátil.Laprimeraesherederade laviejaestrategiade«picosypalas»: durante la Fiebre del Oro, la mayoría de los aspirantes a mineros perdíandinero, pero la gente que les vendía picos, palas, tiendas y tejanos (Levi Strauss)sacaronunbuenbeneficio.Hoyendíaunopuedebuscarempresasquenofuncionenvía internet pero que se beneficien indirectamente del tráfico en internet (lapaqueteríaesunejemploobvio);ounopuedeinvertirenfabricantesdeconmutadoresyotrosartilugiosquemantieneneltráficoenfuncionamiento.

Lasegundaestrategiaesloquepodríamosllamar«experimentossinriesgo»[freeplay]. Se trata de negocios relacionados con internet integrados en empresas norelacionadas con internet, es decir, conbeneficios reales y unprecio razonable poracción.Nodirénombres—ustedmismopuedehacereltrabajodetectivesco—,peromehefijadoyaenvariosexperimentosdeestetipoquepareceninteresantes.Enelcasotípico,laempresaenconjuntotieneunavaloración,pongamos,de800millonesdedólaresenelmercadoactual,mientrasquesuoperaciónincipienteeninternetseestimaen1000millonesdedólaresantesdedemostrar suvalía.Si laoperacióndeinternetcumpleconsupromesa,lainversiónpodríaresultarmuypositiva(esapartedelaempresapodría«independizarse»yrealizarsupropiaemisióndeacciones).Obien,sielproyectodeinternetnosaletanbien,elhechodequeseaunapéndicedelalíneahabitualdefuncionamientodelaempresaprotegealosinversoresdeposiblespérdidas.

La tercera consiste en buscar un beneficio tangencial, donde un negocio de«ladrilloymortero»alaviejausanzasacaprovechodelusodeinternetpararecortarcostes,acelerarlasoperaciones,aumentarsueficienciayporlotantosurentabilidad.Una generación atrás se instaló escáneres en los supermercados. Esta innovaciónredujoloshurtos,mejoróelcontroldelosinventariosysupusoungranimpulsoparalascadenasdesupermercados.

Alolargodelospróximosaños,internetysusdiversosaccesoriosdaránlugaraunoscuantoséxitosresonantes,peroenestemomentoloquetenemossonsobretodograndes expectativas y criterios ineficientes de fijación de precios. Empresasvaloradas hoy en 500 millones de dólares podrían triunfar, mientras que otrasvaloradasen10000millonesdedólarespodríannovaleruncentavo.Amedidaquelasexpectativasvayandandopasoalarealidad,lostriunfadoresseráncadavezmásreconocibles. Los inversores conscientes de esta situación podrán utilizarla paraobtenerunaposicióndeventaja.

VolvamosaMicrosoft,una100-baggerquesemeescapó.JuntoaCiscoyaIntel,este gigante de la tecnología anunció unos beneficios explosivos casi desde el


principio.Microsoft salió a bolsa en 1986 a 15 centavos la acción. Tres añosmástarde podías comprar una acción por menos de un dólar, a partir de lo cual hamultiplicadosuprecioporochenta.(Laacciónhapasadoporvarias«particiones»porel camino, de modo que las acciones originales no se vendieron nunca por 15centavos—paraunaexplicaciónmásdetallada,véase lanotaa lapágina43—).SiunohubieraoptadoporlaestrategiaMissouride«verloprimero»yhubieraesperadoaltriunfodeMicrosoftconWindows95,habríamultiplicadoigualmenteporsietesudinero.NoteníasqueserprogramadorparaverMicrosoftportodaspartes.ExceptoenelhuertodeApple,todoslosnuevosordenadoressalíanequipadosconelsistemaoperativo Microsoft y Microsoft Windows. Los Apple empezaban a perder suatractivo.CuantosmásordenadoresusabanWindows,másprogramadoresescribíanprogramasparaWindowsynoparaApple.Appleestabacontralascuerdasyvendíasusequiposaun7-10porcientodelmercado.

Mientras tanto, los fabricantes de ordenadores que funcionaban con programasMicrosoft (Dell, Hewlett-Packard, Compaq, IBM, etc.) se enzarzaban en furiosasguerras de precios para vender más equipos. Esta refriega constante hacía muchodañoalosbeneficiosdelosfabricantesdehardware,peronoafectabaenabsolutoaMicrosoft.LaempresadeBillGatesnoestabaenelnegociodelhardware;vendíaelsoftwarequelohacíafuncionar.

Ciscoesotradelasgrandestriunfadoras.Elpreciodelaacciónsehamultiplicadopor480desdequesalióabolsaen1990.Estaincreíbleoportunidadmepasóporaltopor las razones habituales, pero muchas personas debieron verla. Las empresascontrataronmasivamenteaCiscoparaquelesayudaraaconectarsusordenadoresenredes; luego lasuniversidadescontrataronaCiscopara informatizarsus residenciasde estudiantes. Tanto los estudiantes como los profesores y los padres de visitadebierondarsecuentadeestecambio.Talvezalgunosvolvieronacasa,hicieroneltrabajodeinvestigaciónycompraronlasacciones.

MencionoMicrosoft yCisco para dar un par de ejemplos contemporáneos queilustran el tema central de este libro. Un inversor aficionado puede detectar a losgrandes triunfadores de mañana con solo prestar atención a los cambios que seproducen en su lugar de trabajo, en el centro comercial, en los concesionarios decoches, en los restaurantes, o en cualquier lugardonde surgeunaempresanuevayprometedora.Yaqueestoyenmateria,megustaríaclarificarunacuestión.

CharlesBarkley,unjugadordebaloncestoquesehahechofamosopordarlealalengua, aseguróunavezque sus palabras habían sido tergiversadas…en supropiaautobiografía.Yonopretendoquemispalabrashayansidotergiversadasaquí,perosísemehainterpretadomalenunpuntoclave.Heaquímirectificación:

PeterLynchnoleestárecomendandoquecompreaccionesdesutiendapreferidasimplementeporque legusta comprar en esa tienda,ni que compre accionesdeunfabricanteporqueproducesuartículopreferido,odeunrestauranteporquelegustasucomida.Quelegusteunatienda,unartículoounrestauranteesunabuenarazón


parainteresarseenunaempresayponerlaensulistadeactivosporinvestigar,¡perono es razón suficiente para comprar sus acciones! Nunca invierta en una empresaantes de hacer los deberes e investigar sus perspectivas de beneficios, su situaciónfinanciera,suposiciónfrentealacompetencia,susplanesdeexpansión,etcétera.

Siesustedpropietariodeuncomercio,otrofactorclaveenelanálisisconsisteendeterminarsilaempresaseencuentracercadelfinaldesufasedeexpansión(loqueyollamolas«últimasmangas»delpartido).EsmuydistintoqueRadioShackoToys“R”Usesténpresentesenel10porcientodelpaísoenel90porciento.Debemostenerclarodedóndevaaprocederel crecimiento futuroycuándoesprobablequeempieceaperderfuelle.

Nadadeloquehaocurridohaalteradomiconviccióndequeelinversoraficionadotípico parte con algunas ventajas frente al gestor de fondos típico. En 1989 losprofesionalesgozabandeunaccesomásrápidoaunainformacióndemejorcalidad,pero labrecha informativasehareducidomuchodesdeentonces.Unadécadaatráslosaficionadosdisponíandetresvíasparaobtenerinformaciónsobreunaempresa:lapropia empresa, los análisis de Value Line o de Standard&Poor’s, o bien losinformes elaborados por los analistas internos de la correduría de bolsa donde elaficionado tenga cuenta abierta. Amenudo estos informes se enviaban por correodesdelasoficinascentralesylainformacióntardabavariosdíasenllegar.

Hoy en día existe un amplio repertorio de informes de analistas disponible eninternetatravésdecualquiernavegador.Podemosrecibirautomáticamenteennuestrocorreoelectrónicoalertasdenoticiasrelacionadasconnuestrasempresaspreferidas.Podemos enterarnos de si los poseedores de información privilegiada estáncomprandoovendiendo, ode si las agenciasdebolsahanmejoradoo rebajado sucalificación de un determinado activo. Podemos usar filtros personalizados parabuscaraccionesconciertascaracterísticas.Podemosseguir lapistadetodaclasedefondosdeinversión,compararsusresultados,saberlosnombresdesusdiezprimerasposiciones. Podemos clicar en la opciónbriefingbook de la versión online deTheWallStreetJournalydeBarron’syobtenerunainstantáneadecasicualquierempresacotizadaenbolsa.Yluegopodemosaccedera«Zacks»yobtenerunresumendelascalificacionesdetodoslosanalistasquesiguenundeterminadoactivo.

Asimismo, gracias a internet el coste de comprar y vender acciones se hareducido drásticamente para el pequeño inversor, en la línea de la reducción queexperimentaron los inversores institucionales en 1975. La negociación online haobligadoa las agenciasdebolsa tradicionalesa reducir suscomisionesy tarifasdetransacción,dandocontinuidadaunatendenciaqueseinicióhacedosdécadasconelbrókerdedescuento.

TalvezustedsepreguntecómohancambiadomishábitosdeinversióndesdequesalídeMagellan.Puesbien,enlugardeseguiramilesdeempresas,ahorasigotalveza cincuenta. (Sigo formando parte de los comités de inversión de diversas


fundaciones y organizaciones de beneficencia, pero en esos casos contratamos agestores de cartera y dejamos que ellos elijan las acciones). Es posible que losinversoresmásalaúltimapiensenquelacarteradelafamiliaLynchdeberíafiguraren laSociedaddeAntigüedadesdeNueva Inglaterra.CiertamentecontienealgunasS&L que compré a precio de ganga en un momento en que las S&L no estabanadecuadamentevaloradas.Estaclasedeacciones tienenmuchocampoporcorrerytodavía conservoalgunas. (Vender accionesque llevan largo tiempoal alza suponepasarinmediatamentealabaja,graciasalIRS[7]ysuimpuestodel20porcientodelos beneficios). También tengo en cartera algunas empresas de crecimiento quecompréenlosañosochenta,yalgunasenlossetenta.Sonnegociosquenohandejadodeprosperarperocuyasaccionesmantienenunpreciorazonable.Apartedeesto,sigoarrastrandounagranvariedaddefiascoscuyopreciodeventaesmuyinferioralquepaguéporellos.Nolasmantengoportozudezonostalgia.Lohagoporqueentodosestoscasoslasituaciónfinancieradelaempresaesdecenteyexistenindiciosdequevienentiemposmejores.

Mis fiascosme recuerdan un punto importante: no hace falta ganar dinero contodaslasaccionesquecompras.Enmiexperiencia,unaproporcióndeseisaccionesganadorasdecadadiezbastaparaobtenerunos resultadossatisfactorios.¿Porqué?Tus pérdidas están limitadas a la cantidad que inviertes en cada acción (no puedebajar por debajo de cero), mientras que tus ganancias no tienen ningún límiteabsoluto.Invierte1000enunfiascoyenelpeordelosescenariospuedesperder1000dólares. Invierte 1000 dólares en una acción de alto rendimiento, y puedes ganar10000dólares,15000dólares,20000dólaresymásaúnalolargodelosaños.Todocuanto necesitas para disfrutar de una larga y exitosa vida como inversor es unascuantas apuestas ganadoras, y las plusvalías de estas superarán con mucho lasminusvalíasdelasaccionesquesalenmal.

Permítamedarleundatosobredosempresasquenotengoencarteraperodelasquehabloenel libro:BethlehemSteelyGeneralElectric.Ambasnosenseñanunalección muy útil. Las acciones de Bethlehem, una blue chip en su día pero queempezabaadarsíntomasdevejez,perdíanvalordesde1960,comoyahecomentadoantes. Pues bien, todo indica que una compañía famosa envejecida puede ser tanpeligrosaparalosinversorescomounastartupdudosa.Bethlehem,quefueundíaelsímbolodelpoderglobalnorteamericano,nohadejadodedecepcionarenlosúltimostiempos.Sien1958sevendíaa60dólareslaacción,en1989lohacíaa17,undurocastigo tanto para los accionistas leales como para los buscadores de gangas quecreíanhaberlaencontradoenBethlehem.Despuésde1989elpreciohavueltoacaer,desde17dólareshastapreciosdeunsolodígito,demostrandoqueunaacciónbaratasiempre puede serlo más. Algún día, Bethlehem Steel podría volver a subir. Peropensarqueesovaaocurrirnoesmásqueundeseo.

Yo recomendé General Electric en un programa nacional de televisión (desdeentonceshasidouna10-bagger),peroenellibrocomentoqueeltamañodeGE(con


un valor demercado de 39000millones de dólares, y unos beneficios anuales de3000millones)hacendifícilquelaempresaaumenteesosbeneficiosdeformarápida.De hecho, esta empresa, que no deja de aportar cosas buenas a nuestras vidas, hadadomásasusaccionistasdeloqueyohabíaanticipado.ContratodopronósticoybajoelsabioliderazgodeJackWelch,estegiganteempresarialhalogradoponerseaun trote bastante rentable.Welch, que anunció recientemente su retirada, llevó lasnumerosasdivisionesdeGEasumáximorendimiento,utilizandolosexcedentesdecaja para comprar nuevos negocios y recomprar acciones. El triunfo deGE en losaños noventa demuestra la importancia de seguir atentamente la evolución de unaempresa.

La recomprade acciones indica otro cambio importante que se ha producido en elmercado:eldividendosehaconvertidoenunaespecieenpeligrodeextinción.Enlapágina255escriboacercadesuimportancia,peroesteviejométododepremiaralosinversoresparecehaberseguidoelcaminodelhuróndepiesnegros.Lomalode ladesaparicióndeldividendosonesoschequesqueaparecíanregularmenteenelbuzónyquedabanalosinversoresunosingresosextraytambiénunarazónparamantenersu inversión en épocas en que los precios dejaban de compensar. Sin embargo, en1999 el dividendo de las 500 empresas del S&P 500 marcó un mínimo históricodesdelasegundaguerramundial:cercadel1porciento.

Esciertoquelastasasdeinteréssonahoramásbajasqueen1989,demodoquees esperable que los rendimientos de los bonos y los dividendos de las accionestambién seanmás bajos.Y naturalmente cuando sube el precio de las acciones, eldividendobaja.(Siunaacciónvaloradaen50dólarespaga5dólaresdedividendo,daunrendimientodel10porciento;cuandoelpreciodelaacciónsubea100dólares,elrendimientobajaal5porciento).Pero tambiénesciertoque lasaccionesnoestánincrementandosusdividendoscomoacostumbrabanahacer.

«Loextraño—observabaTheNewYorkTimes (7deoctubrede1999)—esquelasempresasseancadavezmásreaciasaaumentarsusdividendos,enunmomentoen que la economía va estupendamente». En un pasado no muy lejano, que unaempresamaduraysaludableaumentara rutinariamentesudividendoeravistocomoun síntoma de prosperidad. Recortar el dividendo o no subirlo era indicio de quehabía problemas. En los últimos tiempos, empresas perfectamente saludablesescatiman sus dividendos y usan el dinero para recomprar sus propias acciones, alestilodeGeneralElectric.Porsupuesto,reducirelnúmerodeaccionesincrementalosbeneficiosporacción,loqueenúltimotérminobeneficiaalosaccionistas,peroestosnorecogenesosbeneficioshastaquevenden.

Si hay algún responsable de la desaparición del dividendo es el Gobiernoestadounidense, que grava los beneficios empresariales y luego también losdividendos, a los que llama ingresos no derivados del trabajo. Para facilitar a susaccionistaslatareadeescaparaestedoblegravamen,lasempresashanabandonado


el dividendo en favor de la estrategia de la recompra, que aumenta el precio de laacción.Estaestrategiaexponealosaccionistasalimpuestoporplusvalíasdelcapitalenelmomentoenquevendensusacciones,perolatasaimpositivadelasplusvalíasalargoplazoeslamitaddelatasadelosingresosordinarios.

Hablando de beneficios a largo plazo, durante los once años que llevo dandodiscursosenalmuerzosycenashepedidonumerosasvecesque levantaran lamanolosinversoresalargoplazo.Hastalafecha,elvotoesunánime:todoelmundoesuninversoralargoplazo,incluidoslosdaytrader[8]quepudierahaberentrelaaudienciatrastomarseunpardehorasdeltrabajo.Lainversiónalargoplazosehavueltotanpopularqueresultamásfáciladmitirqueunoesadictoalcracqueadmitirqueunoesinversoracortoplazo.

Las informaciones sobre bolsa han pasado de ser casi inencontrables (en lossetentayprincipiosdelosochenta)aserprimerofácilmenteaccesibles(afinalesdelosochenta)yporúltimodifícilmenteevitables.Lameteorologíafinancierasesiguetandecercacomolareal:subidas,bajadas,depresiones,turbulenciaseinterminablesespeculacionesacercadequépasaráacontinuaciónycómoreaccionaranteello.Seaconseja invertir a largo plazo, pero los constantes comentarios sobre cada vaivénponenalagentedelosnerviosyconcentrantodasuatenciónenelcortoplazo.Noresulta fácilescaparaestesesgo.Sihubierauna formadeevitar laobsesiónpor laúltimavariaciónyunocomprobaralospreciosdelasaccionescadaseismesesoasí,másomenoscomocompruebaelniveldelaceiteenelcoche,talvezlosinversoresestaríanmásrelajados.

Nadiecreeen la inversióna largoplazoconmáspasiónqueyo,pero igualqueocurre con laRegladeOroesmás fácildepredicarquedepracticar.Noobstante,estageneraciónde inversores sehamantenido fiel a este credoynohavariado surumbo a lo largo de todas las correcciones antes mencionadas. A juzgar por lascancelacionesenmiantiguofondo,FidelityMagellan,losclienteshansidotambiénmagníficamente complacientes en esto. Solo un pequeño porcentaje liquidó losbeneficiosduranteelmercadobajistade1990,conlacrisisdeSaddamHussein.

Graciasalosdaytradersyaalgunosgestoresprofesionalesdehedgefunds, lasacciones cambian de manos actualmente a una velocidad increíble. En 1989, 300millonesde transaccioneseraunasesiónfrenéticaen laBolsadeNuevaYork;hoy,esacifraesuninterludiosoñoliento,ylamediason800millones.¿Hanpuestodelosnervios al señorMercado los day traders? ¿Tiene algo que ver con ello el activocomercioeníndicesbursátiles?Seacualsealacausa(piensoquelosdaytraderssonel factorprincipal), la frecuenciade lasoperacioneshahechoque losmercadosdevaloresseanmásvolátiles.Unadécadaatrás,unasubidademásdel1porcientoenlos precios de las acciones en una misma sesión era un hecho infrecuente. Hoytenemosmovimientosdeun1porcientovariasvecesalmes.

Porcierto,lasprobabilidadesdeganarselavidaenelnegociodelasoperacionesde día son parecidas a las de ganársela con las carreras de caballos, lasmesas de


blackjackoenelpóqueronline.Dehecho,yo loveocomo llevarun casinodesdecasa.Yeldefectodel casinocaseroeselpapeleo.Sihaces treinta transaccionesaldía, eso supone 5000 transacciones al año, las cuales deberán ser debidamenteregistradas,tabuladasycomunicadasalIRS.Demodoquelaoperacióndedíaesuncasinoquedatrabajoaunmontóndecontables.

La gente que quiere saber cómo fue la bolsa en un día determinado pregunta:¿CómohacerradoelDow?Amímeinteresamássabercuántasaccionessubieronycuántasbajaron.Loqueseconoceconelnombredeavance/retrocesodaunaimagenmás realista. Nunca había sido eso tan cierto como del exclusivo mercado de losúltimos tiempos, donde unos pocos valores avanzan mientras que la mayoríalanguidecen. Los inversores que compran valores pequeños «infravalorados» ovalores de tamaño medio son castigados por su prudencia. La gente se pregunta:¿CómoesposiblequeS&P500subaun20porcientoyquemisaccionesbajen?Larespuestaesqueunospocosvaloresdelíndiceestánhaciendosubirlasmedias.

Porejemplo,en1998elíndiceS&P500subióun28porcientoenconjunto,perosiunoexaminalacuestiónconmásdetalledescubrequelas50empresasprincipalessubieron un 40 por ciento, mientras que las otras 450 apenas se movieron. En elNASDAQ,hogardeinternetysusfans,másomenoslasdiezprincipalesempresassubieron mucho, mientras que el resto de valores del NASDAQ perdieroncolectivamente.Lamismahistoriaserepitióen1999,cuandounaélitedeganadorestiródelosíndicesycompensaronlamultituddelosperdedores.Másde1500valoresdelaBolsadeNuevaYorkperdierondineroen1999.Setratadeunadicotomíasinprecedentes. Dicho sea de paso, tendemos a pensar que el índice S&P 500 estádominadoporlasgrandesempresas,mientrasqueelNASDAQeselhogarnaturaldeempresas más pequeñas. A finales de los años noventa, el NASDAQ estaba másdominado por sus gigantes (Intel, Cisco y un puñado de empresas más) que elS&P500porlossuyos.

Unsectorplagadodevalorespequeñoseslabiotecnología.Miaversiónalaaltatecnologíahizoquemeburlaradelatípicaempresabiotecnológica:100millonesdedólares en efectivopor la ventade acciones, cien empleados conundoctorado, 99microscopios,ycerobeneficios.Laevoluciónrecientedelsectormeanimaahablarbien de la biotecnología: no quiero decir que los inversores aficionados deberíancomprar valores biotecnológicos al tuntún, pero sí que la biotecnología en generalpodríajugarenelnuevosigloelpapelquejugólaelectrónicaenelanterior.Hoylalistadeempresasbiotecnológicasconbeneficioseslarga,sobreunastresdecenasomás,mientrasqueotrascincuentaestánapuntodelograrlo.Amgensehaconvertidoen toda una blue chip tecnológica, con beneficios de más de 1000 millones dedólares.Algunode los numerosos fondos de inversión biotecnológicos bien podríamerecerunainversiónsuyaalargoplazo.

Loscomentaristasdelmercadollenanelespacioradiofónicoyeldelasrevistascon comparaciones entre el mercado actual y otros mercados anteriores, diciendo


cosas como: «Este mercado se parece mucho al de 1962», o «Esto me recuerda1981», o bien, cuando tienen los ánimos muy bajos, «Esto es 1929 otra vez».Últimamente, la comparación dominante parece ser con los principios de los añossetenta,cuando lospequeñosvaloresempezabana flojearmientrasque losgrandes(enespeciallastancortejadas«CincuentaGuapas».[NiftyFifty])noparabandesubir.Luego,cuandollególabajadade1973-1974lasCincuentaGuapascayeronun¡50-80por ciento! Esta inquietante caída puso en evidencia la teoría de que las grandesempresasestabanapruebadecrisis.

SiunohubieratenidoencarteraalgunadelasNiftyFiftyylahubieramantenidoduranteveinticincoaños(paraellolomejoreraestarabandonadoenunaisladesiertasinradio,televisiónorevistasparaaconsejarlequesalieradelabolsaparasiempre),no habría quedado disgustado con los resultados. Aunque tardaron toda unageneración en lograrlo, las Nifty Fifty se recuperaron del todo y luego siguieronsubiendo.AmediadosdelosañosnoventalacarteradelasNiftyFiftysehabíapuestoalaalturadelDowydelS&P500engananciastotalesdesde1974.Inclusosialguienlas hubiera comprado al precio máximo de 1972, su decisión se habría vistoreivindicada.

Una vezmás nos encontramos con las cincuenta empresasmás grandes que sevendenapreciosquelosescépticosdescribencomo«impagables».SilasNiftyFiftydehoyvanasufrirunacaídacomparablealade1973-1974esalgoqueaúnestáporver. La historia nos dice que las correcciones (bajadas del 10 por ciento o más)ocurren cada dos años, losmercados bajistas (descensos del 20 por ciento omás),cadaseis.Losmercadosbajistasseveros(descensosdel30porcientoomás)sehanmaterializado cinco veces más desde la debacle de 1929-1932. Sería una locuraapostaraquenoveremosmásmercadosbajistas,razónporlacualesimportantenocomprar valores o invertir en fondos de inversión con un dinero que vayamos anecesitaralolargodelospróximosdocemesesparapagarfacturasuniversitarias,debodasodeloquesea.Noqueremosvernosforzadosavenderenunmercadoalabajaporquenecesitamosefectivo.Cuandounoesuninversoralargoplazo,eltiempovaasufavor.

Elactualmercadoalcistaseencuentra tambiénconalgunosbachesocasionales.CuandoescribíOneUp,labolsaacababaderecuperarsedelcrashde1987.LapeorcaídaencincuentaañoscoincidióconunasvacacionesdegolfmíasenIrlanda.MecostónueveodiezviajesmásaIrlanda(noscompramosunacasaallí)convencermedequeelhechodeponerelpieenel lugarnodispararíaotropánico.Tampocomesentía demasiado cómodo visitando Israel, Indonesia o India. Me ponía nerviosoponerpieenpaísesquecomienzanporI.PerohicedosviajesaIsrael,dosalaIndiayunoaIndonesiaynoocurriónada.

Porelmomento,1987noseharepetido,perohubobajadasen1990,elañoquedejémitrabajocomogestordeFidelityMagellan.Lacaídade1987asustóamuchagente(unacaídadel35porcientoendosdíastieneesascosas),peroamímeasustó


máselepisodiode1990.¿Porqué?En1987laeconomíaibatirando,nuestrosbancoseran solventes, demodo que los fundamentales eran positivos. En 1990 el país seestaba hundiendo en la recesión, nuestros principales bancos estaban contra lascuerdasynos estábamospreparandopara ir a laguerra contra Irak.Peropronto laguerraestuvoganadaylarecesiónsuperada,losbancosserecuperaronylasaccionesiniciaron sumayor subida en la historiamoderna.Más recientemente hemos vistodescensos del 10 por ciento en los principales índices en primavera de 1996, losveranosde1997y1998,yenotoñode1999.Agostode1998trajounacaídadel14,5por ciento en el S&P 500, el segundo peormes desde la segunda guerramundial.NuevemesesdespuéslasaccionesvolvíanaestarenmarchayelS&P500subíamásdel¡50porciento!

¿Quéquierodecircontodoesto?Seríamaravillosoquepudiéramossaliratiempoantesdetodaslasbajadas,peronadiehaencontradoelmododepredecirlas.Esmás,si salimos de la bolsa y evitamos una caída, ¿cómopodemos estar seguros de queentraremosatiempoparalanuevasubida?Imaginemoselsiguienteescenario:ustedinvirtió100000 dólares en acciones el 1 de julio de 1994, ymantuvo la inversióndurante cinco años, demodo que sus 100000 dólares se convirtieron en 341722.Perosisemantuvoalejadodelasaccionesdurantetreintadíaseneseperiodo—lostreintadíasdurante los cuales seprodujeron lasmayoresganancias—, sus100000solohabríansubidohasta153792.Mantenersedentrodelmercadolepermitiódoblarsusganancias.

Uninversordemuchoéxitodijounavez:«Elargumentobajistasiemprepareceelmás inteligente». En el periódico de la mañana y el telediario de la noche decualquierdíasepuedenencontrarbuenasrazonesparavender.AlmismotiempoqueOneUp se convertía enunbestseller, también lohacía el librodeRaviBatra,LaGranDepresiónde1990,Grijalbo,Barcelona,1988.Elepitafiodelmercadoalcistaqueestamosviviendo seha escritomuchasveces, yadesdequecomenzóen1982.Entrelascausasmásprobablesquesehancitadofiguranlasdificultadeseconómicasde Japón,nuestrodéficit comercial conChinay el restodelmundo, el colapsodelmercado de los bonos en 1994, el colapso del mercado emergente en 1997, elcalentamiento global, el agujero de la capa de ozono, la deflación, la Guerra delGolfo, ladeudade los consumidoresy laúltimade todas,Y2K.EldíadespuésdeAño Nuevo descubrimos que Y2K fue el temor más sobredimensionado desde laúltimapelículadeGodzilla.

«Lasaccionesestánsobrevaloradas»hasidolaconsignadelospesimistasdesdehaceyavariosaños.Paraalgunos,lasaccionesyaparecíandemasiadocarasen1989,con elDow a 2600. Para otros, parecían extravagantemente caras en 1992, con elDowa3000.Uncorodeagorerosaparecióen1995,conelDowporencimade4000.Algún día volveremos a ver otra bajada fuerte, pero incluso una caída del 40 porciento dejaría los precios muy por encima del nivel al que muchos expertosrecomendaron a los inversores liquidar sus carteras. Como ya he observado en


ocasionesanteriores:«Esonosignificaquenoexistanlosmercadossobrevalorados,peronotienesentidopreocuparseporello».

Amenudosedicequeunmercadoalcistadebeempezarporescalarunmurodepreocupaciones, y las preocupaciones nunca se acaban. Últimamente nospreocupamospordiversos«imponderables»catastróficos:laterceraguerramundial,elApocalipsisbiológico,elterrorismonuclear,eldeshielodelospolos,lacaídadeunmeteorito sobre la Tierra, etc. Mientras tanto, hemos asistido a varios«imponderables» beneficiosos: la caída del comunismo; superávits fiscales en losgobiernosfederalyestatalesdeEstadosUnidos;lacreacióndediecisietemillonesdenuevosempleosenelpaísalolargodeladécadade1990,másquecompensandolostancomentadosrecortesdeplantilladelasgrandesempresas.Losrecortescausaronsindudapreocupaciónyungrantrastornoalaspersonasquerecibieronlospapelitosrosas[9], pero también liberaron a millones de trabajadores para que fueran aencontrar trabajos excitantes y productivos en pequeñas empresas de rápidocrecimiento.

Esteimpresionanteprocesodecreacióndeempleonoestárecibiendolaatenciónquemerece.EstadosUnidostienelatasadedesempleomásbajadelaúltimamitadde siglo, mientras que Europa sigue sufriendo altas tasas de desocupación. Lasgrandesempresaseuropeas tambiénhanaplicado recortesdeplantilla,peroEuropacarecedeuntejidodepequeñasempresascapazderecogereltestigo.Tienenunatasadeahorromásaltaquelanuestra,susciudadanosgozandeunabuenaeducación,ysinembargosutasadedesempleoesmásdeldoblequelaestadounidense.Undatoasombroso: a finales de 1999 hay menos personas con trabajo en Europa que altérminodeladécadaanterior.

Elasuntobásicosiguesiendoelmismodesiempre.Lasaccionesnosonbilletesdelotería.Detrásdecadaacciónhayunaempresa.Lasempresaspuedenirmejoropeor.Siunaempresaempeorasusresultados,susaccionesbajan.Siunaempresalosmejora,susaccionessuben.Sitenemosencarterabuenasempresasqueaumentansusbeneficios,nosirábien.Losbeneficiossehanmultiplicadopor55desdelasegundaguerramundial,yelvalordelabolsasehamultiplicadoporsesenta.Cuatroguerras,nueve recesiones, ocho presidentes y un impeachment no lograron frenar esatendencia.

Enlatabladelapágina32estánlosnombresdelas20empresasquefigurabanenloaltodelalistadelos100mejoresvaloresdelmercadoestadounidenseenlosañosnoventa.Elnúmerode lacolumnade la izquierda indicael lugarqueocupanestasempresasenlaescaladeretornostotalessobreeldólar.Omitomuchasempresasdealtatecnología(comoHelix,Photronics,Siliconix,Theragenics)quefigurabanentrelas 100 primeras, pues me interesa subrayar las oportunidades que el ciudadanomedio podía reconocer, investigar y aprovechar. Dell Computer fue la mayortriunfadoradetodas,¿quiénnohaoídohablardeDell?Cualquierapodíadarsecuentade las grandes ventas de Dell y de su creciente popularidad. Y aquellos que


compraronaccionesdeDellfueronpremiadosconunasombroso889-bagger:10000dólares invertidos enDell al principiode todo se convertían enuna fortunade8,9millonesdedólares.Noteníasquesaberdeordenadoresparareconocer lapromesadeDell,MicrosoftoIntel(todoslosequipossalíandefábricaconunapegatinadondeponía«Intelinside»).NoteníasqueseringenierogenéticoparadartecuentadequeAmgen había dejado de ser un laboratorio de investigación para convertirse en unproductorfarmacéuticocondosmedicamentossuperventas.

¿Schwab?Suéxitodifícilmentepodíapasarporaltoanadie.¿HomeDepot?Nohadejadodecreceratodavelocidad,ysehamantenidodosdécadasseguidasenlalistadelos100.¿HarleyDavidson?Todosesosabogados,médicosydentistasqueseconviertenenEasyRidersdefindesemanafueronunamagníficanoticiaparaHarley.¿Lowe’s?LarepeticióndelahistoriadeHomeDepot.¿Quiénhubierapodidopreverque saldrían dos valores estrella de un mismo negocio tan de andar por casa?¿Paychex?Unsinfíndepequeñosnegociosdetodoelmundoresolvieronsusdoloresde cabeza dejando que Paychex se ocupara de sus nóminas. Mi esposa, Carolyn,usaba Paychex para el funcionamiento de nuestra fundación familiar, pero yo medespistéydejépasarlaoportunidaddecomprarsusacciones.

Algunasde lasmejoresgananciasde la década (igual queocurrió en la décadaanterior)vinierondelanticuadomundodelcomerciominorista.TheGap,BestBut,Staples, Dollar General: todas ellas mega baggers magníficamente gestionadas yconocidasdeprimeramanopormillonesdecompradores.Losdospequeñosbancosqueaparecenenlalistademuestranunavezmásquelosgrandestriunfadorespuedensurgirencualquiersector:inclusounsectortanaburridoydecrecimientolentocomolabanca.Miconsejopara lapróximadécada: sigaatentoa losgrandesbaggers demañana.Lomásprobableesqueencuentrealguno.

PETERLYNCHyJOHNROTHCHILD.


Prólogo

UncomentariodesdeIrlanda

Hoyendíanosepuedehablardelabolsasinanalizarloshechosdelosdías16-20deoctubrede1987.Fueunadelassemanasmásextrañasquehevividonunca.Másdeun año después, y visto desapasionadamente en retrospectiva, puedo empezar asepararelruidosensacionalistadeloshechosdeimportanciaduradera.Loquesigueesmirecuerdodeloquevalelapenarecordar:

El 16 de octubre, un viernes, mi esposa Carolyn y yo pasamos un díamaravilloso paseando en coche por County Cork, en Irlanda. Raramente metomovacaciones,demodoqueelmerohechodeestardeviajeeraextraordinarioensímismo.Nomedetuveunasolavezavisitarlasoficinasdeningunaempresacotizadaenbolsa. Por lo general estoy dispuesto a hacer 150 kilómetros en cualquierdirecciónpara conseguir los últimosdatos deventas, inventarios y beneficios,peronoparecíahaberningúninformeS&Pniningúnbalancea400kilómetrosalaredondadellugardondenosencontrábamos.Fuimos al castillo deBlarney, donde la legendaria piedra deBlarney se alojaincómodamente en un parapeto en lomás alto del edificio, a varios pisos dealtura.Unavezallídebes tumbartedeespaldas,avanzarserpenteandosobre larejilla de metal que te separa de la caída fatal, y mientras te agarras a unabarandilla en busca de apoyo emocional, besar la legendaria piedra. Besar lapiedradeBlarneyestanemocionantecomotodosdicen…sobretodolapartedesalirvivodellugar.PararecuperarnosdelapiedradeBlarneypasamosuntranquilofindesemanajugandoalgolf—enWatervilleelsábadoyenDookseldomingo—ypaseandoencocheporelpreciosoAnillodeKerry.Ellunes19deoctubre,lunes,meenfrentéalmayorretodetodos,unoqueexigíatoda la inteligencia y entereza que pudiera aportar: los dieciocho hoyos delcampodeKilleen,enKilarney,unodelosmásdifícilesdelmundo.Trascargar lospalosenelcoche,conduje juntoaCarolynpor lapenínsuladeDinglehastaelcentrovacacionaldelmismonombre,dondenosregistramosenelHotelSceilig.Debíaestarcansado,puesnosalídelahabitacióndelhotelentodalatarde.Aquella noche cenamos con unos amigos, Elizabeth y Peter Callery, en unfamoso restaurante junto al mar llamado Doyle’s. Al día siguiente, el 20,volamosdenuevoacasa.


Esaspequeñaspreocupaciones

Porsupuesto,hepasadoporaltounaspequeñaspreocupacionesquemeacompañaronduranteaquellosdías.Vistasretrospectivamente,apenasparecendignasdemención.UnañomástardesesuponequeunodeberecordarlaCapillaSixtina,noesaampollaquelesalióde tantoandarporelVaticano.Peroconespíritude total transparencia,lescontarétambiénmispreocupacionesdeaquellosmomentos:

El jueves, el día que partimos hacia Irlanda después del trabajo, la mediaindustrialdelDowJonescayó48puntos,yelviernes,eldíadenuestrallegada,lamismamediacayóotros108,36puntos.Estehechohizoquemepreguntarasierabuenaideairnosdevacaciones.YoestabapensandoenelDowJonesynoenBlarney,inclusoenelmomentodebesar lapiedradeBlarney.A lo largode todoel finde semana,entre rondayronda de golf, hablé desde distintos teléfonos conmi oficina para decidir quéaccionesvender,yquéaccionescomprarapreciodegangasielmercadoseguíabajando.El lunes, el día que jugué en Killeen, Killarnery, el mencionado índice cayóotros508puntos.

Graciasaladiferenciahoraria,terminélarondaunashorasantesdequesonaralacampanadeaperturaenWallStreet,puesdeotromodohubierajugadoaúnpeor.Talcomo fueron las cosas, me acompañaba una sensación de mal augurio desde elviernes,ytalvezesoexplicaraque1)mefuerapeorenelputquedecostumbre,ydecostumbreya lohago fatal;y2)no lograra recordarmipuntuación.Lapuntuaciónquesí logrócaptarmiatenciónmás tardeaqueldía fueelmillóndeaccionistasdeMagellanFundquehabíanperdidoel18porcientodesusactivos,2000millonesdedólares,enlasesióndellunes.

MifijaciónconestedesastremehizoignorarelpaisajedecaminohaciaDingle.PormípodríamoshaberestadoenBroadwayesquinaconlaCuarentayDos.

Tampoco pasé durmiendo aquella tarde en el Hotel Sceilig, como el párrafoanteriorpodía sugerir.Lopasé al teléfonoconmisoficinas, decidiendocuálde las1500 acciones del fondo vender para obtener la liquidez necesaria para atender elnúmero inusual de amortizaciones que recibíamos. En circunstancias normalesteníamosefectivosuficiente,peronoparalascircunstanciasdellunes19.Llegadoaciertopuntonoeracapazdedecidirsieraelfindelmundo,sinosdirigíamoshaciaunadepresiónosilascosasnoestabantanmalyerasoloWallStreetloqueibaalaquiebra.

Misempleadosyyovendimosloquedebíamosvender.PrimeronosdeshicimosdealgunasaccionesbritánicasenelmercadodeLondres.Ellunesporlamañana,losprecios de las acciones en Londres eran más altos en general que en la bolsa


estadounidense, gracias a un extraño huracán que había obligado a la bolsalondinenseacerrarelviernesanterior,evitandoasílagrancaídadeaqueldía.LuegovendimosenNuevaYork,sobretodoalcomienzodelasesión,cuandoelDowsolohabíabajado150,puntosperoibayadecabezahaciasunadirde508puntos.

No podría decirles qué clase de pescado o marisco comí aquella noche en elDoyle’s.Resulta imposible distinguir el bacalaodel langostino cuando tu fondodeinversiónhaperdidoelequivalentealPIBdeunpaíspequeñoymarinero.

Llegamosacasael20porquetodoloanteriormediounasganasdesesperadasderegresaralaoficina.Eraunaposibilidadparalaquemeestabapreparandodesdeeldíadenuestrallegada.Paraserhonestos,laspreocupacionespudieronconmigo.

Lasleccionesdeoctubre

Siempre he creído que los inversores deben ignorar las subidas y bajadas delmercado. Afortunadamente, la mayoría no hizo mucho caso de las pequeñasdistracciones mencionadas más arriba. Si vale como ejemplo, menos del tres porcientodelmillóndetenedoresdecuentaenFidelityMagellanlacancelaronparairaunfondodelmercadomonetarioenladesesperacióndeaquellasemana.Cuandosevendepordesesperación,siempresevendebarato.

Aunqueel19deoctubresaltaranlasalarmasrespectoalabolsa,nohabíaporquévender aquel día, o el siguiente. Uno podía reducir gradualmente la cartera deaccionesqueteníaysalirmejorparadoquequienesvendíanllevadosporelpánico,puesapartirdediciembreelmercadoempezóunasubidaconstante.Enjuniode1988elmercadohabíarecuperadoalrededorde400delospuntosperdidos,másdel23porciento.

A todas las lecciones que supuestamente hemos aprendido delmes de octubre,puedoañadirtres:1)nopermitaqueelruidoarruineunabuenacartera;2)nopermitaqueelruidoarruineunasbuenasvacaciones;y3)nuncaviajealextranjerosivacortodedineroenefectivo.

Probablementepodría seguirunoscuantoscapítulosmáscon sentenciasdeestetipo,perotalvezseamejornohacerleperdermástiempo.Prefieroescribiracercadealgoqueseguramenteleserámásvalioso:cómoidentificarlasmejoresempresas.Yaseaundíade508ode108puntos,alfinallasmejoresempresassaldránadelanteylas mediocres se vendrán abajo, y los inversores en cada una de ellas ganarán operderánenconsonancia.

Ynosepreocupen,queencuantorecuerdeloquecomíenelDoyle’sseloharésaber.


Introducción

Lasventajasdeldinerotonto

Aquíesdondeelautor,uninversorprofesional, leprometeal lectorqueenlas300páginas siguientes compartirá conél los secretosde suéxito.Pero la reglanúmerounodemilibroes:¡Noescuchemásalosprofesionales!Veinteañosenestenegociome han convencido de que cualquier persona normal usando el tres por cientohabitual de su cerebro puede escoger acciones tan bien como el expertomedio deWallStreet,sinomejor.

Nadieesperaráquesucirujanoplásticoleaconsejehacerseélmismounlifting,oquesufontanerolesugierainstalarseélmismoeldepósitodeaguacaliente,oquesupeluquerolerecomienderecortaseélmismoelflequillo,peronoestamoshablandodecirugía,fontaneríaopeluquería.Estamoshablandodeinvertir,dondeeldinerolistonoes realmente tan listo,yeldinero tontonoes tan tontocomosecree.Eldinerotontosoloestontocuandoescuchaaldinerolisto.

En realidad, el inversor aficionado parte con muchas ventajas que, bienexplotadas,puedenayudarleaobtenermejoresresultadosquelosexpertos,yqueelmercado en general. De hecho, cuando invierte uno mismo en bolsa deberíaconseguirmejoresresultadosquelosexpertos.Sino,¿paraquétomarselamolestia?

Tampocovoyaexageraryaconsejarlequevendatodossusfondosdeinversión.Siesoempezaraaocurriragranescala,mequedaríasin trabajo.Porotro lado, losfondosdeinversiónnotienennadademalo,enespeciallosquesonrentablesparaelinversor.Noes la inmodestia sino lahonestidad loquemeobligaadecir aquíquemillones de inversores aficionados han visto bien recompensada su inversión enFidelityMagellan, razón por la cual fui invitado a escribir este libro en su día. Elfondo de inversión es un invento maravilloso para las personas que no tienen eltiemponilainclinacióndeponerapruebasuingeniocontralabolsa,comotambiénpara las personas con sumas pequeñas de dinero por invertir y que buscandiversificación.

Solo debería invertir por su cuenta cuando esté decidido a seguir su propiocriterio. Eso significa ignorar los rumores, las recomendaciones de las agencias debolsaylaúltimasugerencia«noselopierda»desunewsletterpreferida,enfavordesupropiotrabajodeinvestigación.EsosignificaignorarlasaccionesquesegúndicenestácomprandoPeterLynch,ocualquierotraautoridadparecida.

HayporlomenostresbuenasrazonesparaignorarloqueestácomprandoPeterLynch:1)¡podríaestarequivocado!(lalargalistadefiascosquehayenmicarteraseencargaderecordarmequeelllamadodinerolistoestremendamentetontoel40porcientodelasveces);2)aunquetuvierarazón,ustednuncasabrácuándoPeterLynchcambiadeideayvendesusacciones;y3)usteddisponedemejoresfuentesqueél,y


lastieneportodaspartesasualrededor.Loquelasconvierteenmejoresesquepuedeseguirlasdecerca,igualqueyosigodecercalasmías.

Con solo poner un poco de atención, cualquiera puede identificar acciones derendimiento espectacular desde su lugar de trabajo o en el supermercado de laesquina, y mucho antes de que Wall Street los descubra. Es imposible ser unconsumidor norteamericano con tarjeta de crédito sin llevar a cabo un importantetrabajodeanálisisfundamentaldedecenasdeempresas;ysiademásustedtrabajaenla industria,muchomejor.Ahí esdonde seencuentran las10-baggers.LohevistoocurrirunayotravezdesdemipuestodeobservaciónenFidelity.

Esasmaravillosas10-baggers

EnlajergadeWallStreet,una«10-bagger»esunaacciónconlaquesehaganadodiez veces el dinero invertido. Sospecho que este término tan técnico procede delbéisbol,dondesolosellegaal4-bagger,oelhomerun.Enminegocio,una4-baggerestábien,perouna10-baggereselequivalentefiscaldedoshomerunsyundoble.Sialgunavezhatenidouna10-baggerenbolsa,yasabráloestupendoquepuedellegaraser.

Muy pronto en mi carrera como inversor desarrollé una pasión especial pormultiplicar por diezmi dinero. La primera acción que compré enmi vida, FlyingTigerAirlines,resultóserunamulti-baggerquemepermitióterminarlosestudiosdeposgrado.A lo largode laúltimadécada, lasocasionales5-y10-bagger, y algunaqueotra20-bagger,hancontribuidoaquemifondosuperealacompetencia(ytengo1400accionesencartera).Enunacarterapequeña,unasoladeestasaccionesdegranrendimiento puede transformar una causa perdida en un negocio rentable. Esasombrosovercómofunciona.

Elefectoresultaaúnmásllamativoenlosmercadosbajistas(ysí,enunmercadobajista también hay 10-baggers). Remontémonos a 1980, dos años antes delnacimientodelgranmercadoalcista.Supongamosqueustedinvirtiera10000dólaresendiezaccionesel22dediciembrede1980ylasmantuvierahastael4deoctubrede1983. Esa es la estrategia A. La estrategia B es la misma, solo que añade unaundécimaacción,Stop&Shop,queresultóseruna10-bagger.

ElresultadodelaestrategiaAesquesus10000dólaressehabríanconvertidoen13040dólares,loquesignificaunasmediocresgananciastotalesdel30,4porcientoentresaños(elS&P500ofrecióunasgananciastotalesdel40,6porcientoalolargodelmismoperíodo).Ustedtendríatodoelderechoadecir:«Yaves.Mejordejolodeinvertir a los profesionales». Pero si hubiera añadido Stop&Shop al paquete, sus10000dólaressehabríanmásquedoblado,hastaconvertirseen21060dólares, loquesupondríaparaustedunasgananciasde110,6porcientoylaposibilidaddesacarpechoanteWallStreet(véaselapágina42).


Es más, si hubiera reforzado su inversión en Stop&Shop cuando vio que lasperspectivasdelaempresamejoraban,susgananciastotalespodríanhaberduplicadoinclusolasanteriores.

Para conseguir resultados tan espectaculares, lo único que debía hacer eraencontraraungranganadorentreonce.Cuantomásacierteconunaacción,mássepodráequivocarcontodaslasdemásyseguirtriunfandocomoinversor.

Manzanasydonuts

Talvezustedhayapensadoqueuna10-baggeresalgoqueocurresoloconrecónditoschicharrosdeempresasmarcianascomoBrainoBiofeedbackoCosmicI+D,laclasedeaccionesquecualquierinversorrazonableevitaría.Enrealidadunmontónde10-baggersonempresasqueustedreconoceperfectamente:Dunkin’Donuts,Wal-Mart,Toys “R”Us, Stop&Shop y Subaru, pormencionar solo algunas. Todas ellas sonempresas cuyos productos usted ha admirado y disfrutado, pero ¿quién hubieraimaginadoquesiustedhubieracompradoaccionesdeSubarualmismotiempoquesuSubaru,hoyseríamillonario?

Y sin embargo es verdad. Este cálculo improvisado se basa en unas cuantaspremisas:primero,queustedcompró lasaccionesa supreciomínimode2dólaresporacciónen1977;segundo,queustedlasvendióasupreciomáximode312dólaresporacciónen1986,sinajustaraunaparticióndeochoporuna[10].Esoesuna156-bagger,elequivalentefiscalde39homeruns,demodoquesihubierainvertido6410


dólares en la acción (una cifra que va en la línea del precio de un coche), habríaganadoexactamenteunmillóndedólares.Enlugardeuncocheusado,tendríadinerosuficienteparacomprarseunamansiónconunpardeJaguarsenelgaraje.

Es improbable que nadie pudiera ganar un millón de dólares invirtiendo enaccionesdeDunkin’Donutsloquehubieragastadoendonuts(¿cuántosdonutspuedecomerunapersona?).Perosijuntoconlasdosdocenasdedonutsqueustedcomprabacadasemanadelañoen1982(undesembolsototalde270dólares)hubierainvertidoel mismo importe en acciones de la empresa, cuatro años después esas accioneshabrían valido 1539 dólares (un 6-bagger). Una inversión de 10000 dólares enDunkin’Donutshabríasupuestounasgananciasde47000dólaresencuatroaños.

Sien1976ustedsehubieracompradodieztejanosenTheGappor180dólares,lospantalonesestaríanprobablementegastadosya,pero lasaccionesde laempresacompradas por ese mismo dinero (el precio de salida fueron 18 dólares) valían4672,50dólaresensumáximode1987.Unainversiónde10000dólaresenTheGaplehabríanreportadounasgananciasde250000dólares.

Sialolargode1973ustedhubierapasado31nochesenviajesdenegociosenLaQuinta Motor Inns (pagando 11,98 dólares por habitación y noche), y hubieradobladosufacturahotelerade371,38dólaresconunainversiónigualenaccionesdeLaQuinta(23,21dólareslaacción),susaccioneshabríanvalido4363,08dólaresdiezañosdespués.Una inversiónde 10000dólares enLaQuinta habrían supuesto unagananciade107500dólares.

Si en 1969 usted tuvo que pagar un funeral tradicional (980 dólares) por unallegado en alguno de los servicios funerarios propiedad de Service CorporationInternational,yhubierapodidosobreponerseasudolorparainvertir980dólaresmásen acciones de SCI, sus 70 acciones valdrían 13352,19 dólares en 1987. Unainversión de 10000 dólares en SCI le habrían reportado una ganancia de 137000dólares.

Sienelaño1982,lamismasemanaquecomprósuprimerordenadorApplepor2000 dólares para que sus hijos mejoraran sus notas y pudieran entrar en launiversidad,hubierainvertidootros2000dólaresenaccionesdeApple,en1987esasaccionesvaldrían11950dólares,suficienteparapagarunañoenlauniversidad.

Elpoderdeloquetodoelmundosabe

Para conseguir esas ganancias espectaculares usted debía comprar y vender en elmomento exacto. Pero incluso si no acertaba del todo en eso, habría hechomejorinvirtiendoencualquieradelasconocidasempresasqueacabodemencionarqueenningunaempresaesotéricaqueniustedniyoentendemos.

HayunafamosaanécdotaacercadeunbomberodeNuevaInglaterraqueenlosañoscincuentanopudomenosquefijarseenqueunafábricalocaldeTambrands(laempresa se llamaba entonces Tampax) crecía a una velocidad espectacular. Se le


ocurrióquenoseexpandiríatantosilascosasnolefueranbien,yconestaideaélysufamiliainvirtieron2000dólaresenlaempresa.Ynosoloeso,sinoqueinvirtieronotros2000dólarescadaañoduranteloscincoañossiguientes.En1972elbomberoeramillonario…ynisiquierasehabíacompradoningúnSubaru.

Noestoysegurodesinuestroafortunadoinversorpidióconsejoaalgúnbrókeroexpertodeotrotipo,peromuchoslehabríandichoquesuteoríaestabaequivocada,yquesisabía loque leconveníaharíamejorenmantenersecon lasaccionesdebajoriesgoquecomprabanlasgrandesinstituciones,obienconlosvaloresenelectrónicaquehacíanfurorenelmomento.Suertequeelbomberonoleshizocaso.

TalvezustedpensaraquelasmejoresideasdeinversiónprocedendelosrumoressofisticadosyelitistasquelleganaoídosdelosexpertossentadosanteunamáquinaQuotron,peroyosacomuchasdelasmíasdelamismafuentequeelbombero.Hablocon cientos de empresas al año y paso horas y horas en excitantes reuniones conconsejerosdelegados,analistasfinancierosyconmiscolegasdelsectordelosfondosde inversión,pero siempredoycon los chollosde lamaneramás inesperada, igualquepodríahacerlousted.

TacoBell:quedé impresionadoconsuburritoduranteunviajeaCalifornia;LaQuintaMotorInn:alguienmehablódeellosenunHolidayInnde lacompetencia;Volvo: es el coche que llevami familia ymis amigos;AppleComputer:mis hijosteníanunoencasayluegoelresponsabledesistemascompróvariosparalaoficina;ServiceCorporationInternational:unanalistadelsectordelaelectrónicadeFidelity(queno teníanadaquever con las funerarias,demodoquenoera su terreno) conquien hablé durante un viaje a Texas; Dunkin’Donuts: me encantaba el café quehacían;yrecientementePier1Imports,porrecomendacióndemiesposa.Dehecho,Carolynesunademismejoresfuentes.EllafuequiendescubrióL’eggs.

L’eggseselejemploperfectodelpoderdeloquetodoelmundosabe.Terminóconvirtiéndoseenunodelosdosproductosdeconsumodemayoréxitoenlosañossetenta.Acomienzosdeladécada,antesdehacermecargodeFidelityMagellan,yotrabajabaenlafirmacomoanalistadevalores.Conocíaelnegociotextil,pueshabíaviajado por el país visitando plantas textiles, calculando márgenes de beneficios,ratios PERy otros datos esotéricos para expertos. Pero la información queme dioCarolynfuemuchomásimportantequetodoeso.NofuiyoquiendescubrióL’eggsatravésdemisanálisis,fueellayendoalsúper.

Allí, enunexpositormetálico situado juntoa la caja,habíaunanueva líneademediasdemujer,empaquetadasenvistososhuevosdeplástico.Laempresa,Hanes,estaba probando L’eggs en varios lugares de todo el país, entre ellos los barriosresidenciales de Boston. Hanes entrevistó a cientos de mujeres a la salida de lossupermercadosdondeserealizabalapruebaylespreguntósihabíancompradounasmedias,yunaltoporcentajerespondieronquesí.Ysinembargolamayoríadeellasno lograba recordar el nombre de la marca. Hanes no cabía en sí de gozo. Si unproducto se convierte enun superventas sin reconocimientodemarca, imaginen lo


quevenderácuandolamarcaseconozca.Carolynnonecesitabaseranalista textilparadarsecuentadequeL’eggseraun

productosuperior.Solonecesitabacomprarseunasmediasyprobárselas.Lasmediaserandeloqueseconocecomodeniergrueso,porloqueeranmenospropensasalascarreras que unas medias normales. También sientan muy bien, pero su principalatractivoeralacomodidad.PodíascomprarL’eggsjustoalladodeloschiclesydelashojasdeafeitar,sinnecesidaddehacerunviajeespecialalosgrandesalmacenes.

Hanesyavendíaunalíneademediasnormalesenlosgrandesalmacenesyenlastiendasespecializadas.Sinembargo, laempresahabíacomprobadoque lasmujeresvisitan habitualmente uno u otro sitio cada seis semanas, mientras que van alsupermercadodosvecesporsemana,loquelesdadoceocasionesmásparacomprarL’eggs por cada oportunidad de comprar la línea normal. Vender medias en elsupermercado fue una idea que tuvo un gran éxito. Podías verlo por el número demujeresquellevabanhuevosdeplásticoensuscarritosalpasarporcaja.ImagínensecuántosL’eggsibanavenderseanivelnacionalcuandocorrieralavoz.

¿Cuántasmujeresquecomprabanmedias,cuántosdependientesqueveíanaestasmujerescomprandomedias,cuántosmaridosqueveíanasusmujeresvolveracasaconlasmedias,conocíaneléxitodeL’eggs?Millones.Doso tresañosdespuésdellanzamientodelproductopodíasentrarencualquieradelosmilesdesupermercadosdel país y comprobar que era un superventas. A partir de ahí, era bastante fácildescubrirqueL’eggseraunproductodeHanesyqueHanescotizabaenlabolsadeNuevaYork.

En cuanto Carolyn me alertó de lo de Hanes, llevé a cabo mi investigaciónhabitual. El caso era aúnmejor de lo que yo había pensado, demodo que con lamisma seguridad del bombero que compró Tambrands, recomendé la acción a losgestoresdecarteradeFidelity.Hanesresultóseruna6-baggerantesdeseradquiridaporConsolidatedFoods,ahoraSaraLee.L’eggssigueproporcionandomuchodineroaSaraLeeynohadejadodecreceralolargodelaúltimadécada.EstoyconvencidodequeHanesseríauna50-baggersinolahubierancomprado.

Lo bonito deL’eggs era que no hacía falta enterarse al principio de todo.Unopodía haber comprado acciones de Hanes el primer año, el segundo o incluso eltercerodespuésdequeL’eggsseexpandieraanivelnacionalyporlomenoshabríatriplicado su dinero. Pero mucha gente no lo hizo, en especial los maridos. Losmaridos (también conocidos como los Inversores Designados)[11] estabanprobablemente demasiado ocupados comprando acciones de energía solar o deempresasdeantenasparabólicasyperdiendocolectivamentelacamisa.

ConsideremoselcasodemiamigoHarryHoundstooth(aquienhecambiadoelnombre para proteger al pobre infeliz). En realidad, todos tenemos algo deHoundstooth. Este Inversor Designado (al parecer hay uno en cada familia) se hapasadolamañanaleyendoTheWallStreetJournal,másunanewslettersobrebolsaalaquesehasuscritopor250dólaresanuales.Estábuscandounaapuestaexcitanteen


bolsa, algo con riesgo limitado pero buenas posibilidades de crecimiento. Tanto elJournalcomolanewslettermencionanfavorablementeWinchesterDiskDrives,unavoluntariosaempresaconunfuturointeresante.

Houndstoothnosabríadistinguirundiscodurodeunapalomadecerámica,perollamaasubrókeryseenteradequeMerrillLynchhapuestoWinchesterensulistade«compraagresiva».

Todoestonopuedesermeracoincidencia,piensaHoundstooth.Notardamuchoen convencerse de que poner enWinchester 3000 de esos dólares que tanto le hacostadoganaresunaideamuyinteligente.Despuésdetodo,¡lohainvestigado!

LaesposadeHoundstooth,Henrietta—tambiénconocidacomola«personaqueno entiende de asuntos serios de dinero» (cabría invertir esos roles, pero por logeneralnoocurreasí)—acabaderegresardelcentrocomercial,dondehadescubiertounanuevatiendaderopademujerllamadaTheLimited.Losclientesapenascabendentro del local. No puede esperar a contarle a su marido lo amable que era elvendedorylasestupendasofertasquetenían.

—Hecompradotoda laropadeJenniferparaesteotoño—exclama—.Porsolo275dólares.

—¿275dólares?—sequejaelInversorDesignado—.Bueno,mientrastúestabasfueraderrochandodinero,yomehequedadoencasabuscandoelmododeganarlo.LarespuestaesWinchesterDiskDrives.Laapuestamásseguraquepuedasimaginar.Vamosaponer3000dólares.

—Esperoquesepasloquehaces—dicelaPersonaqueNoEntiendedeAsuntosSeriosdeDinero—.¿RecuerdaslodeHavalightPhotoCell?Esaapuestatansegurabajódesietedólaresatresconcincuenta.Perdimos1500dólares.

—Ya,peroeso fueHavalight.EstoesWinchester.TheWallStreet Journaldicequelosdiscosdurossonunadelasindustriasquemásestáncreciendoestadécada.¿Porquévamosaserlosúnicosquenosaquemostajada?

Elrestodelahistoriaesfácildeimaginar.WinchesterDiskDrivestieneunmaltrimestre,osurgeuncompetidorinesperadoenlaindustriadelosdiscosduros,yelpreciodelaaccióncaede10a5dólares.PuestoqueelInversorDesignadonotienemaneradedarsentidoanadadetodoesto,decidequeloprudenteesvender,contentode perder solamente otros 1500 dólares (o algomás de cinco armarios roperos deJennifer).

Mientrastanto,sinqueHoundstoothtenganoticiadeello,elpreciodelaaccióndeTheLimited,latiendaquetantohabíaimpresionadoasumujer,Henrietta,haidosubiendodemanera continuada,desdemenosde50céntimos la acción (ajustadaaparticiones)endiciembrede1979a9dólaresen1983—loquelaconvertíayaenuna20-bagger—, e incluso si la hubiera comprado al precio de 9 dólares la acción (yresistiera una recaída hasta 5 dólares), seguiría quintuplicando su dinero pues elprecio se disparó hasta los 52,87 dólares por acción. Estamos pues ante una 100-bagger desde el punto de partida, demodo que si Houndstooth hubiera invertido


10000dólaresenlosprimerosmomentos,habríaganadomásdeunmillóndedólaresconesaacción.

Entérminosmásrealistas,silaseñoraHoundstoothhubierainvertidoenlaacciónlamismacantidadde275dólaresquehabíadestinadoalarmarioropero,talvezesaminúscula inversión hubiera podido pagar la matrícula de un trimestre de launiversidaddesuhija.

Sin embargo, nuestro Inversor Designado, que disponía de todo el tiempo delmundoparainvertirenTheLimitedinclusodespuésdevenderWinchester,siguiósinatenderlagranpistaquelehabíadadosuesposa.Paraentonceshabíacuatrocientastiendas Limited en todo el país, la mayoría de ellas atestadas de clientes, peroHoundstoothestabademasiadoocupadoparadarsecuenta.EstabasiguiendolapistadeBoonPickensenMesaPetroleum.

Haciafinalesde1987,probablementejustoantesdelbachedelos508puntos,lafamiliaHoundstoothdescubrefinalmentequeTheLimitedestáenlalistadecomprade su casa de bolsa. Es más, han salido artículos prometedores en tres revistasdistintas, la acción se ha convertido en una de las preferidas de las grandesinstitucionesyhaytreintaanalistassiguiéndolelapista.AlInversorDesignadoseleocurrequeesunacomprasólidayrespetable.

—Esgracioso—lemurmuraundíaasumujer—.¿Recuerdasaquellatiendaquetantotegusta,TheLimited?Resultaquecotizaenbolsa.Esosignificaquepodemoscomprar acciones. Parece que son una muy buena inversión, a juzgar por eldocumentalespecialqueacabodeveren laPBS.OídecirqueForbessacó inclusounanoticiadeportadasobreellos.Enfin,eldinero listonosecansadecomprarla.Tienequevalerporlomenosunpardemilesdelfondodepensiones.

—¿Todavíanosquedanunpardemilesenelfondodepensiones?—preguntalaescépticaHenrietta.

—Porsupuesto—alardeaelInversorDesignado—.Yprontoseránmás,graciasatutiendapreferida.

—Pero es que ya no compro en The Limited—dice Henrietta—. La ropa esdemasiadocaraymenosoriginal.Puedesencontrarlomismoenotrastiendas.

—¿Qué tieneesoquevercon loqueestoydiciendo?—bramanuestro InversorDesignado—.Noestoyhablandodeirdecompras.Estoyhablandodeinvertir.

Houndstooth compra las acciones a 50 dólares, cerca delmáximo absoluto de19687. Pronto el precio empieza a caer, hasta los 16 dólares, y él vende en algúnpuntoamediocamino,nuevamentesatisfechodehaberlimitadosuspérdidas.

¿Estaempresacotizaenbolsa?

Bueno soy yo para criticar a Houndstooth por perderse la oportunidad de TheLimited.Yo tampoco compré ninguna acciónmientras subían, ymi esposa vio lasmismas colas en el centro comercial que la suya.Yo también compréTheLimited


cuandoempezóacorrerlavozylosfundamentaleshabíancomenzadoadeteriorarse,ysigomanteniendolaacciónapérdida.

Dehecho,podríallenarvariaspáginasconlas10-baggersquemeheperdido,ymásadelanteenellibrosaldránalgunostristesejemplos.Cuandosetratadeignoraroportunidadesprometedoras,soytanbuenocomocualquierotro.Enciertomomentoestuvedepiesobrelamejorjugadadelsiglo,elcircuitodegolfdePeebleBeach,yno se me pasó por la cabeza preguntar si la empresa cotizaba en bolsa. Estabademasiadoocupadopreguntandoladistanciaentrelospuntosdesalidaylosgreens.

Por fortuna,haysuficientes10-baggersporahícomoparaqueambospodamosperdernoslamayoríadeellosyseguirdandoconunoscuantos.Enunagrancarteracomolamíanecesitodarconvariosantesdequetenganunimpactoapreciable.Enunacarterapequeñacomolasuya,bastaríaconuno.

Porotrolado, lobonitodeinvertirenempresasqueconocemoscomoL’eggsoDunkin’Donutsesquecuandonosponemoslasmediasotomamosunsorbodecafé,estamosrealizandolaclasedeanálisis fundamentalque losanalistasdeWallStreetcobranporhacer.Visitartiendasyprobarproductosesunapartecrucialdeltrabajodeunanalista.

A lo largodeunavidade comprar cocheso cámaras,unodesarrollaunaciertanocióndeloqueesbuenoyloqueno,deloquevendeyloqueno.Siustednosabenadasobrecoches,sabráalgosobreotracosa,y lomás importantede todoessi losabe antes queWall Street. ¿Por qué esperar a que el experto en restauración deMerrill Lynch recomiende Dunkin’Donuts cuando usted ya ha visto cómo abríanochonuevasfranquiciasensuzona?ElanalistaderestauracióndeMerrillLynchnodescubriráDunkin’Donuts (por razones que pronto explicaré) hasta que la acciónhayaquintuplicadosuvalor,de2dólaresa10dólares,yustedlodescubriócuandovalía2.

Compilarelgigahercio

Poralgunarazón,entrelosinversoresaficionadosnoestábienvistoconducirporlaciudad comiendodonuts comoprimera fasedeuna investigación sobrevalores.Lagente parece sentirse más cómoda invirtiendo en algo de lo que no sabenabsolutamente nada. Parece haber una regla no escrita en Wall Street: si no loentiendes, entonces invierte en ello los ahorros de toda tu vida. Olvídate de laempresade laesquina,quepuedepor lomenosserobservada,ybuscaaquellaquefabricaunproductoincomprensible.

Precisamentehacepocosdíastuvenoticiadeunaoportunidaddeestetipo.Segúnun informe que alguien dejó sobre mi mesa, era una fantástica oportunidad parainvertir en una empresa que fabrica «una S-Ram de un megabit, C-mos(semiconductorcomplementariodeóxidodemetal);risc(ordenadorconconjuntodeinstrucciones reducidas) bipolar, punto flotante, procesador de matrices I/O,


compilador optimizador, memoria de doble puerto de 16 bytes, sistema operativounix, transmisor de polisilicona de un megaflop Whetstone, banda ancha de altacapacidad, seis gigahercios, protocolo de comunicación de doble metalización,retrocompatibilidad asíncrona, arquitectura de bus de periféricos, memoriaintercaladade4víasycapacidadde15nanosegundos».

Compilemigigahercioytransmitamimegaflopsiustedescapazdedecirsiesoesunchipdememoriaquevacomountiroountrastoquenosirveparanada,pormásquelellamesubrókerrecomendándolocomolaoportunidaddeladécadaparaganarincontablesnanodólares.

Unaplagaenelhuertodelascoles

Asípues,¿setratadecompraraccionesdetodaslasfranquiciasdecomidarápida,detodos losnegociosconunproductodemoda,ode todas lasempresascotizadasenbolsaquetenganunlocalenelcentrocomercialdesubarrio?Sifueratansencillo,yonohabríaperdidodineroenBildner’s,el7-Elevenparayuppiesquehabíafrenteamioficina.Deberíahabermeconcentradoenlosbocadillosyolvidarmedelasacciones,cincuenta de las cuales apenasmehabrían servidopara comprar unode atún.Másadelantevolverésobreestacuestión.

¿YquédecirdeColeco?Elhechodeque lamuñecaCabbagePatch[12] fueraeljuguetemásvendidodelsiglonosignificaquepudierasalvaraunaempresamediocreconunmalbalance,ypormásquelasaccionessubierancomolaespumaduranteunañoodos,impulsadasprimeroporlosvideojuegosdomésticosyluegoporlafiebredeCabbagePatch,alfinalterminócayendodesdesumáximode65dólaresen1983hasta 1¾ dólares hace poco, cuando la empresa fue a concurso de acreedores yfinalmentealiquidaciónen1988.

Encontrarunaempresaprometedoraessoloelprimerpaso.Elsiguienteeshacereltrabajodeinvestigación.EltrabajodeinvestigaciónesloqueteayudaadistinguirToys “R” Us de Coleco, Apple Computer de Televideo, o Piedmont Airlines dePeopleExpress.Ahoraquelodigo,desearíahaberhechomástrabajodeestetipoconPeopleExpress.Talvezentoncesnohabríacompradoesaacción.

Apesardetodosmiserrores,enmisdoceañosalfrentedeFidelityMagellanelvalorde laacciónsehamultiplicadoporveinte,enpartegraciasaalgunasdeesasaccionespococonocidasyapreciadasqueheidodescubriendoeinvestigandopormicuenta. Tengo la convicción de que cualquier inversor puede beneficiarse de lasmismas tácticasqueyoheempleado.Noesmuydifícil sermás listoqueeldinerolisto,elcual,comohedichoya,nosiempreloestanto.

Estelibrosedivideentrespartes.Laprimera,«PrepararseparaInvertir»(capítulos1a5),trataacercadecómosabersiustedesunbueninversor,cómotomarlamedidadelacompetencia(gestoresdefondos,inversoresinstitucionalesyotrosexpertosde


WallStreet),cómoevaluarsilasaccionessonmásarriesgadasquelosbonos,cómodeterminar sus necesidades financieras y cómo desarrollar una buena rutina detrabajo. La segunda, «Escoger a las ganadoras» (capítulos 6 a 15) trata acerca decómoencontrarlasoportunidadesmásprometedoras,québuscaryquéevitarenunaempresa,cómosacarelmáximopartidodelosbrókers,losinformesanualesyotrosrecursos,yquéhacerconlosdiversosnúmeros(ratioPER,valorenlibros,cashflow)queaparecenen las evaluaciones técnicasde las acciones.La tercera,«Lavisiónalargo plazo» (capítulos 16 a 20) trata acerca de cómo diseñar una cartera, cómorealizarunseguimientodelasempresasquete interesan,cuándocomprarycuándovender, las locurasdelasopcionesylosfuturos,yalgunasobservacionesgeneralesacercadelestadodesaluddeWallStreet,laempresanorteamericanaylabolsa:cosasqueheadvertidoenlosveintitantosañosquellevoenelmundodelainversión.


PARTEI.

Prepararseparainvertir

Antes de pensar siquiera en comprar acciones, es preciso que usted tome algunasdecisionesbásicassobreelmercado,sobresugradodeconfianzaenlasempresasdelpaís, sobre su necesidad de invertir en acciones y sobre lo que espera obtener deellas,sobresiesusteduninversoracortooalargoplazo,ysobrecómoreaccionaráantecaídasfuerteseinesperadasdelosprecios.Esbuenoquedefinasusobjetivosyclarifiquesusactitudes(¿creorealmentequelasaccionestienenmásriesgoquelosbonos?)antesdeempezar,puesunapersonaindecisaysinconvicciónesunavíctimapotencial del mercado, la clase de persona que abandona toda esperanza y buensentidoenelpeormomentoyvendeapérdida.Loquedistinguealinversordeéxitodel perdedor crónico es tanto la preparación personal como el conocimiento y eltrabajodeinvestigación.Enúltimotérmino,loquedeterminaeldestinodelinversornoeselmercadodeaccionesnitampocolasempresas.Eselpropioinversor.


1

Cómosehaceelinversor

Nohaytalcosacomoundoninnatoparainvertir.Pormásquealgunosquieranecharlaculpadesuspérdidasaalgúndefectohereditariosuyoycreanqueotroshannacidoparainvertir,mipropiahistoriapersonalrefutaestaidea.Nohabíaningunacintadeteleimpresorasobremicunanimesalieronlosdientesviendolaspáginasdebolsa,adiferencia de lo que supuestamente le ocurrió al precoz Pelé con el balón. Hastadondesé,mipadrenuncacambiólarutadesupaseohabitualparaconsultarelpreciodeGeneralMotors, ymimadre no preguntó por el dividendo deAT&T entre suscontracciones.

SoloretrospectivamentepuedoinformardequeelíndiceindustrialdelDowJonesestaba en rojo el 19 de enero de 1944, el día que nací, y bajó aúnmás durante lasemanaquepaséenelhospital.Aunquenoteníamaneradesaberloenelmomento,aquel fueelprimerejemplode laLeydeLynch.Estrechamente relacionadaconelPrincipiodePeter,laLeydeLynchafirmalosiguiente:siemprequeLynchavanza,elmercadoretrocede.(Laúltimademostracióndelaleytuvolugarelveranode1987:justodespuésde llegaraunacuerdoconel editorparaproducir este libroypor lotantounpuntoálgidoenmicarrera,elmercadoperdió1000puntosendosmeses.Melopensarédosvecesantesdeintentarvenderlosderechosdelapelícula).

Lamayoríademisfamiliaresdesconfiabandelabolsa,yporbuenosmotivos.Mimadreeralamáspequeñadesietehijos,loquesignificabaquemistíosytíaseranlobastante mayores como para haber llegado a la edad adulta durante la GranDepresión,ydisponerportantodeunaexperienciadeprimeramanodelcracdel29.Nadieibarecomendandoaccionespornuestracasa.

La única compra de acciones de la que tuve noticia en aquella época fue laadquisicióndeCitiesServiceporpartedemiabuelo,GeneGriffin.Miabueloerauninversor muy conservador, y escogió Cities Service porque pensaba que era unaempresarelacionadaconelagua.CuandoviajóaNuevaYorkydescubrióqueeraunaempresapetrolera,vendió inmediatamentesusacciones.DespuésdeesoelvalordelasaccionesdeCitiesServicesemultiplicóporcincuenta.

La desconfianza hacia la bolsa era la actitud predominante en Estados Unidosdurante los años cincuenta y sesenta, período durante el cual el mercado primerotriplicó y luego duplicó su valor. Elmayormercado alcista de la historia fue esteperiodo de mi infancia, y no los años ochenta, pero de escuchar a mis tíos unopensaríaquesetratabadeunapartidadetrilerosenuncallejóntrasero.«Notemetasnunca en bolsa—advertía la gente—. Es demasiado arriesgado. Perderás todo tudinero».

Vistoenretrospectiva,habíamenosriesgodeperdertodotudineroenlabolsade


losañoscincuentaqueenningúnotromomentopreviooposterior.Estomeenseñónosololodifícilqueespredecirlaevolucióndelosmercados,sinotambiénquelospequeños inversores tienden a ser pesimistas y optimistas en los momentosequivocados, de modo que no se consigue nada intentando invertir en los buenosmomentosysalirdelmercadoenlosmalos.

Mi padre, un hombre trabajador que fue primero profesor dematemáticas paraluego dejar la academia y convertirse en el auditor sénior más joven de JohnHancock,enfermócuandoyoteníasieteañosymuriódecáncercerebralcuandoyoteníadiez.Estatragediasupusoquemimadresevieraenlanecesidaddetrabajar(enLudlowManufacturing,más tarde adquirida por Tyco Labs), y yo decidí ayudarlatomandoun trabajo a tiempoparcial.A los once años fui contratado comocaddie.Fueel7dejuliode1955,undíaenqueelDowJonescayóde467a460.

Paraunniñodeonceañosqueyahadescubiertoelgolf,hacerdecaddieeraeltrabajoideal.Mepagabanporpasearporuncampodegolf.Enunasolatardeganabamásdineroqueotrosniñosrepartiendoperiódicosporlosjardinesdelascasasalasseisdelamañanadurantesietedíasseguidos.¿Quépodíasermejorqueeso?

En el instituto comencé a comprender otras ventajas más sutiles pero másimportantesdeltrabajodecaddie,sobretodoenunclubtanexclusivocomoelBraeBurn, situado en las afueras de Boston. Mis clientes eran los presidentes y losconsejeros delegados de grandes compañías:Gillette, Polaroid y, lo que resultó sermásimportanteparamí,Fidelity.MientrasayudabaaD.GeorgeSullivanaencontrarsubola,meestabaayudandoamímismoaencontrarunacarrera.Nosoyelúnicocaddiequehadescubiertoqueelcaminomásrápidoa lasalade juntaspasaporelvestuariodeunclubcomoelBraeBurn.

Siunoqueríaformaciónenelmundodelabolsa,uncampodegolferaelmejorlugardondeobtenerladespuésdelparquet de una bolsa importante.Losmiembrosdel club tenían tendencia a describir con entusiasmo su última inversión ganadora,sobre todo después de fallar undrive. En una sola ronda podía dar cinco consejosgolfísticosyobteneracambiocincoconsejosbolsísticos.

Aunqueyonoteníadineroparainvertirsiguiendoesosconsejos,lashistoriasdeéxitoqueoíaenlascallesdelcampohicieronquemereplantearalaopiniónfamiliardequelabolsaesunlugardondesepierdedinero.Muchosdemisclientesparecíanhaberganadodineroenlabolsa,einclusollegaronhastamíalgunaspruebaspositivasdeello.

Uncaddieprontoaprendeadividirasus jugadoressegúnunsistemadecastas,desdelossemidioses(buenosjugadores,buenaspersonas,buenaspropinas),uncasomás bien raro, pasando por los jugadores mediocres que dan propinas mediocreshasta llegar a lo más bajo de todo: mal jugador, mala persona, mala propina (unapestadotemidoportodos).Engeneralmeencontrabaconjugadoresygastadoresdenivelmedio,perosihabíaqueelegirentrehacerunamalarondaconunjugadorquedabagrandespropinas,ounarondamemorableconmalapropina,aprendíaelegirlo


primero.Mitrabajocomocaddiesirvióparareforzar la ideadeque tenerdineroesbueno.

SeguítrabajandodecaddiedurantelaescuelasecundariayenelBostonCollege,dondecontéconlaayudadeuna«FrancisOuimetCaddyScholarship»parapagarlasfacturas.Enlauniversidadevitésiemprequepudelasciencias,lasmatemáticasylacontabilidad: lasmaterias habituales de preparación para los negocios.Yo ibamásbien por el lado de las artes, y además de historia, psicología y ciencia política,tambiénestudiémetafísica,epistemología,lógica,religiónyfilosofíagriegaantigua.

Cuando lopiensoahoramedoycuentadeque lahistoriay la filosofía sonunapreparación mucho mejor para la bolsa que, pongamos, la estadística. Invertir enbolsaesunarte,nounaciencia,ylagentequesehaformadoparacuantificarlotodorígidamente tiene una gran desventaja. Si fuera posible cuantificar la selección deacciones,bastaríaconalquilaralgodetiempoenelordenadorCraymáscercanoparahacerunafortuna.Peronofuncionaasí.Todaslasmatemáticasquesenecesitanenlabolsa(Chryslertiene1000millonesdedólaresenefectivo,500millonesendeudaalargoplazo,etc.)sedanencuartocurso.

Lamateriaquemásmehaayudadoainvertireslalógica,aunquesoloseaporquemehaenseñadoareconocerlapeculiarfaltadelógicadeWallStreet.Dehecho,WallStreet piensa exactamente como lo hacían los griegos. Los griegos antiguos sepasabandíasydíassentadosdebatiendocuántosdientes tieneuncaballo.Pensabanquepodíanestablecerloahí sentados, sin ir a comprobarlo conuncaballo.Muchosinversoressesientanydebatensiunaacciónvaasubir,comosiunamusafinancierafueraadarleslarespuesta,enlugardeiracomprobarloenlaempresa.

Ensiglospretéritos,algunaspersonasqueoíanelcantodelgalloa lasalidadelsol decidieron que era el canto lo que causaba la salida del sol. Hoy parece unatontería, pero los expertos deWall Street confunden diariamente causa y efecto alofrecer alguna nueva explicación de por qué sube el mercado: las faldas se hanacortado, una cierta conferencia ha ganado la Super Bowl, los japoneses no estáncontentos, la tendencia se ha roto, los republicanos ganarán las elecciones, lasaccionesestán«sobrevendidas»,etc.Cuandoescuchohistoriasdeestetipo,siempremeacuerdodelgallo.

En 1963, cuando estaba en segundo curso de la universidad, hice mi primerainversiónenacciones:FlyingTigerAirlines,por7dólareslaacción.Entremitrabajodecaddieylabecateníacubiertosloscostesdematrícula,elhechodevivirencasareducíamisdemásgastos,yyahabíadadoelsaltodeuncochede85dólaresaotrode150.Despuésdetodoslosconsejosquemehabía tenidoqueperder, ¡finalmenteeralobastantericoparainvertir!

Flying Tiger no fue ninguna apuesta a ciegas. Lo elegí tras una esforzadainvestigación realizada sobre la base de una premisa equivocada. En una de misclases había leído un artículo sobre el prometedor futuro del transporte aéreo demercancías, y el artículo mencionaba que Flying Tiger era una compañía que se


dedicabaaeso.Esaeslarazónporlaquecomprélasacciones,nolarazónporlaquesubieron.SubieronporqueentramosenlaguerradeVietnamyFlyingTigerhizounafortunallevandoytrayendotropasycargamentosatravésdelPacífico.

EnmenosdedosañosFlyingTigerllegóalos32¾dólaresyteníamiprimer5-bagger.Pocoapocofuivendiendolasaccionesparapagarlosestudiosdeposgrado.FuiaWhartongraciasaunabecaparcialFlyingTiger.

Situprimerainversiónestanimportanteparatufuturofinancierocomotuprimeramor para tu futuro sentimental, entonces la elección de Flying Tiger fue un grangolpedesuerte.Medemostróqueexistíanlasmulti-baggers,yyoestabasegurodequepodíaencontrarmásenelmismositiodondehabíaencontradoesta.

DurantemiúltimoañoenelBostonCollegemepresentéparaunasprácticasdeveranoenFidelity,asugerenciadelseñorSullivan,elpresidente(jugadordesastroso,grantipoygenerosoconlaspropinas,unadelaspersonasparalasquehabíahechodecaddie).Fidelityera sinónimodelNewYorkYachtClub,delAugustaNational,delCarnegieHallydelKentuckyDerby.EraelClunydelassociedadesdeinversión,e igual que los monjes medievales estaban orgullosos de ingresar en aquella granabadía,¿quédevotodelosbalancesnosoñabacontrabajarallí?Aquelveranohabíaciensolicitudesparatrespuestos.

FidelityhabíahechountrabajotanmagníficovendiendoAméricaalosfondosdeinversión que incluso mi madre estaba invirtiendo 100 dólares al mes en FidelityCapital. Aquel fondo, gestionado por Gerry Tsai, fue uno de los dos fondos máscélebresydinámicosdeaquellacélebreydinámicaépoca.ElotroeraFidelityTrend,gestionado porEdwardC. Johnson III, también conocido comoNed.Ned Johnsonera hijo del legendario Deward C. Johnson II, también conocido como MísterJohnson,fundadordelasociedad.

TantoelFidelityTrenddeNedJohnsoncomoelFidelityCapitaldeGerryTsailellevabanunagranventajaalacompetenciayfueronlaenvidiadelsectorde1958a1965.Conelapoyoylosconsejosdegentecomoaquella,creíaentenderloqueIsaacNewtonpensabacuandodijo:«Sihevistomáslejosqueotros…hasidograciasaquemeheencaramadoahombrosdegigantes».

Mucho antes de los grandes logros de Ned, su padre, Míster Johnson, habíacambiadolaactituddelpaíshacialabolsa.MísterJohnsoncreíaqueunoinvierteenaccionesnoparaconservarsucapitalsinoparaganardinero.Yluegounorecogesusbeneficioseinvierteenmásacciones,paraganaraúnmásdinero.«Lasaccionesenlasqueinviertessoncomoesposasquetetienenpillado»,decíaelmuycitableMísterJohnson.NohabríaganadoningúnpremiodelarevistaMs.[13]porelcomentario.

FueunagranemociónparamíquemecontrataranenFidelity,ytambiénquemeinstalaranenlaviejaoficinadeGerryTsai,despuésdequeTsaisefueraalManhattanFunddeNuevaYork.ComolaLeydeLynchhabríapredicho,elDowJonesestabaen925 puntos cuando entré a trabajar la primera semana de mayo de 1966, y paracuandovolvíalaescueladeposgradoenseptiembreseencontrabapordebajode800.


Elrandomwalk[14]yelazúcardeMaine

A los estudiantes en prácticas como yo, sin ninguna experiencia en finanzas o encontabilidad, nos ponían a analizar empresas y a escribir informes igual que losanalistas profesionales.Degolpe aquel negocio intimidador perdió toda su aura demisterio: incluso un licenciado en humanidades podía analizar un activo. Fuiasignado al sector del papel y la ediciónymemandaronpor todo el país a visitarempresascomoSorgPapereInternationalTextbook.Puestoquelascompañíasaéreasestaban en huelga, viajaba en autobús. Al final del verano la empresa que mejorconocíaeraGreyhound[15].

DespuésdeaquelinterludioenFidelity,regreséaWhartonparamisegundoañodeposgrado,másescépticoquenuncaacercadelvalordelateoríaacadémicasobrelabolsa. Me parecía que la mayor parte de lo que aprendía en Wharton, quesupuestamente debía ayudarme a triunfar en el negocio de la inversión, solo podíaayudarmea fracasar.Estudiabaestadística,cálculoavanzadoyanálisiscuantitativo.ElanálisiscuantitativomeenseñabaquelascosasqueocurríanenFidelitynopodíanestarocurriendorealmente.

Tambiénmeresultabadifícilintegrarlahipótesisdelmercadoeficiente(segúnlacual toda la informaciónes«conocida»enelmercadodevaloresy losprecios sonsiempre«racionales»)conlahipótesisdelrandomwalk(segúnlacuallassubidasybajadas delmercado son irracionales y enteramente impredecibles).Había visto yasuficientesfluctuacionesextrañascomoparadudardelaparteracionaldelasunto,yeléxitodelosexcelentesgestoresdeFidelityestabalejosdeserimpredecible.

También era evidente que los profesores deWharton que creían en el análisiscuantitativoyenelrandomwalknoteníantantoéxitocomomisnuevoscolegasdeFidelity,demodoquepuestosaescogerentrelateoríaylapráctica,mepusedelladode la segunda. Resultamuy difícil suscribir la popular teoría académica de que elmercado es irracional cuando conoces a alguien que hamultiplicado por veinte suinversiónenKentuckyFriedChicken,yqueademásexplicóanticipadamenteporquéaquellaacción ibaasubir.Midesconfianzahacia los teóricosy lospronosticadoressiguevivadesdeentonces.

AlgunosdeloscursosqueseimpartíanenWhartonresultabanútiles,peroaunqueno fuera así la experiencia habría merecido la pena, porque fue en aquel campusdonde conocí aCarolyn. (Nos casamosmientras yo estaba en elEjército, el 11 demayode1968,unsábadoenqueelmercadoestabacerrado,ytuvimosunalunademieldetodaunasemanadurantelacualelDowJonesperdió13,93puntos.Noesqueyoestuvierapendientedeeso;esalgoquecomprobédespués).

AltérminodemisegundoañoenWharton,volvíalEjércitopararealizarmisdosañosobligatoriosdeservicioenelprogramaROTC.De1967a1969fuitenientedeartilleríaymedestinaronprimeroaTexasyluegoaCorea(undestinoreconfortanteteniendo en cuenta cuál era la alternativa). Los tenientes de artillería terminaban


generalmenteenVietnam.ElúnicopuntonegativodeCoreaeraqueestabamuylejosdelabolsa,pueshastadondeyosabíanohabíabolsaenSeúl.YaentoncesempezabaasufrirsíndromedeabstinenciadeWallStreet.

Tratabadecompensarel tiempoperdidodurantemisinfrecuentespermisos,queaprovechabapararegresarcorriendoacasaycomprarlasaccionesquemisamigosycolegasmerecomendaban.Engeneralsetratabadevaloresquehabíandadoungranrendimiento y aún seguían subiendo, aunque a mis ojos parecían apuestasconservadorasqueamenudosalíanmal.EsciertoqueganéalgúndineroconRangerOil,peroperdímásconMaineSugar,unaapuestaseguraquesaliórana.

LagentedeMaineSugarhabíahabladocontodoslosagricultoresdepatatasdeMaineparaconvencerlesdequecultivaranremolachaazucarerafueradetemporada.LaideaseríatremendamenteprovechosaparaMaineSugar,ynodigamosyaparalosagricultoresdeMaine.Alplantar remolachaazucarera—elcultivocomplementarioperfectodelaspatatas—losagricultoresganaríanundineroextrayrevitalizaríanelsueloalmismotiempo.Esmás,MaineSugarsehacíacargodelafacturadelcultivodelaremolacha.LosagricultoressoloteníanquellevarlacosechahastaunanuevaeinmensarefineríaqueMaineSugaracababadeconstruir.

ElproblemaeraqueestamoshablandodegranjerosdeMaine,ylosgranjerosdeMainesonpersonasextremadamentecautelosas.Enlugardeplantarcientosdeacresde remolacha azucarera, el primer año hicieron la prueba con un cuarto de acre, ycuando vieron que iba bien subieron amedio acre, y para cuando llegaron al acreentero la refinería estaba cerrada por falta de actividad y Maine Sugar habíaquebrado.La accióncayóhasta seis centavos, demodoqueconuna acciónpodíascomprarseischiclesenunamáquinadeLionsClub.

TraselfiascodeMaineSugarmejurénovolveracomprarnadaquedependieradequelosgranjerosdeMaineselanzarantraseldinerofácil.

RegresédeCoreaen1969,volvíaentrarenFidelitycomoempleadopermanentey analista de investigación, y la bolsa no tardó en desplomarse. (Tomen nota losteóricosdelaLeydeLynch).Enjuniode1974fuipromovidodedirectorasistentedeinvestigaciónadirectorde investigación,y elDowJonesperdió250puntosen lossiguientes tres meses. En mayo de 1977 me puse al frente del fondo de FidelityMagellan. El mercado aguantó en 899 pero rápidamente empezó un descensocontinuadodecincomesesquelodejóen801.

FidelityMagellantenía20millonesdedólaresenactivos.Solohabía40accionesen la cartera, y Ned Johnson, el hombre que estaba al frente de Fidelity, merecomendabaqueredujeraesenúmeroa25.Yoescuchéeducadamentesuconsejoyluegoelevéelnúmeroa60acciones,seismesesdespuésa100,ypocodespuésa150.No lohicepor llevar lacontraria.Lohiceporquecuandoveíaunaganganopodíaevitarcomprarla,yenaquellosdíashabíagangasportodaspartes.

Ned Johnson me observaba desde la distancia con mentalidad abierta y meanimabaaseguiradelante.Nuestrosmétodoserandistintos,peroesono le impedía


aceptarelmío(porlomenosmientraslosresultadosfueranbuenos).Micarterasiguiócreciendo,hastaelpuntodequelleguéatener150accionessolo

deS&L.EnlugardequedarmeconunpardeS&L,lascomprabatodas(porsupuesto,despuésdeconfirmarquecadaunaeraunainversiónprometedoraensímisma).Notenía suficiente con invertir en una sola cadena de tiendas de conveniencia[16].AdemásdeSouthland,lamatrizde7-Eleven,nopuderesistirmeacomprarCicleK,National Convenience, Shop and Go, Hop-In Foods, Fairmont Foods y SunshineJunior, por mencionar solo unas cuantas. Comprar cientos de acciones no eraciertamentelaideaqueteníaNedJohnsondecómollevarunfondodeinversión,perotodavíaestoyaquí.

ProntoempezaronaconocermecomoelWillRogersdelasacciones,elhombreque nunca le hacía ascos a una acción. Siempre están bromeando sobre eso enBarron’s(¿puedesdecirmeunaacciónquenoestéenlacarteradeLynch?).Teniendoencuentaqueenmicarterahay1400accionesenestemomento,supongoquellevanalgo de razón. Ciertamente, puedo citar muchas acciones que desearía que noestuvieranenella.

Seacomosea,losactivosdeFidelityMagellanhanaumentadoentretantodevalorhastalos9000millonesdedólares,untamañoequivalentealproductointeriorbrutodemediaGrecia.Entérminosderetornosobrelainversión,FidelityMagellanlohahechomuchomejor queGrecia en los últimos once años, aunqueGrecia tiene unhistorialenvidiableenlos2500anteriores.

EncuantoaWillRogers,ledaríaelmejorconsejoquejamássehayadadosobrebolsa: «No apuestes a ciegas; toma todos tus ahorros, compra una buena acción ymantenlahastaquesuba,luegovéndela.Sinosube,nolacompres».


2

LosoxímorosdeWallStreet

Me gustaría hacer una aportación a la lista de los oxímoros más famosos como:inteligencia militar, profesor erudito, silencio ensordecedor y gamba jumbo:«inversor profesional». Es importante que los aficionados vean la profesión con eldebido escepticismo. De este modo por lo menos sabrán con quién se las tienen.Considerandoqueel70porcientodelasaccionesdelasgrandesempresasestánenmanosdeinstituciones,escadavezmásprobablequeustedseencuentrecompitiendocon oxímoros al comprar o vender acciones. Es toda una suerte para usted. Sitenemosencuentalasnumerosasbarrerasculturales,legalesysocialesquelastranalos inversores profesionales —muchas de ellas creadas por nosotros mismos—,resultaasombrosoloquehemoslogradohacercomogrupo.

Porsupuesto,notodoslosprofesionalessonoximorónicos.Haygrandesgestoresdefondos,gestoresinnovadores,ytambiéngestoresinconformistas,queinviertenenlo que les da la gana. John Templeton es uno de los mejores. Es un pionero delmercado global, uno de los primeros en ganar dinero por todo el mundo. Susaccionistasevitaronelcolapsode1972-1974enEstadosUnidosgraciasaquehabíancolocadosabiamentelamayoríadesusactivosenlasbolsasjaponesaycanadiense.Yno solo eso, también fueunode losprimeros en aprovecharsedelhechodeque elDowJonesjaponés(elíndiceNikkei)multiplicósuvalorpordiecisieteentre1966y1988,mientrasqueelDowJonessololodobló.

EldesaparecidoMaxHeinedeMutualShareseraotro inversor ingeniosoyconideaspropias.Suprotegido,MichaelPrice,quesehizocargodelfondoasumuerte,hacontinuadolatradicióndecomprarempresasricasenactivosacincuentacentavosel dólar y luego esperar a que el mercado pague el resto. Ha hecho un trabajoestupendo. John Neff es un brillante inversor en valores caídos en desgracia, ysiempreestáalertaporsiaparecealguno.KenHeebnerdeLoomis-Saylestambiénsemantienealerta,ysusresultadoshansidonotables.

PeterDeRoetthesotroamigoque lohahecho tremendamentebienconvalorespequeños.DeRoetth es un graduado de laHarvardLawSchool que desarrolló unapasiónincurableporlosvalores.FueélquienmellamólaatenciónsobreToys“R”Us.Elsecretodesuéxitoesquenuncafuealaescueladenegocios:imaginentodaslasleccionesquenohatenidoquedesaprender.

George Soros y Jimmy Rogers ganaron sus millones tomando posicionesesotéricas que no podría ni empezar a explicarles: apostar a corto contra el oro,comprarputs,cubrirbonosaustralianos.YWarrenBuffett,elmejorinversordetodoslos tiempos, busca la misma clase de oportunidades que yo, solo que cuando lasencuentra,compralaempresaentera.


Estas notables excepciones quedan largamente superadas por los gestores defondos normales y corrientes, los gestores aburridos, los gestores comatosos, losgestores aduladores, los gestores tímidos y una larga lista de seguidores, carcas ycopionesperdidosenunamarañaderegulaciones.

Es importante comprender la mentalidad de la gente que trabaja en nuestronegocio.Todosleemoslosmismosperiódicosyrevistas,yescuchamosalosmismoseconomistas.Somosungrupobastantehomogéneo,enrealidad.Nohaymuchosentrenosotros que hayan llegado directamente de la playa. Me sorprendería saber quealguien sin el bachillerato dirige un fondo de inversión. También dudo que hayaningúnexsurferoniningúnexconductordecamiones.

Noencontraráamuchosadolescentesdebuenapresenciaentre losnuestros.Miesposaestuvo investigandounavez lapopular teoríadeque losgrandes inventosylas grandes ideas surgen antes de los treinta años. Por otro lado, puesto que tengocuarenta y cinco y sigo dirigiendo Fidelity Magellan, tengo el mayor interés enasegurarquelasgrandesinversionesnotienennadaqueverconlajuventud;yqueelinversordemedianaedadquehaconocidomercadosdediversasclasespuedellevarinclusoventajaaljovenquenoloshaconocido.

Sin embargo, dado que la granmayoría de los gestores de fondos están en sumadurez, no hay opción de que se manifieste el genio potencial de los extremosanterioryposteriordelespectrodeedades.

Streetlag[17]

Cadavezquedescubría algúnvalor realmente espectacular, susvirtudes resultabantanevidentesquede100profesionalesquehubierantenidolaposibilidaddeañadirloa suscarteras, estoyconvencidodeque99 lohabríanhecho.Peropor razonesqueexpondréacontinuación,nopodían.Simplementehaydemasiadosobstáculosentreellosylas10-baggers.

Bajoelsistemaactual,unvalornoesauténticamenteatractivohastaqueunciertonúmerodeinstitucionesimportanteshanreconocidosuvalidezyunnúmeroigualdeanalistas respetados de Wall Street (los investigadores que estudian los diversossectoresyempresas)lohanpuestoensulistaderecomendaciones.Contantagenteesperandoaqueotrosdenelprimerpaso,esasombrosoquese terminecomprandoalgoenabsoluto.

TheLimitedesunbuenejemplodeloquellamoStreet lag.Cuandolaempresasalióabolsaen1969,eraprácticamentedesconocidaparalasgrandesinstitucionesyanalistas.LaemisiónibasuscritaporunapequeñafirmallamadaVercoe&Co.,consede en Columbus (Ohio), donde también están los cuarteles generales de TheLimited. Peter Halliday, compañero de instituto del presidente de Limited, LeslieWexner,eraenaquelmomentoeldirectordeventasdeVercoe.HallidayatribuyóeldesinterésdeWallStreetalhechodequeColumbus(Ohio),noeraexactamenteLa


Mecadelmundoempresarialenaquelmomento.Tansolounaanalista(SusieHolmesdeWhite,Weld)siguiólaempresadurante

unpardeañosantesdequeunasegundaanalista,MaggieGilliamdeFirstBoston,tomaranotaoficialmentedelaexistenciadeTheLimiteden1974.TalvezniMaggieGilliamlohubieradescubiertosinosehubieratopadoconunatiendadeTheLimitedenelcentrocomercialdeWoodfield,Chicago,duranteunaemergenciaportormentade nieve en el aeropuerto O’Hare. Dice mucho en su favor que hiciera uso de laventajadelaficionado.

LaprimerainstituciónquecompróaccionesdeTheLimitedfueelT.RowePriceNewHorizonsFund,enveranode1975.ParaentonceshabíauncentenardetiendasLimited por todo el país. Miles de compradores con buen ojo habían iniciado supropioseguimientoaestasalturas.Sinembargo,en1979solodosinstitucionesteníanLimited en cartera, lo que suponía un 0,6 por ciento de las acciones emitidas.Losempleadosylosdirectivosdelaempresaeranlosprincipalestenedoresdeacciones(locualesengeneralunbuensigno,comocomentaremosmásadelante).

En 1981 había cuatrocientas tiendas Limited funcionando a pleno rendimiento,pero solo seis analistas seguían la acción. Habían pasado siete años desde eldescubrimientodelaseñoraGilliam.En1983,cuandolaacciónalcanzósumáximointermitentede9dólares, los inversores a largoplazoeranochovecesmásqueen1979,cuandolasaccionessevendíana50céntimos,precioajustadoaparticiones.

Sí,yaséqueelpreciocayóentoncescasialamitad,hasta5dólaresporacciónen1984, pero la empresa seguía yendo bien, lo que daba a los inversores otraoportunidaddecomprar.(Comoexplicaréencapítulosposteriores,siunaacciónbajapero los fundamentales son positivos, es bueno mantenerla y aún mejor comprarmás).Nofuehasta1985,conlaacciónnuevamentea15dólares,cuandolosanalistassesumaronalafiesta.Dehecho,unotrasotroempezaronaincluirTheLimitedensus listasdecompra,yunacampañaagresivadecompra institucionalcontribuyóamontarlasaccionesenunaolaquelasllevóhastalos52,87dólares,muyporencimadeloquejustificabanlosfundamentales.Paraentonces,habíamásdetreintaanalistassiguiendoestapista(treintaysieteenelmomentodeescribirestaslíneas),ymuchossolohabíanllegadoatiempoparavercómoTheLimitedcaíaporelprecipicio.

Mifunerariapreferida,ServiceCorporationInternational,salióabolsaen1969.¡Niunsoloanalistaleprestólamenoratencióndurantelosdiezañossiguientes!LaempresahizograndesesfuerzosparacaptarlaatencióndeWallStreet,yfinalmenteconsiguió atraer la de un pequeño equipo de inversores llamado Underwood,Neuhaus.Shearsonfuelaprimeracorreduríaimportantequeseinteresóporellos,yaen1982.Paraentonceslaacciónerauna5-bagger.

Ciertamente,unopodíamásquedoblarsuinversiónotravezsicomprabaSCIa12dólares laacciónen1983yvendíaalpreciomáximode30,37dólaresen1987,pero eso no resulta ni de lejos tan excitante como el 40-bagger que uno podíaconseguirsiinvertíaen1978.


Milesdepersonasdebíanestarfamiliarizadasconestaempresa,aunquesolofueraporquehabíanidoaunfuneral,ylosfundamentaleseranestupendos.ResultaquealosoxímorosdeWallStreetlespasóporaltoSCIporquelosserviciosfunerariosnoencajan en ninguna de las clasificaciones sectoriales estándar. No pertenecíaexactamentealsectordelocio,perotampocoeraunproductodeconsumoduradero.

Alolargodeladécadade1970,mientrasSubarudabasuspasosmásambiciosos,solo treso cuatro analistas importantes seguían la empresa.Dunkin’Donuts fueun25-baggerentre1977y1986,perosolodosfirmasimportantes lasiguen, inclusoadíadehoy.Ningunaestabainteresadaenestevalorhacecincoaños.SolocorreduríasregionalescomoAdams,Harkness,andHill,enBoston,seenterarondeestahistoriade éxito, pero cualquiera podría haber empezado el seguimiento por su cuenta,despuésdecomerlosdonuts.

PepBoys,unvalordelquevolveréahablar,sevendíapormenosdeundólarlaacción en 1981 y llegó a los 9,50 dólares antes de que llamara la atención de tresanalistas.Stop&Shopsubióde5dólaresa50dólaresmientrassusanalistassubíandeunoacuatro.

Podríaseguir,peropiensoquetodoshemospilladolaidea.Comparenloanteriorconlos56analistasquenormalmentecubrenIBMolos44quecubrenExxon.

Cuatroinspecciones

Quienpienseque el profesionalmediodeWallStreet va enbuscade razonesparacomprarvaloresexcitantesnohapasadomuchotiempoenWallStreet.Elgestordefondosengeneralbuscarazonesparanocomprarvaloresexcitantes,y tenerasí lasexcusas adecuadas si resulta que esos valores suben. «Era un valor demasiadopequeño para mí» encabeza una larga lista de excusas, seguida por: «No teníahistorial», «Era un sector sin crecimiento», «La dirección estaba por contrastar»,«Los empleados están sindicados» y «La competencia los va a aplastar», comocuandodijeron«Stop&Shop no va a levantarse del suelo, los 7-Elevens lo van aaplastar»,o«LaagenciaRent-A-CarnotienelamenoropciónfrenteaHertzoAvis».Todo eso son preocupaciones legítimas que merecen una investigación, pero amenudosirvenparareforzarjuiciosrápidosytabúsgenéricos.

Cuandosetratadeunacuestióndesupervivencia,esraroelprofesionalquetienelavalentíadetraficarconvaloresdesconocidoscomoLaQuinta.Dehecho,entrelaoportunidad de ganar unos beneficios inusualmente altos con una empresadesconocida y la seguridad de perder solo una cantidad pequeña con una empresabien asentada, el gestor de fondos, pensiones o carteras corporativas saltaránormalmentesobrelasegunda.Eléxitoesimportante,peroesmásimportanteaúnnoquedarenmalaposiciónsilacosasalemal.HayunareglanoescritaenWallStreet:«NuncaperderástutrabajoporperdereldinerodetuclienteenIBM».

SiIBMvamalylohascomprado,tusclientesytusjefespreguntarán:«¿Peroqué


le pasa a IBMúltimamente?». Pero si LaQuintaMotor Inns vamal, preguntarán:«¿Peroquétepasaati?».PoresolosgestoresdecarterapreocupadosporsupropiaseguridadnocompranLaQuintaMotorInnscuandosolodosanalistaslasiguenysevende a 3 dólares la acción.No compranWal-Mart cuando la acción sevende a4dólaresyesunatiendademalamuerteenalgúnrincóndeArkansas,aunqueestéapunto de iniciar su expansión. Compran Wal-Mart cuando tiene un local en cadalocalidadimportantedelpaís,cincuentaanalistassiguenlaempresayelpresidentedeWal-Mart sale en la revista People como el excéntrico multimillonario que va altrabajoenunafurgonetadereparto.Paraentonces,laacciónsevendea40dólares.

La peor forma de seguidismo se practica en los departamentos de fondos depensiones de los bancos y en las compañías de seguros, donde las acciones secompranyvendensobrelabasedelistaspreviamenteaprobadas.Nuevedecadadiezgestoresdepensiones trabajaconesas listas,comoformadeautoprotecciónante laposible ruina del «rendimiento desigual». El «rendimiento desigual» puede causarmuchosproblemas,comoilustraelejemplosiguiente.

Dos presidentes de empresa, Smith y Jones, ambos con fondos de pensionesgestionadosporelNationalBankdeRiverCity,estánjugandojuntosalgolf,comoessucostumbre.Mientrasesperansu turnodesalida,charlansobrecosas importantescomo sus fondos de pensiones, y pronto descubren quemientras que la cuenta deSmithhasubidoun40porcientoelúltimoaño,ladeJonessolohasubidoun28porciento.Amboshombresdeberíanestarsatisfechos,peroJonesestálívido.Ellunesaprimerahoradelamañanaestáalteléfonoconunresponsabledelbanco,exigiendosaberporquésudineroharendidomenosqueeldeSmithcuandodespuésde todoambascuentassongestionadasporelmismodepartamentodegestiones.«Sivuelveaocurrir—rugeJones—sacamosnuestrodinero».

Esteincómodoproblemaparaeldepartamentodepensionesseevitafácilmentesilosgestoresdelasdiversascuentaseligensusaccionesdelmismolotepreviamenteaprobado.HaciéndoloasíesmuyprobablequetantoSmithcomoJonesobtenganelmismoresultado,oalmenosqueladiferencianosealobastantegrandecomoparaque nadie se enfade. El resultado será mediocre casi por definición, pero unamediocridadaceptableresultamuchomásllevaderaqueelrendimientodesigual.

Otra cosa sería que la lista así aprobada consistiera por ejemplo en treintaacciones inteligentemente seleccionadas, cada una de ellas el resultado delpensamiento independiente de un analista o gestor distinto. En ese caso tal vez setrataríadeunacarteradinámica.Perolohabitualesquecadaunodelosvaloresdelalistadebaresultaraceptableparalostreintagestores,ydelmismomodoqueningúncomitéhaproducidojamásungranlibroounagransinfonía, tampocoseleccionarájamásunagrancartera.

Esto me recuerda un relato de Vonnegut donde se imponen restriccionesdeliberadasalaspersonasdegrantalento(losbuenosbailarinesllevanpesasencima,losbuenosartistas tienen losdedosatados, etc.)paraquenomolestena lasmenos


talentosas.Tambiénmerecuerdaesaspequeñastirasdepapelquehayenlosbolsillosdelas

camisasnuevasdondepone«4inspecciones».Elmétododelas«4inspecciones»esel mismo que se sigue al seleccionar acciones de una lista. Las personas quesupuestamentetomanlasdecisionesapenassabenloqueestánaprobando.Novisitanempresasniinvestigannuevosproductos,simplementerecibenalgoporunladoyloentreganporelotro.Piensoenesocadavezquemecomprounacamisa.

Noesextrañoquelosgestoresdecarterasydefondosdeinversióntiendanaserremilgadosensuselecciones.Laseguridadlaboralenlagestióndecarterasessimilaralaquepuedahaberentrelasgogosylosentrenadoresdefútbol.Yestosúltimosporlo menos pueden relajarse entre temporada y temporada. Los gestores de fondosnunca pueden relajarse porque la temporada dura todo el año. Las ganancias ypérdidas se revisan cada tres meses, y tanto los clientes como los jefes exigenresultadosinmediatos.

Resultaalgomáscómodotrabajarparaelpúblicoengeneral,comohagoyo,quehacerloparaotrosprofesionales.LosaccionistasdeFidelityMagellan tiendenaserpequeños inversores que tienen perfecta libertad para vender en el momento queprefieran,peronorevisanmicarteraacciónporacciónparadiscutirmisdecisiones.Peroesoesjustamenteloqueleocurre,porejemplo,alseñorBoonDoggledeBlindTrust, el banco contratadopara gestionar los fondos de pensiones deWhiteBread,Inc.

Boon Doggle conoce sus acciones. Lleva siete años gestionando la cartera deBlind Trust, y en ese tiempo ha tomado algunas decisiones realmente inspiradas.Todo cuanto quiere es que le dejen hacer su trabajo. Por otro lado, Sam Flint,vicepresidente de White Bread, también piensa que sabe de acciones y cada tresmesesechaunaojeadacríticaa lasseleccionesdeBoonDoggleparaWhiteBread.Entreunayotradeestasagotadorasrevisiones,FlintllamaaDoggledosvecesaldíaparaqueleinforme.DoggleestátanhartodeFlintquedesearíanohaberoídohablarjamásdeélodeWhiteBread.SepasatantashorashablandoconFlintacercadelaseleccióndeaccionesquenolequedatiempoparahacersutrabajo.

Losgestoresdefondosengeneraldedicanlacuartapartedesutiempodetrabajoaexplicarloquehacen:primeroasusjefesinmediatosensupropiodepartamento,yluegoasusjefesúltimos,losclientescomoFlintdeWhiteBread.Hayunareglanoescritasegúnlacualcuantomayoreselcliente,másdebehablarelgestordecarterapara tenerle contento. Hay algunas excepciones notables —Ford Motor, EastmanKodakyEaton,pormencionaralgunos—peroengeneralesasí.

Supongamos que el arrogante Flint encuentra Xerox en la cartera durante larevisióndelosúltimosresultadosdeDoggleparaelfondodepensiones.LaaccióndeXeroxsevendeenaquelmomentoa52dólares.Flintmiraentonces lacolumnadecosteyvequeelfondocompróXeroxa32dólares.«Magnífico—elogiaFlint—.Yonolohabríapodidohacermejor».


LosiguientequeveFlintesSears.Elprecioactualesde34,87dólares,mientrasque el precio original eran 25. «Excelente», exclama mirando a Doggle.AfortunadamenteparaDoggle,nosedalafechadeestascompras,demodoqueFlintnunca llegaa saberqueXeroxySears llevanen la carteradesde1967, cuando lospantalonesdepatade elefante estabandemoda.Teniendoen cuenta el tiempoquellevanencartera,elrendimientodelainversiónespeordelquehabríadadounfondodelmercadomonetario,peroFlintnosedacuentadeeso.

LuegoFlintpasaaSevenOaksInternational,unademispreferidasdetodoslostiempos. ¿Se ha preguntado alguna vez qué ocurre con todos esos cupones dedescuento —quince centavos en ketchup Heinz, veinticinco en Windex, etc.—después de que usted los recorte del periódico y los entregue en la caja delrestaurante? Pues bien, su restaurante los empaqueta y los envía a las oficinas deSevenOaks enMéxico, dondemontones de cupones son ordenados, procesados yaprobadosparasupago,siguiendounprocedimientomuyparecidoalqueseaplicaaloschequesenlosbancosdelaReservaFederal.SevenOaksganamuchodineroconesteaburridotrabajo,ylosaccionistasrecibenunabuenacompensaciónporello.Esexactamentelaclasedeempresaoscura,aburridayaltamenterentableconunnombreinescrutablequemegustatenerencartera.

FlintnohaoídohablarjamásdeSevenOaks,yloúnicoquesabeesloqueveenelinforme:fuecompradoporelfondoa10dólareslaacción,yahorasevendea6.«¿Quéesesto?—preguntaFlint—.¡Haperdidoel40porciento!».Dogglesepasaelrestodelareunióndefendiendoestevalor.Alcabodedosotresepisodiossimilares,juranovolveracomprarfueradelcaminomástrilladoyquedarseconlasXeroxesylas Searses. También decide vender Seven Oaks a la primera oportunidad que sepresenteparaquecualquierrecuerdodeelladesaparezcaparasiempredesulista.

Al revertiral«pensamientogrupal»yrecordarseasímismoqueesmásseguroseguir las selecciones del montón, Doggle olvida las sabias palabras quepronunciaroneldramaturgoEsquilo,elpoetaGoetheoAlf,laestrellatelevisivadelespacioexterior:

Dossoncompañía,tressonmultitud.Cuatrosondoscompañías.Cincosonunacompañíayunamultitud.Seissondosmultitudes.Sietesonunamultitudydoscompañías.Ochosoncuatrocompañíasobiendosmultitudesyunacompañía.Nuevesontresmultitudes.Diezsoncincocompañíasobiendoscompañíasydosmultitudes.

AunquelosfundamentalesdeSevenOaksnotengannadademalo(ynocreoquelo tenganporqueestáenmicartera)ymás tardeseconviertaenuna10-bagger, lacuentadeWhiteBreadvenderáelvalorporqueaFlintno legusta, lamismarazónporlaquemantendráotrosvaloresquedeberíavender.Ennuestronegocio,laventa


indiscriminadadelasperdedorasdelmomentosellama«ocultarlaspruebas».Entre los gestores de cartera más experimentados, la ocultación de pruebas se

llevaacabodeformatanrápidayeficientequecasiparecehaberseconvertidoenunmecanismo de supervivencia, y probablemente esté tan arraigado que pasará a lasgeneraciones futuras, las cuales lo harán sin ningún tipo de vacilación, delmismomodoquelosavestruceshanaprendidoaocultarlacabezaenlaarena.

Tal como están las cosas, si Boon Doggle no oculta las pruebas a la primeraoportunidadperderásutrabajoytodalacarterapasaráasusucesor,quienprocederáaocultarlas inmediatamente. Cualquier sucesor quiere empezar con sensacionespositivas,loquesignificaquedarseconXeroxyeliminarSevenOaks.

Antes de que se levanten demasiadas voces de protesta entre mis colegas,permítanme elogiar una vez más las notables excepciones. Los departamentos deinversión de muchos bancos regionales fuera de la ciudad de Nueva York llevanmuchotiempohaciendoungrantrabajo.Muchasempresas,sobretodolasdetamañomedio, se han distinguido por la buena gestión del dinero de sus pensiones. Unestudioanivelnacional revelaría adecenasde excepcionalesgestoresque trabajanparafondosdeseguros,fondosdepensionesyfondosfiduciarios.

OstrasRockefeller

Cuando alguna vez los gestores de fondos se deciden a comprar algo excitante(superando todos los obstáculos sociales y políticos), corren el riesgode topar condiversas normas y reglamentos escritos que se lo impidan.Algunos departamentosbancariossimplementenopermitenlacompradeaccionesdeempresasconpresenciasindical. Otros no permiten invertir en sectores que no estén en crecimiento, o enciertos sectores específicos, como los servicios eléctricos, el petróleoo el acero.Aveceslacosallegaalpuntodequeelgestornopuedecompraraccionesdeningunaempresa cuyo nombre empiece por r, o solo puede adquirirlas los meses quecontienen la letra r, una regla que tal vez tenga su origen en la temporada de lasostras.

Cuandolasnormasencuestiónnoprocedendelbancoodelfondodeinversión,entoncesprocedende laSEC.Porejemplo, laSECdicequeunfondode inversióncomoelmíonopuedetenerencarteramásdeundiezporcientodelasaccionesdeunaempresa,nitampocopodemosinvertirmásdelcincoporcientodelosactivosdelfondoenunmismovalor.

Todasestas restricciones sonbienintencionadasyprotegencontra laposibilidadde que un fondo ponga todos sus huevos en lamisma cesta (volverémás adelantesobreestacuestión),ytambiéncontralaposibilidaddequeunfondosehagaconelcontroldeunaempresaalestiloCarlIcahn(tambiénvolverémásadelantesobreestacuestión). El efecto indirecto es que los fondos más grandes se ven obligados alimitarsealas90o100compañíasmásgrandes,delas10000quecotizanenbolsa.


Pongamos que trabajamos para un fondo de pensiones de 1000 millones dedólares,yparaevitar los rendimientosdesigualesnosexigenelegir siempredeunalistade40valoresaprobados,atravésdelmétododelas4inspecciones.Puestoquesolosenospermiteinvertirel5porcientodenuestropresupuestototalencadavalor,nonosquedamásremedioquecomprarporlomenos20acciones,con50millonesinvertidos en cada una. Lo máximo que podemos tener son 40 acciones, con 25millonesinvertidosencadauna.

Enesecaso,debemosencontrarempresasdonde25millonesdedólarescomprenmenos del diez por ciento de las acciones emitidas. Eso deja fuera unmontón deoportunidades,enespeciallasempresaspequeñasdecrecimientorápidoquetiendena convertirse en 10-baggers. Por ejemplo, con estas reglas no podríamos habercompradoSevenOaksInternationaloDunkin’Donuts.

Algunosfondosimponenunarestricciónulteriorrelacionadaconlacapitalizaciónbursátil: no permiten poner en cartera acciones de ninguna empresa con unacapitalización inferiora100millonesdedólares,porejemplo. (Lacapitalizaciónsecalculamultiplicandoelnúmerodeaccionesemitidasporelpreciodeventaactual).Unaempresacon20millonesdeaccionesemitidasquesevendena1,75 tieneunacapitalización bursátil de 35millones de dólares y no será apta para que el fondoinviertaenella.Perocuandoelpreciodelaacciónsehayatriplicadoyseade5,25dólares, la misma empresa tendrá una capitalización bursátil de 105 millones dedólaresydegolpeseráapta.Estoresultaenunextrañofenómeno:losgrandesfondossolo pueden comprar acciones de pequeñas compañías cuando las acciones handejadodeserunaganga.

Asípues,losfondosdepensionesestáncasadospordefiniciónconlosganadoresporcentuales,losvaloresmediocresylospecesgordosdelFortune500queraramentedansorpresaspositivas.EstánprácticamenteobligadosacomprarlasIBM,lasXeroxy las Chrysler, aunque probablemente esperarán para comprar Chrysler a que estéplenamenterecuperadayaprecio.Lamuyrespetadaycompetenteagenciadegestiónde activos Scudder, Stevens and Clark dejó de cubrir Chrysler justo antes de quetocarafondo(3,50dólares),ynovolvióacubrirlahastaqueelvalor llegóa los30dólares.

Asílascosas,noresultaextrañoquemuchosgestoresdefondosdepensionesnoconsigansuperarlamediadelmercado.Cuandolepidesaunbancoquegestionetusinversiones, lo máximo que vas a conseguir en la mayoría de los casos es lamediocridad.

Losfondosdeinversiónderentavariablecomoelmíotienenmenosrestricciones.Yonotengoquecompraraccionesdeunmenúprefijado,ynotengoaningúnseñorFlint mirando por encima de mi hombro. Eso no significa que mis jefes ysupervisores de Fidelity no supervisen mi trabajo, me hagan preguntas difíciles yrevisen periódicamentemis resultados. Se trata simplemente de que nadieme dicequedebotenerXeroxencartera,oquenopuedotenerSevenOaks.


Miprincipaldesventajaeseltamaño.Cuantomayoreselfondodeinversión,másdifícilresultamejorarlosresultadosdelacompetencia.Esperarqueunfondode9000millonesdedólareslohagamejorqueunfondode800millonesdedólaresescomoesperarqueLarryBirdlohagabienconunapesadedoskiloscolgadodelacintura.Los grandes fondos tienen los mismos problemas estructurales que cualquier otracosagrande:cuantomásgrandeesalgo,másenergíahacefaltaparamoverlo.

Sin embargo, incluso con un tamaño de 9000 millones de dólares, FidelityMagellan ha logrado competir con éxito. Cada año aparece un nuevo agorerodiciendoqueestonovaaseguirasí,ydemomentocadaañohaseguido.Desdejuniode1985,cuandoMagellanseconvirtióenelfondomásgrandedelpaís,hasuperadoelrendimientodel98porcientodelosfondosdeinversiónenrentavariable.

DebodarlasgraciasdeelloaSevenOaks,Chrysler,TacoBell,PepBoysytodaslas demás oportunidades de gran crecimiento y escasamente valoradas que heencontrado.Lasaccionesqueyo tratodecomprar son justo lasque losgestoresdefondostradicionalestratandeevitar.Enotraspalabras,tratodepensarsiemprequepuedocomounaficionado.

Vayaporsucuenta

Ustednotieneporquéinvertircomounainstitución.Siinviertecomounainstitución,está condenado a tener sus mismos resultados, que a menudo no son demasiadobuenos.Ytampocotienequeobligarseapensarcomounaficionadosiresultaqueyaes uno. Si usted es un surfero, un camionero, un fracasado escolar o un jubiladoexcéntrico,yaparteconciertaventaja.Esahídondesurgenlas10-baggers,másalládelasfronterasdelpensamientoaceptadoenWallStreet.

Cuando usted invierte, no hay ningún Flint cerca para criticar sus resultadostrimestralesosemianuales,oqueleinterroguesobreporquécompróRent-A-CarenlugardeIBM.Bueno,talveztengaunaesposaytalvezuncorredorconquienesnotengamásremedioquecomentarsusdecisiones,perouncorredorsiempreresponderápositivamenteacualquierpropuestasuyaysindudanolevaadespedirporescogerSeven Oaks (mientras le siga pagando sus comisiones). ¿Y acaso su esposa (laPersonaquenoEntiendedeAsuntosSeriosdeDinero)nohadadopruebayadesufeensusplanesdeinversiónpermitiéndoleseguirmetiendolapata?

(Enelcaso improbabledequesuparejaestéhartade sus inversionesenbolsa,siemprepuedeocultarlelosinformesmensualesquelleganporcorreo.Nodigoquemeparezcaunabuenapráctica,soloseñaloqueesunaopciónmásadisposicióndelpequeñoinversorquenoestáalalcancedelgestordeunfondodeinversión).

Ustednotienequededicarunacuartapartedesutiempoaexplicarleauncolegapor qué compra lo que compra. Ninguna norma le prohíbe comprar valores queempiecenporr,oquevalganmenosde6dólares,odeunaempresarelacionadaconTeamsters[18].Nadielevaairconquejasdeltipo:«JamásoíhablardeWal-Mart»,o


«Dunkin’Donuts suena a tontería: John D. Rockefeller nunca habría invertido endonuts».Nadielevaareprenderporrecomprara19dólaresunasaccionesqueanteshabía vendido a 11 (lo cual puede ser una acción totalmente razonable). Losprofesionalesnuncapodríanrecomprara19dólaresunaacciónquevendieronpor11.LesconfiscaríansusQuotronssilohicieran.

Ustednoestáobligadoatenerencartera1400accionesdistintas,ninadielevaadecir que reparta su dinero en 100 emisiones. Es libre de tener un solo valor encartera, cuatro o diez. Si le parece que ninguna empresa tiene unos fundamentalesatractivos,puedenegarseacompraraccionesyesperartiemposmejores.Losgestoresdefondostampocopuedenpermitirseeselujo.Nopodemosvenderlotodo,ycuandolo intentamos lo hacemos todos a la vez, de modo que nadie compra a preciosdecentes.

Más importante aún, usted puede encontrar estupendas oportunidades en elvecindario o en su lugar de trabajo, meses o incluso años antes de que la noticialleguehastalosanalistasyhastalosgestoresdefondosaquienesaconsejan.

Pero tal vez usted nodeberíameterse nunca en bolsa.Esa es una cuestión quemerece ser discutida con cierto detalle, pues la bolsa exige convicción y no tienepiedadconlosquecarecendeella.


3

¿Estoesuncasinooqué?

«Loscaballerosprefierenlosbonos».ANDREWMELLON

Despuésdetrastornosimportantescomoelbachedelpasadomesdeoctubre,algunosinversores optan por refugiarse en los bonos. Es preferible resolver de entrada eldebateentrelasaccionesylosbonos,deformadignaysosegada,puessinoregresaráen los momentos más convulsos, cuando la bolsa esté cayendo y la gente vayacorriendoalbancoparafirmarCertificadosdedepósitobancario.Nohacemuchoquevimosotradeesascarreras.

Invertirenbonos,enelmercadomonetariooencertificadosdedepósitobancariosonformasdistintasdeinvertirendeuda,porlaquesepagaundeterminadointerés.Nohaynadamaloenrecibiruninterés,sobretodosiescompuesto.Consideremoselcaso de los indios de Manhattan, que en 1626 vendieron todas sus propiedadesinmobiliariasaungrupodeinmigrantespor24dólaresenchucheríasyabalorios.Lagente lleva362añoshaciendochistes crueles a cuentadeello,pero siuno lomirabienresultaquehicieronmejornegocioquequienessequedaronconlaisla.

Veinticuatrodólares(nota:suspendamosnuestraincredulidadysupongamosqueconvirtieron las chucherías en efectivo) al 8 por ciento de interés compuesto a lolargodetodoesetiempo,losindioshabríanobtenidounpatrimonionetodecasi30billonesdedólares,mientraslosúltimosinformesfiscalesdelDistritodeManhattanindican que el valor inmobiliario de la isla asciende a solo 28100 millones dedólares. Demos a Manhattan el beneficio de la duda: digamos que esos 28100dólares son el valor declarado, y que en elmercado podría llegar a valer el doble.Luego Manhattan vale 56200 millones de dólares. En cualquier caso, los indiosllevarían29billonesdedólaresyalgodecambiodeventaja.

Aceptemosloimprobabledequelosindiosobtuvieranuninterésdel8porciento,inclusoa las tasas rompedorasdeaquellos tiempos, siesque realmentehabía tasasrompedoras de interés en 1626. Los pioneros prestatarios acostumbraban a pagarmuchomenos,peroaunsuponiendoquelosindiossolohubieranconseguidoun6porciento, tendrían 34700millones de dólares a estas alturas, y eso sin necesidad depagar ningún mantenimiento o cortar el césped de Central Park. ¡Qué diferenciapuedensuponerunpardepuntosporcentuales,compuestosalolargodetressiglos!

Da igual cómo se echen las cuentas, no se puede objetar nada a los supuestosingenuosenestatransacción.Invertirendeudanoesunamalaidea.

Los bonos han sido una inversión atractiva los últimos veinte años. No loscincuenta anteriores,pero sí losúltimosveinte.Históricamente, las tasasde interés


nuncasealejaronmuchodel4porciento,peroenlaúltimadécadahemosvistolastasasdeinterésalargoplazodispararseal16porcientoycaerluegoal8porciento,lo que suponían oportunidades nada desdeñables. La gente que compró bonos delTesoro estadounidense a 20 años en 1980 han visto como el valor de sus bonosprácticamentesedoblaba,yentretantonohandejadoderecogeruninterésdel16porcientosobresuinversiónoriginal.SiustedfuelobastantelistoparacomprarbonosdelTesoroa20añosenaquelmomento,hasuperadolabolsaporunmargennotable,inclusoteniendoencuentalarecientefasealcista.Esmás,lohahechosintenerqueleerunsoloinformeysintenerquepagarunasolacomisiónauncorredor.

(LosbonosdelTesoroalargoplazosonelmejormododeaprovecharlastasasdeinterés porque no son «amortizables» hasta al menos cinco años antes de suvencimiento.Comomuchosinversorescontrariadoshantenidoocasióndedescubrir,muchos bonos corporativos o municipales son amortizables mucho antes, lo quesignifica que los deudores los recompran en elmomento exacto en que les resultamás ventajoso hacerlo. Los bonistas no tienen más margen de maniobra que lospropietarios de un inmueble ante una expropiación. Tan pronto como las tasas deinterés empiezan a bajar y quienes han invertido en bonos descubren que hanencontradounaganga,secancelaelacuerdoyseencuentranotravezconsudineroen el correo. En cambio, si las tasas de interés suben en perjuicio de los bonistas,estosnotienenmásremedioquequedarseconlosbonos.

Puesto que hay muy pocos bonos corporativos que no sean amortizables, lerecomiendo comprar bonos del Tesoro si tiene intención de beneficiarse de undescensoenlastasasdeinterés).

Liberarlaslibretasdeahorro

Tradicionalmente,losbonossevendíanendenominacionesmuyelevadas,demasiadoelevadasparaelpequeñoinversor,quesolopodía invertirendeudaa travésdeunacuenta de ahorro o de los aburridos bonos de ahorro estadounidenses. Entonces seinventaron los fondos de inversión en bonos, y la gente normal y corriente pudoempezar a invertir en deuda junto a los magnates. Eso supuso que el mercadomonetarioliberaradeunavezparasiempremillonesdedólaresantescautivosenlascuentasdeahorrodelosbancos.DeberíanhacerlesunmonumentoaBruceBentyaHarry Browne, las personas que se atrevieron a soñar la cuenta del mercadomonetarioylideraronelgranéxododelascajasdeahorrodeScrooge[19].Abrieronesecaminoen1971conelFondodeReserva.

Mi propio jefe, Ned Johnson, llevó la idea un paso más lejos y añadió laposibilidad de extender cheques. Antes de eso, el mercado monetario eraprincipalmente un lugar donde las pequeñas empresas aparcaban el dinero de lasnóminas semanales. La posibilidad de extender cheques dio al fondo del mercadomonetariounatractivouniversalcomocuentadeahorroycuentacorriente.


Unacosaespreferirlasaccionesaunaaburridacuentadeahorroquenuncadarámásdeun5porciento,yotramuydistintapreferirlasaunmercadomonetarioqueofrece los mejores intereses a corto plazo, y donde los rendimientos subeninmediatamentecuandolohacenlasprincipalestasasdeinterés.

Siustedhatenidosudineroenunfondodelmercadomonetariodesde1978,nohay razón para que se avergüence de ello. Se ha ahorrado un par de importantescaídas bursátiles. El peor interés que ha obtenido es un 6 por ciento, y nunca haperdidounpeniquedelprincipal.Elañoenquelosinteresesacortoplazosubieronal17 por ciento (1981) y la bolsa cayó un 5 por ciento, obtuvo un 22 por ciento degananciarelativaporquedarseenliquidez.

SupongamosquedurantelaincreíblesubidadeDow1775el29deseptiembrede1986aDow2722el25deagostode1987,ustednocompróunasolaacciónysefuesintiendomásymástontoamedidaquepasabanlosmesesporhaberseperdidoestaoportunidadúnica.Al cabodeun tiempono reconocíani siquiera ante sus amigosqueteníatodosudineroenelmercadomonetario(admitirtendenciascleptómanasenlastiendashubierasidomenosvergonzoso).

Pero lamañanadespuésdel crac, conelDowotravezen1738,usted se sintióreivindicado.Evitótodoeltraumadel19deoctubre.Trasunareduccióntandrásticadelospreciosdelasacciones,elmercadomonetariohabíasuperadoelrendimientodelabolsaenelconjuntodelaño:6,12porcientoelmercadomonetariofrentea5,25porcientoelS&P500.

Laréplicadelabolsa

Sin embargo, dos meses más tarde la bolsa había rebotado, y una vez más lasaccionesrendíanmásquelosfondosdelmercadomonetarioyquelosbonosalargoplazo.Ala larga,siempreterminanrindiendomás.Desdeunaperspectivahistórica,esinnegablequelasaccionessonunainversiónmásrentablequeladeuda.Dehecho,desde1927lasaccioneshanobtenidounagananciamediadel9,8porcientoanual,frente a un 5 por ciento de los bonos corporativos, un 4,4 por ciento de los bonosgubernamentales,yun3,4porcientodelasletrasdelTesoro.

La tasa de inflación a largo plazo, calculada según el Índice de Precios alConsumo,esdel3porcientoanual,loquesitúaelrendimientorealdelasaccionesen un 6,8 por ciento anual. Las letras del Tesoro, conocidas como el lugar másrazonableyconservadordondesepuedecolocareldinero,tienenunrendimientorealigualacero.Talcomoselodigo.Nadadenada.

Talvezalgunospiensenqueunaventajadel9,8porcientodelasaccionesfrenteal5porcientodelosbonosnoestanto.Consideremoslasiguientefábulafinanciera:sial finalde1927unmodernoRipVanWinklesehubiera idoadormirdurante60años con 20000 dólares en bonos corporativos, al 5 por ciento anual compuesto,despertaríacon373584dólares:suficienteparacomprarseunbuenpiso,unVolvoy


uncortedepelo.Encambio,sihubierainvertidoenacciones,conunrendimientodel9,8porcientoanual,tendría5459720dólares.(PuestoqueRipestabadormido,nielcracdel29nielbachedel87lehabríanahuyentadodelabolsa).

Si en 1927 usted hubiera invertido 1000 dólares de los cuatro modos que seenumeran a continuación, y el rendimiento hubiera sido compuesto y libre deimpuestos,60añosdespuésustedtendríaensuhaberlassiguientessumasdedinero:

A pesar de todos los crashes, depresiones, guerras, recesiones, de las diezpresidenciasyde losnumerososcambiosde longitudde las faldas, lasaccionesengeneralhandadounrendimientoquincevecessuperioraldelosbonoscorporativos,¡ymásdetreintavecessuperioraldelasletrasdelTesoro!

Hayunaexplicaciónlógicaparatodoesto.Enbolsaelcrecimientodelaempresavaa tu favor.Eres sociodeunnegocioprósperoyenexpansión.En losbonos,noeresotracosaquelavíamásrápidaparaobtenerdineroenefectivo.Cuandoprestasdineroaalguien,lomáximoquepuedesesperaresquetelodevuelva,conintereses.

Pensemos en las personas que a lo largo de los años han tenido bonos deMcDonald’s.LarelaciónentreellosyMcDonald’sempiezayterminaconelpagodeladeuda,yesanoeslapartemásexcitantedeMcDonald’s.Ciertamente,losbonistasoriginaleshanrecibidosudinero,igualqueleshabríaocurridoconuncertificadodedepósitobancario,perolosaccionistasoriginalessehanhechoricos.Sonpropietariosde la empresa.Nunca conseguirá un 10-bagger con un bono, amenos que sea unexpertoendeudaespecializadoenbonosensituacióndeimpago.

¿Yquémedicedelosriesgos?

«Deacuerdo—diráusted,sobretododespuésdelaúltimacaídadelabolsa—,pero¿qué me dice de los riesgos? ¿Acaso no tienen más riesgo las acciones que losbonos?».Porsupuesto,lasaccionessonunainversiónderiesgo.Enningúnlugarestáescritoqueunaacciónnosdebanada,comolamentablementemehandemostradoencentenaresdeocasiones.

Incluso una blue-chip a largo plazo, supuestamente la inversiónmás segura detodas, tienesuriesgo.RCAerauniversalmenteconsideradauna inversiónprudente,aptaparaviudasyhuérfanos,ysinembargolaempresafueadquiridaporGEen1986a66,50dólareslaacción,prácticamenteelmismoprecioalquesevendíaen1967,ysolo un 74 por ciento por encima de su máximo de 38,25 dólares (ajustado a


particiones)en1929.Ununoporcientoderevalorizaciónanual,esoestodoloquehabríaobtenidoustedacambiode57añosdefidelidadaunaempresasólida,rentableymundialmente famosa.BethlehemSteel siguevendiéndosemuypordebajode sumáximode60dólareslaacción,alcanzadoen1958.

SolohayqueecharunaojeadaalalistadelosvaloresindustrialesoriginalesdelDowJonesen1896.¿AlguienhaoídohablardeAmericanCottonOil,DistillingandCattle Feeding, Laclede Gas, U. S.Leather Preferred? Todos estos valores antesfamososseesfumaronhacemuchotiempo.

Enlalistade1916encontramosaBaldwinLocomotive,desaparecidaen1924;lalista de 1925 incluye nombres tan familiares como Paramount Famous Lasky yRemington Typewriter; en 1927, Remington Typewriter desaparece yUnitedDrugocupasulugar.En1928,cuandoelDowJonespasóde20a30empresas,lasnuevasincorporacionesfueronNashMotors,Postum,WrightAeronauticalyVictorTalkingMachine. Las dos últimas desaparecieron de la lista en 1929, en el caso deVictorTalking Machine porque se fusionó con RCA. (Ya han visto los resultados demantenersefielaestaúltima).En1950encontramosCornProductsRefining,peroen1959tambiéndesapareceyesreemplazadaporSwiftandCo.

Loquequierodecir esque la fortunaes cambiante,quenadagarantizaque lasgrandesempresassevenganabajo,ynohaytalcosacomounabluechipgarantizada.

Compre usted las acciones correctas al precio equivocado y en el momentoequivocadoysufrirágrandespérdidas.Veasinoloqueocurrióen1972-1974,cuandoemisionesconservadorascomoBristol-Myerscayeronde9a4dólares,Teledynede11a3dólares,yMcDonald’sde15a4dólares.Nosonprecisamenteempresaspocofiables.Comprelasaccionesequivocadasenelmomentocorrectoysufrirámásdelomismo.Duranteciertosperiodosparecequenuncallegaráelmomentoenqueese9,8porcientoanualseharárealidad.LosvaloresdelDowJonesalcanzaronunmáximode 995,15 en 1966 y no volvieron a recuperar ese valor hasta 1972.De nuevo, elmáximode1972-1973nosesuperóhasta1982.

Pero con la posible excepciónde los bonos amuy corto plazoy los fondosdeinversiónenbonos,losbonostambiéntienensuriesgo.Enestecaso,unasubidadelostiposdeinterésleobligaráaelegirentredosopcionespocohalagüeñas:soportarlos bajos rendimientos hasta el vencimiento de los bonos, o venderlos con undescuento sustancial sobre el valor nominal. Si usted tiene auténtica aversión alriesgo, lomejor para usted es elmercadomonetario o el banco.En cualquier otrositioencontraráriesgo.

Losbonosmunicipalessonconsideradosengeneral tanseguroscomoeldineroenunacaja fuerte,peroen las rarasocasionesenqueseproduceun impagono lesdigasalosquepierdensudineroquelosbonossonseguros.(ElimpagomáscélebrefueeldeWashingtonPublicPowerSupplySystem,ysusinfamesbonos«Whoops»).Sí,yaséquelosbonossepaganel99,9porcientodelasveces,perohayotrasformasdeperderdineroconlosbonosapartedelimpago.Trateusteddemantenerunbonoa


treintaañosconuncupóndel6porcientoduranteunperíododealtainflaciónyveráloqueleocurrealvalordelbono.

MuchaspersonashaninvertidoenfondosquecompranbonosdelaGovernmentNationalMortgageAssociation(GinnieMaes)sindarsecuentadehastaquépuntosehavueltovolátilelmercadodelosbonos.Confiaronenlosanuncios(«CienporciengarantizadosporelGobierno»)yescierto, se lespagaráel interésprometido.Peroesonoprotegeelvalordesusparticipacionesenelfondocuandolastasasdeinteréssubanyelmercadodelosbonossehunda.Abralaspáginasdeempresadelperiódicoy vea lo que les ocurre a estos fondos el día que las tasas de interés subenmediopuntoycomprenderáaquémerefiero.Lamismavolatilidaddelastasasdeinterésque ayuda a los inversores listos a ganar grandes beneficios en los bonos tambiénvuelvenmásinciertalainversiónenbonos.

Labolsayelstudpoker

Honestamente, no se puede establecer una separación tan pulcra entre inversión yjuego como tal vez desearíamos para estar más tranquilos. Simplemente no hayninguna muralla china, junta de control u otra distinción absoluta entre lugaresseguros e inseguros donde poner el dinero. A finales de la década de 1920 lasacciones alcanzaron finalmente el estatus de «inversiones seguras», cuando hastaentonceseranvistascomoapuestasdebar…precisamenteenelmomentoenquelasobrevaloracióndelmercadoconvertíalacompradeaccionesmásenunaapuestaqueenunainversión.

Durantelasdosdécadasposterioresalcrac,lamayorpartedelapoblaciónveíalabolsacomounaformadejuego,unaconcepciónquenoserevisóplenamentehastafinalesdelosañossesenta,cuandolasaccionesfueronnuevamenteaceptadascomoinversiones,denuevoenunmercadosobrevaloradoqueconllevabamuchísimoriesgoen lamayoría de los casos.Históricamente, las acciones han sido aceptadas comoinversionesorechazadascomoapuestasenciclosrecurrentes,yhabitualmentemuymal ajustadas. Es mucho más probable que las acciones sean vistas comoinversionesprudentesenelmomentoenquemenosloson.

Duranteaños,lasaccionesdeempresasgrandeseranvistascomo«inversiones»ylas de empresas pequeñas como«apuestas especulativas», aunqueúltimamente sonlosvalorespequeños losquesehanconvertidoen inversionesy laespeculaciónescosadefuturosyopciones.Lalíneaseredibujaunayotravez.

Siempre me divierte ver cómo la gente describe sus inversiones como«especulaciones conservadoras» o pretende estar «especulando con prudencia». Engeneralesosignificaqueesperaestarinvirtiendoperotemeestarapostando.Lafrase«Tenemos una relación» cumple la misma función para las parejas que no lograndecidirsivanenserioono.

Una vez aceptado el hecho difícilmente digerible del riesgo en cuestiones de


dinero,podemoscomenzaradiferenciarel juegode la inversiónnopor laclasedeactividad(comprarbonos,compraracciones,apostaraloscaballos,etc.)sinoporlahabilidad,dedicacióneiniciativadelparticipante.Paraunapostadorveteranoconladisciplina suficiente para seguir unmétodo, las apuestas a los caballos ofrecen unrendimientoalargoplazorelativamenteseguro,queparaélestanfiablecomoponerdineroenunfondodeinversión,oenaccionesdeGeneralElectric.Encambio,paraelimpetuosoinversorquevadetrásdelúltimochismeycomprayvendeatodaprisasusacciones,la«inversión»enbolsanoesmásfiablequeapostarsusueldoalcaballoconlamelenamásbonita,oaljinetevestidodesedavioleta.

(Dehecho,miconsejoparaelinversorimpetuosoesqueseolvidedeWallStreety lleve su dinero caliente a Hialeah,Montecarlo, Saratoga, Nassau, Santa Anita oBaden-Baden.Porlomenos,enentornostanagradablespodrádecirquelohapasadoestupendamentemientrasperdíasudinero.Cuandounopierdesudineroenlabolsa,noesningúnconsueloveralcorredordandovueltasporlaoficina.

Porotrolado,cuandounopierdesudineroenloscaballospuedearrojaralsuelolos boletos sin valor y olvidarse del asunto, pero en el caso de las acciones, lasopcionesydemásunotienequereviviresosdolorososepisodioscadaprimaveraencompañía del contable para la declaración de impuestos. Poner orden en todo elasuntopuedesuponerdíasdetrabajoextra).

Desdemipuntodevista,unainversiónnoesmásqueunaapuestaenlaquehaslogradoinclinarlasprobabilidadesatufavor.NoimportasisetratadeAtlanticCity,delS&P500odelmercadodelosbonos.Dehecho,encuentroquelabolsaseparecemuchoalstudpoker.

Apostaralstudpokerdesietecartaspuededarunrendimientoalargoplazomuyfiable a personas que sepan cómomanejar sus cartas. Cuatro de las cartas se dandestapadas,demodoquenosolopuedesvertumanosinolamayorpartedelamanodetusrivales.Cuandosehaarrojadolaterceraolacuartacartaresultabastanteobvioquién tienemás opciones de ganar y quién de perder, o bien resulta evidente quenadie tiene una ventaja clara. Lo mismo ocurre en Wall Street. Hay muchainformacióndestapada,sisabesdóndebuscarla.

Consolohacerunascuantaspreguntasbásicassobre lasempresaspuedessabercuáles tienen más o menos probabilidades de crecer y prosperar, y cuáles son unmisterio total. Nunca podrás estar seguro de lo que va a ocurrir, pero cada nuevohecho(unaumentodelosbeneficios,laventadeunafilialdeficitaria,laexpansiónennuevos mercados) es como destapar otra carta. En la medida en que las cartasindiquenbuenasprobabilidadesdeéxito,hayquemantenerlamano.

Cualquieraqueparticiperegularmenteenunapartidamensualdestudpokersedacuentadequesiempreterminanganandolosmismos«cabronesconsuerte».Esossonlosjugadoresquetratandemaximizarelrendimientodesusinversionescalculandoyrecalculandocuidadosamentesusopcionesamedidaquesedesarrollalapartida.Losganadores habituales suben su apuesta cuando su posición se refuerza y dejan la


partida cuando tienen las probabilidades en contra, mientras que los perdedoreshabituales llegan hasta el final de todas las apuestas fuertes, confiando en losmilagrosydisfrutandodelaemocióndeladerrota.TantoenelstudpokercomoenWall Street, los milagros solo ocurren con la frecuencia necesaria para que losperdedoressiganperdiendo.

Los ganadores habituales también deben resignarse a que ocasionalmenterecibirán tresasesyapostaránalmáximo,para luegoperderanteunaescalera real.Aceptan su destino y pasan a la siguientemano, seguros de que sumétodo básicoterminarárecompensándolesalalarga.Lagentequeganaenlabolsatambiénaceptapérdidasperiódicas,revesesyhechosimprevistos.Lasgrandescaídasnolesechandelapartida.SihanhecholosdeberessobreH&RBlockohancompradoelvalor,yderepenteelGobiernosimplificalalegislaciónfiscal(unhechoimprobable,sinduda)yel negocio deBlock se resiente, aceptan el revés y se ponen a buscar otro activo.Comprendenquelabolsanoesunacienciaexacta,quenoescomoelajedrez,dondela posición superior gana siempre.Si siete de cadadiezdemis acciones rindendeacuerdoconloesperado,estoyencantado.Siseisdecadadiezdemisaccionesrindendeacuerdoconloesperado,estoyagradecido.SeisdediezestodocuantohacefaltaparaobtenerunosresultadosenvidiablesenWallStreet.

Coneltiempo,losriesgosdelabolsapuedenreducirsetantocomoenelstudpokersiunojuegabiensuscartas.Encasocontrario(porejemplo,sicompramosaccionesporencimadesuprecio),inclusovalorescomoBristol-MyersoHeinzpuedenconllevargrandespérdidasyoportunidadesmalogradas,comoyaheseñalado.Esoesloquelesocurre a quienes creen que invertir en blue chips les exime de prestar la atencióndebida,demodoquepierden rápidamente lamitaddeundineroque tardaránochoaños más en recuperar. A comienzos de los años setenta millones de dólares malinformados persiguieron oportunidades sobrevaloradas, con el resultado de queprontodesaparecierondeescena.¿SignificaesoqueBristol-MyersyMcDonald’ssoninversionesarriesgadas?Soloporlaformaenquelagenteinvierteenellas.

En cambio, cuandounoha hecho los deberes, poner dinero en unproyecto tanarriesgado comoGeneral PublicUtilities, la sociedad que estaba detrás de todo elproblema nuclear de Three Mile Island, era mucho más «conservador» que unainversióninoportunaenlaviejaysólidaKellogg.

En el intento de no «arriesgar» el capital de inversión demi suegra, la señoraCharles Hoff, una vez le aconsejé comprar acciones de Houston Industries, unaempresadelomás«segura».Yvayasierasegura:laacciónsequedódóndeestabadurantemásdeunadécada.Penséquepodía tomarunaposiciónmás«arriesgada»coneldinerodemimadre,demodoquelecompréConsolidatedEdison.Supreciosemultiplicó por seis. Con Ed no era arriesgado realmente para quienes seguían susfundamentales. Las grandes ganadoras proceden de las categorías llamadas de altoriesgo,perolosriesgostienenmásqueverconlosinversoresqueconlascategorías.


La gran ventaja de invertir en bolsa, para alguien que asume cierto grado deincertidumbre,eslaextraordinariarecompensaqueobtienenlosaciertos.EsoesalgoquesevemuyclaramenteenlosbeneficiosdelosfondosdeinversióncalculadosporelJohnsonChartServicedeBuffalo,NuevaYork.Lacorrelaciónesmuyinteresante:cuantomayoresel«riesgo»asumidoporelfondo,mejoreselrendimiento.Siponías10000dólaresenunfondodeinversiónenbonosestándaren1963,quinceañosmástarde tenías 31338 dólares. Los mismos 10000 en un fondo mixto (acciones ybonos) se habrían convertido en 44343; en un fondo de crecimiento y beneficios(todoacciones),53157dólares;enunfondodecrecimientoagresivo(todoaccionestambién)76556dólares.

No cabe duda de que la bolsa es una apuesta que vale la pena… siempre quesepas cómo jugar tus bazas. Mientras tienes acciones en cartera, no paran dedestaparsenuevascartas.Ahoraquelopienso,invertirenaccionesnoseparecetantoajugarunamanodestudpokerdesietecartas.Separecemásajugarunamanodestudpoker de setenta cartas, o bien, si tienes diez acciones en cartera, como jugardiezmanosde70cartasalavez.


4

Cómosuperarlapruebadelespejo

Laprimerapreguntaqueyoharía sobreunaacciónnoseríadel tipo:«¿EsGeneralElectricunabuenainversión?».AunqueGeneralElectricfueraunabuenainversión,eso no quiere decir que uno deba tenerla en cartera. No tiene sentido estudiar lasecciónfinancieradelperiódicosiunonohahechoanteselejerciciodemirarseenelespejo más cercano. Antes de comprar nada, hay que responder a tres preguntaspersonales:1)¿Soypropietariodeunacasa?2)¿Necesitoeldinero?y3)¿Poseolascualidades personales que llevan al éxito en bolsa?Si una acción es buena omalainversiónparausteddependemásdesusrespuestasaestastrespreguntasquedenadaquepuedaleerenTheWallStreetJournal.

1)¿Soypropietariodeunacasa?

Como dirían enWall Street: «Una casa, ¡qué gran negocio!».Antes de invertir uncéntimoenacciones,usteddeberíaconsiderarlaposibilidaddecomprarseunacasa,pues una casa es después de todo una buena inversión que más o menos todo elmundo está capacitado para hacer. Estoy seguro de que habrá excepciones, comocasasconstruidassobreunsumideroocasasenbarriosdemodacuyopreciopuedecaerenpicado,peroen99casosdecada100,unacasaleharáganardinero.

¿Cuántasveceshaoídoaunamigooconocidolamentarse:«Quémalainversiónhe hecho conmi casa»?Apuesto a que nomuchas.Millones de aficionados en elmundodelainversióninmobiliariahanhechoestupendasinversionesconsuscasas.Aveces sedancasosde familiasquedebenmudarse rápidamenteyno tienenmásremedioquevenderapérdida,peroesraralapersonaquelograperderdineroenunaresidenciatrasotra,comosíocurrehabitualmenteconlasacciones.Másraraaúnesla personaque lopierde todo con su casa al descubrir undíaque el edificio sehadeclaradoenquiebraoquehadejadodeexistir,comoeseltristedestinodemuchasacciones.

Noesningúnaccidentequepersonasqueinviertendeformagenialensuscasassecomportancomoidiotasenlabolsa.Conlascasastodovaafavordelpropietario.Losbancospermitenadquirirunacasaconunadelantodel20porcientoyavecesmenos incluso, loque suponeunanotable capacidadde apalancamiento. (Es ciertoquetambiénsepuedencompraraccionesconunadelantodel50porciento,loqueenel sector se conoce como «comprar sobremargen», pero cada vez que una accióncompradasobremargenpierdevalor,hayqueponermásdinero.Esonoocurreconunacasa.Nuncahayqueponermásdinerosielvalordemercadobaja,pormásquela casa esté situada en una zona petrolera deprimida.El agente inmobiliario nunca


llamaamedianocheparadecir:«Hayqueponerveintemildólaresantesdemañanaalasoncedelamañanaobienvenderdosdormitorios»,comolesocurrehabitualmentea los inversores que compran acciones sobre margen. Esta es otra de las grandesventajasdetenerunacasa).

Graciasalapalancamiento,siustedcompraunacasade100000dólaresporunadelanto del 20 por ciento y el valor de la casa se incrementa un cinco por cientoanual,estáobteniendounagananciadel25porcientosobresuadelanto,yelinterésdelpréstamoesdeducibledeimpuestos.HagalomismoenlabolsayprontotendrámásdineroqueBoonePickens.

Porsiestofuerapoco,disfrutadeunadeducciónfederalenlosimpuestoslocalessobrebienesinmobiliarios,lacasaesunacoberturaperfectacontralainflaciónyunrefugioestupendoduranteuna recesión,pornohablarde lobuenoquees teneruntechosobrelacabeza.Porúltimo,siusteddecidevendersucasayobtenerliquidez,puede reinvertir el resultado en una casa más grande para evitar pagar impuestossobresusbeneficios.

Laprogresiónhabitualquesiguenlamayoríadepersonasenmateriainmobiliariaescomosigue:primerocompranunacasapequeña (unacasaparaempezar), luegounacasadetamañomedio,yfinalmenteunacasamásgrandequeapartirdeciertomomento ya no necesitan. Cuando los niños se van, venden la casa grande y semudanaotramáspequeña,embolsándoseunbuenbeneficioporelcambio.Dichosbeneficios están libres de impuestos, pues en un alarde de compasión elGobiernoconcedeunaexencióndeimpuestosporbeneficiosligadosaldomiciliohabitualunavez en la vida[20]. Eso no ocurre nunca con las acciones, que soportan tantosimpuestosytanfrecuentementecomoseaposible.

Así pues, usted puede pasarse cincuenta años comprando casas sin pagarimpuestos,yculminarlajugadaconaquellacompasivaexención.Ysihayquepagaralgúnimpuesto,aestasalturasustedseencontraráyaenuntramofiscalmásbajo,demodoquenoserátanterrible.

ElviejorefrándeWallStreet:«Nuncainviertasennadaquecomaoquenecesitereparaciones» es muy válido cuando se trata de caballos de carreras, pero unaperfectabobadacuandohablamosdecasas.

Hay otras razones importantes para invertir antes en casas que en acciones. Esimprobablequeustedsalgacorriendodesucasapor leerenlaseccióninmobiliariadelperiódicodeldomingo:«Bruscacaídadelospreciosdelascasas».Elpreciodecierredelviernesporlatardenosalepublicadoenlosclasificados,nisepaseaporlapartebajadelapantalladesutelevisor,ylostelediariosnolevienenconlistasdelasdiezcasasmásatractivas:«OrchardLane100habajadoundiezporcientohoy.Losvecinosnovieronnadaextrañoqueexpliquetaninesperadacaída».

Lascasas,comolasacciones,tienenmásprobabilidadesdeserrentablescuandosemantienenduranteunlargoperíododetiempo.Peroadiferenciadeloqueocurrecon las acciones, es altamente probable que una casa sea propiedad de unamisma


personadurantevariosaños(creoquelamediasonsiete).Compareestacifraconel87porcientodelasaccionesdelaBolsadeNuevaYorkquecambiandemanoscadaaño.Lagenteseencuentramuchomáscómodaensucasaqueconsusacciones.Paradeshacersedeunacasahacefaltaunafurgonetademudanzas,perosolounallamadatelefónicaparadeshacersedeunaacción.

Porúltimo,ustedesunbueninversorcuandosetratadecasasporquesabequéesloquedebemirarenunacasa,desdeeldesvánhastaelsótano,yquépreguntashacer.Esaesunacompetenciaquesetransmitedepadresahijos.Ustedcrecióviendoasuspadres recoger información sobre los servicios públicos, las escuelas, elalcantarillado, las pruebas sépticas y los impuestos. Recuerda máximas del tipo:«Nuncacompreslacasamáscaradelamanzana».Sabereconocerbarriosalalzaybarriosalabaja.Puedepasearencocheporunazonaysabereconocerloqueestáenproceso de reparación, lo que está abandonado, el número de casas pendientes dereforma.Finalmente,antesdehacerunaofertaporunacasa,contrataaexpertosparaque busquen termitas, goteras, vigas podridas, cañerías oxidadas, problemas en elcableadoogrietasenloscimientos.

Noesextrañoquelagenteganedineroenelmercadoinmobiliarioylopierdaenlabolsa.Sepasamesesescogiendosuscasas,yunosminutosapenasescogiendosusacciones.Dehecho,dedicamástiempoacomprarunbuenmicroondasqueabuscarunabuenainversión.

2)¿Necesitoeldinero?

Todoestonos lleva a la segundapregunta.Es recomendable examinar las finanzasfamiliaresantesdecompraracciones.Porejemplo,sideberápagarlauniversidaddesuhijodentrodedosotresaños,nopongaesedineroenacciones.Talvezustedseaunaviuda(siempreaparecenunascuantasviudasenloslibrossobrebolsa)ysuhijoDexter,actualmenteensegundodesecundaria,tieneopcionesdeentrarenHarvard,perosinbeca.Comosusrecursosapenasdanparalamatrícula,tienelatentacióndeaumentarsupatrimonioconalgunasaccionesconservadorasblue-chip.

En un caso como este, incluso comprar acciones blue chip sería demasiadoarriesgado.Salvograndessorpresas, lasaccionespuedensermuypredeciblesenunplazodediezoveinteaños.Peroparasabersivanasubirobajarendosotresaños,lomismodaquelodecidalanzandounamonedaalaire.Lasbluechipspuedenbajarde precio y mantenerse así durante tres o incluso cinco años, de modo que si elmercadopisaunapieldeplátanoaDexterlevaatocariralaescuelanocturna.

Talvezustedseaunapersonamayorquedebevivirdeunosingresosfijos,ounapersona joven que no soporta trabajar y quiere vivir de unos ingresos fijos de laherenciafamiliar.Enamboscasos,manténgasealejadodelabolsa.Haytodaclasedefórmulascomplicadasparadeterminarquéporcentajedesusactivosdeberíainvertirenbolsa,peroyotengounamássimple,yeslamismaparaWallStreetqueparalas


carreras de caballos. Invierta solo lo que pueda permitirse perder sin que esapérdidatengaunimpactosobresuvidacotidianaenunfuturopróximo.

3)¿Poseolascualidadespersonalesnecesariasparaganar?

Esta es la preguntamás importante de todas.Enmi opinión, la lista de cualidadesdeberíaincluirlapaciencia,laautoconfianza,elsentidocomún,latoleranciaaldolor,laaperturademente,eldistanciamiento,lapersistencia,lahumildad,laflexibilidad,la disposición a realizar investigaciones independientes, idéntica disposición aadmitirerrores,ylacapacidaddeignorarelpánicoasualrededor.EntérminosdeCI,probablemente los mejores inversores se sitúan en algún punto entre el diez porcientomásbajoyeltresporcientomásalto.Losauténticosgenios,meparece,estándemasiadoenamoradosdesuselaboracionesteóricasysesiententraicionadosporelcomportamientorealdelasacciones,queesmásbanaldeloqueellossoncapacesdeimaginar.

Tambiénesimportantesercapazdetomardecisionesenausenciadeinformacióncompleta o perfecta.Las cosas casi nunca están claras enWallStreet, y cuando loestán,esdemasiadotardeparaaprovecharsedeello.Lamentecientíficaquenecesitatenertodoslosdatossolovaaencontrarfrustraciónaquí.

Por último, es crucial la capacidad de resistir la naturaleza humana y las«reaccionesinstintivas».Raroeselinversorquenoalimentalasecretaconviccióndeque tieneundonespecialparaadivinar lospreciosde lasaccionesodeloro,o lastasasdeinterés,apesardequelamayoríanosequivocamosunayotravez.Resultaasombroso ver con qué frecuencia la gente se convence de que las acciones van asubir o la economía va amejorar justo cuando va a ocurrir lo contrario. Ejemploperfectodeellosonlasnewslettersdeasesoríadeinversión,queoptanhabitualmenteporeloptimismooelpesimismoenlosmomentosmásinoportunos.

DeacuerdoconlainformaciónpublicadaporInvestor’sIntelligence,queanalizalasactitudesdelosinversoresatravésdelasnewsletters,afinalesde1972,cuandolasaccionesestabanapuntodedesplomarse,eloptimismoestabaensupuntoálgidoysoloun15porcientodelosanalistasmostrabanactitudespesimistas.Acomienzosdelrebotedelabolsaen1974,lasactitudesdelosinversoresestabanensupuntomásbajo y un 65 por ciento de los asesores temían que lo peor estaba aún por llegar.Antes de que el mercado entrara de nuevo en una tendencia bajista en 1977, losredactores de las newsletters volvían a ser optimistas, y solo un 10 por cientomanifestabanlaactitudcontraria.En1982,enlosiniciosdeungranmercadoalcista,el55porcientodelosasesoressemostrabanpesimistas,mientrasquejustoantesdela gran caída del 19 de octubre de 1987, el 80 por ciento de los asesores habíanrecuperadoeloptimismo.

Elproblemanoesquelosinversoresosusasesoresseancrónicamenteobtusosomiopes. Es que para cuando llega la señal, el mensaje puede haber cambiado ya.


Cuandosehanfiltradounnúmerosuficientedenoticiasfinancierasdesignopositivoparaquelamayoríadeinversoressesientanconfiadosrespectoalasexpectativasacortoplazo,laeconomíapuedeestarapuntodesufrirunseverorevés.

¿Qué otra cosa puede explicar el hecho de que un gran número de inversores(incluyendoaconsejerosdelegadosyotraspersonasconexperienciaenelmundodelosnegocios)sehayanmostradomásreaciosainvertirenbolsaprecisamenteenlosperiodosenquelasaccioneshandadolosmejoresrendimientos(porejemplo,desdemediadosdelostreintahastafinalesdelossesenta),ymáspropensosahacerloenlosperiodosenqueestashandadolospeoresrendimientos(porejemplo,principiosdelossetentaymás recientementeenotoñode1987)?¿Significaesoqueeléxitodellibro deRaviBatraLaGranDepresión de 1990 prácticamente garantiza una granfasedeprosperidadnacional?

Resulta asombroso ver cuán rápidamente pueden invertirse las actitudes de losinversores,auncuandolarealidadsigasiendolamisma.Unasemanaodosantesdelbachedeoctubre,loshombresdenegociospaseabanporAtlanta,OrlandooChicagoadmirandolosnuevosedificiosenconstrucciónycomentándoseunosaotros:«Guau.Québoommás estupendo».Unos díasmás tarde, estoy seguro de que losmismoshombresdenegociosmirabanlosmismosedificiosydecían:«Chico,aquítienenunproblema.¿Cómopiensanvendertodosesosapartamentosyalquilartodoeseespaciodeoficina?».

Hay algo en la naturaleza de los seres humanos que los vuelve terriblementeinoportunosenlabolsa.Elinversorincautooscilaconstantementeentretresestadosemocionales: preocupación, complacencia y capitulación. Está preocupado despuésdeunacaídadelmercadoodealgunaturbulenciaenlaeconomía, loquele impidecomprarbuenasempresasapreciosdeganga.Luego,cuandofinalmentesedecideacomprar,apreciosmásaltos,sedejaarrastrarporlacomplacenciayestásegurodeque sus acciones van a subir. Este es justo el momento en que debería estarpreocupado y atento a los fundamentales, pero ocurre justo lo contrario. Cuandofinalmentesusaccionestienenproblemasconlacrisisylosprecioscaenpordebajodelpreciodecompra,capitulayvendedeformaimpulsiva.

Hayquiencreeserun«inversoralargoplazo»,perodemuestraserlosolohastalasiguiente caída importante (o la siguiente subida menor), en cuyo momento seconvierte inmediatamente en inversores a corto plazo y vende soportando enormespérdidasyavecesconbeneficiosminúsculos.Esfácildejarsellevarporelpánicoenun negocio tan volátil. Desde que estoy al frente deMagellan, el fondo ha tenidocaídasdel10al25porcientoenochoepisodiosbajistas,ysoloen1987pasódeunosbeneficiosdel40porcientoenagostoaunaspérdidasdel11porcientoendiciembre.Terminamoselañoconunasgananciasdelunoporciento,salvandoporlospelosmihistorial de no haber terminado un solo año con pérdidas (toco madera).Recientementeleíqueelpreciodelaacciónmediafluctúaun50porcientoenunañocualquiera.De ser cierto,yaparentemente loha sidoa lo largodel sigloveinte, es


probablequecualquieracciónqueahorasevendapor50dólaressubaa60y/obajea40enalgúnmomentodelospróximosdocemeses.Enotraspalabras,elmáximodelaño(60dólares)seráun50porcientosuperioralmínimo(40dólares).Siustedeslaclasede inversorquenopuede resistirseacomprara50,comprarmása60 («Ves,tenía razón, ¡está subiendo!»), luego vender desesperado a 40 («Parece que meequivoqué, la maldita va para abajo»), ni un estante entero de libros sobre cómoinvertirlevanaayudar.

Hayquiencreeseruncontrarianyestáconvencidodequepuedeganardineroabasedegiraralaizquierdacuandolosdemásgiranaladerecha,peroenrealidadnoselehabíaocurridoconvertirseenuncontrarianhastaqueestabatandemodaqueelinconformismosehabíaconvertidoenlavisiónaceptada.Elauténticocontrariannoesel inversorque lleva lacontraa losdemásenalgún temacaliente (porejemplo,apostaracortocontraunaacciónque todoelmundoestácomprando).Elauténticocontrarianesperaaquelasaguassecalmenycompraaccionesenlasquenadiesefija,enespecialaquellasquemásbostezosprovocanenWallStreet.

CuandoE.F.Huttonhabla,sesuponequetodoelmundodebeescucharle,peroesees justamenteelproblema.Todoelmundodeberíaestaresforzándoseporecharunasiesta.Cuandosetratadepredecirelcomportamientodelmercado,lavirtudmásimportantenoeslaescucha,sinoelronquido.Eltruconoconsisteenconfiarenlospropios impulsos, sino en aprender a ignorarlos. Manténgase fiel a sus accionesmientraslosfundamentalesdelaempresanocambien.

En caso contrario, tal vez su única esperanza de aumentar el patrimonio sea lafórmula infalible de J. Paul Getty: «Levántate pronto, trabaja duro, encuentrapetróleo».


5

¿Esesteunbuenmomentoparainvertir?Nomehagaesapregunta,porfavor

En cada turno de preguntas después de una conferencia, alguien se levanta y mepregunta si es un buen o unmalmomento para invertir. Por cada persona que sepregunta si Goodyear Tire es una empresa sólida, o correctamente valorada a suprecio actual, cuatro personas quieren saber si la tendencia alcista sigue en buenaformaosiempiezananotarsesignosdeuncambiode tendencia.Siempre lesdigoquelaúnicapredicciónquepuedohacersobrelosmercadosesquecadavezquemepromocionan,elmercadobaja.Tanprontocomoesaspalabrassalendemiboca,otrapersonaselevantaymepreguntaparacuándoestáprevistamipróximapromoción.

Obviamente,nohacefaltapredecirlaevolucióndelmercadoparaganardineroenlabolsa,puesdeotromodoyonohabríaganadounduro.YoestuvesentadoantemiQuotrondurantealgunasdelascaídasmásterribles,ynohabríasidocapazdeverlasvenir ni aunquequemividadependierade ello.Enmediodel veranode1987, noadvertíanadie,menosaúnamímismo,delainminentecaídade1000puntos.

Nofuielúnicoennolanzarningunaadvertencia.Dehecho,sierrordemuchosesconsuelodetontos,puedoconsiderarmemásqueconsoladoporlainmensamultituddeobservadores,pronosticadoresydemásexpertosque tampoco fueroncapacesdepreverlo.«Sidebeshacerpronósticos—dijounavezuninteligentepronosticador—,hazlosamenudo».

Nadiemellamóparaadvertirmedelcolapso inmediatodelmesdeoctubre,ysitoda la gente que pretendía haberlo visto venir hubiera vendido sus acciones, elmercado habría bajado los 1000 puntosmucho antes por efecto de la multitud deinformadosvendedores.

Cadaañohablocon losdirectivosdeunmillarde empresas,ynopuedoevitarquelleguenhastamílasdeclaracionesdelapléyadedefanáticosdeloro,discípulosdelatasadeinterés,observadoresdelaReservaFederalymísticosfiscalesquesalenen los periódicos. Hay miles de expertos estudiando indicadores de sobrecompra,indicadores de sobreventa, patrones hombro-cabeza-hombro, ratios put-call, lapolítica monetaria de la Fed, la inversión exterior, el movimiento de lasconstelacionesyelmusgoenlosrobles,ynosoncapacesdepredecirlaevolucióndelosmercadosdeformamásútiloconsistentedeloquepodíanpredecirelataquedeloshunoslosexprimidoresdemollejas[21]alserviciodelosemperadoresromanos.

Nadiehizo saltar tampoco las alarmasantesde ladebaclede1973-1974.En laescueladeposgradoaprendíqueelmercadosubeun9porcientoanual,ydesdeeldíaqueme lo enseñaron nunca ha subido un 9 por ciento en un año, y todavía deboencontraruna fuente fiablequeme informedecuántovaasubir,osiquierasivaa


subiroabajar.Todas lassubidasybajadas importanteshansidounasorpresaparamí.

Enlamedidaenquelabolsamantieneciertarelaciónconlaeconomíaengeneral,lagentetratadeadivinarlosmovimientosdelmercadopreviendolaevolucióndelainflaciónylasrecesiones,lasbonanzasylascrisis,ladirecciónquetomaránlastasasdeinterés.Esciertoqueexisteunamaravillosacorrelaciónentrelastasasdeinterésyla bolsa, pero ¿quién puede predecir las tasas de interés con alguna regularidadaprovechable? Hay 60000 economistas en Estados Unidos, muchos dedicados atiempocompletoatratardepredecirlasrecesionesylastasasdeinterés,ysifuerancapacesdepredecirloconéxitodosvecesseguidas serían todosmillonariosaestasalturas.

Se habrían retirado a Bimini, donde podrían beber ron y pescar peces espada.Peroporloquesésiguentodostrabajandoparaganarseelpan,loquedeberíadarnosyaunapistasobreesteasunto.Comoalguiendijounavezconbuencriterio,sitodosloseconomistasdelmundosetumbaranunoalladodelotro,noseríamalacosa[22].

Bueno, talvezno todos los economistas.Ciertamenteno losqueestán leyendoeste libro,ysobre todono loseconomistascomoEdHymanyC. J.Lawrence,queestudianelpreciodelachatarra,losinventariosacumuladosylospedidosdevagonesdetren,sinprestaratenciónalascurvasdeLafferyalasfasesdelaluna.Losmíossonloseconomistasprácticos.

Tambiénexistelateoríadequetenemosunarecesióncadacincoaños,perohastaahoranohasidoasí.HemiradoenlaConstitución,yenningúnlugarestáescritoquecada cinco años debamos tener una. Por supuesto,me encantaría queme avisaranantes de que entráramos en una recesión, para así poder ajustar debidamente micartera.Peromisprobabilidadesdepreverlosonnulas.Algunaspersonasesperanaquesuenelacampanaqueindicaelfinaldelarecesiónoelcomienzodeunnuevoyexcitantemercadoalcista.Elproblemaesquelacampananuncasuena.Recuerde,lascosasnuncaestánclarashastaqueesdemasiadotarde.

Hubounarecesiónde16mesesentrejuliode1981ynoviembrede1982.Eslaépocamás inquietante que recuerdo. Los profesionalesmás sensatos empezaban apensarendedicarsealacazaylapesca,puesciertamentesilascosasnoempezabanacambiarpronto todosacabaríamosviviendoen losbosquesy recolectandobellotas.Eraunaépocaenlaqueteníamosunparodel14porciento,unainflacióndel15porciento, una tasa de interés de referencia del 20 por ciento, pero nunca recibí unallamada que me avisara de nada de todo esto. Cuando ocurrió se levantaron unmontón de voces diciendo que ya lo veían venir, pero nadie mencionó el asuntodelantedemíantesdequeocurriera.

Luego, en el momento del máximo pesimismo, cuando ocho de cada diezinversoreshubierajuradoqueíbamoscaminoderepetirladécadade1930,labolsarebotóconfuerzaydegolpetodovolvíaaestarbien.


Prepararseparalopenúltimo

No importa de qué modo lleguemos a nuestras conclusiones financieras, siempreparecequenosestemospreparandoparaloúltimoquehaocurrido,noparaloquevaa ocurrir a continuación. «Prepararse para lo penúltimo» es nuestra forma decompensarelhechodequetampocovimosvenirloúltimoqueocurrió.

Eldíadespuésdelcracdel19deoctubre,lagenteempezóapreocuparseporlaposibilidaddequehubierauncrac.Peroel cracya sehabíaproducidoyhabíamossobrevividoaél(apesardenohabersidocapacesdepredecirlo),yahoraestábamosmuertosdemiedoporsiserepetía.Losquesalierondelmercadoparaasegurarsedequeno lespillarían lapróximavez fueronnuevamentepilladoscuandoelmercadorebotó.

La broma consiste en que la próxima vez nunca es como la anterior, y sinembargonopodemos evitar prepararnos para ella.Todo estomehace pensar en laconcepciónmayadeluniverso.

Enlamitologíamaya,eluniversohasidodestruidocuatroveces,ycadavezlosmayas aprendieron una dura lección y juraron protegerse mejor… pero siemprecontra la amenaza anterior. Primero fue una inundación, y los supervivientes seacordarondeellaysetrasladaronatierrasmásaltas,dentrodelbosque,prepararondiquesymurosdecontención,yconstruyeronsuscasassobre losárboles.Perosusesfuerzosnosirvierondenadaporquelavezsiguienteelmundofuedestruidoporelfuego.

Despuésdeeso,lossupervivientesdelfuegobajarondelosárbolesysealejarontantocomopudierondelosbosques.Construyeronnuevascasasdepiedra,lamayoríaenunaescarpadafisuraentremontañas.Peroprontoelmundofuedestruidoporunterremoto.Norecuerdolacuartacalamidadquelesocurrió—talvezunarecesión—,pero fuera loque fuera losmayasno lavieronvenir.Estabandemasiadoocupadosconstruyéndoseunrefugioparaelpróximoterremoto.

Dosmil añosmás tarde seguimosmirando al pasado en busca de signos de lapróxima amenaza, pero no está claro que podamos saber cuál será la próximaamenaza.Nohacemucholagentesepreocupabaporlaposibilidaddequeelpreciodelcrudocayeraa5dólareselbarrilytuviéramosunadepresión.Dosañosantes,lamismagentesepreocupabaporlaposibilidaddequeelpreciodelcrudosedispararaa 100 dólares el barril y tuviéramos una depresión. Ahora están preocupadospensandoquesubedemasiadolentamente.Laúltimavezquenospreparamosparalainflación tuvimos una recesión, y al final de la recesión nos preparamos para otrarecesiónynospillólainflación.

Algún día habrá otra recesión y tendrá efectos muy negativos para la bolsa,aunquemuydistintosalosdelainflación,loscualestambiénsonmuynegativosparalabolsa.Talvezhayauna recesiónantesdeque sepubliqueeste libro.Talveznohayaotrahastadentrodediezoveinteaños.¿Amímelopreguntan?


Lateoríadelcóctel

Si loseconomistasprofesionalesnopuedenpredecir laevoluciónde laeconomíaylos analistas profesionales no pueden predecir la evolución de losmercados, ¿quéopcionespuedetenerelinversoraficionado?Yaconocelarespuestaaestapregunta,lo cual me lleva a la teoría del «cóctel» sobre los pronósticos de mercado,desarrolladaa lo largodeañosdeestardepieenmediodesalasdeestar,cercadeboles de ponche, escuchando lo que opinan sobre la bolsa las diez personas máspróximas.

Enelprimerestadiodeunmercadoalcista—estoes,unmercadoque llevaunratobajandoynadie espera que subaotra vez— la gente nohabla de la bolsa.Dehecho,simepreguntancómomeganolavidayrespondo:«Soygestordeunfondode inversión en bolsa», asienten educadamente y se van a otro sitio. Si no se van,cambian rápidamente de tema al último partido de los Celtics, las próximaseleccioneso lameteorología.Pocodespuésestánhablandoconundentistasobre laplaca.

Cuandodiezpersonasprefierenhablardelaplacaconundentistaquedeaccionescon el gestor de un fondode inversiónbursátil, es probable que elmercado esté apuntodedarunsalto.

En el segundo estadio, después de confesar cómome gano la vida, los nuevosconocidossequedanunratomás—talvez losuficienteparadecirme loarriesgadaqueeslabolsa—antesdeirseahablarconeldentista.Laconversacióndelafiestasiguegirandomásalrededordelaplacaquedelasacciones.Elmercadohasubidoun15porcientodesdeelprimerestadio,peropocosprestanatención.

En el tercer estadio, cuando el mercado ha subido un 30 por ciento desde elprimer estadio, una multitud de partes interesadas ignora al dentista y me rodeadurantetodalanoche.Unasucesióndeindividuosentusiastasmellevanaparteparapreguntarme qué acciones debería comprar. Incluso el dentista me pregunta quéaccionesdeberíacomprar.Todoslosinvitadosalafiestahanpuestodineroenunauotraemisión,ytodosdiscutenlosresultadosobtenidos.

Enelcuartoestadio,denuevolagentemerodea,peroestavezparadecirmeamíquéaccionesdeberíacomprar.Inclusoeldentistatienetresocuatropistasquedarme,y en lospróximosdías compruebo sus recomendaciones en el periódicoyveoquetodashansubido.Cuandoinclusolosvecinosmedicenloquedebocomprarydeseohaber seguido su consejo, es un signo infalible de que elmercado ha llegado a sutechoyquelacaídaestácerca.

Haganustedesloquequieranconloqueacabodecontarles,peronoesperenqueyo arriesguemi dinero sobre la teoría del cóctel. No creo en la predicción de losmercados. Creo en comprar empresas excelentes, sobre todo cuando estáninfravaloradasy/onoselesprestaatención.TantodasielíndiceindustrialdelDowJonesestáa1000,2000o3000puntoseneldíadehoy,mejorsidurantelosúltimos


diezañoshemostenidoencarteraaccionesdeMarriott,MerckyMcDonald’squesilashemostenidodeAvonProducts,BethlehemSteelyXerox.TambiénnoshabráidomejorsiteníamosaccionesdeMarriott,MerckoMcDonald’squesihemostenidoeldinero en bonos o en fondos delmercadomonetario durante elmismo periodo detiempo.

Sihubiéramoscompradoaccionesdegrandesempresasen1925ylashubiéramosmantenidoduranteelcracylaDepresión(algoqueciertamentenohabríaresultadofácil),en1936estaríamosencantadosconlosresultados.

¿Dequébolsamehabla?

Lasituacióndelmercadodeberíaserirrelevanteparausted.Sipuedoconvencerledeesto,piensoqueestelibrohabrácumplidoconsutarea.Ysinomecreeamí,creaaWarrenBuffett.«Porloqueamírespecta—haescritoBuffett—labolsanoexiste.Soloestáahícomoreferenciaparaversialguienseofreceahaceralgunatontería».

Buffett ha convertido Berkshire Hathaway en un proyecto extraordinariamenterentable. A principios de los sesenta una acción de esta gran empresa costaba 7dólares,mientrasquehoylamismaacciónvale4900dólares.Unainversiónde2000dólaresenBerkshireHathawayenelprimermomentosehaconvertidoenuna700-baggeryvale1,4millonesdedólareshoy.EsoconvierteaBuffettenunexcelenteinversor.Loqueleconvierteenelmejorinversordetodoslostiemposesqueduranteciertoperiodoenquepensabaquelasaccionesestabanmuyporencimadesupreciolovendiótodoydevolviótodoeldineroasussociosconunbeneficioconsiderable.El retorno voluntario de un dinero que otros estarían encantados de pagarte porgestionares,enmiexperiencia,únicoenlahistoriadelasfinanzas.

Meencantaríapoderpredecirlosmercadosyanticiparlasrecesiones,peropuestoqueesoesimposiblemedoyporsatisfechoconbuscarempresasrentables,igualquehaceBuffett.Heganadodineroenmercados infames,ya la inversa.Variasdemis10-baggerspreferidasdieronsusgrandessaltosensituacionesadversasdemercado.TacoBellsiguiócreciendodurantelasdosúltimasrecesiones.Elúnicoañomalodelos ochenta en la bolsa fue 1981, y sin embargo fue el momento perfecto paracomprarDreyfus, que iniciópocodespués su fantástica escaladade2dólares a 40dólares,una20-baggerquequienlesescribetuvoelméritodeperderse.

Pormordelargumento,supongamosqueustedpudierapredecirelpróximoboomeconómicoconabsolutacerteza,yquequisieraaprovecharsedeellocomprandounascuantasaccionesdealtosvuelos.Aúndeberíaescogerlasaccionesadecuadas,igualquesinotuvieraningúnpoderdepredicción.

SiustedhubieratenidoconocimientoanticipadodelboominmobiliariodeFloriday hubiera compradoRadice según esta idea, habría perdido el 95 por ciento de suinversión.Si ustedhubiera tenido conocimiento anticipadodelboom informáticoyhubieracompradoFortuneSystemspornohacerlosdeberes,lohabríavistocaerde


22dólaresen1983a1,88dólaresen1984.Sihubieratenidoconocimientodequelosochenta serían una gran década para las aerolíneas, ¿de qué le habría servido sihubierainvertidoenPeopleExpress(querápidamenteestirólapata)oPanAm(quebajóde9dólaresen1983a4dólaresen1984pormalagestión)?

Pongamosqueusted sabíaque el acerovolveríayquepara aprovecharla cogióunalistadeaccionesdeacero,lapegóaunadianadedardosylanzóundardoquefueadarenLTV.Puesbien,LTVbajóde26,50dólaresa1,13entre1981y1986,másomenoselmismoperiodoenqueNucor,unaempresadelmismosector,crecióde10dólaresa50dólares.(Yoteníaambasencartera,demodoque¿porquévendíNucorymantuveLTV?Tambiénpodríahabermededicadoalanzardardos).

En todos estos casos, un acierto en la elección del momento para invertircombinado con un error en la elección del valor en que hacerlo le hubiera hechoperderlamitaddesudinero.Sisuideaesconfiarenqueelmercadotiredesuacción,tantovaldríaquetomaraunautobúsaAtlanticCityyapostaraalrojooalnegro.Siustedselevantaporlamañanaypiensa:«Voyacompraraccionesporquepiensoqueelmercadovaasubiresteaño»,deberíaarrancarelcabledelteléfonoymantenersetan alejado como pudiera de cualquier bróker. Su plan consiste en que elmercadocubrasuserrores,ylomásprobableesquenolohaga.

Siquierepreocuparsedealgo,preocúpesedesielnegociodelassábanasvabienenWest-Point-Pepperell,odesiTacoBellestá teniendoéxitoconsunuevoburritosupreme.Preocúpesedeelegirlasaccionescorrectasyelmercadosepreocuparádesímismo.

Esto no quiere decir que no existan losmercados sobrevalorados, sino que notienesentidopreocuparsedeello.Sabráqueunmercadoestásobrevaloradocuandono pueda encontrar ninguna empresa que se venda a un precio razonable o quecumplaconsuscriteriosdeinversión.LarazónporlaqueBuffettdevolvióeldineroa sus socios es que no lograba encontrar acciones quemereciera la pena tener encartera. Había estudiado cientos de empresas y no había encontrado ninguna queestuvieradispuestoacomprarporsusméritosfundamentales.

Laúnicaseñaldecompraquenecesitoesencontrarunaempresaquemeguste.Entalcaso,nuncaesdemasiadoprontoodemasiadotardeparacompraracciones.

Loquemásesperoquerecuerdedeestasecciónsonlospuntossiguientes:

Nosobrevalorelacompetenciaolasabiduríadelosprofesionales.Aprovecheloqueyasabe.BusqueoportunidadesquenohansidoaúndescubiertasocertificadasporWallStreet(empresasqueestán«fueradelalcancedelradar»).Inviertaenunacasaantesqueenacciones.Inviertaenempresas,noenlabolsa.Ignorelasfluctuacionesacortoplazo.


Sepuedenconseguirgrandesbeneficiosconlasacciones.Sepuedentenergrandespérdidasconlasacciones.Esinútiltratardepredecirlaevolucióndelaeconomía.Esinútiltratardepredecirladirecciónquetomarálabolsaacortoplazo.Elrendimientoalargoplazodelasaccionesesrelativamentepredecibleymuysuperioralrendimientoalargoplazodelosbonos.Seguir a una empresa que tenemos en cartera es como jugar una manointerminablealstudpoker.Lasaccionesnosonparatodoelmundo,niparatodoslosmomentosdelavidadeunapersona.Cualquierpersonaconoceporexperienciadirectaempresasoproductoslocalesinteresantesañosantesquelosprofesionales.Contarconunaventajaayudaaganardineroenlabolsa.Enlabolsa,unaenmanovalemásquecientovolando.


PARTEII

Escogeralasganadoras

En esta sección veremos cómo aprovechar una ventaja, cómo encontrar lasinversionesmásprometedoras,cómoevaluarloquetieneencarterayquégananciaspuedeesperarencadaunadelasseiscategoríasdeacciones,lascaracterísticasdela empresa perfecta, las características de la empresa que debe evitar siempre, laimportancia de los beneficios para el éxito o fracaso a largo plazo de cualquiervalor,laspreguntasquedebehaceralinvestigarunaacción,lamaneradeseguirlaevolucióndeuna empresa, lamanerade conseguir la información y lamaneradeevaluar los parámetros importantes, como la caja, la deuda, las ratios PER, losmárgenesdebeneficio,elvalorcontable,losdividendos,etc.


6

Alacazadela10-bagger

Elmejorlugarparaempezarabuscarla10-baggeresbiencercadecasa:talveznoenelpatiotrasero,perosíenlagaleríacomercialmáscercana,ymuyespecialmenteeneltrabajo.Enelcasodelamayoríadelas10-baggersmencionadashastaaquí—Dunkin’Donuts,TheLimited,Subaru,Dreyfus,McDonald’s,TambrandsyPepBoys—,losprimerosindiciosdeéxitopodíanreconocerseencientosdelugaresrepartidosportodoelpaís.ElbomberodeNewEngland,losclientesdeOhiodondeKentuckyFriedChickenabriósusprimeroslocales,olosclientesdePic‘N’Save,todosteníanlaoportunidaddedecir:«Estoesfantástico;mepreguntocómoestaránsusacciones»,muchoantesdequeWallStreetsupieranadadelasunto.

Unapersonaseencuentraconunabuenaoportunidaddosotresvecesporañodemedia,avecesmás.LosdirectivosdePepBoys,losdependientesdePepBoys,losabogadosyloscontables,losproveedoresdePepBoys,laempresaqueseencargódehacerles lapublicidad, losquepintaron los carteles, losque reformaron los localesparalasnuevastiendas,inclusolagentequelavabalossuelos,todosdebierondarsecuentadeléxitodePepBoys.Milesdeinversorespotencialesrecibieronla«pista»,yesosintenerencuentaloscientosdemilesdeclientes.

Por otro lado, el empleado dePepBoys que se encargaba de contratar segurospara la empresa podía darse cuenta de que los precios de los seguros estabansubiendo—locualesunabuenaseñaldequeelsectordelossegurosestáapuntodecambiar de tendencia— y por tanto podría haberse planteado invertir en laaseguradora.OtalvezloscontratistasdePepBoyspudieronfijarseenquelospreciosdel cemento sehabían consolidado, lo cual esunabuenanoticiapara las empresasproveedorasdecemento.

Alolargodetodalacadenacomercial,laspersonasquehacen,venden,limpianoanalizancosasseencuentranconmuchasoportunidadesde inversión.Enmipropionegocio—elsectordelosfondosdeinversión—,esimprobablequeningunodelosvendedores, los administrativos, los secretarios, los analistas, los contables, losoperadorestelefónicosolosinstaladoresdeordenadoresquetrabajabanparanosotrosdejaradeverelgranboomdelsectoraprincipiosdelosañosochenta,quedisparóelpreciodelasaccionesdelosfondosdeinversión.

NohacefaltaserelvicepresidentedeExxonparadarsecuentadelaprosperidaddelaempresa,odelcambiodetendenciadelospreciosdelpetróleo.Tambiénpuedeverlo un peón, un geólogo, un perforador, un proveedor, el propietario de unagasolinera,unmecánicooinclusounclientedegasolinera.

NohacefaltatrabajarenlasoficinascentralesdeKodakparasaberquelanuevageneracióndecámarasbaratasde35mm,fácilesdeusarydegrancalidadquellegan


deJapónestándandounnuevoimpulsoalsectordelafotografíayquelasventasdela empresa están por las nubes. También puede saberlo un vendedor de materialfotográfico,eldueñodeunatiendadecámarasoundependientedelamismatienda.Tambiénpodría saberlo el fotógrafo de bodas local, al comprobar que cincoo seisfamiliaressededicanatomarfotografíasnooficialesdurantelasbodasyledificultanlatareadeconseguirbuenastomas.

NohacefaltaserStevenSpielbergparasaberqueunnuevoéxito,ovarios,vanadar un buen empujón a las ganancias de Paramount o deOrion Pictures. Tambiénpuede saberlo un actor, un extra, un director, un doble, un abogado, un técnico deiluminación,lapersonademaquillajeoelacomodadordelcinelocal,queseanimaainvestigarlosprosyloscontrasdeinvertirenaccionesdeOriondespuésdeverlascolasqueseorganizanenelvestíbuloduranteseissemanasseguidas.

Talvezusted seaunmaestroy el consejo escolar haya elegido su escuelaparaprobarunnuevoaparatoquecontrola laasistenciadelosalumnos,ahorrandomilesde horas de contar cabezas a los profesores. La primera pregunta que yo haría es:«¿Quiénfabricaesteaparato?».

¿Y qué decir de Automatic Data Processing, que procesa nueve millones desueldossemanalespara180000pequeñasymedianasempresas?Estafueunadelasmayores oportunidades de la historia: la empresa salió a bolsa en 1961 y haaumentado sus beneficios año tras año, sin excepción. Su peor resultado fue unaumento del 11 por ciento en sus beneficios respecto al año anterior, y eso fuedurantelarecesiónde1982-1983,quegenerópérdidasamuchasempresas.

AutomaticDataProcessing suena a la típica empresade alta tecnologíaqueyotrataríadeevitar,peroenrealidadnoesningunaempresadeinformática.Solousalosordenadoresparaprocesarlossueldos,ylosusuariosdelatecnologíasonsiemprelosprincipales beneficiarios de sus avances. A medida que la competencia rebaja elprecio de los ordenadores, una empresa comoAutomatic Data puede comprar susequiposmásbaratos,demodoquesuscostes se reducenconstantemente.Yesonohacemásqueincrementarlosbeneficios.

Sinhacermuchoruido,estaempresatanprosaicaquesalióabolsaconunpreciodeseiscéntimosporacción(ajustadoaparticiones)sevendeahorapor40dólares,loque la convierte en una 600-bagger a largo plazo. Antes del bache de octubre sehabíallegadoavenderpor54dólares.Losactivoscorrientesdelaempresaduplicansusdeudasynohaysignosdeperderfuelle.

Los directivos y los empleados de las 180000 empresas clientes suyaspodríanhabersefijadociertamenteeneléxitodeAutomaticDataProcessing,y teniendoencuenta que algunos de sus mejores clientes son grandes sociedades de inversión,tambiénpodríahaberlohechomedioWallStreet.

A menudo damos grandes rodeos para encontrar un valor ganador, cuando loteníamosenlapuertadenuestracasa.


La10-baggerdelasúlceras

¿No se le ocurre ningún ejemplo parecido en su propia vida? ¿Está usted retirado,viveaquincekilómetrosdel semáforomáscercano, cultiva supropiacomidaynodisponedetelevisor?Bueno,talvezalgúndíatengaqueiralmédico.Lavidaenelcampolepodríaprovocarúlceras,yestassonlamejorvíaparaentrarencontactoconSmithKlineBeckman.

Cientos de médicos, miles de pacientes y millones de amigos y familiares depacientes han oído hablar del milagroso medicamento Tagament, que salió almercadoen1976.Lomismopuededecirsedelfarmacéuticoquevendíalaspastillasydel chico de reparto que se pasaba medio día repartiéndolas. Tagamet fue unabendiciónparalosenfermos,yunregaloparalosinversores.

Ungranmedicamentoparaelpacienteesaquelquecuradeunavezparasiempre,pero un gran medicamento para el inversor es aquel que el paciente debe seguircomprandounayotravez.Tagametpertenecíaalasegundacategoría.Proporcionabaunalivio fantásticoaldolorcausadopor lasúlceras,perosusbeneficiariosdirectosdebíantomarlounayotravez,loquesuponíaunenormebeneficioindirectoparalosaccionistas de SmithKline Beckman, los fabricantes de Tagamet. Gracias en granmedidaaTagamet,laacciónsubióde7,5dólaresen1977a72dólaresensumáximode1987.

Tanto los usuarios como los prescriptores del medicamento llevaban muchaventajaaWallStreet.Sindudaalgunosdelosoxímorosdebíanpadecerdeúlcera—elnuestroesuntrabajoquegeneraansiedad—,peroSmithKlinenodebióentrarensulistadecomprasporquepasóunañoantesdequelaaccióncomenzaraasubir.

Duranteelperiododepruebadelmedicamento,entre1974y1976,elpreciosubióde4a7dólares,ycuandoelGobiernoaprobóTagameten1977laacciónsevendíaa11dólares.Apartirdeahísedisparóhasta72dólares(vergráficos)[23].

PerosiseleescapóTagamet,aúnlequedabaunasegundaoportunidadconGlaxoysupropiomedicamentomilagrosoparalasúlceras:Zantac.Estepasóporelperiododepruebasaprincipiosdelosochentayfueaprobadoen1983.Amediadosde1983las acciones de Glaxo se vendían a 7,50 dólares, y en 1987 habían subido a 30dólares.

¿Compraron acciones de SmithKline y de Glaxo los médicos que prescribíanTagametyZantac?Poralgunarazón,dudoquefueranmuchoslosquelohicieran.Esmásprobableque tuvieran todosudinerometidoenvalorespetroleros.Talvez leshubiera llegado el rumor de que Union Oil de California podía ser absorbida.Mientras tanto, es probable que los directivos deUnionOil estuvieran comprandoacciones farmacéuticas, en especial las accionesdemodade losAmericanSurgeryCenters,quesevendíana18,50dólaresen1982ycayeronhasta5centavos.

Engeneral, sihiciéramosunaencuestaentre losmédicosapuestoaquesolounpequeñoporcentajehabríainvertidoenelsectormédico,yquehabríaninvertidomás


enelpetrolero;ysihiciéramosunaencuestaentrelosdueñosdezapaterías,habríaninvertidomás en el sector aeroespacial que en el de los zapatos,mientras que losingenierosaeroespacialesesprobablequecoquetearanconelsectordeloszapatos.Elporquélasacciones,comolosjardines,sonsiempremásverdesencasadelvecinoesalgoquenoterminodeentender.

Talvezlaposibilidaddeganardineroenunainversiónresultetanimprobableaprimera vista que la gente solo logre imaginárselo lo más lejos posible de suexperiencia,enalgunaespeciedeMásAllá,delmismomodoquetodosimaginamosque los comportamientos perfectos tienen lugar en el cielo y no en la tierra. Enconsecuencia,elmédicoqueentiendelasinterioridadesdelnegociodelafarmaciasesientemáscómodoinvirtiendoenSchlumberger,unaempresadeserviciospetrolerosdelaquenosabenada;porotrolado,esprobablequeenlacarteradelosdirectivosdeSchlumbergerhayaJohnson&JohnsonoAmericanHomeProducts.


Ciertamente, no hace falta saber nada de una empresa para que suban susacciones. No obstante, lo importante es que 1) los expertos en petróleo están engeneral enmejor posición que losmédicos para decidir cuándo comprar o venderSchlumberger;y2)losmédicosengeneralsabenmejorquelosexpertosenpetróleocuándoinvertirenunmedicamentodeéxito.Lapersonaquecuentaconunaventajadeeste tipo siempreestáenmejorposiciónparaadivinar la evolucióndeunvalor,pues conocerá antes los cambios importantes que se produzcan en el sector encuestión.

ElexpertoenpetróleoqueinvierteenSmithKlinesiguiendolasugerenciadesubrókernosabráque lospacienteshandejadode tomarTagametysehanpasadoal


medicamentodelacompetenciahastaquelaacciónhayacaídoun40porcientoylanoticia esté totalmente «descontada» en el precio. «Descontar» es un eufemismousadoenWallStreetparapretenderquesehaanticipadounhechoinesperado.

En cambio, el experto en petróleo será uno de los primeros en observar lossíntomas de bonanza de su sector, una bonanza que hará posible un rebote deSchlumberger.

Nada impideque las personas que compran acciones de las queno sabennadatengan suerte y obtengan grandes beneficios, pero me parece que compiten conhándicapsquenotienenporquéasumir,comosiunmaratonianodecidieraarriesgarsureputaciónenunacarreradebobsled.

Ladobleventaja

Hemos estado hablando del directivo del sector petrolero y sus conocimientos, ymetiéndoloenelmismosacoquelosconocimientosdelosclientesdePepBoys.Porsupuesto,esabsurdopretenderqueambascosassonequivalentes.Enuncasosetratadelacomprensiónquepuedetenerunprofesionaldelfuncionamientodesusector,enel otro de la percepción que puede tener un cliente del atractivo de un producto.Ambasresultanútilesparaelegiracciones,perodemodosdistintos.

Laventajadelprofesionalresultaespecialmenteútilparasabercuándoinvertirenlasaccionesdeempresasquellevantiempofuncionando,enespecialenlossectoresllamadoscíclicos.Siustedtrabajaenlaindustriaquímica,seráunodelosprimerosen detectar que aumenta la demanda de policloruro de vinilo, suben los precios ydescienden los inventarios.Estará enposiciónde saber quenohan entradonuevoscompetidoresenelmercadoyquenoseestánconstruyendonuevasfábricas,yquesetardandosotresañosenconstruiruna.Todoellosuponeunaumentodebeneficiosparalasempresasquefabricanactualmenteelproducto.

Obien,siustedespropietariodeunatiendadeneumáticosGoodyearydespuésdetresañosdeventasmediocresseencuentraconquenopuedeseguirelritmodelosnuevos pedidos que recibe, tiene una buena señal de que Goodyear está en alza.UstedyasabíaqueelnuevoneumáticodeGoodyeareselmejordelmercado.Llamaasubrókerylepideinformaciónactualizadasobrelaempresa,enlugardeesperaraqueelbrókerlellameparahablarledeWangLaboratories.

Salvoqueustedtrabajeenalgúnsectorrelacionadoconlosordenadores,¿dequépuede servirle el consejo deWang? ¿Qué puede saber usted que no sepanmuchomejormiles de otras personas? Si la respuesta es «nada», entonces no cuenta conninguna ventaja en Wang. Pero si usted vende neumáticos, fabrica neumáticos, odistribuye neumáticos, lleva ventaja en Goodyear. A lo largo de las cadenas desuministrodelaindustria,laspersonasquehacenyvendencosasseencuentranconungrannúmerodeoportunidadesdeinversión.

Tambiénpuedetratarsedelsectordelosservicios,delossegurosdelapropiedad


o incluso de los libros. Los compradores y los vendedores de cualquier tipo deproductoestánenposicióndedetectarexcesosocarenciasdeexistencias,cambiosenelprecioyenlademanda.Dichainformaciónnoresultamuyvaliosaenlaindustriadelautomóvil,puesestainformacadadiezdíasdelasventasdecoches.WallStreetestáobsesionadoconloscoches.Peroenlamayoríadeotrossectoreselobservadordeapiepuededetectaruncambiodetendenciaentreseisydocemesesantesqueelanalistafinancieromedio.Esoledaunaincreíbleventajaparaanticiparunamejoraenlosbeneficios,ycomoverá,losbeneficiossonloquehacesubirlasacciones.

Nosiempre tienequeseruncambiode tendenciaen lasventas loque llamesuatención.Tambiénpuedenserunosactivosincreíblesquenoaparecenenelbalancedeunaempresaqueustedconozca.Siustedtrabajaenelsectorinmobiliario,talvezsepa que una cadena de grandes almacenes es propietaria de cuatro bloques deedificiosenelcentrodeAtlantaquefiguranenlosbalancesapreciosanterioresalaGuerraCivil.Estoesunactivoocultoindudable,ypuedenencontrarseoportunidadesparecidasconeloro,elpetróleo,elbosquemaderableylasemisorasdetelevisión.

Loquedebebuscaresunasituacióndondeelvalordelosactivosporaccióndeunaempresasuperesuprecioporacción.Sitienelasuertedeencontraruncasoasí,puedecomprargrancantidaddealgoacambiodenada.Yomismolohehechograncantidaddeveces.

Miles de empleados de Storer Communications y sus filiales, además deincontables personas que trabajan en la televisión por cable o en cadena, podríanhabervistoqueelvalordelosactivosdeStorerenelsectordelatelevisiónyelcablerondaban los 100 dólares por acción, mientras que las acciones se vendían a 30dólares. Los directivos lo sabían, los programadores podrían haberlo sabido, loscámaraspodríanhaberlosabido,einclusolaspersonasqueinstalabanelcableenlacasa podrían haberlo sabido. Todo cuanto debían hacer era comprar acciones deStorera35,40o50dólaresyesperaraquelosexpertosdeWallStreetseenterarandelasunto.Ciertamente,Storer fueprivatizadaa finalesde1985a93,50dólares laacción,loqueen1988habríasidounpreciodeganga.

Podría seguir hablando el resto del libro de la ventaja que supone trabajar enalgúnnegocioparaelinversormedio.Porotrolado,estálaventajadelconsumidor,que ayuda a escoger las acciones ganadoras de empresas nuevas y pequeñas decrecimientorápido,sobretodoenelcomerciominorista.Seacualsealaventajaconlaqueustedcuenta, laparteexcitantedel asuntoesquepuededesplegar supropiosistemadedeteccióndeaccionesalmargendeloscanaleshabitualesdeWallStreet,dondelasnoticiassiemprelellegarántarde.

Mimagníficaventaja

¿Quién podría tener realmente una ventaja mayor que la mía, ahí sentado en mioficina de Fidelity en pleno boom de los servicios financieros y los fondos de


inversión?EsafuemiocasióndecompensarelhechodehaberdejadoescaparPebbleBeach. Tal vez seme pueda perdonar por perderme ese estupendo caso de activooculto.Elgolfy lanavegaciónsonmishobbiespreferidosparaelverano,pero losfondosdeinversiónsonmitrabajohabitual.

Llevabacasidosdécadastrabajandoaquí.Conozcoalamitaddelosdirectivosdelasprincipalesempresasdeserviciosfinancieros,estoyatentoalassubidasybajadasdiarias del mercado, y puedo detectar tendencias importantes meses antes que losanalistas de Wall Street. No se podía estar más estratégicamente situado paraaprovecharlabonanzadeprincipiosdeladécadade1980.

Lagentequepublicaprospectosdebiódarsecuenta:apenaspodíanmantenerelritmo de nuevos accionistas en los fondos de inversión. Los de ventas tampocopudierondejardeenterarse,puesnoparabandecruzarelpaísenunadirecciónyenotraconsusWinnebagosyvolvíanconmilesdemillonesennuevosactivos.LosdemantenimientotuvieronqueverlaampliacióndelasoficinasdeFederated,Franklin,Dreyfus y Fidelity. Las empresas que vendían fondos de inversión tenían másbeneficiosquenuncaantesensuhistoria.Eraunaauténticafiebre.

Fidelitynoesunaempresacotizadaenbolsa,demodoquenopodíainvertiraquí.Pero ¿y Dreyfus? ¿Quieren ver un gráfico que sube sin parar? Sus acciones sevendíana40centavosen1977yacasi40dólaresen1986,una100-baggerennueveaños,ybuenapartedelasubidatuvolugarenuncontextodemercadobastantemalo.Franklinfueuna138-bagger,yFederatedmultiplicósuvalorporcincuentaantesdesercompradoporAetna.Yoestabaaltantodetodo.ConocíalahistoriadeDreyfus,lahistoriadeFranklinylahistoriadeFederateddelaprimeraalaúltimaletra.Todoibabien,losbeneficiossubían,latendenciaeraevidente(véaseelgráfico).

¿Cuánto saqué de todo esto? Cero patatero. No compré una sola acción deninguna empresa de servicios financieros; ni de Dreyfus, ni de Federated, ni deFranklin.Meperdítodalafiestaynolovihastaqueerademasiadotarde.SupongoqueestabademasiadoocupadopensandoenUnionOildeCalifornia, igualque losmédicos.

CadavezquemiroelgráficodeDreyfus,meacuerdodelconsejoquelesestoydando desde el principio: inviertan en cosas que conozcan. Ninguno de nosotrosdeberíadejarescaparunaoportunidadcomoestaotravez,yyopor lomenosno lohice.En1987elmercadomediootraoportunidadconDreyfus(véaseelcapítulo17).

Lalistaquesigueessolounaenumeraciónparcialdelasmuchas10-baggersqueobiennocompréobienvendídemasiadoprontoduranteelperiodoenqueestuvealfrente deMagellan. En algunos casos conseguí parte de las ganancias, y en otrosconseguí incluso perder dinero a base de falta de sentido de la oportunidad yconfusiónmental.Veránquelalistallegasolohastalam,peroesoessoloporquemecansé de anotarlas. Si esta es una lista incompleta, ya pueden imaginarse cuántasoportunidadestienequehaberahífuera.


7

Lotengo,lotengo…¿Quétengo?

Seacualsealavíaporlaqueunadeterminadaacciónhacaptadosuatención,yaseaporque lo has visto en el trabajo, en el centro comercial, porque lo has comido,comprado, o escuchado decir a tu bróker, a tu suegra o incluso al supervisor delibertad condicional de IvanBoesky[24], tal descubrimiento no es en símismo unaseñal de compra. El mero hecho de que Dunkin’Donuts esté siempre atestado declientes o queReynoldsMetals apenas pueda atender sus pedidos no significa quedebamoscomprarsusacciones.Notodavía.Loúnicoquetenemosporelmomentoeseltítulodeunahistoriaquetodavíaestápordesarrollar.

Enrealidad,usteddeberíatrataresainformacióninicial(conindependenciadesuorigen) como si fuera una pista anónima e intrigante que alguien hubiera puestomisteriosamenteensubuzón.Deesemodopodrárefrenarsuimpulsodecomprarelvalorsoloporquehavistoalgoquelegustaba,opeor,porlareputacióndequienlepasó la información,comocuandoalguiendice:«El tíoHarry lohacompradoyesrico,oseaquedebesaberloquehace».O:«EltíoHarrylohacompradoylomismopiensohaceryo,porquesuúltimoconsejodebolsadoblósuvalor».

Desarrollarlahistorianocuestamuchotrabajo:unpardehorasalosumo.Enlospróximoscapítulosvoyaexplicarlecómolohagoyo,ydóndepuedeustedencontrarlasfuentesmásútilesdeinformación.

En mi opinión, esta fase es tan importante para tener éxito en el mercado devalorescomoelvotopreviode ignorar susvaivenesacortoplazo.Talvezalgunaspersonas ganen dinero en bolsa sin realizar ninguna de las comprobaciones quedescribiré, pero ¿por qué asumir riesgos innecesarios? Invertir sin investigar escomojugaralstudpokersinmirarenningúnmomentolascartas.

Poralgunarazón, todoelasuntodeanalizaraccionesha tomadounaspecto tantécnicoyesotéricoquepersonascuidadosasensuscomprasmáscorrientesinviertenlosahorrosdetodasuvidaalalburdeuncapricho.Lamismaparejaquededicaunfin de semana a buscar las mejores tarifas de avión para Londres compra 500accionesdeKLMsindedicarcincominutosainformarsesobrelacompañía.

VolvamosalosHoundsteeth.Ambosestánconvencidosdeserunosconsumidoresinformados, hasta el punto de leerse las etiquetas de las fundas de los cojines.Comparanlospesosylospreciosdelascajasdejabóndelavadoraparaencontrarlamejor compra. Calculan la relación vatios-lumens de las diversas bombillas, perotodoloquelogranahorrardeestemodosequedaennadaalladodesusfiascosenlabolsa.

CasicreoestarviendoalseñorHoundstoothensubutacareclinable, leyendoel


artículodeConsumerReports sobre la densidad y absorción comparativa de cincoconocidasmarcasdepapelhigiénico.EstátratandodedecidirsisepasanaCharmin.Pero¿dedicará lamismacantidadde tiempoa leerel informeanualdeProcterandGamble, la empresa que fabrica Charmin, antes de invertir 5000 dólares en susacciones? Por supuesto que no.Comprará las acciones primero y luego arrojará elinformeanualdeProcterandGamblealapapelera.

ElsíndromeCharminesmuycomún,perotambiénfácildecurar.Bastaconqueusteddediquealaseleccióndeaccioneselmismoesfuerzoquededicaacomprarlasverduras. Eso vale también para las acciones que usted pueda tener ya en cartera,pues tal vez descubra que algunas de ellas no pueden estar a la altura de susexpectativas.Larazónesquehaydistintasclasesdeacciones,yhaylímitesaloquecadaunadeellaspuededardesí.Paradesarrollarlahistoriausteddeberárealizarunaseriededistincionesiniciales.

¿Dóndeestánlosbeneficios?

Procter and Gamble es una buena ilustración de lo que estoy diciendo. Comorecordará,antesmencionéqueL’eggsfueunodelosdoslanzamientosmásrentablesdelosañossetenta.ElotrofuePampers.Cualquieramigoofamiliardeunbebépodíadarse cuenta de lo populares que eran los Pampers, y en la misma caja dice quePamperssonunproductodeProcterandGamble.

Pero ¿es eso razón suficiente para ir corriendo a comprar las acciones de laempresa?Nosiustedhaempezadoadesarrollar lahistoria.En tal caso, enapenascincominutos,ustedsehabríapercatadodequeProcterandGambleesunaempresagigantesca y que las ventas dePampers solo constituyenunapequeñaparte de susbeneficios. Pampers fueron una buena noticia para Procter and Gamble, pero suimpacto fuemuchomenor que el de L’eggs para una empresamás pequeña comoHanes.

Si usted se está planteando comprar una acción pensando en un productoespecíficodelaempresa,loprimeroquedebetratardesaberes:¿Quéimpactopuedetenereléxitodelproductosobre losresultadosde laempresa?Enfebrerode1988,recuerdoquelosinversoresseentusiasmaronporRetin-A,unacremaparalapieldeJohnson&Johnson. La crema se había estado vendiendo desde 1971 como unremediocontraelacné,perounestudiomédicorecienteindicabaquetambiénpodíaser eficaz contra las manchas y las marcas dejadas por el sol. Los periódicosquedaron encantados con la historia y los titulares empezaron a llamarlo cremaantiedad y «el remedio contra las arrugas». Cualquiera habría pensado queJohnson&JohnsonhabíadescubiertolaFuentedelaEternaJuventud.

¿Yquéfueloqueocurrió?ElpreciodelaaccióndeJohnson&Johnsonsubió8dólaresendosdías(21-22deenerode1988),loquesupusounincrementode1400millonesdedólaresenelvalorbursátildelacompañía.Enmediodetantaexaltación


loscompradoressehabíanolvidadodecomprobarquelasventasdeRetin-Adelañoanterior supusieron unos ingresos anuales de 30 millones de dólares para lacompañía, y que todavía estaban pendientes nuevos estudios de la FDA paraconfirmarlasinformacionespublicadas.

En otro caso que se produjomás omenos por lamisma época, los inversoreshicieron mejor los deberes. Un nuevo estudio médico concluyó que tomar unaaspirina cada día podía reducir el riesgo de ataques cardíacos. El estudio se habíabasado en la marca Bufferin de aspirina, producida por Bristol-Myers, pero lasacciones de esta empresa apenas subieron 50 centavos, hasta los 42,25 dólares.MuchagentedebiódarsecuentadequelasventasdeBufferinanivelnacionalapenashabíanalcanzadolos75millonesdedólareselañoanterior,menosdel1,5porcientodelos5300millonesdedólaresdelosingresostotalesdeBristol-Myers.

UnainversiónalgomejorenaspirinashubierasidoSterlingDrug,fabricantedelaaspirinaBayerantesdesercompradaporEastmanKodak.LasventasdelaaspirinaSterlingsuponíanel6,5porcientodelosingresostotalesdelaempresa,perocasiel15 por ciento de sus beneficios, pues la aspirina era el producto más rentable deSterling.

Grandesempresas,pequeñosmovimientos

El tamaño de una empresa tiene mucho que ver con lo que pueden dar de sí susacciones. ¿Cuán grande es la empresa por la que usted se ha interesado? Salvocircunstancias especiales, las grandes empresas no registran grandes cambios enbolsa.En algunosmercados rindenbien, pero losgrandesmovimientos sedan conempresas más pequeñas. No compre acciones de un gigante como Coca-Colaesperando cuadruplicar su dinero en dos años. Si compra Coca-Cola al precioadecuado,esposiblequetripliquesudineroenseisaños,peronoletocaráelpremiogordoendos.

No hay nada de malo en invertir en Procter and Gamble o en Coca-Cola, yúltimamentehandado rendimientos excelentes.Perohayque tenerpresenteque setrata de grandes empresas, para no crearse falsas esperanzas o expectativas pocorealistas.

Avecespuedendarseunaseriedecircunstanciasdesafortunadasqueponganenaprietosaunagranempresa,ysimástardeserecuperasusaccionespuedendarunsalto considerable. Eso fue lo que sucedió con Chrysler, y también con Ford yBethlehemSteel.CuandoBurlingtonNorthernentróenfasedepresiva,susaccionescayeronde12a6dólares, para luego remontarnuevamentehasta70dólares.Perotodo eso son casos extraordinarios que entran dentro de la categoría de grandesrecuperaciones. En circunstancias normales, empresas de miles de millones dedólarescomoChrysleroBurlingtonNorthern,DuPontoDowChemical,ProcterandGambleoCoca-Cola, simplemente nopueden crecer a la velocidad suficiente para


convertirseen10-bagger.QueunacompañíacomoGeneralElectricdupliqueo tripliquesu tamañoenun

futuropredecibleesunaimposibilidadmatemática.GEhallegadoaseryatangrandeque representa casi el uno por ciento del PIB de Estados Unidos. Cada vez quegastamosundólar,GEse llevacasiunpenique.Piénselo.De todos losbillonesdedólaresquegastancadaaño losconsumidoresnorteamericanos, casiunpeniquedecadadólarvaapararabienesoservicios(bombillas,electrodomésticos,seguros,laNationalBroadcastingCorporation[NBC],etc.)suministradosporGE.

He aquí una compañía que lo ha hecho todo bien: ha realizado adquisicionessensatas;hadesarrolladonuevosproductosdeéxito;sehaquitadodeencimafilialespoco rentables; ha evitado caer en la trampa del negocio informático (después devendersuerroraHoneywell),yapesardequetodoelcrecimientodesusaccionesesmediocre. No es culpa de GE. Sus acciones no pueden sino tener un crecimientomediocre,puesvanasociadasaunaempresainmensa.

GE tiene 900 millones de acciones emitidas, y un valor total de mercado de39000millonesdedólares.Susbeneficiosanuales,másde3000millonesdedólares,bastan por sí solos para calificarla como empresa Fortune 500. Es simplementeimposible que GE acelere demasiado su crecimiento sin conquistar el mundo. Ypuestoqueloqueimpulsaelaumentodepreciodelasaccioneseselcrecimiento,noes extraño que el precio de GE suba lentamente mientras que el de La Quinta sedispara.

Afaltadeotrosfactores,lasempresaspequeñasdanlosmejoresresultados.Alolargo de la última década usted habría ganadomás dinero en Pic ‘N’Save que enSears,aunqueambasseancadenascomerciales.AhoraqueWasteManagementsehaconvertido en un conglomerado de miles de millones de dólares, es probable quevayaquedando rezagadodetrás de las nuevas empresasque entren en el sector deltratamientoderesiduos.Enelresurgimientodelaindustriadelaceroquehemosvistorecientemente,leshaidomejoralosaccionistasdelapequeñaNucorquealosdeU.S.Steel(ahoraUSX).Yenelanteriorresurgimientodelaindustriafarmacéutica,lapequeñaSmithKlineBeckmandiomejorrendimientoqueAmericanHomeProducts.

Lasseiscategorías

Unavezestablecidoeltamañorelativodelaempresadentrodesusector,losiguientequehagoesclasificarlaenunadelassiguientesseiscategoríasgenerales:valoresdebajo crecimiento, valores estables, valores de alto crecimiento, valores cíclicos,valoresdeactivoocultoyvaloresrecuperables.Haycasitantasformasdeclasificarvalores como brókers, peromi experienciame demuestra que estas seis categoríascubrentodaslasdistincionesútilesquedeberealizarcualquierinversor.

Lospaísestienenunatasadecrecimiento(elPIB),lossectoreseconómicostienenunatasadecrecimiento,ylomismoocurreconlasempresas.Cualquieraqueseala


entidaddelaqueestamoshablando,cuandodecimosque«crece»significaqueesteañohahechomásqueelanteriordeloqueseaquehaga:fabricarcoches,abrillantarzapatos,venderhamburguesas.ElpresidenteEisenhowerdijounvezque«lascosassonmáscomosonahorade loquehabían sidonunca».Esunadefiniciónbastantebuenadelcrecimientoeconómico.

Elseguimientodelastasasdecrecimientodelosdistintossectoreseconómicosesunsectoreconómicoensímismo.Existeninfinitosgráficos,tablasycomparaciones.Resulta más delicado en el caso de las empresas individuales, pues hay diversasformasdemedir sucrecimiento, segúnseconsideren lasventas, losbeneficios, losingresos,etc.Perocuandounooyehablardeuna«empresadecrecimiento»,puededarporsentadoqueesunaempresaenexpansión.Cadaañoquepasahaymásventas,másproducciónymásbeneficios.

El crecimiento de una empresa individual se mide en comparación con elcrecimientodelaeconomíaensuconjunto.Lasempresasdebajocrecimiento,comoseguramente habrá adivinado usted, crecenmuy lentamente,más omenos al ritmodelPIBnacional, queúltimamente sehamantenido enunamediadel 3por cientoanual.Lasempresasdealtocrecimiento,encambio,crecenmuyrápidamente,hastaun 20 o 30 por ciento anual. Ahí es donde deben buscarse las acciones másexplosivas.

Tresdemisseiscategoríastienenqueverconvaloresdecrecimiento.Dentrodelos valores de crecimiento distingo entre valores de bajo crecimiento (perezosos),valores de crecimientomedio (estables) y valores de alto crecimiento (la clase devaloresquemásdebeninteresarnos).

Losvaloresdebajocrecimiento

Normalmente, se espera que las grandes empresas de larga trayectoria tengan uncrecimientoalgosuperioraldelPIB.Lasempresasdebajocrecimientonosiempreestuvieron en esa categoría. Empezaron siendo empresas de alto crecimiento y apartirdeciertopuntoempezaronaperderfuelle,yafueraporquehabíanllegadotanlejoscomopodían,oporquesecansarondesacarelmáximodesupotencial.Cuandounsectoreconómicoenconjuntopierdeimpulso(loquepareceocurriramenudo)lomismolesocurrealamayoríadelasempresasqueformanpartedeél.

Las compañías eléctricas son algunas de las empresas de bajo crecimientomáspopularesennuestrosdías,peroenladécadade1950yhastabienentradalade1960eranempresasdealtocrecimiento,contasasqueduplicabanelcrecimientodelPIB.Eran empresas de éxito y grandes inversiones de bolsa.Amedida que la gente seinstalaba aire acondicionado en casa, se compraba neveras y congeladores, y engeneral aumentaba su factura eléctrica, la electricidad de consumo se fueconvirtiendoenunsectordealtocrecimientoylasprincipalescompañíaseléctricas,enespecialenelCinturóndelSol[Sunbelt],alcanzarontasasdecrecimientodedos


dígitos. En la década de 1970, a medida que subía el coste de la energía, losconsumidores aprendieron a ahorrar electricidad y las compañías eléctricasralentizaronsucrecimiento.

Tardeotempranotodoslossectoresdegrancrecimientoseterminanconvirtiendoensectoresdebajocrecimiento,yungrannúmerodeanalistasypronosticadoressepillan los dedos. Siempre hay tendencia a pensar que las cosas no van a cambiarnunca,peroinevitablementelovanahacer.AlcoateníatiempoatrásunareputaciónparecidaaladeAppleComputerennuestrosdías,porqueelaluminioeraunsectordealtocrecimiento.En losañosveinte, lascompañías ferroviariaseran lasgrandesempresasdecrecimiento,ycuandoWalterChryslerdejólosferrocarrilesparamontaruna fábrica de automóviles tuvo que aceptar una rebaja de sueldo. «Esto no es elferrocarril,señorChrysler»,ledijeron.

Luego loscoches seconvirtieronenelnuevosectordealtocrecimiento,ymástardeelacero,laindustriaquímica,lascompañíaseléctricasylainformática.Ahorainclusoel sectorde la informáticaempiezaa frenar,por lomenosen laspartesdelsectordedicadasaordenadorescentralesyminiordenadores. IBMyDigitalpodríanserlasempresasdebajocrecimientodemañana.

Resultafácilreconoceraunaempresadebajocrecimientoenalgunodeloslibrosde gráficos de acciones que puede conseguir de su bróker o de la biblioteca de sulocalidad.ElgráficodeunaempresadebajocrecimientocomoHoustonIndustriesseparece a unmapa topográfico deDelaware, que comousted seguramente sabrá notienemontañas.CompareestegráficoconeldeWal-Mart,quepareceellanzamientode un cohete, y comprenderá queWal-Mart claramente no es ninguna empresa debajocrecimiento(véanselosgráficosadjuntos).


Otroindiciosegurodequeunaempresaesdebajocrecimientoesquepagueundividendogenerosoyregular.Talcomoveremosconmásdetalleenelcapítulo13,lasempresaspagandividendosgenerososcuandonologranencontrarnuevosmodosde usar el dinero para ampliar la empresa. Los directivos preferiríanmucho antesampliar el negocio, algo que siempre contribuye a aumentar su prestigio, a pagardividendos,algomecánicoyquenorequiereningunaimaginación.


Esto no significa que pagar dividendos sea unamala decisión por parte de losdirectivosdeunaempresa.Enmuchoscasoseselmejorusoquesepuededaralosbeneficiosdelaempresa.(Véaseelcapítulo13).

Noencontrarámuchasempresasquecrezcanaldosoalcuatroporcientoenmicartera,porquecuandounaempresanovadeprisaaningúnsitio,tampocoloharáelprecio de sus acciones. Si lo que enriquece a una empresa es el aumento de susbeneficios,¿porquéperdertiempoconlasperezosas?

Lasempresasestables

Las empresas estables son empresas como Coca-Cola, BristolMyers, Procter andGamble, las dos Bell Telephone, Hershey’s, Ralston Purina y Colgate-Palmolive.Ninguno de esos titanes de miles de millones de dólares es exactamente ágilescalando,perosílohacenmásdeprisaquelasempresasdebajocrecimiento.ComosepuedeverenelgráficodeProcterandGamble,noestanllanocomoelmapadeDelaware, sin ser tampoco un Everest. Cuando uno se mete en el mundo de lasempresas estables, se encuentra más bien en las faldas de las montañas: unincrementodel10-12porcientoanualenlosbeneficios.

Se pueden obtener ganancias considerables con las empresas estables, segúncuándo se compren y a qué precio. Como puede ver en el gráfico de Procter andGamble,susaccionesrindieronbienduranteladécadade1980.Sinembargo,si las


hubieracompradoen1963solohabríamultiplicadoporcuatrosudinero.Mantenerunaacciónduranteveinticincoañosparaobtenerestaclasederendimientonoesunaperspectiva demasiado excitante, pues no es un resultado mucho mejor que el decomprarbonosoquedarseenunfondodelmercadomonetario.

Dehecho,cuandoalguiensepavoneadehaberduplicadoo triplicadosudineroconunaempresadeestacategoría(oconcualquierempresa,porcierto),susiguientepreguntadebería ser:«¿Ycuánto tiempo la tuvoencartera?».Enmuchoscasos, elriesgo asumido con la propiedad de las acciones no se tradujo en ninguna ventajaparaelpropietario,quienportantoasumióunriesgoacambiodenada.

Enelmercadoquehemosvividodesde1980 lasempresasestableshan rendidorazonablemente bien, pero no han hecho nada excepcional. En la mayoría de loscasossetratadeempresasgigantescas,ynoeshabitualconseguiruna10-baggerconBristol-Myers o Coca-Cola. De modo que si usted tiene en cartera una empresaestablecomoBristol-Myersyha subidoun50porcientoenunañoodos,deberíaplantearsesiconesoessuficienteydeberíaempezarapensarenvender.¿CuántomáscreequepuedesacardeColgate-Palmolive?NosevaahacermillonariocomopodríahacerloconSubaru,amenosquesedéalgunacircunstanciamuyextraordinariadelaqueyadeberíahaberoídohablar.

En circunstancias normales, usted debería estar encantado de conseguir unrendimientodeun50porcientoendosaños.Conlasempresasestableshayquesermás rápido en recogerbeneficiosque con empresas comoShoney’s, o conServiceCorporation International. Normalmente compro empresas estables buscando unagananciadeentreel30yel50porciento,traslocualvendoyrepitoelprocesoconvaloresparecidosquetodavíanosehanrevalorizado.

Siempre mantengo algunas empresas estables en mi cartera porque son unaprotecciónmuybuenadurantelasrecesionesylostiemposdifíciles.Enestegráficose puede ver que durante el periodo 1981-1982, cuando el país parecía caerse apedazosylabolsasehundióconél,Bristol-Myerssequedódóndeestaba(véaseelgráfico).Comoya hemos visto, no le fue tan bien en el descalabro de 1973-1974,peronadieescapóaesoyporotroladolabolsaestabamuysobrevaloradaentonces.Engeneral,BristolMyersyKellogg,Coca-ColayMMM,RalstonPurinayProcterandGamblesonbuenoscompañerosenunacrisis.Sabesquenoiránalaquiebra,yprontoserevalorizarányrecuperaránsuprecioanterior.

Bristol-Myers solo ha estado en rojo un trimestre en veinte años, y Kelloggningunoen treinta.NoesningúnaccidentequeKelloggsobrevivaa las recesiones.Pormalqueseponganlascosas,lagenteseguirácomiendocornflakes.Talvezhaganmenosviajes,retrasenlacompradeunnuevocoche,comprenmenosropaychismescaros,ypidan langostamenosvecescuando salgana cenar enun restaurante,perocomerán tantos cornflakes como siempre.Tal vezmás incluso, para compensar laslangostasquenosehanpedido.

Lagentetampococompramenoscomidadeperroenlasrecesiones,razónporla


cualRalstonPurinaesunaacciónrelativamentesegura.Dehecho,mientrasescriboestaslíneasmiscolegasseestánlanzandosobrelasKelloggsylasRalstonPurinas,empujadosporelmiedoalarecesión.

Lasempresasdealtocrecimiento

He aquí algunas de mis inversiones preferidas: empresas nuevas, pequeñas yagresivasquecrecenaunatasadel20oel25porcientoanual.Siunoeligebien,estees el territorio de las 10- a 40-baggers, e incluso las 200-baggers. En una carterapequeña,unaodosdeestaspuedenjustificartodaunacarreracomoinversor.

Unaempresadealtocrecimientonotieneporquépertenecernecesariamenteaunsectordealtocrecimiento.Dehecho,esmejorquenoseaasí,comoveremosenelcapítulo8.Todocuantohacefaltaesqueseabrannuevosespaciosenunsectordebajocrecimiento.El sector cerveceroesdebajocrecimiento,peroAnheuser-Buschhaexperimentadoungrancrecimientoabasedeabsorbercuotademercadoyatraeraconsumidoresdemarcasrivales.Elnegociohotelerosolocreceun2porcientoanual,peroMarriotthapodidocrecerun20porcientoalolargodelaúltimadécadagraciasaquecapturóunsegmentomásgrandedelmercado.

Lomismo puede decirse de Taco Bell en el negocio de la comida rápida, deWal-Marteneldelosgrandesalmacenes,ydeTheGapenelcomerciominoristademoda-textil.Todasestasempresasdenuevacreaciónencontraronlafórmuladeléxitoen un lugar, y luego la repitieron una y otra vez, centro comercial por centrocomercial y ciudad por ciudad. La expansión hacia nuevos mercados tiene comoresultadouna tremendaaceleraciónen losbeneficios,quepropulsaelpreciode lasaccioneshastaalturasmareantes.

Haymuchoriesgoen lasempresasdealtocrecimiento, sobre todoenempresasjóvenes con un exceso de entusiasmo y un déficit de financiación. Cuando unaempresacondificultadesde financiación tieneproblemasacostumbraa terminarenconcurso de acreedores. Por otro lado, Wall Street no tiene en gran estima a lasempresasdealtocrecimientoquepierdenfuelleysequedanenbajocrecimiento,ycuandoesosucedelasaccionesrecibenunbuenrevolcón.

Yahemencionadocómolascompañíaseléctricas,sobretodolasdelCinturóndelSol,pasarondealtoabajocrecimiento.Enladécadade1960laindustriadelplásticoeradealtocrecimiento.Elplásticoestaba tanpresenteen lamentede lagentequecuando la palabra «plástico» le fue susurrada a Dustin Hoffman en la películaElgraduado,seconvirtióenunalíneacélebredeguion.DowChemicalsemetióenlaindustria del plástico, volvió a crecer con fuerza y se convirtió en una popularempresa de alto crecimiento durante varios años. Luego su crecimiento empezó adeclinaryDowseconvirtióenunasobriaempresaquímica,unaperezosaconalgúnaltibajocíclico.


Elaluminiosiguiósiendounaindustriadealtocrecimientoinclusoenladécadade1960,lomismoocurrióconlasalfombras,perocuandoambossectoresmaduraronelcrecimientodesusempresassefueacercandoalPIB,ylabolsaseaburriódeellas.

Demodoquemientraslaspequeñasempresasdealtocrecimientocorrenelriesgode extinguirse, las grandes empresas de alto crecimiento corren el riesgo de unarápidadevaluacióncuandoempiezanaperderritmo.Encuantounaempresadealtocrecimientosevuelvedemasiadogrande,seenfrentaalmismodilemadeGulliverenLiliput.Simplementenohayespaciosuficienteparaseguircreciendo.

Peromientraspuedenmantenerelritmo,lasempresasdealtocrecimientosonlasgrandestriunfadorasdelabolsa.Yobuscolasquetienenunbuenbalanceyobtienen


buenosbeneficios.Laclaveessabervercuándovanadejardecrecer,ycuántopagarporsucrecimiento.

Lasempresascíclicas

Unaempresacíclicaes aquella cuyasventasybeneficios subenybajandemaneraregular, aunque no completamente predecible. En un sector de crecimiento, elnegocio crece y crece, pero en un sector cíclico primero se expande y luego secontrae,paraluegoexpandirseycontraerseotravez.

El automóvil y las aerolíneas, los fabricantes de neumáticos y de acero, lasempresasquímicas,todosesossectoressoncíclicos.Inclusolasempresasdedefensasecomportandeformacíclica,puessusbeneficiossubenobajanenfuncióndelaspolíticasdelasdiversasadministraciones.

AMRCorporation,lamatrizdeAmericanAirlines,escíclica,ylomismopuededecirsedeFordMotor, comopuedeverseenelgráfico.Elgráficodeunaempresacíclica parece el polígrafo de un mentiroso, o tal vez un mapa de los Alpes, adiferenciadelosmapasdeDelawarepropiosdelasempresasdebajocrecimiento.

Cuando termina una recesión y la economía recupera su vigor, las empresascíclicas florecen y sus acciones tienden a crecer mucho más rápidamente que lasaccionesdelasestables.Escomprensiblequeseaasí,puesenunaeconomíafuertelagente empieza a comprar coches y a tomar aviones, y sube la demanda de acero,productos químicos, etc. Pero si la economía toma la pendiente contraria, lasempresascíclicassufren,ylomismosucedeconlosbolsillosdesusaccionistas.Sepuede perder más del 50 por ciento de la inversión muy rápidamente comprandocíclicas en el punto indebidodel ciclo, ypuedenpasar años antesdeque llegue lapróximasubida.

Lascíclicassonlasmásincomprendidasdetodaslasacciones.Esaquídondeelinversordesprevenidopierdemásamenudosudinero,yleocurreconaccionesqueconsidera seguras. Como la mayoría de las cíclicas son empresas grandes yconocidas, la gente tiende a ponerlas en elmismo paquete que las estables.ComoFordesunabluechip,unopodíapensarquesecomportaráigualqueBristol-Myers,otrabluechip(véanselosgráficos).Peronadamáslejosdelarealidad.LasaccionesdeFordexperimentangrandesfluctuacionessegúnsilaempresapierdeoganamilesde millones de dólares en las fases alternativas de recesión o prosperidad. Si unaempresa estable comoBristol-Myers puede perder lamitad de su valor en unmalmercadoy/oenunacrisisnacional,unaempresacíclicacomoFordpuedeperderel80porciento.EsoesjustamenteloqueleocurrióaFordaprincipiodeladécadade1980. Hay que saber que tener Ford en cartera no es lomismo que tener Bristol-Myers.

Conlascíclicaselmomentoloestodo,yesprecisoqueustedaprendaadetectarlos primeros signos de declive o resurgimiento. Si trabaja en alguna profesión


relacionadaconelacero,elaluminio, lasaerolíneas, losautomóviles,etc.,entoncescuenta con una ventaja y en ningún caso es tan importante como en esta clase deinversión.

Lasempresasrecuperables

Las candidatas para una recuperación han sufrido reveses, lo han pasado mal y amenudoapenas estánpara ir a concursode acreedores.No estoyhablandodebajocrecimiento,sinodeningúncrecimiento.Noestoyhablandodeempresascíclicasquerebotan, sino de fiambres potenciales, comoChrysler. De hecho, Chrysler era unaempresacíclicaquesefuetanabajoenunciclonegativoquelagentepensóquenovolveríaasubir.


Una cíclicamal gestionada es siempre un candidato potencial para la clase desituaciónalaquefueapararChrysler,yenmenormedida,Ford.

LaquiebradePennCentralfueunodelosacontecimientosmástraumáticosquehan ocurrido jamás en Wall Street. Que esa blue chip, esa grande y venerablecompañía, esa empresa sólida como ninguna, se hundiera de aquel modo fue taninesperado e inquietante como lo hubiera sido el hundimiento del puente GeorgeWashington.Laconfianzadeunageneraciónenteradeinversoresquedótocada,ysinembargo tambiénsepodíanencontraroportunidadesenaquellacrisis.PennCentralhaescenificadounamaravillosarecuperación.

Las acciones de esta categoría recuperan muy rápidamente el terreno perdido,


como lohandemostrado loscasosdeChrysler,Ford,PennCentral,GeneralPublicUtilitiesymuchosotros.Lomejordeinvertirenrecuperacionesconéxitoesquedetodas las categorías de acciones, esta es la que guarda menos relación con laevolucióngeneraldelmercado.

Gané mucho dinero para mis accionistas comprando Chrysler. Comencécomprandoa6dólares (noajustadoaparticionesulteriores)aprincipiosde1982yobservécómosuvalorsemultiplicabaporcincoenmenosdedosaños,yluegoporquinceencincoaños.Enciertomomentoteníael5porcientodelfondoinvertidoenChrysler.Aunqueotras accionesquehe tenido en carterahan subidomás, ningunaacciónhatenidoelimpactodeChryslersobremifondo,puesningunahabíasupuestounporcentajetangrandedelfondoenelmomentodelasubida.¡YnisiquieracompréChryslercuandoestabaenelmínimo!

OtrosfansmásvalientesdeChryslercomprarona1,50dólaresysacaronuna32-bagger.Encualquiercaso,Chryslerfueunamagníficanoticiaparatodos.Tambiénlofue Lockheed, que se vendía por un dólar en 1973, e incluso después de que elGobiernorescataralaempresapodríahabercompradosusaccionespor4dólaresen1977yvenderlaspor60dólaresen1986.Lockheedfueunadelasquemeperdí.

Encifrasabsolutas,mismáximasgananciashanvenidodel renacimientode lasChryslers y las Penn Centrals, empresas grandes de las que puedo comprar grancantidaddeaccionesquetienenunimpactosignificativosobremifondo.

Noresulta fácilcompilar listasde intentos fracasadosderecuperación,salvodememoria,puessurastrovadesapareciendodelosregistrosdeS&P,delascoleccionesdegráficosydelosarchivosdeloscorredoresdebolsa,hastaquenosevuelveaoírhablardelaempresa.Podríahacerelesfuerzodetratardereconstruirlalargalistadefracasosquedesearíanohabercomprado,perolasolaideamedadolordecabeza.

A pesar de ello, los éxitos ocasionales hacen que las recuperaciones sean unaaventuraemocionante,ytambiéndelomásrentableenconjunto.

Hay varios tipos de recuperaciones, y las he tenido todas en cartera en unmomento u otro. Las hay del tipo «rescátanos o estamos listos», comoChrysler oLockheed,dondetododependíadeunagarantíagubernamentaldeunpréstamo.Lashaydel tipo«quiénlohabríapensado»,comoConEdison.¿Quiénhubierapensadojamás que se podía perder tanto dinero con una energética, cuando sus accionescayeron de 10 dólares a 3 dólares en 1974; y quién hubiera pensado que se podíaganartanto,cuandoelpreciorebotóde3dólaresa52dólaresen1987?

También está el tipo «pequeño problema que no estaba previsto», como ThreeMilesIsland.Enestecasosetratabadeunatragediamenorquefuepercibidacomoalgomucho peor, y las tragediasmenores son una gran oportunidad.GanémuchodineroconGeneralPublicUtilities,lapropietariadeThreeMileIsland.Cualquieralohubierahecho.Solohabíaqueserpaciente,estaratentoalasnoticiasytomarlasdeformadesapasionada.

Después de la primera fusión del reactor en 1979 la situación terminó por


estabilizarse. En 1985 GPU anunció que iba a poner en funcionamiento el otroreactor,quellevabaañossinfuncionardespuésdelacrisis,peroquenosehabíavistoafectado.Queaquelreactorvolvieraaentrarenfuncionamientofueunabuenanoticiaparalasacciones,ytodavíamásqueotrascompañíasenergéticasaceptarancompartirlos costes de la descontaminación de ThreeMile Island.Uno tenía casi siete añospara comprar las acciones después de que todo se calmara y salieran estas buenasnoticias.En1980sellegóalmínimode3,38dólares,peroaúnsepodíancomprarpor15dólaresafinalesde1985yvercómosubíanhasta38dólaresenoctubrede1988.

Intentomantenermealmargendelastragediasdeefectosincalculables,comoeldesastredeBhopalenlaplantadeUnionCarbideenlaIndia.Enestecasosetratódeunterribleescapedegasquecausómilesdemuertes,ynohabíaformadesaberloquelasfamiliasibanarecibirdeUnionCarbide.InvertíenlarecuperacióndeJohns-Manville pero lo vendí con una modesta pérdida cuando comprendí que tampocohabíaformadepredecirlaextensióndelasresponsabilidadesdeesacompañía.

Luego está el caso de la «empresa perfectamente buena dentro de una enquiebra»,comofueelcasodeToys“R”Us.TanprontocomoToys“R”Ussefueporsucuentaycortóamarrasconsumenosexitosamatriz,InterstateDepartmentStores,elresultadofueuna57-bagger.

Yfinalmenteestála«reestructuraciónparamaximizarelvalorparaelaccionista»,comoPennCentral.WallStreetparecetenerunadebilidadporlasreestructuracionesestosdías,ycualquierdirectoroconsejerodelegadoquemencionalapalabrarecibeun cálido aplauso de los accionistas. Reestructurar una compañía es la forma quetiene esta de deshacerse de ciertas filiales poco rentables que nunca debería haberadquirido. La compra anterior de estas filiales dudosas, también cálidamenteaplaudida,sellamadiversificación.Yolallamodiempeoración[25].

Másadelantevolverésobreel temade ladiempeoración,desdeunaperspectivapocopositivaengeneral.Loúnicoquetienedebuenoesqueenalgunasocasioneslasempresas que se diempeoran hasta ponerse en situaciones difíciles son futurascandidatasaunarecuperación.Así,Goodyearestáenplenarecuperación.Hasalidodelnegociodelpetróleo,vendidoalgunasdesusfilialesmenosrentablesyvueltoadedicarsealoquemejorhace:fabricarneumáticos.TraslavarselasmanosdeCalgony otras distracciones menores, Merck vuelve a concentrarse en los fármacos deprescripción. Tiene cuatro nuevosmedicamentos en fase de pruebas clínicas y dosqueyahanrecibidolaaprobacióndelaFDA,ylosbeneficiosempiezanasubir.

Empresasdeactivooculto

Existe un activo oculto cuando una empresa posee algo valioso y usted tieneconocimiento de ello, pero no la gente de Wall Street. Con tantos analistas yespeculadores corporativos por ahí, no parece posible quepuedahaber activos quehayan escapado al radar de Wall Street, pero créanme, los hay. Las empresas de


activoocultosonelterrenodondelaventajadellocalresultamáseficaz.El activo en cuestión puede ser tan sencillo como un montón de dinero en

efectivo.Avecespuedenserinmuebles.YahemencionadoelcasodePebbleBeachcomounmagníficoejemplodeactivooculto.Heaquíporqué:afinalesde1976laacción se vendía por 14,5 dólares, lo cual, con 1,7millones de acciones emitidas,significabaquelaempresasolovalía25millonesdedólaresentotal.Menosdetresañosmástarde(enmayode1979),TwentiethCentury-FoxcompróPebbleBeachpor72 millones de dólares, o 42,5 dólares la acción. Un día después de comprar laempresa,TwentiethCenturysediolavueltayvendiólagraveradePebbleBeach—tansolounodelosmuchosactivosdelaempresa—por30millonesdedólares.Enotraspalabras,sololagraveravalíamásqueloquelosinversoresde1976pagabanpor toda la empresa.Esos inversores se llevaban todos los terrenos adyacentes, los2700acresdeDelMonteForestylapenínsuladeMonterey,losárbolesde300años,elhotelylosdoscamposdegolf,gratis.

Es cierto que Pebble Beach era una acción que se vendía en el mercadoextrabursátil,peroNewhallLandandFarmingfigurabaenlaBolsadeNuevaYorkydeformabienvisiblemientrasmultiplicabaporveintesuvalor.Laempresateníadospropiedades importantes: el Rancho Cowell en la bahía de San Francisco, y elRanchoNewhall,muchomásextensoyvalioso,a50kilómetrosalnortedelcentrodeLosÁngeles.ElRanchoNewhallincluyeunacomunidadplanificadaconparquedeatracciones,ungrancomplejoindustrialydeoficinas,yungrancentrocomercialenconstrucción.

Cientos demiles de californianos pasan en coche por elRanchoNewhall cadadía.Lostasadoresdelasaseguradoras, losexpertoshipotecariosylosagentesdelapropiedadinmobiliariaconocíanciertamentelaextensióndelosactivosdeNewhallyelincrementodelpreciodelapropiedadenCalifornia.¿CuántospropietariosdecasaslindantesconNewhallRanchpudierondarsecuentade laescaladadelpreciode lapropiedad,añosantesqueningúnanalistadeWallStreet?¿Cuántosseplantearonlaposibilidadde investigaraquelvalor,quehasidoun20-baggerdesdeprincipiosdelossetentayun4-baggerdesde1980?SiyohubieravividoenCalifornia,nosemehabríaescapado.Esoespero,porlomenos.

Una vez hice una visita a una empresa ganadera muy normalita de Floridallamada Alico, junto a La Bell, una pequeña localidad en el extremo de losEverglades. Todo cuanto vi allí fueron pinos matorral y palmeras enanas, unascuantas vacas pastando y tal vez veinte empleados de Alico tratando sin éxito deparecer ocupados.No resultaba demasiado excitante, hasta que te dabas cuenta deque podías comprar una acción de Alico por menos de 20 dólares, y diez añosdespués solo el terreno valía más de 200 dólares por acción. Un vejete avispadollamadoBenHillGriffin,Jr.,fuecomprandoaccionesenesperadequeWallStreetseenteraradelaexistenciadeAlico.Aestasalturasdebedetenerunafortuna.

Muchas de las compañías ferroviarias que cotizan en bolsa, como Burlington


Northern, Union Pacific y Santa Fe Southern Pacific poseen grandes propiedadesinmobiliarias que se remontan al sigloXIX, cuando elGobierno regalómedio paíspara ganarse a los magnates del ferrocarril. Las compañías poseen también losderechos de explotación del petróleo, el gas, los minerales y la madera de esosterrenos.

Hay activos ocultos en metales y en petróleo, en periódicos y en emisoras detelevisión,enfármacospatentadoseinclusoavecesenlaspérdidasdeunaempresa.Esofue loqueocurrióconPennCentral.Cuandosaliódesuquiebra,PennCentralteníaenormespérdidasfiscalescompensables,loquesuponíaquecuandocomenzaraaganardinerootravez,notendríaquepagarimpuestos.Enaquellaépocaeltipodegravamen del impuesto de sociedades era del 50 por ciento, de modo que PennCentralrenacióconunaventajadel50porcientosobrelosdemás.

Dehecho,PennCentraltalvezfueralaempresadeactivoocultomásgrandedelahistoria.Loteníatodo:créditosfiscales,liquidez,grandespropiedadesinmobiliariasen Florida y en otros lugares, carbón enVirginiaOccidental y derechos aéreos enManhattan. Cualquiera que estuviera en contacto con Penn Central podía habersedadocuentadequeeraunaacciónquevalíalapenacomprar.Supreciosemultiplicóporocho.

En estos momentos sigo invertido en Liberty Corp, una aseguradora cuyaspropiedadesenelsectordelatelevisiónvalenmásqueelprecioquepaguéporsusacciones.Encuanto tedabascuentadequeestaspropiedadesvalían30dólaresporacción,yveíasquelasaccionessevendíana30dólares,podíassacartedelbolsillolacalculadorayrestar30de30.Elresultadoeraelcostedelainversiónenunvaliosonegociodeseguros:cero.

Desearía haber comprado más acciones de Telecommunications, Inc., unaempresadetelevisiónporcablequesevendíaa12centavosporacciónen1977ypor31dólareslaaccióndiezañosmástarde,loquesuponíamultiplicarpor250suvalor.Apesardetratarsedelaempresadecablemásgrandedelpaís,miinversiónenellaeramuymodestaporquenomedicuentadelvalordesusactivos.Susbeneficioseranbajos y sus deudas preocupantes, demodo que según los parámetros habituales elnegocio del cable no resultaba demasiado atractivo. Pero sus activos (en forma desuscriptores) compensaban sobradamente esos elementosnegativos.Cualquieraquecontaraconventajaenelnegociodelcablepodríahaberlosabido;yyotambién.

Lamentablemente, mi inversión en el sector del cable fue siempre modesta, apesardelainsistenciadeMorrisSmith,deFidelity,quienperiódicamenteveníaadargolpessobremimesaparatratardeconvencermedequecompraramás.Teníatodalarazóndelmundo,porelmotivoqueexplicaréacontinuación.

Quince años atrás, cada suscriptor tenía un valor de unos 200 dólares para elcompradordeunafranquiciadecable;hacediezaños,dichovalorhabíasubidoa400dólares; cinco años atrás era de1000dólares, y ahora asciende a 2200dólares.Lagente del sector está al día de estos números, de manera que no es exactamente


información secreta. Los millones de suscriptores de Telecommunications, Inc., laconvertíanenunactivoextraordinario.

Pienso queme lo perdí porque la televisión por cable no llegó ami localidadhasta 1986, y ami casa hasta 1987, demodoqueno tenía ninguna experiencia deprimeramanosobreelvalordeesesectorengeneral.Otraspersonaspodíanhablarmede ello, delmismomodo que otras personas pueden hablarte de una cita a ciegas,pero hasta que uno no lo ve personalmente, nada de lo que dicen tiene ningúnimpacto.

SihubierapodidovercómolegustaelcanalDisneyamihijapequeña,Beth,conquéganasesperaAnniepoderverNickelodeon,lapasióndemihijamayorMaryporMTV, la debilidad de Carolyn por las películas de Bette Davis, y la mía por lasnoticiasdelaCNNylosdeportes,habríacomprendidoqueelcableesunsuministrodoméstico tan básico como el agua o la electricidad: el suministro de vídeo. Esimposible exagerar la importancia de la experiencia personal en el análisis de lasempresasylastendencias.

Hayactivosocultosportodaspartes.Sindudarequierenunbuenconocimientodelaempresaquelosposee,perounavezasumidoesosoloescuestióndepaciencia.

Volaraltooarrastrarseporelsuelo

Lasempresasnopermanecenparasiempredentrodelamismacategoría.Alolargodetodoslosañosquellevoobservandolabolsahevistoacientosdeellasempezarenuna y terminar en otra. Las empresas de alto crecimiento pueden llevar vidasexcitanteshastaqueselesagotalaenergía,exactamenteigualqueleocurreaunserhumano.Nopuedenmanteneruncrecimientodedosdígitosparasiempre,ytardeotempranopierden fuelley se acomodana los crecimientosdeun solodígitode lasempresasestablesolasperezosas.Lohevistoenelnegociodelasmoquetasyeneldel plástico, en el de las calculadoras y en el de los discos duros, en el delmantenimientodelasaludyeneldelosordenadores,enDowChemicalyenTampaElectric.Losquevuelanaltounadécadasearrastranlasiguiente.Stop&Shoppasódebajoaaltocrecimiento,unainversióninusual.

Advanced Micro Devices y Texas Instruments, que exhibieron crecimientosrécordenciertomomento, sonconsideradas cíclicas ahora.Las cíclicas congravesproblemasfinancierossehundenyluegoreemergencomorecuperables.Chryslereraunacíclica tradicionalquecasidesapareciódelmapa, se recuperóy luegovolvióaconvertirse en una cíclica. LTV era una empresa de acero cíclica, y ahora es unarecuperable.

Lasempresasdecrecimientoquenopuedensoportar laprosperidadcometen laestupidezdediempeorarseycaenendesgracia,loquelasconvierteenrecuperables.Una empresa de alto crecimiento como Holiday Inn inevitablemente termina porperderimpulso,ysusaccionesdejandesubirhastaquealgunosinversoreslistosse


dancuentadequesuspropiedadesinmobiliarias laconviertenenunagranempresade activo oculto. Vean si no lo que ha ocurrido con cadenas comerciales comoFederatedyAlliedStores:ambashansidoadquiridasporsusactivos,esdecir,porlosgrandes almacenesque construyeron enubicacionesprivilegiadasypor los centroscomerciales que tienen en propiedad. McDonald’s es una empresa clásica de altocrecimiento,perolosmilesdelocalesquetieneenpropiedadoquerecompradesusfranquiciadospodríanconvertirlaenunfuturolejanoenunaempresadeactivoocultoporsusbienesinmuebles.

EmpresascomoPennCentralpuedenentrarendoscategoríasalmismotiempo,ya lo largode su existenciaDisneyha figurado en todas las categorías importantes:años atrás tenía el impulso de una empresa de alto crecimiento, lo que le dio eltamañoylapotenciafinancieradeunaempresaestable,traslocualvinounperiodoenelqueganaronimportanciatodossusactivosenbienesinmuebles,viejaspelículasycómics.Mástarde,cuandoamediadosdeladécadade1980Disneyseencontrabaenunbache,sepodíainvertirenellacomorecuperable.

International Nickel (Inco a partir de 1976) fue inicialmente una empresa decrecimiento, luegounacíclicay finalmenteuna recuperable.Se tratadeunade lasempresasmásantiguasdelDowJones,y conella tuveunodemisprimeros éxitoscuando era un joven analista en Fidelity. En diciembre de 1970 escribí unarecomendacióndeventadeIncoa47,87dólares.Losfundamentalesmedabanmalaespina.Miargumento(disminucióndelconsumodeníquel,aumentodecapacidaddelosdemásproductoresy altos costes salariales en Inco) convencieronaFidelitydevender las importantes posiciones que tenía en sus acciones; incluso aceptamosunprecioligeramenteinferiorparapodercolocarnuestrogranpaquetedeacciones.

El valor se mantuvo estable hasta abril, cuando seguía vendiéndose por 44,5dólares.Yo comenzaba a estar preocupado por si el análisis era equivocado.Amialrededorhabíaotrosgestoresdecarteraquecompartíanmipreocupación,pordecirlosuavemente. Finalmente el mercado se rindió a la realidad y la acción cayó a 25dólaresen1971,14dólaresen1978y8dólaresen1982.Diecisieteañosdespuésdequeel jovenanalista recomendara laventade Inco,elviejogestorde fondos tomóuna posición fuerte en el valor en nombre de Fidelity Magellan, esta vez comorecuperable.

SepararlasdigitalesdelosWal-Marts

Siustednologradecidiraquécategoríapertenecensusacciones,pregúnteseloasubróker.Ycuandounbrókerlerecomiendeunaacción,pregúnteselodeentrada,pues¿cómo si no puede saber de qué le está hablando? ¿Se trata de bajo o altocrecimiento, de protección ante posibles caídas, de una recuperación, de un rebotecíclico,deactivosocultos?

Basarunaestrategiaenmáximasgeneralesdeltipo:«Vendecuandodupliquestu


dinero», «Vende al cabo de dos años», o «Corta tus pérdidas vendiendo cuando elprecio baje un diez por ciento» es una completa locura.Es simplemente imposibleencontrarunafórmulagenéricaquepuedaaplicarsedeformarazonablealosdistintostiposdevalores.

HayquesepararProcterandGambledeBethlehemSteel,yDigitalEquipmentdeAlico.Amenosquesetratedeunarecuperable,notienesentidotenerencarteraunaenergética y esperar que rinda como Philip Morris. No tiene sentido tratar unaempresa joven con potencial para convertirse en unaWal-Mart como si fuera unaempresaestable,yvenderconunosbeneficiosdel50porcientocuandohaybuenasopcionesdequeesevalordéunasgananciasdel1000por ciento.Porotro lado, siRalstonPurinahadobladosuprecioylosfundamentalesnosonmuyalentadores,esunalocuraconservarlaconesaclasedeexpectativas.

SiunocompraBristol-Myersabuenprecio,es razonablepensarenguardarlayolvidarsedeelladuranteveinteaños,perounonodebeolvidarseniporuninstantedeTexasAir.Una empresa inestable enun sector cíclicono es la clasede activoquepuedeapoyarnosenunarecesión.

Clasificar los valores en categorías es el primer paso en el desarrollo de lahistoria.Ahoraalmenosyasabedequéclasedehistoriasetrata.Elsiguientepasoesircompletandolosdetallesqueleayudaránaadivinarcómovaaterminar.


8

Elvalorperfecto,¡vayanegocio!

Desarrollarlahistoriadeunaempresaresultamuchomásfácilsiunoentiendeenquése basa su negocio. Por eso prefiero invertir en medias antes que en satélites decomunicaciones,oenhotelesantesqueenfibraóptica.Cuantomássimple,másmegusta. Cuando alguien dice: «Cualquier idiota podría llevar este negocio», es unpuntoafavorparamí,puesprobablemente tardeo tempranoalgúnidiota terminarállevandoelnegocio.

Situvieraqueelegirentreteneraccionesdeunabuenaempresaconunadirecciónexcelenteenunaindustriaaltamentecomplejaycompetitiva,obiendeunaempresadeirtirandoconunadirecciónmediocreenunaindustriarutinariasincompetencia,optaríaporestaúltima.Paraempezar,esmásfácilrealizarelseguimiento.Alolargode una vida entera de comer donuts y comprar neumáticos, he desarrollado unasensibilidad hacia el producto que nunca tendré con los láseres o losmicroprocesadores.

«Cualquier idiota puede llevar este negocio» es una de las características de laempresa perfecta, de la acción soñada para mí. Uno nunca encuentra la empresaperfecta,perosiescapazdeimaginárselapodráalmenosreconocerlosatributosquemásseleacercan.Lostrecemásimportantesparamísonlossiguientes:

1)Suenaaburrida,omejoraún,ridícula

Laacciónperfectadebeirasociadaalaempresaperfecta,ylaempresaperfectadebeestarmetidaenunnegocioperfectamentesimple,yelnegocioperfectamentesimpledebería tener un nombre perfectamente aburrido. Cuanto más aburrido, mejor.AutomaticDataProcessingesunbuencomienzo.

Pero Automatic Data Processing no es tan aburrido como Bob Evans Farms[Granjas Bob Evans]. ¿Qué podría ser más aburrido que una acción llamada BobEvans?Solopensarlodanganasdeecharseadormir,locualesunadelasrazonesporlasqueresultatanprometedora.PeroinclusoBobEvansFarmsnoganaráelpremioalmejornombrequepodríasdarleaunvalor,comotampocologanaránShoney’sniCrown,Cork andSeal.Ninguno de todos esos tiene lamenor opción ante los PepBoys:Manny,Moe&Jack.

Pep Boys: Manny, Moe & Jack es el nombre más prometedor que jamás heescuchado. Es más que aburrido, es ridículo. ¿Quién querría poner dinero en unaempresaquesuenacomoLosTresChiflados[26]?¿Quéanalistaogestordecarterade


Wall Street en su sano juicio recomendaría un valor llamado Pep Boys: Manny,Moe&Jack, comono fuera queWallStreet hubiera comprendido finalmentehastaquépuntoesrentable,encuyomomentosupreciosehabríamultiplicadoyapordiez?

SoltarquetienesencarteraalosPepBoysnoteharáganarpúblicoenunafiesta,mientrasquebastaconsusurrar«GeneSpliceInternational»paraquetodoelmundoteescuche.Sinembargo,GeneSplice Internationalnohacemásquebajar,mientrasquelosPepBoys:Manny,Moe&Jacknodejadesubir.

Si uno encuentra una oportunidad lo bastante pronto, es probable que puedaahorrarsealgunosdólaresdemásenelprecioinicialsoloporloaburridoorarodesunombre,razónporlacualsiempreestoyatentoalosPepBoysoalosBobEvans,oalos ocasionales Consolidated Rock [Roca Consolidada]. Fue una lástima que esamaravillosaempresadeagregadoscambiarasunombreprimeroporConrockyluegopor el más enrollado Calmat. Mientras era Consolidated Rock, nadie le prestabaningunaatención.

2)Hacealgoaburrido

Mientusiasmoaumentaaúnmáscuandounaempresaconunnombreaburridohacealgo aburrido también.Crown,Cork, andSeal fabrica latas y tapones. ¿Quépuedehabermásaburridoqueeso?NoveránningunaentrevistaalconsejerodelegadodeCrown,CorkandSealen la revistaTime juntoa ladeLee Iacocca,peroesoesunpuntoafavor.LoquehaocurridoconlasaccionesdeCrown,Cork,andSealnotienenadadeaburrido.

AntesmencionéSevenOaks International, la empresa que procesa los cuponesqueentregamosen laverdulería.Heaquíotrahistoriaquecon todacerteza leharácaerlospárpadosdesueño…mientrassusaccionessubende4dólaresa33dólares.Seven Oaks International y Crown, Cork, and Seal hacen que IBM parezca unespectáculodeLasVegas;y¿quédecirdeAgencyRent-A-Car?Heaquílaglamurosaempresa encargada de proporcionarle el coche que su aseguradora le permiteconducirmientras reparanel suyo.AgencyRent-A-Car salióabolsaa4dólares laacción yWall Street apenas se enteró. ¿Quémagnate que se respete querrá pensarsiquieraenloqueconducelagentemientrassucocheestáeneltaller?ElprospectodeAgencyRent-A-Car podría haberse publicitado como anestésico, pero la últimavezquemirésusaccionesestabana16dólares.

Unaempresaquehacecosasaburridasescasitanbuenacomounaquetengaunnombreaburrido,ycuandocoinciden lasdosesestupendo,puesesunagarantíadequelosoxímorossemantendránalejadoshastaquelasbuenasnoticiaslesobliguenacomprar, empujando la acción aún más arriba. Si una empresa con beneficiosestupendosyunbuenbalanceresultaquehacecosasaburridas,unotieneunmontóndetiempoparacomprarsusaccionescondescuento.Másadelante,cuandoseponedemodaysubedeprecio,unopuedevenderlasaccionesalagentequesiguelamoda.


3)Hacealgodesagradable

Hayalgomejorquehaceralgoaburrido,yeshaceralgoaburridoydesagradablealmismotiempo.Loidealesalgoqueinvitealagenteaencogersedeespaldas,atenernáuseasoadarse lavuelta.Tomemosel casodeSafety-Kleen,porejemplo.Esunnombreprometedor,paraempezar:cualquierempresaquepongaunakdondedeberíahaber una c merece ser investigada. El hecho de que Safety-Kleen estuvierarelacionadatiempoatrásconChicagoRawhidetambiénesfavorable(véase«Esunaescisión»másadelanteenestecapítulo).

Safety-Kleen va de gasolinera en gasolinera ofreciendo los servicios de unamáquinaquelimpialaspiezasgrasientasdelosmotores.Esopermitealosmecánicosahorrarsetiempoylamolestiadelimpiarlaspiezasamanoenunbaldedegasolina,ylasgasolinerasestánencantadasdepagarporelservicio.LagentedeSafety-Kleensepasaporel lugarperiódicamentepara retirar los residuosdegrasaygasolinade lamáquina,ylollevanalarefineríaparaqueseareciclado.Esteprocesoserepiteunayotravez,ynuncaveráunaminiseriesobreeltemaentelevisión.

Safety-Kleenno sehadadopor satisfecha con subotíndepiezasgrasientasdeautomóvil.Coneltiemposehadiversificadoentratamientodegrasasderestauranteyotrasporquerías.¿Quéanalistaquerríaescribirsobreesto,yquégestordecarteraquerría tener Safety-Kleen en su lista de compra? Nomuchos, lo cual es justo lomejor de Safety-Kleen. Igual que Automatic Data Processing, esta empresa haaumentadosusbeneficiosdeformacontinuada, trimestre tras trimestre,y lomismohaocurridoconsusacciones.

¿Yqué decir deEnvirodyne?ThomasSweeney, entonces analista de productosforestalesyactualmentegestordelCapitalAppreciationFundenFidelity, llamómiatención hace algunos años sobre este valor.Envirodyne supera el test del nombreraro: suenaaalgoquepudiera rebotarcontra lacapadeozono,cuandoen realidadtienemásqueverconelalmuerzo.Unadesusfiliales,ClearShield,fabricatenedoresypajitasdeplástico,elnegocioperfectoquecualquier idiotapodría llevar,peroenrealidadtieneunadireccióndealtísimonivelconinversionespersonalesimportantesenlaempresa.

Envirodyneeslasegundaempresaenelnegociodelascuberteríasdeplásticoylaterceraeneldelaspajitasdeplástico,yelhechodetener loscostesdeproducciónmásbajosdelsectorledaunagranventaja.

En1985,Envirodyneinició lasnegociacionesparacomprarViskase,unode losprincipales productores dederivados intestinales, enparticular de las envolturas delosperritoscalientesylassalchichas.ConsiguieronqueUnionCarbidelesvendieraViskaseapreciodeganga.Luegoen1986compraronFilmco,elprincipalproductordelfilmdePVCqueseusaparaenvolvercomida.Tenedoresdeplástico,envolturasde perrito caliente, papel film: pronto habrán conquistado el pícnic familiar alcompleto.


En gran medida como resultado de estas adquisiciones, los beneficios de laempresasubieronde34centavosporacciónen1985a2dólaresporacciónen1987,hasta detener su ascenso en 1988 a 2,50 dólares. La empresa ha utilizado suimportante flujo de caja para pagar su deudapor sus variadas adquisiciones.Yo lacompré a 3 dólares por acción en septiembre de 1985. En el máximo de 1988 sevendíapor36,87dólares.

4)Esunaescisión

La segregación de divisiones o partes de empresas para convertirlas en entidadesseparadas y autónomas—comoSafety-Kleen respecto aChicagoRawhide, oToys“R” Us respecto a Interstate Department Stores— a menudo da como resultadoinversiones asombrosamente lucrativas. Dart&Kraft, fusionadas hace años, seescindieronmás tardeparaqueKraftpudieravolveraserunacompañíapuramentealimentaria.Dart(dueñadeTupperware)seescindiócomoPremarkInternationalyhasidotambiénunagraninversión.LomismopuededecirsedeKraft,quefuecompradaen1988porPhilipMorris.

Lasgrandes empresasmatriz son reacias a segregardivisiones suyasque luegopuedan encontrarse con problemas, ya que eso les daría mala publicidad. Enconsecuencia,laspartesescindidasnormalmentetienenbuenosbalancesyestánbienpreparadas para triunfar como entidades independientes. Y en cuanto obtienen suindependencia, la nueva dirección, libre para tomar sus propias decisiones, puederecortarcostesyadoptarmedidascreativasparamejorarlosbeneficiosacortoylargoplazo.

Heaquíunalistadeescisionesrecientesquehantenidobuenosresultados,yunparquenolohanhechotanbien:


La literaturaque seenvíaa losaccionistasparaexplicar laescisión resultacasisiempreimprovisada,pocoatractivaeinjustaconlanuevaempresa,másaúnquelosinformes anuales habituales. A menudo las escisiones no se entienden y recibenescasa atención por parte deWall Street. Por regla general los inversores recibenaccionesdelanuevaempresacomoprimaodividendoportenerencarteraaccionesde lamatriz, y las instituciones sobre todo tienden amenospreciar dichas accionescomo calderilla o dinero encontrado. Todo eso son presagios favorables para esosvalores.

Esteesunterrenoabonadoparaelaccionistaaficionado,sobretodoenmediodela reciente fiebre de fusiones y absorciones. Los blancos potenciales de las


absorciones hostiles luchan muchas veces contra los asaltadores corporativos[27] atravésde laventao laescisióndepartesde laempresa,queluegoseconviertenenvalorescotizadosseparadamente.Cuandounaempresaesabsorbida,suspartessonamenudo vendidas para obtener liquidez, y se convierten a su vez en entidadesseparadasenlasquesepuedeinvertir.Siustedoyehablardeunaescisión,orecibeaccionesdealgunaempresadenuevacreación,pongaenmarchainmediatamenteunainvestigación para ver si debería comprarmás.Unmes o dosmás tarde de que secomplete la escisión, compruebe si la nueva dirección invierte con fuerza en elproyecto.Esoleconfirmarásiellostambiéncreenenlasperspectivasdelaempresa.

LamejorescisióndetodoslostiemposfueladeAT&T,queresultóenlacreaciónde las «Baby Bell»: Ameritech, Bell Atlantic, Bell South, Nynex, Pacific Telesis,SouthwesternBellyUSWest.Silamatriznohabíatenidounatrayectoriademasiadoinspiradoraenbolsa,lagananciamediaquepodíaobtenerseconlasaccionesdelassietenuevasempresasfuedel114porcientoentrenoviembrede1983yoctubrede1988.Sisumamosaesolosdividendos,tenemosqueelretornototaldelainversiónseacercaal170porciento.Estodoblaelmercadoysuperaalamayoríadefondosdeinversiónconocidos,incluidoeldeunservidor.

Unavezliberadas,lassietecompañíasregionalespudierondedicarseaaumentaringresos, recortar costes y mejorar sus beneficios. Tenían en sus manos todo elnegocio telefónico localy regional, laspáginasamarillas,asícomolos50centavospordólardelnegociotelefónicoalargadistanciaquegenerabaAT&T.Eraunnichode mercado estupendo. Acababan de salir de una fase de inversión importante enmodernización de equipamiento, de modo que no tenían necesidad de diluir lasaccionesconnuevasemisiones.Yteniendoencuentacómoeslanaturalezahumana,segeneróunasanacompetenciaentrelassieteBabyBell,asícomoconsuorgullosamatriz,MaBell. Entretanto,Ma empezaba a perder sumonopolio del negocio delarrendamiento de equipos, que había resultado altamente rentable para ella hastaentonces, y se enfrentaba a nuevos competidores como Sprint yMCI, además desoportarpérdidasimportantesensusoperacionesenelsectorinformático.

LosinversoresqueteníanaccionesdelaviejaATTteníandieciochomesesparadecidirquéqueríanhacer.PodíanvenderATTyolvidarsedetodoelasunto,quedarseconATTmáslasaccionesyfraccionesdelasnuevasBabyBellquehabíanrecibido,ovenderlamatrizyquedarseconlasBabyBell.AquellosquehicieronlosdeberesvendieronATT, sequedaroncon lasBabyBelly reforzaron suposicióncon tantasaccionescomopudieronpermitirse.

Los 2,96millones de accionistas deATT recibieron kilos dematerial donde seexponían los planes de las Baby Bell. Las nuevas empresas expusieron con tododetalle lo que iban a hacer. Un millón de empleados de ATT e innumerablesproveedorespodíanverloqueestabaocurriendo.Laventajadelaficionadonoeranimuchomenoscosadeunospocosafortunados.Dehecho,cualquieraquetuvieraunteléfono sabía que se estaban produciendo cambios importantes.Yo participé en la


fiesta, pero de formamoderada: nunca soñé que unas empresas tan conservadorascomoaquellaspudieranconseguiresaclasederesultadostanrápidamente.

5)Lasinstitucionesnolacompran,ylosanalistasnolasiguen

Siustedencuentraunvalorconescasaobajainversióninstitucional,haencontradounposibleganador.Encuentreunaempresaqueningúnanalistahayavisitadojamás,o cuya existencia no sea reconocida por ningún analista, y tendrá un ganador porpartidadoble.Cuandoenunaempresamedicenqueelúltimoanalistapasóporallítresañosatrás,apenaspuedocontenermientusiasmo.Amenudoocurreconbancos,S&Lycompañíasdeseguros,pueshaymilesdeellasyWallStreetsolosiguelapistadeentrecincuentaycien.

Tambiénsoyunentusiastade lasaccionesque fueronpopularesensudíaentrelosprofesionalesperoqueahorahancaídoendesgracia,comoocurrióconChrysleryExxoncuandoestabanabajodetodo,justoantesdequeempezaranaremontar.

Los datos sobre las carteras institucionales están disponibles en las siguientesfuentes: Vicker’s Institutional Holdings Guide, Nelson’s Directory of InvestmentResearch,yenSpectrumSurveys,unapublicacióndeCDAInvestmentTechnologies.No siempre es fácil localizar estas publicaciones, aunque puede encontrarinformación parecida en Value Line Investment Survey o en los informes sobreaccionesdeS&P,tambiénconocidascomo«tearsheets»,enamboscasosaccesiblesatravésdecualquierbróker.

6)Circulanrumoressobreella:estáenvueltaenasuntosderesiduostóxicosy/olamafia

Resultadifícilimaginarunsectoreconómicomásperfectoquelagestiónderesiduos.Sihayalgoquedisgustamása lagenteque losenvoltoriosanimales, lagrasay lagasolinasucia,sonlosresiduosfecalesytóxicos.Poresomeemocionétantoeldíaquesepresentaronenmioficinaunosejecutivosdel sectorde los residuossólidos.Estaban en la ciudad para participar en una convención del sector, con estands,proyecciones y todo el tinglado (imaginen lo atractiva que debía ser la cosa). Seacomosea,enlugardelashabitualescamisasdealgodónazulabotonadashastaarribaqueveocadadía,llevabanunospolosdondepodíaleerse«Residuossólidos».¿Quiénpodría ponerse algo así, comono fuera el equipo de bolos de la empresa?Eran laclasededirectivosenlosquesueñacualquierinversor.

Comoyasabráustedsituvolafortunadecompraralgunadesusacciones,WasteManagement,Inc.hamultiplicadoporciensuvalor.

WasteManagementofrecemejoresperspectivasinclusoqueSafety-Kleenporquetiene a su favor dos imponderables: los residuos tóxicos en símismos, y laMafia.


Cualquiera que fantasee con la idea de que la Mafia es dueña de todos losrestaurantes,quioscos, tintorerías,obrasyprensasdeaceite,probablementepensarátambiénquelaMafiacontrolaelnegociodelabasura.Estaestrambóticaidearesultóser de lo más rentable para los primeros compradores de las acciones de WasteManagement, que como de costumbre estaban infravaloradas en relación con supotencialreal.

TalvezlosrumoressobrelamanoocultadelaMafiaenlarecogidaderesiduosmantuvieron alejados a los mismos inversores que se preocupaban por su posiblepresencia en ladirecciónde loshotelesy los casinos. ¿Se acuerdande las temidasaccionesdecasinos,queahorafiguranentodaslaslistasdecompra?Sesuponíaqueuninversorrespetablenodebíameterseenesaclasedevaloresporquesupuestamentetodos los casinos eran cosa de la Mafia. Luego se dispararon sus beneficios y laMafiadesapareciócomoporartedemagia.CuandoHolidayInnyHiltonsemetieronenelnegociodeloscasinos,degolpeyanohabíaproblemaparacompraraccionesdecasinos.

7)Resultaalgodeprimente

Mi preferida de todos los tiempos dentro de esta categoría es ServiceCorporationInternational(SCI),quetambiéncuentaconunnombreaburrido.LapistamellegóatravésdeGeorgeVanderheiden,unanalistadelsectorelectrónicoquetrabajótiempoatrásparaFidelityyhahechoungrantrabajoenelFidelityDestinyFund.

Naturalmente, si hay algo que Wall Street preferiría ignorar, además de losresiduostóxicos,eslamortalidad.YSCIsededicaalosfunerales.

HacevariosañosqueestaempresaconsedeenHoustonsededicaa recorrerelpaíscomprandofunerarias localesdepropiedadfamiliar, igualquehizoGanettconlosperiódicos locales.SCIsehaconvertidoenunaespeciedeMcFuneral.Compralasfunerariaslocalesmásactivas,condoceentierrosomásporsemana,eignoralasmáspequeñas,conunoodosfuneralesporsemana.

Segúnelcómputomásreciente,laempresaerapropietariade461funerarias,121cementerios,76floristerías,21centrosdeproducciónysuministroparafunerales,ytres centros de distribución de ataúdes, lo que demuestra una buena integraciónvertical.SugranmomentofuecuandoenterraronaHowardHughes.

También fueron pioneros en las pólizas prenecesidad, un plan de serviciosfunerariosafuturoquesehavueltomuypopular.Graciasaélpodemospagarnuestroservicio funerario y nuestro ataúd ahora, mientras aún podemos permitírnoslo, demodo que nuestra familia no tenga que hacerlo más adelante. Si para cuandonecesitamos el servicio funerario el precio se ha triplicado, mantienen los preciosantiguos.Esungrannegocioparalafamiliadelfinado,yaúnmejorparalaempresa.

SCI obtiene el dinero de sus pólizas prenecesidad ahora, lo que supone unaenormeliquidez.Sivendenpólizasdeestetipoporvalorde50millonesdedólares


cada año, la suma ascenderá amiles demillones de dólares para cuando se hayancelebrado todos los funerales. Últimamente han ido inclusomás allá de su propiaactividad para ofrecer pólizas prenecesidad a otras funerarias. A lo largo de losúltimoscincoañoslasventasdepólizasdeserviciosfunerarioshanaumentadoaunritmodel40porcientoanual.

A veces ocurre que una buena historia termina con un golpe de efectoextraordinario,conunacartavaliosaquesaleinesperadamentedelmazo.EnelcasodeSCIocurriócuandolaempresacerróunnegociomuylucrativoconotraempresa(AmericanGeneral)quequeríacomprarelterrenoqueocupabanlasinstalacionesdeunodeloslocalesdeSCIenHouston.Acambiodelosderechossobreesteterreno,American General, propietaria del 20 por ciento de las acciones de SCI, devolviótodassusaccionesaSCI.EsosupusoqueSCIretiróel20porcientodesusaccionesdel mercado sin ningún coste, y además pudo seguir ofreciendo sus serviciosfunerariosenlasviejasinstalacionesdurantedosañosmás,hastaquepudoabrirunanuevafunerariaenotralocalizaciónenHouston.

Lo mejor de esta empresa es que fue ignorada por la mayoría de inversoresprofesionales durante años. A pesar de sus increíbles cifras, los directivos de SCItenían que hacer auténticas peregrinaciones para encontrar a alguien que lesescuchara. Eso significaba que un inversor aficionado enterado podía comprar lasaccionesdeunaempresadeéxitocontrastado,conunsólidohistorialdeaumentodebeneficios,apreciosmuyinferioresalosquedeberíanhaberpagadoporunaaccióncalienteenunsectorpopular.Eralaoportunidadperfecta:todoibabien,estabaalavistade todos, losbeneficiosnodejabande aumentar, habíaun crecimiento rápidocasisindeuda,yWallStreetledabalaespalda.

No fuehasta1986cuandoSCIcomenzóa atraer el interésde las instituciones,que ahora poseenmás del 50 por ciento de las acciones, y aumentó el número deanalistas que cubrían la empresa. Como era de esperar, la acción era ya una 20-baggerparacuandoseencontródellenobajoelfocodeWallStreet,ydesdeentonceshatenidounrendimientomuyinferioralesperado.Ademásdelacargaquesuponeunaelevadainversióninstitucionalyunaampliacoberturaporpartedelosbrókers,laempresasehavistoafectadaenlosúltimosañosporlaentradaenelnegociodelosataúdesatravésdedosabsorcionesquenohancontribuidoalosbeneficios.Porotrolado,elpreciodelasfunerariasyloscementeriosdecalidadhasubidoenpicado,ylaventadesegurosprenecesidadhacrecidomenosdeloesperado.

8)Esunsectorsincrecimiento

Muchaspersonasprefieren invertirensectoresdealtocrecimiento,enmediodeungran redoble de tambores.No esmi caso.Yo prefiero invertir en sectores de bajocrecimientocomo loscubiertosdeplástico,pero solo sinoencuentroun sector sincrecimiento como los funerales. Ahí es donde se encuentran las mejores


oportunidades.En realidad, los sectores de alto crecimiento no tienen nada particularmente

excitante,másalládeirviendocómocaenunotrasotrosusvalores.Lamoquetaenlosañoscincuenta,laelectrónicaenlosañossesenta,lainformáticaenlosochenta,todosellosfueronsectoresdealtocrecimiento,enlosquegrancantidaddeempresasgrandesypequeñasfracasaronensuintentodeprosperardurantedemasiadotiempo.LarazónesqueporcadaproductodeunsectorcalientehaymilgraduadosdelMITtratando de encontrar elmodo de producirlo de formamás barata en Taiwán. Tanpronto como una compañía de software diseña el mejor procesador de textos delmundo,diezcompetidorassegastan100millonesdedólaresparadiseñarunomejor,yestaráenelmercadoenochomeses.Esonoocurreconlostapones,loscupones,laretiradadegrasaolascadenasdemoteles.

SCI contaba con la ventaja de que el crecimiento en el sector funerario eraprácticamente nulo. El crecimiento en el negocio funerario mantiene un anémicocrecimientodelunoporcientoanualenestepaís,demasiadolentoparalagentequebuscaemocionesfuertes,yquehaidoabuscarlaenlainformática.Sinembargo,esunnegocioestableyconlabasedeclientesmásfiablequesepuedeencontrar.

En un sector sin crecimiento, especialmente uno que resulte aburrido ydesagradable,lacompetencianoesunproblema.Notienesqueprotegertederivalespotencialesporquenadiemássevaa interesarporello.Esodamargenparaseguircreciendoyganarcuotademercado,comohahechoSCIconlosserviciosfunerarios.SCIespropietariadel5porcientodelasfunerariasdelpaís,ynadalesvaaimpedirserlodel10oel15porciento.LapróximapromocióndeWhartonnovaabuscarlelascosquillasaSCI,delmismomodoquenadiequierecontarlesasusamigosdelosbancosde inversiónquehadecididoespecializarseen laretiradadeaceitesuciodelasgasolineras.

9)Tieneunnicho

MecompraríamuchoantesunacanteralocalquelaTwentiethCentury-Fox,puesunaproductora cinematográfica compite con otras productoras,mientras que la canteratieneunnicho.LaTwentiethCentury-FoxteníaesomuyclarocuandocompróPebbleBeach,juntamenteconsucantera.

Nocabedudadeque tenerunacantera esmás seguroque tenerunnegociodejoyería.Siunoestáenelnegociodelasjoyas,compiteconotrosjoyerosdetodalaciudad,detodoelestado,inclusodelextranjero,pueslagentequeestádevacacionespuede comprar joyas en cualquier parte y luego llevársela a casa. Pero si uno espropietario de la única cantera de Brooklyn tiene un monopolio virtual, con laprotecciónañadidadelaescasapopularidaddelascanteras.

Entreprofesionalesserefierenaestesectorcomoelnegociodelos«agregados»,pero incluso este exaltadonombre no puede alterar el hechode que las piedras, la


arenay lagrava sonalgunasde las cosasmenosvaliosasque sepuedenencontrar.Ahíestálaparadoja:todomezclado,esosevendeprobablementeaunos3dólaresportonelada.Porelpreciodeunvasodezumodenaranjaustedpuedecomprarsemediatoneladade agregadoy, si disponede un camión, llevárselo a casa y echarlo en eljardín.

Loquedavaloraunacanteraesquenotieneningunacompetencia.Elrivalmáscercano,dosmunicipiosmásallá,nollevarásuspiedrashastasuterritorioporquelafacturadel transportesecomería todos losbeneficios.Da igual lomaravillosasqueseanlaspiedrasdeChicago,ningúnpropietariodeunacanteradeChicagoinvadirájamássuterritorioenBrooklynoDetroit.Elpesodelapiedraconvierteelagregadoenunafranquiciaexclusiva.Ynonecesitateneraunadocenadeabogadosennóminaparaprotegerla.

Esimposibleexagerarelvalordelasfranquiciasexclusivasparaunaempresaoparasusaccionistas.Incoeselmayorproductormundialdeníquelennuestrosdías,yloseguirásiendodentrodecincuentaaños.Enciertaocasiónmeencontrabaalbordede la mina de cobre de Bingham Pit en Utah, y mientras contemplaba aquellaimpresionante cavidad semeocurrió pensar que nadie en Japón o enCorea puedeinventarseunBinghamPit.

Cuando tenemos la franquicia exclusiva de algo, podemos subir precios. En elcasodelosyacimientospodemossubirloshastadejarlosjustopordebajodelnivelenque el dueño de la canteramás cercana podría empezar a plantearse competir connosotros.Élaplicaelmismométodoparaponersusprecios.

Porsi todoesofuerapoco,podemosconseguir reduccionesfiscales importantesporlaamortizacióndesumaquinaria,ademásdeunadeducciónporagotamientodelmineral como la que obtienen Exxon y Atlantic Richfield por sus depósitos depetróleoygas.Noconcibocómoalguienpodríairalaquiebraconunacantera.Demodo que si usted no puede abrir su propia cantera, lo siguientemejor que puedehacerconsudineroescompraraccionesdeempresasproductorasdeagregado,comoVilcan Materials, Calmat, Boston Sand&Gravel, Dravo y Florida Rock. Cuandoempresas de mayor tamaño, como Martin-Marietta, General Dynamics o Ashlandvendenpartedesusnegocios,siempresequedanconlascanteras.

Siempreestoyatentoalosnichos,laempresaperfectaparamídeberíateneruno.WarrenBuffetempezócomprandounafábricatextilenNewBedford,Massachusetts,y pronto se dio cuenta de queno era unnegocio de nicho.Las cosas no le fuerondemasiadobienenelsector textil,peroacontinuaciónganómilesdemillonesparasusaccionistasinvirtiendoennichos.Buffetfueunodelosprimerosendarsecuentadel valor de los periódicos y las cadenas de televisión que dominaban los grandesmercados,comenzandoporelWashingtonPost.Pensandoenlamismalínea,comprétantasaccionescomopudedeAffiliatedPublications,propietariadelaediciónlocaldelBostonGlobe.TeniendoencuentaqueelGlobeconcentrael90porcientodelosingresosporpublicidadimpresaenBoston,¿cómoibaaperderdinero?


El Globe tiene un nicho, y la Times Mirror Company varios, entre ellos elNewsday, Los Angeles Times, Hartford Courant y Baltimore Sun. Gannett espropietariade90periódicos,lamayoríadeloscualessonlosúnicosperiódicosensulocalidad.Losinversoresquedescubrieronlasventajasdelasfranquiciasexclusivasdeperiódicoycableaprincipiosdeladécadade1970obtuvieronunbuennúmerode10-baggerscomopremio,amedidaquelasaccionesdemediosdecomunicaciónydetelevisiónporcablesefueronhaciendopopularesenWallStreet.

Cualquier periodista, ejecutivo publicitario o editor que trabajara en elWashingtonPostyvierasusbeneficiospodríahabercomprendidoelvalordelnicho.Además,unperiódicoesungrannegocioporotrosmotivostambién.

Lasempresas farmacéuticasyquímicas tienennichos:productosquenadiemásqueellospuedeproducir.SmithKlinetardóañosenconseguirlapatentedeTagamet.En cuanto se apruebaunapatente, las empresas rivales tienenprohibido invadir suterritorio,apesardesusmilesdemillonesparainvertireninvestigación.Tienenqueinventarunfármacodistinto,demostrarqueesdistintoyluegosuperartresañosdepruebasclínicasantesdequeelGobiernolespermitavenderla.Tienenquedemostrarquenoesmatarratas,ysegúnparecelamayoríadelosmedicamentossonmatarratas.

Otalvezseaquelasratasnoestántansanascomoantes.Ahoraquelopienso,unavezganédineroconunaacciónrelacionadaconlasratas:CharlesRiverBreedingLabs.Heaquíunnegociodesagradabledeverdad.

Lascompañíasquímicastienensusnichosenlospesticidasylosherbicidas.Noesmás fácil conseguir la aprobación de un veneno que la de una cura. En cuantotienesunapatenteyluzverdefederalparavenderunpesticidaounherbicida,tienesunamáquinadehacerdinero.Monsantotienevariasactualmente.

Marcas comoRobitussin oTylenol, Coca-ColaoMarlboro son casi tanbuenascomounnicho.Cuestaunafortunacultivarlaconfianzadelpúblicoenunrefrescooenunjarabeparalatos.Elprocesocompletollevaaños.

10)Lagentedebeseguircomprándolo

Prefieroinvertirenunaempresaquefabricamedicamentos,refrescos,hojasdeafeitarocigarrillosqueenunaquefabricajuguetes.Enlaindustriadelosjuguetesalguienpuede fabricar unmuñecomaravilloso que todos los niños deben tener, pero cadaniñorecibesolouno.Ochomesesdespuéselproductoesretiradodelosestantesparadejarespacioparaelúltimomuñecoque todos losniñosdebentener, fabricadoporotro.

¿Porquéarriesgarseconcomprascaprichosashabiendotantonegocioseguroporahí?

11)Esunusuariodelatecnología


En lugar de invertir en alguna empresa de informática que luchapor sobrevivir enunaperpetuaguerradeprecios,¿porquénohacerloenunaempresaquesebeneficiadedichaguerra,comoAutomaticDataProcessing?Amedidaquelosordenadoressehacenmásbaratos,AutomaticDatapuedehacersu trabajodemaneramásbaratayaumentardeestemodosusbeneficios.Obien,en lugarde invertirenunaempresaquefabricaescáneresautomáticos,¿porquénohacerloenlossupermercadosdóndese instalan? Si un escáner ayuda a la empresa de supermercados a recortar costes,aunque sea solo un tres por ciento, eso puede suponer doblar los beneficios de laempresa.

12)Lagentededentrodelaempresacomprasusacciones

Nohaymejorpistaparaeléxitoprobabledeunaacciónqueelhechodequelagentedelapropiaempresapongasudineroenella.Engeneral,lagentequetrabajaenunaempresasonvendedoresnetos,yporlogeneralvenden2,3accionesporcadaunaquecompran. Después de la caída de mil puntos entre agosto y octubre de 1987, fuereconfortantedescubrirqueenlamayoríadeempresassecomprabancuatroaccionesporcadaunaquesevendía.Porlomenosellosnohabíanperdidolafe.

Cuando la gente que está dentro de la empresa compra acciones como loca,podemos estar seguros de que como mínimo la empresa no va a quebrar en lospróximos seis meses. Cuando la gente de dentro compra, apostaría a que noencontraránatresempresasquehayanquebradoenelcortoplazo.

A largo plazo eso supone otro beneficio importante. Cuando la dirección hainvertidoenacciones,darvaloralosaccionistasseconvierteensuprimeraprioridad,mientrasquecuandoladirecciónsimplementerecogesupagacadames,suprioridades aumentar los salarios. Puesto que las empresas más grandes tienden a pagarsalariosmás elevados a sus directivos, hay una tendencia natural de los directivosasalariados a expandir el negocio, amenudo en detrimento de los accionistas. Esoocurre conmenos frecuencia cuando la dirección tiene importantes inversiones enaccionesdelaempresa.

Esunbonitogestoqueelconsejerodelegadooelpresidentedelaempresa,conunsueldodeunmillóndedólares,compreunosmilesdeaccionespropias,peroesmás significativo ver que los empleados de los escalones inferiores refuerzan susposiciones en la empresa. Si usted ve que alguien con un salario anual de 45000dólaresinvierte10000dólaresenacciones,puedeestarsegurodequeesunvotodeconfianza importante. Por eso prefiero ver a siete vicepresidentes comprar 1000accionescadaunoquealpresidentecomprando5000.

Sielpreciodelaacciónbajadespuésdequelagentededentrohayacompradoyustedtieneopcióndecomprarmásbaratoqueellos,mejorparausted.

Noesdifícilseguirlapistadelasinversionesdelagentedelaempresa.Cadavezque un directivo compra o vende acciones, debe declararlo en el Formulario 4 y


enviarlo a la SEC. Varios servicios de newsletters, entre ellos el Vicker’s WeeklyInsiderReport y elTheInsiders, realizan un seguimiento de dichas declaraciones.Barron’s, The Wall Street Journal e Invesrot’s Daily también incluyen esainformación.Muchosperiódicosdenegocioslocalesinformandelasinversionesdelosmiembrosdelasempresaslocales:elBostonBusinessJournalporejemplotieneunacolumnadeestetipo.Talvezsubrókertambiénpuedadarleesainformación,obiendescubraquesubibliotecalocalestásuscritaaesasnewsletters.ExistetambiénunatabladecomprasyventasdelosmiembrosdelasempresasenValueLine.

(Laventadeaccionesporpartedelosmiembrosdelaempresanosignificanadaen general, y no tiene sentido responder a ella. Por supuesto, sí tomonota cuandonuevedirectivosvendendespuésdequelasaccionessubande3dólaresa12dólares,sobre todo si venden lamayorpartede sus acciones.Pero en situacionesnormalesesas ventas no son un signo automático de problemas en la empresa.Haymuchasrazonesporlasqueundirectivopuedevender.Talveznecesiteeldineroparapagarlaeducacióndesushijos,paracomprarseunacasaoparadevolverunadeuda.Talvezhayandecididodiversificaraotrasacciones.Encambio,hayunaúnicarazónporlaquelagentedeunaempresacomprasusacciones:piensanqueelpreciodelaacciónesbajoyquevaasubir).

13)Laempresaestárecomprandoacciones

Recompraraccioneseslaformamássencillayadecuadaquetieneunaempresaparapremiar a sus inversores.Siunaempresa tiene fe en supropio futuro, ¿porquénodebería invertir en ella misma, igual que hacen los accionistas? El anuncio derecomprasmasivasporpartedeunaempresatrasotraconsiguióromperlacaídademuchosvaloresel20deoctubrede1987,yestabilizóelmercadoenelmomentodemáximo pánico. A largo plazo, estas recompras no pueden sino beneficiar a losinversores.

Cuandolaempresarecomprasusaccionesestassalendecirculación,conloquesereduceelnúmerodesusaccionesenelmercado.Esopuedetenerunefectomágicosobrelosbeneficiosporacción,loqueasuveztieneunefectomágicosobreelpreciode la acción. Si una compañía recompra lamitad de sus acciones y sus beneficiostotales semantienen inalterados, eso significaque losbeneficiospor acción sehanduplicado.Pocasempresaspuedenobteneresaclasederesultadorecortandocostesovendiendomásproductos.

Exxonhaestadorecomprandoaccionesporqueresultamásbaratoqueperforarenbuscadepetróleo.EncontrarnuevosyacimientoslepodríacostaraExxon6dólarespor barril, mientras que retirar acciones de circulación tiene el mismo efecto quedescubrirpetróleoa3dólareslaacciónbajoelsuelodelaBolsadeNuevaYork.

Esta práctica tan sensata era totalmente inédita hasta hace poco tiempo.InternationalDairyQueenfueunadelaspionerasenlarecompradeaccionesdurante


ladécadade1960,peropocossiguieronsuejemplo.LamaravillosagentedeCrown,Cork,andSealhanrecompradoaccionesañotrasañodurantelosveinteúltimosaños.Nopagandividendosysusadquisicionessiempreresultanrentables,peroloquemásincrementael impactodesusbeneficioses lareduccióndelnúmerodeacciones.Siestosigueasí,algúndíahabrásolomilaccionesdeCrown,Cork,andSeal,cadaunavaloradaen10millonesdedólares.

Mientras Henry E. Singleton fue presidente de Teledyne, se ofrecíaperiódicamenteacompraraccionesdelaempresaaunpreciomuysuperioralquesenegocianenlabolsa.CuandoTeledynesevendíapor5dólarespagabaporejemplo7dólares,cuandoestabaen10dólarespagaba14dólares,yasísucesivamente.Unayotravezofrecíaalosaccionistaslaposibilidaddesalirseconunasabrosaprima.EstademostraciónprácticadelafedeTeledyneensuspropiasposibilidadesresultabamásconvincentequeningúnadjetivoquepudierafigurarensuinformeanual.

Las alternativas más comunes a la recompra de acciones son 1) aumentar losdividendos, 2) desarrollar nuevos productos, 3) iniciar nuevas operaciones y 4)realizaradquisiciones.Gillettetratódehacerlascuatro,conunénfasisespecialenlastresúltimas.Gillettetieneunnegocioespectacularmenterentableconelafeitado,quegradualmentehaidoperdiendopesorelativodentrodelaempresaamedidaqueestaibaadquiriendootrasoperacionesmenosrentables.Silaempresasehubieralimitadoa recomprar regularmente sus propias acciones y a subir su dividendo en lugar dedesviar su capital hacia sectores como la cosmética, los artículos de baño, losbolígrafos,losmecheros,losrulos,lascocteleras,elmaterialdeoficina,loscepillosde dientes, los productos para el pelo, los relojes digitales, y toda clase de otrasdistracciones,susaccionespodríanvaler100dólaresenlugardelos35dólaresquevalenactualmente.Enlosúltimoscincoaños,Gilletteharegresadoalabuenasendaabasedesuprimirlasoperacionesqueperdíandineroyreforzarsunegociocentraldeafeitado,dondedominaelmercado.

Locontrarioderecompraraccionesesemitirnuevasacciones,unaoperaciónquese conoce también como dilución. International Harvester, actualmente Navistar,vendiómillonesdeaccionesadicionalesconelfindeobtenerliquidezparasobreviviraunacrisisfinancieraprovocadaporelcolapsodelnegociodeequipamientoagrícola(véaselatabla).RecordemosqueChryslerhizoexactamentelocontrario:recompraracciones y garantías de acciones y reducir el número de acciones en circulacióncuando el negocio empezó a mejorar (véase la tabla). Navistar vuelve a ser unaempresa rentable, pero la extraordinaria dilución de las acciones hace que losingresostenganunimpactomínimosobreellas,demodoquelosaccionistasnohanobtenidoaúnningúnbeneficiosignificativodelarecuperación.


Lamejorcompañíadetodoslostiempos

Si pudiera conjurar con la imaginación una única y gloriosa empresa quecombinaralospeoreselementosdeWasteManagement,PepBoys,Safety-Kleen,lascanterasy los taponesdebotella, solopodría serCajunCleansers.CajunCleansersestáenelaburridonegociodelimpiarmanchasdemohodemuebles, librosrarosycortinasvíctimasde la humedad subtropical.Esuna escisión recientedeLouisianaBayouFeedback.

Susoficinascentralesestánsituadasen lospantanosdeLouisiana,ypara llegarhasta ellas hay que cambiar dos veces de avión y luego contratar a una camioneta


paraquenosllevedesdeelaeropuerto.NingúnanalistadeNuevaYorkoBostonhavisitadojamásCajunCleansers,niningunainstituciónhacompradounasolaacciónsuya.

Mencione el nombre de Cajun Cleansers en un cóctel y pronto se encontraráhablandosolo.Suenaridículoparacualquieraqueloescuche.

Las ventas de Cajun Cleansers han sido espectaculares, y se ha expandidorápidamente por toda la zona de los pantanos y losmontesOzarks.Y esas ventasprontoaceleraránsucrecimientoporquelaempresaacabadeobtenerlapatentedeunnuevo gel que elimina cualquier tipo de mancha en ropa, mobiliario, alfombras,baldosaseinclusorevestimientosdealuminio.LapatenteotorgaaCajunelnichoqueestababuscando.

La empresa también planea ofrecer seguros vitalicios premancha amillones denorteamericanos, los cuales tendrán así garantizada la eliminación de todas lasmanchasquepudierancausarenelfuturo.Porsuparte,laempresaprontoempezaráarecibirunafortunaeningresosfueradebalance.

Ninguna revistapopular hamencionado la nuevapatentedeCajun, excepto lasqueaseguranqueElvisestávivo.Laacciónsalióa8dólaresenunaofertapúblicadehacesieteañosyprontosubióa10dólares.Aesepreciolosprincipalesdirectivosdelaempresacomprarontantasaccionescomolespermitieronsusbolsillos.

ElprimeroenhablarmedeCajunfueunparientelejanoalasegurarmequenadiemásqueellospodíanquitarelmohodelaschaquetasdecueroquellevandemasiadotiempoenunarmariohúmedo.LuegohiceunapequeñainvestigaciónpormicuentaydescubríquelosingresosdeCajunhabíancrecidoal20porcientoanualalolargodelosúltimoscuatroaños,nuncahatenidountrimestreennegativo,notienedeudasenelbalanceyresistióbienlaúltimarecesión.Fuiavisitarlaempresaydescubríqueuncrustáceo debidamente entrenado podría supervisar sin problema la producción delgelencuestión.

EldíaantesdedecidirmeacomprarCajunCleansers,elrenombradoeconomistaHenry Kaufman había predicho que las tasas de interés iban a subir, y luego elpresidentedelaReservaFederalresbalóenunaboleraysehizodañoenlaespalda,dosnoticiasquedieroncomoresultadocombinadounabajadadel15porcientoenelmercado,quearrastróconsigoaCajunCleansers.Yolocompréa7,50dólares,2,50dólaresmenosdeloquepagaronlosdirectivos.

EsaeslasituaciónactualconCajunCleansers.Nomepellizquen.Estoysoñando.


9

Valoresqueesmejorevitar

Sipudieraevitarunvalorenconcreto,seríaelvalormásdemodaenelsectormásdemoda,elquerecibelapublicidadmásfavorable,elquetodoinversoroyemencionarasusacompañantesenelcocheyenel trendecercanías,yque,sucumbiendoa lapresiónsocial,tanamenudoterminacomprando.

Las acciones demoda pueden subirmuy rápidamente, por lo generalmuy porencimade losvaloresdereferenciaestándar,perocomonoseapoyanennadamásque la esperanza, su caída es igual de rápida. Si usted no demuestra una astuciaespecialvendiendoaccionesdemoda(yelhechodequelashayacompradosugierequenoseráasí)prontoverásusbeneficiosconvertidosenpérdidas,porquecuandoelpreciobaje,noloharálentamente,niesprobablequesedetengaenelpuntodondeustedsesubióaltren.

SolohayqueverelgráficodeHomeShoppingNetwork,unaacciónquesepusorecientementedemodaenelpopularsectordelaventaadistancia,yqueen16mesessubióde3dólaresa47dólares,para luegocaerotraveza3,50dólares(ajustadoaparticiones).Fueunahistoriaestupendaparalagentequeseapeóa47dólares,pero¿quédecirdelagentequesesubióaltrena47dólares,cuandolaacciónestabamáscaliente?¿Dóndeestabanlosingresos,losbeneficios,lasperspectivasdefuturo?Lainversióneratanseguracomounapartidaalaruleta.


Elbalanceseestabadeteriorandorápidamente(laempresaseestabaendeudandopara comprar cadenas de televisión), había problemas con los teléfonos y prontoempezaronaaparecercompetidores.Despuésdetodo,¿cuántoscollaresdezirconiopuedellevarlagente?

Ya hemencionado otros casos de sectores calientes donde lameteórica subidasolosirvióparahacermásduralacaída.Lascasasmóviles,losrelojesdigitalesylasorganizacionesdemantenimientodelasaludfueronsectorescalientesenlosquesedepositaron fervientes expectativas que nublaron la aritmética. Y entonces, justocuando los analistas predicen crecimientos de dos dígitos para siempre jamás, elsectorentraendeclive.

Siunotuvieraquevivirdelosbeneficiosobtenidosdesusinversionesenvaloresde moda de los sucesivos sectores de moda, pronto se encontraría viviendo de labeneficenciapública.

Nuncahahabidounnegociomáscalientequeeldelasmoquetas.Cuandoyoera


unniño,todaslasamasdecasadelpaísqueríanmoquetadeparedapared.Alguieninventóunnuevoprocesodeinsertadoquereducíadrásticamentelacantidaddefibranecesariaparafabricarunamoqueta,yalguienmásencontróunmododeautomatizarlos telares,conel resultadodeque losprecioscayeronde28dólaresa4dólareselmetrocuadrado.Lasnuevasmoquetasmásbaratascubrieronlossuelosdeescuelas,oficinas,aeropuertosymillonesdecasasentodoslosbarriosresidencialesdelpaís.

Tiempoatráslossuelosdeparquéeranmásbaratosquelasmoquetas,peroahoraera al revés, demodo que las clases altas cambiaron susmoquetas por parqués, altiempoquelasmasascambiabanlosparquéspormoquetas.Lasventasdemoquetasedispararon,yloscincooseisprincipalesproductoresingresabanmásdinerodelqueeran capaces de gastar, y crecían a un ritmo vertiginoso. Fue entonces cuando losanalistascomenzaronadecirlesalosbrókersqueelboomdelamoquetaduraríaparasiempre,ylosbrókersselodijeronasusclientes,ylosclientesselanzaronacompraracciones del sector. Al mismo tiempo, los cinco o seis principales productores seencontraron condoscientos nuevos competidores, la luchapor los clientes provocóunacaídadelosprecios,ynadiemásganóuncentavoenelnegociodelasmoquetas.

Lasaltastasasdecrecimientoylossectorescalientesatraenamuchagentelistaquequiere sacar tajadadelnegocio.Losemprendedoresy los inversoresdecapitalriesgo se pasan noches enteras en vela tratando de encontrar el modo de metersedondeestálaacciónloantesposible.Siustedtieneunaideaqueesunnegocioseguroperonotienemododeprotegerlaconunapatenteounnicho,tanprontocomologreeléxitodeberáempezaradefendersedelosimitadores.Enlosnegocios,laimitacióneslaformamássinceradeagresión[28].

¿Seacuerdandeloqueocurrióconlosdiscosduros?Losexpertosdecíanqueelsectorcreceríaalaexcitantetasadel52porcientoanual,yacertaron.Perocontreintao treinta y cinco empresas rivales metidas en la carrera, no había beneficios paranadie.

¿Se acuerdan de los servicios petroleros? Bastaba que la palabra «petróleo»aparecieraenunprospectoparaque lagentecomprara lasacciones,aunque lomáscerca que llegaran a estar jamás de los servicios petroleros fuera pedir a los deGashopqueecharanunamiradabajoelcapó.

En1981asistíaunacenaenunaconferenciadelsectorenergéticoenColoradodondeTomBrowneraeloradorprincipal.TomBrowneraelmayoraccionistayelconsejero delegado de Tom Brown, Inc., una popular compañía de serviciospetrolerosquesevendíaentoncesa50dólaresporacción.ElseñorBrownmencionóa un conocido suyo que se había pavoneado de haber invertido a corto contra laacción (esdecir, había apostadoaquebajaría), tras lo cual el señorBrownhizo lasiguiente observación sobre su psicología: «Realmente debes odiar el dinero parainvertir a corto contra mis acciones. Perderás el coche y la casa y tendrás quepresentarte desnudo a la fiesta de Navidad». El señor Brown consiguió levantaralgunas risas repitiendoestaspalabras,peroen loscuatroaños siguientes laacción


efectivamentecayóde50dólaresa1dólar.Aquelconocidosuyoquehabíainvertidoa corto debió quedar encantado con la fortuna que ganó. Si alguien tuvo que irdesnudoa la fiestadeNavidad,debieron ser los accionistasquehabían invertidoalargoensusacciones.Habríanevitadoestedestinosihubierandadolaespaldaa laaccióndemodaenelsectordemoda,osiporlomenoshubieranhecholosdeberes.TomBrown, Inc.,no teníanadadetrásapartedeunascuantas torresdeperforaciónperfectamenteinútiles,algunosyacimientoscondudosasreservasdepetróleoygas,unasdeudasimponentesyunmalbalance.

NuncahubounvalormáscalientequeXeroxenladécadade1960.Lacopisteríaera una industria fabulosa, y Xerox controlaba todo el proceso. Surgió el verbo«xerocopiar»,loquedeberíahabersidounbuenpresagio.Muchosanalistaslovieronasí. Dieron por supuesto que Xerox seguiría creciendo hasta el infinito cuando laacciónsevendíaa170dólaresen1972.Peroentonceslosjaponesessemetieronenelnegocio,IBMsemetióenelnegocio,EastmanKodaksemetióenelnegocio.Prontohabíaveinteempresashaciendocopiasbiensecasyperfectas,nadaquevercon lashúmedascopiasde loscomienzos.Xeroxseasustóycompróalgunosnegociosqueno teníannadaquever con lo suyoyqueno sabía cómogestionar, y sus accionesperdieronel 84por cientode suvalor.Avariosde sus competidoresno les fueronmuchomejorlascosas.

Lacopisteríahasidounsectorrespetabledurantedosdécadasynuncahahabidoundescensodelademanda,ysinembargolasempresasquefabricanfotocopiadorasnologranganarselavida.

ComparelatristeevolucióndelasaccionesdeXeroxconladePhilipMorris,unaempresaquevendetabaco,unsectordecrecimientonegativoenlosEstadosUnidos.A lo largode losúltimosquinceañosXeroxhacaídode160dólaresa60dólares,mientrasquePhilipMorrishasubidode14dólaresa90dólares.AñotrasañoPhilipMorris ha ido aumentando sus ingresos a base de ganar cuota de mercado en elextranjero, subirpreciosy recortarcostes.PhilipMorrishaencontradounnichoensusmarcas:Marlboro,VirginiaSlims,Benson&Hedges,Merit,etc.Lossectoresdecrecimientonegativonoatraenahordasdecompetidores.

Cuidadoconlapróximalo-que-sea

Otro valor que evitaría es el de una empresa que haya sido ensalzada como lapróximaIBM,lapróximaMcDonald’s,lapróximaIntel,lapróximaDisney,etc.Enmiexperiencia,lapróximalo-que-seacasinuncaloes,yasetratedeBroadway,delalistadebestsellers,delaNationalBasketballAssociation,odeWallStreet.¿CuántasveceshemosoídodecirquetaljugadorseráelpróximoWillieMays,oquetalnovelaserálapróximaMobyDick,paraluegovercómoelprimeroesechadodelequipoyelsegundoesdiscretamentesaldado?Enlabolsahayunamaldiciónparecida.

De hecho, cuando la gente ensalza una empresa como la próxima tal o cual, a


menudomarcaelprincipiodelfinnosolodelaimitadorasinotambiéndelaoriginalcon la que es comparada. Cuando otras empresas de informática empiezan a serllamadas la «próxima IBM», cabe esperarmalos tiempos para IBM, y así ha sido.Hoy,lamayoríadelasempresasdeinformáticaseesfuerzanpornoconvertirseenlapróximaIBM,loquetalvezanunciemejorestiemposparalaatormentadaempresa.

DespuésdequeCircuitCityStores (antesWards) se convirtiera enuna exitosacadenacomercialdeelectrónica,hubounalargalistade«próximos»,entreellosFirstFamily,GoodGuys,HighlandSuperstores,CrazyEddie yFretters.CircuitCity hamultiplicado por cuatro su valor desde 1984, año en que comenzó a cotizar en laBolsadeNuevaYork, evitandodealgúnmodo lamaldiciónde IBM,mientrasquetodaslas«próximas»hanperdidoentreel59yel96porcientodesuvalororiginal.

La próxima Toys “R” Us debía ser Child World, que también tropezó por elcamino;ylasiguientePriceCluberaWharehouseClub,quecorriólamismasuerte.

Evitelasdiempeoraciones

Enlugarderecompraraccionesoaumentar losdividendos,amenudo lasempresasrentables prefieren patearse el dinero en adquisiciones poco prudentes. Eldiempeoradorgenuinobuscaproductosqueestén1)sobrevaloradosy2)totalmentefueradesucomprensión.Deesemodosegarantizalamaximizacióndelaspérdidas.

Las empresas parecen alternar de una década a la siguiente entre unadiempeoración rampante (cuando se gastan miles de millones en excitantesadquisiciones) y una reestructuración rampante (cuando liquidan todas esasadquisiciones ya nada excitantes por un precio inferior al de compra). Lo mismoocurreconlosvelerosquesecompralagente.

Tal vez habría que aplaudir estos episodios tan frecuentes de adquisición,arrepentimiento y desinversión, para dar paso nuevamente a una adquisición y unarrepentimiento,comounaformade transferenciaderentade losaccionistasde lasempresas más grandes y ricas a los de las empresas más pequeñas que resultanadquiridasenelproceso,teniendoencuentalatendenciadelasgrandesempresasapagardemás.Elporquéde todoestoesalgoquenuncahe terminadodeentender,salvo tal vez porque la dirección de las empresas encuentra más emoción en laadquisicióndeotrasempresasmáspequeñas,alprecioquesea,queenlarecompradeaccionesoenlaentregadedividendos,quenorequiereningunaimaginación.

Tal vez los psicólogos puedandar conuna explicación.La prosperidad es algoqueresultasimplementeinsoportableparaalgunasempresas,igualqueparaalgunaspersonas.

Desdeelpuntodevistadeuninversor,ladiempeoraciónsolopuedeserbuenasitenemosencarteraaccionesdelaempresaadquiridaosiencontramosoportunidadesderecuperaciónentreaquellasvíctimasdelprocesoquehandecididoemprenderunareestructuración.


Haytantosejemplosdediempeoraciónqueapenassépordóndecomenzar.MobilOilsediempeoróunavezcomprandoMarcorInc.UnodelosnegociosdeMarcoreraunacadenacomercialenunsectordesconocidoparaMobilque lastróa laempresaduranteaños.ElotrogrannegociodeMarcoreraContainerCorporation,queMobilvendiómás tardeamuybajoprecio.MobilderrochóaúnmásmillonespagandounprecioexcesivoporSuperiorOil.

Desdeelpicodelosvalorespetrolerosen1980,lasaccionesdeMobilhansubidosoloun10porciento,mientrasquelasdeExxonhandobladosuvalor.Dejandoaunlado un par de adquisiciones poco afortunadas y relativamente pequeñas, comoRelianceElectric,másunafilialdecapitalriesgodetristedestino,Exxonhasabidoresistira la tentaciónde ladiempeoraciónysehamantenidocentradaensupropionegocio. Sus excedentes de caja se han destinado a la recompra de sus propiasacciones.A los accionistas deExxon les ha idomuchomejor que a los deMobil,aunquelanuevadirecciónestáintroduciendocambiosimportantesenestaúltima.En1988vendióMontgomeryWard.

YahedescritolaslocurasdeGillette.Laempresanosolocompróelbotiquínalcompleto,sinoquesiguiódiempeorándoseenelsectordelosrelojesdigitales,paraanunciarfinalmentelacancelacióndetodoelfiasco.Eslaúnicavezquerecuerdoenque una empresa importante salió a explicar que dejaba un negocio con pérdidasantesdequenadieseenteraradequesehabíametidoenélmismo.Gillettetambiénhaintroducidoreformasimportantesyúltimamentehavueltoalbuencamino.

GeneralMills poseía restaurantes chinos, restaurantes italianos, restaurantes deparrilla,juguetesParkerBrothers,camisasIzod,monedas,sellos,agenciasdeviajes,tiendasEddieBaueryproductosFootjoy,muchosdeellosadquiridosenladécadade1960.

Los años sesenta fueron la mejor década de la historia para la diempeoracióndesde que el Imperio romano se diempeoró por toda Europa y el norte deÁfrica.Resultadifícilencontrarunaempresarespetablequenosediempeoraraenlosañossesenta,cuandolosmejoresylosmáslistosestabanconvencidosdequepodíanllevarcualquierempresaquequisieran.

Allied Chemical se hizo con el santo y la limosna Times Mirror cayó en ladiempeoración, y lomismopuededecirse deMerck, aunqueposteriormente ambashanrecuperadoelbuencriterioyconcentradonuevamentesusesfuerzosenlaediciónylafarmacia.

Las industrias norteamericanas realizaron 300 adquisiciones en un solo año.Deberíanhabersepuestoelnombrede«unapordía».BeatriceFoodsseexpandiódelosproductoscomestiblesa losnocomestibles,despuésde locual todoeraposibleya.

Esta era dorada de las adquisiciones terminó con el colapso del mercado en1973-1974, cuandoWall Street comprendió finalmente que los mejores y los máslistos no lo eran tanto como habían creído, y que incluso los más encantadores


directivos de empresa eran incapaces de convertir en príncipes todas las ranas quecompraban.

Eso no significa que sea siempre unamala idea realizar adquisiciones. Es unabuena estrategia cuando las cosas van mal para nuestro negocio básico. NuncahabríamosoídohablardeWarrenBuffettodesuBerkshireHathawaysisehubieraquedadoenel sector textil.LomismopodríadecirsedeTisches,quecomenzóconuna cadena de cines (Loew’s) y usó los beneficios para comprar una empresa detabaco(Lorillard),lacualleayudóaadquirirunacompañíadeseguros(CNA),queasu vez le llevó a asumir una posición importante en CBS. La cuestión es saberencontrarlasadquisicionescorrectasyluegogestionarlasbien.

Consideremos los casos deMelville y Genesco, ambos fabricantes de zapatos,unodeloscualessediversificóconéxitomientrasqueelotrosediempeoró(véanselos gráficos). Treinta años atrás Melville fabricaba zapatos masculinos casiexclusivamenteparasupropiacadenadezapaterías,TomMcAn.Lasventasfueroncreciendoamedidaque laempresacomenzóaarrendardepartamentosdezapateríaen otras tiendas, en especial en la cadena Kmart. Cuando Kmart inició su granexpansiónen1962,losbeneficiosdeMelvillesedispararon.Trasañosdeexperienciaenelcomerciominoristadelzapato,laempresaselanzóaunaseriedeadquisiciones,aunqueesperandosiempreaasegurareléxitodeunaantesdepasaralasiguiente:en1969compraronCVS,unacadenadedroguerías;en1976Marshall’s,unacadenadetiendas de moda; y en 1981 Kay-Bee Toys. Durante el mismo periodo, Melvilleredujoelnúmerodesusfábricasdezapatosdeveintidósen1965asolounaen1982.De forma lenta pero eficiente, el fabricante de zapatos se fue convirtiendo en ungrupobiendiversificadoenelnegociodelcomerciominorista.

AdiferenciadeMelville,Genescose lanzóaunacarrera loca.Apartirde1956compróBonwitTeller,HenriBendel,TiffanyyKress(tiendasde«Todoa100»),paraluegometerseenconsultoríadeseguridad,joyeríaparahombreymujer,materialparahacerpunto,productostextiles,tejanosyunavariadalistadecomerciosminoristasymayoristas,todoellosindejardeproducirzapatos.Enlosdiecisieteañosquevande1956 a 1973 Genesco realizó 150 adquisiciones. Todas estas adquisicionesincrementaronenormementelafacturacióndelaempresa,demodoqueGenescosevolvió mucho más grande sobre el papel, al tiempo que sus fundamentales sedeterioraban.


LadiferenciaentrelasestrategiasdeMelvilleyGenescosetrasladófinalmentealosbeneficiosya laevolucióndelasaccionesde lasdosempresas.Ambosvaloressufrierondurante elmercadobajistade1973-1974.Pero losbeneficiosdeMelvilleseguían creciendo de forma estable y sus acciones rebotaron; en 1987 se habíaconvertidoenuna30-bagger.EnelcasodeGenesco,suposiciónfinancieranodejódedeteriorarsedespuésde1974,ysusaccionesnosehanrecuperadonunca.

¿Por qué Melville tuvo éxito allí donde Genesco fracasó? La respuesta tienemucho que ver con un concepto llamado sinergia. La «sinergia» es un nombresofisticadoparalaideadejuntardiversosnegociosrelacionadosytratardequetodoelconjuntofuncione,olateoríadequedosmásdosigualacinco.

La teoríade la sinergia sugiere, por ejemplo,quepuestoqueMarriott yaoperahotelesyrestaurantes,tienesentidoqueadquieralacadenaderestaurantesBigBoy,ytambién la filial que proporciona servicio de catering a prisiones y universidades.(Cualquier estudiante podrá confirmarle que existe una enorme sinergia entre lacomida carcelaria y la universitaria). ¿Pero qué puede saberMarriott de piezas deautomóvilodevideojuegos?

Enlapráctica,lasadquisicionesavecesproducensinergiasyavecesno.Gillette,laprimeraproductoramundialdehojasde afeitar, consiguiócierta sinergia cuandocompró la líneadecremasdeafeitarFoamy.Sinembargo,esonoseextendíaa loschampús, las lociones y demás productos de baño que compró Gillette a


continuación.LaBerkshireHathawaydeBuffethacompradodetodo,desdetiendasdegolosinasomuebleshastaperiódicos,conresultadosespectaculares.Porotrolado,laempresadeBuffettsededicaespecíficamentealasadquisiciones.

Si una empresa debe adquirir algún negocio prefiero que sea un negociorelacionado con el suyo, pero en general las adquisiciones son algo que me ponenervioso. Hay una tendencia fuerte entre las empresas cargadas de efectivo y consensación de omnipotencia a pagar demasiado caras sus adquisiciones, a esperardemasiado de ellas, y a gestionarlas mal. Prefiero ver una vigorosa recompra deacciones,queespordemáslasinergiamáspuradetodas.

Cuidadoconlosrumores

Continuamente recibo llamadasdegentequemerecomiendaempresassólidasparaMagellan, y luego, normalmente después de bajar el tono de voz como si fuera ahacermeunaconfidenciapersonal,añade:«Tambiénqueríahablartedeotrovalor.Esdemasiadopequeñoparatufondo,perodeberíasecharleunojoparatupropiacartera.Esunaideafascinante,podríaserunganadordeverdad».

Estas son las apuestas arriesgadas, también conocidas como rumores.Probablementellegaráncercadesusoídosmásomenosalmismotiempoquedelosmíos:laempresaquevendeunderivadodeljugodepapayacomocuraparaeldolorde hernia discal (Smith Labs); remedios de la jungla en general; gadgets de altatecnología;anticuerposmonoclonalesextraídosdelasvacas(Bioresponse);diversosaditivosmilagrosos;yavancesenergéticosqueviolanlasleyesdelafísica.Amenudolos rumores hablan de empresas que están a punto de solucionar el último granproblema nacional: la escasez de petróleo, la adicción a las drogas, el sida. Lasoluciónesobiena)muyimaginativaobienb)tremendamentecomplicada.

Mi ejemplo preferido es KMS Industries, la cual, siempre según los informesanuales, andaba metida en los «módulos fotovoltaicos de silicio amorfo» en1980-1982,paraluegointeresarseporel«multiplexordevídeo»ylos«pinsópticos»en1984,yconcentrarsuatenciónenunaseriede«procesosmaterialesqueutilizanimplosionesesféricasquímicamenteinducidas»en1985,traslocualdedicarontodossus esfuerzos a un «programa de fusión por confinamiento inercial», a la«compresiónporondasdechoquegeneradasporláser»yalas«pruebasvisualesdeinmunodiagnóstico»en1986.Lasaccionescayeronde40dólaresa2,5dólaresenelconjuntodeesteperiodo.Solounaparticióninversadeochoaccionesporunaevitóque se convirtiese en una acción centimera. SmithLabs cayó desde un pico de 25dólareshasta1dólar.

TrasunaprimeravisitadeBioresponseamioficinaenBoston,fuiadevolvérselaasuscuartelesgeneralesdeSanFrancisco.MeencontréenunasoficinassituadasenunpisoaltodeunapartemásbiencutredeSanFrancisco(estodeberíaconsiderarseunpuntopositivo)dondeaunladodelasalahabíadirectivosyalotrounahilerade


vacas.Mientras hablaba con el presidente y el contable, un grupo de técnicos conbata blanca se afanaban en extraer linfa de los animales. Al parecer era unaalternativamásbarataaextraerladeratones,queeselprocedimientohabitual.Condos vacas se puede producir la insulina necesaria para todo el país, y con un sologramodelinfadevacasepodíanrealizarunmillóndepruebasdiagnósticas.

Bioresponse era seguido de cerca por varias agencias de bolsa, y había sidorecomendadaporDeanWitter,MontgomerySecurities,FurmanSelzyJ.C.Bradford.Yocompréaccionessuyasenunaofertasecundariaa9,24dólaresenfebrerode1983.Llegóaunpicode16dólares,peroahoraestáenlasúltimas.Suertequepudevenderconunaspérdidaslimitadas.

Losrumorestienenunefectohipnótico,yporlogenerallashistoriasquecuentancontienen un elemento emocional. Y precisamente este elemento resulta tandeleitable que uno se olvida de ver que no hay nada sólido ahí. Si usted o yoinvirtiéramos habitualmente en esa clase de valores, pronto necesitaríamos algúntrabajoatiempoparcialparacompensarlaspérdidas.Esposiblequesubanantesdecaer, pero en el largo plazo he perdido dinero en todas y cada una de las que hecomprado.Heaquíalgunosejemplos:

—WorldsofWonder;PizzaTimeTheater (ChuckE.Cheesecompró lagranja);OnePotato,Two(nombrecomercialSPUD);NationalHealthCare(de14dólaresa50 centavos); SunWorld Airways (de 8 dólares a 50 centavos); AlhambraMines(lástimaquenuncadieronconunaminadecente);MGFOil(auncentavoporacciónactualmente); American Surgery Centers (¡vaya si necesitan pacientes!); AsbetecIndustries (ahora sevendepor0,12dólares);AmericanSolarKing (búsqueloen lahojas rosas[29] de alguna acción olvidada); Televideo (se cayó del autobús); Priam(debería haberme mantenido alejado de los discos duros); Vector GraphicsMicrocomputers(deberíahabermemantenidoalejadodelosmicroordenadores);GDRitzys (comida rápida, pero nada que ver con McDonald’s); Integrated Circuits,ComdialCorp;yBowmar.

Loquetodasestasapuestasderiesgoteníanencomúnapartedehacermeperderdineroeraquesugranhistorianoteníaelmenorfundamento.Esaeslaesenciadelosrumores.

El inversor se ve liberado de la carga de comprobar los beneficios y demásporquenormalmenteno los hay.Comprender la ratioPERno es ningúnproblema,porquenormalmentenohay ratioPER.Eso sí, no faltanmicroscopios, doctorados,esperanzasexaltadasydineroenefectivodelasalidaabolsa.

Siempre tratode recordarmeamímismo (y como resultaobvio,no siempre loconsigo) que cuando una inversión genera unas expectativas tan grandes, seguirásiendounabuenainversiónelañoqueviene,yelotro.¿Porquénocomprarunpocomásadelante,cuandolaempresayatengaunatrayectoriaestablecida?Esperemosaver los beneficios. Una empresa que ha demostrado ya su potencial puede seguirsiendouna10-bagger.Encasodeduda,lomejoresesperar.


En loscasosmásexcitantessecreaamenudoelestadodeopinióndequeosecompraenlaofertapúblicainicial(OPI)oyaesdemasiadotarde.Raramenteesasí,aunque en algunos casos ocurre que la carrera inicial por comprar permite obtenergananciasfabulosasenunsolodía.El4deoctubrede1980,Genentechsalióabolsacon un precio de 35 dólares, y esa misma tarde se vendía a 89 dólares, antes deretrocedernuevamentea71,25dólares.Magellansolopudohacerseconunpequeñopaquete de acciones (no siempre es posible conseguirlas en las ofertas públicascalientes). Me fue mejor con Apple Computer, que vendí el primer día con unagananciadel20porciento,puespudecomprartantasaccionescomoquise.Esofueporqueeldíaantesde laoferta, laMancomunidaddeMassachusettsestablecióquesololosinversoresexpertospodíancomprarApple,porquesetratabadeunaempresademasiadoespeculativaparaelpúblicoengeneral.NovolvíacomprarApplehastaquemástardesehundióyseconvirtióenunarecuperable.

LasOPSdeempresastotalmentenuevassonmuyarriesgadasporquenohaycasiningún elemento de juicio. He comprado algunas que han funcionado bien con eltiempo (Federal Express fue la primera que compré, y ha multiplicado por 25 suvalor),perodiríaquetresdecadacuatrohansidofracasosalargoplazo.

MehaidomejorconOPSdeempresasquesonescisionesdeotrasempresasoensituacionesparecidas,cuandolanuevaentidadtieneunatrayectoriadetrás.Eselcasode Toys “R”Us, y también el deAgencyRent-A-Car y Safety-Kleen. Todas ellaseran negocios establecidos en elmomento de salir, tan investigables comoFord oCoca-Cola.

Cuidadoconelintermediario

Cualquierempresaquevendael25oel50porcientodesusproductosaunúnicocliente se encuentra en una situación precaria. SCI Systems (no confundir con lafuneraria)esunaempresabiengestionadayunimportanteproveedordecomponentespara IBM,peronunca sabremos si IBMvaadecidir enalgúnmomentoquepuedefabricarsesuspropioscomponentesoquepuedepasarsinellos,ycancelarelcontratodeSCI.Siempresoyreacioainvertirenunproveedorcuandolapérdidadeunúnicocliente puede ser catastrófica para él. Empresas de discos duros como Tandonsiempre han estado al borde del desastre precisamente por ser demasiadodependientesdeunospocosclientes.

Másalládeposiblescancelaciones,elgrancliente tieneunpoder increíblepararebajarpreciosyforzarotrasconcesionesquereduzcanlosbeneficiosdelproveedor.Esraroqueunasituaciónasípuedasuponerunagraninversión.

Cuidadoconlosvaloresconunnombreexcitante


Esuna lástimaqueXeroxno tuvieraunnombrecomoDavid’sDryCopies,porquemás gente habría sido escéptica con sus posibilidades. Del mismo modo que unnombre aburrido en una buena empresa mantiene alejados a los compradorestempranos,unnombreresultónenunaempresamediocreatraealosinversoresylesda una falsa sensación de seguridad. Basta que contenga «avanzado», «líder»,«micro»oalgunapalabraconunax,oqueseaunacrónimodesonoridadmisteriosa,para que la gente quede fascinada con el nombre. UAL se cambió el nombre porAllegis con la esperanza de ganarse a la gentemás sensible a estas cosas. Es unabuena cosa que Crown, Cork and Seal dejaran en paz su nombre. Si hubieranescuchadoasusconsultoresdeimagencorporativasindudalohabríancambiadoporCroCorSea,locualleshabríagarantizadoungranseguimientoinstitucionaldesdeelprimermomento.


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Beneficios,beneficios,beneficios

Pongamos que usted se fijó en Sensormatic, la empresa que inventó el inteligentesistema de la etiqueta y el timbre para evitar los hurtos en las tiendas, y cuyasaccionessubieronde2dólaresa42dólaresentre1979y1983,mientraslaempresaseexpandía. Su bróker le dice que es una empresa pequeña de alto crecimiento. Opongamosqueustedrevisasucarterayseencuentraconquetienedosestablesytrescíclicas. ¿Qué garantía puede tener usted de que Sensormatic, o cualquiera de lasdemás acciones que tiene actualmente en cartera, aumentará de precio? Y si sedisponeacomprar,¿cuántodeberíapagarporellas?

Lapreguntaqueustedseestáhaciendoesquédavaloraunaempresa,yporquéhadesermásvaliosamañanaquehoy.Haymuchasteorías,peroenmiopinióntodose resume al final en una cuestión de activos y de beneficios. Sobre todo debeneficios.Avecespasanañosantesdequeelpreciodelaacciónseadecúealvalorde la empresa, y los periodos de infravaloración pueden ser tan largos que losinversorescomiencenatenerdudasdesivaaocurriralgúndía.Peroelvalorterminaporimponersesiempre,oporlomenoslobastanteamenudoparaquevalgalapenacreerenello.

Analizarlasaccionesdeunaempresasobrelabasedesusactivosysusbeneficiosnoesdistintodeanalizarunalavanderíaounafarmaciadebarrio,ounapartamentoqueustedpudieraquerercomprarse.Aunqueavecesesfácilolvidarlo,unaacciónnoesunbilletedelotería.Espartedelapropiedaddeunnegocio.

Heaquíotramaneradepensarenlosactivosylosbeneficios.Siustedfueraunvalor cotizado en bolsa, sus activos y sus beneficios determinarían cuánto estaríadispuestoapagaruninversorporsusacciones.EvaluarseaustedmismodelmismomodoqueevaluaríaaGeneralMotorsesunejercicioinstructivo,yayudaapillarleeltrucoaestafasedelainvestigación.

Entresusactivosustedincluiríatodossusbienesinmuebles,vehículos,muebles,ropa,alfombras,barcos,herramientas,joyas,palosdegolfytodoloquepudierairaparar a una gigantesca venta de garaje, si usted optara por liquidar sus activos ydejarlo todo. Por supuesto, usted debería restar de todo ello sus hipotecas, cargas,préstamosparacomprarelcocheydemáscréditosobtenidosdebancos,familiaresovecinos, facturas impagadas, deudas del póker y demás.El resultado sería el saldopositivo a su favor, o su valor contable, o su valor económico neto como activotangible.(Obien,sielresultadoesnegativo,esusteduncandidatohumanoparairaconcursodeacreedores).

Mientrasustednoentreen la liquidaciónyseavendidoa losacreedores,poseetambiénlaotraclasedevalor:lacapacidaddegeneraringresos.Alolargodesuvida


laboralustedhabrá llevadoacasamiles,cientosdemilesomillonesdedólares,enfunción de cuánto le paguen y de cuánto trabaje. De nuevo, puede haber grandesdiferenciasenlosresultadosacumulados.

Ahoraqueestáenello,talvezquieraclasificarseaustedmismoenalgunadelasseiscategoríasdeaccionesquehemosrepasadoantes.Talvezpodríaserunjuegonodeltodoaburridoparaunafiesta:

Lagenteque tieneempleossegurosconsueldosbajosyascensosmodestossonpersonasdebajocrecimiento,elequivalentehumanodecompañíasenergéticascomoAmericanElectricPower.Losbibliotecarios, losmaestrosdeescuelay lospolicíassontambiénpersonasdebajocrecimiento.

La gente que recibe buenos salarios y obtiene ascensos predecibles, como losdirectivosdenivelmedio,sonpersonassólidas.LasCoca-ColasylasRalstonPurinadelmercadolaboral.

Losgranjeros,losempleadosdehotel,losjugadoresdejaialai,losoperadoresdecampamentos de verano y los vendedores de lotes de árboles de navidad, es decirtodos losqueobtienensus ingresosenperiodoscortosde tiempoy luegoaguantancomo pueden durante periodos largos e improductivos, son personas cíclicas. Losescritores y los actores pueden ser cíclicos, aunque la posibilidad de repentinosgolpesdefortunalesconvierteenpotencialespersonasdealtocrecimiento.

Los vagos, los rentistas, los hacendados, los bon vivants y todos aquellos quevivendesusfortunasfamiliaresperonoaportannadaconsutrabajosonpersonasdeactivooculto, lasaccionesdeminasyferrocarrilesdenuestraanalogía.Lacuestióncon los valores de activo oculto es saber qué quedará una vez pagadas todas lasdeudas,incluidaslasfacturasdelalicoreríaydelaagenciadeviajes.

Golfos, balas perdidas, indigentes, arruinados, trabajadores despedidosydemáspersonasque llenan lascolasdeldesempleoson recuperables,en lamedidaenqueconservenlaenergíayelespírituemprendedor.

Actores, inventores, constructores, pequeños empresarios, atletas, músicos ycriminales sonpotencialmentepersonasdealtocrecimiento.Enestegrupohayunatasadefracasomásaltaqueentrelasestables,perosialgunadeellastriunfapuedemultiplicarpordiez,veinteociensuvalordelanochealamañana,yconvertirseenelequivalentehumanodeTacoBelloStop&Shop.

Cuando usted compra acciones de una empresa de alto crecimiento, estáapostandoenrealidadporsusopcionesdegenerarmásdineroenelfuturo.Considerela elección entre invertir en una Dunkin’Donuts joven, por ejemplo un HarrisonFord, o en alguien estilo Coca-Cola, como por ejemplo un abogado de empresa.Invertir en el tipoCoca-Cola parecemuchomás razonablemientrasHarrison Fordtrabajacomocarpintero itineranteenLosÁngeles,perovean loqueocurreconsusingresoscuandoelseñorFordestrenaunapelículadeéxitocomoStarWars.

Es improbable que el abogado se convierta en un 10-bagger de la noche a lamañana, salvo que gane un caso de divorcio importante, pero ese tipo que limpia


cascos de embarcaciones y escribe novelas podría ser el próximo Hemingway.(¡Léaselos librosantesde invertirenél!).Poresolos inversoresbuscanvaloresdealtocrecimientoprometedoresyhacensubir lospreciosdesusaccionesaunque lasempresas todavía no tengan beneficios, o aunque los beneficios sean pobres enrelaciónconelprecioporacción.

La importancia de los beneficios puede comprobarse en cualquier gráfico queincluyaunalíneadebeneficiosjuntoaladelpreciodelasacciones.Lamayoríadecorreduríasdebolsapodránproporcionarlecoleccionesdegráficosdevalores,yesmuy instructivo echarles una ojeada. Usted comprobará que gráfico tras gráficoambaslíneassemuevenenparalelo,oquesilalíneadelpreciosealejadeladelosbeneficios,tardeotempranovuelvenaalinearse.

Lagentepuedepensarloquequierasobreloqueestánhaciendolosjaponesesoloscoreanos,peroalfinalloquedecideelfuturodeunvalorsonlosbeneficios.Lagentepuedeestarpendientedelasvariacionesdelmercadohoratrashora,peroloquehay detrás de todas esas variaciones, a largo plazo, son los beneficios. De vez encuando encontrará alguna excepción, pero si usted examina los gráficos de laaccionesquetieneensucarteraesmuyprobablequevealarelaciónquehedescrito.

A lo largo de la última década hemos visto recesiones e inflación, subidas ybajadasdel preciodel petróleo, y en todomomento las accioneshan seguido a losbeneficios.ObserveelgráficodeDowChemical.Cuandolosbeneficiossonaltos,elprecio es alto. Eso fue lo que ocurrió entre 1971 y 1975 y de nuevo entre 1985 y1988.Enelperiodointermedio,de1975a1985,losbeneficiosfueronerráticosylomismoocurrióconelpreciodelasacciones.

VeaelcasodeAvon,unaacciónquepasódevaler3dólaresen1958avaler140dólares en 1972, empujada por unos beneficios que no dejaban de crecer. Eloptimismoeragrande,yelpreciosubióporencimade losbeneficios.Entonces,en1973,lailusiónsevinoabajo.Elpreciocayóporquelosbeneficioshabíancaído,ysepodíavervenir.LarevistaForbesnosadvirtióatodosenunartículodeportadadiezmesesantesdequecomenzaralacaída.

¿YquédecirdeMascoCorporation,laempresaqueinventóelgrifomonomandoydisfrutódetreintaañosconsecutivosdeaumentodebeneficios, tantoenlaguerracomo en la paz, tanto en inflación como en recesión, con el resultado de que losbeneficiossemultiplicaronpor800yelpreciodelasaccionespor1300entre1958y1987? Probablemente sea el mejor valor cotizado en bolsa de la historia delcapitalismo.¿Quéhabríaesperadousteddeunaempresaqueempezóconelnombremaravillosamente ridículo de Masco Screw Products[30]? Mientras los beneficiossiguieroncreciendo,nadapodíadetenerlos.

Vea si no Shoney’s, una cadena de restaurantes que ha tenido 116 trimestresconsecutivos(29años)deaumentodebeneficios,unatrayectoriaquepocasempresaspodríanemular.Porsupuesto,susaccionestambiénhansubidodeformacontinuada.Enlosrarosmomentosenqueelprecioadelantóalosbeneficios,prontoseimpuso


nuevamentelarealidad,comopuedecomprobarseenelgráfico.ElgráficodeMarriott,otragranaccióndecrecimiento,cuentalamismahistoria.

YveaeldeTheLimited.Cuandolosbeneficiosvacilaronafinalesdelossetenta,lomismo ocurrió con las acciones. Cuando los beneficios volvieron a dispararse, lomismo ocurrió con las acciones. Pero cuando el precio adelantó a los beneficios,comoocurrióen1983ydenuevoen1987,elresultadofueundesastreacortoplazo.Lomismo ocurrió con incontables acciones en la caída de la bolsa de octubre de1987.

(Unaformarápidadesabersiunaacciónestásobrevaloradaescompararlalíneadelprecioconladelosbeneficios.Siustedhubieracompradoalgunadelasempresasdealtocrecimientoquehemosvisto—Shoney’s,TheLimitedoMarriott—cuandoelprecio cayó muy por debajo de la línea de los beneficios, y las hubiera vendidocuandoelpreciosubiómuyporencimadeaquella,lomásseguroesquelehubieraido muy bien. [¡Sin duda hubiera funcionado en el caso de Avon!]. No estoyrecomendandonecesariamenteestapráctica,perosemeocurrenestrategiaspeores).


LafamosaratioPER


Cualquier debate serio sobre los beneficios debe incluir la ratio PER, tambiénconocidacomolaratiop/e,elmúltiploprecio-beneficios,osimplementeelmúltiplo.Estaratioesunatajonuméricoparaverlarelaciónentreelpreciodeunaacciónylosbeneficiosdelaempresa.LaratioPERdecadaacciónserecogeenlastablasdiariasdeaccionesdelamayoríadeperiódicos,talcomosemuestraacontinuación.


Aligualquelalíneadelosbeneficios,laratioprecio-beneficioesmuchasvecesuna referencia útil para saber si una acción está sobrevalorada, a precio oinfravaloradaenrelaciónconelpotencialdelaempresaparagenerardinero.

(Enalgunoscasoslaratioprecio-beneficioqueapareceenelperiódicopuedeseranormalmente alta, a menudo porque la empresa ha amortizado alguna pérdida alargo plazo contra los beneficios actuales, «penalizando» de este modo dichosbeneficios. Si la ratio precio-beneficio parece desproporcionada, pregúntele a subrókersipuededarleunaexplicación).

EnelWallStreetJournaldehoy,porejemplo,veoqueKmarttieneunaratioPERde10veces.Dicha cifra es el resultadode tomar el precio actual de la acción (35dólares)ydividirloporlosbeneficiosdelaempresadurantelosdocemesesoelañofiscalprevio(enestecaso,3,5dólaresporacción).35divididopor3,5daunPERde10veces.

LaratioPERpuedeconcebirsecomoelnúmerodeañosquetardarálaempresaenganarlacantidaddedineroqueustedinvierteenella,suponiendo,claroestá,quelos


beneficiosdelaempresasemantenganconstantes.Pongamosqueustedcompra100accionesdeKmartpor3500dólares.Losbeneficiosactualesdelaempresason3,50dólares por acción, de modo que sus 100 acciones supondrán 350 dólares debeneficiosenunaño,yquelaempresatardarádiezañospararecuperarlainversiónoriginalde3500dólares.Sinembargo,ustednonecesitarealizartodoesteejercicioporquelaratioPERdediezyaledicequesondiezaños.

Siustedcompraaccionesdeunaempresaquesevendeaunpreciodedosveceslosbeneficios(aunPERde2veces),recuperarásuinversióninicialendosaños,perosilascompraenunaempresaquesevendea40vecessusbeneficios(aunPERde40veces) tardará 40 años en obtener el mismo resultado. Para entonces Cher serábisabuela.Con todas lasoportunidadesquehayporahíaPERbajo,¿porqué ibaaquerer alguien comprar acciones con un PER alto? Pues porque están buscando aHarrison Ford de carpintero. Los beneficios corporativos no se mantienen másconstantesquelosingresosdelaspersonas.ElhechodequealgunasaccionestenganunPERde40vecesyotrosde3leinformadequelosinversoresestándispuestosaasumir riesgos importantes contando con un aumento futuro de los beneficios deciertas empresas, mientras que son más escépticos respecto al futuro de otras.Consulte el periódico y se quedará sorprendido por la variedad de ratios PER queverá.

TambiéndescubriráquelasratiosPERtiendenaserbajasparalosvaloresdebajocrecimiento y altas para los de alto crecimiento, mientras que las cíclicas semantienenenalgúnpuntointermedio.Esnaturalqueseaasí,deacuerdoconloquesehavenidoexponiendohastaaquí.ElPERmedioparaunacompañíaenergética(entre7y9vecesennuestrostiempos)serámásbajoqueelPERmediodeunvalorsólido(entre10y14veces),yeseasuvezserámásbajoqueelPERmediodeunvalordealtocrecimiento(14-20veces).Algunoscazadoresdegangascreenenlaestrategiadecomprar cualquier acción con un PER bajo, pero es una estrategia que no tieneningúnsentidodesdemipuntodevista.Nohayquecompararmanzanasconperas.LoqueesunPERdegangaenelcasodeDowChemicalnotieneporquéserloenelcasodeWal-Mart.

MássobreelPER

UnexamencompletodelasratiosPERdelosdiferentessectoresytiposdecompañíaexigiría todo un libro que nadie tendría ganas de leer. Es absurdo enredarsedemasiado en el temade losPER,pero tampoco sepuedepasar por alto.Unavezmás, subróker será sumejor fuente en el análisisde lasPER.Podría empezarporpreguntarlesi lasratiosPERdelosdiversosvaloresdesucarterasonbajas,altasomedias para los estándares del sector. En ocasiones escuchará cosas del tipo «estaempresasevendeconundescuentoenrelaciónconsusector»,loquesignificaquesuPERestáaniveldeganga.


Unbróker tambiénpodrádarle la evoluciónhistóricadelPERdeunaempresa,información que puede encontrar igualmente en los informes de S&P, los cualestambién estarán disponibles a través de su casa de bolsa. Antes de comprar unaacción es bueno consultar la trayectoria de su ratioPERa lo largodevarios años,parahacerseunaideadecuálessonsusnivelesnormales.(Lasempresasnuevas,porsupuesto,nollevansuficientetiempofuncionandoparatenerunatrayectoriadeestetipo).

Si usted compra Coca-Cola, por ejemplo, le resultará útil saber si lo que estápagandoen relacióncon losbeneficiosestáenconsonanciacon loquehanpagadootrosenelpasado.EsoselodirálaratioPER.

(ElValueLineInvestmentSurvey,disponibleatravésdelamayoríadebibliotecasgrandesytambiéndelamayoríadebrókers,esotrabuenafuentedePERhistóricos.Dehecho,elValueLineesunabuenafuenteparatodoslosdatosrelevantesparauninversoraficionado.Eslamejoralternativaatenerunanalistadevaloresprivado).

SiustedsolovaarecordarunacosasobrelasratiosPER,recuerdequeesprecisoevitar los valores con un PER excesivamente elevado. De ese modo se evitarámuchos dolores de cabeza y tambiénmucho dinero.Con escasas excepciones, unaratioPERextremadamentealtaesunproblemaparaunvalor,delmismomodoqueunpesoexcesivoenlasillaesunproblemaparauncaballodecarreras.

Una empresa con un ratio PER elevado debe experimentar un crecimientoincreíbleensusbeneficiosparajustificarelelevadopreciodelasacciones.En1972McDonald’seraunaempresatanestupendacomohasidosiempre,perosusaccionesse vendían a 75 dólares, lo que daba un PER de 50 veces. Era imposible queMcDonald’spudieraestaralaalturadeesasexpectativas,yelpreciodesusaccionescayóde75dólaresa25dólares,loquedevolviólaPERaunnivelmásrealistade13veces.McDonald’sno teníaningúnproblema.Simplementeelpreciode75dólaresporacciónen1972eraexcesivo.

YsiMcDonald’sestabasobrevalorada,veamosloqueleocurrióalaempresadeRossPerot,ElectronicDataSystems(EDS),unvalorcalienteafinalesdeladécadade1960.Nodabacréditoamisojoscuandoleíuninformesobrelaempresa:¡teníaunPERde500!HaríanfaltacincosiglospararecuperarlainversiónenEDSsisusbeneficiossemanteníanconstantes.Ynosoloeso,sinoqueelanalistaqueescribióelinformesugeríaqueeraunPERconservador,porqueEDSdeberíatenerunPERde1000veces.

SialguienhubierainvertidoenunaempresaconunPERde1000vecescuandoelrey Arturo deambulaba por Inglaterra, y sus beneficios se hubieran mantenidoconstantes,apenashoyseacercaríaacubrirsuinversión.

Desearía haber guardado este informe y enmarcarlo para tenerlo colgado en lapareddemioficina, juntoalquememandóotracasadebolsadondepodía leerse:«Porcausadesuquiebrareciente,retiramosestevalordenuestralistadecompra».

Alolargodelosañossiguientes,laempresaEDStuvounbuenrendimiento.Los


beneficiosy lasventasexperimentaronungrancrecimientoy todoloqueensayabaeraunéxitoresonante.ElvalorEDSesotrahistoria.Elpreciocayóde40dólaresa3dólares en1974,noporquealgo fueramal en suoficina central sinoporque era elvalormás sobrevaloradoquehevisto jamás.Amenudo seoyehablarde empresascuyarentabilidadfuturaestá«descontada»enelprecioactual.Sieseeselcaso,losinversoresdeEDSestabandescontandoelMásAllá.Volveremossobreestacuestión.

CuandoAvonProductssevendíaa140dólaresporacción, teníaunaratioPERextremadamentealta,de64veces,aunqueciertamenteniseacercabaaladeEDS.LoimportanteaquíesqueAvoneraunaempresadegrantamaño.EsunmilagroinclusoparaunaempresapequeñaalcanzaruncrecimientosuficienteparajustificarunPERde 64 veces, pero para una empresa del tamaño de Avon, cuyas ventas en aquelmomentosuperabanyalosmilmillones,significabaquedebíavendermilesymilesdemillonesenlocionesyproductoscosméticos.Dehecho,alguiencalculóqueparaqueAvonpudierajustificarunPERde64vecessusbeneficiosdebíansuperarlosdelacero,losdelpetróleoylosdelestadodeCaliforniasumados.Esoenelmejordeloscasos.Pero¿cuántaslocionesybotellasdecoloniasepuedenvender?Dehecho,losbeneficiosdeAvonnocrecieronenabsoluto.Decrecieron,y elpreciode la acciónprontoseprecipitóhasta18,62dólaresen1974.

LomismoocurrióconPolaroid.Setratabadeotraempresaestable,con32añosdeprosperidaddetrás,peroqueperdióel89porcientodesuvaloren18meses.Susacciones sevendíana143dólaresen1973ycayeronhasta14,12dólaresen1974,paradespuésrebotara60dólaresen1978yprecipitarsenuevamentehasta19dólaresen1981.Ensupicode1973,elPERdePolaroiderade50veces.Sillegóhastaallífue porque los inversores esperaban una gran expansión con el lanzamiento de lanueva cámaraSX-70, pero el precio de la cámara y de la película eran excesivos,surgieronproblemasdefuncionamientoylagenteperdióinterésenella.

Una vez más, las expectativas eran tan poco realistas que incluso aunque laSX-70hubierasidounéxito,Polaroidtendríaquehabervendidounascuatroacadafamilia norteamericana para ganar el dinero necesario para justificar un PER tanelevado. El éxito de la nueva cámara no le habría servido demucho al valor. Talcomofueronlascosas,lacámarafuesolounéxitomodesto,demodoquetodofueronmalasnoticias.

ElPERdelmercado

ElPERdeunaempresanoexisteenelvacío.LabolsaensuconjuntotieneunaratioPER colectiva, la cual es un buen indicador de si el mercado está globalmentesobrevaloradooinfravalorado.Séqueantesleheaconsejadoqueignoreelmercado,pero cuando uno encuentra unos cuantos valores que se venden a precios altos enrelaciónconlosbeneficios,esprobablequelamayoríaseesténvendiendoaprecioselevadosenrelaciónconlosbeneficios.Esoesloqueocurrióantesdelagrancaída


de1973-1974,ydenuevo(aunquenotanto)antesdelagrancaídade1987.Durante loscincoañosqueduró laúltimafasealcistadelmercado,desde1982

hasta1987,unopodíavercómolaratioPERdelmercadoenconjuntoibasubiendogradualmente, de alrededor de 8 veces hasta 16 veces. Eso significaba que losinversoresen1987estabandispuestosapagareldobledeloquepagabanen1982porlosmismosbeneficiosempresariales,locualdeberíahaberhechosaltarlaalarmadequelamayoríadeaccionesestabansobrevaloradas.

Las tasas de interés tienen un efecto muy importante sobre las ratios PERdominantes, pues los inversores pagan más por las acciones cuando las tasas deinteréssonbajasylosbonossonmenosatractivos.Perodejandoaunladolastasasde interés,el increíbleoptimismoquegeneran losmercadosalcistaspuedeempujarlas ratios PER hasta niveles ridículos, como ocurrió en los casos deEDS,Avon yPolaroid. En aquel periodo, los valores de alto crecimiento ostentaban ratios PERpropios del País de Nunca Jamás, los valores de bajo crecimiento ratios PERnormalmente reservadas a los de alto crecimiento, y el PERdelmercado como talllegóaunmáximode20vecesen1971.

Cualquier analista de la ratio PERpodría haber visto que todo aquello era unalocura,ydesearíaquealgunodeellosmelohubieradicho.En1973-1974elmercadosufriósucorrecciónmásbrutaldesdeladécadade1930.

Beneficiosfuturos

Los beneficios futuros, ahí está la clave. ¿Existe algún modo de predecirlos? Lomejorquepuedederivarsedelosbeneficiosactualesesunaconjeturaeducadaacercadesielpreciodeunvaloreselquedeberíaser.Siustedseacostumbraahaceresto,nunca comprará Polaroid o Avon a un PER de 40 veces, ni pagará un precioexorbitanteporBristol-Myers,Coca-ColaoMcDonald’s.Peroloqueustedsindudaquerríaessaberloquevaaocurrirconlosbeneficioselpróximomes,elpróximoañoolapróximadécada.

Después de todo, se suponeque los beneficios crecen, y el precio de cualquiervalorllevaimplícitaunapresuncióndecrecimiento.

Auténticosbatallonesdeanalistasyestadísticosseenfrentanrutinariamentealaspreguntasdelcrecimientoylosbeneficiosfuturos,yustedmismopuedecomprobarencualquierrevistafinancieracuánamenudodanlarespuestaequivocada(lapalabraqueaparececonmás frecuencia cercade«beneficios»es«sorpresa»).Nopretendosugerir con ello que usted vaya a tener más suerte por su cuenta prediciendo losbeneficiososutasadecrecimiento.

Cuandounoseponeaexaminarenseriolacuestión,quedaperplejoanteloscasosdevaloresquebajanaunquesusbeneficiosseanaltos,pueslosanalistasprofesionalesysusclientesinstitucionalesesperabanquelosbeneficiosfueranaúnmásaltos,oloscasosdevaloresquesubenaunquesusbeneficiosseanbajos,pueselmismosectorde


laaficiónesperabaquelosbeneficiosfueranaúnmásbajos.Todoesosonanomalíasacortoplazo,aunquesindudafrustrantesparaelaccionistaquesedacuentadeellas.

Sinosepuedenpredecir losbeneficios futuros,por lomenossí sepuedesabercómotieneprevistoincrementarlosunaempresa.Sobreesabasesepuedecomprobarperiódicamentesiesosplanesseestáncumpliendo.

Unaempresatienecincoformasbásicasdeincrementarsusbeneficios[31]:reducirlos costes; subir los precios; expandirse hacia nuevos mercados; vender másproductosenlosmismosmercados;yrevitalizar,cerrarodeshacersedeotromododeuna operación no rentable. Estos son los factores que usted deberá investigar aldesarrollar lahistoria.Siustedcuentaconalgunaventaja, aquíesdonde le serádemayorayuda.


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Larutinadelosdosminutos

Llegadosaestepunto,ustedyasabeconquétipodeempresaestátratando,siesdebajocrecimiento,estable,dealtocrecimiento,recuperable,deactivoocultoocíclica.ElPERdelacompañíalehadadounaideaaproximadaacercadesilaacción,asucotización vigente, está infravalorada o sobrevalorada respecto a sus perspectivasinmediatas.Elsiguientepasoconsisteensaber lomáximoposibleacercade loqueestáhaciendolaempresaparalograrlaprosperidadrenovada,elcrecimientoextraocualquier otro feliz acontecimiento que espere que ocurra. Todo esto es lo que seconocecomola«historia»delaempresa.

Con la posible excepciónde losvaloresde activooculto (con los cuales puedesentarsetranquilamenteaesperarquelosdemásdescubranelvalorrealdelosbienesinmuebles,lasreservasdepetróleooloscanalesdetelevisión),algodetipomásbiendinámicodebeocurrirparaquesiganentrandolosbeneficios.Cuantomásseguroestéusteddequéesesealgo,máscapazserádeseguirelguionqueledaré.

Los informes de los analistas que le puede proporcionar su bróker y losresúmenesdeValueLineledanunaversiónprofesionaldelahistoria,perosiustedcuentaconventajaenrelaciónconlacompañíaoconelsectorqueleinteresa,podráelaborarsupropioguioncontantodetallecomoseanecesario.

Enmicaso,antesdecomprarunaacciónmegustapoderhacerunmonólogodedos minutos acerca de los motivos por los que me interesa esa empresa, losacontecimientos que tienen que darse para que funcione bien y los problemas queacechanenel camino.Estemonólogodedosminutos sepuede recitar envozbajapara unomismoo exponérselo a un colega que andepor ahí.Cuandousted puedaexplicarlahistoriadeundeterminadovalorasufamilia,susamigosoasuperro(ynomerefieroaalgodelestilo«untipomehadichoenelautobúsqueCaesarsWorldva a ser absorbida»), y hasta un niño sea capaz de entender su discurso, habráalcanzadounacomprensiónadecuadadelasituación.

A continuación presento algunos de los puntos que debería incluir en elmonólogo:

Silaempresaenlaqueestápensandoesdebajocrecimiento,lomásprobableesqueestéinteresadoensusdividendos(¿quéotromotivopuedetenerparaquererunaaccióndeestetipo?).Portanto,lospuntosimportantesdelguiondeberíanser:«Estacompañíahaaumentadosusbeneficioscadaañodesdehaceunadécada;ofreceunarentabilidadatractiva;nuncahareducidolosdividendosnihadejadoderepartirlos,yde hecho los ha incrementado tanto en los buenos como en los malos tiempos,incluidas las tres últimas recesiones. Es una operadora de telefonía, y las nuevasoperacionesenelsectormóvilpuedendarungranempujónasutasadecrecimiento».


Silaempresaenlaqueestápensandoesdetipocíclico,elguiondeberíaabordarcuestionesrelacionadasconlasituacióndelsector,losinventariosylosprecios.«Enlosúltimostresañoslaindustriaautomovilísticahasufridounacaída,peroesteañosehainvertidolasituación.Loséporqueporprimeravezenlahistoriarecientelasventas de coches están aumentando en todas partes. Me he enterado de que losnuevosmodelos deGeneralMotors se están vendiendo bien, y que en los últimosdieciochomeseslaempresahacerradocincoplantasineficientes,hareducidoenun20porcientoloscosteslaboralesyenbrevelosbeneficiosaumentaránconfuerza».

Sisetratadeunactivooculto,hayquepreguntarseenquéconsistenlosactivosdelaempresaycuántovalen.«Lasaccionescotizanaochodólares,peroladivisiónde videocasetes por sí sola vale cuatro dólares la acción, y las propiedadesinmobiliariasvalensietedólares.Soloestoyaesensíunaganga,peroademásestoycomprandoel restode laempresapormenos tresdólares.Lagentededentrode laempresa está comprando acciones, los beneficios se mantienen estables y no haydeudadepormedio».

Si se trata de una empresa en proceso de recuperación, cabe preguntase si elcambio de rumbo ha sido para bien, y si el plan ha funcionado hasta elmomento.«GeneralMillshadadograndespasosparacorregirsudiempeoración.Hapasadodetenerpresenciaenoncegrandessectoresaestarsoloendos.ConlaventadeEddieBauer, Talbot’s, Kenner y Parker Brothers, todas ellas excelentes compañías, hasacadounbuendineroyahoraGeneralMillshavuelto a loquemejor sabehacer:gestionar restaurantes y vender comida envasada. La compañía ha recompradomillonesdesusacciones.Sufilialdemariscos,Gorton’s,ha incrementadosucuotade mercado desde el 7 al 25 por ciento. Está sacando yogures bajos en calorías,Bisquicksincolesterol,ybrowniesparamicroondas.Susbeneficioshanaumentadodrásticamente».

Sisetratadeunaempresaestable,losfactoresclavesonelPER,averiguarsilasaccioneshanexperimentadounagransubidaenlosúltimosmesesysaberquépodríaincrementarlatasadecrecimiento,siesqueexistealgoquepudierahacerlo.Entalcaso, usted podría recitar para sí mismo algo así como: «CocaCola cotiza en elextremoinferiordelabanicodesuPER.Susacciones llevandosañossinmoverse.Laempresahaintroducidomejorasenvariosterrenos.VendióenelmercadobursátillamitaddesuparticipaciónenColumbiaPictures.Lasbebidasbajasencaloríashandisparado su tasa de crecimiento. El año pasado los japoneses bebieron un 36 porcientomásdeCoca-Colaqueelanterior,ylosespañolesincrementaronsuconsumoun 26 por ciento. Es una tendencia extraordinaria. En general, las ventas en elextranjero son excelentes. A través de una oferta pública separada, Coca-ColaEnterprises, la empresa ha comprado muchos de los distribuidores regionalesindependientes. Ahora, la empresa controla mejor la distribución y las ventasnacionales.Portodoello,Coca-Colapuedeirmejordeloquelagentecree».

Si se trata de una compañía de alto crecimiento, hay que saber dónde y cómo


puedemantener este ritmo de expansión. «LaQuinta es unmodelo de cadena quenació en Texas. Allí era muy rentable. La empresa logró reproducir con buenosresultados su exitosomodelo enArkansas y Louisiana. El año pasado añadió a sucartera un 20 por ciento más de moteles que el año anterior. Los beneficios hanaumentado todos losmeses. La empresa proyecta una rápida expansión de cara alfuturo.Noacumulademasiadadeuda.Elsectordelosmotelescrecedespacio,peroLaQuinta ha encontrado una especie de nicho.Tiene un largo camino por delanteantesdesaturarelmercado».

Estos son algunos de los elementos fundamentales que debe incluir la historia,peropuedeampliarlocontodoslosdetallesquequiera.Cuantomássepa,mejor.Enocasiones, la redaccióndeun informeme llevavariashoras,aunquenosiempreesnecesarioqueseaasí.Sime lopermite, lepondrédosejemplos,uncasoenelquehice lascomprobacionescorrectasyotroenelquemeolvidédepreguntaralgo.ElprimercasofueLaQuinta,una15-bagger,yelsegundofueBildner,otra15-bagger,peroalainversa.

Miinvestigaciónsobrelaquinta

Enunmomentodado,lleguéalaconclusióndequeelsectordelosmotelesestabaapunto de iniciar un cambio de ciclo. Ya había invertido enUnited Inns, el mayorfranquiciador deHoliday Inns, ymantenía los ojos abiertos por si aparecían otrasoportunidades.EnunaconversacióntelefónicaconelvicepresidentedeUnitedInnslepreguntécuálerasucompetidordemáséxito.

Preguntar por la competencia es una de mis técnicas favoritas para descubrirvalores prometedores. Los mandamases de una empresa hablan mal de lacompetenciaelnoventaycincoporcientodelasveces,locualnosignificamucho.Perocuandounejecutivodeunaempresareconocequeestáimpresionadoporcómofuncionaotracompañía,puedesapostaraqueestaúltimaestáhaciendoalgobien.Nohaymejorseñalquelamalsanaadmiracióndeunrival.

«LaQuintaMotorInns—exclamóelvicepresidentedeUnitedInns—hacenuntrabajo formidable. En Dallas y en Houston nos están matando». Parecía estarimpresionado,aligualqueloestabayo.

EralaprimeravezqueoíahablardeLaQuinta,perotanprontocomocolguéelteléfonoconestainformacióntanalentadora,lodescolguédenuevoparahablarconWalterBieglerenlasoficinascentralesdeLaQuintaenSanAntonio,paraaveriguardequéibatodoaquello.ElseñorBieglermecomentóqueteníaprevistoiraBostondosdíasmástardeparadarunaconferenciadenegociosenHarvard,momentoenelcualestaríaencantadodeexplicármeloenpersona.

EntreesehombredeUnitedInnsquemedejabacaerunapista,yeldirectivodeLaQuinta que cincominutosmás tardeme dice que casualmente está a punto deviajaraBoston,parecíaque todoeraunmontajepara tomarmeelpeloyvenderme


millonesdeacciones.Peroencuantoempecéaescuchar lapresentacióndeBieglersupequenosetratabadeunmontaje,yquelamayortomaduradepelohubierasidonocompraresasfantásticasacciones.

La idea era sencilla. La Quinta ofrecía habitaciones de la misma calidad queHolidayInn,peroamenorprecio.LashabitacioneserandelmismotamañoquelasdelHolidayInn,lafirmezadelacamaeralamisma(enelsectordelosmoteleshayconsultoresquemanejanestainformación),losbañoseranigualdebonitos,lapiscinatambién,perolastarifaseranun30porcientomásbaratas.¿Cómoeraposible?Esoeraloqueyoqueríasaber,yBieglersiguióconsuexplicación.

LaQuintahabíaprescindidodelazonaparabodas,delassalasdeconferencias,delgranvestíbulodeentrada,delazonadecocinaydelrestaurante,esdecir,todoelespacioquenoaportabanadaalosbeneficiosperoquesíincrementabanotablementelos gastos. La idea de La Quinta era poner un Denny’s, o cualquier otroestablecimientoconservicio24horas,juntoacadaunodesusmoteles.LaQuintanisiquierateníaqueserpropietariadeeseDenny’s.Delacomidapodíaocuparseotro.HolidayInnnodestacaporsuserviciodecocina,demodoqueLaQuintanoestabarenunciandoaunargumentodeventaimportante.DeestemodoLaQuintaevitabadeuna tacada grandes inversiones de capital y algunos problemas importantes. Por lovisto,lamayoríadehotelesymotelespierdendineroconsusrestaurantes,loscualesconcentranporlodemásel95porcientodelasquejas.

Entodaslasconversacionestratodeaprenderalgonuevo.HablandoconelseñorBiegleraprendíqueporreglageneralunclientepagaporunanochedealojamientoelimporteequivalenteaunamilésimapartedelcostedelahabitación.Portanto,sielvalor de una habitación del Hotel Plaza de Nueva York es de 400000 dólares,probablemente usted pagará 400 dólares por día de hospedaje, y si el coste deconstrucción de las habitaciones de un motel de citas es de 20000 dólares,posiblementeelpreciopornocheseráde20dólares.LaQuintaasumíaunoscostesdeconstrucción un 30 por ciento inferiores a los deHoliday Inn, lo queme permitíacomprenderqueelpreciodesushabitacionesestuvieratambiénun30porcientopordebajoyseobtuvieralamismarentabilidadqueHolidayInn.

¿Y dónde estaba el nicho? Eso también me interesaba. Ya había cientos dehabitacionesdisponiblesencadacrucedecarreteras.Sinembargo,el señorBieglerme comentó que su empresa tenía un público objetivo concreto: el pequeñoempresarioaquienno legustaban losmotelesbaratos,peroquesi teníaqueelegiroptaríaporpagarmenosacambiodelasmismascomodidadesqueleofrecíaHolidayInn. La Quinta ofrecía el mismo nivel de comodidad, y muchos de susestablecimientosestabanmejorubicadosparalosviajesdetrabajo.

Holiday Innpretendíaofrecerlo todoa todo tipodeviajeros,yenconsecuenciaubicaba sus establecimientos junto a los accesos de las principales autopistas depeaje. En cambio, La Quinta los construía cerca de los parques empresariales, lasoficinasgubernamentales, loshospitalesyloscomplejosindustrialesdondeeramás


probablequetrabajaransusclientes.Además,comosusclientesestabanenviajedetrabajo y no de vacaciones, la mayoría de ellos reservaban sus habitaciones conantelación,demodoqueLaQuinta tenía laventajadeunademandamásestableyprevisible.

Nadiemáshabíacapturadoestesegmentodemercado,amediocaminoentreloshotelesHilton,enelescalónsuperior,yloshostalesbaratos,enelinferior.Además,nohabíamaneraposibledequeunnuevocompetidorsecolaraenelnegociodeLaQuintasinqueWallStreetsepercataradeello.Estaesunadelasrazonesporlasqueprefierolasaccionesdehotelesyrestaurantesalasdelsectortecnológico:tanprontocomo inviertes en una tecnología fabulosa de nueva creación, en otro laboratorioapareceotraaúnmejorymásnueva;encambio,losaspirantesacadenasdehotelesyrestaurantestienenquedejarseverenalgúnlado.Essimplementeimposibleconstruircienestablecimientosdeundíaparaotroy,porotro lado, losqueseencuentranenotraregióndelpaísnoteafectandeningúnmodo.

¿Yquémepodíadecirde loscostes?Cuandounapequeñaempresaderecientecreación emprende un proyecto caro como la construcción de hoteles puede verseobligada a acarrear con la deuda durante años. El señor Biegler también metranquilizó respecto a este punto. Me dijo que La Quinta había rebajado costesproyectandomotelesde120enlugarde250,controlandoelprocesodeconstruccióndesdedentrode laempresayutilizando siempreelmismoproyectoarquitectónico.Además, un motel de 120 habitaciones podía ser gestionado por una pareja dejubilados que vivieran en el propio establecimiento, lo cual suponía un ahorro engastosfijos.YlomásincreíbleeraqueLaQuintahabíacerradoacuerdosentérminosmuyfavorablesconimportantescompañíasaseguradorasparaqueseencargarandelafinanciación,acambiodeunapequeñapartedelosbeneficios.

Lasaseguradorassehabíanconvertidoencompañerasdelabuenaomalafortunade La Quinta, y por tanto no era probable que, en caso de tener que afrontardificultades económicas, las compañías de seguros plantearan exigencias quesupusieranlaquiebradeLaQuinta.Dehecho,loquepermitióelcrecimientorápidodeLaQuintasinrecurriralatemidadeudabancaria,enunsectorqueexigegrandessumas de capital, fue precisamente la posibilidad de disponer del dinero de lasaseguradoras(verelcapítulo13).

Enseguida tuve la certeza de que Biegler y sus empleados habían pensado entodo.LaQuintaeraunagranhistoria,nouncuentodeesosdeloquepodríaser, loquedeberíaseroloqueseguroqueibaaseralgúndía.Siunaempresanofuncionahoy,noinviertasenella.

CuandoBieglerentróenmioficina,LaQuintayallevabacuatroocincoañosenmarcha. El establecimiento original de LaQuinta había sido reproducido repetidasvecesendistintaslocalizaciones.Laempresacrecíaaunasombrosoritmodel50porciento anual, y las acciones cotizaban a diez veces sus beneficios, lo que era unaverdadera ganga. Yo sabía cuántos establecimientos nuevos pretendía abrir la


empresa,asíqueenadelantepodríaseguirlapistadesucrecimiento.Paracolmo,estuveencantadodesaberqueen1978solohabía tresagenciasde

bolsaquecubríanLaQuinta,yquemenosdel20porcientodelaccionariadoestabaenmanosdeinversoresinstitucionales.LoúnicomaloqueteníaLaQuintaeraquenoresultabatodoloaburridaqueyohubiesedeseado.

Tras esta conversación pasé tres noches en otros tantosmoteles de LaQuinta,aprovechandoqueviajabapor carretera para entrevistarme conotras empresas.Medediquéasaltarsobrelascamas,metíeldedodelpieenlapartemenosprofundadesuspiscinas(nuncaaprendíanadar),tirédelascortinas,apretujélastoallasylleguéalaconclusióndequeLaQuintaeracomoHoliday Inn.En lahistoriadeLaQuintatodoslosdetallesencajaban,peroaunasíestuveapuntodenocomprarsusacciones.Que estas hubieran duplicado su precio durante el último año no era uninconveniente, pues su PER relativo a su tasa de crecimiento seguía siendo unaganga.Loquemeechabaatráseraqueunodelosaltosresponsablesdelaempresahabíavendidosusaccionesalamitaddelprecioqueaparecíaenlosperiódicos.(MástardesupequesimplementesetratabadeunmiembrodelafamiliafundadoradeLaQuintaqueestabadiversificandosucarteradeinversiones).

Porfortunameacordédequelaventadeaccionesporpartedelosmiembrosdeunaempresa esunapésima razónpara rechazarunvalor, asíquecompré todas lasaccionesdeLaQuintaquepudeparaelfondodeMagellan.Miinversiónmultiplicóporoncesuvalorenunperiododediezañosantesdequecambiaralatendenciaporla crisis de los estados productores de energía. Últimamente, La Quinta se haconvertido en una interesantísima combinación de empresa de activo oculto yrecuperable.

EllamentablecasoBildner’s

ElerrorquenocometíconLaQuintalocometíconJ.BildnerandSons.Miinversiónen Bildner’s es un perfecto ejemplo de lo que ocurre cuando la euforia por unaempresahacequelopreguntestodoexceptolomásimportante,aquelloquealfinalhacequesevayatodoaltraste.

Bildner’sesuna tiendadedelicatessenqueestá justoenfrentedemioficinaenDevonshire,Boston.TambiénhabíaunestablecimientoBildner’senelpueblodondevivo, aunque lo cerraron. Entre otras cosas, Bildner’s vende bocadillos gourmet ycomidascalientespreparadas,siendounaespeciedefelizequilibrioentreuncolmadoyunrestaurantedetresestrellas.Estoymuybieninformadosobresusbocadillos,yaqueduranteañoshansidomicomidademediodía.EstaeramiventajaconBildner’s:sabíadeprimeramanoqueteníanelmejorpanylosmejoresbocadillosdeBoston.

Lahistoria era queBildner’s tenía previsto expandirse a otras ciudades e iba asalir a bolsa para capitalizarse. A mí me sonaba bien. La empresa había sabidoencontrar un nicho perfecto: los millones de oficinistas que no soportaban los


bocadillosparamicroondasenvueltosenplásticoperoquetampocoqueríancocinar.Porotrolado,losplatosparallevardeBildner’seranlasalvaciónparalasparejas

trabajadoras que estaban demasiado cansadas paramontar el robot de cocina, peroqueparalacenaqueríanserviralgoqueparecierasalidodelrobot.AntesdedirigirseasucasaenlasafueraspodíanpararenunBildner’sycomprarlamismacomidadediseñoqueellosmismospodríanhaberpreparado,siesqueseguíancocinando:algúnplatoconjudíasverdes,salsabearnesay/oalmendras.

Todami investigación se redujo a cruzar la calle ymerodear por la tienda. SetratabadeunodeloslocalesoriginalesdeBildner’s:eralimpio,eficienteysatisfacíaplenamenteasusclientes,lostípicosyuppiesasiduosal7-Eleven.Tambiéndescubríque era una fabulosa máquina de hacer dinero. Era comprensible, pues, que meentusiasmara al saber que Bildner’s tenía previsto emitir acciones y abrir nuevosestablecimientosconeldinerocaptado.

Por el prospectode laofertapúblicade acciones supeque la empresano iba acargarseconunadeudabancariaexcesiva.Estoeraotropuntopositivo.Enlugardecomprar los inmuebles para sus nuevas tiendas, los alquilaría. Otra ventaja. Enseptiembrede1986, sinhacermás investigaciones,compréaccionesdeBildner’satrecedólares,elpreciodesalidadelaoferta.

Poco después de esta venta de títulos Bildner’s abrió un par de nuevosestablecimientos en dos grandes almacenes deBoston, y resultaron ser un fracaso.Más tarde, pusieron en marcha otras tres tiendas en el centro deManhattan, perofueron aniquiladas por los «delis». La empresa se expandió a otras ciudades másalejadas, entre ellasAtlanta. En poco tiempo se había gastadomás dinero del quehabíacaptadocon la salidaabolsay suendeudamientocomenzabaa serexcesivo.Quizálacompañíanohubierasalidotanperjudicadaencasodehaberrepartidosuserrores en el tiempo, pero en lugar de operar con prudencia Bildner’s asumió deforma simultánea numerosos retos que terminaron en fracaso. Sin duda algunaBildner’saprendiódeestoserrores,yJimBildnereraunhombrebrillante,trabajadoryentregado,pero cuando se acabóel dineronohubouna segundaoportunidad.Esuna lástima, porque llegué a creer que Bildner’s podría ser el siguiente TacoBell.(¿Realmente he dicho el «siguiente Taco Bell»? Probablemente eso fue lo que lacondenódesdeelprincipio).

Las acciones cayeron hasta un mínimo de 0,125 dólares, y la dirección de lacompañía decidió quedarse únicamente con sus tiendas originales, incluida la queestabaalotroladodelacalle.Apartirdeentonces,enelmejordelosescenarioselobjetivodeBildner’s era evitar laquiebra, aunque recientementehacompradoTheChapter.Yooptéporsalirdeformagradualdelainversión,asumiendounaspérdidasqueibandel50al95porciento.

SigocomiendolosbocadillosdeBildner’s,yconcadabocadomeacuerdodeloquehicemal.Noesperéasabersiunabuena ideademibarriopodía funcionarenotrossitios.Laclonaciónexitosaesloqueconvierteunaempresalocaldetacosenun


TacoBell,ounatiendalocalderopaenTheLimited,peronotienesentidocompraraccionesantesdequelaempresahayademostradoquetalclonaciónfunciona.

Si el negocio prototipo está en Texas, lo inteligente es que antes de compraresperemosaquelaempresademuestrequeescapazdeganardineroenIllinoisoenMaine.Estaes la cuestiónquepaséporaltoenBildner’s: ¿funcionaráesta ideaenotrositio?Deberíahabermepreocupadomásporlafaltaderesponsablescualificadosparalastiendas,porsuslimitadosrecursosfinancierosyporsuescasacapacidaddesupervivenciaaloserroresiniciales.

Nunca es demasiado tarde para invertir en una empresa que no se ha puesto apruebadebidamente.Enmicaso,sihubieraesperadoantesdecomprarlasaccionesdeBildner’s,hubiera terminadopornocomprarlas.Tambiéndeberíahabervendidoantes.ConelfracasodelosprimerosestablecimientosenloscentroscomercialesyenNuevaYorkestabaclaroqueBildner’steníaunproblema,yelmomentoderetirarseeraentonces,antesdequelasituaciónempeorara.Medebíquedardormidosobrelamesa.

Entodocaso,losbocadillos,excelentes.


12

Conseguirlosdatos

Aunque trabajar como gestor de fondos conlleva algunos inconvenientes, tienetambién la ventaja de que las empresas quieren hablar con uno: incluso, si lodeseamos,variasvecesporsemana.Esincreíblelopopularquesesienteunocuandohaysuficientegenteinteresadaenquecompresunmillóndeaccionesdesuempresa.Yo viajo de costa a costa visitando una oportunidad tras otra. Los presidentes, losvicepresidentesylosanalistasdelasempresasmeponenalcorrientedesusgastosdecapital, planes de expansión, programas de recortes de gastos, y de cualquier otrotemaqueafectealosresultadosfinales.Loscolegasquegestionanotrascarterasmehacen llegar la información que han obtenido ellos. Y cuando yo no puedodesplazarmeavisitarunacompañía,esellalaquemevisitaamí.

Sinembargo,nosemeocurreningunainformaciónútilquenoestéalalcancedeuninversoraficionado.Todoslosdatosrelevantesestánalaesperadequealguienlosrecoja.Antesnoeraasí,peroahoralarealidadesesta.Enlaactualidad,lasempresasestán obligadas a informar de casi todo en sus prospectos y en sus informestrimestralesyanuales.Lasdistintasasociacionescomercialesemiteninformessobrela situación general de su sector. (A las empresas también les gusta enviarte susnewsletters.Avecessepuedeencontrarinformaciónútilentretodossustitulares).

Soyconscientedequelosrumoresdespiertanmásentusiasmoquelainformaciónpública,yporellounfragmentodeconversacióncazadoalvueloenunrestaurante—«En Goodyear hay movimiento»— tiene más impacto que los informes de lapropia compañía. Son las viejas reglas del oráculo: cuanto más misteriosa sea lafuente más en serio se tomará la recomendación. Los inversores se pasan la vidatratandodeescucharloquepasaalotroladodeltabique,cuandotodalainformaciónestásobreelpapel.Quizá,silosinformesanualesytrimestralesllevaranestampadala palabra «confidencial» o fueran enviados envueltos en papel marrón susdestinatariosloshojearíanunpoco.

Cualquier información que usted no encuentre en los informes anuales puedeobtenerlaatravésdesubróker,obienconunallamadaalaempresa,unavisitaounpocodeinvestigacióndebase,loqueseconocetambiéncomoprobarelproducto.

Cómosacarelmáximoprovechodeunbróker

Si usted compra y vende sus acciones a través de una casa de bolsa de serviciointegral,probablementeestépagandotreintacentavosencomisionesporcadaacción.Noesmucho,perodeberíaservirdealgomásquepararecibirunapostalnavideñaylas últimas sugerencias de la casa. Recuerde que un bróker invierte unos cuatro


segundos en rellenar una orden de compra o venta, y otros quince segundos enllevarlaalamesadeoperaciones.Enocasionesestetrabajolorealizaunrecaderoounmensajero.

¿Por qué la misma persona a quien no se le pasaría por la cabeza llenar eldepósitoenunagasolineradeserviciointegralsinsolicitarunarevisióndelniveldeaceiteounlavadodecristalesnolepidenadaalosserviciosintegralesdesucasadebolsa?Bueno,enrealidadtalvezllameunaodosvecesporsemanaasubrókerparapreguntar: «¿Cómo vanmis acciones?», o bien «¿qué tal está el mercado?». Peroaveriguarelvalordeunacarteraenundeterminadomomentonosepuedeconsiderartrabajodeinvestigación.Soyconscientedequeunbrókertambiénpuedeejercerunrolpaternal,depronosticadorde laevolucióndelmercadoy,cuando losprecios semueven en sentido desfavorable, también puede ser un referente humanotranquilizador.Peroenrealidad,nadadetodoestoleayudaaustedaseleccionarlasmejoresempresas.

YaenelsigloXIX,elpoetaShelleyencontróunoscuantoscorredoresdebolsa(almenosuno)conganasdeecharunamanoasusclientes.«¿Noescuriosoquelaúnicapersonagenerosaquejamásheconocido,yqueteníadineroparaserloademás,fueraun corredor de bolsa?». Quizá los brókers de hoy en día seanmenos propensos arealizargrandesdonacionesnosolicitadasasusclientes,perocomorecolectoresdeinformación pueden ser el mejor aliado para seleccionar acciones. Puedenproporcionarle los informes de S&P, las newsletters, los informes anuales ytrimestrales, los prospectos, y las declaraciones informativas de las empresas, asícomolosanálisisdeValueLineylosdelosanalistasinternosdelaagencia.Dejemosque sean ellos quienes recojan la información sobre los PER y las tasas decrecimiento,sobrelacompradeaccionesporpartedelosmiembrosdelasempresas,sobre laparticipación institucionalen lascompañías.Cuandosedencuentadequeustedesserioestaránencantadosdehacertodoesto.

Siustedutilizaasubrókercomoasesor(unaprácticatemerariaporreglageneral,pero que a veces resulta útil), pídale la presentación de dos minutos sobre lasacciones que le recomiende. Probablemente tendrá que plantearle algunos de losinterrogantes que he mencionado antes, de tal modo que una conversación queactualmenteesasí:

—BRÓKER:EstamosrecomendandoZayre.Esuncasoespecial.—USTED:¿Deverdadcreéisqueestábien?—BRÓKER:Sí,estamosconvencidosdeello.—USTED:Bien.Compro.

Setransformaríaenalgoasí:

—BRÓKER:EstamosrecomendandoLaQuintaMotorInns.Acabadeentrarennuestra


listadecompra.—USTED: ¿Cómo clasificaría este valor? ¿Cíclico, de bajo crecimiento, de altocrecimiento,ocómo?—BRÓKER:Dealtocrecimiento,sinduda.—USTED:¿Dequécrecimientoestamoshablando?¿Cuántosehanincrementadosusbeneficiosúltimamente?—BRÓKER:Aboteprontonolosé.Peropuedoconsultarlo.—USTED:Se loagradecería.Yyapuesto,¿mepodría facilitarelPERrelativoasusniveleshistóricos?—BRÓKER:Porsupuesto.—USTED: ¿Qué es lo que hace que este sea un buen momento para comprar LaQuinta? ¿Dónde se encuentra su mercado? ¿Están dando beneficios losestablecimientosexistentesdeLaQuinta?¿Enquésebasasuexpansión?¿Cómoestásudeuda?¿Quéharáparacrecersinponerenventaunmontóndeaccionesnuevasydiluirlasganancias?¿Seestáncomprandoaccionesdesdedentrodelacompañía?—BRÓKER:Creoquemuchasdeestascuestionesestaránrecogidasenel informedenuestrosanalistas.—USTED: Envíeme una copia. Lo leeré y se lo devolveré.Mientras tanto, tambiéndesearía tenerungráfico con el preciode las accionesy losbeneficiosdurante losúltimoscincoaños.Tambiénquiero informaciónsobre losdividendos,siesque loshay,ysisiempresehanrepartido.Cuandoestéenello,averigüequéporcentajedelasaccionesestáenmanosde inversores institucionales.Porotro lado,¿cuánto tiempohacequelosanalistasdesuempresacubrenestaacción?—BRÓKER:¿Esoestodo?—USTED:Selodirédespuésdeleerelinforme.Despuésquizállamealaempresa…—BRÓKER:Nosedemoremucho.Ahoraesunmomentofabulosoparacomprar.—USTED:¿Ahora?¿Enoctubre?YasabeloquediceMarkTwain:«Octubreesunodelosmesesparticularmentepeligrososparaespecularconacciones.Losotrossonjulio,enero, septiembre, abril, noviembre, mayo, marzo, junio, diciembre, agosto yfebrero».

Llamaralaempresa

Los profesionales llaman continuamente a las empresas, y sin embargo a losinversoresaficionadosnuncaselesocurrehacerlo.Sitienepreguntasconcretasquehacer,unbuensitioparaobtenerlasrespuestaseseldepartamentoderelacionesconlosinversores.Estaesotradelascosasquepuedehacersubróker:proporcionarleelnúmero de teléfono.Muchas empresas agradecerán la oportunidad de intercambiarpuntosdevistaconunaccionistadeTopekaconcienaccionesencartera.Ysiesunaempresapequeña,quizáderepenteseencuentrehablandoconelpresidente.


Enelcasoimprobabledequeeldepartamentoderelacionesconlosinversoresleningunee, puede decirles que tienes 20000 acciones y que está estudiando laposibilidad de doblar su participación. Después mencione por casualidad que susaccionesestánanombredeloperador.Estodeberíaservirparaquelamaquinariasepusieraenmarcha.Dehecho,noestoyrecomendandoqueseactúedeestamanera,pero amucha gente se le pasará por la cabeza recurrir a ciertasmentirijillas, y lasprobabilidadesdeque lepillen sonnulas.Laempresa tienequedarporbuenoqueustedposee20000acciones,yaquelascasasdebolsaagrupantodosestosvaloresenunpaqueteindiferenciado.

Es recomendable que antes de llamar a la compañía tenga preparadas laspreguntas,yporotroladonoseríalosuyoarrancarpreguntando:«¿Porquébajanlasacciones?». Preguntar por qué cae el precio de las acciones en seguida le pone laetiquetadeneófitoydealguienquenomereceunarespuestaseria.Enlamayoríadeloscasos,laempresanotieneniideadeporquébajansusacciones.

Unbuen temadelquehablar son losbeneficios,peropor alguna razónnoestábienvistopreguntarleaunaempresa:«¿Cuántovanaganar?».De igualmodoquetampoco está bien visto que un desconocido le pregunte por su salario anual. Laforma aceptada de plantear la pregunta es sutil e indirecta: «¿Qué previsiones debeneficiostieneWallStreetparasuempresaenelpróximoaño?».

Como bien sabe a estas alturas, resulta difícil predecir los beneficios futuros.Incluso las previsiones de los analistas varían mucho entre sí, y ni las propiascompañíassabenconcertezacuántovanaganar.EnProcterandGambletienenciertaideadeello,yaquefabrican82productosdiferentescon100marcasdistintasylosvenden en 107 países, de modo que todo tiende a equilibrarse. Sin embargo, enReynolds Metals probablemente no le podrán responder, ya que los beneficiosdependerándelpreciodelaluminio.SiustedpreguntaenPhelpsDodgecuántovanaganarelpróximoaño,leresponderánpreguntándoleaustedaquépreciosevenderáelcobre.

Lo que usted necesita en realidad del departamento de relaciones con losinversores es comprobar cómo responde la empresa al guion que usted ha estadotratandodeelaborarparaella.¿Tienesentido?¿Estáfuncionando?Sideseasabersielmedicamento denominado «Tagamet» tendrá una incidencia significativa en losnúmeros de SmithKline, la empresa se lo puede decir, y además le podrá dar losúltimosdatosdeventasdeTagamet.

¿Esciertoque lospedidosdeneumáticosGoodyearsesirvencondosmesesderetrasoyquelospreciosdeesteproductohansubido,talcomoustedhadeducidoapartirdeloquehavistoasualrededor?¿CuántoslocalesTacoBellnuevosseestánconstruyendoesteaño?¿QuécuotademercadohaganadoBudweiser?¿FuncionanaplenorendimientolasplantasdeBethlehemSteel?¿Quéestimaciónhacelaempresadelvalordemercadodesuspropiedadesenelsectordelatelevisiónporcable?Sisuguionestábiendefinidosabráquétemastienequecomprobar.


Esrecomendablequealempezarapreguntarquedepatentequeyahainvestigadoporsucuenta,diciendoporejemplo:«Segúnelinformeanual,ustedeshanreducidoladeudaen500millonesdedólares.¿Quéplanes tienenparaseguir rebajándola?».Deestamaneraobtendráunarespuestamásseriaquesipregunta:«Oiga,¿quéhacenconladeuda?».

Aunquenohayapreparadoningúnguion,puedeobteneralgodeinformacióncondospreguntasgeneralesdelsiguientetipo:«¿Cuáleshansidolospuntospositivosdeeste año?», y «¿cuáles han sido los negativos?». Quizá le hablen de la planta deGeorgiaqueelañopasadoperdiódiezmillonesdedólaresyqueacabandecerrar,ode la división improductiva que está en venta para obtener liquidez. Quizá haaparecidounnuevoproductoqueha incrementado la tasadecrecimiento.En1987los responsables de relaciones con los inversores de SterlingDrug podrían haberleinformado acerca de si las últimas valoraciones médicas de la aspirina habíanaumentadolasventas.

Entre los puntos negativos, se enterará de que se han incrementado los costeslaborales, de que ha caído la demanda del producto más importante, de que haentradounnuevocompetidorenelsectorodequeelincremento(ocaída)delpreciodel dólar reducirá los beneficios. Si su interlocutor es un fabricante de ropa, quizádescubraquelalíneadeesteañonosevendeyqueseestánacumulandolosstocks.

Al final, puede hacer un resumen de la conversación: tres puntos negativos ycuatropositivos.Enlamayoríadeloscasosloqueescucheleserviráparaconfirmarsospechas previas, sobre todo si ya conoce el sector. Pero de vez en cuandodescubrirácosasquenoesperaba,esdecir,quelasituaciónesmejoropeordeloqueparecía.Lainformacióninesperadapuedesermuyvaliosacuandounosededicaalacompraventadeacciones.

Cuando realizomis investigaciones recibo informaciones fuera de lo común enaproximadamenteunadecadadiezllamadas.Sillamoaempresasencrisis,ennueveocasioneslainformaciónmeserviráparaconfirmarquelaempresaciertamenteestámal, pero en la décima conversación daré con un nuevo motivo de optimismomayoritariamente desconocido. El ratio es él mismo, pero a la inversa, en lascompañíasquesupuestamenteestánenungranmomento.Sihagocienllamadas,meencuentrocondiezinformacionessorprendentes,ysihagomilllamadas,concien.

No se preocupe. Si no tiene acciones demil empresas distintas no tendrá quellamarmilveces.

¿Melocreo?

La mayoría de las empresas responden con honestidad y claridad en susconversacionesconlosinversores.Sabenquemásprontoquetardelaverdadsaldráarelucirenelpróximoinformetrimestral,demodoquenoganannadaocultandodatos,talcomoenocasioneshacenenWashington.Entodosestosañosquellevoescuchado


lapartedelahistoriaquemecuentanlosrepresentantesempresariales—pormuymalquesehubierapuestoelnegocio—solorecuerdounoscuantoscasosenlosquefuiengañadodeliberadamente.

Por tanto, cuando conversamos con los responsables de las relaciones con losinversores, podemos estar completamente seguros de que los datos que nostransmitensonciertos.Sinembargo,losadjetivosutilizadosvaríanmuchodeuncasoa otro. Cada tipo de empresa tiene su forma particular de describir la mismasituación.

Fijémonos en las textiles. Las empresas textiles existen desde el siglo XIX. JPStevensempezóafuncionaren1899,WestPoint-Pepperellen1866;vienenaserlosequivalentesempresarialesdelas«HijasdelaRevoluciónAmericana».Cuandounohavistoseisguerras,diezbooms,quincecaídasytreintarecesionesesnormalquelasnovedadesnoleafectendemasiado.Porotrolado,poseenlafortalezasuficienteparaadmitirrápidamentecualquieradversidad.

Losresponsablesderelacionesconlos inversoresdelsector textilhanheredadotantasactitudesde laviejaguardiaqueconsiguensonarpocoentusiastascuandoelnegocio va de maravilla, y absolutamente abatidos cuando las cosas vanrazonablemente bien. Y si el negocio va mal, uno pensaría por el tono de laconversaciónque losdirectivosseestánahorcandoconsábanasdepercaldesde lasventanasdesusoficinas.

Supongamos que usted llama a una empresa para preguntar por el negocio delestambredelana.«Mediocre»,responden.Despuéspreguntamosporlascamisetasdemezcla de poliéster, y la respuesta es: «No muy bien». «¿Qué tal los tejanos?»,continuamos. «Ah, sí,mejor».Sin embargo, cuandonosproporcionan los númerosrealesvemosquelaempresavafabulosamentebien.

Asífuncionanlasempresastextiles,ylossectoresmadurosengeneral.Mirandoelmismocielo,lagentedesectoresmadurosvenubesdondelagentedesectoresinmadurossoloveazul.

Tomemos el caso de una empresa de ropa, las que producen artículos textilesfinales. Estas compañías tienen una existencia precaria y de hecho desaparecenconstantementedelhábitat financiero.Sontantas lasvecesquesehandeclaradoenconcurso de acreedores que uno podría pensar que se trata de una enmiendaconstitucional.Sinembargo,nuncaescucharemosaun responsabledeunaempresade ropa pronunciar la palabra «mediocre», ni siquiera cuando las ventas son undesastre.Lopeorqueescucharemosdeestasempresascuando lapestenegraazotasus comercios esque las cosasvan«bienen líneasgenerales».Ycuando las cosasvayan bien en líneas generales, lo que escucharemos es que la situación es«fantástica»,«increíble»,«fabulosa»y«deotromundo».

Enelsectordelatecnologíaydelsoftwarelagenteexpresaelmismooptimismoexagerado.Casipodemosdarporhechoquecuantomásfrágilsea laempresa,másoptimistaserásudiscurso.Ajuzgarporloquemecuentanlasempresasdesoftware,


parecequenuncahayahabidounañomaloen lahistoriadel sector.Yen realidad,¿porquénodeberíanseroptimistas?Conlacantidaddecompetidoresquehayenelmundo del software, su discurso tiene que sonar optimista. Si transmiten falta deconfianzaprontoapareceráalgúnpicodeoroquesellevarátodosloscontratos.

Peronohaymotivoalgunoparaquelosinversorespierdansutiempodescifrandoelvocabularioempresarial.Lomásfácilesignorartodoslosadjetivos.

Lasvisitasalasoficinas

Una de las mayores satisfacciones que proporciona el hecho de ser accionista espodervisitarlassedescentralesdelascompañíasquetienesencartera.Silaempresaestáennuestrobarrio,conseguirunacitaespancomido.Además,lasempresasestánencantadasdeofrecervisitasguiadasalospropietariosde20000acciones.Siporelcontrario la compañía está en la otra punta del país, quizá podamos colarnos parahacerunavisitadurante lasvacaciones.«Caramba,niños,asolocienkilómetrosdeaquíestálaoficinacentraldePacificGasandElectric.¿Osparecebiensivoyaecharun vistazo al balance de situación mientras vosotros os estiráis en el césped delaparcamientodevisitantes?».Vale,vale.Retirolapropuesta.

Al visitar las oficinas centrales de las empresas lo que realmente busco esquedarme con una sensación del lugar. Los datos y las estadísticas se puedenconseguirporteléfono.EnTacoBellmellevéunabuenaimpresiónalverquelasedede la compañía estaba justo detrás de una bolera. Me encantó ver a todos esosejecutivostrabajandoenesebunkerpequeñoyoscuro.Obviamente,nosegastabaneldineroenajardinareledificio.

(Porcierto,loprimeroquepreguntoescuándofuelaúltimavezquerecibieronlavisita de un gestor de fondos o un analista. Si me responden «creo que hace dosaños»,entoncesentroenéxtasis.EstefueelcasodeMeridianBank:veintidósañosincrementandolosbeneficios,unamagníficatrayectoriadedividendosenaumento,yyanoseacordabandelaspectoqueteníaunanalista).

Salga a visitar oficinas con la esperanza de encontrarlas, si no detrás de unabolera,porlomenossíenalgúnbarriodemalamuertedondelosanalistasfinancierospreferiríannoservistos.ElbecarioenprácticasqueenviéavisitarPepBoys:Manny,Moe,andJackmedijoqueeltaxistadeFiladelfiasenegabaallevarlohastaallí.Esafueunadelascosasquemásmellamaronlaatencióndeesesitio.

En Crown, Cork, and Seal vi que el despacho del presidente tenía vistas a lacadenadeproducción, el suelo era de linóleogastadoy elmobiliario de la oficinaestabamás usado que las cosas en las queme sentaba en el Ejército. Por fin unaempresa que ordena bien sus prioridades. ¿Y sabe qué pasó con sus acciones? Suprecio se ha multiplicado por 280 en los últimos treinta años. Unos beneficiosopulentosyunasoficinasbaratasconstituyenunaexcelentecombinación.

Desdeestepuntodevista,¿quéleparecenlasoficinasdeUniroyal,situadasenlo


altodeunacolinacomolasescuelasdesecundariaparagentebien?Esomediomalaespina,yenefectolaempresarodócolinaabajo.Habíaotrosmalosaugurios,comounexquisitomobiliarioantiguo,cortinasdetrompel’oeilyparedesdenogalpulido.Lo he visto en muchas oficinas: cuando los árboles de caucho entran en losdespachos,eselmomentodepreocuparseporlosbeneficios.

Lasreunionesconlosresponsablesdelasrelacionesconlosinversores

Las visitas a las oficinas también le ofrece la oportunidad de reunirse con uno ovariosdelosdirectivosdelaempresa.Otraformadeentrarencontactoconellosesasistiendo a las reuniones anuales, no tanto por los actos formales como por lasreuniones informales. Todo dependerá de los esfuerzos que queramos dedicar alasunto,perolasreunionesanualespuedenserlamejorocasiónparaforjarcontactosútiles.

No siempre se da el caso, pero de vez en cuando las sensaciones que metransmiten los directivos moldean mis impresiones sobre las perspectivas de lacompañía.CuandovisitéTandon,unaempresaqueenunprincipiohabíadescartadoporperteneceraunsectordemodacomolosdisquetes,tuveuninteresanteencuentrocon el responsable de relaciones con los inversores.Era una persona educada, conpresencia impecable y buena conversación, como tantos otros que trabajan en estetipodedepartamentos.Sinembargo,cuandolobusquéenladeclaracióninformativaparalosaccionistas(entreotrascosas,dichadeclaraciónindicaelnúmerodeaccionesqueposeenlosdirectivosdelaempresaycuántohanpagadoporellas)descubríqueentre opciones sobre acciones y acciones, aquel hombre, que no llevaba muchotiempoenlaempresa,sumabaunpatrimoniodeunosveintemillonesdedólares.

De algún modo, parecía demasiado bueno para ser verdad que una personacorriente comoaquellahubiera acumulado talpatrimoniogracias aTandon.Enesemomento las accionesyahabíanmultiplicado suvalorporocho, enplenaescaladaeufóricadesuPER.LopenséunmomentoymedicuentadequesiTandonduplicabadenuevosuvalor,lafortunadelresponsablederelacionesconelinversorascenderíaacuarentamillonesdedólares.Paraqueyopudieraganardineroconaquelvaloréldebía duplicar su riqueza, y ya entonces eramuchomás ricode lo queyohubieraesperado. La situación en su conjunto era irreal. Hubo otras razones por las quedecidí no invertir, pero esta reunión fue el detonante. Posteriormente, las accionescayeronde35,25dólaresa1,37dólares,ajustadoaparticiones.

TuveidénticasreservasconelfundadoryprimeraccionistadeTelevideo,aquienhabía conocido en un almuerzo de grupo en Boston. En ese momento tenía cienmillonesdedólaresenaccionesdeunaempresaconunPERelevadoyqueoperabaenunsectortancompetitivocomoeseldelosperiféricosinformáticos.Penséparamímismo: si yo gano dinero con Televideo, este hombre tendrá una fortuna dedoscientosmillonesdedólares.Tampocomepareciórealista.Decidínoinvertir,ylas


accionespasarondevaler40,5dólaresen1983a1dólaren1987.Nopodríademostrarlocientíficamente,perosilecuestaimaginarqueeldirectivo

deunaempresapuedallegarahacersetanrico,lomásprobableesquetengarazón.

Probarelproducto

DesdelaépocaenqueCarolyndescubrióL’eggsenelsupermercadoyyodescubríTaco Bell con sus burritos, siempre me ha parecido que pasear por las tiendas yprobarlosproductosesunaestrategiafundamentalparalainversión.Estonoevitalanecesidad de preguntar sobre los aspectos clave, como demuestra el caso deBildner’s.Sinembargo,aldesarrollarunahistoriadamuchaconfianzacomprobarlavertienteprácticadetodoelasunto.

MiamigoPeterdeRoetthmehabíacomentadoalgoacercadeToys“R”Us,perounasolavisitaalatiendamáscercanameconvenciódequeesaempresasabíavenderjuguetes. Al preguntar a los clientes si les gustaba el lugar, todos parecían tenerprevistoregresar.

Antes de comprar La Quinta me alojé tres noches en sus moteles. Antes decomprar Pic ‘N’Save entré en una de sus tiendas de California y me quedéimpresionadoconlasgangasqueofrecían.LaestrategiadePic‘N’Saveconsistíaenadquirir productos descatalogados de los canales convencionales de distribución yvenderlosapreciodesaldo.

Podría haber sacado esa información del departamento de relaciones con losinversores,peronohubierasidolomismoqueverunfrascodecoloniademarcaa79centavos entre exclamaciones de entusiasmo de los clientes. Cualquier analistafinancieromepodríahaberhabladodelosmillonesdedólaresquevalíalacompañíaLassieDogFood,quePic‘N’SavehabíacompradoaCampbell’sdespuésdequeestaabandonara el sector de la comida para perros, y que poco después Pic ‘N’Savevolvióavendercongrandesbeneficios.Perolascolasdegenteconsuscarrosllenosdecomidaparaperroseranlapruebavisibledequesuestrategiafuncionaba.

CuandoestuveenelnuevolocalquePepBoyshabíaabiertoenCalifornia,unodelosvendedorescasimecolocóunjuegodeneumáticos.Yosolohabíaidoaecharunvistazoa la tienda,perosuentusiasmoera talquefaltópocoparaquemellevaraacasa cuatro neumáticos nuevos facturados en el avión. Podía tratarse de un casoexcepcional, pero pensé que con empleados como ese Pep Boys podía vendercualquiercosa.Yasíhasido.

Cuando Apple Computer se vino abajo y sus acciones se desplomaron de 60dólares a 15 dólares, me preguntaba si lograría superar sus problemas y si debíaclasificarla como una empresa recuperable. Su nuevo modelo Lisa, con el quepretendíahacersuentradaenellucrativomercadoprofesional,habíasidounfracasoestrepitoso. Pero cuando mi esposa me dijo que ella y los niños necesitaban unsegundo Apple para casa, y cuando el responsable de sistemas de Fidelity me


comentóquelaempresaestabaenprocesodeadquirirsesentaMacintoshnuevosparalaoficina,supequea)Appleseguíasiendoatractivaenelmercadodoméstico,yb)estabahaciendonuevasincursionesenelmercadoprofesional.Compréunmillóndeacciones,ynolohelamentado.

MifeenChryslersaliómuyreforzadatraslaconversaciónquemantuveconLeeIacocca, quien me hizo una defensa cerrada del futuro resurgimiento del sectorautomovilístico,deléxitodelareduccióndecostesdeChryslerydelamejoradesucatálogodevehículos.Fueradelasoficinascentralesviquelazonadeaparcamientode los ejecutivos estaba medio vacía, otra señal positiva. Pero mi entusiasmo sedisparó realmentecuandovisitéunaexposiciónypudeentrary salirde losnuevosmodelosdescapotablesLaser,NewYorkeryLeBaron.

Conlosaños,Chryslersehabíaganadolafamadeserunamarcadecochesparavejestorios, pero quedaba claro que sus nuevos modelos tenían más chispa, sobretodo en la versión descapotable. (La idea consistía en recortar el techo duro delmodeloLeBaronconvencional).

Poralgunarazónsemepasóporaltoelminivan,queprontoseconvertiríaenelmayor éxito de la historia de Chrysler, el equivalente de los L’eggs en los añosochenta. Pero al menos me llevé la impresión de que la empresa estaba haciendoalgunascosasbien.Recientemente,Chryslerhaalargadoelminivanyhaintroducidounmotormáspotente,talcomodeseabanlosclientes,yenlaactualidadestevehículodeChrysler representa por sí solo el 3 por ciento de todas las ventas de coches ycamiones en Estados Unidos. Es posible queme compre uno en cuantomi AMCConcorddeonceañosterminedeoxidarsedeltodo.

Es increíble lo que se puede aprender sobre el sector automovilístico en losaparcamientos de alojamientos para esquiadores, centros comerciales, boleras eiglesias.CadavezqueveounaminivandeChrysler o unFordTaurus (Ford siguesiendounademisinversionesmásimportantes)estacionadoconelconductorensuinterior,meacercoylehagoestaspreguntas:«¿Quéleparecesucoche?»;«¿cuántohace que lo tiene?»; y «¿se lo recomendaría a alguien?». Hasta la fecha, lasrespuestassonpositivasalcientoporciento,loqueresultaunabuenaseñalparaFordy para Chrysler. Mientras tanto Carolyn está en las tiendas, atareada con lasinvestigaciones de The Limited, Pier 1 Imports y las nuevas ensaladas deMcDonald’s.

Cuantomássehomogeneizaelpaís,másprobableresultaqueloquetieneéxitoenuncentrocomerciallotengaenotrosestablecimientossimilares.Pienseentodoslos productos y marcas cuyo éxito o fracaso usted ha sido capaz de predecircorrectamente.

Pero entonces, ¿por qué no compré acciones de OshKosh B’Gosh, cuandonuestros hijos habían crecido llevando los fantásticos pantalones de peto de estamarca?¿PorquémeconvencídenoinvertirenReebokaraízdequeunaamigademiesposasequejaradequeloszapatoslehacíandañoenlospies?Imagíneseloquees


perderseuna5-baggerporqueunavecinalehablómaldeunaszapatillasdeportivas.Enestenegocionadaresultafácil.

Lalecturadelosinformes

Noesdeextrañarquetantos informesanuales terminenenelcubode labasura.Eltextodelaspáginassatinadaseslaúnicapartecomprensibledelinforme,yporreglageneral también lamás inútil,mientrasque las cifrasqueaparecenal final sondeltodo incomprensibles, pero son supuestamente lo que importa de verdad. Sinembargo,hayunmododesacaralgodeuninformeanualenpocosminutos,queeseltiempoqueyodedicoacadaunodeellos.

FijémonosenelinformeanualdeFordde1987.Tieneunaportadabonita,enlaque aparece la parte trasera de un Lincoln Continental fotografiada por TomWojnowski,yenelinteriorseincluyeunelogiosohomenajeaHenryFordIIconunafoto suya posando de pie frente al retrato de su abuelo, Henry I. Encontramostambiénunafectuosomensajedestinadoalosaccionistas,untratadosobrelaculturacorporativayunamenciónalpatrocinioqueFordbrindóaunaexposicióndeBeatrixPotter,lacreadoradePeterRabbit.

Me salto todo esto y voydirectamente al balance consolidadode la página27,impresosobrepapelmásbarato(véanselastablas).


(Hayunareglaquevaleparalosinformesanuales,yquizáparalaspublicacionesengeneral,segúnlacualcuantomásbaratoeselpapelmásvaliosaeslainformaciónquecontiene).Enelbalanceseenumeranlosactivosylospasivos.Paramíestoesfundamental.

En la columna superior, denominada Activos Corrientes, veo que la empresacuenta con 5672 millones de dólares entre efectivo y activos líquidos, además de4424 millones en valores negociables. Sumando estas dos partidas, obtengo laliquidezglobalde laempresaenesemomento,que redondeoa10100millonesdedólares.Comparandolaliquidezde1987conlade1986,quefiguraenlacolumnadeladerecha,medoycuentadequelaempresaguardacadavezmásefectivo.Estaes


unaseñalinequívocadeprosperidad.Posteriormente, voy a la parte inferior del balance, donde dice «deuda a largo

plazo».Aquíveoqueen1987ladeudaalargoplazoesde1750millonesdedólares,unasumasensiblementeinferioraladelañoanteriorparaestemismoconcepto.Lareducción de la deuda es otro indicio de prosperidad. Cuando la relación entre elefectivoyladeudacrece,elbalancemejora.Cuandosucedelocontrario,elbalancesedeteriora.

Restando la caja menos la deuda a largo plazo obtengo que la situación de«efectivoneto»deFordesde8350millonesdedólares.Laspartidasdeefectivoyactivoslíquidossuperanporsísolosaladeudaen8350millonesdedólares.Queelefectivoseasuperiora ladeudadenotaunasituaciónmuyfavorable.Ocurra loqueocurra,Fordnodesaparecerádelmercado.

(Quizásehayafijadoen ladeudaacortoplazode1800millonesdedólaresdeFord.Cuandorealizomiscálculosignoroladeudaacortoplazo.Lospuristaspuedeninquietarse cuanto quieran por ello, pero ¿por qué complicar innecesariamente lascosas?Doyporhechoqueelvalordelrestodeactivosdelaempresa[inventariosydemás]cubreladeudaacortoplazo,ymeolvidodeello).

Con bastante frecuencia sucede que la deuda a largo plazo es mayor que elefectivo:elefectivohamenguado,ladeudahacrecidoylasituaciónfinancieradelaempresaesdébil.Precisamente,loquedeseamoscomprobarenesteejercicioessilaempresaesfuerteodébil.

A continuación paso al resumen financiero de los diez últimos años, que seencuentra en la página 38, para hacerme una idea del cuadro general de la últimadécada.Veoquehay511millonesdeaccionesencirculación.Tambiénobservoquesunúmerohadecrecidoenlosdosúltimosaños.EstosignificaqueFordhacompradosuspropiasacciones,loqueesotrosignopositivo.

Si se dividen los 8350 millones de dólares correspondientes al efectivo y losactivos líquidos entre511millonesde acciones en circulación, obtengoque a cadatítulo de Ford le corresponde un efectivo neto de 16,30 dólares. En el siguientecapítuloveremosporquéesimportanteesteresultado.

Luego paso a… esto ya se está poniendo difícil. Si no desea seguir con esteejercicioyprefiereleeralgoacercadeHenryFord,¡pregunteasubrókersiFordestárecomprandoacciones,sielefectivoesmayorqueladeudaa largoplazo,ycuántoefectivotieneporacción!

Seamosrealistas.Nopretendoiniciarleenlosentresijoscontablesdelosbalances.Hay algunos números importantes que le ayudarán a hacer el seguimiento de lascompañías,ysilosobtienedelosinformesanuales,estupendo.Encasocontrario,lospuedeconocerdelamanodelosinformesdeS&P,desubrókerodeValueLine.

Value Line se lee con más facilidad que un balance, y por tanto si nunca haanalizado uno empiece por ahí. Le informa del efectivo y de la deuda, y ofreceresúmenesdel comportamientoa largoplazo,demodoquepuede informarsede lo


ocurridodurantelaúltimarecesión,sabrásilosbeneficioscrecen,sisiempresehanrepartido dividendos, etc. Por último, clasifica las compañías según su fortalezafinancieraenunasencillaescalaquevadelunoalcinco,locualledaunaligeraideade la capacidad de cada empresa para hacer frente a las adversidades. (Tambiénofreceunaclasificacióndelosvaloresenfuncióndesu«oportunidad»,peroyonoleprestóatención).

Por ahora, voy a dejar a un lado el informe anual. En lugar de eso vamos aexaminarlosnúmerosimportantesunoporuno,sinmeternosenmáscomplicacionessobrecómoencontrarlos.


13

Algunosnúmerosfamosos

Aquí se exponen, no por orden de importancia, algunos números que vale la penatenerencuenta:

Elporcentajedeventas

Cuando estoy interesado en una empresa por un producto en particular —comoL’eggs, Pampers, Bufferin o plástico Lexan— lo primero que quiero saber es quésupone este artículo para la empresa en cuestión. ¿Qué porcentaje de ventasrepresenta?L’eggshizoquesedisparaseelpreciodelasaccionesdeHanesporquesetratabadeunaempresarelativamentepequeña.PamperseramásrentablequeL’eggs,pero no tuvo tanta repercusión para una compañía tan grande como Procter andGamble.

SupongamosquenoshemosentusiasmadoconelplásticoLexanydescubrimosque la empresa que lo fabrica esGeneralElectric (GE).Después, nos enteramos através de nuestro bróker (o de un informe anual, si es que somos capaces decomprenderlo) de que la división de plásticos está integrada en la división demateriales,yquetodaellaaportasoloun6,8porcientoa lasventas totalesdeGE.Portanto,¿quénosimportasiLexanseconvierteenelpróximoPampers?Deserasí,no tendría mucha importancia para los accionistas de GE. Tras hacer estaaveriguaciónnospreguntamosquiénmásfabricaLexanobiennosolvidamosdeesteproducto.

LaratioPER

Yahemosabordadoesteconceptoantes,peroaquíintroducimosunrefinamientoútil:la ratio PER de toda compañía adecuadamente valorada será igual a su tasa decrecimiento.Enestecasome refieroa la tasadecrecimientode losbeneficios. ¿Ycómosepuedeaveriguarestedato?PreguntándoleanuestrobrókercuáleslatasadecrecimientocomparadaconelPER.

SiCoca-ColatieneunPERde15veces,cabríaesperarquecrecieraaunritmodel15porcientoanual,etc.PerosielPEResinferioralatasadecrecimientoesposiblequehayamosdadoconunchollo.Unaempresaconuna tasadecrecimientodel12porcientoanual,porejemplo,yunPERde6vecesesunaopciónmuyatractiva.Porotrolado,unacompañíaconunatasadecrecimientoanualdel6porcientoyunPERde12vecesnotieneningúninterésyvacaminodelprecipicio.


Porreglageneral,unPERiguala lamitadde la tasadecrecimientoesundatomuy positivo. Nosotros utilizamos continuamente este valor cuando analizamosaccionesparafondosdeinversión.

SisubrókernopuedeproporcionarlelatasadecrecimientodeunaempresapuedeaveriguarlaustedmismoconsultandosusbeneficiosanualesenValueLineoenuninformedeS&P,ycalculandoelaumentoporcentualdelasgananciasentredosañosconsecutivos.Deestemodo,obtendráotroindicadorparasabersiunaacciónestáonosobrevalorada.Encuantoaunacuestióntancrucialcomoeslatasadecrecimientofutura,lasprevisionesquehagaustedsontanválidascomolasmías.

Existeunmétodounpocomáscomplejoparacompararlastasasdecrecimientocon los beneficios, tomando también en consideración los dividendos. Consiste enaveriguarlatasadecrecimientoalargoplazo(supongamosqueparalaEmpresaXesdel12porciento),sumarlarentabilidadpordividendo(laEmpresaXpagaun3porciento) y dividirlo entre el PER (igual a 10 veces para la Empresa X). 12 más 3divididoentre10esiguala1,5.

Unresultadoinferiora1esmalo,yunode1,5estábien,peroloquerealmentesepretende es obtener valores de 2 o superiores. Una empresa con una tasa decrecimientoanualdel15porciento,unosdividendosdel3porcientoyunaPERde6vecesarrojaríaunexcelentevalorde3.

Lasituacióndeliquidez

AcabamosdecomprobarqueForddisponede8350millonesdedólaresenefectivolimpiosdedeudaa largoplazo.Queunaempresa cuente conmilesdemillones enefectivoesunhechoquesindudanosinteresa.Heaquílarazón:

Las acciones deFordhabíanpasadodevaler 4 dólares en1982 a 38dólares aprincipiosde1988(ajustadoaparticiones).Alolargodelosaños,yohabíacompradocincomillonesdeacciones.Aunpreciode38dólaresporacciónyahabíaobtenidoun gran beneficio con Ford, y todo Wall Street a coro llevaba casi dos añosproclamando que las acciones estaban sobrevaloradas. Muchos asesores sosteníanqueestaempresacíclicahabíadado todo loquepodíadarde síyque su siguientemovimiento sería a la baja. En varias ocasiones estuve a punto de liquidar lasacciones.

Sinembargo, echandounvistazoa su informeanualmedi cuentadequeFordhabía acumulado 16,30 dólares en efectivo por acción limpios de deuda, como yaindiquéenel capítulo anterior.Por cadaunademis accionesdeFordmeesperabaestaprimade16,30dólaresenefectivoamododereembolsooculto.

Laprimade16,30dólareslocambiabatodo.Significabaqueestabacomprandolacompañía, no a 38 dólares por acción, sino a 21,70 dólares (38 dólaresmenos los16,30 en efectivo). Algunos analistas esperaban que Ford ganaría 7 dólares poracciónconsusoperacionesautomovilísticas,locual,a38dólaresporparticipación,


significabaunPERde5,4veces,peroa21,70dólareselPERerade3,1veces.UnPERde3,1esunnúmerotentador,conosincomportamientocíclico.Quizá

nomehubiera interesadosi sehubiera tratadodeunaempresaconpérdidasosielpúbliconohubieramostradointerésporsusúltimosvehículos.PeroFordesunagrancompañía,yelpúblicoestabaentusiasmadoconsusúltimoscochesycamiones.

El tema de la liquidezme empujó a conservarmis títulos de Ford, y tras estadecisiónlasaccionessubieronmásdeun40porciento.

Tambiénsabía(eraalgoqueestabaalalcancedecualquieraqueleyeralapágina5delinformeanual,todavíaenlasecciónlegibledepapelsatinado)quelosserviciosfinancieros del grupo Ford —Ford Credit, First Nationwide, U. S.Leasing, entreotros—habíanobtenidoporsuladounbeneficiode1,66dólaresporacciónen1987.EnelcasodeFordCredit,queporsísolahabíaaportado1,33dólaresporacción,era«eldecimotercerañoconsecutivodeincrementodebeneficios».

AtribuyendounPERhipotéticode10alosbeneficiosdelaactividadfinancierade Ford (por regla general las empresas financieras tienen un PER de 10 veces),estiméqueelvalordeesasfilialeseradediezvecesesos1,66dólares,oloqueeslomismo,16,60dólaresporacción.

EsosignificabaquesiFordcotizabaa38dólares,unosellevaba16,30dólaresenefectivoneto,más16,60dólaresdesusempresasfinancieras,demodoqueelnegocioautomovilísticoteníauncostetotalde5,10dólaresporacción.Yenaquelmomentoseesperabaqueesamismaactividadautomovilísticaobtuvieraunosbeneficiosde7dólaresporacción.¿EraFordunaopciónarriesgada?A5,10dólaresporaccióneraunaauténticaganga,pormásquesucotizaciónyasehubieramultiplicadocasipordiezdesde1982.

Boeingesotroejemplodeunvalorconliquidezabundante.Aprincipiosde1987sus acciones se vendían a poco más de 40 dólares, pero al haber 27 dólares enefectivo por acción en la compañía esta se compraba en realidad a 15 dólares.EmpecéainvertirenBoeingaprincipiosde1988conunaparticipaciónpequeñaqueluego fui incrementando, en parte por el efectivo acumulado en la compañía, y enparteporquecontabaconunnúmerorécorddepedidoscomercialespendientes.

Obviamente,lacuestióndelefectivonosiempreesdeterminante.Lamayoríadelas veces no hay liquidez suficiente para que sea un factor a tener en cuenta.Schlumbergerdisponedemuchoefectivo,perosuratioporacciónnoesnadadelotromundo.Bristol-Myerstiene1600millonesdedólaresenefectivoysolo200millonesde deuda a largo plazo, lo que supone una proporción excelente, pero con 280millonesdeaccionesencirculación,los1400millonesdeefectivoneto(elresultadoderestarladeuda)equivalena5dólaresporacción.Estos5dólaresnosongrancosacuandoelpreciodelasaccionesestáporencimadelos40dólares.Encambio,sisucotizacióncayerahasta15dólaresseríaunagraninversión.

Encualquiercaso,esrecomendablequenuestrainvestigaciónincluyasiemprelacomprobación de la situación de liquidez (y el valor de las empresas asociadas).


NuncasesabecuándonosencontraremosconunaempresacomoFord.Yahoraqueestamosenmateria,¿quéharáFordcontodosuefectivo?Amedida

que una empresa acumula efectivo, las especulaciones sobre lo que se hará con élpuedenafectaralacotizacióndesusacciones.Fordhaincrementadosusdividendosy ha recomprado acciones a un ritmo vertiginoso, pero incluso así ha acumuladomilesdemillonesenefectivoexcedentario.HayinversoresquesepreguntansiFordderrocharásudineroenloqueustedyasabe,perohastaahora lacompañíahasidomuyprudenteconsuscompras.

EnlaactualidadFordespropietariadeunasociedaddecréditoyotradeahorroypréstamo,yatravésdeunaasociacióncontrolaHertzRentaCar.LacompañíahizounaofertaalabajaporHughesAerospace,perosalióperdedora.TRWpodríaserunasinergia adecuada: es uno de los principales fabricantes del mundo de piezas deautomóvilesycompartenalgunosdelosmercadosdelaelectrónica.Además,TRWpodríallegaraserelmayorproveedordeairbagsparacoches.PerosiFordcompraMerrillLynchoLockheed(huborumoresenamboscasos),¿sesumaráalayalargalistadediempeoradores?

Elfactordedeuda

¿Cuántodebeycuántotienelaempresa?Deudafrenteacapital.Setratasimplementedeloqueunagentedepréstamosquisierasabersobreustedparadecidirsisuperfilderiesgoesóptimo.

Normalmenteelbalancedeunaempresaseestructuraendospartes.Enel ladoizquierdo se sitúan los activos (inventarios, cuentas por cobrar, instalaciones yequipos, etc.).El ladoderechomuestracómose financian talesactivos.Una formarápidadedeterminarlasolidezfinancieradeunaempresaescompararelcapitalconladeudaquefiguraenelladoderechodelbalance.

Esfácildefinirtalrelaciónentredeudaycapital.SimiramoselbalancedeFordde 1987 se observa que el capital contable asciende a 18492millones de dólares.Unas pocas líneasmás arriba se puede ver que la deuda a largo plazo es de 1700millonesdedólares.(Tambiénexistedeudaacortoplazo,pero,talcomoyaexpliqué,enestetipodeanálisisomitoestainformación.Sihayefectivosuficienteparahacerfrentealadeudaacortoplazonohaymotivoparapreocuparseporella).

Un balance normal contiene un 75 por ciento de capital y un 25 por ciento dedeuda.LarelaciónentreelcapitalyladeudadeFordofreceelespectacularresultadode18000millonesdedólaresfrentea1700millones,oloqueeslomismo,un91porcientodecapitalymenosdeun10porcientodedeuda.Setratadeunbalancemuysólido.Yaúnseríamássólidosiladeudafueradel1porcientoyelcapitaldel99porciento.Porotrolado,unbalancedébilpodríatenerun80porcientodedeudayun20porcientodecapital.

Enelcasode lasempresas recuperablesoenapurosprestoespecialatenciónal


factor de deuda.Más que cualquier otro factor, la deuda es lo que determina quéempresassobrevivirányquéempresasiránalaquiebraenunasituacióndecrisis.Lasempresasjóvenesconaltosnivelesdedeudasiempreestánensituaciónderiesgo.

Enciertaocasiónestabasiguiendodosvalorestecnológicosenhorasbajas:GCAy Applied Materials. Ambas empresas se dedicaban a la fabricación de bieneselectrónicosdeequipo:máquinasparaproducir chipsparaordenadores.Se tratadeunodeesossectoresdetecnologíapuntaqueesmejorevitar,talcomoestasempresashabían demostrado al caer por el precipicio. A finales de 1985, el precio de lasaccionesdeGCAcayóde20dólaresa12dólares,yaAppliedMaterialslefueaúnpeor,conunabajadade16dólaresa8dólares.

Ladiferencia entre ambas fueque cuandoGCAsevio en aprietos contaba conunadeudade114millonesdedólares,casitodaellabancaria.Másadelanteexplicaréesta cuestión. Solo contaba con tresmillones de dólares en efectivo y su principalactivoeran73millonesdedólareseninventarios,peroenelsectordelaelectrónicatodo cambia tan rápido que los 73 millones de dólares en inventarios podríanconvertirse en 20millones al año siguiente. ¿Quién sabe cuánto se podría obtenerrealmentemedianteunaventadeliquidación?

Porelcontrario,ladeudadeAppliedMaterialseradesolo17millonesdedólares,ysuefectivoascendíaa36millones.

Cuando el sector de los componentes electrónicos repuntó, la cotización deAppliedMaterialsrebotóde8dólaresa36dólares;encambio,GCAyanoestabaallípara disfrutar de esa reactivación. Una de las empresas se había hundido y fueadquirida a unos diez centavos por acción, mientras que la otra multiplicó sucotizaciónpormásdecuatro.Ladiferenciaentreambasestabaensucargadedeuda.

Eltipodedeudaquetieneunaempresaestancrucialcomolacantidaddedeudaalahoradedeterminarquiénessonlosvencedoresyquiéneslosvencidos.Unacosaesladeudabancariayotraladeudaconsolidada.

Ladeudabancaria (lapeorde lasmodalidades, justo laque teníaGCA)esunamodalidaddecréditopagaderaacortoplazo.Noesprecisoquehayaunbancoalotrolado.Tambiénpuedetomarlaformadepapelcomercialentreempresasporperiodoscortosdetiempo.Loimportanteesqueexpiramuypronto,enocasiones incluso«ademanda».Estosignificaqueelprestadorpuedereclamarsudineroantelosprimerossíntomasdequehayalgúnproblema.Sielprestatarionopuededevolverelpréstamo,va a concurso de acreedores. Los acreedores desguazan la compañía y cuandoterminannoquedanadaparalosaccionistas.

Ladeudaconsolidada(lamejordesdeelpuntodevistadelosaccionistas)nuncapuede ser reclamada, por muy negra que sea la situación, siempre y cuando elprestatario siga pagando los intereses. El principal puede tener un vencimiento aquince,veinteo treintaaños.Ladeudaconsolidada toma la formanormalmentedebonos corporativos ordinarios, con periodos de vencimiento largos. Las agenciaspuedenmejoraroempeorarlacalificacióndelosbonoscorporativosenfuncióndela


saludfinancieradelaempresa,peropaseloquepase,el tenedordeestostítulosnopuede solicitar la devolución inmediata del principal, como sí puede hacer con ladeuda bancaria. En algunas ocasiones incluso se puede retrasar el pago de losintereses. La deuda consolidada dota a las empresas de tiempo para superarsituaciones problemáticas. (Es habitual que los informes anuales desglosen en unanotaalpieladeudaalargoplazoqueacumulalacompañía,losinteresesquepagaylasfechasdevencimiento).

CuandoanalizounaempresarecuperablecomoChrysler,prestoespecialatencióna la estructura de la deuda. Era sabido queChrysler tenía problemas de deuda. ElelementoclavedelfamosoacuerdoderescateconsistióenqueelGobiernogarantizóunpréstamode1400millonesdedólaresacambiodeopcionessobreacciones.MásadelanteelGobiernovendiódichasopcionessobreaccionesyterminóporhacerungrannegocioconestaoperación,peroensumomentonoeraunresultadoprevisible.Sinembargo,loquesíresultabaobvioeraqueelacuerdosobreesepréstamoledabamargendemaniobraaChrysler.

TambiénobservéqueChryslertenía1000millonesdedólaresenefectivo,yqueacababa de vender su división de tanques a General Dynamics por otros 336millones. En realidad, en ese momento Chrysler perdía algo de dinero, pero elefectivo disponible y la estructura del préstamo del Gobierno indicaban que losbancosnoibanaecharelcierrealaempresadurantealmenosunoodosaños.

Demodoque siunoestabaconvencidodeque la industriadel automóvil iba aremontar,comoeramicaso,ysabíaqueChryslerhabíarealizadograndesmejorasysehabíaconvertidoenunproductordebajocostedentrodelsector,entoncespodíaconfiaren lasupervivenciade lacompañía.Eraunaopciónmenosarriesgadade loquesugeríanlosperiódicos.

MicronTechnologyfueotraempresarescatadadelolvidograciasalaestructuradesudeuda,yFidelitytuvosuparteenello.SetratabadeunacompañíafantásticadeIdahoqueaterrizóennuestrasoficinascuandoestabayaenlasúltimas,víctimadelaralentizacióndelsectordeloschipsdememoriaparalosordenadoresydeldumpingquepracticabaJapónenelmercadodeloschipsdememoriaDRAM.Micronhabíapresentadounademandaalegandoquenoeraposiblequelosjaponesesfabricaranloschips amenor coste que ellos, y que por tanto estaban vendiendo sus productos apérdidaparaexpulsaralacompetencia.Alfinal,Micronganólademanda.

Entretanto, todos los fabricantes nacionales importantes habían cesado suactividad, con excepción de Texas Industries y Micron. La supervivencia de estacompañía se veía amenazada por la deuda bancaria que había acumulado, y lacotizacióndesusaccioneshabíacaídode40dólaresa4dólares.Suúltimaesperanzaconsistía en sacar a la venta una gran emisión de obligaciones convertibles (unosbonosquepuedenconvertirseenaccionesavoluntaddelcomprador).Estaoperaciónpermitiríaalaempresarecaudarelefectivosuficienteparapagarladeudabancariaysuperar sus dificultades a corto plazo, pues el principal de las obligaciones


convertiblesnovencíahastavariosañosmástarde.Fidelitycompróunaparteimportantedelasobligaciones.Cuandoelsectordelos

chips informáticos repuntó yMicron volvió a obtener beneficios, el precio de lasaccionessubióde4dólaresa24dólares,loquesupusounasgananciasconsiderablesparaFidelity.

Losdividendos

¿Sabequéesloúnicoquemedaplacer?Vercómolleganmisdividendos.JOHN,D.ROCKEFELLER,1901

Amenudolos inversoresprefierenlasaccionesquepagandividendossobrelasqueno,puesconelloobtienenunosingresosadicionales.Nohaynadamaloenello.Untalón que llega por correo siempre es oportuno, incluso si su receptor es JohnD.Rockefeller.Perotalcomoloveoyo,laverdaderacuestiónessabercómoafectalaexistencia o no de dividendos al valor de una compañía y a la cotización de susaccionesalolargodeltiempo.

El conflicto de fondo que existe entre los directivos empresariales y losaccionistasconrespectoa losdividendosessimilaralquevivenpadresehijosconlosfondosfiduciarios.Estosúltimossedecantanporunrepartorápido,mientrasquelos primeros prefieren ejercer el control del dinero para que sus hijos obtengan unmayorbeneficio.

Un argumento de peso a favor de las empresas que pagan dividendos es queaquellasquenolospagansehandistinguidohistóricamenteporderrocharsudineroendiempeoraciones.Hevistoestefenómenosuficientesvecescomoparaempezaracreer en la teoría de la vejiga de las finanzas empresariales que propuso HughLiedtke,dePennzoil:cuantomásefectivoacumulalatesorería,mayoreslapresiónpara mearlo. Liedtke saltó por primera vez a la fama al convertir Pennzoil, unapequeña compañía petrolera, en un competidor importante. Su segundo salto a lafamafuesacar3000millonesdedólaresaTexaco(Goliat)enunpleitojudicialenelquetodoelmundodabaporperdedoraPennzoil(David).

(Esta época de finales de los años sesenta, de la que ya hemos hablado antes,debería ser recordada como«LosAñosde laVejiga».Adía dehoy, todavía existeciertatendenciaentrelosdirectivosempresarialesamearlosbeneficiosenproyectoscondenadosalfracaso,aunqueenunamedidamuchomenorqueveinteañosatrás).

Otroargumentoafavordelpagodedividendosesqueestospuedenevitarqueelpreciode lasaccionescaigaa losnivelesque loharía sinosepagaran.Durante ladebacle de 1987, los títulos que pagaban dividendos altos tuvieron mejorcomportamiento que aquellos que no los repartían, y su caída fue demenos de lamitadquelaregistradaporelmercadoensuconjunto.Estaesunadelasrazonesporlasquesiempremegustatenerencarteraalgunasempresasestableseinclusodebajo


crecimiento.Cuandoelpreciodeunaacciónesdeveintedólares,undividendodedosdólares

portítuloequivaleaunrendimientodel10porciento,perosireducimoslacotizaciónadiezdólaresdeprontonosencontramosconunrendimientodel20porciento.Silosinversores tienen la certeza de que una acción puede mantener un nivel derendimientoalto,soloporestemotivolacomprarán.Estefenómenofijaráunsueloenelpreciodelaacción.Encualquiersituacióndecrisislosinversoressedecantanporempresaslíderesconunlargohistorialderepartoeincrementodedividendos.

Por otro lado, por ese mismo motivo las empresas pequeñas que no repartendividendos tiendenaexperimentaruncrecimientomuchomás rápido. Inviertenesedinero en su propia expansión. La razón principal por la que una empresa emiteacciones es que así puede financiar su expansión sin necesidad de asumir deudabancaria.Yopersonalmentesiempremeinclinaréantesporunaempresaagresivaenplenaexpansiónqueporunaviejayaburridarepartidoradedividendos.

Las compañías eléctricas y de telefonía son las principales pagadoras dedividendos.Enetapasdecrecimientolentonotienennecesidaddeconstruircentralesodeampliarsusequipos,demodoquevanacumulandoefectivo.Yenperiodosdecrecimiento fuerte los dividendos actúan como señuelos para atraer las grandescantidadesdecapitalquerequierelaconstruccióndeestasinstalaciones.

ConsolidatedEdison(ConEd)sehadadocuentadequepuedecomprarenergíaadicional en Canadá, demodo que ¿por qué iba a gastar dinero en unos costososgeneradoresnuevosyentodoslosgastosasociadosalaobtencióndepermisosyasuconstrucción? Dado que en la actualidad no acarrea gastos importantes, Con Edamasa cientos de millones de dólares en efectivo, recompra acciones a un ritmosuperioralamediaeincrementasusdividendosdemanerasostenida.


GeneralPublicUtilities,yarecuperadadesuaccidenteenThreeMileIsland,haalcanzadoelmismoniveldedesarrolloqueConEddiezañosantes(verelgráfico).En este momento también se dedica a recomprar acciones y a incrementar susdividendos.

¿Lospaga?

Siustedseestáplanteandocompraraccionesdeunacompañíaporlosdividendosquereparte,debeaveriguarsilaempresapodrápagarlosdurantelasrecesionesycuandopase pormalosmomentos. ¿Qué le parece Fleet-Norstar, antes Industrial NationalBank,quellevapagandodividendosininterrumpidamentedesde1791?

Cuandounaempresadebajocrecimientodejadepagardividendos,esqueexisteunproblema:esunaempresaparalizadaquetienepocoqueofrecer.

Lamejoropciónesunaempresaquellevaveinteotreintaañosincrementandosusdividendos de forma regular. Acciones como Kellogg y Ralston Purina no handisminuido sus dividendos—ymuchomenos los han eliminado—durante las tresúltimasguerrasyochorecesiones,demodoquesoneltipodetítulosqueleinteresansi tiene fe en los dividendos. Las empresas con una carga fuerte de deuda, comoSouthmark,nopuedenofrecerlasmismasgarantíasqueBristol-Myers,queestápocoendeudada.(Dehecho,despuésdequelaactividadinmobiliariadeSouthmarkentrara


recientementeenpérdidas,elpreciodesusaccionessedesplomóde11dólaresa3dólaresy lacompañíasuspendió losdividendos).Lasempresascíclicasnosiempresonfiablescomopagadorasdedividendos:en1982Forddejódepagardividendosylacotizacióndesusaccionessesituópordebajode4dólares(ajustadoaparticiones),su punto más bajo en 25 años. En la actualidad, mientras Ford no se quede sinefectivonohaymotivoparatemerquedejederepartirdividendos.

Valorcontable

Actualmenteseprestamuchaatenciónalvalorcontable,quizáporqueesundatofácilde localizar.Figuraencualquier tipode informe.Hayprogramas informáticosmuyconocidos que indican al instante cuántos títulos cotizan por debajo de su valorcontable.Haygentequeinvierteenellosbajolapremisadequesielvalorcontablees de veinte dólares y la acción se paga a diez, se está comprando un producto amitaddeprecio.

Elproblemaesqueamenudoelvalorcontable tienepocoqueverconelvalorrealdeunaempresa.Confrecuenciasesitúaporencimaopordebajodelvalorrealporunmargenamplio.¡CuándoPennCentralsefuealaquiebrasuvalorcontableerademásde60dólaresporacción!

A finales de 1976,AlanWoodSteel tenía un valor contable de 32millones dedólares, o 40 dólares por acción. Ello no impidió que seis meses después fuera aconcursodeacreedores.Elproblemaresidíaenquesunuevaplantadefabricacióndeacero, que sobre el papel valía en torno a los 30 millones de dólares, estaba maldiseñaday teníadefectosoperativosque laconvertíanenprácticamente inútil.Paracubrirpartedeladeuda,lafábricadeplanchasdeacerosevendióaLukensCorp.porunos cinco millones de dólares, y el resto de la instalación probablemente fueliquidadacomochatarra.

Unaempresatextilpuedetenerunalmacénllenodetelasquenadiequiere,peroquecomputanen losbalancesa4dólarespormetro.Larealidadesquenopuedendeshacersedeesematerialnipordiezcentavos.Aquínosencontramosconotrareglanoescrita:cuantomáscercaseestádelproductoacabadomenospredecibleresultasuvalor de reventa. Se conoce el precio del algodón, pero ¿quién puede saber concerteza el precio de una camiseta de algodón de color naranja? Se sabe cuánto sepuedeobtenerdeunabarrademetal,pero¿cuántovaletransformadaenunalámparadepie?

Fijémonos en lo que ocurrió hace algunos años cuando Warren Buffett, elinversorconmásexperiencia,decidiócerrarlafábricatextildeNewBedford,queerauna de sus primeras adquisiciones. Los directivos de la compañía esperaban ganaralgoconlaventadelamaquinariatextil,cuyovalorcontableerade866000dólares.Pero en una subasta pública, unos telares que apenas unos años antes habían sidocompradospor5000dólarescadaunofueronvendidospor26dólares:menosdelo


que costaba llevárselosde allí.Unvalor contablede 866000dólares se tradujo enunaentradarealdeefectivodesolo163000dólares.

Si la empresa de Buffett, Berkshire Hathaway, solo hubiera contado conproductos textiles se hubiera dado exactamente el tipo de situación que atrae laatencióndelossabuesosdeloslibroscontables:«Harry,miraestebalance.Sololostelarestienenunvalordecincodólaresporacción,ysucotizaciónesdedosdólares.No podemos perder». Pues bien, sí podrían perder porque el precio de la accióncaería hasta los veinte centavos tan pronto como los telares fueran llevados alvertederomáspróximo.

Los activos sobrevalorados en el lado izquierdo del balance son especialmentepeligrososcuandoenelladoderechohaymuchadeuda.Pongamosqueelbalancedeunaempresarefleja400millonesdedólaresenactivosy300millonesdedeuda,deloque resulta un saldo contable positivo de 100millones. Se sabe que el valor de ladeudaesreal.Perosilosactivosvaloradosen400millonesdedólaressoloreportan200millones enunaventa por liquidación, el valor contable real es demenos100millones.Lacompañíanotieneningúnvalor.

Esto es básicamente lo que les sucedió a los desafortunados inversores quecompraronaccionesdeRadice,unapromotora inmobiliariadeFloridaquecotizabaen laBolsadeNuevaYork,basándoseen los50dólaresporaccióndesusactivos,una opción que debió parecer bastante atractiva cuando los títulos cotizaban a 10dólares. Pero gran parte del valor deRadice era una fantasía, el resultado de unasreglas de contabilidad extrañas que se utilizan en el sector inmobiliario, según lascualeslosinteresesquesedebenporladeudasecomputancomo«activo»hastaqueelproyectoesterminadoyvendido.

Si el proyecto va bien no hay ningún problema, pero Radice no encontrócompradorparaalgunasdesusprincipalesinversionesinmobiliarias,ylosacreedores(losbancos)queríanrecuperarsudinero.Laempresaestabamuyendeudada,yenelmomento en que los bancos reclamaron lo suyo los activos del lado izquierdo delbalance se esfumaron, mientras que las deudas siguieron ahí. El precio de lasaccionescayóhasta75centavos.Unasituaciónenlaqueelvalorrealdeunaempresaesdemenos7dólares,yhaybastantegentequesedacuentadeello,nuncaesbuenaparalacotizacióndesusacciones.Debísaberlo.Magellaneraunodelosprincipalesaccionistas.

Al comprar acciones sobre la base del valor contable de una empresa hay quedisponerdeunacomprensióndetalladadeenquéconsisten realmenteesosvalores.EnPennCentralsecomputabancomoactivos túnelesentremontañasyvagonesdeferrocarrilinservibles.

Másactivosocultos

Tanhabitualesquelosbalancessobrevalorenunaempresacomoquelainfravaloren.


Cuandoesoocurresepuedenobtenerresultadosestupendosconlosactivosocultos.Las compañías poseedoras de recursos naturales —como terrenos, madera,

petróleo o metales preciosos— solo trasladan una fracción del valor real de esosactivos a su balance. Por ejemplo, en 1987 Handy and Harman, un fabricante deproductoselaboradosconmetalespreciosos,teníaunvalorcontablede7,83dólaresporacción,queincluíaunosinventariosbastantegrandesdeoro,platayplatino.PerotalesinventariossehabíanregistradoenlacontabilidadalpreciooriginalquehabíapagadoHandy andHarman por esosmetales, lo cual podía haber sucedido treintaañosatrás.Segúnlospreciosvigentes(6,40dólareslaonzadeplatay415dólaresladeoro)estosmetalestienenunvalordemásde19dólaresporacción.

Teniendo en cuenta que las acciones deHandy andHarman cotizan a unos 17dólares, por debajo de lo que valían esos metales por sí solos, ¿sería una buenainversióndeactivooculto?NuestroamigoBuffettasílocreyó.DurantevariosañoshamantenidounainversiónimportanteenHandyandHarman,aunquelasaccionesnovananingúnlado,losbeneficiossonirregularesyelprogramadediversificacióntampoco ha terminado de funcionar. (Usted ya está al corriente de lo que son losprogramasdediversificación).

RecientementesehizopúblicoqueBuffettestáreduciendosuparticipaciónenlaempresa. Hasta el momento, parece que Handy andHarman es la única inversiónmalaqueharealizadojamás,apesardesuspotencialesactivosocultos.Sinembargo,silospreciosdeloroylaplatasubenabruptamentelasaccionesdelacompañíaharánlomismo.

Además del oro y la plata hay otros muchos tipos de activos ocultos. MarcascomoCoca-Cola o Robitussin cuentan con un gran valor que no se refleja en suslibros de contabilidad. Lo mismo ocurre con las patentes de medicamentos, lasfranquicias de cable, las estaciones de televisión y radio: todos estos conceptos secontabilizan al precio de coste original, y posteriormente se deprecian hasta quedesaparecendelladodelosactivosenlosbalances.

YamehereferidoaPebbleBeach,unagranoperaciónbasadaenactivosocultosinmobiliarios. Todavía podría estar dándome palos por haber dejado pasar estaacción. Pero operaciones inmobiliarias como esta las hay por todos lados;probablementelasempresasferroviariasseanelmejorejemplo.BurlingtonNorthern,Union Pacific y Santa Fe Southern Pacific no solo poseen grandes extensiones desuelo,comoyamencionéanteriormente,sinoquesuvalorapenasquedareflejadoenlacontabilidad.

SantaFeSouthernPacificeselmayorpropietarioprivadodesuelodeCalifornia,puesacumula1,3millonesdeacresdeloscienmillonesquetienetodoelestado.Enelconjuntodelpaís,poseetresmillonesdeacresencatorceestados,loqueequivaleacuatro veces la superficie del estado de Rhode Island. Otro ejemplo es CSX, unaempresa ferroviaria del sureste. En 1988 CSX vendió los derechos sobre 130kilómetrosdevíaalestadodeFlorida.Elterrenoteníaunvalorcontablepróximoa


cero, y la valoración de la vía era de 11 millones de dólares. Según el acuerdoalcanzado,CSXconservólosderechosdeusodelavíafueradelhorariopunta—demodo que sus ingresos no se vieron afectados (transporte de carga fuera de horapunta)—ylaventaleaportó264millonesdedólaresdespuésdeimpuestos.¡Estosíqueesestarenmisayrepicando!

En ocasiones se pueden encontrar compañías petrolíferas o refinerías que hanmantenidointactassusreservasenelsubsuelodurantecuarentaaños,valoradasalospreciosde adquisiciónoriginalesde los tiemposdelGobiernodeTeddyRoosevelt.Soloelpetróleovalemásqueelvaloractualde todas lasaccionesde lacompañía.Podrían desguazar la refinería, despedir a todos los trabajadores y los accionistaspodrían hacer una fortuna en cuarenta y cinco segundos vendiendo el petróleo.Vender este combustible no supone ningún problema. No es como vender ropa: anadieleimportasielpetróleoesdeestatemporadaodelaanterior,osiesfucsiaomagenta.

HaceunpardeañossevendióelChannel5deBostonporunacifraquerondabalos450millonesdedólares:supreciodemercado.Sinembargo,cuandoestaemisoraobtuvoporprimeravezsulicenciadebiópagarunos25000dólaresparapresentarladocumentación pertinente, quizá unmillón por la torre y otromillón, o un par deellos,porelestudio.Deentrada,laoperaciónensuconjuntosevalorósobreelpapelen2,5millonesdedólares,y conel tiempoeste importe se fuedepreciando.Enelmomentodesuventa,probablementeestaempresateníaunvalorcontabletrescientasvecesinferioralreal.

Ahoraquelaemisorahacambiadodepropietarioselnuevovalorcontableseránlos450millonesdedólaresdelpreciodeadquisición,demodoquedesapareceráestaanomalía.Sisepagan450millonesdedólaresporuncanaldetelevisióncuyovalorcontable es de 2,5 millones, los 447,5 millones adicionales aparecen en lacontabilidadbajoelnombrede«fondodecomercio».Esteconceptoseregistraenlosnuevos libros contables como un activo, y con el tiempo también acabará por serretiradodeallí.Deestemodoseconvertiráenotroactivooculto.

Losmétodoscontablesparareflejarlos«fondosdecomercio»fueronmodificadostras la década de los sesenta, cuando muchas compañías sobredimensionabanenormementesusactivos.Ahorasucede locontrario.Porejemplo,en laactualidadCoca-ColaEnterprises,lanuevacompañíacreadaporCoca-Colaparalasoperacionesde embotellado, cuenta en su contabilidad con un fondo de comercio valorado en2700 millones de dólares. Este importe representa la cantidad que se pagó a lasfranquiciasdeembotellamiento,másalládelcostedelasplantas,losinventariosyelequipamiento.Setratadelvalorintangibledelasfranquicias.

Según las normas vigentes de contabilidad, Coca-Cola Enterprises debe«amortizar»estapartidaalolargodelaspróximascuatrodécadashastallegaracero,cuando en realidad el valor de las franquicias se incrementa año tras año.Al estarobligadaapagarporsufondodecomercio,Coca-ColaEnterprisesestápenalizandoa


susbeneficios.En1987laempresapublicóquehabíaobtenidounosbeneficiosde63centavos, pero en realidad ganó otros 50 centavos que fueron a parar a laamortizacióndel fondodecomercio.Ynoes soloque los resultadosdeCoca-ColaEnterprisesseannotablementemejoresdeloqueindicasucontabilidad,sinoquesuactivoocultocrecedíatrasdía.

También existe un valor oculto cuando una empresa es propietaria de unmedicamento que nadie más puede fabricar durante diecisiete años, y si lograintroduciralgunalevemejoraenelmismoconservalapatentedurantediecisieteañosmás. En la contabilidad, estas fabulosas patentes pueden no valer nada. CuandoMonsanto adquirió Searle, se hizo a su vez con NutraSweet. La patente de esteproductoterminadentrodecuatroaños,peroinclusoentoncesseguirásiendovaliosa,apesardelocualMonsantoestáamortizandotodoesteasuntocontralosbeneficios.DentrodecuatroañosNutraSweetaparecerácomounceroredondoenelbalancedeMonsanto.

Igual que sucede con Coca-Cola Enterprises, cuando Monsanto amortiza unconcepto contra los beneficios, los resultados reales quedan infravalorados. Si laempresa obtiene unos beneficios reales de 10 dólares por acción, pero destina 2dólaresdeesasgananciasa«pagar»laamortizacióndeconceptoscomoNutraSweet,unavezque terminedichaamortización losbeneficiosporacciónse incrementaránendosdólares.

Además,Monsantocontabilizadelmismomodotodosugastoeninvestigaciónydesarrollo, y cuando algún día deje de gastar ese dinero y salgan al mercado losnuevosproductos,sedispararánlosbeneficios.Siustedcomprendeestemecanismocuentayaconunagranventaja.

Puedenexistiractivosocultosenlasempresassubsidiariasquepertenecentotaloparcialmente a una gran sociedad matriz. Ya hemos visto el caso de Ford. Otracompañía era UAL, la diversificada sociedad matriz de United Airlines antes delbreveperiodoenquesedenominóAllegis(nadaqueverconlaambrosíayelpolen).EnestecasoelactivoocultofuedetectadoporelanalistaespecializadoenaerolíneasdeFidelity,BradLewis.DentrodeUAL,HiltonInternationalvalía1000millonesdedólares;HertzRentACar (vendida posteriormente a una sociedad encabezada porFord), 1300 millones; Westin Hotels, 1400 millones; y el sistema de reservas deviajes,1000millonesmás.Trasrestarladeudaylosimpuestos,elpreciodelconjuntodeestosactivosestabaporencimadelacotizacióndelasaccionesdeUAL,demodoquebásicamenteelinversorobteníagratisunadelasmayoresaerolíneasdelmundo.Fidelityteníamuchafeenestevalor,ylogróduplicarlainversión.

También existen activos ocultos cuando una empresa posee acciones de otraindependiente,comoeraelcasodeRaymondIndustriesconTelecoOilfieldServices.Algunaspersonasqueestabancercadeunauotraempresasedieroncuentadequelasacciones de Raymond cotizaban a 12 dólares, mientras que cada una de ellasrepresentabaunvalorde18dólaresdeTeleco.Al comprar títulosdeRaymond los


estabas adquiriendo también de Teleco a un precio de menos seis dólares. Losinversores que habían hecho bien su trabajo compraron Raymond y obtuvieronTeleco amenos seis dólares, y los que no, adquirieronTeleco a dieciocho dólares.Estetipodecosassucedencontinuamente.

Estos últimos años, si estábamos interesados en DuPont nos salía más baratocomprar Seagram, que resulta ser propietaria de cerca del 25 por ciento de lasacciones en circulación de DuPont. Du Pont se convirtió en el activo oculto deSeagram. De forma similar, las acciones de Beard Oil (en la actualidad BeardCompany)cotizabana8dólares,mientrasquecadatítulollevabaasociadounvalorde12dólaresvinculadoaunaempresadenominadaUSPCI.Medianteestaoperación,por menos 4 dólares podíamos comprar para toda la vida Beard, con todas susexplotacionespetrolerasysuequipamiento.

Enocasiones,lamejorformadeinvertirenunaempresaconsisteenencontrarunpropietario en el extranjero.Ya sé que esmás fácil de decir que de hacer, pero sitenemos algún tipo de acceso a empresas europeas podemos encontrarnos consituacionesincreíbles.Engeneral,lascompañíaseuropeasnoestánbienvaloradas,yenciertoscasosnohanpasadoporningúntipodeanálisis.Medicuentadeelloenunviaje de investigación a Suecia, donde una sola persona, que ni siquiera teníaordenador,cubríaVolvoyotrosgigantesindustrialesdelpaís.

CuandoEsselteBusinessSystemssalióabolsaenEstadosUnidos, locompréyseguí la evolución de sus fundamentales, que eran positivos. George Noble, eldirectordeFidelity’sOverseasFund,mepropusovisitarlaempresamatrizenSuecia.FueallídondedescubríquesepuedecomprarlacompañíamatrizaunpreciomenorquesufilialdeEstadosUnidos,juntamenteconotrasmuchasempresasinteresantes,por no hablar de los bienes inmuebles. Mientras que las acciones de la empresaestadounidense apenas registraron una leve subida, las de la compañía matrizdoblaronsuprecioendosaños.

Quien hubiera desarrollado la historia de Food Lion Supermarkets se hubieradadocuentadequelabelgaDelHaizeposeíael25porcientodesusacciones,yquelos conglomerados empresariales de Food Lion, por sí solos, tenían un valormuysuperioraldelpreciodelaaccióndeDelHaize.Denuevo,alcomprarDelHaizeseadquirían sin ningún coste valiosos negocios europeos. Compré paraMagellan lasaccioneseuropeas,queexperimentaronun incrementode30dólaresa120dólares,mientrasqueFoodLionganóunrelativamenteanodino50porciento.

DenuevoenEstadosUnidos,ahoramismosepuedencompraraccionesdevariascompañías telefónicasyobtenergratisunaparticipaciónenelsectorde la telefoníamóvil. En todos los mercados se han concedido dos licencias de telefonía móvil.Probablemente haya oído hablar de la que se ha concedido a algún afortunadoganadordelaloteríadelatelefoníamóvil.Enrealidad,estapersonadebecomprarlalicencia.La segunda licencia se concede sin ningún coste a la compañía telefónicalocal. Será un activo oculto fantástico para aquellos inversores que hayan estado


atentos. Mientras escribo esto, usted mismo puede comprar acciones de PacificTelesisdeCaliforniapor29dólares,obteniendoalmenos,ydeinmediato,9dólaresen acciones de telefoníamóvil. O bien puede adquirir por 35 dólares acciones deContelyhacersecon15dólaresentítulosdetelefoníamóvil.

Estos valores se están vendiendo a un PER inferior a diez veces y con unosrendimientos por dividendos demás del 6 por ciento, y si restamos el valor de lacompañíade telefoníamóvil, elPER resulta aúnmás interesante.En estasgrandesempresas de telefonía no encontraremos acciones que multipliquen su precio pordiez, pero sí obtendremos un buen rendimiento, además de la posibilidad de unarevalorizacióndeentreel30yel50porcientositodovabien.

Porúltimo, lasdesgravacionesfiscalesconstituyenunfabulosoactivoocultoenempresas recuperables.Aconsecuenciade loscréditos fiscalesacumulados,cuandoPenn Central salió de la quiebra estaba exenta de pagar impuestos sobre losbeneficiosmillonariosderivadosdelasadquisicionesqueibaarealizar.Enesaépocael tipo impositivo para empresas era del 50 por ciento, demodoquePennCentralpodía comprar una empresa y de la noche a la mañana duplicar sus beneficios,únicamenteporelhechodenopagarimpuestos.ElprocesoderecuperacióndePennCentralhizosubirelpreciodesusaccionesdesde5dólaresen1979hasta29dólaresen1985.

BethlehemSteelacumulaenlaactualidadunoscréditosfiscalesde1000millonesde dólares, lo que constituye un activo tremendamente valioso si la compañíacontinúasuprocesoderecuperación.Estoimplicaquelospróximos1000millonesenbeneficiosqueobtengaBethlehemenEstadosUnidosestaránlibresdeimpuestos.

Flujodecaja

Elflujodecajaeslacantidaddedineroqueingresaunaempresacomoresultadodesuactividadeconómica.Todaslasempresasingresandineroenefectivo,peroalgunassevenobligadasagastarmásqueotrasparaconseguirlo.Setratadeunadiferenciacrucial,yporelloPhilipMorrisconstituyeunainversiónextraordinariamentefiable,mientrasqueunaempresadeaceroloesmuypoco.

SupongamosquePigIron,Inc.vendetodosustockdelingotesyconelloobtiene100millonesdedólares.Estaeslapartebuena.Actoseguido,PigIrondebegastar80millonesdedólaresparaponeraldíasushornos.Yesta,lamala…EncuantoPigIrondejedegastarseesos80millonesdedólaresanualesenmejorarsushornos,perderácapacidad frente a sus competidores más eficientes. Siempre que para ingresarefectivotambiéndebamosgastarlonollegaremosmuylejos.

Philip Morris no tiene este problema, como tampoco lo tienen Pep Boys niMcDonald’s. Este es el motivo por el que prefiero invertir en compañías que nodependendelasinversionesdecapital.Eldineroentrantenoestáenconflictoconeldinero saliente. Es tan simple como que a PhilipMorris le resultamás fácil ganar


dineroqueaPigIron.Haymuchagentequeutilizalosdatosdelflujodecajaparaevaluarlasacciones.

Por ejemplo, una acción valorada en 20 dólares con un flujo anual de caja de 2dólaresportítulotieneunaratiode10-1,loqueseconsideraunvalorestándar.Un10por ciento de retorno de caja encajamuy bien con el 10 por ciento que se esperaobtener como mínima recompensa por ser titular a largo plazo de un valor. Unaacciónquecuesta20dólaresytieneunflujodecajade4dólaresportítuloofreceun20porcientoderetornodeefectivo,locualesfabuloso.Ysiusteddaconunaacciónde20dólaresqueofreceunflujodecajasosteniblede10dólareshipotequesucasaycompretodoslostítulosqueencuentre.

Carece de sentido enredarse en este tipo de cálculos. Pero si en algún caso lemencionanelflujodecajacomorazónparaadquirirunaacción,asegúresedequeleestánhablandodel flujo libredecaja.El flujo libredecajaeseldineroquequedadespuésdequesedescuenten losgastoscomunes.Eseldineroquesehaganadoyquenoesnecesariogastar.PigIroncontaráconmuchomenosflujolibredecajaquePhilipMorris.

De vez en cuando encuentro alguna empresa que obtiene beneficios discretos,pero que aun así supone una estupenda inversión gracias a su flujo libre de caja.Habitualmentesetratadecompañíasquecuentancongrancapacidaddeamortizacióndeequiposantiguosqueno requieren ser reemplazadosenun futuro inmediato.Laempresasiguedisfrutandodededuccionesfiscales(ladepreciacióndelosequiposesdesgravable fiscalmente) a la vez que gasta lomenos posible paramodernizarse yrenovarse.

CoastalCorporation es un buen ejemplo de las virtudes del flujo libre de caja.Segúnlosindicadoresnormaleslaempresacostaba20dólaresporacción,unpreciorazonable.Obteníaunosbeneficiosde2,50dólaresportítulo,loquedabaunPERde8veces,unvalor típicoparaunagasistaquea lavezesunaempresadiversificadadedicada a los oleoductos. Peromás allá de esta oportunidad convencional, estabasucediendo algo extraordinario. Coastal había solicitado un préstamo de 2450millonesdedólaresparaadquirirunagranempresadeoleoductos,AmericanNaturalResources.Lobuenodelosoleoductoseraquenoteníannecesidaddeinvertirmuchodinero en su mantenimiento. Al fin y al cabo, un oleoducto no requiere muchotrabajo.Básicamente está ahí.Quizá en algúnmomento haya que cavar para taparalgunos orificios, pero por lo demás ahí se queda. Y mientras tanto, se puedeamortizar.

Coastal contaba con un flujo de caja total de 10-11 dólares por acción en uncontexto bajista de su sector, y tras los gastos de capital le quedaban 7 dólares.Estos7dólares constituíanel flujo libredecaja.Aunque según la contabilidadesaempresa no obtuviera ningún beneficio durante los diez años siguientes, susaccionistas obtendrían esos 7 dólares por acción, lo que suponía un retorno de 70dólaressobreunainversiónde20dólares.Soloporsuflujodecajaestetítuloteníaun


granpotencialdecrecimiento.Estaeslaclasedecoyunturaqueinteresaalinversorespecializado:unaempresa

delmontónquenovaaningúnlado,grandesflujoslibresdecajayunospropietariosquerenuncianal intentodehacercrecer laempresa.Puede tratarsedeunaempresaarrendadora conunmontónde contenedores ferroviarios conunavidaútil dedoceaños. Lo único que desea la compañía es obtener contratos para sus viejoscontenedoresysacarelmáximodineroqueleseaposible.Enladécadasiguienteladirección de la empresa decidirá reducir la planta, eliminar progresivamente loscontenedoresy acumular efectivo.Deestemodo,deunaoperaciónvalorada en10millones de dólares podrían llegar a generar 40 millones. (Este sistema no podríafuncionar en el sector informático, dado que los precios caen tan rápido que losinventarios antiguos no conservan su valor el tiempo suficiente para sacar nada deellos).

Inventarios

En la sección del informe anual llamada «Discusión y análisis de la gestión» seincluye una explicación detallada de los inventarios. Yo siempre la consulto parasaber si estos se acumulan. Para un fabricante o un minorista, la acumulación deinventariossueleserunmalindicio.Quelosinventarioscrezcanmásrápidoquelasventasesunaseñaldealarma.

Existendosmétodoscontablesbásicosparacalcularelvalordelosinventarios,elLIFOyelFIFO.Pormásqueestasparezcanlosnombresdedoscaniches,enrealidadLIFOsonlassiglasde«lastin,firstout»(últimoenentrar,primeroensalir),yFIFOlasde«firstin,firstout»(primeroenentrar,primeroensalir).SiHandyandHarmanhubieracompradoalgodeoroa40dólareslaonzatreintaañosatrás,ayervolvieraacompraralgodeoroa400dólareslaonza,yhoyvendieraalgodeoroa450dólaresla onza, ¿qué ganancia hubiera obtenido? Según el sistemaLIFO, 50 dólares (450dólaresmenos400dólares),ysegúnelFIFO410dólares(450menos40).

Podríaseguirhablandodeesteasunto,peropiensoquerápidamentellegaríamosalpuntodelosrendimientosnegativos,sinolohemoshechoya.Otrosdosmétodosde contabilidad recurrentes son el GIGO, del inglés «garbage in, garbage out»(basuraqueentra,basuraquesale),yelFISH,«firstin,stillhere»(primeroenentrar,ahísigue),queesloquelesocurreamuchosinventarios.

Seacualseaelmétodoutilizado,existelaposibilidaddecompararelvalorLIFOoFIFOdelinventariodelpresenteañoconeldelañoanteriorcalculadoconelmismométodo, para determinar si se ha producido un incremento o una disminución delinventario.

En una ocasión visité una empresa de aluminio que había acumulado tantomaterialsinvenderqueloteníanapiladohastael techoenel interiordeledificio,yfuera de él ocupaba la mayor parte del aparcamiento de los empleados. En el


momento en que los trabajadores tienen que aparcar en cualquier lado para poderguardar el inventario, definitivamente estamos ante una señal de que existe unexceso.

Unaempresapuedepresumirdequesusventashancrecidoun10porciento,perosi el inventario se incrementa un 30 por ciento debemos decirnos: «Espera unmomento. Quizá deberían haber rebajado el precio de este material y habérselosacado de encima. Dado que no lo han hecho, el año que viene podrían tener unproblema,yotromayoralañosiguiente.Sunuevaproduccióndeberácompetirconlaantigua,yelinventarioaumentarátodavíamáshastaqueseveanobligadosarebajarlosprecios,loquesignificamenosbeneficios».

Para una empresa automovilística la acumulación de inventarios no resulta tanpreocupanteyaqueuncochenuevosiempretienealgúnvalor,yelfabricantenuncaseveobligadoarebajarmuchosuprecioparavenderlo.UnJaguarde35000dólaresnoserebajaráhasta3500dólares.Sinembargo,podríaserqueunaminifaldapúrpurapasadademodade300dólaresnoselograravenderpor3dólares.

En el otro extremo, si una compañía ha pasado por una época mala y suinventario empieza a agotarse estamos ante la primera señal de que las cosas hanempezadoacambiar.

Para los aficionados y los neófitos es complicado hacerse una idea de losinventarios y de su significado, pero aquellos inversores que cuenten con algunaventajaenunsectorenparticularsabránsacarprovechodeello.Aunquecincoañosatrás no estaban obligados a hacerlo, a día de hoy las empresas están obligadas apublicarsusbalancesensusinformestrimestralesparalosaccionistas,demodoquesepuedehacerunseguimientoperiódicodelosdatosdelinventario.

Planesdepensiones

Dado que muchas empresas recompensan a sus empleados con opciones sobreacciones y planes de pensiones, los inversores harían bien en tener en cuenta susconsecuencias.Lasempresasnoestánobligadasaofrecerplanesdepensiones,perosi lo hacen deben cumplir con las normas federales. Dichos planes constituyenobligacionesdepago ineludibles, igualque losbonos. (En losplanesde repartodebeneficiosnoexistetalobligación:sinohaybeneficios,nohayreparto).

Incluso en el caso de quiebra y cese de las actividades normales, una empresadebeseguirsufragandolosplanesdepensiones.Antesdeinvertirenunaempresaenprocesode recuperación, siempre realizoaveriguacionesparaasegurarmedeque lacompañía no está sometida a obligaciones de pagos de pensiones que no puedaafrontar.Enconcreto, compruebosi losactivosdel fondodepensiones superan lospasivosde lasobligaciones incurridas.USXpresentaunosactivosde losplanesdepensionesde8,5millonesdedólares,yunasobligacionesdepagode7,3millonesdedólares,demodoquenoespreocupante.Porotrolado,BethlehemSteelpublicaunos


activosde2300millonesdedólaresensusplanesdepensiones,yunasobligacionesdepagode3800millones,loqueequivaleaundéficitde1500millones.EsteesundatoquetendríaunefectomuynegativosilasituaciónfinancieradeBethlehemSteelsedeteriorase.Significaríaquelosinversoresseveríanobligadosarebajarelpreciodelasaccioneshastaqueseresolvieraelproblemadelaspensiones.

Estoesalgoqueantesunodebíaadivinarporsímismo,peroahoralasituacióndelaspensionesestáespecificadaenelinformeanual.

Latasadecrecimiento

El «crecimiento» como sinónimo de «expansión» es una de las confusiones másextendidasenWallStreet,ylaresponsabledequemuchasvecessepasenporaltolascompañías que de verdad experimentan grandes crecimientos, comoPhilipMorris.Casos como este no pueden apreciarse a partir de los datos del sector, pues elconsumodetabacotieneuncrecimientoanualdel2porcientonegativoenEstadosUnidos.Esciertoquelosfumadoresextranjeroshanempezadoafumaramedidaquelohanidodejandolosconsumidoresestadounidenses.Enlaactualidad,unodecadacuatro alemanes fuma cigarrillos Marlboro, fabricados por Philip Morris, y laempresa envía cada semanaaviones747 repletosde tabacode estamarca a Japón.PeronisiquieralasventasenelextranjeropuedenexplicarelenormeéxitodePhilipMorris. La clave está en que esta empresa consigue incrementar sus beneficiosreduciendo costes y sobre todo incrementando precios. Y esta es la única tasa decrecimientoquecuentadeverdad:ladelosbeneficios.

PhilipMorrishareducidocostesmediantelainstalacióndeunamaquinariamáseficientede liadodecigarrillos.Porotro lado,el sector incrementasuspreciosañotrasaño.Siloscostescrecenun4porciento,laempresapuedesubirsuspreciosun6porciento, loqueaumentaun2porcientosumargendebeneficios.Puedeserqueestevalornoparezcamucho,perosisecuentaconunmargendebeneficiosdel10porciento(másomenoseldePhilipMorris),un incrementodel2porcientoenelmargendebeneficiossignificaunaumentodel20porcientodelosbeneficios.

(Procter and Gamble fue capaz de «incrementar» sus beneficios en papelhigiénico cambiando de forma gradual elmaterial, a base de añadirle rugosidades,hacerlo más suave y reducir progresivamente el rollo de 500 hojas a 350. Luegopromocionaronel rollodemenor tamañocomounaevoluciónmás«esponjosa».Setratadelamaniobramásinteligenteentodoslosanalesdelapapiroflexia).

Siencuentraunnegociocapazdesubirlospreciosañotrasañosinperderclientes(un producto adictivo como los cigarrillos cumple esa condición) ha dado conunainversiónfabulosa.

Si alguien intentara subir precios comohacePhilipMorris en sectores comoeltextil o elde la comida rápidapronto se encontraría fueradelnegocio.PeroPhilipMorrissevahaciendomásymásricaynoencuentraenquégastartodoeldineroque


vaacumulando.No tieneque invertir en altoshornos costosos, no tienequegastarmucho para hacer poco. Además, sus costes se vieron drásticamente reducidosdespuésdequeseprohibieraalasempresasdetabacoanunciarseenlatelevisión.Setrata de uno de esos casos en los que hay tanto dinero suelto que ni siquiera ladiempeoraciónhaperjudicadoalosaccionistas.

Philip Morris adquirió Miller Brewing y obtuvo unos resultados mediocres, yposteriormente repitió la proeza con General Foods. Seven-Up resultó ser otradecepción, loquenoimpidióquesusaccionessiguieransubiendocomolaespuma.El 30 de octubre de 1988 PhilipMorris anunció que había alcanzado un acuerdodefinitivoparaadquirirKraft,laempresadealimentosenvasados,porunimportede1300millonesdedólares.Apesardelpreciodelaoperación(queascendíaamásdeveinte veces los beneficios de Kraft en 1988), las acciones de Philip Morrisdescendieronsoloun5porcientoenlabolsa,asumiendoquelaempresacuentaconun flujo de caja lo suficientemente importante para cubrir la deuda completa de laadquisiciónencincoaños.Loúnicoquepodríaevitarloseríaquelasfamiliasdelasvíctimasdeltabacoempezaranaconseguirimportantesreparacionesjudiciales.

Esta compañía ha disfrutado de un aumento continuado de beneficios durantecuarentaañosycotizaríaconunPERde15veceso superior sino fueraporqueeltemoralasdemandasylapublicidadnegativaqueafectaalosfabricantesdetabacoalejan a muchos inversores. Esta es la clase de situación con una gran cargaemocional que favorece a los cazadores de gangas, yo entre ellos. Las cifras nopuedensermejores.Adíadehoytodavíasepuedecomprarestaempresa,campeonadelcrecimiento,aunPERde10veces,oloqueeslomismo,lamitaddesutasadecrecimiento.

Otro apuntemás sobre la tasa de crecimiento: en igualdad de condiciones, unaempresaquecreceal20porcientoyquecotizaa20vecessusbeneficios (estoes,conunPERde20veces)suponeunacompramuchomejorqueotracompañíaquecreceal10porcientoyquecuesta10vecessusbeneficios(conunPERde10veces).Puedequeestosueneesotérico,peroes importantecomprenderquésucedecon losbeneficios de la empresa que experimenta mayor crecimiento para impulsar lacotización de las acciones. Observe la creciente diferencia de beneficios existenteentre una empresa que crece al 20 por ciento y otra que lo hace al 10 por ciento,empezandoambasconunasgananciasde1dólarporacción.


Al inicio de nuestro ejercicio, la Empresa A cotiza a 20 dólares la acción (20veces sus beneficios de 1 dólar), y al final su valoración es de 123,80 dólares (20vecessusbeneficiosde6,19dólares).LaEmpresaBempiezaconunacotizaciónde10dólareslaacción(10vecessusbeneficiosde1dólar)yterminaa26dólares(10vecessusbeneficiosde2,60dólares).

Incluso en el caso de que el PER de laEmpresaA decrezca de 20 a 15 vecesdebido a que los inversores consideren que no será capaz de mantener su rápidocrecimiento,alfinaldenuestroejerciciolasaccionessevenderíana92,85dólares.Semirepordondesemire,espreferibleserpropietariodelaEmpresaAqueserlodelaEmpresaB.

Si hubiéramos atribuido un crecimiento del 25 por ciento a la EmpresaA, losbeneficiosporaccióndeldécimoañohubieransidode9,31dólares:inclusoconunPER conservador de 15 veces, eso significaría que las acciones cotizarían a 139dólares.(Observequenohecalculadolosbeneficiosparaunatasadecrecimientodel30porcientoosuperior.Esteritmodecrecimientoesdifícildemantenerdurantetresaños,ymásaúndiez).

En resumidas cuentas, esta es la clave de los grandes «baggers» y de que lasaccionesdelasempresasquecrecenal20porcientogenerengrandesgananciasenelmercado,especialmentealcabodevariosaños.NoescasualidadqueempresascomoWalMart yTheLimited puedan alcanzar crecimientos tan elevados en una década.Todosebasaenlaaritméticadelasgananciascompuestas.

Losresultados

Enlaactualidad,portodosladosseescuchanreferenciasalos«resultados».«¿Cuálessonlosresultados?»,esunaexpresiónhabitualenlosdeportes,losnegocioseinclusoen lasrelacionesdepareja.¿Dequéresultadosestamoshablandoaquí?Se tratadelnúmero que aparece al final de la cuenta de pérdidas y ganancias: los beneficiosdespuésdeimpuestos.

En nuestra sociedad, mucha gente no comprende bien en qué consiste la


rentabilidad de una empresa. En una ocasión vi una encuesta en la que se pedía aestudiantes universitarios y otros jóvenes que trataran de adivinar el margen debeneficiopromediodelainversiónempresarial.Lamayoríadeellossugirióvaloresdeentreel20yel40porciento.Sinembargo,en lasúltimasdécadas la respuestacorrectasehaacercadoal5porciento.

Otro instrumento que utilizo para evaluar empresas es el beneficio antes deimpuestos. Se trata de lo que se obtiene de las ventas de una compañía tras ladeducción de todos los costes, incluidas amortizaciones e intereses. En 1987 FordMotor obtuvounas ventas de71600millonesdedólares y ganó7380millonesdedólaresantesdeimpuestos,conunmargendebeneficiosantesdeimpuestosdel10,3por ciento. Losminoristas tienenmenormargen de beneficios que los fabricantes:una cadena de supermercados y farmacias de primera línea comoAlbertson’s sologana un 3,6 por ciento antes de impuestos. Por otro lado, empresas que producenmedicamentos de alta rentabilidad, comoMerck, normalmente alcanzan beneficiosdel25porcientoosuperioresantesdeimpuestos.

No se ganamucho comparando losmárgenes de beneficios antes de impuestosentre distintos sectores, ya que existen grandes variaciones en los datos generales.Para lo que sí resulta útil es para comparar distintas empresas dentro del mismosector.Laempresaconelmayormargendebeneficioses,pordefinición,eloperadorconcostesmásbajos, y este es el que tienemásposibilidadesde supervivencia encasodequesedeteriorenlascondicionesdelmercado.

Supongamos que la empresa A obtiene un margen de beneficios antes deimpuestos del 12 por ciento, y que la empresa B alcanza solo el 2 por ciento.Supongamosquelaactividadsufreunenfriamientoyqueparavendersusproductosambassevenobligadasareducirsuspreciosun10porciento.Lasventascaenotro10porciento.Ahora,laempresaAganaun2porcientoantesdeimpuestosysiguesiendo rentable, mientras que la empresa B ha pasado a números rojos, con unaspérdidasdel8porciento.Vacaminodelalistadeespeciesenpeligrodeextinción.

Sinenredarnosencuestionestécnicas,elmargendebeneficiosantesdeimpuestoses otro factor a tener en cuenta al evaluar la capacidad de supervivencia de unacompañíaentiemposdifíciles.

Esto complica mucho las cosas, porque en las fases de expansión, cuando laactividad mejora, las principales beneficiadas son las empresas con menoresmárgenesdebeneficios.Veamoscómorespondendosempresasconunasventasde100dólaresensendassituacioneshipotéticas.


Cuandollegalarecuperación,losbeneficiosdelaempresaAseincrementancasiun50porciento,mientrasque losde laempresaBsemultiplicanpormásde tres.Estecomportamientoexplicaporqué lasempresasalbordede lacatástrofepuedenpasaraserlosgrandesvencedorescuandolasituaciónmejora.Sucedecontinuamenteen los sectores de la automoción, químico, del papel, aeronáutico, del acero,electrónicoyeneldelosmetalesnoferrosos.Otrossectoresdeprimidosadíadehoytienenidénticopotencial,comolasresidenciasparaancianos,losproductoresdegasnaturalymuchosminoristas.

Por tanto, lo que usted busca es una empresa con un margen de beneficiosrelativamente elevado cuando realice una compra de acciones a largo plazo paramantenerlasencarteraenlosbuenosylosmalostiempos,obienunaempresaconunmargen de beneficios relativamente bajo cuando lo que le interese es una buenarecuperación.


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Comprobarlahistoria

Vale la pena comprobar cada pocosmeses la historia de la compañía. Esto puedesignificarleerselainformaciónmásrecientedeValueLineodelinformetrimestral,einvestigar los beneficios para ver si se comportan de la manera esperada. Puedeincluir una revisión de las tiendas para comprobar que los productos siguenresultando atractivos, y que existe un aura de prosperidad. ¿Ha surgido algunanovedadrelevante?Enelcasodelasempresasdealtocrecimientoesespecialmenteimportantepreguntarsequésostendráelcrecimiento.

Elcrecimientodeunaempresaseestructuraentresfases:lafasedelapuestaenmarcha, durante la cual aprende los trucos básicos de su negocio; la etapa deexpansiónrápida,durante lacualaccedeanuevosmercados;y la fasedemadurez,tambiénconocidacomo la fasede saturación,durante lacual empiezaaprepararsepara el hecho de que no existe ninguna forma sencilla de mantener la expansión.Cadaunadeestasetapaspuededurarvariosaños.Laprimerafaseeslaqueconllevamásriesgosparaelinversor,yaqueeléxitodelaempresaaúnnoesunarealidad.Lasegundaeslamássegurayenlaqueseganamásdinero,puestoqueelcrecimientodelaempresasebasaúnicamenteenaplicarreiteradamentesufórmuladeéxito.Laterceraetapaeslamásproblemática,dadoqueescuandolaempresasetopaconsuslimitaciones. En esemomento se deben hallar otrosmétodos para incrementar losbeneficios.

Enelcursodeestasrevisionesperiódicas,ustedquerrádeterminarsiunaempresaparece desplazarse de una a otra fase. Si se fija enAutomaticData Processing, laempresadedicadaaprocesarnóminas,sedarácuentadequetodavíanohanllegadoaunestadiodesaturacióndemercado,loquesignificaqueAutomaticDataProcessingseencuentraaúnenlafasedos.

Durante la expansión deSensormatic, cuando instalaba su sistema antirrobo enuna tienda trasotra(segundafase)susaccionessubieronde2dólaresa40dólares,peroalfinalllegóallímite:nohabíamástiendasalasquedirigirse.Laempresafueincapazdehallarnuevasformasdemantenersuexpansión,yen1984susaccionescayeronde42,5dólareshasta5,6dólares.Cuandoustedhubieravistoacercarseestemomento,deberíahaberinvestigadosiexistíaunnuevoplandeexpansión,ysiteníaverdaderasposibilidadesdeéxito.

Cuando Sears se había implantado en todas las áreas metropolitanas deimportancia,¿adóndemáspodíair?CuandoTheLimitedsehuboestablecidoen670de los700centroscomercialesmás relevantesdelpaís,hizo finalmentehonora sunombre.

Llegadoaestepunto,aTheLimitedsololequedabacrecerabasedeatraeramás


clientes a sus establecimientos ya existentes, y ahí empezó a cambiar la historia.CuandoTheLimitedadquirióLerneryLaneBryantdabalaimpresióndequehabíaterminadosuetapadecrecimientorápidoyquelaempresaenrealidadnosabíaquéhacer consigo misma. En la segunda fase hubiera invertido todo su dinero en supropiaexpansión.

TanprontocomohayunWendy’sjuntoacadaMcDonald’s,elúnicomodoquetiene la primera empresa de crecer es arrebatándole clientela a la segunda. ¿HaciadóndepuedecrecerAnheuser-Buschsiyahacaptadoel40porcientodelmercadodelacerveza?NisiquieraelsimpáticoperroSpudsMacKenzieescapazdeconvenceral100porcientodelanacióndequebebaBud,yexistirácuantomenosunaminoríadevalientes que se resistirán a pedir una Bud Light, ya les ataquen con lásers o lesabduzcan los extraterrestres. Tarde o temprano Anheuser-Busch va a frenar sucrecimiento, y tanto el precio de sus acciones como sus PER experimentarán lareduccióncorrespondiente.

O talvezAnheuser-Buschencontraráotras formasdecrecimiento, igualquehahecho McDonald’s. Una década atrás los inversores estaban preocupados por laposibilidaddequelaincreíbleexpansiónquehabíaexperimentadoMcDonald’sfueracosadelpasado.Daba la impresióndequeen todos ladoshabíauna franquiciadeMcDonald’s,yporsupuestoelPERbajódelas30vecespropiasdeunaempresadealto crecimiento a las 12 propias de una estable. Pero a pesar de ese voto dedesconfianza(lasaccionesnosemovieronentre1972y1982),losbeneficiossehanmantenidosólidos.McDonald’shamantenidosucrecimientoabasedeimaginación.

Enprimerlugar,abrieronunasventanillasparaservirasusclientessinnecesidaddequesalierandelvehículo,queadíadehoysuponenun terciodesuvolumendenegocio.Posteriormenteincluyeroneldesayuno,locualañadióunanuevadimensióna las ventas, y además a unas horas en las que de otro modo el edificio hubierapermanecidovacío.La introduccióndeldesayunosupusoun incrementodel20porcientoenlasventasauncostemuybajo.Luegollegaronlasensaladasyelpollo,dosproductos que incrementaron las ganancias a la vez que terminaron con ladependenciadelaempresaconrespectoalmercadodevacuno.Sedaporhechoquecuando suben los precios del vacuno McDonald’s sale malparada, pero estánpensandoenelviejoMcDonald’s.

A medida que se frena la apertura de nuevas franquicias, McDonald’s hademostradoque es capazde crecer dentro de sus límites actuales.Además, se estáexpandiendointensamenteenelextranjero,ypasarándécadasantesdequehayaunMcDonald’s en cada esquina de Inglaterra o de Alemania. Por más que se hayareducidosuPER,McDonald’snohadichosuúltimapalabra.

Cualquier compañía del sector del cable en la que hubiéramos invertido noshubiera mostrado una sucesión de brotes de crecimiento: en primer lugar, con lasinstalaciones rurales; en segundo lugar, con los servicios de pago como HBO,Cinemax, Disney Channel, etc.; en tercer lugar, con las instalaciones urbanas; en


cuarto lugar, con los royalties de programas como Home Shopping Network (lacompañía se queda con una parte de todas las ventas); y recientemente, con laintroduccióndelapublicidaddepago,quecuentaconungranpotencialdebeneficiosfuturos.

Texas Air ofrece un ejemplo de una historia que fue a peor, luego mejoró, yfinalmentevolvióaempeorar,todoelloencuestióndecincoaños.Yomehiceconunpequeñopaquetede acciones amediadosde1983, soloparaver cómoel principalactivo de la compañía, Continental Air, empezaba a tener problemas y entraba enconcurso de acreedores. Las acciones de Texas Air cayeron de 12 dólares a 4,75dólares, y las acciones de Continental, compañía en la que Texas Air tenía unaposiciónmayoritaria,cayeronhasta3dólares.Seguídecercalasituaciónporsipodíaconvertirseenunarecuperable.TexasAir redujocostes;Continental recuperóasusclientes y regresó del cementerio contable. Animado por esta mejoría, amplié miparticipaciónenambascompañías.En1986lasaccionesdeambashabíantriplicadosuprecio.

Enfebrerode1986,TexasAiranuncióquehabíaadquiridounagranparticipacióndeEasternAirlines,locualseveíatambiéncomoundatopositivo.Enunsoloaño,las acciones de Texas Air volvieron a triplicar su precio hasta los 51,5 dólares,convirtiéndoseasíenuna10-baggerdesdequeresolvieronsusproblemasen1983.

Enestepunto,lamentablemente,mipreocupaciónporlasituacióndelacompañíadejó paso a la complacencia, y el tremendo potencial generador de beneficios deEasternyTexasAirhizoquenoprestaraatencióna las realidadesmás inmediatas.Cuando Texas Air compró las acciones restantes de Continental me vi obligado aliquidarmásde lamitaddemisaccionesdeContinentalyciertacantidaddebonosconvertibles en acciones de Continental. Fue un golpe de suerte, yme reportó unpequeñobeneficio.PeroenlugardevenderelrestodemisaccionesdeTexasAirylograrunasalidafelizdetodoeseasunto,enfebrerode1987comprémásaccionesaunpreciode48,25dólares.ConsiderandolamediocridaddelbalancedeTexasAir(ladeuda acumulada de sus distintas aerolíneas superaba probablemente la de variospaísessubdesarrollados),yelcaráctercíclicoyprecariodelsectordelasaerolíneas,¿por qué compré en lugar de vender? Me cegó el incremento del precio de lasacciones.MequedéprendadodelaversiónnuevaymejoradadelahistoriadeTexasAir,inclusocuandosusfundamentalesseestabanviniendoabajo.

Laversiónnuevaymejoradadelahistoriaera lasiguiente:TexasAirseestababeneficiando de una operativa más eficiente y de unos costes laborales muyrebajados.AdemásdesuparticipaciónenEastern,acababadeadquirirFrontierAiryPeople’s Express, que pensaba reflotar igual que había hecho con Continental. Laidea era genial: comprar aerolíneas quebradas, reducir costes y esperar a que losbeneficiosllegarandeformanatural.

¿Qué fue lo que sucedió? Igual que Don Quijote, estaba tan enamorado de lapromesaquesemepasóporaltoqueibamontadoenunpenco.Focalicémiinterésen


lasprevisionesdeganarquincedólaresporacciónen1998conTexasAir,ignorandolas señalesde alarmaque aparecían adiario en losperiódicos: pérdidademaletas,horarios mal planteados, retrasos en las llegadas, clientes molestos y empleadosdescontentosenEastern.

Al igual que un restaurante, una aerolínea es un negocio precario. En unrestauranteunaspocasnochesmalas son capacesde arruinar unabuena reputaciónquecostócincuentaañosforjar.EasternyContinentalestabanteniendoalgomásqueunas pocas noches malas. Las piezas no encajaban. Las quejas en Eastern eransíntomadeunamargoenfrentamientoentreladirectivaylosdistintossindicatosconmotivodelossalariosylasprestaciones.Lossindicatosplantearonunadurabatalla.

Aprincipiosde1987 losbeneficiosdeTexasAircomenzaronadeteriorarse.ElplanconsistíaenreducirloscostesoperativosdeEasternen400millonesdedólares,peroyodeberíahabercaídoenlacuentadequeestotodavíanohabíasucedido,ydeque había grandes probabilidades de que no se llegara a materializar jamás. Elcontrato laboral vigente no expiraba hasta varios meses después, y ambas partesmantenían un fuerte desencuentro. Al final entré en razón y empecé a vender lasacciones a 17-18 dólares. A finales de 1987 habían caído a 9 dólares. Todavíaconservoalgunostítulosyvoyapermaneceratentoaloquepuedasuceder.

NosolocometíunerroralnoreducirmiparticipaciónenTexasAirenveranode1987, cuando se hicieron evidentes los graves problemas de Eastern así como supersistencia en1988, sinoquedeberíahaberutilizadoesta informaciónbásicaparaapostarporotroganador:DeltaAirlines.DeltaeraelprincipalcompetidordeEasterny el principal beneficiado de sus problemas operativos, así como de los planes dereducir de forma permanente el tamaño de la compañía. Tenía una modestaparticipaciónenDelta,perodeberíahaberlaconvertidoenunadelasdiezprincipalesposiciones de mi cartera. Durante el verano de 1987 sus acciones subieron de 48dólaresa60dólares.Enoctubrecayerona35dólares,yalfinaldelañoestabanasolo37dólares.Amediadosde1988supreciosubiódrásticamentehastalos55dólares.LosmilesdepasajerosquevolabanconEasternyDeltapudierondarsecuentadelomismoyaprovecharsedesuventajadelaficionado.


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Lalistadecomprobaciónfinal

Todalainvestigacióndelaqueheestadohablandosupone,comomáximo,unpardehorasdetrabajoporvalor.Cuantomássepaustedmejor,peronoesimperativollamarpor teléfono a la empresa. Tampoco es obligado analizar el informe anual con lamismaconcentraciónqueuneruditodelosPergaminosdelMarMuerto.Algunosdelos «números famosos» valen únicamente para ciertas categorías específicas devalores,yenlosdemáscasospuedenignorarseporcompleto.

Loquesigueesunresumendeloqueusteddeberíasabersobreunvalordentrodecadaunadelasseiscategorías.

Valoresengeneral

La ratio PER. ¿Es alta o baja para esta empresa en particular y para otrasempresassimilaresdelmismosector?Porcentajedeparticipacióninstitucional.Cuantomenorsea,mejor.Silosmiembrosdelaempresacompranacciones,ysiloestáhaciendolapropiaempresa.Enamboscasosesunaseñalpositiva.Elhistorialdecrecimientodebeneficioshastalafechaysidichosbeneficiossonesporádicosoconsistentes.(Laúnicacategoríadondelosbeneficiospuedennoserimportantessonlasempresasdeactivooculto).Lafortalezaodebilidaddelbalancedelacompañía(laratiodeuda-capital)ylacalificacióndesufortalezafinanciera.Lasituacióndecaja.Con16dólaresdeefectivoneto,séqueesimprobablequelasaccionesdeFordcaiganpordebajodelos16dólares.Esteeselsuelodeestetítulo.

Empresasdebajocrecimiento

Dadoqueseadquierenporlosdividendosquegeneran(¿porquéotrarazónibaatenerlasalguienencartera?)debeaveriguarsesitalesdividendossehanpagadosiempre,ysiseincrementandeformahabitual.Siemprequeseaposible,averiguarquéporcentajedelosbeneficiossepagaenformadedividendos.Sisetratadeunporcentajebajosignificaquelaempresacuentaconuncolchónpara los tiemposdifíciles.Puedeganarmenosdineroymantenerelpagodedividendos.Encasodequeelporcentajeseaelevado, losdividendostienenunriesgomayor.

Empresasestables


Estamoshablandodegrandescompañíasqueesimprobablequevayanaquedarfueradelmercado.Elelementoclaveeselprecio,yelPERindicarásiseestápagandodemasiadoporellas.Indagarenposiblesdiempeoracionessusceptiblesdereducirlosbeneficiosenelfuturo.Comprobar la tasa de crecimiento a largo plazo de la compañía, y si se hamantenidoconstanteenlosúltimosaños.Si tiene pensado conservar el valor indefinidamente, compruebe cómo se hacomportado la empresa en anteriores etapas de recesión y caídas de bolsa.(McDonald’stuvounbuencomportamientoenelcracde1977,ysucotizaciónsemantuvoestableduranteelde1984.En1987fuearrastradajuntoalasdemás.En términos generales, ha sido un buen título defensivo. Bristol-Myers salióvapuleadadel cracde 1973-1974, sobre todopor estarmuy sobrevalorada.Secomportóbienen1982,1984y1987.Kellogghasobrevividosaludablementeatodaslasdebaclesrecientes,exceptolade1973-1974).

Empresascíclicas

Debenobservarsedecercalosinventariosylarelaciónentreofertaydemanda.Hayqueprestaratenciónalasnuevasentradasenelmercado,yaquepuedenserpeligrosas.AnticiparunareduccióndelPERenalgúnmomentoapartirdelarecuperacióndel negocio, cuando los inversores empiezan a prever el final del ciclo y seobtienenlosmáximosbeneficios.Si conoce la empresa está en una situación de ventaja a la hora de prever losciclos. (Por ejemplo, todo el mundo sabe que en el sector de la automociónexistenciclos.Alcabodetresocuatroañosalabajahabráotrostantosalalza.Siempre sucede. Los vehículos envejecen y hay que sustituirlos. Se puedeposponerelreemplazodeloscochesunoodosañosmásalládeloprevisto,perotardeotempranolagentevuelvealosconcesionarios).Cuantomásdurasealacaídaenelsectorautomovilístico,mejorestambiénlarecuperación.Aveceshastadeseoquelasmalasventasdurenunañomás,puesséqueellosupondráunarecuperaciónmásduraderaysostenible.Últimamentehemostenidocincobuenosañosdeventadevehículos,yporelloséqueestamosenlamitad,oquizáenalgúnpuntopróximoalfinaldeunciclopróspero.Sinembargo,enunsectorcíclicoesmuchomásfácilpreverungiroalalzaqueunoalabaja.

Empresasdealtocrecimiento

Investigar si el producto que supuestamente enriquecerá a la compañía


representalamayorpartedesunegocio.EseeraelcasodeL’eggs,peronoeldeLexan.Conocer la tasa de incremento de los beneficios de los últimos años. (Misfavoritassonlasquesesitúanentreel20yel25porciento.Porreglagenerallasqueestánentornoal50porcientoseencuentranensectoresdemoda,yyasesabeloqueestosignifica).Sabersilacompañíaharepetidosuéxitoenmásdeunpuebloociudad,comopruebadequelaexpansiónseráviable.Comprobarsilaempresasigueteniendoespacioparacrecer.LaprimeravezquevisitéPic‘N’SaveestabanposicionadosenelsurdeCaliforniayempezabanahablardeexpandirsealnortedelestado.Lesquedaban49estados.Encambio,Searsestáentodaspartes.Ver si las acciones se venden con un PER igual o próximo a su índice decrecimiento.Comprobar si laexpansiónestáen fasedeaceleración (tresnuevosmoteleselejerciciopasadoy cinco este año).En el casode empresas comoSensormaticElectronics,cuyasventassonprincipalmente«deunasolavez»alcontrarioquelashojasdeafeitar,que losclientessevenobligadosacomprar repetidamenteuna reducción del crecimiento puede tener consecuencias devastadoras.Sensormaticexperimentóuna tasadecrecimientoespectaculara finalesde lossetenta y principios de los ochenta, pero para incrementar los beneficios cadaaño debían vender más sistemas nuevos que el año anterior. Los ingresosobtenidosporlasventasdelsistemabásicodevigilanciaelectrónica(ventasdeunasolavez)superabanconmucholosprocedentesdelaventadeesaspequeñasetiquetas blancas a sus clientes establecidos. De modo que en 1983, cuandodisminuyó su tasa de crecimiento, los beneficios no solo se ralentizaron, sinoque se hundieron. Y lo mismo ocurrió con las acciones, que en doce mesescayeronde42dólaresa6dólares.Ver si hay pocas instituciones que tengan el valor en cartera y si apenas unpuñado de analistas ha oído hablar de él. Esto constituye una ventaja añadidamuyimportanteconlosvaloresdealtocrecimiento.

Empresasrecuperables

Lacuestiónmás importanteaquíes:¿puedesobrevivir laempresaalasaltodesusacreedores?¿Cuántoefectivotiene?¿Cuántadeuda?(CuandopasabaporsuetapadecrisisAppleComputercontabacon200millonesdedólaresenefectivoynoteníadeudas,asíque,denuevo,unopodíacontarconquenoquebraría).¿Cuál es la estructura de su deuda y cuánto tiempo puede operar en númerosrojossinquebrarmientrasresuelvesusproblemas?(InternationalHarvesterenla


actualidadNavistar fue un caso de posible recuperación que decepcionó a losinversores,yaquesededicóaimprimiryavendermillonesdeaccionesnuevaspara captar capital. Esta dilución hizo posible la recuperación de la empresa,peronoladesusacciones).Encasodequiebra,¿quévaaquedarparalosaccionistas?¿Cómo se supone que se llevará a cabo el proceso de recuperación de laempresa? ¿Se ha quitado de encima sus divisiones no rentables? Este hechopuedeserclaveparalasganancias.Porejemplo,en1980ladivisióndedefensadeLockheedobtuvounbeneficiode8,04dólaresporacción,peroladeaviacióncomercialperdió6,54dólaresporculpadesuavióndepasajerosL-1011Tristar.ElL-1011 eraun avión fabuloso, pero sevio afectadopor la competenciadelmodeloDC10deMcDonnellDouglas’senunmercadorelativamentepequeño.Y en elmercado de larga distancia sucumbió ante el 747.Eran unas pérdidaspersistentes, y en diciembre de 1981 la empresa anunció que se desharía delL-1011.Ellodiolugaragrandespérdidasen1981(26dólaresporacción),peroenestecasoeranalgopuntual.En1982,cuandoLockheedganó10,78dólaresporacciónensudivisióndedefensa,notuvoquehacerfrenteamáspérdidas.¡Endosaños losbeneficioshabíanpasadode1,50dólaresa10,78dólaresporacción! Cuando se produjo el anuncio del abandono del L-1011 se podíanadquirir acciones de Lockheed a 15 dólares. Y en cuatro años llegó a los 60dólares.TexasInstruments(TI)fueotrocasoclásicodeempresarecuperable.Enoctubrede 1983 anunció que abandonaría el negocio de los ordenadores domésticos(otrosectordemodacondemasiadoscompetidores).Soloeseañohabíaperdidomásde500millonesdedólaresenesenegocio.Denuevo, ladecisiónacarreófuertespérdidas,perodeestemodolaempresapudoconcentrarseenlossectoresdelossemiconductoresylaelectrónicaparadefensa,suspuntosfuertes.Eldíaposterioralanuncio,lasaccionesdeTIdespegaronde101dólaresa124dólares.Ycuatromesesmástardeestabanen176dólares.Time también ha vendido algunas de sus divisiones y con ello ha recortadogastosdeformadrástica.Lasuyaesunademisrecuperacionespreferidasdelosúltimostiempos.Ydehechotambiénesuncasodeactivooculto.Sudivisióndetelevisión por cable está valorada en 60 dólares por acción, de modo que sicotizaa100dólaresseestácomprandoelrestodelaempresaa40dólaresporacción.¿El sector vuelve a funcionar? (Esto es lo que está ocurriendo con EastmanKodak, que se está beneficiando del nuevo auge en la venta de rollos depelícula).¿Se están recortando los gastos? En tal caso, ¿qué efecto tendrá? (Chryslerredujo costes de manera drástica cerrando plantas. También empezó a


subcontratarlafabricacióndeungrannúmerodecomponentesqueanteshacíala propia compañía, ahorrando con ello cientos de millones de dólares. Suscostesdeproducciónpasarondeserunosde losmáselevadosdelsectorde laautomoción a estar entre losmás bajos. El proceso de reconversión deAppleComputerfuemásdifícildeprever.Sinembargo,cualquieraqueestuvieracercade la empresa se podría haber dado cuenta del aumento de las ventas, lareduccióndecostesyelatractivodelosnuevosproductos,circunstanciasquesedierondeformasimultánea).

Empresasdeactivooculto

¿Cuántovalenlosactivos?¿Existenactivosocultos?¿Cuántadeudadebesustraersedeesosactivos?(Losacreedoressonlosprimerosenlacola).¿La empresa está contrayendo más deuda, y por tanto restando valor a susactivos?¿Hay algún comprador al acecho para facilitar que los accionistas recojan losbeneficiosdedichosactivos?

Algunasclavesdeestasección:

Comprenda la naturaleza de las empresas que tiene en cartera y las razonesespecíficasparatenerlas.(«¡Esquevaparaarriba!»noesunargumentoválido).Clasificar las acciones por categorías le permitirá comprender mejor qué sepuedeesperardeellas.Las grandes empresas experimentan movimientos pequeños; las empresaspequeñasexperimentangrandesmovimientos.Tenga en cuenta el tamaño de una empresa si espera que esta mejore susbeneficiosporunproductoenconcreto.Busque empresas pequeñas que ya sean rentables y hayan demostrado sucapacidadparareproducirsumodelo.Desconfíedeempresasqueofrecentasasdecrecimientoanualdeentreel50yel100porciento.Evitelasaccionesdemodaensectoresdemoda.Desconfíedelasdiversificaciones,puesporreglageneralsondiempeoraciones.Lasapuestasarriesgadascasinuncasalenbien.Espreferibleperderselosprimerosmovimientosdeunaacciónyesperaraversilosplanesdelaempresadanresultado.Los trabajadoresobtieneninformaciónincreíblementevaliosaquepuedetardarmesesoinclusoañosenllegaralosprofesionales.Separe cualquier consejo relacionado con valores del consejero, por más que


esteseamuylisto,muyricoyquesuúltimarecomendacióncotizaraalalza.Algunos consejos sobre valores pueden resultar muy valiosos, especialmenteaquellosqueprovienendeunexpertoenelsector.Sinembargo,eshabitualquequienestrabajanenelsectordelpapelofrezcanrecomendacionessobreelsectorfarmacéutico,yqueaquieneslohacenenelsectorsanitarionuncalesfalteunapistaquedarsobrelaspróximasadquisicionesenelsectordelpapel.Inviertaenempresassencillas,sinbrillo,mundanas,almargendelasmodas,yquenohanllamadolaatencióndeWallStreet.Las empresas de crecimiento moderado (del 20 al 25 por ciento anual) ensectoressincrecimientosonidealesparainvertir.Busqueempresasconnichos.Alcompraraccionesmuydevaluadasenempresasconproblemas,seleccionelasqueexhibanunamejorposiciónfinancieraydesechelasquecarganconmuchadeudabancaria.Lasempresassindeudanopuedenquebrar.Las virtudes de la dirección pueden ser un factor importante, pero tambiénbastante difícil de evaluar. Base sus inversiones en las expectativas de laempresa,noenelcurrículooenlacapacidadoratoriadesupresidente.Se puede ganar mucho dinero con la recuperación de una empresa endificultades.Evalúecuidadosamente la ratioPER.Novaasacardinerodeunaacciónmuysobrevalorada,aunquetodolodemásestéperfecto.Elaboreunahistoriaparalaempresacomoformadefacilitarleelseguimientodesuevolución.Busqueempresasquerecomprendeformahabitualsuspropiasacciones.Estudie el historial de dividendos que ha repartido la empresa a lo largo deltiempo, y cómo se han comportado sus beneficios en anteriores periodos derecesión.Busqueempresasconunaparticipacióninstitucionalbajaonula.En igualdad de condiciones, priorice las empresas en las que sus directivostenganinversionespersonalesimportantes,antesqueaquellasenlasqueestosselimitenapercibirunsalario.Lacompradeaccionesdeunaempresaporpartedesuspropiosempleadosesunabuenaseñal,especialmentesilohacenvariosdeformasimultánea.Dedique al menos una hora a la semana a estudiar inversiones. Sumar losdividendos cobradosy sacar la cuenta de sus propias ganancias y pérdidas nocuenta.Seapaciente.Lascosasocurrencuandomenosseespera.Es peligroso e ilusorio comprar acciones únicamente sobre la base del valor


contabledeclarado.Loquecuentaeselvalorreal.Sitienedudas,déjeloparamásadelante.Dedique almenos elmismo tiempoy esfuerzo a escogerunnuevovalor parainvertirenbolsaquededicaríaaescogerunanuevanevera.


PARTEIII

Lavisiónalargoplazo

En esta sección aportomi granito de arena a ciertos temas de importancia, talescomolaformadediseñarunacarteraparamaximizarlasgananciasyminimizarelriesgo;cuándocomprarycuándovender;quéhacercuandoelmercadosehunde;algunasideaserróneas,tontasypeligrosasacercadelasrazonesporlasquesubenybajanlasacciones;losriesgosdelasapuestassobreopcionesyfuturos,asícomodelas posiciones a corto sobre acciones; y por último, qué hay de nuevo, viejo,excitanteeinquietanteadíadehoyenrelaciónconlasempresasylabolsa.


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Diseñarunacartera

¡Heescuchadoagentedecirqueseconformaríaconunrendimientoanualdel25o30porcientoenbolsa!¿Conformarse?Aesteritmoprontoseríapropietariadelamitaddelpaís,juntoconlosjaponesesylosBassBrothers.Nisiquieralosmagnatesdelosañosveintepodíanasegurarseunasgananciasdel30porcientodeformaindefinida,yesoqueWallStreetestabamanipuladoenfavorsuyo.

Endeterminadosañosseganaráun30porciento,peroenotrosseobtendrásoloun 2 por ciento, si no se pierde un 20 por ciento. Sencillamente, es parte delfuncionamientodelsistema,yasídebeaceptarse.

¿Quétienedemalotenerunasexpectativaselevadas?Sialguienesperaganarun30 por ciento cada año, resulta más probable que se sienta frustrado porque lasacciones no responden a sus expectativas, y podría resultar que la impaciencia leempujaraaabandonar las inversionesjustoenelmomentomásinadecuado.Opeoraún, podría asumir riesgos innecesarios persiguiendo ganancias ilusorias. Solo laaplicación estricta de una estrategia, tanto en los años buenos como en losmalos,permitemaximizarlosbeneficiosalargoplazo.

Siunbeneficiodel25oel30porcientonoesrealista,¿cuálpodríaserlo?Nohaydudadeque lasaccionesdebenofrecermejor rendimientoque losbonos,demodoqueobtenerun4,un5oun6porcientoalargoplazoesunpésimoresultado.Sialrevisarsuhistorialenbolsaalargoplazosedacuentadequeapenashasuperadoelrendimientodesucuentadeahorros,esquelatécnicaaplicadaesdeficiente.

Porcierto,alahoradecalcularelrendimientoobtenidodelasaccionesnoolvideincluir todos los costes de suscripción a newsletters y revistas financieras, lascomisiones, losseminariosdeinversiónylas llamadasa largadistanciaparahablarconlosbrókers.

Larentabilidadgeneraldelasacciones, lamediahistóricadelmercado,sesitúaentreel9yel10porciento.Ustedpuedeobtenerunarentabilidaddel10porcientoalalargainvirtiendoenfondosdeinversiónsincomisiónquecompranlos500títuloscorrespondientes al Índice S&P 500, replicando así automáticamente el índice. Elhechodequepuedaobtenerseesterendimientosinrealizarningúntipodeestudionigastoesunbuenpuntodereferenciaparamedirsusresultados,obienlosdefondosdeinversiónactivacomoMagellan.

Silosprofesionalesquenosdedicamosaseleccionaraccionesnosomoscapacesdesuperaralosfondosindexadosquesededicanahacercomprasgeneralizadas,esquenonosestamosganandoelsueldo.Perodenosunaoportunidad.Enprimerlugar,debe tenerse en cuenta el tipo de fondo en el que se ha invertido. Ni siquiera losmejoresgestoresdelmundoobtendránbuenosresultadosconunfondodeinversión


en oro si cae el precio de estemetal. Tampoco es justo juzgar a un fondo por susresultadosdeunsoloaño.Perosidespuésde3-5añoscompruebaqueseríaigualderico de haber invertido en el Índice S&P 500, entonces compre los valores delS&P 500 o busque un fondo de inversión activa conmejor historial. Teniendo encuenta todo el tiempo y el esfuerzo que conlleva la selección individualizada deacciones,elresultadodeberíasermejor.

Considerando que existen esta clase de alternativas más cómodas, para poderdecirquelehavalidolapenaescogerustedmismolasaccionesdeberíaobtenerunarentabilidadcompuestadeentreel12yel15porciento.Pararealizarestecálculoesprecisosustraertodosloscostesycomisiones,ysumartodoslosdividendosyotrasbonificaciones.

Encontramos aquí otra gran ventaja de conservar las acciones frente a realizartransacciones constantemente. Para un pequeño inversor los costes de lastransaccionessonelevados.Esciertoqueoperarenelmercadoesmásbaratodeloqueeraantes,graciasalosdescuentosenlascomisionesyalamodificacióndelosrecargosdelosdenominadoslotesincompletos(setratadeunacuotaextraaplicadaatransacciones de menos de 100 títulos; en la actualidad, si se colocan los lotesincompletos antes de que abra elmercado se agrupan con otros lotes incompletosparaevitarelrecargo).Peroaunasí,aHoundstoothlesiguecostandoentreun1yun2porcientocomprarovenderunvalor.

Demodoque siHoundstooth renuevaporcompleto sucarteraunavezporañopuede perder hasta un 4 por ciento en comisiones. Esto significa que antes deempezardebehacerfrenteaunapérdidadel4porciento.Conlocual,paraalcanzarunbeneficiodeentreel12yel15porcientodespuésdegastos,deberálograrentreel16yel19porcientoconsueleccióndevalores.Ycuantasmástransaccionesrealice,máscomplicadoseráigualarelresultadodelosfondosindexadosodecualquierotrofondo.(Lasnuevas«familias»defondospuedenllegaracobrarentreun3yun8,5porcientodecomisiónal entrar,peronohaymáscostes,yapartirdeentonces sepueden canjear acciones por bonos, después por fondos delmercadomonetario, yvueltaaempezarsinpagarmáscomisiones).

Siapesardetalesdificultadesuninversorparticularlograobtenerunrendimientode,pongamos,el15porcientodurantediezaños,debereconocersequeharealizadoungrantrabajo.Siempezócon10000dólares,unretornodel15porcientodaráunresultadode40455dólares,mientrasqueun10porcientosololehubierareportado25937dólares.

¿Cuántosvaloreshayquetenerencartera?

¿Cómosepuedediseñarunacarteraparaobteneresebeneficiodeentreel12yel15porciento?¿Cuántosvaloresdeberíaincluir?Deentradalepuedorecomendarquenotenga1400valoressipuedeevitarlo,peroesteesmiproblemaynoelsuyo.Ustedno


tienequepreocuparseporlaregladel5porcientoniporladel10porcientoniporlos9000millonesparaadministrar.

Desde hace largo tiempo existe un debate entre las dos grandes facciones delmundodelosasesoresdeinversión:ladeGeraldLoebqueproclama«Pontodosloshuevosenlamismacesta»;yladeAndrewTobiasquereplica«Nopongastodosloshuevosenlamismacesta.Podríatenerunagujero».

Si el cesto en cuestión fuera deWal-Mart, hubiera estado encantado de metertodosmishuevosahí.Encambio,nomehubierahechomuchagraciaarriesgartodomi dinero en el cesto de Continental Illinois. Y si me dieran cinco cestos,respectivamente de Shoney’s, The Limited, Pep Boys, Taco Bell, y ServiceCorporation International, juraría que era una buena idea repartirmis huevos entreellas,perositaldiversificaciónincluyeraAvonProductsoJohns-Manville,preferiríaunúnicoysólidocestocomoDunkin’Donuts.Lacuestiónnoesfiarsedeunnúmeroprefijadodevalores,sinoinvestigarlasvirtudesdeestosvalorescasoporcaso.

Enmiopinión,lamejoropciónesposeertantosvalorescomosituacionesenlasque: a) usted cuente con alguna ventaja; y b) haya descubierto una perspectivainteresantequesuperetodaslaspruebasdesuinvestigación.Quizásetratedeunsolovalor, o quizá de una docena. Quizá usted decida especializarse en empresasrecuperablesodeactivoocultoyadquieravariosvaloresdetalescategorías;oquizátenga conocimiento de algún asunto particular referente a una recuperación o unactivoocultoenconcreto.Denadasirvediversificarseenempresasdesconocidasporelmerohechodeladiversificación.Elafándediversificacióneselpeorconsejerodelospequeñosinversores.

Dicho esto, no es seguro tener un solo valor en cartera, ya que, a pesar de susesfuerzos, su elección podría ser víctima de circunstancias imprevistas. Para unapequeña cartera yo me decantaría por tener entre tres y diez valores. Esto ofrecevariasventajas:

1)Siloquebuscason10-baggers,cuantosmásvalorestengaensucarteramásprobabilidades habrá de que alguno de ellos ofrezca el rendimiento deseado.Entreunaseriedeempresasprometedorasdealtocrecimiento,puedeserunasorpresacuáldeellasllegamáslejosfinalmente.

Stop&Shopresultóserunvalortremendamenterentable,yesoquenuncapenséque pudiera darme una ganancia superior a un 30-40 por ciento. Era una empresamediocre con las acciones a la baja; yo comencé a comprarlas en 1979 en parteporqueme interesaba la rentabilidadde susdividendos.Más tarde la historia de laempresa empezó a mejorar, tanto en sus supermercados como en su división detiendasBradlee.Comprélasaccionesinicialmentea4dólares,yllegaronavaler44dólares cuando la empresa salió de bolsa en 1988.Marriott es otra empresa cuyoéxitoenlabolsanohabríasabidoprever.Sabíaqueeraunaexcelenteempresapuesme había alojado en sus hoteles en innumerables ocasiones, pero nunca caí en lacuentadelpotencialqueteníansusacciones.Ojaláhubieracompradounosmilesde


susacciones,enlugardeconformarmeconotrastantaspastillitasdejabón.Porcierto,apesardetodoslosrumoressobreabsorcionesquellenanlaspáginas

de losperiódicos,nomevienea lacabezaniunsoloejemplodeunaempresaquehayacompradoconlaexpectativadequefueraabsorbidayquefinalmentelofuera.Porreglageneralloqueocurreesquealgunadelasempresasquetengoencarteraenvirtuddesusfundamentalesterminasiendoabsorbida,deformatambiéntotalmenteinesperada.

Dado que no hay forma de prever cuándo se producirá tal o cual agradablesorpresa, tener distintos valores en cartera aumenta las probabilidades de resultarbeneficiadoporalgunadeellas.

2)Cuantosmásvaloreshayaensucartera,másflexibilidadtendráparadesplazarlainversiónentreellas.Estaesunaparteimportantedemiestrategia.

Haygentequeatribuyemiéxitoalhechodehabermeespecializadoenvaloresdecrecimiento.Peroestoessoloparcialmentecierto.Nuncacolocomásdel30-40porcientodemiinversiónenvaloresdecrecimiento.Elrestolorepartoentrelasdemáscategoríasdescritaseneste libro.Porreglageneral, inviertoun10-20porcientoenestables,otro10-20porcientoencíclicas,yelrestoenrecuperables.Aunqueenmicarterahay1400valoresdistintosentotal,lamitaddemiinversiónestáconcentradaencienvalores,ydosterciosendoscientos.Un1porcientodeldineroestárepartidoentrequinientasoportunidadessecundariasquerevisodeformaperiódica,porsienalgúnmomentodecidohaceralgoconellas.Buscoconstantementevaloresentodoslosámbitos,ysiveomásoportunidadesenempresasrecuperablesqueenlasdealtocrecimientoacaboteniendounmayorporcentajedelasprimeras.Siseproducealgúnacontecimiento que refuerzami confianza en alguno demis valores secundarios loasciendoaunaselecciónprimaria.

Diversificación

Tal como vimos en el capítulo 3, diversificar el dinero en varias categorías deacciones es otra forma de minimizar el riesgo. Si usted ha realizado lasinvestigacionespertinentesyhacompradoaccionesacotizacionesadecuadasyahaminimizado en granmedida su riesgo, peromás allá de ello debería considerar losiguiente:

Lasempresasdebajocrecimientoofrecenpocoriesgoytambiénpocasganancias,yaquenoseesperamuchodeellasyasíloreflejasuprecio.Lasempresasestablesofrecen poco riesgo y ganancias moderadas. Si usted tiene Coca-Cola en cartera,puedeganarun50porcientositodovabienelpróximoaño;ysitodovamal,puedeperderun20porciento.Lasempresasdeactivoocultoofrecenpocoriesgoygrandesgananciassiseestásegurodelvalordelosactivos.Siseequivocaconunaempresadeactivoocultoprobablementelaspérdidasnoseanmuyelevadas,ysiaciertapuedeconseguiruna2-,una3-oinclusouna5-bagger.


Lasempresascíclicaspuedenserdepocoriesgoygrandesganancias,odealtoriesgoypocasganancias,enfuncióndesuhabilidadparapreverlosciclos.Siaciertapuedeconseguirsu10-bagger,perosi falla laspérdidaspueden llegaral 80-90porciento.

Porotro lado,esprobablequeencuentremás10-baggers entre lasempresasdealtocrecimientoolasrecuperables:ambassoncategoríasdemuchoriesgoygrandesganancias.Cuantomayoreselpotencialdeganancias,mayorestambiénelpotencialde pérdidas, y si la empresa de alto crecimiento se tambalea o la vieja empresarecuperabletieneunarecaída,puedellegaraperdertodoeldineroinvertido.CuandoadquiríaccionesdeChrysler,calculéquesitodosalíabienpodíaobtenerun400porciento, y si iba mal podía perder el 100 por ciento. Esto es algo que hay queconsideraralcomenzarunainversión.Alfinal,tuvelagratasorpresadevercómomiinversiónsemultiplicabaporquince.

Nohayningúnmododecuantificarestosriesgosyrecompensas,peroaldiseñaruna carteradeberían incluirse en ella unpar devalores establespara atemperar lasemociones que conlleva tener cuatro valores de alto crecimiento y otros cuatrorecuperables.Unavezmás,laclaveresideensaberloquesecompra.Nosetratadecomprar una empresa estable sobrevalorada e incrementar de estemodo el propioriesgo que se desea atenuar. Recuerde que durante los años setenta incluso lamaravillosaBristol-Myerseraunaopciónarriesgada.Larazóneraquelosinversoreshabían inflado su PER hasta 30 veces, cuando su crecimiento era solo del 15 porciento.Bristol-Myersnecesitóunadécadadecrecimientosostenidoparaalcanzarelprecio inflado.Quien comprara a eseprecio, queduplicaba su tasade crecimiento,estabaasumiendounriesgoinnecesario.

Esunaauténticatragediacuandosecompraunaacciónsobrevalorada,laempresaes un éxito y aun así no se gana nada. Esto es precisamente lo que ocurrió conElectronicDataSystems,unvalorqueen1969teníaunPERde500veces.Durantelossiguientesquinceañossusbeneficiossedispararon,hastamultiplicarsepormásdeveinte.Elpreciode las acciones (ajustadoaparticiones)bajóde40dólares a3dólaresen1974,traslocualrebotóyen1984lacompañíafueadquiridaporGeneralMotors a unprecio de 44dólares, en torno a lo que se pagabapor ellas diez añosantes.

Por último, el diseño de una cartera puede cambiar en función de la edad delinversor. Los más jóvenes, con toda una vida de ingresos por delante, puedenpermitirseellujodeasumirmásriesgosenbuscade10-baggers,adiferenciadelosdemayor edad, que viven de los resultados de sus inversiones. Por otro lado, losjóvenes disponen demás tiempo para experimentar y cometer errores antes de darconesasinversionesquemarcanlacarreradeuninversor.Lascircunstanciasvaríantanto de una persona a otra que cualquier análisis ulterior sobre este tema deberállevarloacabocadauno.


Regarlasmalasyerbas

Enelpróximocapítuloexplicaréloqueséacercadecuándoesrecomendablevenderunaacción,peroaquímegustaríareferirmealasventascomopartedelagestióndeuna cartera. Constantemente reviso los valores y las historias de las empresas, yajusto al alza o a la bajamis posiciones amedida que cambian las circunstancias.Peronovoyaefectivo,salvoquelonecesiteparahacerfrentealasamortizacionesanticipadas.Liquidar las inversiones significaría salir delmercado.Mi intención esquedarmeparasiempreenelmercado,eirmoviendoeldinerodeunvaloraotroenfunción de las circunstancias. En mi opinión, la decisión de que cierta cantidadinvertidaenelmercadobursátilpermanecerásiempreenélahorramuchasangustiasymovimientosinoportunos.

Hayinversoresquesistemáticamentevendensusvalores«ganadores»—losquesuben— y se quedan con los «perdedores»—los que bajan—, lo que viene a sercomo arrancar las flores y regar las malas yerbas. Hay otros que vendenautomáticamente los perdedores y se quedan con los ganadores, con resultados nomuchomejores.Elerrordeambasestrategiasesquetomancomoindicadordelvalorfundamentaldeunaempresalasfluctuacionesdesusacciones.(Cuandoen1972lasaccionesdeTacoBellsedesplomaron,alaempresanoleocurríanadamalo,soloasusacciones.TacoBell,laempresaensí,ibabien).Talcomohemosvisto,elpreciode una acción en un momento dado no nos dice absolutamente nada de lasperspectivasdelaempresaenelfuturo,yenalgunoscasosvaensentidoopuestoaldesusfundamentales.

Mejorestrategia,enmiopinión,esmovereldinerodeunvaloraotroenfuncióndeloqueocurreconsuprecioenrelaciónconsuhistoria.Porejemplo,siunaestablehasubidoun40porciento—locualestodoloqueesperabaganarconella—ynohasucedidonadaextraordinarioquemehagaesperarnuevassorpresasagradablesporsuparte, vendo ese valor y lo sustituyo por otra estable queme guste y que no hayasubido.Enlasmismascircunstancias,siustednodeseavendertodaslasaccionesdeesacompañíapuedevendersolounaparte.

Si se mueve bien el dinero entre distintos valores estables con resultadosmodestos se pueden obtener las mismas ganancias que con valor de rendimientoespectacular:seismovimientosconsecutivosconunagananciacompuestadel30porcientosonmejoresqueuna4-bagger,ysilagananciadecadaoperaciónfueradel25porcientosequedaríansolounpocopordebajo.

Enelcasodelasempresasdealtocrecimientoconservolasaccionesmientrasseincrementan los beneficios, el proceso de expansión sigue enmarcha y no surgeninconvenientes.Cadavariosmesesrevisosuevolucióncomosifueralaprimeravezque tengonoticiadeella.Si tengoencarteradosvaloresdealtocrecimientoyveoque el precio de unoha subidoun50por ciento, pero su historia empieza a sonardudosa,muevoeldinerohaciaelsegundovalor,aunquesupreciohayabajadoono


sehayamovido,sisuhistoriasuenamejor.Lomismopuededecirsedelasaccionesdeempresascíclicasyrecuperables.Hay

quesalirdelasinversionescuandolosfundamentalessehandeterioradoyelprecioha subido,y llevar el dinero avaloresqueofrezcanmejores fundamentalesy cuyoprecioseabajo.

Unacaídadepreciodeunbuenvalorsoloesunatragediasisevendealpreciodevaluadoynosevuelveacomprar.Paramí,unacaídadepreciosesunaoportunidadparabuscargangasentrevaloresquehandadomal rendimientoenotras carterasoquenoterminandearrancarperoresultanprometedores.

Si usted no logra convencerse de que «cuando pierdo un 25 por ciento,compro»ydesterrarparasiempre la fatal ideadeque«cuandopierdoun25porciento,vendo»,nuncalograráunasgananciasdecentesenlabolsa.

Pormotivosqueaestasalturasdeberíanresultarobvios,siemprehedetestadolas«órdenesdestop»,esassalidasautomáticasaunprecioprefijado,por reglageneralun10porcientomenosqueelpreciodecompra.Esciertoquealfijaruna«ordendestop»selimitanlaspérdidasal10porciento,perodadalavolatilidadexistentehoyendíaenelmercado,casi todoslosvalores lleganalstop.Escuriosovercómolasórdenesdestopparecengarantizarqueelvalorcaeráun10porcientoysevenderá,demodoqueenlugardeprotegersefrentealaspérdidaselinversorlasconvierteenun resultado casi seguro. ¡Usted se habría perdido diez vecesTacoBell si hubierapuestoórdenesdestop!

Una cartera con órdenes de stop al 10 por ciento es una cartera predestinada aperder exactamente esa cantidad. Cuando se pone un stop en una acción se estáadmitiendoqueseestádispuestoavenderpordebajodesuprecioactual.

Resulta igualmente curiosa la tendencia de los precios a dispararse después detocar el stop, justo cuando el inversor supuestamente prudente se acaba de apear.Sencillamente,nohayformadeprotegersedelaspérdidasmedianteórdenesdestop,nideasegurarseobjetivosartificialescomociertosnivelesmínimosdeganancia.Siyohubieracreídoenellema«vendecuandodoblaslainversión»,nohubieralogradounsolovalorganadorynomehubieranofrecidolaoportunidaddeescribirunlibro.Espere a ver qué sucede —siempre y cuando la historia original siga teniendosentido,omejore—yenpocosañossesorprenderádelosresultados.


17

Elmejormomentoparacompraryvender

Despuésde todo loquehedichohastaaquí,noquerríasonarcomounaespeciedepredictor del mercado y decirle que hay tal cosa como el mejor momento paracomprar acciones.Elmejormomento para comprar una acción es cuando usted sehayaconvencidodequehaencontradounbuenproductoabuenprecio,exactamenteigual que en unos grandes almacenes. Sin embargo, hay dos periodos en las queresultamásprobableencontrarchollos.

Elprimerodeellosesduranteesecurioso ritualquese repitea finalesdecadaaño: laventaporcompensación fiscal.Noescasualidadque lasmayorescaídasdebolsasehayanproducidoentreoctubreydiciembre.Despuésdetodo,estiempodevacacionesylosbrókersnecesitantantocomocualquierotrounpocomásdedineroparagastar,demodoquetienenunmotivoextraparahacerunallamadaypreguntarasus clientes qué desearían vender para generar pérdidas fiscales. Por alguna razón,hayinversoresqueestánencantadosdeobtenerpérdidasfiscales,comosisetrataradeunaoportunidaddeoroodealgún tipoderegalo;nosemeocurreningunaotrasituaciónenlaqueperderseatancelebrado.

A los inversores institucionales también lesgusta tirarpor labordaa finalesdeañoaquellosvaloresqueleshanacarreadopérdidas,paradejarsuscarterassaneadasdecaraaexámenesvenideros.Todoestecúmulodeventasempujanhaciaabajolospreciosdelasacciones,especialmentelosdelasemisionesdemenorprecio,yaqueuna vez se alcanza el umbral de 6 dólares por acción los títulos ya no pueden serusadoscomogarantíaporquienesoperanacréditodesdeunacuentademargen.Losoperadoresdecuentasdemargenvendensustítulosbaratos,igualquelosinversoresinstitucionales, los cuales apenas pueden tenerlos en cartera sin violar una u otrarestricción. Las ventas generanmás ventas, haciendo que productos perfectamenteválidosalcancenpreciosdelocura.

Siunodisponedeunlistadodeempresasenlasquedeseainvertirsoloencasodequebajesuprecio,finalesdeañoesunaépocaqueseprestaaencontrarlasgangasqueunoandababuscando.

El segundoperiodoes cuandoelmercado se colapsa, cae, eructa, tropiezao sedesploma,talcomosucedecadaunoscuantosaños.Sisetieneelvalorylapresenciade ánimo para comprar en esos momentos de pánico, cuando el estómago dice«vende», se encuentran oportunidades que parecerían imposibles. A menudo, losprofesionalesestándemasiadoocupadoso limitadospara reaccionarconrapidezenlasquiebrasdelmercado,peroveaquéclasedesólidasempresasconexcelentestasasdeincrementodebeneficiossepodíancomprarenlasúltimassituacionesdeestetipo:


Elcracde1987

Laventamasivade títulosdeoctubrede1987fueunbuenmomentoparacomprarmuchasdelasempresasquehemencionadoalolargodeestelibro.Lacaídade1000puntosqueseprodujoentreveranoyotoñose lo llevó todopordelante,peroenelmundoreal todas lasempresasqueaparecenen la listasiguientegozabandebuenasalud, eran rentables y nunca dieron un traspié. Muchas de ellas se recuperaronrápidamente,yyoaprovechélasituacióntantocomopude.Enlaprimeraocasiónseme había escapadoDreyfus, pero no esta vez (sime engañas una vez, la culpa estuya;silohacesdosveces,laculpaesmía).Dreyfussehabíadesplomadohastalos16 dólares y disponía de 15 dólares en efectivo después de deudas, demodo que¿dónde estaba el riesgo?Además del efectivo, Dreyfus se había beneficiado de lacrisis,yaquemuchosinversoreshabíansalidodelmercadobursátilpararefugiarseenelmercadomonetarioenelqueoperaDreyfus.


Cuándovender

Hastaelinversormásracionalyserenoessusceptiblededejarseinfluenciarporlosescépticosquegritan«vende»antesdequeseaelmomentodehacerlo.Losébien.Enmásdeunaocasiónmehedejadoconvencerparadejarescaparalgunas10-baggers.

Poco después de asumir la gestión de Magellan en mayo de 1977 empecé ainteresarme por Warner Communications. Se trataba de una recuperable muyprometedora,procedentedeunconglomeradoquesehabíadiempeorado.Basándomeen la confianza que me generaban sus fundamentales, invertí un 3 por ciento delfondoenWarneraunpreciode26dólares.

Unos días más tarde me llamó un analista técnico que cubre Warner.Personalmente no presto demasiada atención a esa ciencia de los altibajos, pero lepreguntésuopiniónalrespecto,soloporeducación.Sinuninstantedevacilación,medijo que este valor estaba «extremadamente extendido». Esas palabras se me hanquedado grabadas en la mente. Uno de los principales problemas de los consejossobrebolsaesque,seanacertadosono,sequedanincrustadosenelcerebro.Nohaymaneradedeshacersedeellos,ypuedequeundía,enalgúnmomento,unodescubraquelosestátomandoenconsideración.

SeismesesmástardeWarnerhabíasubidode26dólaresa32dólares.Empecéapreocuparme.«SiWarnerestabaextremadamenteextendidaa26dólares»,penséparamis adentros, «entonces a 32 dólares debe estar hiperextendida». Revisé susfundamentales,ynosehabíaproducidoningúncambiorelevantecomopararebajarmi entusiasmo, así que resistí.Más adelante el precio de la acción alcanzó los 38dólares.Yentonces,almargende todorazonamientoconsciente,mepuseavendermasivamente.Supongoquelleguéalaconclusióndequealgoquea26dólaresestáextendido,ya32hiperextendido,cuandollegaa38dólaresnecesitauncalificativocontresprefijos.


Porsupuesto,despuésdevenderlasaccionessiguieronconsutendenciaalalza,cotizando a 50 dólares, a 60 dólares y a 70 dólares, hasta superar los 180 dólares.InclusodespuésdesufrirlasconsecuenciasdelfiascodeAtari,conunadevaluacióndeun60porcientoentre1983y1984,lasaccionesseguíancotizandoaldobledelos38dólaresquefueronmipreciodesalida.Esperohaberaprendidolalección.

OtrademissalidasprematurasfueconToys“R”Us,eseestupendovalordealtocrecimientodelqueyahealardeadoantes.En1978,cuandoToys“R”Ussequitódeencima InterstateDepartment Stores (un auténtico lastre) durante el procedimientoconcursaldeestaúltima(susacreedoresrecibieroncomopagoaccionesdelanuevaToys “R” Us), la empresa ya había demostrado su solidez y rentabilidadexpandiéndoseporvarioscentroscomerciales.Habíapasadolapruebadeléxitoenunlugar,yluegoladesureproducciónenotrolugar.Hicelosdeberes,visitésustiendasy adquirí una gran participación a un precio ajustado a particiones de 1 dólar poracción.En1985,cuandoToys“R”Usalcanzólos25dólaresporacción,setratabadeuna25-baggerparaalgunos.Pordesgracia,este«algunos»nomeincluíaamí,yaquehabíavendidoantesdehora.Ylohiceporqueenalgúnmomentoleíqueuninversormuy listo llamadoMiltonPetrie,unode losdecanosdel comerciominorista,habíacompradoel20por cientodeToys“R”Us,yqueesoestabaempujandoal alzaelpreciodelasacciones.Laconclusiónlógica,pensé,eraquecuandoPetrieterminaradecomprarelpreciobajaría.Petriedejódecomprara5dólares.

Compré a 1 dólar y salí a 5 dólares, una 5-bagger, así que ¿de qué puedoquejarme?A todos nos enseñan losmismos dichos: «Saca los beneficiosmientraspuedas», y «siempre esmejor una ganancia segura que una posible pérdida». Perocuandounohaencontradolaacciónadecuada,lahacomprado,todoslosindicadoresdicenquesubiráyelvientosoplaa favor,no tieneperdónquevenda.Quintuplicaruna inversión significa pasar de 10000 dólares a 50000 dólares, pero si sequintuplica por segunda vez 10000 dólares se transforman en 250000 dólares.Invertirenun25-baggernoeshabitualnisiquieraentrelosgestoresdefondos,yaunparticularlepuedeocurrirunaodosvecesenlavida.Ycuandosetieneunaenlasmanos,hayquesacarleelmáximoprovecho.EsofueloquehicieronlosclientesdePeterdeRoetth,quefuequienmehablóporprimeravezdeToys“R”Us.Sufondoaguantóeltirónhastaelfinal.

MelasapañépararepetirelerrorconFlowers,unaempresapanadera,yreincidíuna vez más con Lance, una empresa de galletas. En ambos casos alguien mecomentó que la empresa era una posible candidata a una absorción, y estuveesperandoaqueseprodujera laoperaciónhastaquemecanséymedeshicedesusacciones. Es fácil imaginar lo que sucedió después de vender. En esta ocasión lalecciónfuequenodebípreocuparmetantoporsimirentableempresapanaderaeraono absorbida. De hecho, debería haber estado encantado de que siguiera siendoindependiente.

YahecomentadoantesquecasimequedosincomprarLaQuintaporqueunalto


responsabledelacompañíahabíaestadovendiendosusaccionesdelaempresa.Nocomprarporqueunaltoresponsabledelaempresahacomenzadoavenderpuedeserunerrordelmismocalibrequevenderporquealguiendefuera(Petrie)hadejadodecomprar.EnelcasodeLaQuintahicecasoomisoaestastonterías,ymealegrodeello.

Debuenseguroqueexistenotrosejemplosdemetedurasdepatapormipartequehe olvidado oportunamente. Por lo general, resulta más complicado conservar unbuenvalortrasunasubidaqueseguircreyendoenéltrasunabajada.Enlaactualidad,si tengo la impresión de que me arriesgo a meter la pata echo la vista atrás pararevisarquémemotivóaentrarenesainversión.

Elefectomartilleo

Estaesunadeaquellascuestionesenlasqueuninversoraficionadoestanvulnerablea la locura como uno profesional. Nosotros tenemos a colegas expertos que nossusurran al oído; y usted tiene amigos, parientes, brókers y toda una colección defactótumsquepueblanlosmediosdecomunicación.

Tal vez usted haya escuchado ya alguna vez eso de «Enhorabuena: no seaavaricioso». Se trata de cuando su bróker le llama por teléfono para decirle:«Enhorabuena, ha doblado su inversión con ToggleSwitch, pero no seamosavariciosos.VendamosToggleSwitch y probemos conKinderMind».Demodo quevendeToggleSwitch, que continúa subiendomientrasKinderMind va a la quiebra,llevándose por delante todas sus ganancias. Entretanto, el bróker se lleva unacomisióndeambastransacciones,demodoquecadavezquedalaenhorabuenacobraporduplicado.

Apartedeloquepuedadecirlesubróker,cadatonteríaqueunoescuchasobreelsectorbursátilpenetraenlamentetalcomolohizoenlamíalaideadeque«Warnerestá extremadamente extendida».Hoy en día las tonterías se han convertido en unestruendoensordecedor.

Cada vez que se enciende el televisor aparece alguien proclamando que losbancosvanbienenbolsaylascompañíasaéreasmal,quelasenergéticassoncosadelpasado y que las S&L están condenadas. Si al sintonizar la radio usted escucha elcomentariocasualdequeunsobrecalentamientodelaeconomíajaponesadestruiríael mundo, la próxima vez que el mercado caiga un 10 por ciento le vendrán a lamenteesaspalabras,yelmiedolepodríallevaravendersusaccionesdeSonyydeHonda,einclusolasdeColgate-Palmolive,queniescíclicaniesjaponesa.

HoyaparecenentrevistasaastrólogosjuntoaentrevistasaeconomistasdeMerrillLynch, y ambos dicen cosas contradictorias que sin embargo suenan igual deconvincentes:noesextrañoquereinelaconfusión.

Últimamente hemos tenido que lidiar con el efecto martilleo. Un mensajeparticularmente ominoso se repite una y otra vez hasta que resulta imposible


desprendersedeél.Haceunpardeaños,semartilleabaciertaideaacercadelaofertamonetariaM1.Enmistiemposdelserviciomilitar,unM1eraunrifle,yentendíelconcepto.Derepente,M1pasóaserundígitocrucialdelquedependíatodoelfuturodeWall Street, y no sería capaz de explicar en qué consistía. ¿Se acuerda deOneHourMartinizing?Tampocohabíanadiequepudieraexplicarquéera,ymillonesdeclientes habituales de lavado en seco nunca lo preguntaron.Quizá en realidadM1significaMartinizingOne,yalguiendelConsejodeAsesoresEconómicosloutilizóparaponerenmarchaunnegociodelimpiezaenseco.Noimporta,perolociertoesque durante meses en las noticias se hablaba de algo referente a un crecimientoexcesivamenterápidodelM-1,ycundiólapreocupacióndequeellopudierasuponerel hundimientode la economíayuna amenazapara elmundo. ¿Quémejormotivoparavenderaccionesque«el incrementodelM1»?AunquenosesupieramuybienquéeraelM1.

De repente no se oyó nada más acerca del temido aumento de la ofertamonetaria M1, y nuestra atención fue reorientada hacia la tasa de descuento queaplicalaFEDalosbancosmiembros.¿Cuántagentesabequéesesto?Unavezmás,yo no. ¿Cuánta gente sabe a qué se dedica la FED?WilliamMiller, que en su díaocupólapresidenciadelaFED,afirmóqueel23porcientodelosestadounidensescreían que laReserva Federal era una reserva india; el 26 por ciento, que era unareservadefaunasalvaje;yel51porciento,queeraunamarcadewhisky.

Ysinembargo,cadaviernespor la tarde (anteserael juevespor la tarde,hastaqueempezóahaberdemasiadosempujonesen la sedede laFEDparaobtenerconantelación el número de apertura de la bolsa el viernes) lamitad de los inversoresprofesionales estaban fascinados con las noticias acerca de los últimos datos de laofertamonetaria,yaconsecuenciadeellolospreciosdelasaccionesoscilabanarribayabajo.¿Cuántosinversoresdejarondeladobuenosvaloresporqueescucharonqueunamayortasadeincrementodelaofertamonetariahundiríaelmercadobursátil?

Másrecientemente,senoshaadvertido(ynosigoningúnordenenparticular)queunincrementodelpreciodelpetróleoesalgoterrible,ysurebajatambiénloes;queundólarfuerteesunmalpresagio,yqueundólardébiltambiénloes;queunacaídade laofertamonetariaesmotivodealarma,yquesu incremento también loes.Lainquietud por los indicadores de la ofertamonetaria ha sido sustituida por grandestemoresacercadelosdéficitspresupuestariosycomerciales,yseguroqueotrosmilesdeinversoreshabrántiradoporlabordasusaccionescomoresultado.

Elverdaderomomentodevender

Sielmercadonopuedeindicarnoselmomentoadecuadoparavender,entonces¿quépuedehacerlo?Ninguna fórmula simplepuede resolverunacuestiónasí.«Hayquevenderantesdequesubanlostiposdeinterés»,obien«Hayquevenderantesdelapróximarecesión»sonconsejosquevaldríalapenatenerencuenta,encasodeque


pudiéramossabercuándoibanaocurriresascosas,peroalnopodersaberloambosseconviertenenfraseshuecastambién.

Coneltiempo,heaprendidoaresolverlacuestióndecuándovenderdelamismaformaqueresuelvoladecuándocomprar.Notengoenconsideraciónlascondicioneseconómicasexternas,exceptuandoalgunascircunstanciasobviasqueséconcertezaqueafectarándeunadeterminadamaneraaunadeterminadaactividad.Cuandobajaelpreciodelpetróleo,obviamentesevenafectadaslasempresaspetroleras,peronolas farmacéuticas de medicamentos con receta. Entre 1986 y 1987 vendí misparticipacionesenJaguar,Honda,SubaruyVolvoalconvencermedequelacaídadeldólarmermaría los ingresosde lasempresasdeautomociónextranjerasquevendenun alto porcentaje de sus vehículos en EstadosUnidos. Sin embargo, en nueve decadadiezcasosvendocuandolaempresa380tieneunahistoriamejorquelaempresa212,especialmentecuandolahistoriadeestaúltimaempiezaasonarpococreíble.

En cualquier caso, si uno conoce los motivos que le llevaron a realizar unacompra, también puede hacerse mejor la idea de cuándo es el momento de decir«adiós».Repasemos,categoríaporcategoría,algunosdelosindicadoresparavender.

Cuándovenderunvalordebajocrecimiento

Paraestetipodevaloresnopuedoserdegranayuda,enprimerlugarporquenotengomuchosencartera.Encasodecomprarlos,vendocuandosehanrevalorizadoentreun30yun50porciento,obiencuandosusfundamentalessehandeteriorado,auncuandoelpreciohayabajado.Otrasseñalessonlassiguientes:

Durantedosañosseguidoslaempresahaperdidocuotademercadoyestáporcambiardeagenciadepublicidad.No se desarrollan nuevos productos, se recorta el gasto en investigación ydesarrollo,ydalaimpresióndequelaempresaseduermeenloslaureles.Dos adquisiciones recientes de la empresa en sectores no relacionados con elsuyo tienen todo el aspecto de diempeoraciones, y anuncia su intención derealizarnuevasadquisicionesdeempresas«enlavanguardiatecnológica».Laempresahapagadotancarassusadquisicionesquesubalancehapasadodemillonesenefectivoyningunadeudaanadadeefectivoymillonesdedeuda.Esto significa que se han quedado sin fondos de reserva para recompraracciones,aunqueelpreciocaigadrásticamente.Larentabilidadde losdividendosnoes lobastantealtacomoparaatraera losinversores,auncuandolaaccióncoticeaunprecioinferior.

Cuándovenderunvalorestable


Porreglageneralsustituyoestetipodeaccionesporotrasdesumismacategoría.Notiene sentido buscar una 10-bagger entre valores estables, y cuando el preciosobrepasalalíneadelasganancias,ocuandoelPERestámuyporencimadesuvalornormal,cabepensarenlaposibilidaddevenderyvolveracomprardespuésdequebajedeprecio(obiencomprarotrovalor,queesloqueyohago).

Otrasseñalesparavender:

Los productos introducidos en los últimos dos años han tenido resultadosirregulares,yalosqueestánenfasedepruebalesfaltamásdeunañoparaestarenelmercado.La acción tiene una PER de 15, mientras que otras compañías del sector decalidadsimilartienenunaPERde11o12.Ningúnaltocargodelaempresahacompradoaccionesduranteelúltimoaño.Unadivisióndegranpesoqueaportael25porcientodelosbeneficiossepuedeverafectadaporunacrisisqueyahaempezado (enconstruccióndeviviendasnuevas,extraccióndepetróleo,etc.).Latasadecrecimientodelaempresasehareducido,yaunquelogramantenerlosbeneficiosabasedereducircosteslasposibilidadesderebajarmáslosgastosenelfuturosonlimitadas.

Cuándovenderunvalorcíclico

Elmejormomento para vender es cuando se acerca el final del ciclo, pero ¿quiénsabecuándovaaocurrireso?Másaún,¿quiénsabedequéciclosestamoshablando?Aveceslagentemásenteradaempiezaavendervalorescíclicosunañoantesdequeaparezcaunasolaseñaldequelaempresavayaaentrarendeclive.Elpreciodeestostítulosempiezaacaersinrazónaparentealguna.

Para entrar en este juego y obtener buenos resultados hay que entender susextrañasreglasdefuncionamiento.Estassonlasquehacenqueestosvaloresseantanengañosos.Enel sectordedefensa,que se comportademodocíclico, elpreciodeGeneral Dynamics cayó una vez un 50 por ciento mientras la empresa estabaincrementando sus beneficios. Sucedía que los observadores de ciclos másperspicacesestabanvendiendoparaanticiparsealaestampida.

Aparte del final del ciclo, elmejormomento para vender una acción cíclica escuandoalgoempiezaa irmal realmente.Por ejemplo, los costes empiezana subir.Lasplantasexistentestrabajanaplenorendimientoylaempresacomienzaainvertirparaaumentarsucapacidadproductiva.Sealoqueseaaquelloqueleconvencióparacomprar el valor XYZ en algún momento entre su última bajada y su ultimísimasubida,deberíadarletambiénalgunapistaparasabercuándohaterminadoestafasedeexpansión.


Unaseñalclaraparavendereslaacumulacióndeexistenciasylaincapacidaddelaempresaparadarlessalida,loqueanunciaunareducciónfuturadelospreciosylosbeneficios. Yo siempre presto mucha atención al incremento de los inventarios.Cuandoelaparcamientosellenadematerial,nocabedudadequehallegadolahoradevender.Dehecho,puedequeseaalgotardeya.

Otroindicioeslacaídadelospreciosdelasmateriasprimas.Porreglageneral,elpreciodelpetróleo,delacero,etc.empezaráabajarmesesantesdequelosproblemassedejennotar en losbeneficios.Otra referenciaútil esqueelprecio futurodeunamateriaprimaseainferioralpreciovigenteoal«preciospot».Quiencontaraensumomentoconlaventajaadecuadaparasabercuándocomprarunacíclica,contaráconellatambiénparadetectarelcambiodeprecios.

La competencia entre empresas también es una mala señal para las cíclicas.Cuando entra un nuevo actor en un sector trata de captar clientes a base de bajarprecios,locualhacequelosdemásrevisenalabajasuspreciostambiényreducelosbeneficiosdetodoslosproductores.MientraslademandadeníquelseafuerteynadierivaliceconInco, todoirávientoenpopa,peroIncotendráunproblematanprontocomocaigalademandaounnuevoproductordeníquelentreenelmercado.

Otrossignos:

Un par de convenios importantes con los sindicatos expiran durante lospróximosdocemesesy los líderes sindicales reclaman laplena restitucióndelsalarioylasprestacionesalosquehabíanrenunciadolaúltimavez.Decaelademandafinaldelproducto.La empresa ha duplicado sus inversiones de capital para construir una nuevaplantapunteraenelsector,enlugardemodernizarlasplantasexistentesamenorcoste.La compañía ha hecho esfuerzos para reducir costes, pero aun así no puedecompetirconlosproductoresextranjeros.

Cuándovenderunvalordealtocrecimiento

Enestecasolaclaveestáennoperderlas10-baggerspotenciales.Porotrolado,silaempresasevaaltrasteylosbeneficiosempeoran,lomismoocurriráconelPERquelosinversoresauparonconsuscompras.Setratadeundoblevarapalomuycaroparaelbolsillodelosaccionistasfieles.

Talcomoexpliquéanteriormente,lomásimportantequedebevigilarseaquíeselfinaldelasegundafasedecrecimientorápido.

SiTheGaphadejadodeabrirnuevastiendas,lasexistentesempiezanaenvejecerysushijossequejandequenotieneropavaqueralavadaconácido,queeslaúltimamoda, probablemente haya llegado el momento de pensar en vender. Si cuarentaanalistas de Wall Street colocan esta acción en el primer lugar de sus


recomendaciones,el60porcientodelaccionariadoestáenmanosdeinstituciones,ytresrevistasdetiradanacionalhancolmadodeelogiosasuconsejerodelegado,sinlugaradudaseshoradepensarenvender.

Los mismos rasgos que definen los «Valores que es mejor evitar» (véase elcapítulo9)valenparalos«Valoresqueesmejorvender».

Adiferenciadelosvalorescíclicos,enlosqueelPERsereducehaciaelfinaldelciclo,enunaempresadecrecimientoeste indicadornormalmentenohacemásquesubir, llegando incluso a valores absurdos y sin lógica alguna. Cabe recordar loscasosdePolaroidyAvonProducts.¿TienesentidounPERde50vecesparaempresasdeestetamaño?Cualquierniñoavispadodecuartodeprimariapodíasuponerqueerael momento de vender. ¿Podía vender Avon mil millones de frascos de perfume?¿Cómo iba a ser posible, si una de cada dos amas de casa estadounidenses erarepresentantedeAvon?

UstedpodríahabervendidoHoliday Inncuando suprecio llegóa40veces susbeneficios con la confianza de que la fiesta había terminado, y habría acertado delleno.Cuandoencualquierautopista importantedeEstadosUnidosustedpodíaveruna franquicia deHoliday Inn cada treinta kilómetros, y si viajaba hastaGibraltarencontrabaunaalospiesdelPeñón,habíallegadolahoradeempezarapreocuparse.¿Dóndemáspodíanestablecerse?¿EnMarte?

Otrossignos:

Las ventas de unamisma tienda han caído un 3 por ciento durante el últimotrimestre.Lasnuevastiendasofrecenresultadosdecepcionantes.Dosaltosdirectivosyvariosempleadosclavehanabandonadolaempresaparairaunarival.La empresa acaba de cerrar una gira de dos semanas y doce ciudadespresentando a bombo y platillo una historia extremadamente positiva anteinversoresinstitucionales.Las acciones ofrecen un PER de 30 veces, mientras que las previsiones másoptimistasparalospróximosdosañosarrojanuncrecimientodelosbeneficiosdel15-20porciento.

Cuándovenderunvalorrecuperable

Elmejormomentoparavenderunaempresa recuperableescuando la recuperaciónhaterminado.Losproblemasestánsuperadosytodoelmundolosabe.Laempresahavueltoaserlaqueeraantesdecaerseapedazos:unaempresadecrecimiento,cíclicao loque fuera.Denuevo, los accionistasno se avergüenzande su compañía.Si larecuperaciónhasidounéxitohayqueclasificardenuevoelvalor.


Chryslerentrabadentrodelacategoríaderecuperablecuandoestabaa2dólares,a5dólaresya10dólares(ajustadoaparticiones),peroyanocuandoamediadosde1987 cotizaba a 48dólares.Por entonces la deuda estabapagaday se había hecholimpieza de todo lo que no funcionaba, así que Chrysler volvía a ser una sólidaempresaautomovilísticadecomportamientocíclico.Susaccionespuedensubir,peroes improbable quemultipliquen por diez su valor. Al llegar a este punto ChryslerdebeobservarsecomosisetrataradeGeneralMotors,Ford,ocualquierotraempresapróspera.Siespartidariodelsectorautomovilístico,quédeseconChrysler.Todassusdivisionesfuncionanbien,yconlaabsorcióndeAmericanMotorshaganadociertopotencial a largoplazo, a la vezque algunosproblemasnuevos a corto.Pero si suespecialidadsonlosvaloresrecuperables,vendaChryslerybúsqueseotro.

GeneralPublicUtilities(GPU)eraunaempresarecuperablecuandocotizabaa4dólares,a8dólaresya12dólares,perodespuésdequevolvieraaentrarenserviciosusegundaunidadnuclear,ytraselacuerdoalcanzadoconotrasempresasdelsectorpara pagar conjuntamente la limpieza deThreeMile Island,GPUvolvió a ser unacompañíaeléctricadeprimernivel.Yanadiepiensaen ladesaparicióndeGPU.Esposiblequesusacciones,hoya38dólares, lleguenalos45dólares,peroloqueesseguroesquenocotizarána400dólares.

Otrossignos:

Ladeudasehabíareducidodurantecincotrimestresconsecutivos,perosegúnelúltimoinformetrimestralacabadeaumentaren25millonesdedólares.Latasadeaumentodelosinventariosduplicaeldelasventas.ElPERestáinfladoconrespectoalosbeneficiosprevistos.La división más importante de la compañía vende el 50 por ciento de suproducciónasuclienteprincipal,yestesufreunacaídaensuspropiasventas.

Cuándovenderunvalordeactivooculto

Enlosúltimos tiempos, lomejoresesperaraque llegueeldepredador.Siesciertoque hay activos ocultos, Saul Steinberg, losHaft o los Reichmann terminarán pordescubrirlo.Mientras lacompañíanoseemborrachededeuda,devaluandoconellolosactivos,habráqueseguirahí.

Alexander & Baldwin posee, entre otros activos, 96000 acres de terreno enHawáiylosderechosexclusivosdetransportedelaisla.Muchagentepensabaquesuprecio de 5 dólares por acción (ajustado a particiones) debía sermuchomás alto.Estos inversoressearmarondepaciencia,peropasabanlosañosynoocurríanada.Hasta queundía aparecióun talHarryWeinbergy compróun5por cientode lasacciones, después un 9 por ciento, y por último llegó hasta el 15 por ciento. Estoanimóacompraraotrosinversores,puestoqueWeinbergtambiénlohacía,llegandoaunacotizaciónmáximade32dólares,antesdecaerhastalos16dólaresdurantelas


ventasmasivas de octubre de 1987. Sin embargo, sietemesesmás tarde estaba denuevoen30dólares.

Lo mismo ocurrió con Storer Broadcasting, y más adelante con Disney. Estaúltima era una empresa aletargada desconocedora de su propio valor hasta queapareció Steinberg y supo motivar a los directivos para que «dieran valor a losaccionistas». De todos modos, Disney ya había empezado a moverse en la buenadirección.Hasidounenormeaciertodejarde lado laspelículasdeanimaciónparadirigirseaunpúblicomásamplioyadulto.ElcanalDisneyyelparquetemáticodeJapón han sido dos éxitos rotundos, y existen buenas expectativas para el parquetemáticoeuropeo.ConsuinsustituiblefilmotecaysuspropiedadesinmobiliariasenFloridayCalifornia,Disneyesa lavezunvalordeactivooculto,decrecimientoyrecuperable.

Yanoesnecesarioesperara tenernietosparaquesedescubraunactivooculto.Antes, era normal que uno esperara sentado toda su vida a que una accióninfravaloradahicieraalgúnmovimiento.Enlaactualidadelvalordelosaccionistasseincrementa conmayor rapidez, gracias a la tropademillonariosquedeambulan enbusca del menor indicio de un activo infravalorado. (Hace algunos años BoonePickens se presentó en nuestra oficina y nos expuso paso por paso cómo se podíaabsorberuna empresa comoGulfOil.Yopresté atención a su argumentación, bienrazonada,e inmediatamente lleguéa laconclusióndequeera imposible.PenséqueGulfOilerademasiadograndeparaseradquirida…hastaeldíaqueChevronlohizo.Ahorapuedocreermequecualquiercosaseaelblancodeunaabsorción,incluidosloscontinentes).

Con tanto depredador suelto la cosa se ha puesto cada vezmás difícil para losaficionados en busca de valores de activo oculto, pero saber cuándo vender es unjuegodeniños.NohayquevendermientrasnohaganactodepresencialoshermanosBass,ysinosonloshermanosBassseráSteinberg,Icahn,losBelzberg,losPritzker,IrwinJacobs,sir JamesGoldsmith,DonaldTrump,BoonePickens,oquizá inclusoMervGriffin.Despuésdeesoseproduciráunaabsorción,unaguerradeofertasounacompraapalancada,cuyoresultadoserádoblar, triplicarocuadruplicarelpreciodelasacciones.

Otrosindiciosdequehallegadoelmomentodevender:

Apesardeque las acciones cotizanpordebajodel precio real demercado, ladirección ha anunciado que emitirá un 10 por ciento adicional de títulos paracontribuirafinanciarunprogramadediversificación.Laventadeunadivisiónporlaqueseesperabanobtener20millonesdedólaressolohaaportado12millones.La rebajadel impuestode sociedades reduce considerablemente el valor de laamortizacióndepérdidasfiscalesdelacompañía.Laparticipacióninstitucionalhapasadodel25porcientohacecincoañosal60


porcientoadíadehoy,ylosprincipalescompradoreshansidovariosfondosdeBoston.


18

Lasdocetonteríasmásgrandes(ymáspeligrosas)quesedicensobrelascotizacionesbursátiles

Vivo en estado de permanente asombro al escuchar cómo la gente, tanto losprofesionales como los aficionados, explican el comportamiento de las acciones.Hemos avanzado mucho en la superación de la ignorancia y la superstición encampos como la medicina y la meteorología, nos burlamos de que nuestrosantepasadosculparandelasmalascosechasalosdiosesdelmaíz,ynospreguntamos:«¿Cómo es posible que un hombre tan inteligente como Pitágoras pensara que losmalos espíritus se esconden en las sábanas arrugadas?». Sin embargo, estamoscompletamente dispuestos a creer que los precios de las acciones pueden verseafectadosporelequipoqueganelaSuperBowl.

Enmis idasyvenidasde la facultadami trabajoveraniegoenFidelity, advertípor primera vez que hasta los profesores más inteligentes especializados en estamateriaandantanequivocadossobreeltemadelosvalorescomoPitágorassobreelde las camas. Desde entonces he escuchado una retahíla de teorías, a cuál másequivocada,quesehanidofiltrandoalaopiniónpública.Sonabundanteslosmitosylas ideas erróneas, aunqueyomehe limitadoa seleccionarunas cuantas: estas son«Las doce tonteríasmás grandes que se dicen sobre las cotizaciones bursátiles», yquerecojoaquíconlaesperanzadequeustedseacapazdeborrarlasdesumente.Esprobablequealgunasleresultenfamiliares.

Siyahabajadotantoesquenopuedebajarmuchomás

Estaesmuybuena.ApostaríaaquelospropietariosdeaccionesdePolaroidrepetíanunayotravezestafrasecuandosustítuloshabíanrecorridounterciodelacaídaqueempezó desde una cotización máxima de 143,5 dólares. Polaroid había sido unaempresasólidaconunareputaciónimpecable,demodoquecuandolasventasylosbeneficios sedesmoronaron, comoyahemosvisto,muchosno sedieron cuentadehasta qué punto estaba sobrevalorada.En lugar de eso siguieron asegurándose a símismos que «si ya ha bajado tanto es que no puede bajar mucho más», yprobablementetambiénagregaronque«lasbuenasempresassiempreserecuperan»,«enelmercadobursátilhayqueserpaciente»y«notienesentidodejarseasustarsialgoesbueno».

Seguroqueenloshogaresdelosinversoresseescuchabanestasfrasesunayotravez, así como en los departamentos de gestión de fondos de los bancos, mientrasPolaroidibacayendoprimeroa100dólares,luegoa90dólaresyluegoa80dólares.CuandolacotizacióndePolaroidcayópordebajodelos75dólareslospartidariosdel


«no puede caer mucho más» debieron llegar a ser una pequeña multitud, y a 50dólaresdebíanrepetirlafraselamitaddelosaccionistasqueseguíanahí.

LosnuevosaccionistascomprabantítulosdePolaroiddurantesucaídabasándoseenlateoríadequenopodíanbajarmuchomás,yseguroquemuchosdeelloslohanlamentado,porqueenrealidadllegóanivelesmuchomásbajos.Enmenosdeunañoestefantásticotítulocayóde143,5dólaresa14,12dólares,ysoloentonceslaideade«nopuedecaermuchomás»resultósercierta.Yaveloquedadesílateoríadel«nopuedecaermuchomás».

Simplemente, no hay ninguna regla que pueda decirnos a priori hasta dóndepuedecaerunvalor.Aprendíestaleccióndeprimeramanoen1971,cuandotrabajabacomoanalista,entusiastaalavezqueinexperto,enFidelity.KaiserIndustrieshabíaacumuladouna caída de 25dólares a 12dólares.A recomendaciónmía, cuando eltítulo llegóa los11dólaresFidelitycomprócincomillonesdeacciones,unodelosmayorespaquetesquejamássehabíanintercambiadoentodalahistoriadelaBolsadeEstadosUnidos.Tenía laplenacertezadequenohabía formaposibledeque laacciónbajaradelos10dólares.

Cuando llegóa los8dólares, llaméamimadrey ledijequesalieraacomprarestevalor,yaqueeraabsolutamenteinimaginablequeKaisercotizarapordebajode7,50 dólares. Por suertemimadre nome hizo caso. Contemplé horrorizado cómoKaisersedesintegrabaycaíaprimeroa7dólares,despuésa6dólares,hastaqueen1973llegóa4dólares,puntoenelquefinalmentequedódemostradoquenopodíabajarmuchomás.

Los gestores de Fidelity aguantaron con sus cinco millones de acciones,basándoseenlateoríadequesia11dólaresKaiserhabíasidounabuenacompra,a4dólareseraunaverdaderaganga.Yohabíasidoelanalistaquerecomendólacompra,yenconsecuenciatuvequeasegurarlesrepetidamentequesubalanceerabueno.Dehecho, nos animamos mucho al darnos cuenta de que, con solo 25 millones deaccionesencirculaciónyaunacotizaciónde4dólares,elconjuntodelaempresaseestaba valorando en 100millones de dólares. Por ese entonces, con ese dinero sepodíancomprarcuatroBoeing747.Adíadehoy,apenasllegaparaunaeroplanosinmotor.

ElvalorenbolsadeKaiserhabíacaídotanbajoqueestapoderosaempresa,cuyosactivos incluían bienes inmobiliarios, aluminio, acero, cemento, astilleros, áridos,fibradevidrio,ingenieríayradiodifusión,pornomencionarsusjeeps,sevendíaporelpreciodecuatroaviones.Lacompañíacargabaconmuypocadeuda.Calculamosque incluso en el caso de que la empresa fuera liquidada, las acciones valían 40dólares.Ennuestrosdíashubierasidoasaltadayabsorbidaporalgúndepredador.

PocotiempodespuésKaiserIndustriesrebotóhasta30dólareslaacción,peroverlaaccióna4dólarespocoantesmehabíaquitadotodaslasganasdeanunciarenelfuturo:«Esimposiblequebajemás».


Siempresesabecuándounaacciónhatocadofondo

La pesca de fondo es un entretenimiento habitual entre los inversores, perofrecuentementeeselpescadorquienresultapescado.Tratardecomprarunvalorencaídalibreenelmomentoquetocafondoescomohacerlomismoconuncuchillo.Porreglageneral,lomejoresesperaraqueelcuchillolleguealsuelo,quedeclavado,dejarquevibreunrato,ysolodespuésintentaratraparlo.Cogerunaacciónquecaecon rapidez provoca sorpresas desagradables, pues inevitablemente se coge en ellugarinapropiado.

Si usted tiene interés en comprar un valor como recuperable, debería ser poralgunarazóndemáspesoquelameraconviccióndequesupreciohabajadotantoqueyaletocaríasubir.Talvezsehadadocuentadequeelsectorseestárecuperando,o ha revisado el balance y ha visto que la empresa tiene 11 dólares por acción enefectivomientrascotizaa14dólares.

Pero aun así, no tendrá manera de saber si el precio ha tocado fondo.Normalmenteloquesucedeesquelaacciónvibraunpoco,pordecirloasí,antesdesubirotravez.Por reglageneral esteprocesoduradoso tresaños, aveces inclusomás.

Habiendosubidoyatanto,¿cómovaasubirmás?

Muycierto,salvo,porsupuesto,queestemoshablandodePhilipMorrisodeSubaru.QuePhilipMorrisesunodelosmejoresvaloresdetodoslostiemposquedaclaroconel siguiente gráfico. Ya he comentado cómo Subaru nos podría haber hechomillonariosatodos,encasodehaberlescompradoaccionesenlugardeuncoche.

Si usted hubiera comprado Philip Morris en los años cincuenta por un precioequivalentea75centavos laacción, la teoríadequenopodíasubirmuchomás talvezlehubieratentadoavendercuandoen1961cotizabaa2,50dólares.Onceañosmástarde,cuandolaaccióncotizabaasieteveceselpreciode1961y23veceseldelosañoscincuenta,denuevopodríahaberconcluidoquePhilipMorrisnopodíasubirmás. Pero de haber vendido en esemomento, se hubiera perdido la 7-bagger queveníadespuésdela23-baggeranterior.


SialguienlogrócabalgaralomosdePhilipMorrisdurantetodoesterecorridoviocómosus accionesvaloradas en75centavosmedrabanhasta convertirse en124,50dólares,loquesignificaqueunainversiónde1000dólaresseconvertíanadamenosqueen166000dólares.Esosincontarlos23000dólaresendividendosquehubieraidorecogiendoporelcamino.

Sienalgúnmomentomehubierapreguntadoamímismo:«¿Cómoesposiblequeesta acción vaya a subir más?», jamás hubiera comprado Subaru después de quehubieramultiplicadoporveintesuvalor.PeroestudiélosfundamentalesdeSubaru,medicuentadequesuprecio todavíaerabarato,compréacciones,y todavíapudemultiplicarporsieteloinvertido.


Laconclusiónesquenoexisteningúnlímitequeindiquearbitrariamentecuántopuede subir una acción, y si su evolución es buena, los beneficios aumentan y losfundamentalessiguensiendobuenos,considerarque«nopuedesubirmuchomás»esunapésima razónparadesdeñarunvalor.Vergüenzadeberíadarlesaesosexpertosque recomiendan a sus clientes vender automáticamente al doblar el capital.Haciendoestonuncadaránconuna10-bagger.

Año tras año, valores como Philip Morris, Shoney’s, Masco, McDonald’s yStop&Gohanrotolasbarrerasdel«nopuedesubirmuchomás».

Honestamente,nuncahesidocapazdepreverquévaloresvanamultiplicarpordiezla inversiónyquévaloreslavanamultiplicarporcinco.Tratodemantenerlosmientraslahistoriasigueintacta,conlaesperanzadellevarmeunagratasorpresa.Lasorpresa no es el éxito de la empresa, sino lo que muchas veces dan de sí susacciones.RecuerdoquecompréStop&Gocomounaaccióndeperfil conservador,delasquepagandividendos,perosusfundamentalesnoparabandemejorarymedicuentadequeteníaentremanosunvalordealtocrecimiento.

A3dólaresporacción,¿quépuedoperder?

¿Cuántasveceshaoídoalagentedecireso?Quizáinclusolohadichoustedmismo.Unoseencuentraconunaacciónquecotizaa3dólaresydeinmediatopiensa:«Esmuchomásseguroquecomprartítulosde50dólares».

Tuvequepasarveinteañosenelsectorantesdedarmecuentadequesiuntítulobaja hasta cero el inversor lo pierde todo, tanto si la acción cotizaba a 50 dólarescomo si cotizaba a 1 dólar. Si elmismo título pasa a valer cincuenta céntimos lasconsecuencias sonalgodistintas.El inversorquecompró las accionesa50dólarespierdeel99porcientodesucapital,yelquepagó3dólarespierdeel83porciento,pero¿esesounconsuelo?

Loimportanteescomprenderqueunamalaacciónbarataestanarriesgadacomouna mala acción cara, cuando empieza a bajar. Si has invertido 1000 dólares enacciones que pasan a no valer nada has perdido exactamente lo mismo si lascomprastea43dólaresoa3dólares.Elpreciodecompraesindiferente;enamboscasos,laconsecuenciaúltimadeelegirlaacciónequivocadaeslamismapérdidadelcientoporciento.

Sinembargo,estoyplenamenteconvencidodequealgunosinversoresnopuedenresistir la tentaciónquesuponeunagangaquecotizaa3dólaresysedicen:«¿Quépuedoperder?».

Resultainteresanteseñalarquelosprofesionalesqueseespecializanenlasventasacorto,cuyosbeneficiosprovienendelacaídadelpreciodelasacciones,suelenfijarsus posiciones en títulos que cotizan más cerca su mínimo que su máximo. Losvendedoresacortosonpropensosaesperarhastaqueelhundimientodeunaempresaes tanevidentequenohayotraopciónque laquiebra.Paraellosnohaydiferencia


entrevendera8dólaresoa6dólaresenlugardehacerloa60dólares,puestoquesilostítulosterminanpornovalernada,susgananciasseránexactamentelasmismasencualquiercaso.

¿Ysabeaquiénvendenesasaccionesquecotizana8dólareso6dólares?Atodosesosdesventuradosinversoresquepiensanparasí:¿Quépuedoperder?

Alfinaltodoslosvaloresserecuperan

Siguiendo elmismo principio, también los pictos y los visigodos volverán por susfueros, yGengisKan cabalgará otra vez. Se decía que RCA resurgiría, y 65 añosdespuéssiguesinhacerlo.Eraunaempresadeéxitomundialmenteconocida.JohnsManville esotra compañía conocidaen todoelplanetaqueno seha recuperado,ycontodaslasdemandaspresentadasensucontraporelamiantosusposibilidadesderecuperaciónsonmuyinciertas.Además,al imprimircientosdemillonesdenuevasaccioneslacompañíahadiluidosusganancias,igualquehizoNavistar.

Sifueracapazderecordarsusnombres,podríadarunalistamuchomáslargadeempresas cotizadas en bolsa, de menor tamaño y menos conocidas, que handesaparecido definitivamente del Quotron. Quizá usted mismo ha invertido enalgunas:noquerríapensarquefuielúnicoquelohizo.Siunoconsideralosmilesdeempresas que han quebrado,más las empresas solventes que nunca recuperarán laprosperidadperdida,máslasquecotizanapreciosmuypordebajodesusmáximoshistóricos,quedabastanteclaraladebilidaddelargumentodeque«alfinaltodosserecuperan».

LasOrganizacionesparaelMantenimientodelaSalud,asícomolasempresasdedisquetes informáticos, de tejidos de punto doble, de relojes digitales o de casasmóvilessiguensinlevantarcabezaenlabolsa.

Lahoramásoscuraesjustoantesdelalba

Loshumanostenemosunafuertetendenciaapensarquecuandoalgohaidounpocomalnopuedeirapeor.En1981había4520torresdeperforaciónpetroleraactivasenEstadosUnidos, y en 1984 su número se había reducido a 2200.En esemomentohubomuchagentequecompróaccionesdeempresaspetroleras,considerandoquelopeorhabíapasadoya.Perodosañosmástardesoloquedaban686torresoperativas,yadíadehoysiguehabiendomenosdemil.

Aquellos que invierten basándose en el número de vagones de mercancíasentregadosse llevaronunasorpresaalverqueelsectorhabíapasadode las95650unidadesentregadasen1979amenosde44800en1981.Setratabadesumínimoendiecisieteaños,ynadieimaginabaquepudieraempeorarmuchomás,hastaquecayóhasta17582unidadesen1982,ydespuésa5700en1983.Lacaídadeeste sector


otroraboyantealcanzabaunincreíble90porciento.Avecesocurrequelahoramásoscuraesjustoantesdelalba,perootrasvecesla

horamásoscuraesjustoantesdelagujeronegro.

Cuandovuelvaadiezdólares,vendo

Segúnmiexperiencia,ningunaacciónquehayacaídoporlossuelosvuelvealprecioalqueunohabíadecididovender.Dehecho,enelmismomomentoenqueusteddice«sivuelveadiezdólares,vendo»,probablementeacabadecondenarla avacilaruntiempo justo por debajo de los 9,75 dólares, para después desplomarse hasta los 4dólares, camino de caer plana del todo a 1 dólar. Este doloroso proceso puedeprolongarseduranteunadécadaentera,ymientrastantoustedmantieneunainversiónquenisiquieraleagrada,soloporqueunavozinteriorledicequedebesvendera10dólares.

Cadavezqueestoytentadodecaerenestatrampamerecuerdoamímismoquesino confío lo suficiente en una empresa como para comprarmás acciones, deberíavenderdeinmediato.

¿Preocuparmeyo?Losvaloresconservadoresnofluctúandemasiado

Dosgeneracionesenterasdeinversoresconservadoreshancrecidoconlaideadequeinvirtiendo en acciones de empresas de servicios públicos no podías equivocartemucho.Eratansencillocomocolocaresostítuloscompletamentesegurosenlacajafuerteeircobrandolosdividendos.Peroderepenteaparecieronlosproblemasdelaenergíanuclearylosdebasetarifaria,yconelloaccionescomoConsolidatedEdisonperdieron el 80 por ciento de su valor.Y después, de forma igualmente repentina,ConEdisonrecuperómásdeloquepreviamentehabíaperdido.

Araízdelosproblemaseconómicosyregulatorioscausadosporlaproliferacióndeplantasnucleares,unsectorconsideradoestablecomoeldelosserviciospúblicossehavueltotanvolátilytraicionerocomoeldelasS&Loeldelainformática.Enlaactualidadhaycompañíaseléctricasquepuedenconvertirseen10-baggers tantoenpositivo como en negativo. Se pueden cosechar grandes ganancias o grandespérdidas,dependiendodelasuerteoladestrezadecadaunoparaelegir laempresaadecuada.

Aquellosinversoresquenocaptarondeinmediatoestecambiodesituacióndebenhabersufridounterriblecastigo,tantofinancierocomopsicológico.SusinversionesenempresascomoPublicServiceofIndiana,GulfStatesUtilitiesoPublicServiceofNewHampshire,quepasabanporserprudentes,resultaronsertanarriesgadascomosi hubieran comprado participaciones en startups de biogenética totalmentedesconocidas;más,dehecho,puesnoeranconscientesdelriesgo.


Las empresas son una realidad dinámica, y sus perspectivas cambian.Simplementenohayaccionesqueunopuedatenerencarterayolvidarsedeellas.

Despuésdetantotiempoyanovaapasarnada

Heaquíotracosaqueocurrede forma infalible: cuandounose rindeconunvalorporque se ha cansado de esperar a que suceda algo fantástico, el día después devenderlo empezará a suceder algo fantástico. Yo lo llamo florecimientopostdesinversión.

Merckpusoapruebalapacienciadetodoelmundo(vergráfico).De1972a1981este valor no iba a ningún lado, a pesar de que sus beneficios crecían de formasostenidaaunritmodel14porcientoanual.¿Quésucediódespués?Quealolargodelos cinco años siguientes multiplicó por cuatro su valor. Quién sabe cuántosinversoresinfelicessebajarondeMerckporquesehabíancansadodeesperar,obienporque buscaban más «acción». Si hubieran seguido atentos a la historia de laempresa,nohubieranvendido.

LacotizacióndeAngelicaCorporation,unaempresadedicadaalafabricacióndeuniformes de trabajo, apenas varió un centavo entre 1974 y 1979. AmericanGreetings estuvomuerto durante ocho años;GAFCorporation, durante once años;Brunswick, durante toda la década de los setenta; Harcourt Brace, durante losmandatos de Nixon, Carter y el primero de Reagan; y Lukens se quedó inmóvildurantecatorceaños.

MequedéconmistítulosdeMerckporquetengolacostumbredequedarmealaesperacuandoelpreciodeunaacciónnovaaningún lado.Lamayorpartedemisganancias las obtengo durante el tercer o cuarto año de tenencia de las acciones,aunqueconMercktardéalgomás.Silacompañíavabienynohacambiadoloquefuera que en su momento me llevó a comprarla, entonces confío en que tarde otempranomipacienciaobtendrásurecompensa.


Este aletargamiento que se prolonga durante varios años, al que yo llamo «elelectrocardiogramade una piedra», es en realidad un buen presagio.Cada vez queveo el electrocardiograma de una piedra dibujado en la gráfica de un valor quepreviamente me interesaba, lo considero un indicio serio de que su próximomovimientorelevanteseráascendente.

Hayquetenerunagranpacienciaparaconservarunaaccióndeunaempresaporlaquesientesunaespecialdebilidadcuandotodoelmundopareceignorarla.Entalescasos,unoempiezaapensarquelosdemástienenrazón,yquetúestásenunerror.Perosilosfundamentalesdelaempresaprometen,amenudolapacienciaobtienesurecompensa: las acciones de Lukens multiplicaron por seis su valor durante eldecimoquintoaño;AmericanGreetingsfueuna6-baggerenseisaños;Angelicafueuna 7-bagger en cuatro; Brunswick, una 6-bagger en cinco; y SmithKline, una 3-


baggerendos.

¡Miracuántoheperdidopornohabercompradoestaacción!

¡TodosseríamosmuchomásricoshoysiensudíahubiéramoscolocadotodonuestrodineroenCrown,CorkandSeal a50centavos la acción (¡ajustadoaparticiones!).Peroahoraqueya losabe,abrasucarteraycompruebesuúltimoestadodecuentabancario.Yaveráqueeldinerosigueahí.Dehecho,noesniuncentavomáspobreque hace un segundo, cuando se enteró de la fortuna que había perdido por nocomprarCrown,CorkandSeal.

Puede que este comentario suene ridículo, pero sé de muchos de mis colegasinversores que se torturan a diario repasando la lista de los «diez valores másrentablesdelaBolsadeNuevaYork»eimaginandotodoeldineroquehanperdidopornohaberloscomprado.Lomismoocurreconloscromosdebéisbol,lasjoyas,losmueblesy lascasas. Interpretar lasgananciasdeotroscomopérdidaspropiasnoesunaactitudmuyconstructivaalahoradeinvertirenelmercadobursátil.Dehecho,solopuededesembocarenlacompletalocura.Cuantomayoreselnúmerodevaloresdelosquetenemosconocimiento,mayoreselnúmerodetítulosrentablesquesomosconscientes de habernos perdido, y más pronto que tarde nos estamos echando laculpadeperdermilesdemillonesyhastadebillones.Si salimosporcompletodelmercadoyestesubecienpuntosenundía,nosdespertaremosmurmurando:«Acabodeperder110000millonesdedólares».

Lopeor de esta formadepensar es que empuja a intentar recuperar lo perdidocomprando acciones que no se deberían comprar, solo para protegerse de más«pérdidas»comolasqueyasehansufrido.Normalmente,elresultadosonpérdidasreales.

Estamelaheperdido,peroaprovecharélapróxima

Elproblemaresideenque,comoyahemosvisto,la«próxima»raramentesalebien.Si usted se perdióToys “R”Us, unagran empresaque siguió subiendo, y despuéscompróGreenmanBrothers,unacompañíamediocrequebajó, suerrorhabrásidoaúnmayor. En realidad, habrá convertido un error que no le había supuesto costealguno(recuerdequenohabíaperdidonadapornocomprarToys“R”Us)enotroquelesalióbastantecaro.

SidejópasarHomeDepotcuandoestababarata,ydespuéscompróScotty’s,«lapróxima Home Depot», probablemente cometió otro error, pues Home Depot hamultiplicadoporveinticincosuvalordesdequesalióabolsa,mientrasqueScotty’sha subido solo el 25-30 por ciento en el mismo periodo, menos que lamedia delmercadoduranteesetiempo.


Lomismopodría decirse si se perdióPiedmont y compróPeopleExpress, o sidejópasarPriceClubycompróWarehouseClub.Enlamayoríadeloscasosesmejorcomprarlacompañíabuena,ensuversiónoriginal,aunprecioelevadoquesubirse«alapróxima»aunprecioregalado.

Lasaccioneshansubido,luegotengorazón,o…Lasaccioneshanbajado,luegomeheequivocado

Situvieraqueelegirunaúnicagranfalaciarelativaalasinversiones,mequedoconladecreerquesielpreciodeunaacciónsubeesquesehahechounabuenainversión.A menudo la gente se reconforta al ver que una compra reciente de algún valor,realizada a 5 dólares la acción, sube hasta 6 dólares, como si ello demostrara elaciertodeladecisión.Nadamáslejosdelarealidad.Obviamente,sivendenrápidoalpreciosuperiorobtienenunbuenresultado,perolamayoríadelagentenovendeentales circunstancias favorables. Por el contrario, llega a la convicción de que elincremento de precio demuestra que la inversión vale la pena, y conservan estostítuloshastaquelacaídadesupreciolesconvencedequenoesasí.Sihayqueelegir,conservanunaacciónquesubede10dólaresa12dólares,ysedeshacende laquebajade10dólaresa8dólares,mientrassedicenasímismosque«sehanquedadoconlaganadorayhandescartadolaperdedora».

Esto es justo lo que podría haber sucedido en 1981, cuando tener acciones deZapata, una compañía del sector petrolero en el momento más álgido del boomenergético,debíaparecermuchomásatractivoquetenerlasdeEthylCorp,un«perroapaleado»comoseacostumbraadecir,porquelaAgenciadeProtecciónAmbientalhabíaprohibidosusprincipalesproductos(unosaditivosdeplomoparalagasolina).Sinembargo,«elmejor»deestosdosvalorescayóde35dólaresa2dólaresynadaenestemundopodríahaberlosalvado.Mientrastanto,Ethylobteníaunosresultadosespectaculares en su división de especialidades químicas,mejoraba su rendimientofueradelpaísyexperimentabauncrecimientosólidoyrápidograciasasuactividadaseguradora.LasaccionesdeEthylsubieronde2dólaresa32dólares.

Asípues,cuandoalguiendice:«Mira,endosmeseshasubidoun20porciento,he dado con una ganadora», o bien, «Horror, en dos meses ha bajado un 20 porciento,mehequedadoconunaperdedora»,enrealidadconfundelospreciosconlasperspectivas.Salvoqueseanoperadoresacortoplazo,quebuscangananciasdel20porciento,elvaivéndelcortoplazonosignificaabsolutamentenada.

Sidespuésdecomprarunaacciónsupreciosubeobajasolosignificaquehabíaalguiendispuestoapagarmás—omenos—poresemismoproducto.


19

Opciones,futurosyoperacionesacorto

Lasinversioneselucubradassehanconvertidoenalgotancorrientequeelviejolemade «Compra una acción americana» debería cambiarse por «Compra una opciónamericana». «Invierte en el futuro de América» a día de hoy se traduce como«EspeculaenelMercadodeFuturosdeNuevaYork».

Entodamicarrerainversoranuncahecompradoniunfuturoniunaopción,ynoconsigoimaginarmeamímismohaciéndoloahora.Yaesdeporsícomplicadoganardineroconaccionesnormalescomoparadistraerseconesasapuestasparalelas,conlasquemedicenqueescasiimposibleganar,salvoqueseasuntraderprofesional.

Esto no significa que los futuros no sean de utilidad para el mercado de lasmateriasprimas,alpermitirqueunagricultorfijeunprecioporsutrigoosumaízenelmomentodelacosecha,sabiendodeantemanoloquevaarecibiralentregarsusproductos, igual que puede hacer el comprador. Pero las acciones no sonmateriasprimas, y no existe una relación entre el productor y el consumidor que haganecesariaesagarantíadepreciosparaquefuncioneelmercadobursátil.

EnvariosinformesrealizadosenChicagoyNuevaYork,lasdoscapitalesdelosfuturos y las opciones, se apunta a que entre el 80 y el 95 por ciento de losparticipantes no profesionales pierden dinero. Estos niveles de probabilidad soninferioresalosqueofrecenloscasinosolascarreras,yaunasípersistelaficcióndeque se trata de «alternativas de inversión razonables». Si esto son inversionesrazonables,elTitaniceraunbarcobiengobernado.

Nohayrazónparaexplicarcómofuncionanrealmentelosfuturosylasopciones,yaque1) requiereunaexposición largay tediosa,despuésde lacualusted seguiráigualdeconfuso,2)unmayorconocimientodeellospodríaincitarleacomprarlos,y3)yotampocoentiendocómofuncionanlosfuturosnilasopciones.

En realidad sí tengo algunos conocimientos sobre las opciones. Sé que susgrandes ganancias potenciales atraen a muchos pequeños inversores que no seconformanconenriquecerselentamente.Ydeestemodooptanporempobrecerseporlavíarápida.Ellosedebeaqueunaopciónesuncontratoquesolosirveduranteunoodosmeses,yadiferenciadelamayoríadeacciones,confrecuenciaexpirahabiendoperdido todo suvalor, después de lo cual el inversor enopciones se ve obligado acomprar otra opción, simplemente para volver a perder el ciento por ciento de suinversión.Repítalounascuantasvecesyseencontraráustedenunverdaderofregado.

SupongamosahoraqueustedtienelaabsolutacertezadequeenInversiónSeguraS.A.estáapuntodesucederalgofabuloso,yquelabuenanoticiaharáquesubaelpreciodesusacciones.QuizáhayadadoconunTagamet,unacuraparaelcáncer,unincrementodelosbeneficios,ocualquierotrodelosfundamentalespositivosqueha


aprendido a buscar. Ha descubierto la empresa perfecta, lo más parecido a unaescalerarealquejamásvaaencontrar.

Acontinuaciónustedechaunvistazoasusactivos,yenlacuentadeahorrossolohay3000dólares.ElrestoestáinvertidoenfondosdeinversiónqueLaPersonaqueEntiendedeAsuntosSeriosdeDinerono lepermitirá tocar.Ustedpeina lacasaenbusca de reliquias que llevar a la casa de empeños, pero el abrigo de visón estáplagadodeagujerosdepolillas.Lacuberteríadeplataseríaotraposibilidad,perosupareja sedaríacuentade suausencia,yaqueeste finde semana tieneprevistaunacena.Quizápodríavenderelgato,peronotienepedigrí.Elbalandrodemaderatienevías de agua, y nadie daría nada por unos palos de golf oxidados con malasempuñaduras.

DemodoquetodoloqueustedpuedellegarainvertirenInversiónSeguraS.A.son esos3000dólares.Solo le llegarápara150 acciones a 20dólares cadauna.Yjustocuandoseharesignadoaello,recuerdahaberescuchadoalgosobreelnotableapalancamientoquepermitenlasopciones.Hablaconsubróker,yleconfirmaquelasopcionesdecompradeInversiónSeguraa20dólaresenabril,queahoracotizanaundólar,podríanvaler15si laacciónsubehasta los35. Invirtiendodeestemodo los3000dólaresustedpodríaobtenerunretornode45000.

Demodoqueustedcompralasopciones,ycadadíaabreelperiódicoesperandoansiosoelmomentoenquelasaccionesempiezanasubir.Amediadosdemarzo,aúnno se hamovido nada, y las opciones que usted compró por 3000 dólares ya hanperdidolamitaddesuvalor.Leentrantentacionesdevenderpararecuperarpartedeldinero,perodecideaguantarporquetodavíafaltaunmesparaqueexpirenypierdantodosuvalor.Yestoesexactamenteloquesucedealcabodeunmes.

Para colmo, varias semanas después de que sus opciones quedaran en nada,Inversión Segura empieza a subir. Al final resulta que no solo ha perdido todo tudinero,sinoqueademáslohahechohabiendoacertadoensuelección.Ahíresidelamayorde las tragedias.Ustedhizolosdeberes,yenlugarderecibirunpremioporellolohaperdidotodo.Elresultadodetodoelloesundesperdiciototaldetiempo,dineroytalento.

Otroaspectodesagradabledelasopcionesesquesonmuycaras.Talveznoseloparezcan,hastaquesedécuentadeque tienequecomprarcuatroocincopaquetesparacubrirunasaccionesduranteunaño.Literalmente,ustedestácomprandotiempo,ycuantomáscompremayorserálaprimaquedeberápagarporél.Yporsitodoestofuera poco, cada compra lleva asociada una generosa comisión para el bróker.Lasopcionessonlagallinadeloshuevosdeoroparalosbrókers.Unbrókerquecuenteaunquesoloseaconunpuñadodeclientesactivosdeopcionesyatieneunfabulosomodusvivendi.

Lopeordetodoesquecomprarunaopciónnotienenadaqueverconposeerunaaccióndeunaempresa.Cuandounaempresacreceyprosperasebeneficiandeellotodossusaccionistas,mientrasquelasopcionessonunjuegodesumacero.Porcada


dólarganadoenelmercadohayundólarperdido,ytodaslasgananciasvanapararamanosdeunapequeñaminoría.

Cuando usted compra una acción, aunque sea una de gran riesgo, estácontribuyendoenalgunamedidaalcrecimientodelpaís.Estaeslarazóndeserdelasacciones.En épocas anteriores, cuando se consideraba que especular con empresaspequeñaserapeligroso,los«especuladores»proporcionabanelcapitalnecesarioparaquepudieranarrancarlasIBM,McDonald’syWal-Mart.Encambio,niundólardelmultimillonario mercado de futuros y opciones tiene un destino constructivo. Nofinancia nada, a excepción de los coches, los aviones y las casas que compran losbrókersyelreducidogrupodelosganadores.Enestemercado,loquepresenciamosesunagigantescatransferenciadedinerodelosincautosaloscautos.

En la actualidad se habla mucho del uso de los futuros y las opciones comocoberturaparaprotegerunacarteradeacciones.Comodecostumbre,muchosdemiscolegas de profesión han liderado el camino hacia esta resbaladiza pendiente. Losinversores institucionales han invertido miles de millones en cobertura de cartera,paracontarconunaprotecciónencasodedesastrefinanciero.Deestemodocreíanestarbienprotegidosparaelúltimocrac,peroresultóquelacoberturadecarterajugóensucontra.Partedelprogramadeseguridadconsistíaenvenderaccionesdeformaautomáticaalavezquecomprabanfuturos,perolaventamasivahizocaeraúnmáselmercado,loqueprovocómáscomprasdefuturosymásventas.Deentrelasposiblescausas que llevaron al colapso de octubre, la cobertura de cartera es la principalcandidata,apesardelocualmuchosinversoresinstitucionaleslasiguencomprando.

Algunos inversores particulares han hecho suya estamala idea. (¿Vale la penaalguna vez seguir los pasos de los expertos?). Compran opciones de venta (queaumentandevalorcuandoelmercadocae)paraprotegerseencasodebajada.Perolas opciones de venta también expiran, y estás obligado a seguir comprándolas siquieresconservartucobertura.Puedesgastarcadaañoentreel5yel10porcientodetodotucapitalinvertidoparaprotegertedeunacaídadeesemismoporcentaje.

Igualqueelalcohólicosesienteempujadoa labotelladeginebraalprobarunainocente cerveza, el inversor que compra opciones como protección a menudo nopuedecontenerseymásprontoquetardeempiezaacompraropcionesporsupropiarentabilidad,ydeahípasa lascoberturas, lascombinacionesyopcionesmixtas.Haolvidado que su interés original eran las acciones. En lugar de estudiar empresas,dedica todas sus horas de vigilia a leer resúmenes sobre market-timers ypreocupándoseporlospatronesdecabezayhombroovueltasenzigzag.Yloqueespeor,pierdetodosudinero.

WarrenBuffettopinaquelosfuturosylasopcionessobreaccionesdeberíanserilegalizados,yyoestoydeacuerdoconél.

Operaracorto


Sindudahabráoídohablardeestaviejayextrañaprácticaquepermiteganardineroconunaacciónquebaja. (Algunaspersonasempiezana interesarseporesta ideaalrevisarsuscarterasydarsecuentadequedehaberinvertidodurantetodosestosañosacortoenlugardehacerloalargo,seríanricos).

Operaracortoes lomismoquepediralgoprestadoa losvecinos (enestecasodesconocessusnombres),venderloyembolsarteeldinero.Enalgúnmomento,salesa comprar el mismo objeto, lo devuelves a tus vecinos y nadie se entera de losucedido.Noesexactamenteunrobo,perotampocoesdeltodoamable.Setratamásbiendepedirprestadoconintencióndelictiva.

Loquepretendeelinversoracortoesvenderelobjetoquelehanprestadoaunpreciomuyelevado,paraluegorecuperarloaunpreciomuybajo,quedándoseconladiferencia. Supongo que se puede hacer con cortadoras de césped ymangueras dejardín, pero funciona mejor con acciones, sobre todo si son acciones con preciosinflados. Por ejemplo, si usted se hubiera dado cuenta de que Polaroid estabasobrevalorada cuando cotizaba a 140 dólares, podría haber vendidomil acciones acorto, lo que supondría un ingreso inmediato de 140000 dólares en su cuenta.Después,podríahaberesperadoaqueelpreciocayerahasta14dólares,comprardenuevolasmilaccionespor14000dólares,eirseacasa126000dólaresmásrico.

La persona a quien tomó prestadas las mil acciones nunca se percatará de ladiferencia.Estetipodeoperacionessehacensobreelpapelylasgestionaunbróker.Invertirenelladocortoestansencillocomohacerloenelladolargo.

Antes de que nos entusiasmemos demasiado con esta idea, hay que señalaralgunosinconvenientesbastanteseriosdeoperaracorto.Durantetodoeltiempoqueduraelpréstamodelasacciones,quienrecibelosdividendosylosdemásbeneficiosessulegítimopropietario,demodoqueahíyasepierdealgodedinero.Además,nopodemosgastarnoseldineroprocedentedeunaoperacióna cortohastaquehemosrecomprado las accionesy cerrado laoperación.Volviendoal ejemplodePolaroid,ustednopodríahabertomadosus140000dólaresylargarseaFranciaapasarunaslargas vacaciones. Está obligado a mantener un saldo suficiente en su cuenta devaloresparacubrir elvalorde lasaccionescon lasqueoperaacorto.Dadoqueelprecio de Polaroid bajó, podría haber sacado parte del dinero, pero ¿qué hubieraocurridosiPolaroidhubierasubido?Entalcaso,tendríaquehaberpuestomásdineroparacubrirsuposición.

Loquedamiedodeinvertirenelladocortoesque,inclusoestandoconvencidodequeunaempresaseencuentraenunestadolamentable,puedequeotrosinversoresnosedencuentadeello,einclusoesposiblequesubansucotización.EsciertoqueenunmomentodadoPolaroidhabíaalcanzadounprecioridículo,pero¿quéhabríapasado si hubiera duplicado una vezmás su precio, llegando a una cotización aúnmásridículade300dólareslaacción?Entalcaso,siustedhubieraestadoencortosehubierapuestomuynervioso.Laideadedesembolsar300000dólaresparadevolveralgo que se ha tomado prestado a 140000 dólares puede ser angustiante. Y si no


dispusierade losmásde cienmildólares adicionalesparaponerlos en su cuentaymantener así tu posición, podría verse obligado a liquidar asumiendo grandespérdidas.

Ningunodenosotroses inmunealpánicoquesesientecuandocaeelpreciodeuna acción normal y corriente, pero ese pánico se ve algo contenidogracias a quesabemosqueunaacciónnormalnopuedebajarmásalládecero.Encambio,siustedhaoperadoacortoconalgoquesubedevalor,empiezaadarsecuentadequenadaimpidequelleguealinfinito,pueselpreciodelasaccionesnotienetecho.Alinfinitoes donde siempre parece que se dirige el precio de una acción cuando se opera acorto.

Enmediodetodosesoscuentosdeexitosasoperacionesacorto,estántambiénlashistorias de terror de los que vieron con impotencia cómo sus acciones ruinosasfavoritas subíanmásymás,contra toda razóny lógica,hasta llevarlosa lacasadebeneficencia.UnodeestosdesafortunadosfueRobertWilson,unhombreinteligenteyunbueninversorqueunadécadaatrásvendióacortoResortsInternational.Alfinaltuvo razón—al final, todos los inversoresacorto la tienen—:¿acasonodijo JohnMaynard Keynes eso de que «a largo plazo, todos muertos»? Antes de eso, sinembargo,lasaccionessubieronde70centavosa70dólares,unamodesta100-baggerque dejó aWilson con una modesta pérdida de entre veinte y treinta millones dedólares.

Le será útil recordar este relato si en algúnmomento se le pasa por la cabezaoperaracorto.Antesde invertirenel ladocortodeunaacción,hayque teneralgomás que la convicción de que la empresa se cae a pedazos. Hay que tener lapaciencia,elcorajeylosrecursosnecesariosparaaguantarencasodequelaacciónnobajedeprecio…opeor,quesuba.Lasaccionesquesesuponequedeberíanbajarperonolohacen,merecuerdanaesospersonajesdedibujosanimadosquedejanatrásun acantilado y siguen caminando por los aires.Mientras no se den cuenta de susituación,puedenquedarseasíparasiempre.


20

50000francesespuedenestarequivocados

Volviendolavistaatráshaciamicarreracomoinversor,recuerdoalgunasnoticiasdeprimera magnitud y los efectos que tuvieron sobre los precios de las acciones,empezandoporlaeleccióndelpresidenteKennedyen1960.Inclusoalatiernaedaddedieciséisaños,llegóamisoídosqueunapresidenciademócratasiempreeramalaparalabolsa,demodoquemesorprendióqueeldíaposterioralaelección,el9denoviembrede1960,elmercadoexperimentaraunaligerasubida.

Durante la crisis de losmisiles conCubay nuestro bloqueonaval a los barcosrusos—elúnicomomentoenelqueEstadosUnidossehaenfrentadodeverdadalaperspectivadeunainminenteguerranuclear—temípormímismo,pormifamiliaypormipaís.Sinembargo,esedíaelmercadobursátilcayómenosdeun3porciento.Sietemesesmástarde,cuandoelpresidenteKennedytiródelasorejasaU.S.Steeleimpusounabajadadepreciosenel sector,nopaséningúnmiedoysinembargoelmercadosufrióunadelasmayorescaídasdelahistoria,un7porciento.Measombrócomprobar queparaWallStreet la posibilidaddeunholocaustonuclear eramenosaterradoraquelaintromisióndeunpresidenteencuestionesdenegocios.

El22denoviembrede1963estabaapuntoderealizarunexamenenelBostonCollege cuando empezó a propagarse por el campus la noticia de que habíandisparado al presidenteKennedy. Fui a rezar al Salón de SantaMaría junto amiscompañeros.Aldíasiguiente,vienelperiódicoquelabolsahabíacaídomenosdeun3porciento,aunquelasoperacionessehabíansuspendidoalhacerseoficiallanoticiadelasesinato.Tresdíasmástardeelmercadorecuperódelargolaspérdidasquehabíasufridoel22denoviembre.

Enabrilde1968,traselanunciodelpresidenteJohnsondequenosepresentaríaalsegundomandato,quepondríafinalosbombardeosenelSudesteAsiáticoyquerespaldabalasconversacionesdepaz,elmercadosubióun2,5porciento.

DurantelosañossetentameimpliquédellenoenlabolsaymedediquéencuerpoyalmaamitrabajoenFidelity.Eneseperiodo,lasgrandesnoticiasquesucedieronylas correspondientes reacciones del mercado fueron estas: el presidente Nixonimponecontrolesdeprecios(elmercadosubeun3porciento);dimiteelpresidenteNixon (caídadeun1por ciento). (Nixon comentó en cierta ocasiónquedeno serpresidenteinvertiríaenbolsa,aloquerespondióunbromistadeWallStreetdiciendoqueéltambiéninvertiríaenbolsasiNixonnofuerapresidente);sedanaconocerlasclaves del programa Whip Inflation Now [Erradiquemos la inflación ya] delpresidente de Ford (subida del 4,6 por ciento); IBM sale vencedora de un casoantimonopoliodegrancalado(subidadel3,3porciento);estalla laguerradelYomKippur(ligerasubida).Ladécadadelossetentafuelapeorparalabolsadelascinco


transcurridasdesdelosañostreinta,yaunasílosmayoresmovimientosporcentualesenundíafuerontodosalalza:losqueseacabandecitar.

El suceso del que se derivaron consecuencias más duraderas fue el embargopetrolerode laOPEPdel19deoctubrede1973 (¡otro afortunado19deoctubre!),quepropicióunacaídadelabolsadel16porcientoentresmesesydel39porcientoendocemeses.Esinteresanteseñalarqueelmercadonorespondióalaimportanciadel embargo, yaquedehecho esedía subió cuatropuntos, y en las cinco sesionessiguientes subió otros catorce, antes de empezar su brutal caída. Este hechodemuestraqueelmercado,aligualquecadaunadelasacciones,puedemoverseacortoplazoencontrade loquemarcanlosfundamentales,queenelcasodelembargo implicaban una subida del precio de la gasolina, largas colas en lasgasolineras,unaescaladadelainflaciónytasasdeinterésmuchomásaltas.

Los años ochenta propiciaron más jornadas de ganancias y pérdidasextraordinarias de las que se habían visto en todas las demás décadas. Vistasglobalmente,lamayoríadeellascarecendesignificado.Desdemipuntodevista,lacaídade508puntosqueseprodujoenoctubrede1987tieneunaimportanciamuchomenorquelareunióndelosministrosdeeconomíadel22deseptiembrede1985,porla importancia que tendría para los inversores a largo plazo. En dicha reunión,conocida como la conferencia del G7, los países más industrializados del mundoacordaron coordinar sus políticas económicas y permitir la devaluación del dólar.Durantelosseismesesposterioresaestadecisiónelmercadosubióun38porciento.El impactofuemayorenaquellasempresasconcretasquesebeneficiarondeldólarmás barato, cuyas acciones duplicaron y triplicaron su valor en los dos añosposteriores. Al igual que ocurrió el 19 de octubre de 1987, yo me encontraba enEuropamientrasteníanlugarlareunióndelG7ylaguerradelYomKippur,aunqueporlomenosenaquellasocasionesestabavisitandoempresasynoperdiendopelotasdegolf.

Las tendencias y los cambios graduales se quedan grabados en mi mente. Elperiodo de la conglomeración, a mediados y finales de los sesenta, tuvo comoresultadoladiempeoracióndemuchasgrandesempresas,quequedaronmuytocadasydurantequinceañosnodieronseñalesderecuperación.Muchasdeellasnuncahanvuelto,aunqueotrassíhan logradoemergerunavezmás,comoeselcasodeGulfandWestern,ITTyOgden.

En losañossetentasevivióunahistoriadeamorcon lasbluechipsdeprimeralínea.Selasconocíacomolas«cincuentaguapas»olasde«unasoladecisión»,pueseran títulosqueunocomprabaysequedabaparasiempre.Trasestebreveoasisdeemisiones con calificaciones y precios inflados llegó la demoledora caída delmercadode1973-1974(en1973elDowalcanzólos1050puntos,yendiciembrede1974habíaretrocedidohastalos578puntos),durantelacuallasbluechipsperdieronentreel50yel90porcientodesuvalor.

Elromancegeneralizadoqueseviviódesdemediadosde1982hastamediadosde


1983 con las pequeñas empresas tecnológicas derivó en otro colapso (60-98 porciento) de emisiones que tampoco podían fallar. Tal vez lo pequeño sea hermoso,peronoesnecesariamenterentable.

Lasubidadelmercadojaponésde1966a1988multiplicóporsieteelvalordelNikkeiDowJones,mientrasqueelDowJonesestadounidensesoloseduplicaba.Enabrilde1987elvalortotaldelmercadobursátiljaponéssuperóalestadounidense,ydesdeentonceslabrechasehahechocadavezmayor.Losjaponesestienensuformaparticulardeentenderlabolsa,yyoaúnnohellegadoacomprenderla.Cadavezquevoya Japónaanalizar la situación llegoa laconclusióndeque todas susaccionesestánextremadamentesobrevaloradas,peroaunasísiguensubiendo.

En laactualidad,elcambiodelhorariodenegociaciónhacequeseamásdifícilprestaratenciónalosfundamentalesyapartarlavistadelQuotron.Duranteochentaaños,hasta1952,laBolsadeNuevaYorkabríaalasdiezdelamañanaycerrabaalastresdelatarde,demodoquelosperiódicosteníantiempodepublicarlosresultadosensusedicionesvespertinasy los inversorespodíancomprobar laevolucióndesusaccionescuandoregresabanacasa.En1952seeliminólasesióndelossábadosyelcierrediariosefijóalastresymedia,en1985laaperturaseestablecióalasnueveymedia,yen laactualidadelmercadocierraa lascuatrode la tarde.Personalmente,preferiríaque lassesionesfueranmáscortas.Deestemodotendríamosmás tiempopara estudiar empresas, o para visitarmuseos, ambas actividadesmás provechosasqueobservarcómolospreciossubenybajan.

Desde los años sesenta hasta los ochenta los inversores institucionales fueronpasandodejugarunpapelsecundarioadominarelmercadobursátil.

El estatus jurídico de las grandes casas de bolsa ha cambiado: si antes eransociedades en las que se ponía en juego el patrimonio particular de los socios,pasaronasercorporacionesdonde la responsabilidad individualestaba limitada.Sesuponíaqueestecambioibaadarunamayorfortalezaalascasasdebolsa,dadoquecomocorporacionespodríancaptarcapitalemitiendoaccionesparaelpúblico.Enmiopiniónhasidounmalcambio.

El auge del mercado extrabursátil [over-the-counter] ha colocado miles deemisionessecundariasqueensumomentosenegociabanporeloscurométododela«hoja rosa»—en el queunonunca sabía si el precio era el quedebía ser—enunmercadofiableeinformatizado.

Todoelpaísestápendientedelasnoticiasfinancierasdeúltimahora,cuandohaceveinte años apenas tenían cabida en la televisión. El increíble éxito del programatelevisivoWallStreetWeek,withLouisRukeyserdesdesudebutel20denoviembrede1970demostróqueunespaciodenoticias financieraspuededespertar el interésdelpúblico.FueeléxitodeRukeyserloquellevóalascadenasgeneralistasaampliarsu cobertura del sector financiero, lo cual propició a su vez la aparición del canalFinancialNewsNetwork,queintrodujolosteletiposdelascotizacionesenmillonesde hogares estadounidenses. Hoy, los inversores aficionados pueden comprobar la


situación de sus inversiones a cualquier hora del día. Lo único que separa aHoundstoothdelprofesionalsonquinceminutosderetrasoenlosteletipos.

Elaugeyeldeclivedelasexencionesfiscales:sueloagrícola,pozospetroleros,plataformas petroleras, barcos, sindicatos de vivienda de alquiler reducido,cementerios, producciones de cine, centros comerciales, equipos de deportes,alquileresinformáticosycasitodoloquesepuedecomprar,financiaroalquilar.

Elsurgimientodegruposdefusionesyabsorcionesyotrosgruposcompradores,que se atreven a realizar adquisiciones por valor de 20000millones de dólares ytienen capacidad financiera para hacerlo. Entre los grupos estadounidenses(Kohlberg, Kravis, and Roberts; Kelso; Coniston Partners; Odyssey Partners; yWesray), las sociedades y grupos europeos (Hanson Trust, Imperial Chemical,Electrolux,Unilever,Nestlé,etc.),y losdepredadorescorporativos individualesconamplio respaldo financiero (David Murdock, Donald Trump, Sam Hyman, PaulBilzerian, the Bass brothers, the Reichmanns, the Hafts, Rupert Murdoch, BoonePickens, Carl Icahn,Asher Edelman, et al.) cualquier empresa, grande o pequeña,puedeserasaltada.

LapopularidaddelascomprasapalancadasoLBO[LeveragedBuyout],mediantelascualescompañíasodivisionesenterassonsacadasdebolsa,esdecir,adquiridasporinversoresdefueraoporlospropiosdirectivosmediantepréstamosbancariosoconcapitalcaptadoatravésdebonosbasura.

La extraordinaria popularidad de tales bonos basura, inventados originalmenteporDrexelBurnhamLambert,yhoycopiadosentodoslados.

El advenimiento del mercado de futuros y opciones, especialmente sobre losíndicesbursátiles,loquepermitela«negociaciónautomatizada»degrandespaquetesde acciones en los mercados oficiales y luego invertir las posiciones en losdenominadosmercadosdefuturos,moviendomilesdemillonesdedólaresporunasgananciasincrementalesmínimas.

Y enmedio del tumulto, SSKresge, una empresamoribunda de tres al cuarto,desarrollalafórmulaKmartysusaccionesmultiplicansuprecioporcuarentaendiezaños;Mascosacasugrifomonomandoymultiplicasuvalorpormil,convirtiéndoseen la mejor acción en cuarenta años: ¿quién lo iba a imaginar, tratándose de unaempresadegrifos?Lasempresasdecrecimientorápidoquetienenéxitoseconviertenen10-baggers, losrumoresnodanunaylosinversoresquerecibenaccionesdelas«BabyBell»,frutodelaparticióndeATT,doblansucapitalencuatroaños.

Simepreguntancuálhasidoelcambiomássignificativoquesehaproducidoenel mercado bursátil, la partición de ATT estaría entre los primeros (afectó a 2,96millonesdeaccionistas),yelcracdeoctubreprobablementenoentraríaenelpodio.

Algunascosasqueheescuchadoúltimamente:Que los pequeños inversores no tienen nada que hacer en este entorno de alto

riesgoyquedeberíansalirdelabolsa.«¿Construiríasunacasaenplenoterremoto?»,es lapreguntaquehaceunasesorprudente.Peroel terremotonoestábajo lacasa,


sinobajolaagenciainmobiliaria.Lospequeñosinversorespuedendesenvolverseentodotipodemercados,siempre

ycuandoposeanbuenosproductos.Sialguiendeberíapreocuparse,sonlosoxímoros.Despuésdetodo,laspérdidasdelpasadooctubreafectaronsoloaquienesrecogieronlas pérdidas. No fue el caso de los inversores a largo plazo. Quienes sufrieronpérdidasfueroneloperadordecuentasdemargen,elarbitrajistaderiesgo,elinversorenopciones,elgestordecarterascuyoordenadorejecutó«vender».Losvendedoresseasustaronsolos,comoungatoquesemiraenunespejo.

Heoído decir que la era de la gestión profesional ha aportadonuevas dosis desofisticación,prudenciae inteligenciaa labolsa.Quienesdirigenelcircosonunos50000 gestores y, como se decía de los 50000 franceses, no pueden estar todosequivocados.

Talcomoyoloveo,diríaquelos50000gestoressuelenestarenlocierto,perosoloparaelúltimo20porcientodeunmovimientobursátil.Eseúltimo20porcientoesloúnicoqueWallStreetestudia,esperaydesea:siempreconlavistapuestaenlasalida.Laideaeslograrunagananciarápidaydespuéssalirenestampida.

Los pequeños inversores no tienen por qué lidiar con esta banda.Ellos puedencruzar tranquilamente la entrada cuando todos se apiñan en la salida, y dirigirsepausadamente hacia la salida cuando el colapso está en la entrada.A continuacióndoy una breve lista de valores que amediados de 1987 eran los preferidos de lasgrandesinstituciones,peroquediezmesesdespuéssevendíanapreciosmuchomásbajos,apesardelincrementodebeneficios,lasbuenasperspectivasyelflujodecajade las empresas que había detrás. Las empresas no habían cambiado, pero losinversores institucionales habían perdido su interés por ellas: Automatic DataProcessing, Coca-Cola, Dunkin’Donuts, General Electric, Genuine Parts, PhilipMorris,Primerica,RiteAid,SquibbyWasteManagement.

Heoídodecir queunmovimientodiario dedoscientosmillonesde acciones esmuchomejor que unode cienmillones de acciones, y que unmercado conmayorliquidezesunagranventaja.

Peroesonoesciertositeestásahogandoenél,yesoesjustamenteloqueocurre.Alolargodelañopasado,el87porcientodelasaccionescotizadasenlaBolsadeNuevaYorkcambiarondemanosalmenosunavez.Aprincipiosdelosañossesenta,unmovimientodiariodeentreseisysietemillonesdeaccioneseraunacifranormal,ylaratioderotaciónanualeradel12porciento.Enlosañossetenta,eranormalqueen un día circularan entre cuarenta y sesenta millones de acciones, y en los añosochentaestacifrasesituóentrecienycientoveintemillones.Enlaactualidad,sienundíanocirculancientocincuentamillonesdeaccioneslagentepiensaquealgovamal.Séqueyocontribuyoaello,yaquecomproyvendoadiario.Peromisaccionesmás rentables siguen siendoalgunos títulosqueheconservadodurante tresyhastacuatroaños.

Esta rotación rápida y generalizada de acciones se ha visto acelerada por la


popularizacióndelosfondosindexados,quesededicanacompraryvendermilesdemillonesdeaccionessinatenderalosrasgosparticularesdelasempresas,asícomoporlos«fondosdeintercambio»,quepermitenalosinversoressacareldinerodelabolsayconvertirloenefectivo,yviceversa,sinplazosdeesperanipenalizaciones.

Másprontoquetardelarotaciónanualdeaccionesserádelcientoporciento.¡Sihoyesmartes,tocacomprarGeneralMotors!¿Cómopuedenestaraldíaesaspobresempresas de adónde debenmandar sus informes anuales?Un nuevo libro tituladoWhat’s Wrong with Wall Street informa de que se gastan entre 25000 y 30000millones de dólares al año en el mantenimiento de los distintos intercambiosmonetarios,asícomoenlascomisionesytasasdecompraventadeacciones,futurosyopciones. Esto significa que gastamos tanto dinero moviendo de un lado a otroaccionesantiguascomoelquecaptamosconnuevasemisionesdetítulos.Despuésdetodo, lasaccionesexistenparacaptarelcapitalquenecesitan lasnuevas iniciativasempresariales.Y cada diciembre, cuando finaliza el ciclo de actividad bursátil, lascarterasdelos50000gestoresparecenidénticasqueenenero.

Losgrandesinversoresquesehanadaptadoaestoshábitosseestánconvirtiendorápidamenteenlosingenuosperseguidoresdelcortoplazoquetantogustanalgremiode los brókers. Algunos se han referido a este fenómeno como el «mercado delalquiler de acciones». Hoy en día, los prudentes son los aficionados y losprofesionalessonlosvolubles.Elciudadanodeapieeselfactordeestabilidad.

Es posible que esta misma volubilidad de los departamentos fiduciarios, delaparato de Wall Street y del distrito financiero de Boston sean una fuente deoportunidades para usted. Siempre puede esperar a que las acciones caídas endesgraciabajenhastapreciosridículos,yluegocomprarlas.

Heoídodecirquelacaídadepreciosdel19deoctubre,queresultóserunlunes,fuesolounade lasnumerosasbajadashistóricasquehan tenido lugaresedíade lasemana, y algunos investigadores han dedicado toda su carrera a estudiar el efectolunes.Dehecho,cuandolleguéaWhartonyasehablabadeestefenómeno.

Trasexaminarlacuestión,hevistoquepodríahaberalgodeciertoentodoello.Desde1953hasta1984 labolsaganó919,6puntosen total,perocontandosolo loslunes perdió 1565 puntos. En 1973 el mercado subió 169 puntos, pero los lunesperdió149;en1974bajó235puntos,yloslunes149;en1984subió149,ybajó47loslunes;en1987subió42,yloslunesbajó483.

Sirealmenteexisteunefectolunes,creoqueconozcosumotivo.Durantelosdosdíasdel findesemana los inversoresnopuedenhablarcon lasempresas.Todas lasfuentesrutinariasdeinformaciónsobrelosfundamentalesestáncerradas,ylagentetiene sesenta horas para preocuparse sobre la venta masiva de yenes, la demandacreciente de yenes, las inundaciones del Nilo, los daños en la cosecha de café deBrasil,elavancedelasabejasasesinasydemáshorroresycataclismosqueaparecenenelperiódicodelosdomingos.Elfindesemanatambiénescuandolagentetienetiempo para leer los oscuros pronósticos a largo plazo de los economistas que


publicancolumnasenlasseccionesdeopinión.Amenosqueunosetomeelcuidadodedormirhastatardeynoenterarsedelas

noticiasmatinales, durante los fines de semana pueden acumularse tal cantidad demiedosyconjeturasquealllegarellunesporlamañanaestáslistoparavendertodastusacciones.Desdemipuntodevista,esteeselmotivoprincipaldelefectolunes.(Ellunes,aúltimahora,yahas tenidoocasiónde llamaraunaodosempresasydartecuenta de que no han desaparecido del mercado, y por ello las acciones rebotandurantelosdíasrestantesdelasemana).

Heoídodecirqueelcomportamientodelmercadoenlosaños1987y1988esunaréplicadelque tuvoen1929y1930,yqueestamosapuntodeentrarenotragrandepresión. Hasta cierto punto, el comportamiento del mercado de 1987 y 1988 essimilaraldelosaños1929y1930,pero¿yqué?Sientramosenotradepresión,noseráporculpadeunaccidentedelabolsa,comotampocolofueladepresiónanterior.Enesaépoca,soloel1porcientodelosestadounidensesteníanacciones.

Lacausadelaanteriordepresiónfuelaralentizacióneconómicaqueexperimentóunpaísqueocupabaal66porcientodesufuerzadetrabajoenelsectorindustrial,al22 por ciento en agricultura, y que carecía de seguridad social, subsidio pordesempleo, planes de pensiones, ayudas sanitarias, préstamos garantizados paraestudiantesocuentasbancariasgarantizadasporelEstado.Hoy,elsector industrialocupasoloal27porcientodelafuerzadetrabajo,laagriculturaapenasaun3porciento,yelsectorservicios,queen1930apenasllegabaal12porciento,hacrecidode forma sostenida tanto en losmomentos de auge como en los de recesión hastaconcentrarel70porcientodelempleodeEstadosUnidos.Adiferenciadelosañostreinta, en la actualidad un elevado porcentaje de la población es propietaria de sucasa;enmuchoscasoslapropiedadestálibredetodadeuda,yhanvistocómocrecíanotablementesucapitalamedidaquesedisparabanlospreciosinmobiliarios.Enlaactualidad,enelhogarmediohaydosasalariadosenlugardeuno,loqueproporcionauncolchóneconómicoinexistentesesentaañosatrás.¡Sihayunadepresiónnoserácomolaúltima!

Tantolosfinesdesemanacomoentresemana,noparodeescucharqueelpaíssecaeapedazos.Nuestrodineroeracomoeloroantes,yahoraescomoelpolvo.Noganaremosmásguerras.Nisiquieravolveremosaganarlamedalladeoroenhockeyhielo.Nuestroscerebrosemigranalextranjero.Perdemospuestosdetrabajoenfavorde los coreanos. Perdemos en el sector automovilístico frente a los japoneses.Perdemos al baloncesto con los rusos. Perdemos en el petróleo con los saudíes.PerdemoscredibilidadfrenteaIrán.

Escucho a diario que las principales empresas están yendo a la quiebra. Yciertamente es así en algunos casos. Pero ¿qué ocurre con los miles de pequeñasempresas que aparecen cada día y aportanmillones de puestos de trabajo?Enmishabitualesvisitas a las sedes centralesdedistintas empresas,measombroal ver lopoderosasquesiguensiendomuchasdeellas.Algunasestánganandomuchodinero.


Siesciertoquehemosperdidotodonuestrosentidodeempresaynuestrasganasdetrabajar,¿quiénestodaesagentequepareceestarenunatascoenlashoraspunta?

Incluso he podido comprobar de primeramano que centenares de esasmismascompañíashanrecortadogastosyhanaprendidoaproducirdeformamáseficiente.Desdemipuntodevista,muchasdeellashanmejoradoconrespectoafinalesdelosaños sesenta, cuando había más optimismo entre los inversores. Los consejerosdelegadossongentemásbrillanteyestánsometidosamayorpresiónparacumplirlosobjetivos.Tantolosdirectivoscomolostrabajadoressabenqueestánobligadosasercompetitivos.

Escucho a diario que el sida acabará con nosotros, que la sequía acabará connosotros,quelainflaciónacabaráconnosotros,quelarecesiónacabaráconnosotros,queeldéficitpresupuestarioacabaráconnosotros,queeldéficit comercial acabarácon nosotros y que la debilidad del dólar acabará con nosotros.Me dicen que losprecios del sector inmobiliario se van a hundir. El mes pasado hubo gente queempezó a preocuparse por este motivo. Este mes está preocupada por la capa deozono.Decreer enelviejodicho segúnel cual labolsadebeescalarun«murodepreocupaciones»,debedecirsequelaalturadelmuroesyamuyconsiderableysiguecreciendodíaadía.

Tengo un argumento para rebatir la extendida idea de que el déficit comercialacabará con nosotros. Se da el caso de que Inglaterra mantuvo un gran déficitcomercial durante setenta años, justo cuando se encontraba en pleno apogeo. Perocarece de sentido sacar ese argumento a colación. Apenas había tenido tiempo depensarlo que la gente ya se había olvidado del déficit comercial y comenzaba apreocuparseporelsuperávitcomercialenciernes.

¿PorquésiempretienequeandardesnudoelemperadordeWallStreet?Estamostanansiososporpillarloqueyapuededesfilarcontrajedegalaquenosotroscreemosverlodesnudo.

Heoídodecirquelos inversoresdeberíanestarencantadoscuandolasempresasen las que han puesto su dinero son adquiridas por depredadores corporativos, osacadasdebolsaporsusdirectivos,loqueenocasionessuponeduplicarelpreciodesusaccionesdelanochealamañana.

Cuandoapareceundepredadorconlaintencióndecomprarunaempresasólidaypróspera, los asaltados son los accionistas. Quizá en un primer momento losaccionistaspuedenpensarquesetratadeunbuennegocio,peroestánentregandosuparticipación en el futuro crecimiento de la empresa. Los accionistas deTacoBellestuvieron encantados cuando Pepsi-Cola compró acciones de esta compañía a 40dólares. Pero esta empresa de alto crecimiento mantuvo su tendencia, siguiócreciendo y a tenor de sus beneficios una Taco Bell que hubiera mantenido suindependencia podría estar valorada en la actualidad en 150 dólares por acción.Pongamosporcasoqueunaempresaendecadenciavacaminoderetornara los10dólaresa losquecotizóensudía,yqueungrupodepotentadosestándispuestosa


pagar20dólaresparaquedárselaysacarladebolsa.Cuandosucedeestoparecealgofabuloso.Peronadiesebeneficiadelrestodelasubidahastalosciendólares,salvoelempresarioprivado.

Últimamentehahabidobastantescandidatasa10-baggersquehanquedadofueradejuegoaconsecuenciadefusionesyadquisiciones.

Heoídodecir quenos estamos convirtiendo rápidamente enunpaísde inútilesadictosaladeuda,aficionadosalcapuchino,devotosdelasvacaciones,devoradoresdecruasanes.

Tristemente,debereconocersequelatasadeahorrodeEstadosUnidosesunadelas más bajas de todo el mundo desarrollado. El Gobierno tiene parte deresponsabilidad en ello, al seguir castigando los ahorros con impuestos sobre lasganancias del capital y los dividendos, al tiempo que premia la deuda mediantedesgravacionesfiscalesporpagodeintereses.LaCuentadeJubilaciónIndividualfueunadelasinnovacionesmásbeneficiosasdelapasadadécada—porfinseanimabaalos estadounidenses a ahorrar sin pagar impuestos por ello—y luego ¿qué hace elGobierno?Vayeliminalasdeduccionesatodoelmundo,salvoalosasalariadosdemenorrenta.

Pese a los frecuentes desatinos, sigo siendo optimista con respecto a EstadosUnidos,losestadounidensesylainversiónengeneral.Alinvertirenbolsa,hayquetenerunamínima feen lanaturalezahumana,enelcapitalismo,enelconjuntodelpaís, y en la prosperidad futura en general.Hasta elmomento, no ha habido nadacapazdearrebatarmeestaconfianza.

Medicenquelosjaponesescomenzaronhaciendocotillonesysombrillasdepapelpara adornar cócteles hawaianos, mientras que los estadounidenses empezamosproduciendo coches y televisores; y que ahora son ellos quienes fabrican coches ytelevisores,ynosotroslosquehacemoscotillonesysombrillasdepapelparaadornarcócteles hawaianos. En tal caso, en algún sitio de EstadosUnidos debe haber unaempresa de alto crecimiento que se dedica a fabricar recuerdos para celebracionesquemereceserexaminada.PodríaserlasiguienteStop&Shop.

Sivaaquedarseconalgodeestaúltimasección,esperoquesealosiguiente:

A lo largo del próximomes, año o trienio, el mercado caerá bruscamente enalgúnmomento.Lascaídasdelmercadosongrandesoportunidadesparacompraraccionesdelasempresasqueaustedlegusten.Lascorrecciones—talcomodefineWallStreetlas caídas severas— hacen que empresas extraordinarias coticen a precios desaldo.Esimposiblepredecirlaevolucióndelmercadoaunoodosañosvista.Paraobtenerbeneficiosnoesnecesarioestarsiempreenlocierto,nisiquieralamayorpartedeltiempo.


Las grandes ganadoras son siempre una sorpresa para mí, y más aún lasabsorciones.Obtenergrandesresultadosesunacuestióndeaños,nodemeses.Los distintos tipos de acciones llevan asociados distintos tipos de riesgos yrecompensas.Sepuedehacermuchodinerocomponiendogananciasdel20ydel30porcientoenvaloresestables.Amenudo lospreciosde las acciones semuevenen sentidoopuesto alde losfundamentales de las empresas, pero a largo plazo se impone el sentido y lasostenibilidaddelosbeneficios.Queunaempresaloestéhaciendomalnosignificaquenolopuedahacerpeor.Quesubalacotizaciónnosignificaqueseaunacierto.Quebajeunacotizaciónnosignificaqueseaunerror.Lasempresasestablesconaltaparticipación institucionalyunagrancoberturapor parte de Wall Street, con rendimientos superiores al mercado y preciosexcesivamentealtos,sedirigenalestancamientooaladevaluación.Comprar una empresa con perspectivas mediocres solo porque sus accionesestánbaratasesunaestrategiaperdedora.Venderunaexcelenteempresadealtocrecimientoporquedalaimpresióndequesusaccionesestánalgosobrevaloradasesunaestrategiaperdedora.Una empresa solo crece si hay alguna razón para ello, y las empresas de altocrecimientonovanamantenereseritmoeternamente.Nosepierdenadapornotenerencarteraunvalorganador,nisiquierasiesun10-bagger.Unaacciónnosabequetúeressupropietario.Siunadetusaccionestieneuncomportamientoextraordinario,notequedestanmaravilladocomoparadejardeseguirsuevolución.Siunvalorbajahastaceropierdestodolo invertido, independientementedesipagaste50,25,5o2dólaresporella.Una cuidadosa poda y rotación de las inversiones en función de losfundamentales de las empresas puede mejorar sus resultados. Cuando lascotizacionesnoseajustanalarealidadyexistenmejoresalternativas,esmejorvenderypasaraotracosa.Cuandolesalganbuenascartasaumentelaapuesta,yviceversa.Arrancandolasfloresyregandolasmalasyerbasnovaamejorarsusresultados.Si no está seguro de poder ganar al mercado, compre fondos de inversión yahórreseunmontóndetrabajoydinero.Mantengalamenteabiertaanuevasideas.Nohacefalta«besaratodaslaschicas».Yomeheperdidomuchas10-baggersyesonomehaimpedidoganaralmercado.


Epílogo

Pilladoconlospantalonessubidos

Empecéestelibronarrandounahistoriasobreunasvacaciones,asíquequizádeberíaterminarlo con otra. Estamos en agosto de 1982. Carolyn, los niños y yo estamosapelotonadosdentrodelcoche.NosdirigimosaMarylandparaasistiralabodadelahermanadeCarolyn,MadalinCowhill.TengoquehacerochoonueveparadasentreBostonyellugardelaboda.Todasellas,enempresasquecotizanenbolsasituadasenunradiode150kilómetrosdelarutaóptima.

RecientementeCarolynyyohemosfirmadouncontratodecompradeunacasanueva.El 17 de agosto expira el plazopara anular el acuerdo sin perder el 10 porcientoquehemosabonado.MerecuerdoamímismoqueesacantidadequivaleamistresprimerosañosdesueldoenFidelity.

Lacomprade lacasaexigeunaconsiderabledosisdeconfianzaenmis futurosingresos, que a su vez depende estrechamente del futuro empresarial de EstadosUnidos.

Últimamente,losánimoshanestadobajos.LastasasdeinteréshansubidohastalosdosdígitosyalgunagentehaempezadoatemerqueprontoestemostanmalcomoBrasil,mientrasqueotrostienenlacertezadequeprontoestaremostanmalcomoenlos años treinta. Los burócratas más sensatos se preguntan si deberían aprender apescar,cazaryrecolectarbayas,parapartirconventajaconrespectoalosmillonesdedesempleados que en breve irán camino de los bosques. El índice industrial DowJonessemueveenlossetecientospuntos,mientrasqueunadécadaatráslohacíaenlosnovecientos.

Si en verano de 1987 reinaba el optimismo, en el de 1982 sucedía todo locontrario.Apretamos losdientesydecidimosnocancelar la comprade la casa.EnalgúnlugardeConnecticutnosdamoscuentadequelanuevacasayaesnuestra.Lomaloescómolograremospagarlaalargoplazo.

Dejandotodoestoalmargen,paroparavisitarInsilco,enMeriden,Connecticut.Carolyny losniños sequedan treshoras enun salóndevideojuegos, investigandosobreAtari.Alterminarmireunión,llamoalaoficina.Medicenqueelmercadohasubido38,8puntos.Arrancandodesdelos779puntos,estoequivalealos120puntosquesubióenundíaenelveranodel88.Deprontolagenteestáexultante.Ymayoreselentusiasmoel20deagosto,cuandoelmercadosubeotros30,7puntos.

Delanochealamañana,todohacambiado.Losquehabíanreservadosusplazasde camping en el bosque regresan a toda prisa para comprar cualquier acción quetenganasualcance.Seencaramanunossobreotrosparasubirsealnuevomercadoalcista.Seabreunaalocadacarreraparainvertirentodotipodeproyectosprósperosquehaceunasemanasedabanpormuertos.


Enmicaso,yonotengonadaespecialquehacer.Lotengotodoinvertido,tantoantescomodespuésdeesterepunte.Siempre lo tengotodoinvertido.Esestupendosentir que te han pillado con los pantalones subidos. Por otro lado, no puedo salircorriendo a comprar más acciones. Debo visitar Uniroyal en Middlebury,Connecticut, y despuésArmstrongRubber, enNewHaven.Al día siguiente tengoque hacer una parada en Long Island Lighting, en Mineola, Nueva York, y enHazeltine, enCommack.Al día siguiente toca Philadelphia Electric y Fidelcor, enFiladelfia. Si pregunto lo suficiente quizá aprenda algo que no sabía. Y no puedodejardeiralabodademicuñada.Paraqueaunolevayanbienlascosasenbolsadebemantenersusprioridadesenorden.


Agradecimientos

Deboagradeceravariaspersonaseinstitucioneslagenerosaycompetenteayudaqueme han prestado para la elaboración de esta versión actualizada deUn paso pordelante de Wall Street. Estoy en deuda con Doe Coover, agente literario; PaulaCaputo,directorademarketingdeFidelityCapital;yEllenHoffman,deDevonshirePublishing, por su apoyo en términosgenerales; también conNedDavisResearch;FactSet; Dow Jones; Scott Machovina, de Fidelity Market Research; y el equipotécnico de Fidelity, especialmente a Patricia Mulderry, Denise Russell, ShawnBastianyKristaWilshusen,por su trabajode recogidayverificacióndedatos;porúltimo,conAirieDekidjievyDorisCooper,deSimon&Schuster,porsuasistenciaeditorial.

Desde los años sesenta he tenido la inmensa fortuna de formar parte de unafamilia singular,FidelityManagementandResearch,conocidacariñosamentecomoFido.Fidoesuntingladosentimentalypasadodemoda,ubicadocongranaciertoenunedificioantiguodenueveplantasenBoston,dondelagentesellevabienpeseasus divergencias, donde los debates sobre acciones no derivan en guerras entrecubículosdeoficina,ydondeloscumpleañosaúnsecelebranconfiestaypastel.

Son tantas las personas queme han inspirado que debería dedicar un capítuloenteroadarunalistaconsusnombres.Acontinuaciónnombroaalgunosdeellos,yexpresomissincerasdisculpasalosomitidos.

Me gustaría dar las gracias a las siguientes personas, con las que he tratadodurantelosúltimosquinceoveinteañosyenalgúncasodesde1966:eldifuntoMikeAllara,SamBodman,DonaldBurton,BillByrnes, eldifuntoWarrenCasey,SandyCushman,LeoDworsky,DorseyGardner,JoeGrause,AllanGray,BarryGreenfield,DickHaberman,BillHayes,BobHill,eldifuntoMr.JohnsonII,NedJohnson,BruceJohnstone, Caleb Loring, MalcolmMacNaught, Jack O’Brien, Patsy Ostrander, eldifunto Frank Parrish, Bill Pike, Dick Reilly, Dick Smith, Cathy Stephenson, eldifuntoD.GeorgeSullivan,JohnThiesyGeorgeVanderheiden.

He recibido también una ayuda inestimable de parte de un entregado grupo degestoresde fondos,entre losque figuraneldifuntoJeffBarmeyer,GaryBurkhead,William Danoff, George Domolky, Bettina Doulton, Bill Ebsworth, Rich Fentin,KarieFirestone,BobHaber, SteveKaye,AlanLeifer,BradLewis, StevePeterson,KenRichardson,BobStansky,BethTerranayeldifuntoErnestWiggins.

También me ha ayudado el extraordinario equipo de traders que compran yvendenvaloresparaMagellanFund,yquisieradarlasgraciasenespecialaquieneshicieronposibleunaarmoniosatransicióndesdeunfondopequeñoaunasociedaddemilesdemillonesdedólares:RobertBurns,CarleneDeLucaO’BrienyBarryLyden.

MásalládeFidelity,yapesardetodoloquehedichoacercadelaslimitacionesdelosprofesionalesdeWallStreet,hecontadoconlaayudadeamigosycolegasde


doscolectivosdistintos: losanalistasdelacomunidaddeloscorredoresdebolsa,ylos gestores de otros fondos.De nuevo citaré solo a unos cuantos, y presentomisdisculpasalosmuchosquedespuésmevendránalacabeza.

Listadeanalistas:

JohnAdams,Adams,Harkness&Hill.MikeArmellino,Goldman,Sachs&Co.SteveBerman.AllanBortel.JonBurke.NormCaris,Gruntal&Co.TomClephane,MorganStanley&Co.ArtDavis.DonDeScenza(fallecido),NomuraSecurities.DavidEisenberg,SanfordBernstein.JerryEpperson.JoeFrazzano.DickFredericks.JonathanGelles.JaneGilday,McKinleyAllsopp.MaggieGilliam.TomHanley.HerbHardt,Monness,Crespi,Hardt&Co.,Inc.BrianHarra,BreanMurray,FosterSecurities.IraHirsch,TheFourteenResearchCorp.EdHyman.SamIsaly.LeeIsgur.RobertJohnson.JoeJolson.PaulKeleher.JohnKellenyi.DanLee.BobMaloney,WoodGundyCorp.PeterMarcus.JayMeltzer,GoldmanSachs&Co.TomPetrie.LarryRader.TomRichter,RobinsonHumphrey.BillRitger,DillonReed&Co.


ElliotSchlang.ElliotSchneider,Gruntal&Co.RickSchneider.DonSinsabaugh,Swergold,Chefitz&Sinsabaugh.SteinSoelberg,Baird,Patrick&Co.OakesSpalding.StewartSpector.JosephStechler,Stechler&Co.JackSullivan(fallecido),VanKasper&Co.DavidWalsh.SkipWells,Adams,Harkness&Hill.

Gestoresdefondos.

JamesRogerBacon,PutnamManagement.GeorgeBoltres,Tiedman,Karlin,Boltres.TomCashman,MassachusettsFinancialServices.KenCassidy,CassidyInvestments.TonyCope.RichardCorneliuson.GeraldCurtis,WebsterManagement.PeterdeRoetth,AccountManagement.TomDuncan,FrontierCapitalManagement.CharlesFlather,MiddlegreenAssociates.RichardFrucci,PutnamManagement.MarioGabelli,Gabelli&Company.BobGintel,Gintel&Company.DickGoldstein,RichardGoldsteinInvestments.JonGruber,GruberCapitalManagement.PaulHaagensen,PutnamManagement.BillHarris(retirado),MassachusettsFinancialServices.KenHeebner,CapitalGrowthManagement.PhilipHempleman,ArdsleyPartners.EdHuebner(fallecido),Hellman,JordanManagement.RichardJodka.H.AldenJohnson,Jr.(fallecido),MassachusettsFinancialServices.DonaldKeller,Rotten&Sullivan.DavidKnight,Knight,Bain,Seath&Holbrook.KathyMagrath,Valuequest.TerryMagrath,Valuequest.EdMathias,TheCarlyleGroup.


JoeMcNay,EssexInvestmentManagement.BillMiller,LeggMason.NealMiller,Fidelity.DavidMills.ErnestMonrad,NortheastInvestors.JohnNeff(retirado),WellingtonManagement.MichaelPrice,MFPInvestors,LLC.JimmyRogers.BinkleyShorts,WellingtonManagement.RickSpillane,EatonVance(ahoraFidelity).RichardStrong,StrongCorneliuson.EykVanOtterloo,Grantham,Mayo,VanOtterloo.ErnstH.vonMetzch,WellingtonManagement.WallyWadman,ConstitutionResearch&ManagementInc.MattWeatherbie,M.A.Weatherbie&Co.Inc.

Debounagradecimientoespecialaunhombreextraordinarioquehasidoamigodemifamiliadurantemásdecuarentaaños:elpadreJohnJ.Collins,C.deJ.,delBostonCollege. Como presidente del departamento de finanzas, me transmitió muchosconocimientosvaliososdurantemietapadeestudiante.Mástardebautizóanuestrastres hijas, y ha sido una fuente continua de apoyo, tanto paramí como para otroscientosdeestudiantesytituladosdelBostonCollege.

JamáshubierapodidoescribirestelibrosinladuradedicaciónyperseveranciadePeggyMalaspina,deMalaspinaCommunications.GraciastambiénaJaneLajoieyaDerrickNiederman,quededicómesesainvestigarycomprobardatosparaestelibro.Muchas gracias a Cathy Davis y Jack Cahill, de la biblioteca de investigación deFidelity;aRobertHill,deldepartamentotécnicodeFidelity;adiversaspersonasdeldepartamento de investigación de valores deFidelity y otros gestores de fondos; aBettinaDoulton, por su especial colaboración; y amis cuatro secretarias, que contanta generosidad han acumulado horas extras de trabajo, Paula Sullivan, EvelynFlynn,NatalieTrakasyKarenCuneo.

Mi agradecimiento especial aBobBender, editor jefe, a Simon&Schuster y aDoeCoover, deDoeCooverAgency, por su colaboración en este trabajo desde elprincipiohastaelfinal.

Porúltimo,deborendirelmayortributoaJohnRothchildporhacerposibleestelibro.Suactitud,talento,flexibilidadyextraordinariadedicaciónalolargodelúltimoañohantenidounvalorinestimableparamí.


PETERLYNCH (19 de enero de 1944,Newton,Massachusetts) dirigió el FidelityMagellanFundentre1977y1990,quebajo su liderazgo fueunode los fondosdeinversiónmásexitososdetodoslostiempos.Despuésllegaríaaserelvicepresidentede Fidelity y, más recientemente, se ha convertido en un prominente filántropoespecialmente activo en el área de Boston, donde reside. En la actualidad, PeterLynch es vicepresidente de Fidelity Management&Research Company. Entre suslibrosdestacan,BeatingtheStreetyLearntoEarn,todosellosescritosjuntoalquefueracolumnistafinancierodelasrevistasTimeyFortune,JohnRothchild.


Notas


[1] Tal como se irá viendo en el resto del libro, una 2-bagger es para el autor unainversiónqueduplicasuvalor,una3-baggerunaquelotriplica,etc.(N.delt.)<<


[2]LasS&LsonelequivalenteamericanodelasCajasdeAhorro.(N.delt.)<<


[3]Laexpresión inglesaoriginaloldhat es sin dudamásobsoleta que la expresióncastellanaquepropongocomoequivalente,aunqueestanodejadeserlo. (N.del t.)<<


[4]Téngaseencuentaque laspuntocom eranempresasde recientecreación, sinunhistorialdebeneficiosprevioasusalidaabolsa.(N.delt.)<<


[5]Encastellanoseusantambiénlassiglasinglesas,dondeEcorrespondeaearnings(beneficios).(N.delt.)<<


[6] Alegoría creada por el padre del análisis fundamental, Benjamin Graham, parailustrarelcomportamientomaniacodepresivodelosmercadosfinancieros.(N.delt.)<<


[7]AgenciaTributariaestadounidense.(N.delt.)<<


[8]Sutraducciónseríaoperadoresdedía.(N.delt.)<<


[9]Pinkslips(papelitosrosas)soneldocumentolegalqueenEstadosUnidosrecibenlostrabajadoresenelmomentodesudespido.(N.delt.)<<


[10] A lo largo de este libro nos encontraremos a veces con la complicación quesuponelaparticióndelasaccionesdeunacompañía:dosporuna,tresporuna,etc.Siustedinvierte1000dólaresen100accionesdelaEmpresaXa10dólaresporacción,yserealizaunaparticióndedosporuna,ustedserápropietariode200accionesde5dólares.Dosañosmástarde,pongamos,elpreciodelaacciónhasubidoa10dólaresporacciónyustedhadobladosudinero.Sinembargo,aojosdeunapersonaquenosupiera nada de la partición, parecería que usted se ha quedado igual: compró susaccionesa10ysiguenvaliendo10.

EnelcasodeSubaru,laacciónnuncallegóavendersepor312dólares.Seprodujounaparticióndeochoporunajustoantesdequesupreciotocaratecho,demodoquela acción valía 39 dólares (312/8) en aquelmomento. Para ajustarse a este precio,todoslosvalorespreviosalaparticióndebendividirsepor8.Enparticular,elpreciomínimode2dólaresen1977sequedatraselajusteen25céntimoslaacción(2/8=0,25),aunquenuncasevendieronrealmentepor25céntimos.

Las empresas prefieren en general no tener precios demasiado altos por acción entérminosabsolutos,locualesunadelasrazonesporlasquesedeclaranparticiones.<<


[11] En este caso el autor pretende darle a la expresión un matiz jurídico. ComocuandoenuncontratoseescribeFulanitodeTal(enadelanteElComprador).(N.delt.)<<


[12]EnsudíasecomercializaronconelnombredeMuñecasRepollo.(N.delt.)<<


[13]Revistafeministanorteamericana.(N.delt.)<<


[14]ConocidoencastellanocomoPaseoAleatorio.(N.delt.)<<


[15]Empresadeautobusesnorteamericana.(N.delt.)<<


[16]Sellamantiendasdeconvenienciaalosestablecimientosconmenosde500m2,conunhorariocomercialsuperioralas18horas,unperiododeaperturade365díasdelaño.Deahíelnombrepopularde24horas.(N.delt.)<<


[17]Juegodepalabrasentre jet lag (descompensaciónhoraria)yStreet (referenciaaWallStreet).(N.delt.)<<


[18]EslaUnióndeTrabajadoresmásgrandeydiversadeNorteamérica.(N.delt.)<<


[19]EbenezerScroogeeselnombredelprotagonistadelanovelaCuentodeNavidaddeCharlesDickens.(N.delt.)<<


[20]EstaexenciónesválidaenEstadosUnidos.(N.delt.)<<


[21]ConestaexpresiónLynchserefierealosauguresqueestudiabanlasentrañasdelosanimalesparapredecirelfuturo.(N.delt.)<<


[22] Variación sobre la ya célebre broma (atribuida a Shaw) de que si todos loseconomistas del mundo se tumbaran uno junto al otro no llegarían a ningunaconclusión.(N.delt.)<<


[23]Mepasoeldíacitandográficosdeacciones,yguardodesdehacelargotiempounlibro de gráficos en la oficina y otro en casa para rememorar eventos notables yhumillantes.

Esos libros son para mí lo que para muchas personas son los álbumes de fotosfamiliares. Si todami vida hubiera de pasar antemis ojos, apuesto a que vería elgráficodeFlyingTiger,miprimera10-bagger;eldeAppleComputer,unaacciónqueredescubríenpartegraciasamifamilia;yeldePolaroid,quemerecuerdalanuevacámaraquemiesposayyonosllevamosennuestralunademiel.Esofueenunaeramásprimitiva,cuandodebíamosesperarsesentasegundosdereveladoantesdepoderver la imagen. Puesto que ninguno de los dos llevaba reloj, Carolyn usaba suformaciónenfisiologíaycontabalossegundosconsupulso.<<


[24] Ivan Boesky es un arbitrajista encarcelado en los años ochenta por uso deinformaciónprivilegiada.(N.delt.)<<


[25] En inglés el juego de palabras funciona algo mejor:diversification/diworseification.(N.delt.)<<


[26]Lostreschiflados(TheThreeStoogeseninglés)fueungrupodeactorescómicosestadounidenses,activoentre1922y1970.(N.delt.)<<


[27] Los asaltadores corporativos (corporate raiders) eran inversores que lanzabanopas hostiles contra conglomerados mal gestionados. Normalmente financiaban lacompracongrandescantidadesdedeudaquerepagabanmedianteeltroceamientodelaempresaylaventadesusactivosmásvaliosos.(N.delt.)<<


[28]JuegodepalabrasconunversodelpoetainglésCharlesCalebColton:«Imitationis the sincerest form of flattery/battery». [La imitación es la formamás sincera deadulación/agresión].(N.elt.)<<


[29] Pink sheets (hojas rosas) es una publicación diaria elaborada por el NationalQuotationBureau,conofertasydemandas.Debesunombreaqueestánimpresasenpapelcolorrosa.(N.delt.)<<


[30]LiteralmentealgoasícomoMascoProductosdeRosca,peroscrewtienetambiénacepcionesmalsonantes,queespordondevaelautor.(N.delt.)<<


[31]Algunaspersonasconfundenlosdividendosconlosbeneficiosdelosquehemosestado hablando en este capítulo. Los beneficios de una empresa es lo que esta sequedacadaañodespuésdededucirtodoslosgastoseimpuestos.Eldividendoesloque paga a los accionistas regularmente como la parte que les corresponde de losbeneficios.Unaempresapuede tenerunosbeneficios estupendosy sin embargonopagarningúndividendo.<<


en este clásico de las finanzas, con más de un millón de

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