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Modelos de Governança Corporativa
Módulo 3
Material elaborado para utilização exclusiva nos cursos do IBGC.
- Modelos de Governança
- Anglo-saxão- Alemão- Japonês- Latino - europeu- Latino - americano
Tópicos
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• Fonte de financiamento das empresas• Separação propriedade e controle• Tipo de conflito de agência• Legislação e regulação• Liquidez das ações• Estágio da governança
Variáveis definidoras do modelo
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DEBT x EQUITY
Está ligado a fatores culturais, ao desenvolvimento do mercado de capitais, aos instrumentos financeiros desenvolvidos no país e ao tipo de controle das empresas (difuso ou concentrado).
Também se relaciona ao estágio de desenvolvimento do setor bancário e da propensão ao risco.
A definição da predominância de Debt ou de Equity vai influenciar também no Conflito de Agência existente
Fonte de financiamento
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Propriedade = Gestão x Propriedade ≠ Gestão
Depende também do desenvolvimento do mercado de capitais e a facilidade a seu acesso. Além de questões culturais e da capacidade de financiamento das empresas sem recorrência a equity.
Questões culturais podem influenciar muito a separação entre propriedade e gestão, recorrendo a outros instrumentos de financiamento, sem perder o controle, como classes de ações (preferenciais, golden-shares, etc.)
Separação propriedade - controle
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Modelo de Governança depende das condições legais do mercado, da existência de uma entidade reguladora do mercado de capitais, do funcionamento do poder judiciário, das alternativas presentes, como câmaras de arbitragem, etc.
Além disso, o modelo também será influenciado pela proteção legal e regulatória dada a minoritários e investidores institucionais, como tag-along.
Legislação e regulação
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Sistemas de governança
Modelo anglo-saxão
Financiamento pelo mercado de capitais, orientado pelo mercado Controle pulverizado Separação entre propriedade e gestão Forte proteção aos minoritários Conselhos atuantes com foco em direitos Forte ativismo externo dos fundos Governança corporativa estabelecida
Modelo alemão
Financiamento por dívida de longo prazo Controle concentrado, grandes acionistas e bancos Propriedade e gestão sobrepostas Proteção aos minoritários com tendência de fortalecimento Conselhos em duas camadas: supervisão e gestão, atuantes com foco nas operações Forças internas preponderantes Governança corporativa estimulada pela abertura e integração
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Sistemas de governança
Modelo japonês
Financiamento por sistema bancário Controle concentrado com cruzamentos (keiretsu) Propriedade e gestão sobrepostas Minoritários proteções cruzadas Conselhos numerosos, somente insiders, atuantes com foco em estratégia Forças internas prevalecem Governança corporativa propensa a mudanças por pressões externas
Modelo latino-europeu
Financiamento indefinido Controle concentrado, grupos familiares Propriedade e gestão sobrepostas Fraca proteção aos minoritários com baixo enforcement Conselhos papel consultivo, pressão para maior eficácia Forças internas migrando para externas Governança corporativa ênfase crescente
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Sistemas de governança
Modelo latino-americano
Financiamento indefinido Controle concentrado, grupos familiares, acionistas majoritários Propriedade e gestão sobrepostas Fraca proteção aos minoritários com baixo enforcement Conselhos têm vínculo com gestão Forças internas atuantes porém forças de investidores institucionais crescente Governança corporativa incipiente, exigência de melhores padrões
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Variáveis Anglo-saxão Alemão Japonês Latino-europeu
Latino-americano
Fonte de Financiamento
Equity Debt Debt Indefinido Debt
Separação Propriedade Controle
Controle disperso Controle concentrado
Concentrado com
cruzamentos
Concentrado Concentrado e familiar
Tipo de Conflito de Agência
Acionistas - direção
Credores - acionistas
Credores - acionistas
Controladores - minoritários
Controladores- minoritários
Legislação e Regulação Forte Baixa ênfase Baixa ênfase Fraca Fraca
Liquidez das Ações Muito alta Baixa Em evolução Baixa Especulativa
Modelos
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1. Fonte predominante de financiamento das empresas.
2. Separação entre a propriedade e o controle.
3. Separação entre a propriedade e a gestão.
4. Tipologia dos conflitos de agência.
5. Proteção legal aos minoritários.
6. Dimensões, composição e formas de atuação dos conselhos de administração.
7. Liquidez da participação acionária.
8. Forças de controle mais atuantes.
9. Estágio em que se encontra a adoção das práticas da boa governança.
10. Abrangência dos modelos de governança praticados.
Dez fatores de diferenciação
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CINCO DIFERENTES MODELOS
Características definidoras
Modelo anglo-saxão
Modelo alemão
Modelo japonês
Modelo latino-europeu
Modelo latino-americano
Financiamento predominante Equity Debt Debt Indefinida Debt
Propriedade e controle Dispersão Concentração Concentração com cruzamentos Concentração Familiar concentrado
Propriedade e gestão Separadas Sobrepostas Sobrepostas Sobrepostas Sobrepostas
Conflitos de agência Acionistas-direção
Credores– acionistas
Credores– acionistas
Majoritários-minoritários
Majoritários– minoritários
Proteção legal a minoritários Forte Baixa ênfase Baixa ênfase Fraca Fraca
Conselhos de administração Atuantes, foco em direitos
Atuantes, foco em operações
Atuantes, foco em estratégia
Pressões para maior eficácia Vínculos com gestão
Liquidez da participação acionária Muito alta Baixa Em evolução Baixa Especulativa e
oscilante
Forças de controle mais atuantes Externas Internas Internas Internas migrando
para externas Internas
Governança corporativa Estabelecida Adesão crescente Baixa ênfase Ênfase em alta Embrionária
Abrangência dos modelos de governança Baixa Alta Alta Mediana Em transição
Os fatores de diferenciação
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1. FINANCIAMENTO Mercado de capitais: forte. Fundos importantes. Market oriented.
2. CONTROLE Pulverização: mercado e sucessões. Raros acionistas com 10%.
3. GESTÃO Dissociada da propriedade. CEO forte. Governança como reação.
4. CONFLITOS Agência: acionistas-gestores. Escândalos reveladores. Take-over hostis versus poison pills.
5. PROTEÇÃO Minoritários protegidos. Fundos com grande poder. “Uma ação um voto”. Tag along. Poder de voto exercido.
6. CONSELHOS Principal força interna. Outsiders com presença crescente. Pressões para avaliações estruturadas.
7. LIQUIDEZ Mercado ativo. Precificações sensíveis. Ágios e deságios.
8. FORÇAS ATUANTESCombinação externas-internas. Ativismo externo. Ações do conselho. Comuns casos de take-over. Mercado atento a poison pills. Mudanças fortes com Sarbanes-Oxley.
9. GOVERNANÇA Códigos pioneiros. Fator de cotação. Agências de rating: influência crescente.
10. ABRANGÊNCIA Ainda pouco abrangente. Orientação shareholder. Sob pressões de ativistas.
O modelo anglo-saxão
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1. FINANCIAMENTO Debt de longo prazo. Deutsch Börse < London Stock Exchange.
2. CONTROLE Concentrado: grandes acionistas e bancos. Três maiores: 50%.
3. GESTÃO Bancos como co-gestores. Sobreposições. Gestão-propriedade. Coletiva, mas não autocrática.
4. CONFLITOS Raros. Consenso e colaboração fortalecidos. Experiências históricas traumáticas.
5. PROTEÇÃO Fortalecimento como tendência. Mercado prime: regras do Neuer Markt.
6. CONSELHOS Duas camadas: Aufsichtsrat e Vorstand. Supervisão e gestão.
7. LIQUIDEZ Baixa, comparativamente. Pequena parcela em circulação. Junho/2008: 855 companhias. Valor de mercado: 1,81 trilhão, 66,5% do PNB.
8. FORÇAS ATUANTES Internas são preponderantes. Raros casos de take-over. Forças ligadas a múltiplos interesses.
9. GOVERNANÇA Estimulada pela abertura e integração. Ampla participação. Adesão ao código de governança é exigência legal.
10. ABRANGÊNCIA Claramente stakeholder. Equilíbrio de interesses. Co-gestão.
O modelo alemão
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1. FINANCIAMENTO Bancos grandes financiadores. Relações duradouras. Bank oriented. Domínio dos main banks na gestão: tendência de queda.
2. CONTROLE Caso peculiar. Keiretsu. Investimentos relacionados cruzados. Tendência de dissolução: pressões mundiais.
3. GESTÃO Consenso. Custo: lentidão. Benefício: conforto coletivo. Em transição.
4. CONFLITOS Pouco significantes. Corporações: amplo conceito, alto comprometimento.
5. PROTEÇÃO Minoritários sob proteções cruzadas. Participações duradouras. Proteções: reputação das empresas, gestão de múltiplos interesses e relações cruzadas.
6. CONSELHOS Único, mas numeroso. Apenas insiders. Exercício do consenso. Tendências: redução, comitê de auditoria e conselheiros externos.
7. LIQUIDEZ Mercado em evolução. Poucos take-overs hostis. Volumes de negociação em alta: junho/2008: 2.414 empresas, valor de mercado US$ 4,04 trilhões, 94,4% do PNB.
8. FORÇAS ATUANTES Prevalecem as internas. Externas: os mercados competitivos.
9. GOVERNANÇA Propensão à mudança. Edição de códigos. Fóruns internos. Pressões de investidores externos.
10. ABRANGÊNCIA Empresas com ligações amplas. Interesses compartilhados. Concepção stakeholders oriented.
O modelo japonês
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COMPOSIÇÃO DOS INVESTIDORES NO MERCADO DE CAPITAIS DO JAPÃO: PERÍODO 1970-2008
% EM RELAÇÃO AO TOTAL INVESTIDO
Anos Governo Bancos Companhias seguradoras
Empresas japonesas
Investidores estrangeiros
Pessoas físicas Total
1970 0,6 31,6 1,3 23,9 4,9 37,7 100,0
1980 0,4 38,2 1,5 26,2 5,8 27,9 100,0
1990 0,3 43,0 1,7 30,1 4,7 20,4 100,0
1995 0,3 41,1 1,4 27,2 10,5 19,5 100,0
2000 0,2 39,1 0,7 21,8 18,8 19,4 100,0
2001 0,2 39,4 0,7 21,8 18,3 19,7 100,0
2002 0,2 39,1 0,9 21,5 17,7 20,6 100,0
2003 0,2 34,5 1,2 21,8 21,8 20,5 100,0
2004 0,2 32,7 1,2 21,9 23,7 20,3 100,0
2005 0,2 31,6 1,4 21,1 26,7 19,0 100,0
2006 0,3 31,0 1,8 20,7 28,0 18,0 100,0
2007 0,4 30,9 1,6 21,3 27,6 18,2 100,0
O modelo japonês
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A EXPRESSÃO DA ÁSIA EMERGENTE NO MERCADO MUNDIAL DE CAPITAIS: MARÇO DE 2009
Países
Companhias listadas nas bolsas de valores Expressão mundial
NúmeroValor de mercado
(US$ bilhões)Capitalização em relação ao PNB
% das companhias
listadas
% do valor de mercado
Hong Kong 1.265 1.306 568,6 2,74 4,38
Coréia do Sul 1.794 506 52,22 3,77 1,70
Índia 1.403 572 48,89 3,03 1,92
Taiwan 724 390 98,78 1,57 1,31
China(a) 1.647 2.363 72,04 3,56 7,93
Cingapura 768 248 154,04 1,66 0,83
Malásia 970 181 99,98 2,10 0,61
Tailândia 525 97 39,43 1,14 0,33
Indonésia 396 100 23,09 0,86 0,34
Filipinas 246 55 38,19 0,53 0,18
Totais 9.738 5.819 74,00 21,06 19,53
Japão 2.385 2.610 59,63 5,16 8,76
Mundo 46.247 29.790 54,82 100,00 100,00
(a) Shangai e Shenhen.
O modelo japonês
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1. FINANCIAMENTO Indefinido. Estatização como raiz. Alavancagem e financiamentos internos. Expressiva presença de empresas fechadas.
2. CONTROLE Concentrado: um acionista com mais de 35% (95% das 500 maiores). Consórcios com privatizações. Grupos familiares.
3. GESTÃO Sobreposição com propriedade. Modelos fechados de gestão.
4. CONFLITOS Baixos de agenciamento. Expropriação de minoritários.
5. PROTEÇÃO Baixo enforcement. Baixa proteção: Direito Civil Francês.
6. CONSELHOS Vários sistemas. Funções não separadas (França: PDG). Poder em transição. Papel consultivo. Outsiders já são maioria.
7. LIQUIDEZ Baixa comparativamente. Abertura. Fusões e aquisições cross-border: maiores estímulos.
8. FORÇAS ATUANTES Internas: concentração. Nouveau Marché. Nuovo Mercato.
9. GOVERNANÇA Ênfase crescente. Edição de códigos. Influência OCDE.
10. ABRANGÊNCIA Tende a ser alta. Pressões sociais e de agências de rating: ECGR.
O modelo latino-europeu
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COMPOSIÇÃO DOS CONSELHOS DE ADMINISTRAÇÃO NAS COMPANHIAS ABERTAS DOS PAÍSES LATINO-EUROPEUS
Países
Composição (%) do Conselho de Administração nas companhias abertas dos países latino-europeus
Membros da Diretoria Executiva
Acionistas Representantes dos empregados
Outsiders independentes
Outsiders relacionados
França 18 16 9 51 6
Itália 14 34 - 52 -
Espanha 18 41 1 40 -
Portugal 46 12 - 35 7
Média da Europa Ocidental 14 19 10 54 3
O modelo latino-europeu
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1. FINANCIAMENTO Predominam exigíveis. Valor de mercado: 80,5% do PNB (mundo: 97,3%). Poucas empresas abertas.
2. CONTROLE Concentrado: amostra de 1.010 empresas, 3 maiores acionistas com 79% do capital.
3. GESTÃO Acionistas majoritários. Crescente participação estrangeira. Grupos familiares e consórcios.
4. CONFLITOS Entre acionistas. Ações sem direito a voto, 37%. Expropriação.
5. PROTEÇÃO Tag along não universal. Regulação burocrática. Baixo enforcement.
6. CONSELHOS Afetados pela sobreposição controle-gestão. Poder reduzido: pro forma. Raros comitês. Postura consultiva.
7. LIQUIDEZ Mercados especulativos. Retenção de grandes blocos. Negociações quatro vezes menores que emissões.
8. FORÇAS ATUANTES Capital institucional: poder crescente. Códigos. Instituições de mercado.
9. GOVERNANÇA Melhores padrões exigidos. Códigos. Ativismo. Requisitos para ADRs.
10. ABRANGÊNCIA Prevalecem modelos shareholders. Evolução para múltiplos interesses.
O modelo latino-americano
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COMPARAÇÕES: AMÉRICA LATINA E DA ÁSIA EMERGENTE, MARÇO DE 2009
Indicadores das companhias listadas nas bolsas de valores
Ásia Emergente América Latina
Número total de companhias. 8.955 1.80
Número médio de companhias por país. 896 230
Valor de mercado (US$ bilhões)
Total. 5.317 1.153
Média por companhia (US$ milhões). 593 836
Capitalização do total das companhias em relação à soma dos PNBs (%).
74,0 39,6
Expressão mundial
% das companhias listadas. 21,1 2,9
% do valor de mercado. 19,5 3,9
O modelo latino-americano