Fuente:LarrainVial

Departamento de Estudios

Economía en 2006-07: ¿Euro y

Commodities deslizándose por

un tobogán?

Diego Grünwald

Economista

dgrunwald@larrainvial.com

Larraín Vial Corredora de Bolsa

Chillán, Octubre 2 de 2006

Fuente:LarrainVial

Desaceleración del sector inmobiliario arrastrará a la economía de EEUU…

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(%

)

Permisos de Edificación en EEUU Inicio de Construcciones de Viviendas en EEUU

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sep-81 jun-84 mar-87 dic-89 sep-92 jun-95 mar-98 dic-00 sep-03 jun-06

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12 m

eses

(%

)

Índice de Precio de las Casas en EEUU

Este aumento en el precio de las viviendas significó un importante aumento en el gasto de las familias

de EEUU (efecto riqueza y MEW )

Fuente:LarrainVial

La pregunta es cuán brusca será la desaceleración…

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(%

)

Pdte Curva de Rendimineto EEUU (GT-10 menos T-Bill a 90 días)

Probabilidad de Recesión Estimada en EEUU en cuatro trimestres más

Fuente:LarrainVial

Dadas las perspectivas de desaceleración la Fed está en “veremos”, pero el mercado…

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Pdte Curva de Rendimineto EEUU (GT-10 menos T-Bill a 90 días)

Probabilidad de Recesión Estimada en EEUU en cuatro trimestres más

4,25

4,5

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5

5,25

5,5

5,75

ene-06 feb-06 mar-06 abr-06 may-06 jun-06 jul-06 ago-06 sep-06

%

Futuro a 12 Meses Tasa Fed Tasa T-Bond a 10 años

El mercado ya está descontando baja de tasas

el 2007

Fuente:LarrainVial

Nuestro Escenario: Recesión no, pero si una desaceleración mayor a la esperada.

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Ene-90 Nov-91 Sep-93 Jul-95 May-97 Mar-99 Ene-01 Nov-02 Sep-04 Jul-06

ISM

Manufa

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ISM Manufacturero

Aún muy lejos de niveles

contractivos

Fuente:LarrainVial

Ahora, la pregunta de rigor es si el mundo será capaz de desacoplarse de EEUU…

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jul-00 abr-01 ene-02 oct-02 jul-03 abr-04 ene-05 oct-05 jul-06

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)

Indicador Líeder OECD - G7 Indicador Líder OECD - EEUU

Indicador Líeder OECD - Europa Indicador Líder OECD - Japón

Fuente:LarrainVial

¿Y Podrá China mantener sus elevadas tasas de crecimiento sin los consumidores de EEUU?

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mar-94 sep-95 mar-97 sep-98 mar-00 sep-01 mar-03 sep-04 mar-06

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)

Crecimiento PIB China (Cifras Trimestrales) ( Variación en 12 meses)

Fuente:LarrainVial

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Mar-93 Jun-96 Sep-99 Dic-02 Mar-06

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PIB

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es

(%

)

USD / Euro PIB Global

Así, esperamos una desaceleración de la economía global el 2007 lo que fortalecería al Dólar respecto al Euro…

Fuente:LarrainVial

El diferencial de tasas de interés juega a favor del Dólar…

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Dec-86 Nov-88 Oct-90 Sep-92 Aug-94 Jul-96 Jun-98 May-00 Apr-02 Mar-04 Feb-06

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US

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Eu

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Brecha Euro-Fed Euro

Fuente:LarrainVial

Dólar en el mundo está “barato”: curva de retorno de EEUU seguiría presionando al Euro

Gráfico 2: EEUU: CURVA DE RETORNO VS. EURO

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28-may-9304-ago-95 10-oct-97 17-dic-99 22-feb-02 30-abr-04 07-jul-06

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Brecha entre el retorno del T-Bond-10 años y la tasa LIBO-90 días USD / Euro

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jun-01 abr-02 feb-03 dic-03 oct-04 ago-05 jun-06

US

D/E

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USD/EUR

El Euro ya habría tocado techo...

Fuente:LarrainVial

En este entorno, el precio de los commodities se ve vulnerable…

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100) Petróleo

Cobre

Celulosa

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370

ene-02 oct-02 jul-03 abr-04 ene-05 oct-05 jul-06

Índic

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RB

Índice de Precio de Commodities de Reuters

Fuente:LarrainVial

Pero, factores de oferta le pondrán un piso a la caída del cobre

Toneladas NETAS adicionales % de los

en nuevos proyectos nuevos

Total 2006-2012 proyectos

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Países industrializados, con reglas predecibles 2.841 3.127 3.264 3.204 3.402 3.490 3.346 3.494 653 14,2EEUU y Canadá 1.716 1.904 2.013 1.994 2.064 2.161 2.080 2.062 346 7,5AUSTRALIA 932 1.032 1.044 961 1.039 1.039 990 1.163 230 5,0Europa Occidental y Japón 193 191 208 250 299 290 276 270 77 1,7

Países con reglas en vías de consolidación 7.180 7.516 7.950 8.419 8.690 8.730 9.186 9.347 2.168 47,1Chile 5.262 5.490 5.705 6.052 6.172 6.140 6.289 6.373 1.111 24,1Brasil, México y Polonia 978 1.060 1.209 1.257 1.260 1.247 1.388 1.446 468 10,2Botswana, Sudáfrica, China y resto de Asia 940 966 1.036 1.110 1.258 1.343 1.508 1.529 51 1,1

Países con reglas frágiles y poco predecibles 3.062 2.869 3.020 3.267 3.245 3.704 3.949 4.304 1.242 27,0Argentina y Perú 1.141 1.167 1.291 1.329 1.341 1.766 2.011 2.256 1.115 24,2Federación Rusa, Bulgaria y Rumania 758 754 760 766 752 752 752 752 -6 -0,1Indonesia, Mongolia y resto de América Latina 1.163 949 968 1.172 1.152 1.186 1.186 1.296 133 2,9

Países de alto riesgo institucional 1.523 1.695 1.818 1.949 2.096 2.148 2.069 2.063 540 11,7Congo, Zambia y resto de Africa 591 721 772 881 1.028 1.082 1.012 1.006 414 9,0Países del bloque del Este nceop 531 576 610 629 629 627 618 618 87 1,9Irán y Papúa Nueva Guinea 401 398 437 439 439 439 439 439 39 0,8

Total 14.606 15.207 16.052 16.839 17.433 18.073 18.550 19.209 4.603 100,0

CARTERA GLOBAL DE PROYECTOS CUPRÍFEROS Y GRADO DE VIABILIDAD INSTITUCIONALMiles de TM de de cobre fino contenido en cobre de mina, deducidas las pérdidas asociadas al proceso metalúrgico

Fuente:LarrainVial

Avalancha global de negociaciones colectivas: Otra amenaza para la restricción de la oferta de cobre

País Principal Dueño Operación Tipo Producción Mina

'000 TMVencimiento

ContratoPerú Falconbridge Antamina Mina 400 31-Jul-06 Negociación en cursoChile BHP Escondida Mina 1.400 02-Ago-06 Negociación en cursoCanadá Teck Highland Valley Mina 175 30-Sep-06Chile Codelco El Teniente Mina / RAF / SX-EW 462 31-Oct-06 Rol A: 1 Sindicato son 341 SupervisionesChile Codelco Salvador Mina / SX-EW 85 31-Oct-06 Rol A: 1 Sindicato son 168 SupervisionesChile Codelco Andina Mina 230 30-Nov-06 Rol B: 2 Sindicatos son 1.200 trabajadoresEEUU Asarco Ray / Mission Mina 198 31-Dic-06 Negociación en cursoChile Falconbridge Altonorte Fundición 270 31-Dic-06 No se pierde producción de CuChile Codelco Norte Chuqui + RT Mina / Fundición / SX-EW 1.037 31-Dic-06 Rol B: 6 Sindicatos son 6.500 trabajadoresFuente : CRU Quarterly April 06 4.257

Potencial de Producción Afectada por Futuras NegociacionesProducción Mina

'000 TM

Tercer Trimestre 2006 1.975Cuarto Trimestre 2006 2.282

4.257

Fuente:LarrainVial

Crecimiento de China es el “driver” del consumo de cobre

Contribución regional al PIB y consumo de Cobre en RIC´sIncremento regional del valor agregado en PPP (USD Billones) y consumo de cobre

8751.080 1.599

2.458

5.797

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1981-85 1986-90 1991-95 1996-2000 2001-2005 2006-2010e

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IC's

VA Resto del mundoVA China, India, y RusiaVA NAFTA y países desarrolladosConsumo en China, India y Rusia, RIC's (miles de TM)

1986-90: Crecimiento global es de USD 7.125 billones. RIC's

representan el 15%

2006-2010: Crecimiento global es de USD 19.830 billones. RIC's representarían el

46%, superior al de países desarrollados

Fuente:LarrainVial

El argumento “estructural”: Consumo chino de cobre aún tiene mucho espacio para subir…

China y el mundo: Consumo de Cobre per capita

8,29,5

22,8

11,0

3,0

0

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20

25

EEUU Japón Taiwan y Corea Europa China

Co

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Kg

.)

1865 1902 1941 1950 1980 1990 2000 2005

Consumo de cobre se consolida en los países desarrollados en 10 Kg. de cobre

per capita

Consumo per capita de China hoy día es el mismo de EEUU en 1902

Fuente:LarrainVial

60

100

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Ene-60 Oct-65 Jul-71 Abr-77 Ene-83 Oct-88 Jul-94 Abr-00 Ene-06 Oct-11

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00

6

Precio real del cobreEscenario positivo sin aterrizaje de economía globalEscenario con aterizaje de EEUU mayor al esperadoEscenario con recesión en los EEUUPrecio del cobre de tendencia de largo plazo

¿Una reversión hacia el alza de la tendencia de largo plazo del precio del cobre?

Escenario base

Restricciones de oferta y crecimiento estructural de RIC’s mantendrá al Cobre por sobre los USDc 2,5/lb hasta el 2008

Fuente:LarrainVial

El petróleo sigue siendo más sensible a los países desarrollados…

2004 2005 2006 % del total Crecimiento anual (%)2006 / 2004

OFERTA GLOBAL DE PETRÓLEO CRUDO 82,9 84,1 84,4 100,0 0,9

Medio Oriente 24,9 25,5 25,7 30,0 1,6

NAFTA y Europa Occidental 17,0 16,2 16,0 20,5 -3,0

Asia Pacífico y Africa 12,9 13,2 13,4 15,6 1,9

Resto del mundo 17,3 18,0 18,1 20,9 2,3

NGLS y excedentes de refinería 10,8 11,2 11,2 13,0 1,8

DEMANDA GLOBAL DE PETRÓLEO CRUDO 82,7 83,9 85,7 100,0 1,8

Países desarrollados, OECD 49,4 49,6 50,0 59,6 0,6NAFTA 25,3 25,4 25,7 30,5 0,8Unión Europea 15,6 15,6 15,7 18,8 0,3Asia desarrollada (OECD) 8,5 8,6 8,6 10,3 0,6

Países emergentes 32,7 34,1 35,4 39,4 4,0América Latina 4,9 5,1 5,2 5,9 3,0ExUnión Soviética y Europa Emergente 4,4 4,6 4,7 5,3 3,4

ExUnión Soviética 3,7 3,8 3,9 4,5 2,7Europa Emergente 0,7 0,8 0,8 0,8 6,9

China y otros países de Asia 15,0 15,4 16,0 18,1 3,3China 6,4 6,6 7,1 7,7 5,3Otros países de Asia 8,6 8,8 8,9 10,4 1,7

Africa 2,8 2,9 3,0 3,4 3,5Medio Oriente 5,6 6,1 6,5 6,8 7,7

Oferta y demanda global de petróleo

Millones de barriles diarios

Fuente:LarrainVial

Y…¿Qué está pasando con Chile?

- 6,0%

- 4,0%

- 2,0%

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ene- 97 nov- 97 sep- 98 jul- 99 may- 00 mar- 01 ene- 02 nov- 02 sep- 03 jul- 04 may- 05 mar- 06

YoY (

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óvil 3

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PROD IND GLOBAL (PPP) IMACEC

1 mes

6 meses

- 4 meses

5 meses

3 meses

6 meses

7 meses

12 meses

Fuente:LarrainVial

Claramente el proceso de alza de tasas ha pesado en la actividad, pero hay otros elementos…

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

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9,0O

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00

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03

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5

Jan

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Jun-0

6

IMA

CEC

YoY (

%)

IMACEC YoY IMACEC YoY (3-month mov.average)

Proceso de alza de tasas

Crecimiento Potencial

Fuente:LarrainVial

Ha habido un cambio en el “mix” del crecimiento de la demanda agregada

Tasas de Crecimiento de la Inversión en 2004/2005 no eran sostenibles. Estamos viendo una normalización.

El ratio Inversión sobre PIB está en máximos históricos (29%).

El Consumo privado se ha mantenido muy sólido.

-40

-20

0

20

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100

ene-03 sep-03 may-04 ene-05 sep-05 may-06

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12

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)

Importaciones de Bienes de Capital (Var en 12meses)

0%

2%

4%

6%

8%

10%

Mar-01 Nov-01 Ago-02 May-03 Feb-04 Nov-04 Ago-05 J un-06

var

12

mese

s

PIBConsumo de personas

Fuente:LarrainVial

Además, regla fiscal impide gastar los excedentes del cobre…

Chile: Ciclo económico y política fiscal

-2.000

500

3.000

5.500

8.000

10.500

13.000

Dic-96 Jun-98 Dic-99 Jun-01 Dic-02 Jun-04 Dic-05

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PIB

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US

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Balance fiscal. USD Millones PIB Demanda interna

Fuente:LarrainVial

De todas formas, el crecimiento habría tocado piso en el 3T para crecer algo más del 5% el 4T y el 2007

Gasto Fiscal –que crecerá 9%-10%- le pondrá piso al crecimiento el 2007

3.621

3.396

3.846

9,4%

10,3%

11,1%

2.000

2.500

3.000

3.500

4.000

4.500

5.000

5.500

0,99 1,00 1,05 1,10 1,15 1,20 1,25 1,30 1,35 1,40 1,45 1,50

Precio Cobre Largo Plazo (USD/ libra)

Incr

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20

07

Gasto Público adicional 2007 (USD mill.)

Aumento gasto público real 2007 (%) -eje der.-

Fuente:LarrainVial

Fisco “nada” en dinero: Acumulación de USD 20.000 millones o más hasta el 2007…

Sensibilidad del Balance Fiscal 2007 al precio del Cobre

12.967

29.418

26.129

22.949

20.222

17.72715.474

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

100 150 200 250 300 350 400

Escenarios Precio Promedio Cobre (USD¢ /libra)

Bal

ance

Fis

cal

(US

D m

ill.

)

Balance Fiscal 2007 (mill.USD)

Balance Fiscal 2006 (mill.USD)

Fuente:LarrainVial

Reducción de la deuda pública neta vuelve la regla del 1% estructural política e institucionalmente insustentable, además de económicamente ineficiente.

Deuda pública de Chile: 1991-2007

-5

0

5

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20

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1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006e 2007p

% d

el P

IBB

Deuda en bonos de reconocimiento (% del PIB)Deuda neta de las empresas públicas (% del PIB)Deuda consolidada bruta Gobierno Central + BCCh, neta de activos (% del PIB)Deuda consolidada bruta Gobierno Central + BCCh (% del PIB)

Fuente:LarrainVial

Ciclo alcista de tasas de interés se terminó e incluso podría abrir la puerta a una eventual baja de tasas en el 2007

-1,0

1,0

3,0

5,0

ene-00 abr-01 jul-02 oct-03 ene-05 abr-06

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6,0

7,0

TPM

(%

)

TPM

IPC Medular (IPCX1)

IPC

Fuente:LarrainVial

Tasas Largas han reaccionado a menores perspectivas de crecimiento e inflación…

2,8

2,85

2,9

2,95

3

3,05

3,1

3,15

3,2

3,25

3,3

BCU-5 BCU-10 BCU-20%

Datos al 15 de Agosto Datos Hoy

Caída Expectativas de Inflación

Caída Expectativas

de Crecimiento

5,5

5,7

5,9

6,1

6,3

6,5

6,7

Jun-05 Jul-05 Sep-05 Nov-05 Dec-05 Feb-06 Apr-06 May-06 Jul-06 Aug-06

BCP-

10 (%

)

BCP-10

Fuente:LarrainVial

Crecimiento moderado justifica la presencia de un Peso Chileno justificadamente “barato”…

Chile: IMACEC y tipo de cambio

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

Ago-01 Mar-03 Oct-04 May-06

IMA

CE

C p

rom

edio

mó

vil t

rim

estr

al (

%)

500

550

600

650

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800

tip

o d

e ca

mb

io:

CL

P /

US

D. E

scal

a

inve

rtid

a

IMACEC promedio móvil trimestral Tipo de cambio. CLP / USD

Fuente:LarrainVial

Dólar inició tendencia hacia el alza en el mediano plazo

Mapa histórico de la trayectoria del tipo de cambio real 1978-2006

340

380

420

460

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Ene-78 Ago-80 Mar-83 Oct-85 May-88 Dic-90 Jul-93 Feb-96 Sep-98 Abr-01 Nov-03 Jun-06

Tip

o d

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am

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re

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Ch

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US

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ayo

de

20

06

Fuente:LarrainVial

Departamento de Estudios

Economía en 2006-07: ¿Euro y

Commodities deslizándose por

un tobogán?

Diego Grünwald

Economista

dgrunwald@larrainvial.com

Larraín Vial Corredora de Bolsa

Chillán, Octubre 2 2006