Common risk factors in the returns on stocks and bond

سارا هداوند –– راضیه اصغری –– نرگس یوسفی

فهرست مطالب:مقدمه

بررسی مطالعه مشهور فاما و فرنچ

شناسایی عوامل خطرآفرین در عایدی سهام و

اوراق قرضه

تست مدل قیمت گذاری دارایی

5عاملی و3بررسی رگرسیون سریهای زمانی

عاملی

کاربرد ونتایج مطالعات مشهور فاما و فرنچ

بررسی مدل فاماو فرنچ در بازار سرمایه ایران

پرسش های بی پاسخ در مطالعات فاما و فرنچ

Eugene f.fama and kenneth r.ferench

Two Brilliant Professors that Shocked the World

مقدمهطرفMداران و واضMعین از خMود کMه فامMا پروفوسMور

B: بودآنرا به باد انتقاد گرفت و مدعی شد که یبMا شMابع خطی و یMک تMازده یMک و بMارا بین ریسMاجب

مثبت وجود ندارد. .بازار از کارایی کامل برخوردار نیست تMمیماتش درسMه تصMه همMادی کMل اقتصMان عاقMانس

باشد کمتر یافت میشود

.

مطالعه مشهور فاما و فرنچ

فامMا قهرمMان اصMلی نظریMه کMارایی بMازار بMود.در بMازار کMارا بایMد همMه تفاوتهMای رفتMاری سMهم هMای ارزشMی و رشMدی بMر این پایMه اسMتوار باشMد کMه سMهم هMای ارزشMی ریسMک پذیرترنMد .این آن نکتMه ای بMود کMه فامMا و فMرنچ در فرضMیات خMود ادعMا کردنMد البتMه آنهMا هیچ دلیلی بMرای صMحت فرضMیه خMود نیافتنMد و شMواهدی راکMه جمMع آوری کردنMد عکس فرضMیه فMوق را اثبMات کMرد . بMا این حMال این مقالMه نMه تنهMا نادیMده گرفتMه نشMد بلکMه بMه عنMوان بهMترین مقالMه بMا منتشMر شMده در ژورنMال مMالی

از بی نظMیرترین مقالMه 1992در سMال انتخMاب شMد و یکی محسوب می شود.

)سهام رشدی )گران Expensive Groth stock:جریانMMات بMMه نسMMبت ارزششMMان کMMه انMMد سهامی نقMدی ،سMود،سMود تقسMیمی و ارزش دفMتری کنMونی بMاالتراز

میانگین است. :Cheap value stockسهام ارزان )ارزشی(

خواهMد گMذارانی سMرمایه بMرای بیشMتر بMازدهی سهامیکه داشت که آنهارا در قیمتهای بسیار پایین خریده اند.

مطالعه مشهور فاما و فرنچ _ ادامه

عامل خطر آفرین درعایدی 5مقاله فاما و فرنچ به شناسایی سهام واوراق قرضه می پردازد:

: سه عامل برای بازار سهام اندازهsizeBe/me نسبتP/E

)که در نظریه قیمت گذاری دارایی ها به عنوان متغیر تاثیر گذار بر سطح مقطع عایدی متوسط دیده نشده است(

: دو عامل برای بازار اوراق قرضه( بلوغMATURITY) ( خطرات قراردادیDefalt risk)

•"

مطالعه مشهور فاما و فرنچ _ ادامه

میالدی بMوده اسMت 1990 تMا 1963محMدوده زمMانی تحقیMق و شامل کلیه سهم های

NYSE )نیویورک بورس New York stock)بازار exchange

AMEX )امریکا بورس American stock)بازار exchange

Nazdaq )نزدک( National Association of security deslers automated quotations

ارزش دفMتری تاکیMد فامMا و فMرنچ بMر ارتبMاط بین دو متغMیر "حقوق صاحبان سهام و ارزش بازار شرکت بود"

ارزش دفMتری )ارزش ویMژه( : ارزش حسMابداری سMهام •سهامداران یا حقوق صاحبان

عالیMق • از اسMت متغMیری : )معMامالتی( بMازار ارزش سرمایه گذاران و بوسیله عرضه و تقاضا تعیین میگردد

شروع آزمایشات فاما و فرنچ

نسMبی اهمیت کMه بMود این فMرنچ و فامMا آزمایشMات هدف بازده های آتی سهامی را که در

زمMان حMال نسMبت ارزش بMازار بMه ارزش دفتریشMان متفMاوت است را بدانند

گرانMترین سMهام هMا گMروه طبقMه بنMدی شMدند 10سهام هMا در و اررزانترین سهم ها1در گروه

قرار گرفتند .10 در گروه

هرگMروه شMامل یMک پرتفلیMو از سMهام بMود .سپس شMرکتهای موجوددوباره بر مبنای نسبت

دوبMاره و میشMدند مMرتب بMازار ارزش بMه دفMتری ارزش گانه قرار10درپرتفلیو های

ارزیMابی قMرار آنهMا مMورد بعMد عملکMرد تMا سMال میگرفتنMد و (1-1میگرفت)شکل نمودار

1گروه 2گروه 3گروه 4گروه 5گروه 6گروه 7گروه 8گروه 9گروه 10گروه 0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0% 21.4%

8.0%

گروههای در ساالنه بازده گانه10نرخ

این نمودار نشان میدهد که : 8 % و بازده سهام گران تنها 21.4بازده سهام ارزان %

بوده است. هر اندازه که از گروه اول به عنوان ارزانترین سهام به

گروههای بعدی تا گروه دهم میرویم میزان بازدهی کاهش می یابد.

برای یک پرتفلیوی متنوع میتوان ادعا کردنسبت ارزشدفتری به ارزش بازار به عنوان یک شاخص و عالمت بسیار

مطلوب برای تخمین بازده آتی است

Dimond Head or Dimond Bar

فرض کنید شما یک سرمایه گذار با توان سرمایه گذاری متوسط هستید و قدرت سرمایه گذاری شما در یک حساب

دالر است فرض 2000بازنشتگی شخصی ساالنه معادل ساله هستید و تصمیم دارید در 30کنیم در حال حاضر شما

سال دیگر ( این 35 سالگی بازنشسته شوید) یعنی 65سن سال فرصت می دهد تا بتوانید ثروتی را 35صندوق به شما

برای خودتان انباشته کنید حال شما باید تصمیم بگیرید که چگونه می خواهید سرمایه

:گذاری کنید شما حق انتخاب دارید که یعنی سهام ( 10در سهام رشدی ارزان )پرتفلیو شماره

هایی که نسبت ارزش دفتری آنها نسبت به ارزش بازار بزرگتر است

یعنی ( 1و یا در سهام ارزشی گران )پرتفلیو شمارهسهام هایی که نسبت ارزش دفتری آنها نسبت به ارزش

بازار کوچکتر است. سرمایه گذاری کنید

فاما و فرنچ با در نظر گرفتن نرخ تورم برای سهام رشدی % و برای سهام 2.47%و نرخ واقعی 8نرخ بازده اسمی

% رادر نظر گرفتند15.18ارزشی : درآمد دوره 2.47%×232،109=698،2

بازنشستگی سهام رشدی

اگر در سهام ارزشی سرمایه گذاری کنید ثروت شما به افزایش شدت افزایش خواهد یافت که به این روند اصطالحا

می گویندسیر به سوی نوک قله : درآمد دوره 15.18%×369،839،1 =216،279

بازنشستگی سهام ارزشی

ساله با سرمایه گذاری 35بنابراین در یک سرمایه گذاری دالر تفاوت کارکرد سهم های گران و ارزان به 2000ساالنه برابر ثروتمند شدن در زمان بازنشستگی است و 100معنی

دالر شما را به 2000این شما هستید که تصمیم می گیرید نوک قله و یا ته چاه بکشاند!!!!!!!!!!!

اریسک پایین – بازدهی بالهمانطور که در مثال ذکر شده دیدید

سهم هMای گMران نسMبت بMه سMهم هMای ارزان دارای ریسMک بMاالتری هسMتند و بMازدهی هMای بسMیار متفMاوتی دارنMد واز آنهMا بMازدهی بیشMتری انتظMار مMیرود و بMازاراغلب در اینگونMه مMوارد بMازدهی ارزان سMهام از بMازار برابMر .در میشMود غMافلگیر

کمتری را انتظار دارد و کمتر غافلگیر میشود BفامMا و فMرنچ بجMای نسMبت ارزش دفMتری بMه ارزش بMازار و 1را در نظMر گرفتMه و سMهم هMایی بMا بتMای کم را در گMروه

قMرار دادنMد سMپس 10سMهم هMایی بMا بتMای زیMاد را در گMروه این بMرای را بMازار ارزش بMه دفMتری ارزش 10متوسMط

گروه محاسبه کردندیکی از مهمترین اختراعات مالی نوین این است که :

سMهام هMای پMر ریسMک سMهم هMای گMران رشMدیند کMه کمMترین "نسMبت ارزش دفMتری بMه ارزش بMازار را دارا هسMتند و سMهم

”های کم ریسک سهم های ارزان ارزشیندبMازده دولMتی در سMهام شMرکتهای گMذاری از سMرمایه شما سMهام در گMذاری سMرمایه تMا آوریMد می بدسMت بیشMتری

شرکتهای هواپیمایی بین قاره ای

تست قیمت گذاری دارایی ASSET PRICING TEST FAMA &FRENCH

در این مقالMه بMرای تسMت مMدل قیمت گMذاری دارایی هMا از اسMتفاده شMده FAMA&MACBETHرگرسMیون سMطح مقطMع

و زمMانی شول-جنسMن رویکMرد سلسMه از و همچMنین اسMت بلک استفاده میکند

دهMه شMه ارائMه در این مقالMانی )کMری زمMیونهای سMرگرسهMا دارایی گMذاری قیمت در را عمMده هMدف دو اسMت(

دنبال میکند:شMMود 1. گMMذاری قیمت منطقی بصMMورت داراییهMMا اگMMر

بMرای حساسMیت عوامMل B/MمتغیرهMایی ماننMد انMدازه و خطرآفرین در عایدیها وکالت میدهند.

از 2. و وابسMته متغMیر عنMوان بMه اضMافی عایMدیهای از عایMدیهای پرتفلیMوی سMرمایه گMذاری صMفر بعنMوان متغMیر

توضیحی استفاده میکند.

عایدی های توضیحی :THE Explanatory returns

:متغیرهای توضیحی در دو مجموعه طبقه بندی میشوند

متغیرهای تاثیرگذار برای تغییر در عایدی های اوراق Bond-marketقرضهfactors

متغیرهای تاثیرگذار برای تغییر در عایدی های سهامstock-market factors

هMMقرض اوراق عایMMدیهای در رایج ریسMMکهای از یکی بهMMMMره نMMMMرخ در غMMMMیرمنتظره تغیMMMMیرات

ماننMد ross&roll&chenاسMت. متغیرهMایی از TERM و DEF طMمتوس عایMدیهای مقطMع سMطح توصMیف بMرای

استفاده میکنند.

TERM انحراف عایدیهای بلند مدت اوراق قرضه :دولتی از عایدیهای مورد

انتظار بعلت تغییر در نرخ بهره

DEF تفاوت موجود میان عایدیهای پرتفلیوی اوراق :قرضه بلند مدت شرکتی و

عایدیهای بلند مدت اوراق قرضه دولتی )تغییرات ایجاد شده در شرایط اقتصادی که

قرارداد را تغییر میدهد(

DEE قدرتمندترین عامل در عایدی های اوراق قرضه TERMاست اگرچه گاهی اوقات واضح تر TERM نسبت به DEEنیز قدرتمند است اما آثار

.است

نماینده عوامل خطرآفرینPROXY for common risk

اندازه وBE/ME نماینده عوامل خطرافرین عایدیها هستند :

شرکتهایی کهBE/ME باال دارند :تمایل به داشتن درآمدهای کم بردارایی ها دارند

شرکتهایی کهBE/ME پایین دارند :تمایل به داشتن درآمدهای باالی مداوم بردارایی ها دارنداندازه شرکت به سود دهی مربوط میشود

نماینده عوامل خطر آفرین - ادامه 6فاما و فرنچ به منظور مطالعه بنیانهای اقتصادی از

پرتفلیو استفاده نمودند.کوچک و BIGبزرگ به دوگروه اندازهسهام ها را طبق

Small .تقسیم نمودندبه سه تساوی ارزش دفتری به قیمت بازار و طبق نسبت

گروه تقسیم نمودند : 30نقاط انفصال کمتر از میانه %LOW 40میانه%MEDIUM 30نقاط انفصال باالتر از میانه %HIGH از محل تالقی دو گروه اندازه و سه گروهBE/ME 6

پرتفلیو ایجاد میشود که شامل موترد زیر می باشد :•B/L•B/M•B/H• S/L•S/M•S/H

نماینده عوامل خطر آفرین - ادامه

SMB زرگ وMای بMدیهای پرتفلیوهMان عایMود میMاوت موجMتف : کوچک سهام در هر ماه

HML دو در عایMدیها میMانگین میMان موجMود تفMاوت :( بMاال دو B/H,S/HپرتفلیMوی در میMانگین عایMدیها و )پرتفلیوی پایین

عایدیهای توصیفیTHE RETURN TO BE EXPLAIN

پرتفلیو که در رگرسیون سلسله زمانی بعنوان متغیر 25از

.وابسته در نظر گرفته شده استفاده میکنیم

MOODING RATING GROUP :1-5 G10-6وG دولتی قرضه اوراق پرتفلیوی دو5 شرکتی قرضه اوراق AوLGوBaaوAaوAaaپرتفلیوی

بصMورت زیMر BE/ME پرتفلیMوی سMهام انMدازه و 25شکل گرفته اند.

از سMال تMا 1963هر و 1991 شMده محاسMبه سال گرفته شده است.29میانگین

کوچکترین

سهم اندازه

بزرگتریسهم ناندازه

این جدول نشان می دهد که : ترینMد بیشMهم را دارنMترین سMه کوچکMایی کMپرتفلیوه

ارزش از قسMمت کمMترین امMا دارنMد را سMهام پرتفلیMو را دارنMد. بعبMارت سMاده تMر پرتفلیوهMایی کMه پرتفلیMو در آنهMا ارزش دارنMد تMر کوچMک انMدازه

بیشتر است و بالعکس ترینMد کمMهم را دارنMترین سMه بزرگMایی کMپرتفلیوه

ارزش از قسMمت بیشMترین امMا دارنMد را سMهام پرتفلیMو را دارنMد.بعبارت سMاده تMر پرتفلیوهMایی کMه کمMتر پرتفلیMو در آنهMا ارزش دارنMد بMزرگ انMدازه

است و بالعکس بتMترین نسMبزرگB/E هامMترین سMمت کوچکMه سMب

نیویMورک و آمریکMا بMورس بMازار و AMEX)یعMنی NASDAQ نیMهام یعMترین سMه بزرگMبت بMرار داردنسMق )

)( نزدک

نشان می دهد که :2جدول شماره

خالصه ای از مقادیر بازده وابسته ومستقل را در رگرسیونهایسریهای زمانی بیان میکنند

بین اندازه و بازده میانگین رابطه منفی وجود دارد بین ثبت دفتری در بازار سهام و بازده میانگین رابطه مثبت

وجود دارد)این رابطه پایدار و مستحکم است( مقادیر بازده متوسط اوراق بهادار دولتی با سررسید افزایش

مییابد اوراق بهادار شرکتی بلند مدت مقادیر بازده متوسط بیشتری

نسبت به اوراق بهادار دولتی دارند. مقادیر بازده متوسط اوراق بهادار شرکتی برای گروههایی با

نرخ پایین بیشتر است."DEF و TERM به اندازه مقادیر بازده SMBوHML بی ثبات

و ناپایدارند ولی برای توضیح بازده اوراق بهادار مفید خواهند بود"

آزمون قیمت گذاری دارایی ها

نتیجه گیری :TERM وDEF برای اوراق قرضه بیشتر استاوراق قرضMه بلنMد مMدت نسMبت بMه انMواع کوتMاه مMدت •

جابجاییهMای و تغیMیرات و TERMبMه ترنMد حسMاس منجMر بMه پیشMگویی در مMورد بMازده و اوراق قرضMه

میشوند.•DEF هMد کMاد میکنMداولی ایجMراردادی متMکهای قMریس

ازاوراق قرضMه دولMتی تMا شMرکتی از اوراق قرضMه تMا سMهام و از سMهام کالن تMا خMرد افMزایش می یابMد و

روند افزایشی دارد

ازدهMMب از کMMه میدهMMد نشMMان را رگرسMMیونهایی جMMدول این EXCESS RETURN بMه منظMور توضMیح بMازده مMازادRM-RFمازادبMازار

اوراق بهادار و سهام استفاده میکنند ادیرMترین مقMبیشR2 و بMزرگ بMه شMرکتهای مربMوط

BE/ME.کوچک هستند ادیرMترین مقMکمR2 .ک وMای کوچMرکت هMه شMوط بMمرب

BE/Mبزرگ هستند

پرتفلیوی اوراق قرضه

دولتی

پرتفلیواوراق قرضه

شرک ت

نتیجه : ادیرMمقB تر ازMه کوچکMرای اوراق قرضMک بMریس

سهام استB تر از اوراقMرکتی بیشMه شMرای اوراق قرضMب

قرضه دولتی میباشدB رایMبLG ایینMه پMرکتی درجMه شMاوراق قرض

. میباشد0.29 برابر R2 و 0.3برابر

-RM رگرسیونهایی سه عاملی (TABLE6این جدول)

RFوHMLوSMB را نشان میدهد که برای سهام عملکرد خوبی دارند.

نتیجه :بMه • منجMر رگرسMیونها بMه بMازده دو افMزودن "

میشود"R2افزایش قابل توجه در بMه رگرسMیونها اثرجMالبی HMLوSMBدر کMل افMزودن

روی مقMادیر بتMای بMازار دارد.منجMر بMه زوال مقMادیر بMرای سMهام ونMزول آن بسMمت این 1بتMا میشMود

بMازار میMان ارتبMاط و همبسMتگی بواسMطه رفتMار استHMLوSMBو

فاکتورهای بازار – سهام و فاکتورهای اوراق قرضه و سهام

) stock - market & bond- market( نشان داد که استفاده 3همانطور که دیدیم جدول

تنها از فاکتورهای بازار-اوراق قرضه عالوه بر تغییردر بازده اوراق قرضه منجر به تغییر در مقادیر

بازده سهام میشود. نیز نشان داد که استفاده تنها از فاکتورهای 6جدول

بازار –سهام عالوه بر تغییر در بازده سهام منجر به تغییر در مقادیر بازده اوراق قرضه میشود.

این نتایج اثبات میکند که مابین فراینهای اتفاقی "برای بازده سهام و اوراق قرضه همپوشانی وجود

"دارد

بیان این موضوع است که 5هدف جدول "تغییر مشترک در بازده سهام و اوراق قرضه

ناشی LGصرفا از ائراق بهادار درجه پایین میشود"

نتیجه 2 عاملی برای سهام به 5در رگرسیونهای عمده می رسیم :

دو فاکتور با ساختار مدت دارTERM وDEF در زیر بازده مازاد بازار دفن شده و به فراموشی سپرده

میشوند. سه فاکتور بازار سهامSMB و HML وRM-RF به

استثنای اوراق بهادار درجه پایین به مقادیر بازده سهام محدود میشوند

R=0.38R2 = 14051

وقMف معادلMه در برخMورد نقMاط یMا RMOمجمMوع فاکتور متعامد بازار نامیده

میشود.

RMO از گMذاری مجموعMه سMرمایه بMازده :0 بوده و با چهار متغیر

. مستقل در معادله فوق ناهمبسته است

RMO یرامونMپ ایجMاد میکنMد کMه همگی 1 شMیبهایی هستند .

بMازده تMوان متوسMط بMه عنMوان مMازاد RMOمی را برای یک سهم و ریسک

بازار بورس تفسیر کرد COMMON RISK رایج

عاملی که 5رگرسیون های بودند برای RMO،SMB،HML،TERM،DEFشامل

توضیح مقادیر بازده سهام و اوراق قرضه استفاده بازده بازار سهام و مابقی HML،SMBمی شدند که

بازده بازار اوراق قرضه را نشان می دهندفاکتورهای بازار اوراق قرضه نقش قدرتمندتری در

بازده بازار دارنداین جدول نقش فاکتورهای بازار سهام واوراق

قرضه را در بازدهی نشان می دهد

مقادیرR2 نشان میدهد که 1 نزدیک به TERM و DEF اغلب واریانسها را در بازده های اوراق

توضیح Aو Aaو Aaaقرضه شرکتی با ارزش میدهند.

برخی از سهام های و اوراق بهادار های موجودشیب هایی را روی فاکتورهای بازار سهام ایجاد

خطای استاندارد دارند 2می کنند که بیش از R2 مقادیر DEF، TERMدلیل این امر این است که

بزرگتری را به خود اختصاص دادند نقشTERM وDEF, RMO در کارکردهای بورس

گنجانده میشود )زیرا RM-RFتوسط بازده مازاد سهام 25 در طول DEF, RMO و TERMشیبهای

بورس تغییرات چندانی ندارد(

تسMاوی ارزش دفMتری بMه فامMا و فMرنچ دریافتنMد کMه بطMور ارزش بMازار مربMوط بMه سMوددهی نسMبی اسMت

پMایین همMواره دریMافتی BE/MEمتوسMط شMرکتهایی بMا بMا شMرکتهایی و دارنMد همMواره BE/MEبMاال بMاال

دریMافتی پMایین دارنMد بنMابراین این نتیجMه بMه این نکتMه اختالف بین بMازدهی بMر روی HMLاشMاره می کنMد کMه

بMاال و پMایین در یMک فMاکتور ریسMکی BE/MEبMورس بMا بMه عملکMرد ارائMه میدهMد کMه مربMوط واریانسMی را

نسبی دریافتها است

DEEو متوسط آیا میزان پایین میانگین

بیانگر این است که عوامل ساختار دوره ای در TERM یک مدل

مخصوص قیمت گذاری بی ارتباط هستند ؟خیر .فاما و فMرنچ و چن دریافتنMد کMه مقMادیر مMورد

در طی زمMان تغیMیر میکنMد DEF و TERMانتظMار ماننMد مقMادیر کMار هسMتند و بMا شMرایط کسMب مرتبMط و

پMیرامون فMرازو نشMیب هMای چرخMه TERMموردانتظMار منفی مMاکزیمم نقطMه نMزدیکی در و مثبت تجMاری اسMت .هنگامیکه شMرایط اقتصMادی خMوب نیسMت و خطMرات عMدم پMرداخت بMدهی باالسMت مقMدار مMورد

DEFانتظMار ارزش افMزوده عMدم پMرداخت بMدهی در

باالسMت و هنگامیکMه شMرایط اقتصMادی مساعداسMت این مقدار پایین است

2بی قاعدگیهایی که در تئوری بازار کارا بیان شده است شامل دسته هستند:

- بی قاعدگیهای غیر تقویمی1- بی قاعدگی های تقویمی2

بی قاعدگی های تقویمی شامل موارد زیر میباشد :(1987)تالر اثر چرخش سیاسی

اثر تابستان SUMMER EFFECT

اثر روزهای تعطیلHOLLIDAYEFFECT

اثر روزهای آخر هفتهWEEKEND EFFECT

اثر چرخش ماهMONTHLY EFFECT

)اثر ماههای خاص)ژانویه ودسامبر

فصول ژانویه

و ،تMالر ،کیMنی توسMط روزف انجMام شMده مطالعMات

درمMاه سMهام بMازده کMه میدهMد نشMان بMولت دی

ژانویMه بMه طMور معنMاداری بیشMتر از سMایر ماههMای

پMرش یMک سMال هMر ژانویMه در و میباشMد سMال

دربMازده مMازاد انباشMته وجMود دارد و در مMاه نوامMبر

بMازده در دائمی کMاهش یMک سMال هMر دسMامبر و

مازاد انباشته مشاهده میشود .

بنMام ای فرضMیه بMا را ژانویMه اثMر ”فرضMیه برخی

توضMیح اسMتفاده از معMافیت مالیMاتی بخMاطر زیMان ”

میدهند.

ژانویه فصول

این جدول نشان میدهد که : بازده مازاد ژانویه بطور یکنواخت با

افزایش اندازه کاهش می یابد. عاملی سریهای زمانی 5در رگرسیونهای

دوره ژانویه باید جزو عوامل ریسک قرار بگیرد.

شیبهای نمودار ژانویهB برای اوراق قرضه افزایش می LG تا Aaaشرکتی از سهام

یابد. به استثنایTERM عوامل خطر موجب کارکرد

اضافی ژانویه در هر ماه میشود.

فصول ژانویه

D/Pسهام شکل یافته بر روی

نتیجه : عایدی های متوسط سهام بر رویD/P ، U

شکل هستند نقاط در رگرسیونهای یک عامله از کمترینd/p

افزایش می یابدD/Pبه بیشترین بازده های پیش از مالیات بر روی بورسی باD/P

بیشتر باید برابر بازده های پس از مالیات تنظیم شده با ریسک بیشتر باشد

بخشی با کمترینD/P شیبی بسیار منفی و شیبی بسیار مثبت داردD/Pسهامی باباالترین

موضMوع این بیMانگر عMاملی سMه رگرسMیونهای شMیبی بسMیار D/PاسMت کMه بخشMی بMا کمMترین

شMیبی D/P(و سMهامی بMا بMاالترین 0.48منفی )- دارد.0.54بسیار مثبت با این ارجاع ما سازگار است D/Pنتیجه کلی :

نمونه HML وSMB و RM-RF عامل بورس 3که متوسط بازده بورس را فرا می گیرند

نتایج و کاربرد مشاهدات فاما و فرنچ :

عامل قیمت گذاری دارایی در موارد زیر بخوبی عمل 5میکنند:

واریانس مشترک در بازده بورس و اوراق بهادارسطح مقطع عایدی متوسطthe cross-section of

average returnانتخاب پرتفلیوارزیابی عملکرد پرتفلیوتخمین بودجه سرمایه

: نتیجMه عMاملی و RM-RFمMدل سMه SMBوHML یحMتوض در و بMورس بMازار در زمMانی سMریهای مشMترک واریMانس

اوراق بهادار بخوبی عمل میکنند

سMرمایه بMازار در وفMرنچ فامMا عMاملی سMه مدل :ایران

مدل سMه عMاملی فامMاو فMرنچ در بMازار سMرمایه ایMران مMورد آزمMون قMرار گMیرد. نتMایج بMه دسMت آمMده، نشMان می دهMد کMه سMه عامMل انMدازه شMرکت، نسMبت ارزش بMازار، سMه و عامMل بMازار سMهام ارزش بMه دفMتری و می باشMند سMهام بMازده روی تأثیرگMذار عامMل همچMنین یMک مMدل چنMدعاملی نسMبت بMه یMک مMدل یMک می توانMد بهMتر ایMران سMرمایه بMازار در عMاملی

پراکندگی بازده سهام را توضیح دهد

مدل سه عاملی فاما وفرنچ در بازار سرمایه : ایران _ ادامه

انMدازه • دو عامMل در مMورد آمMده بMه دسMت نتMایج بMازار بMه ارزش شMرکت و نسMبت ارزش دفMتری سMهام و همچMنین اینکMه کMدامیک از این دو عامMل از قMدرت توضMیحی بیشMتری برخMوردار می باشMند در عامMMل دو این تMMأثیر کMMه می دهMMد نشMMان عامMل می باشMد. متفMاوت مختلMف پرتفولیوهMای سMهام بMازار ارزش بMه دفMتری ارزش نسMبت

پرتفولیوهای شامل پرتفولیوها که ,B/Lزمانی

S/L, B/H از انMدازه شMرکت بMه نسMبت می باشMند قMدرت توضMیحی بیشMتری برخMوردار می باشMند. و

عامMل انMدازه S/M, S/HهمچMنین بMرای پرتفوهMای شMرکت نسMبت بMه عامMل نسMبت ارزش دفMتری بMه بیشMتری توضMیحی قMدرت از بMازار سMهام ارزش

برخوردار می باشد

پرسشهای بی پاسخ در مطالعات فاما و فرنچ

دازهMازار و انMه بMتری بMل ارزش دفMه عوامMچگونتوسط رفتارهای تصادفی بدست آمده اند؟

انسMر واریMل دیگMر عامMا هMود ددهی یMه سMچگون BE/MEمشMترک در بMازده هMای همMراه بMا انMدازه و

بوجMود می آورنMد کMه توسMط بMازده بMازار بدسMت نیامده است؟

وانMه عنMی را بMی خاصMدمات اساسMوان مقMا میتMآیبMه منجMر کMه نمMود تعMیین محلی متغیرهMای کMه شMود هMایی بMازده در مشMترک واریMانس از متفMاوتی مMازاد و هسMتند بMازار از مسMتقل

ریسکهای بازار را در بر دارند؟ ارMرای کMب دیگMر دیگMر پرسشMهای جMالب اینهMا و

آیندگان باقی مانده اند