benvenuti in poste
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“Benvenuti in Poste”
Gruppo di lavoro:Valentino BianchiniRosario D’AmbrosioMarco De IapinisGémino Di GiulianoSimone Di Mambro
EMBA VII, Capital Markets and M&ADocente: Marco PisantiResponsabile di Progetto: Francesco Pisilli
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Introduzione: perché Poste?
Il Gruppo Poste Italiane: modello di business
La Valutazione del Gruppo Poste
Il Progetto di Privatizzazione
Conclusioni
Agenda
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Una nuova stagione di privatizzazioni
Lo scorso settembre il Governo italiano ha dichiarato, in
occasione della presentazione del documento "Destinazione Italia", che entro il termine del 2013 sarà presentato un nuovo piano di privatizzazioni delle aziende dello Stato
per far cassa e attrarre investitori stranieri.
La lista, che sarà messa a punto da un apposito Comitato,
conterrà verosimilmente una o più società del Gruppo POSTE ITALIANE, a seconda degli obiettivi finali di cassa
che il Governo assegnerà al Ministero.
Si è ritenuto opportuno approfondire nel Project Work l’ipotesi di privatizzazione del
Gruppo Poste Italiane, analizzando i dati economico-finanziari delle varie unità di business e approntandone una valutazione singola e globale.
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Introduzione: perché Poste?
Il Gruppo Poste Italiane: modello di business
La Valutazione del Gruppo Poste
Il Progetto di Privatizzazione
Conclusioni
Agenda
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Gruppo Poste Italiane: la Storia
1862
Un anno dopo la nascita dello Stato Italiano la Legge Nazionale Postale sancisce il Servizio Postale come ‘Monopolio di Stato’
1925
I Servizi Postali e i relativi Servizi Finanziari sono trasferiti in un Organo Indipendente della Pubblica Amministrazione
1994Il sistema si struttura in due entità distinte: Ministero delle Poste e delle Telecomunicazioni (Ruolo di Governo) e Poste Italiane (Ruolo Operativo)
2001
Il decreto 144/01 identifica e regola i servizi bancari e finanziari che Poste Italiane può offrire attraverso la nuova business unit Bancoposta
2007
Viene costituita PosteMobile che già nel 2010, attraverso i servizi innovativi associati alle SIM, diventa primo operatore di telefonia mobile virtuale
1999
Poste Italiane crea il Gruppo Assicurativo Postevita, composto dalle società Poste Vita S.p.A. e Poste Assicura S.p.A., che operano nel campo assicurativo rispettivamente vita e danni
1998
Poste Italiane si trasforma da Ente Pubblico in S.p.A. (detenuto al 100% dal Ministero delle Poste edelle Telecomunicazioni) e acquisisce l’intero capitale di SDA Express Courier
2011
Creazione di Bancoposta Ring Fenced Capital RFC (patrimonio destinato) utilizzato esclusivamente in relazione alle attività Bancoposta 2011
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Il Gruppo Poste Italiane
SegmentoServiziBancari
SegmentoServizi
Assicurativi
SegmentoServizi
Tradizionali
SegmentoTelefonia
Mobile
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Servizi Tradizionali
Posta, Corriere Espresso, Servizi di
Logistica e altre
attività portate avanti dalla Capogruppo
per le altre business
unit
Servizi Finanziari
Attività a cura di Bancoposta,
gestione dei conti
correnti e dei servizi di pagamento, investime-
nti e altri servizi
finanziari
Servizi Assicurativi
Vendita di assicurazioni ramo Vita attraverso Poste Vita e
ramo Danni attraverso Poste Assicura
Telefonia Mobile
Attività gestite da PosteMobile,
l’operatore virtuale di
telefonia mobile del Gruppo Poste Italiane
Gruppo Poste Italiane: Aree di Business
RICAVI* 4.65 5.3 13.8 0.26 24**
% su totale 19.4% 22.1% 57.5% 1.1%
EBITDA 1.07 0.57 8.1 0.06 9.8
% su ricavi 23.0% 10.8% 58.7% 23.1%
EBIT 0.42 0.56 0.37 0.03 1.38
% su ricavi 9.0% 10.6% 2.7% 11.5%
% su totale 30.4% 40.6% 26.8% 2.2%
*) relativamente ai ricavi infragruppo, che sono stati elisi dagli importi di cui sopra, essi fanno principalmente riferimento a servizi e prodotti offerti dalle attività tradizionali. **) Dati al 31/12/2012
Mld€
8
Evoluzione business e confronto con i peers
7.7
22.8
47.250.5
1.8
24.1
47.3
80.7
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Royal Mail La Poste Deutsche Post DHL Poste Italiane
EBIT /Revenues `12
+4,0% +3,8% +6,7% +9,8%
% di RICAVI derivanti dai servizi non tradizionali sul Totale
Il Gruppo Poste Italiane ha focalizzato la propria strategia più degli altri operatori
sulla diversificazione raggiungendo un’elevata profittabilità
2002
2012
9
Il Gruppo Poste Italiane si pone come Leader delle Service Company e basa il proprio Modello di Business su
tre elementi cardine: DIVERSIFICAZIONE, INNOVAZIONE e INTEGRAZIONE
Internet
DigitalizzazionePiattaforme
System Integration
Innovazione &
Integrazione
Il Modello di Business: caratteristiche principali
Pagamenti e Servizi Finanziari
Assicurazioni Vita Telefonia
Mobile
Comunicazioni
Diversificazione
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Introduzione: perché Poste?
Il Gruppo Poste Italiane: modello di business
La Valutazione del Gruppo Poste
Il Progetto di Privatizzazione
Conclusioni
Agenda
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Posta e Servizi Tradizionali
Dal 2011 al 2012 si registra un peggioramento
della performance sia in termini assoluti che relativi
La performance relativa peggiora nonostante la
riduzione dei costi co llegati alle strutture degli uffici
postali e altri efficientamenti
Andamento attività tradizionale
Serviz i innovativi a carattere digitale: sviluppo,
gestione e integrazione di servizi on-line e del canale
internet
Maggiore efficienza ed efficacia dei processi
E-commerce
Strategie future
12
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
Ricavi EBITDA EBIT
2011
2012
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
EBITDA % EBIT %
M€
Multiplo EV/EBITDA
I risultati della valutazione
Deutsche Post
Royal Mail
BPost
PostNL
Austrian Post
Multiplo EV/EBIT
Principali operatori incumbent europei quotati
Presentano una configurazione delle attività
a minore diversificazione
Calcolo degli indici basato sulle proiezioni 2014
Scelta dei Comparables
Media 6,14x
13
Media 9,30x
-
2,00
4,00
6,00
8,00
-
2,00
4,00
6,00
8,00
10,00
12,00
5
I risultati della valutazione
Il valore individuato è pari alla media tra quello derivante dall’applicazione dei multipli di EV su EBITDA ed EBIT
Il valore di EV calcolato, ai fini della determinazione dell’Equity complessivo di Gruppo, deve essere depurato
della relativa PFN, valore di difficile individuazione a causa del Cash Pooling di gruppo effettuato
Evidenze
Metodo EV/EBITDA
Metodo EV/EBIT
Enterprise ValuePoste 5.220 M€
14
5,220
3,870
6,580
16
Welfare italiano soggetto a spending review
Incremento bisogni in virtù del trend demografico e
della crisi economica
Bassa partecipazione del sistema assicurativo al
Welfare:
Il Business Vita
Contesto di mercato
Financials PosteVita
Raccolta Premi Vita in Italia
(Mld€)
72.6
75.4
20122011
17.1%14.5% 13.7%
10.9%
7.4% 7.0%3.6%
25.7%
Market Share Vita 2012
Premi Netti Vita (Mld€)
10.59.5
Utile Netto (M€)
531
80
Mezzi Patrimoniali
(Mld€)
2,5
SolvencyRatio
1,17
+
+ ++
1,112,0
2012
2011
-
70% Households senzaassicurazione su
casa, vita e salute
75% Workers senzapiano pensione complementare
Sviluppo mercato vita Italia sfruttando contesto
favorevole, rete ed expertise Poste. Aumento di
Capitale di 200 M€ a Maggio 2013.
Investment Policy basata su approccio
estremamente prudenziale
Business danni PosteAssicura rimane marginale
(market share 2012 pari a 0,1%, utile netto 1 M€)
Strategia Poste
Adj350 M€
PosteVita
72.6
17
Multiplo P/BV
-
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
-
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
12.0
Media 9.9x
Multiplo P/E
Valore PosteVita (M€)
Metodo P/BV
Metodo P/E
3.692
3.451
Valutazione verso BV a premio rispetto ai
comparables per maggiore redditività: focus su vita
Valore PosteVita pari a circa 3.700 M€
Il valore di PosteVita
Media 0.82x
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Metodologia Appraisal Value
Appraisal Value
Assicurazione Vita
Goodwill: valore del portafoglio prospettico
Value In Force: valore attuale del portafoglio in essere meno costo
del capitale di solvibilità
Adjusted NAV: patrimonio netto rettificato
EmbeddedValue
Analisi dei premi vita 2012
83%
56%
4%
12%
38%
95%
5% 6% 2%
Mediolanum Generali PosteVita
New Business ricorrente
New Business premio unico
In Force Business
No disclosure su caratteristiche portafoglio PosteVita non consente
valutazione analitica dell’Appraisal Value
Analisi della raccolta 2012 evince elevata capacità competitiva e
commerciale di PosteVita nel sottoscrivere nuovi contratti che giustifica un
significativo Goodwill
Evidenze
Il valore di PosteVita
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Financials
Incrementare operatività dei conti
correnti;
Sviluppare ulteriormente il
mercato postale;
Aumentare la penetrazione del
mercato dei finanziamenti;
Incremento segmentazione nuovi
prodotti.
Strategie future
Utile netto
BancoPosta
Principali indici di redditività
21
BancoPosta non emette direttamente prestiti e colloca sul mercato i prodotti di Deutsche Bank
pertanto non è esposta ad alcun rischio del credito;
Non è soggetta agli stessi vincoli imposti da Basilea 3 rendendo possibile una capitalizzazione inferiore;
Pertanto il ROE 22% di BancoPosta è molto più elevato di quello dei comparables.
Scelta dei comparables
Osservazioni
Il valore di BancoPosta
Maggiori operatori incumbent quotati sul mercato
Italiano e Deutsche Postbank stante le origini simili
a quelle di BancoPosta.
Confronto Utile / Patrimonio Netto di BancoPosta
Andamento del ROE
22
Valore p/e: 5.201 M€
Valore p/bv: 7.464 M€
Valore medio: 6.333M€
VALUTAZIONE MULTIPLI DI MERCATOCalcolo indici basato sulle proiezioni del 2014
Media 15,10x
Media 0,52x
22%
4,87
p/bv
ROE medio
Multiplo p/bvMultiplo p/e Correlazione tra p/bv e ROE
Il valore di BancoPosta
Valore di BancoPopsta
24
COOPVoce7%
Daily Telecom Mobile5%
ERG Mobile6%
Fastweb14%
MTV Mobile6%Noverca
3%
PosteMobile51%
Tiscali Mobile
3%
Carrefour UNO Mobile
5%
MVNO Mkt Share
Perche’ un MVNO in POSTE
• Bassi Costi Fissi• Maggioranza Costi Variabili• Basso Rischio Finanziario• Ampia Base Consumatori• Transazioni Frequenti
Possibili Strategie PosteMobile
• Crescita del Core Business da ESP a Full MVNO
• Estensione Perimetro Attività Mobile & Remote Payment App PosteMobile
• Revenues +2,22%
• EBITDA +15%
• EBIT +28%
Crescita Strutturale
vsEfficientamento
PosteMobile
2012 2013
Revenues € 352.000.000 € 360.000.000
EBITDA € 61.851.000 € 72.943.000
EBIT € 27.854.000 € 38.946.000
0
50
100
150
200
250
300
350
400
M€
Financials PosteMobile
Telecom Italia34%
Vodafone34%
Wind21%
H3G8%
MVNO
3%
Telecom Mkt Share
25
• Impossibilità uso Metodologia Multipli di
Settore (Metodo di Valutazione Relativo)
• Flussi di Cassa Asset Side – Unlevered DCF
(Metodo Basato sul Valore Assoluto)
Enterprise
Value
Asset
Net Financial
Position
Equity Capital
Liabilities
Target → Valutare l’ Attivo di PosteMobile
1. Determinare Free Cash Flow to the Firm (FCFF)
2. Ricavare il Rendimento dell’Equity (Re)
3. Applicare Perpetuity (tasso crescita g)
4. Determinare il Terminal Value (TV)
5. Ricavare Enterprise Value (EV)
Metodologia di valutazione
0
50
100
150
200
250
300
350
400
2009 2010 2011 2012 2013
M€
Ricavi
Revenues Variazione Poli. (Revenues)
2009 2010 2011 2012
Crescita Revenues 76% 78% 22% 2,22%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
Evoluzione Ricavi
26
Parametro Valore
Risk Free Rate 4,06%
Market Risk Premium 4,50 %
β Unlevered 0,91
Rendimento Equity 8,16%
Parametro Valore
EBITDA 72.943
D&A 33.997
EBIT 38.946
TAX 12.587
NOPAT 26.358
D&A 33.997
EBITDA 60.355
CAPEX 33.997
ΔNWC 0
FCFF 26.358*
Parametro Valore
Tasso di Crescita 2,50%
Re 8,16%
FCFF 26.358
Terminal Value 466.112*
• βUnlev: Betas by Sector, “Aswath Damodaran”
• MRP: SSRN 2011,“Pablo Fernandez”• Risk Free Rate: “Il Sole 24 Ore”• PFN: 94.000.000 €
Valore in k€ Valore in k€
Risultati della valutazione
431 M€
525 M€
Risultati
EV Equity value
27
Sum of the Parts
Il valore complessivo viene determinato come somma delle parti tra loro indipendenti.
Questo metodo consente di non dover considerare, in positivo o in negativo, il valore delle sinergie,
garantendo indipendenza strategica delle singole BU in ottica futura.
Il Valore del Gruppo Poste
Un valore ibrido (Mld€)
+ EV 5.2
+ EQ 3.7
+ EQ 6.3
+ EQ 0.5
+ NAV 0.3
= 16
La PFN rettificata (Mld€)
PFN -2.2
- PFN -1.6
- PFN -6.6
- PFN -0.1
= 6.1
Il valore del Gruppo (Mld€)
10
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Introduzione: perché Poste?
Il Gruppo Poste Italiane: modello di business
La Valutazione del Gruppo Poste
Il Progetto di Privatizzazione
Conclusioni
Agenda
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Posizione competitiva
Att
ratt
ivit
àd
el m
erc
ato
Privatizzare il Gruppo Poste Italiane o solo PosteVita?
Gruppo Poste Italiane: un gruppo integrato ma anche molto diversificato!
Necessità di ristrutturazione del corebusiness postale Obbligo di servizio universale non pienamente
riconosciuto economicamente: gap di ca. 400 M€/anno Erogazione servizi a supporto altri business
Nessuna atipicità regolamentare Leadership consolidata di mercato con prospettive di crescita
Patrimonio destinato ma regolamentato: Obbligo di investire in Titoli Sovrani Europei Commissione da CDP per raccolta risparmio Liquidità da PA depositata presso MEF Divieto di concedere prestiti se non come intermediario
Crescita dipendente da integrazione con servizi di pagamento
Cosa privatizzare: l’ottica del business…
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Soggetto privo di atipicità: facile
comunicazione agli investitori!
Leadership di mercato consolidata con
prospettive di sviluppo: investimento
attrattivo!
Legami con la Capogruppo già attualmente
ben definiti e valorizzati
Diversificazione garantisce ridotta
rischiosità complessiva
Disponibilità di Asset unici e distintivi
Conti in ordine: profittabilità elevata e stabile
e PFN liquida
Privatizzazione Gruppo Poste Italiane Privatizzazione PosteVita
Gruppo complesso, articolato e senza uguali:
difficile comprensione per gli investitori!
Forte dipendenza dal Governo Italiano
Eccessiva diversificazione: Alitalia?
Progetto di quotazione più adeguato a PosteVita
Alternativa di privatizzazione rappresentata dalla cessione,
parziale o totale, a Cassa Depositi e Prestiti
…l’ottica del mercato…
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IPO implicherebbe rischio prezzo di valutazione
Cessione a CDP consentirebbe al Governo di conseguire un maggiore introito e
senza rischi di svendere
Perimetro di cessione dipendente dagli obiettivi di cassa globali del piano
privatizzazioni del Governo
…l’ottica del Governo!
2.4
IPO 65% PosteVita
3.7
Cessione PosteVita
Cessione Gruppo Poste
10
Cessione CDP
Potenziale introito da privatizzazione (Mld €)
1.1
IPO 30% PosteVita
Cessione di una
quota minoritaria
Mantenimento
quota controllo
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Conclusioni
Il Gruppo Poste Italiane potrebbe essere incluso nel piano di
privatizzazioni delle aziende dello Stato in corso di definizione
Gruppo Poste contraddistinto da un modello di business basato su
diversificazione e integrazione che ha garantito crescita dei ricavi e dei
profitti
Valore complessivo del Gruppo Poste pari a ca. 10 Mld€
PosteVita unica società del gruppo dotata di sufficiente “autonomia”:
valore totale società pari a ca. 3.7 Mld €
Potenziale IPO di una quota di PosteVita garantirebbe allo Stato un introito
compreso tra 1 e 2.4 Mld €
Privatizzazione mediante cessione a CDP garantirebbe al Governo di
conseguire un maggiore introito compreso tra 3.7 e 10 Mld€, senza rischi di
svendere
Perimetro di cessione definitivo dipendente dagli obiettivi di cassa globali
del piano privatizzazioni del Governo