visiÓn de mercado · 2019. 10. 4. · no solo se intensifica la recesión en el sector...
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La información contenida es confidencial y privilegiada. Si usted no es personal autorizado por favor destruya este documento y notifique inmediatamente a Renta 4 Banco, S.A. (902 15 30 20), absteniéndose de
comunicar el contenido a cualquier otra persona, usarlo con algún propósito o reproducirlo por cualquier medio.
Octubre 2019
VISIÓN DE MERCADO
La información contenida es confidencial y privilegiada. Si usted no es personal autorizado por favor destruya este documento y notifique inmediatamente a Renta 4 Banco, S.A. (902 15 30 20), absteniéndose de
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1T19 2T19 3T19 Septiembre Octubre 2019Desde
Mínimos
2018-2019
Desde
Máximos
2018-2019
IBEX 8,2% -0,4% 0,5% 4,9% -0,9% 7,3% 9,6% -13,6%
EUROSTOXX 11,7% 3,6% 2,8% 4,2% -1,4% 17,2% 19,8% -4,2%
DAX 9,2% 7,6% 0,2% 4,1% -1,3% 16,1% 18,1% -9,6%
S&P500 15,4% 2,5% 5,4% 2,5% -1,5% 22,8% 30,5% -1,5%
RUSSELL 2000 16,5% 0,5% 1,3% 2,7% -2,3% 15,9% 23,0% -9,1%
MSCI WORLD 14,2% 2,1% 4,3% 2,7% -1,3% 20,0% 25,4% -1,3%
MSCI EMERGING MARKETS 11,8% -1,5% -1,1% 2,5% -0,6% 8,3% 11,2% -10,9%
1 EURO-USD -2,2% 1,4% -4,2% -0,8% 0,3% -4,7% 0,3% -12,6%
1 EURO-GBP -4,3% 4,1% -1,0% -1,9% 0,2% -1,1% 4,6% -4,6%
1 EURO-NOK -2,3% 0,2% 2,2% -1,1% 0,6% 0,7% 6,0% -0,8%
BRENT 29,7% -3,9% -4,9% 1,4% -3,4% 14,6% 21,7% -28,2%
WEST TEXAS 35,2% -4,0% -3,7% -1,1% -1,1% 23,6% 31,5% -26,1%
ORO 3,0% 7,6% 9,0% -2,4% 0,5% 21,4% 33,6% -3,7%
ISHARES GLOBAL CORPORATE 3,6% 2,5% 5,4% 0,1% 0,1% 12,0% 21,6% -0,1%
ISHARES GLOBAL GOBIERNOS DESARROLLADOS2,7% 2,0% 5,7% -0,4% -0,1% 10,6% 20,1% -1,2%
ISHARES GLOBAL AGREGADO 1,5% 2,8% 2,8% -0,6% -0,1% 7,1% 11,1% -0,8%
ISHARES GLOBAL CORPORATIVO EUR 1,0% 0,8% 0,3% -0,5% 0,2% 2,2% 3,3% -0,4%
ISHARES DEUDA EMERGENTE DIVISA LOCAL -0,6% 3,9% 2,7% 1,6% -0,5% 5,6% 20,6% -1,4%
ISHARES DEUDA EMERGENTE $ (€ cubierto) 2,8% 3,4% 0,3% -1,1% -0,3% 6,3% 12,8% -2,2%
Evolución Mercados
2
Fuente: Bloomberg y elaboración propia. Datos a 01/10/2019. Rentabilidad en euros.
Avance bolsas septiembre por moderación tensiones comerciales y apoyo bancos centrales.
Dudas sobre el ciclo presionan al inicio de octubre.
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Escenario
• Aumentan las señales de desaceleración, sobre todo en Europa. Escenarios:
– Positivo: manufacturas repuntan de la mano de unas mejores condiciones financieras, servicios resisten.
– Negativo: la debilidad manufacturera acaba contagiándose a servicios.
• Apoyo de bancos centrales, ¿margen adicional y efecto?
– Reuniones septiembre: más estímulos de BCE y FED. Crecientes disensiones.
– Reuniones octubre: esperar y ver.
• Riesgos (geo)políticos:
– Negociaciones comerciales EEUU-China (10-11 octubre). Incremento tensiones EEUU-UE.
– Oriente Medio (ataque drones en Arabia Saudí = ¿prima riesgo en precio crudo?)
– Trump (inicio impeachment, baja probabilidad de éxito)
– Brexit (deadline 31-oct, previsible extensión a 31/1/2020)
– Italia (¿duración de la coalición?)
– España (4ª elecciones en 4 años)
• Resultados empresariales: persiste riesgo de deterioro del ciclo y revisión adicional a la baja de BPAs.
Clave: presentación de resultados 3T19, atención a “profit warnings” en escenario de desaceleración.
• Bolsas: complacencia pese a múltiples frentes abiertos. Valoración atractiva vs Bonos, pero
necesitamos más visibilidad sobre el ciclo.
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Crecimiento global: nuevas revisiones a la baja
4
% anual 2018 2019 2020 2019 2020 2019 2020
Mundo 3,6 2,9 3,0 3,2 3,4 -0,3 -0,4
Desarrolladas 2,2
EEUU 2,9 2,4 2,0 2,8 2,3 -0,4 -0,3
Área Euro 1,8 1,1 1,0 1,2 1,4 -0,1 -0,4
Alemania 1,5 0,5 0,6 0,7 1,2 -0,2 -0,6
Francia 1,6 1,3 1,2 1,3 1,3 0,0 -0,1
Italia 0,7 0,0 0,4 0,0 0,6 0,0 -0,2
España 2,6
Japón 0,8 1,0 0,6 0,7 0,6 0,3 0,0
Reino Unido 1,4 1,0 0,9 1,2 1,0 -0,2 -0,1
Emergentes 4,5
Brasil 1,1 0,8 1,7 1,4 2,3 -0,6 -0,6
México 2,0 0,5 1,5 1,6 2,0 -1,1 -0,5
Rusia 2,3 0,9 2,1 1,6 2,1 -0,7 0,0
India 7,4 5,9 6,3 7,2 7,4 -1,3 -1,1
China 6,6 6,1 5,7 6,2 6,0 -0,1 -0,3
Fuente: OCDE y elaboración propia.
OCDE (SEPT 19) OCDE (MAY 19) VAR (SEPT 19-MAY 19)
Crecientes focos de
riesgo (comerciales,
políticos…).
Mayor deterioro en
economías
desarrolladas,
EEUU y Alemania se
llevan la peor parte.
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Eurozona, el área más débil…
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Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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…pero no la única
ISM manufacturero en mínimo de 10 años en EEUU…impacta con fuerza en Bolsa y Deuda.
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Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Alemania intensifica su desaceleración
Fuerte deterioro adicional de PMIs Eurozona en septiembre cuestiona la ligera recuperación
vista en el mes de agosto. No solo se intensifica la recesión en el sector manufacturero, sino que
hay cierto contagio al sector servicios.
Alemania PMI manufacturero en mínimos de 10 años, lleva al PMI compuesto por debajo de 50.
7
Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Alemania en recesión
PIB 2T19 -0,1% ante debilidad de exportaciones, desaceleración económica global y problemas
del sector de autos.
Previsión 3T19 -0,2%/-0,3% (14-nov) = recesión técnica.
8
Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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¿Estímulo fiscal en Alemania?
Existe margen para aplicar estímulo fiscal, pero… ¿y predisposición, más allá del paquete climático?
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¿Se trasladará la mejora de condiciones financieras al sector manufacturero?
Escenario positivo: manufacturas repuntan de la mano de unas mejores condiciones financieras,
servicios resisten.
Escenario negativo: la debilidad manufacturera acaba contagiándose a servicios.
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Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Negociaciones comerciales
Escenario positivo de estabilización cíclica pasa por una moderación de tensiones
comerciales, que permita que las mejores condiciones financieras se trasladen a los datos de
actividad.
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Próximos pasos en el frente comercial
EEUU-China reanudarán las conversaciones en Washington el 10-11 de octubre.
Si no hay acuerdo, el 15-octubre entra en vigor el aumento de aranceles del 25% al 30% sobre
250.000 mln USD de importaciones chinas (retrasado desde 1-octubre).
Una pérdida de apoyos por ruido del impeachment podría llevar a Trump a estar más abierto a la
firma de un acuerdo.
EEUU-UE: crecen las tensiones comerciales.
La OMC ha autorizado a EEUU a imponer aranceles sobre 7.500 mln USD de
importaciones europeas en respuesta a las subvenciones ilegales otorgadas por la UE a
Airbus. Esto a su vez podría provocar una respuesta de la UE, que está a la espera (a
principios de 2020) de una decisión similar de la OMC sobre las ayudas otorgadas por EEUU a
Boeing.
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Ante desaceleración económica,bancos centrales “dovish”
Los bancos centrales
han respondido
enérgicamente a la
incertidumbre cíclica con
el mayor porcentaje de
recorte de tipos desde
la Gran Crisis
Financiera.
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Qué hicieron BCE y FED en septiembre
BCE 12-sept: Estímulo menor de lo esperado
en importe pero más duradero en tiempo ante
desaceleración económica y riesgo de baja
inflación más intensos.
• -10 pb tipo depo a -0,5% (vs -10/-20pb previsto)
• Escalonamiento tipo depo para suavizar impacto
negativo en bancos (en línea)
• Forward guidance sin límite temporal y
vinculado a inflación 2% (+allá de 2022) (en línea)
• TLTRO III mejora condiciones de coste (repo) y
plazo (3años) (mejor de esperado)
• QE 20.000 mln eur/mes en deuda pública y
corporativa no financiera “hasta el infinito”,
compra deuda corporativa < tipo depo (peor de lo
esperado en importe, mejor en plazo). Ahora se
necesita mayoría para parar el QE (antes para
iniciarlo).
14
FED 18-sept: recorte de tipos en línea con lo
previsto ante nuevas señales de
desaceleración global y riesgos políticos
(riesgos externos, no tanto domésticos)
• -25 pb hasta 1,75%-2%, en línea con lo esperado.
• Escenario de sólido crecimiento EEUU y
expectativa de que la inflación subyacente
converja a su objetivo del 2%.
• No ven necesarios más recortes de tipos salvo
mayor desaceleración global (data-
dependientes).
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BCE se mueve en escenario de bajo crecimiento y baja inflación
Incluso en 2021, último año estimado por el
BCE, la inflación queda aún lejos del
objetivo: 1,5% vs 2%.
15
Fuente: BCE y elaboración propia
Previsiones de inflación del BCE
Previsiones de PIB del BCE
Fuente: BCE y elaboración propia
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Escalonamiento tipo depósito
Exceso de liquidez = cuenta corriente +
facilidad marginal depósito - reservas
obligatorias.
Con ESCALONAMIENTO
El exceso de liquidez se
remunera al tipo de depósito -0,5%
(coste para el sistema bancario de
8,9 mil mln) pero a partir del 30
de octubre estará exento de
pago un importe equivalente a
6x las reservas obligatorias.
El ahorro de costes para la
banca europea es de 3,1 mil mln
(2,2 mil mln para banca core y 0,8
mil mln para periferia).
16
Fuente: AFI y elaboración propia
Reservas
mínimas
Exceso de
reservasCoste
Reservas
mínimas
Exceso de
reservasCoste
Beneficio
neto
Alemania 36,0 595,0 3,0 214,0 417,0 2,1 0,9
Francia 26,0 512,0 2,6 157,0 381,0 1,9 0,7
Holanda 11,0 158,0 0,8 69,0 101,0 0,5 0,3
Otros - Core 16,0 307,0 1,6 94,0 228,0 1,1 0,4
Core 89,0 1.573,0 7,9 534,0 1.128,0 5,6 2,2
España 15,0 84,0 0,4 91,0 8,0 0,0 0,4
Italia 15,0 63,0 0,3 93,0 0,0 0,0 0,3
Resto - Periferia 6,0 50,0 0,2 41,0 25,0 0,1 0,1
Periferia 37,0 197,0 1,0 225,0 33,0 0,2 0,8
CEE 1,0 18,0 0,1 8,0 13,0 0,1 0,0
Total 128,0 1.788,0 8,9 767,0 1.175,0 5,9 3,1
* Miles de millones
Sin tiering y FMD en -0,50% Two-tiersystem
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Lagarde deberá incrementar límites del QE
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Fuertes discrepancias BCE
Dimisión alemana Lautenschlaeger, miembro del
Consejo del BCE que consideró nueva ronda de
QE innecesaria, que debería utilizarse únicamente
como último recurso.
1/3 de los 25 miembros del Consejo del BCE
son de la misma opinión que Alemania,
incluyendo a Francia, Holanda, Austria y Estonia
(representan a la mayoría del capital del BCE,
56%, y al 60% del PIB de la Eurozona), a pesar
de lo cual el BCE decidió lanzar un nuevo
programa de QE el pasado 12 de septiembre.
Una muestra más del creciente grado de
disensión en el seno del BCE y que podría
dificultar nuevos estímulos monetarios.
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Enorme rechazo alemán
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FED baraja escenario de sólido crecimiento y convergencia de inflación a objetivo 2%
FED actualiza previsiones decrecimiento, al alza para 2019 yestable en resto de años, enniveles sólidos apoyado por unconsumo privado fuerte quecompensa la desaceleración deexportaciones e inversión:
• PIB 2019 +2,2%e (+1 décima)
• 2020 estable en +2%e
• 2021e +1,9% (+1 décima)
• 2022e +1,8%
En términos de inflaciónsubyacente, mantiene sincambios sus previsiones:
• 2019 +1,8%e
• 2020 +1,9%e
• 2021e y 2022e +2%
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Lo que le lleva a un «dot plot» sin cambiosvs mercado descontando dos/tres recortes más
“Dot plot” no prevé más bajadas de tipos de interés ni para 2019 ni para 2020, en línea con el
dot plot de junio, y se mantiene el nivel de largo plazo en 2,5%.
7 miembros esperan -25 pb adicionales y 5 no esperan más bajadas.
Esto compara con un mercado que espera 1 bajada más en 2019 y 1 ó 2 en 2020.
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¿Reanudación QE en respuesta a las tensiones en el interbancario?
La Fed lleva ya inyectados más de 300.000 mln USD en 10 días laborables.
Repo en 2,5% después de repuntar hasta 10% el 17-sept, día de la 1ª intervención desde 2008.
¿Problema puntual (altas necesidades de liquidez para pago impuestos, mucha emisión de deuda) o
problema más serio y anticipo de QE4?
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Fuente: Bloomberg
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¿Confianza en la utilidad de las políticas monetarias expansivas?
Pese a repunte inicial en expectativas de inflación y TIRes, posterior caída
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Fuente: Bloomberg y elaboración propiaFuente: Bloomberg y elaboración propia
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Próximas reuniones
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BCE 24-oct: reiterarán discurso acomodaticio,
no nuevos estímulos, aún pendientes de
implementación los de septiembre.
• Escalonamiento tipo depo: desde 30-octubre
• TLTRO III: aunque comenzó en septiembre, al no aplicarse
aún el escalonamiento del tipo depo tuvo mínimas
peticiones. Próxima TLTRO: diciembre.
• QE 20.000 mln eur/mes en deuda pública y corporativa no
financiera: a partir de 1-noviembre.
• Mercado descuenta -10pb tipo depo en 2020 hasta -0,6%.
FED 30-oct: no esperamos nuevas medidas, pero
reiterarán su discurso acomodaticio y nuevos
estímulos serán data-dependientes (ciclo global).
• ¿Podrían las tensiones en interbancario derivar en un
QE4?
• Mercado descuenta tipos 1,15% en jul-20 (1 bajada
más en 4T19 y 1 ó 2 en 2020).
Fuente: Bloomberg y elaboración propiaFuente: Bloomberg y elaboración propia
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Resultados empresariales 3T19
La presión a la baja sobre las previsiones de crecimiento global se han traducido en una
revisión a la baja de las estimaciones de beneficios para 2019.
Atención a temporada resultados 3T19 (mediados octubre):
S&P 500: BPAe -4% (revisado desde -0,5% en junio)
Eurostoxx: BPAe +3% (revisado desde +8% en junio)
25
Sin embargo, previsiones 2020 apenas se han
revisado a la baja…no descuentan recesión, ni
siquiera fuerte desaceleración.
Ver si una mayor presión sobre el ciclo genera
o no más revisiones a la baja de BPAs, y por
consiguiente empeora las valoraciones o
confirma su atractivo.
Fuente: AFI, Factset
Evolución estimación resultados
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Pese a la continuada revisión a la baja de BPAs, el S&P se sitúa en máximos históricos…
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Riesgos
La incertidumbre política global, ponderada por el peso del PIB de cada país, se sitúa en
máximos.
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Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Brexit, escenario más probable: nueva extensión de plazos
El Tribunal Supremo decide que la
suspensión del Parlamento británico por
Boris Johnson fue ilegal, nula y sin efecto.
28
Próximos pasos: Renegociación acuerdo Reino Unido - UE (Consejo Europeo 17-18 octubre)
• Si hay nuevo acuerdo, pasarlo por Parlamento UK.
• Si no hay nuevo acuerdo, esperamos extensión del deadline al 31/1/2020 (Brexit sin acuerdo supondría incumplir
la ley que exige solicitar extensión si no hay acuerdo con Bruselas). Posibles elecciones antes de Navidad.
La información contenida es confidencial y privilegiada. Si usted no es personal autorizado por favor destruya este documento y notifique inmediatamente a Renta 4 Banco, S.A. (902 15 30 20), absteniéndose de
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Trump: impeachment…¿mucho ruido y pocas nueces?
Se ha iniciado el proceso de impeachment contra el presidente Trump.
Baja probabilidad de que prospere (hay mayoría republicana en el Senado vs 2/3 que se
precisarían para sacar adelante el impeachment), pero introduce un nuevo foco de incertidumbre.
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Aumento de tensiones en Oriente Medio…
Ataque con drones en Arabia Saudí provoca la mayor disrupción histórica de oferta de crudo y
fuerte presión al alza en precio del crudo.
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…justifica prima de riesgo en precio del crudo
Aunque el precio del crudo ha recuperado los niveles previos al ataque (rápida recuperación de
la producción saudí, exceso de capacidad en otros productores), el ataque con drones en Arabia
Saudí pone de manifiesto la vulnerabilidad de las instalaciones petrolíferas y justifica una
prima de riesgo en el precio del crudo.
Exceso de capacidad productiva
OPEP (mln barriles diarios)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Italia: PGE 2020 y sostenibilidad de la coalición
Gobierno presenta PGE2020, objetivo déficit 2,2% y PIB +0,6% (vs +0,4%e por OCDE).
Atención a respuesta UE y capacidad del gobierno de coalición para realizar ajustes necesarios.
Salvini sigue siendo una amenaza de cara al futuro.
32
Economía estancada
Fuente: politico.eu
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España, de nuevo a las urnas
10 noviembre: cuartas
elecciones en 4 años.
Según últimas encuestas,
ninguna combinación sumaría
mayoría absoluta: ni PSOE+UP,
ni PSOE+Cs, ni PP+Cs+Vox.
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Fuente: Electomanía.es
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Bolsas complacientes, seguimos esperando a señales de suelo en el ciclo económico
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Pese a múltiples riesgos, mercados cercanos a máximos anuales (excepto Ibex).Bolsas baratas vs Bonos, pero prudencia hasta que se despeje incertidumbre sobre ciclo y BPAs.
Fuente: Bloomberg y elaboración propia
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Dª. Natalia Aguirre Vergara
Tel: 91 398 48 05 Fax 91 384 85 07. e-mail: online@renta4.es
Del total de recomendaciones elaboradas por el Departamento de Análisis de Grupo Renta 4: 40% Sobreponderar, 52% Mantener y 8% Infraponderar.
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