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Valorisation de la Performance
Extra-financière des Entreprises
par les
Capitaux-Investisseurs
1
Résultats d’une expérience avec des professionnels
17 octobre 2012
La Chaire de recherche FDIR
• Associe TSE - IDEI et le département d’économie de Polytechnique
• Financée par l’AFG, une douzaine de sociétés de gestion et six autres institutions (FRR, Caisse des dépôts…)
• Exemples de travaux :
▫ Sur les fonds ISR : Quelle est la nature de la demande pour les fonds ISR ? Quel est le rôle des labels dans l’efficacité du marché ISR en France ?
▫ Sur les entreprises socialement responsables : Quels sont les liens entre performances financière et extra-financière des entreprises ?
▫ Sur le capital investissement : Pourquoi et comment intégrer des critères extra-financiers en capital-investissement ?
2
1. Objectifs de l’étude
3
Comment la performance extra-financière (ESG) des entreprises impacte-t-elle leur valorisation par les capitaux-investisseurs ?
• Objectif : obtenir une estimation quantitative de l’effet des critères extra-financiers sur la valorisation par les professionnels.
• Intérêt pour les investisseurs : objectiver le débat sur l’intérêt d’intégrer ou non les critères extra-financiers dans l’analyse des cibles et le suivi des participations
• Intérêt académique : pas d’étude quantitative à l’heure actuelle sur l’effet des ESG sur la valorisation des entreprises non cotées; manque d’études impliquant des professionnels
4
Question de recherche
2. Méthodologie
5
6
Une expérience économique
Une expérience de terrain contrôlée
• Avec 33 professionnels du capital-investissement • Permettant de contrôler l’environnement et l’information
mettant des investisseurs en compétition • pour acquérir des entreprises qu’ils valorisent au fur et à mesure
de l’arrivée d’informations ESG • basé sur un modèle théorique d’enchères fermées
basée sur des cas d’entreprises fictives construites avec l’objectif d’être réalistes pour les investisseurs
7
GROUPE A
GROUPE B
GROUPE C
Restauration hors foyer
Composants électroniques
Emballage Secteur
Employés
(taille) 1 600 2 608 227
Sur-performance
Sous-performance
Social S+ , S++
Env. E- , E--
Gouvernance G+ , G++
Social S- , S --
Env. E+ , E++
Gouvernance G- , G--
Les cas proposés
Groupe B
Groupe A
Groupe B
Groupe C
10
Traitement 1 11 investisseurs
Traitement 2 7 investisseurs
Traitement 3 9 investisseurs
Groupe A
Groupe B
Groupe C
330 valorisations de l’impact d’une sur (+) et sous (-) performance ESG
E- E--
G+ G++
S- S--
G- G--
E+ E++
Traitement 4 6 investisseurs
Groupe A
S+ S++
E- E--
S+ S++
G- G--
E+ E++
E- E--
S+ S++
G+ G++
S- S--
G- G--
E+ E++
Etape 1
Etape 2
Etape 3
Etape 4
Etape 5
Etape 6
Etape 7
Etape 8
Etape 9
Etape 10
Structure de l’expérience
8
9
Exemple (cas)
10
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
11
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
12
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
13
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
Tour tiré au sort
14
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
“bon deal”
“mauvais deal”
15
100
120
140
160
180
200
220
Base S+ S++ E- E--
Va
lor
isa
tio
n p
ro
po
sé
e e
n M
€
Exemple (session)
“bon deal”
Gagnant
“mauvais deal”
3. Résultats
16
◦ Âgés de 24 à 57 ans (39 ans moyenne)
◦ 73% d’hommes
Les participants
17
Résultats sur la valorisation (1/2)
-20
-15
-10
-5
0
5
10
Environment Social Governance
Me
an
ch
an
ge
in
fir
m v
alu
ati
on
(%
)
Negative hard
Negative soft
Positive hard
Positive soft
18
◦ Statistiques descriptives
Explained variable: change in firm valuation
Model 1 Model 1’
Pos. x Env 4.88 *** (1.79) 5.09 *** (1.89)
Neg x Env -11.16 *** (1.86) -11.12 *** (1.97)
Pos x Soc 5.36 *** (1.85) 5.40 *** (1.96)
Neg x Soc -10.24 *** (2.18) -10.65 *** (2.33)
Pos x Gov 2.26 (2.18) 1.85 (2.33)
Neg x Gov -15.32 *** (1.79) -15.12 *** (1.89)
Case study order 0.65 (1.13) 0.71 (1.18)
Internet session -1.16 (1.65)
Investor age 0.10 (0.06)
Investor gender 1.87 (1.32)
Venture capital -1.75 (2.17)
Buyout -1.14 (1.86)
Expansion capital -2.49 (1.80)
SRI -3.98 (3.24)
ESG training -0.14 (1.15)
Obs. 198 198
Nb. investors 33 33
Wald chi2 191.84 ***
F-test 23.83 *** R² (within) 0.51 0.51
19
◦ Estimation économétrique des effets
Résultats sur la valorisation (2/2)
-60
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
Environment Social Governance
Imp
act
mo
yen
su
r la
décis
ion
d
'in
ve
sti
ss
em
en
t (%
)
Negative hard
Negative soft
Positive hard
Positive soft
20
Résultats sur la décision d’investir
◦ Statistiques descriptives
Conclusion La performance ESG impacte la valorisation des entrerprises
Effet asymétrique des bonnes et mauvaises pratiques :
Les mauvaises pratiques diminuent la probabilité d’investissement de 30%
Conséquences
◦ La capacité à évaluer la performance ESG d’une entreprise cible peut
constituer un outil de négociation dans les phases d’acquisition
◦ La capacité à manager les ESG peut être source d’amélioration de la valeur
pendant la phase de détention
◦ Nécessite une expertise ESG pour l’évaluation et le monitoring
21
Environnement Social Governance
Sous-performance - 11% - 10% - 15%
Sur-performance + 5% + 5% n.s.
Merci aux participants
Compléments : The Price of Unsustainability: An Experiment with Professional Private Equity Investors, P. Crifo, V. Forget, S. Teyssier
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