Еженедельный обзор рынка драгоценных металлов выпуск №205 Золото и модель оваций стоя

10 июня 2013 г.

Рынок золота по-своему уникален. В отличие от всех остальных рынков его совокупный спрос и предложение является относительно стабильным. Несмотря на это, цены на золото показывают сильные колебания за последние полвека.

Реальная стоимость золота рассчитывается как текущая цена, скорректированная на индекс потребительских цен в США. После отмены золотого стандарта в США в августе 1971 г. реальная стоимость менялась в широком диапазоне (от USD240 до USD1950). Минимальные реальные цены золота пришлись собственно на момент отказа от золотого стандарта в августе 1971 года. К началу 1980 года реальная цена достигла пика в USD1943, после чего реальные цены снижались в течение 20 лет, достигнув USD340 к марту 2001 г. К началу прошлого года цены смогли вернуться к максимальным значениям в реальном выражении.

Интересное наблюдение состоит в том, что все последние 40 лет за исключением весьма короткого периода в 2001 г. золото в реальном выражении стоило дороже, чем во время золотого стандарта. Средняя стоимость золота в 1948-1970 гг. в ценах 2013 г. составляла USD283. Если посмотреть на другой драгоценный металл – серебро, то возвращение к оценке, основанной на долгосрочном постоянстве реальной цены драгоценного металла, наблюдалось в течение более продолжительного периода времени – в течение 1990-2004 гг.

Что заставило рынок столь сильно отклониться от исторической более низкой реальной оценки актива? Первое предположение состоит в том, что волна инвестиционного спроса на золото в 1980-е гг. была вызвана долгим периодом воздержания от инвестиций в драгметаллы. До отмены золотого стандарта в США действовал запрет на индивидуальные вложения в золото, продолжавшийся с акта о конфискации золота в 1934 г., отмененного в 1975 г. После этого за 5 лет доля инвестиционного спроса выросла до 40-50% от годового предложения, достигнув пика к началу 1980-х гг.

Однако могут быть и другие причины, которые вызывают возникновение завышенной оценки финансовых активов на рынке. К пониманию того, насколько сильно отклоняется цена от фундаментальной оценки в большую сторону, может быть применена социологическая модель оваций стоя (Миллер, Пейдж, 2004). Идея модели состоит в том, что зрители, аплодирующие в театре, ориентируются не только на качество выступления, но и реагируют на поведение других зрителей. Если представить, что угол обзора зрителя составляет 45 градусов в каждую сторону, то на примере театра 8х10 наибольшее влияние на аудиторию оказывают зрители, сидящие в центральных местах первого ряда, так называемые знаменитости, их видят 52-54 зрителя или 2/3 аудитории.

Кого можно включить в число знаменитостей на рынке золота? К ним можно отнести не только популярные хедж-фонды, которые после успешных действий во время кризиса 2008 года в большой степени способствовали поддержанию спекулятивных настроений в золоте, но главным образом, эту роль выполняют центральные банки и население ставших «модными» у инвесторов отдельных быстроразвивающихся стран. Казалось бы, действия инвесторов на развивающихся рынках нельзя сравнивать с поведением инвесторов на развитых рынках. Им доступен существенно меньший круг

Реальная стоимость золота (в «сегодняшних» ценах)

Реальная стоимость серебра (в «сегодняшних» ценах)

Сколько зрителей видит место в театре 8x10?

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

0

20

40

60

80

100

120

35 42 48 52 54 54 52 48 42 35

27 33 38 42 44 44 42 38 33 27

20 25 29 32 34 34 32 29 25 20

14 18 21 23 24 24 23 21 18 14

9 12 14 15 15 15 15 14 12 9

5 7 8 8 8 8 8 8 7 5

2 3 3 3 3 3 3 3 3 2

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

театральная сцена

знаменитости

Пр-

Еженедельный обзор рынка драгоценных металлов, выпуск №205 10 июня 2013 г.

© ЗАО «УК БАНКА МОСКВЫ» Стр. 2 из 5

инструментов, а девальвации и инфляционные процессы в этих странах случаются чаще. Кроме того, в некоторых странах как Индия и некоторых странах Ближнего Востока высокое обращение золота является предметом традиций и результатом глобального разделения труда. Тем не менее, инвесторы зачастую отводят Индии место в первом ряду для поднятия ажиотажа и улучшения отношения к золоту.

«Модель оваций стоя» имеет обратные эффекты. По мере удаления от первых рядов зрители имеют возможность видеть все большую часть остальной аудитории. Точно также пересчитав, сколько мест видит зритель при угле обзора в 45 градусов в каждую сторону, получается, что сидящие на последнем ряду в центре зрители видят 52-54 места в театре 8х10 или две трети аудитории. Эти зрители, называемые академиками, имеют наибольший опыт в части отслеживания реакции зрителей на представление. Со временем они имеют лучшее представление о том, когда зрители реагируют не на качество представления, а на поведение зрителей в первых рядах. Таким образом, реакция академиков наиболее близко характеризует качество представления.

Что произойдет, если академика пересадить в первый ряд на место знаменитости? Поскольку академик имеет лучшее знание о качестве представления, а другие зрители еще не возвели его в статус знаменитости, то и поведение академика, и поведение аудитории будет ближе к тому, чтобы определяться качеством представления. Подобным образом в периоды низких цен рынок драгоценных металлов поддерживался академично настроенными инвесторами, склонными к дешевым покупкам. К академическим событиям поддержки настроений можно отнести появление в 1987 г. Всемирного золотого совета (World Gold Council), созданного производителями с целью стимулирования спроса на золото после затяжного падения. Покупку серебра Уорреном Баффетом во второй половине 1990-х гг. также можно охарактеризовать как достаточно академичную сделку по цене, близкой к исторической фундаментальной оценке серебра в период «золотого стандарта».

Ключевые выводы, которые можно сделать, состоят в том, что золото в случае возвращения к «золотому стандарту» может оказаться существенно дешевле в реальном выражении. После либерализации денежного обращения и распространения бумажных денег, рынок золота превратился из денежного в финансовый рынок с элементами театрального представления. Рыночная стоимость поднялась выше исторической реальной цены и теперь зависит от соотношения академиков и знаменитостей, выступающих в поддержку золота.

Взгляд на рынок.

Возможности привлечения знаменитостей для привлечения в золото на рынке не исчерпались, под их влиянием инвестиционный спрос на золото может циклически продолжить рост. При этом в качестве «зрителей-знаменитостей» будут использоваться действия ЦБ Китая или отдельные примеры бегства крупных состояний от возникающих крахов оффшорных экономик или долговых кризисов. Шансы, что станет качественнее само представление краткосрочно невысоки – вряд ли разыграется инфляция или возрастут кризисные опасения. Как это ложится в стратегию инвестиций в золото? Пожалуй, стоит диверсифицироваться в пользу других драгоценных металлов и раньше других обращать внимание покупателей на металлы, как только в партере у оркестровой ямы появится знаменитость.

Евгений Григорьев

Сколько мест видит зритель в театре 8x10?

Источник: Miller & Page standing ovation model, оценка ВТБ Капитал УИ

0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

2 3 3 3 3 3 3 3 3 2

5 7 8 8 8 8 8 8 7 5

9 12 14 15 15 15 15 14 12 9

14 18 21 23 24 24 23 21 18 14

20 25 29 32 34 34 32 29 25 20

27 33 38 42 44 44 42 38 33 27

35 42 48 52 54 54 52 48 42 35

театральная сцена

академики

Еженедельный обзор рынка драгоценных металлов, выпуск №205 10 июня 2013 г.

© ЗАО «УК БАНКА МОСКВЫ» Стр. 3 из 5

Цены и оборот драгоценных металлов

Прирост цен на драгоценные металлы c начала 2008 г. (в рублях) и отношения цен

Золото - цены и дневной оборот

Серебро - цены и дневной оборот

Источник: Bloomberg, LBMA, оценка ВТБ Капитал Управление инвестициями

+ 168%

+ 117%

+ 91%

+ 28%

- 29%

-80

0

80

160

240

320

2008 2009 2010 2011 2012 2013

золото сереброплатина палладийиндекс акций ММВБ

%

0.1

0.5

0.9

1.3

1.7

2.1

20

35

50

65

80

95

2008 2009 2010 2011 2012 2013

индекс волатильности VIXзолото / сереброзолото (руб.) / индекс ММВБ (правая ось)

Изменение с 1.08.08: Gold 51.8% Изменение с 1.08.08: Silver 24.0%

Текущая цена 1 383 Текущая цена 21.7

Консенсус Bloomberg на 1 кв 2014 1 503 Консенсус Bloomberg на 1 кв 2014 27.1

Оценка на базе переменных cash-cost 1 618 Оценка на базе переменных cash-cost 31.1

Оценка на базе полных cash-cost 1 810 Оценка на базе полных cash-cost 28.7

Изменение с 1.08.08: Platinum -9.7% Изменение с 1.08.08: Palladium 105.4%

Текущая цена 1 495 Текущая цена 757

Консенсус Bloomberg на 1 кв 2014 1 775 Консенсус Bloomberg на 1 кв 2014 840

Оценка на базе переменных cash-cost 1 647 Оценка на базе переменных cash-cost 750

Оценка на базе полных cash-cost 1 543 Оценка на базе полных cash-cost 677

Изменение индекса акций с 1.08.08 по наст.: РТС -32.0%

-2.0-4.5

-13 -13

13

-0.8-2.2

-9

-14

15

-20%

-15%

-10%

-5%

0

+5%

+10%

+15%

+20%

1 неделя 1 месяц 3 месяца 1 год 3 года

Золото - изменение цены, % в валюте

в рублях

-4.7-9.2

-26 -24

19

-3.5-7.0

-22-25

21

-40%

0

+40%

1 неделя 1 месяц 3 месяца 1 год 3 года

Серебро - изменение цены, % в валюте

в рублях

-0.1

0.1

-6

4

-3

1.1

2.5

-2

3

-1

-8%

-6%

-4%

-2%

0

+2%

+4%

+6%

1 неделя 1 месяц 3 месяца 1 год 3 года

Платина - изменение цены, % в валюте

в рублях

0.07.0

-2

23

69

1.2

9.63

22

72

-10%

0

+10%

+20%

+30%

+40%

+50%

+60%

+70%

+80%

1 неделя 1 месяц 3 месяца 1 год 3 года

Палладий - изменение цены, % в валюте

в рублях

0

15

30

45

60

0

500

1 000

1 500

2 000

Среднедневной оборот за месяц, млн. унций

Среднемесячные цены на золото

млн. унций / день

USD за унцию

0

100

200

300

400

500

0

10

20

30

40

50

Среднедневной оборот за месяц, млн. унций

Среднемесячные цены на золото

млн. унций / день

USD за унцию

Еженедельный обзор рынка драгоценных металлов, выпуск №205 10 июня 2013 г.

© ЗАО «УК БАНКА МОСКВЫ» Стр. 4 из 5

Цены на драгметаллы и консенсус

Источник: Bloomberg, оценка ВТБ Капитал Управление инвестициями

Премия (дисконт) к консенсусу

Источник: оценка ВТБ Капитал Управление инвестициями

Золото: цены и консенсус Серебро: цены и консенсус

Платина: цены и консенсус Палладий Палладий: цены и консенсус

800

1 000

1 200

1 400

1 600

1 800

2 000

2 200

апр.09 окт.09 апр.10 окт.10 апр.11 окт.11 апр.12 окт.12 апр.13

Gold

Консенсус на 9-12 мес. вперед

Оценка на базе полных cash-costs

10

20

30

40

50

апр.09 окт.09 апр.10 окт.10 апр.11 окт.11 апр.12 окт.12 апр.13

SilverКонсенсус на 9-12 мес. впередОценка на базе полных cash-costs

1 050

1 250

1 450

1 650

1 850

2 050

апр.09окт.09апр.10окт.10апр.11окт.11апр.12окт.12апр.13

Platinum

Консенсус на 9-12 мес. вперед

Оценка на базе полных cash-costs

150

350

550

750

950

1 150

апр.09окт.09апр.10окт.10апр.11окт.11апр.12окт.12апр.13

Palladium

Консенсус на 9-12 мес. вперед

Оценка на базе полных cash-costs

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

апр.09 окт.09 апр.10 окт.10 апр.11 окт.11 апр.12 окт.12 апр.13

Золото Серебро Платина Палладий

Еженедельный обзор рынка драгоценных металлов, выпуск №205 10 июня 2013 г.

© ЗАО «УК БАНКА МОСКВЫ» Стр. 5 из 5

Контактная информация

www.bm-am.ru +7 (495) 925-8000 - Москва

+7 (800) 200-2326 – регионы (звонок бесплатный)

Настоящий документ предоставлен исключительно в порядке информации и не является предложением о проведении операций на рынке ценных бумаг и, в частности, предложением об их покупке или продаже. Настоящий документ содержит информацию, полученную из источников, которые УК Банка Москвы рассматривает в качестве достоверных. Однако УК Банка Москвы, ее руководство и сотрудники не могут гарантировать абсолютные точность, полноту и достоверность такой информации и не несут ответственности за возможные потери клиента в связи с ее использованием. Оценки и мнения, представленные в настоящем документе, основаны исключительно на заключениях аналитиков УК Банка Москвы в отношении анализируемых ценных бумаг и эмитентов. Вознаграждение аналитиков не связано и не зависит от содержания аналитических обзоров, которые они готовят, или от существа даваемых ими рекомендаций. УК Банка Москвы, ее руководство и сотрудники не несут ответственности за инвестиционные решения клиента, основанные на информации, содержащейся в настоящем документе. УК Банка Москвы, ее руководство и сотрудники не несут ответственности в связи с прямыми или косвенными потерями и/или ущербом, возникшим в результате использования клиентом информации или какой-либо ее части при совершении операций с ценными бумагами. УК Банка Москвы не берет на себя обязательства регулярно обновлять информацию, которая содержится в настоящем документе или исправлять возможные неточности. Сделки, совершенные в прошлом и упомянутые в настоящем документе, не всегда являются индикативными для определения результатов будущих сделок. На стоимость, цену или величину дохода по ценным бумагам или производным инструментам, упомянутым в настоящем документе, могут оказывать неблагоприятное воздействие колебания обменных курсов валют. Инвестирование в российские ценные бумаги несет значительный риск, в связи с чем клиенту необходимо проводить собственный анализ рынка и исследование надежности российских эмитентов до совершения сделок. Настоящий документ не может быть воспроизведен, полностью или частично, с него нельзя делать копии, выдержки из него не могут использоваться для каких-либо публикаций без предварительного письменного разрешения УК Банка Москвы. УК Банка Москвы не несет ответственности за несанкционированные действия третьих лиц, связанные с распространением настоящего документа или любой его части.

Актуальную информацию о ПИФах, стоимости инвестиционных паев, управляющих компаниях – УК Банка Москвы и УК Пенсионный Резерв, отчет управляющих о работе ПИФов Вы также можете получить: - у сотрудников отделений и филиалов Банка Москвы – агента управляющих компаний по продаже, обмену и покупке паев; - на интернет-сайте УК Банка Москвы www.bm-am.ru/ru/o_pif На сайте УК Банка Москвы www.bm-am.ru/ru/analitika/analitika_nedel открыта подписка на электронную рассылку: отчеты управляющих о работе ПИФов, анализ фондового рынка. ОАО «БАНК МОСКВЫ», агент Генеральная лицензия Банка России № 2748 от 14.10.2004. Лицензия ФСФР России на осуществление брокерской деятельности № 177-03211-100000 от 29.11.2000. ЗАО «УК БАНКА МОСКВЫ», управляющая компания Лицензия ФСФР России на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами № 21-000-1-00014 от 04.02.1997. ООО «ПЕНСИОННЫЙ РЕЗЕРВ», управляющая компания Лицензия ФСФР России на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами № 21-000-1-00108 от 07.02.2003. Регистрация правил фондов в ФСФР России: ИПИФ смешанных инвестиций «Кузнецкий мост» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0092-59891904 от 05.03.2003 ОПИФ смешанных инвестиций «Рождественка» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0115-14244527 от 21.05.2003 ОПИФ акций «Биржевая площадь - Индекс ММВБ» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0207-72730046 от 27.04.2004 ОПИФ акций «Звездный бульвар - звезды БРИК» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0634-94118877 от 03.10.2006 ОПИФ акций «Красная площадь - акции компаний с государственным участием» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0318-76003975 от 26.01.2005 ОПИФ акций «Манежная площадь - фонд акций» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0319-76003892 от 26.01.2005 ОПИФ акций «Триумфальная площадь - фонд предприятий нефтегазового сектора» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0526-93344732 от 01.06.2006 ОПИФ акций «Останкино - фонд телекоммуникаций» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0525-93344979 от 01.06.2006 ОПИФ акций «Замоскворечье - фонд энергетики» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0524-93344815 от 01.06.2006 ОПИФ акций «Трубная площадь - фонд металлургии» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0633-94118957 от 03.10.2006 ОПИФ акций «Охотный ряд - фонд предприятий потребительского сектора» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0887-94124754 от 03.07.2007 ОПИФ акций «Площадь Победы» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0998—94132311 от 25.09.2007 ОПИФ облигаций «Волхонка - фонд облигаций» мост» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0320-76004058 от 26.01.2005 ОПИФ денежного рынка «Рублевка - фонд денежного рынка» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 0997—94132239 от 25.09.2007 ИПИФ товарного рынка «Серебряный бор – драгоценные металлы» под управлением ЗАО «УК Банка Москвы»: № 1407-94156211 от 31.03.2009 ОПИФ смешанных инвестиций «Накопительный резерв» под управлением ООО «Пенсионный Резерв»: № 0202-72729965 от 13.04.2004 Показатели доходности фондов приведены без учета налогов, а также надбавок/скидок. Стоимость инвестиционных паев может увеличиваться и уменьшаться. Государство не гарантирует доходность инвестиций в ПИФы. Прежде чем приобрести инвестиционный пай следует внимательно ознакомиться с правилами доверительного управления ПИФом.