11/12/2016 4. inovações, riscos e regulação · expansão de mercados de títulos para áreas...
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4. Inovações, Riscos e Regulação
4.1. Inovações, Crise e Tendências no Sistema Financeiro
BibliografiaCarvalho, F. (2015), cap. 19 e 22.2-22.5Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
Torres Filho, E.T. (2015)1
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• Inovações
Inovações financeiras referem-se à produção de novos tipos de
serviços financeiros ou a novas formas de “produção” de
serviços financeiros já conhecidos.
Inovações financeiras são introduzidas pela mesma razão que
qualquer outro tipo de inovação: porque representam armas
competitivas nas mãos das empresas que tomam a iniciativa de
implantar novos métodos de produção ou novos produtos
contra seus concorrentes.
Inovações se dão quando se desenham contratos que sirvam
melhor ao perfil de clientes, especialmente no que se refere a
combinações risco/rentabilidade, ou, no caso de tomadores de
recursos, custo/risco.
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.1.
• Inovações
Quando se estuda o setor financeiro, é frequentemente difícil
separar inovações financeiras de mudanças estruturais. Muitas
inovações são introduzidas consistem na abertura de novos
mercados, que definem, por si mesmos, mudanças estruturais.
Por exemplo, (no caso da) emergência de processos de
securitização, é a mudança estrutural representada pela rápida
expansão de mercados de títulos para áreas onde relações de
crédito eram até então predominantes que constitui a inovação
financeira relevante.
Mas inovação é sinônimo de mudança, não de progresso.
Inovações não são apenas fontes de incertezas, já que, se bem
sucedidas, alteram a trajetória dos agentes atingidos, mas podem
ser mesmo introduzidas, especialmente no que tange à inovação
financeira, para ocultar ou distorcer riscos e retornos.3
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.1.
• Inovações
O avanço das tecnologias de comunicação permitiu a unificação
dos mercados financeiros, ainda em progresso. O avanço da
informática permitiu não apenas uma ampla racionalização da
administração das instituições financeiras como também o
desenho de contratos financeiros complexos, onde eventos
possam ser combinados a gosto dos clientes. Progressos em ambas
as áreas viabilizaram a operação de instituições financeiras
gigantescas, 24 horas por dia, em todos os mercados.
Nova fronteira de expansão, no presente, é a realização de
transações bancárias, inclusive algumas mais complexas, como
decisões de aplicações de recursos, através da Internet.
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.2.
• Principais inovações recentes – Securitização
Securities são títulos e securitização significa transformar
obrigações relativas a operações de crédito em títulos (papéis
negociáveis no mercado). É uma forma de desintermediação.
Operações de crédito dependem da intermediação por parte de
uma instituição financeira responsável pelo cadastro e
monitoramento dos tomadores de recursos a partir da gestão
de um banco de dados de informações reservadas de seus
clientes.
Operações de mercados de capitais são desintermediadas e
viáveis para operações padronizadas e transparentes, sujeitas a
métodos comuns de avaliação com base em informações
públicas, que permitem economia de custo e liquidez. Exige
sofisticação dos agentes envolvidos para prestar e avaliar as
informações relevantes. 5
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Securitização
Para que as operações de securitização, isto é, “transformações
de operações de crédito em operações de mercado de títulos”,
possam ocorrer, os contratos de crédito iniciais tendem a se
tornar cada vez mais homogêneos, para que possam ser
“empacotados” e transformados em títulos, que serão vendidos,
em geral, a um investidor institucional, que irá receber o
retorno pelo serviço da dívida originalmente criada pelo
intermediário.
Neste processo, as instituições financeiras voltam a dispor de
recursos para retomar o processo de crédito.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Securitização
É importante notar que no processo de securitização, os riscos
da operação original (crédito e juros) são repassados ao
investidor final.
Assim, a securitização transforma ativos relativamente
ilíquidos em títulos mobiliário líquidos e transfere os riscos
associados a estes ativos para os investidores.
Potencial para o financiamento de atividades com fluxo de
receitas previsível e regular como no caso de operações de
bancos de poupança e empréstimo; administradoras de
cartões de crédito; e supridores de crédito para financiamento
ao consumo de bens duráveis, como automóveis.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Securitização
A ressecuritização consiste na transformação de títulos
securitizados em lastro para outros títulos securitizados.
Este é o exemplo do instrumento que esteve por trás da crise
no sistema imobiliário dos EUA, em que “o empréstimo
hipotecário original servia para lastrear um ativo securitizado
que, por sua vez, servia para lastrear outro ativo securitizado”.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Securitização
Veículos de emissão de securitização usuais no Brasil
• Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios (FIDCs)
• Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), e Certificados de
Recebíveis do Agronegócio (CRAs). Emitidos por Securitizadoras.
• Sociedades de Propósito Específico (SPEs)9
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Inovações e Tendências
http://www.anbima.com.br/eventos/arqs/eventos_anteriores/financas_corporativas/mesa_2_cri/5_jean_pierre_CRI.pdf
http://www.securityasset.com.br/fundos/operacoes-estruturadas.asp
• Principais inovações recentes – Securitização
ABS, MBS e CDO
ABS (Asset-Backed Securities) e MBS (Mortgage-Backed
Securities) são exemplos de títulos crédito securitizados no
mercado norte-amerciano. Os ABS, lastreados por ativos, como
cartão de crédito e financiamento de automóveis) e MBS
(lastreado em financiamento imobiliário) podem ter uma
variedade de estruturas, por exemplo relacionadas a taxa de
juros, características de pagamentos e classes de risco
(tranches com diferentes ratings).
Os próprios MBS, por exemplo, podem ser securitizado, dando
origem ao CDO (Collateralized Debt Obligations / Obrigação de
Dívida Colateralizada), que são títulos lastreados em MBS.
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• Securitização
ABS, MBS e CDO
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Inovações e Tendências
http://www.anbima.com.br/eventos/arqs/eventos_anteriores/financas_corporativas/mesa_2_cri/5_jean_pierre_CRI.pdf
• Principais inovações recentes – Securitização
ABS, MBS e CDO
“A parcela mais arriscada desses títulos (equity/toxic waste-
derivadas das hipotecas subprime), apesar de possuir uma taxa de
retorno relativamente alta, não era facilmente vendida a outras
instituições financeiras.
Nesse quadro, as instituições financeiras, com destaque para os
grandes bancos de investimento (Merrill Lynch, Goldman Sachs,
Bears Stearns, Lehman Brothers, Morgan Stanley e Citigroup),
passaram, com o auxílio da ação das agências de classificação de
risco (rating), a montar “pacotes de crédito” com diferentes
contratos de hipoteca. Estas serviam de lastro para novos títulos
securitizados, de modo a, supostamente, diluir os riscos de cada
hipoteca individual e garantir a melhor classificação possível. Estes
novos títulos eram os collateralizeddebt obligation (CDOs).” (p.13)12
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Inovações e Tendências
http://www.ie.ufrj.br/images/pos-graducao/ppge/FernandoFerraz.pdf
• Principais inovações recentes – Securitização
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Inovações e Tendências
Extraído de cenas do filme “Inside Job”
• Principais inovações recentes – Derivativos
Os derivativos são ativos que permitem a separação e gestão dos
riscos: risco de produção, risco de variação de preços, risco de
juros, risco de câmbio, etc., contribuindo para liquidez do
mercado de capitais.
Os derivativos ganharam importância devido à possibilidade de
viabilizar proteção (hedge) contra riscos indesejados, de
complementar os mercados secundários, permitindo a venda de
ativos em condições adversas (desde que se tenha hedge), e de
mimetizar condições de mercado de outra forma inacessíveis aos
participantes.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Derivativos
À medida que os riscos mais relevantes foram se tornando mais
idiossincráticos, a importância dos derivativos de balcão foi
crescendo, até se tornarem os tipos de contrato mais intensamente
negociados no presente.
Porém, a individualização crescente de contratos reduz sua liquidez,
o que torna este segmento mais instável e frágil.
O crescimento do mercado de derivativos se deu de forma paralela à
expansão do processo de securitização. A colocação de títulos,
especialmente de dívida, por parte de empresas e governos
beneficiou-se da possibilidade de decompor seus riscos e formar
seus preços de forma mais acurada, buscando um público-alvo mais
adequado a cada característica do papel lançado. Por outro lado, a
rapidez com que o processo de securitização tem se dado se
constitui num grande impulso à expansão e diversificação do
mercado de derivativos.15
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Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Derivativos
Derivativos de crédito são instrumentos criados para permitir
que ofertantes de crédito, especialmente bancos, possam
administrar sua exposição a riscos de crédito sem ter de
recorrer a processo de securitização.
O credit default swap (CDS) assemelha-se a um contrato de
seguro, pelo qual uma instituição compromete-se a comprar o
crédito em poder do banco em caso de default, em troca do
pagamento de um prêmio.
A expansão do mercado de CDS, no entanto, se deu pela
disponibilização desses contratos para aplicadores que nada
tem a ver com a oferta efetiva de crédito, permitindo-lhes
apostar no insucesso de financiamentos realizados por
terceiros. 16
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes – Derivativos
Este último caso assemelha-se à compra de um seguro contra
o incêndio na casa de um vizinho, o que não é permitido pela
lei dos seguros. Mas, como CDS não é seguro, sua venda não
sofre restrição por parte dos reguladores ou supervisores.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
Extraído de cenas do filme “Inside Job”
• Principais inovações recentes - Investidores Institucionais
Os investidores institucionais constituem um pool de recursos
para aplicação financeira.
São exemplos: fundos de pensão, fundos de investimento,
companhias seguradoras.
Sua principal característica é sua dimensão, ou seja, seu
volume de recursos resultante do agrupamento dos recursos
de uma série de indivíduos, o que permite o melhor
aproveitamento das oportunidades oferecidas pelo mercado
financeiro, alcançado por meio de uma gestão
profissionalizada com maior poder de mercado e foco nas
diferentes combinações de risco e retorno que se pode obter a
partir da composição de um portfólio diversificado.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes - Investidores Institucionais
A crescente importância dos investidores institucionais traz
uma série de impactos sobre o funcionamento do mercado
financeiro, dentre os quais é possível destacar:
Reforço à tendência de securitização (aquisição direta de
obrigações dos tomadores finais)
Reforço à transformação de bancos comerciais em bancos
de investimento (diminuição da importância dos depósitos)
Maior volatilidade nas relações entre aplicadores e
tomadores
Estimulo ao desenvolvimento de mercados secundários
(tamanho e composição da carteira) e de derivativos
(possibilidade de hedge) contra risco de liquidez.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes - Bancos Universais
As mudanças no mercado financeiro, seja por conta das
inovações (securitização e derivativos) ou pela pressão da
globalização financeira, impõe-se a necessidade de diversificação
por parte dos bancos para se manterem competitivos.
O desenvolvimento interno da capacidade para realizar as
operações de um banco de investimentos encontra uma série de
dificuldades associadas ao tempo e escala necessários para
desenvolver práticas adequadas para penetrar no mercado
dominado por grandes bancos norte-americano e estabelecer
“uma cadeia de contatos suficientemente ampla para permitir o
planejamento e a correta precificação das colocações de papéis”.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes - Bancos Universais
A premência de combinar atividades de bancos comerciais e de
investimento com escala e eficiência fez com que muitos bancos
optassem pela aquisição de outros bancos de investimento, o que
levou ao processo de concentração no setor.
Por outro lado, a aquisição de outros bancos de investimento
também esbarrou em dificuldades, por conta do “choque cultural”
relacionado à relação com risco, concepção de sucesso, relação com
cliente, remuneração dos funcionários e procedimentos, que
resultam em ganhos maiores e mais voláteis por parte dos bancos de
investimento.
O fracasso da estratégia de fusões e aquisições não só pelo choque
cultural, mas também pela dificuldade de gestão dos grandes
conglomerados e manutenção da segmentação de mercado por
parte dos clientes (que anulavam as economias de escopo).21
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes - Desregulamentação e
Liberalização Financeira
O setor financeiro foi o setor no qual a globalização,
compreendida como a “equalização das condições de operação”
ou “redução das diferenças de natureza legal e institucional” mais
avançou.
Este processo de globalização foi impulsionado pelos avanços
tecnológicos, que permitiram a operação além das fronteiras
nacionais.
A desregulamentação, que reflete a busca por menor intervenção
estatal na economia, permitindo maior assunção de risco pelas
IFs, e por maior integração dos fluxos de bens, serviços e capitais
internacionais, está alinhada ao processo de globalização e é
influenciada pelos avanços tecnológicos.22
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Principais inovações recentes - Desregulamentação e
Liberalização Financeira
Foi eliminado um grande número de restrições à atividade financeira
doméstica nos países mais avançados, assim como foram
substancialmente liberalizadas a circulação internacional de capitais
e a possibilidade de operação doméstica de instituições financeiras
estrangeiras.
A desregulação tem permitido também que as instituições
financeiras desenhem de forma mais livre o mix de riscos que
desejam correr, os mercados que desejam explorar e os
procedimentos, inclusive de gerência de riscos, que desejam adotar.
Esta foi a visão dominante tanto nos círculos de supervisores
financeiros, quanto de banqueiros e, mesmo, de acadêmicos, até
pelo menos a eclosão da crise financeira. A crise, por outro lado,
levou ao questionamento de todos os desenvolvimentos.23
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), s.19.3.
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Liberalização Financeira
O processo de liberalização financeira reduziu a barreira entreos diferentes segmentos do mercado financeiro nos EUA queexistiam com o objetivo de diminuir a pressão competitiva e aadoção de uma posição mais arriscada por parte dasinstituições financeiras.
A revolução conservadora que liderada por Ronald Regan eMargaret Thatcher promover a redução da intervenção doestado na economia e a redução das barreiras passou a servisto como elemento de dinamização do setor financeiro.
Como resultado, houve aumento da pressão competitiva, forteprocesso de conglomeração financeira e elevação da exposiçãoa risco das instituições.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Inflação e Taxa de Juros
Para controlar a elevada inflação vigente na década de 1970, ogoverno americano, por meio do Federal Reserve, sob a liderançade Paul Volcker, adotou uma política monetária restritiva comelevação acentuada da taxa de juros, causando desaceleração daeconomia e desemprego.
Com o controle da inflação, os Estados Unidos puderam baixarnovamente a taxa de juros, mantida próxima a zero a maior partedo tempo, o que contribuiu para sustentar o investimento econsumo, mas comprometeu o retorno do setor financeira, queenfrentava forte pressão competitiva e passou a buscar “novasfronteiras de aplicação financeira”, mesmo que implicassemaiores riscos, em contexto de confiança na capacidade de auto-organização e autocorreção do mercado.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Globalização Financeira, Desequilíbrios de balanço de pagamentose movimentos internacionais de capitais
Globalização financeira envolve não só aplicação no mercadodoméstico de diversos países, mas também a integração destesmercados, que se tornam cada vez menos “domésticos” e cada vezmais “internacionais”, abrindo novas oportunidades às instituiçõesque buscavam ampliar seu retorno, mesmo que às custas de maiorrisco.
“A globalização financeira, portanto, aumentou o grau de interconexãoentre instituições e mercados financeiros de diferentes países.” Poroutro lado, esta “interconexão” facilita o “contágio de problemas deum país para outros”.
Os movimentos de capitais tornaram as taxas de câmbio mais voláteisnos países que trabalham com regime de câmbio flutuante,aumentando o uso de derivativos com o objetivo de proteção.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Inovações financeiras e o mercado das hipotecas subprime
“Inovações financeiras criam novos canais de acesso a recursos, masé preciso também encontrar os clientes, tomadores eemprestadores, interessados em utilizá-los em volume que justifiquea abertura de novos segmentos de mercado. O maior mercadofinanceiro do mundo, o de financiamento imobiliário americano,poderia oferecer essa possibilidade, mas era um mercado maduro,com práticas estabelecidas há muitos anos, com a demandapotencial praticamente já satisfeita”.
Os bancos originam a hipoteca e, devido a sua longa duração, sãovendidos a um banco de investimento por meio de securitização,que vai “empacotá-los” juntamente com outros contratossemelhantes sob a forma de uma Obrigação de Dívida Colateralizada(CDO) para ser vendido a investidores, como bancos, fundos depensão, fundos de hedge, etc.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Inovações financeiras e o mercado das hipotecas subprime
As instituições Fannie Mae e Freddie Mac tinham o objetivo de apoiar omercado secundário de hipoteca para dar liquidez a esses contratos,concedendo garantias relativas ao risco de crédito, desde que certasexigências fossem cumpridas, relativas, em geral, a renda e garantias.
As hipotecas fora do padrão estabelecido eram conhecidas comosubprime. Para ampliar o mercado subprime, as instituições criaram, dolado dos tomadores, contratos com termos reajustáveis, como as “taxasde atração” mais baixas que as taxas do mercado cobradas nosprimeiros anos do financiamento e redução do valor de entrada. Dolado dos investidores, as instituições trabalharam para “disfarçar” osriscos, com o uso, por exemplo, do “empacotamento”, divisão dostítulos em “tranches” diferenciadas por grau de risco e“ressecuritização”, que envolvia “empacotamentos” sucessivos depapéis lastreados em papéis lastreados em hipotecas com elevada taxade retorno associada ao elevado risco.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional – condicionantes
Inovações financeiras e o mercado das hipotecas subprime
A prosperidade econômica dos EUA em 1990 e 2000, as baixastaxas de juros e o estímulo ao investimento em residênciascriaram o ambiente propício para essas inovações se difundirem.Mas, para que os preços mantivessem trajetória de alta, erapreciso que a demanda continuasse crescendo, e a expansão dosfinanciamentos subprime, baseada na elevação do grau dealavancagem, sustentavam o crescimento da demanda. Estatrajetória viabilizava, inclusive, que os tomadores subprimerefinanciassem suas hipotecas sempre que as prestações fossemaumentar.
“Enquanto a bicicleta estiver em movimento, ela se manterá depé. Se algo a fizer parar, ela cairá para os lados”.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.2
• Crise Financeira Internacional
A crise financeira norte-americana
O início da crise pode ser atribuído aos reajustes das taxas de jurosprevistos nos contratos subprime, tornando os tomadoresinadimplentes, e/ou à queda nos preços das casas por saturação domercado.
A elevação dos casos de inadimplência levou à reavaliação dos CDOspelo mercado e pelas agências de rating, fortemente negativa egeneralizada pelo desconhecimento das hipotecas que efetivamenteserviam de lastro aos títulos. Houve grande aumento da venda de CDOspor parte de bancos com passivos de curto prazo e por parte dos fundosde investimento que voltam-se para aplicações mais seguras.
O temor acaba contaminando outros segmentos, como o mercado dehipoteca prime. A queda na liquidez gera dificuldades em outrossegmentos, como o mercado de commercial papers para financiamentode capital de giro.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.3
• Crise Financeira Internacional
A crise financeira norte-americana
Começou a surgir, então, o receio de uma deflação de débitos einsolvência generalizada e contagiando o setor produtivo e ademanda (principalmente aquela que depende de financiamento),levando o governo a adotar uma série de medidas entre 2007-2008.
“Os anos de desregulação financeira, patrocinada entusiasticamentepelo próprio governo, apresentavam agora a conta (...). A decisão denão supervisionar o mercado de derivativos, por exemplo, trouxepara o governo americano uma conta imensa, na forma doscompromissos, da ordem de bilhões e bilhões de dólares em CDSsvendidos pela AIG, então a maior seguradora do mundo, sem que aempresa tivesse constituído qualquer reserva para garantir que oscontratos vendidos seriam honrados”.
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Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.3
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Crescimento do mercado imobiliário nos EUA
Entre 1997 e 2006, o mercado imobiliário norte americano
apresentou o mais longo período de valorização nas últimas 5
décadas, potencializados por:
- incorporação de novos tomadores de financiamento
imobiliário: crédito subprime – concedido a indivíduos sem
histórico de crédito ou com histórico de inadimplência e,
muitas vezes, sem renda, trabalho ou patrimônio (no
income, no job or assets – ninja)
- processo de securitização: venda dos créditos imobiliários
originais na forma de títulos securitizados, geralmente, a
investidores institucionais.
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Crescimento do mercado imobiliário nos EUA
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Crescimento do mercado imobiliário nos EUA
Os créditos subprime muitas vezes eram do tipo 2/28 ou 3/27,
que permitia o pagamento inicial de prestações e taxas de juros
fixas e relativamente baixas, para então iniciar um período de
reajuste das prestações e dos juros a partir das taxas de mercado.
Em contexto de queda da taxa de juros e alta dos preços dos
imóveis, devedores com dificuldades liquidavam suas hipotecas
iniciais e adquiriam novas, muitas vezes, em condições ainda mais
favoráveis.
Este ciclo torna-se insustentável conforme a taxa básica de juros
dos EUA sobe de 1% em maio de 2004 para 5,25% em junho de
2006, o que gera queda do preço dos imóveis, impossibilidade de
refinanciamento das hipotecas e causando ampliação da
inadimplência.34
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Crescimento do mercado imobiliário nos EUA
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Crescimento do mercado imobiliário nos EUA
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Engenharia financeira da crise
O crescimento do financiamento imobiliário neste período foi
fortemente dependente do processo de securitização dos
créditos subprime, em geral, por meio da composição de
fundos de hipoteca com classes diferenciadas, cuja avaliação
de risco (rating) era feita por empresas classificadoras como
Standard and Poor’s, Moody’s e Fitch.
Os créditos com melhor qualidade eram repassados
diretamente aos investidores finais, enquanto as quotas de
qualidade inferior eram novamente securitizadas, isto é, eram
combinadas com outros ativos para compor um novo fundo
(CDO), também estruturado em classes, que permitisse
melhorar o rating total dos ativos.37
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Engenharia financeira da crise
“Essa combinação de títulos, com naturezas distintas e riscos
diversos, permitiu que inúmeros papéis lastreados nas
hipotecas subprime fossem classificados como de baixo risco
ou, até mesmo, como investment grade pelas agências
internacionais de rating. O resultado final desse processo
gerava uma ampla disseminação do risco de crédito, o qual era
transferido das instituições financeiras originadoras para os
mais diversos tipos de investidores.” (p.142)
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Engenharia financeira da crise
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Engenharia financeira da crise
Para lidar com as quotas de pior classificação de risco (toxic
waste), os bancos criaram “empresas de investimento
estruturado” (SIV) com o propósito de emitir notas promissórias
(commercial papers) lastreadas em hipotecas, que normalmente
eram adquiridas como aplicação de caixa de empresas.
Como as notas promissórias são, em geral, de curta maturidade,
e as SIVs tinham ativos de longo prazo, era preciso gerenciar um
programa permanente de colocação e resgate das notas
promissórias no mercado.
Os bancos fundadores das SIVs estendiam linhas de crédito para
assegurar liquidez, viabilizando o elevado retorno dos ativos
tóxicos contra o baixo retorno das notas promissórias no passivo.40
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Engenharia financeira da crise
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• Crise Financeira Mundial – visão geral
Raízes da crise
A partir do quarto trimestre de 2005, seguindo a elevação da
taxa de juros pelo FED, inicia-se a queda da venda de imóveis
no mercado americano, com queda dos preços a partir de
2007, o que torna mais difícil a renegociação das hipotecas
subprime e aumenta as taxas de inadimplências.
Nos EUA, o mercado imobiliário conta com o mecanismo
chamado de “walk away”, que significa que se pode liquidar
um empréstimo entregando a propriedade do bem ao banco
financiador.
Com a queda do preço dos imóveis abaixo do valor das dívidas,
houve um grande incentivo ao uso deste mecanismo.
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Raízes da crise
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Raízes da crise
A inadimplência compromete as receitas das SIVs como
algumas tranches de fundos CDO, gerando corrida para resgate
de aplicações em fundos imobiliários e queda das aplicações
em notas promissórias (commercial papers) lastreados em
ativos imobiliários emitidos pelas SIVs, que eleva o custo de
captação destes fundos e SIVs.
As SIVs passaram a fazer uso das linhas de crédito com bancos,
tornando-os expostos ao risco de crédito imobiliário. Nesse
momento, o custo de captação dos próprios bancos começa a
aumentar no mercado interbancário.
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Sinais da crise
04/2007 – falência da New Century Financial Corporation,
segundo maior credor de hipotecas subprime dos EUA.
08/2007 – BNP-Paribas, maior banco francês, suspende resgate
de quotas de três grandes fundos imobiliários sob sua
administração.
Reação do FED: “(...) o efeito dos problemas no segmento
subprime sobre o mercado imobiliário como um todo será,
provavelmente, limitado e não esperamos consequências
significativas (...)”.
Venda de ativos de crédito hipotecário por parte dos
investidores institucionais.45
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
A crise
Perda de liquidez de vários instrumentos financeiros, corrida
contra alguns bancos e elevação da taxa de juros no
interbancário.
Em 2008, o FED e o Tesouro americano atuam no mercado
assegurando liquidez: o FED financia a compra do Bear Stearns
pelo JP Morgan Chase e o Tesouro socorre as agências Fannie
Mae e Freddie Mac, que representavam 40% do mercado de
hipotecas nos EUA, que acabaram estatizadas.
Em setembro de 2008, o governo americano nega respaldo
financeiro à compra do Lehman Brothers pelos bancos Barclays
e Bank of America e o Lehman Brothers vai à falência.
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
A crise
No dia seguinte à falência do Lehman Brothers, o governo
americano muda sua postura e acaba assumindo o controle da
maior companhia de seguros dos EUA (American Interegional
Group – AIG).
O mercado financeiro americano passa por um forte processo
de reestruturação, marcado por uma série de fusões e
aquisições.
O Tesouro americano comprou ativos imobiliários ilíquidos dos
bancos no valor de US$700 bilhões, para sanear o sistema
financeiro, combinado à baixa da taxa de juros, injeções de
liquidez no mercado de crédito e garantias dos depósitos
bancários.47
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
A crise
“Até meados de outubro de 2008, os prejuízos trazidos a
público decorrentes da crise do subprime alcançavam cerca de
US$ 660 bilhões. Apesar de afetar um grande número de
instituições, as perdas estão concentradas em alguns grandes
bancos internacionais. Basta observar que os cinco mais
afetados – Wachovia, Citigroup, Merril Lynch, Washington
Mutual e UBS – responderam por mais de US$ 310 bilhões do
total, ou seja, aproximadamente 50% do montante até aqui
anunciado.” (p.146)
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Mundial – visão geral
A crise
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Internacional
A crise financeira internacional de 2009
A quebra do Lehman Brothers gerou uma inflexão não por ser um banco“grande demais para falir”, mas por ser “altamente conectado” e, talvezainda mais importante, pela surpresa que causou a decisão do governoamericano em meio a um contexto de ajuda a outras instituições,representando um endurecimento na “administração da crise pelogoverno”, o que provocou grande aumento da aversão a risco dosinvestidores e queda no preço dos ativos.
Como resultado, “apesar de todos os problemas causados para todo omundo pelo sistema financeiro norte-americano, era para lá queinevitavelmente convergiam todos os investidores em busca desegurança”, reduzindo a liquidez no mercado internacional, o que foiproblemático, principalmente para países que precisavam de recursospara financiamento via títulos públicos ou para manter o balanço depagamentos sob controle.
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Inovações e Tendências
Fonte: Carvalho, F.C. (2015), s.22.4
• Crise Financeira Mundial – visão geral
Consequências da crise
“Com a redução da liquidez na economia, os impactos recessivos já setornaram consensuais entre as projeções dos analistas de mercado. Asúnicas incógnitas se resumem em saber o quão profunda será arecessão e quanto tempo ela durará. (...)
De qualquer modo, já há, pelo menos, duas lições importantes da crise.A primeira é que o arcabouço regulatório em uso e em discussão –Basiléia I e II, respectivamente – precisa ser repensado, particularmenteno que diz respeito à capacidade de auto-regulação do mercado. Osmecanismos de securitização dos créditos hipotecários por parte dasinstituições financeiras acabaram por gerar grandes níveis dealavancagem acompanhados de disseminação sistêmica de risco.Efetivamente, os instrumentos de regulação e supervisão disponíveisterão de ser inteiramente modificados.
A segunda é que haverá, certamente, maior intervenção do Estado naeconomia, especialmente no que tange ao funcionamento dosmercados e instituições financeiras.” (p.156-7)
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Inovações e Tendências
Torres Filho, E.T. & Borça Jr, G.R. (2008)
• Crise Financeira Internacional
Lições da Crise
1. Crises financeiras devastadoras continuam sendo umaameaça grave mesmo em economias avançadas. (...)Instituições financeiras continuam cometendo excessos egovernos mostraram-se basicamente despreparados paraadministrar a crise sem causar graves perdas às suaseconomias, em termos de bens e serviços não produzidos edesemprego.
2. Sistemas financeiros operando sem regulação ou apenas comautorregulação não são capazes de evitar crises financeirasmaciças.
3. Contágio e risco sistêmico são fenômenos de importânciacentral na discussão de estabilidade macroeconômica.
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), 22.5
• Crise Financeira Internacional
Lições da Crise
4. A chave para impedir que turbulências financeiras se transformemnuma crise de grandes proporções reside em impedir (ou deter, senão for possível evitar) processos cumulativos como uma deflaçãode débitos. (...) Criar liquidez para impedir o agravamentoirreversível de uma crise nos mercados de ativos foi uma liçãoaprendida de forma relativamente rápida pelas autoridadesmonetárias dos países avançados nesta crise.
5. A política importa, ainda que muitas vezes, de forma perversa.Disputas políticas claramente reduziram a possibilidade de ogoverno americano se valer de políticas fiscais expansivas paraconter e reverter a crise.
6. Finalmente, a principal lição talvez seja mesmo a de que aestabilidade é desestabilizante, como afirmava Minsky.“estabilidade pode produzir confiança excessiva, o que produz assementes da instabilidade futura”.
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Inovações e Tendências
Texto extraído de Carvalho, F.C. (2015), 22.5