result update aditya birla fashionand...

14
Edelweiss Research is also available on www.edelresearch.com, Bloomberg EDEL <GO>, Thomson First Call, Reuters and Factset. Edelweiss Securities Limited Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth in Q2FY18 (3.9% YoY dip) due to advancement of EOSS to June. Overall numbers were weak—2% YoY LTL dip in retail lifestyle brands and 11% YoY LTL fall in Pantaloons. However, strong pick up in retail lifestyle brands (up 21% YoY in September versus 16% YoY dip in July) and in Pantaloons (up 23% YoY in September versus 32% YoY dip in July) is positive. We are enthused by Pantaloons’ stronghold in women’s wear, ramp up in Forever21 (breakeven expected in H2FY18) and entry in the innerwear segment (No. 2 brand in premium mens’ innerwear). Maintain ‘BUY’. Early EOSS and GST roll out dent growth Q2FY18 was a muted quarter for the apparel industry due to early EOSS in June. While ABFRL’s lifestyle brands’ sales dipped 7% YoY, Pantaloons reported 2% YoY growth; the sales growth would have been 2% higher each excluding the GST impact. Further, while cost of new Pantaloons stores was included in Q2FY18, muted revenue therein impacted EBITDA margin—4.7% in Q2FY18 versus 7.2% in Q2FY17. Management believes, right sizing of Forever 21 stores and shifting to variable rent are likely to lead to breakeven in H2FY18. ABFRL is also building blocks for its innerwear business (point of sales increased from 1,300 in FY17 to 3,400 as of Q2FY18). Q2FY18 conference call: Key takeaways The company has effected 712% price cuts for products priced at lower than INR1,000. ABFRL is planning to add 100120 lifestyle stores (net) in FY18. It added 36 Pantaloons stores (30 stores in Q2FY18) in H1FY18 and similar number is anticipated in H2FY18. Typically, there is 5% gross margin differential between Q1 and Q2 due to EOSS. Pantaloons’ own share stood at ~61% in Q2FY18. The company does not perceive any dramatic change in own share in the short term. Management estimates Forever 21 to post 67% EBITDA margin post maturity. Outlook and valuations: Primed for growth; maintain ‘BUY’ Anchored by anticipated revival in Madura and Pantaloons, we are confident of resumption of robust growth trajectory. We maintain 20x FY19E EV/EBITDA and arrive at target price of INR193. The stock is currently trading at 15.9x FY19E EV/EBITDA. We maintain ‘BUY/SO’. RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHION AND RETAIL Early sale season, GST hit sales; recovery on cards EDELWEISS 4D RATINGS Absolute Rating BUY Rating Relative to Sector Outperform Risk Rating Relative to Sector Low Sector Relative to Market Underweight MARKET DATA (R: PNTA.BO, B: ABFRL IN) CMP : INR 149 Target Price : INR 193 52week range (INR) : 189 / 127 Share in issue (mn) : 771.6 M cap (INR bn/USD mn) : 115 / 1,764 Avg. Daily Vol.BSE/NSE(‘000) : 646.5 SHARE HOLDING PATTERN (%) Current Q1FY18 Q4FY17 Promoters * 59.3 59.3 59.3 MF's, FI's & BK’s 14.7 14.7 15.0 FII's 11.7 11.7 11.1 Others 14.4 14.4 14.5 * Promoters pledged shares (% of share in issue) : NIL PRICE PERFORMANCE (%) Stock Nifty EW Retail Index 1 month (2.8) 6.0 7.8 3 months (12.4) 3.0 7.4 12 months (6.9) 19.8 23.3 Abneesh Roy +91 22 6620 3141 [email protected] Rajiv Berlia +91 22 6623 3377 [email protected] Alok Shah +91 22 6620 3040 [email protected] India Equity Research| Retail October 27, 2017 Financials (INR mn) Year to March Q2FY18 Q2FY17 % change Q1FY18 % change FY17 FY18E FY19E Net rev. 18,040 18,770 (3.9) 17,600 2.5 66,029 74,868 84,077 EBITDA 930 1,660 (44.0) 740 25.7 4,375 5,989 8,324 Adjusted Profit (100) 650 NM (200) NM 535 1,537 3,192 Dilu. EPS (INR) (0.1) 0.8 NM (0.3) NM 0.7 2.0 4.2 Dilu.P/E (x) 213.5 74.4 35.8 EV/EBITDA (x) 31.1 22.6 15.9 ROAE (%) 5.7 14.9 25.1

Upload: lethu

Post on 25-Mar-2018

223 views

Category:

Documents


1 download

TRANSCRIPT

Page 1: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

Edelweiss Research is also available on www.edelresearch.com, Bloomberg EDEL <GO>, Thomson First Call, Reuters and Factset.  Edelweiss Securities Limited 

 

    

 

 

 

 

       

 

Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth in Q2FY18  (3.9%  YoY  dip)  due  to  advancement  of  EOSS  to  June.  Overall numbers were weak—2% YoY LTL dip  in  retail  lifestyle brands and 11% YoY  LTL  fall  in  Pantaloons.  However,  strong  pick  up  in  retail  lifestyle brands  (up  21%  YoY  in  September  versus  16%  YoY  dip  in  July)  and  in Pantaloons  (up  23%  YoY  in  September  versus  32%  YoY  dip  in  July)  is positive. We are enthused by Pantaloons’ stronghold  in women’s wear, ramp up  in Forever21  (breakeven expected  in H2FY18) and entry  in  the innerwear segment (No. 2 brand in premium mens’ innerwear). Maintain ‘BUY’.   

Early EOSS and GST roll out dent growth  

Q2FY18 was a muted quarter for the apparel  industry due to early EOSS  in June. While 

ABFRL’s  lifestyle brands’ sales dipped 7% YoY, Pantaloons reported 2% YoY growth; the 

sales growth would have been 2% higher each excluding the GST impact. Further, while 

cost  of  new  Pantaloons  stores  was  included  in  Q2FY18,  muted  revenue  therein 

impacted  EBITDA  margin—4.7%  in  Q2FY18  versus  7.2%  in  Q2FY17.  Management 

believes, right sizing of Forever 21 stores and shifting to variable rent are likely to lead to 

breakeven  in H2FY18.   ABFRL  is also building blocks for  its  innerwear business (point of 

sales increased from 1,300 in FY17 to 3,400 as of Q2FY18).  

 

Q2FY18 conference call: Key takeaways 

The company has effected 7‐12% price cuts for products priced at lower than INR1,000. 

ABFRL  is planning  to add 100‐120  lifestyle stores  (net)  in FY18.  It added 36 Pantaloons 

stores  (30  stores  in Q2FY18)  in H1FY18  and  similar  number  is  anticipated  in H2FY18. 

Typically,  there  is  5%  gross  margin  differential  between  Q1  and  Q2  due  to  EOSS. 

Pantaloons’ own share stood at ~61% in Q2FY18. The company does not perceive any 

dramatic change in own share in the short term. Management estimates Forever 21 to 

post 6‐7% EBITDA margin post maturity. 

 

Outlook and valuations: Primed for growth; maintain ‘BUY’ 

Anchored  by  anticipated  revival  in  Madura  and  Pantaloons,  we  are  confident  of 

resumption of robust growth trajectory. We maintain 20x FY19E EV/EBITDA and arrive 

at target price of INR193. The stock is currently trading at 15.9x FY19E EV/EBITDA. We 

maintain ‘BUY/SO’. 

 

 

 

RESULT UPDATE 

ADITYA BIRLA FASHION AND RETAIL

Early sale season, GST hit sales; recovery on cards

EDELWEISS 4D RATINGS 

  Absolute Rating  BUY

  Rating Relative to Sector  Outperform

  Risk Rating Relative to Sector  Low

  Sector Relative to Market  Underweight

  MARKET DATA (R:  PNTA.BO, B:  ABFRL IN) 

  CMP   :  INR 149 

  Target Price   :  INR 193 

  52‐week range (INR)   :  189 / 127 

  Share in issue (mn)   :  771.6 

  M cap (INR bn/USD mn)   :  115 / 1,764 

  Avg. Daily Vol.BSE/NSE(‘000)   :  646.5   SHARE HOLDING PATTERN (%)

Current Q1FY18  Q4FY17

Promoters * 

59.3 59.3  59.3 

MF's, FI's & BK’s 14.7 14.7  15.0 

FII's 11.7 11.7  11.1 

Others 14.4 14.4  14.5 

* Promoters pledged shares    (% of share in issue) 

: NIL

 PRICE PERFORMANCE (%)

Stock  Nifty 

EW Retail Index 

1 month  (2.8)  6.0  7.8 

3 months  (12.4)  3.0  7.4 

12 months  (6.9)  19.8   23.3  

Abneesh Roy +91 22 6620 3141 

[email protected] 

 

Rajiv Berlia +91 22 6623 3377 

[email protected] 

 

Alok Shah +91 22 6620 3040 

[email protected] 

 

India Equity Research| Retail 

October 27, 2017 

Financials (INR mn)

Year to March Q2FY18 Q2FY17 % change Q1FY18 % change FY17 FY18E FY19E

Net rev.  18,040   18,770   (3.9)              17,600    2.5                66,029   74,868   84,077  

EBITDA 930          1,660      (44.0)           740            25.7             4,375      5,989      8,324     

Adjusted Profit  (100)         650          NM (200)          NM 535          1,537      3,192     

Dilu. EPS (INR) (0.1)          0.8            NM (0.3)            NM 0.7            2.0            4.2           

Dilu.P/E (x) 213.5      74.4         35.8        

EV/EBITDA (x) 31.1         22.6         15.9        

ROAE (%) 5.7            14.9         25.1        

Page 2: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

Retail 

2  Edelweiss Securities Limited 

Table 1: Trends at a glance 

 Source: Company, Edelweiss research 

 

Q2FY18 concall: Key takeaways 

GST  

ABFRL  undertook  7%  to  12%  price  corrections  for  products  priced  at  lower  than 

INR1,000 

The company hasn’t taken any price hike in products priced above INR1,000 and impact 

was very low 

Lifestyle and Pantaloons would have  clocked 2% higher  sales growth each, excluding 

the impact of GST  

 

Lifestyle brands 

Sales declined in July due to early EOSS in June 

LTL retail fell 2% YoY in Q2FY18 (11% YoY LTL retail growth in H1FY18) 

26 stores were added taking overall count to 1,769 stores 

In FY18, the company will have net addition of 100‐120 stores 

 

Pantaloons 

Renovation of Pantaloons and depressed consumer sentiment post GST impacted sales 

growth 

Full cost of new store opening came in Q2FY18 which impacted EBITDA margin  

SSG declined 11% YoY in Q2FY18 

Q3FY16 Q4FY16 Q1FY17 Q2FY17 Q3FY17 Q4FY17 Q1FY18 Q2FY18

Revenues (INRmn) 10,620   9,320     8,420      11,710   10,558   10,450   10,500   11,190  

 ‐ Lifestyle brands NA 8,740     7,790      10,540   9,090      9,090      8,910      9,770     

 ‐ Fast Fashion NA 330        390         880         1,160      1,020      1,200      970        

 ‐ Other businesses NA 240        240         290         320         340         390         450        

EBITDA (INR mn) 630        950        470         1,140      630         1,170      370         1,020     

 ‐ Lifestyle brands NA 1,090     550         1,380      880         1,420      640         1,300     

 ‐ Fast Fashion NA (50)         (20)          (130)        (150)        (190)        (140)        (120)       

 ‐ Other businesses NA (90)         (60)          (110)        (80)          (60)          (130)        (160)       

EBITDA margin (%) 5.9          10.2       5.6          9.7          6.0          11.2        3.5          9.1         

 ‐ Lifestyle brands NA 12.5       7.1          13.1        9.7          15.6        7.2          13.3       

 ‐ Fast Fashion NA (15.2)      (5.1)         (14.8)       (12.9)       (18.6)       (11.7)       (12.4)      

 ‐ Other businesses NA (37.5)      (25.0)       (37.9)       (25.0)       (17.6)       (33.3)       (35.6)      

EBIT (INRmn) 434        726        284         895         372         864         140         430        

EBO's  (Nos.) 1,842     1,877     1,856      1,841      1,895      1,878      1,862      1,893     

SSG (%) 4.6          (6.6)        (4.0)         (10.0)       (7.0)         0.2          21.0        (2.0)        

Revenues (INRmn) 5,930     5,342     5,740      7,267      6,666      5,857      7,310      7,400     

EBITDA (INR mn) 380        (21)         260         520         330         140         460         350        

EBIT (INRmn) 19           (1,079)    (71)          175         (59)          (218)        100         10          

EBITDA margin (%) 6.4          (0.4)        4.5          7.2          5.0          2.4          6.3          4.7         

EBIT margin (%) 0.3          (20.2)      (1.2)         2.4          (0.9)         (3.7)         1.4          0.1         

SSG (%) 18.7       2.9          16.0        6.2          (1.8)         (5.0)         14.0        (11.0)      

Madura

Pantaloons

Key metrics

Page 3: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

Aditya Birla Fashion and Retail

3  Edelweiss Securities Limited 

The  company  added  36  stores  (30  stores  in Q2FY18)  in  H1FY18.  It  is  expected  add 

similar number in H2FY18  

Franchisee stores: 36  

Total number of Pantaloons stores: 243 (172 in Q2FY17)  

Typically, 5% gross margin differential between Q1 and Q2 (EOSS impacts gross margin 

in Q2FY18) 

Pantaloons’ own share stood at ~61%. The company doesn’t see any dramatic change 

in own share in short term  

 

Fast Fashion  

Expects to breakeven in H2FY18 

Added 2 and closed 2 Forever stores. Therefore, overall store count now stands at 18     

SSG was double digit negative for Forever 21  

The company has shifted from fixed to variable rent in Forever 21 

Forever 21 will have 6‐7% EBITDA margin in steady state business  

 

Other businesses (Innerwear) 

Exclusive outlets: 5  

In FY19, the company will open more exclusive stores  

Currently, it is not looking at extending the innerwear brand to other brands apart from 

Van Heusen  

The company has 3,400 point of sales in 12 months of operation 

It is a very important pipeline which will help build many more brands/products 

 

ABOF 

The company proposes to acquire ABOF brand for INR00‐150mn  

It  is available  in shop‐in‐shop format  in certain Pantaloons stores.  If  it does well, then 

the company will look at more shop‐in‐shop formats 

It will also be available at other ecommerce companies 

 

Rent cost 

Input credit was availed which resulted in lower rental cost  

The company also renegotiated rent for many stores 

 

Other key takeaways 

Debt: INR1,9460mn  

 

International brands 

Ted Baker to be launched in Q3FY18 

American Eagle to be launched in Q4FY18 

 

 

   

Page 4: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

Retail 

4  Edelweiss Securities Limited 

Outlook and valuations: Primed for growth; maintain ‘BUY’ 

ABFRL  is  the No.1 player  in men’s wear on account of Madura. The  company  is No. 1  in 

women’s  wear  too  on  account  of  Pantaloons.  It  will  be  key  beneficiary  of  recovery  in 

discretionary  spending  and  is  better  placed  to  gain  from  it  than  other  branded  apparel 

players owing to its sheer scale and widespread network.   

Madura’s  growth  and margins, which were  impacted  by  heightened  competition  from  e‐

commerce players, higher  ad  spends  and  lower operating  leverage, have  likely bottomed 

out. We envisage gradual recovery riding renewed focus on new & fast‐growing segments to 

aid growth and  improve  throughput per outlet. Entry  in  the online segment and  focus on 

becoming  the  largest brand  therein are also bound  to boost  long‐term growth. ABFRL has 

completed restructuring of Madura and aligned  inventory. Hence, growth should continue 

for Madura.   

Pantaloons  is  a  turnaround  story  and  is  expected  to  sustain  its  robust  run  and  gradual 

margin  improvement. We expect the company to record decent SSSG  led by new business 

model with  focus  on  right  pricing  and  fashion.  The  company’s  initiatives  like  increasing 

private labels, enhancing inventory turns and reducing sale season period are bound to lead 

to sustained margin improvement.    

Anchored by anticipated revival in Madura and Pantaloons, we are confident of resumption 

of robust growth trajectory. We maintain 20x FY19E EV/EBITDA and arrive at target price of 

INR193. We maintain ‘BUY/SO’.  

   

Page 5: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

Aditya Birla Fashion and Retail

5  Edelweiss Securities Limited 

     

 

Financial snapshot        (INR mn)  Year to March     Q2FY18   Q2FY17   % change   Q1FY18    % change   YTD18   FY18E   FY19E 

Net revenues   18,040   18,770   (3.9)   17,600   2.5   35,640   74,868   84,077 Raw material costs   8,660   8,760   (1.1)   8,330   4.0   16,990   34,140   37,666 

Employee expenses   1,970   1,890   4.2   1,930   2.1   3,900   7,786   8,492 

Lease charges   2,370   2,440   (2.9)   2,850   (16.8)   5,220   11,380   12,275 

Other expenses   4,110   4,020   2.2   3,750   9.6   7,860   15,573   17,320 

Total expenditure   17,110   17,110   0.0   16,860   1.5   33,970   68,879   75,753 

EBITDA   930   1,660   (44.0)   740   25.7   1,670   5,989   8,324 

Depreciation   670   600   11.7   590   13.6   1,260   2,768   3,134 

EBIT   260   1,060   (75.5)   150   73.3   410   3,221   5,190 

Other income   70   70   0.0   80   (12.5)   150   450   450 

Interest   430   480   (10.4)   430   0.0   860   1,750   1,650 

Profit before tax   (100)   650   NA   (200)   NA   (300)   1,921   3,990 

Provision for taxes    ‐    ‐   ‐   ‐   384   798 

Associate profit share     

Profit‐ Discontinued Ops     

Reported net profit   (100)   650   NA   (200)   NA   (300)   1,537   3,192 

Adjusted Profit   (100)   650   NA   (200)   NA   (300)   1,537   3,192 

Diluted shares (mn)   769   769   769   769   769   769 

Adjusted Diluted EPS   (0.1)   0.8   NA   (0.3)   NA   (0.4)  2.0   4.2 

Diluted P/E (x)    ‐    ‐   ‐   ‐   74.4   35.8 

EV/EBITDA (x)    ‐    ‐   ‐   ‐   22.6   15.9 

ROAE (%)    ‐    ‐   ‐   ‐   14.9   25.1 

COGS  48.0   46.7   47.3   47.7   45.6   44.8 

Employee cost   10.9   10.1  11.0   10.9   10.4   10.1 

Lease charges   13.1  13.0   16.2   14.6   15.2   14.6 

Other expenses   22.8   21.4   21.3   22.1   20.8   20.6 

EBITDA   5.2   8.8   4.2   4.7  8.0   9.9 

EBIT   1.4   5.6   0.9   1.2   4.3   6.2 

PBT   (0.6)   3.5   (1.1)   (0.8)   2.6   4.7 

Adjusted net profit   (0.6)   3.5   (1.1)   (0.8)   2.1   3.8 

 

Page 6: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

Retail 

6  Edelweiss Securities Limited 

Company Description 

In May  2015,  ABFRL  came  into  being  following  consolidation  of  ABNL's  branded  apparel 

business  of Madura  and  Pantaloons.  Post  consolidation,  Pantaloons was  renamed Aditya 

Birla  Fashion  and  Retail  (ABFRL).ABFRL  brings  with  it  learnings  and  businesses  of  2 

renowned  Indian  fashion  icons/brands, Madura  and  Pantaloons.  This  amalgamation  has 

helped ABFRL emerge as India’s No. 1 fashion lifestyle entity.  

 

Madura has a vast  retail network  comprising exclusive outlets, premium multi‐brand and 

department stores – total presence of 1877 stores. Four of its brands are among India's top 

fashion names, with MRP sales in excess of INR10bn each. Pantaloons brand is now present 

in  78  plus  Indian  cities/towns  through  146  stores.  Forever21  is  a  fashion  retailer  of 

women’s, men’s  and  kids  clothing  and  accessories  and  is  known  for offering  the hottest, 

most current fashion trends at great value to consumers.  Investment Theme 

Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) is one of the largest branded clothing players with 5 

brands clocking >INR10bn sales each. ABFRL has now ventured into fast fashion via Forever 

21and  innerwear  under  the  Van  Heusenbrand  thereby  now  housing  full  bouquet  of 

segments in the apparel category. Anchored by these potent growth boosters, we estimate 

ABFRL to post sales and EBITDA CAGR of 16.4% and 29.2%, respectively, over FY16‐19 and 

24.1% RoE by FY19. 

 Key Risks 

Slow GDP revival leading to lower traction in discretionary spending 

 

While  foreign  brands  such  as  Zara,  Tommy  Hilfiger,  etc.,  have  already  established 

themselves,  other  brands  such  as  H&M,  GAP,  among  others,  are  venturing  inthe  Indian 

market thereby heightening competition.  

 

Implementation  of GST with  anticipated  tax  neutral  rate  of  18%could  lead  to  higher  tax 

outgo of 5‐7% for branded apparel players.     

 

Page 7: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

7  Edelweiss Securities Limited 

Aditya Birla Fashion and Retail

Financial Statements 

Income statement     (INR mn)

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

Net revenue 60,339  66,029 74,868 84,077

Materials costs 27,518  30,087 34,140 37,666

Gross profit 32,822  35,942 40,728 46,410

Employee costs 6,205  7,058 7,786 8,492

Rent and lease expenses 9,032  10,871 11,380 12,275

Other Expenses 13,801  13,638 15,573 17,320

EBITDA 3,784  4,375 5,989 8,324

Depreciation 3,381  2,425 2,768 3,134

EBIT 403  1,951 3,221 5,190

Add: Other income 263.7  381.5 450.00 450.00

Less: Interest Expense 1,765  1,797 1,750 1,650

Profit Before Tax (1,098)  536 1,921 3,990

Less: Provision for Tax ‐  ‐ 384 798

Reported Profit (1,098)  536 1,537 3,192

Adjusted Profit (1,098)  536 1,537 3,192

Shares o /s (mn) 769  769 769 769

Diluted shares o/s (mn) 769  769 769 769

Adjusted Diluted EPS (1.4)  0.7 2.0 4.2

 

Common size metrics    

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

Rent and lease expenses 15.0  16.5 15.2 14.6

Materials costs 45.6  45.6 45.6 44.8

EBITDA margins 6.3  6.6 8.0 9.9

Net Profit margins (1.8)  0.8 2.1 3.8

 

Growth ratios (%)    

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

Revenues 226.0  9.4 13.4 12.3

EBITDA 420.5  15.6 36.9 39.0

Adjusted Profit ‐  ‐ 187.0 107.7

EPS ‐  ‐ 187.0 107.7

 

Key Assumptions     

Year to March  FY16  FY17  FY18E FY19E

Macro      

 GDP(Y‐o‐Y %)  7.2  6.5  7.1 7.7

 Inflation (Avg)  4.9  4.5  4.0 4.5

 Repo rate (exit rate)  6.8  6.3  5.8 5.8

 USD/INR (Avg)  65.0  67.5  66.0 66.0

Company      

 Revenue growth Pantaloon  16.5  18.3  15.8 17.6

 Revenue growth Madura  6.5  3.4  11.3 9.0

 SSSG growth ‐ Pantaloon (%)  5.9  3.3  4.0 9.0

 SSSG growth EBOs ‐ Madura (%)  ‐  (6.7)  3.0 6.0

 Net Store addition ‐ Pantaloon  29.0  46.0  58.0 48.0

 Net Store addition ‐ Madura  142.0  5.0  60.0 80.0

 Forever 21 (revenue growth %)  ‐  31.7  36.1 26.4

 Pantaloons ‐ EBITDA as % of sales  4.8  4.9  6.8 12.8

 Madura ‐ EBITDA as % of sales  7.6  8.5  9.8 9.0

 Tax rate (%)  ‐  ‐  20.0 20.0

 Capex (INR mn)  2,128  3,031  3,129 3,006

 Debtor days  10  21  21 21

 Inventory days  122  172  172 172

 Payable days  115  181  181 181

 Cash conversion cycle  16  13  13 13

 Dep. (% gross block)  50.3  28.2  26.0 25.0

Page 8: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

8  Edelweiss Securities Limited 

Retail 

Peer comparison valuation 

    Market cap EV / EBITDA (X) EV / Sales (X) ROAE (%)

Name  (USD mn) FY18E FY19E FY18E FY19E  FY18E FY19E

Aditya Birla Fashion and Retail Ltd  1,764 22.6 15.9 1.8 1.6  14.9 25.1

Future Lifestyle Fashions Limited  1,037 16.3 12.3 1.8 1.4  7.4 11.5

Shoppers Stop  713 20.2 14.0 1.0 1.0  2.7 16.0

Titan Company  8,052 33.8 26.2 3.1 2.6  21.8 24.3

Wonderla Holidays  316 18.7 13.0 6.2 5.4  12.2 15.9

Median  ‐ 20.2 14.0 1.8 1.6  12.2 16.0

AVERAGE  ‐ 22.3 16.3 2.8 2.4  11.8 18.6

Source: Edelweiss research

Profitability and efficiency ratios    

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

ROAE (%) (17.5)  5.7 14.9 25.1

ROACE (%) 2.9  7.7 11.0 15.4

Inventory Days 122  172 172 172

Debtors Days 10  21 21 21

Payable Days 115  181 181 181

Cash Conversion Cycle 16  13 13 13

Current Ratio 1.3  1.3 1.4 1.5

Gross Debt/EBITDA 5.2  5.1 4.0 2.9

Gross Debt/Equity 2.2  2.3 2.1 1.7

Adjusted Debt/Equity 2.2  2.3 2.1 1.7

Interest Coverage Ratio 0.2  1.1 1.8 3.1

 

Operating ratios    

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

Total Asset Turnover 2.6  2.1 2.2 2.3

Fixed Asset Turnover 3.1  2.7 3.0 3.3

Equity Turnover 9.6  7.1 7.2 6.6

 

Valuation parameters    

Year to March FY16  FY17 FY18E FY19E

Adj. Diluted EPS (INR) (1.4)  0.7 2.0 4.2

Y‐o‐Y growth (%) ‐  (148.8) 187.0 107.7

Adjusted Cash EPS (INR) 3.0  3.9 5.6 8.2

Diluted P/E (x) (104.2)  213.5 74.4 35.8

P/B (x) 12.6  11.9 10.3 8.0

EV / Sales (x) 2.2  2.1 1.8 1.6

EV / EBITDA (x) 35.3  31.1 22.6 15.9

Balance sheet        (INR mn)

As on 31st March  FY16  FY17  FY18E FY19E

Share capital  7,726  7,733  7,728 7,728

Reserves & Surplus  1,329  1,849  3,386 6,578

Shareholders' funds  9,055  9,582  11,114 14,306

Total Borrowings  19,761  22,213  23,800 23,800

Long Term Liabilities  541  756  756 756

Sources of funds  29,357  32,551  35,669 38,861

Gross Block  6,485  7,916  9,846 11,652

Net Block  5,280  6,275  4,832 3,725

Capital work in progress  254  250  250 250

Intangible Assets  17,952  18,596  20,400 21,379

Total Fixed Assets  23,486  25,121  25,481 25,354

Non current investments  1,662  2,184  2,184 2,184

Cash and Equivalents  533  676  2,994 5,827

Inventories  14,105  14,313  17,934 17,643

Sundry Debtors  3,124  4,539  4,150 5,607

Loans & Advances  2,165  2,565  2,566 2,566

Other Current Assets  749  962  972 981

Current Assets (ex cash)  20,143  22,378  25,621 26,798

Trade payable  14,298  15,511  18,314 19,004

Other Current Liab  2,169  2,297  2,297 2,297

Total Current Liab  16,467  17,808  20,611 21,302

Net Curr Assets‐ex cash  3,676  4,571  5,010 5,496

Uses of funds  29,357  32,551  35,669 38,861

BVPS (INR)  11.8  12.5  14.5 18.6

     

Free cash flow        (INR mn)

Year to March  FY16  FY17  FY18E FY19E

Reported Profit  (1,098)  536  1,537 3,192

Interest (Net of Tax)  1,765  1,797  1,400 1,320

Others  (198)  (113)  (100) (120)

Less: Changes in WC  741  461  430 477

Operating cash flow  3,109  4,183  5,176 7,049

Less: Capex  2,128  3,031  3,129 3,006

Free Cash Flow  981  1,152  2,046 4,042

Page 9: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

 

9  Edelweiss Securities Limited 

Aditya Birla Fashion and Retail

 

 

 

 

Top 10 holdings

Perc. Holding Perc. Holding

Templeton Asset Mgmt 4.99                       Turquoise Investments & Finance 4.34                      

Life Insurance Corp Of India 4.10                       Franklin Resources 3.09                      

Birla Group Holdings  Pvt 2.43                       Reliance Capital Trustee Co Ltd 1.58                      

Hsbc Global Inv Mauritius 1.08                       Dimensional Fund Advisors Lp 1.07                      

BNP Paribas 0.97                       Hsbc 0.97                      

*as per last available data

Insider Trades Reporting Data  Acquired / Seller  B/S  Qty Traded 

     

No Data Available     

*in last one year

Bulk Deals Data  Acquired / Seller  B/S Qty Traded Price 

     

No Data Available     

*in last one year 

Additional Data 

Directors Data Mr. PranabBarua  Managing Director  Mr. Sushil Agarwal Non‐Executive Director 

Mr. ArunThiagarajan  Non Executive ‐ Independent Director Mr. Bharat Patel Non Executive ‐ Independent Director

Ms. Sukanya Kripalu  Non Executive ‐ Independent Director Mr. Sanjeeb Chaudhuri Non Executive ‐ Independent Director 

   Auditors ‐  M/s SRBC & Co. LLP 

*as per last annual report

Page 10: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

10  Edelweiss Securities Limited 

 

Company  Absolute 

reco Relative

reco Relative

risk 

Company Absolute 

reco 

Relative

reco 

Relative

Risk 

Aditya Birla Fashion and Retail Ltd  BUY  SO  L  Future Lifestyle Fashions Limited  BUY  SO  L 

Future Retail  BUY  SO  H  Jubilant Foodworks  HOLD  SP  M 

Shoppers Stop  BUY  SO  L  Titan Company  BUY  SO  L 

Wonderla Holidays  BUY  SP  M         

RATING & INTERPRETATION

ABSOLUTE RATING 

Ratings Expected absolute returns over 12 months

Buy More than 15%

Hold Between 15% and - 5%

Reduce Less than -5%

RELATIVE RETURNS RATING 

Ratings Criteria

Sector Outperformer (SO) Stock return > 1.25 x Sector return

Sector Performer (SP) Stock return > 0.75 x Sector return

Stock return < 1.25 x Sector return

Sector Underperformer (SU) Stock return < 0.75 x Sector return

Sector return is market cap weighted average return for the coverage universe within the sector

RELATIVE RISK RATING

Ratings Criteria

Low (L) Bottom 1/3rd percentile in the sector

Medium (M) Middle 1/3rd percentile in the sector

High (H) Top 1/3rd percentile in the sector

Risk ratings are based on Edelweiss risk model

SECTOR RATING 

Ratings Criteria

Overweight (OW) Sector return > 1.25 x Nifty return

Equalweight (EW) Sector return > 0.75 x Nifty return

Sector return < 1.25 x Nifty return

Underweight (UW) Sector return < 0.75 x Nifty return

Page 11: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

11  Edelweiss Securities Limited 

Aditya Birla Fashion and Retail

  

Edelweiss Securities Limited, Edelweiss House, off C.S.T. Road, Kalina, Mumbai – 400 098. 

Board: (91‐22) 4009 4400, Email: [email protected]

Aditya Narain 

Head of Research 

[email protected] 

 

Coverage group(s) of stocks by primary analyst(s): Retail 

Aditya Birla Fashion and Retail Ltd, Future Lifestyle Fashions Limited, Future Retail, Jubilant Foodworks, Shoppers Stop, Titan Company, Wonderla Holidays          

Distribution of Ratings / Market Cap 

Edelweiss Research Coverage Universe 

 

Rating Distribution*  161  67  11  240* 1stocks under review 

 

Market Cap (INR)  156  62  11

Date  Company Title Price (INR) Recos

Recent Research 

26‐Oct‐17  Jubilant Foodworks 

Sales inline; ongoing cost rationalisation paying off ;  Result Update 

1,643 Hold

06‐Oct‐17  FutureRetail 

HyperCity buy: Bolstering consolidation;  Company Update 

528 Buy

06‐Oct‐17  ShoppersStop 

HyperCity sale: The winning stroke;  Company Update 

508 Buy

> 50bn  Between 10bn and 50 bn  < 10bn

  Buy  Hold  Reduce Total

Rating Interpretation 

   

 

Buy  appreciate more than 15% over a 12‐month period 

Hold  appreciate up to 15% over a 12‐month period 

Reduce depreciate more than 5% over a 12‐month period

Rating Expected to

One year price chart 

100 

120 

140 

160 

180 

200 

Oct‐16

Nov‐16

Dec‐16

Jan‐17

Feb‐17

Mar‐17

Apr‐17

May‐17

Jun‐17

Jul‐17

Aug‐17

Sep‐17

Oct‐17

(INR)

Aditya Birla Fashion and Retail

Page 12: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

12  Edelweiss Securities Limited 

Retail 

DISCLAIMER 

Edelweiss Securities Limited (“ESL” or “Research Entity”) is regulated by the Securities and Exchange Board of India (“SEBI”) and is licensed to carry on the business of broking, depository services and related activities. The business of ESL and its Associates (list available  on  www.edelweissfin.com)  are  organized  around  five  broad  business  groups  –  Credit  including  Housing  and  SME Finance, Commodities, Financial Markets, Asset Management and Life Insurance.  

This Report has been prepared by  Edelweiss  Securities  Limited  in  the  capacity of  a Research Analyst having  SEBI Registration No.INH200000121 and distributed as per SEBI (Research Analysts) Regulations 2014. This report does not constitute an offer or solicitation  for  the purchase or  sale of any  financial  instrument or as an official  confirmation of any  transaction. Securities as defined  in clause (h) of section 2 of the Securities Contracts (Regulation) Act, 1956  includes Financial  Instruments and Currency Derivatives. The information contained herein is from publicly available data or other sources believed to be reliable. This report is provided for assistance only and is not intended to be and must not alone be taken as the basis for an investment decision. The user assumes the entire risk of any use made of this information. Each recipient of this report should make such investigation as it deems necessary to arrive at an independent evaluation of an investment in Securities referred to in this document (including the merits  and  risks  involved),  and  should  consult  his  own  advisors  to  determine  the merits  and  risks  of  such  investment.  The investment discussed or views expressed may not be suitable for all investors.  

This  information  is strictly confidential and  is being furnished to you solely for your  information. This  information should not be reproduced or redistributed or passed on directly or indirectly in any form to any other person or published, copied, in whole or in part, for any purpose. This report is not directed or intended for distribution to, or use by, any person or entity who is a citizen or resident of or  located  in any  locality, state, country or other jurisdiction, where such distribution, publication, availability or use would be contrary to law, regulation or which would subject ESL and associates / group companies to any registration or licensing requirements within such jurisdiction. The distribution of this report in certain jurisdictions may be restricted by law, and persons in whose possession this report comes, should observe, any such restrictions. The information given in this report is as of the date of this report and there can be no assurance that future results or events will be consistent with this information. This information is subject to change without any prior notice. ESL reserves the right to make modifications and alterations to this statement as may be required from time to time. ESL or any of its associates / group companies shall not be in any way responsible for any loss or damage that may arise to any person from any inadvertent error in the information contained in this report. ESL is committed to providing independent and transparent recommendation to its clients. Neither ESL nor any of its associates, group companies, directors, employees, agents or representatives shall be liable for any damages whether direct, indirect, special or consequential including  loss of  revenue or  lost profits  that may arise  from or  in connection with  the use of  the  information. Our proprietary trading and  investment businesses may make  investment decisions  that are  inconsistent with  the  recommendations expressed herein. Past performance is not necessarily a guide to future performance .The disclosures of interest statements incorporated in this report are provided solely to enhance the transparency and should not be treated as endorsement of the views expressed in the report. The  information provided  in these reports remains, unless otherwise stated, the copyright of ESL. All  layout, design, original artwork, concepts and other  Intellectual Properties, remains the property and copyright of ESL and may not be used  in any form or for any purpose whatsoever by any party without the express written permission of the copyright holders.  

ESL shall not be liable for any delay or any other interruption which may occur in presenting the data due to any reason including network  (Internet)  reasons  or  snags  in  the  system,  break  down  of  the  system  or  any  other  equipment,  server  breakdown, maintenance shutdown, breakdown of communication services or inability of the ESL to present the data. In no event shall ESL be liable  for any damages,  including without  limitation direct or  indirect,  special,  incidental, or  consequential damages,  losses or expenses arising in connection with the data presented by the ESL through this report. 

We  offer  our  research  services  to  clients  as well  as  our  prospects.  Though  this  report  is  disseminated  to  all  the  customers simultaneously, not all customers may receive this report at the same time. We will not treat recipients as customers by virtue of their receiving this report.  

ESL and  its associates, officer, directors, and employees, research analyst  (including relatives) worldwide may:  (a)  from time to time, have long or short positions in, and buy or sell the Securities, mentioned herein or (b) be engaged in any other transaction involving such Securities and earn brokerage or other compensation or act as a market maker in the financial instruments of the subject  company/company(ies)  discussed  herein  or  act  as  advisor  or  lender/borrower  to  such  company(ies)  or  have  other potential/material conflict of  interest with respect to any recommendation and related  information and opinions at the time of publication of  research  report or at  the  time of public appearance. ESL may have proprietary  long/short position  in  the above mentioned scrip(s) and therefore should be considered as interested. The views provided herein are general in nature and do not consider risk appetite or investment objective of any particular investor; readers are requested to take independent professional advice before investing. This should not be construed as invitation or solicitation to do business with ESL.

Page 13: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

13  Edelweiss Securities Limited 

Aditya Birla Fashion and Retail

ESL or its associates may have received compensation from the subject company in the past 12 months. ESL or its associates may have managed or co‐managed public offering of securities for the subject company  in the past 12 months. ESL or  its associates may have received compensation for investment banking or merchant banking or brokerage services from the subject company in the past 12 months. ESL or  its associates may have received any compensation  for products or services other  than  investment banking or merchant banking or brokerage services from the subject company  in the past 12 months. ESL or  its associates have not received any compensation or other benefits from the Subject Company or third party in connection with the research report. Research analyst or his/her relative or ESL’s associates may have financial interest in the subject company. ESL and/or its Group Companies,  their  Directors,  affiliates  and/or  employees  may  have  interests/  positions,  financial  or  otherwise  in  the Securities/Currencies and other  investment products mentioned  in  this  report. ESL,  its associates,  research analyst and his/her relative may have other potential/material conflict of interest with respect to any recommendation and related information and opinions at the time of publication of research report or at the time of public appearance.  

Participants  in  foreign exchange  transactions may  incur  risks arising  from several  factors,  including  the  following:  (  i) exchange rates  can be  volatile  and  are  subject  to  large  fluctuations;  (  ii)  the  value of  currencies may be  affected by numerous market factors, including world and national economic, political and regulatory events, events in equity and debt markets and changes in interest rates; and (iii) currencies may be subject to devaluation or government imposed exchange controls which could affect the value of the currency. Investors in securities such as ADRs and Currency Derivatives, whose values are affected by the currency of an underlying security, effectively assume currency risk. 

Research analyst has served as an officer, director or employee of subject Company: No 

ESL has financial interest in the subject companies: No 

ESL’s Associates may have actual / beneficial ownership of 1% or more securities of the subject company at the end of the month immediately preceding the date of publication of research report. 

Research analyst or his/her relative has actual/beneficial ownership of 1% or more securities of the subject company at the end of the month immediately preceding the date of publication of research report: No 

ESL  has  actual/beneficial  ownership  of  1%  or more  securities  of  the  subject  company  at  the  end  of  the month  immediately preceding the date of publication of research report: No 

Subject company may have been client during twelve months preceding the date of distribution of the research report. 

There were  no  instances  of  non‐compliance  by  ESL  on  any matter  related  to  the  capital markets,  resulting  in  significant  and material disciplinary action during the  last three years except that ESL had submitted an offer of settlement with Securities and Exchange commission, USA (SEC) and the same has been accepted by SEC without admitting or denying the findings in relation to their charges of non registration as a broker dealer. 

A graph of daily closing prices of the securities is also available at www.nseindia.com 

Analyst Certification: 

The analyst for this report certifies that all of the views expressed in this report accurately reflect his or her personal views about the subject company or companies and its or their securities, and no part of his or her compensation was, is or will be, directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed in this report.  

Additional Disclaimers 

Disclaimer for U.S. Persons 

This  research  report  is  a  product  of  Edelweiss  Securities  Limited, which  is  the  employer  of  the  research  analyst(s) who  has prepared  the  research  report. The  research analyst(s) preparing  the  research  report  is/are  resident outside  the United  States (U.S.)  and  are  not  associated  persons  of  any U.S.  regulated  broker‐dealer  and  therefore  the  analyst(s)  is/are  not  subject  to supervision by a U.S. broker‐dealer, and is/are not required to satisfy the regulatory licensing requirements of FINRA or required to otherwise comply with U.S. rules or regulations regarding, among other things, communications with a subject company, public appearances and trading securities held by a research analyst account. 

This report  is  intended for distribution by Edelweiss Securities Limited only to "Major  Institutional  Investors" as defined by Rule 15a‐6(b)(4) of the U.S. Securities and Exchange Act, 1934  (the Exchange Act) and  interpretations thereof by U.S. Securities and Exchange Commission (SEC)  in reliance on Rule 15a 6(a)(2).  If the recipient of this report  is not a Major  Institutional  Investor as specified above, then it should not act upon this report and return the same to the sender. Further, this report may not be copied, duplicated and/or transmitted onward to any U.S. person, which is not the Major Institutional Investor. 

Page 14: RESULT UPDATE ADITYA BIRLA FASHIONAND RETAILstatic-news.moneycontrol.com/.../10/ADITYA_BIRLA_FASHION_AND_R… · Aditya Birla Fashion and Retail (ABFRL) clocked lower revenue growth

 

14  Edelweiss Securities Limited 

Retail 

Access the entire repository of Edelweiss Research on www.edelresearch.com 

In reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a‐6 of the Exchange Act and interpretations thereof by the SEC in  order  to  conduct  certain  business  with  Major  Institutional  Investors,  Edelweiss  Securities  Limited  has  entered  into  an agreement with a U.S. registered broker‐dealer, Edelweiss Financial Services  Inc. ("EFSI"). Transactions  in securities discussed  in this research report should be effected through Edelweiss Financial Services Inc.  Disclaimer for U.K. Persons 

The  contents  of  this  research  report  have  not  been  approved  by  an  authorised  person within  the meaning  of  the  Financial Services and Markets Act 2000 ("FSMA").   In the United Kingdom, this research report is being distributed only to and is directed only at (a) persons who have professional experience  in matters  relating  to  investments  falling within Article  19(5)  of  the  FSMA  (Financial  Promotion) Order  2005  (the “Order”); (b) persons falling within Article 49(2)(a) to (d) of the Order (including high net worth companies and unincorporated associations); and  (c) any other persons  to whom  it may otherwise  lawfully be communicated  (all such persons  together being referred to as “relevant persons”).  This research report must not be acted on or relied on by persons who are not relevant persons. Any investment or investment activity  to which  this  research  report  relates  is  available  only  to  relevant  persons  and will  be  engaged  in  only with  relevant persons. Any person who  is not  a  relevant person  should not  act or  rely  on  this  research  report  or  any of  its  contents.  This research  report must  not  be  distributed,  published,  reproduced  or  disclosed  (in whole  or  in  part)  by  recipients  to  any  other person.   Disclaimer for Canadian Persons 

This research report is a product of Edelweiss Securities Limited ("ESL"), which is the employer of the research analysts who have prepared the research report.  The research analysts preparing the research report are resident outside the Canada and are not associated persons of any Canadian registered adviser and/or dealer and, therefore, the analysts are not subject to supervision by a Canadian registered adviser and/or dealer, and are not required to satisfy the regulatory licensing requirements of the Ontario Securities  Commission,  other  Canadian  provincial  securities  regulators,  the  Investment  Industry  Regulatory  Organization  of Canada and are not required to otherwise comply with Canadian rules or regulations regarding, among other things, the research analysts' business or relationship with a subject company or trading of securities by a research analyst.  This report is intended for distribution by ESL only to "Permitted Clients" (as defined in National Instrument 31‐103 ("NI 31‐103")) who are  resident  in  the Province of Ontario, Canada  (an  "Ontario Permitted Client").    If  the  recipient of  this  report  is not an Ontario Permitted Client, as specified above, then the recipient should not act upon this report and should return the report to the sender.  Further, this report may not be copied, duplicated and/or transmitted onward to any Canadian person.  ESL  is  relying on an exemption  from  the adviser and/or dealer  registration  requirements under NI 31‐103 available  to  certain international  advisers  and/or  dealers.    Please  be  advised  that  (i)  ESL  is  not  registered  in  the  Province  of Ontario  to  trade  in securities  nor  is  it  registered  in  the  Province  of Ontario  to  provide  advice with  respect  to  securities;  (ii)  ESL's  head  office  or principal place of business  is  located  in  India;  (iii) all or substantially all of ESL's assets may be situated outside of Canada;  (iv) there may be difficulty enforcing legal rights against ESL because of the above; and (v) the name and address of the ESL's agent for service of process in the Province of Ontario is: Bamac Services Inc., 181 Bay Street, Suite 2100, Toronto, Ontario M5J 2T3 Canada.  Disclaimer for Singapore Persons 

In  Singapore,  this  report  is  being  distributed  by  Edelweiss  Investment  Advisors  Private  Limited  ("EIAPL")  (Co.  Reg.  No. 201016306H) which is a holder of a capital markets services license and an exempt financial adviser in Singapore and (ii) solely to persons who qualify as "institutional investors" or "accredited investors" as defined in section 4A(1) of the Securities and Futures Act, Chapter 289 of Singapore ("the SFA"). Pursuant to regulations 33, 34, 35 and 36 of the Financial Advisers Regulations ("FAR"), sections  25,  27  and  36  of  the  Financial Advisers Act,  Chapter  110  of  Singapore  shall  not  apply  to  EIAPL when  providing  any financial advisory services to an accredited investor (as defined in regulation 36 of the FAR. Persons in Singapore should contact EIAPL in respect of any matter arising from, or in connection with this publication/communication. This report is not suitable for private investors. 

Copyright 2009 Edelweiss Research (Edelweiss Securities Ltd). All rights reserved