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Informe de Inflación Junio 2019
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Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El Informe de Inflación es elaborado por la División Económica del Banco Central
de Costa Rica y se publica semestralmente.
Este informe contiene información a mayo de 2019, salvo que expresamente se
indique otra fecha. Algunas cifras tienen carácter preliminar.
El contenido de esta publicación puede reproducirse libremente siempre que se cite
la fuente. La versión electrónica se encuentra en: http://www.bccr.fi.cr
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Informe de Inflación
Junio 2019
BCCR Banco Central de Costa Rica.
EUA Estados Unidos de América.
FMI Fondo Monetario Internacional.
FOMC Comité Federal de Mercado Abierto del Sistema de la Reserva
Federal de los Estados Unidos de América.
IPC Índice de precios al consumidor.
IPP-MAN Índice de precios al productor de la manufactura.
MIL Mercado integrado de liquidez.
Monex Mercado de monedas extranjeras.
OPEP Organización de Países Exportadores de Petróleo.
OSD Otras sociedades de depósito.
PIB Producto interno bruto.
SFN Sistema Financiero Nacional.
SPNB Sector público no bancario.
TPM Tasa de política monetaria.
USD Dólares de los Estados Unidos de América
Lista de abreviaturas
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Informe de Inflación
Junio 2019
Índice de contenido
Presentación ..................................................................................................... 5
Resumen ............................................................................................................. 8
Capítulo 1. Economía internacional ....................................................... 11 1.1 Actividad económica ....................................................................................................................... 11 1.2 Precios de las materias primas…………………………………………………………… ………16 Recuadro 1. Evolución reciente de los términos de intercambio……………………….…18 1.3 Inflación ................................................................................................................................................. 21 1.4 Política monetaria y tasas de interés…………………………………………………………….23 1.5 Mercados financieros ...................................................................................................................... 25
Capítulo 2. Actividad económica interna.............................................. 28 2.1 Producto interno bruto real trimestral .................................................................................. 28 2.2 Componentes del gasto .................................................................................................................. 30 2.3 Componentes de la oferta (industrias)………………………………………………………….32
Capítulo 3. Mercado laboral ..................................................................... 36 3.1 Panorama general ............................................................................................................................. 36 3.2 Principales actividades expulsoras y receptoras de empleo ....................................... 39 3.3 Permanencia del desempleo en la población cesante ..................................................... 41 3.4 Calidad del empleo: subempleo, empleo informal y presión general ...................... 43 3.5 Comentarios finales ......................................................................................................................... 44
Capítulo 4. Mercado cambiario, liquidez y tasas de interés ........... 46 4.1 Mercado cambiario........................................................................................................................... 46 4.2 Liquidez y crédito al sector privado ........................................................................................ 51 4.3 Tasas de interés ................................................................................................................................. 55
Capítulo 5. Inflación .................................................................................... 58 5.1 Comportamiento de los determinantes de la inflación................................................... 58 5.2 Inflación general ………………………………………………………………………………………..59 5.3 Inflación subyacente …………………………………………………………………………………..63 5.4 Inflación al productor de la manufactura …………………………………………………..64
Capítulo 6. Proyecciones y balance de riesgos ................................................................ 66
6.1 Mecanismos de transmisión ........................................................................................................ 66 6.2 Proyecciones de inflación ............................................................................................................. 67 6.3. Balance de riesgos ........................................................................................................................... 69
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Informe de Inflación
Junio 2019
Presentación El Banco Central de Costa Rica (BCCR) presenta el Informe de Inflación
correspondiente a junio de 2019. El objetivo de este informe es analizar la evolución
de la inflación y la de sus principales determinantes macroeconómicos durante los
primeros cinco meses de 2019, y presentar las proyecciones de inflación para lo
que resta del presente año y el 2020.
Luego de la difícil situación que experimentó la economía costarricense en el
segundo semestre de 2018, en lo transcurrido de 2019 ha habido indicios de
mejora en la confianza de los agentes económicos en los mercados financieros,
situación que se asocia con la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las
Finanzas Públicas en diciembre pasado.
Esta mejora se manifestó, entre otros, en un mayor acceso del Gobierno al
financiamiento interno y en la estabilización de las expectativas de variación
cambiaria, que contribuyó a que retornara la calma en el mercado cambiario.
Sin embargo, la producción continuó desacelerándose en esta primera mitad del
presente año, según lo muestra el Índice Mensual de Actividad Económica. En forma
congruente con este resultado, el desempleo y el empleo informal aumentaron en
comparación con el primer trimestre de 2018.
Una parte importante de este deterioro se debe a que el entorno internacional ha
sido adverso, especialmente por el aumento de las disputas comerciales entre
Estados Unidos de América y China, y la incertidumbre sobre la salida del Reino
Unido de la Unión Europea. De hecho, los organismos internacionales y muchos
bancos centrales han empezado a rebajar las proyecciones de crecimiento mundial
y de sus propios países.
Además, en lo que transcurre de este año han empeorado los términos de
intercambio de la economía nacional; es decir, la relación de los precios de
exportación a los precios de importación. Esto se explica por el hecho de que los
precios de algunos importantes productos de exportación costarricense han caído
en los mercados internacionales, notablemente los de la piña y el café, mientras
que los precios del petróleo han aumentado en relación con su nivel a fin de año.
Este deterioro en los términos de intercambio, originado en factores externos, afecta
el poder adquisitivo de los costarricenses.
En nuestro entorno regional, la situación política y económica en Nicaragua también
ha golpeado fuertemente las exportaciones costarricenses a ese país y a otros de
Centroamérica. Además, la actividad económica ha sido afectada por choques
climáticos, que han impactado adversamente al sector agrícola.
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Más allá de todos estos choques exógenos, la actividad económica también ha sido
afectada por factores domésticos. En particular, a pesar de la mayor confianza y
tranquilidad que se percibe en los mercados financieros nacionales después de la
aprobación de la reforma fiscal, esa confianza no se ha manifestado aún en mejoras
tangibles en el consumo o la inversión. De hecho, las encuestas siguen mostrando
niveles altos de desconfianza, incertidumbre y pesimismo entre los consumidores y
los inversionistas.
Si bien las perspectivas fiscales de mediano y largo plazo son ahora mejores, el
factor fiscal sigue generando cierta inquietud, derivada tanto de la incertidumbre
sobre el impacto posible de la entrada en vigencia de nuevas disposiciones
tributarias, como del hecho de que, aun si se implementan las disposiciones de la
ley de reforma fiscal en forma plena, tomará varios años para que se equilibren las
finanzas públicas y se estabilice la deuda.
En este contexto de desaceleración económica, de persistente alto desempleo, y de
expectativas de crecimiento moderadas, el BCCR orientó sus acciones de política,
en primer lugar, al afianzamiento de su compromiso con la estabilidad de precios,
como pilar fundamental de la estabilidad macroeconómica y del crecimiento. Y,
efectivamente, la inflación se ha mantenido en niveles bajos. Más aún, las
perspectivas de inflación de los agentes económicos, medidas por las encuestas de
expectativas de inflación a 12 meses plazo, han convergido al punto medio del
rango meta de inflación del Banco Central; es decir, 3%. Este es un importante voto
de confianza sobre la estabilidad de precios a futuro.
En segundo lugar, el Banco Central, consciente de la difícil coyuntura que atraviesa
el país, y una vez superadas las tensiones financieras y cambiarias del año 2018,
ha orientado sus medidas de política al estímulo de las condiciones crediticias y al
impulso de la actividad económica, con fundamento en lo establecido en el inciso
a) del artículo 2 de su Ley Orgánica.
En ese sentido, redujo en tres ocasiones la Tasa de Política Monetaria por un
acumulado de 0,75 puntos porcentuales hasta ubicarla en 4,5% y disminuyó la tasa
de encaje mínimo legal y de reserva de liquidez sobre las obligaciones en moneda
nacional de 15% a 12% a partir del 16 de junio del presente año.
Además, el Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero aprobó varias
iniciativas que facilitan el acceso al crédito; en particular, medidas para adecuar
mejor el perfil de riesgo de los deudores al nivel de atraso en el servicio de sus
deudas; para facilitar operaciones de readecuación y refinanciamiento de créditos;
y para definir el nivel máximo de cartera crediticia en mora permitida a una entidad
con base en su modelo de negocios.
Estas acciones han empezado a dar frutos: recientemente varias entidades
financieras anunciaron la mayor disponibilidad de crédito y reducciones en sus
tasas de interés. Es de esperar que esto contribuya a incentivar el crédito y, por esta
vía, favorezca la recuperación de la actividad económica y del empleo.
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Es importante reiterar la secuencia lógica y temporal de estas medidas, y su
adecuación a las circunstancias. El estímulo de las condiciones crediticias no
hubiera surtido efecto en medio de las marcadas tensiones que se vivieron en los
mercados financieros el año pasado. Por el contrario, hubiera atizado las presiones
cambiarias y comprometido la estabilidad financiera. Una vez aprobada la reforma
fiscal y restablecida la calma en los mercados, el Banco Central aprovechó el
espacio para adoptar medidas de estímulo monetario y crediticio. Sus medidas de
política se han fundado en detallados estudios técnicos, sentido de responsabilidad,
y un firme compromiso con la estabilidad macroeconómica.
Rodrigo Cubero Brealey,
Presidente, Banco Central de Costa Rica.
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Resumen En los primeros cinco meses de 2019 la economía costarricense continuó
enfrentando condiciones difíciles, tanto externas como internas.
El contexto externo se caracterizó por un crecimiento moderado de la actividad
económica mundial, con revisiones a la baja por parte de los organismos financieros
internacionales de las estimaciones para el bienio 2019-2020; una inflación cercana
al objetivo establecido por los bancos centrales, un repunte en el precio de las
materias primas, en especial metales e hidrocarburos, y relativa estabilidad de los
mercados financieros hasta abril. Sin embargo, a partir de mayo aumentó la
volatilidad en los mercados como resultado del incremento en las tensiones
comerciales entre EUA y China.
En este entorno, los bancos centrales de los países avanzados hicieron una pausa
en la “normalización”1 de su política monetaria, lo cual redujo la presión al alza sobre
las tasas de interés internacionales.
También en el ámbito internacional, la situación política en Nicaragua continuó
impactando en forma negativa la actividad comercial de Costa Rica con ese país y
con el resto de países centroamericanos. Asimismo, los términos de intercambio de
la economía nacional sufrieron un deterioro (aunque menor en comparación con el
2018) debido a la caída en los precios internacionales de algunos importantes
productos de exportación costarricense como la piña y el café, así como el aumento
de los precios del petróleo en relación con su nivel a finales del año anterior.
En el contexto interno, la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas
Públicas en diciembre de 2018 contribuyó a reducir el clima de incertidumbre que
caracterizó el segundo semestre de 2018, lo cual permitió que este año el Gobierno
obtuviera en el mercado local el financiamiento requerido con tasas de interés más
bajas y a plazos más favorables.
La menor incertidumbre se reflejó también en el comportamiento del mercado
cambiario, que mostró relativa estabilidad en el primer semestre del presente año.
En este lapso, las operaciones de los intermediarios cambiarios con el público
registraron un superávit acumulado de USD 812,0 millones que, si bien es inferior al
de igual periodo del año anterior (USD 928,9 millones), permitió al BCCR atender los
requerimientos de divisas del sector público no bancario y restituir parcialmente las
1 Entendida la “normalización” como el abandono paulatino de las medidas de política monetaria no convencionales (entre ellas la compra de activos por parte de los bancos centrales) y el aumento de
tasas de interés desde los niveles históricamente bajos aplicados por algunos países avanzados
después de la crisis financiera de 2008.
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divisas vendidas por ese concepto en periodos previos sin ejercer presión sobre el
tipo de cambio. Al término de junio, esta variable registró una variación acumulada
de -4,7% y una variación interanual de 2,3%.
Por su parte, el Índice de Confianza del Consumidor, elaborado por la Escuela de
Estadística de la Universidad de Costa Rica, evidenció en febrero de 2019 una
recuperación con respecto al valor registrado en noviembre del año pasado, que es
el más bajo desde que inició la encuesta. Sin embargo, esta mejora resultó frágil,
pues el indicador volvió a caer en mayo, aunque sigue siendo mejor en comparación
con el dato de noviembre de 2018. Además, tanto en febrero como en mayo, el índice
se mantuvo en niveles considerados pesimistas.
En el caso de las expectativas de los empresarios, los resultados son mixtos. El Índice
Global de Expectativas Empresariales correspondiente al segundo trimestre de
2019, calculado por el Instituto de Investigaciones en Ciencias Económicas de la
Universidad de Costa Rica se situó en 50,3 (en una escala de 0 a 100), lo que significó un
aumento de 2,4 puntos con respecto al trimestre anterior. Sin embargo, las
expectativas sobre el empleo mostraron un resultado negativo, situación que no
había ocurrido antes para un segundo trimestre.
Por otro lado, la Encuesta Trimestral de Negocios realizada por la Unión
Costarricense de Cámaras y Asociaciones del Sector Empresarial Privado,
correspondiente al segundo trimestre de 2019, mostró variaciones negativas con
respecto a la encuesta anterior, evidenciando menor optimismo de este grupo.
En este mismo sentido, según la Encuesta de Desempeño y Perspectiva Empresarial
de abril de 2019, elaborada por el Banco Central de Costa Rica, los empresarios
estiman que en el 2019 habrá una variación interanual negativa en la producción y
cercana a cero en el empleo.
Las bajos niveles de confianza de los empresarios y consumidores son coherentes
con la continua desaceleración de la actividad económica, que inició en setiembre
de 2015, y con el alto nivel de desempleo, que lleva ya una década de rondar el 10
por ciento, y que ha aumentado recientemente.
La producción, medida con la tendencia ciclo del PIB real, siguió desacelerando en
el primer trimestre del presente año, si bien a menor ritmo en comparación con los
trimestres previos, lo cual ubicó el nivel del producto por debajo de su potencial.
Este resultado se explica tanto por factores externos como internos, entre ellos: a) el
menor ritmo de crecimiento económico en los principales socios comerciales; b) la
caída en los precios de algunos de nuestros principales productos agrícolas de
exportación (en especial, la piña); c) el aumento en el precio del petróleo; d) la
recesión económica y las tensiones sociales en Nicaragua, que incidieron en la
reducción de las exportaciones hacia ese país y al resto de Centroamérica; e) los
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choques climáticos que afectaron adversamente la actividad agrícola y f) los bajos
niveles de confianza de los consumidores y empresarios.
En forma congruente con el menor dinamismo de la actividad económica, la tasa de
desempleo aumentó en el primer trimestre de 2019 respecto a igual periodo del año
previo, ubicándose en 11,3%, que es de las más altas desde la década de los
ochenta y de las mayores a nivel del continente americano. Otros indicadores como
el desempleo ampliado, las tasas de subempleo, de empleo informal y de presión
general también evidenciaron la debilidad del mercado laboral.
En este contexto, la inflación general se mantuvo en niveles bajos, incluso –durante
el primer trimestre-- por debajo del límite inferior del rango meta establecido por el
BCCR (3% ± 1 p.p.), aunque en abril y mayo retornó a dicho rango. Por su parte, la
inflación subyacente se mantuvo durante los primeros cinco meses del año en curso
en el rango meta.
Las proyecciones del Banco Central, basadas en su modelo macroeconómico,
indican que la inflación general y la subyacente se mantendrían contenidas en torno
al valor medio del rango meta (3,0%) en lo que resta de 2019 y en el 2020.
Estas proyecciones incorporan la mejor información disponible a junio de 2019. No
obstante, existen riesgos provenientes del contexto internacional e interno que, de
materializarse, podrían desviar la inflación de la proyección central.
Entre los principales riesgos para el contexto externo están: a) un crecimiento
mundial menor al previsto; b) una mayor volatilidad en los precios internacionales de
las materias primas, en especial el petróleo; y c) una intensificación del conflicto
político en Nicaragua.
Por otra parte, los principales riesgos internos son: a) un déficit fiscal mayor al
previsto, que afecta la confianza en los mercados financieros; b) tensiones sociales
que conlleven a la suspensión de servicios públicos; y c) choques de oferta no
anticipados, relacionados especialmente con condiciones climáticas adversas.
En la actualidad, el modelo de pronósticos sugiere que los riesgos para la inflación
están sesgados a la baja; es decir, en el balance, los riesgos a la baja superan a los
riesgos al alza.
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Capítulo 1. Economía internacional
En los primeros cinco meses de 2019 la actividad económica mundial presentó un crecimiento
moderado y una tasa de inflación cercana al objetivo establecido por los bancos centrales,
particularmente en los países avanzados. Sin embargo, en un contexto de incertidumbre y desaceleración del comercio internacional, los bancos centrales de las principales economías
hicieron una pausa en la “normalización” de su política monetaria, lo cual redujo la presión al
alza sobre las tasas de interés internacionales.
El contexto internacional continuó afectado por las tensiones comerciales entre Estados
Unidos de América (EUA) y China, así como por la incertidumbre sobre la salida del Reino Unido
de la Unión Europea. Estos hechos, conjuntamente con el enfriamiento de la economía
alemana, incidieron en la reducción de las proyecciones, por parte de los organismos
financieros internacionales, del crecimiento mundial para el bienio 2019-2020.
Los mercados financieros mostraron hasta abril relativa estabilidad en comparación con 2018, debido tanto a las expectativas de menores presiones en las tasas de interés internacionales
como a las negociaciones iniciadas desde finales de diciembre del año anterior entre EUA y
China para llegar a un acuerdo comercial. No obstante, a partir de mayo aumentó la volatilidad
en los mercados como resultado de las mayores tensiones comerciales entre EUA y China.
1.1 Actividad económica
Coyuntura
En el cuarto trimestre de 2018, la actividad económica en EUA, principal socio comercial de
Costa Rica, perdió impulso (Gráfico 1), debido mayormente a la reducción en el aporte del
gasto del consumidor al crecimiento del PIB2. Pese a ello, el crecimiento de la producción en
ese año (2,9%) superó al de 2017 (2,2%).
En el primer trimestre de 2019, la economía estadounidense creció a una tasa anualizada
de 3,1% (tercera estimación), ante la mayor contribución de las exportaciones netas y los
inventarios privados. Esta tasa es superior al crecimiento potencial (1,8%) de ese país
estimado para el periodo 2015-20203. Además, en abril la tasa de desempleo (3,6%) fue dos
décimas inferior a la registrada en los dos meses previos, y alcanzó su nivel más bajo desde
diciembre de 1969. En línea con estos resultados, la confianza de los consumidores se
mantuvo en niveles altos en el primer semestre del 2019.
No obstante lo anterior, el índice de gerentes de compra (PMI, por sus siglas en inglés), que
brinda una señal adelantada de la actividad económica del sector privado4, muestra un
comportamiento decreciente desde abril del año en curso (Gráfico 2).
2 El gasto del consumidor creció 2,5% en el cuarto trimestre del 2018 (3,5% el trimestre previo), con lo que su aporte al crecimiento del PIB pasó de 2,37 a 1,66 puntos porcentuales. 3 Banco de la Reserva de Nueva York. “US Economy in a Snapshot”, mayo de 2019. 4 Para mayor detalle, ver: “An introduction to the PMI surveys”, julio de 2017, elaborado por IHS Markit.
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Contrario a lo observado en EUA, en la zona del euro la actividad económica se desaceleró
en 2018 con respecto al año previo (crecimiento de 1,8% contra 2,4% en 2017) debido a la
debilidad de la demanda externa. Particularmente, en el cuarto trimestre de 2018 este
bloque creció a una tasa de 1,2%, resultado que se mantuvo en los primeros tres meses de
2019 (segunda estimación).
En línea con lo anterior, el indicador de confianza del consumidor para esta región registró en
el trimestre móvil que finalizó en abril un nivel medio de -7,5 puntos (-4,6 puntos en igual
Gráfico 1. Producto interno bruto de Estados Unidos de América -variación trimestral anualizada, en porcentaje-
Fuente: Departamento de Comercio de los Estados Unidos de América.
Gráfico 2. Índice de gerentes de compra y confianza del consumidor en EUA -nivel y promedio móvil de tres meses-
Fuente: Universidad de Michigan y Bloomberg.
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Confianza del consumidor
Promedio móvil Nivel del índice
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periodo de 2018)5. No obstante, el desempleo continuó a la baja, ubicándose en marzo en
7,7% (disminución de 0,8 p.p. respecto a la tasa de 12 meses atrás).
Por otra parte, la región conformada por Centroamérica, Panamá y República Dominicana
(CAPRD) creció 3,4% en el cuarto trimestre de 2018 (4,3% en 2017). Asimismo, los
indicadores de actividad económica de alta frecuencia para este grupo de economías
mostraron en febrero de 2019 un crecimiento en torno a 3,1%6.
Proyecciones de organismos internacionales En su informe “Perspectivas de la Economía Mundial” de abril de 2019, el Fondo Monetario
Internacional (FMI) redujo su proyección de crecimiento para la actividad económica mundial
en 0,4 p.p. (a 3,3%) para 2019 y en 0,1 p.p. (a 3,6%) para 2020, respecto a la estimación de
octubre de 2018 (Cuadro 1).
Esta revisión a la baja se sustentó principalmente en la desaceleración del crecimiento en
algunas regiones durante el segundo semestre de 2018, explicada en parte por el
debilitamiento del comercio mundial, asociado a su vez al aumento en las tensiones
comerciales (Gráfico 3). De acuerdo con el FMI la desaceleración del comercio mundial de
bienes y servicios continuará en 2019 con un crecimiento de 3,4% (luego del 5,4% y 3,8%
registrados en 2017 y 2018 respectivamente), pero se recuperará en 2020 (3,9%).
Gráfico 3. Comercio mundial de mercancías -variación interanual-
Fuente: Netherlands Bureau of Economic Policy Analysis (CPB).
5 Los balances se calculan como la diferencia entre los porcentajes de los encuestados que dan
respuestas positivas y negativas. Valores positivos indican que el consumidor es optimista sobre la
situación económica, mientras que los valores negativos indican pesimismo. 6 Variación interanual de la serie de tendencia ciclo del Índice mensual de actividad económica para la
región CAPRD elaborado por la Secretaría Ejecutiva del Consejo Monetario Centroamericano (SECMCA). Este indicador está disponible a abril para Costa Rica (1,6%), Guatemala (3,1%), Honduras (2,9%) y
Panamá (3,0%); a marzo para República Dominicana (5,5%) y a febrero para Nicaragua (-6,9%).
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El ajuste a la baja de las estimaciones del crecimiento de la producción fue prácticamente
generalizado. Para las economías avanzadas, la estimación para los años 2019 y 2020 pasó
del 2,1% y 1,7%, respectivamente, previsto en octubre del año pasado, a 1,8% y 1,7%, en
igual orden, debido a perspectivas menos favorables para algunas de las principales
economías de la zona del euro, la incertidumbre con respecto a los términos de la salida del
Reino Unido de la Unión Europea y, en el caso de EUA, el impacto del cierre parcial del
Gobierno Federal en diciembre de 20187 y el agotamiento de los efectos generados por el
estímulo fiscal aplicado por la administración Trump.
En cuanto a las economías emergentes, la proyección para el bienio 2019-2020 disminuyó a
4,4% y 4,8% respectivamente (0,3 p.p. y 0,1 p.p. menos respecto a octubre, en ese orden),
como resultado de la interacción de factores internos de cada país y un entorno externo
menos favorable, en el que destaca la desaceleración de las económicas avanzadas, las
tensiones comerciales y perspectivas moderadas para los precios de las materias primas.
Entre los países emergentes, destaca China, cuyo pronóstico para el 2019 fue aumentado en
0,1 p.p. hasta 6,3%, por una revisión de los supuestos sobre los aranceles impuestos por EUA
a las importaciones provenientes de ese país. Sin embargo, para 2020 la proyección fue
recortada en 0,1 p.p., a 6,1%, debido a un crecimiento subyacente de la actividad económica
más moderado.
7 El cierre parcial del Gobierno Federal de los Estados Unidos dio inicio el 22 de diciembre de 2018 y
se extendió hasta el 28 de enero de 2019.
Cuadro 1. Crecimiento económico mundial -variación interanual, en porcentaje-
Fuente: 1 Perspectivas de la economía mundial, abril de 2019 y 2 Perspectivas económicas,
mayo de 2019.
2018 2019 2020 2019 2020 2018 2019 2020
Mundo 3,6 3,3 3,6 -0,4 -0,1 3,5 3,2 3,4
Economías avanzadas 2,2 1,8 1,7 -0,3 0,0
Estados Unidos 2,9 2,3 1,9 -0,2 0,1 2,9 2,8 2,3
Zona del euro 1,8 1,3 1,5 -0,6 -0,2 1,8 1,2 1,4
Economías emergentes y en desarrollo 4,5 4,4 4,8 -0,3 -0,1
China 6,6 6,3 6,1 0,1 -0,1 6,6 6,2 6,0
América Latina y el Caribe 1,0 1,4 2,4 -0,8 -0,3
Guatemala 3,1 3,5 3,6 0,1 -0,2
Honduras 3,7 3,4 3,4 -0,2 -0,2
El Salvador 2,5 2,5 2,3 0,2 0,0
Nicaragua -4,0 -5,0 -0,2 -4,0 -2,7
Costa Rica 2,7 2,9 2,8 -0,4 -0,6 2,7 2,7 3,0
Panamá 3,9 6,0 5,5 -0,8 -0,5
República Dominicana 7,0 5,1 5,0 0,1 -0,2
FMI 1
OCDE 2
Dif respecto
a oct-18
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Las perspectivas de crecimiento para América Latina y el Caribe disminuyeron 0,8 p.p. para
2019 y 0,3 p.p. para 2020 con respecto al pronóstico previo, para ubicarse en 1,4% y 2,4%,
respectivamente, ante cambios en las percepciones sobre la dirección de las políticas en los
nuevos gobiernos de Brasil y México.
Con las proyecciones del FMI de abril, el crecimiento medio ponderado de los principales
socios comerciales de Costa Rica8, sería de 2,1% en el bienio 2019-2020, inferior al 2,5%
previsto en enero pasado. Esa tasa es inferior a las previstas para Costa Rica por ese
organismo (2,9% y 2,8% en ese orden).
Las proyecciones del FMI de abril de 2019 mantuvieron en 10% el arancel aplicado por EUA
a los USD 200.000 millones de importaciones provenientes de China, ante el proceso de
negociaciones entre los dos países9. No obstante, el 10 de mayo Estados Unidos hizo efectivo
el arancel del 25%. Dado lo anterior, China anunció nuevos aranceles con vigencia a partir
del 1 de junio.
De conformidad con dicho organismo, el aumento de las tensiones comerciales conlleva
efectos negativos para los consumidores y mixtos para los productores, tanto en Estados
Unidos como en China. Asimismo, podría haber un impacto sobre la confianza empresarial,
los mercados financieros, las cadenas globales de valor, y el crecimiento mundial previsto
para 201910.
Por su parte, en el informe sobre perspectivas económicas, publicado en mayo de 2019 por
la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE), dicho organismo
estimó un crecimiento global de 3,2% y 3,4% para el bienio 2019-2020 (0,3 p.p. y 0,1 p.p.
menos respecto a lo publicado en noviembre, respectivamente), ante la desaceleración en
Europa y China, el debilitamiento del comercio global, una alta incertidumbre política y los
riesgos en los mercados financieros.
Asimismo, la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL), en el informe
“Balance preliminar de las economías de América Latina y el Caribe”, publicado en abril,
proyectó que dicha región crecería 1,3% en 2019, en un entorno internacional de mayor
incertidumbre.
De particular interés para nuestro país resulta la contracción de 5% prevista por dicho
organismo para Nicaragua en 2019, debido a los conflictos políticos en ese país. La situación
de Nicaragua afecta negativamente las exportaciones de Costa Rica a ese país y, en alguna
medida, al resto de Centroamérica. En los primeros cinco meses del presente año, las
exportaciones a Nicaragua disminuyeron 19,0% (aumento de 5,9% en igual lapso del año
previo), mientras que las ventas a El Salvador cayeron -7,5% (contra un aumento de 11,1%
un año antes).
8 Estimación del Banco Central de Costa Rica. Considera una muestra de 15 países que comprenden el
85% de las exportaciones de bienes de enero de 2019. 9 Las ediciones de octubre de 2018 y su actualización de enero de 2019 consideraban que aumentarían
a 25% a partir del 1 de marzo de 2019. 10 Blog del FMI: https://blog-dialogoafondo.imf.org/?p=11232, 23/05/2019.
16
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
1.2 Precios de las materias primas
Después de la significativa caída del precio de las materias primas a finales de 2018
(principalmente de los hidrocarburos), en 2019 ha habido un repunte en esta variable,
aunque todavía se mantiene por debajo de los valores más altos registrados el año pasado.
Debido a ello, aunque la variación acumulada a junio del Índice de precios de materias primas
importadas por Costa Rica muestra un aumento de 14,0% respecto al precio medio de
diciembre de 2018, la variación interanual presenta una caída de 7,1% a esa misma fecha
(Gráfico 4).
Gráfico 4. Índice de precios de materias primas importadas1 - 31/12/2013=100-
1 Este índice utiliza como ponderación las importaciones de cada insumo realizadas por Costa Rica
en el año anterior. Las ponderaciones actuales son: 16,3% granos básicos, 23,6% metales y 60,1%
crudo VVTI. 2 Granos básicos: trigo, maíz, soya y arroz. 3 Metales: hierro, acero, aluminio, zinc y cobre.
Fuente: Bloomberg al 30 de junio de 2019.
17
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El repunte en este Índice se explica básicamente por el aumento del precio de los metales y
del crudo West Texas Intermediate (WTI), que es el referente relevante para la economía
costarricense (20,1% y 17,5% acumulado al 30 de junio, en el orden respectivo11). Esto
debido a las mejores expectativas de crecimiento para China en el presente año, cuellos de
botella en el suministro y, en el caso de los hidrocarburos, los recortes de producción
aplicados por la Organización de Países Productores de Petróleo (OPEP) y sus socios12 y las
sanciones comerciales de EUA a Irán. Sin embargo, a partir de mayo las tensiones
comerciales13 propiciaron una reducción en este índice, principalmente por la caída en el
precio del crudo WTI.
Por su parte, el precio de los productos agrícolas se ha mantenido relativamente estable, por
la combinación de varios factores, tales como expectativas de mayor producción de trigo y
menor demanda por soya.
El aumento en el precio del crudo también se manifestó en los contratos a futuro del WTI
(Gráfico 5). Así por ejemplo, el precio de entrega a agosto del presente año pasó de USD 47,6
el barril, previsto al término del año pasado (incluido en el Informe de Inflación de diciembre
2018) a USD 59,97 el barril, según el promedio móvil14 de los meses comprendidos entre el
1 de abril y el 1 de julio de 2019.
11 En esa misma fecha, la variación interanual fue de 16,8% y -12,3%, respectivamente. 12 Según lo acordado por dichos países a inicios de diciembre de 2018. Esta medida inició en enero de
2019 y se prevé que estará vigente hasta finales de junio de este año. 13 A partir del 10 de mayo los EUA aumentaron de 10% a 25% los aranceles a las importaciones
provenientes de China por USD 200.000 millones. En respuesta, China anunció nuevos aranceles que
entraron a regir el 1 de junio. 14 Dado que las series de los precios futuros del petróleo son muy volátiles, se usó el promedio móvil de
3 meses para moderar la volatilidad.
Gráfico 5. WTI: precios de contratos a futuro1 -USD por barril-
Fuente: Bloomberg.
18
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Pese al aumento observado en el primer semestre del 2019 en el precio de las materias
primas, los organismos internacionales estiman que dichos precios serían menores en
comparación con el año anterior, producto de una debilidad en la actividad económica
mundial mayor a la prevista inicialmente. En el caso particular de los hidrocarburos dichos
organismos advierten que el pronóstico es altamente incierto, pues depende de decisiones
políticas, en especial sobre la eventual extensión al segundo semestre del año del acuerdo
de los países miembros de la OPEP y sus socios para reducir la oferta de crudo15.
En forma coherente con el comportamiento del precio de contado del WTI, el precio promedio
ponderado del cóctel de hidrocarburos que importa Costa Rica subió 13,9% en los primeros
cinco meses del presente año respecto a diciembre de 2018, aunque bajó 2,6% en términos
interanuales. El precio de esta materia prima es de relevancia para el país pues es uno de los
principales determinantes de los términos de intercambio (Recuadro 1).
Recuadro 1. Evolución reciente de los términos de intercambio
La relación de términos de intercambio de un país es un indicador de la evolución relativa de los precios de las exportaciones y de las importaciones de bienes y servicios1. Se cuantifica mediante la siguiente
relación: 𝑅𝑇𝐼 =𝐼𝑃𝑋
𝐼𝑃𝑀∗ 100, donde:
IPX: índice de precios de exportación de bienes y servicios.
IPM: índice de precios de importación de bienes y servicios.
Entre sus principales determinantes se encuentran la estructura productiva del país, la coyuntura internacional, principalmente en lo referente al crecimiento de la economía mundial y el
comportamiento de los precios internacionales de materias primas, y choques de oferta (asociados, por
ejemplo, a fenómenos climáticos).
Cuando el ingreso por unidad de exportación financia menos de una unidad de compras externas, se
dice que hay un deterioro de la relación de términos internacionales de intercambio, y viceversa.
Las fluctuaciones en los términos de intercambio tienen efectos sobre la economía, ya que afectan la
cuenta corriente de la balanza de pagos y el ingreso nacional disponible y, por esa vía, impactan el
consumo, la inversión y la producción.
El seguimiento de este indicador es importante en Costa Rica, por ser una economía pequeña y abierta
y, por tanto, altamente vulnerable a modificaciones en los precios relativos. No obstante, la volatilidad
en los términos de intercambio de Costa Rica ha disminuido en años recientes debido a la
diversificación de las exportaciones y al menor peso relativo de las importaciones de combustibles. Esto
último por cuanto actualmente la economía nacional tiene una estructura más basada en servicios y,
además, cuenta con una matriz energética limpia (particularmente en electricidad). Ambos elementos implican un menor consumo de combustibles.
1 Véase Torres Mora, Rigoberto (2018) “Cuentas internacionales. Aspectos metodológicos, conceptuales y analíticos”.
15 Al respecto, ver informe “Perspectivas Económicas Globales”, publicado por el Banco Mundial en
junio de 2019.
19
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
La diversificación se ha dado tanto en el tipo de producto exportado como en el mercado al que se
vende. Así por ejemplo, las exportaciones de implementos médicos pasaron de representar un 5% del
total de exportaciones en el año 2000 a 27% en 20182 (Gráfico 1.1). Por su parte, las exportaciones de
servicios representaron aproximadamente 42% de las exportaciones totales en el 2018. Asimismo, los
mercados hacia las que se dirigen las exportaciones costarricenses (tradicionalmente Estados Unidos, Europa y Centroamérica y Panamá) se han ampliado en años recientes a Brasil, Perú y algunos países
asiáticos.
Gráfico 1.1. Exportaciones FOB según producto1
-distribución relativa en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Por otra parte, aunque el precio del petróleo continúa siendo el principal determinante de los
términos de intercambio en Costa Rica, debido a su condición de importador neto de dicha materia prima, lo cual lo hace muy vulnerable a cambios en su precio3, su importancia relativa dentro del total
de importaciones ha disminuido en años recientes debido a los factores antes comentados (Gráfico
1.2).
Gráfico 1.2. Peso relativo del combustible dentro de las importaciones totales y de materias primas
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
2 La participación de los implementos médicos con respecto al total de bienes y servicios es de 13,5%.
Esto con referencia a las exportaciones totales del 2016. 3 La relación términos de intercambio y precio promedio CIF del cóctel de hidrocarburos muestra una
correlación de -0,6 en el periodo 1991-2018.
13% 3%
8%
9%
9%
5%
53%
2000Banano
Piña
Resto agropec
Alimenticios
Agroindustriales
Implementos
médicosResto
manufacturados
9%9%
4%
12%
6%27%
33%
2018Banano
Piña
Resto agropec
Alimenticios
Agroindustriales
Implementos
médicosResto
manufacturados
20
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
No obstante lo anterior, los choques en los precios de los combustibles todavía tienen un fuerte impacto
en la Balanza de Pagos. El BCCR estima que por cada USD 10 de aumento en el precio del barril de
hidrocarburos, la factura petrolera aumentaría en USD 198 millones, generando un deterioro en la
cuenta corriente equivalente a 0,33% del PIB. Asimismo, los requerimientos de divisas aumentarían en
alrededor de 2,5% del acervo de RIN (con cifras al 25 de junio de 2019). Relacionado con esto, se estima que el impacto macroeconómico de un choque adverso de una desviación estándar (equivalente
a una caída de 6%) en los términos de intercambio es muy fuerte, como se aprecia en el Diagrama 1.1:
Diagrama 1.1. Impacto macroeconómico de un choque adverso de una desviación estándar en TI
Periodo 2000-2018
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
En 2018 los términos de intercambio de Costa Rica mostraron un deterioro (Gráfico 1.3), explicado por
el aumento en el precio del petróleo y la reducción en el precio de exportación de la piña, el café y el
azúcar (Gráfico 1.4). Sin embargo, en el último trimestre de ese año, dicha variable presentó una mejora
(valor menos negativo) debido a la moderación en el crecimiento en los precios del petróleo4. Este
comportamiento continuó en el primer trimestre de 2019 como resultado de la variación interanual
negativa en los precios de importación del cóctel de hidrocarburos, efecto que fue compensado en parte por la caída en los precios de algunos productos de exportación, entre ellos la piña.
Gráfico 1.3. Términos de intercambio
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
4En el cuarto trimestre de 2018 esta variable creció 8,2% (40,8% y 35% en el segundo y tercer
trimestres de ese año, en el orden indicado).
-2.4 -2.9 -4.0-1.5
-0.5
-6
-4
-2
0
I II III IV I
2018 (-2,7%) 2019
Términos de intercambio
Tasa de variación interanual
21
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Gráfico 1.4. Índice de precios de exportación e importación de algunos bienes
Fuente: Banco Central de Costa Rica y Bloomberg.
1.3 Inflación
En 2018 la inflación en las economías desarrolladas permaneció atenuada y aunque
durante el primer trimestre de 2019 los precios mostraron una ligera tendencia al alza, como
consecuencia de la recuperación de los precios de las materias primas (particularmente el
petróleo), la inflación subyacente continuó por debajo de la meta de los bancos centrales.
Particularmente, en EUA la inflación, medida tanto con el Índice de precios de gasto de
consumo personal (PCE, por sus siglas en inglés) como con el IPC, se ubicó en los cinco
primeros meses de 2019 por debajo de la inflación registrada en igual lapso del año previo
(Gráfico 6). El PCE aumentó en promedio 1,4% en el periodo citado (2,0% en 2018) y el IPC
1,8% (2,4% en 2018).
Por su parte, en marzo el índice PCE subyacente tuvo un crecimiento interanual de 1,6%,
por debajo de la meta de mediano plazo (2%) establecida por el Sistema de la Reserva
Federal, en tanto el IPC subyacente registró una variación interanual de 2,1%.
-5.0
0.0
5.0
Jan
-13
Ap
r-1
3
Jul-1
3
Oct
-13
Jan
-14
Ap
r-1
4
Jul-1
4
Oct
-14
Jan
-15
Ap
r-1
5
Jul-1
5
Oct
-15
Jan
-16
Ap
r-1
6
Jul-1
6
Oct
-16
Jan
-17
Ap
r-1
7
Jul-1
7
Oct
-17
Jan
-18
Ap
r-1
8
Jul-1
8
Oct
-18
Jan
-19
Ap
r-1
9
-100.0
-50.0
0.0
50.0
100.0Índice de precios de exportación de café y piña
Tasa de variación anual, diciembre 13 = 100
Café (eje der) Azúcar (eje der) Piña (eje der)
20
40
60
80
100
120
De
c-1
3
Ma
r-1
4
Jun
-14
Sep
-14
De
c-1
4
Ma
r-1
5
Jun
-15
Sep
-15
De
c-1
5
Ma
r-1
6
Jun
-16
Sep
-16
De
c-1
6
Ma
r-1
7
Jun
-17
Sep
-17
De
c-1
7
Ma
r-1
8
Jun
-18
Sep
-18
De
c-1
8
Ma
r-1
9
Índice de precios de materias primas importadas
Ponderaciones anuales móviles (31/12/2013=100)
Crudo WTI Total sin crudo Total
22
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Gráfico 6. Inflación en Estados Unidos de América -variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Departamentos de Trabajo y Comercio de los Estados Unidos.
En la zona del euro, en los primeros cinco meses de 2019, la inflación, medida con el IPC,
fue en promedio de 1,4% interanual (1,2% en igual periodo del año anterior), mientras que
el indicador subyacente fue de 1,2% (igual que en 2018). El FMI estima que la inflación
subyacente en esta zona aumentará gradualmente hasta ubicarse en torno al objetivo de
2% en 2022.
En la región de Centroamérica, Panamá y República Dominicana la inflación de precios al
consumidor registró a abril una variación interanual de 3,0% (3,6% en 2018) y en algunos
países se ubicó por debajo del rango objetivo de sus bancos centrales.
En forma agregada, el promedio ponderado de la inflación interanual de los principales
socios comerciales de Costa Rica entre enero y abril de 2019 fue 2,2%, con lo cual se ubicó
0,5 p.p. por encima de la tasa media de inflación en Costa Rica (1,7%) (Gráfico 7).
23
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
_____________________________________________________________________
Gráfico 7. Inflación de Costa Rica y principales socios comerciales -variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica e Instituto Nacional de Estadística y Censos.
1.4 Política monetaria y tasas de interés
Como se indicó en el Informe de inflación de diciembre de 2018, en ese año los bancos
centrales de algunas economías avanzadas continuaron el proceso de aumento gradual de
las tasas de interés y el retiro paulatino de sus programas de estímulo monetario. Sin
embargo, desde inicios del presente año el tono de la política monetaria se tornó más
cauteloso ante la moderación del crecimiento mundial.
En esta línea, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) del Sistema de la Reserva
Federal de los Estados Unidos, en su reunión del 18 y 19 de junio, mantuvo por cuarta
ocasión en este año el rango de su tasa de interés en [2,25% - 2,5%]. El Comité consideró
en su decisión la fortaleza del mercado laboral, el crecimiento todavía sólido de la economía
y la ausencia de presiones inflacionarias.
Además, en junio el banco central estadounidense revisó ligeramente al alza las
proyecciones de crecimiento para 2019 desde un rango de 1,9% - 2,2% previsto en marzo
pasado, a 2,0% - 2,2%.
No obstante, la mayor incertidumbre del entorno y su impacto probable sobre la actividad
económica influyó para que 8 de los 17 integrantes del FOMC esperen una reducción en el
rango de tasa de interés en 2019 (Gráfico 8). Además, el lenguaje utilizado en el comunicado
sugiere una mayor apertura a la reducción de tasas en el futuro. En este mismo sentido,
para la reunión del 30-31 de julio el mercado asigna una probabilidad de 100% a la
reducción, y espera dos rebajas adicionales en lo que resta del año16.
16 Herramienta CME, al 05 de julio de 2019.
24
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Además, en la reunión de marzo anterior, el Sistema de la Reserva Federal anunció cambios
en el proceso de reducción gradual en la tenencia de activos anunciada en junio de 2017 e
iniciada en octubre de ese mismo año (medida que mantuvo en la reunión del 18-19 de
junio de este año). Estas modificaciones se refieren a:
• Disminuir el ritmo de reducción de tenencia de Bonos del Tesoro de USD 30 mil
millones por mes a USD 15 mil millones a partir de mayo de 2019.
• Finalizar el proceso de reducción de sus tenencias de activos17(Bonos del Tesoro)
en setiembre de 2019.
• Reinvertir, a partir de octubre de 2019, los pagos de capital recibidos de otros
activos18 en Bonos del Tesoro hasta un máximo de USD 20 mil millones por mes.
Tomadas en su conjunto, esas medidas contribuyen a relajar las condiciones monetarias en
los Estados Unidos.
Por su parte, el Banco Central Europeo mantuvo la tasa de interés de referencia en 0% e
indicó en su reunión del pasado 6 de junio que espera que los niveles actuales de este
instrumento permanezcan igual al menos hasta mediados del 2020 y no hasta finales de
este año como había acordado previamente.
El BCE proyecta una desaceleración del PIB para 2019 (Cuadro 2), debido a que los
indicadores recientes apuntan a un debilitamiento de la actividad económica, explicada en
el corto plazo, por un efecto combinado de la incertidumbre mundial (por la amenaza de un
aumento en las disputas comerciales entre EUA y China y una salida desordenada del Reino
Unido de la Unión Europea) y factores internos adversos en algunos países de la zona del
euro19. Asimismo, espera que la inflación se modere en el presente año y se recupere en los
17 En el Sistema de Cuentas del Mercado Abierto (SOMA, por sus siglas en inglés). 18 Títulos de deuda de agencias federales y valores garantizados con hipotecas (MBS por sus siglas en
inglés). 19 ECB staff macroeconomic projections for the euro area, June 2019.
Gráfico 8. Valoración de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto
-en porcentaje-
Fuente: Comunicado del FOMC, reunión de política monetaria de junio de 2019.
25
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
dos siguientes años hasta alcanzar 1,6% en el 2021. En particular, la inflación relacionada
con los combustibles continuará disminuyendo en el corto plazo, como consecuencia de la
baja prevista en el precio del petróleo, y luego se estabilizará.
____________________________________________________________________________
Cuadro 2. Proyecciones económicas del Banco Central Europeo, junio de 20191
2018 2019 2020 2021
Crecimiento 1,8% (1,9%) 1,2% (1,1%) 1,4% (1,6%) 1,4% (1,5%)
Inflación 1,8% (1,7%) 1,3% (1,2%) 1,4% (1,5%) 1,6% (1,6%) 1 Las cifras entre paréntesis corresponden a las estimaciones de marzo de 2019.
Fuente: Sitio web del Banco Central Europeo.
Las decisiones de política monetaria de los bancos centrales de las economías avanzadas,
en especial del Sistema de la Reserva Federal, incidieron en el comportamiento de las tasas
de interés internacionales, que se mantuvieron relativamente estables en el primer
semestre de 2019 (al 14 de junio). En comparación con el 31 de diciembre de 2018, la tasa
Prime se mantuvo sin cambios, en tanto la tasa Libor y la tasa de los Bonos del Tesoro de
EUA, ambas a 6 meses plazo, disminuyeron 0,6 p.p. y 0,3 p.p., en el orden mencionado.
Por su parte, los rendimientos de los Bonos del Tesoro de mayor plazo muestran una
tendencia a la baja, explicada por distintos factores. El Gráfico 9 resume los elementos que
explican este comportamiento en el caso de los bonos a 2 años plazo20: los que están por
encima de la línea contribuyeron a aumentar el rendimiento de dicho título y los que están
por abajo, lo redujeron.
Gráfico 9. Rendimiento del Bono del Tesoro de EUA a 2 años plazo -en porcentaje, del 1 de marzo al 14 de junio de 2019-
1 Se refiere al cambio en las nóminas no agrícolas en EUA.
Fuente: Banco Central de Costa Rica, con información de Bloomberg al 18 de junio de 2019.
20 Se tomó como referencia este plazo debido a que el BCCR tiene un portafolio de reservas internacionales que usa como índice los Bonos del Tesoro de 1 a 3 años.
26
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
1.5 Mercados financieros
Índices de volatilidad
En el transcurso de 2019 (al 19 de junio), los mercados financieros han mostrado mayor
estabilidad en comparación con el año previo, en parte debido a las expectativas de una
política monetaria menos restrictiva y a las negociaciones entre EUA y China para alcanzar
un posible acuerdo comercial. No obstante, a partir de mayo las tensiones comerciales entre
EUA y China se intensificaron, con efectos negativos sobre los mercados financieros y las
expectativas.
El indicador Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX)21 (Gráfico 10) registró un
valor promedio de 15,6 puntos entre el 1 de enero y el 7 de mayo de 2019, inferior al nivel
medio del mismo periodo del año previo (17,4 puntos) y muy por debajo del observado en
la semana del 24 al 28 de diciembre del año anterior (32,2 puntos en promedio). Más
recientemente, el VIX aumentó hasta niveles en torno a 20 puntos el 13 de mayo, debido a
la intensificación en la guerra comercial entre EUA y China. Posterior a esa fecha ha
permanecido en valores cercanos a 15,7 en promedio.
Por otra parte, el índice en las economías emergentes (VXEEM) muestra mayores niveles de
volatilidad, que alcanzaron el 13 de mayo un valor cercano a 27 puntos, próximo a episodios
de mayor tensión en los mercados financieros de estas economías. Además continuó por
encima del VIX en días posteriores a esa fecha.
__________________________________________________________________________
Gráfico 10. Índices de volatilidad del mercado de opciones de Chicago
Fuente: Bloomberg, con información al 19 de junio de 2019.
21 VIX es un indicador de la volatilidad esperada implícita en los mercados de acciones, y es reflejo de
la incertidumbre que tienen los inversionistas. Valores superiores a 30 se asocian con una alta
volatilidad, mientras que inferiores a 20 se asocian con períodos de relativa calma o estabilidad. Por su parte VXEEM es un indicador similar al VIX, pero para las economías emergentes.
27
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Tipos de cambio
La pausa en la normalización de la política monetaria en algunas economías avanzadas
contribuyó a la menor presión sobre las tasas de interés internacionales y a la recuperación
de los flujos de capital hacia las economías emergentes, en particular en el primer trimestre
de 2019. Este hecho ayudó a mitigar factores propios de las distintas economías que
llevaron a una ligera depreciación acumulada en 2019 en sus monedas, aunque en las
últimas semanas la tendencia a la apreciación parece generalizada (incluido en Costa Rica)
(Gráfico 11).
_____________________________________________________________________________
Gráfico 11. Índice de tipo de cambio nominal para algunas economías
latinoamericanas1
-base 30 abril 2013-
1 Con respecto al dólar de los EUA.
Fuente: Banco Central de Costa Rica y Bloomberg, con información al 14 de junio de 2019.
28
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Capítulo 2. Actividad económica interna
Según cifras preliminares para el primer trimestre de 2019, la producción, medida con la
tendencia ciclo del PIB real, registró una variación interanual de 1,8%, inferior a la observada
en igual lapso del año anterior (3,3%), lo cual ubicó al nivel del producto por debajo de su potencial. No obstante, en comparación con el cuarto trimestre de 2018, la desaceleración
del PIB se moderó, lo que también queda de manifiesto en la serie desestacionalizada del PIB
real trimestral y del Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE). Según este último
indicador, la mejora se registró entre noviembre de 2018 y febrero de 2019.
2.1 Producto interno bruto (PIB) real trimestral
La variación de la tendencia ciclo del PIB real (1,8%) en el primer trimestre de 2019 significó
una desaceleración de 1,5 p.p., con respecto a igual periodo de 2018 y de 0,8 p.p. en
relación con lo estimado en el Programa Macroeconómico 2019-2020 (PM 2019-2020). No
obstante, con respecto al trimestre previo, la reducción fue de 0,1 p.p., lo cual significó una
contención en el ritmo de la desaceleración observada durante el 2018 (Gráfico 12).
De hecho, al corregir la serie del PIB real por estacionalidad, se aprecia que en el primer
trimestre de 2019 se dio un crecimiento de 2,0%, tasa que supera en 0,5 p.p. a la del cuarto
trimestre de 2018. Por otra parte, tal como se muestra más adelante, la evolución del IMAE
en términos desestacionalizados también apunta a una recuperación de la actividad
económica hacia finales de 2018 y en el primer trimestre de 2019, aunque en abril perdió
dinamismo.
Gráfico 12. PIB real trimestral -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
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Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
En términos anualizados22, la variación de la tendencia ciclo del PIB en el primer trimestre
de 2019 da por resultado una tasa de 2,7%, igual a la de 2018, pero inferior al crecimiento
medio previsto en el PM 2019-2020 (3,2%) y al crecimiento del PIB potencial estimado para
la economía costarricense (3,5%)23.
El hecho de que la tasa anualizada del PIB al primer trimestre del presente año sea inferior
a lo contemplado en el PM 2019-2020 se explica por aspectos externos e internos. En el
contexto externo, tal como se señaló en la sección de economía internacional de este
Informe, los organismos financieros internacionales revisaron a la baja sus proyecciones de
crecimiento mundial para el bienio 2019-2020, entre otros motivos, por las tensiones
comerciales entre EUA y sus principales socios comerciales (especialmente China), la
incertidumbre sobre la salida del Reino Unido de la Unión Europea y la intensificación de
algunos riesgos geopolíticos. Por ello, el balance de riesgos para la economía global continúa
sesgado a la baja.
El menor crecimiento económico mundial impacta negativamente la demanda externa del
país, debido a su condición de economía pequeña y abierta al comercio internacional, con
efectos adversos sobre la producción nacional. Además, la situación política de Nicaragua
ha afectado severamente los niveles de intercambio comercial de Costa Rica con ese país y
el resto de la región centroamericana. Finalmente, bajos precios de exportación en
mercados internacionales y choques climáticos también han afectado fuertemente al sector
agrícola este año. Todos estos factores fueron mencionados como riesgos en el PM 2019-
2020, y desde entonces se han materializado.
En relación con los factores internos, si bien la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de
las Finanzas Públicas en diciembre pasado (Ley No 9635) redujo la incertidumbre sobre la
sostenibilidad de las finanzas públicas en el mediano plazo y restauró la calma en los
mercados financieros domésticos, las perspectivas de los empresarios y consumidores son
menos optimistas.
En efecto, según la Encuesta de Confianza de los Consumidores, elaborada por la Escuela
de Estadística de la Universidad de Costa Rica, en febrero el Índice de Confianza de los
Consumidores (ICC) se ubicó en 34,8 (en una escala de cero a 100), evidenciando una
recuperación con respecto al valor registrado en noviembre del año pasado (28,2 puntos),
el más bajo desde el 2002, cuando inició la encuesta. Sin embargo, en mayo el indicador se
redujo ligeramente, a 32,8 puntos.
Los autores de la Encuesta asocian el repunte en la confianza, en relación con fines del año
pasado, con la aprobación de la reforma fiscal, el cese de las manifestaciones en torno al
tema de los impuestos y el fin de las prolongadas huelgas que surgieron contra esa reforma,
aunque advierten que el nivel del ICC todavía está lejos de reflejar optimismo24. Además,
esta mejora es frágil, dado que el resultado más positivo de febrero no se sostuvo en mayo
(aunque este último sigue siendo mejor en comparación con el dato de noviembre de 2018).
22 La tasa trimestral anualizada se refiere a la variación entre el nivel medio observado de la tendencia ciclo del PIB del trimestre t y el trimestre anterior, t-1. 23 Corresponde al crecimiento promedio del producto potencial para el periodo 2010-2018. Al respecto
ver: “Estimación de una función de producción para Costa Rica: 1982–2017”. 24 Según la metodología empleada, valores por debajo de 50 evidencian pesimismo y por encima,
optimismo.
30
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Informe de Inflación
Junio 2019
En el caso de las expectativas de los empresarios, los resultados son mixtos. El Índice Global
de Expectativas Empresariales correspondiente al segundo trimestre de 2019, calculado por
el Instituto de Investigaciones en Ciencias Económicas de la Universidad de Costa Rica, se
situó en 50,3 (en una escala de 0 a 100), lo que significó un aumento de 2,4 puntos con
respecto al trimestre anterior25. Este valor, si bien refleja mayor optimismo por parte de los
empresarios, es el más bajo de toda la serie de los segundos trimestres desde el 2010.
Además, las expectativas de empleo mostraron un resultado negativo, situación que no
había ocurrido antes para un segundo trimestre.
Por otra parte, la Encuesta Trimestral de Negocios realizada por la Unión Costarricense de
Cámaras y Asociaciones del Sector Empresarial Privado, correspondiente al segundo
trimestre de 201926 muestra variaciones negativas, tanto en el Índice Empresarial de
Percepción (IEP) como en el Índice Empresarial de Confianza (IEC), con respecto a la
encuesta anterior27, evidenciando menor optimismo de este grupo. No obstante, el IEC
todavía mantiene valores por encima de 5, lo que implica expectativas de que la situación
mejore.
Por último, según la Encuesta de Desempeño y Perspectiva Empresarial de abril 2019,
elaborada por el Banco Central de Costa Rica28, los empresarios estiman que en el 2019
habrá una variación interanual negativa en la producción (-1,0%) y de 0,3% en el empleo.
Específicamente, esperan que las industrias de la construcción y de actividades
profesionales sean las que presenten la mayor tasa de decrecimiento (-12,9% y -4,8%
respectivamente), mientras que en empleo, la agricultura, construcción y transporte se
contraerían.
2.2 Componentes del gasto
Por componentes del gasto, el crecimiento en la producción en el primer trimestre del año
en curso (1,8%) fue liderado por la demanda externa, que creció 4,4% y aportó cerca de un
80% a dicha variación. No obstante, la caída de 0,1% en la demanda interna incidió en el
menor ritmo de crecimiento de la actividad económica en este periodo.
Dentro de la demanda interna, la mayor contribución provino del consumo de los hogares,
el cual creció 1,6%29 (Cuadro 3), tasa que, aunque positiva, fue inferior en 1,2 p.p. a la
registrada en igual periodo de 2018.
Esta desaceleración es congruente con el bajo (aunque ligeramente mejor en 2019) nivel
de confianza de los consumidores que se comentaba anteriormente. Asimismo, este
resultado está en línea con el menor crecimiento del crédito al sector privado para
consumo30; el deterioro de los términos internacionales de intercambio (-0,5%),
25 Según los autores, esta mejora se originó en el fortalecimiento de los índices de manufactura,
comercio, construcción y, en menor medida, servicios (aumentos de 8,3; 5,5; 2,5 y 1,9 p.p., respectivamente), mientras que el agropecuario mostró un deterioro de 6,4 puntos. 26 Los índices obtenidos en esta encuesta se ubican entre 0 y 10; un valor de 5 significa que el
indicador se mantiene igual; por encima mejora y viceversa. 27 EL IEP pasó de 5,2 a 4,9 mientras que el IEC se redujo de 5,9 a 5,7. Este último valor se refiere a
las expectativas de los empresarios para el segundo trimestre de 2019. 28 Tiene cobertura nacional y periodicidad bianual. 29 Crecimiento liderado por el consumo de servicios de alquiler de vivienda, salud y financieros, así
como por el consumo de bienes no duraderos, en particular alimentos y combustibles. 30 Particularmente, el crédito en colones dirigido al consumo registró una variación de 5,9% en abril
de 2019 (9,2% en igual mes de 2018).
31
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Informe de Inflación
Junio 2019
especialmente debido al aumento en el precio del cóctel de hidrocarburos; y la elevada tasa
de desempleo abierto (11,3%). Estos dos últimos elementos tienen un efecto negativo sobre
el ingreso personal disponible.
El gasto de consumo final del Gobierno Central también se desaceleró en el primer trimestre
de 2019 (1,6% contra 2,7% en igual lapso del año previo), resultado que combina la
contención en la adquisición de bienes y servicios en el rubro de Servicios de Administración
Pública (0,6% desde 2,8% en el primer trimestre de 2018) y en los servicios de Salud y
Enseñanza Pública31 (en conjunto crecieron 2.3%, que se compara con 2.9% en igual
periodo del año anterior)32.
Por otra parte, la formación bruta de capital fijo cayó 1,4% en el primer trimestre de 2019,
lo cual revirtió el crecimiento observado en los tres trimestres previos, hecho que se explica
por la menor inversión privada en actividades diferentes a la construcción. Este resultado
fue atenuado por la mayor inversión en obras privadas no residenciales, acorde con lo
observado en la industria de la construcción.
La demanda externa total creció 4,4% en los primeros tres meses de 2019 (4,6% en igual
lapso de 2018). En el caso de los bienes, el aumento en la demanda (3,6%) fue propiciado
principalmente por el incremento en las colocaciones de los regímenes especiales (equipo
e implementos médicos y preparaciones para bebidas gaseosas); en contraste, las ventas
de las empresas del régimen definitivo disminuyeron 9,1% debido al efecto combinado de
31 Contratación de más especialistas en ciencias médicas, así como finalización de proyectos de
infraestructura hospitalaria que requieren de más personal para su operación. 32 Cabe notar que la proyección en el PM 2019-2020 de un aumento en el consumo del Gobierno en
2019 como consecuencia del efecto rebote después de las huelgas en 2018 se daría, en términos
de variación interanual, en la segunda mitad de este año.
Cuadro 3. Producto interno bruto real trimestral según componentes del gasto -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-
1 Dadas las oscilaciones que suele mostrar esta variable, en magnitud y signo, se presenta como
porcentaje del PIB. Incluye la variación de existencias.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
I II III IV I II III IV I
Producto Interno Bruto 3,8 3,6 3,4 3,3 3,3 3,0 2,4 1,9 1,8
Demanda Interna 3,3 2,9 2,5 2,2 2,0 1,7 1,1 0,3 -0,1
Consumo Final de Hogares 2,9 2,8 2,7 2,9 2,8 2,4 1,9 1,6 1,6
Consumo de Gobierno 3,2 3,4 3,5 3,3 2,7 1,4 -0,4 -2,1 1,6
Formación de Capital Fijo 6,0 -0,1 -6,0 -6,0 -2,0 1,3 2,8 1,3 -1,4
Variación de Existencias como porcentaje PIB 2,4 -1,2 1,2 2,1 0,5 1,1 0,4 1,8 2,0
Exportaciones de Bienes y Servicios 6,2 6,2 5,8 5,3 4,6 3,1 2,7 3,6 4,4
Bienes 7,3 7,3 6,9 5,9 5,2 4,3 4,3 4,4 3,6
Servicios 6,0 4,9 4,0 3,4 3,1 3,0 3,3 4,1 4,8
Importaciones de Bienes y Servicios 5,1 3,9 2,7 1,5 0,3 -0,7 -0,8 0,3 1,5
Bienes 3,8 2,2 1,3 1,1 0,6 -0,4 -1,1 -0,6 -0,2
Servicios 11,7 10,8 7,9 3,3 -0,6 -2,2 -0,6 4,2 9,0
2017 2018 2019
32
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Informe de Inflación
Junio 2019
la reducción en la oferta exportable de banano y piña33 y de productos manufacturados
(azúcar, café y materiales reciclados de aluminio); la situación política de Nicaragua, que
continúa afectando negativamente a las empresas de este régimen; y el impacto de otros
factores, como la roya en las plantaciones de café y la sobreoferta de azúcar en el mercado
internacional. Por su parte, las exportaciones de servicios mostraron un crecimiento de
4,8%, explicado en mayor medida por el ingreso de turistas y la venta de servicios
empresariales.
Finalmente, las importaciones totales crecieron 1,5%, lo que significó una mejora con
respecto a lo observado en los cuatro trimestres previos, cuando incluso registró tasas
negativas en el segundo y tercer trimestres de 2018. Este comportamiento obedeció al
dinamismo en las compras de servicios (9,0%), principalmente empresariales e
informáticos, licencias y derechos de uso de marcas y transporte aéreo. Por el contrario, la
importación de bienes se redujo (-0,2%), debido a la evolución negativa en las compras de
vehículos, materiales metálicos para la construcción y turbinas, en forma congruente con la
evolución del consumo privado y la moderación en el crecimiento de la actividad económica.
2.3 Componentes de la oferta (industrias)
Los datos del Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE)34 para el primer cuatrimestre
confirman la desaceleración de la actividad económica observada en la estimación
preliminar del PIB del primer trimestre del presente año, situación que se revirtió
transitoriamente durante el primer bimestre (Gráfico 13).
La serie de tendencia ciclo del IMAE registró en enero y febrero un crecimiento interanual
de 1,9% en ambos meses35, superior en 0,2 p.p. al de diciembre de 2018, pero esta leve
recuperación de la actividad económica se disipó en marzo y abril, cuando el incremento
interanual fue de 1,8% y 1,6% respectivamente. Con estos últimos resultados, el crecimiento
económico medio para el primer cuatrimestre del año fue de 1,8% y de 2,3% en los últimos
12 meses (3,1% en ambos para igual periodo de 2018).
En línea con lo anterior, al analizar los ciclos de corto plazo (Gráfico 14), por medio de la
serie ajustada por estacionalidad, se evidencia que la recuperación observada a partir de
noviembre de 2018 perdió fuerza cinco meses después.
La variación interanual del IMAE en abril de 2019 fue explicada en un 80% por la
manufactura y los servicios empresariales, enseñanza, salud y financieros. En comparación
con igual mes de 2018, la mayoría de las actividades económicas moderaron su crecimiento
e incluso las industrias agropecuaria, construcción y comercio mostraron una caída.
33 Condiciones climatológicas adversas asociadas al fenómeno del Niño (déficit hídrico en la zona del
Caribe así como una condición predominantemente seca en todo el país) incidieron en la menor
producción de banano, mientras que la baja en los precios internacionales de la piña, asociada al incremento en la oferta mundial, incidió en la reducción de la cantidad de hectáreas dedicadas a este
cultivo. 34 El IMAE aproxima la evolución del valor bruto de producción a un determinado mes para las
diferentes industrias que conforman el PIB a precios básicos. Su cálculo corresponde a un índice de
volumen encadenado tipo Laspeyres. 35 El análisis se basa en la variación interanual de la serie tendencia ciclo, excepto indicación contraria.
33
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Junio 2019
La contracción de la actividad agropecuaria, por sétimo mes consecutivo, se asocia con
choques de oferta que afectaron principalmente a la producción de banano (-27,1%) y piña
(-10,5%). En el primer caso, el déficit de lluvias provocado por el fenómeno El Niño provocó
una disminución en la cantidad y calidad de los racimos de banano. En el segundo caso,
incidió el aumento de la oferta exportable de piña del resto del mundo, que propició una
baja en los precios internacionales36 y una reducción en la cantidad de hectáreas cultivadas
en Costa Rica.
36 La reducción de precios se observa desde el 2018 debido a un aumento en la oferta mundial,
principalmente como consecuencia del marcado aumento en la oferta exportable por parte de Filipinas y Tailandia.
Gráfico 13. Índice mensual de actividad económica -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-
Fuente: Fuente: Banco Central de Costa Rica.
34
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La caída en la construcción se explica por la menor actividad de edificación residencial y no
residencial con destino privado (-3,3%) y el poco dinamismo de la construcción con destino
público (0,1%), asociado básicamente a la finalización de obras de la Terminal de
Contenedores de Moín, del fideicomiso de la Universidad de Costa Rica y la menor
construcción del resto de instituciones públicas.
En el caso del comercio, la reducción se asocia en especial por la menor comercialización
de vehículos37, productos químicos (relacionados con la actividad agropecuaria) y algunos
materiales de construcción, principalmente cemento y madera.
El escaso crecimiento de la manufactura reflejó la contracción de la actividad de las
empresas del régimen definitivo (-2,5%), situación atenuada por el buen desempeño de las
empresas del régimen especial (10,8%), en especial de aquellas dedicadas a la producción
de implementos médicos y de productos alimenticios.
Finalmente, los servicios crecieron a una tasa inferior en 0,8 p.p. a la registrada en marzo
de 2018, y fueron impulsados por:
a. Las actividades profesionales, con un crecimiento de 3,0%, por la mayor prestación
de servicios de apoyo de oficinas, centros de llamadas y consultoría financiera y
afines.
b. La enseñanza y salud, que creció 2,6%, principalmente por los servicios de atención
a la salud.
37 Crecimiento de 1,1% (3,8% en abril de 2018) si se excluye el grupo de vehículos.
Gráfico 14. Índice mensual de actividad económica -variación interanual de la serie de tendencia ciclo y variación trimestral anualizada de
la serie desestacionalizada, en porcentaje-
Fuente: Fuente: Banco Central de Costa Rica.
35
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Informe de Inflación
Junio 2019
c. Los servicios financieros (5,7%), debido al aumento en las comisiones por tarjetas
de crédito, débito38 y de cambio de moneda y por el aumento en los depósitos de
empresas y hogares en las sociedades monetarias de depósito.
d. Los servicios de información y comunicaciones que crecieron 5,1%, debido a las
actividades relacionadas con la programación y consultoría informática, así como
de los servicios de telefonía celular e Internet.
En vista de los choques que han afectado la producción nacional en lo transcurrido de 2019,
es probable que en este año el crecimiento económico se ubique por debajo de lo
proyectado en el Programa Macroeconómico 2019-2020 de enero pasado (3,2%).
Dado que el PIB potencial estimado para la economía costarricense se ubica en torno a
3,5%, lo anterior significa que la brecha del producto39 se mantendría en terreno negativo
(es decir, que se expande la holgura en la capacidad de producción). Esto, a su vez,
implicaría una ausencia de presiones inflacionarias por la vía de la demanda agregada.
38 A partir de diciembre de 2018, por mandato de la Ley para Mejorar la Lucha Contra el Fraude Fiscal
(Ley 9416), se obligó a las personas físicas y jurídicas con actividad lucrativa a aceptar como medio
de pago las tarjetas de crédito, débito o cualquier otra mecanismo de pago en donde exista una
entidad financiera que le garantice al comerciante la acreditación del dinero a su favor. 39 La brecha del producto es la diferencia entre el nivel del producto interno bruto efectivo y el potencial, expresada como porcentaje del producto potencial
36
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Informe de Inflación
Junio 2019
Capítulo 3. Mercado laboral
A pesar de un aumento en la generación de empleos, en el primer trimestre de 2019 la tasa de desempleo aumentó respecto a igual periodo del año previo (11,3% contra 10,3%), como
consecuencia de un marcado incremento en la tasa de participación laboral. De igual modo, la tasa
de desempleo ampliado, que incorpora a las personas disponibles para trabajar pero que están
desalentadas, fue mayor en comparación al primer trimestre de 2018. Las tasas de subempleo y
de empleo informal también se mantuvieron en niveles relativamente altos.
3.1 Panorama general
Según la Encuesta Continua de Empleo realizada por el Instituto Nacional de Estadística y
Censos (INEC), en el primer trimestre de 2019 la tasa de desempleo abierto40 fue de 11,3%41
(10,3% en igual lapso de 2018). La tasa neta de participación (62,4%)42 mostró un aumento
interanual de 4,7 p.p., asociado a un incremento de 214.252 personas en la fuerza de
trabajo, de las cuales 162.277 personas provinieron de la población fuera de la fuerza de
trabajo.
En este periodo la economía logró crear más puestos de empleo, pues de hecho la tasa de
ocupación aumentó 3,6 p.p. respecto al primer trimestre de 2018, hasta ubicarse en 55,4%.
Sin embargo, al haber más personas en busca de trabajo, que antes estaban fuera de la
fuerza laboral, el desempleo se mantuvo alto. De igual modo, el subempleo43 y el empleo
informal44 continuaron en niveles elevados (8,6% y 46,1%, respectivamente), tal como se
aprecia en el Cuadro 4.
El desempleo continúa siendo superior en las regiones Brunca y Pacífico Central (14,7% y
14,3%, respectivamente, en el primer trimestre de 2019), los más jóvenes (29,8% para el
rango de 15 a 24 años) y las mujeres (14,2% contra 9,3% de los hombres). En lo que respecta
a la escolaridad, como se señaló en el Informe de Inflación de diciembre de 2018, el
desempleo es menor para los que tienen más años de estudio (universitarios con título), con
una tasa de 5,9% en el primer trimestre de 2019, pero en otras categorías el grado de
escolaridad no parece ser determinante, pues, por ejemplo, las personas con solo primaria
muestran una tasa de desempleo más baja que quienes tienen secundaria completa. Sin
40 Desocupados/ Fuerza de trabajo. 41 Esta tasa equivale a un aumento de 47.197 en la cantidad de personas desempleadas en
comparación con el primer trimestre de 2018. Sin embargo, como la fuerza de trabajo también creció,
la tasa de desempleo se mantuvo dentro del intervalo de confianza (sin cambio interanual
estadísticamente significativo). 42 La tasa neta de participación laboral relaciona la fuerza de trabajo con la población en edad de trabajar. 43 Personas que trabajan menos de 40 horas por semana, que desean y están disponibles para trabajar
más horas de lo que su ocupación les permite. 44 La OIT define al empleo informal como el trabajo remunerado (autoempleo y empleo asalariado) que
no está registrado, regulado o protegido por marcos legales o normativos, así como también el trabajo
no remunerado realizado en una empresa generadora de ingresos.
37
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Informe de Inflación
Junio 2019
embargo, a partir del tercer trimestre del año pasado se observa un incremento sostenido en
la cantidad de personas desempleadas con solo primaria.
Este hecho es congruente con el mayor aumento registrado en este mismo lapso en el empleo
catalogado como de “calificación alta”, que requiere de trabajadores con más años de
escolaridad (Gráfico 15).
Gráfico 15. Variación de la población ocupada según nivel de calificación
La categoría “calificación alta” incluye el nivel directivo de la administración pública y de la empresa,
nivel profesional, científico e intelectual, nivel técnico y profesional medio. La categoría “media” Incluye
apoyo administrativo, ventas en locales y prestación de servicios directos a personas, agropecuario,
agrícolas y pesqueras calificadas, producción artesanal, construcción, mecánica, artes gráficas y
manufacturas calificadas y montaje y operación de instalaciones y máquinas.
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
Cuadro 4. Indicadores de empleo
1 Población desempleada abierta más la población fuera de la fuerza de trabajo, disponible, pero
desalentada.
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
Año
Población
de 15 años
o más
Fuerza de
trabajo
Tasa neta de
part icipaciónOcupados Desempleados
Tasa de
desempleo
abierto
Tasa de
desempleo
ampliado1
I-16 3.754.695 2.201.957 58,6 1.992.741 209.216 9,5 11,0
II 3.772.251 2.157.319 57,2 1.954.756 202.563 9,4 11,0
III 3.786.243 2.184.451 57,7 1.972.128 212.323 9,7 11,1
IV 3.800.491 2.280.989 60,0 2.063.366 217.623 9,5 10,3
I-17 3.814.461 2.267.804 59,5 2.060.757 207.047 9,1 10,2
II 3.829.723 2.272.966 59,4 2.079.840 193.126 8,5 10,0
III 3.842.758 2.282.526 59,4 2.068.710 213.816 9,4 10,7
IV 3.856.937 2.200.092 57,0 1.995.640 204.452 9,3 10,2
I-18 3.870.882 2.233.793 57,7 2.004.711 229.082 10,3 11,5
II 3.882.834 2.365.177 60,9 2.160.036 205.141 8,7 12,5
III 3.894.902 2.380.368 61,1 2.138.140 242.228 10,2 12,9
IV 3.910.428 2.459.237 62,9 2.165.323 293.914 12,0 14,3
I-19 3.922.857 2.448.045 62,4 2.171.766 276.279 11,3 13,4
38
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
La tasa de desempleo abierto se ha mantenido en niveles altos por al menos una década, lo
cual denota que se trata de un problema estructural. Hay varias razones para ello, pero tal
vez la principal sea el dualismo de la estructura productiva, con un sector dinámico
relacionado con las exportaciones de bienes y servicios, especialmente de zona franca, y un
sector orientado a la economía interna que se ha estancado y en el que las condiciones
laborales (empleo, salarios reales) han empeorado.
Este problema se ha exacerbado a partir de 2018 debido a la desaceleración de la actividad
económica. De hecho, la tasa de desempleo registrada en el primer trimestre de 2019
(11,3%) es de las más altas desde la década de los ochenta y de las mayores a nivel del
continente americano y la situación es aún más grave si se considera la tasa de desempleo
ampliado (desempleo abierto más desalentados45), la cual fue de 13,4% en dicho lapso.
El Gráfico 16 presenta los datos de desempleo para países del continente americano en
2018. Como puede verse, en ese año la tasa de desempleo de Costa Rica solo fue superada
por Venezuela, Nicaragua, Brasil y Jamaica. En los tres primeros países esa situación ha sido
resultado de tensiones sociales y crisis política, no así en Costa Rica, donde se relaciona con
factores estructurales y con la desaceleración de la actividad productiva. Entre 2000 y 2009
el PIB real de nuestro país creció a una tasa anual promedio de 4,23%, mientras que en el
periodo 2010-2018 el crecimiento fue de 3,75%, tasa insuficiente para reducir el desempleo.
En años recientes, países como México, Estados Unidos, Canadá, Paraguay, Panamá, Bolivia
y República Dominicana lograron reducir o mantener niveles bajos de desocupación gracias
en parte a un mayor dinamismo en la producción. Este no ha sido el caso de Costa Rica, pues
además de los factores estructurales, la desaceleración de la actividad económica en años
recientes llevó a que el nivel del PIB se ubicara por debajo de su potencial.
45 Personas disponibles para trabajar, pero que desistieron de continuar buscando empleo.
39
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Junio 2019
Gráfico 16. Producto interno bruto y tasa de desempleo en algunos países
seleccionados -crecimiento anual promedio, en porcentajes-
Fuente: Elaboración propia con base en datos del World Economic Outlook del FMI de abril 2019.
3.2 Principales actividades expulsoras y receptoras de empleo
Como se indicó en el Informe de Inflación de diciembre de 2018, en años recientes ha habido
un cambio en la estructura productiva de la economía, manifiesta en una pérdida de
importancia relativa de actividades tradicionales, como la agricultura y la manufactura, y una
mayor participación de los servicios, cambio que se ha reflejado también en el mercado
laboral. Ahora bien, dentro de los servicios hay algunos más dinámicos, relacionados con el
avance tecnológico, y otros con menor impulso, que se comportan como las actividades más
tradicionales.
Tanto en 2018 como en el primer trimestre de 2019, el desempleo se concentró en las
actividades de comercio, agricultura, construcción, alojamiento y servicios de comida, y las
actividades de los hogares como empleadores, mientras que los demás servicios solo
explicaron alrededor de 20% del desempleo en ambos periodos.
A nivel individual, la actividad que “expulsó” mayor cantidad de trabajadores en ambas fechas
fue el comercio (1,8 y 1,9 p.p. en el orden indicado) (Gráfico 17), situación congruente con el
comportamiento decreciente mostrado por esta actividad a partir del primer trimestre de
2017. Particularmente, según datos del IMAE, en el primer cuatrimestre del presente año,
dicha actividad decreció 0,3%. Esta caída se relaciona con la evolución de las importaciones
y la moderación en el consumo de los hogares, esto último debido a su alto nivel de
40
Banco Central de Costa Rica
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Junio 2019
endeudamiento (60% del ingreso disponible) y al pesimismo que todavía prevalece en este
grupo sobre el estado de la economía nacional.
El comercio es todavía la actividad que tiene mayor peso relativo en la ocupación, pero la
contracción experimentada desde el 2017 ha llevado a una reducción importante en su
participación, la cual pasó de 19,5% en el primer trimestre de 2017 a 16,4% en igual lapso
de 2019. En este mismo periodo otras actividades tradicionales, como la agricultura, la
construcción y la manufactura mantuvieron su participación en el empleo relativamente
estable (Gráfico 18).
Con respecto al comportamiento reciente del comercio, cabe señalar que la Encuesta de
Confianza del Consumidor de la Escuela de Estadística de la Universidad de Costa Rica citada
previamente, evidenció en mayo un deterioro en las expectativas de los consumidores sobre
la capacidad de compra de su ingreso en comparación con el trimestre anterior, toda vez que
un 44,7% esperaba que su ingreso crecería menos que los precios. Ante esta expectativa, es
posible que los consumidores hayan limitado sus compras, hecho que se refleja en el
decrecimiento de la actividad de comercio antes comentado. Otros aspectos que pueden
haber incidido en el decrecimiento de esta actividad es el auge en años recientes del
comercio electrónico y de la economía informal46.
46 Las ventas realizadas por estos mecanismos no se incluyen en el dato del comercio debido a que no
se dispone de la información.
Gráfico 17. Contribución a la tasa de desempleo por rama de actividad1 -promedio del año 2018 y primer trimestre de 2019-
1 Los aspirantes (personas desempleadas sin experiencia laboral previa) no constituyen una
actividad económica, pero se incluyen porque son uno de los componentes del desempleo. El resto
son cesantes, para quienes se tiene información sobre la rama de actividad “expulsora”.
2 El resto de actividades incluye la explotación de minas y canteras, transporte y almacenamiento,
suministro de agua y electricidad, información y comunicaciones y otras actividades de servicios.
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
41
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3.3 Permanencia del desempleo en la población cesante
El tiempo de permanencia en condición de desempleo47 da información sobre el grado de
dificultad que enfrentan los cesantes para hallar empleo. En principio, es de esperar que
entre más dinámica sea la actividad económica, menor sea la permanencia en esa condición,
aunque hay otros aspectos que inciden en ello.
A partir del tercer trimestre de 2018, se observa un aumento en la proporción de individuos
que informaron haber estado desempleados menos de 3 meses y entre 3 meses y un año,
así como una disminución de aquellos que han estado en esa condición más de un año.
Específicamente en el primer trimestre de 2019, un 63,3% de las personas que indicaron
estar desempleadas llevaban 3 meses o menos en ese estado, 26,5% entre 3 meses y un
año y 8,9% más de un año.
La permanencia en condición de desempleo es mayor en el caso de las mujeres; así mientras
que en la encuesta del primer trimestre de 2019 un 11,9% de mujeres indicó haber estado
desempleadas más de un año, en el caso de los hombres ese porcentaje fue de 5,8%
(Gráficos 19 y 20).
47 Para ello se calculó la proporción de personas que indicaron haber estado desempleadas en el
periodo en consulta durante 3 meses o menos, entre 6 meses y un año o más de un año, con respecto
al total de desempleados cesantes. Los cesantes representan cerca de un 84% de los desempleados
(el resto está constituido por los aspirantes, que son aquellos que no tienen experiencia laboral).
Gráfico 18. Participación relativa de algunas actividades en el empleo -en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
42
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Informe de Inflación
Junio 2019
Gráfico 19. Duración del desempleo total -porcentaje con respecto al total de desempleados-
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
Gráfico 20. Duración del desempleo por sexo -porcentaje con respecto al total de desempleados por sexo-
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
La caída en el desempleo de mayor duración podría ser un buen resultado para la economía
en caso de que se debiera a que las personas que estaban en esa condición lograron
conseguir empleo, pero no sería positivo si dicho comportamiento fuera reflejo más bien de
que las personas con muchos años de estar desempleadas desistieron de continuar
buscando empleo.
75,0
64,2 64,861,9
69,9
49,2
67,9 67,0
73,7
15,6
22,1 22,427,5
18,6
29,7
18,2
24,920,0
7,9 12,710,0
8,7
10,0
20,6
12,5
7,25,8
0
10
20
30
40
50
60
70
80
I-17 II III IV I-18 II III-18 IV-18 I-19
Menor a 3 meses Entre 6 meses y un año Más de un año
Hombres
58,8
48,3 49,446,7
61,366,8
47,251,9 53,2
19,9
25,831,1
35,1
19,722,3
29,4 29,932,8
20,025,3
18,916,1
18,2
9,0
22,5 16,6
11,9
0
10
20
30
40
50
60
70
80
I-17 II III IV I-18 II III-18 IV-18 I-19
Menor a 3 meses Entre 6 meses y un año Más de un año
Mujeres
43
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Informe de Inflación
Junio 2019
Para evaluar esta situación, se analizaron los movimientos de personas que estaban dentro
de la población económicamente activa (PEA), ocupadas o desocupadas, hacia afuera de ese
grupo. Esta información se presenta en el Gráfico 21.
Del Gráfico 21 destaca el considerable aumento que registró el porcentaje de personas
desempleadas que salieron de la PEA (pasó de 22,3% en el cuarto trimestre de 2018 a 32,1%
en el primer trimestre de 2019). También hubo un incremento de las personas ocupadas que
pasaron a ser desempleadas o salieron de la PEA, pero esos movimientos fueron menos
acentuados.
El aumento de 10 p.p. en el porcentaje de desempleados que salió de la PEA sugiere la
posibilidad de que la caída en el porcentaje de desempleados con más de un año en esa
condición se haya debido a que una cantidad importante de esas personas decidió dejar de
buscar trabajo.
3.4 Calidad del empleo: subempleo, empleo informal y presión general
El mercado laboral costarricense ha presentado en años recientes un deterioro en la calidad
del empleo, que se evidencia en el comportamiento creciente del subempleo y,
especialmente, del empleo informal (Gráfico 22). Este último indicador pasó de 41,0% en el
cuarto trimestre de 2017 (su punto más bajo en fechas recientes)48 a 46,1% en el primer
trimestre de 2019. Esto significa que poco más de 1.000.000 de costarricenses trabajan
actualmente fuera del sector formal. De éstos, 58% son hombres y el 42% restante son
mujeres.
48 Como referencia del aumento en la informalidad del mercado laboral costarricense, en el primer
trimestre de 2012, la tasa de empleo informal era 37,2%.
Gráfico 21. Flujos de personas hacia “afuera” del mercado laboral -en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
44
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
La informalidad en el empleo presenta varios inconvenientes, tanto a nivel de los
trabajadores como de la economía en general. Uno de ellos es que los trabajadores del sector
informal no suelen cotizar para la seguridad social, lo que a largo plazo atenta contra este
régimen y contra la posibilidad de estas personas de recibir una pensión en su vejez. Al
respecto, los datos del INEC muestran que en el primer trimestre de 2019 cerca de un 32%
de la población ocupada no tenía seguro por su trabajo. Otro problema es que los
empleadores informales tienden a mantener su escala de operación subóptima, para de esa
forma permanecer invisibles a la regulación. Así, la informalidad se asocia con bajos niveles
de productividad y crecimiento.
Otro hecho que podría ser indicio del deterioro en las condiciones de empleo es la tendencia
al alza que ha mostrado recientemente la tasa de presión general del mercado laboral. Este
indicador adiciona a los desempleados las personas que tienen empleo, pero que están
activamente buscando otro trabajo. Esto por cuanto es posible que esa búsqueda se dé por
motivos salariales o, en general, porque las actuales condiciones laborales no son
satisfactorias para esos trabajadores.
Gráfico 22. Subempleo, empleo informal y tasa de presión general -porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.
3.5 Comentarios finales
El desempleo es uno de los problemas de mayor relevancia que presenta la economía
costarricense actualmente. Las cifras de la Encuesta Continua de Empleo del primer trimestre
de 2019 confirman la magnitud de este problema: el desempleo es más alto en comparación
con igual periodo del año anterior, el subempleo se mantuvo en un nivel elevado y el empleo
informal y la presión general sobre el mercado laboral continuaron aumentando.
Sin duda, esta situación se ha agravado por la desaceleración que muestra la actividad
económica, pero es fundamentalmente reflejo de un problema estructural más profundo,
pues hay grupos de la población que se han quedado rezagados con respecto a los
45
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
requerimientos que pide el mercado laboral y también segmentos para los que resulta muy
costoso operar en la formalidad. Entonces, aunque es comprensible la preocupación de
diversos grupos porque se tomen acciones que permitan una pronta reactivación económica
y una reducción en la tasa de desempleo, es claro que la solución a este problema estructural
y de larga data tomará tiempo, pues se requiere, entre otras cosas, reducir el costo de la
regulación y la formalidad, y cerrar las brechas que existen en cuanto a las competencias que
exige una economía orientada a los servicios e inserta en un mundo donde la tecnología
desempeña un papel crucial.
46
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Informe de Inflación
Junio 2019
Capítulo 4. Mercado cambiario, liquidez y tasas de interés
En el primer semestre de 2019, el mercado cambiario mostró relativa estabilidad, influido en
buena medida por la reducción en la incertidumbre sobre la situación fiscal, después de la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas en diciembre del año anterior.
Por su parte, los agregados monetarios y crediticios crecieron muy lentamente en el periodo en
comentario, de manera consecuente con el crecimiento nominal de la producción y el aumento
gradual en el grado de profundización financiera.
En lo transcurrido del 2019 el BCCR redujo la tasa de política monetaria (TPM) en tres ocasiones,
por un acumulado de 75 puntos básicos. Adicionalmente, disminuyó la tasa de encaje mínimo
legal sobre los pasivos de captación en moneda nacional de las entidades financieras de 15% a
12% a partir del 16 de junio. En línea con estas medidas, las tasas de interés han tendido a la
baja para cada plazo, aunque el proceso de transmisión de cambios en la TPM toma tiempo por lo cual este ajuste ha sido parcial.
Además, la menor presión fiscal en el mercado interno se manifestó en una reducción del costo
marginal de la deuda pública, especialmente en mayo.
4.1 Mercado cambiario
Contrario a lo observado en el segundo semestre de 2018, en el primer semestre de 2019
el mercado cambiario no presentó eventos de tensión. En este lapso, las operaciones de los
intermediarios cambiarios con el público (ventanillas49) registraron un superávit acumulado
de USD 812,0 millones que, si bien es inferior al registrado en igual periodo del año anterior
(USD 928,9 millones), permitió al BCCR atender los requerimientos de divisas del sector
público no bancario (SPNB) y restituir parcialmente las divisas vendidas por ese concepto
en periodos previos. Ese excedente fue particularmente alto en abril y mayo, meses en los
cuales el resultado fue superior al promedio del periodo 2007-2018 (Gráfico 23). Además,
los intermediarios cambiarios autorizados aumentaron su posición en moneda extranjera en
USD 266,6 millones.
La mayor disponibilidad de moneda extranjera se reflejó en un comportamiento
relativamente estable del tipo de cambio en Monex50, con una tendencia a la baja durante
el periodo en comentario (Gráfico 24). Al término de junio, dicho indicador registró una
variación acumulada de -4,7% e interanual de 2,3%. Asimismo, las reservas internacionales
netas aumentaron en este periodo, hasta ubicarse en USD 7.793,2 millones (12,8% del PIB
estimado para 2019), USD 298,2 millones más que al término de 2018.
49 Las operaciones en ventanilla son aquellas realizadas por el público con los intermediarios
cambiarios. 50 El coeficiente de variación del tipo de cambio de Monex pasó de 0,41% en el primer semestre de
2018 a 2,97% en el segundo semestre de ese mismo año y luego se redujo a 1,37% en el primer
semestre de 2019.
47
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Gráfico 23. Resultado de las operaciones cambiarias en las ventanillas -millones de dólares-
Las cifras de junio de 2019 están al día 20.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Gráfico 24. Tipo de cambio promedio ponderado de Monex -colones por USD-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
48
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El comportamiento del mercado cambiario estuvo influido principalmente por la mejora en
la confianza de los agentes económicos en los mercados financieros, una vez que se
aprobó la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas, así como por la mayor
abundancia que suele presentar dicho mercado en esta época del año por razones
estacionales, hasta abril. A partir de este mes, es posible que haya influido, además, la
expectativa de una pronta aprobación del endeudamiento externo del Gobierno.
La mejora en la percepción de los agentes económicos se manifestó, entre otros, en un
mayor acceso del Gobierno al financiamiento interno (en colones y dólares) y la
estabilización de las expectativas de variación cambiaria, lo cual contribuyó a que
retornara la calma en el mercado cambiario.
A diferencia de lo ocurrido en el segundo semestre de 2018, cuando el Gobierno enfrentó
dificultades para financiarse, que incluso lo obligaron a recurrir a la emisión de Letras del
Tesoro, en los primeros cinco meses de 2019 logró financiarse mediante la colocación neta
de bonos de deuda interna y, además, realizó canjes para mejorar el perfil de vencimientos
de su deuda51, sin generar presiones adicionales en las tasas de interés. En el primer
trimestre pagó tasas de interés similares a las de finales del año pasado, pero a partir de
abril comenzó a reducir sus tasas, tanto en colones como en dólares (Cuadro 5).
Dado que cerca de un 42% de esa captación se efectuó en moneda extranjera, el Gobierno
fue un oferente neto de divisas, lo cual permitió atender los requerimientos del SPNB. En el
primer semestre de 2019 (cifras al 20 de junio), el Gobierno le vendió al Banco Central USD
585 millones. Estas ventas se concentraron en el primer trimestre.
51 La participación de las obligaciones a menos de un año, dentro de la deuda interna del Gobierno,
pasó de 15,9% en diciembre de 2018 a 11,6% en abril de 2019, en tanto la de las obligaciones entre
6 y 10 años aumentó de 25,4% a 28,5% en esas mismas fechas.
Cuadro 5. Tasas de interés pagadas por el Gobierno
Fuente: Ministerio de Hacienda.
Mes 3 años 5 años 7 años 10 años 15 años
Enero 10,44 10,77 11,75 12,84 13,00
Febrero 10,44 10.76 11,75 12,66 13,00
Marzo 10,51 10,78 11,75 12,66 13,00
Abril 10,06 10,39 11,25 11,70 12,00
Mayo 9,50 10,32 10,90 10,90 11,69
Enero 9,12 9,36 9,78 10,00
Febrero 9,11 9,19 9,50 9,71
Marzo 8,93 9,20 9,48 9,75
Abril 8,71 8,82 9,18 9,51
Mayo 7,05 7,27 7,64 8,04
Colones
Dólares
49
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Si bien es posible que la colocación de títulos del Gobierno puede haber estado influenciada
por las tasas relativamente altas pagadas52, así como por la próxima entrada en vigencia
del aumento de 8% a 15% en el impuesto sobre los intereses de títulos valores53, las
menores dificultades para captar los montos requeridos son un indicio de una mayor
confianza en la capacidad del Gobierno para atender sus obligaciones a futuro.
Esa mayor confianza también se refleja en alguna medida en el comportamiento del Índice
global diversificado de mercados emergentes para Costa Rica (Embigd)54, el cual tendió a la
baja en 2019, luego del significativo incremento que presentó en el segundo semestre de
2018. Dicho indicador se redujo en 138 puntos entre el 20 de noviembre de 2018, cuando
alcanzó su máximo valor, y el 02 de julio de 2019
Aunque esta mejora no ha sido exclusiva de nuestro país y el indicador todavía está en un
nivel superior al que presentaba en el primer semestre del año anterior, es destacable que
la reducción del Embigd ha sido mayor para Costa Rica que para otros países
latinoamericanos. Lo anterior se confirma en la disminución de la diferencia entre el Embigd
de Costa Rica y el Embigd de América Latina (Gráfico 25).
La reducción de la incertidumbre sobre la situación fiscal incidió en las expectativas de
variación cambiaria. Así por ejemplo, la expectativa de variación a 12 meses plazo bajó de
5,8% en octubre de 2018 a 3,6% en promedio durante el primer semestre de 2019. En abril
hubo elementos que llevaron a un aumento en las expectativas de variación cambiaria en
todos los plazos55, pero en mayo retornaron a la baja (Gráfico 26).
La menor incertidumbre también tuvo un efecto positivo en la percepción de los
consumidores sobre las condiciones de la economía nacional en comparación con el
segundo semestre de 2018, tal como se mencionó previamente en la sección “Actividad
económica interna” de este Informe.
52 En el primer cuatrimestre de 2019, la tasa de interés promedio ponderada de la deuda interna del
Gobierno fue de 9,74% y de 5,26% la de la deuda externa. 53 Según lo establecido en la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas, los intereses de los
títulos valores adquiridos antes del 1 de julio de 2019 mantendrán una tasa impositiva de 8,0%,
mientras que los que se adquieran posterior a esa fecha pagarán un impuesto de 15,0%. 54 El Embigd es un indicador del riesgo país calculado por JP Morgan. Mide la diferencia entre la tasa
de interés que pagan los bonos denominados en dólares emitidos por países emergentes y los bonos del Tesoro de los Estados Unidos de América. Costa Rica ingresó al Embigd cuando realizó la primera
emisión de los nuevos títulos de deuda externa a finales del 2012. 55 La encuesta de expectativas del Banco Central incluye preguntas sobre las variables que influyen
en la formación de expectativas. En abril, el tema de la reforma fiscal influyó un poco menos en la
generación de las expectativas cambiarias de corto plazo (hasta un año) en comparación con marzo, en tanto la política monetaria y la situación del comercio exterior (importaciones y exportaciones)
pasaron a tener mayor relevancia como elementos explicativos. Así, mientras que en marzo la reforma
fiscal tuvo una frecuencia ponderada de 74, ésta pasó a 52 en abril. Por su parte, en esos mismos
meses la frecuencia de la política monetaria aumentó de 54 a 65 y la del comercio exterior, de 62 a
67. Este cálculo considera el número de veces que los entrevistados citaron a cada una de estas
variables y el orden de importancia que le asignaron en la formación de sus expectativas.
50
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Gráfico 25. Índice global diversificado de mercados emergentes (Embigd)
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Gráfico 26. Expectativa de variación cambiaria -en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
51
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
La relativa estabilidad del mercado cambiario en el primer semestre de 2019 permitió una
menor participación del BCCR en Monex en dicho lapso en comparación con el segundo
semestre del año anterior, cuando el mercado presentó tensiones (Gráfico 27). Entre enero y
el 28 de junio de 2019 el BCCR efectuó una compra neta de USD 223,5 millones, en su mayor
parte para satisfacer los requerimientos de divisas del SPNB (venta neta de USD 692,1
millones en el segundo semestre de 2018).
4.2 Liquidez y crédito al sector privado
Según cifras preliminares a mayo de 2019, los agregados monetarios amplios y el crédito al
sector privado crecieron en los primeros cinco meses de 2019 a tasas inferiores a las de igual
lapso del año pasado, comportamiento que se asocia con la desaceleración de la actividad
económica (Cuadro 6). En el caso del crédito puede haber influido, además, el aumento en
las tasas de interés activas56 con respecto a diciembre de 2018 y el alto grado de
endeudamiento de los hogares (estimado en 60% del ingreso disponible).
En cuanto a la composición de los agregados monetarios por tipo de moneda, en los primeros
cinco meses de 2019 se observó un aumento en la participación del componente en moneda
extranjera en comparación con diciembre de 2018 (Gráficos 28 y 29), especialmente en la
riqueza financiera del sector privado.
56 La tasa activa promedio del Sistema Financiero Nacional en colones pasó de 12,77% en diciembre
de 2018 a 13,7% en el periodo enero-junio de 2019. En junio estas tasas se redujeron, especialmente
como resultado de la disminución del encaje mínimo legal sobre las obligaciones en moneda nacional.
Gráfico 27. Participación del BCCR en Monex -millones de USD y colones por USD-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
52
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El aumento en la dolarización del ahorro financiero se relaciona con los bajos valores que
presentó en dicho lapso el premio por ahorrar en moneda nacional57 en los instrumentos
emitidos por las otras sociedades de depósito (ODS) y la estrategia de endeudamiento del
Gobierno, que implicó la captación de un monto considerable en moneda extranjera,
especialmente en el primer trimestre.
57 El premio por ahorrar en moneda nacional resulta de comparar, a un mismo plazo, la rentabilidad de
un instrumento financiero denominado en colones con la rentabilidad esperada de un instrumento
financiero denominado en moneda extranjera. Valores positivos del premio indican que se espera un
mayor rendimiento por ahorrar en colones, en tanto valores negativos favorecen el ahorro en moneda
extranjera.
Cuadro 6. Agregados monetarios y crédito al sector privado: variación interanual -cifras a nivel de OSD, sin efecto cambiario, en porcentajes-
1 Incluye los activos financieros totales a disposición de la economía, monetarios y cuasimonetarios.
Se obtiene al sumar el medio circulante (numerario en poder del público más depósitos en cuenta
corriente) y el cuasidinero. 2 Activos financieros que poseen los agentes económicos. Está conformada por el numerario en
poder del público, los depósitos en cuenta corriente, depósitos a plazo y certificados de inversión,
depósitos de ahorro a la vista, depósitos judiciales, depósitos a plazo vencido, cheques de gerencia, cheques certificados y otras captaciones, bonos de estabilización monetaria emitidos por el BCCR,
depósitos electrónicos a plazo en el BCCR y bonos emitidos por el Ministerio de Hacienda.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Agregado 2019 2018 2013-2017
Medio circulante ampliado 4,5 3,2 9,0
Colones 5,2 2,3 11,6
Dólares 3,4 4,5 5,7
Liquidez total1
3,4 7,2 11,2
Colones 3,6 8,9 13,3
Dólares 3,1 4,5 8,3
Riqueza financiera total2
7,7 9,4 12,9
Colones 6,6 8,7 14,6
Dólares 10,3 11,2 9,7
Crédito al sector privado 2,5 5,4 12,7
Colones 6,1 9,6 13,1
Dólares -2,6 0,1 12,3
Promedio enero-mayo
53
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El premio varía dependiendo del plazo del instrumento. Como puede verse en el Gráfico 27,
es más bajo (incluso con valores negativos en algunos meses) en las captaciones de menor
plazo, lo cual explica el mayor aumento en la dolarización en los depósitos en cuenta corriente
y de ahorro a la vista, en comparación con los depósitos a plazo58.
58 Entre diciembre de 2018 y mayo de 2019, la participación del componente en moneda extranjera
aumentó 3,4 p.p. en los depósitos en cuenta corriente y 2,9 p.p. en los depósitos de ahorro a la vista,
mientras que en los depósitos a plazo se mantuvo prácticamente constante.
Gráfico 28. Participación de la moneda extranjera en la liquidez total, la riqueza
financiera del sector privado y el crédito al sector privado -cifras sin efecto cambiario, en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Gráfico 29 Otras sociedades de depósito: premio por ahorrar en moneda
nacional -en puntos porcentuales-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
54
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
En el caso de los instrumentos de captación del Ministerio de Hacienda59, en los primeros
cinco meses de 2019, el premio para aquellos a plazos entre 180 y 1079 días fue positivo e
incluso superior al de las Otras Sociedades de Depósito (para el plazo comprendido entre
180 y 359 días). No obstante, en plazos superiores a 1080, el premio de los instrumentos
del Ministerio de Hacienda se mantuvo en terreno negativo (Gráfico 30).
Relacionado con lo anterior, la estructura de la riqueza financiera por tipo de instrumento,
muestra un aumento de 1,8 p.p. entre diciembre de 2018 y mayo de 2019 en la participación
de los títulos emitidos por el Ministerio de Hacienda y una reducción de 1,1 p.p. en los
depósitos bancarios en esas mismas fechas. El aumento en la participación de los títulos
fiscales se dio principalmente en moneda extranjera (1,2 p.p.), mientras que la caída en el
peso de los depósitos bancarios se centró en su totalidad en la moneda nacional. Esta
59 Las tasas tanto en colones como en dólares del Ministerio de Hacienda corresponden a un promedio
simple de los diferentes instrumentos de captación utilizados por ellos.
Gráfico 30. Premio por ahorrar en instrumentos del Ministerio de Hacienda en
moneda nacional -en puntos porcentuales-.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Premio por ahorrar en moneda nacional en instrumentos del Ministerio de Hacienda
-5,0
-4,0
-3,0
-2,0
-1,0
0,0
1,0
2,0
3,0
en
e.-
16
ma
r.-1
6
ma
y.-1
6
jul.-1
6
sep
.-1
6
no
v.-1
6
en
e.-
17
ma
r.-1
7
ma
y.-1
7
jul.-1
7
sep
.-1
7
no
v.-1
7
en
e.-
18
ma
r.-1
8
ma
y.-1
8
jul.-1
8
sep
.-1
8
no
v.-1
8
en
e.-
19
ma
r.-1
9
Premio 180-359 días
Premio 360-1079 días
-6,0
-4,0
-2,0
0,0
2,0
4,0
6,0
en
e.-
16
ma
r.-1
6
ma
y.-1
6
jul.-1
6
sep
.-1
6
no
v.-1
6
en
e.-
17
ma
r.-1
7
ma
y.-1
7
jul.-1
7
sep
.-1
7
no
v.-1
7
en
e.-
18
ma
r.-1
8
ma
y.-1
8
jul.-1
8
sep
.-1
8
no
v.-1
8
en
e.-
19
ma
r.-1
9
Premio 1080 -1799 días
Premio >1800 días
-2,0
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
en
e.-1
8
feb
.-1
8
ma
r.-1
8
ab
r.-1
8
ma
y.-1
8
jun
.-1
8
jul.-1
8
ago
.-1
8
sep
.-1
8
oct.
-18
no
v.-
18
dic
.-1
8
en
e.-1
9
feb
.-1
9
ma
r.-1
9
ab
r.-1
9
ma
y.-1
9
Ministerio de Hacienda 180-359
OSD 180-359
55
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
sustitución es reflejo de las mayores tasas de interés pagadas por el Ministerio de Hacienda
en comparación con las OSD.
Por otra parte, en lo que respecta a la composición del crédito al sector privado por tipo de
moneda, en los primeros cinco meses de 2019 se mantuvo la tendencia a la desdolarización
de esta variable observada desde mayo del 2017. El componente en moneda extranjera del
crédito al sector privado redujo su participación relativa dentro del total en 0,7 p.p. entre
diciembre de 2018 y mayo de 2019, pero continúa siendo relativamente alto (39,3% en
mayo).
4.3 Tasas de interés
En el primer semestre de 2019, la Junta Directiva del BCCR redujo la Tasa de Política
Monetaria en tres ocasiones, con vigencia la primera desde el 28 de marzo, la segunda el 23
de mayo y la tercera el 20 de junio, en todas las ocasiones por 25 p.b., con lo cual dicho
indicador llegó a 4,5% anual. Asimismo, la Junta acordó reducir la tasa de interés bruta de
los DON hasta ubicarla en 2,66% anual.
Las decisiones de la Junta Directiva sobre los ajustes a la TM se fundamentan en un análisis
de los factores que presionarían temporalmente la inflación, tanto al alza como a la baja, el
rezago con que actúa el mecanismo de transmisión de las acciones de política monetaria
sobre la inflación, así como los resultados de los modelos de pronóstico del BCCR.
Particularmente en la reducción más reciente de la TPM, dicho órgano consideró que:
a. Algunos de los cambios normativos asociados con la redefinición de la canasta
básica tributaria y con la aplicación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas
Públicas (Ley 9635) presionarán transitoriamente al alza los precios internos.
b. Persisten fuerzas deflacionarias (es decir, que presionan a la baja la inflación); por
ejemplo, el bajo ritmo de actividad económica, que resulta en una brecha de
producto negativa (esto es, en un nivel de producción por debajo del potencial de la
economía costarricense); niveles de desempleo elevados; y un bajo crecimiento de
los agregados monetarios y del crédito al sector privado.
c. Además, la mediana de las expectativas de inflación continúa en el valor central del
rango meta.
d. Los modelos de pronóstico de inflación del Banco Central señalan que, como
consecuencia de la interacción de estos factores, la inflación se mantendría
alrededor del valor central del rango meta en lo que resta de 2019 y en el 2020.
Estas reducciones en la TPM aún no se han transmitido a las tasas de interés del Sistema
Financiero Nacional (SFN), debido a que dichos ajustes son recientes y la transmisión de las
variaciones en la TPM tarda alrededor de 18 meses.
En general, las tasas de interés promedio del SFN tendieron al alza en el primer semestre de
2019 en comparación con el final del año previo (Gráficos 31 y 32). El aumento de las tasas
activas en colones es uno de los elementos que podría explicar el poco dinamismo del crédito
al sector privado.
56
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
Sin embargo, es de esperar que la decisión de la Junta Directiva del BCCR de reducir el encaje
mínimo legal sobre los pasivos de captación en colones de los intermediarios financieros,
partir del 16 junio del año en curso, contribuya a acelerar el proceso de reducción de las tasas
de interés. De hecho, durante la segunda quincena de junio varias entidades financieras
anunciaron disminuciones en las tasas de algunas actividades. Asimismo, como la rebaja del
encaje aplica solo para las obligaciones en moneda nacional, es previsible que continúe el
proceso de desdolarización del crédito.
Por último, como se mencionó previamente, en los primeros tres meses del año las tasas de
interés pagadas por el Ministerio de Hacienda sobre sus títulos valores se mantuvieron en
niveles similares a los observados a finales de 2018, pero en abril y mayo dichas tasas se
redujeron.
Gráfico 31. Sistema Financiero Nacional: Tasas de interés activas (eje izquierdo)
y pasivas negociadas1 promedio en colones -en porcentajes-
1 Promedio de las tasas de interés nominales negociadas, ponderadas por el saldo de crédito y captación pactado por los intermediarios financieros.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
57
Banco Central de Costa Rica
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Junio 2019
Gráfico 32. Sistema Financiero Nacional: Tasas de interés activa (eje izquierdo) y
pasiva negociadas promedio en dólares -en porcentajes-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
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Junio 2019
Capítulo 5. Inflación
La inflación general se ha mantenido baja: durante el primer trimestre de 2019 se ubicó por debajo
del rango meta del Banco Central (3% ± 1 p.p.), y en el segundo retornó a la parte inferior de dicho
rango. Por su parte, la inflación subyacente se mantuvo durante el primer semestre del año en
curso cerca del límite inferior del rango meta de inflación.
El desvío de la inflación general durante el primer trimestre de 2019 se asocia con factores fuera
de control de la política monetaria, como la evolución de los precios de las materias primas
importadas y de los bienes agrícolas. Disipados esos efectos, se prevé que en lo que resta de 2019
la inflación se mantendrá en el rango meta.
5.1 Comportamiento de los determinantes de la inflación
La evolución reciente de los determinantes de la inflación (agregados monetarios y
crediticios, brecha del producto y el empleo, y expectativas inflacionarias) manifiesta la
ausencia de presiones inflacionarias.
Los agregados monetarios y el crédito al sector privado mantienen tasas interanuales de
crecimiento muy bajas. Por otra parte, la brecha del producto es negativa, y la tasa de
desempleo se encuentra por encima de la que correspondería a una inflación estable, todo
lo cual añade presiones deflacionarias. Finalmente, las expectativas de inflación a 12 meses,
tendieron a la baja en el año en curso hasta ubicar su media en 3,5% en junio (mediana en
3,2% y moda en 3,0%), luego del alza registrada en noviembre de 2018, cuando alcanzó
4,2%.
La corrección a la baja de las expectativas de inflación se relaciona con la mejora en la
percepción de los agentes económicos ante la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las
Finanzas Públicas y con la relativa estabilidad cambiaria en los primeros meses del presente
año, la cual contribuye a contener las expectativas cambiarias y, consecuentemente, las
inflacionarias.
La ausencia generalizada de presiones inflacionarias por encima de la meta de inflación se
corrobora con el comportamiento que muestra el rango intercuartil, que es una medida de
dispersión60 (Gráfico 33). En el periodo febrero 2008-junio 2019 ese indicador capturó
episodios de aceleración y desaceleración de la inflación general. La relación entre estas dos
variables (Gráfico 34) señala que, en general, niveles de inflación altos se asocian con una
dispersión igualmente elevada. Durante el primer semestre de 2019 el bajo nivel de inflación
se relaciona con un nivel igualmente bajo del rango intercuartil (en torno a 4,6%).
60 El rango intercuartil se calcula como la diferencia entre el percentil 75 y el percentil 25. En este
ejercicio los percentiles se extraen de la inflación para los componentes individuales del IPC.
59
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Junio 2019
5.2 Inflación general
En el Informe de Inflación de diciembre de 2018 y en el Programa Macroeconómico 2019-
2020 de enero pasado, se anticipó que durante el bienio 2019-2020 la inflación (general y
subyacente) se mantendría contenida dentro del rango meta, dada la ausencia de presiones
de demanda y la evolución de las expectativas de inflación. Sin embargo, como se aprecia en
el Gráfico 35, en el primer trimestre de 2019 la inflación general, medida por la variación
interanual del IPC, estuvo por debajo del límite inferior del rango meta (3% ± 1 p.p.), con un
valor medio de 1,5%, para luego retornar a ese rango con valores de 2,1% en abril, 2,3% en
mayo y 2,4% en junio.
Gráfico 33. Inflación general y rango intercuartil
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Gráfico 34. Relación entre la inflación general interanual y el rango intercuartil -febrero 2008-junio 2019-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
60
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Junio 2019
El desvío transitorio de la inflación general en el primer trimestre del año en curso se asocia
con factores fuera de control de la política monetaria, como son el comportamiento de los
precios de las materias primas importadas y de los bienes agrícolas. Estos aspectos fueron
incluidos entre los riesgos de las estimaciones de la inflación presentadas en los documentos
antes mencionados.
Como se comentó en el primer capítulo de este Informe, una de las materias primas
fundamentales para la economía costarricense es el petróleo. El precio del cóctel de
hidrocarburos61 tiene un impacto directo sobre el precio del combustible para vehículo
(gasolinas y diésel) incluido en la canasta del IPC e indirecto sobre el precio y tarifas de otros
componentes de esa canasta, entre ellos transporte terrestre (autobús y taxi) y servicio de
electricidad62.
El precio por barril del cóctel de hidrocarburos mostró una tendencia al alza entre abril y
octubre de 2018, periodo en el que registró un precio medio de USD 82,6, y se desaceleró
en los siguientes meses. Entre noviembre de 2018 y junio de 2019, su valor medio fue de
USD 73,8 (con un valor mínimo de USD 65 en diciembre de 2018 y máximo de USD 79,1 en
abril de 2019).
61 El cóctel de hidrocarburos se refiere a producto terminado importado por la Refinadora Costarricense
de Petróleo (Recope). 62 En el caso del servicio de electricidad, este efecto obedece a la aplicación trimestral de la metodología
que reconoce el costo en que incurren los proveedores de servicios de electricidad al generar
electricidad con diésel y búnker, el cual es denominado “costo variable por combustible”.
Gráfico 35. Inflación: general, subyacente y expectativas
-variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica e Instituto Nacional de Estadística y Censos.
61
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Junio 2019
Dado que la variación en los precios internacionales de los hidrocarburos se transmite hacia
los combustibles locales con un rezago de aproximadamente un mes debido a la metodología
establecida63, fue en diciembre de 2018 y en el transcurso del primer trimestre de 2019
cuando la desaceleración de los precios del cóctel de hidrocarburos importado se manifestó
en el rubro de combustibles del IPC y, en sentido contrario, en abril y mayo se reflejó el efecto
del alza en los precios internacionales de hidrocarburos. Además, dada la relativa estabilidad
del tipo de cambio durante el primer semestre del presente año, esta variable no tuvo un
impacto significativo sobre el precio interno de los combustibles (Gráfico 36).
En línea con lo anterior, en el lapso junio-noviembre de 2018 los combustibles para vehículo
presentaron una variación interanual media en torno a 15,0%, que cayó a -0,9% entre
diciembre pasado y junio de 2019.
El rubro de combustibles para vehículo forma parte del conjunto de bienes y servicios que
conforman el componente regulado de la canasta del IPC. Por tal razón, el aumento en este
componente durante el segundo y tercer trimestre de 2018 y su posterior desaceleración en
el cuarto trimestre de ese año y el primero de 2019 (Gráfico 37 y Cuadro 7), se asocia, en
primer lugar, con el comportamiento de los precios de los combustibles locales, seguido por
las tarifas del servicio de electricidad (variación media interanual de -2,8% durante el primer
trimestre de 2019).
63 El segundo viernes de cada mes, con base en la “Metodología tarifaria ordinaria y extraordinaria para
fijar el precio de los combustibles derivados de los hidrocarburos en planteles de distribución y al
consumidor”, la Refinadora Costarricense de Petróleo solicita el ajuste respectivo para el mes siguiente
ante la Autoridad Reguladora de los Servicios Públicos. La fórmula de ajuste extraordinaria actualiza entre otras variables los precios internacionales de los combustibles y el tipo de cambio. Cada dos
meses se actualiza el valor del diferencial de precios (rezago tarifario) y cada tres el impuesto único
sobre los combustibles.
Gráfico 36. Tipo de cambio y precios del cóctel de hidrocarburos importados y de los
combustibles locales
-variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica e Instituto Nacional de Estadística y Censos.
62
Banco Central de Costa Rica
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Junio 2019
De igual forma, el cambio de tendencia en el componente regulado a partir abril también se
explica, mayormente, por el aumento mensual en abril y mayo de 5,5% y 9,5% en el precio de
los combustibles locales y de 7,9% en la tarifa de electricidad en abril.
El comportamiento a la baja de los precios de los bienes de origen agrícola, que forman parte
del componente no regulado del IPC, fue otro factor que incidió en el desvío de la inflación
general en los primeros tres meses del año en curso, respecto al rango objetivo de precios.
Como se muestra en el Cuadro 7, la caída en la variación interanual de los bienes agrícolas
(hortalizas, leguminosas y tubérculos) se acentuó durante el primer trimestre (13,6% en
promedio), en relación con diciembre de 2018. El rubro de huevos, aunque en menor
magnitud, también influyó en dicho desvío.
Gráfico 37. IPC, componente regulado y no regulado
-variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Instituto Nacional de Estadística y Censos.
63
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Junio 2019
5.3 Inflación subyacente
Contrario a la inflación general, la subyacente64 se mantuvo dentro del rango meta durante
el primer trimestre de 2019 (Gráfico 38), aunque en torno a su límite inferior, con un valor
medio de 2,2% (2,3% en diciembre de 2018). En general, la inflación subyacente se ha
mantenido muy estable en lo que transcurre del año (en junio fue 2,4%, superior en 0,1 p.p.
con respecto al mes previo).
La brecha entre la inflación subyacente y la inflación general en los primeros tres meses de
2019 se asocia con la desaceleración ya comentada de los precios de los combustibles para
vehículo y de los bienes de origen agrícola, rubros incluidos en la canasta del IPC, pero que
se excluyen de algunos de los indicadores de inflación subyacente debido a su alta volatilidad.
Congruente con lo anterior, esa brecha se redujo en abril y se cerró en mayo, cuando el IPC
reflejó el aumento en el precio de los combustibles locales y de los bienes agrícolas, así como
en la tarifa del servicio de electricidad.
64 Este indicador busca identificar las tendencias inflacionarias de mediano plazo sobre las cuales la
política monetaria puede actuar. Se aproxima por el promedio simple de la variación interanual de los
indicadores de exclusión fija por volatilidad (IEV), media truncada (IMT), reponderación por volatilidad (IRV), reponderación por persistencia (IRP) y exclusión fija de agrícolas y combustibles (IEF). Ver
http://indicadoreseconomicos.bccr.fi.cr/indicadoreseconomicos Indicadores de inflación subyacente,
base junio 2015.
Cuadro 7. IPC, componente regulado y no regulado
-variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Instituto Nacional de Estadística y Censos.
2018
Diciembre Enero Febrero Marzo abril Mayo junio
Ponderación
en la canasta
junio 18
IPC total 2,0 1,7 1,5 1,4 2,1 2,3 2,4 100,0
Regulados total 2,6 2,1 0,7 0,2 2,5 4,0 2,8 16,2
de los cuales:
Pasaje de autobús 6,5 6,2 7,7 8,6 7,8 7,1 7,4 2,4
Servicio de agua 0,6 8,9 9,2 9,6 9,6 9,6 9,5 1,4
Servicio de electricidad 0,6 -2,8 -2,8 -2,8 4,6 4,6 4,6 2,5
Transporte en taxi 3,5 3,5 3,4 -1,4 -1,4 -1,4 -1,4 0,9
Combustibles para vehículo 4,7 1,2 -6,4 -8,9 -2,4 4,4 1,3 3,4
No regulados total 1,9 1,6 1,7 1,7 2,0 2,0 2,3 83,8
de los cuales:
Educación formal 4,0 3,7 3,7 3,7 3,7 4,5 4,5 6,3
Hortalizas, leguminosas y tubérculos -11,1 -15,8 -13,3 -11,7 -3,4 4,0 9,6 2,2
Huevos -4,6 -6,6 -7,8 -12,8 -20,5 -23,4 -22,4 0,6
2019
64
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Junio 2019
5.4 Inflación al productor de la manufactura
El Índice de precios al productor de la manufactura (IPP-MAN) ha mostrado una aceleración
desde mayo de 2016, con un cambio acumulado de 5,1 p.p. en los últimos tres años.
Particularmente, en junio de 2019 la tasa interanual se ubicó en 3,1%, para un promedio de
3,9% en lo que transcurre de 2019 (Gráfico 39).
Gráfico 38. Indicadores de inflación subyacente
-variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Gráfico 39. Inflación general y al productor de la manufactura -variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
65
Banco Central de Costa Rica
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Junio 2019
Al desagregar el IPP-MAN por subíndices de productos alimenticios y no alimenticios (Gráfico
40), se observa que desde octubre de 2016 el crecimiento interanual del segundo se ha
ubicado persistentemente por encima del primero. En el lapso enero-junio del año en curso,
la evolución de los precios de los productos no alimenticios aportó un 60% en promedio a la
variación interanual del IPP-MAN. Específicamente, a junio de 2019 la variación interanual
de productos no alimenticios fue de 3,8%, superior en 1,2 p.p. a la de productos alimenticios.
Ahora bien, en el subíndice de productos no alimenticios, de acuerdo con la Clasificación
Central de Productos65, en lo que transcurre de 2019 la mayor contribución porcentual en
promedio a su variación interanual provino del comportamiento de los precios del papel
(27,0%), plásticos y caucho (22,4%), básicos de hierro o acero (14,0%), otros productos
químicos (11,6%)66 y otros productos metálicos, excepto maquinaria y equipo (10,3%)67. En
el caso de productos alimenticios, para igual periodo, el mayor aporte porcentual a su tasa
interanual se derivó de la evolución de los precios de los productos de molinería, azúcar, café
molido (69,3%) y carne, pescado, crustáceos, frutas, legumbres, hortalizas y aceites (31,1%).
En general, la inflación al productor de la manufactura se explica, en mayor medida, por el
aumento en el precio de las materias primas importadas por Costa Rica, tal como se señaló
en el capítulo de economía internacional.
En síntesis, los determinantes de la inflación ponen de manifiesto la ausencia de presiones
inflacionarias. En forma congruente con ello, tanto la inflación general como la subyacente
mostraron valores bajos, tal como estaba previsto. En el caso de la inflación general hubo un
desvío en el primer trimestre, cuando se ubicó por debajo del límite inferior del rango meta,
lo que se explica por la evolución de los precios de las materias primas importadas y de los
bienes de origen agrícola, factores exógenos a la política monetaria. Por su parte, la inflación
al productor de la manufactura presentó valores superiores al de la inflación general y la
subyacente, como ha sido usual en los últimos años, impulsada por los precios de los metales
importados. Sin embargo, desde noviembre de 2018 se ha moderado su tasa de crecimiento.
65 Versión 2.1 a dos dígitos. 66 Incluye: Pinturas y productos conexos, productos farmacéuticos, productos de limpieza y de tocador
y pegamentos y similares. 67 Productos metálicos estructurales y otros productos de metal.
Gráfico 40. IPP-MAN por producto -variación interanual, en porcentaje-
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
66
Banco Central de Costa Rica
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Capítulo 6. Proyecciones y balance de riesgos
Este capítulo presenta las proyecciones de inflación para el periodo comprendido entre el segundo
trimestre de 2019 y el cuarto trimestre de 2020, así como los factores de riesgo que condicionan su cumplimiento.
Las proyecciones de inflación se realizan con base en el modelo macroeconómico del BCCR, que
es un modelo neokeynesiano y semiestructural. Su dinámica describe la trayectoria de la inflación
y las variables que la determinan como reacción a la política monetaria, la cual se orienta primordialmente al logro de la estabilidad de precios, entendida como el mantenimiento de la
inflación dentro del rango meta en el mediano plazo.
6.1 Mecanismos de transmisión
La meta de inflación del Banco Central es de 3%, con un rango de tolerancia de ±1 punto
porcentual. Esta meta fue establecida por el BCCR desde el Programa Macroeconómico
2016-2017, y reiterada desde entonces. Corresponde a la inflación de mediano y largo plazo
de los principales socios comerciales del país.
En el contexto del modelo de pronóstico, el comportamiento de la inflación en el corto y
mediano plazo se explica básicamente por las presiones de demanda y las expectativas de
inflación. Las presiones de demanda se aproximan con la brecha del producto, esto es, la
diferencia en términos porcentuales entre el PIB efectivo y el PIB potencial. Su evolución está
determinada por condiciones externas, como la trayectoria de los términos de intercambio y
el crecimiento económico de Estados Unidos de América (principal socio comercial de Costa
Rica) y por las condiciones financieras internas, que responden a la postura de la política
monetaria del BCCR, resumida en la TPM.
El proceso de formación de expectativas incorpora elementos inerciales y prospectivos. En la
medida en que la credibilidad del BCCR mejora, se incrementa su capacidad para anclarlas
a la meta anunciada, al tiempo que se reduce la importancia relativa de los componentes
inerciales. Otro factor que incide en las expectativas es la inflación importada y el efecto que
sobre ésta puedan tener las variaciones en el tipo de cambio nominal68.
Acorde con este marco analítico, la política monetaria del BCCR se implementa de tal forma
que, cuando detecte algún riesgo de que la inflación se ubique por debajo del rango meta en
el horizonte de proyección en que la política monetaria surte efecto (normalmente 12 a 18
meses), el BCCR consideraría realizar un ajuste a la baja en la TPM para prevenir que se
manifiesten presiones deflacionarias. Por el contrario, si se proyecta que la inflación podría
estar por encima del rango meta, el BCCR podría considerar un ajuste al alza en la TPM.
Este modelo toma en cuenta que la economía está expuesta a choques de oferta, como
variaciones en el precio de materias primas en el mercado internacional (hidrocarburos o
alimentos, entre otras), los cuales eventualmente podrían ocasionar desvíos transitorios de
68 Las variaciones cambiarias afectan la inflación directamente (por su impacto sobre los precios de los bienes importados) y vía su impacto en las expectativas de inflación. En el tanto se afiance la
credibilidad en la política monetaria, y las expectativas inflacionarias se anclen, el efecto traspaso
tiende a perder importancia.
67
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
la inflación con respecto al rango meta. Dado que estos desvíos no responden a condiciones
monetarias, el Banco Central podría decidir no ajustar su TPM si concluye que esos choques
de oferta no están afectando componentes más amplios del IPC (es decir, si concluye que no
se están dando los llamados efectos de segunda ronda). Para valorar el impacto de esos
choques, el modelo da seguimiento tanto a la inflación medida con el Índice de precios al
consumidor como a la inflación subyacente69.
Dado lo anterior, en todo momento el Banco Central analiza un conjunto amplio de
indicadores y la mejor proyección disponible de las variables macroeconómicas que afectan
directa o indirectamente la inflación. La decisión sobre modificaciones en la TPM se realiza a
partir de lo que indique la trayectoria más probable de las variables macroeconómicas junto
con el balance de riesgos. Este análisis se resume en el Diagrama 1.
6.2 Proyecciones de inflación
En el Cuadro 8 se presentan los supuestos para las principales variables exógenas70 que
incorpora el modelo macroeconómico del BCCR en sus proyecciones de mediano plazo. Dicho
modelo supone tasas de interés internacionales similares a las de 2018, debido a la pausa
en el proceso de “normalización” de la política monetaria por parte del Sistema de la Reserva
Federal de Estados Unidos de América; un crecimiento económico e inflación con tendencia
a la baja para Estados Unidos de América, conforme se disipa el efecto del estímulo de la
rebaja impositiva de 2017 y se acentúan las tensiones comerciales (especialmente con
69 Los indicadores de inflación subyacente buscan estimar la inflación que responde a condiciones monetarias y sobre la cual un banco central tiene capacidad de influir. Para Costa Rica, existe un
conjunto de cinco indicadores disponibles en http://www.bccr.fi.cr. 70 Variables cuyo valor no se determina dentro del modelo.
Diagrama 1: Mecanismos de transmisión en el modelo macroeconómico
Meta de
inflación
Tasa de
política
monetaria
Tipo de
Cambio
nominal
Brecha
del
Producto
Expectativa
de
inflación
Inflación
Condiciones
financieras
internacionales
Tasas del
sistema
financiero
Presión
fiscal
Entorno
externo
Precio
internacional de
materias primas
Objetivo Instrumento Mecanismo de transmisión
Inflación
subyacente
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
68
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
China); inflación de los principales socios comerciales ligeramente inferior al 3,0%; y aumento
en el precio de las materias primas, lo que llevaría a una deterioro en los términos de
intercambio con respecto a 2018.
La política monetaria del BCCR es de carácter prospectivo, es decir, reacciona de forma
anticipada para prevenir que se manifiesten presiones inflacionarias o deflacionarias. Para
ello toma en consideración la proyección de los determinantes macroeconómicos de la
inflación.
Se estima que las expectativas de inflación continuarán contenidas dentro del rango meta
anunciado y, más precisamente, que converjan al valor central del rango meta (3,0%),
conforme a lo observado en los últimos meses. Esto marca una diferencia notoria con
respecto a ejercicios previos de proyección, en los que se pronosticaba que las expectativas
de inflación se mantuvieran en torno al límite superior del rango meta. Por otra parte, una
brecha del producto negativa (en línea con una tasa de desempleo relativamente alta)
ejercerá presión a la baja sobre la inflación.
Dada la interacción de las variables exógenas y de los ajustes en las variables de política, de
acuerdo con el modelo, la inflación, medida por el IPC y la subyacente, se mantendrían
contenidas en torno al valor medio del rango meta en el horizonte de proyección (Cuadro 9).
Cuadro 8. Modelo macroeconómico del BCCR: supuestos de principales
variables exógenas - en porcentaje-
1 Bloomberg. 2 Estimación BCCR con datos de diversas fuentes. 3 Proyecciones del Banco Mundial, mayo de 2019. 4 Perspectivas de la economía mundial, FMI, abril de 2019.
2018 2019 2020
Tasa de interés internacional nominal promedio, 6 meses 1 2,5 2,5 2,3
Tasa de crecimiento anual de Estados Unidos de América 2 2,9 2,6 2,0
Tasa de inflación promedio de Estados Unidos de América 2 2,5 2,3 2,2
Tasa de crecimiento promedio del precio internacional de granos 3 10,3 0,3 1,5
Tasa de inflación promedio de principales socios comerciales 4 2,7 2,9 2,7
Tasa de crecimiento promedio del precio internacional del petróleo 1 25,6 -6,6 -2,7
Variación en términos de intercambio 2 -2,7 -3,0 -1,0
69
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
El pronóstico de la inflación general para el primer trimestre de 2019, incluido en el Informe
de Inflación de diciembre de 2018, sobrestimó en 0,5 p.p. la tasa observada en ese trimestre
(1,5%)71 y es de esperar que ocurra un resultado en esa misma dirección en el segundo
trimestre del año en curso. En el caso de la inflación subyacente, el resultado observado en
el primer trimestre de 2019 fue ligeramente superior al previsto en el Informe previo.
En el presente Informe de Inflación se ajustaron al alza los pronósticos para la inflación
general correspondientes al segundo semestre de 2019 en comparación con el Informe
anterior, debido, en mayor medida, a una trayectoria más alta del precio del petróleo que la
prevista a finales de 2018. Por su parte, para la inflación subyacente, se estima que se ubique
en el horizonte de proyección en torno al valor medio del rango meta.
6.3. Balance de riesgos
Las proyecciones de inflación incorporan la mejor información disponible a junio de 2019. No
obstante, existen riesgos provenientes del contexto internacional e interno que, de
materializarse, podrían desviar la inflación de la proyección central de este ejercicio.
Entre los principales riesgos para el contexto externo se identifican los siguientes:
1- Crecimiento menor de la economía global.
En lo transcurrido de 2019, los organismos internacionales han moderado las
proyecciones de crecimiento económico para el bienio 2019-2020 respecto a lo
previsto en 2018. Esto ha sido influido, entre otros factores, por la agudización de las
71 Este desvío se asocia con la materialización de riesgos asociados a lo volatilidad de los precios de las
materias primas importadas y a choques de oferta de bienes agrícolas, en este caso con un sesgo a la
baja, tal como se indicó en el capítulo previo de este Informe.
Cuadro 9. Proyecciones de inflación: medida con el IPC y subyacente -variación interanual, en porcentaje-
1 Pronóstico a partir del segundo trimestre de 2019. 2 Informe de Inflación de diciembre 2018, pronóstico a partir del cuarto trimestre de 2018.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
Informe
actual1
Informe
anterior2
Informe
actual1
Informe
anterior2
I- 2019 1,5 2,0 2,5 2,4
II- 2019 2,3 2,6 2,9 2,8
III-2019 3,2 2,4 3,1 2,9
IV-2019 3,0 2,1 3,1 3,0
I- 2020 3,0 3,0
II- 2020 3,0 2,9
III-2020 3,1 2,9
IV-2020 2,9 2,8
IPC Subyacente
70
Banco Central de Costa Rica
Informe de Inflación
Junio 2019
tensiones comerciales entre Estados Unidos y sus principales socios comerciales (en
especial China) y por la ausencia de un acuerdo sobre la salida del Reino Unido de la
Unión Europea.
Lo anterior ha generado un balance de riesgos para la actividad económica con sesgo
a la baja, expectativa que ha llevado a la pausa en la “normalización” de la política
monetaria por parte del Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos y a un
lenguaje más cauteloso por parte del Banco Central Europeo.
De materializarse un crecimiento económico mundial menor al incorporado en las
proyecciones macroeconómicas del BCCR, la economía costarricense podría enfrentar
una menor demanda externa que, de no ser compensada por la demanda interna,
incidiría negativamente sobre la actividad económica nacional. Lo anterior llevaría a
una brecha del producto aún más negativa de lo estimado en el modelo
macroeconómico para los próximos trimestres, lo cual restaría presión inflacionaria y
como consecuencia la inflación podría ubicarse por debajo de lo proyectado.
2- Choques en los precios internacionales de las materias primas.
El modelo macroeconómico asume, en el horizonte de proyección, cierta estabilización
en el precio de los granos básicos importados, y una reducción en el precio del
petróleo. No obstante, hay evidencia de la alta volatilidad en el precio de las materias
primas en el mercado internacional, sobre todo en hidrocarburos.
Precisamente, en relación con estos últimos, el mercado ha mostrado presiones al
alza, en mayor medida, por la implementación de las sanciones de Estados Unidos de
América sobre las exportaciones de petróleo de Irán y Venezuela, a lo que se suma las
tensiones geopolíticas en el medio oriente. Sin embargo, existen también factores que
pueden presionar a la baja, como por ejemplo la materialización del riesgo a la baja de
la actividad económica global. Así, el impacto sobre la inflación local dependerá del
resultado neto de la interacción de esos factores sobre la dirección del precio del
petróleo.
3- Situación política en Nicaragua.
La ausencia de una solución a la crisis político-social en Nicaragua, transcurrido más
de un año desde su inicio (abril de 2018), continúa afectando negativamente los flujos
de comercio con Centroamérica. La persistencia o acentuación de este conflicto,
podría llevar a una reducción de las exportaciones nacionales hacia el resto de países
centroamericanos, con efectos a la baja sobre el crecimiento económico nacional. Lo
anterior llevaría a una brecha de producto aún más negativa de la estimada para este
ejercicio. Por tanto, bajo ese escenario la inflación tendería a ubicarse por debajo de
lo proyectado.
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Junio 2019
Por otra parte, los principales riesgos internos son:
1. Deterioro de las finanzas del Gobierno Central.
La aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas en diciembre
pasado constituye un paso firme hacia la solución estructural del desequilibrio fiscal.
Sin embargo, un déficit primario por encima de lo proyectado o de no cumplirse el
supuesto contemplado en el PM 2019-2020 sobre el acceso del Gobierno a
financiamiento externo multilateral o vía colocación de bonos de deuda externa,
aumentaría la presión al alza en las tasas de interés locales, con el consiguiente
impacto negativo sobre la demanda agregada. Como consecuencia, la brecha del
producto se haría aún más negativa, reduciendo presiones sobre la inflación y
aumentando la probabilidad de que ésta se ubique por debajo de lo proyectado
(aunque estas presiones deflacionarias serían compensadas parcialmente por la
mayor demanda agregada que implicaría el aumento en el déficit del gobierno).
2. Tensiones sociales (huelgas).
De presentarse huelgas en el sector público, su impacto sobre la actividad económica
estaría en función de su alcance y duración. Tal como se evidenció en el segundo
semestre del año pasado, la huelga en oposición a la Ley de Fortalecimiento de las
Finanzas Públicas, que se prolongó por casi tres meses, tuvo un impacto negativo
sobre el crecimiento económico de ese año que se estima en 0,4 p.p.
En línea con lo anterior, la suspensión de servicios públicos, en especial salud y
educación, podría tener efectos negativos sobre el crecimiento económico, ampliando
la brecha del producto y por tanto reduciendo las presiones de inflación, con lo cual la
inflación mostraría un sesgo a la baja con respecto a lo proyectado (aunque este
impacto sería contrarrestado parcialmente si, como consecuencia de las tensiones, se
dieran situaciones de escasez en los mercados).
3. Choques de oferta de origen interno no anticipados, relacionados especialmente con
condiciones climáticas adversas.
La eventual ocurrencia de condiciones climáticas adversas no está incorporada en las
proyecciones de crecimiento económico y de inflación de este ejercicio. Este tipo de
eventos tiene impacto sobre la actividad agropecuaria y la infraestructura vial, entre
otros, afectando la capacidad de crecimiento de la economía. Por lo general, los
choques de oferta negativos generan escasez en los mercados agrícolas, e impulsan
por tanto al alza los precios de esos bienes.
El balance de riesgos del BCCR se resume en los siguientes gráficos de abanico (Gráficos 41
y 42). Las bandas alrededor de la proyección central indican la evaluación sobre la
probabilidad de que la inflación se ubique en cierto rango. Por ejemplo, si las condiciones
económicas actuales se repitieran 100 veces, en 10 de esas ocasiones la inflación se
ubicaría dentro de la franja más oscura (es decir, esa franja considera el 10% de
probabilidad). Cada par de franjas a los lados de la central añade 10 puntos porcentuales de
probabilidad hasta acumular el 90%. La amplitud de las bandas muestra la incertidumbre
inherente a todo proceso de pronóstico, que suele aumentar con el horizonte de proyección.
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Del balance de riesgos se infiere que existe una probabilidad de 72,7% de que la inflación
general, medida con el IPC, se ubique dentro del rango meta en el segundo semestre de
2019. Sin embargo, el balance de riesgos también asigna una mayor probabilidad de que la
inflación general se ubique por debajo del valor central estimado en este ejercicio.
Específicamente, se estima una probabilidad de 62,4% de que la inflación general se ubique
por debajo del valor central en el segundo semestre de 2019, la cual aumenta a 65% para el
2020. Para esos mismos periodos, la probabilidad de que la inflación medida con IPC se
ubique por debajo del rango sería de 23,3% y 45,8% en el orden indicado.
Por consiguiente, en el horizonte de proyección de este ejercicio existe un claro sesgo a la
baja en la evolución de la inflación general.
Gráfico 41. Proyecciones de inflación medida con el IPC -variación interanual-
Nota: El gráfico muestra las bandas de predicción de la inflación medida con el IPC, a lo largo del
horizonte de proyección. La banda más oscura alrededor de la proyección central concentra el 10% de
probabilidad de ocurrencia. Cada par de bandas con tonalidades cada vez más claras va acumulando
un 10% adicional, hasta alcanzar el 90% de probabilidad.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.
En el caso de la inflación subyacente, la valoración de riesgos muestra un comportamiento
más simétrico (probabilidad similar a que se sitúe por debajo o por encima con respecto al
valor central proyectado). En este sentido, se estima una probabilidad de 44,2% de que la
inflación subyacente se ubique por debajo del valor central en el segundo semestre de 2019,
la cual pasa a 51,7% para el 2020.
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La probabilidad de que este indicador se mantenga dentro del rango meta se estima en
96,6% para el segundo semestre de 2019 y 59,6% para 2020. La probabilidad de desvíos al
alza o la baja en relación con el rango meta para iguales periodos se mantiene muy similar
en el horizonte de proyección, esto es, no se infiere un sesgo en una u otra dirección.
Gráfico 42. Proyecciones de inflación subyacente -variación interanual-
Nota: El gráfico muestra las bandas de predicción de la inflación subyacente, a lo largo del horizonte
de proyección. La banda más oscura alrededor de la proyección central concentra el 10% de
probabilidad de ocurrencia. Cada par de bandas con tonalidades cada vez más claras va
acumulando un 10% adicional, hasta alcanzar el 90% de probabilidad.
Fuente: Banco Central de Costa Rica.