Scopul controlului financiar il reprezinta organizarea si functionarea firmei in conditii de eficienta prin respectarea cadrului legislative(economic,financiar, fiscal)

REZUMAT CURS FINANTELE INTREPRINDERII (SII) FUNCIUNEA FINANCIAR A NTREPRINDERII

1.1. Obiectivele funciunii financiare

Desfasurarea activitatii unei intreprinderi , in conditii de eficienta prin respectarea cadrului legislative(economic,financiar, fiscal), presupune existenta si imbinarea factorilor de productie, respectiv mijloace materiale si umane, resurse care se regasesc sub denumirea generica de capital fizic si uman.Capitalul fizic, format din active (bunuri) si active financiare (fonduri, creante, datorii etc) sufera un proces continuu de transformare, in cadrul caruia activele financiare se convertesc in active reale, iar cele reale in active financiareActivele financiare sunt necesare pentru procurarea activelor reale si a capitalului uman, iar activele reale, prin folosirea lor de catre factorul uman, produc bunuri si servicii, prin vanzarea carora se obtin active financiare.Pentru finantarea activelor intreprinderea isi procura capital pe pietele financiare ( de capital), prin emiterea de titluri de valoare, actiuni, prin contractarea de credite pe termen lung, mediu si scurt - alegerea cailor cele mai convenabile intreprinderii se rezolva prin decizie financiara.

In vederea fundamentarii deciziei financiare se utilizeaza mecanisme si instrumente care contribuie la realizarea functiunii financiare a intreprinderii.Functionarea financiara a intreprinderii consta in urmatoarele:

- eleborarea bugetelor de trezorerie;

- urmarirea continua a realizarii obiectivelor;

- evaluarea viitoarelor investitii;

- fundamentarea financiara a politicii comerciale si de preturi.

Printre obiectivele functiunii financiare ale intreprinderii mentionam : maximizarea profitului, maximizarea averii actionarilor sau asociatilor.1.2. Domeniile de realizare a functiunii financiare

Deoarece esenta functiunii financiare o reprezinta asigurarea conditiilor optime pentru adoptarea deciziilor financiare intr-o intreprindere, se pot defalca deciziile in trei grupe: - decizii de investire; - decizii de finantare; - decizii privind cuantumul dividendelor.

Intre aceste grupe exista o interconditionare permanenta, deoarece maximizarea valorii actiunilor presupune investirea, corelata cu asigurarea finantarii pentru orice investitie. Pentru a realiza imbinarea optima a celor trei grupe de decizii, administratorul are la indemana un singur criteriu viabil in economia de piata, si anume, corelarea fiecarei decizii cu efectele sale asupra valorii intreprinderii. Evaluarea intreprinderii este un proces complex , care tine cont de o multitudine de factori (riscul, relatia dintre risc si elementele de profitabilitate si avere), de mecanisme ( evaluarea dividendelor, modele de evaluare explicita pentru fiecare tip de titlu de valoare) si de sfere ale valorii ( valoarea actuala, valoarea nominala, valoarea compusa, valoarea in date comparabile, valoarea in diverse unitati monetare sau agregate monetare - ca DST sau puterea de cumparare). Analiza financiara este un alt domeniu de realizare a functiunii financiare, care ofera instrumentele de baza pentru aprecierea performantelor intreprinderii - luand in considerare seturi convergente de rate financiare, dezvoltand conceptul de levier financiar si levier operational, si analizand efectele acestuia asupra riscului intreprinderilor.

De asemenea, analiza financiara ofera metode de planificare financiara precum si instrumente potrivite pentru realizarea prevederilor din plan (bugetul trezoreriei-sau casieriei si tabloul fluxurilor financiare). Alt domeniu de realizare a functiunii financiare il reprezinta decizia investitiei de capital, care se concentreaza asupra cheltuielilor de capital, respectiv a investitiilor pe termen lung.

Pentru aceasta, se desfasoara anumite activitati specifice, precum fundamentarea procesului de elaborare a bugetului de capital, comensurarea fluxurilor de lichiditate ( cash - flow) asociate proiectelor de investitii pe termen lung, delimitarea si fundamentarea criteriilor pentru luarea deciziilor in alegerea proiectelor de asa maniera incat sa asigure si maximizarea valoriiintreprinderii dar si considerarea riscului la adevarata sa valoare.1.3. Organizarea functiunii financiare a intreprinderii Functiunea financiara a intreprinderii reprezinta o componenta esentiala a conducerii, ceea ce determina ca o mare parte a atributiilor acestei functii sa fie indeplinite de catre organul de conducere, iar o parte din activitati sunt atribuite, prin delegare de competenta, structurilor subordonate. Referirea la organizarea acestei functii are in vedere , pe de o parte, structura organizatorica a intreprinderii , iar pe de alta parte structura operatiilor care se desfasoara pentru realizarea sa.

Structura organizatorica este de o mare diversitate si cuprinde, intr-o masura mai mare sau mai mica, urmatoarele sectiuni (servicii, birouri, departamente, compartimente etc.):

1. Sectiunea de prognoza ( planificare, previziune) financiara.

2. Sectiunea de decontari 3. Sectiunea de resurse umane si salarizare. 4.Sectiunea de casierie .5. Sectiunea de preturi si tarife.

6. Sectiunea de analiza economico-financiara.7. Sectiunea de CFI si CFP.Structura operatiilor se refera la mecanismele, fluxurile si ciclurile financiare in cadrul intreprinderii.Mecanismele financiare sunt reprezentate de totalitatea metodelor, parghiilor, instrumentelor si procedurilor de formare si gestionare a capitalurilor. Mecanismele financiare sunt de o mare diversitate si se refera la:

autofinantare; aporturile bancare, bugetare; amortizarea capitalului imobilizat; circuitul capitalului; desfasurarea fluxurilor financiare; formarea si utilizarea profitului;Deoarece, mecanismele financiare cuprind toate sferele circuitului economico-financiar ( formarea fondurilor, utilizarea acestora, recuperarea fondurilor si a surplusului) este necesara si abordarea legaturilor care au loc pentru realizarea unei rotatii complete a capitalului, respectiv cu agentii economici din amonte( in sfera aprovizionari), si ,din aval( in sfera desfacerii si a comercializarii produselor proprii).Aceste operatii de schimb presupun transferuri de bunuri , concomitent cu transferul in sens invers a unor transferuri monetare ( contravaloarea achizitiilor), dand nastere unor fluxuri financiare. Fluxul reprezinta masa de bunuri sau moneda transferata intre intreprinderi pe o perioada determinata de timp. Totalitatea relatiilor dintre fluxuri si stocuri determina esenta mecanismelor financiare. Fluxurile financiare, la randul lor, se impart, in functie de momentul in care se desfasoara, in :

- fluxuri financiare de contrapartida , care reprezinta inlocuirea imediata a unui activ material ( fizic) cu moneda si invers ( inlocuirea unei monede cu un activ fizic)- se intalnesc in situatiile in care plata se face in numerar;

- fluxuri financiare decalate, care reprezinta acele fluxuri in care plata are loc in avans sau cu intarziere; intre fluxurile fizice si cele financiare intercalandu-se active financiare ( drepturi de creanta sau obligatii de plata) , care formeaza creditul comercial;

- fluxuri financiare multiple, care reprezinta fluxurile intermediare create pentru a elimina efectele decalajelor dintre fluxurile materiale si cele financiare, prin crearea drepturilor de creanta care pot fi transferate cu ajutorul intermediarilor financiari;

- fluxuri financiare autonome , care reprezinta acele fluxuri care nu sunt legate de fluxuri materiale si apar in procese de finantare, creditare, subventionare.

Ciclurile financiare reprezinta ansambluri de operatiuni si proceduri care au loc intre momentul initializarii unei activitati si momentul refacerii fondurilor initiale si obtinerii de rezultate financiare ( profit), respectiv pe parcursul unui circuit complet. Tinand cont si de succesiunea lor in timp, ciclurile unui circuit sunt:

- ciclurile de investitii , care cuprind plasamentele de capital si recuperarea plasamentelor respective prin includerea cheltuielilor de investitii in preturile produselor si valorificarea integrala a acestora;

- ciclurile de exploatare, care cuprind totalitatea activitatilor din sfera de domenii ale intreprinderii conform cadrului legal si statutar. In cadrul acestor cicluri are loc transformarea intrarilor in produse si servicii , prin contopirea factorilor; cicluri financiare, care cuprind actiunile de finantare, creditare, achizitii si cedari de titluri de participare, de valoare etc. Prin urmare, ciclurile financiare corespund ansamblului operatiunilor intreprinderii desfasurate pentru reglementarea functiunii financiare, finantarea activitatilor, incasarea creantelor, formarea si repartizarea profitului. CAPITALURILE INTREPRINDERII 2.1. Componenta capitalurilor intreprinderii

Intreprinderea dispune de active fizice si financiare care formeaza capitalul economic, a carui marime este data de activul si pasivul bilantului.

Fluxurile materiale si financiare care se desfasoara in cadrul intreprinderii determina modificarea capitalului, atat ca volum , cat si ca structura.

Capitalul financiar reprezinta:

- din punct de vedere patrimonial, partea din capitalul economic care cuprinde fondurile proprii; acesta poate fi schimbat pe piata financiara, in functie de cotatia la bursa a actiunilor , caz in care apare notiunea de capitalizare bursiera;

- din punct de vedere juridic, contributia in numerar si/sau in natura a asociatilor sau actionarilor la constituirea si dezvoltarea intreprinderii, caz in care apare notiunea de capital social.

Corespunzator capitalului economic este necesara existenta unei mase monetare care sa permita derularea fluxurilor.

Necesarul de moneda este mai mic , decat suma activului brut deoarece , pentru acoperirea lui intervin in creditul furnizor si alte pasive stabile provenite din decontarea cu bugetul statului, cu personalul, cu creditorii.

Necesarul de finantare este acoperit de surplusul monetar ( profitul) acumulat, iar diferenta din credite de trezorerie, credite pe termen scurt sau chiar emisiuni de noi actiuni.

Capitalul financiar, respectiv fondurile proprii, reprezinta in structura :

- capitalul social;

- rezervele;

- rezultatele financiare.

Capitalurile permanente ale intreprinderii cuprind, pe langa fondurile proprii, si datoriile pe termen lung, respectiv creditele bancare pe termen lung si creditul obligatoriu ( emisiuni de obligatiuni care reprezinta titluri financiare pe termeb lung).

Fondurile proprii reprezinta capitaluri a caror functie este de asumare a riscului rezidual si au un rol important in functionarea intreprinderilor pe piata concurentiala, prin contributia la finantarea activitatii dar si prin garantarea creditorilor finantarii.

Fondurile proprii pot fi de origine externa ( prin marirea capitalului, prin subventii etc) sau origine interna ( autofinantarea, dividendele).

2.2. Fondurile proprii de origine externa ale intreprinderii

A. Majorarea capitalului prin vanzarea de actiuni

Majorarea capitalului prin vanzarea de actiuni reprezinta o modalitate practica de aport de numerar ( spre deosebire de majorarea prin incorporarea rezervelor sau prin conversia creantelor) si confera actionarilor, urmatoarele drepturi principale:

- dreptul de a primi dividende;

- dreptul la cota parte din capitalurile proprii;

- dreptul de vot, precum si o serie de drepturi adiacente

In cazul intreprinderilor cotate la bursa, realizarea si pretul majorarii capitalului se face cu ajutorul bancilor ( a unui grup de banci) deoarece, acestea creeaza o umbrela protectoare a acestor operatiuni prin urmatoarele actiuni:

- indruma societatea in stabilirea termenelor de emitere si a pretului emisiunii;

- sprijina societatea in realizarea lucrarilor de rutina cu specific bancar ca: redactarea documentelor, pregatirea emisiunii, plasarea titlurilor, colectarea fondurilor. Pretul cresterii capitalului include cheltuieli legale, administrative, de intermediere financiara ( comisioane bancare) etc. B. Recurgerea societatilor la capital-risc Capitalul - risc este un procedeu de finantare prin capitaluri proprii in favoarea proiectelor realizate de inovatori, lansand pe piata produsele sau serviciile noi, unde exploateaza procedee originale.

Se disting trei tipuri de operatiuni:

1. capitalul-risc stricto-sensu , care consta in a ajuta financiar o intreprindere predispusa la risc tehnologic;

2. capitalul de dezvoltare , care inseamna un aport de capital al unei intreprinderi care nu se indreapta spre risc tehnologic, dar dezvoltarea atrage un aport extern de fonduri proprii;

3. capitalul transmis (cedat), care este constituit din rascumpararile intreprinderii, prin efectul de levier al datoriei.

Activitatea riscului de capital este asigurata prin organisme financiare care au imprumuturi de participare mici in societatile necotate la bursa.

Se pot distinge patru mari categorii de interventii:

1. marile banci comerciale care intervin de-a lungul timpului pe piata, fie direct ( crearea de filiere specializate), fie indirect ( prin participarea la capitalurile societatilor de dezvoltare regionala);

2. companiile financiare si bancile de afaceri care regrupeaza intermediarii bancari care au ca obiect relizarea de structuri financiare si investirea in fondurile proprii ale intreprinderilor;

3. fondurile de investitii care au un capital dispersat dar actionarii au rol activ in functionarea lor (dosare, participare la decizii investitionale);

4. societatile de dezvoltare regionala, societatile specializate independente ale organismelor financiare ( institutii regionale de participare, societati cu capital de risc independente)

2.3. Fonduri proprii de origine interna ale intreprinderii

A. Autofinantarea si politica dividendelor

Autofinantarea reprezinta fluxurile de fonduri proprii provenite din operatiunile intreprinderii si din reinvestire.

Decizia de autofinantare se fundamenteaza pe baza fundamentarii deciziei privind distribuirea dividendelor si tine cont de imperfectiunile pietelor financiare si in conflictele de interese intre actionari si manageri, care ar putea fi urmatoarele: fiscalitatea , asimetria informatiei intre actionari si manageri , accesul pe piata financiara, distribuirea dividendelor , conflictele de interese dintre actionari si manageri si presupusa gratuitate a autofinantarii din dividende. Dividendul este decis de AGA care poate prevedea urmatoarele situatii:

- distribuirea dividendului nominal;

- distribuirea primului dividend( avantajul statutar);

- distribuirea unui dividend suplimentar peste dividendul statutar ( superdividendul);

- dividendul se distribuie intr-o perioada determinata care incepe dupa incheierea exercitiului;

- dividendele pot fi platite in numerar sau actiuni;

B. Majorarea capitalului prin incorporarea rezervelor

Aceasta modalitate reprezinta dezavantaje pentru ca nu aduce fonduri noi intreprinderii, beneficiaza de un tratament fiscal defavorabil, dar prezinta si avantaje:

4. constituie o distribuire de actiuni gratuite , care permite reducerea pretului de vanzare si extinderea pietei de titluri; acest avantaj constituie un atu pentru intreprinderile al caror pret de vanzare este foarte ridicat;

5. este interpretata de catre piata financiara ca un semnal favorabil, deoarece intreprinderea se supune astfel unei constrangeri disciplinare foarte puternice din partea actionarilor.

C. Majorarea capitalului prin cvasifondurile proprii Prin cvasifonduri se inteleg urmatoarele resurse de finantare: avansuri evaluate curent de asociati; imprumuturi si titluri participative.

- titluri si datorii subordonate ; - obligatiuni convertibile in bonuri de subscriere a actiunilor;

finantarea datoriei pe termen lung si mediu . FONDURI IMPRUMUTATE

Finantarea datoriei pe termen lung si mediu - se face mai ales prin credite bancare pentru realizarea unor obiective de investitii, dar si prin alte modalitati:

- finantarea prin imprumuturi pe termen lung - se face prin institutii financiar-bancare specializate, de regula, la un nivel de 70% din necesarul de fonduri pentru realizarea investitiilor.

- finantarea prin credite pe termen mediu - acestea preiau, de obicei, forma creditelor individuale acordate in functie de caracteristicele financiare ale intreprinderii si corespund unui sir de credite cvasipermanente, diferentiindu-se de creditele - obiective al caror obiectiv este precizat: acest tip de credit se realizeaza prin emisiune de titluri financiare;

- finantarea prin credit-bail ( leasing) - mai este denumit si credit-contract pentru:

a. bunuri mobile - permite inchirierea de echipamente, materiale, utilaje, locatia. b. bunuri imobile - permite inchirierea de bunuri imobiliare: la expirarea contractului de inchiriere locatarul ( chiriasul) poate deveni proprietar, transferul proprietatii putand imbraca mai multe forme.

Leasingul este mai avantajos decat imprumutul datorita: - caracterului practic al leasing-ului, atat pentru locatar ( obtinerea bunului cu un minim de formalitati, intr-un timp scurt si cu costuri mai mici decat creditul) cat si pentru locator ( este asigurata garantia creditului prin insusi bunul care face obiectul contractului);

- acoperirii integrale a nevoii de finantare;

- dezvoltarii capacitatii de contractare a datoriilor.

La expirarea contractului , utilizatorul poate intra in proprietatea bunurilor, platind integral valoarea ramasa neachitata a acestor bunuri.

Dupa modul de stabilire a taxei de leasing acesta poate fi:

- financiar ;

- operational ( functional).

O forma particulara o reprezinta operatiunea de lease-back - care consta in vanzarea bunului unei societati de leading, de la care apoi se inchiriaza printr-un contract de leasing, cu scopul de a transforma fondurile imobilizate in fonduri disponibile.

In masura in care societatea de leasing reintra in posesia fondurilor investite, proprietarul initial poate rascumpara fostul sau bun la un pret dinainte stabilit.

- finantarea prin imprumut obligatar - are ca specific faptul ca imprumutul nu mai este indivizibil ci se imparte pe mai multi investitori care primesc titluri de creanta( obligatiuni) negociabile pe piata financiara.

Se cunosc doua feluri de imprumut obligatar: obisnuit si cu dobanzi variabile.

Structura financiar a ntreprinderii

3.1. Criterii in alegerea deciziilor de finantare

Structura financiar a ntreprinderii reflect compoziia capitalurilor acesteia i se exprim ca un raport ntre ndatorare i fondurile proprii sau altfel spus, prin structura financiara a intreprinderii se intelege raportul existent intre finantarile sale pe termen scurt, mediu si lung:

Structura financiara a intreprinderii = Finantari pe termen scurt/Finantari pe termen lung si mediu = Resurse de trezorerie/Capital permanent.

Opiunea pentru un anumit tip de structur nu este ntmpltoare , ea vizeaz realizarea unei rentabiliti superioare concomitent cu diminuarea riscurilor.

Decizia de structura financiara depinde de ntreprindere, de obiectivele sale de crestere economica, de nivelul rentabilitatii scontate si de riscurile pe care consimte sa si le asume, dar si de terti, adica de actionari, banci si alti imprumutatori , de stat, ca si de conjunctura economica, situatia pietei financiare, devalorizari monetare.

La nivelul ntreprinderii se creeaz o serie de fluxuri financiare de intrare (pozitive) sau de ieire (negative).

Prin aceste fluxuri se formeaz i se utilizeaz capitalurile firmei.

In general, la nivelul ntreprinderii trebuie s existe un capital propriu care sa asigure finanarea pe termen lung , i un capital de lucru , pentru finanarea pe termen scurt:Activ = nevoi (A)Pasiv = resurse (P)

Active imobilizate (Ai)Capital propriu (Cp)- capital social

- rezerve

- profit reinvestit

Datorii pe termen (lung si mediu)

Active circulante (Ac)Datorii pe termen scurt (credie bancare, credite comerciale)

Unde, capitalul propriu si datoriile termen lung si mediu reprezinta capitalul permanent iar datoriile pe termen scurt resursele de trezorerie.

Intr-o forma prescurtata, structura financiara a intreprinderii se poate aprecia si dupa raportul : datorii totale/capital propriu, care reflecta ponderea financiara pe baza resurselor imprumutate , fata de resursele proprii.

La nivelul ntreprinderii , in funcie de destinaia care se vrea a se da fondurilor, se iau decizii privind modul cel mai avantajos de finanare.

Cele mai importante criterii care stau la baza acestei decizii sunt:

1 criteriul rentabilitii, in baza caruia se adopta acea structur financiara care s conduc la o rentabilitate ct mai mare;

2 criteriul destinaiei resurselor, care presupune punerea de acord a necesitilor de finanare cu caracteristicile fondurilor care pot fi atrase din afara firmei;

3 criteriul riscului, care are n vedere asumarea celui mai mic risc raportat la cea mai mare rentabilitate.

La nivelul firmei, n mod frecvent, se calculeaz 3 tipuri de rate a rentabilitii:

- rentabilitate economic (Re);

- rentabilitate comercial (Rc);

- rentabilitate financiar (Rf).

Rat=;

Re =

EMBED Equation.3

EMBED Equation.3

Rc =

Rf. =

Efectul de indatorare reflecta rezultatul financiar pozitiv sau negativ pe care l obtine intreprinderea ca urmare a folosirii creditului in calitate de capital.

Criteriul rentabilitii n stabilirea structurii financiare

n cazul capitalurilor mprumutate se iau n considerare condiiile de acordare i ,n special, rata dobnzii ( D - pentru ntreprinderi reprezint cost).

Acest cost se calculeaz cu Re ( rentabilitatea economica), n funcie de dobnd respectiv , comparand rentabilitatea economica a intreprinderii cu costul capitalului imprumutat (D).

Exemplu:

Daca, Re D intreprinderea beneficiaz de un efect pozitiv de ndatorare sau favorabil, intrucat eficienta utilizarii capitalului propriu (Rf) este mai mare.

Daca, Re < D efectul de indatorare este negativ sau nefavorabil.

La determinarea costului real al capitalurilor mprumutate trebuie s se ia n considerare i facilitatea fiscal (cheltuielile cu dobnda fiind deductibile). Rentabilitatea financiar are cea mai bun exprimare n funcie de rentabilitatea economic.

Rf = Re + E ,unde: E efect de ndatorare, iar

E =

EMBED Equation.3 (Re D), unde: D dobnd

Rf = unde: i incidena fiscal (cot de impozit). Efectul de indatorare este proportional cu structura financiara si cu diferenta dintre Re si rata dobanzii (D) respectiv, costul capitalului imprumutat.

Daca D = 0 , Re = Rf, iar daca D > 0 , Re # Rf.

3.2. Evaluarea capacitatii de indatorare

Capacitatea de indatorare a unei intreprinderi exprima posibilitatile sale de a primi credite care sa fie garantate, si a caror rambursare, inclusiv plata dobanzilor, sa nu creeze greutati financiare de nesuportat.

De regul, principalii indicatori de apreciere a capacitii de ndatorare sunt:

- capacitatea de ndatorare global CIG;

- capacitatea de ndatorare total CIT.

Se calculeaz dup nite valori de principiu :

CIG se calculeaz ca raport ntre datorii totale i total pasiv sau capitaluri proprii:

CIG =

EMBED Equation.3

EMBED Equation.3

CIG =

EMBED Equation.3

EMBED Equation.3 2

CIT se calculeaz ca raport ntre datorii la termen (mai mari de 1 an) i capitalul permanent sau capitalul propriu:

CIT =

EMBED Equation.3

EMBED Equation.3

CIT =

EMBED Equation.3 1

Daca intreprinderea atinge valorile maxime ale indicatorilor, inseamna ca are capacitatea de indatorare saturata si nu mai poate primi credite.

Riscurile pot afecta rentabilitatea unui proiect de investitii i care pot da o anumit configuraie structurii financiare; riscurile pot fi att de natur intern, ct i de natur extern.

Un imprumut poate fi acceptat numai daca, rata rentabilitatii proiectelor este mai mare decat costul capitalului imprumutat (R > K).

Practic, insa, tinand cont de riscurile suportate de investitor, relatia de mai sus trebuie corectata astfel : (R + r) > K, ceea ce inseamna ca rata rentabilitatii, majorata cu o cota de risc , trebuie sa fie superioara costului capitalului imprumutat.

Riscul extern este definit generic ca risc al afacerii.

Acesta const n:

- fluctuaii neprevzute ale vnzrilor, ceea ce ar avea drept efect nerealizarea cifrei de afaceri preconizate;

- scderea preurilor de vnzare;

- creterea costurilor factorilor de producie;

- incapacitatea firmei de a se adapta fluctuaiilor de pia.

La nivelul intern, riscurile ntreprinderii sunt date de existena cheltuielilor fixe, de exploatare i financiare.

Avem:

- riscul de exploatare (operaionale);

- riscul financiar.

Riscul financiar apare atunci cand se apeleaza la credite pentru completarea surselor de finantare a unei activitati; premisa unei activitati care sa elimine riscul o constituie realizarea unei rentabilitati economice mai mari decat costul creditului. Se opereaza cu indicatori ca :

pragul de rentabilitate (Pr); Evaluarea riscului prin metoda pragului de rentabilitate se face folosind :

- indicatorul de pozitie exprimata in expresie absoluta ca diferenta intre cifra de afaceri si pragul de rentabilitate (Ia = CA Pr);

- indicatorul de pozitie exprimata in expresie relativa ca raport intre cifra de afaceri si pragul de rentabilitate ( Ir = CA/Pr).

efectul de levier( financiar si operational).

Levierul operaional indic influena cheltuielilor fixe de exploatare asupra rentabilitii de exploatare.

Levierul financiar exprim impactul cheltuielilor financiare asupra rentabilitii financiare.

Levierul de exploatare (operaional)

Efectul de levier operaional este studiat n cadrul analizei cost-profit-volum. Analiza are drept concept de baz punctul critic. Punctul critic la nivelul produciei apare atunci cnd :V = Ch. Profit = 0.

Calculul punctului critic se poate face lund n considerare dou ipoteze:

1 preul de vnzare este constant;

2 cheltuielile variabile respect corelaia cu creterea produciei. Cheltuielile fixe sunt constante.

Pragul de rentabilitate se poate exprima n funcie de volumul produciei i de cifra de afaceri critic:

Qcr = ; unde : Preul de vnzare unitar (Pvu)=

iar Cu = CT/Q

sau

Pr = ; unde Pr pragul de rentabilitate .

Deci, pragul de rentabilitate se poate exprima si ca raport intre cheltuielile fixe (CF inclusiv cheltuiala cu rata dobanzii) si diferenta dintre unitate si greutatea specifica a cheltuielilor variabile (CV) in cifra de afaceri(CA). 4. Mecanismul i cuantificarea efectului de levier

4.1. Efectul de levier operational

Mecanismul i cuantificarea efectului de levier operaional are n vedere corelaia dintre variaia volumelor produciei vndute i a rezultatului de exploatare, raportate la punctul neutru.Aplicatie practica:

Q

Prod. unitii

fiziceCA

Cifra de afaceriCV

Cheltuieli variabileCF

Cheltuieli fixeCT (Chelt. totale)

CV + CF

100 200001000040000 50000

200 400002000040000 60000

300 600003000040000 70000

400 800004000040000 80000

5001000005000040000 90000

6001200006000040000100000

7001400007000040000110000

8001600008000040000120000

Q (Producia vndut)RE (Rezultat de exploatare)

Uniti fiziceProcentualCifre absoluteCifre procentuale %

400000

50025100000

6002020000100

700173000050

800144000033,33

Crete volumul fizic crete i rezultatul exploatrii.

Exprimarea procentual arat c evoluia e pozitiv, dar cresctoare.

Creterea volumului produciei antreneaz creterea rezultatului exploatrii, dar n proporii diferite : o cretere mai rapid a rezultatului exploatrii n raport cu volumul produciei.

Cuantificarea efectului de levier operaional , n situaia depirii pragului de rentabilitate , este multiplicator al rezultatului de exploatare.

Cauza evoluiei diferite i favorabile a RE (rezultat de exploatare) o constituie faptul c cheltuielile fixe sunt acoperite la nivelul pragului de rentabilitate, iar peste pragul de rentabilitate cheltuielile fixe devin invers proporionale n raport cu volumul vnzrilor.

n ceea ce privete RE sub pragul de rentabilitate, randamentul marginal este tot descresctor, dar negativ.

Efectul de levier operaional exprim sensibilitatea rezultatului de exploatare la variaia volumului vnzrilor.

Pentru determinarea lui, se opereaz cu conceptele de marj brut i marj net.

Mbu = Pvu Cvu; unde: Mbu marj brut unitar;

Pvu pre vnzare unitar;

Cvu cheltuieli variabile unitare.

Mbt = Q (Pvu Cvu); unde: Mbt marj brut total; Q - volum productie.

MNu = (Pvu Cvu) CF ,unde: MNu marj net unitar; CF cheltuieli fixe.

MNt = Q (Pvu Cvu) CF , unde: MNt marja neta totala.

ELO = = , unde: ELO efect de levier operaional.

Valoarea cea mai mare se nregistreaz n apropierea pragului de rentabilitate, iar valoarea cea mai bun este cea mai mic.

Alt mod de calcul al ELO este: ELO = , de exemplu:

ELO = = 5.

Aplicaii ale analizei cost profit volum:1 indic pragul de rentabilitate i indicele de siguran care ne arat stabilitatea financiar a firmei;

2 pragul de rentabilitate st la baza fundamentrii politicii de preuri i stabilete limita inferioar pn la care pot cobor cu preul;

3 permite compararea pe plan financiar a dou investiii care antreneaz cheltuielile fixe i de exploatare diferite.

4.2. Efectul de levier financiar

Efectul de levier financiar (cheltuieli cu dobnda) apare numai n situaia intreprinderilor ndatorate din cauz c apar cheltuieli fixe, financiare cu dobnzile.

n msura n care randamentul activelor finanate prin mprumuturi este superior sau inferior, in legatura cu costurile mprumuturilor exist un levier financiar pozitiv sau negativ care conduce, dup caz, la creterea sau diminuarea randamentului capitalului propriu.

Exemplu:

O ntreprindere care lucreaz numai cu capitaluri proprii i o ntreprindere ndatorat 50% cu dobnda de 9%.

AB ndatorat 50%

Capitaluri proprii (1)10000050000

Datorii financiare (la termen)(2)050000

Capital permanent (3)100000100000

Nr. aciuni (4)1000500

EBIT (5)1500015000

Cheltuieli financiare (suma dobnzii) (6)04500

Profit brut (impozabil) (5 6)1500015000- 4500 = 10500

Profit net (- 25%)112507850

Profit brut pe aciuni (5:4)15000:1000 = 1510500:500 = 21

Profit net pe aciuni11250:1000 = 11,2507850:500 = 15,75

Unde, EBIT reprezinta un concept anglo-saxon , care definete rezultatul nainte de deducerea cheltuielilor financiare i a impozitului pe profit.

EBIT = RE + Venituri financiare + Rezultatul excepional;

EBIT = Impozitul pe profit + Profitul reinvestit + Dividende + Suma dobnzilor.

Indicatorul folosit mai sus exprim capacitatea ntreprinderii de remunerare a participanilor la procesul de producie ( catre stat , sub form de impozit; acionarilor sub form de dividende; creanierilor, prin dobnzi + posibiliti proprii de dezvoltare).

Concluzie:

Cele dou societi sunt considerate n aceeai clas de risc.

n condiiile expuse, n avantaj este ntreprinderea care apeleaz la mprumuturi.

RE (rentabilitate economic) superioar dobnzii ( ) conduce la valorificarea superioar a capitalurilor proprii.

Mecanismul expus acioneaz n aceeai msur, dar n sens invers i amplificat n caz de pierdere.

ELF = MN/D, unde: ELF efect de levier financiar

MN marj net

D suma dobnzii

Punctul neutru al finanrii este nivelul la care cele dou politici de finanare (exclusiv prin fonduri proprii sau prin combinarea fondurilor proprii cu cele mpru-mutate) nu sunt indiferente.

Cel mai expresiv pentru acest punct neutru este profitul pe aciuni.

Pb. Actiuni = =

Calculm:

1 n situaia lipsei impozitului (incidena fiscal) la punctul critic.

=

EMBED Equation.3 EBIT = 9000;

Pb aciuni/A = = 9 lei/aciune.

2 pentru firma B:

Pb/aciuni = = 9 lei/aciune.

3 n condiii de impozit (25%) ,avem:

=

Efectul de levier financiar acioneaz ca un multiplicator al efectului de levier operaional.

Din acest motiv se caut, de regul, calculul unui efect de levier combinat care s le uneasc ntr-o singur expresie, att riscul economic ct i cel financiar. Efect de levier combinat (ELC) ELC = ELO ELF = = = .

4.3. Analiza structurii financiare pe baza efectului de levier financiar

I. Pentru a determina influena ELF asupra rentabilitii se procedeaz n dou etape:

1 descrierea procesului general de formare a rentabilitii;

2 cuantificarea levierului financiar prin corelarea rentabilitii financiare i a celei economice.

Rata de rentabilitate contabil este rezultatul produsului a dou elemente:

a) rata profitului , determinat ca raport ntre un rezultat obinut i cifra de afaceri;

b) rata de rotaie a capitalurilor investite, care apare ca raport ntre cifra de afaceri i suma capitalurilor angajate.

Rata de rotaie reprezint elementul calitativ n formarea rentabilitii.

Pornind de la aceste elemente, cele dou tipuri de rentabiliti pot realiza o exprimare mai fidel a procesului general la nivelul intreprinderii.

Rf = = ; unde :

rata comercial (rata profitului) i viteza de rotaie a capitalului investit.

II. n ceea ce privete Re se procedeaz la fel, ncorporndu-se cifra de afaceri:

Re = =

rata profitului, iar rata de rotaie a activelor investite.

Metoda este numit i piramidal , si analizeaz n trepte contribuiile fiecrui factor la obinerea rentabilitii:

I. Rf = =

II. Rf = =

DECIZIA DE INVESTIII N MEDIU CERT

Hotararea managerilor de a investi are la baza o multitudine de informatii complexe si pe cat posibil de exacte privind necesitatea, oportunitatea, durata de executie si exploatare a investitiilor, volumul cheltuielilor si al resurselor financiare, fluxurile de intrare si iesire a fondurilor pe toata durata exploatarii investitiei, asigurarea rentabilitatii si lichiditatii, durata recuperarii capitalurilor investite etc. n luarea deciziei de investitii, o insemnatate deosebita prezinta studiul de oportunitate si de eficienta, realizat pe baza mai multor variante de proiect din care urmeaza sa se aleaga cea care asigura maximizarea rezultatelor cu minim de efort. Cand se iau decizii pentru realizarea investitiilor, trebuie sa se tina cont de caracteristicile financiare ale eforturilor si efectelor acestora. Efortul de investitii este intotdeauna masurabil, pentru unele investitii (umane, sociale, comerciale) insa efectul este greu de evaluat sau chiar nemasurabil. Totodata, efectele viitoare, scontate prin punerea in functiune a obiectivului de investitii, sunt incerte; ele sunt rezultatul unor previziuni cu o anumita doza de probabilitate. Cu toate acestea, efortul si efectul unei investitii pot fi surprinse prin urmatoarele elemente de masurare a lor: suma totala a cheltuielilor initiale pentru investitii (I0), durata de viata (n), fluxurile de trezorerie (cash-flow-urile) (CF), valoarea reziduala (VR) si rata de actualizare (k). Fundamentarea teoretica a criteriului VAN se poate dovedi insuficienta, daca aplicarea practica a acestuia, in evaluarea inves-titiilor, foloseste parametri estimati incorect. O eroare de apreciere in cheltuiala initiala de investitii (I0), in estimarea fluxurilor de trezorerie (CFt) si/sau in funda-mentarea ratei de actualizare (k) poate conduce la rezultate indoielnice ale calculu-lui VAN si, deci, la decizii arbitrare in politica de investitii. Dezvoltarea pietelor de capital a reprezentat sansa investitorilor de capital pentru diversificarea portofoliului lor de investitii. Ei au nu numai libertatea, dar si posibilitatea sa admita numai proiectele de investitii cele mai rentabile ce apar in fiecare etapa pe piata de capitaluri. intreprinderea este mai incorsetata in aceasta flexibilitate a deciziei de investitii. in primul rand, ea nu poate adopta decat inte-gral sau deloc un proiect de investitii. Ea nu are posibilitatea sa-l fractioneze, asa cum fac investitorii de capitaluri in procesul diversificarii. in al doilea rand, ea lucreaza sub anumite restrictii bugetare administrative si nu poate depasi cheltuie-lile aprobate in bugete. in schimb, poate decide dezinvestirea proiectelor mai vechi, neperformante, si reinvestirea sumelor mobilizate in investitii cat mai rentabile.

5.1. Notiunea de investitie

Notiunea de investitie defineste o categorie financiara pe cat de complexa, pe atat de controversata. Investitia apare, in mod concret, ca o operatiune de modifi-care si de crestere a patrimoniului initial: constructii industriale si civile; achizitia, montajul si instalarea unor echipamente industriale; cumpararea unor masini, uti-laje etc. Investitia este alocarea capitalurilor economisite in activitati lucrative, cu caracter profitabil, care sa majoreze valoarea capitalurilor investite. n sens financiar, investitia reprezinta schimbare a unei sume de bani, pre-zenta si certa, in speranta obtinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile: achizitionarea unei masini pentru cresterea productivitatii muncii, constructia unei uzine pentru cresterea productiei, asimilarea unui brevet pentru fabricatia de pro-duse noi etc.in sens contabil, aceeasi investitie desemneaza alocarea unei trezorerii dis-ponibile pentru procurarea unui activ fix care va determina fluxuri financiare de venituri si cheltuieli de exploatare. Din punctul de vedere al politicii generale a intreprinderii se disting doua categorii de investitii, fiecare din ele fiind rezultatul unei anumite strategii de dezvoltare: investitii interne si investitii externe. Investitiile interne constau in alocarea capitalurilor pentru achizitia de active materiale si nemateriale (echipamente, constructii, licente, stocuri suplimentare etc.) pentru dezvoltarea si perfectionarea aparatului productiv si de distributie a bunurilor si serviciilor intreprinderii. Investitiile externe constau in plasamente de capital pentru cresterea partici-parii financiare la formarea capitalurilor (proprii sau imprumutate) ale altor socie-tati comerciale. Investitiile externe, numite si investitii financiare, reliefeaza si mai bine con-ceptul de portofoliu de proiecte de investitii ce caracterizeaza activitatea investi-tionala a intreprinderii in ansamblul ei. O analiza globala a investitiilor, din pers-pectiva teoriei portofoliului, are o mare relevanta pentru urmarirea si atingerea obiectivului major de crestere a valorii intreprinderii. intr-o politica dinamica de investitii se va face intotdeauna selectia proiectelor care maximizeaza averea si se va dezinvesti in activitatile care afecteaza negativ aceasta avere. Posibilitatea modificarii structurii portofoliului de investitii este mult mai redusa decat cea a unui portofoliu de titluri. Cert este insa ca strategia diversificarii portofoliului de titluri poate fi transpusa, cu aceleasi principii si metode, la politica de investitii a intreprinderii, iar rezultatele vor fi, in timp, similare, respectiv, cres-terea continua a valorii portofoliului.

n concluzie, investitia reprezinta o alocare permanenta (pe o durata adesea nedeterminata) de capitaluri, in achizitia de active fizice si/sau financiare, care sa permita desfasurarea unor activitati rentabile, superioare ratei normale de renta-bilitate acoperitoare pentru riscurile asumate. Principalul risc asumat este alocarea unui capital economisit, in speranta obtinerii viitoare a unor fluxuri de venituri sau, mai exact, a unor fluxuri de trezorerie (cash-flow-uri), pe durata de viata econo-mica a investitiei. in ipoteza unui mediu economic cert, fluxurile viitoare de veni-turi sunt presupuse a fi cunoscute si stabile.

5.2. Tipologia investitiilor La baza tipologiei investitiilor stau mai multe criterii, si anume: o investitie de inlocuire a activelor fixe uzate se asociaza, foarte adesea, cu o modernizare a tehnologiei; o investitie financiara poate insemna, in acelasi timp, o fuziune de teh-nologii complementare. Tipologia investitiilor intr-o intreprindere este de o mare diversitate. Cea mai des intalnita este investitia tehnica privind achizitia, constructia si montajul unor masini, utilaje, mijloace de transport etc. Alaturi de aceasta se realizeaza investitii umane in formarea (calificarea, specializarea etc.) personalului, investitii sociale (cum ar fi constructia in intreprindere a unei cantine-restaurant), investitii finan-ciare in cumpararea de titluri de participare la alte societati comerciale, investitii comerciale pentru publicitate si reclama etc. Criteriul care permite o separare, din punct de vedere financiar, a diferitelor categorii de investitii este cel al riscului implicit. Spre exemplu, o investitie de inlocuire prezinta un risc marginal minim in raport cu o investitie de modernizare sau, mai mult, in raport cu o investitie de dezvoltare interna sau externa, care sunt insotite de riscuri considerabile, generate de imprevizibilitatea fluxurilor lor vii-toare de trezorerie.in functie de riscul pe care il implica pentru perspectiva intreprinderii, inves-titiile sunt:- de inlocuire a echipamentului complet uzat, cu un risc foarte scazut, intrucat nu presupune modificari ale tehnologiei de fabricatie;- de mobilizare a echipamentului existent in functiune si care implica un risc redus ca urmare a unor corectii neesentiale in tehnologia de fabricatie;- de dezvoltare (de extindere) a unor sectii, uzine, fabrici noi, investitii care presupun un risc mai mare, antrenat de nevoia de largire a pietelor de aprovi-zionare, a fortei de munca, de capital si de desfacere; Aceste investitii presupun un risc conside-rabil, ca urmare a extinderii activitatii in zone geografice noi si/sau in medii tehno-logice, comerciale etc., complet restructurate. Aceasta ultima clasificare prezinta o semnificatie aparte din punctul de vedere al surselor de finantare a investitiilor. Pentru cele de inlocuire si de moder-nizare se pot obtine mai usor credite bancare, in conditii relaxate de dobanda, de rambursare si de garantare, intrucat rentabilitatea este cunoscuta si riscul este redus. Investitiile de dezvoltare si cele strategice vor trebui sa se finanteze indeo-sebi din surse proprii de capital (autofinantare, cresteri de capital), sursele exte-rioare, imprumutate, fiind mai reticente din cauza riscului ridicat si a unei rentabi-litati mai putin previzibile ale acestor investitii. Dintr-o perspectiva monetara a intrarilor si a iesirilor de trezorerie (cash-flow-uri) din exploatarea lor se pot distinge patru tipuri de investitii:a) Unele proiecte de investitii in constructii, agricultura sau de investitii financiare se caracterizeaza printr-o singura cheltuiala (intrare) si o singura inca-sare (iesire) la incheierea duratei investitiei.b) Proiecte de investitii in echipamente industriale solicita o singura chel-tuire a capitalurilor initiale si ocazioneaza incasari esalonate pe durata de viata a investitiei. Chiar daca nu reprezinta un caz general, din punct de vedere didactic acest tip de investitii este cel mai comod pentru elaborarea modelelor de evaluare.c) Proiecte pe ansambluri industriale complexe care reclama o cheltuire esa-lonata a capitalurilor initiale si degaja o singura incasare la sfarsitul duratei inves-titiei. Constructia unor uzine si predarea lor la "cheie" pot fi asimilate acestui tip de investitie (pentru intreprinderea constructoare).d) Majoritatea investitiilor industriale se caracterizeaza prin intrari si iesiri esalonate de trezorerie pe durata de viata a investitiei. Aceasta tipologie determina un tratament diferit al cash-flow-urilor, in actiu-nea de actualizare a lor la momentul t0 Majoritatea evaluarilor se exemplifica pe tipul b, cu o singura intrare (I0) si cu mai multe cash-flow-uri anuale de incasat (CFt). Pentru celelalte tipuri de investitii se impun corectii ale fluxurilor de trezo-rerie aferente fiecarui moment in raport cu intrarile si iesirile corespunzatoare aces-tor momente.

5.3. Valoarea actuala (V0) si valoarea viitoare (Vn) Evaluarea investitiilor, pe baza valorii actuale si nu a valorii viitoare, este o alegere subiectiva si de ordin tehnic. Mai uzuale sunt actualizarea cash-flow-urilor viitoare la momentul prezent si compararea, pe aceasta baza, a diferitelor variante de investitii decat capitalizarea lor la un moment viitor in vederea efectuarii aceleiasi comparatii de variante de investitii, valoarea actuala (V0). Determinarea V0 se face, deci, in puterea de cumparare din prezent a monedei in care, de altfel, este masurat si efortul de investitii.

Pentru comparabilitatea fluxurilor anuale viitoare de trezorerie (cash-flow-urile CF1, CF2, CF3), cu cheltuielile initiale de investitii (I0) este uzual sa se faca actualizarea celor dintai, la rata "d" a dobanzii, respectiv exprimarea lor in lei, la puterea de cumparare de azi .

Valoarea actuala este obtinuta prin "discontarea" cash-flow-urilor anuale viitoare (CF1) cu rata medie a dobanzii de piata (d). Altfel spus, valoarea actuala se obtine prin multiplicarea cash-flow-urilor viitoare cu factorul de discontare (D), egal cu inversul factorului de multiplicare (1 + d).

Regula determinarii valorii actuale este cea a primului principiu de baza in Finante: "un leu castigat astazi este mai valoros decat un leu castigat maine (sau in viitor)", deoarece un leu, astazi, poate fi investit la rata medie a dobanzii (d) obtinand peste un an o rentabilitate egala cu dobanda pietei. in consecinta, factorul (D) de discontare anuala are, in timp, marimi din ce in ce mai mici in functie de randamentul pietei (d):1 > D1 > D2> . > Dn Drept urmare, relatia de reducere progresiva in timp a factorului de discontare se confirma, iar cash-flow-urile viitoare, de aceeasi marime (CFt = 100 = cost.), vor avea o valoare actuala din ce in ce mai mica (mai putin valoroasa).

Acelasi rationament se poate face si prin exprimarea marimilor de comparat (investitii si cash-flow-uri viitoare) in lei, la puterea de cumparare de la sfarsitul duratei de viata a investitiei. in aceste conditii, fluxurile de trezorerie, care se compara, se exprima la marimea lor viitoare rezultata prin capitalizarea la rata dobanzii fara risc. Criteriul de comparare va fi, deci, valoarea viitoare (Vn), care nu este altceva decat capitalizarea V0, pe perioada de viata a investitiei (n): Vn = V0 (1+d)n .

5.4. Valoarea actualizata neta (VAN) Se determina ca diferenta intre fluxurile de trezorerie viitoare si actualizate la rata dobanzii pe piata, respectiv valoarea lor actuala (V0), pe de o parte, si capitalul investit (I0), pe de alta parte. Regula VAN porneste de la ipoteza, mentionata mai sus, de piata monetara nesaturata: capitalurile (I) pot fi oricand reinvestite pe piata monetara, la rata dobanzii de piata (d), pentru a obtine fluxuri de trezorerie viitoare (CFt):I0 (1+d) = CF1 + VR1 pentru un anI0 (1+d)n = pentru t = 1; 2; . n ani,.

Cu cat cash-flow-urile actualizate (V0) vor fi mai mari decat capitalurile investite, cu atat proiectul de investitii va fi mai eficient. Teoria financiara nu a gasit un criteriu mai fiabil, pentru selectia proiectelor de investitii, decat maxi-mizarea VAN. Este vorba de VAN maxima ce se poate obtine pe curba randa-mentelor descrescatoare ale investitiilor, in comparatie cu rata medie de dobanda. Nivelul optim al alocarilor de capital este atins atunci cand rata marginala de rentabilitate a ultimelor proiecte de investitii devine egala cu rata dobanzii de piata (RMI = d). Dincolo de acest nivel al investitiilor, ratele marginale de rentabilitate ar fi din ce in ce mai mici, in comparatie cu rata dobanzii, iar respectivele alocari de capital ar determina VAN negative si ar conduce la diminuarea valorii intreprinderii care le-ar adopta. Toate proiectele care vor avea VAN pozitiv sunt preferabile plasamentelor monetare la o dobanda de piata "d". intre acestea, proiectul de investitii cu VAN maxima este cel mai bun, el va determina cresterea maxim posibila a averii pro-prietarilor. 5.5. Regula RIR (a ratei interne de rentabilitate) Cunoscand ca rata medie a dobanzii ca un randament de referinta in materie de investitii, atunci regula VAN de evaluare a proiectelor de investitii poate fi transpusa in termeni de rate de rentabilitate a acestora. Este vorba de ratele de rentabilitate specifice fiecarui proiect de investitii, motiv pentru care ele se mai numesc si rate interne de rentabilitate (RIR). n determinarea RIR se porneste de la ipoteza ca fluxurile de trezorerie viitoare (CFt) pot fi reinvestite constant la aceasta rata RIR. Rata interna de rentabilitate urmeaza sa se determine din relatia initiala a investitiei pe piata monetara si pentru care VAN = 0, respectiv I0 = V0 pentru o perioada: I0 (1+RIR) = CF1 + VR1 , pentru n perioade: I0 (1+RIR)n = S CFt(1+RIR)n-1 + VRn =n1t. Calculul RIR, in acest din urma caz, se poate face manual, prin tatonari repetate ale unor rate de rentabilitate care apropie tot mai mult cei doi termeni ai egalitatii. Calculul automat al RIR, prin calculatoare financiare specializate, rezol-va rapid dificultatea acestei operatiuni complexe. Proiectele de investitii care vor avea RIR mai mare decat rata medie de dobanda vor fi preferabile celor care au RIR = d sau RIR < d. in selectia proiec-telor de investitii, regula RIR este, in general, echivalenta cu regula VAN. in con-secinta, avem doua reguli pentru selectia proiectelor de investitii eficiente:1. Regula VAN: se accepta numai proiectele de investitii cu VAN >0.2. Regula RIR: se accepta numai proiectele de investitii cu RIR > d. Inconvenientul acestui criteriu RIR de selectie a investitiilor este ipoteza putin realista a reinvestirii constante in aceeasi intreprindere si la aceeasi RIR a cash-flow-urilor viitoare. Specialistii financiari au propus utilizarea unei RIR modificate, in ipoteza reinvestirii veniturilor viitoare la o rata de rentabilitate specifica intreprinderii si nu proiectului de investitii analizat. Se determina, astfel, o rata interna de rentabilitate modificata (RIRM), mult mai realista pentru evaluarea proiectelor de investitii:I0 (1+RIRM) = CF0 (1+ri) + VR1 ,I0 (1+RIRM)n = CFt(1+ri)n-1 + VRn , S=n1t, in care:ri = rata de rentabilitate specifica intreprinderii la care pot fi reinvestite veniturile viitoare

in cele din urma, RIRM este raportul intre valoarea finala a investitiei (Vn), rezultata din capitalizarea veniturilor viitoare, si valoarea initiala a investitiei (I0), respectiv capitalul alocat in investitia analizata. n selectia proiectelor de investitii este recomandabil sa se combine criteriul VAN cu criteriul RIR (sau RIRM). Se elimina astfel imperfectiunile ce insotesc un criteriu sau altul in luarea deciziei optime de investitii. Cu toate acestea, regula VAN este metoda cea mai riguroasa de selectie a investitiilor, ea prezentand cele mai putine inconveniente pe plan conceptual. VAN, ca si criteriu de maximizare a valorii firmei, apare deci ca una din regulile esentiale in materie de finante private si de piata financiara. Deciziile luate dupa acest criteriu nu pot decat sa contribuie la cresterea valorii de piata a intreprinderii.

5.6. Utilizarea RIR in selectia investitiilor ntreprinderea poate accepta (sau poate respinge) proiecte independente (non-exclusive) care nu depind unele de celelalte, nu se conditioneaza, dar nici nu se exclud reciproc. Proiectele pot fi acceptate fiecare individual, dar si impreuna sau pot fi respinse, fie individual, fie toate. Proiectele reciproc exclusive nu pot fi acceptate impreuna: pot fi acceptate fiecare individual, dar nu impreuna, pot fi respinse individual sau toate. Un proiect de inlocuire a unei instalatii tehnologice nu poate fi admis impreuna cu un proiect concurent de inlocuire a aceeasi instalatii. in schimb, fiecare poate fi acceptat indi-vidual, poate fi respins individual si amandoua pot fi respinse (fara insa ca respin-gerea unuia sa implice respingerea celuilalt daca fiecare are VAN negativa).a) Problema RIR de investire sau RIR de finantare se pune in mod diferit pentru proiecte de investitii, deoarece au cash-flow-uri de sensuri opuse. Investirea presupune o cheltuiala initiala de capital (o plata, un cash-aut-flow) cu semnul minus, urmata de incasari (cash-in-flow-uri) viitoare cu semnul plus. Asa cum am analizat anterior, regulile de acceptare a proiectelor de investire de capital sunt: VAN > 0 si RIR > d, pentru a maximiza valoarea firmei;finantarea (imprumutul, spre exemplu) presupune o intrare de capital din surse externe (un cash in flow) cu semnul plus, urmata de plati pentru rambursare si remunerare a acestei finantari (cash-out-flow-uri) cu semnul minus. Regula VAN de acceptare a proiectului de finantare este aceeasi: VAN > 0, iar regula RIR este inversata RIR < d, pentru a reduce (a ieftini) costul finantarii si, deci, pentru a maximiza valoarea firmei.b) Problema existentei mai multor RIR pentru un proiect de investitii apare atunci cand in seria de cash-flow-uri viitoare apar mai multe schimbari de semn algebric (cash-in-flow-uri alternand cu cash-out-flow-uri). De altfel, exista atatea RIR (pentru VAN = 0) cate schimbari de semn algebric are seria cash-flow-uri, inclusiv investitia initiala. Aceasta situatie apare frecvent atunci cand investitia initiala (I0) este insotita de investitii aditionale in anii de exploatare a investitiei (It) care depasesc marimea cash-in-flow-urilor degajate din exploatare (It > CFt). Proiecte cu RIR multiple se intalnesc si in industria extractiva, mai ales pentru exploatarile miniere la suprafata. La incheierea exploatarii, firma miniera este obli-gata prin contract sau prin normele de protectie ecologica sa refaca suprafetele de teren exploatate pentru a fi redate circuitului agricol Aceasta reconditionare va solicita importante sume de bani ce trebuie investite si care se regasesc in calculul RIR sub forma de cash-out-flow-uri finale. Selectia proiectelor cu RIR multiple se face apeland la criteriul VAN, mult mai fiabil, care abandoneaza regula RIR. Aceeasi solutie se recomanda si pentru proiectele de investitii care nu au nici o rata interna de rentabilitate.c) Problema proiectelor de investitii rentabile, dar cu durata mai mare de exploatare determina o RIR mai mica decat proiectele concurente mai putin rentabile, dar cu o durata de viata mai scurta. Deoarece rata interna de rentabilitate evidentiaza doar rentabilitatea relativa a reinvestirii cash-flow-urilor viitoare pe o durata determinata, ea nu este capabila sa spuna daca o RIR mai mica pe o durata mai mare aduce investitorului o crestere mai mare de valoare.d) Problema marimii investitiei initiale conduce, de asemenea, la RIR ridicata pentru proiecte mici si mai putin eficiente decat proiecte de sume mari si cu VAN superioara. Problemele ridicate de criteriul RIR sunt determinate de asumarea reinvestirii cash-flow-urilor la rate de rentabilitate egale cu RIR. Proiecte cu RIR ridicate presupun reinvestirea la rate ridicate si invers. Reinvestirea cash-flow-urilor la RIR diferite pentru proiecte concurente nu este relevanta. Singura rata de reinvestire relevanta este rata de actualizare ce corespunde categoriei de afaceri din care fac parte proiectele de investitii analizate. Daca avem in vedere maximizarea valorii financiare, atunci cel mai consistent criteriu de selectie a investitiilor ramane crite-riul valorii actuale nete ce rezulta din reinvestirea cash-flow-urilor la rata minima de rentabilitate in oportunitatile de investitii disponibile firmei.

Decizia financiara si decizia de investire

6.1. Factorii de influen a deciziei financiare

Factorii de influen a deciziei financiare la nivelul ntreprinderii se concretizeaz n configuraia capitalului intreprinderii (structura financiar). Factorii de influen a deciziei financiare sunt:

1. Stabilitatea vnzrilor (o cifr de afaceri mare poate conduce, in general, la un un profit mai mare).

O intreprindere care are vnzri relativ stabile poate s utilizeze ntr-o proporie mai mare capitalul mprumutat deoarece, poate suporta cheltuieli fixe mai mari dect una care are vnzri instabile.

2. Profitabilitatea (o cifr de afaceri mai mic poate conduce, in unele cazuri, la acelai profit mai mare) are n vedere , att profitul ca valoare absolut, ct i marja de profit.

ntreprinderea cu un volum mare al profitului are posibilitatea utilizrii i unui volum mare de capital mprumutat.

3. Structura activelor are n vedere ct sunt de adecvate acestea pentru a fi folosite drept garanie pentru credit.

4. Efectul de levier (risc).

n cazul unui levier operaional nu se poate utiliza un levier financiar mai mare.

5. Rata de cretere.

Dac strategia unei dezvoltri este cea unei dezvoltri rapide, n mod firesc vor fi solicitate tot mai multe fonduri din exterior.

6. Economia de impozit.

Cheltuielile financiare cu dobanda fiind deductibile fiscal, in anumite conditii este avantajos sa te mprumui.

7. Poziia de control n firm.

De exemplu, la un capital social de 100.000 lei, pentru 10 acionari, rezulta 10000 lei pentru acionari.

Meninerea poziiei de control permite n multe cazuri luarea n considerare a unor raionamente extra-economice.

8. Atitudinea echipei manageriale.

Unele echipe manageriale sunt mai conservatoare i sunt dispuse s utilizeze mai puin capital mprumutat dect media pe ramur , chiar dac se pierde efectul pozitiv de ndatorare.

9. Atitudinea ofertantului de credit i a agenilor de rating.

Clasa de risc n care este ncadrat ntreprinderea are o influen foarte mare n ceea ce privete costurile creditului.

Atitudinea ofertantului este dictat i ea de situaia ntreprinderii .

10. Condiiile pieei financiare.

Att pieele de aciuni , ct i cele de obligaiuni sufer modificri pe termen scurt i pe termen lung , care au o influen important asupra structurii optime a capitalului. 11. Condiiile interne ale ntreprinderii .

Potenialul ntreprinderii n multe cazuri, nu este perceput corespunztor pe pieele financiare , i prin urmare, nu este integrat n cursul valorilor mobiliare.

ntr-o asemenea situaie, este preferabil mprumutul bancar (situaia poate s fie i invers).

12. Flexibilitatea financiar.

Aceasta presupune meninerea unei rezerve adecvate a capacitii de ndatorare astfel nct, n viitor s se poat finana oportunitile de investiii care apar.

Pentru aceasta, este necesar o activitate intens de prospectare a pieei i de previziune.

6.2. Decizia de investire

La nivel strategic, din punct de vedere al finanelor se iau dou decizii: decizii de investire (este cea mai important) i decizii de finanare.

n sens larg, investiia este definit ca un plasament pe termen lung sau scurt , n scopul obinerii de profit.

n practic , cele dou decizii nu se pot separa, ci se iau concomitent i n interdependen.

Pentru a se putea cuantifica matematic, tiina financiar a creat modelul teoretic al mediului economic cert (piaa perfect de capital) care permite separarea celor dou decizii.

Modelul mediului economic este creat pe baza urmtoarelor ipoteze:

1 rata dobnzii i fluxurile monetare viitoare ale proiectelor de investiii se cunosc dinainte i cu certitudine;

2 rata dobnzii la plasamentele bancare este egal cu cea a creditelor, adic nu exist costuri de tranzacionare i fr variaii ale ratei dobnzii;

3 este exclus riscul de activitate defectuoas;

4 piaa este perfect defectuoas (nici unul dintre participani nu poate influena decisiv situaia pieii financiare);

5 circulaia capitalului nu este afectat de fiscalitate i prin urmare, nu exist economie de impozit.

Mediul economic cert permite separarea celor dou decizii i crearea modelului matematic de cuantificare, stabilirea obiectivului oricrei activiti care este maximizarea valorii ntreprinderii (maximizarea averii acionarilor) si stabilirea unei reguli de decizie fundamental care este valoarea actuarial net (VAN).

Clasificarea investiiilor este urmatoarea:

1. Din punct de vedere financiar - nseamn schimbarea unei sume de bani, prezent i cert, cu sperana obinerii unor profituri viitoare dar probabile;

2. n sens contabil, reprezint alocarea unei trezorerii disponibile pentru achiziionarea de active , care vor dezvolta fluxuri financiare de venituri i cheltuieli;

3. Sub aspect psihologic, se are n vedere intenia de a investi, iar efectul acestei investiii este decalarea n timp a consumului;4. Din punct de vedere al politicii generale a ntreprinderii, investiiile se clasific n:

a) investiii interne, care presupun alocarea unor fonduri pentru perfecionarea aparatului productiv, fie n sensul meninerii sau creterii nivelului produciei, fie n sensul reducerii costurilor.

b) investiii externe, care constau n plasamente de capital sub form de participaii la formarea capitalurilor altor intreprinderi.

Acestor investiii li se ataeaz un risc mai ridicat i se nscriu n strategia de diversificare a activitii.

n funcie de destinaia lor , avem:

- investiie tehnic;

- investiie uman calificarea, specializarea forei de munc;

- investiie social cantine, grdinie;

- investiie financiar plasamente, hrtii de valoare;

- investiie comercial reclam, publicitate.

Cel mai important criteriu de clasificare este cel al riscului:

- investiie de nlocuire a echipamentelor uzate;

- investiie de modernizare presupune modificri neeseniale ale tehnologiilor de fabricaie;

- investiie de dezvoltare prezint riscuri mai mari legate de extinderea pe piee noi sau pe cele tradiionale;

- investitie de strategie se refer la fuziuni, absorbii.

6.3. Criterii de alegere a variaiei optime a investiiilor

n general se parcurg dou etape:

- selecie propriu-zis;

- preselecie.

n etapa de preselecie se rein proiectele de investiii n funcie de compatibilitatea lor cu specificul activitii, cu posibilitatea de mobilizare a capitalului.

n etapa de selecie propriu-zisa, proiectele se supun unor studii aprofundate:

- studiul - comercial (de marketing);

- tehnico-economic

- fiscal;

- de personal;

- financiar.

1. Studiul comercial este cel mai important, deoarece furnizorii informeaz despre pia privind : cantitile care se pot comercializa, preurile de vnzare practicate, preul de aprovizionare.

2. Studiul tehnico-economic - se include proiectul tehnic propriu-zis, care are n vedere aspectele strict tehnice , de construcie i de exploatare.

3. Studiul fiscal - se utilizeaz pentru a identifica, dup caz, fiscalitatea sau restriciile impuse n plan fiscal pentru domeniul n care se face investiia.

4. Studiul de personal se evalueaz cantitativ necesarul de for de munc i calificrile corespunztoare, se identific pieele dup care se poate recruta fora de munc, se evalueaz costurile.

5. Studiul financiar, care are n vedere rentabilitatea degajat de proiect, se cuantific datele furnizate de celelalte studii (costurile).

Elementele financiare ale investiiei

7.1. Elementele economice ale investitiei

Elementele financiare ale unei investiii sunt economice i tehnice.

Elementele economice sunt grupate sub aceast denumire deoarece , exprim exigenele pieei de capital cu privire la nivelul minim al randamentului unui proiect:

- rata dobnzii pieei (D), care nu apare n mod explicit, dar ea constituie reperul pentru stabilirea ratei de actualizare;

- rata de actualizare (R).

Dobnda (D) reprezint punctul de echilibru ntre oferta global de economie i cererea global de fonduri de investiii.

Pentru un proiect de investiii, rata dobnzii (D) reprezint pragul minim de rentabilitate.

Daca, Rr D proiectele au randamente superioare ratei dobnzii , deci este logic s fie implementate deoarece aduc creteri de valoare.

Daca, Rr = D orice investiie efectuat n aceast situaie acoper costurile cu care au fost procurate capitalurile.

ntr-o asemenea situaie, din punct de vedere economic este ilogic ca s investim deoarece, acelai randament s-ar obine printr-un simplu plasament bancar.

Investiiile ar fi totui justificate n acest punct, printr-o serie de alte raionamente (de exemplu, supravieuirea intreprinderii i meninerea cotei de pia).

Daca, Rr D din punct de vedere financiar ntreprindere realizeaza pieredere.

Rata de actualizare asigur echivalena dintre valoarea la un moment dat (To) i proiecia ei n viitor.

Necesitatea actualizrii pornete de la faptul c, valoarea n timp a banilor se depreciaz (banii asigur circulaia mrfurilor, iar dac sunt prea muli se depreciaz):

VP =

n ceea ce privete valoarea banilor n timp, descrete pe msur ce ne deprtm de punctul de referin (to):

rata de capitalizare: r= (1+d);

rata de actualizare: r = sau (1+d) .

Rata de actualizare se calculeaz de regul, pornindu-se de la rata medie a dobnzii pe pia la care se adaug un anumit procent care reprezint clasa de risc a proiectului.

Rata de actualizare este observat la cei care utilizeaz proiecte asemntoare sau oricare alt reper considerat semnificativ de ctre firm.

n mediul economic real, rata dobnzii nu este constant i prin urmare, nici rata de actualizare.

Calculul care ia n considerare aceste fluctuaii previzionate n timp este prea complex i irelevant.

Proiecia n timp fiind o estimare a evoluiei proiectului, rata de actualizare este considerat constant pentru toat durata de via economic a proiectului.

Corelaia dintre rata dobnzii i rata de actualizare este influenat de tipul de finanare : capital mprumutat i capitaluri proprii.

7.2. Elementele tehnice ale investiiei

Rezultatele acestor elemente sunt dependente de performanele ale proiectelor i nu de piaa de capital.

Elementele tehnice sunt:

- suma total a cheltuielilor iniiale (I);

- durata de via a investiiei (n); n nr. de ani;

- valoarea rezidual (VR);

- fluxurile viitoare (cash - flow) (CF).

I - reprezint suma capitalului necesar pentru punerea n funciune a investiiei i se compune din costul de achiziie al activelor fixe i nevoia suplimentar de fond de rulment.

Pentru n avem:

1 durata fiscal , care este durata normal de serviciu a mijloacelor fixe;

2 durata tehnic, care este durata de funcionare a mijloacelor fixe i este determinat de caracteristicile tehnico-funcionale ale acestora;

3 durata juridic, care este durata de protecie asupra drepturilor de concesiune, pentru brevete;

4 durata comercial, care este durata de via a produselor (este cea mai important).

VR reprezint valoarea posibil a fi recuperat dup ncheierea duratei de via a investiiei prin vnzare, valorificarea pieselor si subansamblelor.

Pentru durate de via mai mare de 10 ani, valoarea rezidual nu se mai ia n considerare.

CF profitul net + amortizarea.

Determinarea veniturilor i cheltuielilor prezente i viitoare reprezint un proces extrem de complex, care reclam discernmnt i experien.

Ca modele matematice utilizate, avem:

1 sperana matematic;

2 metoda senzitiv;

3 metoda Monte - Carlo (numere aleatoare).

1. Ex = ; unde: g reprezint probabilitatea n fiecare ipotez de realizare a cash flow-urilor;

2. Metoda senzitiv presupune crearea mai multor scenarii privind evoluia factorilor care influeneaz profitul.

Ca metodologie de determinare a cash-flow se procedeaz astfel:

- din veniturile anticipate se deduc costurile variabile i costurile fixe generate pe parcursul exploatrii;

- se aplic impozitul pe profit previzionat;

- se adaug amortizarea.

Conexiuni ale proiectelor de investiii

ntre investiii se realizeaz o serie de legturi care pot fi sintetizate n 3 tipuri:

1. Proiecte independente, avem atunci cnd realizarea unui proiect nu are nici un efect asupra fluxurilor asociate altor proiecte i invers.

2. Proiecte reciproc exclusive, presupune c acceptarea unui proiect determin respingerea celorlalte proiecte.

3. Proiecte interdependente sunt acele proiecte a cror acceptare este condiionat de acceptarea a nc uneia sau mai multor proiecte distincte.

Constrngerea financiar

n practic, decizia de investire i cea de finanare nu pot fi separate.

La nivelul capitalurilor apar o serie de limitri determinate de capacitatea de ndatorare a firmei, condiii de pe piaa de capital, etc.; ntr-o asemenea situaie, se impune raionalizarea capitalurilor i luarea n considerare a factorilor financiari n dimensionarea cheltuielilor iniiale cu investiia.

n situaia constrngerii financiare, regula de decizie este maximizarea, VAN la randamentul maxim obinut pe domeniu de activitate inndu-se cont de costul capitalurilor i de clasa de risc a proiectelor.

Criterii financiare de selectare a proiectelor de investiii

8.1. Criteriul rentabilitatii interne (RIR)

Dup preselecie i studiu asupra a diferite aspecte a proiectelor investiionale, acestea se supun analizei unor criterii care permit adoptarea deciziei corecte.

Problematica folosirii criteriilor i a indicatorilor de evaluare care-i susin este deosebit de complex i presupune luarea n considerare a urmtoarelor ipoteze:

- criteriile se bazeaz pe o serie de previziuni despre un viitor care este ntotdeauna nesigur;

- atitudinea managerial fa de aceste criterii.

Criteriile de selectare bazate pe previziuni viitoare nu pot da dect nite sfaturi de investire i nu pot constitui nici ntr-un caz decizia final. De multe ori , n practic, se prefer un sacrificiu de rentabilitate temporar din diferite motive:

- creterea volumului vnzrilor (scad preul);

- preuri supradimensionate de ptrundere pe o anumit pia;

- echilibrarea tensiunii concureniale.

Aceste criterii nu pot s nlocuiasc raionamentul managerial, dar pot ajuta la realizarea unor raionamente mai profunde.

Aceste criterii sunt:

criteriul rentabilitii;

- lichiditii;

- riscului.

Gsirea unei modaliti rezonabile de folosire a criteriilor tiinifice , ct i a raionamentelor impuse de experien conduc n cele mai multe cazuri la gsirea variantei optime.

Cel mai important aspect urmrit de acionari este cel al maximizrii averii. Sintetic acest criteriu este:

Rr Costul capitalurilor, adica rentabilitatea obinut trebuie s fie superioar costurilor capitalurilor avansate, unde Rr rata rentabilitii.

Evaluarea rentabilitii are n vedere rezultatele obinute n urma exploatrii investiiei i nu sunt legate direct de volumul activelor sau a pasivelor.

Pentru determinarea rentabilitii se folosesc 2 tipuri de metode:

1 metode contabile sau neactualizate;

2 metode financiare bazate pe actualizare (D.C.F. discont cash-flow).

8.2. Indicatori ai rentabilitii

Indicatori ai rentabilitii bazai pe actualizare sunt:

1 Valoarea actual net (VAN);

2 Indicele de profitabilitate (IP);

3 Rata intern de rentabilitate (RIR sau RRI);

4 testul Bruno sau cursul net actualizat (CNA).

VAN reprezinta valoarea prezent net (VPN).

VAN face o comparaie automat ntre fluxurile anuale produse de proiect i fluxurile care ar fi putut fi produse dac , cheltuielile pentru realizarea proiectului ar fi fost plasat pe piaa de capital pentru durata de via economic a proiectului.

Calculul VAN pentru cash - flow - uri inegale:

VAN = - Io +

Atunci , cnd cash-flow urile sunt egale:

VAN = - Io + CF

n esen, VAN este surplusul pe care-l obine investitorul peste fructificarea capitalului avansat pe piaa financiar.

Pe baza VAN se pot lua urmtoarele decizii:

1. VAN0

2. Decizia este de admis sau respins.

Din anumite raionamente se mai calculeaz i valoarea viitoare net (V)

V = + VR (1 + r)- I(1 + r) unde:

t anul pentru care se face actualizare

V - valoare viitoare net .

Relaia dintre V i VAN este: V = VAN (1 + r).

V - se folosete la nivelul investiiilor reale pentru a determina suma necesar rennoirii investiiei. Pentru plasamente se calculeaz randamentul viitor al acestora.

Domenii particulare de aplicare a VAN:

1 n cazul ciclului continuu de nlocuire;

2 studierea alternativei reparaie sau nlocuire;

3 n cazul costurilor pure (regula de acceptare este VAN negativ cel mai mic);

4 calculul VAN pentru proiecte cu durat de via inegal.

Aici comparaia se face pe baza, cel mai mic multiplu comun (c.m.m.m.c.) al duratei de via economic al celor dou proiecte.

IP indicele de probabilitate exprim n form relativ valoarea adugat net i se calculeaz ca raport ntre fluxurile financiare viitoare i cheltuielile iniiale.

IP = = = 1 + = 1 + 0,40 = 1,4

V - valoarea prezent ;

I - cheltuieli iniiale.

Exprim gradul de fructificare a fiecrei uniti monetare sau randamentul net pe unitate monetar investit.

Dezavantajul acestui indicator este acela c avantajeaz proiectele cu cheltuieli iniiale reduse, de aceea este utilizat complementar indicatorul VAN.

n cazul proiectelor reciproc exclusive , sensul dat de indicele de profitabilitate (IP ) poate intra n contradicie cu VAN.

ntr-o asemenea situaie, este selectat proiectul indicat ca fiind cel mai bun de ctre VAN.

IP = ; n durata de via economic

RRI rata rentabilitii interne este rezultatul comparrii dintr-o mrime tehnic i o mrire economic de referin. RRI poate fi definit drept rat maxim ce ar putea fi suportat de un mprumut care finaneaz proiectul n totalitate, sau ca rat minim admis pentru valorificarea capitalului propriu destinat investirii, presupune reinvestirea capitalurilor la acelai nivel de rambursare.

Calculul RRI presupune prelucrarea unui polinom de gradul n care are rdcini reale i complexe.

n acest caz, apar RRI multiple i nu mai este posibil selectarea rentabilitii optime.

Pentru a evita aceast situaie, se apeleaz la un RRI integrat n VAN.

Regula integrrii VAN = O

RRI = I +

Pentru a justifica admiterea proiectului, RRI trebuie s fie cel puin egal sau mai mare dect rata medie a dobnzii pe pia pentru durata de via economic a investiiei.

n aceeai relaie, trebuie s fie i cu costul mediu ponderat al capitalului propriu.

RRI de determin astfel:

= RRI = R+ (R-R)

n practic se utilizeaz o rat de rentabilitate modificat existnd tendina c este ntemeiat de a se renuna la o reinvestire la nivelul RRI n favoarea unei reinvestiri la nivelul costului capitalului.

Cum relaia dintre RRI i rata dobnzii pe pia este n favoarea primeia (RRI D) n aceste condiii RRI este modificat.

RRIMRRI. n aceast situaie avem:

=

Relaia VAN RRI:

VAN se concentreaz asupra valorii adugate, n timp ce RRI se concentreaz asupra ratei de rentabilitate.

n cazul proiectelor reciproc exclusive ntre cei doi indicatori pot aprea conflicte poteniale. ntr-o asemenea situaie se prefer proiectul indicat de VAN.

Se prefer o rat de rentabilitate mai redus ntr-un volum mare de investiii, dect o rentabilitate mare pentru un volum de investiii.

Testul Bruno sau cursul net actualizat (CNA)

Indicatorul este utilizat pentru a compara investiia dintr-o ar cu cele realizate pe plan internaional pe baza cursului de schimb a monedei naionale cu moned convertibil.

CNA =

I

EMBED Equation.3 dac investesc m cost cte un dolar

CF(euro) indic ct profit n moneda convertibil se realizeaz cu un efort investiional n moned naional.

8.3. Criteriul lichiditatii si al riscurilor asociate

Criteriul lichiditii denumit si criteriul echilibrului financiar , deoarece asigur i supravegheaz meninerea unui raport optim ntre veniturile i cheltuielileintreprinderii.

Acest criteriu analizeaz un proiect de investiii din punct de vedere al timpului n care se returneaz cheltuielile fcute pentru realizarea lui i are n vedere alocarea iniial de resurse, distribuirea temporar a tranelor i sincronizarea acestora cu sursele de finanare, creterea suplimentar a fondului de rulment (FR), capacitatea de autofinanare a proiectului din venituri generate de intrarea lui n exploatare.

Regula de decizie a acestui criteriu este termenul cel mai scurt de recuperare.

Ca indicatori ai lichiditii avem:

- termenul de recuperare;

- lichiditatea ignorat.

Termenul de recuperare (TR) este cel mai important indicator, cel mai des aplicat, uor de neles i d ncredere investitorilor.

n cazul proiectelor independente i cu rambursare asemntoare, se accept proiectul cu cea mai mare lichiditate, adic cel care se recupereaz n cel mai scurt timp.

TR se calculeaz sub dou forme:

1 actualizat, atunci cnd se fac calcule privind recuperarea investiiei;

2 neactualizat pentru uzul trezoreriei.

TR evalueaz automat riscul n funcie de timpul n care se recupereaz investiia.

n esen, avantajele TR const n urmtoarele:

- simplitatea calculului;

- rspunde unui deziderat al investitorilor care doresc s reduc ntreaga problematic a investiiei la o selecie automat a celui mai puin riscant proiect.

Dezavantajul major al deciziilor fundamentale pe TR este acela c se concen-treaz exclusiv pe fluxurile care asigur atingerea acestui termen.

Pentru suplimentarea acestui dezavantaj se calculeaz indicele lichiditate ignorat.

Fluxurile de dup TR reprezint profitul investiiilor sau poate constitui o alternativ de investire.

Criteriul riscurilor asociate

Varietatea riscurilor asociate unei decizii de investire i implicit cele financiare este foarte mare, dar n general pot fi grupate n: risc de exploatare;

risc financiar;

risc de insolvabilitate.

Riscul este de regul, greu cuantificabil i din acest motiv determin un anumit comportament al finanatorilor fa de implementarea unuia sau altuia dintre proiectele de investiii.

n practic, un mod de utilizare pentru asigurarea mpotriva riscului este cel al clasificrii proiectelor n funcie de ct sunt de riscante

Clasa de risc afecteaz i costul capitalurilor n sensul c acestea cresc proporional cu clasa de risc.

Abordarea riscului din punct de vedere al investitorului, se face pe baza unui model economic care cuprinde urmtoarele ipoteze:

1 investitorii sunt n msur s aleag ntre dou alternative, s le determinm punctele forte i punctele slabe, i pe aceast baz se ia o decizie; swot avem puncte tari, puncte slabe, oportuniti i riscuri;

2 posibilitile alternative de investire sunt tranzitive (dac alternativa

A alternativa B, iar alternativa Balternativa C AC );

3 investitorii nu pot face diferena atunci cnd alternativele au acelai grad de risc;

4 investitorii sunt n msur s specifice pentru orice investiie cu recuperare nesigur un numr de alternative echivalente cu recuperarea sigur.

Pe baza acestor ipoteze, se poate construi o funcie de utilitate care s stea la baza atitudinii individuale fa de risc.Decizia de finanare pe termen lung

9.1. Formele de finanare pe termen lung

Din punct de vedere strategic, cea mai important decizie la nivelul intreprinderii este cea de investire.

Prin aceast decizie se stabilesc performanele economico-financiare ale unuia sau altuia din proiectele de investiii selectate prin care se justific alocarea de fonduri pentru realizarea acestuia.

n practic, cele dou decizii se iau concomitent.

Formele de finanare pe termen lung se mpart n:

- fonduri interne (autofinanarea);

- fonduri extern, cum sunt:

- majorri de capital prin emisiune de aciuni,

- creterea de datorii financiare prin emisiune de obligaiuni,

- mprumuturi bancare pe termen mediu i lung,

- leasing.

9.2. Autofinantarea sau finantarea interna

Autofinanarea este forma de finanare prin eforturi proprii cu resurse generate din activitatea ntreprinderii.

Este acea parte de bogie reinut pentru nevoile de finanare a exerciiului urmtor.

Ca resurse de finanare la nivelul ntreprinderii, avem:

profit net;

amortizare;

provizioane;

resurse rezultate din dezinvestiii.

Autofinanarea este clasificat la nivelul intreprinderii, n:

1. Autofinanare de meninere alocarea de fonduri proprii pentru meninerea performanelor aparatului productiv, iar aceasta are ca resurs principal amortizarea.

2. Autofinanare net sau de dezvoltare se urmrete extinderea capacitilor productive ale intreprinderii.

Ca principale surse interne avem:

- profitul net;

- amortizarea.

Autofinanarea reprezint un mijloc sigur de finanare, o surs stabil i independent fa de piaa de capital, asigur libertatea de aciune a intreprinderii, limiteaz mprumuturile din surse bancare i n perioade de criz atenueaz sau elimin efectul negativ de ndatorare.

n cazul autofinanrii, aparent costurile sunt mai reduse, uneori ns costul capitalurilor proprii poate fi mai mare dect a capitalului mprumutat.

Dac nu se apeleaz la mprumuturi, n anumite perioade se poate pierde efectul pozitiv de ndatorare.

Pe parcursul investirii fondurilor proprii apar decalaje n timp ntre fluxurile de lichiditi i cheltuielile necesare pentru investiia respectiv.

La nivelul ntreprinderii n strategia de dezvoltare pe termen mediu i lung se include i politica de autofinanare care poate fi determinat de o serie de factori cu aciune n sensul creterii sau reducerii fondurilor proprii destinate reinvestirii.

Aceti factori sunt:

1 politica de dividend pe care o duce intreprinderea sau pe care este nevoit s o aplice;

2 oportunitatea proiectului de investire care are n vedere rentabilitatea degajat de recuperare a fondurilor respective;

3 fiscalitatea n sensul existenei unor constrngeri sau a unor faciliti;

4 luarea n considerare a influenelor juridice;

5 previziunile privind evoluia mediului economic;

6 posibilitile de acces pe pieele de capital, etc.9.3. Metode de determinare a capacitii de autofinanare

Se utilizeaz n practica i teoria financiar dou metode:

1 Metoda deductiv sau substractiv, care pornete n determinarea capacitii de autofinanare de la excedentul brut de exploatare (EBA).

EBA este rezultatul exploatrii nainte de deducerea amortizrii.

EBA A = EBIT - (rezultat de exploatare naintea deducerii impozitului pe profit i a cheltuielilor financiare).

Metoda se bazeaz pe veniturile ncasabile i cheltuielile pltibile.

EBE (Venit din exploatare ncasabile Cheltuieli de exploatare pltibile + Venituri financiare i excepionale (a) Cheltuieli financiare i excepionale Impozit pe profit (b)), unde :

(a) = acele venituri fr reluri asupra provizioanelor;

(b) = cheltuieli fr provizioane i fr cheltuieli antrenate de cesiunea mijloacelor fixe.

2 Metoda aditiv sau adiional, care pornete de la rezultatul net i evideniaz elementele contabile care nu sunt generatoare de fluxuri monetare.

RN + amortizare i provizioane de exploatare (reluri asupra amortizrii i provizioane de exploatare ) + amortizri i provizioane financiare ( reluri asupra amortizrii i provizioane financiare) = CA curent + amortizri i provizioane excepionale (reluri asupra amortizrii i provizioane excepionale) = CAF potenial a intreprinderii,

unde :

RN rezultatul net;

CAF capacitatea autofinanrii.

Metoda aditiv evideniaz distinct capacitatea autofinanrii degajat de activitatea curent fa de cea excepional , care nu are caracter de rentabilitate.

Prin metod aditiv se calculeaz:

CAF = (Venituri totale Cheltuieli de exploatare Cheltuieli financiare A) (1 i) + A = PN + A , unde:

PN profit net;

i cota de impozitare;

A amortizare.

Iar,

(Venituri totale Cheltuieli de exploatare Cheltuieli financiare A) (1 i) = Profit net;

(Venituri totale Cheltuieli de exploatare Cheltuieli financiare A) = Profit brut;

CAF are un caracter potenial.

CAFreal