cme i ssb 19. mars 2009 torbjørn eika, ssb

1

CME i SSB 19. Mars 2009

Torbjørn Eika, SSB

FRA DET SILKEMYKE TIL DET RØFFE?

HVORDAN LANDER NORSK ØKONOMI ETTER FEM ÅRS OPPGANG?

• SSBs UTSYNS-prognoser

2

August 2008: Myk landing

3

Oktober 2008: Norsk økonomi inn i lavkonjunktur i 2010

4

Desember 2008: Minst like dyp konjunkturbunn som i 2003

5

Februar 2009: Lavkonjunkturen like om hjørnet

• Konjunkturbunnen – Dypere enn 2003– Mindre dyp enn på 1990-tallet

• Vekst BNP F-N -1,7 pst i 2009

• Arbeidsledigheten 4,7 prosent i 2010

6

Økonomisk utsyn

over året 2008Økonomiske analyser 1/2009

•Sterk nedgang ute•Men høyere inntektsvekst i husholdningene •Likevel produksjonsfall hjemme•Og økt ledighet

•Hva skjer med oljeinvesteringene?

7

FINANSKRISE! Fall i aktivitetsnivået i verden

• Globalt og synkront tilbakeslag i verdensøkonomien

– gjennom andre halvår 2008 falt BNP med

3,5 pst. i Japan 1,7 pst. i USA 1,7 pst i euro-området

– Sterk oppbremsing av veksten også i BRIC landene

– IMF: Svakeste vekst i verden siden krigen! BNP -0,5 pst. i 2009 (etter +3,4 pst. i 2008 og +5,2 pst. i 2007)

• Mars CF BNP-HP : Vekstanslagene faller videre

– 2009: -0,7 pst. poeng– 2010: -0,2 pst. poeng

8

Kraftig etterspørselsdrevet fall i eksporten

• Fortsatt ikke sett det verste i utlandet– Fortsatt store problemer i banksektoren– Økningen i arbeidsledighet fortsetter– Stemningsindikatorer peker stort sett i

negativ retning

• SSB ligger i forkant: fremdeles stort sett mer pessimistiske enn konsensus

• Konjunkturbunnen ved inngangen til 2011. – Positiv markedsvekst fra starten av 2010

BNP-vekst

SSBs anslag

2008 2009 2010 2011

USA 1,3 -2,7 -0,4 1,3

Euroområdet 0,7 -3,5 -0,7 1,1

Handelspartn. 0,9 -3,1 -0,4 1,3

9

Kraftig rentereduksjoner ute og hjemme

• Pengemarkedsrenta ytterligere noe ned i Norge og i euro-området

– Rentebunn i pengemarkedet Euro: 3.kvartal 2009 på 1,5 NOK: 1. kvartal 2010 på 2,50

– Bedrede konjunkturer gir økte renter i 2011 og 2012 i Norge og i utlandet.

Forutsatt å øke mest i Norge

VALUTA• Modellen kan ikke forklare dagens

svake kurs• Høyere norske renter, enn i utlandet• Høyere oljepris• Men høyere inflasjon i Norge Krona styrker seg framover

– Krone-euro gradvis ned mot 8,00 og NOK-USD under 6 i 2011

10

Finanspolitikken sterkt ekspansiv

• Finansdepartementets siste anslag for 2009

– Stimulanser tilsvarende 2,3 prosent av trend-BNP for Fastlands-Norge (i tillegg til automatiske stabilisatorer)

– Antar ingen ytterligere stimulanser i 2009

• Vi legger til grunn om lag like ekspansiv politikk i 2010

• Om lag konjunkturnøytralt i 2011- 2012

11

Sterke impulser mot husholdningenes økonomi• Rentenedgang

• God reallønnsvekst for de i jobb

• Økt arbeidsledighet

• Verdipapirtap

• Mer restriktiv utlånspraksis også mot husholdningene

• Boligpris – 10 prosent fall fra 2. til 4. kvartal i fjor– Vi forutsetter et ytterligere fall på nær

10 prosent ut året– Men det meldes om økt liv i

boligmarkedet..

• Fallet i boliginvesteringene stopper opp når boligprisene begynner å stige

12

Fallet i konsumet stopper opp i første halvår

• Konsumfall gjennom 2008– Ikke fall for konsum utenom bilkjøp

• Finansiell konsolidering pga fall i formue og usikkerhet knyttet til egen inntekt

• Kraftig økning i spareraten og fall i konsumet på årsbasis i 2009

– Konsum og inntekt deretter mer i takt

• Tegn til omslag– Varekonsumet uten biler økte fra

desember til januar– Bilsalget økte fra januar til februar

(men nivået er fremdeles lavere enn noen måned 1996-2008)

13

Kraftig fall i næringsinvesteringene på fastlandet

• Moderat vekst i oljeinvesteringene– En stabiliserende faktor

• Gradvis økende oljepris: – 46 usd/fat i 2009 3. kvartal– 76 usd/fat i 2012 4. kvartal

• Investeringsnedgangen blant

fastlandsbedriftene forsterkes inn i 2009

– Markert nedgang i de fleste næringer i 2009, utflating utover i 2010

• Naturlig konsekvens av den sterke kapasitetsoppbyggingen under konjunkturoppgangen, men også…

• Dystre framtidsutsikter og finansieringsproblemer

• Modellen må hjelpes for å ta hensyn til dagens spesielle forhold…

14

Utsikter til fall i BNP Fastlands-Norge gjennom 2009

• Fallet begynte i forrige kvartal

• Antas forsterket gjennom inneværende halvår

• Rammer de fleste bransjer– Eksport- og investeringsorientert

næringsliv rammes hardt– Unntak

Oljeleverandører Leverandører til offentlig

virksomhet En del konsumorientert

virksomhet

15

Hurtig økende ledighet

• Bred sysselsettingsnedgang i private næringer i 2009

– Sterk vekst i offentlig sysselsetting

• Kraftig oppbremsing av veksten i arbeidsstyrken reduserer økningen i arbeidsledigheten

• +20 000 registrerte ledige på 4 måneder

– Sterkest økning blant bygge-, anleggs- og industriarbeidere

• 125 000 ledige i 2010 og 2011

X

16

Sterk nedgang i lønns- og prisveksten

• Lønnsvekst nesten så lav som i 1990-lavkonjunkturen

• Høyt overheng og allerede vedtatte tillegg gir en viss lønnsvekst fra 2008 til 2009

– Redusert overtid, bonuser og opsjonsgevinster

– Lønnsfrys for ledere

• Lavere energipriser• Lavere råvarepriser• Lavere ferdigvarepriser?• Økt produktivitetsvekst• Kronestyrking framover→ Lavere underliggende prisvekst

→ Økt reallønnsvekst i 2009

Et par alternative forutsetninger og vips; en litt mindre pessimistisk bane for norsk økonomi

Bjørn Roger Wilhelmsen / [email protected]

18Source:

Alternative forutsetninger i SSBs makromodell

Jeg låner SSBs makromodell og endrer et par forutsetninger:

1. Endret forutsetning om realrenten (nominell rente minus forventet inflasjon)

Realrenten er uobserverbar fordi forventet prisvekst ikke kan observeres direkte

SSB legger til grunn forventet prisvekst = faktisk prisvekst. Men hva skjer dersom realrenten endres like mye som den nominelle renten?

2. Endret forutsetning om internasjonal økonomi og oljepris

Stor usikkerhet om de internasjonale utsiktene, SSB mer pessimistisk enn konsensus, særlig for 2010

Hva skjer med norsk økonomi og rente dersom resesjonen internasjonalt tar slutt allerede mot slutten av inneværende år?

Konklusjon: Begge endringene gir en litt mindre pessimistisk utviklingsbane for norsk økonomi

19Source:

1. Realrenten

Samlet etterspørsel i økonomien avhenger av realrenten:

Realrenten er uobserverbar fordi forventet inflasjon ikke kan observeres direkte

To antakelser om forventet inflasjon i hver sin ytterkant:

...)( 1 n

tttt rEify

Ulike antakelser om forventet inflasjon

Source: EcoWin, First Securities

01 02 03 04 05 06 07 08

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

Faktisk KPI

Troverdig inflasjonsmål

To ekstreme antakelser:

a) Forventet prisvekst = Faktisk prisvekst (SSB)

b) Forventet prisvekst = Konstant lik 2,5% (Norges Bank)

20Source:

De målte inflasjonsforventningene er i alle fall mer stabile enn faktisk KPI-vekst

Snitt eksperter og partene i arbeidslivet

Inflasjonsforventinger om 2 år og 5 år


02 03 04 05 06 07 08

-2

-1

-0

0

1

2

3

4

4

5

6

-2

-1

-0

0

1

2

3

4

4

5

6

2 år

5 år

Kilde: Perduco/NB/Ecowin

Ulike antakelser om forventet inflasjon


01 02 03 04 05 06 07 08

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

Faktisk KPI

Troverdig inflasjonsmål

21Source:

Dersom inflasjonsforventningene er stabile blir realrenten lavere

Fra Gjedrems årstale 2009:

”Folk kan være rimelig trygge på at inflasjonen over tid vil ligge nær 2,5 prosent. Det gjør rentesettingen mer effektiv. Når vi reduserer den nominelle renten, faller samtidig realrenten like mye, og det er den som påvirker valgene i foretak og husholdninger.”

Med ulike antakeser for forventet prisvekst

Kort realrente

Source: EcoWin, Firs t Securities

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-1

0

1

2

3

4

5

6

-1

0

1

2

3

4

5

63m NIBOR - KPI

3m NIBOR - 2,5

22Source:

Anslag på vekst når vi antar forventet prisvekst = 2,5%

Avvik i prosent (fra SSBs anslag på nivåene):

Merk: Jeg antar samme nominell rente og valutakurs som SSB

23Source:

Noen tegn til bedring allerede?

Bilsalget rapporteres å være bedre

Detaljomsetningen faller ikke mer, steg litt i januar

Boligmarkedet fungerer bedre etter at det frøs fast i fjor

Men økt arbeidsledighet kan dempe optimismen

(arbeidsmarkedet er ingen god ledende indikator vel og merke)

24Source:

2. Et mindre pessimistisk anslag på global vekst og oljepris

BNP 2009- Konsensus anslag

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

Verden

G3

Fra SSBs økonomiske analyser 1/09:

25Source:

Hva om oppgangen internasjonalt kommer tidligere?

BNP-vekst kv/kv, våre handelspartnere

-4,00

-3,00

-2,00

-1,00

0,00

1,00

2,00

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Sweden EMU

Japan US

UK

Våre anslag for 2010 er mindre pessimistisk enn SSB, men mer pessimistisk enn CF

Sverige EMU Japan USA UK2009 -4,2 -2,8 -4,9 -1,7 -2,92010 0,8 0,6 0,9 1,0 0,52011 2,2 1,8 1,9 2,2 1,92012 2,5 2,2 2,4 2,9 2,8

26Source:

Vi ser et par små lyspunkter:US - Detaljhandel eks. bil, bensin, bygg


03 04 05 06 07 08 09

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

190

200

210

220

230

240

250

260

FIRST

Volum, nivå og vekst mm

m/m

USA Savings rate

S ource: E coWin, First S ecurities

58 61 64 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 00 03 06

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

FIRST

Adjusted for temp. tax cuts etc.

Detaljhandelen i USA har steget i to måneder på rad

Spareraten i i husholdningene er høyest på 14 år

Men: Industriproduksjonen fortsetter å falle, lagernedbyggingen tiltar

Resesjonen ser ut til å ha gått fra sektorer som er ”ledende” til sektorer som ”lagger” konjunkturene

27Source:

Alle mann til pumpene!USA 10 år stat vs. Fed funds


62 65 68 71 74 77 80 83 86 89 92 95 98 01 04 07

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

17,5

20,0

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

17,5

20,0

10 år stat

Fed funds

Central bank rates


03 04 05 06 07 08 09 100

1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

EMU

US

UK

Canada

Australia

New Zealand

Federal Reserve - balansen


90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

0,25

0,50

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

0,25

0,50

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

1000 mrd USD

Lehman

Nivå og endring. OECD vs. First

OECD Budsjettbalanse, % av BNP

S o u rc e : E c o W i n , F i rs t S e c u ri t i e s

88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

-6

-4

-2

0

-6

-4

-2

0

28Source:

Boligmarkedet i USA: Hvor stor er nedsiden, nå?USA Salget av nye og brukte boliger


65 70 75 80 85 90 95 00 05

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

1,1

1,2

1,3

1,4

1

2

3

4

5

6

7

8

FIRST

Salget av nye eneboliger

Salget av brukte boliger

USA Boligbyggingen


60 65 70 75 80 85 90 95 00 05

0,25

0,50

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

0,25

0,50

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

FIRST

Resesjoner skravert

Mill. årlig rate

USA Realpris på bolig


70 75 80 85 90 95 00 05

80

90

100

110

120

130

140

150

160

80

90

100

110

120

130

140

150

160

Boligprisen deflatert med KPI Meglere, Shiller. 2000 = 100

FIRST

US Boliglånsrente, Freddie Mac 30 år fast


00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

29Source:

Litt høyere oljepris fremover?Oljepris anslag USD/b


00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

10

30

50

70

90

110

130

10

30

50

70

90

110

130

SSB

First

1. Etterspørsel: Vi anslår litt sterkere vekst globalt fremover enn SSB

2. Tilbud: Investeringene faller, ytterligere bortfall av produksjon

30Source:

Prognose gitt en mindre pessimistisk internasjonal utvikling

Avvik i prosent (fra SSBs anslag på nivåene)

31Source:

…gir klart høyere rente i 2011 og 2012 enn SSB og markedet venter

Markedet (Blå), SSB (grønn), bedre global vekst (rød)

Renteprognoser


03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

1

2

3

4

5

6

7

8

1

2

3

4

5

6

7

8

Norges Bank rate

3m NIBOR

Bedre global vekst

SSB

32Source:

Norges Banks prognose vs. markedet

Norges Bank rate path vs market

Interest rate projections


07 08 09 10 11 12

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Norges Bank rate

NB

Market expectations*

*Based on our estiamtes of credit spreads

33Source:

Oppsummering

1. Dersom inflasjonsforventningene er stabile, slik Norges Bank (og jeg) tror, vil privat konsum og BNP stige raskere neste år enn SSB anslår

Men effekten på BNP blir litt dempet av at importen også stiger raskere

2. En mindre pessimistisk utviklingsbane for internasjonal økonomi (høyere vekst, høyere prisvekst og høyere rente) gir raskere gjeninnhenting for norsk økonomi, lavere arbeidsledighet, høyere rente og marginalt sterkere kronekurs sammenlignet med SSBs prognoser

34Source:

Disclaimer

This document is intended for use only by those professional investors to whom it is made available by First Securities ASA and no part of this report may be reproduced in any manner, or used other than as intended, without the prior written permission of First Securities ASA. The information contained in this document has been taken from sources deemed to be reliable. We do not represent that such information is accurate or complete and it should not be relied on as such. Any opinions expresses herein reflect our judgement at this date and are subject to change. First Securities ASA accept no liability whatsoever for any direct, indirect or consequential loss rising from the use of this document or its contents. First Securities ASA and/or their employees may hold shares, options or other securities of any issuer referred to in this report and may, as principal or agent, buy or sell such securities. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation or invitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever.

35

Inflasjon og renterInflasjon og renter

Roger Bjørnstad, SSBCME, 19. mars 2009

36

Hvorfor så små effekter av konsumveksten?

• Virkningen på konsumet i 2010 er 0,9 prosent.

• Virkningen på sysselsettingen er kun 0,1 prosent, selv om konsumet utgjør omtrent halvparten av etterspørselen.

• Årsaken er at på marginen er det konsumgoder med høyt import- og avgiftsinnhold konsumentene endrer.

– Konsum av varige goder utgjør nær 10 % av alt konsum.

– Men utgjør over 40 prosent av økningen

Økningen i kjøp av biler står for mesteparten

Virkningen på konsumet av å sette forventet inflasjon til 2,5 prosent, avvik fra referansebane i millioner kroner

-1000

-500

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

2009

(1)

2009

(2)

2009

(3)

2009

(4)

2010

(1)

2010

(2)

2010

(3)

2010

(4)

Konsum i alt

Konsum ikke-varigegoder

Konsum varige goder

37

I praksis ikke lett å se hvilken modell som er best, fordeler og ulemper med begge

Uforklart vekst i konsumet i prosentpoeng under to alternative modeller

-0,3 -0,2

0,8

-0,4

0,0

-0,6

-0,3

0,4

-0,2 -0,2

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

2005 2006 2007 2008 Gjennomsnitt 2005-2008

Med realrente

Med nominell rente

38

Real- eller nominell rente viktig for konsumet?

• Man utsetter konsumet til neste år dersom (gleden av) det du tjener på rentene overstiger det du taper i (forventet) prisvekst.

– Med lavere forventet prisvekst lønner det seg mer enn før å utsette konsumet (spare)

• Ikke nok å anta at ”inflasjonsforventningene over tid vil ligge nær 2,5 prosent” for at realrenten skal følge nominell rente.

– Det som er relevant for konsumet i år vs. til neste år er hva forventningene til inflasjonen til neste år er, ikke hva den er ”over tid”.

• Men vil lavere inflasjon i dag innebære lavere forventet prisvekst til neste år?– Mange sjokk i inflasjonen er kortsiktige, men mange varer også lenge (Kina-effekten) – Selv kortsiktige sjokk påvirker inflasjonen lenge pga andrerundeeffekter

(kostnadsoverveltning) og pris-lønn-spiraler– Norges Bank sier de vil bruke flere år på å stabilisere inflasjonen på målet

• Modell med konstante forventninger blir fort rammet av Lucas-kritikken: Modellens parametere er ikke stabile, men påvirkes av endringer i bl.a. politikk.

– Sentralbanker bruker DSGE-modeller nettopp for å unngå Lucas-kritikken, likevel forutsetter de konstante inflasjonsforventninger.

Ustabil modell, for eksempel etter Kina-effekten på inflasjonen? Derfor de lave rentene i 2004-2006?

39

Prisvekst og rentenivå i prosent

-15

-10

-5

0

5

10

15

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009*

Konsumpriser, KPI-JAE

Boligpris

pengemarkedsrente

* Prognoser gitt av SSB 19. februar 2009Kilde: SSB

Etterpåklokskap er også klokskap: - Den lave renta har bidratt til gjeldsoppbyggingen

40

Hva om renta ble holdt høyere?

Pengemarkedsrente

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Faktisk og prognose

Med høyere rente

KPI-JAE

-2

-1

0

1

2

3

4

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Faktisk og prognose

Med høyere rente

• Pengemarkedsrente på 4 prosent i stedet for 2 prosent

• Høyere rente kun i Norge:– Sterkere krone– Lavere inflasjon:

-1,3 prosent i stedet for 0,3 prosent i 2004

Omtrent ingen endring etter 2005

• Kan Norge være alene om en slik rentesetting?

– SSB har tidligere advart mot særnorsk rentesetting av hensyn til konkurranseevnen

41

Først om de gunstige effektene

• Konsumveksten 2 pst.p. lavere i 2005 og 1 pst.p. lavere i 2006.

• Boligprisene 15 prosent lavere i 2007

– I stedet for 50 prosent vekst fra 2003, blir veksten 30 prosent

• I 2012 er både konsum- og boligprisnivået omtrent det samme som i SSBs prognoser

– Svingningene er dempet

Konsum i husholdninger mv.

90

100

110

120

130

140

150

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Faktisk og prognose

Med høyere rente

Boligpris

90

100

110

120

130

140

150

160

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Faktisk og prognose

Med høyere rente

42

Så til de ugunstige effektene

• Sterk krone, svekket konkurranseevne

• BNP i industrien 2,7 pst lavere i 2007– Men høyere etter 2010 pga lavere

lønnsnivå.

• Tåler lønnsdannelsen dette: – Ønske om lav lønnsvekst i industrien– Ønske om høy lønnsvekst i

tjenestenæringene

• Bryter lønnsdannelsen sammen kan vi ikke stole på SSBs modeller

• Først og fremst et problem med det lave internasjonale rentenivået

BNP Industri

90

100

110

120

130

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Faktisk

Med høyere rente

cme i ssb 19. mars 2009 torbjørn eika, ssb

Documents