bendura bank ag yatirim hİzmetlerİ...2 | Şubat 2018 | bendura bank yatirim hİzmetlerİ 2.1. abd...

BENDURA BANK AGYATIRIM HİZMETLERİ

ALMANCA

İNGİLİZCE

İTALYANCA

TÜRKÇE

RUSÇA

ÇİNCE

ARAPÇA

ÇEKÇE

LEHÇE

BENDURA BANK AGSchaaner Strasse 279487 Gamprin-BendernPrincipality of Liechtenstein

P: +423 / 265 56 56F: +423 / 265 56 [email protected]

BENDURA BANK YATIRIM HİZMETLERİ | ŞUBAT 2018 | 1

1.1. ŞUBAT AYI KONULARIMIZ Genel makroekonomik tablo güçlü kalmaya devam etmektedir. Küresel bazda güven endikatörleri yüksek seviyelerdedir. Özellikle ABD’deki işletme-lerinin morali çok yüksektir, bunun bir sebebi de noelden kısa bir süre önce kararlaştırılan vergi reformudur. Bu reformların etkilerini bu ayki özel konumuz olarak irdeleyeceğiz. Faiz gelişmelerine bakıldığında ABD faiz piyasası FOMC politika faizinin üç adımda yapılacağı tahminlerine gittikçe daha fazla inanmaktadır. ABD uzun vadeli faizleri de yılın başından beri yukarı yönlü seyrederken vergi reformu çıkışı enflasyon beklentilerini kanatlandırmaktadır. Euro’ya karşı artan faiz avantajını gözönünde bulundurduğu-muzda ABD Doları’nın zayıflığının nedeni pek an-laşılamamaktadır. AMB daha az „güvercinimsi“ bir tonlama ile Euro’yu kanatlandırıyor gibi geliyor. Siyasi seviyede ise Almanya’daki hükümet oluşu-mu raporlama döneminin hakimidir. Bununla birlik-te İtalya’da seçim mücadelesi başlamıştır: 4 Mart’ta seçimler olacaktır ancak hükümet oluşumu orada da zorlayıcı bir süreçte geçebilir. Bu ortamda piyasalar şu ara İtalya’ya yeniden biraz şüpheli yaklaşmaktaysa da kalıcı bir spread genişlemesi beklememekteyiz. Hisse senedi piyasasında mevcut yüksek kazanç artışını sürdürmek kolay olmayacaktır. Hisse değerlemesi artmıştır ve bizce ABD piyasası aşırı fiyatlanmış durumdadır. Ancak düşük tahvil getirile-ri hisse senedi piyasaları için bir avantaj olabilir. Ayrıca iyi bir yıl başlangıcı genelde tüm yılın düzenli geçeceğinin göstergesidir.

1. BAKIŞ AÇISI ŞUBAT 2018


1.1. ŞUBAT AYI KONULARIMIZ Genel makroekonomik tablo güçlü kalmaya devam etmektedir. Küresel bazda güven endikatörleri yüksek seviyelerdedir. Özellikle ABD’deki işletme-lerinin morali çok yüksektir, bunun bir sebebi de noelden kısa bir süre önce kararlaştırılan vergi reformudur. Bu reformların etkilerini bu ayki özel konumuz olarak irdeleyeceğiz. Faiz gelişmelerine bakıldığında ABD faiz piyasası FOMC politika faizinin üç adımda yapılacağı tahminlerine gittikçe daha fazla inanmaktadır. ABD uzun vadeli faizleri de yılın başından beri yukarı yönlü seyrederken vergi reformu çıkışı enflasyon beklentilerini kanatlandırmaktadır. Euro’ya karşı artan faiz avantajını gözönünde bulundurduğu-muzda ABD Doları’nın zayıflığının nedeni pek an-laşılamamaktadır. AMB daha az „güvercinimsi“ bir tonlama ile Euro’yu kanatlandırıyor gibi geliyor. Siyasi seviyede ise Almanya’daki hükümet oluşu-mu raporlama döneminin hakimidir. Bununla birlik-te İtalya’da seçim mücadelesi başlamıştır: 4 Mart’ta seçimler olacaktır ancak hükümet oluşumu orada da zorlayıcı bir süreçte geçebilir. Bu ortamda piyasalar şu ara İtalya’ya yeniden biraz şüpheli yaklaşmaktaysa da kalıcı bir spread genişlemesi beklememekteyiz. Hisse senedi piyasasında mevcut yüksek kazanç artışını sürdürmek kolay olmayacaktır. Hisse değerlemesi artmıştır ve bizce ABD piyasası aşırı fiyatlanmış durumdadır. Ancak düşük tahvil getirile-ri hisse senedi piyasaları için bir avantaj olabilir. Ayrıca iyi bir yıl başlangıcı genelde tüm yılın düzenli geçeceğinin göstergesidir.

1. BAKIŞ AÇISI ŞUBAT 2018

2 | ŞUBAT 2018 | BENDURA BANK YATIRIM HİZMETLERİ

2.1. ABD EKONOMİSİ 2017 SON ÇEYREĞİNDE %2,5’LİK YILLIK ORAN İLE BÜYÜMÜŞ OLABİLİR.

ABD ekonomisinin 2017’nin dördüncü çeyreğinde, %3,2’lik büyümeden sonra, yıllığa çevrilmiş %2,5 oran ile büyümüş olduğunu tahmin ediyoruz. 2017 yılı genelinde ABD ekonomisi, tahminlerimiz doğrultusunda, %2,2’lik büyüme sağlamış olabilir. Sabit sermaye yatırımları 2017 dördüncü çey-reğinde tahminlerimize göre %15’lik yıllık oran ile sıçrama yapacak ve böylece ardı ardına beşinci kez artmış olacaktır. Düşük stok yatırımları ve net ihracatlardaki açığın büyümesi 2017’nin dördüncü çeyreğinde büyümeyi olumsuz etkileyecektir. Reel GSYİH, yıllığa çevrilmiş ve önceki çeyreğe göre değişim oranı, % olarak

2.2. EURO BÖLGESI ENFLASYONU: 2018 İÇİN LBBW TAHMİNİ %1,5 – PETROL FİYATI ARTIŞI VE DOLAR TAHMİNİ BİRİNCİ YARIYILDA POZİTİF BAZ ETKİLERİ OLACAĞINI GÖSTERİYOR.

Euro Bölgesi enflasyonu ve petrol fiyatı ve EURUSD kuru LBBW tahminlerini baz alan bek-lenti ile (çekirdek oran değişmiyor)

Aralık ayında enerji bileşenlerinin artışı önceki yılkine göre azaldığından, Euro Bölgesi enflasyon oranı (yıldan yıla) %1,5’ten %1,4’e düşmüştür. Çekirdek oran ise değişmeyip (yıldan yıla)%0,9’luk değerini korumuştur. Petrol fiyatının mevcut seviyede stabilize olması durumunda, ilkbaharda pozitif baz etkileri yeniden, hatta daha sıkı Dolar tahmini gerçekleşirse, daha da artacaktır. Euro Bölgesi enflasyonu ve farklı trend oranları ve baz etkileri esas alınarak yapılan tahminler

2018 yılı içinde enflasyon oranı ilkbaharda tepe noktasına ulaşabilir. Enerji fiyatlarının dinamiğin-den bağımsız olarak bugün baktığımızda bu oran-lar %1,8 ila %2 arasında seyredebilir. İkinci yarıyılda ise enflasyon oranı, şu ana kadarki ılımlı çekirdek enflasyon oranı belirgin şekilde hız-lanmadıkça, azalan baz etkileri nedeniyle yeniden biraz zayıflayabilir. 2018 yılı geneli için enflasyon tahminimiz %1,5’tir.

2. MAKRO


2.3. ALMANYA: 2017’DEKİ KONJONKTÜREL DİNAMİZM VE ENFLASYON GÜÇLÜ ŞEKİLDE ARTTI.

Sipariş ve sanayi üretimi endeksleri

Geçtiğimiz yılda konjoktür dinamiği belirgin şekilde artmıştır. Sanayi üretimi ve sipariş endekslerinin her biri de artmıştır. Öncül göstergelerdeki yüksek seviyeler, herneka-dar mevcut sınırdaki gerilemeler temkinli olmaya çağırsa da, 2018’de de eğilimin benzer şekilde seyredeceğini göstermektedir. Çeşitli seviyelerde fiyat gelişimi (yıldan yıla)

Petrol kotasyonlarındaki belirgin artış nedeniyle (Brent cinsi petrol fiyatı yıllık ortalamada 2016’da 45 USD’den 2017’de 55 USD’ye yükselmiştir), tüm seviyelerdeki fiyat baskısını yeniden güçlendir-miştir. Tüketici fiyatları da iki yıldan sonra daha ılımlı yük-selme oranlarından sonra yeniden güçlü şekilde artmıştır. 2017 yılı için Federal İstatistik Ofisi ilk yıllık enflasyon tahminini, 2016’daki %0,5’lik o-randan sonra, %1,8 olarak açıklamıştır.

2.4. İTALYA: PARLAMENTO KARARI SEÇİM KAMPANYASI İÇİN START VERDİ. 4 MART KARAR GÜNÜ – HÜKÜMETİN KURULMASI ZOR OLABİLİR.

2018’de Euro Bölgesi’ndeki en önemli siyasi olaylardan birinin tarihi kesinleşti: 4 Mart’ta İtalya Parlamentosu’nun her iki kamarasında da seçim olacak. İtalya’da geleneksel olarak, 2017 sonunda uygul-maya konulan seçim yasasıyla anlamı güçlendiril-miş olan, parti ittifakları seçime girer. Bireysel partiler arasında ise Euro-kritik 5 yıldızlık hareket anketlere göre şu ara başı çekmektedir ancak ittifak partneri olmaksızın hükümetin kurul-ması zorlayacaktır. İktidardaki sosyal demokratlarının anketlerde dipte olması eski Başbakan Berlusconi etrafındaki muhafazakar ittifakın ağırlığını güçlendirebilir. İtalya Parlamento seçimlerine dair anketler (Ipsos-Institut)


3.1. FED 2018 İÇİN ÜÇ FAİZ ARTIŞI İLAN ETMEKTEDİR– PİYASA KATILIMCILARI FOMC POLİTİKA FAİZİ TAHMİNLERİNİ GİTTİKÇE „CİDDİYE ALMAKTA“.

ABD Merkez Bankası aralık ayında beklentiler doğrultusunda 2017 yılının üçüncü faiz adımına karar verdi: Politika faizi %1,25 - %1,50 bandında olacak. Fed, ayrıca, 2018 için politika faiz tahminini değiştirmeksizin korudu: „Dots“ olarak adlandırılan FOMC katılımcılarının medyanı, yeni yıl için üç faiz artışı göstermektedir. Piyasa katılımcılarının faiz beklentileri Fed tahmin-lerine gittikçe yaklaşmaktadır: Çoğunluk bir sonraki faiz adımının mart kadar er-ken bir tarihte gerçekleşebileceğini beklemektedir. 2018 yılında en az üç adımlık faiz adımı kısa zaman öncesine kadar bir marjinal senaryo iken, şu aralar bu senaryoya artık %40 olasılk at-fedilmektedir. 10 yıllık ABD hazine tahvillerinin getirileri, 18 Mart itibariyle başka faiz artışlarına dair piyasadan türetilen olasılık ile 2018 yılında iki faiz adımının üstünde adım olasılığı

3.2. ABD SABİT GETİRİLİ MENKUL KIYMET PİYASASI: VERGİ REFORMUNDA AÇILAN ÇIĞIR ENFLASYON BEKLENTİLERİNİ İTİYOR– REFLAKSYON SPEKÜLASYONLARI YENİDEN Mİ UYANDI?

ABD’deki faiz spekülasyonlarının yeniden art-masındaki en önemli sebeplerden biri olarak ABD vergi formunda açılan çığırı görmekteyiz. ABD Merkez Bankası içinde yeni vergi yasalarının para politikası üzerindeki olası etkisi halen tar-tışmalıdır. Geçen hafta artarak Mart 2017’den beri en yüksek seviyeye gelen uzun vadeli enflasyon beklentileri (Trump’ın seçim zaferi sonrasında benzer şekilde) „reflasyon“ konusundaki tartışmaların yeniden alevlendiğini göstermektedir. Bu tartışmanın sürmesi halinde ABD uzun vadeli faizleri yeniden yukarı itebilir, en azından ABD enflasyonu gerçekten yükselmediği takdirde bizim görüşümüze göre bu potansiyel kısıtlıdır. 10 yıllık ABD hazine tahvillerinin getirisi ve 10 yıllık TIPS baz alınarak yapılan uzun vadeli en-flasyon tahminleri

3. FAİZLER


3.3. EURUSD: TRANSATLANTİK FAİZ VE EURO DEĞİŞİM KURU MAKASI OLDUKÇA GENİŞTİR – BU BİR „DOLAR-BİLMECESİ Mİ“?

Hazine tahvilleri ve Bund arasındaki 10 yıllık faiz makasından ölçüldüğü üzere, USD’nin faiz avantajı eylülden beri sürekli artmış olup 200 baz puanın üstündedir. Kısa vadeli segmentte ise bu fark daha çok ge-nişlemiştir. USD EUR’ya karşı Fed’in artan politika faizi bek-lentisine rağmen yıl dönümünden sonra 2017’deki diplerine doğru zayıflamıştır. Faiz makası bununla birlikte USD’nin yukarı yönlü değerlenme potansiyeline işaret etmektedir. Veya gelişmeler daha ziyade, piyasanın AMB rota-sına doğru kayması sonucu güçlü bir Euro mu doğuruyor? 10Y USD Bund ve EURUSD değişim kuru getiri farkı

3.4. AMB: MERSCH VE COEURÉ TAHVİL ALIM PROGRAMININ 2018 YILINDA SONA ERECEĞİNİ HİSSETTİRDİ.

AMB özellikle aralıkta, artık piyasa katılımcılarının beklentisini gösteren en önemli moral göstergesi olmaya başlayan, forward-guidance politikasını değiştirmeksizin devam etti. Tahvil alım programının bu yıl sonlandırılacağına dair sinyaller artmaktadır. AMB Direktörlüğü üyesi Coeuré herhangi bir uzat-ma için gereklilik görmemektedir. Konsey üyesi Nowotny „öngörülür“ bir süre içinde sona ereceğini düşünmektedir. Eylül 2018’den sonra net alımlarda ani bir stop beklememekteysek de yıl sonuna kadar biteceğini düşünüyoruz. AMB’nin aylık net alımları, Mart 2015’ten beri (milyar Euro olarak) ve 2018 sonuna kadar tahminler.


3.5. DEVLET TAHVİLLERİNİN AYLIK BAZDA BEKLENEN EMİSYON HACMİ: YILIN BAŞINDA YÜKSEK ARZ BASKISI – BU DEVLET TAHVİLLERİ İÇİN DOĞRUDAN BİR BASKI DENEMESİ Mİ?

Euro Devletleri’nin emisyon faaliyeti toplamda nispeten istikrarlı bir mevsimsel eğilimi takip et-mektedir: Brüt arzın %60’ı ilk yarıyıla düşerken, 1. çeyrek, geleneksel olarak emisyon gücü açısından en yüksek çeyrektir. Yılın ilk haftalarında devletler bununla birlikte uzun vadeli sayısız benchmark tahvillerini plase et-mektedirler. İlk çeyrek yaklaşık 100 milyar Euro ile 2018 yılı net arzının aslan payını taşımaktadır (tahmini tutar: 215 milyar Euro). Ocak itibariyle azaltılmış AMB tahvil alım programı gözönünde bulundurulduğunda hemen yılın başın-da gerçek bir stres testi olabilecek gibi görün-mektedir. Euro devlet tahvilleri ve vadesi gelen borçlara ait beklenen brüt emisyon tutarı milyar Euro olarak (Emisyonların aylık tahmini 2017 yılının mevsimsel desenini takip etmektedir)

3.6. ÖZET: FED NORMALLEŞME ROTASINI KORUYOR, AMB TAHVİL ALIMLARINI GERİ ÇEKİYOR: GETİRİ EĞİLİMİ 2018’DE YUKARI YÖNLÜ OLACAKTIR.

ABD politika faizi ve 10 yıllık hazine tahviller-inin getirileri, LBBW tahminleri ile

2017’deki üç faiz adımından sonra 2018 yılı için iki faiz artırımı olacağını düşünsek de, enflasyonun artması durumunda daha da çok olabilir. Piyasada fiyatlanan para politik sıkılaşma 2018 için tahminlerimizle paraleldir. Para piyasasındaki vadeli fiyatlar 2018’deki ilk faiz adımını mart olarak fiyatlıyor. AMB politika faizi ve 10 yıllık Bund’ların getirisi, LBBW tahminleri ile

AMB „güvercinimsi“ tonunu biraz azaltmıştır. For-ward guidance politikası ise getiri artışlarını alım, daha doğrusu „carry trade“e başlamak için kullan-ma fırsatı olarak görmeye teşvik ediyor. 2018’de sonlanması beklenen tahvil alımları ve gelecek yılki faiz dönüşü beklentisi Bund getirilerini 2018 sonu itibariyle %1 seviyesine doğru yukarıya çekebilir.


3.7. EURO BÖLGESİ PERİFERİSİ: PORTEKİZ „INVESTMENT GRADE“ NOTUNA GERİ DÖNDÜ, İTALYA SEÇİM ODAĞI NEDENİYLE ETKİ ALTINDA – KALICI BİR SPREAD GENİŞLEME TRENDİ BEKLENMEMEKTEDİR.

Periferi ülkelerinin S&P/Moody‘s®/Fitch ortalama performanslarının gelişimi

Euro Bölgesi periferisi için rating açısından olumlu haberler bitmiyor: Aralık’ta İtalya’yı müteakiben artık sıra yeniden Portekiz’deydi. Fitch borçlanma görünümünde bu ülke için o denli güçlü düzelmeler görmüş olmalı ki Portekiz’in notunu iki adım yük-selterek BBB’ye getirmiştir. Böylelikle Portekiz’in ortalama rating’i 2011’den beri ilk defa investment grade (yatırım yapılabilir) bölgesine gelmiş oldu. 10 yıllık federal tahvillerin getirisi ile 10 yıllık İtalyan ve İspanyıl devlet tahvillerinin getiri marjları

Ancak yıl dönümünde piyasa katılımcıların dikkati İtalya üzerindeydi: 4 Mart’ta gerçekleşecek parla-mento seçimi yatırımcıların biraz daha temkinli olmasına neden olup ortalamanın üstünde spread genişlemesine sebep oluyor. İtalya’nın önceki outperformance’i böylece kısmen düzeltilmiş oldu. Kalıcı bir genişleme trendinin ak-sine ilave genişleme baskısı durumunda alım fır-satı bekliyoruz!

3.8. EURO DEVLET TAHVİLLERİ VE ABD HAZİNE TAHVİLLERİNDE 12 AYLIK GÖRÜNÜMDE PERFORMANS BEKLENTİSİ: PERFORMANS BEKLENTİSİ GETİRİ ARTIŞI NEDENİYLE ÖZELLİKLE İTALYA İÇİN DÜZELMİŞTİR.

12 aylık görünümde performans beklentisi Avrupa devlet tahvilleri (Bundlara karşı spread’lerin değişmediği varsayımıyla)

Çekirdek ülkeler: Performans görünümü olumsuz kalmaya devam ediyor, hernekadar bir ay önceki kadar belirgin olmasa da... Portekiz ve İtalya: Özellikle İtalya için görünüm orta vadede getiri artışı nedeniyle aydınlanmış durum-da olup roll-down etkisi nedeniyle orta vadeler tercih edilmeye devam edilebilir. ABD Hazine Tahvilleri

Belirgin USD değerlenmesine yönelik tahminimiz nedeniyle Euro cinsinden (kur koruması olmaksızın) yüksek performans beklentisi var. Kur riski korumalı hazine tahvilleri bizce olumsuz fırsat-risk ilişkisine sahip: Yüksek koruma maliyet-leri (12 ay için yaklaşıl %2,5) ve roll-down dezavantajı Euro sabit getiri piyasasına karşı özel-likle uzun uçta olumsuz etki ediyor.


4.1. DİNAMİK YÜKSELEN HİSSE KAZANÇLARI – BU SEVİYEYİ KORUMAK VEYA DAHA DA YÜKSELTMEK ÇOK DA KOLAY OLMAYACAKTIR.

Yılın başındaki çıkış noktası 2017’ninkinden tamamen farklıdır. O zamanlar piyasalar, 2016 yaz ve sonhabaharında kaydettikleri büyüme diplerin-den daha yeni kurtulmuştu. ABD haricinde oranlar bu sebeple daha ziyade negatifti. Bu esnada kazanç büyümesi buna karşı istisnasız birçok yıllık tepededir. Orta vadede başka artan kazançlar beklememekteyiz ki bu da hisse senedi piyasası gelişimine destek olacaktır. Mevcut ka-zanç dinamiğini korumak, hatta genişletmek ise çok da kolay olmayacaktır. Son olarak kararlaştırılan vergi indirimleri nedeniyle en iyi ihtimalle ABD’de gerçekleşebilir. Uluslararası: Yıldan yıla kazanç büyümesi 12 aylık vadeli kazançlar bazında Yüzde olarak

4.2. ABD-VERGİ REFORMU: HİSSE SENEDİ PİYASASI ETKİLERİ ÖNEMLİ ÖLÇÜDE FİYATLAMIŞ OLABİLİR.

Bu esnada kabul edilen ABD vergi reformu Donald Trump’ın ajandasındaki önemli konular arasında olup bu sebele geçtiğimiz yıl hisse senedi piyasasınca kısmen fiyatlanmış olabilir. 16.11’de (reform taslağının temsilciler meclisindeki ilk kabu-lu) uygulanma ihtimali gittikçe belirginleşirken, geniş endeksler artmaya devam etti: bu esnada S&P500 artık 16 Kasım seviyesinin %4 üstünde işlem görmektedir. Peki kazançlar nasıl gelişiyor? ABD’li brokerlerin tahminlerine göre S&P500 2018 yılında reform öncesine kıyasla %6-%9 daha yüksek bir seviye kaydedebilir. Bununla birlikte, işletmelerin işletme karlılığı ve büyüme perspektiflerinde çok fazla bir değişim olmayacaktır. S&P500 ve S&P500 Kazancı (Endeks puan olarak)

4. HİSSELER


4.3. PİYASALAR ORTALAMANIN ÜSTÜNDE YÜKSEK DEĞERLENİYOR. HATTA ABD HİSSELERİ PAHALI SAYILIR.

Döngünün geç aşamasında hisseler genel olarak ortalamanın üstünde yüksek değerlenir. Bu şu an için de geçerlidir. 15,2’lik 12 aylık vadeli fiyat kazanç oranıyla Japon hisseleri eski değerleme tepelerine göre ucuz sayılabilir. Ancak mutlak açıdan bakıldığında DAX hisselerine (14,1) ve Euro Stoxx 50 hisselerine (14,6) göre hafif yüksek değerlenmiş durumdadır. Onların fiyat kazanç oranları ise zaten mevcutta ortalamanın üstünde yükseliğe sahiptir. DAX 1988 senesinin başından beri neredeyse tüm işlem günlerinin %39’unda daha pahalı (ama %61’inde de daha ucuz) iken bu oran Euro Stoxx 50’de sadece %30-%70’tir. 19,0’lık fiyat kazanç oranıyla ABD hisseleri en yüksek fiyatlanmaktadır. Bu F/K seviyesi 1988’den beri tüm işlem günlerinin sadece %14’ünde aşılmıştır. Uluslararası: 12-aylık vadeli F/K’lar Çarpanlar

4.4. HİSSE YATIRIMCILARI DAHA YÜKSEK PİYASA RİSKİ ALMALARINA KARŞILIK ÖDÜLLENDİRİLMEK İSTİYOR. BUNUN GERÇEKLEŞMESİ OLASILIĞI YÜKSEKTİR.

Herhangi bir hisse endeksine veya iyi kredi notuna sahip işletmelerin hisselerinden oluşan bir sepete yatırım yapmak farklı alternatiflerdir. İki yatırım şekli karşılaştırılabilir bir işletme/ ihraççı riski sun-maktadır ama piyasa riskleri açısından ayrışmakt-adır ki bu sebeple yatırımcılar hisslerin daha yüksek toplam riski nedeniyle yüksek getiri ile ödüllendirilmek istiyor. Bunun gerçekleşme olasılığı 2018’de yüksek olabi-lir ne de olsa hisseler ileriye yönelik incelendiğinde tahvillere göre hiç olmadığı kadar çekici görün-mektedir. DAX ve Euro Stoxx50’nin kazanç oran-ları %7’nin çok üstündedir. Benzer kredi notuna sahip kurumsal tahvillerin getirileri ise belirgin şe-kilde %2’nin altındadır. ABD’de de hisseler, o ka-dar belirgin olmasa da, öndedir. Euro Bölgesi ve ABD: Kazanç oranları vs Tahvil getirileri Yüzde olarak


4.5. ARTAN TAHVİL GETİRİLERİ HİSSELER İÇİN DİK BİR ŞABLON OLUŞTURUYOR.

Hisselerin tahvillere karşı getiri diplerine kadar performansı Yüzde olarak

Hisselerin tahvillere karşı getiri diplerinden beri performansı Yüzde olarak

Hisselerin tahvillere karşı çekici görünmesi çok da yeni olmayıp onbeş yıldır geçerli bir durumdur - hernekadar bu aşırı çapta görülmemiş olsa da. Tahvil getirileri zaman içinde gittikçe daha çok düştüğünden ve bu sebeple çekici sermaye ka-zançları elde edildiğinden, tahviller yıllardır his-selerden daha iyi gelişme göstermiştir. Daha düşük riskli daha yüksek getiri elde etmek tüm olası sena-ryoların en iyisidir. Bu durum ancak tahvil getirilerin 2016 sonbaharın-da dip seviyelerini kaydettiği zaman değişmiştir. Zaten son derece düşük getiriler, şimdi gerçekleşen sermaye kayıpları ile daha da düşür-ülmüştür. Belli minimum seviyelere ulaşmak için artık hisse yanlısı olmayan yatırımcılar bu varlık sınıfını gözden geçirmeye ve portföylerine dahil etmeye mecvbur kalmıştır. O zamandan beri hisse-ler tahvillerden daha iyi performans gösteriyor. 2018’de de tahvil getirilerin eğilimsel olarak yük-selmeye devam edeceğini düşündüğümüzden hisseler de bundan yarar sağlayacaktır.

4.6. DAX’IN YILA STARTI YILIN GERİ KALANI İÇİN BİR SİNYAL ETKİSİNDEN FAZLASIDIR.

DAX'in yeni yılda daha iyi performans göstereceği veya az performans göstereceği konusundaki ders çok erken bir aşamada belirlenecek. DAX’ın ilk işlem gününde, beş günlük kümüle veya ocak sonu değerinin ortalama performansının po-zitif olduğutüm yıllar her birinde aynı dönem içinde negatiflerden fazlaydı. Yeni borsa yılına iyi veya kötü bir startın etkisinin kalıcı olması psikolojik açıdan kolay açıklanabilir bir durumdur. Fiyatlar baştan yükselirse yatırımcılar risk bütçelerine dokunmamaktadır. Bu sebeple geçici dipleri başka alımlar için almak yönünde fırsatları oluyor. Buna karşın bütçelerine dokunurlarsa veya tüketirlerse neredeyse hiç oyun alanları kalmamaktadır. DAX’ın ortalama yıllık gelişiminin senaryoya bağlı tarihsel değerleri Yüzdeye endekslenmiş olarak


4.7. ANALİSTLER ABD’NİN 4.ÇEYREK VERİLERİNE İYİMSER YAKLAŞIYOR – YENİ REKOR KAZANÇ GELEBİLİR.

ABD raporlama sezonu öncesinde işletmeler, düşük çıtayı daha sonra kolayca atlayabilmek amacıyla, analistleri düzenli olarak aşağıya doğru „yönlendirdiğiden“ olay yaklaştıkça tipik olarak beklentiler zayıflamaktadır. Dolayısıla beklenen 4. çeyrek verileri açıklanma-dan önce aynı şekilde tahminlerin sınırlandırıldığı gözlemlenmektedir. Ancak oldukça ortalamanın altında geldiler. Anlaşılan o ki analistler veri cümbüşüne iyimser bakıyorlar. Konsensus olarak şu ana kadarki 2017 3. çeyrek rekor kazancına karşı S&P’nin toplam kazancında gene de yaklaşık %3,5’luk artış öngörüyorlar. Bu da 2016 4. çeyreğe kıyasla tam tamına %9,5’e tekabül etmektedir. S&P500: Önceki gelişmeler çerçevesinde 4.çeyrek kazanç tahmini Yüzdeye endekslenmiş olarak

4.8. HEVESLİ BEKLENTİLER ORTAMINDA 4.ÇEYREK VERİLERİNİN NORMALDEN „SÜRPRİZ“ ŞEKİLDE İYİ GELMESİ ŞAŞIRTICI OLMAYACAKTIR.

S&P500’ün gerçek çeyreklik kazancı son olarak tahmin edilenden düzenli olarak yaklaşık %3 daha yüksekteydi. Bu sefer ise kazanç sürprizlerinin daha düşük gel-mesi bizi şaşırtmaz. 3. çeyrek verilerinin 2. Çeyrek verilerine göre %3,9 artması sonucu mevsimsel açıdan tipik değerinin zaten üstündedir (bu değer, önceki sekiz çeyreğin medyanında çünkü sadece %1,3’tü). Daha yükseğe çıkarılmış çıtaya rağmen 4. çeyrek büyüme beklentileri +%3,5 ile (yani henüz „sürpriz-siz“haliyle) mevsimsel tipik (+%3,2)’nin üstündeydi. Gerçek verilerin normal değerler civarındaki bek-lentilerin üstünde gelmesi halinde, çeyrekten çey-reğe %6,4’lük bir kazanç artışı gerçekleşebilir. Ancak bunun çok da olası olmadığını düşünüyoruz. S&P500: 2017’nin ilgili önceki çeyreklik tipik büyüme ile karşılaştırılması Yüzde olarak


5.1. VARLIK DAĞILIMI: GETİRİ RİSKİ VE TAHMİNLERİNE GENEL BAKIŞ.

Diagramımız, piyasa ve spread tahminlerinden çıkan, beklenen 1 yıllık performansı varlık sınıflarındaki riske göre tayin etmektedir. Tüm değerler Euro olarak hesaplandığından beklenen kur hareketlerini de içermektedir. Tarafımızca beklenen hafif getiri artışı nedeniyle sabit getiri segmentindeki performans beklentileri halen oldukça mütevazıdır. Her halikarda pozitif performans yakalamak her daim olduğu gibi belli miktarda riske katlanmayı gerektirir (örneğin kurumsal tahvile yatırı şeklinde). Avrupa hisse piyasasını ABD veya gelişmekte olan ülkeler piyasalarından halen daha çekici addet-mekteyiz. Getiri beklentisi vs Risk, LBBW tahminleriyle

5.2. EKONOMİ VE PİYASA SENARYOLARI. ANA SENARYO %65.

Gelişmeler Dünya ekonomisi sağlam genişleme rotasında kalmaya devam ediyor. GSYİH 2018’de 2017’dekinden biraz daha güçlü şekilde büyüyor. ABD GSYİH’sı 2018’de %2,4 artarken, Çin’in eko-nomik performansı %6,3 artıyor. AMB varlık alım programını 2018 sonuna dek sür-dürüyor. Faiz artışlara, AMB’ye göre alımlardan „belli bir süre“ sonra beklenebilir, yani 2019 or-tasından itibaren. Brexit sonuçları Euro Bölgesi ve Almanya’daki konjonktürü şimdilik kısıtlı bir çapta etkilemektedir. Fransa ve İtalya (4 Mart’taki seçimleri müteakiben) ilave reformlara karar veriyor. İşletmelerin kazanç gelişimi sağlam iç piyasasınd-aki konjonktürden faydalanıyor. Euro Bölgesi para piysası faizleri negatif kalmaya devam ediyor, getiriler ılımlı bir yükseliş yaşıyor. Fed para politikasındaki sıkılaşmayı 2018’de tem-kinli şekilde sürdürecek.

5. TAHMİNLER VE VARLIK DAĞILIMI


5.3. EKONOMİ VE PİYASA SENARYOLARI. İYİMSER SENARYO %20.

Gelişmeler Belirgin reel ekonomik canlanma. Aşağı yönlü ris-kler geri plana düşüyor. Konjonktür bir „Goldi-Locks-Phase“ (herşey güllük gülistanlık dönemi)’ne giriyor: Aşırı ısınma eğilimi olmaksızın güçlü büyüme. Fed uygun konjonktür ve artan maaşlar nedeniyle para politikasını hızlıca normalleştiriyor. AMB 2018 sonunda para politikasını sıkılaştırıyor ve politika faizlerini artıyor. Genel anlamda olumlu bir ortamda oldukça güçlü artan işletme kazançları uzun vadede istikrarlı bir hisse fiyat artışına neden oluyor. ABD ve Avrupa’da belirgin getiri artışı. Enerji fiyat-ları artmaya devam ediyor. ABD hisseleri Trump politikası nedeniyle kalıcı bir ilave fiyat desteği alıyor.

5.4. EKONOMİ VE PİYASA SENARYOLARI. RİSK SENARYOSU %15.

Gelişmeler ABD Trump Başkanlığı’nda gittikçe artan korum-acılık ve gümrük nedeniyle ticari engellerle karşı karşıyadır. ABD’de de, kongredeki sertleşmiş taraflarla ve Başkana karşı borçlanma sınırı konusundaki an-laşmazlıklar finans piyasalarında güvensizliğe neden olmaktadır. „Brexit“-Riski gerçek oluyor. AB ve Büyük Britanya arasındaki sert müzakareler nedeniyle iki taraf için de ekonomik zarar büyüyor. Çin’de „sert iniş. Küresel ekonomi de onunla birlik-te zarara uğruyor. Gelişmekte olan piyasalar para birimleri ve hammadde fiyatları üzerindeki baskı artıyor. Federal tahviller güvenli liman olarak aranılmaktadır. Getiriler rekor dip seviyelere kadar düşüyor. İşletme kazançları çok güçlü şekilde çöküyor. His-serlerden kaçış var. AB’ye göç baskısı yeniden artıyor, tecrit eğilimleri ve ayrımcılık iç piyasayı ve böylece ekonomiyi olumsuz yönde etkiliyor.


Moneymarket3.00%

EUR 68.87%

GBP5.82%

SEK 4.36%

NOK 5.82%

USD 9.70%

CAD 2.43%

TRADITIONAL ASSET MANAGEMENT

Asset allocation100% bonds

BandwidthsMoney market 0-20%Bonds 80-100%Equities 0%

INCOMESTRATEGYAsset Allocation80% bonds20% equities

BandwidthsMoney market 0-20%Bonds 60-80% Equities 15-25%

Asset Allocation60% bonds40% equities

BandwidthsMoney market 0-20%Bonds 40-60%Equities 30-50%



Asset Allocation100% equities

INTEREST INCOMESTRATEGY

GROWTHSTRATEGY

BandwidthsMoney market 0-20%Bonds 0% Equities 80-100%

BALANCEDSTRATEGY

CAPITAL GAINSTRATEGY

The fund is invested exclusively in fixed-interestbearing instruments with a very broad diversification.

Our primary objective is to preserve thecapital and generate a regular income.

The focus of the ”growth“ strategy is oncapital appreciation through price gains.

The aim of the ”capital gain“ investment strategy is toachieve high capital appreciation over thelonger term through price gains.

Capital appreciation as of 31.12.2017since 01.01.2017 4.54%since 31.12.2016 4.54%since 5 years p.a. 5.80%

Key figures since 01.01.2003Overall return 96.36% Sharpe ratio 0.38Standarddeviation(since 5 years) 7.23% Correlation 0.92


Key figures since 01.01.2003Overall return 138.67% Sharpe ratio 0.33

Standarddeviation(since 5 years) 10.71% Correlation 0.93

Capital appreciation as of 31.12.2017since 01.01.2017 -2.63%since 31.12.2016 -2.63%since 5 years p.a. 0.34%


The aim of this strategy is to generate a regular incomeand achieve capital appreciation through price gains.





Source: Hypo Vorarlberg Bank AG





MoneyMarket5.00%

Equ. Euro Countries

21.47%

Equ. restof Europe

8.93%

Equ. N. America45.60%

Equ.Japan7.60%

Equ.EmergingMarkets11.40%

Moneymarket14.00%

EUR-Bonds18.46%

FC-Bonds7.54%

Equ. Euro Countries

13.56%

Equ. restof Europe

5.64%


Equ.Japan4.80%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds32.66%

FC-Bonds13.34%

Equ. EuroCountries

9.04%

Equ. restof Europe

3.76%

Equ. N.America19.20%

Equ.Japan3.20%


Moneymarket8.50%

EUR-Bonds50.77%

FC-Bonds20.73%

Equ. Euro Countries

4.52%

Equ. restof Europe

1.88%


Equ.Japan1.60%


Moneymarket3.00%

EUR 68.87%

GBP5.82%

SEK 4.36%

NOK 5.82%

USD 9.70%

CAD 2.43%












GROWTHSTRATEGY


BALANCEDSTRATEGY























MoneyMarket5.00%

Equ. Euro Countries

21.47%

Equ. restof Europe

8.93%


Equ.Japan7.60%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds18.46%

FC-Bonds7.54%

Equ. Euro Countries

13.56%

Equ. restof Europe

5.64%


Equ.Japan4.80%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds32.66%

FC-Bonds13.34%

Equ. EuroCountries

9.04%

Equ. restof Europe

3.76%


Equ.Japan3.20%


Moneymarket8.50%

EUR-Bonds50.77%

FC-Bonds20.73%

Equ. Euro Countries

4.52%

Equ. restof Europe

1.88%


Equ.Japan1.60%



MARKET MONITOR

Moneymarket3.00%

EUR 68.87%

GBP5.82%

SEK 4.36%

NOK 5.82%

USD 9.70%

CAD 2.43%












GROWTHSTRATEGY


BALANCEDSTRATEGY























MoneyMarket5.00%

Equ. Euro Countries

21.47%

Equ. restof Europe

8.93%


Equ.Japan7.60%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds18.46%

FC-Bonds7.54%

Equ. Euro Countries

13.56%

Equ. restof Europe

5.64%


Equ.Japan4.80%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds32.66%

FC-Bonds13.34%

Equ. EuroCountries

9.04%

Equ. restof Europe

3.76%


Equ.Japan3.20%


Moneymarket8.50%

EUR-Bonds50.77%

FC-Bonds20.73%

Equ. Euro Countries

4.52%

Equ. restof Europe

1.88%


Equ.Japan1.60%


Moneymarket3.00%

EUR 68.87%

GBP5.82%

SEK 4.36%

NOK 5.82%

USD 9.70%

CAD 2.43%












GROWTHSTRATEGY


BALANCEDSTRATEGY























MoneyMarket5.00%

Equ. Euro Countries

21.47%

Equ. restof Europe

8.93%


Equ.Japan7.60%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds18.46%

FC-Bonds7.54%

Equ. Euro Countries

13.56%

Equ. restof Europe

5.64%


Equ.Japan4.80%


Moneymarket14.00%

EUR-Bonds32.66%

FC-Bonds13.34%

Equ. EuroCountries

9.04%

Equ. restof Europe

3.76%


Equ.Japan3.20%


Moneymarket8.50%

EUR-Bonds50.77%

FC-Bonds20.73%

Equ. Euro Countries

4.52%

Equ. restof Europe

1.88%


Equ.Japan1.60%


Economics3-month interest rates (in %) GDP (yoy in %) Inflation (yoy in %)

1.2017 9.2017 12.2017 12.2016 12.2015CHF -0.73 CH 1.10 0.80 0.00 -1.30EUR -0.34 DE 2.80 0.70 1.40 -0.10USD 1.03 EU 2.72 1.70 1.20 0.20GBP 0.36 USA 2.50 2.10 2.10 0.70JPY -0.01 UK 1.50 3.00 1.60 0.20AUD 1.49 JPN 2.10 1.30 0.00 0.10CNY 3.09 AUS 2.80 2.00 1.40 1.70

CN 6.80 1.80 2.10 1.60

10-year treasury yields (in %)

Currencies

-0.76-0.180.610.59

1.2414

0.051.942.53

1.20161.2018-0.75-0.381.770.52

-0.041.503.43

close end of 1.2018 YTD (in %)3.35

-1.24-4.48-3.05-1.79-0.94

1.15610.9313109.1956.22

3.75545.100.42

EUR/USDEUR/CHFUSD/CHFUSD/JPYUSD/RUBUSD/TRYGBP/USDGBP/CHF 1.3217

1.4191

-4.41-3.11-2.44-1.135.020.37

0.902.106.70

1m3.41

-1.22

6.717.393.44

2.102.606.90

6m4.830.97 8.23

CHDEEUUSAUK

-3.68-0.97-5.95

9.20151.101.702.352.402.10

9.20161.501.801.841.502.00

-5.85-3.20-6.56-0.4712.826.21

JPNAUSCN

1y14.97

5y-8.58

-8.40

30d volatility 7.024.497.846.466.63

11.088.517.13

-6.442.34

19.0687.19

113.52-10.51

-2

0

2

4

6

8

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

US

Euro

Swiss

1

1.1

1.2

1.3

1.4

2014 2015 2016 2017 2018

EUR/USD

1

1.2

1.4

1.6

1.8

2014 2015 2016 2017 2018

GBP/USD

0.8

0.9

1

1.1

2014 2015 2016 2017 2018

USD/CHF

0.9

1

1.1

1.2

1.3

2014 2015 2016 2017 2018

EUR/CHF


StocksAmericas close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility Dow Jones 26'149 5.34 5.79 19.45 31.64 88.66 8.62S&P 500 2'824 4.75 5.62 14.31 23.91 88.49 8.27Nasdaq 7'411 5.77 7.36 16.75 32.00 135.87 9.91

EMEA close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility SMI 9'335 -1.51 -0.50 3.10 12.59 26.31 9.42Euro Stoxx 50 3'609 3.41 3.01 4.64 11.72 33.53 9.97Dax 13'189 2.47 2.10 8.84 14.34 69.62 11.35MOEX Russia 2'290 6.36 8.54 19.30 3.27 48.05 11.96Borsa Istanbul 100 119'529 1.71 3.64 11.16 38.51 51.72 19.08Euro Stoxx Small 200 304 1.93 1.97 7.48 17.34 62.93 7.22

Asia/Pacific close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility Nikkei 225 23'098 -1.74 1.46 15.93 21.31 107.37 14.28HK Hang Seng 32'887 7.77 9.92 20.36 NV 38.59 11.48SH Shenzhen CSI 300 4'276 4.61 6.08 14.39 NV 59.14 11.96

Emergin Markets close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility MSCI Emerging Markets 1'255 8.38 8.30 17.67 37.98 17.36 9.75

YTD Indices: 5 Year Indices:

Commodities Energy close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility WTI Crude Oil 64.7 7.20 7.10 27.98 16.71 -23.97 15.26Brent Crude Oil 68.9 4.17 3.69 29.15 22.28 NV 14.96Natural Gas 3.0 0.74 3.06 -3.98 -12.66 -38.26 42.63

Metals close end of 1.2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility Gold 1'345.1 2.09 3.25 5.96 11.10 -19.15 8.83Silver 17.3 0.90 2.41 3.08 -1.20 -44.87 15.71Platinum 1'002.0 6.11 7.95 6.53 0.70 -40.26 12.04

WTI Crude Oil per barrel in USD Gold per troy ounce in USD

-10%

0%

10%

01.01.2018 15.01.2018 29.01.2018

Dow Jones Euro Stoxx 50 SMI Nikkei

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

2014 2015 2016 2017 2018

Dow Jones Euro Stoxx 50 SMI Nikkei

25

50

75

100

2014 2015 2016 2017 2018750

1000

1250

1500

2014 2015 2016 2017 2018

DISCLAIMERBu yayın tarafımızca kontrol edilmemiş olmakla beraber güvenilir olduğunu düşündüğümüz kamuya açık kaynaklara dayanmaktadır. Analizler ve yorumlar kısmen Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG’ den alınmıştır. Yatırım Hizmetleri kısmı, yayım tarihinde tezahür eden piyasa koşulları ve ürünleri ile ilgili bağlayıcı olmayan kanaatlerimizi yansıtmaktadır ve bu bilgilerin eksiksizliğini yahut kurumumuzun bu ürünlerdeki mevcudunu dikkate almamaktadır.

Bu yayın bireysel danışmanlık hizmetinin yerini tutmaz. Yalnızca bilgi amaçlıdır ve satış yahut satınalım talepleri ile ilgili teklif olarak değerlendirilemez. Yatırım olanakları ile ilgili kesin bilgiler veya bireysel danışmanlık hizmeti için lütfen yatırım danışmanınıza başvu-runuz.

BENDURA BANK AG

Dr. INSAM Andreas, CEODr. LACKINGER Gerhard, Mag., Deputy CEO / COODr. KRENN Peter, CSOMÄDER Stefan, CFOWYSS Marcel, MSc, LL.M., CRO

ABLASSER Sandra, BA, Head of Account AdministrationALLES Irina, Dipl.-Bw. (FH), Individual Clients Global MarketsANDRZEJUK Konrad, MSc, Institutional Clients Eastern EuropeBADER Peter, Mag., Head of Institutional ClientsBASIC Mike, Mag., Institutional ClientsBOUKAL Robert W., MBA, Head of Family Office EurasiaCHROMY Michelle, Payment TransactionsCIL Sena, BA, Individual Clients TurkeyDAMRELYOVA Jana, Individual Clients Central EuropeDOLEV-ALGE Ory, Family Office Global MarketsDRESCHER Marc, Deputy Head of LoansDÜRR Marcel, BSc., IT Business SolutionsDÜSEL Rahel, Compliance DepartmentENZENHOFER Selina, Compliance DepartmentDr. FEDERSPIEL Markus, Institutional Clients Head of Central EuropeFEIX Alexander, Mag., Deputy Head of Family Office EurasiaFLEISCH Katharina, BA, Institutional ClientsFORSTER Philipp, B.Sc., Head of Payment TransactionsFRICK Joël Jan, CIIA, Deputy Head of Trading & TreasuryFRITSCHE Simone, MMag., Institutional Clients Head of Global MarketsFRITZ Mechtild, Payment TransactionsFUSSENEGGER Julia, BSc, Deputy Head of Account AdministrationGANAHL Barbara, ReceptionGAO Yun, MA, Family Office EurasiaGÖKTAS Yeliz, Individual Clients TurkeyGRABHER Katharina, Head of MarketingGSTACH Günter, LL.M., Head of LoansGULUA Beniamin, Mag., Institutional Clients Head of Eastern EuropeHAJDOVÁ Markéta, Mag., Individual Clients Central EuropeHEUBACH Julia, B.Sc., Institutional Clients Domestic MarketHETZENECKER Friedrich, Head of Family Office GermanyHIDASI Beáta, Individual Clients Global MarketsHOBI Tamara, Payment TransactionsHUBER Rolf, IT InfrastructureJAUG Sanja, B.Sc., Family Office Global MarketsJENEWEIN Fabian, MSc, Deputy Head of Depositary & Security Issuer ServicesKAYAR Canan, Mag., Individual Clients TurkeyKOCAHAN Azime, Individual Clients Head of TurkeyKÖLBENER Caroline, Institutional Clients Domestic MarketKONAVSKA Aleksandra, BA, Family Office Global MarketsKÜCÜKER Hanife, Individual Clients TurkeyKÜNG Christoph, Mag., CPM, Deputy Head of Asset ManagementLOOSE Holger, Individual Clients Head of Global MarketsLUDESCHER Anzhelika, MBA, Individual Clients Head of Eurasia

LUDESCHER Thomas, MSc, CFA, Head of Trading & TreasuryLURINA-RÜEGG Sanita, Individual Clients Global MarketsMARCIELLO Pasquale, CIIA, CIWM, Head of Asset ManagementMARTE Julia, Accounting & ControllingDr. MARTIN-GRASS Gabriele, MMag. (FH), Head of Legal & Tax DepartmentMELAY Ivan, MSc, Individual Clients Head of Central EuropeMILD Agne, MSc, Institutional Clients Eastern EuropeMORENO Elisabet, Account AdministrationMOXON Chester, Deputy Head of IT & Business DevelopmentMUJIC Nermina, BA, Family Office Global MarketsMUSTER Markus K., MSc, Head of IT & Business DevelopmentNÄF Christian, BSc., IT Business SolutionsOBERDORFER Richard, Mag., LL.M., Head of Internal AuditOHNEBERG Claudia, Head of Depositary & Security Issuer ServicesOUSCHAN Isabel, MMag., Institutional Clients Central EuropePFISTER Gernot, MMag., Compliance DepartmentPLANK Marika, MA, Assistant to the BoardPÖSCHL Markus, Mag. iur., Deputy Head of Legal & Tax DepartmentRATZ Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients Head of Domestic MarketREICHART Norbert, Head of Family Office Global MarketsRHOMBERG Manuela, Head of ReceptionRINDERER Alexander, Institutional Clients Head of Global MarketsROSENBOOM Tatjana, LL.M., Deputy Head of Compliance DepartmentSCHMID Urs, SettlementSCHORM Marcus, Institutional Clients Eastern EuropeSPALT Tobias, MSc, Family Office Global MarketsSTEURER Theresa, Dipl.-Bw., Legal & Tax DepartmentSTIER Stefan K., Ass. jur., Head of Compliance DepartmentSTRUB Maryna, M.A., Institutional ClientsSZREDER Maciej, MSc, Individual Clients Central EuropeTSIOBANIDIS Olga, ReceptionUNTERKIRCHER Markus, IT Infrastructure & IT SecurityUSEINI Serif, SettlementVEDUNOVA Julia, Mag., Individual Clients EurasiaVETSCH Peter, lic. iur., RA (CH), LL.M. CAS Forensics Taxation, Legal & Tax DepartmentVOLGGER Andreas, Head of SettlementVUSER Darko, B.Sc.Econ, Family Office Global MarketsWEBER Gulfiya, BA, Individual Clients EurasiaWEI Lin, Family Office EurasiaWELTE Markus, Information Technology-SupportWELTE Martina, Mag. phil., Institutional Clients Global MarketsWERLE Bettina, BA, Account AdministrationWERLE Chantal, BA, Institutional Clients Central EuropeWITTING Corina, Compliance DepartmentWOHLWEND-ZHAO Fan, BBA, BA, Family Office EurasiaZANINI Silvia, Mag., Head of Family Office ItalyZELLER Mariella, Assistant to the BoardZHANG Yijia, MSc, Family Office EurasiaZIMMERMANN Desiree, Compliance Department

www.bendura.li

www.rotarywatches.com

www.rossiniwatches.com

www.corum.ch

www.eterna.ch

www.ebohr.ch

bendura bank ag yatirim hİzmetlerİ...2 | Şubat 2018 | bendura bank yatirim hİzmetlerİ 2.1. abd...

Documents